DIPLOMADO EN

FINANZAS

Facilitador: Fernando Burgos Zavaleta

Email: vburgos@pucp.pe
FORMULACIÓN Y EVALUACIÓN
DE PROYECTOS
MÓDULO 7

2
®Material del Prof Fernando Burgos Zavaleta
FORMULACION DE PROYECTOS
Estudio Económico Financiero
Evaluación de proyectos

3
®Material del Prof Fernando Burgos Zavaleta
 Estudio Económico
Ingresos por
ventas mens
• El estudio económico
junta toda la Costos totales
Flujo de Caja
Económico mens
información de de operc mens

ingresos y egresos
Costos unitarios Punto de
proyectados para y precios equilibrio

determinar la
viabilidad de la Inversión total, vida Flujo de Caja Econ
útil de activos del proyecto
inversión.
• La estructura del Costo del capital Evaluación
económica
análisis económico
Fuentes y costos Flujo de Caja Finan.
sigue el siguiente de financiamiento del proyecto

esquema:
Evaluación
Financiera
 Ingresos y Costos
Ingresos
• Provienen de multiplicar las cantidades vendidas por el
precio medio de cada unidad. Es recomendable estimarlos
mensualmente.
Costos
• Son los egresos recurrentes mensuales necesarios para la
producción y/o comercialización de un bien o servicio.
• Podemos considerar los siguientes tipos de costos: de
producción, de administración, de ventas, de distribución.
 Costos
• Costos de producción: incluyen: Materias primas, mano de
obra directa e indirecta, materiales indirectos, insumos,
gastos de mantenimiento.
• Costos de administración: son todos los gastos que no
pertenezcan directamente a producción o a ventas en una
empresa.
• Costos de ventas: son los costos se llevan a cargo en el área
de la empresa que se encarga de llevar el producto desde la
empresa hasta el ultimo consumidor.
 Ejemplo estimación Ingresos y
Egresos
Mes 1 Mes 2 Mes 3 Mes 4 Mes 5 Mes 6 Mes 7 Mes 8 Mes 9 Mes 10 Mes 11 Mes 12
Ingresos
Unidades vendidas 450 495 544 598 657 722 794 873 960 1.056 1.161 1.277
Precio 8 8 8 8 8 8 8 8 8 8 8 8
Ingresos por ventas 3.600 3.960 4.352 4.784 5.256 5.776 6.352 6.984 7.680 8.448 9.288 10.216

Egresos
Alquileres 1.800 1.800 1.800 1.800 1.800 1.800 1.800 1.800 1.800 1.800 1.800 1.800
Sueldos 1.620 1.620 1.620 1.620 1.620 1.620 1.620 1.620 1.620 1.620 1.620 1.620
Beneficios sociales 146 146 146 146 146 146 146 146 146 146 146 146
Materias primas 1.350 1.485 1.632 1.794 1.971 2.166 2.382 2.619 2.880 3.168 3.483 3.831
Energia electrica 150 150 150 150 150 150 150 150 150 150 150 150
Agua 100 100 100 100 100 100 100 100 100 100 100 100
Telefonía 40 40 40 40 40 40 40 40 40 40 40 40
Total egresos 5.206 5.341 5.488 5.650 5.827 6.022 6.238 6.475 6.736 7.024 7.339 7.687

Flujo Neto mensual -1.606 -1.381 -1.136 -866 -571 -246 114 509 944 1.424 1.949 2.529
Flujo Neto
acumulado -1.606 -2.987 -4.122 -4.988 -5.559 -5.805 -5.691 -5.181 -4.237 -2.813 -864 1.665
 Ejemplo estimación Ingresos y
Egresos
• Flujo Neto económico mensual: es el saldo resultante de los
ingresos y egresos mensuales proyectados
• Flujo Neto económico acumulado: es el saldo acumulado
mes a mes, tomando como base el saldo del mes anterior
• El cuadro anterior es una proyección para los primeros
doce meses de operación del proyecto
• Obsérvese que no se indican meses cronológicos, se
entiende que el mes 1 corresponde al primer mes de
operación del proyecto
• Obsérvese que algunos costos se mantienen constantes sea
cual fuere el nivel de producción, mientras que los ingresos
y los costos de las materias primas, son proporcionales al
volumen de bienes producidos y vendidos.
 Inversión y vida útil
Suponga la siguiente relación de activos en la inversión de un proyecto.
¿A cuántos años debe proyectarse el flujo de caja del mismo?
ACTIVOS FIJOS
Cantidad Detalle Precio Unitario Precio Total VU
1 Maquina cortadora 680 680 6
1 Maquina remalladora 790 790 4
4 Maquina costura industrial 670 2,680 4
1 Movilidad para entregas 2,800 2,800 3
2 Mesas de trabajo 220 440 6
1 Computadora para diseño 800 800 3
1 Set herramientas de corte 350 350 3
2 Escritorios 150 300 6
8,840
INTANGIBLES Precio Unitario Precio Total VU
1 Licencias y otros 600 600 5
1 Garantía de alquiler 1,800 1,800 3
1 Publicidad de lanzamiento 600 600 3
3,000
 Flujo de Caja del Proyecto
• El Flujo de Caja Económico del proyecto
consolida:
– El total de inversiones requeridas para dar inicio al
proyecto, generalmente consideradas en el
momento inicial o Año 0.
– Los ingresos y egresos anuales proyectados para el
período total de duración del proyecto
• El número de años del proyecto, debe guardar
relación con la vida útil de los principales
activos en los que invertirá el proyecto.
 Costo del capital
• Para poder realizar la Evaluación Económica, y
posteriormente la Evaluación Financiera, de un proyecto,
es necesario determinar una tasa de interés, que
utilizaremos para aplicar los criterios de evaluación.
• Podemos determinar el costo del capital de dos maneras
diferentes:
a. El costo de oportunidad del capital (COK)
b. El costo promedio ponderado de capital (CPPC ó WACC)
• El primer método se suele aplicar cuando se trata de
inversionistas individuales, mientras que el segundo
método se aplica cuando se evalúa un proyecto que
llevará adelante una empresa ya en funcionamiento.
 a. Costo de oportunidad del
capital
• El costo de oportunidad del capital (COK) es el mejor
rendimiento alternativo que el inversionista puede
conseguir para su capital, sin incurrir en mayores riesgos
• Depende del conocimiento del mercado, de las relaciones
comerciales, de las relaciones financieras, de las
oportunidades de negocio, etc. del inversionista
• Como tal, es individual, varía de inversionista a
inversionista.
 b. Costo Promedio
Ponderado de Capital
• El CPPC es lo que le cuesta en promedio a la compañía cada sol
que está utilizando, sin importar si es financiado por recursos
ajenos o propios.
• El CPPC (también denominado WACC), es la tasa de retorno
mínima exigida a los proyectos de inversión, que permite
mantener el valor de la empresa.
• Se calcula ponderando el costo de la deuda (Kd) y el costo del
capital propio (Ke):

WACC  K d (1  T )(%D)  K e (%E )

Donde: D = Pasivo total

E = Patrimonio
(1-T) = Escudo fiscal
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 El Costo de Capital Propio (Ke)
• Los recursos propios pueden provenir de las utilidades
retenidas o de nuevos aportes de los inversionistas.
• Se calcula como la tasa libre de riesgo, más un premio por
el riesgo contraído:

Ke  R f  Rp
• Donde Rf= Tasa libre de riesgo y
Rp= Prima por riesgo.
• La pirma por riesgo corresponde a una compensación por
invertir en un activo de mayor riesgo que Rf.

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 El Costo de la Deuda (Kd)
• El costo de la deuda representa la tasa promedio que le
empresa paga por disponer de recursos ajenos (de
proveedores, de entidades financieras, de emisión de bonos,
de deuda tributaria, de deuda a sus trabajadores, etc.)
• Esta se puede calcular como promedio ponderado de los
distintos tipos de deuda, o en forma global como el Gasto
Financiero entre el total del Pasivo.
• Los intereses pagados por la deuda contraída, al ser
considerados como gasto financiero, permiten reducir el pago
del impuesto a la renta. A esta reducción se le llama Escudo
Fiscal.

15
 Ejemplo: Escudo Fiscal (EF)
• Préstamo: S/. 40,000 a 12% anual.

Con Deuda Sin Deuda

Ingresos 100,000 100,000

Costos -60,000 -60,000
Utilidad antes de impuestos e intereses 40,000 40,000
Intereses -4,800 0
Utilidad antes de impuestos 35,200 40,000
Impuestos (30%) -10,560 -12,000
Utilidad neta 24,640 28,000

• El Escudo Fiscal es 4,800 x 30% = S/. 1,440, lo cual

corresponde a la diferencia de 12,000 – 10,560, valor del
menor impuesto pagado.
16
 Ejemplo de cálculo del CPPC
• Un proyecto requiere una inversión total de US$ 100,000. Va a
ser financiado en US$ 60,000 con deuda al 15% de interés
anual y el resto mediante capital propio.
• La rentabilidad mínima que le inversionista está dispuesto a
aceptar es 18%.
• Suponiendo que la tasa de impuesto a la renta es 30%.
• Entonces:
WACC = (0.15)(1-0.30)(0.60) + (0.18)(0.40) = 13.50%

17
Costo promedio ponderado del capital
PASIVO TOTAL
ACTIVO TOTAL
Y PATRIMONIO

Costo de la
300,000
Deuda =
Kd
500,000

Costo de
200,000 capital
propio = Ke

Inversión Total Procedencia

de la Empresa de dicha Inversión
 Ejemplo de cálculo del CPPC
• Crédito de proveedores no tiene costo, pero cuando se pagan
las facturas al contado, se goza de un descuento de 4%.
• Los depósitos de CTS de los trabajadores perciben la tasa de
interés pasiva de plazo fijo del mercado, que es 5.5%
• Pasivos de muy corto plazo tienen un costo del 18%.
• El crédito hipotecario tiene un costo de 11% anual.
• Por su lado, el costo del capital propio de los accionistas (Ke)
es 12%
• La tasa del impuesto a la renta se asume como 30%
• Calcular el Kd y el CPPC.
 Balance General Compañía Peruana de Inversiones SAC
Al 31 de Diciembre de 2015
ACTIVO CORRIENTE PASIVO CORRIENTE
Caja 37.200 Proveedores 105.000
Cuentas por cobrar 21.000 Provisión beneficios sociales 182.000
Mercaderías 195.800 Otros pasivos inmediatos 78.400
Valores negociables 15.000 Total pasivo corriente 365.400

Total activo corriente 269.000

PASIVO NO CORRIENTE

ACTIVO NO CORRIENTE Hipoteca 517.500

Activo fijo 854.000 Total pasivo no corriente 517.500

Inversiones intangibles 124.000

Total activo no corriente 978.000 PATRIMONIO

Capital 270.200

Utilidades retenidas 43.500

Excedente de reevaluación 50.400

Total patrimonio 364.100

TOTAL ACTIVO 1.247.000 TOTAL PASIVO Y PATRIMONIO 1.247.000
 Cálculo del CPPK
Monto Costo Ponderado
Proveedores 105,000 4.00% 4,200
Provisión beneficios sociales 182,000 5.50% 10,010
Otros pasivos inmediatos 78,400 18.00% 14,112
Hipoteca 517,500 11.00% 56,925
Total Pasivo 882,900 85,247
Costo de la deuda 9.66%

• CPPK = _Kd x Pasivo total x (1-T) +_Ke x Patrimonio_

Pasivo total + Patrimonio

• CPPK = _9.66% x 882,900 x 0.7 + 12% x 364,100_

1’247,000
• CPPK = 8.29%
 Evaluación Económica
• La base de la evaluación económica de un proyecto es el
Flujo de Caja Proyectado.
• La estimación del mismo debe tener en cuenta:
a) El cálculo correcto de ingresos y egresos.
b) El planteamiento de escenarios: optimista,
moderado, pesimista.
c) Considerar los efectos tributarios: crédito fiscal,
escudo fiscal.
d) Eliminar el efecto de la inflación de los flujos de
efectivo.
 Evaluación Económica
• Sobre la base de la estimación de los ingresos y egresos
mensuales, estimamos los ingresos y egresos para el
primer año del proyecto.
• Luego estimamos los ingresos y egresos para el resto de
los años del proyecto.
• En el año 0 consideramos el monto de la inversión total
inicial del proyecto (activos fijos, activos intangibles y
capital de trabajo).
 Flujo de caja incremental
• Cuando se trata del proyecto para una empresa que ya
está en marcha, utilizamos el flujo de caja incremental
• Este flujo incremental se calcula sobre la base de los
ingresos y egresos adicionales que generará el proyecto:
• Para cada año del proyecto, estimamos así

Flujo de caja proyectado (con el proyecto)

-
Flujo de caja actual (sin el proyecto)
=
Flujo de caja incremental
 Criterios de Evaluación
• Valor actual neto (VAN)
– Consiste en actualizar a valor presente los flujos de caja
futuros que va a generar el proyecto, y restar de ellos el valor
de la inversión inicial. Para el descuento de los flujos futuros
usamos una tasa de interés. Esta puede ser del COK ó el
CPPC.
• Tasa interna de retorno (TIR)
– Es la tasa que mide el rendimiento o utilidad del proyecto, y
se expresa en una tasa de rendimiento que corresponde al
período de evaluación (generalmente anual). Para su cálculo,
se busca la tasa de interés que iguala el VAN del flujo del
proyecto a cero.
 Criterios de Evaluación
• Relación Beneficio Costo (B/C)
– Comparación de Flujos positivos del proyecto vs. Monto
invertido, el cual se expresa en tanto por uno. Corresponde al
valor incremental de cada sol invertido en el proyecto, que se
obtiene por encima del costo del capital, el cual se usa como
tasa de descuento. Al igual que el VAN, la R B/C corresponde
al período total del proyecto.
• Período de recuperación (PR)
– Período que tarda en recuperarse la inversión inicial a través
de los flujos de caja generados por el proyecto, descontados
a una tasa de interés. Para su cálculo se utiliza el flujo de caja
neto descontado y acumulado. Se expresa en años.
 Cálculo del VAN
• Dado el siguiente flujo neto de un proyecto (ingresos –
egresos anuales), calcular el VAN suponiendo un costo
de capital de 10%

Años 0 1 2 3
Flujo neto -9,000 2,000 4,000 6,000
Factor de actualización 1.00 0.91 0.83 0.75
Flujo neto actualizado -9,000 1,818 3,306 4,508
VAN 632
 VAN
• Evalúa el rendimiento total del proyecto, a lo largo de
su ciclo de vida
• Acumula valores positivos y negativos del proyecto en
el momento presente
• Actualiza usando el COK o el CPPC como tasa de interés

Indica el valor neto excedentario que rendirá el

proyecto durante todo su ciclo de vida a un
inversionista tal, poniendo todos los valores en el
momento actual.
 Cálculo de la TIR
• Para el mismo flujo neto del proyecto anterior, calcular
la TIR

Años 0 1 2 3
Flujo neto -9,000 2,000 4,000 6,000
TIR 13%
 TIR
• Rendimiento o utilidad promedio por período de un
proyecto
• No depende de ninguna tasa de interés
• Es única para un proyecto
• Se calcula por aproximación

Indica el rendimiento promedio por período del

proyecto, que sirve para compararla con el COK del
inversionista o el CPPC de la empresa.
 Relación B/C
• Se calcula usando como tasa de descuento el COK del
inversionista o el CPPC de la empresa.
• Indica en cuanto se incrementa el capital invertido en
el proyecto a lo largo de toda su vida útil.
• El valor obtenido debe ser superior a 1.
• A mayor valor en la relación B/C, más atractivo es el
proyecto.
 Cálculo del B/C
B/C = Todos los flujos positivos del proyecto
Monto de la Inversión

B/C = 9,632
9,000

B/C = 1.07

Lo que quiere decir que cada sol invertido se incrementa

en 7 centavos, a lo largo de los 3 años de vida del
proyecto.
 Cálculo del PR
• Para el mismo ejemplo anterior, adicionamos el flujo actualizado
y acumulado, el mismo que nos indica que después de 2 años, el
proyecto aún no ha recuperado toda su inversión
Años 0 1 2 3
Flujo neto -9,000 2,000 4,000 6,000
Factor de actualización 1.00 0.91 0.83 0.75
Flujo neto actualizado -9,000 1,818 3,306 4,508
Flujo actualizado y acumulado -9,000 -7,182 -3,876 632
• Observamos que en este caso el PR es 2.86 años, se termina de
recuperar la inversión a los 2 años y fracción.
• La fracción corresponde a cuanto de lo que falta recuperarse el
2do año es respecto al flujo neto del 3er año.
 Ejemplo de VAN y TIR
• El gerente financiero de EL TIGRE SAC. evalúa invertir S/.
30,000 en la adquisición de una maquinaria, la cual espera
que le genere S/. 10,000 de flujo de efectivo durante 5 años.
• Calcular el VAN con 10%, 15%, 20% y 25%.
• ¿Cuál será la TIR?

VA flujos
Tasa positivos Inversión VAN
10% 37,908 -30,000 7,908
15% 33,522 -30,000 3,522 TIR = 19.86%
20% 29,906 -30,000 -94
25% 26,893 -30,000 -3,107
 Ejemplo de VAN, TIR, B/C y PR
• El monto de una inversión se ha estimado en S/.25,000.
• De ella se espera obtener en los próximos 3 periodos, flujos
de caja netos del orden de 10,000, 14,000 y 18,000 nuevos
soles.
– Calcular el VAN.
– Estimar la TIR de este proyecto.
– Estimar la relación B/C (beneficio costo)
– Estimar el período de repago con el 15%.
• Trabaje con las tasas de 10%, 15%, 20%, 25%, 30% y 35%.
 Ejemplo de VAN, TIR, B/C y PR
Tasa VAN Tasa B/C
10% 9,185 10% 1.37
15% 6,117 15% 1.24
20% 3,472 20% 1.14
25% 1,176 25% 1.05
30% -831 30% 0.97
35% -2,595 35% 0.90

TIR 27.8% Tasa 15%

Período 0 1 2 3

Flujo neto -25,000 10,000 14,000 18,000

VA Flujo -25,000 8,696 10,586 11,835

Flujo Acum -25,000 -16,304 -5,718 6,117

PR = 2.48 años

2 años y 172 días

 Ejemplo de comparación de 2
proyectos
• Una empresa necesita adquirir una máquina para su línea
de producción: El modelo COMPLETO cuesta S/. 6,000 y
el modelo SIMPLE S/. 4,000.
• El flujo neto estimado de mayores ingresos por ventas
que se originarían serían de S/. 4,800 y S/ 3,220 para el
modelo completo y 2,800 y 2,550 para el modelo simple.
• ¿Cuál será la mejor alternativa si el costo del capital es
10%?.
 Ejemplo de comparación de 2
proyectos
COMPLETO
Periodo 0 1 2
FCN -6000 4800 3220

VAN = 1024.79
SIMPLE
Periodo 0 1 2
FCN -4000 2800 2550

VAN = 652.89

• Por tanto, se elegirá el modelo completo.