En el siguiente documento

revisaremos el tratamiento de las

opciones, para lograr una
cobertura de las operaciones en
ambas modalidades que operan
en los mercados.

Contenidos
Unidad 3
Derivados Financieros
 Contenidos Unidad 3

TEMA 1: “OPCIONES”

1. INTRODUCCIÓN
Opciones es el Contrato que otorga el Derecho (no la obligación), a su poseedor, a comprar o
vender ciertos bienes o títulos, a un precio especificado, ya sea en una fecha futura predeterminada
(Opción Europea) o antes de la misma (Opción Americana).
1.1.- Tipos de opciones y posiciones básicas
a).- Existen los siguientes tipos de opciones:
 Sobre Monedas.
 Sobre Tasas de Interés.
 Sobre Índices Accionarios.
 Sobre Productos.
 Sobre Acciones.

En Chile sólo existen futuros para acciones (Teléfonos A y Endesa). Se transan en la Bolsa de
Comercio de Santiago.
Estas Opciones de la Bolsa de Comercio se rigen por la ley 18.045; el Reglamento de Opciones de la
propia Bolsa y la Norma de Carácter Gral. Nº26 de la S.V.S.
b).- Características de las Opciones
 En este tipo de contratos, existen dos partes:
• Comprador o Titular de la Opción: Para él existe un derecho, su riesgo es
perder el valor de la Prima.
• Suscriptor, Emisor o “Lanzador” de la Opción: Para él existe una obligación,
su riesgo es potencialmente ilimitado.
 Las Opciones pueden ser de dos tipos:
• Opción Call: Al comprador de la opción le da el derecho a comprar un activo
(y obliga al lanzador a vender).
• Opción Put: Al comprador de la opción le da el derecho a vender un activo
(y obliga al lanzador a comprar).

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1.2.- Opciones americanas y europeas
Opción Americana: el derecho se puede ejercer en cualquier momento hasta la fecha de expiración
de la opción.
Opción Europea: el derecho se puede ejercer sólo el día de la expiración.
1.3.- Mecánica de opciones.
1.3.1.- OPCIÓN CALL
Da a su comprador el derecho -pero no la obligación- a comprar un activo subyacente a un precio
predeterminado en una fecha concreta. El vendedor de la opción call tiene la obligación de vender
el activo en el caso de que el comprador ejerza el derecho a comprar.
a).- Compra de una Opción Call
La compra de una opción call es interesante cuando se tienen expectativas alcistas sobre la
evolución futura del mercado de valores.
Posibles situaciones favorables para la compra de opciones call:
• Cuando se prevé que una acción va a tener una tendencia alcista, ya que es más
barato que la compra de acciones.
• Cuando una acción ha tenido una tendencia alcista fuerte, el inversor no ha
comprado y puede pensar que está cara, pero que puede seguir subiendo, la
compra de una call permite aprovechar las subidas si la acción sigue subiendo y
limitar las pérdidas si la acción cae.
• Cuando se quiere comprar acciones en un futuro próximo porque se cree que van a
subir, pero hoy NO se dispone de los fondos necesarios, la opción call permite
aprovechar las subidas sin tener que comprar las acciones.
La compra de una opción call implica:
1. Se puede comprar la acción a un precio fijo. Este precio (precio de ejercicio) lo fija el
comprador.
2. Todo lo que la acción suba en la Bolsa por encima de dicho precio de ejercicio
menos el precio pagado por la prima son ganancias (el diferencial de precio entre la
opción y el precio de mercado, menos lo que pagaste al vendedor "prima" es la
utilidad).
3. Si el precio de la acción cae por debajo del precio de ejercicio, las pérdidas son
limitadas y conocidas: son exactamente igual al precio pagado por la opción, es
decir, la prima.
4. El costo de la opción es mucho menor que el de la compra de la acción.
5. El apalancamiento (relación costo de la inversión/rendimiento) es muy alto. Con
pequeñas inversiones pueden obtenerse altas rentabilidades.
b).- Venta de una Opción Call
El vendedor recibe la prima (el precio de la opción). A cambio, tiene la obligación de vender la
acción al precio fijado (precio de ejercicio), en el caso de que el comprador de la opción call ejerza
su opción de compra, teniendo una ganancia de la prima del comprador más la posible diferencia

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del precio actual y el precio estipulado.
Una opción call puede venderse sin haberla comprado previamente.
Posibles situaciones favorables para la venta de opciones call:
• Para asegurar ingresos adicionales una vez que decidida la venta de las acciones.
• Es el caso de que no importe vender las acciones a un precio considerado
suficientemente alto y recibir, además, un ingreso extra previo. Este es el caso en
que se vende una call fijando un precio de ejercicio en el nivel que se desee por
encima del precio actual de la acción en Bolsa. Si la acción llega a alcanzar ese
precio, habrá que vender la acción, pero a un precio alto y, además, se habrá
ingresado el valor de la opción.
La venta de una opción call supone:
• Genera un flujo monetario inmediato derivado del ingreso procedente de la venta
de la opción.
• Retrasa el momento en que se entra en pérdidas por bajadas en el precio de la
acción.
• Proporciona una atractiva rentabilidad si la acción se mantiene estable.
1.3.2.- OPCIÓN PUT
Da a su poseedor el derecho -pero no la obligación- a vender un activo a un precio predeterminado
hasta una fecha concreta. El vendedor de la opción put tiene la obligación de comprar el activo en el
caso de que el poseedor de la opción decida ejercer el derecho a vender el activo.
a).- Compra de una Opción Put
Una opción put es un derecho a vender. La compra de una opción put es la compra del derecho a
vender.
Posibles situaciones favorables para la compra de opciones put:
La compra de opciones put se utiliza como cobertura, cuando se prevean caídas de precios en
acciones que se poseen, ya que mediante la compra de Put se fija el precio a partir del cual se gana
dinero. Si la acción cae por debajo de ese precio, el inversor gana dinero. Si cae el precio de la
acción, las ganancias obtenidas con la opción put compensan en todo o en parte la pérdida
experimentada por dicha caída.
Las pérdidas quedan limitadas a la prima (precio pagado por la compra de la opción put). Las
ganancias aumentan a medida que el precio de la acción baje en el mercado.
Por tanto, es interesante comprar una opción put:
• Cuando se tiene acciones y se cree que hay grandes probabilidades de que su
precio caiga a corto plazo, pero se piensa el valor tiene una tendencia alcista a largo
plazo, por lo que no se quiere vender dichas acciones. Con la opción put se obtienen
beneficios si caen los precios y no se tiene que vender las acciones. De este modo se
aprovecharía la futura subida de los precios de la acción. Es una forma de proteger
beneficios no realizados cuando usted se tienen acciones compradas. A esta
operación se le conoce como "Put protectora", porque protege la inversión de
caídas.

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 • Cuando se está convencido de que la acción va a caer y se quiere aprovechar esa
caída para obtener beneficios. Si no se tienen acciones compradas previamente
también interesa comprar una opción put, pues con ello se obtienen beneficios con
las caídas de la acción.
b).- Venta de una Opción Put
El vendedor de una opción put está vendiendo un derecho por el que cobra la prima. Puesto que
vende el derecho, contrae la obligación de comprar la acción en el caso de que el comprador de la
put ejerza su derecho a vender.
Posibles situaciones favorables para la venta de opciones put:
• Para comprar acciones con descuento. Cuando interese comprar acciones a un
precio fijo por debajo del nivel actual de precios y además con un descuento 10%. El
descuento es la prima ingresada por la venta de la opción.
• Cuando se piensa que el precio de la acción va a entrar en un período de
estabilidad, se está convencido de que no va a caer y que es posible que tenga
ligeras subidas. En esta situación se puede fijar un precio al cual las acciones
parezcan, precio a partir del cual se está dispuesto a comprar; entretanto, se
ingresa la prima. El precio límite de compra es el precio de ejercicio al que se
venderá la opción put.
RESUMIENDO:

COMPRADOR VENDEDOR

CALL Derecho a comprar Obligación de vender

PUT Derecho a vender Obligación de comprar

Posiciones básicas de las opciones:

Del cuadro anterior se desprende que habrá cuatro posiciones según se compren o vendan opciones
de compra (call) u opciones de venta (put):
 El comprador de una opción call, tiene derecho, a cambio de una prima, a comprar un activo
subyacente en la fecha de vencimiento (si se trata de una opción europea) o en cualquier
momento (si se trata de una opción americana), a cambio de un precio prefijado en
contrato.
 El vendedor de una opción call, por tanto, y a cambio de la percepción de la prima, tiene
obligación de vender un activo subyacente en la fecha de vencimiento (si se trata de una
opción europea) o en cualquier momento (si se trata de una opción americana). Estará
obligado a satisfacer los requerimientos contractuales del comprador.
 El comprador de una opción put, tiene derecho, a cambio del pago de una prima, a vender
el activo subyacente, al precio determinado de ejercicio en la fecha de vencimiento (si se
trata de una opción europea) o en cualquier momento (s/ se trata de una opción
americana).
 El vendedor de una opción put tiene la obligación, a cambio de recibir la prima, a comprar el
activo en la fecha de vencimiento (si se trata de una opción europea) o en cualquier

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 momento (si se trata de una opción americana), siempre a requerimiento del comprador de
la opción.
1.4.- Valorización de estrategias de cobertura con opciones
La cobertura consiste en la búsqueda y adopción, por parte del inversor, de mecanismos de
protección específicos para así poder eliminar o reducir los posibles efectos desfavorables que
pueda sufrir su posición de contado en el futuro.
Al momento de decidir una determinada estrategia de cobertura, en principio, han de evaluarse las
siguientes cuestiones:
1.- El riesgo existente, es decir, el riesgo que se asume si no se toman medidas de cobertura.
Se trata de un riesgo subjetivo, basado en la predicción acerca de la evolución de los
precios.
2.- El grado de cobertura. Es una decisión que cada inversor está dispuesto a asumir.
3.- La instrumentalización de la cobertura.
Puede ser natural o artificial. En el primer caso el inversor modifica su posición con el fin de
limitar su exposición al riesgo. La artificial, se basa en la utilización de instrumentos
derivados, sin modificar la posición existente en el contado.
4.- Los costos de la operación. Tales como comisiones pagadas, costo de oportunidad de los
fondos empleados, costos de gestión y seguimiento de la cobertura, etc.
Las opciones quizá son el mejor instrumento para cubrir cualquier riesgo sobre el precio del Activo
Subyacente. Con la opción estamos traspasando el riesgo de pérdida a un tercero, mientras
conservamos en nuestro poder la posibilidad de seguir obteniendo beneficios, en caso de una
evolución favorable de los precios. Podemos imaginarla como una Póliza de Seguro; pagamos una
prima a cambio de cubrir un riesgo, si el evento productor del riesgo no se materializa,
continuaríamos disfrutando del bien asegurado, perdiendo solo la prima pagada.
La cobertura con otros instrumentos, como por ejemplo futuros, implicaría que estaríamos
transfiriendo, tanto nuestros riesgos de pérdida, como la posibilidad de obtener beneficios caso que
los mismos se produjeran.
Una estrategia de cobertura con opciones, por tanto, tendría como objeto la protección de una
posible pérdida sobre un Activo o Pasivo, de nuestra propiedad, de manera que la pérdida obtenida
en una determinada posición sea compensada por la ganancia de la otra.
Si la posición al contado está expuesta al riesgo de una posible subida de precios, la cobertura se
realizará mediante:
1. Compra de Futuros.
2. Compra de CALLS.
3. Venta de PUTS.
Es decir, con una posición en derivados que registra ganancia cuando los precios suben.
Si la posición al contado está expuesta al riesgo de una posible reducción en los precios la cobertura
se realizará mediante:
1. Venta de Futuros.
2. Compra de PUTS.
3. Venta de CALLS.

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Es decir, se trata de una posición en derivados que registra ganancias cuando los precios suben.
Teniendo en cuenta que:
+ Futuro + Put - Call =0
El comportamiento de los futuros es idéntico al comportamiento de cualquier subyacente. Si se ha
comprado un futuro, al subir el precio del subyacente se obtendrán beneficios, mientras que, si se
ha vendido un futuro, al subir el precio del subyacente se entra en pérdidas. Por lo tanto, a partir de
un futuro (u otro activo subyacente) comprado o vendido se puede generar una posición sintética
de menor riesgo gracias a la combinación de la posición con opciones Put u opciones Call.
Así, se puede distinguir dos tipos de cobertura con opciones:
1. Aquellas cuyo resultado neto es una nueva posición con riesgo limitado (Put y Call
protectoras) y
2. Aquellas cuyo resultado neto es una posición con mayor riesgo, pero también con mayor
beneficio (Put y Call cubiertas).
La forma más simple de cubrir riesgos ante movimientos adversos del mercado es comprando
opciones Call cuando nuestro riesgo reside en movimientos alcistas del mercado, es decir, cuando
tenemos una posición vendedora, o bien, comprando Put cuando tenemos una posición
compradora, es decir, cuando corremos el riesgo de incurrir en pérdidas frente a movimientos a la
baja del mercado.
A estas Call y Put se le denominan Call y Put protectoras.

• EJEMPLIFICACIÓN
Les invito a revisar un esquema que muestra la diferencia y razones que existen entre las opciones
de compra y venta put:

• Para obtener como ganancia

el valor de la prima cuando
el lanzador estima que el
precio de la acción va a
Por Qué Vender una
aumentar.
Opción de Venta (PUT) • Para aumentar la
rentabilidad obtener una
rentabilidad de una cartera,
en un mercado estable o al
alza.

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 • Para obtener utilidades cuando el
inversionista estima que el precio
Por Qué Comprar una de la acción disminuirá.
Opción de Venta • Para proteger una inversión en la
(PUT) acción objeto ante caídas bruscas
en el precio.
• Para asegurar el precio de venta
de las acciones en cartera.

Fuente: Luis Rojas, 2016

• SITIOS DE INTERÉS
Para complementar los contenidos vistos en este tema les invitamos a revisar los siguientes
enlaces:
Tipos de Opciones financieras
https://youtu.be/XO967ynBmcw

Diferencias entre CALL y PUT

https://youtu.be/iKiMncnzRXk

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 TEMA 2: “DETERMINACIÓN DE PRECIO”

2.1.- Factores que afectan el precio.

PRIMA DE UNA OPCIÓN
Es el precio que el comprador de una opción (put o call) paga al vendedor, a cambio del derecho (a
comprar o vender el subyacente en las condiciones preestablecidas, respectivamente) derivado del
contrato de opción.
A cambio de la prima, el vendedor de una opción put está obligado a comprar el activo al
comprador si éste ejercita su opción. De forma inversa, el comprador de una put tendría derecho
(en caso de ejercer la opción) a vender el subyacente en las condiciones estipuladas.
En el caso de una call, el comprador tiene derecho a comprar el subyacente a cambio del pago de
una prima, y viceversa para el vendedor de call. El vendedor de la opción siempre cobra la prima,
con independencia de que se ejerza o no la opción.
El valor de la prima dependerá en términos generales de:
 Precio del activo subyacente
 Precio de ejercicio
 Tipo de interés
 Dividendos a pagar (sólo en opciones sobre acciones)
 Tiempo hasta vencimiento
 Volatilidad futura

2.2.- Relaciones de precio de opciones y acciones.

Esquema General de la Opciones Sobre Acciones

Opción de Compra

Compradores Vendedores
• Derecho a Comprar una Acción. • Obligación de vender las
• Deben Pagar una Prima. acciones si les es requerido
• No Constituyen Márgenes. • Reciben la Prima.
• Deben constituir Márgenes.

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 Opción de Venta

Compradores Vendedores

• Derecho a Vender una Acción. • Obligación de Comprar las

• Deben Pagar una Prima. acciones si les es requerido
• No Constituyen Márgenes. • Reciben la Prima.
• Deben Constituir márgenes.

2.3.- Límites superiores e inferiores para su precio:

2.3.1- PERFIL DE RIESGO DE LA COMPRA DE UNA CALL
La compra de una call interesa cuando:
• Se presume una tendencia alcista
• Se considera que la volatilidad implícita es baja
• Existe una prima baja

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Al vencimiento:
• Si la cotización está por encima del precio de ejercicio: interesa ejercer la opción.
• Si la cotización está por debajo del precio de ejercicio: se pierde la prima ya que
interesa comprar en el mercado.
El punto de equilibrio: precio de ejercicio más la prima
 Se gana cuando la cotización es mayor que el precio de ejercicio más la prima. Los
beneficios son ilimitados.
 Se pierde cuando la cotización es menor. La máxima pérdida se limita a la prima
Resultado de la operación = cotización – (precio de ejercicio más la prima)
2.3.2.- PERFIL DE RIESGO DE LA VENTA DE UNA CALL
Una venta de una call interesa cuando:
• Se presume una tendencia bajista
• Existe una prima alta

Al vencimiento:
Está condicionado a lo que quiera realizar el comprador: si ejercer o no la opción
- Si la cotización está por encima del precio de ejercicio, el comprador estará interesado a
ejercer la opción al precio de ejercicio ya que en el mercado están más caras las acciones.
- Si la cotización está por debajo del precio de ejercicio: se gana la prima ya que el comprador
estará más interesado en comprar en el mercado que al precio de ejercicio. No querrán que se
ejerza la opción.

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El punto de equilibrio: precio de ejercicio más la prima
a) Se gana cuando la cotización es menor que el precio de ejercicio más la prima.
Los beneficios son limitados al valor de la prima.
b) Se pierde cuando la cotización es mayor.
La pérdida es ilimitada y se pierde más cuanto mayor sea la cotización.
En tal caso las pérdidas son las siguientes:
Resultado de la operación = cotización – (precio de ejercicio más la prima)
2.3.3.- PERFIL DE RIESGO DE COMPRAR UNA PUT

Al vencimiento:
• Si la cotización es menor que el precio de ejercicio: interesa ejercer la opción
• Si la cotización está por encima del precio de ejercicio: se pierde la prima ya que
interesa vender en el mercado.
El punto de equilibrio: precio de ejercicio menos la prima
 se gana cuando la cotización es menor que el precio de ejercicio más la prima. Los
beneficios son ilimitados
 se pierde cuando la cotización es mayor. La máxima pérdida se limita a la prima

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Resultado de la operación = precio de ejercicio menos la prima menos cotización
Generalmente, cuando se realiza esta operación es con una put at the money (ATM)
2.3.4.- PERFIL DE RIESGO DE VENDER UNA PUT
Una venta de una put interesa cuando:
• Tendencia alcista
• Prima alta
• Se quieren adquirir acciones a un precio dado con un descuento

Al vencimiento:
- Si la cotización está por debajo del precio de ejercicio: el comprador ejercerá la opción y se
realizará la compra al precio de ejercicio. El coste de las acciones será el precio de ejercicio
menos la prima.
- Si la cotización está por encima del precio de ejercicio: se gana la prima ya que el comprador
de la put preferirá vender en el mercado.
El punto de equilibrio: precio de ejercicio menos la prima.
a) se gana cuando la cotización es mayor que el precio de ejercicio menos la prima. Los beneficios se
limitarán a la prima
b) se pierde cuando la cotización es menor. La pérdida es ilimitada.
Resultado de la operación = cotización menos precio de ejercicio menos la prima

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2.3.5.- FUNDAMENTOS DEL VALOR DE UNA OPCIÓN
Las opciones de compra (CALL) y de venta (PUT) tienen dos valores fundamentales:
a) VALOR INTRÍNSECO (valor teórico):
Es el valor propio de la opción: Es el valor que tiene una opción en un momento
determinado si se ejerciese inmediatamente.

Matemáticamente es la diferencia entre el PE y el PS.

Valor de una CALL: Vc = MAX (0; PS-PE)
Valor de una PUT: Vp = MAX (0; PE-PS)

Relación entre el PE y PS
Opción CALL, en función a su valor intrínseco
CALL Vc Bº para comprador, si ejerce la opción
PS < PE “fuera del dinero” out-of-the-money
Tienen un Valor intrínseco NEGATIVO. No se ejercen porque dan pérdidas

PS = PE “en el dinero” at-the-money; Bº=0

Tienen un Valor intrínseco NULO

PS > PE “dentro del dinero” in-the-money: Bº

Tienen un Valor intrínseco POSITIVO. Su ejercicio produce BENEFICIO

b) VALOR EXTRÍNSECO (valor tiempo):

Es la valoración que hace el mercado de las posibilidades de mayores beneficios (con la
opción), ante cambios favorables en el precio del activo subyacente.
El valor extrínseco o "temporal" viene dado por la diferencia entre la prima y
el valor intrínseco de la opción:
Valor extrínseco = Valor total (prima) - Valor intrínseco
Valor Extrínseco de una CALL: Vec = Prima – (PS-PE)
Valor Extrínseco de una PUT: Vep = Prima – (PE-PS)
c).- TIENE UN ALTO COMPONENTE PROBABILÍSTICO
Por lo tanto:
Valor de una opción (P) = Valor intrínseco (VI) + Valor temporal o extrínseco (VE)
 Valor intrínseco (VI): valor que tendría la opción sí se ejerce inmediatamente. Así es
el máximo entre cero y el valor de la opción en caso de ser ejercitada.
• Opción de compra: Máximo (Precio activo subyacente – Precio ejercicio ; 0)

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 • Opción de venta: Máximo (Precio ejercicio - Precio activo subyacente ; 0)
 Valor extrínseco (VE): valoración que hace el mercado de las probabilidades de
beneficios con la opción sí el movimiento del precio del activo subyacente es
favorable. Componente probabilístico.
El comprador de una CALL está dispuesto a pagar un valor superior al Vc, si espera hasta el
vencimiento, los precios en el mercado puedan modificarse de tal forma que tenga un beneficio
superior a dicho valor.
A su vez el vendedor/emisor de una CALL, exigirá un precio mayor por el riesgo que asume.
Ejemplo
Opciones CALL sobre acciones Microsoft, vencimiento Septiembre
PE: 60$
Prima: 4,5$ (lotes de 100 acciones)
PS: 63$
Vc Intrínseco o Teórico: 63-60 = 3$
Para un contrato de opción sobre un lote de 100 acciones
VC= (63 – 60) * 100 = 300$
Vc Tiempo o extrínseco: Prima – Vc=
4,5 – 3 = 1,5 * 100 = $150
DETERMINANTES DEL VALOR DE UNA OPCIÓN
El valor de una opción está determinado según los siguientes elementos:
 PRECIO DEL ACTIVO SUBYACENTE (PS)
 PRECIO DE EJERCIO DE LA OPCION (PE)
 VENCIMIENTO DE LA OPCION (T)
 VOLATILIDAD DEL PRECIO DEL ACTIVO SUBYACENTE (2)
 TIPO DE INTERES LIBRE DE RIESGO (r)

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El efecto que dichos factores tienen, según se trate de CALL, o PUT, es el siguiente:

Factor CALL PUT

Factores exógenos (de mercado)

Precio del activo subyacente (PS) + -
2
Volatilidad ( ) + +
Ti SIN RIESGO según vencimiento de la opción (r) + -

Factores endógenos (específicos del contrato)

Plazo (T) + +
Precio de ejercicio (PE) - +

Ejemplo de una compra CALL

Consideremos la situación de un inversor que compra una opción CALL para adquirir 100 acciones
de TELEFÓNICA, con un precio de ejercicio de $100. El vencimiento de la opción es dentro de 4
meses y el precio de la opción para comprar una acción es de $5. Supongamos que al término del
contrato la acción se cotiza en $115.

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 E = $100
C = $5
S =$115
La inversión inicial es de 100*5 = $500
Al ser S > E
Con la acción se ejercerá la opción ya que el inversor está dispuesto a comprar 100 acciones a $100
por acción. Si vende las acciones inmediatamente el inversor obtiene un beneficio de 15$ por acción
Beneficio neto = ($115 - $100)*100 – $500 = $1000.
Rentabilidad Obtenida = ($1500 - $500) / $500 = 200%
Por otro lado, si la acción se cotizara en menos de $100, la opción no se ejercerá, ya que no tiene
sentido comprar a $100 una acción que tiene un precio de mercado inferior a $100. En este caso el
inversor tendría una pérdida de $500.

Ejemplo de una venta CALL

Un inversor cree que la cotización de las acciones de Microsoft, que actualmente están a $16, no va
a subir mucho hasta la fecha de vencimiento y, por lo tanto, está dispuesto a vender a un tercero el
derecho a que compre esas acciones a $17 en la fecha de vencimiento. Es decir, vende una CALL con
una prima $0.5, por un lote de 100 acciones
Al vencimiento de la opción, pueden ocurrir los siguientes casos:
1.- El inversor ha acertado y el precio de la acción de Microsoft no ha subido o no ha llegado
hasta $17. Al comprador de la CALL no le interesa ejercer su opción y el vendedor ha obtenido,
por tanto, un beneficio igual a la prima pagada por el comprador (100 x $0.5 = $50).

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 2.- El precio de la acción ha subido hasta $20. El comprador ejerce su opción y la perdida para
el inversor será:
Precio Ejercicio (17 x 100) = $1.700
Precio de Mercado (20 x 100) = $2.000
Pérdida = $300
Prima Recibida (100 x 0.50) = $50
Pérdida Neta = $250
En este caso, la pérdida producida por el incremento de $3 sobre el precio de ejercicio que el
inversor se había comprometido a vender a $17, se ve aminorada por el ingreso que le ha supuesto
la percepción de la prima de $50.
Ejemplo Compra PUT
Un inversor cree que las acciones de IBM, que el 15 de octubre cotizan a $10, pueden experimentar
una bajada en sus cotizaciones, y decide llevar a cabo una estrategia consistente en comprar una
PUT, es decir, adquirir un contrato que da derecho a vender, cualquier día hasta la fecha de
vencimiento (15 de enero) 100 acciones de IBM al precio de $10 la acción. La prima por cada acción
es de $0.5.
Supongamos que en la fecha de vencimiento el inversor ha acertado y que la acción de IBM ha
bajado hasta $8, por lo que ejerce la opción PUT su beneficio será:
Precio de Mercado ($8 x 100) = $800
Precio Ejercicio ($10 x 100) =$1.000
Beneficio = $200
Prima Pagada ($0.5 x 100) = $50
Beneficio Neto = $150
La rentabilidad obtenida sobre el capital desembolsado ha sido:
- Rentabilidad de la Operación = 300%
Si en lugar de bajar, la cotización de las acciones de IBM hubiese subido, por ejemplo hasta $17, el
inversor simplemente no ejercería su opción y habrá perdido solo la prima pagada de $50.
Ejemplo Venta PUT
Un inversor cree que la cotización de las acciones de General Motors, que actualmente están a $16,
no va a bajar en las próximas semanas por lo que decide vender una PUT con objeto de ganar la
prima de la opción si su pronóstico resulta acertado. Escoge vender la opción con un precio de
ejercicio de $14, por lo cual paga una prima de $0.7. El paquete es de 100 acciones.
Llegado el vencimiento puede ocurrir:
1.- El inversor ha acertado y el precio de la acción de General Motors no ha bajado de $14, el
comprador de la PUT no le interesa ejercer su opción y, por tanto, el inversor ganará toda la
prima (100 x 0.7 = $70).
2.- El precio de la acción ha bajado por debajo del precio de ejercicio ($14), el comprador de la
PUT ejercerá la opción de venta. Supongamos que el precio de la acción de General Motors ha

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 bajado hasta $12 y el comprador de la PUT ejerce su derecho.
Precio Ejercicio ($14 x 100) = $1.400
Precio de Mercado ($12 x 100) = $1.200
Perdida = $200
Prima Recibida (100 x 0.7) = $70
Pérdida Neta = $130
2.4.- Paridad PUT-CALL:
Determina el equilibrio que deberá existir entre los precios de las opciones de compra y venta.
Busca el equilibrio necesario entre los precios de una call y una put para que no haya oportunidades
de arbitraje.
En términos generales implica la siguiente igualdad:
pt + St = ct + E*e- r(T-t)

Donde:
Pt = Prima compra E = precio ejercicio
r = Tasa interés t = Tiempo
Ct = Prima compra St = precio subyacente
La paridad PUT-CALL nos define el equilibrio que debe existir entre los precios de opciones de
compra y de venta. Es decir:

Es decir, en equilibrio, la prima de una opción PUT debe ser igual a la prima de una opción CALL de
características equivalentes menos el precio del activo subyacente más el precio del ejercicio
actualizado más el valor actual de los dividendos que proporciona la acción hasta vencimiento de la
opción.
Dicho de otra manera, una alternativa equivalente a comprar una opción PUT es comprar una
opción de compra y a su vez vender la acción en el mercado.
Si reordenamos los términos podemos tener otra interesante equivalencia.

Esta igualdad nos dice que comprar una opción de compra es equivalente a comprar una opción
PUT y comprar la acción en el mercado.
Es decir combinando posiciones en el subyacente (S0) con una opción CALL o PUT, obtendremos
otra modalidad de opción.

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 • EJEMPLIFICACIÓN
Ejemplo 1
Se tiene una acción cuyo valor es de $47. Las opciones suscritas sobre esta acción, con un precio de
ejercicio de $45 y vencimiento en seis meses tienen un valor de $7 para la call y $3 para la put.
Si el tipo de interés vigente es de un 10% anual, ¿cuál debería ser el precio de la put?
Según Paridad PUT-CALL:
PUT= 7- 47+ 45*e-0.1*0.5 = 2,805

Por lo tanto:
- Las opciones PUT se cotizan a $3, lo que es superior a su precio de equilibrio de $2,805.
- La PUT está sobrevalorada.
Ejemplo 2
Una opción europea de compra a tres meses sobre acciones que no pagan dividendos, se vende por
$5.
El precio de la acción es de $75, el precio de ejercicio es de $70, el tipo de interés es del 12% anual y
el precio de una opción europea de venta a tres meses, con igual precio de ejercicio es de $4.3.
¿Existen oportunidades de arbitraje? En caso de que así sea, diseñe la estrategia correspondiente.

Desarrollo:
c + Ee-rt = p + St
Es decir, debiera cumplirse que:
5 +70*e-0.12*0.5 = 4.3 + 75

pero:
70.9235 < 79.3
En consecuencia, existen posibilidades de arbitraje, ya que la PUT está sobrevalorada (desequilibrio
a la derecha)
La estrategia consiste en:

Flujo

comprar la call -5

vender la put 4,3

vender la acción 75

74,3

Si se invierte esta suma a la tasa del 12% anual por los seis meses, se tendrá una cantidad al
vencimiento igual a:

Derivados Financieros
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74.3*e0.12*0.5 = 78.89

Si el precio de la acción al vencimiento es superior a $70 se ejercerá la opción de compra, si es

inferior, se ejercerá la opción de venta. Como en ambos casos se obtiene la acción al vencimiento,
la utilidad neta será:

$74.3 - $70 = $4.3

Ejemplo 3
El precio de una opción europea de compra que vence dentro de seis meses y tiene un precio de
ejercicio de $73 es de $9. El precio del activo subyacente es de $75. La tasa de interés anual es de
un 10%. El precio de una opción de venta suscrita sobre el mismo activo, con el mismo precio de
ejercicio y con el mismo vencimiento, es de $2. Determine si existen posibilidades de arbitraje y
diseñe la estrategia en caso que corresponda.

Según paridad PUT-CALL:

c + Ee-rt = p + St

9 +73*e-0.12*0.5 = 75 + 2

pero:

77.75 > 77

Por lo que existen posibilidades de arbitraje, ya que la call está sobrevalorada (lado izquierdo).
La estrategia consiste en:

Flujo
vender la opción de compra 9
comprar la opción de venta -2
Comprar activo subyacente -75
-68
Es decir, en el momento t=0, se hace una inversión de $68. Al final de los 6 meses se debe devolver

68*e0.12*0.5 = 72.204

Si el precio del activo al vencimiento es superior a 73 se ejercerá la opción de compra, si es inferior,

se ejercerá la opción de venta. Como en ambos casos se entrega el activo al vencimiento, la utilidad
neta será:

$73-$72.204 = $0.796

Derivados Financieros
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 • SITIOS DE INTERÉS
Para complementar los contenidos vistos en este tema te invitamos a revisar el siguiente material
de apoyo:
Cálculo en Excel del valor de una opción CALL
https://youtu.be/YVdyHSOzPjI

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 TEMA 3: “MODELOS DE VALORACIÓN”

3.1.- Modelo de árbol binomial durante períodos discretos de tiempo.

Este modelo busca encontrar la combinación entre acciones y préstamos que son equivalentes a
una inversión en la opción, debido a que las dos estrategias entregan idénticos resultados en el
futuro, por lo que deben ser vendidas al mismo precio hoy.
Teniendo en cuenta que el precio de la opción tiene relación directa con la fluctuación del precio del
activo subyacente, el precio de este subyacente fluctúa a lo largo del período de tiempo
considerado, siguiendo de esta manera una forma de árbol binomial. Es decir, si el precio inicial de
un activo es S en el momento t, en el período siguiente, t+1, sólo puede tomar dos valores: S*u o
S*d, donde u es un factor de crecimiento y d es un factor de decrecimiento.
Podemos definir además u=1+g, donde g es la tasa de crecimiento esperado para el precio para un
período de tiempo, lo que además establece d= 1/ u.
Si lo ejemplificamos en un período=5, podemos ver el siguiente desarrollo:

Como puede observarse, el árbol binomial genera una distribución de precios a la expiración del

Derivados Financieros
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contrato. Teniendo en cuenta esta distribución y el strike de la opción podría calcularse el valor de
la opción a la expiración del contrato aplicando las fórmulas definidas para este efecto (ver el
siguiente ejemplo). Debe destacarse que una vez que se calcula el valor del call el valor del put con
el mismo strike puede hallarse registrando la “paridad put – call”.
3.2.- Modelo Black & Scholes (1973)
De acuerdo a lo señalado por Cox, Ross & Rubistein (1979), se trata de un caso particular del modelo
binomial, transformado a tiempo continuo.
Hipótesis de este modelo:
 Mercados de capitales perfectos
 Ti libre de riesgo constante
 No existen restricciones a la venta al descubierto
 Las acciones no pagan dividendos
 Las acciones siguen un proceso estocástico complejo denominado proceso de ITO

Tal como decíamos antes, se trata de un caso particular del modelo binomial transformado a tiempo
continuo
C = PS * N(d1) – PE e-rf N(d2)
Donde
N(d): Probabilidad de una distribución normal con media 0 y varianza 1

• EJEMPLIFICACIÓN
Comprensión del árbol binomial
PS0 = 800 u.m.
PE = 850 u.m.
Se estima:
 Un incremento en el precio de la acción en t1 del 30% y
 Una disminución del 40%
 Probabilidad del 50%
Por lo tanto,

t0 t1
800 800 * 1,3 = 1.040
800 800 * 0,6 = 480
C = MAX [1.040 – 850] = 190
C = MAX [480 – 850] = 0

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 Réplica:
A = Nº de acciones
B = bonos
ti = 10% (libre de riesgo)
t0 t1
800 A + B 1.040 A + 1,1 B
800 A + B 480 A + 1,1 B

1.040A + 1,1B = 190

480A + 1,1B = 0
A = 0,339
B = - 147,78
Por lo tanto,
Se trata de comprar una cartera con un 0,339 de acciones, con un endeudamiento de 147,78.
C = (800*0,339) – 147,78 = $123,42

• SITIOS DE INTERÉS
Te invitamos a revisar el siguiente enlace que muestra el cálculo de valores por árboles:

Valorización de Opciones por árboles binomiales

https://youtu.be/7xCzDUXkf5o

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 TEMA 4: “ESTRATEGIAS DE COBERTURA Y ESPECULACIÓN”

Como ya sabemos, las opciones son un derivado financiero que permite a sus compradores y/o
vendedores utilizarlas con diversos propósitos en función de unos objetivos concretos que deseen
conseguir.
Gracias a este instrumento, un inversor puede ajustar y configurar tu portfolio o cuenta con unas
variables concretas de:
 Riesgo
 Rentabilidad
 Capital expuesto
Mediante las opciones, un inversor puede realizar dos de las tres estrategias más clásicas:
1. Estrategia de cobertura. (Reducción de riesgo)
2. Estrategia de especulación. (Búsqueda de mayor rentabilidad)
3. Estrategia de arbitraje. (Explotación de ineficiencias en el mercado)
Las estrategias de cobertura y las estrategias de especulación con opciones están a disposición del
inversor, de tal forma que se puede comprar y vender opciones con una facilidad, costos de
transacción menores, disponibilidad de subyacentes, rapidez de ejecución del contrato y una gran
potencia de plataforma tecnológica.
El caso típico de la estrategia de cobertura (reducir el riesgo) lo tenemos cuando se usan las
opciones junto a las acciones para cubrir los posibles impactos de los movimientos en contra del
precio en nuestro portfolio.
La típica cobertura, y estrategia sencilla, es comprar Puts (posición larga) cuando se percibe cierto
riesgo bajista y queremos proteger las acciones que poseemos. En realidad, cuando compramos una
PUT le estamos pasando el riesgo que percibimos al vendedor que pasa a asumirlo.
La cobertura debe verse como una póliza de seguros que no impide que el evento en contra ocurra,
pero suaviza su impacto. Estaremos pagando una prima o un costo para cubrir parcial o totalmente
un descenso, en el caso de comprar PUTS, del precio de las acciones. De esta forma se reduce el
riesgo de pérdidas elevadas en caso de una tendencia bajista, pero sin olvidar eso sí que una
cobertura siempre va acompañada de una reducción de la posible rentabilidad obtenida en los
movimientos alcistas.
En las estrategias de especulación, al igual que las realizadas en otros estilos de trading, lo que se
busca es obtener una rentabilidad elevada en el corto o medio plazo.
Trabajando con opciones existe una gama muy variada de estrategias especulativas. Es posible en
este caso trabajar desde estrategias muy simples y direccionales pasando por estrategias basadas
en la neutralidad del precio.
Para los especuladores las posibilidades que ofrecen las opciones son múltiples y permiten adecuar
los portfolios con riesgos y rentabilidades a medida.

Derivados Financieros
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Para acabar la cobertura de riesgos se podría definir como la acción de reducir, e incluso eliminar, el
riesgo mediante técnicas de la protección de las acciones o subyacentes de los posibles
movimientos del precio. Por otro lado la especulación podría ser definida como la acción de incurrir
en más riesgos con la esperanza de obtener una rentabilidad más elevada.

• EJEMPLIFICACIÓN
Ejemplo 1
Cobertura compradora
Una persona debe realizar un pago al exterior de U$S 100.000 a fin de año y quiere cubrirse contra
una posible suba del dólar.
Los futuros de dólar diciembre 2015 cotizan a $ 3,82.
Los Call de dólar diciembre 2015 con un precio de ejercicio de $ 4 cotizan a $ 0,05.
¿Cuáles son las estrategias alternativas de cobertura?

Instrumento: Futuro Dic. 2015 Call 4.0 Dic. 2015

Operación: Compra en $ 3,82 Compra en $ 0,05
Desembolso Inicial: $ 80.000 de margen de Garantía. $ 5.000 de prima
Diferencias en contra: Si baja de $ 3,82 No paga nunca
Diferencias a favor: Si sube de $ 3,81 No cobra
Escenario alcista: Gana $ 48.000 Gana $ 25.000
Fut. Dic. ’15 $ 4,30 Precio cob. $ 3,82 Precio cob. $ 4,05
Costo $ 200 Costo $ 100/200
Escenario bajista: Pierde $ 12.000 Pierde $ 5.000
Fut. Dic. ’15 $ 3,70 Precio cob. $ 3,82 Precio cob. $ 3,75
Costo $ 200 Costo $ 50

Fuente: Elaboración Luis Rojas P.

• SITIOS DE INTERÉS
Para complementar los contenidos vistos en este tema te invitamos a revisar el siguiente enlace:

Estrategias de Cobertura
https://youtu.be/rI08J5o3-fM

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 TEMA 5: “OPCIONES SOBRE FUTUROS”

En los mercados de futuros se negocian contratos de futuros y contratos de opciones sobre futuros
estandarizados. Cada uno de los mercados de futuros y opciones, determina previamente los
términos y las condiciones estandarizadas de cada uno de los contratos de futuros y de opciones
sobre futuros estandarizados que van a ofrecer para que sean negociados en su ámbito.
Estas características predeterminadas hacen a estos contratos que sean estandarizados. La
estandarización de los contratos de futuros y de opciones de futuros es un aspecto fundamental
que como vimos anteriormente, fue el paso fundamental para pasar de los contratos a término o
“forwards” a los contratos de futuros, dando inicio a la real evolución de los mercados de futuros,
allá por 1860.
También dijimos que la estandarización de los términos y condiciones de los con-tratos surgió como
una necesidad dado el aumento de volumen de contratos “forwards” y la dificultad de estos
contratos a término o “forwards” para hacer más eficientes las negociaciones, ya que en éstos los
términos y las condiciones de cada contrato eran negociados privada-mente entre las partes.
Luego de implementar la estandarización de los contratos, los mercados introduje- ron otras
modificaciones que hicieron al éxito de los mercados de futuros.
ESTRATEGIAS CON CONTRATOS DE OPCIONES sobre FUTUROS
Estos tipos de contratos proveen una especie de seguro, una manera de proteger a los inversores
contra movimientos adversos de precios, aunque permiten obtener un beneficio si el mercado se
mueve favorablemente con nuestra posición, en lo referido a la consideración de un activo
subyacente, característica propia de tanto los contratos futuros como de las opciones.
Las estrategias pueden ser de dos tipos:
Alcista: tienen por finalidad beneficiarse del aumento en los activos, por lo cual se comprarán
contratos de opciones de compra (call) o lanzarán contratos de opciones de venta (put) que reflejen
esta tendencia
Bajista: buscan beneficiarse de la caída en los precios, por lo cual se lanzarán contratos de call o
comprarán contratos de put que manifiesten la tendencia a la baja de los precios.

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 • EJEMPLIFICACIÓN
Un esquema que intenta explicar la relación entre futuros y opciones se presenta a continuación:

Opciones Opción sobre una acción

Son opciones sobre contratos futuros o sobre
acciones y son de tipo americano, es decir, se
pueden ejercer en cualquier momento antes de la
fecha de vencimiento, utilizando el precio de
cierre del activo subyacente, para realizar la
liquidación de las opciones
No es más que un derecho a comprar o vender
una acción en una fecha determinada. Para
obtener este derecho, el comprador pagará
una cantidad (prima) al vendedor, antes de la
fecha de vencimiento

Fuente: Elaboración Luis Rojas 2016

• SITIOS DE INTERÉS
Te invitamos a revisar el siguiente enlace donde se explica los swaps financieros de tasas de interés:
Opciones sobre acciones
https://youtu.be/iQTss-mJ9ag

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