Tema 9. El Valor de La Empresa

Tema 9
Evaluación de Inversiones
Tema 9. El Valor de la
empresa
Índice
Ideas clave
9.1. Introducción y objetivos
9.2. Objetivos perseguidos en la valoración de un

negocio
9.3. Fases en un proceso de adquisición
9.4. Documentos generados en el proceso de valoración

de un negocio
9.5. Situaciones especiales que pueden surgir en la

valoración de una empresa
9.6. Principales errores a evitar en la valoración de un

negocio
9.7. Recomendaciones generales a seguir en un proceso

de compraventa de empresas
A fondo
Cómo medir la iliquidez de las acciones en una valoración
120 errores en valoración de empresas
Wonder.Legal
Test
Ideas clave
9.1. Introducción y objetivos
En este tema nos centraremos en los principales aspectos formales y técnicos que
rodean la valoración de una empresa y documentación que se genera durante todo el
proceso; del estudio del tema conocerás los principales errores que se comenten en
los procesos de valoración de los negocios con especial énfasis en los flujos de caja
y/o la tasa de descuento además de aclarar términos como el valor empresa y valor
de las acciones.
Seguidamente se analizarán aspectos más específicos que pueden surgir en la
valoración de una empresa, principalmente aquellas de menor tamaño, tales como la
valoración de participaciones minoritarias o la penalización a aplicar a la valoración
por la falta de liquidez que sufren sus acciones.
Para finalizar, se presentan las principales actitudes y consejos a seguir para que el
proceso de transmisión sea todo un éxito.
Evaluación de Inversiones 3
Tema 9. Ideas clave
© Universidad Internacional de La Rioja (UNIR)
Ideas clave
9.2. Objetivos perseguidos en la valoración de un

negocio
Son varias las razones que justifican el inicio de un proceso de compra-venta de una
compañía, entre las que podemos encontrar a título ilustrativo pero no limitativo, los
siguientes:
Mejorar de la posición competitiva de la empresa compradora
En sectores tecnológicos la adquisición de otra compañía supone ganar tiempo y
acelerar su penetración en el mercado. En un entorno tan cambiante, la adquisición
de una compañía en funcionamiento, supone ahorrarse el tiempo que supondría
crear un equipo humano y técnico desde cero.
Retribución al equipo directivo
Cada vez es más habitual, sobre todo en compañías multinacionales, retribuir a la
alta dirección en función de la creación de valor en la compañía de forma que, para
su cálculo, exige la valoración de la sociedad.
Sectores altamente competitivos
En sectores cuyas empresas tienen un elevado volumen de costes fijos, alta
competencia y con exceso de capacidad, proceder a la realización de procesos de
concentración (como es la adquisición de un competidor, por ejemplo) hará que
presumiblemente se genere economías de escala al diluirse los costes entre una
mayor facturación.
Decisiones estratégicas
Decisiones sobre la continuidad o no del negocio, en función de la generación de
valor.
▸ Transmisión por jubilación o retiro de la propiedad.
Tema 9. Ideas clave
Ideas clave
▸ Salida a cotización en mercados secundarios bursátiles
▸ Procesos de arbitraje, pleitos y liquidación de herencias
▸ Incrementar el conocimiento del negocio.
La valoración de una compañía es un proceso que exige un esfuerzo por parte de los
principales directivos de la sociedad. Mediante la misma, se identificará aquellos
activos generadores de valor.
Tema 9. Ideas clave
Ideas clave
9.3. Fases en un proceso de adquisición
En este apartado vamos a analizar desde la óptica del vendedor las principales fases
por las que transcurre un proceso de venta de una compañía y que son las
siguientes:
▸ Fase I: preparación para la venta.
▸ Fase II: proceso de búsqueda y generación de documentación relevante.
▸ Fase III: identificación de ofertas.
▸ Fase IV: acuerdos, cartas de intenciones y due diligence.
▸ Fase V: cierre: el contrato de compraventa.
Fase I.- Preparación para la venta
La venta de un negocio es una de las decisiones más importantes a las que se
enfrenta el empresario, máxime si estamos ante una empresa familiar; esto obliga a
planificar adecuadamente todo el proceso y evitar caer en la improvisación; En el
caso deseable de disponer de tiempo suficiente y no estar presionados para la venta,
las empresas inician un proceso de iniciativas dirigidas a ajustar costes, incrementar
la actividad y optimizar procesos con el objetivo de aumentar la atractividad de la
compañía.
Fase II.- Proceso de búsqueda y generación de documentación relevante
En esta fase se identifican los potenciales compradores, quienes están interesados
en la empresa y que pueden ser de muy diversa naturaleza:
▸ Competidores directos con el objetivo de incrementar su cartera de clientes y/o
lograr posibles sinergias en costes.
▸ Proveedores/Fabricantes con la idea de obtener un mayor control sobre la
Tema 9. Ideas clave
Ideas clave
distribución del producto.
▸ Clientes actuales o potenciales con la finalidad de un mayor control sobre el proceso
productivo
▸ Capital riesgo, con el objetivo de adquirir la compañía y revenderla pasados unos
años obteniendo para sus accionistas, una plusvalía.
▸ Otros (…).
Este proceso de búsqueda se complementa con la generación de la documentación
que presumiblemente se solicite por un tercero y que le permitiría de forma global,
conocer los principales números e indicadores, pero de forma totalmente anónima y
aséptica de forma que sea simplemente una carta de presentación con el objetivo de
testar el interés del comprador; a este documento se le denomina perfil ciego.
Fase III.- Identificación de ofertas
Elaborado el perfil ciego, los asesores de la empresa identificarán el comprador que
mejor se adapte a la empresa objetivo con la finalidad de identificar sinergias que
permitan aumentar las posibilidades de éxito de la operación.
Fase IV.- Acuerdos, carta de intenciones y
due diligence
Identificado el potencial comprador, contactado con él y demostrado su interés en la
operación, es habitual que este solicite datos internos de la compañía objetivo con el
fin de tener un mayor conocimiento de la sociedad; es habitual que en este punto, el
vendedor exija garantías sobre la confidencialidad de la información suministrada y
que no será utilizada para fines distintos a los planteados.
Con el objetivo de asegurar la confidencialidad de estas operaciones, es habitual que
se firme la carta de confidencialidad, donde el comprador se compromete en no

distribuir a terceros ni utilizar para fines distintos a la valoración la información
Tema 9. Ideas clave
Ideas clave
facilitada por el vendedor. Firmada esta carta, se suele proceder a la entrega del
cuaderno de venta donde se plasman todos los pormenores de la valoración del
negocio.
En todo este proceso de valoración del negocio y en empresas de medio y gran
tamaño, es habitual que se solicite por parte del potencial comprador la realización
de una due diligence, con el objetivo de contrastar la información utilizada como base
en la valoración del negocio e identificar posibles riesgos e incertidumbre que pueden
afectar a la empresa objetivo.
Como decíamos la due diligence, también conocida como diligencia debida, identifica
y evalúa riesgos asociados al negocio entre otras, en las siguientes áreas.
▸ Aspectos generales: recogería la visita a las instalaciones, coherencia del
organigrama de la sociedad, identificación del personal de la empresa objetivo con
su coste empresa, su antigüedad, posibles compromisos con los trabajadores…
▸ Finanzas: análisis de las Cuentas Anuales y auditoría de las mismas.
▸ Estrategia: identificación de la atractividad del sector en el que opera la compañía y
la idoneidad de su modelo de negocio (analizándose los mercados que están

presentes, sus productos, clientela…).
▸ Aspectos fiscales, legales y societarios: estar al corriente de pagos de
declaraciones fiscales, seguridad social, litigios en curso, situación de las acciones.

(…)
▸ Aspectos sobre previsiones futuras: presupuestos, planes de negocio para los
próximos años, reuniones con la gerencia (…).
En esta fase del proceso se suele requerir información más sensible de la compañía,
por lo que es habitual que se solicite al comprador la firma de una carta de
intenciones donde se plasme su compromiso (aunque no definitivo) de llevar a buen
Tema 9. Ideas clave
Ideas clave
fin la operación.
Fase V.- Cierre: El contrato de compraventa
Una vez que se ha llegado al acuerdo de los bienes a transmitir (acciones,
activos…), el precio y las condiciones de pago, se elabora el contrato de
compraventa donde, adicionalmente a los puntos comentados se añaden otros
referentes a exclusividad, limitaciones o garantías entre otros.
Tema 9. Ideas clave
Ideas clave
9.4. Documentos generados en el proceso de

valoración de un negocio
Como anticipábamos en el punto anterior, durante todo proceso de operación de
compraventa de negocios se genera de forma directa o indirecta distintos tipos de
documentación.
Entre los principales documentos, estarían:
Perfil ciego
Persigue un doble objetivo, por un lado preservar la confidencialidad de la operación
por los posibles mensajes que pueden transmitirse al mercado (clientes, proveedores
y empleados principalmente) y por otro, la necesidad de ofrecer al posible comprador
de un mínimo de información sobre la que testar el interés en la adquisición del
negocio. Este equilibrio se consigue con el perfil ciego, documento de una extensión
aproximada de dos páginas donde se muestran las principales características de la
empresa, en particular:
▸ Descripción de las principales características de la empresa.
▸ Motivo de la operación.
▸ Principales magnitudes financieras de los últimos años: Ventas, Ebitda, beneficios y
deuda.
▸ Proyección de la actividad para los próximos ejercicios.
▸ Ventajas para el potencial comprador.
Carta de Confidencialidad
La confidencialidad debe ser una actitud en todo el proceso de negociación y un
gesto de confianza entre los distintos partícipes en el proceso.
Tema 9. Ideas clave
Ideas clave
El mecanismo que garantiza esta confidencialidad en los datos suministrados es lo
que se denomina Carta de Confidencialidad, que es un documento que el vendedor
trasladará al potencial comprador para su firma y que incide en la importancia de la
información recogida en el cuaderno de venta y en otros informes, sobre la situación
actual y futura de la empresa objetivo.
Esta información es muy sensible y por lo tanto no debe ser revelada en ningún caso
por el potencial comprador, debido a los efectos perniciosos que puede tener su
comunicación (p.e variación del precio de venta, abandono de personal clave de la
empresa objetivo, inquietud entre clientes y proveedores entre otros).
Cuaderno de venta
Este memorándum persigue la presentación del proyecto a los futuros inversores.
Su objetivo es el de transmitir las principales características de la compañía, sector

en el que opera y valor de la compañía y de las acciones.
Los principales puntos que recoge (no existe un modelo único), serían los siguientes:
▸ Resumen ejecutivo: de una extensión no superior a las dos páginas, recoge un
resumen de los principales puntos del documento, características del mercado donde
opera, modelo de negocio, hipótesis futuras y valor de la sociedad, aparte de las
razones que justifican la operación en cuestión.
▸ Análisis del sector y modelo de negocio: se recogen las principales conclusiones
sobre la atractividad del sector en el que opera la compañía (evolución de la
demanda, competencia, clientes y proveedores).
▸ Evaluación de su modelo de negocio: en este apartado se hace una presentación
de la compañía (historia, productos, estructura organizativa, instalaciones,

personal…) y su Modelo de Negocio con el objetivo de conocer cómo compite a
través de su estrategia (mercados en los que está presente y propuesta de valor),
recursos estratégicos tanto internos como externos que permitan llegar a sus clientes
Tema 9. Ideas clave
Ideas clave
y ofrecer unos resultados atractivos.
▸ Información financiera: es habitual adjuntar un análisis financiero de la compañía
de los últimos cinco ejercicios (Balance de Situación y Cuenta de Pérdidas y
Ganancias), con el objetivo de conocer su comportamiento histórico. Los

comentarios que se realicen sobre los mismos deben ser muy claros que eviten
errores interpretativos y dudas sobre los mismos.
▸ Selección del método de valoración: en este punto, decidiremos qué método de
valoración se ajusta mejor al tipo de empresa a valorar, así como la posibilidad de

contrastar los resultados obtenidos con otros métodos de valoración. Por ejemplo,
podemos decidir que el método de valoración más adecuado es el flujo de caja que
podemos complementar con múltiplos representativos de su actividad.
▸ Estimación de los componentes del método de valoración elegido: en el caso
de haberse elegido el método de Descuento de Flujos Libres de Caja, método

generalmente aceptado en gran parte de sectores, se procedería a:
• Hipótesis futuras: a partir de la información sectorial y del Modelo de Negocio

en el que opera la compañía, de su comportamiento financiero y de las
previsiones futuras de la actividad, se procederá a definir las principales
hipótesis con efecto en sus estados financieros (ventas, márgenes, inversiones
en circulante, activo fijo y valor residual). Adicionalmente, también se

identificarán las razones que llevan a aplicar una tasa descuento determinada
que recoja el coste promedio del proyecto. Debido a la incertidumbre que rodea
todo proceso de valoración (no sabemos con total certeza cuál será la
evolución de las ventas, estructura de márgenes, inversiones, tasa de
descuento…), lo habitual es establecer diferentes escenarios cada uno con sus

hipótesis y estados financieros resultantes.
• Estados financieros proyectados: se adjuntará una Cuenta de Pérdidas y

Ganancias previsional así como su correspondiente Balance de Situación. Es
habitual realizar un análisis económico financiero para esta información
Tema 9. Ideas clave
Ideas clave
proyectada (generalmente cinco años) que justifique la razonabilidad de su

comportamiento futuro.
• Obtención de los Flujos de Caja Libre proyectados y valor residual .
▸ Identificación del valor empresa a través de la actualización de los flujos de Caja
Libre y valor residual.
▸ Obtención del valor de las acciones. Debido a que lo que se transmite son
acciones, en este apartado tenemos que proceder a su cálculo que no será más que
restar al valor empresa obtenido, el valor de la deuda financiera tanto de largo como
corto plazo y donde añadiremos la tesorería. El valor de las acciones de la sociedad
objetivo se moverá en un rango de valoración en función de los escenarios
planteados. Este rango permitirá ser la base de negociación que determine el precio
final de las acciones.
▸ Propuesta de venta. Por último, debe explicarse al comprador las razones de la
venta o búsqueda de inversores y cuál es la idea de continuidad. En empresas más

pequeñas y no suficientemente profesionalizadas, uno de los aspectos clave es la
figura del propietario el cual es asociado con el negocio. La permanencia durante un
tiempo prudencial que facilite la transmisión de la cartera de clientes se ha
demostrado condición básica para el buen fin de la mayor parte de las operaciones.
Obviamente, lo expuesto en este apartado no es limitativo, sino que es probable que
durante todo el proceso de valoración se genere información adicional que a modo
de ejemplo se procede a comentar.
▸ Documento de estar al corriente de los pagos con la Hacienda Pública y Seguridad
Social.
▸ Documentación sobre la titularidad de bienes inmuebles.
▸ Detalle de los trabajadores (antigüedad, sueldos, seguridad social, incentivos…).
Tema 9. Ideas clave
Ideas clave
▸ Patentes registradas.
▸ Otros (…).
Contrato de compraventa
Si todo ha ido bien y se ha llegado a un acuerdo, se procede a redactar el contrato
de compraventa que recogerán los principales acuerdos alcanzados en la
negociación, en aspectos como el precio, forma de pago, destino de los trabajadores,
cláusulas a la competencia etc.
El contrato de compraventa es un contrato atípico, pues cada operación es distinta,
pero, sí que podemos ofrecer una estructura general. El contenido del mismo recoge
de forma general, los siguientes apartados:
▸ Identificación de las partes comparecientes: por un lado, el comprador y por otro
el comprador. Adicionalmente, y debido a la influencia de términos anglosajones y de

conceptos específicos a este tipo de operaciones, es habitual que se adjunten las
definiciones de los principales términos utilizados.
▸ Objeto del contrato: en este apartado se recoge la finalidad del contrato, de lo que
se está transmitiendo; no es lo mismo transmitir las acciones de un negocio que los

activos asociados al mismo. En este último caso, se suele adjuntar un inventario
objeto de transmisión.
▸ Contraprestación: se recoge el precio y la forma de pago. Es habitual que se
establezca un calendario de pago donde en un primer momento se realice un primer

desembolso y posteriormente los restantes en fechas posteriores. Este pago
aplazado se convierte en una garantía para el comprador en el caso de que surjan
riesgos pasados no identificados en la correspondiente due diligence. (p.e.

inexactitud de la información financiera, existencia de litigios no comunicados entre
otros…). Para evitar procesos jurídicos largos y costosos, se suele establecer un
sistema de resolución de conflictos que eviten estas situaciones.
Tema 9. Ideas clave
Ideas clave
▸ Manifestaciones y garantías: este es un aspecto muy relevante dentro del
contrato. Se corresponde con un listado de hechos que comunica el vendedor (p.e.

identificación de bienes, ausencia de cargas o deudas sobre los mismos…) y
asunciones que el comprador debe cumplir.
▸ Limitación de la responsabilidad: se refiere a la limitación en el tiempo de la
responsabilidad del vendedor respecto a la venta. Estas limitaciones pueden ser

temporales o cuantitativas.
• Limitaciones temporales: a partir de un tiempo prudencial definido en el

propio contrato, el vendedor deja de tener responsabilidad sobre las
manifestaciones y garantías indicadas en el documento.
• Limitaciones cuantitativas: se establece un importe mínimo sobre el que

reclamar, a partir del cual se inicia un proceso de indemnización por parte del
vendedor. De igual forma, también puede definirse un importe máximo de
indemnización.
▸ Otros acuerdos (cierre de la operación): dentro de estos acuerdos se encontraría
el cierre de la operación, que serían el conjunto de actuaciones destinadas a finalizar

todo el proceso; nos encontraríamos documentación que soportase, por ejemplo, la
revocación de poderes, suspensión de los antiguos miembros del Consejo de

Administración entre otros.
Tema 9. Ideas clave
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9.5. Situaciones especiales que pueden surgir en la

valoración de una empresa
Es habitual, que en el proceso de valoración de un negocio surjan situaciones
derivadas de la casuística propia de la compañía que se transmite y que nos lleva a
definir criterios en aspectos como la forma de valorar las participaciones minoritarias,
cómo penalizar a aquellas sociedades que no cotizan en bolsa y que por tanto son
menos liquidas que otras que cotizan o bien, cómo diferenciar lo que es valor
empresa del valor de las acciones. Veamos cada uno de estos aspectos.
Participaciones minoritarias
Es posible que, a la hora de valorar un negocio, nos encontremos con accionistas
con escaso peso en capital pero suficiente como para influir en cierta medida en la
marcha de la sociedad.
Para su determinación, se suele calcular el valor de control como el VAN de los FCL
descontados a la wacc menos el valor actual de la deuda.
Este valor de control se suele minorar entre un 15% -30% del mismo por esta
situación. Esto sería para el caso de que la empresa cotizase. Si no cotizase, el
accionista minoritario suele tener un efecto “bisagra” sobre los acuerdos sociales por
lo que el descuento a aplicar se sitúa entre un 35% - 45%.
Prima de iliquidez
En el caso de que se valore una empresa que no cotiza en bolsa, hemos de
considerar que no es tan líquida como otras compañías que sí cotizan en mercados
secundarios; si un accionista desea vender su cartera, no lo tendrá tan fácil como si
la empresa cotizase.
Esto hace que en la valoración de estas empresas se penalice su valor, existe
Tema 9. Ideas clave
Ideas clave
controversia sobre cuánto ha de ser la penalización por este concepto y es que
existen tendencias que defienden aplicar un incremento sobre la WACC y otros
incrementar entre 2 y 5 puntos a la rentabilidad exigida por los accionistas.
Ke = Rf + PR + Piliquidez
Valor empresa versus valor de las acciones
Hay que tener cuidado en no confundir ambos conceptos; el valor de una empresa
supondría conocer el valor de sus activos, entendidos estos como generadores de
tesorería y por tanto, de valor. Este valor podemos verlo desde la óptica de la
financiación y por tanto, sería el valor de la deuda y fondos propios minorado por la
tesorería. Esta versión es utilizada cuando obtenemos un valor empresa a través de
la aplicación de los múltiplos.
Por otro lado, el valor de las acciones, sería el valor del negocio, es decir el valor de
esos activos, que quedaría una vez que he devuelto toda la deuda.
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Ideas clave
9.6. Principales errores a evitar en la valoración de

un negocio
A continuación se muestran los principales errores que se producen en el proceso de
valoración de una empresa. Estos, se encuadran dentro de los siguientes grupos.
Análisis cualitativo
Evaluación errónea del sector en el que opera la empresa y tendencias futuras, lo
que lleva a una errónea identificación de los riesgos asociados al negocio.
De igual forma un Modelo de Negocio demasiado optimista, por ejemplo, en la
capacidad de captación de clientes, negociación con proveedores, percepción de los
productos o servicios ofertados por la empresa, pueden llevar a esta a errores en la
definición base de las hipótesis de los componentes de la valoración.
Análisis cuantitativo
Hace referencia a errores conceptuales e interpretativos en los elementos del flujo de
caja.
Flujos de caja
▸ Error en la previsión de los flujos de caja en cualquiera de sus modalidades, ya sea
por incluir dentro de su cálculo conceptos que no lo son (p.ej. inclusión de ingresos o
gastos no diferenciales).
▸ Expectativas demasiado optimistas o pesimistas en función de la parte interesada en
el proceso de valoración. P.ej. si estamos en la parte compradora, intentaremos que,
en los valores proyectados, los flujos de caja sean los más bajos posibles y viceversa
en el caso de la parte compradora.
Valores terminales
Tema 9. Ideas clave
Ideas clave
Los principales errores en este apartado proceden de:
▸ En el caso de considerar el valor terminal como renta perpetua, la tasa de
crecimiento g asignada al flujo de caja representativo, es bastante superior a l

crecimiento esperado de la economía.
▸ En la situación de que la empresa tuviese una vida limitada, por ejemplo, la
adquisición de una compañía para explotar una concesión, una estimación

demasiado optimista de la liquidación futura de los activos o errores en la estimación
de los costes de desmantelamiento, incidirán de forma importante en su valor

terminal.
Tasa de descuento
Los principales errores de los elementos que intervienen en su cálculo, en especial.
▸ Errores a evitar sobre la tasa libre de riesgo:
• Utilizar tasas promedio de sus valores históricos de las rentabilidades de los

bonos del Estado
• Utilizar la tasa de bonos del Estado a corto plazo, sin relación con la duración
de la inversión.
▸ Errores a evitar sobre la Beta:
• Calcular la beta con datos históricos o bien, la correspondiente a la empresa
compradora en vez de la empresa objetivo.
• Errores en la aplicación de las fórmulas para apalancar y desapalancar la beta.
▸ Errores a evitar sobre la Prima de Riesgo:
• Calcular la prima de riesgo a partir de datos históricos, como una buena
aproximación a su comportamiento.
Tema 9. Ideas clave
Ideas clave
9.7. Recomendaciones generales a seguir en un

proceso de compraventa de empresas
A continuación, se comentan las principales las actitudes recomendables a seguir en
todo proceso de negociación.
▸ Tener paciencia. La valoración de un negocio y su posterior venta se inicia bastante
antes de la realización del informe y esto es, mejorando los estados financieros de
partida. El ajuste de los costes fijos unido a un crecimiento consistente de la
actividad, requieren de tiempo.
▸ Preparar la negociación. No prepararse correctamente la negociación y no tener
preparadas alternativas a los argumentos de la contraparte.
▸ Actitud abierta de escucha proactiva con el objetivo de conocer los intereses de la
otra parte y límite de negociación. Por ejemplo, a lo mejor para el comprador es vital
la identificación de un calendario de pago flexible de forma que podamos ajustar el
precio de la operación a cambio de unos plazos de pago más laxos.
▸ Generar confianza a través de un comportamiento impecable. Esto se consigue no
ocultando información, evitando el maquillaje de los estados financieros o aspectos
de cualquier otra índole. Esto es bastante importante porque es habitual que ambas
partes colaboren durante un tiempo, con el fin de asegurar el correcto traspaso de la
cartera de clientes. De igual forma, ha de ser claro a la hora de dar malas noticias.
▸ Gestión adecuada de las emociones. Habrá situaciones que indiquen que la
operación está casi cerrada y un momento después, las posturas estén muy
alejadas. Saber moverse en la incertidumbre es una clave de éxito en este tipo de
negociaciones.
▸ No mostrar necesidad. Tanto si se está en la parte compradora como vendedora, el
mostrar necesidad puede tener un efecto pernicioso sobretodo sobre el precio final
Tema 9. Ideas clave
Ideas clave
de la operación y/o las condiciones de pago.
▸ Identificar quién es la persona/s con poder de decisión sobre la operación
evitándose una pérdida de tiempo.
▸ Gestionar el entorno de la negociación. Definir el ámbito donde se desarrollará las
negociaciones, horarios, fechas de suministros de entregables con tiempo suficiente

para su revisión entre otros, son aspectos clave para el buen fin de la misma.
▸ Estructurar correctamente la negociación, bien sea comenzando con los temas
más conflictivos y/o dividiendo la negociación en puntos más pequeños evitando
negociar por su globalidad.
▸ Evitar realizar la primera oferta salvo que se conozca hasta dónde puede llegar la
otra parte.
Tema 9. Ideas clave
A fondo
Cómo medir la iliquidez de las acciones en una

valoración
Guijarro, P. (2013). Cómo medir la iliquidez de las acciones en una valoración.
Empresa global, 35.

https://www.empresaglobal.es/EGAFI/descargas/1288325/1601149/como-medir-la-
iliquidez-de-las-acciones-en-una-valoracion.pdf
En este artículo de Pablo Guijarro, podrás ver distintas posibilidades o propuestas
para medir el efecto de falta de liquidez en las acciones en una valoración.
Tema 9. A fondo
A fondo
120 errores en valoración de empresas
Fernández, P. (2007) 120 errores en valoración de empresas. Documentos de
Investigación, 681. IESE Universidad de Navarra.
https://media.iese.edu/research/pdfs/DI-0681.pdf
Este documento de investigación, escrito por uno de los profesionales de mayor
prestigio en el mundo de la valoración de negocios, recoge fruto de su experiencia os
principales errores que se producen.
Tema 9. A fondo
A fondo
Wonder.Legal
Wonder.Legal. (s. f.). Modelos - Documentos. https://www.wonder.legal/es/choix-

modele/
En la página web Wonder.Legal, en el apartado documentos, puedes encontrar
gratuítamente modelos y documentos legales de distintas materias, entre ellos
acuerdos de confidencialidad, contrato de compraventa.
Tema 9. A fondo
Test
1. ¿Qué se entiende por perfil ciego?
A. Documento resumen que muestra el nombre de la Eª objetivo y sus
principales números.
B. Es el Documento de la valoración de la empresa.
C. Documento anónimo que muestra únicamente ciertos datos sobre la
situación de la empresa.
D. Son correctas A y B.
2. El valor de las acciones de una empresa se obtiene:
A. sumando al Valor Empresa proveedores y otros acreedores.
B. Sumando al Valor Empresa el efectivo.
C. Restando al valor empresa la deuda operativa.
D. Restando al valor empresa la deuda financiera de corto y largo plazo.
3. Con respecto a las limitaciones de la responsabilidad recogidas en el contrato de
compraventa, pueden ser:
A. Limitaciones temporales y cuantitativas
B. Limitaciones cuantitativas exclusivamente
C. El ordenamiento jurídico por lo general no permite establecer limitación
alguna a la responsabilidad.
D. Ninguna de las anteriores.
4. Ante una posible negociación en la compraventa de una empresa es aconsejable:
A. Mostrar fortaleza imponiendo nuestro criterio desde el primer momento.
B. tener una actitud de escucha activa.
C. Improvisar para transmitir naturalidad.
D. Realizar la primera oferta para acelerar el proceso de compraventa.
Tema 9. Test
Test
5. ¿Qué se entiende por prima de iliquidez?
A. Premio por tener excedentes de tesorería invertidos.
B. Penalización que sufre el valor de una empresa que no cotiza en bolsa y
por tanto, tiene dificultades para transmitir sus acciones a un tercero.
C. Penalización por tener excedentes de tesorería no invertidos.
6. Por Cuaderno de Ventas entendemos:
A. Es el Perfil Ciego cuando este deja de ser anónimo.
B. El informe de valoración de la compañía y los comentarios que lo justifican.
C. Es el Perfil ciego conjuntamente con la Carta de Intenciones.
7. Indique cuál de las siguientes proposiciones es correcta en relación con el
contrato de compraventa de acciones.
A. Recoge entre otras cláusulas, el precio de transacción, forma de pago y
posibles limitaciones a la responsabilidad.
B. Es genérico y por tanto replicable a cada empresa.
C. Cada operación es única y por tanto, cada contrato de compraventa
también lo es.
D. Son correctas A y C.
8. Entre los principales errores que surgen en una valoración estarían:
A. Prever erróneamente los flujos de caja, excesivamente optimistas.

B. Considerar para el valor terminal como renta indefinida, una tasa de
crecimiento inferior a la economía.
C. No utilizar en el cálculo de la beta datos históricos.
D. Todas las anteriores.
Tema 9. Test
Test
9. Entre los principales errores a evitar en un proceso de valoración estarían:
A. Evaluación errónea del sector en el que opera la empresa y sus tendencias
futuras.
B. excesivo pesimismo u optimismo en la definición de los flujos de caja.
C. Calcular la prima de riesgo de acuerdo con datos históricos.
D. los principales errores se corresponden con A y B.
10. Cuál de las siguientes afirmaciones es correcta:
A. El perfil ciego ofrece una presentación de los principales datos de la
compañía pero sin identificar el nombre de la empresa.
B. La carta de Confidencialidad tiene como objetivo evitar la difusión los datos
de la empresa objeto de venta.
C. La Due Diligence supone la revisión de los principales aspectos de la
compañía, como su situación jurídica, financiera, entre otros
D. Todas son correctas.
Tema 9. Test

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9.1. Introducción y objetivos

9.2. Objetivos perseguidos en la valoración de un

9.3. Fases en un proceso de adquisición

9.4. Documentos generados en el proceso de valoración

9.5. Situaciones especiales que pueden surgir en la

9.6. Principales errores a evitar en la valoración de un

9.7. Recomendaciones generales a seguir en un proceso

Cómo medir la iliquidez de las acciones en una valoración

120 errores en valoración de empresas

9.1. Introducción y objetivos

rodean la valoración de una empresa y documentación que se genera durante todo el

Seguidamente se analizarán aspectos más especíﬁcos que pueden surgir en la

valoración de una empresa, principalmente aquellas de menor tamaño, tales como la

valoración de participaciones minoritarias o la penalización a aplicar a la valoración

por la falta de liquidez que sufren sus acciones.

proceso de transmisión sea todo un éxito.

9.2. Objetivos perseguidos en la valoración de un

Mejorar de la posición competitiva de la empresa compradora

En sectores tecnológicos la adquisición de otra compañía supone ganar tiempo y

acelerar su penetración en el mercado. En un entorno tan cambiante, la adquisición

de una compañía en funcionamiento, supone ahorrarse el tiempo que supondría

crear un equipo humano y técnico desde cero.

Retribución al equipo directivo

Cada vez es más habitual, sobre todo en compañías multinacionales, retribuir a la

alta dirección en función de la creación de valor en la compañía de forma que, para

su cálculo, exige la valoración de la sociedad.

Sectores altamente competitivos

En sectores cuyas empresas tienen un elevado volumen de costes ﬁjos, alta

competencia y con exceso de capacidad, proceder a la realización de procesos de

concentración (como es la adquisición de un competidor, por ejemplo) hará que

presumiblemente se genere economías de escala al diluirse los costes entre una

Decisiones sobre la continuidad o no del negocio, en función de la generación de

▸ Transmisión por jubilación o retiro de la propiedad.

▸ Salida a cotización en mercados secundarios bursátiles

▸ Procesos de arbitraje, pleitos y liquidación de herencias

▸ Incrementar el conocimiento del negocio.

principales directivos de la sociedad. Mediante la misma, se identiﬁcará aquellos

activos generadores de valor.

9.3. Fases en un proceso de adquisición

▸ Fase I: preparación para la venta.

▸ Fase II: proceso de búsqueda y generación de documentación relevante.

▸ Fase III: identificación de ofertas.

▸ Fase IV: acuerdos, cartas de intenciones y due diligence.

▸ Fase V: cierre: el contrato de compraventa.

Fase I.- Preparación para la venta

La venta de un negocio es una de las decisiones más importantes a las que se

planiﬁcar adecuadamente todo el proceso y evitar caer en la improvisación; En el

caso deseable de disponer de tiempo suﬁciente y no estar presionados para la venta,

las empresas inician un proceso de iniciativas dirigidas a ajustar costes, incrementar

la actividad y optimizar procesos con el objetivo de aumentar la atractividad de la

Fase II.- Proceso de búsqueda y generación de documentación relevante

En esta fase se identiﬁcan los potenciales compradores, quienes están interesados

en la empresa y que pueden ser de muy diversa naturaleza:

▸ Competidores directos con el objetivo de incrementar su cartera de clientes y/o

lograr posibles sinergias en costes.

▸ Proveedores/Fabricantes con la idea de obtener un mayor control sobre la

distribución del producto.

▸ Clientes actuales o potenciales con la finalidad de un mayor control sobre el proceso

▸ Capital riesgo, con el objetivo de adquirir la compañía y revenderla pasados unos

años obteniendo para sus accionistas, una plusvalía.

Este proceso de búsqueda se complementa con la generación de la documentación