Derivados Financieros

Profesor: José Uribe

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 Evaluación
• Tareas/controles grupales/individuales durante el curso (40%)

• Participación en clases (10%)

• Trabajo/casos (2x25%): grupo de 2 o 3 alumnos.

 Derivados Financieros
Tema 1: Forward y futuros
Profesor: José Uribe
 ¿Qué veremos en el curso?

• Una preocupación básica de cualquier inversionista, empresario o

gestor financiero es la incertidumbre o riesgo: qué pasará en el
futuro, cuáles serán los precios, etc. Para reducir en lo posible esta
incertidumbre se inventaron los productos derivados (forward/futuros
y opciones).

• Uno de los usos de los instrumentos financieros derivados, ejemplo

los contratos de futuros o a plazos, es la cobertura de los riesgos
(hedging) que se generan por las variaciones en los precios de los
productos o en las variables financieras sobre los que se contratan el
derivado.
Derivados
Los Instrumentos Financieros Derivados se pueden dividir en dos grupos:

• Lineales: contratos de futuros y contratos a plazo

• Divisas: Forwards, Futuros y Swaps
• Acciones: Forwards
• Commodities: Futuros
• Tasas : Fra´s y Swaps

• No lineales
• Opciones y estructurados
Definición
• Un contrato de futuros es un acuerdo entre dos partes por el cual los
contratantes se comprometen a comprar o vender un determinado
producto (activo), especificado en cantidad y calidad, en una fecha
futura previamente fijada y a un precio acordado en el contrato.

• Los dos mercados principales, Bolsas, donde se negocian contratos de

futuros son el Chicago Board of Trade (CBOT) y el Chicago Mercantile
Exchange (CME). Se habrían fusionado ambas bolsas en 2007 para
crear la mayor bolsa del mundo (con sistema de negociación
electrónico), donde la participación de CME estaría entre 70 y 80%.
Definición
• Los diversos mercados de futuros existentes en el mundo especifican el
tipo de mercancía a entregar, la calidad de la misma, las fechas de
entrega, el modo de pago y el sistema de fijación de precios para cada
contratos de futuros.

• Los primeros en aparecer fueron los futuros sobre productos agrícolas,

posteriormente aparecieron los futuros sobre minerales y productos
energéticos (commodity futures). En la década de los setenta aparecieron
los futuros sobre divisas, coincidiendo con la desaparición del sistema
monetario de Bretton Woods y con la libre fluctuación de las monedas.
Definición
• A finales de los setenta y principios de los ochentas aparecen los
futuros financieros, sobre tipo de interés, divisas, acciones e índices
bursátiles; surgen como una respuesta al desarrollo de los mercados
financieros y a los riesgos percibidos en estos mercado.

• Con la vigencia del euro desde el 1 de enero de 2002 han

desaparecido algunos derivados financieros sobre divisas.
Diferencia entre Futuro y Forward
• Los contratos de futuros los establecen y determinan en todas sus
cláusulas los mercados o bolsas. Son contratos estandarizados en
todos los casos. Se compra y se vende siempre a través de un
mercado que es a su vez el responsable de la liquidación y el garante
del buen fin de la operación, la bolsa asume el riesgo de contraparte.

• Por el contrario, el contrato a plazo o forward se realiza de forma

privada entre dos partes, que determinan las características básicas
del contrato (tipo de producto, fecha y modo de liquidación, precio).
Diferencia entre Futuro y Forward
• El contrato a plazo o forward no se realiza a través de ningún mercado como tal. Al
vencimiento ambas partes liquidan el contrato haciendo frente a sus obligaciones de
pago y entrega.

• Son contratos hechos a la medida (tailor made). Una diferencia fundamental es el

hecho que en el forward no hay garantía y, por tanto, se tiene que valorar el riesgo
de crédito: que la otra parte incumpla el contrato. Habrá que aprobar una línea de
crédito.

• Tampoco existe “cuenta de garantía” (mas adelante veremos esto) que se vaya
compensando diariamente: no hay movimientos de flujos hasta el día de
vencimiento.
Diferencia entre Futuro y Forward
Características Forward (OTC) Futuros (organizados)

Términos de contrato Ajustado a necesidades Estandarizados

Lugar del mercado Cualquiera Mercado específico
Fijación de precios Negociación Cotización abierta
Fluctuación de precios Libre Pueden existir límites
Relación entre partes Directa A través de la cámara de compensación
Depósito de garantía No usual Siempre para el vendedor
Calidad de cobertura A medidaAproximada
Riesgo de contrapartida Lo asume comprador Lo asume la cámara
Seguimiento posiciones Exige medios especializados Fácil (prensa)
Regulación No en general Si y autorregulación
Liquidez Escasa en general Amplia en mercados consolidados
Usos
• Los contratos derivados tienen como principal uso la cobertura de
riesgos (como ya se explico) pero también existe la posibilidad de
especular y arbitrar en estos.

• Cobertura de riesgos: tipo de cambio, commodities.

• Especulación: casi cualquier activo.
• Arbitraje: en el caso que exista una mala valoración en el mercado de
un activo.
Cobertura de riesgos
• Exportadores e importadores están afectados por la volatilidad del tipo de
cambio, los importadores compran insumos en dólares mientras que los
exportadores venden productos en dólares.
• El problema radica en que no sabemos a cuanto podremos cambiar el dólar
por pesos chilenos, mas específicamente, el importador no sabrá a cuanto
podrá comprar dólares para comprar insumos y el exportador no sabrá a
cuando podrá vender los dólares que obtiene de las ventas de productos.
• Para el caso de los commodities ocurre lo mismo, si una empresa necesita
comprar cobre en 3 meses mas, no sabe cuanto costara cada unidad de
cobre y Codelco si vende en 3 meses no sabe a cuanto puede vender cada
unidad de cobre.
Cobertura de riesgos - ejemplo
• Un exportador sabe que en 3 meses mas venderá productos por un
valor de USD 100,000. Hoy el dólar esta en 800 clp/usd.

• Si en 3 meses mas el dólar se mantiene al precio de hoy, el exportador

obtendrá 80.000.000 clp pero no sabemos si el precio en el futuro
estará a 750 o 850, en el primer caso seria malo para el exportador
por que por la misma venta recibe menos pesos mientras que en el
segundo caso seria bueno ya que recibe mas pesos.
Cobertura de riesgos - ejemplo
• El exportador junto con la venta de mercadería realiza un contrato para vender dólares a 3
meses por 795.

• Si en 3 meses el dólar termina en 750 el exportador recibiría 75.000.000 de pesos sin el

contrato pero con el contrato recibe 79.500.000.
• Si en 3 meses el dólar terminar en 850 el portador recibiría 85.000.000 de pesos sin el
contrato pero con el contrato recibe 79.500.000.

• El exportador elimina el riesgo de tipo de cambio con el contrato ya que independiente de

lo que suceda la ganancia en pesos de los dólares no cambiara.

• Para un importador seria igual pero comprando dólares.

Especulación
• Los inversionistas también puede “apostar” con los contratos a futuro.
• Supongamos que un inversionista realiza un contrato para vender
dólares en 3 meses mas a 795 clp/usd.
• Si en 3 meses mas el dólar termina en 810 el inversionista esta obligado
a cumplir con su contrato por lo que tiene que vender dólares.
• Si este no tiene los dólares los tiene que adquirir al precio que están en
el mercado, por lo que tendría que comprar estos a 810 para luego
vender a 795 con el contrato.
• Lo anterior generaría una perdida de (795-810)=15 pesos por cada dólar
que se vendió.
Especulación
• Análogamente si el dólar termina a 780 en 3 meses mas el inversionista esta
obligado a cumplir con su contrato por lo que tiene que vender dólares.
• Si este no tiene los dólares los tiene que adquirir al precio que están en el
mercado, por lo que tendría que comprar estos a 780 para luego vender a
795 con el contrato.
• Lo anterior generaría una ganancia de (795-780) = 15 pesos por cada dólar
que se vendió.

• Para el caso de un inversionista que realiza un contrato de comprar seria

similar.
Arbitraje
• Los contratos nos obligan a comprar o vender a futuro pero como saber
si es que al precio al cual puedo comprar o vender a futuro esta correcto.

• Con correcto nos referimos a que no tiene sentido que uno pueda
realizar un contrato a cualquier precio, ya que si fuese por esto se podría
realizar un contrato para comprar dólares a 500 clp/usd y uno de venta
por 1.000 clp/usd.

• Es necesario que se cumpla algún tipo de regla, sino todo el mercado

buscaría comprar barato y vender caro a futuro.
Arbitraje
• De lo anterior se desprende el como calcular el precio del contrato.

• Nuevamente, si es que no existe una regla o forma de como calcular

el precio, el mercado buscara la forma de aprovecharse de esto, en el
sentido de que tratara de poder comprar y/o vender sin riesgo.

• Un arbitraje es una estrategia en el cual no se tiene riesgo alguno y no

se ocupa capital propio y aun así es posible generar una ganancia en
el futuro.
 Precios de forward y futuros para subyacentes
que no generan rentas
• Sea F el precio de un futuro (o de un contrato a plazo)
• Sea t = 0 el momento actual y T la fecha de vencimiento.
Medimos el tiempo en años.
• Sea “So” el precio actual del activo subyacente, que no genera
rentas.
• Sea “rf” el tipo de interés sin riesgo, con capitalización continua*.

• Probaremos que: 𝐹 =𝑆 0 ∗ 𝑒 𝑟𝑓 ∗𝑡
 > 𝑆0 ∗ 𝑒𝑟𝑓
𝐹 que:
Supongamos ∗ 𝑡

Entonces podríamos realizar la siguiente estrategia:

1. Pedir prestados So al tipo rf durante T años

2. Comprar el subyacente, pagando So

3. Vender el futuro
 En el momento del vencimiento (T), el beneficio sería:
𝑟𝑓 ∗ 𝑡
− 𝑆0 ∗ 𝑒 +𝐹>0

Devolución del Ingreso por la

préstamo más venta del subyacente
los intereses al vencimiento del
contrato
Consecuencia:
Presión de compra sobre S (S sube)
Presión de venta sobre F (F baja)
𝑟𝑓 ∗ 𝑡
Hasta que se observe lo𝐹 ≤ 𝑆0∗
contrario: 𝑒
 < 𝑆0 ∗ 𝑒𝑟𝑓
𝐹 que:
Supongamos ahora
∗ 𝑡

Entonces podríamos realizar la siguiente estrategia:

1. Vender en corto el subyacente, ingresando So

2. Invertir el ingreso de la venta al tipo rf, durante T años

3. Comprar el futuro
 En el momento del vencimiento (T), el beneficio sería:
𝑟𝑓 ∗ 𝑡
𝑆0∗ 𝑒 − 𝐹>0

Resultado de Pago en el momento

la inversión de del vencimiento del
los So $ contrato

Consecuencia:
Presión de venta sobre S (S baja)
Presión de compra sobre F (F sube)
Hasta que se observe lo 𝐹 ≥
contrario: 𝑆 0 ∗ 𝑒 𝑟𝑓 ∗𝑡
 La acción que adquirimos cuando vence el futuro la
utilizamos para devolvérsela a quien nos la prestó y cerrar
la operación de la venta al descubierto

La única posibilidad de que se cumplan simultáneamente:

rf ∗ t rf ∗ t
F ≤ S0 F ≥
∗ e y S 0 ∗ e

rf ∗ t
F
es que:= S0 ∗ e

Este tipo de estrategias se llaman estrategias de arbitraje.

Una estrategia de arbitraje supone la obtención de un beneficio por medio de
transacciones simultáneas en dos o más mercados. La ecuación anterior se conoce
como una condición de no arbitraje, ya que si se cumple no es posible arbitrar.
Precio del contrato
• La conclusión de la explicación anterior es que, si un inversionista
quisiera hacer un contrato a futuro de un instrumento financiero, el
precio a pagar por dicho instrumento seria:

• Y si lo anterior no se cumple el mercado es quien autorregulará esto

por medio del arbitraje.
• En la realidad no es tan simple como se acaba de explicar debido a que
existen costos de transacción cada vez que se transa un instrumento
financiero o que existen dos tasas: una para pedir y otra para invertir,
existe un precio de compra de la acción así como una de venta.
Precio del contrato - ejemplo
• Supongamos que el precio de una acción es de $100, la tasa libre de
riesgo es 4% y el contrato es a un año de plazo.
• Cual seria el precio del contrato?

• Que sucedería si es que la tasa libre de riesgo no es anual? Por

ejemplo si la tasa fuese trimestral (1%) o si el contrato es a una cierta
cantidad de días (135 días).
Precio del contrato
• La formula es lo que llamaremos precio teórico del contrato o , ya que si fuéramos
al mercado este “debería” ser el precio al cual se podría obtener un contrato.

• Pero en la realidad esto no tiene por que ser así, teoría y practica no siempre están
de acuerdo. En los mercados existirán dos precios, uno para comprar y otro para
vender a plazo, pensar en las casas de cambio, hay un precio para comprar y otro
para vender.

• Justamente la explicación de arbitraje se genera cuando el precio del contrato no

es el correcto, teóricamente hablando es fácil de observar pero no así en
mercados.
Pagos (payout)
• Forward o futuro, como ya se ha explicado, es una obligación por lo
que hay que comprar o vender a futuro. Lo cual puede generar
ganancias o perdidas.
• Para calcular lo anterior es necesario comparar el precio pactado en el
contrato versus el precio al cual se termina transando el instrumento
financiero.
• En el caso de un forward de compra (largo en forward) el pago viene
de la ecuación .
• En el caso de un forward de venta (corto en forward) el pago viene de
la ecuación .
 Pagos (payout)
• Como F esta fijo, St es el valor que varia. En el caso de forward de
compra es una relación positiva respecto del precio del activo
mientras que el forward de venta la relación es negativa.
Forward/Futuro de compra Forward/Futuro de venta
800 1000

F compra F venta
600 800
St<800 St>800 St<800 St>800
St-800 St-800 800-St 800-St
400 600

200 400

0 200

Ganancia
Ganancia

0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600

-200 0
0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600

-400 -200

-600 -400

-800 -600

-1000 -800
Precio del dolar Precio del dolar
Entrega
• Al realizar un contrato se tiene que especificar el “como” se entregara el
instrumento financiero, existen 2 tipos: entrega física y compensación.
• El primero es el lógico de pensar, si un inversionista compra cobre por
medio de un futuro, este espera que el cobre llegue a sus manos ya que
lo ocupara en algún proceso productivo. Cuando el contrato termina y
este se ejerce el comprador entrega el monto de lo pactado en la compra
y el vendedor se tiene que asegurar que el instrumento llegue a destino.
• Si se realizo un contrato de compra de 100.000 libras de cobre a 4,6
USD/libra a 3 meses. El 17 de junio el comprador deposita 4.600.000 USD
y este recibe las 100.000 libras.
Entrega
• En el caso de la compensación, esta solo “compensa” la diferencia entre el
precio pactado y el precio de mercado multiplicado por la cantidad del
instrumento financiero.
• Si un inversionista se comprometió a comprar 1.000 dólares mediante un
forward a 3 meses a F=805 cada uno, a futuro existen dos posible escenarios:
• Si el dólar terminara en 810, se calcula (810-805)*1.000 usd =5.000 clp, es
decir, al inversionista le depositan 5.000 pesos, que hubiese sido la ganancia
de comprar con el contrato a 805 y luego vender en el mercado a 810.
• En el caso contrario que el dólar terminara a 800, se calcula (800-805)* 1.000
usd = -5.000 clp, es decir, el inversionista tiene que pagar 5.000, que es lo
que hubiese perdido si compra a 805 y luego vende a 800.
Márgenes
• Si dos inversionistas se reúnen y acuerdan negociar un activo en el futuro a un precio determinado,
hay riesgos evidentes. Uno de los inversionistas puede arrepentirse del acuerdo y tratar de retirarse.
Otra posibilidad es que el inversionista simplemente no tenga los recursos financieros para cumplir
el acuerdo. Uno de los roles clave de la bolsa de valores es organizar las negociaciones de tal
manera que se evite el incumplimiento de contratos. Aquí es donde entran los márgenes.
• Para ejemplificar cómo funcionan los márgenes, pensemos en un inversionista que contacta a su
intermediario el jueves 6 de junio para comprar dos contratos de futuros de oro de diciembre en la
división COMEX de la Bolsa Mercantil de Nueva York. Supongamos que el precio de futuros actual
es de $600 por onza.
• Como el tamaño del contrato es de 100 onzas, el inversionista acordó comprar un total de 200 onzas
a este precio. El intermediario pedirá al inversionista que deposite fondos en una cuenta de margen.
El monto que debe depositarse al momento de ingresar al contrato se conoce como margen inicial.
Supongamos que este monto es de $2,000 por contrato, es decir, $4,000 en total.
• Al final de cada día de negociación, la cuenta de margen se ajusta de tal manera que refleje la
ganancia o pérdida del inversionista. Esta práctica se conoce como ajuste al mercado de la cuenta.
Valor del contrato
• Otro punto muy relevante es que cuando se realiza un contrato este tiene costo 0 para
quienes lo hacen pero el contrato en si puede tener un valor intrínseco por el hecho de
que podrá comprar más barato o vender más caro que lo que está en el mercado. En la
realidad existen costos asociados, como ya se mencionó aquí los obviaremos.

• Cuando las dos partes firman un contrato (el que compra y el que vende) no tienen
que compensar a la otra parte por que ambas tienen los mismos riesgos, para
entender esto es necesario mirar nuevamente los gráficos del payout. Todo lo que uno
“gana” el otro lo pierde.

• Lo anterior es correcto para los forward por ser un contrato entre privados pero los
futuros tienen clausulas y seguros asociados.
Valor del contrato
• Si se realiza un contrato, estaremos obligados a comprar o vender a
futuro, pero si antes de que el contrato expire el mercado cambia. Este
ultimo podría ser una ventaja o desventaja, ya que si estoy obligado a
comprar a F y el precio spot en el mercado es mas alto que este
sabemos que tendremos una ganancia a futuro si se mantienen los
precio actuales. Análogo a si tuviésemos un contrato de venta y el
precio spot baja.
• Los contratos luego de que se firman no se pueden modificar pero
estos se pueden transar o traspasar, es decir, es posible vender o
comprar un contrato el cual es de compra o venta realizado
previamente.
Valor del contrato
• Para poder calcular el valor de un contrato es necesario comparar este contrato
con uno con similares características en el momento que estemos pensando
comprar o vender uno.

• Luego el valor del contrato será la comparación de los precios en valor presente:

• El signo no es relevante cuando se interprete el resultado sino la posición en el

contrato, es decir, si el contrato original es de compra o venta. El contexto
económico también lo será.
Valor del contrato - ejemplo
• Ocupando el ejemplo de la diapo 28:

• Asumamos que han pasado 10 meses y el precio de la acción ahora esta en .

Si un inversionista busca vender su contrato ¿cual seria un precio justo para
este?.

• Aunque hayan pasado 10 meses y el precio haya subido aun faltan otros 2
meses para que el contrato termine.
Valor del contrato - ejemplo
• Un contrato similar al nuestro se calcularía de la siguiente forma:

• Este contrato es similar al nuestro ya que compra en la misma fecha

que el anterior solo que, como paso el tiempo, a un precio distinto.

• El valor del contrato seria el siguiente:

Valor del contrato - ejemplo
• ¿Como interpretamos el numero anterior dado que es negativo?

• ¿Cómo interpretamos el numero anterior si el contrato es de compra

o venta?

• Que sucedería si agregamos expectativas a futuro de que la acción

puede seguir subiendo o que comenzara a disminuir.
Cerrar Posición
• Cerrar posición es cuando un inversionista tiene un contrato previo en
una posición de compra o venta y en el futuro, pero antes de que el
contrato termine, el mismo inversionista realiza otro contrato pero
con la posición contraria.

• Lo anterior permite generar una ganancia o una perdida segura.

Precio del contrato para otros instrumentos
• Commodities: como ya se menciono en otra clase, los commodities
tienen la particularidad de ser un instrumentos físico o tangible por lo
que es necesario de almacenar y trasladar.

• Todos los costos asociados se sumaran al precio del instrumento en

valor presente (c):
Commoditie - ejemplo
• Ejemplo: , , . Suponga que el contrato es para 1 año. Calcule el precio
del contrato.

• Si observamos los exponentes de Euler, como cada costo es trimestral

se traer a valor presente trimestralmente.
Commoditie - ejemplo

• El valor en el paréntesis seria el precio del commoditie mas el valor

presente de los costos de almacenaje y envió.
Precio del contrato para otros instrumentos
• Instrumentos que pagan flujos (acción/dividendos o bono/cupón):

• Si una acción paga dividendos o un bono paga un cupón, es necesario tomar

en cuenta los flujos al igual que en el caso de commoditie, pero aquí cambia
lo siguiente.

• Si uno realiza un contrato para comprar o vender un instrumento (acción) uno

solo hace el contrato y nada más, uno no tiene por qué tener el activo
subyacente, al menos no necesariamente (pensar en el de venta) por lo que si
yo me comprometo a comprar una acción que pagará dividendos no recibiré
ninguno de estos mientras dure el contrato.
Precio del contrato para otros instrumentos
• Recordemos, el precio de una acción depende del valor presente de
los flujos futuros, por lo que, si una acción pagará dividendos, estos
dividendos están reflejados en el precio de la acción por lo que el
precio estará afectado por estos dividendos y si no los recibo,
simplemente no sería correcto tomarlos en cuenta, esto último es
necesario de tomar en cuenta en este caso.

• Cualquier flujo que no se recibirá es necesario descontar (en valor

presente) del precio del instrumento y eso nos dará el precio correcto
a tomar en cuenta a la hora de hacer el contrato.
Acción/dividendos - ejemplo
• Ejemplo: , , y el contrato es para 1 año. Calcule el precio del contrato.

• 1,9603 y 1,9215 es el valor presente de cada dividendo.

Acción/dividendos - ejemplo

• El valor de 96,118 sería el precio de la acción no tomando en cuenta

los 2 dividendos que se pagaran en t=6m y t=12m.

• El 100,04 sería el precio estipulado en el contrato al cual se compra o

vende el activo subyacente.
Precio del contrato para otro instrumentos
• Tipo de cambio o forward de moneda: El tipo de cambio es un
instrumento especial ya que mide la competitividad entre dos países (entre
otras cosas), si un país está mal económicamente o no es visto como un
país confiable, este no es apreciado por los inversionistas bajo ningún
punto de vista por lo que algo común es que los inversionistas no vayan a
dicho país o huyan literalmente de este.
• Lo anterior genera una gran demanda por moneda extrajera (típicamente
dólares) haciendo con esto que el precio suba fuertemente el tipo de
cambio.
• El tipo de cambio es como un termómetro el cual mide como está la
economía (no es el único, pero es el más fácil de observar).
Precio del contrato para otro instrumentos
• En conclusión, el tipo de cambio es un instrumento bilateral entre dos países por lo
que calcular el precio del contrato no es algo obvio. Ya vimos que rf es la tasa libre de
riesgo, pero para el caso de ahora tendrá otro rol.

• Introduciremos la TPM (tasa de política monetaria) es la tasa que fija el banco central
y es a la cual los bancos privados pueden acceder. Si un banco quiere pedir prestado
el BC le presta hasta un 0,25% sobre la TPM y si un banco quiere invertir el BC le
otorga una tasa hasta 0,25% bajo la TPM.

• Esta tasa, es una tasa de préstamo e inversión libre de riesgo (dado que es con el BC)
y quienes pueden acceder a esta son los bancos e instituciones financieras y esto
obvio pasa en todos los países.
Tipo de cambio
• Esto nos lleva a lo siguiente, se puede pedir e invertir en diferentes
países con sus tasas correspondientes. Por lo que existe la posibilidad
de pedir en un país a una tasa baja para luego ir a invertir en otro país
con una tasa más alta.
• El tipo de cambio es muy volátil por lo que si este se aprecia o
deprecia hará que la estrategia planteada anteriormente no tenga
sentido.
• Veamos un ejemplo de lo anterior.
Tipo de cambio
• Veamos un pequeño ejemplo: .
• Aquí vemos que tendría sentido pedir a la tasa extranjera para luego venir a chile e
invertir, es decir, pedimos 1 dólar a 1%, lo traemos a chile y lo cambiamos por 800
pesos y esto a su vez lo invertimos a 2,5%.
• Algo muy importante es que no estamos tomando en cuenta posibles comisiones o
diferenciales de tasa a la hora de hacer los cálculos simplemente porque no son un
tema desde el punto de vista teórico, pero claramente son muy importantes en la
vida real.
• Pasa 1 año y obtenemos 820,25 pesos, el problema radica en que tenemos que
devolver 1 dólar y después de 1 año el tipo de cambio puede ser cualquier cosa, pero
sabemos que tenemos que devolver 1,01 dólares aproximadamente.
• Si el dólar mantiene su precio tendríamos que devolver 808,04 obteniendo una
ganancia, pero si el dólar sube (deprecia) llegara un limite en el cual toda la ganancia
de la inversión se anulara con la devolución del dólar. ¿Cuál será dicho valor?
Tipo de cambio
• En el ejercicio anterior el problema es que no sabemos el valor del
tipo de cambio a futuro y no sabemos a cuanto lo podremos comprar
para poder devolver el préstamo. Pero ¿y si pudiésemos?, es decir, si
sabemos a cuanto podremos comprar un dólar será posible saber si
tendremos una ganancia o una perdida.
• A la estrategia anterior podríamos agregar un contrato de forward de
compra de dólares, ya que con esto no dependemos del precio a
futuro, ¿cual seria el precio del contrato en este caso?
• La formula de precio del contrato es la siguiente:
Tipo de cambio
• Si calculamos el precio del contrato obtenemos lo siguiente:

• Este numero es exactamente el numero calculado antes, es decir,

realizar un contrato no resuelve el problema ya que a este precio no
gano ni pierdo nada (misma conclusión que la diapositiva 26)
nuevamente se cumple la condición de no arbitraje.
• Ahora que sucede si es que el precio de mercado no cuadra con el
precio teórico, ya sabemos que se generara un arbitraje.
Tipo de cambio - ejemplo
• Ocupando los mismo números, asumamos que ¿Cuál seria la
estrategia de arbitraje en este caso?.
• Lo primero que tenemos que observar es la diferencia entre
(recordar ejemplo numérico), en este caso .
• Lo anterior implica que hay que vender a futuro. OJO que si vendo
dólares a futuro implica que tengo que tener USD en el futuro para
poder ejercer el contrato y luego de vender tendré CLP.
• Lo anterior es sumamente relevante, ya que el arbitraje tiene que
tomar en cuenta esto.
Tipo de cambio - ejemplo
• En todo arbitraje es necesario financiar este, por lo que pediremos
prestado en la moneda que obtendremos a futuro, es decir, en CLP.
• Los pesos los cambiaremos en el mercado a moneda extrajera
(dólares) e invertiremos a futuro para aprovechar la tasa de interés.
• Resumiendo lo anterior, los pasos serian:
• Forward de venta a futuro
• Pedir prestado CLP
• Cambiar CLP a USD con So
• Invertir los USD
Tipo de cambio - ejemplo
• Agreguemos números a lo anterior:
• Todo esto seria en t=0
• Forward de venta a futuro -
• Pedir prestado CLP 1.000.000 (2,5%)
• Cambiar CLP a USD con So 1.250
• Invertir los USD -1.250
• TOTAL 0

• A continuación veremos que ocurre en t=1

Tipo de cambio - ejemplo
• En el futuro lo primero es rescatar la inversión para poder ejercer el
contrato y luego pagar la deuda:
• Todo esto seria en t=1
• Rescatar la inversión 1.262,56 USD
• Ejercer contrato (vender USD) 1.028.988,61 CLP
• Pagar préstamo CLP 1.025.315,12 CLP
• TOTAL 3.673,49 CLP

• Fue posible generar una ganancia sin riesgo a futuro.

• ¿Que sucedería si es ?
Tipo de cambio
• Otro uso que tiene que la formula de precio del contrato para el caso
del tipo de cambio, es que “ceteris paribus” nos permite saber a
“cuanto” debería estar el tipo de cambio a una cierta fecha futura.
• Si nos enfocamos en el ejercicio anterior, el 3er paso es cambiar CLP a
USD por lo que si hay una fuerte demanda por dólares esto hará que
el dólar suba (deprecie) por lo que se espera a futuro que esto
suceda.
• Por lo que si calculamos el numero nos dirá a “cuanto” debería estar
el tipo de cambio.
Tipo de cambio – ejemplo 2
• Asuma que un banco quiere traer a chile 100.000.000 USD para sus
inversiones nacionales, para esto crea un forward para vender estos
dólares a 803 en 2 meses más. La pregunta seria ¿El banco terminaría
ganando o perdiendo con esto?
• Respuesta:
 Tipo de cambio
• En la realidad la formula es distinta:

• Existen dos precios para el dólar y dos tasas de intereses, una para pedir y la
otra para invertir en cada país.
Cobertura de mínima Varianza
• No siempre es posible realizar una cobertura debido a que no siempre
existirá un contrato con el cual cubrirse.
• Exportadores e importadores no tienen problemas con coberturas
sobre tipo de cambio ya que existen tanto forward como futuro.
• Pero que sucedería si es que no se transan contratos, es difícil de
pensar en un caso a priori.
• El caso mas común es el de las aerolíneas y el combustible, ya que los
aviones ocupan combustible el cual se refina del petróleo y
justamente existen contratos sobre petróleo pero no sobre
combustible para aviones.
Cobertura de mínima Varianza
• Por lo que la aerolínea no tiene como asegurar la compra de bencina
y simplemente tiene que comprar esta al precio que se encuentre en
el minuto, por lo que, si el dólar sube y el petróleo sube, la bencina
más que subirá.
• ¿Porque es relevante esto? uno se preguntará.
• Sucede que todas las empresas tienen que hacer un presupuesto
anual o simplemente tienen que proyectar sus gastos e ingresos a
futuro. Por lo que si no tenemos claridad de estos nos será muy difícil
planificar a futuro.
Cobertura de mínima Varianza
• La aerolínea no tendrá como cubrirse directamente por lo que
optaremos a realizar una cobertura parcial, para esto ocuparemos un
contrato de compra por diferencia de petróleo.

• Como el petróleo está altamente correlacionado con la bencina, este

nos servirá como cobertura, ya que si el petróleo sube podremos
comprar petróleo más barato y venderlo más caro por el contrato por
diferencia, pero la bencina nos saldrá más cara.
Cobertura de mínima Varianza
• La pregunta es cuanto petróleo comprar para cubrir de mejor forma la
necesidad de combustible, para esto existe el ratio de cobertura de
mínima varianza (hedge ratio) :

• Donde es la correlación entre los cambios de precio del petróleo y el

cambio de precio del combustible, es la desviación estándar del
cambio de precio del combustible y es la desviación estándar del
cambio de precio del petroleo.
Cobertura de mínima Varianza - ejemplo
• Ver WORD
Contratos sobre Índices
• Así como es posible realizar un contrato sobre un activo financiero
también es posible realizar un contrato sobre un portafolio de activos.
• Los contratos sobre índices permiten comprar el valor de un
portafolio, por ejemplo el IPSA el día de hoy (03/06/2022) cerro en
5352,44. Con un contrato uno puede comprar o vender el portafolio a
futuro, por lo que si tengo un contrato de compra y el IPSA sube es
bueno ya que podremos comprar el portafolio mas barato de lo que
esta en el mercado.
• Es común que los contratos sobre índice se ocupen para cobertura o
especulación.
Contratos sobre Índices - ejemplo
FRA (Forward rate agreement)
• Son contratos OTC entre partes el cual determina un interés a pagar
sobre un principal sobre la diferencia entre una tasa fija y una variable
en una fecha determinada.

• Donde FRAp es el pago del instrumento, r es la tasa flotante, fra es la

tasa fija, N es el nominal, P numero de días del contrato, d es la base
de la fecha.
FRA (Forward rate agreement) ejemplo
• Fra= 3,5%, r=4%, N= 5.000.000, P=181 días y d=360.
 • Los futuros son transados todos los días en los
mercados y es posible observar el cambio en los
Algo de realidad precios.
• Podemos ver que el cobre varia muy poco su
valor respecto del petróleo. ¿Por qué?
• https://es.investing.com/currencies/usd-clp-forward-rates