VI 07

Valoración de bonos
Rémi Stellian, PhD, Dr.rer.pol.

Pontificia Universidad Javeriana
Facultad de Ciencias Económicas y Administrativas
Departamento de Administración de Empresas
rstellian@javeriana.edu.co
@RemiStellian
Valoración de Inversiones / Finanzas 1
Rémi Stellian - FCEA-PUJ-ADMD Valoración de bonos Valoración de Inversiones / F1 1 / 77

¿Qué es un bono?
Definición 1
Un bono es un tı́tulo que estipula que su emisor se compromete a pagar
anualmente una suma llamada cupón, ası́ como una suma llamada
valor facial en una fecha predeterminada de vencimiento (además del
cupón en dicha fecha).
El objetivo del emisor consiste en obtener hoy dinero mediante el precio
al cual se vendrá el bono. Luego, la contrapartida a la suma ası́ obtenida
es reembolsarla mediante el pago en el futuro de los cupones y del valor
facial al titular del bono.
En consecuencia, el bono se identifica a un préstamo y comprarlo se
identifica a una inversión.
Comprar un bono equivale a comprar el derecho de recibir los cupones
y el valor facial.

Acerca del cupón...
Cupón en el año t = tasa del cupón en t × valor facial (∀t ≥ 1).

Punto de partida: una tasa del cupón constante para cualquier t.
Usualmente, o el cupón se paga en una sola vez cada año (tasa del
cupón NAAV ); o en dos veces, es decir, una mitad por semestre
(NASV ); o en cuatro veces, es decir, un cuarto por trimestre (NATV );
o en 12 veces, es decir, un doceavo por mes (NAMV ).
La tasa del cupón ası́ como el valor facial hacen parte de las carac-
terı́sticas de un bono.
Ejemplo 1
El bono emitido por el Gobierno Nacional de Colombia el 24/07/2008, iden-
tificado por el Nemotécnico TFIT16240724, se caracteriza por una tasa del
cupón del 10% NAAV, es decir, el cupón se calcula como el 10% del valor
facial y se pagará cada año en una sola vez.


Ejemplo 2
El bono emitido por el ITAU CORPBANCA COLOMBIA S.A. el
21/05/2019, identificado por el Nemotécnico BITU6199C060, se caracteriza
por una tasa del cupón del 2.86% NASV, es decir, el cupón se calcula como
el 2.86% del valor facial y se pagará una mitad de cupón cada semestre.


Ejemplo 3
El bono emitido por el BANCO FINANDINA S.A. el 23/11/2017, identifi-
cado por el Nemotécnico BFAN7188D042, se caracteriza por una tasa del
cupón del 1.89% NAMV, es decir, el cupón se calcula como el 1.89% del
valor facial y se pagará una doceavo de cupón cada mes.

Los flujos de caja del bono
Denotamos F la frecuencia de pago de los cupones:

F = 1 si los cupones se pagan en una sola vez al año (tasa del cupón NAAV ).
F = 2 si los cupones se pagan en dos veces al año (tasa del cupón NASV ).
F = 4 si los cupones se pagan en cuatro veces al año (tasa del cupón NATV ).
F = 12 si los cupones se pagan en doce veces al año (tasa del cupón NAMV ).
En consecuencia, asumiendo que el inversionista compra el bono a su fecha
de emisión, él recibirá n × F pagos, cada uno en un perı́odo diferente (año,
semestre, trimestre o mes), donde n es el año de vencimiento del bono.

Ejemplo: Valor facial = 1000$; Tasa del cupón = 5% NAAV.

⇒ F = 1; Cupón = 1000 × 5% = 50$.
Año Costos($) Ingresos($) Flujo de caja($)

0 P −P
1 50 50
2 50 50
.. .. ..
. . .
n-1 50 50
n 50+1000 1050

Ejemplo: Valor facial = 1000$; Tasa del cupón = 5% NASV.

⇒ F = 2; Cupón = 1000 × 5% = 50$.
Pago semestral = Cupón/2 = 50/2 = 25$.
Semestre Costos($) Ingresos($) Flujo de caja($)

0 P −P
1 25 25
2 25 25
.. .. ..
. . .
2n-1 25 25
2n 25+1000 1025

Ejemplo: Valor facial = 1000$; Tasa del cupón = 5% NATV.

⇒ F = 4; Cupón = 1000 × 5% = 50$.
Pago trimestral = Cupón/4 = 50/4 = 12.5$.
Trimestre Costos($) Ingresos($) Flujo de caja($)

0 P −P
1 12.5 12.5
2 12.5 12.5
.. .. ..
. . .
4n-1 12.5 12.5
4n 12.5+1000 1012.5

Ejemplo: Valor facial = 1000$; Tasa del cupón = 5% NAMV.

⇒ F = 12; Cupón = 1000 × 5% = 50$.
Pago mensual = Cupón/12 = 50/12 = 4.17$.
Mes Costos($) Ingresos($) Flujo de caja($)

0 P −P
1 4.17 4.17
2 4.17 4.17
.. .. ..
. . .
12n-1 4.17 4.17
12n 4.17+1000 1004.17

Bono y préstamo
1 A su fecha de emisión, un bono es el préstamo de una suma igual al

precio al cual este se compra.
2 En cualquier perı́odo, el cupón o fracción de cupón que se paga corre-
sponde al interés del perı́odo.
3 En cualquier perı́odo salvo el último (n × F ), solamente se paga un
cupón o una fracción de cupón:
i. En consecuencia, solamente se paga un interés.
ii. No se paga ningún abono a capital.
iii. Cada perı́odo hasta el penúltimo perı́odo es un perı́odo de gracia.
4 En el último perı́odo, el valor facial es el único abono a capital.

Bono y préstamo
Construimos la tabla de amortización del préstamo correspondiente a un

bono. Valor facial = 1000$; Tasa del cupón = 5% NAAV ; F = 1; Cupón
= 1000 × 5% = 50$.
Año SI Int. Cuota AC SF

1 P 50 50 0 P
2 P 50 50 0 P
.. .. .. .. .. ..
. . . . . .
n−1 P 50 50 0 P
n P 50 1050 1000 P-1000

Bono y préstamo
Construimos la tabla de amortización del préstamo correspondiente a un

bono. Valor facial = 1000$; Tasa del cupón = 5% NAAV ; F = 1; Cupón
= 1000 × 5% = 50$.

1 P 50 50 0 P
2 P 50 50 0 P
.. .. .. .. .. ..
. . . . . .
n−1 P 50 50 0 P
n P 50 1050 1000 P-1000
De esta manera, se deberı́a comprar el bono a un precio igual al valor

facial para que el bono resulte en un reembolso total de la suma prestada
(SFn = 0).

Bono y préstamo
Ası́, cuando el valor facial del bono es de 1000$:

1 1000 50 50 0 1000
2 1000 50 50 0 1000
.. .. .. .. .. ..
. . . . . .
n−1 1000 50 50 0 1000
n 1000 50 1050 1000 0

Bono y préstamo
Sin embargo, el precio puede ser diferente del Valor Facial. Esto da
lugar a tres tipos diferentes de bono:
Definición 2
Bono “con prima”: el precio del bono es superior al Valor Facial. El
comprador renuncia a una parte del interés total generado por el bono.
La “prima” es esta parte y es igual al exceso del precio sobre el Valor
Facial, es decir, la “prima”.
Bono “con descuento”: el precio del bono es inferior al Valor Facial.
El comprador obtiene un interés adicional. Éste es igual al exceso del
Valor Facial sobre el precio, es decir, el “descuento”.
Bono “par”: el precio del bono es igual al Valor Facial. Ningún interés
adicional. Tampoco se renuncia a una parte del interés total.

¿Por qué una diferencia entre valor facial y precio?
Un inversionista calcula el precio al cual se deberı́a comprar un bono con

el fin de obtener una rentabilidad mı́nima exigida (tasa de oportunidad),
denotándola r (NA). En consecuencia, el precio al cual se deberı́a comprar
un bono es igual al valor presente de los cupones y del valor facial.
Siendo Pr el precio al cual se deberı́a comprar el bono para cumplir con r ;
C el cupón; F su frecuencia de pago (1, 2, 4 o 12, como señalado antes),
y n el año de vencimiento del bono:
Fn
X C /F VF
Pr = t +
r r Fn

t=1 1+ 1+
F F
Ası́, es posible que Pr 6= VF dependiendo de r , con % r ⇒& Pr y
viceversa. Finalmente, el inversionista intentará negociar el bono a
un precio que puede ser diferente del valor facial.

¿Por qué una diferencia entre valor facial y precio?
El bono es un tı́tulo “público” en el sentido que se emite en los mercados

financieros:
Un inversionista da a conocer mediante un sistema de comunicación (en
Colombia, el Mercado Electrónico Colombiano, MEC, administrado por la
Bolsa de Valores de Colombia), las cantidades de bonos que desearı́a com-
prar ası́ como su precio Pr . Tal como señalado antes, este precio podrá ser
diferente del valor facial.
El emisor, mediante el mismo sistema, puede aceptar o rechazar la propuesta
de compra. Entre mayor sea Pr , mayor es la posibilidad de que el emisor
acepte la propuesta. En efecto, el emisor recibirá más, pero sus obligaciones
financieras (cupones y valor facial) quedarán idénticas; y vice-versa.
Si el emisor acepta, entonces el precio negociado, probablemente diferente
al valor facial, se convertirá en el precio efectivo de compra del bono.
Si el emisor rechaza la propuesta, el inversionista podrá revisarla con un precio
más alto y, por lo tanto, deberá exigir una rentabilidad menor. Sin embargo,
nada garantiza que el precio ası́ cambiado sea igual al valor facial.

Aplicación
Calcular el precio al cual se deberı́a comprar el bono, dependiendo de las

siguientes rentabilidades exigidas: 9% NA, 6% NA y 3% NA.
Valor facial = 1000$
Año de vencimiento = 10
Tasa de cupón = 6% NAAV
Fn
X C /F VF
Pr = +
r t r Fn

t=1 1+ 1+
F F
Observación 1
En Excel: -VA(r/F;n*F;C/F;VF)

Aplicación
Se recibirı́a cada año un cupón de 60$ (1000 × 6%). Luego:

P10 60 1000
P9% = t=1 t + 10 = 807.47$
0.09 0.09
1+ 1 1+ 1
P10 60 1000
P6% = t=1 t + 10 = 1000$
0.06 0.06
1+ 1 1+ 1
P10 60 1000
P3% = t=1 t + 10 = 1255.91$
0.03 0.03
1+ 1 1+ 1
Entonces, siendo c la tasa del cupón, los cálculos anteriores muestran:

r > c ⇒ Pr < VF
r = c ⇒ Pr = VF
r < c ⇒ Pr > VF
% r ⇒& Pr
Aplicación
Calcular el precio al cual se deberı́a comprar el bono, dependiendo de las

siguientes rentabilidades exigidas: 9% NA, 6% NA y 3% NA.
Valor facial = 1000$
Año de vencimiento = 10
Tasa de cupón = 6% NASV
Fn
X C /F VF
Pr = +
r t r Fn

t=1 1+ 1+
F F

Aplicación
Se recibirı́a cada semestre una suma igual a cupón/2 = 60/2 = 30$. Luego:
60
P20 2 1000
P9% = t=1 t + 20 = 804.88$
1 + 0.09
2 1+ 0.09
2
60
P20 2 1000
P6% = t=1 t + 20 = 1000$
1 + 0.06
2 1+ 0.06
2
60
P20 2 1000
P3% = t=1 t + 20 = 1257.53$
1 + 0.03
2 1+ 0.03
2

Aplicación
Siendo F la frecuencia de pago de los cupones (1, 2, 4 o 12, como señalado

antes):
F
r (NA) 1 2 4 12
3% 1255.91 1257.53 1258.35 1258.90
6% 1000 1000 1000 1000
9% 807.47 804.88 803.55 802.64
Con mayor frecuencia, el precio que permite cumplir con r es mayor si r < c
y menor si r > c.
En este sentido, una frecuencia mayor aumenta la prima o el descuento.

Aplicación
Observación 2
Los cupones constituyen una anualidad ordinaria. En consecuencia:
   
Fn
X C /F C /F  1  C 1 
t = 1 − F n  = 1 −
   
F n 
r r /F r 

t=1
 r  r 
1+ 1+ 1+
F F F
Finalmente:
 
C  1  VF
Pr = 1 − +
 
r r Fn  r Fn


1+ 1+
F F

El interés devengado
Bonos = activos “públicos” en el sentido que, además de emitirse en los

mercados financieros, se pueden vender/comprar diariamente en dichos mer-
cados (salvo en tiempos de crisis financiera).
En consecuencia, comprar un bono después de la fecha de emisión equivale
a adquirir el derecho de recibir los pagos correspondientes a las obligaciones
financieras pendientes del emisor, hasta la fecha de vencimiento del bono.
Observación 3
Igualmente, vender el bono antes de su fecha de vencimiento equivale a
renunciar a los pagos correspondientes a las obligaciones financieras pendi-
entes del emisor. Como contrapartida, se recibe dinero según el precio de
venta.
Debido a la posibilidad de comprar un bono después de su fecha de
emisión, es necesario introducir el concepto de interés devengado
(“accrued interest”).
Definición 3
El interés devengado es una parte del próximo pago (cupón o fracción de
cupón) a la fecha de compra del bono. El comprador del bono deberá pagar
esta parte al vendedor para ası́ remunerar el vendedor por haber guardado
el bono entre las dos siguientes fechas:
1 La fecha del último pago (o la fecha de emisión si todavı́a no se ha
realizado ningún pago a la fecha de compra); y
2 La fecha de compra.

Ejemplo 4
Se compra un bono el 21 de marzo de 2021. Los cupones se pagan en una
sola vez al año el 1 de junio de cada año desde el año 2014.
⇒ El último pago (cupón entero) a la fecha de compra es el 1 de junio de
2020.
⇒ A la fecha de compra, han pasado 293 dı́as desde el último pago.
En EXCEL, es posible calcular este número de dı́as de la siguiente manera,

combinando las funciones DIAS y FECHA:
DIAS(FECHA(2021;03;21);FECHA(2020;06;01))

El interés devengado, denotado Ca , se calcula como la PROPORCIÓN de

este lapso de tiempo a comparación del tiempo que pasa entre dos pagos
(o desde la fecha de emisión si aún no se ha realizado ningún pago).
En el ejemplo anterior, como los cupones se pagan en una sola vez al año,
pasan 365 dı́as entre dos de estos pagos. En consecuencia, se pagará al
vendedor del bono un interés devengado igual al 293/365 = 80.27% del
próximo cupón.

Ejemplo 5
Se compra un bono el 21 de marzo de 2021. Pago de los cupones en dos veces al
año el 01/06 y el 01/12 de cada año (desde el año 2014).
⇒ El último pago (mitad de cupón) a la fecha de compra es el 1 de diciembre

de 2020.
⇒ Basándose en un año de 360 dı́as (para simplificar, 30 dı́as en cada mes),
pasan 110 dı́as entre la fecha de compra y el último pago.
En EXCEL, es posible calcular este número de dı́as de la siguiente manera, combi-

nando las funciones DIAS360 y FECHA:
DIAS360(FECHA(2020;12;01));FECHA(2021;03;21)
En el ejemplo, los cupones se pagan en dos veces al año, por lo tanto pasan 180
dı́as entre dos de estos pagos (siguiendo con una base de 360 dı́as al año). En
consecuencia, se deberá pagar al vendedor del bono un interés devengado igual al
110/180 = 61.11% de la próxima mitad de cupón.

Ejemplo 6
Se compra un bono el 21 de marzo de 2021. Pago de los cupones en cuatro veces
al año el 01/03, 01/06, 01/09 y 01/12 de cada año (desde el año 2014).
⇒ El último pago (cuarto de cupón) a la fecha de compra es el 1 de marzo de

2021.
⇒ Basándose en un año de 360 dı́as, pasan 20 dı́as entre la fecha de compra
y el último pago.
En EXCEL, DIAS360(FECHA(2021;03;01));FECHA(2021;03;21)
En el ejemplo, los cupones se pagan en cuatro veces al año, por lo tanto pasan
90 dı́as entre dos de estos pagos (siguiendo con una base de 360 dı́as al año). En
20/90 = 22.22% del próximo cuarto de cupón.

Ejemplo 7
Se compra un bono el 21 de marzo de 2021. Pago de los cupones en doce veces al
año el primero de cada mes (desde el año 2014).
⇒ El último pago (doceavo de cupón) a la fecha de compra es el 1 de marzo de

2021.
⇒ Basándose en un año de 360 dı́as, pasan 20 dı́as entre la fecha de compra
y el último pago.
En EXCEL, DIAS360(FECHA(2021;03;01));FECHA(2021;03;21)
En el ejemplo, los cupones se pagan en doce veces al año, por lo tanto pasan 30
dı́as entre dos de estos pagos (siguiendo con una base de 360 dı́as al año). En
20/30 = 66.67% del próximo doceavo de cupón.

Definición 4
El interés devengado, denotado Ca , se calcula como la PROPORCIÓN de
este lapso de tiempo a comparación del tiempo que pasa entre dos pagos
(o desde la fecha de emisión si aún no se ha realizado él primer pago).
Denotamos:
m el número de dı́as entre el último pago (cupón o fracción de cupón)
y la fecha de compra, o el tiempo entre la fecha de emisión y la fecha
de compra;
M el número de dı́as entre dos pagos (o entre la fecha de emisión y el
primer pago).
La fórmula para calcular Ca es:
C m
Ca = ×
F M

Observación 4
m < M. En consecuencia, 0 < m/M < 1.

En los ejemplos anteriores:

Con un pago anual del cupón (es decir, F = 1), se pagará un interés
devengado igual al 293/365 = 80.27% del próximo cupón. Si el cupón
es igual a 50$, entonces Ca = 50/1 × 293/365 = 40.14$.
Con un pago semestral del cupón (es decir, F = 2), se pagará un interés
devengado igual al 110/180 = 61.11% de la próxima mitad de cupón.
Si el cupón es igual a 50$, entonces Ca = 50/2 × 110/180 = 15.28$.
Con un pago trimestral del cupón (es decir, F = 4), se pagará un interés
devengado igual al 20/90 = 22.22% del próximo cuarto de cupón. Si
el cupón es igual a 50$, entonces Ca = 50/4 × 20/90 = 2.78$.
Con un pago mensual del cupón (es decir, F = 12), se pagará un interés
devengado igual al 20/30 = 66.67% del próximo doceavo de cupón. Si
el cupón es igual a 50$, entonces Ca = 50/12 × 20/30 = 2.78$.

Es necesario tener en cuenta el interés devengado al determinar los flujos

de caja para el inversionista. Asumiendo de nuevo un valor facial de 1000$,
ası́ como un vencimiento el 01/06/2031:
Pago anual de los cupones

Fecha Costos ($) Ingresos($) Flujo de caja ($)
21/03/2021 P + 40.14 −P − 40.14
01/06/2021 50 50
01/06/2022 50 50
.. .. ..
. . .
01/06/2030 50 50
01/06/2031 50+1000 1050

Asumiendo de nuevo un valor facial de 1000$, ası́ como un vencimiento el

01/06/2031:
Pago semestral de los cupones

21/03/2021 P + 15.28 −P − 15.28
01/06/2021 25 25
01/12/2021 25 25
01/06/2022 25 25
01/12/2022 25 25
.. .. ..
. . .
01/12/2030 25 25
01/06/2031 25+1000 1025


01/06/2031:
Pago trimestral de los cupones

21/03/2021 P + 2.78 −P − 2.78
01/06/2021 12.5 12.5
01/12/2021 12.5 12.5
01/06/2022 12.5 12.5
01/12/2022 12.5 12.5
.. .. ..
. . .
01/03/2031 12.5 12.5
01/06/2031 12.5+1000 1012.5


01/06/2031:
Pago mensual de los cupones

21/03/2021 P + 2.78 −P − 2.78
01/04/2021 4.17 4.17
01/05/2021 4.17 4.17
01/06/2022 4.17 4.17
01/07/2022 4.17 4.17
.. .. ..
. . .
01/05/2031 4.17 4.17
01/06/2031 4.17+1000 1004.17

Precio de un bono e interés devengado
La compra del bono a una fecha diferente de la fecha de emisión, ası́ como
el subsecuente interés devengado, cambia el cálculo del precio Pr al cual se
deberı́a comprar el bono para obtener una rentabilidad igual a r (NA).
La fórmula inicial (es decir, al comprar el bono a su fecha de emisión):
Fn
X C /F VF
Pr = +
r t r Fn

t=1 1+ 1+
F F
Ahora, t = 0 siendo la fecha del último pago y n el número de años entre
t = 1 y la fecha de vencimiento:
FX
n−1
C /F VF
Pr = t− m + m − Ca
r r F n−1− M

M
t=1 1+ 1+
F F
Aplicación
r = 9% (NA); c = 5% NAAV ; VF = 1000$; C = c × VF = 50$; Ca = 40.14$
Valor presente del pago en t
C /F 50/1 50
= t− m = (1+9%/1)t−0.8027
= (1+9%)t−0.8027
(1+r /F ) M
Pago anual de los cupones

Fecha t t − m/M 50/(1 + 9%)t−0.8027
01/06/2020 0
21/03/2021 m/M = 0.8027 0
01/06/2021 1 0.1973 49.16
01/06/2022 2 1.1973 45.10
01/06/2023 3 2.1973 41.37
.. .. .. ..
. . . .
01/06/2029 9 8.1973 24.67
01/06/2030 10 9.1973 22.63
01/06/2031 11 10.1973 20.76
Valor presente de los pagos a la fecha de compra: 364.63

Aplicación
Valor presente del valor facial: 1000/(1 + 9%)10.1973 = 415.29$

Finalmente:
FX
n−1
C /F VF
Pr = t− m + m − Ca
r r F n−1− M

M
t=1 1+ 1+
F F
= 324.49 + 415.29 − 40.14 = 739.79

Aplicación
r = 9% (NA); c = 5% NASV ; VF = 1000$; C = c × VF = 50$; Ca = 15.28$
C /F 50/2 25
= t− m = (1+9%/2)t−0.6111
= (1+4.5%)t−0.6111
(1+r /F ) M

Fecha t t − m/M 25/(1 + 4.5%)t−0.6111
01/12/2020 0
21/03/2021 m/M = 0.6111 0
01/06/2021 1 0.3889 24.58
01/12/2021 2 1.3889 23.52
01/06/2022 3 2.3889 22.50
.. .. .. ..
. . . .
01/06/2031 21 20.3889 10.19

Aplicación
Valor presente del valor facial: 1000/(1 + 4.5%)20.3889 = 407.61$

Finalmente:
FX
n−1
C /F VF
Pr = t− m + m − Ca
r r F n−1− M

M
t=1 1+ 1+
F F
= 328.98 + 407.61 − 15.28 = 736.58

Aplicación

Perı́odos
Fecha t 25/(1 + 4.5%)t−0.6111
fraccionales
01/12/2020 0
21/03/2021 m/M = 0.6111 0
01/06/2021 1 0.3889 24.58
01/12/2021 2 1.3889 23.52
01/06/2022 3 2.3889 22.50
.. .. .. ..
. . . .
01/06/2031 21 20.3889 10.19

Aplicación
r = 9% (NA); c = 5% NATV ; VF = 1000$; C = c × VF = 50$; Ca = 2.78$
C /F 50/4 12.5
= t− m = (1+9%/4)t−0.7778
= (1+2.25%)t−0.2222
(1+r /F ) M
Pago trimestral de los cupones

12.5
Fecha t t − m/M
(1 + 2.25%)t−0.2222
01/03/2021 0
21/03/2021 m/M = 0.2222 0
01/06/2021 1 0.7778 12.29
01/09/2021 2 1.7778 12.02
01/12/2021 3 2.7778 11.75
.. .. .. ..
. . . .
01/06/2031 41 40.7778 5.05

Aplicación

Finalmente:
FX
n−1
C /F VF
Pr = t− m + m − Ca
r r F n−1− M

M
t=1 1+ 1+
F F
= 334.09 + 403.60 − 2.78 = 734.91$

Aplicación
r = 9% (NA); c = 5% NAMV ; VF = 1000$; C = c × VF = 50$; Ca = 2.78$
C /F 50/12 4.17
= t− m = (1+9%/12)t−0.6667
= (1+0.75%)t−0.6667
(1+r /F ) M
Pago mensual de los cupones

4.17
Fecha t t − m/M
(1 + 0.75%)t−0.6667
01/03/2021 0
21/03/2021 m/M = 0.6667 0
01/04/2021 1 0.3333 4.16
01/05/2021 2 1.3333 4.13
01/06/2021 3 2.3333 4.09
.. .. .. ..
. . . .
01/06/2031 123 122.3333 1.67

Aplicación

Finalmente:
FX
n−1
C /F VF
Pr = t− m + m − Ca
r r F n−1− M

M
t=1 1+ 1+
F F
= 335.62 + 400.89 − 2.78 = 733.72$

Aplicación
Calcular P6%
Se compra un bono el 3 de abril de 2021. Cada cupón es igual a 40$ y se paga
en una sola vez el 15 de agosto de cada año desde 2014. El valor facial es igual a
1000$. Vencimiento el 15 de agosto de 2027. Utilizar una base de 365 dı́as.
C siendo el cupón; Ca el interés devengado; F la frecuencia de pago de los cupones
(1 o 2); m el tiempo entre el último pago de un cupón (o de su mitad) y la fecha de
compra, o el tiempo entre la fecha de emisión y la fecha de compra; M el tiempo
entre dos pagos (o entre la fecha de emisión y el primer pago): Ca = CF × M m
m se puede hallar con la función DIAS en Excel. VF siendo el valor facial, t = 0 la

fecha del último pago y n el número de años entre t = 1 y la fecha de vencimiento:
FX
n−1
C /F VF
Pr = + − Ca
r t− Mm r F n−1− Mm
t=1 1+ 1+
F F

Aplicación
Calcular P6%
en una sola vez el 15 de agosto de cada año desde 2014. El valor facial es igual a
A la fecha de compra, el último pago tuvo lugar el 15 de agosto de 2020.
C = 40; F = 1; M = 365;
m = DIAS(FECHA(2021;04;30);FECHA(2020;08;15)) = 231
40 231
Ca = 1 × 365 = 40 × 0.6329 = 25.32$

Aplicación
Fecha t t − m/M 40/(1 + 6%)t−6329

15/08/2020 0
03/04/2021 m/M = 0.6329 0
15/08/2021 1 0.3671 39.15
15/08/2022 2 1.3671 36.94
15/08/2023 3 2.3671 34.85
15/08/2024 4 3.3671 32.87
15/08/2025 5 4.3671 31.01
15/08/2026 6 5.3671 29.26
15/08/2027 7=n−1 6.3671 27.60
1000
Pr = 231.68 + − 25.32 = 896.41
(1 + 6%)6.3671

Aplicación
Calcular P6%
Se compra un bono el 3 de abril de 2021. Cada cupón es igual a 40$ y se paga en
dos veces el 15/08 y el 15/02 de cada año desde 2014. El valor facial es igual a
m se puede hallar con la función DIAS360 en Excel. VF siendo el valor facial,

t = 0 la fecha del último pago y n el número de años entre t = 1 y la fecha de
vencimiento:
FX
n−1
C /F VF
Pr = + − Ca
t=1 1+ 1+
F F

Aplicación
Calcular P6%
en dos veces el 15 de agosto y el 15 de febrero de cada año desde 2014. El valor
facial es igual a 1000$. Vencimiento el 15 de agosto de 2027. Utilizar una base de
360 dı́as.
A la fecha de compra, el último pago tuvo lugar el 15 de febrero de 2021.
C = 40; F = 2; M = 180;
m = DIAS360(FECHA(2018;02;15);FECHA(2018;04;03)) = 48
40 48 r
Ca = × = 20 × 0.2667 = 5.33$ y se calculan valores presentes con = 3%
2 180 2

Aplicación
20
Fecha t t − m/M
(1 + 3%)t−0.2667
15/02/2021 0
03/04/2021 m/M = 0.2667 0
15/08/2021 1 0.7333 19.57
15/02/2022 2 1.7333 19.00
15/08/2022 3 2.7333 18.45
15/02/2023 4 3.7333 17.91
.. .. .. ..
. . . .
15/02/2027 12 11.7333 14.14
15/08/2027 13 = 2n − 1 12.7333 13.73
1000
Pr = 214.38 + − 5.33 = 895.39$
(1 + 3%)12.7333
Aplicación
Calcular P6%
cuatro veces el 15 de agosto, el 15 de noviembre, el 15 de febrero y el 15 de mayo
de cada año desde 2014. El valor facial es igual a 1000$. Vencimiento el 15 de
agosto de 2027. Utilizar una base de 360 dı́as.
m se puede hallar con la función DIAS360 en Excel.

VF siendo el valor facial, t = 0 la fecha del último pago y n el número de años
entre t = 1 y la fecha de vencimiento:
FX
n−1
C /F VF
Pr = + − Ca
t=1 1+ 1+
F F

Aplicación
Calcular P6%
cuatro veces el 15 de agosto, el 15 de noviembre, el 15 de febrero y el 15 de mayo
de cada año desde 2014. El valor facial es igual a 1000$. Vencimiento el 15 de
agosto de 2027. Utilizar una base de 360 dı́as.
A la fecha de compra, el último pago tuvo lugar el 15 de febrero de 2021.
C = 40; F = 4; M = 90;
m = DIAS360(FECHA(2021;02;15);FECHA(2021;04;03)) = 48
40 48 r
Ca = × = 10×0.5333 = 5.33$ y se calculan valores presentes con = 1.5%
4 90 4

Aplicación
10
Fecha t t − m/M
(1 + 1.5%)t−0.5333
15/02/2021 0
03/04/2021 m/M = 0.5333 0
15/05/2021 1 0.4667 9.93
15/08/2021 2 1.4667 9.78
15/11/2021 3 2.4667 9.64
15/02/2022 4 3.4667 9.50
.. .. .. ..
. . . .
15/05/2027 25 24.4667 6.95
15/08/2027 26=4n-1 25.4667 6.84
1000
Pr = 215.69 + − 5.33 = 894.79$
(1 + 1.5%)25.4667
Aplicación
La compra a una fecha diferente de la fecha de emisión, ası́ como el subse-

cuente interés devengado, cambia el cálculo del precio Pr al cual se deberı́a
comprar el bono para obtener una rentabilidad igual a r .
Antes (compra a la fecha de emisión)
PF n C /F VF
Pr = t=1 t +
r r Fn

1+ 1+
F F
Ahora, t = 0 siendo la fecha de último pago y n el número de años entre
t = 1 y la fecha de vencimiento:
PF n−1 C /F VF
Pr = t=1 t− m + m − Ca
r r F n−1− M

M
1+ 1+
F F
En Excel, es posible utilizar la función PRECIO.

Aplicación
Calcular el precio al cual se deberı́a comprar el bono, a partir de la

función PRECIO
Se compra un bono el 3 de abril de 2021. Se exige una rentabilidad del
6% (NA). Cada cupón es igual a 40$ y se paga en una sola vez el 15 de
agosto de cada año desde 2014. El valor facial es igual a 1000$. Vencimiento
el 15 de agosto de 2027. Base de 365 dı́as.

Aplicación Excel
La función PRECIO necesita 7 argumentos:

1 “Liquidación”: la fecha de compra, a escribir con la función FECHA. En el
ejemplo, FECHA(2021;04;03).
2 “Vencimiento”: la fecha de vencimiento, también a escribir con la función
FECHA. En el ejemplo, FECHA(2027;08;15).
3 “Tasa”: es la tasa del cupón. Si no hace parte de la información inicial, se
calcula como Cupón/Valor Facial. En el ejemplo, 40/1000 = 4%.
4 “Rdto”: La rentabilidad exigida (NA).
5 “Amortización”: escribir 100 para ası́ asumir que la totalidad del Valor Facial
se pagará a la fecha de vencimiento (i.e. ausencia de riesgo de impago/mora
respecto al VF ).
6 “Frecuencia”: 1, 2 o 4 (con F = 12 PRECIO no funciona).
7 “Base”: “0” para una base de 360 dı́as al año, “3” para una base de 365 dı́as.
PRECIO(FECHA(2021;04:03);FECHA(2027; 08; 15); 4%; 6%; 100; 1; 3) =

89.641
Aplicación Excel
Calcular el precio al cual se deberı́a comprar el bono, a partir de la

función PRECIO
Se compra un bono el 3 de abril de 2021. Se exige una rentabilidad del
6% (NA). Cada cupón es igual a 40$ y se paga en una sola vez el 15 de
agosto de cada año desde 2014. El valor facial es igual a 1000$. Vencimiento
el 15 de agosto de 2027. Base de 365 dı́as.
PRECIO(FECHA(2021;04:03);FECHA(2027; 08; 15); 4%; 6%; 100; 1; 3) =
89.641
El resultado es el precio expresado como un porcentaje del valor facial.
Asi, multiplicando el resultado por el valor facial y dividiéndolo por 100, se
calcula el precio en unidades monetarias. En el ejemplo:
1000 × 89.64/100 = 896.41$

Terminologı́a
Definición 5
Precio “limpio” = Precio que NO incluye el posible interés devengado. El
precio Pr al cual se deberı́a comprar un bono para cumplir con r , tal como
hemos calculado antes, es un precio limpio.
Precio “sucio” = Precio que incluye el posible interés devengado y que se
calcula como el Valor Presente de los cupones y del Valor Facial.
PF n−1 C /F VF
Pr limpio = t=1 t− m + m − Ca
r r F n−1− M

M
1+ 1+
F F
PF n−1 C /F VF
Pr sucio = t=1 t− m + m
r r F n−1− M

M
1+ 1+
F F

Aplicación Excel
Observación 5
Todos los cálculos anteriores son validos bajo la hipótesis según la cual no
se venderá el bono antes de su vencimiento, y que por lo tanto, se recibirán
todos los cupones pendientes, ası́ como el valor facial.
Observación 6
Si la compra tiene lugar en un dı́a de pago de los cupones, entonces no se
paga un interés devengado. Es posible utilizar la fórmula inicial para calcular
Pr :
C /F VF
Pr sucio = Ft=1
P n
+
r t r Fn

1+ 1+
F F
En este caso, n es el número de años entre la fecha de compra (diferente
de la fecha de emisión pero igual a una fecha de pago de los cupones) y la
fecha de vencimiento.
Cálculo de la TIR de un bono
Calcular la Tasa Interna de Retorno (TIR) de un bono, de nuevo bajo la

hipótesis según la cual el inversionista guarda el bono hasta su vencimiento.
Es decir, en lugar de calcular el precio al cual se deberı́a comprar el bono
para cumplir con r , calculamos la tasa de interés que hace que el valor
presente de los cupones y el valor facial sea igual a un precio ya conocido
(como si el precio ya hubiera sido negociado en el mercado).
Bajo la hipótesis antes mencionada, la TIR se llama “Yield to Maturity”
(YTM, “Rentabilidad al vencimiento”).
Siendo P ∗ un precio limpio ya conocido, el YTM es la solución de:
PF n−1 C /F VF
P∗ = t=1 t− m + m − Ca
YTM YTM F n−1− M

M
1+ 1+
F F
En Excel: RENDTO

Aplicación: cálculo del YTM
Calcular el YTM: se compra un bono el 3 de abril de 2021 a un precio

limpio de 950$. Cada cupón es igual a 40$ y se paga en una sola vez el 15
de agosto de cada año desde 2014 (tasa del cupón del 4% NAAV ). El valor
facial es igual a 1000$. Vencimiento el 15 de agosto de 2027. Base de 365
dı́as al año.
La función RENDTO necesita 7 argumentos:
1. “Liquidación”: la fecha de compra, a escribir con la función FECHA.
En el ejemplo, FECHA(2021;04;03).
2. “Vencimiento”: la fecha de vencimiento, también a escribir con la
función FECHA. En el ejemplo, FECHA(2027;08;15).
3. “Tasa”: es la tasa del cupón. Si no hace parte de la información inicial,
se calcula como Cupón/Valor Facial. En el ejemplo, 40/1000 = 4%.

Aplicación: cálculo del YTM
4. “Pr”: el precio LIMPIO de compra en base Valor Facial, es decir,

100 × PRECIO LIMPIO/VF . En el ejemplo, 100 × 950/1000 = 95.
5. “Amortización”: escribir 100 para ası́ asumir que la totalidad del Valor
Facial se pagará a la fecha de vencimiento (i.e. ausencia de riesgo de
impago/mora respecto al VF ).
6. “Frecuencia”: 1, 2 o 4 (con 12 no se puede usar la función).
7. “Base”: “0” para una base de 360 dı́as al año, “3” para una base de
365 dı́as al año.
YTM=RENDTO(FECHA(2021;04;03);FECHA(2027;08;15);4%;95;
100; 1; 3) =4.92983%
RENDTO calcula el YTM en términos nominales anuales (NA).

Observación 7
RENDTO calcula de manera implı́cita el interés devengado.
& P ∗ ⇒% YTM
c siendo la tasa del cupón, a la fecha de emisión:
P > VF ⇒ YTM < c
P = VF ⇒ YTM = c
P < VF ⇒ YTM > c
En otra fecha, en relación con el interés devengado subsecuente, el YTM
disminuye, del tal manera que P = VF ⇒ YTM < c

Observación 8
Si se planea vender el bono antes de su vencimiento, TIR = ”Holding-Period
Return” (HPR) y depende de:
1 El precio SUCIO de compra (se pagará un interés devengado al comprar
el bono);
2 Los cupones que se recibirán hasta la venta;
3 El precio SUCIO de venta (se cobrará un interés devengado al vender
el bono) en lugar del valor facial.
El precio de venta en el futuro debe ser estimado (o se calcula el HPR ex
post, es decir después de haber realizado la venta y por lo tanto después de
conocer el precio de venta).

Observación 9
Si la fecha de compra corresponde a la fecha de emisión o a una fecha de
pago de los cupones, entonces Ca = 0 y el YTM es la solución de:
Fn
C /F VF
P∗ =
X
t + − Ca
YTM YTM F n

t=1 1+ 1+
F F
También se puede utilizar la función RENDTO en este caso.

Precio y TIR
Verificar si el YTM es superior a la tasa de oportunidad para comprar un

bono (rentabilidad suficiente) equivale a verificar si el precio del bono es
menor al precio que permite cumplir con r .
En otras palabras: P ∗ < Pr ⇔ YTM > r y se deberı́a tomar la decisión de
comprar el bono con base en una rentabilidad suficiente.
Sin embargo, la rentabilidad no es lo único que se debe tener en cuenta
al tomar la decisión de comprar un bono. Tambı́en es necesario tener en
cuenta el riesgo de un bono.

Algunas caracterı́sticas especiales de los bonos
Bono con la tasa variable del cupón: por ejemplo, un bono cuya tasa del
cupón resulta de un componente fijo al cual se añade un componente
variable (tasa de inflación, tasa DTF , etc.).
Un bono con opción call permite al emisor pagar de manera anticipada
el valor facial, para ası́ pagar menores cupones y cancelar más temprano
sus obligaciones financieras. Usualmente, el emisor debe aceptar un
precio menor (a la fecha de emisión) para que esta opción se aplique
al bono.
Un bono con opción put permite al titular exigir de manera anticipada
el valor facial para terminar más temprano su inversión (recibirá menos
cupones). Usualmente, el inversionista debe aceptar un precio mayor
(a la fecha de emisión) para que esta opción se aplique al bono.
Bono con tasa cero del cupón: no se paga ningún cupón. Solo se
paga el Valor Facial. Para que el bono genere una ganancia para su
comprador, es necesario que su precio incluya un descuento.
Bono y riesgo
Definición 6
Riesgo de mora/impago: la posibilidad de que el agente que emite el bono
no cancele totalmente su deuda o con demora.
Una evaluación cualitativa del riesgo: las notas calculadas por las Rating
agencies (El ”Big Three” conformado por Moody’s, Fitch and Standard &
Poor’s)
Según la página web Understanding Credit Ratings:

“Fitch’s credit ratings relating to issuers are an opinion on the relative ability
of an entity to meet financial commitments (...). Credit ratings are used
by investors as indications of the likelihood of receiving the money owed to
them in accordance with the terms on which they invested.”

Bono y riesgo
Las notas atribuidas por Fitch para los bonos (”Long-term Credit-
Rating Scale”)
AAA: “Highest credit quality”
AA: “Very high credit quality”
A: “High credit quality”
BBB: “Good credit quality”
BB: “Speculative”
B: “Highly speculative”
CCC: “Substantial credit risk”
CC: “Very high levels of credit risk”
C: “Exceptionally high levels of credit risk”
RD: “Restricted default”
D: “Default”
”The modifiers ‘+0 or ‘−0 may be appended to a rating to denote relative
status within major rating categories”

Bono y riesgo
¿Cómo determinar las mismas notas?

Cf . ”Investments” (Bodie, Kane, Marcus), Capı́tulo 14 ”Bond Prices and
Yields”, sección ”Determinants of Bond Safety” pp. 463-464.

Bono y riesgo
Precaución al utilizar las notas:

“The ratings do not predict a specific percentage of default likelihood over
any given time period”.
“The ratings do not opine on the market value of any issuer’s securities or
stock, or the likelihood that this value may change”.
“The ratings do not opine on the liquidity of the issuer’s securities or stock”.
“The ratings do not opine on the possible loss severity on an obligation should
an issuer default”.
“The ratings do not opine on the suitability of an issuer as counterparty to
trade credit”.
“The ratings do not opine on any quality related to an issuer’s business,
operational or financial profile other than the agency’s opinion on its relative
vulnerability to default”.
Mas información: Rating Definitions de Fitch

Bono y riesgo
Evaluar/medir el riesgo de mora/impago por una nota: poder ajustar

la rentabilidad del bono (YTM) al nivel de riesgo.
Entre dos bonos con el mismo YTM, los inversionistas no compran el
bono de mayor riesgo.
Arbitraje entre rentabilidad y riesgo: entre mayor sea el riesgo, mayor
debe ser el YTM.
Ası́, para comprar el bono de mayor riesgo, es necesario disminuir el
precio de compra/venta.

Duración modificada de Macaulay y riesgo de precio
Frente a una exigencia de un YTM mayor para negociar la compra/venta

de un bono, en qué medida el precio debe disiminuir? La sensibilidad del
precio a una variación en el YTM define el riesgo de precio.
Definición 7
La Duración modificada de Macaulay, denotada Dm es una medición cuan-
titativa del riesgo de precio. Dm se calcula con base en la Duración de
Macaulay, denotada D:
n
1 X t ×C
D= × En EXCEL:DURACIÓN
P t=1 (1 + YTM)t
D
⇒ Dm = En EXCEL:DURACIÓN.MODIF
1 + YTM

Duración modificada de Macaulay y riesgo de precio
Propiedad: la tasa de variación del precio de un bono es aproximadamente

igual al producto de la duración modificada por una (pequeña) variación del
YTM:
4P
≈ −Dm × 4YTM
P
donde ∆P denota una variación del precio y ∆YTM denota una variación
del YTM.
Una variación de 1% en el YTM implica una variación de Dm % en el precio.

Duración (modificada) de Macaulay
¿Qué disminuye Dm? En otras palabras, ¿qué disminuye la sensibili-

dad del precio a variaciones en el YTM?
Una vez dado el vencimiento, % c ⇒ & Dm

Una vez dada la tasa del cupón, generalmente & n ⇒ % Dm
(siempre para un bono par o con prima).

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Valoración de bonos

Rémi Stellian, PhD, Dr.rer.pol.

Valoración de Inversiones / Finanzas 1

Rémi Stellian - FCEA-PUJ-ADMD Valoración de bonos Valoración de Inversiones / F1 1 / 77

Rémi Stellian - FCEA-PUJ-ADMD Valoración de bonos Valoración de Inversiones / F1 2 / 77

Cupón en el año t = tasa del cupón en t × valor facial (∀t ≥ 1).

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Cupón en el año t = tasa del cupón en t × valor facial (∀t ≥ 1).

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Cupón en el año t = tasa del cupón en t × valor facial (∀t ≥ 1).

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Denotamos F la frecuencia de pago de los cupones:

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Ejemplo: Valor facial = 1000$; Tasa del cupón = 5% NAAV.

Año Costos($) Ingresos($) Flujo de caja($)

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Ejemplo: Valor facial = 1000$; Tasa del cupón = 5% NASV.

Semestre Costos($) Ingresos($) Flujo de caja($)

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Ejemplo: Valor facial = 1000$; Tasa del cupón = 5% NATV.

Trimestre Costos($) Ingresos($) Flujo de caja($)

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Ejemplo: Valor facial = 1000$; Tasa del cupón = 5% NAMV.

Mes Costos($) Ingresos($) Flujo de caja($)

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1 A su fecha de emisión, un bono es el préstamo de una suma igual al

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Construimos la tabla de amortización del préstamo correspondiente a un

Año SI Int. Cuota AC SF

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Construimos la tabla de amortización del préstamo correspondiente a un

Año SI Int. Cuota AC SF

De esta manera, se deberı́a comprar el bono a un precio igual al valor

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Ası́, cuando el valor facial del bono es de 1000$:

Año SI Int. Cuota AC SF

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Un inversionista calcula el precio al cual se deberı́a comprar un bono con

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El bono es un tı́tulo “público” en el sentido que se emite en los mercados

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Calcular el precio al cual se deberı́a comprar el bono, dependiendo de las

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Se recibirı́a cada año un cupón de 60$ (1000 × 6%). Luego:

Entonces, siendo c la tasa del cupón, los cálculos anteriores muestran:

Calcular el precio al cual se deberı́a comprar el bono, dependiendo de las

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Siendo F la frecuencia de pago de los cupones (1, 2, 4 o 12, como señalado

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Bonos = activos “públicos” en el sentido que, además de emitirse en los

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En EXCEL, es posible calcular este número de dı́as de la siguiente manera,

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El interés devengado, denotado Ca , se calcula como la PROPORCIÓN de

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⇒ El último pago (mitad de cupón) a la fecha de compra es el 1 de diciembre

En EXCEL, es posible calcular este número de dı́as de la siguiente manera, combi-

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⇒ El último pago (cuarto de cupón) a la fecha de compra es el 1 de marzo de

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