8 Unidad Aestecfinanc C S

UNIDAD
8 ANÁLISIS DE LOS
FLUJOS DE EFECTIVO
1. INTRODUCCIÓN
Hace algunos años, mientras impartía una clase de análisis de la cuenta de pérdidas y ganancias en
el Máster de Dirección Económico-Financiera del CEF, un alumno que trabajaba como responsable del
área de administración y tesorería en una PYME, en el turno de preguntas, me dijo con aire un poco es-
céptico: «Todo lo que acabas de contar está muy bien y puede resultar útil... pero mi problema es conse-
guir fondos para pagar las nóminas a fin de mes».
Los profesores Viallet y Hawawini señalan que cuando una empresa gasta más tesorería de la que
genera, en el medio plazo tendrá problemas. La habilidad de los gestores para que aquélla consiga cash
flows en el volumen y en el tiempo adecuados es esencial para su supervivencia. Por otra parte, los pro-
veedores, las entidades financieras prestamistas y la Hacienda Pública demandan a la empresa pagos, no
beneficios; y la relación de empresas en situación de concurso de acreedores contiene mayoritariamente
firmas que tenían beneficios pero que no pudieron hacer frente a sus compromisos de pago.
Como ejemplo de todo ello, mostramos a continuación la noticia publicada el pasado 8 de noviem-
bre de 2008 en el diario Financial Times sobre la crisis del año 2008 en el sector de la fabricación de au-
tomóviles en los Estados Unidos:
«"General Motors" alerta de que su caja se agotará el año próximo. Su liquidez caerá
abruptamente en la primera mitad de año. Ford recorta otro 10 por 100 de puestos de trabajo
de áreas no asociadas con la producción.
"General Motors" alertó ayer que la caja necesaria para su negocio principal se agota-
ría en la primera mitad del año próximo salvo que las condiciones (económicas) mejorasen o
que pudiera conseguir recursos financieros extraordinarios. El mayor fabricante de coches del
mundo dĳo que sus reservas de caja cayeron en picado hasta los 16.200 millones de dólares
(12.700 millones de €) al final de septiembre, desde los 21.000 millones de dólares tres meses
antes. Igualmente, afirmó que este año ha necesitado un mínimo entre 11.000 y 14.000 millo-
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"Todos los derechos reservados. Cualquier forma de reproducción, distribución, comunicación pública o transformación de esta obra solo puede ser realizada con la autorización del Centro de Estudios Financieros, CEF, salvo excepción prevista
por la ley. Diríjase a CEDRO (Centro Español de Derechos Reprográficos, www.cedro.org) si necesita fotocopiar o escanear algún fragmento de esta obra (www.conlicencia.com; 91 702 19 70 / 93 272 04 47)".
ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS
nes de dólares para mantener su fondo de maniobra en un nivel normal. La empresa señaló
que ha identificado modos para añadir otros 5.000 millones de dólares a su liquidez a final de
2009, adicionales a los 15.000 millones a obtener por los recortes de costes anunciados para
este año. Pero incluso con esos planes, (un portavoz de) "GM" dĳo que su liquidez caerá en la
primera mitad de 2009 por debajo del mínimo necesario para desarrollar sus negocios, salvo
que las condiciones económicas mejoren o pueda conseguir fondos por venta de activos o me-
diante financiación del gobierno. Las acciones de "GM" cayeron un 14 por 100, hasta situarse
en el nivel de 4,14 dólares.
"Ford Motor" ha reportado que consumió 7.700 millones de dólares de su tesorería du-
rante el último trimestre, más del doble que durante la primera mitad del año, y que piensa
recortar otro 10 por 100 de puestos de trabajo en áreas no asociadas a la producción en los Es-
tados Unidos. (Un portavoz) de "Ford" dĳo que a finales de septiembre disponía de una caja
por las operaciones de automoción de 18.900 millones de dólares, frente a los 26.600 millones
de dólares existentes al final del segundo trimestre.
"Chrysler", la compañía más pequeña de las tres de Detroit, también sufrió un contra-
tiempo cuando "GM" indicó que se ha alejado de una posible adquisición de la primera, lo
que hubiera permitido a ambas reducir costes. Sin mencionar a "Chrysler" por su nombre, (un
portavoz de) "GM" dĳo que (la compañía) "ha explorado recientemente la posibilidad de una
adquisición estratégica pero que la ha desestimado para centrarse en sus riesgos inmediatos
de liquidez". Bob Nardeli, CEO de "Chrysler" dĳo: "Nosotros continuaremos explorando múl-
tiples alianzas o asociaciones estratégicas".
Las tres compañías están tratando de conseguir soporte financiero de emergencia del go-
bierno de los Estados Unidos.»
Si observamos con atención la noticia, ninguna de las tres compañías muestra como indicador de
sus penurias las pérdidas cosechadas, sino que se refieren a las disminuciones de caja.
Una vez acometidos los análisis de los estados económico-financieros básicos (balance, cuenta y de
pérdidas y ganancias y estado de cambios en el patrimonio neto), de la liquidez y de la rentabilidad en el
seno de la empresa, planteamos ahora la última gran cuestión, que corresponde al análisis de los flujos
de efectivo, esto es, de los cash flows de una compañía.
Los flujos de caja o de efectivo asociados a la empresa son de dos categorías muy simples: cobros
y pagos. Al hablar de cash flow no nos referimos, pues, a las magnitudes asociadas al devengo contable
de pérdidas y ganancias (los ingresos y los gastos) sino a las entradas y salidas de dinero en la tesorería.
Nuestra pretensión es abordar la elaboración del estado de cash flow –acepción inglesa ampliamente di-
fundida–, cuya traducción es «flujo de caja», y que utilizaremos como sinónimo de ésta.
En esta Unidad, trataremos sobre la idoneidad de medir los cash flows generados en la empresa como
indicador para conocer su salud económico-financiera, frente a la alternativa de analizar la riqueza de la
empresa a través del beneficio obtenido en la cuenta de pérdidas y ganancias.
Después, nos aplicaremos a la confección del estado de cash flow según tres modos alternativos:
• El establecido en las Normas Internacionales de Contabilidad, en concreto en la NIC 7.
• El estado de flujo de efectivo del Plan General de Contabilidad.
• El estado de cash flow funcional.
494
Análisis de los flujos de efectivo
Posteriormente dedicaremos un apartado específico a analizar el estado de cash flow. El mismo re-
sulta esencial para concluir correctamente el análisis ya abordado de la estructura de los estados econó-
mico-financieros, de la liquidez y de la rentabilidad.
Por último, en un anexo introduciremos una cuestión básica en el ámbito de las finanzas corporati-
vas y es qué cash flows se utilizan a la hora de decidir si un proyecto crea o no crea valor. La misma nos
servirá para relacionar el estudio de los cash flows contables con el problema de la creación de valor.
2. CASH FLOW VERSUS BENEFICIOS
¿Por qué ponemos nuestro foco de atención en los flujos de caja? Los argumentos expresados por
los profesores Viallet y Hawawini en la introducción de esta Unidad son claros. Básicamente, el cash
flow está ampliamente aceptado en la comunidad financiera como el indicador principal de salud econó-
mica y financiera de una compañía.
En el siguiente artículo, publicado en el diario Financial Times el 6 de noviembre de 2008, Michael

Gordon, responsable global de inversión institucional de la entidad Fidelity International trata sobre la
importancia de los cash flows:
«Los analistas deben prestar más atención a los cash flows de las compañías.
Conforme el mercado está cambiando su foco desde la crisis financiera al ya inevitable

declive económico, muchas de las asunciones que han modelado nuestro sector durante los úl-
timos años están siendo evaluadas y cuestionadas. Pronto veremos, como ha señalado Warren
Buﬀet, "quién ha estado nadando desnudo".
Durante mucho tiempo, el foco de los mercados de capitales ha estado centrado única-
mente en los beneficios. La atención de los analistas se ha mantenido en la cuenta de pérdidas
y ganancias, sin mucha consideración sobre los cash flows o el balance. Además, la atención se
ha centrado completamente en las acciones comunes de la compañía, sin considerar suficien-
temente las otras fuentes de financiación y sus efectos sobre aquéllas.
Para muchos de los nuevos participantes en el sector de la gestión de activos, un sim-

plista y fácilmente comprensible margen de ingresos menos costes les parecía bastante. Ahora
no es así.
Ciertamente, muchos inversores creyeron suficiente una simple comprensión de las esti-
maciones consensuadas acerca de si los beneficios trimestrales iban a ser superados o no. Mu-
chos modelos cuantitativos se basaron ampliamente en el beneficio y en el "factor sorpresa de
los beneficios" como inductores. Muchos fondos de cobertura florecieron, también, sobre esa
misma base. Esta estrechez de miras no operará en lo sucesivo. Ello supone un desafío para
los nuevos inversores y para el nuevo tipo de medios de comunicación financieros, guiados
por los simples indicadores antes descritos. Incluso ahora, los mercados y muchos medios de
comunicación financieros electrónicos están buscando pistas como dónde está y dónde no
está el crecimiento. Su foco sigue centrado en si la compañía alcanzará su previsión de bene-
ficios. Para ellos, el modo de análisis parece no haberse modificado, tal y como requeriría un
cambio radical de paradigma. Al respecto, una cuestión clave que requiere ser planteada es si
una compañía puede financiar su negocio sin tomar en consideración su nivel de crecimien-
to; así como si puede pagar su deuda a corto plazo, cuáles son sus necesidades operativas de
fondos y cómo serán financiadas. Sin embargo, no parece haber gente suficiente haciéndose
estas preguntas.
Un ejemplo es "Ferro China", reportado en el Financial Times el 21 de octubre. La nego-

ciación de sus acciones en el mercado de Singapur se interrumpió al conocerse su incapaci-
dad para devolver sus préstamos a corto plazo. En respuesta a ello, un analista de CIMB-GK
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fue citado al comentar que esta súbita revelación sobre su deuda "nos cogió, tanto a nosotros
como al mercado, completamente por sorpresa."
Si el mercado no mira hacia los lugares adecuados y no formula las preguntas apropia-
das, no cabe duda de que entonces recibirá una sorpresa.
"Gazprom" ha visto cómo se incrementaban las dudas acerca de su capacidad para ob-
tener nuevos préstamos y para refinanciar su deuda pendiente. Otra vez, el mercado fue to-
mado por sorpresa.
Si bien estos ejemplos provienen de mercados emergentes, el problema afectará a todos

los mercados. Tal y como ha dicho Bill Gates: "El éxito es un pésimo profesor. Seduce a gente
inteligente haciéndoles pensar que ellos no pueden perder".
Durante mucho tiempo, hemos confiado en las estructuras financieras de las compañías
cotizadas, tanto que en el pasado reciente muchos inversores animaron a las mismas a redu-
cir capital para incrementar los beneficios por acción. John Kay tiene razón al sugerir que las
ganancias de capital no son para los debiluchos, pero su tesis se aplica tanto a las compañías
industriales como a los bancos. Pienso que estamos en el camino de descubrirlo.
La reciente crisis tiene que ver absolutamente con la financiación. Hasta ahora, el foco
sólo se ha puesto en la cuenta de pérdidas y ganancias y en las acciones comunes. El análisis
necesita desplazarse hacia la totalidad de la compañía y a través de su estructura financiera, in-
dependientemente del sector. La historia de las finanzas tiene largos episodios en los que cada
análisis fue hacia adelante y los inversores mantuvieron en su poder "acciones y bonos".
Una comprensión de la completa estructura financiera de la compañía y comparaciones del

retorno de las expectativas a través de diferentes activos financieros será definitivamente reque-
rida en el período por venir –particularmente cuando los inversores empiecen a aprender, o a re-
cordar, la posición que los recursos propios tienen en la estructura de capital de una compañía.
Recientemente, inversores en acciones han vuelto a estar al tanto por sí mismos de la es-
tructura financiera de la compañía y de los fundamentos de su financiación. Ésta es una buena
cosa. Para grandes franjas de analistas del mercado de acciones esto ha significado tener que
volver a la escuela o quizás acercarse a los analistas de crédito de las compañías, si es que las
mismas los tienen. El sector mejorará por ello».
Al respecto, el profesor Pablo Fernández afirma que «el beneficio es una opinión pero el cash flow
es un hecho. El beneficio reportado es uno entre los diversos que pueden darse, mientras que el cash flow
es un hecho: una cifra única»; y señala, a continuación, entre los métodos más habituales para alterar los
beneficios de una compañía, los siguientes:
• Reconocimiento de ingresos y gastos. Es el método más utilizado y consiste en registrar en

el presente año ventas del año que viene (para aumentar el beneficio) o en registrar el año
próximo ventas de este año (para disminuir el beneficio).
• Provisiones excesivas. Se exageran las provisiones (para deudores, contingencias de todo

tipo...) en los años buenos (en los que se sobrepasan holgadamente los objetivos) para re-
vertirlas en años malos.
• Cargos enormes en años malos. Se supone que el mercado de valores no tiene muy en cuen-
ta los cargos que no son recurrentes. Así, en un año malo se afloran exageradamente todos
los problemas y todas las contingencias que puede tener la empresa y se reporta una enor-
me pérdida. La exageración permite revertir algunas provisiones y «mejorar» el beneficio
de años sucesivos no muy buenos.
• Cargar directamente a reservas (sin pasar por cuenta de resultados) algunos costes. Así no
se disminuye el beneficio.
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• Compraventas a precios irreales con alguna filial que no se consolida.
• No consolidar algunas filiales argumentando que es información estratégica o excusas si-

milares.
• Ventas ficticias.
• Alterar tipos de cambio de filiales que tienen contabilidades expresadas en otras monedas.
De este modo, las cifras que entran en la consolidación en euros están alteradas.
• Reclasificaciones entre gastos ordinarios y extraordinarios para mejorar los resultados or-
dinarios, más apreciados por los analistas.
• Capitalizaciones de gastos en proyectos de dudosa viabilidad. Un caso particular de esta ca-

pitalización, en las empresas industriales, es «hinchar» la valoración de las existencias para
aumentar el beneficio del ejercicio.
• No eliminar algunas transacciones entre empresas del grupo, por ejemplo, compraventa de
inmovilizados con plusvalía.
• Elevar (disminuir) el valor de las existencias para reducir (aumentar) el coste de ventas y
mejorar (disminuir) el beneficio.
Por su parte, el profesor Aswath Damodaran, experto en finanzas corporativas y en valoración de

empresas, se muestra muy crítico con los sistemas de contabilidad a la hora de medir el valor de los
activos, los beneficios y el riesgo de una compañía. Señala que la contabilidad muestra una creencia
elevada en el valor libros como mejor método para medir el valor –al menos de activos materiales e
intangibles–, una desconfianza en el valor de mercado como criterio de valoración frente al coste his-
tórico, y una preferencia de los métodos que tienden a infravalorar los activos, frente a aquellos que
los sobrevaloran.
Al analizar los sistemas contables empleados en los EE.UU., afirma que, si bien las reglas fiscales
son estrictas, desde el punto de vista contable, las compañías gozan de mucha libertad a la hora de de-
cidir sobre la vida útil de los activos y los métodos de amortización, lo que tiene una influencia elevada
en el resultado.
Por otra parte, indica que el sistema de contabilización de inventarios FIFO (first in, first out - pri-
mera entrada, primera salida), frente al de coste medio ponderado, implica –si el escenario es de subi-
da de precios– menores costes de ventas y una valoración más alta de las existencias. Ello hará que la
empresa, realizando exactamente las mismas operaciones y los mismos consumos de existencias, arroje
resultados diferentes.
Al estudiar los activos financieros, señala que en EE.UU. la discrecionalidad que tienen las empre-
sas para clasificar aquéllos en distintas categorías, tiene también influencia en la cuenta de pérdidas y
ganancias. De este modo:
• Los activos mantenidos hasta su vencimiento serían valorados por su coste histórico, y los
intereses y/o dividendos percibidos serían mostrados en la cuenta de resultados.
• Los activos disponibles para la venta se valorarían a valor de mercado, y las ganancias y
pérdidas latentes se mostrarían en el patrimonio neto, pero no se incluirían en el resultado
del ejercicio.
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• Los activos mantenidos para negociar se valorarían también a valor de mercado, sin embar-
go, las ganancias y pérdidas latentes se mostrarían en la cuenta de pérdidas y ganancias.
El método de consolidación elegido en EE.UU. puede tener implicaciones sobre el resultado del
ejercicio ya que la empresa podría elegir entre:
• Reconocer la diferencia entre el valor de mercado y el valor libros de la participación adqui-

rida en el fondo de comercio, cuyo período de amortización es de cuarenta años, o bien
• Acogerse al método denominado pooling accounting, en el cual se agregan los activos y

pasivos –valorados a coste histórico– de las dos empresas consolidadas sin que se recoja el
valor de compra, por lo que la nueva empresa consolidada no tendría que hacer frente a la
amortización del fondo de comercio.
Otra diferencia apreciable en EE.UU. se produce al contabilizar los gastos de I+D; ya que, si los
mismos son generados internamente, se deben considerar como gastos del ejercicio sin que se puedan
contabilizar como activos intangibles que en un futuro supondrán un incremento en la riqueza de la em-
presa, ya que generarán más cash flows vía nuevos productos y/o servicios. Sin embargo, si una patente
fuese adquirida, entonces sí se mostraría en el balance, traspasándose vía amortización al resultado del
ejercicio, en función de su vida útil. (Obsérvese que, a diferencia de la contabilidad americana, el Plan
General de Contabilidad español sí permite, bajo determinados supuestos, la capitalización de los gas-
tos de I+D).
Al referirse al valor del patrimonio neto, Damodaran afirma que la divergencia entre los valores de
mercado y contable de la empresa, conforme pasa el tiempo, se hace cada vez mayor.
Respecto del tratamiento contable en EE.UU. de las deudas a largo plazo, este profesor opina que
el valor libros de un préstamo a largo plazo o de un bono no se verá afectado –a diferencia de su valor
de mercado– por variaciones en los tipos de interés. Dichas variaciones no se mostrarían en el pasivo
del balance.
Al tratar los arrendamientos, Damodaran dice que la clasificación entre operativos y financieros
–que a veces puede ser difusa– implica tratamientos contables muy diferentes entre ambos. En el primer
caso, el gasto del alquiler se considera en su totalidad como gasto operativo, sin que se muestre activo
o pasivo alguno en el balance. Por el contrario, en el segundo caso en el pasivo del balance se muestra
la obligación referida al activo en cuestión –también dado de alta en el balance–, y se consideran como
gastos financieros los intereses generados; y como gasto operativo, la amortización del bien en régimen
de arrendamiento financiero.
Sobre el principio de correlación de ingresos y gastos, Damodaran señala que aquí reside una de
las principales diferencias entre el beneficio y el cash flow generado, ya que la empresa sólo considerará
como costes del período los consumos incurridos en la producción (por ejemplo, materias primas, mano
de obra directa o costes generales de fabricación) cuando los bienes producidos se venden. Sin embargo,
el tesorero tendrá que pagar las materias primas compradas, los sueldos y salarios de los empleados de
producción y los costes generales de fabricación desembolsables, independientemente de si los produc-
tos fabricados han sido vendidos o permanecen en los almacenes de la compañía.
Por último, según Damodaran, la discrecionalidad sobre el período de devengo de determinados

gastos de naturaleza no ordinaria, como son los gastos de reestructuración, puede condicionar igualmen-
te el resultado del ejercicio.
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Todas estas afirmaciones, realizadas por estos dos expertos en finanzas corporativas y valoración,
van en la línea de poner en duda la validez del beneficio como medida principal para conocer la riqueza
de la empresa. Al respecto, nuestra aproximación en esta Unidad será la de tratar de complementar lo ya
referido sobre el beneficio en la Unidad 4, dedicada al análisis de la cuenta de pérdidas y ganancias. El
cash flow es un excelente método para conocer la salud económica y financiera de la empresa; y dicho
estado mejora el resultado del análisis de dicha cuenta.
Por último, cabe comentar que nosotros nos vamos a referir en esta Unidad a los cobros y los pagos
realizados en el pasado por la empresa para poder elaborar el estado de cash flow, sin embargo, la disci-
plina de valoración de empresas utiliza como criterio comúnmente aceptado a la hora de realizar dichas
valoraciones, los flujos de caja futuros, descontados a una tasa apropiada. En el anexo 1 de esta Unidad
se muestra cuál es la composición de los flujos de caja tenidos en cuenta para la valoración.
3. EL ESTADO DE FLUJOS DE TESORERÍA DE LAS NORMAS INTERNA-

CIONALES DE CONTABILIDAD
Las Normas Internacionales de Contabilidad (NIC), en concreto la NIC 7, señalan «la necesidad de
suministrar información acerca del movimiento de los componentes de tesorería y de sus equivalentes en
el curso del ejercicio, mediante la presentación de un estado de flujos de efectivo, clasificado según proce-
da, en los movimientos derivados de la explotación, de la inversión y de la financiación de la empresa».
Por otra parte, indica que «la empresa debe informar acerca de los flujos de tesorería usando uno
de los siguientes métodos:
• Método directo, según el cual se presentan por separado las principales categorías de cobros
y pagos expresados en términos brutos.
• Método indirecto, según el cual se comienza presentando los resultados del ejercicio expre-
sados en términos netos, corregidos por el efecto de las transacciones no monetarias, por
aquellas partidas diferidas y acumulaciones que han sido causa de pagos en el pasado, o lo
serán en el futuro, así como de las partidas incluidas en los resultados derivadas de opera-
ciones de inversión y de financiación».
A este respecto, la NIC 7 recomienda la formulación del estado de flujos de tesorería mediante el
método directo, pero no impone un modelo específico, dejando a la discrecionalidad de la empresa el
diseño del mismo.
3.1. EL CONCEPTO DE TESORERÍA
La NIC 7 considera que el estado de flujos de tesorería debe explicar las variaciones de la tesorería
y de otros medios líquidos. Define como tesorería «el dinero en efectivo y los depósitos a la vista». Los
otros medios líquidos incluyen las inversiones financieras temporales (que deben ser fácilmente con-
vertibles en tesorería y no estar sujetas a riesgos significativos en sus cambios de valor). Los descubier-
tos tendrían consideración de otros medios líquidos con signo negativo. El estado de flujo de efectivos
debe conciliar la variación de los saldos de tesorería y otros medios líquidos registrada en el balance de
situación.
499
3.2. AGRUPACIONES PRINCIPALES DEL ESTADO DE FLUJOS DE TESORERÍA
El estado de flujos de tesorería de las NIC se desglosa básicamente en tres tipos de flujos:
• Flujos de tesorería de actividades ordinarias.
• Flujos de tesorería de actividades de inversión.
• Flujos de tesorería de actividades de financiación.
Aquellas transacciones contabilizadas que no supongan movimientos de tesorería deberán ser ex-
cluidas de este estado (por ejemplo, una venta a crédito, una inversión aún no pagada y que se ha dejado
a deber a un proveedor de inmovilizado o adquisición de activos asumiendo pasivos directamente rela-
cionados con ellos o mediante arrendamiento financiero, la parte de una ampliación de capital suscrita
pero no desembolsada aún, la conversión de obligaciones en acciones, y la toma de una participación en
el capital de otra empresa mediante el canje de acciones).
3.3. LOS FLUJOS POR ACTIVIDADES ORDINARIAS
Las actividades ordinarias son aquellas que generan los ingresos y gastos de la explotación de la
empresa y aquellos otros que no son ni de inversión ni de financiación. Incluiríamos en esta categoría:
• Cobros por ventas a clientes.
• Cobros procedentes de operaciones con otros deudores.
• Pagos por compras a proveedores.
• Pagos procedentes de operaciones con otros acreedores.
• Pagos de sueldos y salarios.
• Pagos de alquileres.
• Cobro en operaciones de descuento de efectos.
• Con carácter general, los pagos de impuestos sobre el beneficio –salvo cuando se puedan
identificar directamente con una actividad de inversión o de financiación– se incluirán den-
tro de los flujos por actividades ordinarias.
Los flujos de tesorería por actividades ordinarias se pueden elaborar –las NIC dejan libertad al res-
pecto– según los dos métodos anteriormente comentados:
• El método directo.
• El método indirecto.
No obstante, las NIC recomiendan la elaboración de dichos flujos por el método directo.
500
3.3.1. Los flujos por actividades ordinarias elaborados según el método directo
El método directo separa cobros y pagos realizados en las actividades ordinarias. Una representa-
ción posible del mismo sería:
+ Cobros a clientes
– Pagos a proveedores
– Pagos de gastos de personal
– Pagos de otros gastos de explotación
– Cobros de ingresos financieros
– Cobros de dividendos
– Pago de gastos financieros
– Pago de dividendos
= Flujo neto por actividades ordinarias
3.3.2. Los flujos por actividades ordinarias elaborados según el método indirecto
El método indirecto tiene tres grandes epígrafes:
• El beneficio antes de impuestos y de partidas extraordinarias.

• Los ajustes de partidas que no implican movimientos en tesorería.
• Los ajustes de variaciones en el capital corriente.
Una representación del mismo sería:
+ Beneficio antes de impuestos y de partidas extraordinarias
+ Amortizaciones
+ Provisiones
+ Impuestos diferidos
+ Beneficios por diferencias de cambio no realizadas
– Pérdidas por diferencias de cambio no realizadas
– Beneficios no distribuidos de empresas asociadas
– Incremento de clientes
– Incremento de existencias
– Incremento de deudores
+ Incremento de proveedores
+ Incremento de acreedores
– Pago de impuesto sobre beneficios
= Flujo neto por actividades ordinarias
501
EJEMPLO 1. Elaboración del estado de flujos de tesorería de las actividades de explotación según los méto-
dos directo e indirecto
La sociedad de información financiera on line «UNDER CONSTRUCTION, SA» presenta el siguiente balan-
ce (expresado en miles de €):
Activo 2X03 2X02
Efectivo y otros medios líquidos ......................................... 1.500 1.000

Clientes ................................................................................... 1.100 900
Existencias .............................................................................. 800 1.100
Activo no corriente ................................................................ 928 900
Total activo ............................................................................ 4.328 3.900
Pasivo + Patrimonio neto 2X03 2X02
Proveedores ............................................................................ 1.480 1.200

Hacienda Pública acreedora ................................................ 44 300
Préstamos a largo plazo ....................................................... 900 600
Capital social .......................................................................... 1.600 1.600
Pérdidas y ganancias ............................................................. 104 70
Reservas ................................................................................... 200 130
Total pasivo + Patrimonio neto ........................................ 4.328 3.900
La cuenta de pérdidas y ganancias de dicha sociedad es:
Datos en miles de euros 2X03
+ Ventas ................................................................................................... 1.430

– Coste de las ventas ............................................................................. 1.227
= Margen bruto ..................................................................................... 203
– Amortizaciones ................................................................................... 13
– Gastos financieros .............................................................................. 42
= Beneficio antes de impuestos .......................................................... 148
– Impuesto sobre beneficios ................................................................. 44
= Beneficio neto ..................................................................................... 104
Se pide:
Calcular el flujo de tesorería de actividades de explotación, tanto por el método directo como por el indi-
recto.
.../...
502
.../...
Solución:
a) Método indirecto 2X03
+ Beneficio antes de impuestos ........................................................... 148

+ Amortizaciones ................................................................................... 13
+ Pago de intereses ................................................................................. 42
= Beneficio antes de cambios en activos y pasivos operativos ....... 203
– Variación en el saldo de clientes ...................................................... 200

– Variación en el saldo de existencias ................................................. – 300
+ Variación en el saldo de proveedores .............................................. 280
– Pago de intereses ................................................................................ 42
– Pago de impuestos (4) ......................................................................... 300
= Flujo de tesorería de actividades de explotación ........................ 241
b) Método directo 2X03
+ Cobros por ventas (1) .......................................................................... 1.230

– Pago a proveedores (2) (3) .................................................................. 647
= Flujo neto de caja de las actividades de explotación .................. 241
(1) Cobros por ventas = Ventas + Saldo inicial de clientes – Saldo final de clientes
(2) Pagos a proveedores = Compras (3) + Saldo inicial de proveedores – Saldo final de proveedores
(3) Compras = Coste de las ventas – Saldo inicial de existencias + Saldo final de existencias
(4) Pago de impuestos = Impuesto sobre beneficios + Saldo inicial de Hacienda Pública acreedora – Saldo final de Hacienda Pública
acreedora
Nota: en el método directo, el gasto de amortización no se considera, al ser un gasto que no supone salida de tesorería.
3.4. LOS FLUJOS POR ACTIVIDADES DE INVERSIÓN
En esta categoría se incluirán los cobros y pagos correspondientes a compras y ventas de activos no
corrientes. Ejemplos de los mismos son:
• Pagos para adquisición de inmovilizado (material, intangible o financiero).
• Cobros por enajenación de inmovilizado (material, intangible o financiero).
• Pagos por préstamos a terceros.
• Cobros por reembolso de préstamos concedidos a terceros.
• Cobros y pagos por instrumentos financieros derivados, salvo que los mismos estén rela-
cionados con actividades ordinarias o de financiación.
503
Los flujos de tesorería resultantes de adquisiciones y enajenaciones de filiales y unidades de negocio

deben clasificarse dentro de las actividades de inversión y presentarse separadamente en este apartado.
3.5. LOS FLUJOS POR ACTIVIDADES DE FINANCIACIÓN
Los flujos por actividades de financiación son los cobros y pagos correspondientes a actividades
que afectan a los recursos financieros de la empresa, esto es, a su patrimonio neto y a su deuda financie-
ra. Ejemplos de los mismos son:
• Cobros por emisión o ampliación de capital (incluida la prima de emisión).
• Pagos por operaciones de recompra de acciones (acciones propias).
• Pagos a accionistas para reducción de capital.
• Cobro por préstamos bancarios obtenidos.
• Pagos por amortización de préstamos bancarios.
Tanto los flujos de actividades de inversión como de financiación se calculan por el método directo.
3.6. EL TRATAMIENTO DE LOS FLUJOS DE CAJA EN MONEDA EXTRANJERA
Los flujos por operaciones de la empresa en moneda extranjera deben registrarse en la moneda en
la que la empresa presenta su información, utilizando para ello el tipo de cambio vigente en la fecha en
la que se realizó cada operación.
Las pérdidas y ganancias por tipo de cambio que aún no hayan sido realizadas no deben conside-
rarse en el estado de flujos de tesorería. Sin embargo, aquellas pérdidas y ganancias por tipo de cambio
que sí hayan sido realizadas deberán considerarse en cada operación (ordinaria, inversión o financiación)
con el fin explicar la variación del saldo de tesorería al efectuar su conciliación.
3.7. EL TRATAMIENTO DE PARTIDAS EXTRAORDINARIAS
En el estado de flujos de tesorería propuesto por las NIC no hay un apartado específico de cobros y
pagos por partidas extraordinarias, sino que los mismos deberán situarse como resultantes de las activi-
dades ordinarias, de inversión o de financiación en función de su naturaleza.
3.8. EL TRATAMIENTO DE INTERESES Y DIVIDENDOS
La NIC 7 permite clasificar los intereses y dividendos recibidos, bien como flujos de caja de las
actividades ordinarias (ya que se realizan en el ámbito ordinario de la empresa), o bien como flujos de
caja de actividades de inversión (ya que son consecuencia de una inversión realizada con anterioridad).
Análogamente, permite clasificar los intereses y dividendos pagados, bien como flujos de caja de las ac-
504
tividades ordinarias (ya que se realizan en el ámbito ordinario de la empresa), o bien como flujos de caja
de las actividades de financiación (ya que son la consecuencia de una decisión de financiación realizada
con anterioridad).
EJEMPLO 2
Clasificar en flujos de tesorería de las actividades ordinarias, de las actividades de inversión o de las activi-
dades de financiación, las siguientes operaciones:
1. Cobro a clientes.
2. Ventas a crédito.
3. Dividendo percibido.
4. Dividendo pagado.
5. Pérdidas por enajenación de inmovilizado.
6. Amortización de activo no corriente intangible.
7. Pago de gastos financieros.
8. Cobro de ingresos financieros.
9. Ampliación de capital suscrita y no desembolsada.
10. Ampliación de capital suscrita y desembolsada.
11. Pago de arrendamientos financieros.
12. Cobro de una indemnización por un siniestro en una nave de la empresa.
13. Pago por adquisición de una propiedad industrial.
14. Devolución del principal de un préstamo.
15. Pago de sueldos y salarios.
Solución:
Actividades Actividades Actividades

Partida
ordinarias de inversión de financiación
1. Cobro a clientes ......................................................... X

2. Ventas a crédito ......................................................... – – –
3. Dividendo percibido ................................................. X X
4. Dividendo pagado .................................................... X X
5. Pérdidas por enajenación de inmovilizado ........... – – –
6. Amortización de activo no corriente intangible ... – – –
7. Pago de gastos financieros ....................................... X X
8. Cobro de ingresos financieros ................................. X X
9. Ampliación de capital suscrita y no desembolsada – – –
10. Ampliación de capital suscrita y desembolsada .. X
11. Pago de arrendamientos financieros ...................... X
12. Cobro de una indemnización por un siniestro en
una nave de la empresa ............................................ X
13. Pago por adquisición de una propiedad industrial X
14. Devolución del principal de un préstamo ............. X
15. Pago de sueldos y salarios ....................................... X
505
3.9. EL TRATAMIENTO DE FLUJOS DE TESORERÍA CONSOLIDADOS
Los flujos de tesorería realizados entre la empresa y sus sociedades dependientes o asociada deben
incluirse en el estado de flujos de tesorería.
En el caso de las sociedades multigrupo, que se consolidan por el método de integración propor-
cional, se ha de incluir al elaborar el estado de flujos de tesorería la parte proporcional de los flujos de
tesorería de cada sociedad.
EJEMPLO 3. Elaboración del estado de flujos de tesorería
La sociedad «CATRAMINA, SL» presenta los siguientes estados económico-financieros de balance y de cuen-
ta de pérdidas y ganancias (expresados en miles de €):
• Balance:
Activo 2X02 2X01
Tesorería ................................................................................. 72 65
Clientes ................................................................................... 495 450
Existencias .............................................................................. 95 86
Inversiones financieras permanentes ................................. 35 30
Activo no corriente ................................................................ 904 749
Total activo ............................................................................ 1.601 1.380
Proveedores ............................................................................ 415 313

Provisiones ............................................................................. 19 7
Hacienda Pública acreedora ................................................ 94 90
Préstamo bancario ................................................................. 150 250
Subvenciones de capital ....................................................... 75 100
Capital social .......................................................................... 450 400
Pérdidas y ganancias ............................................................ 218 90
Reservas .................................................................................. 180 130
• Cuenta de pérdidas y ganancias:
Datos en miles de euros 2X02
+ Ventas ................................................................................................... 2.580

– Coste de las ventas ............................................................................. 1.935
= Margen bruto ..................................................................................... 645
.../... .../...
506
.../...
.../...
+ Subvenciones traspasadas al resultado del ejercicio ..................... 25

+ Aplicación de provisiones ................................................................. 7
– Amortizaciones ................................................................................... 75
– Provisión por litigios ......................................................................... 19
– Gastos de personal ............................................................................. 258
= Margen neto de la explotación ....................................................... 325
+ Ingresos financieros ........................................................................... 2

– Gastos financieros ............................................................................... 15
= Beneficio antes de impuestos .......................................................... 312
– Impuesto sobre beneficios.................................................................. 94
= Beneficio neto ..................................................................................... 218
Información adicional:
a) Se adquirió maquinaria por valor de 230 miles de euros.

b) Se realizó una ampliación de capital por valor de 50 miles de euros.
c) Los saldos acreedores de Hacienda Pública corresponden al impuesto sobre beneficios y se pagan al
año siguiente a su devengo.
d) Los ingresos y los gastos financieros se cobran y pagan respectivamente en el año de su devengo.
e) Se dotó una provisión por litigios de 19 miles de euros y se aplicó en su totalidad la del ejercicio anterior.
f) Se han pagado dividendos por valor de 40 miles de euros.
g) Los gastos de personal del año se pagan en su totalidad, no quedando deudas al final del mismo.
Se pide:
Calcular para el año 2X02:
a) El flujo de tesorería de actividades de explotación, por los métodos directo e indirecto.

b) El flujo de tesorería de actividades de inversión.
c) El flujo de tesorería de actividades de financiación.
d) El flujo de tesorería total y conciliarlo con la variación del saldo de tesorería.
Solución:
a) Flujo de tesorería de actividades de explotación
a) Método indirecto 2X02
+ Beneficio antes de impuestos ........................................................... 312

+ Amortizaciones ................................................................................... 75
+ Provisiones dotadas ........................................................................... 19
– Provisiones aplicadas ........................................................................ 7
– Subvenciones traspasadas al resultado del ejercicio ..................... 25
+ Gastos financieros ............................................................................... 15
– Ingresos financieros ........................................................................... 2
= Beneficio antes de cambios en activos y pasivos operativos ....... 387

.../... .../...
507
.../...
.../...
– Variación en el saldo de clientes ...................................................... 45

– Variación en el saldo de existencias ................................................. 9
+ Variación en el saldo de proveedores .............................................. 102
+ Cobro de ingresos financieros .......................................................... 2
– Pago de gastos financieros ................................................................ 15
– Pago de impuestos ............................................................................. 90
= Flujo de tesorería de actividades de explotación ........................ 332
b) Método directo 2X02
+ Cobros por ventas (1) .......................................................................... 2.535

– Pago a proveedores (2) (3) .................................................................. 1.842
– Pago de gastos de personal ............................................................... 258
+ Cobro de intereses .............................................................................. 2
= Flujo neto de tesorería de las actividades de explotación ......... 332
(1) Cobros por ventas = Ventas + Saldo inicial de clientes – Saldo final de clientes
(2) Pagos a proveedores = Compras (3) + Saldo inicial de proveedores – Saldo final de
proveedores
(3) Compras = Coste de las ventas – Saldo inicial de existencias + Saldo final de existen-
cias
(4) Pago de impuestos = Impuesto sobre beneficios + Saldo inicial de Hacienda Pública
acreedora – Saldo final de Hacienda Pública acreedora
b) Flujo de tesorería de actividades de inversión
2X02
Cobros por inversiones ............................................................................ 0
Pago por inversiones ................................................................................ 235

En inversiones financieras permanentes ................................................. 5
En inmovilizado material .......................................................................... 230
= Flujo neto de tesorería de las actividades de inversión ............. – 235
c) Flujo de tesorería de actividades de financiación
2X02
Cobros por actividades de financiación ................................................ 50

Ampliación de capital ................................................................................ 50
Pagos por actividades de financiación .................................................. 140

Pago de dividendos ................................................................................... 40
Devolución de préstamos bancarios ........................................................ 100
= Flujo neto de tesorería de las actividades de financiación ........ – 90

.../...
508
.../...
d) Flujo neto de tesorería
2X02
+ Flujo de tesorería de actividades de explotación ........................... 332

+ Flujo de tesorería de actividades de inversión .............................. – 235
+ Flujo de tesorería de actividades de financiación .......................... – 90
= Flujo neto total de tesorería ............................................................. 7
Conciliación de la variación en el saldo de tesorería con el flujo neto total de tesorería
+ Saldo inicial de tesorería ................................................................... 65

+ Flujo neto total de tesorería .............................................................. 7
= Saldo final de tesorería ..................................................................... 72
4. EL ESTADO DE FLUJOS DE EFECTIVO DEL PLAN GENERAL DE CONTA-

BILIDAD
El Plan General de Contabilidad de 2007 incluye por primera vez con carácter obligatorio, dentro
de los estados económico-financieros que componen las cuentas anuales (balance, cuenta de pérdidas y
ganancias, estado de cambios en el patrimonio neto y memoria), el estado de flujos de efectivo (EFE).
El mismo está sujeto a un formato estandarizado, con detalle de su presentación y contenido.
El EFE del Plan General de Contabilidad está inspirado en el estado de flujos de tesorería desarro-
llado por la NIC 7, al cual nos referimos en el epígrafe anterior. El EFE tiene como objetivo el sumi-
nistrar información sobre las disponibilidades líquidas de la empresa, su evolución y el motivo de los
cambios por ellas sufridos.
Están dispensadas de presentar el EFE las empresas que por su dimensión formulan estados abre-
viados, las PYMES y las empresas individuales. Para todas ellas, la elaboración de este estado es volun-
taria. No se contempla, en cualquier caso, un modelo de EFE abreviado. Esta dispensa no es aplicable
en los términos de las NIC.
Según la profesora Inmaculada Lucuix, la eliminación del estado de origen y aplicación de fondos
de la normativa contable española y su sustitución por el EFE tiene que ver con la importancia adquirida
por las variaciones de tesorería (originadas por los cobros y pagos de la empresa) en un período como
variable central de información para la toma de decisiones –objetivo éste del marco conceptual–, frente
a la variación del fondo de maniobra y su aplicación a la financiación del capital corriente, basado en el
principio del devengo y objeto del EOAF. El EFE permitirá mejor a los usuarios «evaluar la capacidad
de la empresa para generar efectivo y, por tanto, para atender sus obligaciones de pago y proceder a la
distribución de ganancias de los propietarios».
509
La norma 9.ª de elaboración de cuentas anuales del Plan General de Contabilidad trata, en concre-
to, sobre la elaboración del EFE, y señala que dicho estado «informa sobre el origen y la utilización de
los activos monetarios representativos de efectivo y otros activos líquidos equivalentes, clasificando los
movimientos por actividades e indicando la variación neta de dicha magnitud en el ejercicio».
Análogamente a lo dispuesto en la NIC 7, el Plan General de Contabilidad define dentro de «efecti-

vo y otros activos líquidos equivalentes» las partidas de «la tesorería depositada en la caja de la empresa,
los depósitos bancarios a la vista y los instrumentos financieros que sean convertibles en efectivo y que
en el momento de su adquisición, su vencimiento no fuera superior a tres meses, siempre que no exista
riesgo significativo de cambios de valor y formen parte de la política de gestión normal de la tesorería
de la empresa. Asimismo, se podrán incluir como un componente del efectivo, los descubiertos ocasio-
nales cuando formen parte integrante de la gestión del efectivo de la empresa». Por otra parte, la norma
añade que «la empresa debe informar de cualquier importe significativo de sus saldos de efectivo y otros
activos líquidos equivalentes al efectivo que no estén disponibles para ser utilizados». El Plan General
de Contabilidad opta, por lo tanto, por una definición amplia del término «tesorería». Se incluye, pues,
dentro de este término, además de la caja y los depósitos bancarios a la vista, los activos líquidos que
sean convertibles en liquidez en menos de tres meses y que no conlleven un riesgo significativo de cam-
bio de valor; esto es, aquellas inversiones financieras mantenidas fundamentalmente para hacer frente a
pagos en el muy corto plazo. Obviamente, de acuerdo con lo establecido en la norma de elaboración de
las cuentas anuales del Plan General de Contabilidad, el criterio que se adopte para determinar la com-
posición de la tesorería y activos líquidos equivalentes debe mantenerse de un año a otro, a no ser que
cambien los supuestos que dieron origen a dicha composición, en cuyo caso sería necesario ajustar las
cifras del ejercicio precedente para hacer posible la comparación interanual. Los descubiertos bancarios
fruto de situaciones puntuales de falta de liquidez también se incluirán dentro de este concepto, pero no
los préstamos de corto plazo para financiarlos.
El objetivo del EFE es informar separadamente sobre los cobros y los pagos habidos en la empre-
sa. La mera variación de la tesorería por diferencia de saldos de balance no dice prácticamente nada. La
importancia del EFE radica en detallar los distintos tipos de flujo según la naturaleza de las actividades
que los generan. El origen y la utilización de dichos flujos es lo que confiere valor al análisis de este es-
tado.
Del mismo modo a como lo hace la NIC, el Plan General de Contabilidad clasifica los flujos de
efectivo en tres categorías:
• Flujos de efectivo de las actividades de explotación.
• Flujos de efectivo de las actividades de inversión.
• Flujos de efectivo de las actividades de financiación.
Esta clasificación tiene por objeto determinar la capacidad de una compañía para generar liquidez
con el objeto de hacer frente a sus pagos. La principal fuente de la misma debe ser la explotación. De
existir un excedente en las mismas (Cobros de explotación > Pagos de explotación), el mismo se em-
pleará en atender los pagos necesarios derivados de las actividades de inversión. Como consecuencia de
que el cash flow neto de la explotación sea mayor o no que los pagos a realizar por inversión, la empresa
tendrá que tomar fondos externos para financiarse (entendiendo como externos los originados fuera del
seno de la misma, los cuales podrán ser provenientes de emisiones de acciones, obligaciones o toma de
préstamos procedentes de entidades financieras u otras empresas). Por ello, podemos decir que el cash
flow de la financiación dependerá de:
510
• La diferencia entre los flujos de efectivo de las actividades de explotación y de inversión.
• De las decisiones de financiación tomadas anteriormente por la empresa, lo que conllevará

la exigencia de realización de pagos (en forma de intereses financieros o dividendos), por
la deuda tomada y el capital emitido.
Las actividades de inversión determinan la capacidad de la empresa, esto es, el nivel y la composi-
ción de sus activos no corrientes. Por otro lado, las actividades de financiación servirán para configurar
los recursos financieros que constituyen los pasivos con coste (propios y ajenos). Las actividades de ex-
plotación configurarán, por una parte, la cuenta de pérdidas y ganancias hasta el resultado neto de explo-
tación; y, por la otra, las masas patrimoniales de activo y pasivo corrientes operativos.
Por todo lo anterior, la salud económico-financiera de una empresa dependerá de que la misma genere
suficientes fondos en las actividades de explotación para atender las necesidades de inversión, de reem-
bolso de préstamos y de pago de dividendos, sin tener que recurrir a fuentes externas de financiación.
Las partidas de cobros y pagos que tuvieran su origen en una operación no habitual o «extraordi-
naria» no se clasificarán en una categoría aparte, sino que se incluirán en función de su naturaleza den-
tro de la categoría que corresponda, de entre las tres anteriormente citadas. Según la profesora Lucuix
«lo que debe determinar la presentación de las operaciones de la empresa debe ser su naturaleza y no su
frecuencia». Por ejemplo, el pago de una indemnización por parte de la empresa derivada de una falta
cometida en el proceso de sus operaciones ordinarias, tendrá la consideración de flujo de efectivo de las
actividades de explotación.
4.1. LA PRESENTACIÓN DE LA INFORMACIÓN EN EL ESTADO DE FLUJOS DE

EFECTIVO
El Plan General de Contabilidad opta por la presentación del EFE mixta, ya que los flujos proce-
dentes de las actividades de explotación se muestran mediante un procedimiento indirecto, mientras que
los flujos procedentes de las actividades de inversión y de financiación se muestran mediante un proce-
dimiento directo.
El procedimiento directo presenta los cobros y pagos brutos, tanto para las actividades de inversión
como de financiación, mientras que en el caso de las actividades de explotación no se muestran separa-
damente los cobros de clientes y los pagos a proveedores, sino que se llega al flujo total partiendo del re-
sultado antes de impuestos y realizando una serie de ajustes en el resultado del ejercicio. Dichos ajustes
tendrán como objeto el eliminar los gastos que no suponen salida de fondos de la empresa –gastos no des-
embolsables– y los ingresos que no suponen entrada de fondos en aquélla –ingresos no embolsables–.
Posteriormente, se eliminan también las partidas asociadas con ingresos y gastos financieros y de-
vengo de dividendos a favor de la empresa ya que las mismas se mostrarán, junto con el pago de impues-
tos, de un modo directo al final de los flujos de efectivo procedentes de las actividades de explotación,
esto es, los cobros y los pagos por ingresos y gastos financieros e impuestos.
Por otra parte, tras los ajustes al resultado, se muestran las variaciones en el capital corriente. ¿Por
qué se procede de este modo? El resultado de la empresa contiene ingresos y gastos devengados que aun-
que sí supondrán cobros y pagos en otros ejercicios, no se han cobrado ni pagado en éste. Ello supondrá
que los ingresos y los gastos de estas características –por ejemplo, una venta a crédito o una compra a
511
crédito– habrán supuesto a la empresa mayores derechos de cobro y más deuda, pero no habrá variado
su tesorería. Si una venta de 100 unidades monetarias no se ha cobrado, el resultado neto del ejercicio
incorporará el efecto de este ingreso. Como la naturaleza de dicho ingreso es embolsable, aunque no se
haya cobrado todavía, el resultado no se corregirá en la categoría de ajustes, pero, para que el flujo de
efectivo de las actividades de explotación refleje fielmente el resultado de los cobros y pagos de esta ca-
tegoría, habrá que considerar con signo negativo el incremento en el saldo de clientes por las ventas no
cobradas (dentro de las variaciones del capital corriente).
La obtención de los flujos de explotación por este método mixto (indirecto al partir del resultado
antes de impuestos, corregido por los ajustes al mismo y por las variaciones en el capital corriente; y di-
recto para los otros flujos de efectivo de las actividades de explotación) tiene la ventaja de la rapidez a
la hora de su elaboración, pero presenta el inconveniente de que no muestra información directa sobre
cuál es el flujo por cobros a clientes ni por pagos a proveedores.
4.2. FLUJOS DE EFECTIVO DE LAS ACTIVIDADES DE EXPLOTACIÓN
De acuerdo con la norma 9.ª del Plan General de Contabilidad sobre elaboración de las cuentas
anuales, dedicada al estado de flujos de efectivo, los flujos procedentes de las actividades de explotación
«son fundamentalmente ocasionados por las actividades que constituyen la principal fuente de ingresos
de la empresa, así como por actividades que no puedan ser calificadas como de inversión o financiación.
La variación del flujo de efectivo ocasionada por estas actividades se mostrará por su importe neto, a ex-
cepción de los flujos de efectivo correspondientes a intereses, dividendos percibidos e impuestos sobre
beneficios, de los que se informará separadamente».
Los flujos de efectivo de las actividades de explotación contienen:
• Resultado del ejercicio (método indirecto).
• Ajustes del resultado (método indirecto).
• Cambios en el capital corriente (método indirecto).
• Otros flujos de efectivo de las actividades de explotación (método directo).
4.2.1. Resultado del ejercicio antes de impuestos
El Plan General de Contabilidad indica que «el resultado del ejercicio antes de impuestos será ob-
jeto de corrección para eliminar los gastos e ingresos que no hayan producido un movimiento de efec-
tivo e incorporar las transacciones de ejercicios anteriores cobradas o pagadas en el actual, clasificando
separadamente los ajustes para eliminar, los cambios en el capital corriente, los flujos de efectivo por
intereses y los flujos de efectivo por impuesto sobre beneficios».
4.2.2. Ajustes del resultado
El Plan General de Contabilidad señala que los ajustes para eliminar son los siguientes: «Correccio-
nes valorativas, por ejemplo, amortizaciones, pérdidas por deterioro de valor, o resultados surgidos por
la aplicación del valor razonable, así como las variaciones en las provisiones; las operaciones que deban
512
ser clasificadas como actividades de inversión o financiación, tales como resultados por enajenación de
inmovilizado o de instrumentos financieros; y la remuneración de activos y pasivos financieros cuyos
flujos de efectivo deban mostrarse en el apartado c) (flujos de efectivo por intereses)».
Los ajustes del resultado contienen:
• Amortización del inmovilizado.
• Correcciones valorativas por deterioro.
• Variación de provisiones.
• Imputación de subvenciones.
• Resultados por bajas y enajenaciones de inmovilizado.
• Resultados por bajas y enajenaciones de instrumentos financieros.
• Ingresos financieros.
• Gastos financieros.
• Diferencias de cambio.
• Variación de valor razonable en instrumentos financieros.
• Otros ingresos y gastos.
La naturaleza de todos estos ajustes es diversa:
• En primer lugar, los ajustes correspondientes a la amortización del inmovilizado, a las

correcciones valorativas por deterioro, a la variación de provisiones, y a la imputación de
subvenciones al resultado del ejercicio se realizan porque todas estas operaciones conta-
bles no suponen movimientos de tesorería ni lo supondrán nunca. Incluiremos también,
en esta categoría, en el apartado de «Otros ingresos y gastos», los trabajos realizados para
la empresa (capitalización de gastos), partida que supone un devengo sin efecto en la te-
sorería.
Uno de los errores más habituales de quienes se inician en la confección de un EFE es el

de, una vez realizado el ajuste de estas partidas, no eliminar la variación de la partida de
balance asociada.
EJEMPLO 4
Sea una empresa que muestra en el balance una provisión para riesgos y gastos cuyos datos son los si-
guientes:
Año 2 Año 1
Provisión corto plazo ........................ 6.000 5.000
.../...
513
.../...
En la cuenta de pérdidas y ganancias, el gasto asociado a la dotación (variación) de dicha provisión es de

1.000 euros. El asiento que habrá dado lugar a la operación habrá sido el siguiente:
Código Cuenta Debe Haber
Grupo 6 Gastos ................................................................................. 1.000

Provisión a corto plazo ..................................................... 1.000
Puesto que tenemos que eliminar la variación de la provisión dentro del apartado de ajustes en el resultado
(porque no ha supuesto movimiento de fondos), no deberemos considerar la variación en el capital corrien-
te debida al incremento de la provisión, ya que, de hacerlo, al terminar de elaborar el EFE, no nos cuadraría
nunca el cash flow final con la variación de los saldos de tesorería.
• En segundo lugar tendremos los resultados por bajas y enajenaciones, tanto de inmoviliza-
do como de instrumentos financieros. Aquí debe eliminarse el devengo contable (sea be-
neficio o pérdida) por este concepto. La consecuencia sobre la tesorería derivada de estas
operaciones (ninguna si se trata de una simple baja, o cobro si se trata de una enajenación
de activos no corrientes –ya sea con beneficio o con pérdida–) se mostrará de modo directo
dentro de los flujos de actividades de inversión.
• En tercer lugar, los ingresos y los gastos financieros devengados se eliminan para mostrarse
posteriormente de modo directo en el punto A) 4 del EFE («Otros flujos de efectivo de las
actividades de explotación») los cobros y los pagos de intereses financieros.
• En cuarto lugar se deben corregir la variación del valor razonable en instrumentos financie-
ros y los ajustes de valor por variaciones de tipo de cambio imputadas al resultado del ejer-
cicio. En el caso de los instrumentos financieros que hayan tenido variaciones en su valor
razonable, el impacto sobre los flujos de caja se recogerá, cuando sean enajenados, dentro
del apartado 7. «Cobros por desinversiones». Los efectos sobre la tesorería asociados a va-
riaciones en el tipo de cambio se recogerán en el apartado D) «Efecto de las variaciones de
los tipos de cambio», cuando se materialicen en efectivo.
4.2.3. Cambios en el capital corriente
De acuerdo con el Plan General de Contabilidad, en este apartado se incluyen «los cambios en el
capital corriente que tengan su origen en una diferencia en el tiempo entre la corriente real de bienes y
servicios de las actividades de explotación y su corriente monetaria». Como se indicó anteriormente,
una venta devengada como ingreso pero no cobrada, supondrá el incremento de un activo corriente (de-
recho de cobro) que debe reflejarse con signo menos, ya que no supone una entrada en la tesorería de
este ejercicio.
De modo sistemático diremos que:
• Los aumentos de activos corrientes (generados por ingresos no cobrados o por gastos pa-
gados anticipadamente) supondrán una corrección con efecto negativo para la tesorería de
las actividades de explotación.
514
• Los aumentos de pasivos corrientes (generados por gastos no pagados o por ingresos co-
brados anticipadamente) supondrán una corrección con efecto positivo para la tesorería de
• Las disminuciones de activos corrientes (generados por derechos de cobro de ejercicios

anteriores y cobrados en este ejercicio o por gastos del ejercicio que fueron pagados en
ejercicios anteriores) supondrán una corrección con efecto positivo para la tesorería de las
actividades de explotación.
• Las disminuciones de pasivos corrientes (generados por gastos de ejercicios anteriores

pagados en el actual o por ingresos del ejercicio cobrados en ejercicios anteriores) su-
pondrán una corrección con efecto negativo para la tesorería de las actividades de explo-
tación.
Este apartado nos muestra, pues, las inversiones en activos corrientes dentro del ciclo de explota-
ción de la empresa –esto es, en partidas que aún no se han materializado en liquidez–, así como las fuen-
tes operativas que las financian.
Los cambios en el capital corriente contienen:
• Existencias.
• Deudores y otras cuentas a cobrar.
• Otros activos corrientes.
• Acreedores y otras cuentas a pagar.
• Otros pasivos corrientes.
• Otros activos y pasivos no corrientes.
EJEMPLO 5
Supongamos el impacto sobre el cash flow de una compañía de una operación de venta a sus clientes de pro-
ductos por importe de 1.000 euros. Supongamos que el 25 por 100 de las mismas queda pendiente de cobro
y que el saldo inicial de clientes era 0. El asiento a realizar será:
Tesorería ............................................................................. 750

Clientes .............................................................................. 250
Ventas .................................................................................. 1.000
a) Por el método directo, los cobros por ventas serían igual a:
Ventas + Saldo inicial de clientes – Saldo final de clientes =

= 1.000 + 0 – 250 = 750
.../...
515
.../...
b) Por el método indirecto, partimos del resultado del ejercicio (que en este caso se ha visto impactado fa-
vorablemente por la venta realizada: 1.000); pero en este caso, no procede realizar ninguna corrección del
resultado en el apartado de ajustes, ya que el ingreso es de naturaleza embolsable, aunque aún no se haya
cobrado. ¿Cómo solucionar el desfase producido entre ventas y cobros? Lo realizaremos en el apartado de
«Cambios en el capital corriente». La variación del saldo de clientes (que ha crecido en 250 €) la habremos
de recoger con signo menos, pues la empresa está «invirtiendo» en activo corriente, esto es, el flujo de las
ventas se ha detenido en un punto intermedio hasta que pueda ser cobrado en la fecha de su vencimiento.
Por tanto, el cash flow de la operación será:
1. Resultado del ejercicio .......................................................................... 1.000 euros

2. Ajustes ..................................................................................................... –
3. Cambios en el capital corriente ........................................................... – 250 euros
= Cash flow por actividades de explotación (1 + 2 + 3) ........................ 750 euros
El incremento en el saldo de clientes «perjudica» la generación de cash flow, por lo que esta variación la ten-
dremos que registrar en el EFE con signo negativo.
4.2.4. Otros flujos de efectivo de las actividades de explotación
Este conjunto de flujos se determinan mediante el método directo, ya que anteriormente se corrigió
el resultado con los devengos de ingresos y gastos financieros, dividendos devengados a favor de la em-
presa y devengo en el período del impuesto sobre beneficios, y ahora deben incluirse los cobros y pagos
realizados por estos conceptos.
Los otros flujos de efectivo de las actividades de explotación incluyen:
• Pagos de intereses.
• Cobros de dividendos.
• Cobros de intereses.
• Cobros (pagos) por impuesto sobre beneficios.
• Otros pagos (cobros).
El Plan General de Contabilidad señala que dentro de este apartado deben incluirse, entre otros, «los
flujos de efectivo por intereses, incluidos los contabilizados como mayor valor de los activos, y cobros
de dividendos». A diferencia de lo establecido en la NIC 7, los pagos por gastos financieros y los cobros
por ingresos financieros y de dividendos tienen carácter de flujos de explotación. En el caso de las NIC,
los pagos por gastos financieros podían considerarse, tanto flujos de explotación como de financiación;
y los cobros de dividendos y de ingresos financieros, tanto flujos de explotación como de inversión. En
este punto, vemos una incongruencia en el Plan General de Contabilidad al tratar los ingresos y gastos
financieros en la cuenta de pérdidas y ganancias y sus flujos de cobros y pagos en el EFE, respectiva-
mente: en la cuenta de pérdidas y ganancias, los ingresos financieros, los dividendos devengados a favor
y los gastos financieros no forman parte del resultado de explotación de la empresa, sino que se mues-
516
tran separadamente conformando el resultado financiero de aquélla. Sin embargo, en el EFE, los cobros
y pagos asociados a estas partidas tienen carácter de flujos integrados en las actividades de explotación.
Los pagos de dividendos, no obstante, tendrán carácter de flujo de financiación.
EJEMPLO 6
Supongamos que una empresa tomó un préstamo que ha devengado unos intereses de 2.350 euros en el
ejercicio actual, los cuales han sido pagados. Por otra parte, se ha producido una pérdida de valor en unas
acciones de su cartera de negociación por importe de 480 euros. El importe, pues, de los gastos financieros
devengados durante el año es de: 2.350 + 480 = 2.830 euros.
Para la elaboración de los flujos de efectivo de las actividades de explotación deberemos proceder del si-
guiente modo:
En el apartado 2. «Ajustes al resultado» [h) «Gastos financieros»], deberemos eliminar (sumando) esta par-
tida de gastos financieros.
En el apartado 4. «Otros flujos de efectivo de las actividades de explotación» [a) «Pagos de intereses»], debe-
remos incluir (con signo menos) los pagos realizados por intereses, esto es, 2.350 euros, ya que los 480 euros
de la pérdida de valor de las acciones no han supuesto salida de fondos, dado que aquéllas no se han ena-
jenado durante el ejercicio.
En este apartado 4 se incluirá también el pago en concepto de impuesto sobre beneficios. Esta decisión es
similar a lo dispuesto en la NIC 7. Se trata de una medida que prima la sencillez frente a la complejidad de
identificar con precisión qué parte del impuesto sobre beneficios pagado se había devengado, por ejemplo,
por operaciones de inversión o de financiación. No se exige desglosar los flujos impositivos aun cuando éstos
sean identificables con una actividad (inversión, financiación o explotación) determinada.
Análogamente a lo comentado para el caso del pago de intereses, hemos de considerar que en este apartado
incluiremos los pagos satisfechos por el impuesto sobre beneficios, y no los importes devengados por dicho
impuesto.
En lo referente al IVA, los importes soportados y repercutidos en las operaciones gravadas por dicho
impuesto se incluirán dentro de los cobros y pagos asociados a cada una de ellas (bien como flujos de
explotación o bien como flujos de inversión). El pago o cobro derivado de la liquidación del impuesto,
análogamente a la solución adoptada para el impuesto sobre beneficios, se incluirá dentro de los flujos
de explotación.
El caso específico de cobros procedentes del descuento de efectos entregados por los clientes se
considerará como flujos de la explotación. El Plan General de Contabilidad, en la norma 9.ª, señala al
respecto: «El descuento de papel comercial, o el anticipo por cualquier otro tipo de acuerdo del importe
de las ventas a clientes se tratará a efectos del estado de flujo de efectivo como un cobro a clientes que se
ha adelantado en el tiempo». El descuento de efectos comerciales constituye, según la profesora Lucuix,
un adelanto de los derechos de cobro frente a clientes y representa una operación financiera en la que una
entidad de crédito concede a la empresa un préstamo con la garantía de los derechos descontados. La fi-
nanciación obtenida constituye, pues, un pasivo financiero que será cancelado mediante el pago que los
clientes realizan a la entidad de crédito en el momento del vencimiento. Sin embargo, el tratamiento del
Plan General de Contabilidad, análogamente al de las NIC, consistirá en ignorar la operación financiera
producida y en considerar el importe obtenido por el descuento como un cobro de clientes anticipado en
el tiempo y, por lo tanto, dentro de las actividades de explotación.
517
4.3. FLUJOS DE EFECTIVO DE LAS ACTIVIDADES DE INVERSIÓN
El Plan General de Contabilidad en la norma 9.ª de elaboración del EFE define como flujos de efec-
tivo por actividades de inversión «los pagos que tienen su origen en la adquisición de otros activos no
corrientes y otros activos no incluidos en el efectivo y otros activos líquidos equivalentes, tales como
inmovilizados intangibles, materiales, inversiones inmobiliarias o inversiones financieras, así como los
cobros procedentes de su enajenación o de su amortización al vencimiento».
Dentro de las inversiones financieras, se considerarán tanto las de largo como las de corto plazo,
salvo que se tratase de la categoría de otros activos líquidos equivalentes (certificados de depósitos, efec-
tos negociables a corto plazo u otros activos con vencimiento inferior a tres años, como se expuso an-
teriormente).
Estamos, pues, ante los pagos efectuados para ampliar la capacidad de la empresa, tanto desde su
punto de vista material, como intangible o financiero; y ante los cobros efectuados por el hecho de que
la empresa se desprenda de dichos activos.
En el caso de operaciones interrumpidas, «se detallarán en la nota correspondiente de la memoria

los flujos de las distintas actividades». Por otro lado, en el caso de variaciones de efectivo y otros activos
líquidos equivalentes ocasionadas por «la adquisición o enajenación de un conjunto de activos y pasivos
que conformen un negocio o línea de actividad se incluirá, en su caso, como una única partida en las ac-
tividades de inversión, en el epígrafe de inversiones o desinversiones según corresponda, creándose una
partida específica al efecto con la denominación "Unidad de negocio"».
Por último, la norma 9.ª del Plan General de Contabilidad trata el caso específico de las transacciones
no monetarias, señalando que «en la memoria se informará de las operaciones de inversión y financiación
significativas que, por no haber dado lugar a variaciones de efectivo, no hayan sido incluidas en el estado
de flujos de efectivo (por ejemplo, conversión de deuda en instrumentos de patrimonio o adquisición de
un activo mediante un arrendamiento financiero). En caso de existir una operación de inversión que im-
plique una contraprestación, parte en efectivo o activos líquidos equivalentes y parte en otros elementos,
se deberá informar sobre la parte no monetaria independientemente de la información sobre la actividad
en efectivo o equivalentes que se haya incluido en el estado de flujos de efectivo».
Algunos casos particulares a tener en cuenta al elaborar los flujos de efectivo por actividades de in-
versión son:
• Los gastos de establecimiento: de acuerdo con lo establecido en el Plan General de Conta-

bilidad, no forman parte del inmovilizado sino de los gastos de explotación del ejercicio,
por lo que los desembolsos ocasionados se incluirán dentro de los flujos de las actividades
de explotación.
• Los gastos de investigación pueden ser activados según el Plan General de Contabilidad
como inmovilizado intangible, por lo que los pagos derivados de los mismos podrán ser
considerados como flujos de efectivo de las actividades de explotación o de inversión en
función de la política seguida por la empresa.
• Los intereses pagados que forman parte del precio de adquisición o coste de producción del
inmovilizado no se incluirán dentro de los flujos de inversión, sino dentro de los flujos de
518
• Los trabajos realizados internamente por la empresa para su inmovilizado suponen un in-
greso no embolsable de explotación. El apunte contable que los genera tiene como objeto
contrarrestar el gasto originado, que se empleará para la obtención de un bien de inmovi-
lizado. A este respecto, si el gasto originado para la obtención del activo supone un pago,
dicho flujo de salida de tesorería deberá ser considerado dentro de las actividades de inver-
sión; en el caso de que el gasto genere una deuda no pagada en el ejercicio, no habrá ningún
movimiento de tesorería.
EJEMPLO 7
Cuando una compañía realiza trabajos para su inmovilizado, esto es, activa gastos para incorporarlos a de-
terminadas partidas del activo no corriente, hemos de proceder de la siguiente manera:
Supongamos que dichos gastos (por ejemplo, sueldos y salarios por importe de 6.130 €) han sido totalmente
desembolsados. Los asientos a realizar serán:
Sueldos y salarios .............................................................. 6.130

Tesorería .............................................................................. 6.130
Activo no corriente ........................................................... 6.130

Trabajos realizados para el inmovilizado ...................... 6.130
Al elaborar el EFE deberíamos proceder de la siguiente manera:
En el apartado 2. «Ajustes del resultado, en el apartado» k) «Otros ingresos y gastos», se produciría un doble
ajuste que dejaría este valor en cero, ya que, por una parte, deberíamos eliminar el ingreso por el trabajo rea-
lizado para el inmovilizado (signo menos) y también deberíamos eliminar un gasto que no afecta al resulta-
do (signo más) pues el desembolso producido habrá que considerarlo dentro de los pagos por inversiones,
en el flujo de efectivo de las actividades de inversión. [6.c) «Pagos por inversiones»].
El EFE quedaría como sigue:
Flujo de efectivo de las actividades de explotación:

2. Ajustes del resultado
k) Otros ingresos y gastos (– 6.130 + 6.130) ......................................................................... 0
Flujo de efectivo de las actividades de inversión:

6. Pagos por inversiones
c) Inmovilizado material ................................................................................................... – 6.130
En el caso de que dicho gasto no se hubiera desembolsado, no habría tampoco que consignar pago alguno
dentro de las actividades de inversión.
.../...
519
.../...

k) Otros ingresos y gastos (– 6.130 + 6.130) ......................................................................... 0

c) Inmovilizado material ................................................................................................... 0
En el caso de que los gastos activados incluyesen parte de dotación a la amortización (6.000 € pagados por
sueldos y salarios y 130 € correspondientes a la dotación de amortización), los asientos habrían sido:
Sueldos y salarios .............................................................. 6.000

Tesorería ............................................................................. 6.000
Amortización del inmovilizado ..................................... 130

Amortización acumulada del inmovilizado ................. 130
Activo no corriente ........................................................... 6.130

Trabajos realizados para el inmovilizado ...................... 6.130
1. En el apartado 2.k) deberíamos ajustar la totalidad del trabajo para el inmovilizado (con signo menos),
ya que no supone entrada de fondos en la empresa, por importe de 6.130 euros.
2. En ese mismo apartado deberíamos consignar eliminar (sumando) la partida de sueldos y salarios acti-
vada, por importe de 6.000 euros; ya que habría que incluirla dentro de los pagos por inversión [apar-
tado 6.c)]. No deberemos ajustar la parte de la amortización considerada como gasto activable, ya que
incurriríamos en una doble eliminación, dado que todo el gasto de amortización de la compañía ha
tenido que ser ajustado previamente en el apartado 2. «Ajustes del resultado»; epígrafe a) «Amortiza-
ción del inmovilizado».

k) Otros ingresos y gastos (– 6.130 + 6.000) ......................................................................... – 130

c) Inmovilizado material ................................................................................................... – 6.000
520
Los flujos de efectivo de las actividades de inversión incluyen:
• Pagos por inversiones.

• Cobros por inversiones.
4.3.1. Pagos por inversiones
Este epígrafe refleja el esfuerzo inversor que ha realizado la empresa en términos de desembolsos
de tesorería para ampliar su capacidad productiva. Los pagos por inversiones contienen:
• Pagos por empresas del grupo y asociadas.

• Pagos por inmovilizado intangible.
• Pagos por inmovilizado material.
• Pagos por inversiones inmobiliarias.
• Pagos por otros activos financieros.
• Pagos por activos no corrientes mantenidos para la venta.
• Pagos por otros activos.
4.3.2. Cobros por desinversiones
En este caso, nos encontramos ante flujos de caja positivos que constituyen una fuente de financia-
ción para la empresa, de cara a obtener fondos para acometer otras inversiones (caso típico de la sustitu-
ción de planta obsoleta) o para poder hacer frente a pagos de otra naturaleza (explotación o financiación).
Los cobros por desinversiones contienen:
• Cobros por desinversiones en empresas del grupo y asociadas.

• Cobros por desinversiones en inmovilizado intangible.
• Cobros por desinversiones en inmovilizado material.
• Cobros por desinversiones inmobiliarias.
• Cobros por desinversiones en otros activos financieros.
• Cobros por desinversiones en activos no corrientes mantenidos para la venta.
• Cobros por desinversiones en otros activos.
4.4. FLUJOS DE EFECTIVO DE LAS ACTIVIDADES DE FINANCIACIÓN
Los flujos de financiación se producen como consecuencia de la actividad financiera de la empresa,

esto es, de la captación de fondos (propios y ajenos) para financiar las operaciones y las inversiones de
la misma. Asimismo, incluyen los pagos por la devolución de los mismos.
521
La norma 9.ª del Plan General de Contabilidad, sobre la elaboración de las cuentas anuales, indica
que «los flujos de efectivo por actividades de financiación comprenden los cobros procedentes de la ad-
quisición por terceros de títulos valores emitidos por la empresa o de recursos concedidos por entidades
financieras o terceros, en forma de préstamos u otros instrumentos de financiación, así como los pagos
realizados por amortización o devolución de las cantidades aportadas por ellos. Figurarán también como
flujos de efectivo por actividades de financiación, los pagos a favor de los accionistas en concepto de
dividendos».
La misma norma señala que «los cobros y los pagos procedentes de activos financieros, así como
los correspondientes a los pasivos financieros de rotación elevada podrán mostrarse netos, siempre que
se informe de ello en la memoria. Se considerará que el período de rotación es elevado cuando el plazo
entre la fecha de adquisición y vencimiento no supere los seis meses».
Por otra parte, en el caso de que exista una cobertura contable, «los flujos del instrumento de co-
bertura se incorporarán en la misma partida que los de la partida cubierta, indicando en la memoria este
efecto».
En el caso de que la empresa posea deuda con características especiales, «los flujos de efectivo pro-
cedentes de ésta se incluirán como flujos de efectivo de las actividades de financiación, en una partida
específica denominada "Deuda con características especiales", dentro del epígrafe 10, "Cobros y pagos
por instrumentos de pasivo financiero"».
Los flujos de efectivo de las actividades de financiación se componen de:
• Cobros y pagos por instrumentos de patrimonio.
• Cobros y pagos por instrumentos de pasivo financiero.
• Pagos por dividendos y remuneraciones de otros instrumentos de patrimonio.
4.4.1. Cobros y pagos por instrumentos de patrimonio
Este epígrafe muestra las entradas y salidas de tesorería derivadas de actividades relativas al patri-
monio neto. De este modo, se podrá identificar la información del flujo neto que se obtiene por captar y
reembolsar fondos de los socios, y por adquirir y enajenar acciones propias. También se incluirán los co-
bros provenientes de la obtención de subvenciones de capital, donaciones y legados. Los cobros y pagos
por instrumentos de patrimonio contienen:
• Cobros por emisión de instrumentos de patrimonio.
• Pagos por amortización de instrumentos de patrimonio.
• Pagos por adquisición de instrumentos de patrimonio propio.
• Cobros por enajenación de instrumentos de patrimonio propio.
• Cobros de subvenciones, donaciones y legados recibidos.
En el caso particular de las entidades financieras, los préstamos por ellas concedidos deberían con-
siderarse como flujos de caja de explotación al elaborar su estado de flujos de efectivo.
522
4.4.2. Cobros y pagos por instrumentos de pasivo financiero
Este apartado contiene los flujos de entrada y salida de tesorería relacionados con la financiación
ajena de la empresa. Los cobros y pagos por instrumentos de pasivo financiero contienen:
• Los cobros por emisión de obligaciones y otros valores negociables.
• Los cobros por emisión de deudas con entidades de crédito.
• Los cobros por emisión de deudas con empresas del grupo y asociadas.
• Los cobros por emisión de otras deudas.
• Los pagos por devolución y amortización de obligaciones y otros valores negociables.
• Los pagos por devolución y amortización de deudas con entidades de crédito.
• Los pagos por devolución y amortización de deudas con empresas del grupo y asociadas.
• Los pagos por devolución y amortización de otras deudas.
En el caso concreto de operaciones de arrendamiento financiero, el reembolso del principal de di-

chas operaciones tendrá consideración de flujo de caja negativo (pago) por operaciones de financiación,
mientras que los gastos financieros pagados se considerarían dentro de los flujos negativos de las acti-
vidades de explotación.
4.4.3. Pagos por dividendos y remuneraciones de otros instrumentos de patri-

monio
Este epígrafe contiene separadamente los flujos de salida de tesorería correspondientes a:
• Pagos por dividendos.
• Pagos por remuneración de otros instrumentos de patrimonio.
4.5. EFECTO DE LAS VARIACIONES DE LOS TIPOS DE CAMBIO
Las diferencias de cambio que hayan afectado al efectivo y a otros activos líquidos equivalentes se
mostrarán en este apartado: D) «Efecto de las variaciones de los tipos de cambio».
En la norma 9.ª de elaboración de cuentas anuales del Plan General de Contabilidad se señala que
«los flujos procedentes de transacciones en moneda extranjera se convertirán a la moneda funcional al
tipo de cambio vigente en la fecha en que se produjo cada flujo en cuestión, sin perjuicio de poder utili-
zar una media ponderada representativa del tipo de cambio del período en aquellos casos en que exista
un volumen elevado de transacciones efectuadas. Si entre el efectivo y otros activos líquidos equivalen-
tes figuran activos denominados en moneda extranjera, se informará en el estado de flujos de efectivo
del efecto que en esta rúbrica haya tenido la variación de los tipos de cambio.»
523
4.6. EL MODELO DE ESTADO DE FLUJOS DE EFECTIVO
Una vez descritos los componentes del estado de flujos de efectivo, mostramos el modelo comple-
to, que utilizaremos en adelante para la realización de ejemplos y supuestos:
Año 2 Año 1
A) FLUJOS DE EFECTIVO DE LAS ACTIVIDADES DE EXPLOTACIÓN
1. Resultado del ejercicio antes de impuestos

a) Amortización del inmovilizado .......................................................................... (+)
b) Correcciones valorativas por deterioro .............................................................. (+/–)
c) Variación de provisiones ...................................................................................... (+/–)
d) Imputación de subvenciones ............................................................................... (–)
e) Resultados por bajas y enajenaciones de inmovilizado .................................. (+/–)
f) Resultados por bajas y enajenaciones de instrumentos financieros .............. (+/–)
g) Ingresos financieros .............................................................................................. (–)
h) Gastos financieros ................................................................................................. (+)
i) Diferencias de cambio .......................................................................................... (+/–)
j) Variación de valor razonable en instrumentos financieros ............................. (+/–)
k) Otros ingresos y gastos ......................................................................................... (+/–)
3. Cambios en el capital corriente

a) Existencias .............................................................................................................. (+/–)
b) Deudores y otras cuentas a cobrar ...................................................................... (+/–)
c) Otros activos corrientes ........................................................................................ (+/–)
d) Acreedores y otras cuentas a pagar .................................................................... (+/–)
e) Otros pasivos corrientes ....................................................................................... (+/–)
f) Otros activos y pasivos no corrientes ................................................................. (+/–)
4. Otros flujos de efectivo de las actividades de explotación

a) Pagos de intereses ................................................................................................. (–)
b) Cobros de dividendos .......................................................................................... (+)
c) Cobros de intereses ............................................................................................... (+)
d) Cobros (pagos) por impuesto sobre beneficio .................................................. (+/–)
e) Otros pagos (cobros) ............................................................................................. (–/+)
5. Flujos de efectivo de las actividades de explotación (1 + 2 + 3 + 4)
B) FLUJOS DE EFECTIVO DE LAS ACTIVIDADES DE INVERSIÓN
6. Pagos por inversiones ................................................................................................ (–)

a) Empresas del grupo y asociadas
b) Inmovilizado intangible
c) Inmovilizado material
d) Inversiones inmobiliarias
e) Otros activos financieros
f) Activos no corrientes mantenidos para la venta
g) Otros activos
7. Cobros por desinversiones ....................................................................................... (+)

.../...
524
.../...
g) Otros activos
8. Flujos de efectivo de las actividades de la inversión (7 – 6)
C) FLUJOS DE EFECTIVO DE LAS ACTIVIDADES DE FINANCIACIÓN
9. Cobros y pagos por instrumentos de patrimonio (a + b + c + d + e)

a) Emisión de instrumentos de patrimonio ........................................................... (+)
b) Amortización de instrumentos de patrimonio ................................................. (–)
c) Adquisición de instrumentos de patrimonio propio ....................................... (–)
d) Enajenación de instrumentos de patrimonio propio ....................................... (+)
e) Subvenciones, donaciones y legados recibidos ................................................ (+)
10. Cobros y pagos por instrumentos de pasivo financiero (a – b)

a) Emisión de (1 + 2 + 3 + 4)
1. Obligaciones y otros valores negociables .............................................................. (+)
2. Deudas con entidades de crédito .......................................................................... (+)
3. Deudas con empresas del grupo y asociadas ........................................................ (+)
4. Otras deudas ........................................................................................................ (+)
b) Devolución y amortización de (1 + 2 + 3 + 4)
1. Obligaciones y otros valores negociables .............................................................. (–)
2. Deudas con entidades de crédito .......................................................................... (–)
3. Deudas con empresas del grupo y asociadas ........................................................ (–)
4. Otras deudas ........................................................................................................ (–)
11. Pagos por dividendos y remuneraciones de otros instrumentos de patrimo-
nio (a + b)
a) Dividendos ............................................................................................................. (–)
b) Remuneración de otros instrumentos de patrimonio ...................................... (–)
12. Flujos de efectivo de las actividades de financiación (9 + 10 – 11)
D) EFECTO DE LAS VARIACIONES DE LOS TIPOS DE CAMBIO
E) AUMENTO/DISMINUCIÓN NETA DEL EFECTIVO O EQUIVALENTES

(5 + 8 + 12 + D)
Efectivo o equivalentes al comienzo del ejercicio

Efectivo o equivalentes al final del ejercicio
525
EJEMPLO 8
La sociedad «KANOIX» presenta los siguientes estados económico-financieros expresados en miles de

euros:
Conceptos de balance Año 2 Año 1
ACTIVO
Activo no corriente ................................................................ 202.200 165.750
Existencias .............................................................................. 44.500 30.126
Clientes ................................................................................... 59.000 38.000
Deudores por servicios ......................................................... 1.000 0
Tesorería ................................................................................. 42.750 5.624
Gastos anticipados ................................................................ 4.500 0
Total activo ............................................................................ 431.950 272.500
PASIVO Y PATRIMONIO NETO

Capital social .......................................................................... 136.500 102.500
Reserva legal .......................................................................... 19.000 12.000
Pérdidas y ganancias ............................................................ 27.000 12.000
Subvenciones de capital ....................................................... 33.500 50.000
Deudas a largo plazo ............................................................ 117.000 31.500
Proveedores ............................................................................ 7.000 15.000
Hacienda Pública acreedora por impuesto sobre beneficios 3.950 13.500
Intereses a corto plazo de créditos ...................................... 4.000 0
Provisión para riesgos y gastos ........................................... 6.000 3.000
Total pasivo y patrimonio neto .......................................... 431.950 272.500
Cuenta de pérdidas y ganancias Año 2
Ventas ...................................................................................... 215.000

Subvenciones de capital traspasadas al resultado del ejer-
cicio ......................................................................................... 16.500
Consumo de mercaderías .................................................... 34.000
Servicios exteriores ............................................................... 19.200
Amortizaciones ...................................................................... 55.000
Provisión para riesgos y gastos ........................................... 3.000
Otros gastos de explotación ................................................. 69.000
Pérdidas por enajenación de inmovilizado ....................... 6.000
Resultado neto de la explotación ...................................... 45.300
Gastos financieros ................................................................. 9.000
Resultado antes de impuestos ........................................... 36.300
Impuesto sobre beneficios .................................................... 9.300
Resultado neto ...................................................................... 27.000
.../...
526
.../...
Los datos sobre el activo no corriente de la compañía son los siguientes:
Año 2 Año 1
Construcciones ...................................................................... 94.000 51.250

Elementos de transporte ....................................................... 136.700 116.250
Otro inmovilizado material .................................................. 49.500 31.250
Activo no corriente bruto ..................................................... 280.200 198.750
Amortización acumulada .................................................... 78.000 33.000
Activo no corriente neto ....................................................... 202.200 165.750
Coste histórico del bien dado de baja ................................ 18.000
La amortización acumulada del bien dado de baja debe obtenerse de la información del balance y de la cuen-
ta de pérdidas y ganancias así como el precio del mismo.
Los intereses a corto plazo de créditos expresan los gastos financieros devengados y no pagados.
Los saldos de Hacienda Pública acreedora expresan el impuesto sobre beneficios devengado no pagado.
En el año 2, la empresa realizó una ampliación de capital totalmente desembolsada y tomó deuda a largo
plazo.
Se han repartido dividendos correspondientes a partir del beneficio del año 1.
Se pide:
Elaborar el EFE según el Plan General de Contabilidad.
Solución:
Año 2
1. Resultado del ejercicio antes de impuestos ...................................................... 36.300

2. Ajustes del resultado ............................................................................................. 56.500
a) Amortización del inmovilizado ....................................................................... (+) 55.000
b) Correcciones valorativas por deterioro ........................................................... (+/–)
c) Variación de provisiones ................................................................................... (+/–) 3.000
d) Imputación de subvenciones ............................................................................ (–) – 16.500
e) Resultados por bajas y enajenaciones de inmovilizado ............................... (+/–) 6.000
f) Resultados por bajas y enajenaciones de instrumentos financieros ........... (+/–)
g) Ingresos financieros ........................................................................................... (–)
h) Gastos financieros .............................................................................................. (+) 9.000
.../...
.../...
527
.../...
.../....
i) Diferencias de cambio ....................................................................................... (+/–)
j) Variación de valor razonable en instrumentos financieros .......................... (+/–)
k) Otros ingresos y gastos ...................................................................................... (+/–)
3. Cambios en el capital corriente ............................................................................ –48.874

a) Existencias ........................................................................................................... (+/–) – 14.374
b) Deudores y otras cuentas a cobrar ................................................................... (+/–) – 22.000
c) Otros activos corrientes ..................................................................................... (+/–) – 4.500
d) Acreedores y otras cuentas a pagar ................................................................. (+/–) – 8.000
e) Otros pasivos corrientes .................................................................................... (+/–)
f) Otros activos y pasivos no corrientes .............................................................. (+/–)
4. Otros flujos de efectivo de las actividades de explotación ............................. – 23.850

a) Pagos de intereses .............................................................................................. (–) – 5.000
b) Cobros de dividendos ....................................................................................... (+)
c) Cobros de intereses ............................................................................................ (+)
d) Cobros (pagos) por impuesto sobre beneficio ............................................... (+/–) – 18.850
e) Otros pagos (cobros) .......................................................................................... (–/+)
5. Flujos de efectivo de las actividades de explotación (1 + 2 + 3 + 4) 20.076
6. Pagos por inversiones ............................................................................................. (–) – 99.450

c) Inmovilizado material ....................................................................................... –99.450
g) Otros activos
7. Cobros por desinversiones .................................................................................... (+) 2.000

c) Inmovilizado material ....................................................................................... 2.000
g) Otros activos
8. Flujos de efectivo de las actividades de inversión (7 – 6) ................................ –97.450
9. Cobros y pagos por instrumentos de patrimonio (a + b + c + d + e) ............... 34.000

a) Emisión de instrumentos de patrimonio ........................................................ (+) 34.000
b) Amortización de instrumentos de patrimonio .............................................. (–)
c) Adquisición de instrumentos de patrimonio propio .................................... (–)
d) Enajenación de instrumentos de patrimonio propio .................................... (+)
e) Subvenciones, donaciones y legados recibidos ............................................. (+)
.../...
.../...
528
.../...
.../...
10. Cobros y pagos por instrumentos de pasivo financiero (a – b) ....................... 85.500
a) Emisión de (1 + 2 + 3 + 4) ................................................................................... 85.500
1. Obligaciones y otros valores negociables .................................................................. (+)
2. Deudas con entidades de crédito ................................................................................ (+) 85.500
3. Deudas con empresas del grupo y asociadas ........................................................... (+)
4. Otras deudas .................................................................................................................. (+)
b) Devolución y amortización de (1 + 2 + 3 + 4) .................................................. 0
1. Obligaciones y otros valores negociables .................................................................. (–)
2. Deudas con entidades de crédito ................................................................................ (–)
3. Deudas con empresas del grupo y asociadas ........................................................... (–)
4. Otras deudas .................................................................................................................. (–)
11. Pagos por dividendos y remuneraciones de otros instrumentos de patri-
monio (a + b) .............................................................................................................. –5.000
a) Dividendos .......................................................................................................... (–) –5.000
b) Remuneración de otros instrumentos de patrimonio ................................... (–)
12. Flujos de efectivo de las actividades de financiación (9 + 10 – 11) .................. 114.500
E) AUMENTO/DISMINUCIÓN NETA DEL EFECTIVO O EQUIVALENTES ...... 37.126

(5 + 8 + 12 + D)
Efectivo o equivalentes al comienzo del ejercicio ....................................................... 5.624

Efectivo o equivalentes al final del ejercicio ................................................................ 42.750
ACLARACIONES A LA ELABORACIÓN DEL ESTADO DE FLUJOS DE EFECTIVO:
Pagos por inversión
Saldo final del activo no corriente bruto .............................................................................. 280.200

– Saldo inicial del activo no corriente bruto ................................................................. 198.750
+ Coste histórico del bien dado de baja .......................................................................... 18.000
= Pagos por inversión ....................................................................................................... 99.450
Cobro por desinversión
Coste histórico del bien dado de baja .................................................................................. 18.000

Beneficio/(Pérdida) por enajenación del inmovilizado .................................................... –6.000
Amortización acumulada del bien dado de baja:
AA final ........................................................................................................................... 78.000
– AA inicial ........................................................................................................................ 33.000
= Diferencia (a) ................................................................................................................... 45.000
Dotación de amortización del ejercicio (b) .......................................................................... 55.000
Amortización acumulada del bien dado de baja (b – a) ................................................... 10.000
.../...
529
.../...
VNC del bien dado de baja = Coste histórico – Amortización acumulada ................ 8.000
Precio de venta = VNC – Pérdida por enajenación de inmovilizado .......................... 2.000
Pago de impuestos = Impuesto sobre beneficios + Saldo inicial de Hacienda Pública acree-
dora – Saldo final de Hacienda Pública acreedora
Pago de intereses = Gastos financieros + Saldo inicial de interés a corto plazo de créditos
– Saldo final de intereses a corto plazo de créditos
Dividendos pagados en el año 2 = Beneficio del año 1 – (Reservas finales – Reservas iniciales)
EJEMPLO 9
Balance de situación de «TETRA, SA» (miles de €)
Activo 20X1 20X0
Activo no corriente ............................................................... 42.000 45.750
Inmovilizado intangible ..................................................... 5.700 5.400

Patentes, licencias, marcas y similares ............................... 6.450 6.000
Aplicaciones informáticas .................................................... 750 450
Amortización acumulada .................................................... – 1.500 – 1.050
Inmovilizado material ......................................................... 36.300 40.350

Terrenos y construcciones .................................................... 24.300 30.000
Instalaciones técnicas y maquinaria ................................... 20.400 18.000
Otras instalaciones, utillaje y mobiliario ........................... 900 900
Activo corriente ..................................................................... 18.953 23.190
Existencias .............................................................................. 5.700 5.850

Materias primas y otros aprovisionamientos ................... 975 1.125
Productos en curso ................................................................ 990 990
Productos terminados .......................................................... 3.735 3.735
Deudores ................................................................................ 11.400 14.355

Clientes por ventas y prestaciones de servicios ................ 10.425 10.350
Deudores no comerciales ..................................................... 1.650 4.455
Clientes de dudoso cobro ..................................................... – 675 – 450
Cartera de valores a corto plazo (IFT) .............................. 1.020 1.125
Tesorería ................................................................................. 833 1.860
Total activo ............................................................................ 60.953 68.940

.../...
530
.../...
Patrimonio neto .................................................................... 30.750 32.100

Capital suscrito ..................................................................... 18.000 18.000
Reservas ................................................................................. 11.100 9.000

Reserva legal .......................................................................... 3.600 3.600
Otras reservas ........................................................................ 7.500 5.400
Beneficios del ejercicio ........................................................ 900 5.100

Subvenciones de capital ..................................................... 750 0
Pasivo no corriente ............................................................... 19.748 24.090
Provisión para responsabilidades ....................................... 68 90
Deudas a largo plazo con entidades de crédito ................ 19.680 24.000
Pasivo corriente .................................................................... 10.455 12.750
Proveedores ............................................................................ 7.860 7.950
Acreedores no comerciales y AA.PP. .................................. 2.595 4.800
Cuenta de pérdidas y ganancias de «TETRA, SA» (miles de €)
20X1 20X0
Ingresos de explotación ...................................................... 57.833 64.125

Ventas ..................................................................................... 57.000 64.125
Otros ingresos de explotación .............................................. 833 0
Aprovisionamientos ............................................................ 32.414 33.630

Compras ................................................................................. 32.264 33.630
Variación de existencias materias primas .......................... 150 0
Gastos de personal ............................................................... 20.357 19.500

Sueldos, salarios y asimilados ............................................. 15.000 14.250
Cargas sociales ....................................................................... 5.357 5.250
Amortización del inmovilizado ........................................ 2.370 2.430

Variación de las provisiones de tráfico ............................. 225 225
Otros gastos de explotación ............................................... 510 2.115
Beneficio por enajenación de inmovilizado .................... 510 930
Resultado de explotación .................................................... 2.468 7.155
Resultado financiero ............................................................ – 1.253 – 1.305
Ingresos financieros .............................................................. 113 150
Gastos financieros ................................................................. 1.365 1.455
Resultado antes de impuestos ........................................... 1.215 5.850
Impuesto sobre beneficios .................................................. 315 750
Resultado del ejercicio ........................................................ 900 5.100

.../...
531
.../...
1. Reparto del resultado
Pérdidas y ganancias 20X0: A dividendos ............................... 3.000

A reservas .................................... 2.100
2. Inmovilizado material
Este inmovilizado se halla valorado a su precio de adquisición. La composición y el movimiento de las in-
movilizaciones materiales son los siguientes:
Miles de euros 31-12-20X0 Altas Bajas 31-12-20X1
Coste ............................................................ 48.900 2.400 5.700 45.600

Amortización acumulada ........................ – 8.550 – 1.920 – 1.170 – 9.300
Valor neto contable ................................... 40.350 480 4.530 36.300
3. Inmovilizado intangible
Este inmovilizado se halla valorado a su precio de adquisición. La composición y el movimiento de las in-
movilizaciones inmateriales son los siguientes:
Miles de euros 31-12-20X0 Altas Bajas 31-12-20X1
Coste ............................................................ 6.450 750 0 7.200

Amortización acumulada ........................ – 1.050 – 450 0 – 1.500
Valor neto contable ................................... 5.400 300 0 5.700
4. Cartera de valores
Por dificultades de tesorería, la entidad se vió obligada a vender, a su coste, una parte de la cartera de va-
lores.
5. Subvenciones
A finales de 20X1, la sociedad obtuvo y cobró una subvención de capital por importe de 750.000 euros.
6. Provisiones para responsabilidades

No se han realizado dotaciones durante 20X1. Sin embargo, al conocerse la sentencia de un juicio por un
litigio, la sociedad pagó 23.000 euros en concepto de indemnización, utilizando la provisión previamente
constituida por ella.
7. Deudas a largo plazo

A continuación, se resume el movimiento de este epígrafe del balance:
Miles de euros 31-12-20X0 Altas Cancelaciones 31-12-20X1
Deudas a largo plazo ............................... 24.000 10.500 – 14.820 19.680
Se pide:
Elaborar el EFE del año 20X1.

.../...
532
.../...
Solución:
20X1
c) Variación de provisiones ................................................................................... (+/–)
d) Imputación de subvenciones ............................................................................ (–)
e) Resultados por bajas y enajenaciones de inmovilizado ............................... (+/–) – 510
g) Ingresos financieros ........................................................................................... (–) – 113
3. Cambios en el capital corriente ............................................................................ 810
a) Existencias ........................................................................................................... (+/–) 150
b) Deudores y otras cuentas a cobrar ................................................................... (+/–) 2.955
c) Otros activos corrientes ..................................................................................... (+/–)
d) Acreedores y otras cuentas a pagar ................................................................. (+/–) – 90
e) Otros pasivos corrientes .................................................................................... (+/–) – 2.205
c) Cobros de intereses ............................................................................................ (+) 113
d) Cobros (pagos) por impuesto sobre beneficio ............................................... (+/–) – 315
e) Otros pagos (cobros) .......................................................................................... (–/+) – 23
5. Flujos de efectivo de las actividades de explotación (1 + 2 + 3 + 4) ............... 3.548

b) Inmovilizado intangible .................................................................................... – 750
c) Inmovilizado material ....................................................................................... – 2.400
g) Otros activos
e) Otros activos financieros ................................................................................... 105
g) Otros activos
8. Flujos de efectivo de las actividades de inversión (7 – 6)

.../...
533
.../...
9. Cobros y pagos por instrumentos de patrimonio (a + b + c + d + e) ............... 750

a) Emisión de instrumentos de patrimonio ........................................................ (+)
e) Subvenciones, donaciones y legados recibidos ............................................. (+) 750
10. Cobros y pagos por instrumentos de pasivo financiero (a – b) ....................... – 4.320

a) Emisión de (1 + 2 + 3 + 4) ................................................................................... 10.500
4. Otras deudas .................................................................................................................. (+)
b) Devolución y amortización de (1 + 2 + 3 + 4) .................................................. – 14.820
2. Deudas con entidades de crédito ................................................................................ (–) – 14.820
4. Otras deudas .................................................................................................................. (–)
monio (a + b) .............................................................................................................. – 3.000
a) Dividendos .......................................................................................................... (–) – 3.000
12. Flujos de efectivo de las actividades de financiación (9 + 10 – 11) .................. – 6.570
E) AUMENTO/DISMINUCIÓN NETA DEL EFECTIVO O EQUIVALENTES ...... – 1.027

(5 + 8 + 12 + D)

Efectivo o equivalentes al final del ejercicio ................................................................ 833
EJEMPLO 10
«SMART INVESTMENTS, SA»
Balance de situación (en €) 31-12-X1 31-12-X0

Elementos de transporte ....................................................... 8.550 9.900
Otro inmovilizado material .................................................. 7.500 8.400
.../...
.../...
534
.../...
.../...
Activo corriente .................................................................... 110.550 77.925

Existencias .............................................................................. 13.245 6.900
Clientes ................................................................................... 59.655 39.855
Tesorería ................................................................................. 37.650 31.170
Total activo ............................................................................ 187.200 159.825
Patrimonio neto .................................................................... 139.800 120.075

Capital social .......................................................................... 45.000 30.000
Reservas .................................................................................. 54.000 60.000
Resultado del ejercicio .......................................................... 40.800 30.075

Deudas con entidades de crédito a largo plazo ................ 15.750 15.000
Provisiones a largo plazo ..................................................... 5.550 0

Préstamos a corto plazo ....................................................... 5.250 7.500
Proveedores ............................................................................ 15.255 13.200
Acreedores ............................................................................. 5.595 4.050
1. La aplicación del beneficio antes de impuestos de 20X0 fue:
Pago de dividendos ............................................................ 18.000 euros

Reservas ............................................................................... 9.000 euros
Pago de impuestos ............................................................. 3.075 euros
2. «SMART INVESTMENTS, SA» vendió inmovilizado con las siguientes características:
Coste histórico .................................................................... 3.375 euros

Amortización acumulada ................................................. 2.580 euros
Precio de venta ................................................................... 600 euros
3. La compañía realizó una ampliación de capital con cargo a reservas:
Valor de la ampliación de capital ..................................... 15.000 euros
4. La sociedad realizó las siguientes operaciones con deuda de largo plazo:
Cancelación de deuda de largo plazo ............................. 4.500 euros

Obtención de un nuevo préstamo a largo plazo............. 5.250 euros
5. La amortización del inmovilizado alcanzó los siguientes valores:
Amortización de elementos de transporte ..................... 555 euros

Amortización de otro inmovilizado ................................ 900 euros
.../...
535
.../...
6. Otras operaciones de cobros y pagos son:
Cobro de dividendos ......................................................... 1.350 euros

Pago de intereses financieros ............................................ 675 euros
7. La empresa ha dotado una provisión para riesgos y gastos de largo plazo:
Dotación de la provisión ................................................... 5.550 euros
8. Ha habido una diferencia positiva de cambio con impacto en la tesorería:
Diferencia positiva de cambio .......................................... 330 euros
Se pide:
Calcular el EFE del año 20X1 de «SMART INVESTMENTS, SA» según el Plan General de Contabilidad.
Solución:
Notas 20X1
1. Resultado del ejercicio antes de impuestos ............................................ a 40.800

2. Ajustes del resultado ................................................................................... 6.195
a) Amortización del inmovilizado .............................................................. (+) b 1.455
b) Correcciones valorativas por deterioro .................................................. (+/–)
c) Variación de provisiones .......................................................................... (+/–) c 5.550
d) Imputación de subvenciones ................................................................... (–)
e) Resultados por bajas y enajenaciones de inmovilizado ...................... (+/–) d 195
f) Resultados por bajas y enajenaciones de instrumentos financieros .. (+/–)
g) Ingresos financieros .................................................................................. (–) e – 1.350
h) Gastos financieros ..................................................................................... (+) f 675
i) Diferencias de cambio .............................................................................. (+/–) g – 330
j) Variación de valor razonable en instrumentos financieros ................. (+/–)
k) Otros ingresos y gastos ............................................................................. (+/–)
3. Cambios en el capital corriente ................................................................. – 22.545
a) Existencias .................................................................................................. (+/–) h – 6.345
b) Deudores y otras cuentas a cobrar .......................................................... (+/–) i – 19.800
c) Otros activos corrientes ............................................................................ (+/–)
d) Acreedores y otras cuentas a pagar ........................................................ (+/–) j 3.600
e) Otros pasivos corrientes ........................................................................... (+/–)
f) Otros activos y pasivos no corrientes ..................................................... (+/–)
4. Otros flujos de efectivo de las actividades de explotación .................. – 2.400
a) Pagos de intereses ..................................................................................... (–) f – 675
b) Cobros de dividendos .............................................................................. (+) e 1.350
c) Cobros de intereses ................................................................................... (+)
d) Cobros (pagos) por impuesto sobre beneficio ...................................... (+/–) k – 3.075
e) Otros pagos (cobros) ................................................................................. (–/+)
5. Flujos de efectivo de las actividades de explotación (1 + 2 + 3 + 4) ..... 22.050

.../...
536
.../...
6. Pagos por inversiones .................................................................................. (–) 0

g) Otros activos
7. Cobros por desinversiones .......................................................................... (+) 3.600
c) Inmovilizado material .............................................................................. d 3.600
g) Otros activos
8. Flujos de efectivo de las actividades de inversión (7 – 6) ...................... 3.600
9. Cobros y pagos por instrumentos de patrimonio (a + b + c + d + e) ..... 0

a) Emisión de instrumentos de patrimonio .............................................. (+) l 0
b) Amortización de instrumentos de patrimonio .................................... (–)
c) Adquisición de instrumentos de patrimonio propio .......................... (–)
d) Enajenación de instrumentos de patrimonio propio .......................... (+)
e) Subvenciones, donaciones y legados recibidos ................................... (+)
10. Cobros y pagos por instrumentos de pasivo financiero (a – b) ............. – 1.500

a) Emisión de (1 + 2 + 3 + 4) ......................................................................... 5.250
1. Obligaciones y otros valores negociables ....................................................... (+)
2. Deudas con entidades de crédito ..................................................................... (+) m 5.250
3. Deudas con empresas del grupo y asociadas ................................................ (+)
4. Otras deudas ....................................................................................................... (+)
b) Devolución y amortización de (1 + 2 + 3 + 4) ........................................ – 6.750
1. Obligaciones y otros valores negociables ....................................................... (–)
2. Deudas con entidades de crédito ..................................................................... (–) m – 6.750
3. Deudas con empresas del grupo y asociadas ................................................ (–)
4. Otras deudas ....................................................................................................... (–)
11. Pagos por dividendos y remuneraciones de otros instrumentos de
patrimonio (a + b) ........................................................................................... – 18.000
a) Dividendos ................................................................................................ (–) n – 18.000
b) Remuneración de otros instrumentos de patrimonio ......................... (–)
12. Flujos de efectivo de las actividades de financiación (9 + 10 – 11) ........ – 19.500
D) EFECTO DE LAS VARIACIONES DE LOS TIPOS DE CAMBIO g 330
.../...
537
.../...
E) AUMENTO/DISMINUCIÓN NETA DEL EFECTIVO O EQUIVALENTES 6.480

(5 + 8 + 12 + D)
Efectivo o equivalentes al comienzo del ejercicio .............................................. 31.170

Efectivo o equivalentes al final del ejercicio ....................................................... 37.650
Notas:
a El resultado antes de impuestos de 20X1 asciende a ........................................................................ 40.800 euros
b La amortización del inmovilizado ha sido de .................................................................................... 1.455 euros
c Ajustamos la variación de provisiones. La dotación de la provisión para riesgos y gastos no

tiene impacto en la tesorería ................................................................................................................. 5.550 euros
d El resultado por baja y enajenación del inmovilizado es igual a:
Precio de venta – (Coste histórico – Amortización acumulada)
Hay que dar de baja la pérdida por la enajenación, 195 euros. El impacto sobre el cash flow se
recoge en las actividades de inversión por el precio de venta, que es el flujo cobrado por dicha
enajenación .............................................................................................................................................. 195 euros
Adicionalmente calculamos cuál ha sido la inversión en inmovilizado:
La misma es igual a: ANC final bruto – ANC inicial bruto + Desinversiones de ANC duran-
te el período.
Para ello obtenemos el nivel de ANC final bruto [ANC final neto + Amortización acumulada
conocida (1) – ANC inicial bruto (ANC inicial neto + Amortización acumulada conocida (2)]
+ Desinversión producida durante el año (= Coste histórico del elemento enajenado)
Para determinar la amortización acumulada hay que partir de la base de que la misma no es
conocida. Sólo sabemos que:
(1) La única amortización acumulada conocida final es la dotación del ejercicio.

(2) La única amortización acumulada conocida inicial es la del elemento dado de baja.
El cálculo de la inversión del período en ANC es:
ANC final neto ............................................................................................................................. 76.650 euros

+ Amortización acumulada final conocida ............................................................................. 1.455 euros
= Total ANC final bruto ............................................................................................................ 78.105 euros
ANC inicial neto .......................................................................................................................... 81.900 euros

+ Amortización acumulada inicial conocida .......................................................................... 2.580 euros
= Total ANC inicial bruto ........................................................................................................... 84.480 euros
+ Desinversión producida durante el año

(= Coste histórico del elemento enajenado) .............................................................................. 3.375 euros
= Inversión del período .............................................................................................................. – 3.000 euros
Por tanto, estamos ante una desinversión por valor de .................................................................... 3.000 euros
El flujo total por actividades de inversión es, pues, de .................................................................... 3.600 euros
e Los ingresos financieros corresponden al cobro de dividendos ..................................................... 1.350 euros
f Los gastos financieros ascienden a ...................................................................................................... 675 euros

Ambas partidas (e) y (f) se ajustan para mostrarse por los importes efectivamente cobrados y
pagados en el apartado 4.
.../...
538
.../...
g La diferencia de cambio sí tiene impacto en la caja. Se ajusta en el resultado para mostrarse

después en el apartado D.
h El incremento de existencia ha ascendido a ....................................................................................... 6.345 euros
i El incremento de clientes ha ascendido a ........................................................................................... 19.800 euros

Ambas partidas (h) e (i) suponen inversiones en activos operativos, lo que detrae liquidez de la
compañía. Ello explica su signo negativo en el cash flow de las actividades de explotación.
j Los saldos de proveedores y acreedores aumenta en ...................................................................... 3.600 euros

Ello supone que se dejan de pagar parte de las compras del ejercicio, lo que aumenta el flujo de
efectivo de las actividades de explotación
k El pago por impuestos sobre beneficios se considera como flujo de efectivo de las actividades
de explotación. El mismo asciende a ................................................................................................... 3.075 euros
l La emisión de capital con cargo a reservas no tiene impacto en la tesorería
m La obtención de un nuevo préstamo de largo plazo asciende a ..................................................... 5.250 euros
y constituye la fuente de financiación ajena del ejercicio
Por otra parte la empresa cancela deuda de dos tipos distintos por valor de ................................... 6.750 euros
I) Deuda de largo plazo ........................................................................................................................ 4.500 euros

II) Deuda de largo plazo (diferencia de saldos de préstamo de corto plazo) .............................. 2.250 euros
n El pago de dividendos asciende a ....................................................................................................... 18.000 euros
5. ELABORACIÓN DE UN ESTADO DE CASH FLOW FUNCIONAL
A continuación proponemos otro modelo de estado de cash flow de carácter funcional, que no coin-
cide exactamente con la propuesta en la NIC 9.ª ni con el estado de flujos de efectivo del Plan General
de Contabilidad. El mismo tiene dos características esenciales:
• La elaboración por el método directo de los flujos de caja de las actividades de explotación,
ya que el modelo del EFE del Plan General de Contabilidad, como se comentó anteriormen-
te, no permite determinar cuáles han sido los cobros por ventas ni los pagos por compras
realizados por la empresa, al basarse en el método indirecto.
• La consideración de los cobros y pagos de intereses como consecuencia de decisiones de

inversión y financiación, respectivamente, considerándolos en dichas categorías en lugar de
tratarlos como flujos de las actividades de explotación.
Para comprender la asignación de los flujos, tomemos como referencia la estructura del balance fi-
nanciero o de gestión estudiado en anteriores Unidades. El gráfico 1 nos presenta la asociación de los
cash flows generados a las tres grandes masas patrimoniales de dicho balance:
539
GRÁFICO 1
Cash flows operativos Cash flows financieros
NOF
RECURSOS
FINANCIEROS
ACTIVO NO CORRIENTE
Cash flows de inversión
De acuerdo con esta propuesta, la asignación de flujos de caja sería, de forma esquemática, la si-
guiente:
A) Cash flow de actividades de explotación u operativas
• Positivos (cobros):
– Por venta de bienes y prestación de servicios.
– Por otros ingresos accesorios a la explotación.
• Negativos (pagos):
– Pago a proveedores.
– Pagos asociados con la producción y explotación, comerciales, generales y ad-
ministrativos.
– Pago de impuestos.
B) Cash flow de actividades de inversión
– Por venta de inmovilizado (material e inmaterial).
– Por venta de activos financieros.
– De dividendos e intereses (consecuencia de nuestras inversiones).
– Recepción del principal de préstamos realizados.
– Por inversión en inmovilizado (materiales e inmateriales).
– Por inversión en activos financieros.
540
C) Cash flow de las actividades de financiación
– Emisión de acciones (parte desembolsada).
– Emisión de obligaciones (parte desembolsada).
– Obtención de préstamos a largo plazo.
– Obtención de préstamos a corto plazo.
– Recompra de acciones y obligaciones.
– Devolución de deuda de largo plazo.
– Pago de intereses.
– Pago de dividendos.
A continuación se muestra un ejemplo sencillo de elaboración del estado de cash flow funcional y,
alternativamente, el EFE del Plan General de Contabilidad:
EJEMPLO 11
La empresa «SOIR, SA» presenta los siguientes estados económico-financieros (en €):
Balance de situación 20X1 20X0
ACTIVO
Activo corriente .................................................................... 439.800 390.000

Existencias .............................................................................. 87.000 105.000
Clientes ................................................................................... 279.000 234.000
Tesorería ................................................................................. 73.800 51.000
Total activo ............................................................................ 840.000 720.000
PASIVO + PATRIMONIO NETO
Patrimonio neto .................................................................... 459.090 411.000

Capital ..................................................................................... 210.000 180.000
Reservas .................................................................................. 217.500 204.000
Beneficios ................................................................................ 31.590 27.000

Préstamo a largo plazo ......................................................... 135.000 150.000

Proveedores ............................................................................ 182.910 90.000
Acreedores varios .................................................................. 63.000 69.000
Total pasivo + Patrimonio neto ......................................... 840.000 720.000

.../...
541
.../...
Cuenta de pérdidas y ganancias 20X1
1. Ventas ..................................................................................................... 600.000

2. Coste de la mercancía vendida ........................................................... 456.000
3. Margen bruto de explotación ............................................................ 144.000
4. Gastos de explotación .......................................................................... 75.000

5. Amortizaciones ..................................................................................... 15.000
6. Beneficio por enajenación de inmovilizado ..................................... 3.600
7. Margen bruto de explotación ............................................................ 57.600
9. Gastos financieros ................................................................................ 9.000
10. BAI ......................................................................................................... 48.600
11. Impuesto sobre beneficios ................................................................... 17.010
12. Beneficio neto ....................................................................................... 31.590
El cuadro de activo no corriente es el siguiente:
20X1 20X0

Instalaciones técnicas ............................................................ 189.000 150.000
Activo no corriente bruto .................................................... 459.000 375.000
Activo no corriente neto ...................................................... 400.200 330.000
El beneficio extraordinario se ha producido por la venta de un inmueble por . 6.000 euros

Este inmueble había sido adquirido en su momento por ..................................... 3.600 euros
y al venderlo, estaba amortizado en ......................................................................... 1.200 euros
Los beneficiarios del año 20X0 fueron aplicados al pago de dividendos y a reservas a partes iguales.
Se pide:
• El estado funcional de cash flow por el método directo.

• El EFE del Plan General de Contabilidad.
.../...
542
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Solución:
Cobros – Saldo Magnitud Saldo

Estado de cash flow funcional - Método directo Cobros Pagos
– Pagos inicial de rdos. final
Cash flow por actividades operativas ............ 555.000 – 443.100 111.900

Cobros por ventas .............................................. 555.000 234.000 600.000 279.000
Pagos por compras (*) ....................................... 345.090 90.000 438.000 182.910
Pagos de explotación ........................................ 81.000 69.000 75.000 63.000
Pago de impuesto sobre beneficios .................. 17.010
Cash flow por actividades de inversión ........ 6.000 – 87.600 – 81.600
Cobros por desinversión .................................... 6.000
Pagos por inversión ........................................... 87.600
Cash flow por actividades de financiación .. 30.000 – 37.500 – 7.500
Cobros por ampliación de capital .................... 30.000
Pagos por devolución de deuda ....................... 15.000
Pagos por gastos financieros ............................ 9.000
Pagos por dividendos ........................................ 13.500
Cash flow total ................................................... 591.000 – 568.200 22.800
(Operación + Inversión + Financiación)
Saldo inicial de tesorería .................................. 51.000

Cash flow total ...................................................... 22.800
Saldo final de tesorería ..................................... 73.800
(*) Determinación de las compras netas: Existencias finales + Coste de la mercancía vendida – Existencias iniciales.
COMPRAS NETAS ................................................. 438.000

Existencias finales ................................................... 87.000
CMV .......................................................................... 456.000
Existencias iniciales ................................................. 105.000
Los cobros y pagos de explotación se obtienen con la fórmula genérica de:
Magnitud de resultados + Saldo inicial de la partida de balance asociada – Saldo final de partida de balance asociada
Los pagos por intereses se consideran como flujo negativo de la actividad de financiación, ya que se derivan de una decisión anterior
de financiación, al igual que el pago de dividendos.
Si hubiera habido cobros por intereses se hubieran considerado como flujos positivos de la actividad de inversión porque se derivan
de las inversiones financieras realizadas por la empresa previamente.
Cálculo del cobro por desinversión:
Coste histórico ......................................................... 3.600

– Amortización acumulada ................................... 1.200
= Valor neto contable ............................................. 2.400
Precio de venta ........................................................ 6.000

– Valor neto contable ............................................. 2.400
= Beneficio por enajenación de inmovilizado .... 3.600
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543
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Cálculo del pago por inversión:
Saldo final de ANC bruto ....................................... 459.000

– Saldo inicial de ANC bruto ............................... 375.000
+ Coste histórico del bien dado de baja ............... 3.600
= Pagos por inversión ............................................ 87.600
A través de este método es posible obtener las cifras de cobros por ventas y pagos por compras, las cuales no
se pueden determinar al elaborar el EFE del Plan General de Contabilidad por el método indirecto.
«SOIR, SA» - Estado de flujos de efectivo PGC 20X0

c) Variación de provisiones ................................................................................... (+/–)
d) Imputación de subvenciones ............................................................................ (–)
e) Resultados por bajas y enajenaciones de inmovilizado ............................... (+/–) –3.600
3. Cambios en el capital corriente ............................................................................ 59.910
a) Existencias ........................................................................................................... (+/–) 18.000
c) Otros activos corrientes ..................................................................................... (+/–)
d) Acreedores y otras cuentas a pagar ................................................................. (+/–) 86.910
5. Flujos de efectivo de las actividades de explotación (1 + 2 + 3 + 4) ............... 102.900

g) Otros activos
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544
.../...

g) Otros activos
8. Flujos de efectivo de las actividades de inversión (7 – 6) ................................ – 81.600

10. Cobros y pagos por instrumentos de pasivo financiero (a – b) ....................... – 15.000

a) Emisión de (1 + 2 + 3 + 4) ...................................................................................
2. Deudas con entidades de crédito ................................................................................ (+)
4. Otras deudas .................................................................................................................. (+)
b) Devolución y amortización de (1 + 2 + 3 + 4) .................................................. – 15.000
2. Deudas con entidades de crédito ................................................................................ (–) – 15.000
4. Otras deudas .................................................................................................................. (–)
monio (a + b) .............................................................................................................. – 13.500
a) Dividendos .......................................................................................................... (–) – 13.500

(5 + 8 + 12 + D)

545
EJEMPLO 12
El cash flow consolidado de «INDRA»:
Estado de cash flow consolidado
1 TRIM 05 1 TRIM 04 Variación

M€ M€ M€
CAJA OPERATIVA
Resultado antes de impuestos 34,2 27,1 7,1
Ajustes:
• Amortizaciones, provisiones y subvenciones 3,8 3,0 0,8
• Resultados por cartera de valores 0,5 0,8 (0,3)
• Resultados financieros (2,7) (2,5) 0,2
Cash flow antes de variación del capital circulante 35,8 28,5 7,3
Clientes, neto 20,0 62,1 (42,1)

Existencias, neto (2,3) 1,4 (0,9)
Proveedores, neto 36,8 18,7 18,1
Variación en el capital circulante 54,4 82,2 (27,8)

Otras variaciones operativas (10,4) (6,4) (4,0)
Impuesto sobre Sociedades pagado (0,5) (0,1) (0,4)
Cash flow generado por las operaciones 79,3 104,2 (24,9)
INVERSIONES
Material, neto (2,2) (2,7) 0,5
Inmaterial, neto (0,7) (0,7) (0,1)
Financiero, neto (34,1) (0,8) (34,9
Intereses cobrados 3,3 1,8 1,5
Cash flow generado/(aplicado) en inversión 34,5 (2,3) 36,9
FINANCIACIÓN
Variación de acciones propias (58,6) (0,8) (57,8)
Dividendos de la sociedad dominante (49,3) 0,0 (49,3)
Aumentos (devoluciones) subvenciones (0,1) 1,1 (1,1)
Aumentos (disminuciones) deuda financiera 2,3 (1,7) 4,0
Intereses pagados (0,1) (0,2) 0,1
Cash flow generado/(aplicado) en financiación (105,7) (1,6) (104,1)
Aumento neto de efectivo y equivalentes 8,1 100,3 (92,2)
Saldo inicial de efectivo y equivalentes 275,8 211,6 64,2
Variación de la tasa de cambio 0,1 0,1 0,1

Aumento neto de efectivo y equivalentes 8,1 100,3 (92,2)
Saldo final de efectivo y equivalentes 284,0 312,0 (28,0)

Endeudamiento financiero a corto y largo plazo (83,6) (80,6) (3,0)
Posición de caja neta 200,4 231,4 (31,0)
Acorde con las Normas Internacionales de Información Financiera (NIIF). La aplicación de las NIC 32 y 39 (instrumentos
financieros) podrá variar en función de los criterios que finalmente se recomienden. En todo caso, dichas variaciones no
tendrían efecto significativo.
Cifras no auditadas.
546
Este ejemplo nos muestra el estado de cash flow consolidado de «INDRA» (de comparación entre
los primeros trimestres del año 2004 y 2005, respectivamente). El mismo presenta varias particularida-
des que lo hacen especialmente interesante:
• En primer lugar, está elaborado según lo propuesto en las NIC, utilizando las posibilidades
que ofrece dicha normativa al respecto de la ubicación de determinadas partidas.
• El cash flow generado por las operaciones se elabora por el método indirecto, pero no in-
cluye ni cobros ni pagos de intereses.
• Los pagos de intereses se consideran como cash flow negativo de la financiación, ya que se
derivan de decisiones de endeudamiento tomadas en el pasado.
• Los cobros de dividendos e intereses se consideran como cash flow de la inversión, ya que
se derivan de inversiones financieras tomadas en el pasado.
• Pero la propuesta más interesante es que no muestra finalmente sólo la variación de la te-
sorería y activos equivalentes, sino que compara dicha magnitud con la deuda financiera,
de modo que muestra la caja neta resultante (tesorería y activos equivalentes menos deuda
financiera). De haber sido superior la deuda financiera a la tesorería y activos equivalentes,
el saldo final sería la deuda financiera neta, concepto introducido en la Unidad 7 de análisis
de la rentabilidad. Este estado de cash flow tiene la ventaja de que muestra, pues, la posi-
ción neta, comparando la caja (tesorería y activos líquidos) con la deuda financiera.
Como colofón de este apartado, mostramos en el cuadro 1 el tratamiento de intereses y dividendos

cobrados y pagados según el EFE del Plan General de Contabilidad, las NIC y el cash flow funcional
que acabamos de mostrar:
CUADRO 1
Concepto NIC 7 EFE PGC Cash flow funcional
Intereses pagados Flujo de explotación o de Flujo de explotación Flujo de financiación

financiación
Intereses cobrados Flujo de explotación o de Flujo de explotación Flujo de inversión

inversión
Dividendos pagados Flujo de explotación o de Flujo de financiación Flujo de financiación

financiación
Dividendos cobrados Flujo de explotación o de Flujo de explotación Flujo de inversión

financiación
547
6. ANÁLISIS DEL ESTADO DE CASH FLOW
El segundo objetivo de nuestra Unidad, tras la elaboración del EFE, es su análisis. Los profesores
Viallet y Hawawini señalan que el analista, además de ser capaz de preparar el estado cash flow a partir
del balance y de la cuenta de pérdidas y ganancias, debe estar en condiciones de conocer la relación entre
el saldo de tesorería y los cash flows; la relación entre el beneficio y los cash flows; cómo las decisiones
adoptadas en el negocio afectan a los cash flows; e interpretar el estado de cash flow elaborado.
El análisis del estado de flujo de efectivo lo realizaremos sobre la base de tres herramientas:
• Los ratios.
• El análisis gráfico.
• Los comentarios al EFE.
6.1. EL ANÁLISIS DE RATIOS
Al igual que en los demás estados económico-financieros y en otros aspectos del análisis, los ra-
tios son una herramienta muy útil para comparar la importancia relativa de los flujos de efectivo de la
compañía, entre sí y respecto de variables de resultados y de balance. La relación de ratios a utilizar es
la siguiente:
• FEAE/Importe neto de la cifra de negocios.

• FEAE/EBITDA.
• Cobros por actividades de explotación/Pagos por actividades de explotación.
• FEAE/FEAI.
• FEAE/Deuda financiera.
• Cobros por desinversiones/Pagos por inversiones.
• Flujo libre de caja/Deuda financiera.
• Flujo libre de caja/FEAF.
• Cobros por financiación/Pagos por financiación.
6.1.1. Ratio 1. Flujos de efectivo de actividades de explotación entre el importe neto

de la cifra de negocios
El ratio 1 se construye del siguiente modo:
FEAE
Ratio 1 = × 100
Importe neto de la cifra de negocios
548
Este ratio nos muestra el peso de los flujos procedentes de las actividades de explotación respecto
de los ingresos de la compañía por ventas y prestaciones de servicios.
La composición de su numerador y de su denominador es la siguiente:
• Numerador. Flujos de efectivo de las actividades de explotación (FEAE).
• Denominador. Importe neto de la cifra de negocios.
6.1.2. Ratio 2. Flujos de efectivo de actividades de explotación entre el EBITDA
FEAE
Ratio 2 = × 100
EBITDA
Este ratio nos muestra el peso de los flujos procedentes de las actividades de explotación respecto
del EBITDA (beneficios antes de intereses, impuestos y amortizaciones) de la compañía. Respecto del
anterior, tiene la ventaja de que las magnitudes comparadas tienen mayor relación entre sí, ya que el de-
nominador de este ratio (el EBITDA) muestra una magnitud de resultado de explotación –sin conside-
rar las amortizaciones– frente al denominador del primer ratio (las ventas), que expresaba únicamente
la cifra de negocio.
• Numerador. Flujos de efectivo de las actividades de explotación (FEAE).
• Denominador. EBITDA (earnings before interests taxes depreciation and amortization =

beneficio antes de intereses, impuestos y amortizaciones).
6.1.3. Ratio 3. Cobros por actividades de explotación entre pagos por actividades de
explotación
Cobros por actividades de explotación

Ratio 3 = × 100
Pagos por actividades de explotación
Este ratio sólo se puede calcular mediante el método directo, ya que el método utilizado en el EFE
del Plan General de Contabilidad no permite determinar los cobros y los pagos por actividades de explo-
tación. Del mismo modo, su composición puede verse alterada en función de incluir o no los cobros por
intereses y dividendos y pagos por intereses dentro de las magnitudes comparadas. El sentido del ratio
549
es mostrar el peso de los cobros procedentes de las actividades de explotación respecto de los pagos que
provienen de las mismas. El mejor indicador de liquidez de una compañía es el tener unos cobros supe-
riores a los pagos por estos conceptos, ya que un robusto cash flow neto de actividades de explotación
será la mejor garantía para poder hacer frente a las necesidades de inversión y de devolución de la finan-
ciación en la empresa.
• Numerador. Cobros por actividades de explotación.
• Denominador. Pagos por actividades de explotación.
6.1.4. Ratio 4. Flujos de efectivo de actividades de explotación entre flujos de efec-

tivo de actividades de inversión
FEAE
Ratio 4 = × 100
FEAI
Este ratio nos muestra el peso de los flujos procedentes de las actividades de explotación respecto de
los flujos procedentes de las actividades de inversión. El peso relativo de cada una de estas dos partidas
condiciona en gran medida la posición de liquidez de la empresa, y nos informará sobre las necesidades
de financiación de la misma. Es deseable que la compañía tenga unos flujos de explotación suficientes
para atender sus requerimientos de inversión.
• Numerador. Flujo de efectivo de las actividades de explotación (FEAE).
• Denominador. Flujo de efectivo de las actividades de inversión (FEAI).
6.1.5. Ratio 5. Flujo de efectivo de actividades de explotación entre deuda financiera
FEAE
Ratio 5 = × 100
Deuda financiera promedio
Este ratio compara los flujos provenientes de las actividades de explotación con el saldo de deuda fi-
nanciera (Pasivo corriente bancario + Pasivo no corriente). La primera fuente de devolución de la deuda
financiera deben ser los flujos de explotación, si bien éstos, previamente, han tenido que servir también
para atender los requerimientos de inversión.
550
• Numerador. Flujo de efectivo de actividades de explotación (FEAE).
• Denominador. Deuda financiera promedio.
6.1.6. Ratio 6. Cobros por desinversiones entre pagos por inversiones
Cobros por desinversiones

Ratio 6 = × 100
Pagos por inversiones
Este ratio nos muestra la parte de los pagos por inversiones que la empresa financia mediante la
desinversión en activos.
• Numerador. Cobros por desinversiones.
• Denominador. Pagos por inversiones.
6.1.7. Ratio 7. Flujo libre de caja entre deuda financiera
Flujo libre de caja (free cash flow)

Ratio 7 = × 100
Deuda financiera promedio
El flujo libre de caja (FLC) o free cash flow es una magnitud que se obtiene mediante la agregación
de los flujos de las actividades de explotación y los flujos de las actividades de inversión. Su fórmula es
la siguiente:
FLC = FEAE + FEAI
Este ratio nos muestra cuáles serán las necesidades financieras de la empresa en el caso de que los
flujos por actividades de explotación no sean suficientes para atender los requerimientos de inversión;
y compara dichas necesidades con la deuda financiera de la empresa. Altos flujos libres de caja evitarán
altos requerimientos de deuda y permitirán su devolución.
551
• Numerador. Flujo libre de caja (free cash flow).
• Denominador. Deuda financiera promedio.
6.1.8. Ratio 8. Flujo libre de caja entre flujos de efectivo de actividades de finan-
ciación
Flujo libre de caja (free cash flow)

Ratio 8 = × 100
FEAF
Este ratio guarda bastante relación con el anterior. Nos muestra el flujo libre de caja frente a los flu-
jos de efectivo de las actividades de financiación. Esta última magnitud vendrá condicionada, tanto por
el flujo libre de caja como por las decisiones de financiación tomadas en períodos anteriores, las cuales
implicarán posiblemente la devolución de parte de la deuda financiera.
• Numerador. Flujo libre de caja (free cash flow).
• Denominador. Flujos de efectivo de actividades de financiación.
6.1.9. Ratio 9. Cobros por actividades de financiación entre pagos por actividades
de financiación
Cobros por actividades de financiación

Ratio 9 = × 100
Pagos por actividades de financiación
Este ratio nos compara los cobros provenientes de instrumentos de patrimonio y de pasivo finan-
ciero con los pagos por esas mismas fuentes, así como por dividendos y remuneraciones de otros instru-
mentos de patrimonio.
• Numerador. Cobros por actividades de financiación.
• Denominador. Pagos por actividades de financiación.
552
6.2. EL ANÁLISIS GRÁFICO
Una segunda herramienta para el análisis de los flujos de efectivo es el análisis gráfico de compa-
ración de las tres magnitudes netas que lo componen: FEAE, FEAI y FEAF. Para ilustrar sus posibilida-
des, mostramos a continuación distintas situaciones modelo y su interpretación:
• Comienzo de actividad de la empresa.
• Empresa en funcionamiento.
• Buena generación de FEAE.
• Problemas de viabilidad.
• Ampliación de la capacidad.
• Recompensa al accionista.
6.2.1. Situación de comienzo de actividad de la empresa
GRÁFICO 2
FEAF
Situación 1. La empresa comienza su

actividad
FEAE insuficientes, e incluso nega-
tivos para atender los altos requeri-
mientos de inversión.
La empresa está ampliando su ca-
pacidad con un bajo nivel de activi-
dad y tiene elevadas necesidades de
FEAE financiación.
Free cash flow < 0

FEAI
553
6.2.2. Situación de empresa en funcionamiento
GRÁFICO 3
FEAE Situación 2. La empresa en funciona-

miento
FEAF FEAE positivos pero insuficientes
para atender los requerimientos de
inversión.
La empresa aún está ampliando su
capacidad, y los flujos de la explo-
tación no pueden financiar toda la
inversión requerida. Se tiene que
tomar financiación de socios o deuda
financiera.
Free cash flow < 0

FEAI
6.2.3. Situación de buena generación de flujos de efectivo de actividades de explo-

tación
GRÁFICO 4
FEAE Free cash flow > 0
Situación 3. Buena generación de FEAE

FEAE muy positivos. La empresa no
tiene grandes necesidades de inver-
sión, por lo que los excedentes obte-
FEAI nidos pueden servir para devolver
deuda o pagar a los accionistas.
FEAF
554
6.2.4. Situación de problemas de viabilidad
GRÁFICO 5
FEAI
Free cash flow > 0
Situación 4. Problemas de viabilidad

FEAE negativos. La empresa tiene
que devolver la deuda contraída los
años anteriores y no genera flujos
caja en sus actividades de explota-
ción, por lo que debe desprenderse
FEAE de activos.
El free cash flow es positivo por la
venta de activos, no por los flujos
FEAF
de explotación.
6.2.5. Situación de ampliación de capacidad
GRÁFICO 6
FEAE Situación 5. Ampliación de capacidad

FEAE muy positivos. La empresa
tiene muy buena generación de caja
de explotación.
No tiene necesidades de financia-
ción externa y está dedicando su
excedente a ampliar capacidad, po-
siblemente en adquisiciones de otras
empresas o negocios.
FEAF
Free cash flow próximo a 0

FEAI
555
6.2.6. Situación de recompensa al accionista
GRÁFICO 7
FEAE
Situación 6. Recompensa al accionista
FEAE muy positivos. La empresa
tiene muy buena generación de caja
de explotación.
No tiene necesidades de inversión ni
de financiación y está dedicando su
excedente a remunerar al accionista,
vía pago de dividendos y/o reduc-
FEAI ción de capital.
FEAF
Free cash flow > > 0
6.3. COMENTARIOS AL ESTADO DE FLUJOS DE EFECTIVO
Un posible guión para la elaboración de comentarios de análisis del EFE es el siguiente:
a) Comentarios sobre flujos de efectivo de actividades de explotación.
• Sobre volumen de FEAE.
• Sobre ratio de FEAE s/importe neto de la cifra de negocios.
• Sobre ratio de FEAE s/EBITDA.
• Sobre ratio de cobros de explotación s/ pagos de explotación.
• Sobre el FEAE s/deuda financiera.
b) Comentarios sobre flujos de efectivo de actividades de inversión.
• Sobre los cobros por desinversiones frente a los pagos por inversiones.
c) Comentario sobre el flujo libre de caja.
• Sobre los FEAE s/FEAI.
556
• Sobre el flujo libre de caja s/deuda financiera.
• Sobre el flujo libre de caja s/FEAF.
d) Comentarios sobre flujos de efectivo de actividades de financiación.
• Sobre cobros por financiación s/ pagos por financiación.
• Sobre el pago de dividendos frente a la emisión de instrumentos de patrimonio.
• Sobre la financiación vía instrumentos de patrimonio frente a la financiación vía pa-

sivo financiero.
e) Comentario de resumen general sobre el EFE y la situación de la compañía.
EJEMPLO 13
La sociedad «LAPOLA, SA» presenta los siguientes estados económico-financieros de balance y cuenta de
pérdidas y ganancias:
Balance de situación (datos en miles de €) Año X+1 Año X
ACTIVO
Activo no corriente ................................................................................................ 184.980 196.075
Existencias .............................................................................................................. 52.420 34.164
Clientes y deudores .............................................................................................. 72.000 49.400
Tesorería ................................................................................................................. 19.475 7.311
Gastos anticipados ................................................................................................ 5.025 2.000
Total activo ............................................................................................................ 333.900 288.950
PASIVO Y PATRIMONIO NETO

Capital social ......................................................................................................... 125.850 115.850
Reservas .................................................................................................................. 17.100 10.600
Pérdidas y ganancias ............................................................................................ 36.071 15.600
Subvenciones de capital ....................................................................................... 32.500 65.000
Deudas a largo plazo ........................................................................................... 105.200 38.950
Proveedores ............................................................................................................ 6.300 21.500
Hacienda Pública por impuesto sobre beneficios ............................................ 3.555 17.550
Intereses a corto plazo de créditos ...................................................................... 2.278 0
Provisiones a corto plazo ...................................................................................... 5.046 3.900
Total pasivo + Patrimonio neto ......................................................................... 333.900 288.950
.../...
557
.../...
Cuenta de pérdidas y ganancias (datos en miles de €) Año X+1
Ventas ...................................................................................................................... 322.500

Subvenciones de capital traspasadas al resultado del ejercicio ...................... 32.500
Trabajos realizados por la empresa para su inmovilizado .............................. 9.640
Consumo de materiales ........................................................................................ 51.000
Servicios exteriores ............................................................................................... 82.000
Amortizaciones ...................................................................................................... 32.500
Dotación de provisiones de corto plazo ............................................................ 1.146
Otros gastos de explotación ................................................................................. 143.500
Beneficios por enajenación de inmovilizado ..................................................... 9.000
Resultado neto de la explotación ...................................................................... 63.494
Gastos financieros ................................................................................................. 8.000
BAI .......................................................................................................................... 55.494
Impuesto sobre beneficios .................................................................................... 19.423
Beneficio neto ........................................................................................................ 36.071
Adicionalmente, se dispone de la siguiente información:
Activo no corriente Año X+1 Año X
MATERIAL
Construcciones (*) ................................................................................................. 84.600 66.625
Maquinaria ............................................................................................................. 126.030 131.725
Inmovilizado material bruto .............................................................................. 210.630 198.350
Amortización acumulada del inmovilizado material ...................................... 60.000 35.000
Inmovilizado material neto ................................................................................ 150.630 163.350
INTANGIBLE
Propiedad industrial ............................................................................................. 44.550 40.625
Inmovilizado intangible bruto .......................................................................... 44.550 40.625
Amortización acumulada del inmovilizado material ..................................... 10.200 7.900
Inmovilizado intangible neto ............................................................................ 34.350 32.725
Activo no corriente bruto total .......................................................................... 255.180 238.975
Amortización acumulada del inmovilizado ..................................................... 70.200 42.900
Activo no corriente neto total ........................................................................... 184.980 196.075
(*) El saldo final bruto de construcciones incluye la activación de los gastos en trabajos realizados por la empresa para su inmoviliza-
do que han sido pagados.
.../...
558
.../...
1. Se ha enajenado una maquinaria cuyo coste histórico es de 8.600 miles de euros.

2. Los trabajos realizados para la empresa corresponden a gastos de explotación desembolsados en su
totalidad y que han sido aplicados a las construcciones.
3. Los saldos de interés a corto plazo de créditos amparan la parte pendiente de desembolso de gastos
financieros.
4. Los saldos de Hacienda Pública acreedora por impuesto sobre beneficios ampara la parte pendiente
de desembolso del impuesto sobre beneficios devengado.
5. Las subvenciones traspasadas al ejercicio corresponden al penúltimo año de vida útil de un activo in-
movilizado adquirido en ejercicios anteriores.
6. En el ejercicio X+1 se repartieron dividendos correspondientes al ejercicio anterior.
Se pide:
1. Elaborar el EFE según el Plan General de Contabilidad de 2007.

2. Realizar el análisis del mismo.
Solución:
Estado de flujo de efectivo Año X+1

2. Ajustes del resultado ............................................................................................. 146
c) Variación de provisiones ................................................................................... (+/–) 1.146
d) Imputación de subvenciones ............................................................................ (–) – 32.500
e) Resultados por bajas y enajenaciones de inmovilizado ............................... (+/–) –9.000
k) Otros ingresos y gastos ...................................................................................... (+/–) 0
3. Cambios en el capital corriente ............................................................................ – 59.081
a) Existencias ........................................................................................................... (+/–) – 18.256
c) Otros activos corrientes ..................................................................................... (+/–) – 3.025
d) Acreedores y otras cuentas a pagar ................................................................. (+/–) – 15.200
5. Flujos de efectivo de las actividades de explotación (1 + 2 + 3 + 4) ............... – 42.581
.../...
559
.../...

b) Inmovilizado intangible .................................................................................... – 3.925
g) Otros activos
g) Otros activos
8. Flujos de efectivo de las actividades de inversión (7 – 6) ................................ – 12.405

10. Cobros y pagos por instrumentos de pasivo financiero (a – b) ....................... 66.250

a) Emisión de (1 + 2 + 3 + 4) ................................................................................... 66.250
4. Otras deudas .................................................................................................................. (+)
b) Devolución y amortización de (1 + 2 + 3 + 4) .................................................. 0
2. Deudas con entidades de crédito ................................................................................ (–)
4. Otras deudas .................................................................................................................. (–)
monio (a + b) .............................................................................................................. – 9.100
a) Dividendos .......................................................................................................... (–) – 9.100
.../...
560
.../...

(5 + 8 + 12 + D)

1. El apartado 2.k) contempla dos ajustes sobre la misma cantidad pero de signo contrario:
a) Un ajuste negativo por los ingresos por TREI no desembolsados por – 9.640 miles de euros.
b) Un ajuste positivo por los gastos activados que sí han sido desembolsados por 9.640 miles de euros
pero que se deben aplicar a la inversión material de las construcciones.
2. La determinación de los pagos por impuesto sobre beneficios se obtiene por el método directo, ajustan-
do los datos devengados del impuesto sobre beneficios por la diferencia de saldos de Hacienda Pública
acreedora.
3. La determinación de los pagos por gastos financieros se obtiene por el método directo, ajustando los datos
devengados de gastos financieros por la diferencia de saldos de intereses a corto plazo de créditos.
4. Cálculo del precio de venta del inmovilizado enajenado
Amortización acumulada del activo dado de baja
a) Diferencia de amortizaciones acumuladas en balance ............................................ 27.300

b) Dotación anual de amortización ................................................................................. 32.500
c) (b – a) ................................................................................................................................ 5.200
d) Coste histórico del bien enajenado ............................................................................. 8.600
e) Valor contable del bien enajenado (Coste histórico – Amortización acumulada) (d – c) .... 3.400
f) Precio de venta (Valor contable + Beneficio por enajenación de inmovilizado) ........................ 12.400
5. Pagos por inversión material
La obtención de los pagos por inversión material debe tener en cuenta la desinversión calculada en el
punto anterior.
Saldo final del inmovilizado material bruto ............................................................. 210.630

– Saldo inicial del inmovilizado material bruto ...................................................... 198.350
+ Coste histórico del bien dado de baja ..................................................................... 8.600
= Pagos por inversión .................................................................................................. 20.880
6. Cálculo de los dividendos pagados
Dividendos (Reservas año 1 + Pérdidas y ganancias año 1 – Reservas año 2) ........................... 9.100
.../...
561
.../...
Análisis gráfico del EFE de «LAPOLA, SA»
80.000
67.150
60.000
40.000
Miles de euros
20.000
0
FEAE FEAI FEAF
–20.000 – 12.405
–40.000
– 42.581
–60.000
ANÁLISIS DE RATIOS:
Ratio 1
FEAE/Importe neto de la cifra de negocios .......................................................................... – 13,20%
FEAE ............................................................................................................................................ – 42.581
Importe neto de la cifra de negocios ....................................................................................... 322.500
Ratio 2
FEAE/EBITDA ............................................................................................................................ – 48,95%
FEAE ............................................................................................................................................ – 42.581
EBITDA ........................................................................................................................................ 86.994
Ratio 3
Cobros por actividades de explotación/Pagos por actividades de explotación ............ No disponible
Cobros por actividades de explotación ................................................................................... No disponible
Pagos por actividades de explotación ..................................................................................... No disponible
Ratio 4
FEAE/FEAI .................................................................................................................................. 343,26%
FEAE ............................................................................................................................................ – 42.581
FEAI ............................................................................................................................................. – 12.405

.../...
562
.../...
Ratio 5
FEAE/Deuda financiera ............................................................................................................ – 58,16%
FEAE ............................................................................................................................................ – 42.581
Deuda financiera promedio ...................................................................................................... 73.214
Ratio 6
Cobros por desinversiones/Pagos por inversiones ............................................................. 49,99%
Cobros por desinversiones ....................................................................................................... 12.400
Pagos por inversiones ................................................................................................................ 24.805
Ratio 7
Flujo libre de caja/Deuda financiera ..................................................................................... – 75,10%
Flujo libre de caja (FEAE + FEAI) .......................................................................................... – 54.986
Deuda financiera promedio ..................................................................................................... 73.214
Ratio 8
Flujo libre de caja/FEAF ........................................................................................................... – 81,89%
Flujo libre de caja (FEAE + FEAI) ........................................................................................... – 54.986
FEAF ............................................................................................................................................. 67.150
Ratio 9
Cobros por financiación/Pagos por financiación ................................................................. 837,91%
Cobros por financiación ............................................................................................................ 76.250
Pagos por financiación .............................................................................................................. 9.100
COMENTARIOS DE ANÁLISIS DEL ESTADO DE FLUJOS DE EFECTIVO:
• Comentarios sobre los flujos de efectivo de actividades de explotación. La compañía se encuentra

en una situación de generación de flujos de caja fuertemente negativos en su explotación.
La empresa presenta ratios muy negativos de FEAE sobre ventas y sobre EBITDA.
Los ajustes al resultado detraen más de un 7 por 100 del beneficio obtenido ya que tanto los trabajos
realizados por la empresa para su activo como la imputación de subvenciones de capital al resultado
no son embolsables.
Por otra parte, se ha producido un fuerte incremento en los saldos pendientes de cobro.
Respecto de las cuentas a pagar, la compañía ha tenido que hacer frente a desembolsos pendientes de
años anteriores, lo que ha provocado un descenso en el saldo de proveedores.
Tanto la evolución de esta cuenta, como las de clientes y existencias suponen una gran detracción de
liquidez para la compañía.
.../...
563
.../...
Por todo ello, el signo de los cambios en el capital corriente es fuertemente negativo en el ejercicio.
Ello conlleva que la tesorería de la explotación detraída por los cambios en el capital corriente equi-
valga a 3,58 veces el resultado ajustado del ejercicio.
Análogamente, la compañía ha tenido que hacer frente a deudas pendientes de pago por impuesto de
sociedades.
• Comentarios sobre los flujos de efectivo de actividades de inversión. Las inversiones acometidas por
la compañía, tanto en construcciones como en maquinaria y en inmovilizado intangible, dado que no
han podido ser financiadas con flujos de caja de las operaciones, han exigido que la empresa se haya
desprendido de maquinaria.
Dicha venta ha proporcionado casi el 50 por 100 de los flujos de caja necesarios para pagar las inver-
siones acometidas, incluyendo dentro de ellas los gastos de explotación desembolsados y activados
como mayor valor de las construcciones.
• Comentarios sobre el flujo libre de caja (free cash flow). La relación entre los flujos de explotación y
de inversión, ambos negativos, es de 3,43. El flujo libre de caja (suma de los flujos de caja de las ope-
raciones y de la inversión) es fuertemente negativo, cercano a los 55 millones de euros.
• Comentarios sobre los flujos de efectivo de actividades de financiación. La situación anterior ha re-
querido financiación por importe de 67,15 millones de euros, repartida fundamentalmente entre deu-
das bancarias a largo plazo y una ampliación de capital.
El flujo libre de caja negativo representa un 81 por 100 sobre el flujo de actividades de financiación. Los
cobros por financiación son más de 8 veces superiores a los pagos efectuados por estos conceptos.
Es destacable que la ampliación de capital solicitada asciende a un importe ligeramente superior al de
los pagos por dividendos efectuados, consecuencia, posiblemente de decisiones de remuneración al
accionista tomadas durante ejercicios anteriores.
Parece prudente revisar dicha política de retribución, en tanto en cuanto, en términos reales, los flujos
desembolsados por los accionistas en la ampliación de capital son superiores a los recibidos vía divi-
dendos. En todo caso, las operaciones no han generado flujos suficientes ni para retribuir al accionista
ni para financiar las inversiones.
La fuerte toma de deuda puede suponer importantes incrementos de los gastos financieros en el fu-
turo.
• Comentario general. Por todo ello, puede afirmarse que la generación de flujos de caja de la compañía
ofrece una situación negativa que exige replantear la política de cobros y pagos de las operaciones, re-
visar la política de inversión y la distribución de dividendos, de modo que se consiga en los próximos
ejercicios revertir la situación de generación negativa de flujos libres de caja y aliviar la carga financie-
ra generada.
7. RESUMEN
El cash flow generado por la compañía durante un período constituye la herramienta más potente de
análisis sobre la liquidez y la viabilidad de la empresa. La manipulación del beneficio sobre la base de
las políticas contables seguidas por una compañía hace de esa magnitud un indicador no completamente
fiable para el análisis y la toma de decisiones. El análisis, pues, de la estructura de los estados económi-
co-financieros, de la liquidez y de la rentabilidad se debe completar y perfeccionar con la elaboración
del estado de flujos de efectivo.
564
La elaboración de dicho estado se ha presentado de tres modos posibles: el primero, el especifica-

do por las NIC; el segundo, el desarrollado en el Plan General de Contabilidad y que está fuertemente
inspirado en la doctrina de las NIC; y, el tercero, un modelo funcional basado en los flujos generados
en cada uno de los tres apartados del balance financiero o de gestión. En estos apartados se ha tratado la
problemática de la elaboración de los flujos de caja de las operaciones por los métodos directo e indirec-
to y también la ubicación de cobros y pagos de intereses y dividendos.
El análisis del EFE ha constituido nuestro segundo objetivo. Para el mismo hemos desarrollado tres
técnicas posibles: la de los ratios, la gráfica y la elaboración de comentarios.
Cabe por último señalar, como así se muestra en el apéndice de esta Unidad, que el análisis de flu-
jos de caja no solamente se utiliza para estudiar la evolución habida en la empresa y las consecuencias
de las decisiones económicas y financieras de sus directivos, sino que, sobre la base de las proyecciones
de flujos de caja futuros, descontados a la tasa apropiada, se ha desarrollado el cuerpo más importante
de las finanzas corporativas, acerca del proceso de creación de valor.
8. TÉRMINOS BÁSICOS
El lector, al final de esta Unidad debe estar en condiciones de conocer los conceptos siguientes:
• Cash flow.
• Estado de flujos de tesorería según las NIC.
• Estado de flujos de efectivo.
• Cash flow funcional.
• Flujos de efectivo de actividades de explotación.
• Flujos de efectivo de actividades de inversión.
• Flujos de efectivo de actividades de financiación.
• Flujo libre de caja o free cash flow.
• Resultado antes de impuestos.
• Ajustes al resultado.
• Gastos no desembolsables.
• Ingresos no embolsables.
• Cambios en el capital corriente.
• Oros flujos de efectivo de las actividades de explotación.
• Cobros por actividades de explotación.
• Pagos por actividades de explotación.
• Pagos por inversiones.
565
• Cobros por desinversiones.
• Cobros y pagos por instrumentos de patrimonio.
• Cobros y pagos por instrumentos de pasivos financieros.
566
Anexo 1
CASH FLOWS UTILIZADOS PARA LA VALORACIÓN DE EMPRESAS
La reforma contable española de 2007, inspirada en las NIC, tiene como objetivo el suministro de in-
formación útil para la toma de decisiones. Para ello, los estados económico-financieros elaborados deben
permitir al usuario conocer cuál es la capacidad de la empresa para generar efectivo con el fin de realizar
las inversiones que sean necesarias, tanto para mantener y ampliar la capacidad productiva, como para
mantener la explotación; de atender el pago de las deudas contraídas y de remunerar a los propietarios
de la empresa. El EFE tiene su «continuidad» en el modelo de flujos de caja esperados descontados para
conocer si un proyecto crea o no valor. A tal efecto, exponemos en este apéndice las cuestiones concep-
tuales básicas usadas en este procedimiento de análisis de inversiones y evaluación de negocios:
Métodos basados en el descuento de flujos
• El valor de la empresa se determina estimando los flujos de dinero (cash flows futuros), actualizándolos a
una tasa de descuento apropiada según el riesgo de dichos flujos.
• Método general para el descuento de flujos:
CF1 CF2 CF3 CFn + Vn

V = + + + ... +
1 + k (1 + k)2 (1 + k)3 (1 + k)n
CFi = Flujo de fondos generado por la empresa en el período i.

Vn = Valor residual de la empresa en el año n.
k = Tasa de descuento apropiada para el riesgo de los flujos de fondos.
Simplificando el modelo, asumiendo la generación indefinida de cash flows a un crecimiento constante g ob-
tenemos para el valor residual:
CFn (1 + g)
Vn =
K – g
Los flujos relevantes para la toma de decisiones son los siguientes:
1. Flujos de caja de las operaciones.
2. Flujos de caja de la inversión.
3. Flujo libre de caja o free cash flow (3 = 1 + 2).
4. Flujo de caja de la deuda.
5. Flujo de caja para el accionista (5 = 3 + 4).
567
1. Flujos de caja de las operaciones.
Los flujos de fondos que generan las operaciones de la empresa conforman el cash flow de cada pe-
ríodo. Son flujos no financieros, tales como el cobro de ventas, los pagos por mano de obra, de materias
primas, administrativos, gastos de ventas, etc.
El criterio de cálculo del cash flow es de caja y conceptualmente es similar al presupuesto de teso-
rería.
No se consideran, por tanto, los consumos que no suponen salidas de fondos, como la amortiza-
ción.
Existe un acuerdo para considerar los pagos por impuestos como flujos de caja negativos genera-
dos en las operaciones.
2. Flujos de caja de la inversión.
Flujo correspondiente a la inversión que se realiza en cada período, distinguiendo entre:
a) Inversión en inmovilizado (o activo no corriente).
b) Inversión en necesidades operativas de fondos.
La inversión en inmovilizado puede ser:
1. Material (edificios, maquinaria, etc.).
2. Inmaterial o intangible (patentes, licencias de software, etc.).
3. Financiera (inversiones financieras permanentes).
La inversión en NOF es el resultado de la variación de dicha magnitud:
Inversión en NOF = NOF año n+1 – NOF año n
NOF = Activo corriente operativo – Pasivo corriente ope-

rativo
Activo corriente operativo = Existencias + Clientes + Tesorería operativa (no
incluye IFT)
Pasivo corriente operativo = Proveedores + Acreedores + Hacienda Pública
acreedora + Remuneraciones pendientes de pago
(no incluye deuda bancaria).
Los pagos por inversión serán cash flow negativos (pagos para la empresa).
Los cobros por desinversión serán cash flow positivos (cobros para la empresa).
568
3. Flujo libre de caja.
Flujos de caja generados sin tener en cuenta el endeudamiento, después de impuestos. Dinero dis-
ponible después de cubrir las necesidades de reinversión en activo no corriente y en necesidades opera-
tivas de fondos, suponiendo que no hay cargas financieras.
FCF = FC Operaciones + FC Inversión
+ Beneficio antes de intereses e impuestos (BAIT)

– Impuestos sobre el BAIT
= Beneficio neto de la empresa sin deuda

+ Amortización
– Incremento en activos no corrientes
– Incremento de NOF (necesidades operativas de fondos)
= Free cash flow
4. Flujos de caja de la deuda.
Los flujos de financiación de la empresa dependen básicamente de:
1. El coste de los recursos financieros.

2. La decisión sobre la estructura de capital deseada.
3. El volumen de recursos a contratar. Éste dependerá, a su vez, del free cash flow de la em-
presa.
Ejemplos de flujos de caja financieros positivos:
• Adquisición de préstamos.
• Aumento de capital.
Ejemplos de flujos de caja financieros negativos:
• Devolución de préstamos.
• Reducción de capital.
• Amortización de obligaciones.
• Pago de intereses.
• Pago de dividendos.
569
5. Flujos de caja para el accionista.
Flujo de fondos disponible para los accionistas (CFac). Se calcula restando al FCF los pagos de
principal e intereses (después de impuestos) a proveedores de deuda y sumando las nuevas aportaciones
a la misma en cada período.
CFac = FCF – [Intereses pagados × (1 – T)] – Pagos principal + Nueva deuda
El valor de mercado de las acciones de una empresa se obtiene descontando el cash flow disponible
para el accionista a la tasa de la rentabilidad exigida por los accionistas a la empresa.
El CFac actualizado es el precio a pagar por un negocio.
570

8 Unidad Aestecfinanc C S

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UNIDAD

• El establecido en las Normas Internacionales de Contabilidad, en concreto en la NIC 7.

• El estado de flujo de efectivo del Plan General de Contabilidad.

• El estado de cash flow funcional.

2. CASH FLOW VERSUS BENEFICIOS

En el siguiente artículo, publicado en el diario Financial Times el 6 de noviembre de 2008, Michael

Conforme el mercado está cambiando su foco desde la crisis financiera al ya inevitable

Para muchos de los nuevos participantes en el sector de la gestión de activos, un sim-

Un ejemplo es "Ferro China", reportado en el Financial Times el 21 de octubre. La nego-

Si bien estos ejemplos provienen de mercados emergentes, el problema afectará a todos

Una comprensión de la completa estructura financiera de la compañía y comparaciones del

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Por su parte, el profesor Aswath Damodaran, experto en finanzas corporativas y en valoración de

• Reconocer la diferencia entre el valor de mercado y el valor libros de la participación adqui-

• Acogerse al método denominado pooling accounting, en el cual se agregan los activos y

Por último, según Damodaran, la discrecionalidad sobre el período de devengo de determinados

3. EL ESTADO DE FLUJOS DE TESORERÍA DE LAS NORMAS INTERNA-

3.1. EL CONCEPTO DE TESORERÍA

3.2. AGRUPACIONES PRINCIPALES DEL ESTADO DE FLUJOS DE TESORERÍA

• Flujos de tesorería de actividades ordinarias.

• Flujos de tesorería de actividades de inversión.

• Flujos de tesorería de actividades de financiación.

3.3. LOS FLUJOS POR ACTIVIDADES ORDINARIAS

• Cobros por ventas a clientes.

• Cobros procedentes de operaciones con otros deudores.

• Pagos por compras a proveedores.

• Pagos procedentes de operaciones con otros acreedores.

• Pagos de sueldos y salarios.

• Cobro en operaciones de descuento de efectos.

= Flujo neto por actividades ordinarias

El método indirecto tiene tres grandes epígrafes:

• El beneficio antes de impuestos y de partidas extraordinarias.

• Los ajustes de variaciones en el capital corriente.

Una representación del mismo sería:

+ Beneficio antes de impuestos y de partidas extraordinarias

– Pago de impuesto sobre beneficios

= Flujo neto por actividades ordinarias

Activo 2X03 2X02

Efectivo y otros medios líquidos ......................................... 1.500 1.000

Total activo ............................................................................ 4.328 3.900

Pasivo + Patrimonio neto 2X03 2X02

Proveedores ............................................................................ 1.480 1.200

Total pasivo + Patrimonio neto ........................................ 4.328 3.900

La cuenta de pérdidas y ganancias de dicha sociedad es:

Datos en miles de euros 2X03

+ Ventas ................................................................................................... 1.430

= Margen bruto ..................................................................................... 203

= Beneficio antes de impuestos .......................................................... 148

– Impuesto sobre beneficios ................................................................. 44

= Beneficio neto ..................................................................................... 104

a) Método indirecto 2X03

+ Beneficio antes de impuestos ........................................................... 148

= Beneficio antes de cambios en activos y pasivos operativos ....... 203

– Variación en el saldo de clientes ...................................................... 200

= Flujo de tesorería de actividades de explotación ........................ 241

b) Método directo 2X03

+ Cobros por ventas (1) .......................................................................... 1.230

= Flujo neto de caja de las actividades de explotación .................. 241