Finanzas Corporativas Avanzadas

Valoración de Acciones
 El VA de acciones comunes
El valor de cualquier activo es el valor presente de sus
futuros flujos de efectivo esperados.
La propiedad de acciones produce flujos de efectivo de:
• Dividendos
• Ganancias de capital
Valoración de diferentes tipos de acciones
• Crecimiento cero
• Crecimiento constante
• Crecimiento diferencial
 Caso 1: Crecimiento Cero
• Asumir que los mismos dividendos permanecerán en el mismo
nivel para siempre

Div1 = Div2 = Div3 = …

• Como los futuros flujos de caja son constantes, el valor de una
acción de crecimiento cero es el valor presente de una
perpetuidad:
Div 1 Div 2 Div 3
P0 = + + +!
(1+ R)1 (1 +R)2 (1 +R)3
Div
P0 =
R
 Caso 2: Crecimiento Constante
Asumir que los dividendos crecerán a una tasa constante, g,
para siempre
Div1 = Div0(1+g)
Div2 = Div1(1+g) = Div0(1+g)2
Div3 = Div2(1+g) = Div1(1+g)2 = Div0(1+g)3

Dado que los futuros flujos de caja crecen a una tasa constante
para siempre, el valor del crecimiento constante de una acción
es el valor presente de una perpetuidad creciente:
 Ejemplo de crecimiento constante

• Suponga que Big D, Inc., pagó un

dividendo de $0.50. Se espera que el
dividendo se incremente en 2%
anualmente. Si el mercado quiere un
retorno del 15% en activos de este nivel
de riesgo, ¿por cuánto deberían venderse
las acciones?

• P0 = $0.50(1+0.02) / (0.15 - 0.02) = $3.92

 Caso 3: Crecimiento Diferencial
Suponga que los dividendos crecerán a diferentes tasas en el
futuro previsible y luego crecerán a una tasa constante a
partir de entonces. Para valorar una acción de crecimiento
diferencial, necesitamos:

• Estimar dividendos futuros en el futuro previsible.

• Estimar el precio futuro de la acción cuando ella se
convierta en una acción de crecimiento constante (caso 2).
• Calcular el valor presente total de los futuros dividendos
estimados y el precio futuro de las acciones a la tasa de
descuento apropiada.
 Caso 3: Crecimiento Diferencial
Asumiendo que los dividendos crecerán a una tasa de g1
por N años y a la tasa g2 a partir de entonces

Div1 = Div0(1+g1)
Div2 = Div1(1+g1)= Div0(1+g1)2

DivN = DivN-1(1+g1) = Div0(1+g1)N

DivN+1 = DivN(1+g2) = Div0(1+g1)N (1+g2)
 Caso 3: Crecimiento Diferencial
Los dividendos crecerán a una tasa de g1 por N años y a
la tasa g2 a partir de entonces

Div0(1+g1) Div0(1+g1)2
…
0 1 2
Div N(1 +g 2 )
Div0(1+g1)N = Div (1 + g ) N (1+ g )
0 1 2

… …
N N+1
 Caso 3: Crecimiento Diferencial
Lo podemos valorar como la suma de:
§ una anualidad al año T que crece a una tasa de g1

§ más el valor descontado de una perpetuidad que

crece a una tasa g2 empezando en el año T + 1
Caso 3: Crecimiento Diferencial
Consolidando nos da:

O a partir del flujo de caja!!!

 Ejemplo de Crecimiento Diferencial

Una acción común acaba de pagar un dividendo

de $2. Se espera que el dividendo crezca al 8%
durante 3 años, luego crecerá al 4% a perpetuidad.
¿Cuánto vale la acción? La tasa de descuento es
del 12%.
Con la fórmula

P = $5.58 + $23.31

P = $28.89
 Con Flujo de Efectivo
$2(1.08) $2(1.08)2 $2(1.08)3 $2(1.08)3(1.04)
…
0 1 2 3 4
La fase de
$2.33 $2.62 crecimiento
$2.16 $2.52 +
…0.12 - 0.04 constante
empezando en el
año 4 puede ser
0 1 2 3 valorada como
una perpetuidad
creciente
$2.16 $2.33 $2.52 +$32 .75
P0 = + + =$28.89 en el año 3
2 3
1.12 (1.12) (1.12)
 Estimaciones de Parámetros

• El valor de una empresa depende de su

tasa de crecimiento, g, y su tasa de
descuento, R.

§ ¿De dónde viene g?

g = Ratio de retención × Retorno en ganancias

retenidas (o ROE)
 ¿ De dónde viene el ROE?
• El ROE es el retorno en las inversiones de
la empresa.
• Es diferente de la tasa requerida que viene
del mercado vía CAPM.
• Para que la empresa justifique la retención
en ganancias, ROE debe ser mayor que la
tasa requerida de retorno, de otro modo,
debe devolver el dinero a los accionistas en
forma de dividendos!!
 Oportunidades de crecimiento
• El valor presente de oportunidades de
crecimiento (PVGO) son oportunidades de
invertir en proyectos con VAN positivo.
• El valor de una empresa puede conceptualizarse
como la suma del valor de una empresa que paga el
100% de sus ganancias como dividendos, lo que
significa que no hay crecimiento más el valor
presente neto de las oportunidades de crecimiento.
 Valoración de acciones comunes
Ejemplo
Nuestra compañía pronostica pagar un dividendo de $ 8.33 el
próximo año, que representa el 100% de sus ganancias. Esto
proporcionará a los inversionistas un rendimiento esperado del
15%. En su lugar, decidimos reinvertir el 40% de las ganancias con el
rendimiento actual del capital de la empresa del 25%. ¿Cuál es el
valor de las acciones antes y después de la decisión de reinversión?

Sin Crecimiento Con Crecimiento

8.33 g = 0.25 ´ 0.40 =0.10

P0 = = $55.56
0.15 5.00
P0 = = $100.00
0.15 -0.10
 Valoración de acciones comunes
Ejemplo - continuación
Si la empresa no reinvirtiese algunas ganancias, el precio
de la acción seguiría en $55.56. Con la reinversión, el
precio creció a $100.00.

La diferencia entre ambas cifras es llamado Valor Presente

de de Oportunidades de Crecimiento (PVGO).

PVGO = 100.00 - 55.56 = $44.44

 Valoración de acciones comunes

Valor = Valor actual del nivel del flujo de

ingresos + Valor presente de las
oportunidades de crecimiento.
 Valoración usando comparables
•Los comparables se utilizan para valorar empresas
basadas principalmente en múltiplos.
•Los múltiplos comunes incluyen:
§ Ratio Precio / ganancias (PE ratio)
§Ratios de valor empresarial
§Ratio precio / libro
§Precio / EBITDA… ..etc
Se basa en el principio que las empresas de similar riesgo y
rentabilidad deberían tener un precio similar o igual.
Se trata de métodos simples de valoración "al revés"
 Precio - Ganancia Ratio (PE)
• El ratio precio-ganancia es calculado como el
precio actual de la acción dividido por las
ganancias por acción anual (EPS).

§ El Wall Street Journal usa las ganancias de los

últimos 4 trimestres.
 PE y NPVGO
EPS
§ Recordar, P= + NPVGO
R
§ Dividiendo cada término por EPS nos da la siguiente
descripción del PE ratio :
1 NPVGO
P= +
R EPS
§ Luego, el PE ratio de una firma esta relacionada
positivamente con las oportunidades de crecimiento e
inversamente relacionados al riesgo (R)
 Ratios de Valor Empresarial
§ El PE ratio se enfoca en el capital, pero y si queremos el
valor de la empresa?
§ Usar el Valor Empresarial (EV):
• EV = valor de mercado de las acciones+ valor de mercado de la
deuda - efectivo
§ Como el PE, comparamos el valor con una medida de las
ganancias. Esto es EBITDA (earnings before interest,
taxes, depreciation, and amortization).
• EBITDA representa una medida del flujo de caja total de la firma
§ El ratio de Valor Empresarial (EV) = EV / EBITDA
 Valoración de toda la empresa
• En clases anteriores aprendieron que el el valor de un
Proyecto (como el VAN) es el valor descontado de los
flujos de efectivo que genera.
• La empresa es el valor consolidado del flujo de caja de
todos sus proyectos.
• Recordar que el flujo libre de efectivo (FCF) =
OCF – cambios en NWC – gastos de capital neto

donde OCF = EBIT – Impuestos + Depreciación,

además NWC = capital de trabajo neto