POSTA SRL

Objetivo del trabajo: Valuación de la empresa para una posible venta del paquete
accionario.
Fecha de la evaluación: 15 de octubre de 2007
Responsable de la evaluación: Dr Miguel A. Marsimian
Supervisión del trabajo: Dr. Daniel A. Mingorance
Fuente de información:
Estados contables de la empresa años 2006 y 2007
Información extracontable complementaria suministrada por la empresa de los
años 2005, 2006 y 2007
Comentarios vertidos por los accionistas y responsable administrativo.

1. Aclaraciones preliminares al informe.

La dirección nos encomendó el trabajo de análisis y valuación económica de la firma a fin de
establecer un parámetro de negociación con el objetivo de transferir parte de su paquete
accionario.
Nos concentramos en la evaluación de toda la información suministrada tanto oficial como
extracontable para tener una cabal dimensión de las posibilidades de generación de rentabilidad
operativa.
¿Qué se valúa en una empresa con el objeto de medir su performance o transferir su
paquete accionario? La técnica de valuación se concentra en establecer como la mejor medición
posible, la capacidad de la firma de generar resultados operativos netos de efecto
impositivo. Esto comprende el armado del flujo de fondos anual para un horizonte de estimación
representativo. El factor que debe estimarse con rangos de aceptación esta influido por la
estimación mas confiable respecto de las comprobables posibilidades de la empresa en su futuro,
midiendo apropiadamente el riesgo empresario que esta incluido en cada flujo de fondos. Es por
ello que los flujos se determinan como valores más probables sobre la base de escenarios
fuertemente influidos por las perspectivas macroeconómicas. La estimación de los flujos incluye
la influencia de las perspectivas macroeconómicas en versiones extremas asignándole
probabilidades subjetivas de ocurrencia. El entorno de los flujos que se obtiene incluye la
dispersión estadística respecto de un valor más probable. Como primera conclusión debemos
aclarar que no hay un único valor determinable objetivamente, sobre hechos y situaciones
futuras. Se trata de predecir con el menor error posible cuanto es capaz de generar la firma en
condiciones estables, medido en moneda dura (en nuestro caso dólares estadounidenses) para
evitar el efecto inflacionario domestico en el calculo, pero incluyen la estimación futura de la
inflación de USA.
Para una mejor comprensión les explicamos lo siguiente:

Conceptualmente el valor de una empresa es

VALOR ECONOMICO = ACTIVOS OPERATIVOS NETOS MENOS PASIVOS

FINANCIEROS DE LARGO PLAZO

El Activo Operativo Neto reconoce el valor actual neto de los futuros flujos de fondos
determinados hasta el horizonte de estimación representativos de la generación operativa neta de
la empresa, descontados por una tasa de evaluación representativa del riesgo empresario de la
firma en términos reales en dólares. Los flujos se estimaron sobre la base de la facturación y
costos pasados de los últimos 3 años proyectándolos en posibles escenarios futuros en varias
hipótesis extremas tal como se señala en el Anexo....
El valor “driver” es la facturación anualizada de la firma para el periodo en estudio, para lo
cual entendimos que los datos del pasado son representativos de la base de evaluación y
proyección.
La tasa de evaluación de los flujos, comúnmente llamada por la teoría financiera: Tasa de Costo
de Capital promedio ponderado (WACC) se compone de una porción libre de riesgo para lo cual
el bono del Gobierno de USA a 30 años es el comúnmente utilizado (4% anual). La prima por
riesgo es un valor más complejo de determinar y tiene su correlación con la volatilidad de los
precios de acciones de las industrias similares a la firma. De acuerdo con nuestra evaluación,
considerando el bajo nivel de riesgo de la empresa, a su nulo endeudamiento a largo plazo, a la
dispersión de su cartera de clientes que facilita su protección ante eventuales anulaciones de
convenios de venta, la prima la establecimos entre un 4 y 5% adicional (estándar comprobable
en la practica de evaluación de proyectos de similar riesgo en USA).
 2. Metodología llevada a cabo para el trabajo.
a. Comenzamos analizando la facturación de los últimos tres ejercicios, la convertimos a dólares
a la cotización vigente al cierre de cada mes, y mediante cálculos estadísticos realizamos
estimaciones de hipótesis extremas de ocurrencia.

b. Para la estimación de la facturación para los próximos tres años, estandarizamos el valor
determinando 4 hipótesis de escenarios.
Escenario normalizado, sobre la base del valor de la media geométrica de los tres últimos
ejercicios.
Escenarios máximos y mínimos tolerados, sobre la base del calculo del desvío standard
estadístico.
Escenario de crecimiento sugerido por la Dirección sobre la base de un aumento del 20% de la
facturación debido al lanzamiento para el próximo año de nuevas líneas de productos.
Cada escenario definido le asignamos probabilidades subjetivas de ocurrencia, y la mayor
probabilidad la asignamos al escenario proyectado actual.

c. A los valores de facturación para cada ejercicio y para cada escenario hipotético le aplicamos
un descuento correspondiente a la inflación de USA estimada anual, de acuerdo con
publicaciones autorizadas de los USA.

d. La estimación del Costo operativo (Costo directo de ventas (MP y MOD) y Costos comerciales
y administrativos) tomamos la información de los últimos 4 meses de costos de producción y
validamos el calculo con los datos del balance ultimo, donde notamos una absoluta consistencia
en los cálculos. A ese efecto entendimos que el costo de ventas directo validado es el 78,56%
de las ventas netas anuales.

e. Los Costos comerciales estimados 5% comisiones y 0,87% gastos varios de comercialización

según balance. Los Gastos administrativos diversos los estimamos en el 2%.

f. La tasa de impuesto a las ganancias se determino en forma marginal tal como lo sugiere la
teoría financiera, debido a que no se trata de un calculo directo de la tasa fiscal sobre las
utilidades netas totales, sino que la base imponible no necesariamente es igual que la contable.
Para los dos últimos ejercicios la tasa marginal es de alrededor del 28,8%.

Conclusiones:
Si consideramos que el horizonte de estimación no debe exceder los 3 años donde se verifica la
normalidad del rédito, el Valor Económico piso ronda los Dólares 396.500. -
Complementariamente deberíamos agregarle un valor de los flujos futuros, entendiendo que la
verificación objetiva de la rentabilidad actual se podrá extender dos periodos mas, por razones de
prudencia en la estimación realizada.
En ese caso el Valor Económico ascendería a los Dólares 545.000. –
Reiteramos que la valuación es un calculo aproximado de las actuales posibilidades de la
empresa sin tener en cuenta inversiones futuras para ampliar los activos operativos cuyo impacto
se vea exteriorizado en una mayor facturación.
Asimismo, se debería incorporar, valores adicionales reconocidos por las partes respecto de los
aportes efectuados en tecnología productiva, desarrollo de procesos productivos propios,
inmueble de fabrica, etc.