1

Curso: Mercado de Capitales y

Teoría del Portafolio

Docente: Fabricio Neciosup,

CFA

Renta Variable
 3

Rendimientos a largo plazo principales activos

Source: E. Dimson, P. Marsh, and M. Staunton

(2009)
4

Rendimientos a largo plazo principales

activos

Source: E. Dimson, P. Marsh, and M. Staunton

(2009)
6

Retornos a distintos plazos

Source: E. Dimson, P. Marsh, and M. Staunton

(2009)
 7

Rendimientos anuales y caídas intra-

anuales

Source: E. Dimson, P. Marsh, and M. Staunton

(2009)
8

Timing del mercado

Source: E. Dimson, P. Marsh, and M. Staunton

(2009)
9

Betas de diferentes mercados

Source: E. Dimson, P. Marsh, and M. Staunton

(2009)
10

Acciones Comunes

Participación en • Participación en el desempeño

la Propiedad operativo de la compañía.

Derecho • Derecho sobre los activos después de

que todos los pasivos han sido pagados.
residual
Participación en • Derecho de voto en las principales
gobernabilidad decisiones corporativas.
11

ADRs (American Depositary Receipts)

12

Componentes del rendimiento de los

Dividendos
instrumentos de capital
Ganancia de capital
(subida de precio)
Ganancia o pérdida por
tipo de cambio
Reinversión
de dividendos
 13

Impacto de los dividendos reinvertidos

Fuente: https://www.simplysafedividends.com/intelligent-income/posts/26-a-guide-to-dividend-reinvestment-plans-drips
13

VALORIZACIÓN DE ACCIONES:
CONCEPTOS Y HERRAMIENTAS BÁSICAS
15

Valor estimado vs. Precio de mercado

Valor intrínseco
Subvaluada: > precio de
mercado

Valor intrínseco
En su valor: = precio de
mercado

Valor
Sobrevaluada: intrínseco
< precio de
mercado
16

Principales categorías de modelos de

valorización de acciones

Modelos de valor Modelos de

presente múltiplos
• Descuento de • Múltiplos de
dividendos precio
• Flujo de caja • Múltiplos de valor de
libre la empresa
18

Modelo Gordon Growth

Supuestos:
• Los dividendos son la variable adecuada para valorizar la empresa.
• El crecimiento de los dividendos es perpetuo y nunca cambia.
• La tasa de retorno requerida también es constante a lo largo del tiempo.
• La tasa de crecimiento de los dividendos es menor que la tasa de retorno
requerida.
• Ejm: El dividendo más reciente de una accion es €5.00 y se espera que los
dividendos crezcan a 4% por año. El retorno requerido por los inversionistas es
8%. El estimado del valor intrinseco con el modelo Gordon growth es:
 • D0 : Último dividendo anual.
D0 (1 g) t D0 (1 g)
V0     1 • D1 : Dividendo proyectado para

t
D(1 r) t rg r siguiente periodo anual.
• r : tasa de descuento (costo de
1
EUR5.00(1  g oportunidad del capital).
V0   EUR130 • g : tasa de crecimiento de
0.04)
0.08  dividendos.

0.04
19

¿Cuándo es más apropiado usar el modelo

Gordon Growth?
Es poco sensible
Compañía paga
a la fase de la
dividendos
economía

Está en una
Usa el modelo
etapa madura
Gordon growth
de crecimiento
20

Estimar una tasa de crecimiento de

largo plazo (g)
Tasa de Retorno Tasa de
retención crecimiento
sobre
de de
Utilidades Capital dividendos
(b) (ROE) (g)

0.40 15.00% 6.00%

21

¿Qué es un múltiplo?
• Un múltiplo es una medida estandarizada del valor de una empresa o
de una acción.
• Ejemplo: la empresa A se cotiza en US$10 por acción, mientras que la
empresa B se cotiza en US$15 por acción. ¿Cuál de las dos acciones es
más atractiva para invertir (está más barata)?
• A partir de esta información no podemos responder la pregunta. El
valor nominal de una acción depende del número de acciones en
circulación. La comparación directa de precios es incorrecta, ya que
estamos comparando “peras” con “manzanas”.
• Para comparar “manzanas” con “manzanas” tenemos que estandarizar
los precios (o valores de las empresas) por alguna variable.
• Estas variables pueden ser: utilidades (netas, operativas, etc), ventas,
flujos de caja, entre otros.
22

Múltiplos de precios más comunes

Price-to-earnings •
Precio ÷ utilidad por acción
ratio (P/E)
Price-to-book • Precio ÷ valor en libros por acción
ratio (P/B)
Price-to-sales • Precio ÷ ventas por acción
ratio (P/S)
Price-to-cash flow •
Precio ÷ flujo de caja por acción
ratio (P/CF)
24

Múltiplo P/E (Precio/Utilidad)

Ratio P/E = Precio por acción
Utilidad por acción

Precio por acción X Número de acciones

Ratio P/E = Utilidad por acción = Valor Total en el
Mercado Número de acciones Utilidades

• El múltiplo P/E indica el valor de 1 US$ de utilidad generada por la

empresa.
• Al Valor Total en el Mercado de una empresa se le conoce como
“Capitalización Bursátil” (Market Capitalization).
• La medida de Utilidades empleada en el ratio es la Utilidad Neta. A las
Utilidades por Acción (Utilidades ÷ Número de acciones) se le conoce
como UPA o EPS (Earnings per Share).
25

Uso de los múltiplos para valorizar una

acción
• Ya sabemos que el múltiplo P/E nos dice cuánto vale US$ 1 de utilidad
generada por la empresa. Supongamos que el valor del P/E es 15.
• Podemos preguntarnos: ¿es ese valor adecuado? ¿está bien pagar
US$15 por cada US$1 de utilidad que genera la empresa?
• Necesitamos tener un valor de referencia para el múltiplo: un múltiplo
objetivo.
• Ese múltiplo objetivo puede ser: el promedio de los múltiplos de
empresas del sector (promedio actual o promedio histórico) o el
promedio del múltiplo de la propia empresa a lo largo del tiempo.
• Si multiplicamos el múltiplo objetivo (cuánto pagar por 1US$ de
utilidades) por el nivel de utilidades esperadas para la empresa,
obtendremos el precio esperado para la acción de la empresa.
26

Valorización por
Múltiplos
Múltiplo Objetivo X Variable Objetivo = Precio Estimado

Ratio P/E objetivo X Utilidades = Precio Estimado

• Promedio histórico del P/E de • Utilidades por Acción (EPS) de • Precio Estimado de
la propia empresa. la empresa objetivo. Ejm: la acción.
Utilidades a cierre de año.
• Promedio actual del P/E de las
comparables.
• Promedio histórico del P/E de
las comparables.
27

Múltiplos Trailing y Forward

Precio por acción
• Múltiplos actuales (Trailing):
Utilidad por acción de últ. 12 m
Precio por acción
• Múltiplos proyectados (Forward):
Utilidades por acción proyectadas

• Estos cálculos los podemos hacer, tanto para la empresa que estamos
analizando como para las empresas comparables.
• Si calculamos estos múltiplos a lo largo del tiempo, tendremos una
serie histórica de los multiplos. Con dicha serie histórica podemos
estimar un promedio.
 29

Ejercicio: valorizar la acción de Walmart

• Objetivo: obtener un precio objetivo para la acción WMT mediante el
método de valorización por múltiplos. Usaremos el múltiplo P/E.
• Necesitamos la siguiente información:
• Variable objetivo: Utilidades por acción (EPS) de WMT.
• Múltiplo objetivo: Tenemos varias alternativas
• a) El promedio histórico del múltiplo P/E de WMT.
• b) El promedio actual del múltiplo P/E para empresas
comparables.
• c) El promedio histórico del múltiplo P/E de empresas
comparables.
30

Ejercicio: valorizar la acción de Walmart

31

Variable objetivo: EPS de WMT

• Earnings per Share (EPS) = Utilidades por Acción (UPA)
= Utilidad Neta / Número de acciones en circulación.
• Existen distintas versiones de esta variable:
• EPS Trailing (TTM): Calculado considerando las utilidades históricas
de los últimos 12 meses (“Trailing Twelve Months”).
• EPS Forward: Calculado considerando las utilidades proyectadas
(“forward”), generalmente un año hacia adelante o para cierre de
año, estimadas por analistas de mercado.
• EPS Basic: Considera sólo las acciones actualmente en circulación.
• EPS Diluted: Considera además las acciones que potencialmente
pueden entrar en circulación (bonos convertibles o stock options).
• Utilizaremos los EPS Forward.
• Esta información se puede encontrar en páginas como ycharts.com,
www.tradingview.com o cnbc.com.
32

Múltiplo objetivo: P/E ratio de WMT

• P/E ratio = Precio por Acción / Utilidades por Acción (EPS)
• Existen distintas versiones de esta variable:
• P/E (trailing): Se calcula con el precio actual entre las utilidades
históricas (del último año o de los 12 últimos meses).
• P/E (forward): Se calcula con el precio actual entre las utilidades
proyectadas (para cierre de año o los siguientes 12 meses,
estimadas por analistas).
• Utilizaremos los P/E Forward.
• Esta información se puede encontrar en páginas como ycharts.com,
www.tradingview.com o cnbc.com.
33

Variable objetivo: EPS de WMT

En ycharts.com:
• Buscar WMT.
• Entrar a Key Stats.
• Cuadro Estimates.

Estas son las

Utilidades por Acción
estimadas para el
presente año fiscal
(2023).
Fuente: ycharts.com
 34

Variable objetivo: EPS de WMT (otra fuente)

Fuente: www.tradingview.c
om

En www.tradingview.com: Estas son las Utilidades por

• Buscar WMT. Acción estimadas para el
• Entrar a Forecast. presente año fiscal (2023).
• Buscar EPS.
 35

Múltiplo objetivo: 1) P/E fwd promedio histórico de WMT

En ycharts.com:
• Buscar WMT.
• Entrar a Key Stats.
• PE Ratio (Forward).

22.83

• En promedio, durante los últimos 5 años,

WMT se ha negociado a un ratio P/E fwd
de 22.83 veces.
• Este será nuestro múltiplo objetivo en el
1er método.
Fuente: ycharts.com
36

Valorización por Múltiplos (1er método)

Múltiplo Objetivo X Variable Objetivo = Precio Estimado

Ratio P/E objetivo X Utilidades por = Precio Estimado

Acción

• Promedio histórico del P/E • Utilidades por Acción (EPS) • Precio Estimado de
fwd de la propia empresa = fwd de la empresa objetivo = la acción = 139.43
22.83 6.11

• Bajo este método, WMT está transando por encima de su promedio histórico (24.70x
actualmente vs. 22.83 histórico)  está sobrevaluada.
• ¿Sus fundamentos se mantienen (es la historia representativa)?
 37

Múltiplo objetivo: 2) P/E fwd actual de comparables

Fuente: ycharts.com

En ycharts.com:
• Buscar WMT.
• Entrar a Key Stats.
• PE Ratio (Forward) Benchmarks.
Fuente: cnbc.com

O también puedo buscar en cnbc.com:

• Buscar WMT.
• Entrar a Peers.
 38

Múltiplo objetivo: 2) P/E fwd actual de comparables

• Debemos seleccionar una muestra de empresas comparables (criterios:

misma industria, país, etc.).
• En este caso, me quedaré con: Costco, Dollar Tree y Target.
• Debo calcular el promedio del múltiplo para esas empresas
comparables: (33.59 + 22.48 + 19.40) / 3 = 25.16.
• Ese será mi múltiplo objetivo en este 2do método.
 39

Valorización por Múltiplos (2do método)

Múltiplo Objetivo X Variable Objetivo = Precio Estimado

Ratio P/E objetivo X Utilidades por = Precio Estimado

Acción

• Promedio actual del P/E fwd • Utilidades por Acción (EPS) de • Precio Estimado de
de comparables = 25.16 la empresa objetivo = 6.11 la acción = 153.58

• Bajo este método, WMT está transando por debajo del promedio actual de
las comparables (24.70x WMT vs. 25.16x las comparables)  está
subvaluada.
• ¿Son las comparables válidas? ¿Podría algo justificar que WMT transe con
prima o descuento sobre las comparables?
 40

Múltiplo objetivo: 3) Prima o descuento histórico vs

comparables
• En este caso vamos a considerar la historia de las comparables, no sólo su
múltiplo actual.
• Históricamente, ¿con qué nivel de prima o descuento se ha negociado WMT vs
las comparables?
 41

Múltiplo objetivo: 3) Prima o descuento histórico vs

comparables
• Debemos calcular primero la prima o descuento histórico. En este caso, WMT en
los últimos 5 años ha transado 17% por debajo de las comparables.
• ¿Cuál es el multiplo objetivo? El múltiplo actual de las comparables + Prima o
Descuento Histórico. En este caso es 25.16 * (1 - 17%) = 20.89.

Prima o Descuento
P/E fwd promedio P/E fwd
histórico vs
5 años actual
comparables
Walmart 22.83 24.70
Costco Wholesale Corp 37.08 -38.4% 33.59
Dollar Tree Inc 20.58 10.9% 22.48
Target 29.82 -23.4% 19.4
Promedio comparables -17.0% 25.16

Múltiplo Objetivo = Múltiplo actual de comparables x (1 + Prima/Dscto. Histórico)

Múltiplo Objetivo 25.16 83.0%
= Múltiplo 20.89 x
Objetivo =
 42

Valorización por Múltiplos (3er método)

Múltiplo Objetivo X Variable Objetivo = Precio Estimado

Ratio P/E objetivo X Utilidades por = Precio Estimado

Acción

• P/E fwd actual de • Utilidades por Acción (EPS) de • Precio Estimado de

comparables + prima/dscto. la empresa objetivo = 6.11 la acción = 127.50
histórico = 20.89
• Bajo este método, WMT está transando por encima del múltiplo objetivo
considerando la prima/dscto. histórico (24.70x WMT vs. 20.89x objetivo) 
está sobrevaluada.
• ¿Son las comparables válidas? ¿Podría algo justificar que WMT aún transe
con esa prima o descuento sobre las comparables?
 44

Los múltiplos son buenos predictores de retornos a

largo plazo
45

Multiplos y renta fija