CASO 2: CALCULO COSTO DE CAPITAL PROMEDIO

PONDERADO (WACC)
En febrero de 1991 Angela Trrez se incorpor al equipo de planeamiento
estratgico de IBM. Como una de sus primeras tareas, su jefe le pidi que
recalcule el costo de capital promedio ponderado (WACC) de IBM. En compaas
como IBM el WACC es usado para evaluar proyectos de dos maneras. En el
primer mtodo de evaluacin, el WACC se compara con la tasa de retorno del
proyecto propuesto. Aquellos proyectos que tengan una tasa de retorno mayor al
WACC sern buenos porque cubren el costo de oportunidad y permiten realizar
ganancias. En el segundo mtodo de evaluacin, se calcula el valor presente
descontando los flujos futuros del proyecto usando como tasa de descuento el
WACC. El proyecto se implementa si el VAN es positivo.
Para iniciar el trabajo, Angela elabor una lista de los ndices que necesita:
1.
2.
3.
4.
5.

Valor de mercado de la deuda a largo plazo

Retorno requerido en la deuda a largo plazo
Valor de mercado del patrimonio
Retorno requerido en el patrimonio
Tasa del impuesto a las utilidades

Cuando Angela trmino la lista recibi una llamada de su jefe quien le aviso que se
fijo a ltima hora una reunin en Chicago en la que necesitaba que Angela lo
acompae. Puesto que ella no tuvo tiempo para el trabajo del WACC le pidi a
usted, su asistente, que realice el trabajo de acuerdo a los lineamientos descritos
a continuacin.
De sus clases de finanzas corporativas, Angela recuerda la frmula para calcular
el WACC:
WACC = (WD * rD) (1 t) + WE * rE
Donde:
WD = Valor de Mercado de D/V
rD = Retorno requerido en la deuda
t = Tasa del impuesto corporativo
WE = Valor de mercado de E/V
rE = Retorno requerido sobre el patrimonio
V = Valor de mercado de la deuda (D) + Valor de mercado del patrimonio (E)
Puesto que el WACC se usa para evaluar nuevos proyectos en IBM, las
ponderaciones deben reflejar la estructura de capital que existir durante la vida
del proyecto y las tasas de retorno requeridas se refieren a los nuevos flujos. Los

valores actuales de D y E son buenas aproximaciones para calcular el valor futuro,

o deseado, de la estructura de k.
La Deuda
Para calcular el componente de deuda que se usar en el WACC de IBM, se
necesita informacin detallada de la deuda a largo plazo de IBM, incluyendo las
diferentes emisiones de deuda, el valor actual, la tasa de los cupones y su
maduracin. Estos datos para IBM fueron obtenidos de MOODYS y se exponen
en el tabla 1. Para facilitar los clculos puede tabular esta informacin bajo el
formato usado en la tabla 2.
Valor de Mercado de la Deuda (D)
El valor de mercado de la deuda (D) puede ser calculado como el valor presente
de todos los cupones ms el valor presente del principal. Para el descuento se
debe utilizar la tasa de retorno a vencimiento. Los bonos de IBM son transados en
el New Cork Bonds Exchange, por lo tanto existen actualizaciones frecuentes de
sus precios y sus retornos. En el caso de muchas compaas, sus bonos no estn
registrados en una bolsa de valores o su volumen de transacciones es muy
pequeo. Esto hace que el retorno a vencimiento de estos bonos sea ms difcil
de calcular. Para aquellos bonos que si transan activamente en bolsas se puede
encontrar sus precios en los medios de prensa especializados como Wall Street
Journal. Cuando la informacin para una empresa en particular no se puede
encontrar se puede usar los ndices que describen el comportamiento del retorno
de los bonos corporativos. Por ejemplo, para el caso de empresas americanas
esta informacin se presenta en la tabla 3. La informacin relativa a precios y
retornos de IBM esta expuesta en la tabla 6.
Tasa de Retorno Requerida sobre la Deuda
La tasa de retorno requerida para cada emisin de deuda es su tasa de cupn. El
retorno requerido sobre toda la deuda de IBM es el promedio ponderado de las
tasas de todos los cupones. Utilizando como ponderador la participacin de cada
emisin de deuda.
rD = (d1/D) * Cupn1 + (d2/D) * Cupn2 +..+ (dM/D) * CupnM
Use esta ecuacin para completar sus clculos. Si no se tiene informacin
completa para alguna emisin de deuda, se asume que el retorno a vencimiento
de bonos de riesgo comparable es igual a la tasa del cupn y que el vencimiento
es a 10 aos plazo (el primer supuesto hace que el valor de mercado del bono sea
igual a su valor nominal).
El Patrimonio
La tasa de retorno requerida por los accionistas de IBM es igual al retorno que
pueden lograr en inversiones alternativas de riesgo similar. Normalmente, se

realizan clculos separados para acciones ordinarias y preferentes. En el caso que

nos ocupa, IBM no tiene acciones preferentes.
Valor de Mercado del Patrimonio
Calcule el valor de mercado del patrimonio de IBM en 1990 multiplicando el
nmero de acciones por el precio de cada accin. El precio de las acciones de
IBM al 31 de diciembre de 1991 era $.113.375. La tabla 1 da el nmero de
acciones emitidas.
Retorno Requerido sobre el Patrimonio
Para hallar la tasa de retorno requerido sobre el patrimonio que se usar en el
clculo del WACC, normalmente se recurre al modelo de valuacin de activos
CAPM. La frmula es:
rE = rf + * (rM rf)
Donde:
rE = Tasa de retorno requerido sobre el patrimonio
rf = Tasa de retorno libre de riesgo
= Beta
rM = Tasa de retorno de mercado
La tasa de retorno libre de riesgo de largo plazo y los componentes de largo plazo
que hacen al premio de riesgo del mercado, as como r f se ilustra en la tabla 5. El
beta de IBM en 1990 era de 0.95 (obtenido de Value Line Investment Survey).
Costo Promedio Ponderado del Capital (WACC)
Ahora que todos los componentes del WACC han sido calculados, los resultados
deben ser integrados. Para usar la ecuacin del WACC, se debe calcular la
participacin de cada fuente de financiamiento en el valor total de la firma. Para
obtener el valor total de la firma se debe sumar la deuda total al valor de mercado
del patrimonio. Luego, se debe obtener las ponderaciones de cada tipo de deuda y
del patrimonio en el valor de firma. La tasa de impuesto corporativa para IBM es
34%.
Preguntas
1. Seguimiento los lineamientos anteriores, calcule el WACC para IBM en 1990.
2. Compare el resultado del WACC que se obtiene a partir del precio de los bonos
IBM (expuestos en la tabla 6) con el WACC que se obtiene usando el retorno
del vencimiento de bonos de riesgo comparable. Que implica esto sobre el

uso de bonos de riesgo similar para aquellas compaas que no tienen deuda
que se transe activamente en el mercado de valores?
3. En noviembre de 1990, la tasa de retorno libre de riesgo era 8% y el retorno de
mercado en 12 meses fue del 7%. Usando estos nmeros recalcule el WACC
de IBM. Se debe usar las tasas de noviembre de 1990 o las expuestas en la
tabal 5? Por qu?
4. Por qu la tasa de retorno sobre la deuda se ajusta por impuestos, pero no la
tasa de retorno sobre el patrimonio?
5. Mientras la mayora de las firmas incluyen nicamente la deuda de largo plazo
en el clculo del WACC, estimaciones ms precisas incluyen tambin toda la
deuda de corto plazo. Usa IBM financiamiento de corto plazo (ver tabla 7).
Qu criterio utilizara para separar el financiamiento de corto plazo
permanente del temporal? Cul sera el WACC de IBM s se incluye el
financiamiento de corto plazo permanente? Asuma que la tasa para este tipo
de financiamiento es igual a la tasa prime expuesta en la tabla 3.

Tabla 1
Estructura de Capital de IBM, 1990
Deuda a Largo Plazo
Emisin
1. Deuda 8 3/8 2019
2. Deuda 9 3/8 2004
3. Notas 10 % 1995
4. Notas 9% 1998
5. Deuda Conv. Sub. 7 7/8 2004
6. Otra deuda domstica (1)
7. Otra deuda
Capital
Emisin
1. Acciones ordinarias

Rating
Aaa
Aaa
Aaa
Aaa
Aa1
-

Monto Emitido (MM $.)

750
238
500
500
1254
5422
4998

Valor Par
$.1.25

Nmero Acciones
572.647.906

(1) Incluye las emisiones expuestas ms arriba

Tabla 2
Ejemplo para el componente deuda en el clculo del WACC (datos
Emisin
Vcto.
Retorno a
Monto
Tasa de
Cupn
Vcto.
Total
Cupn
(millones)
(millones)
Notas
20xx
X%
$.xxx.xxx
X%
$.xxx.xxx
Bonos
19xx
X%
$.xxx.xxx
X%
$.xxx.xxx
Debentures
20xx
X%
$.xxx.xxx
X%
$.xxx.xxx
Tabla 3
ndice de bonos corporativos de Merril Lynch
Vencimiento (aos)
Rating
1 10
AAA-AA
A-BBB/Baa
10 aos o ms
AAA-AA
A-BBB/Baa
ndice de bonos corporativos
Tasa prime

Retorno a vencimiento
8.87%
9.89%
9.39%
10.06%
9.62%
9.50%

Tabla 4
Ejemplo para el componente deuda en el clculo del WACC (resultados)
Tasa de
Valor de
Participacin
Tasa de
Participacin
retorno
mercado
cupn
cupn
requerida
Emisin
Notas
$.xxx.xxx
X%
X%
X%
Bonos
$.xxx.xxx
X%
X%
X%
Debentures
$.xxx.xxx
X%
X%
X%

Tabla 5
Estadsticas de retornos anuales, 1926 1987
Serie
Media
aritmtica
Acciones ordinarias
12.00%
Acciones de compaas pequeas
17.70%
Bonos corporativos de largo plazo
5.20%
Bonos de gobierno de largo plazo
4.90%
Bonos de gobierno de mediano plazo
4.90%
Letras del tesoro USA
4.60%
Tasa de inflacin
3.20%
Tabla 6
Precio de Bonos IBM al 31/12/1990
Bonos
IBM 9 3/8
IBM 7 7/8
IBM 10
IBM 9

Desviacin Estndar

Vencimiento
2004
2004
1995
1998

21.10%
35.90%
8.50%
8.50%
5.50%
3.40%
4.80%

Precio de cierre
100.75
100.50
104.875
102.50

Nota: los bonos 8 3/8 no fueron transados durante 1990

Tabla 7
Estructura de Pasivos IBM (miles $)
31/12/1990
Notas por pagar
7.602
Cuentas por pagar
3.367
Gastos devengados
11.801
Otros pasivos corrientes
2.506
Total pasivo corriente
25.276

31/12/1989
5.892
3.167
11.276
1.365
21.700

31/12/1988
4.862
2.702
8.979
844
17.387

Cargos diferidos
Deuda convertible
Deuda a largo plazo
Otras obligaciones de L.P.
Total pasivo

3.861
n/a
11.943
3.656
44.736

3.280
n/a
10.825
3.420
39.225

4.623
n/a
8.518
3.000
33.528

Acciones ordinarias
Utilidades retenidas
Acciones en tesorera
Otras obligaciones
Total patrimonio

6.357
33.234
-25
3.266
42.832

6.341
30.477
-7
1.698
38.509

6.442
31.186
-36
1.917
39.509

Total pasivo + patrimonio

87.568

77.734

73.037