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y el Costo de Capital
Outline
1. El Costo de Capital Patrimonial
2. Estimación del Beta
3. Determinantes del Beta
4. Extensiones del Modelo Básico
5. Estimando el Costo de Capital de International Paper
6. Reduciendo el Costo de Capital
7. Resumen y Conclusiones
¿Cuál es la Idea?
• Capítulos previos sobre presupuesto de capital se centraron en el
tamaño y timing apropiados de los flujos de caja.
• Este capítulo discute la tasa de descuento apropiada cuando los
flujos de caja son riesgosos.
1. El Costo de Capital Patrimonial
Accionista
Firma con invierte en
exceso de efectivo Paga dividendos activos
financieros
Una firma con exceso de efectivo puede
pagar un dividendo o hacer una inversión
de capital
Valor
Invierte en Terminal del
proyectos Accionista
Debido a que los accionistas pueden reinvertir el dividendo en activos financieros
riesgosos, el retorno esperado en proyectos de presupuesto de capital debería ser
al menos como el retorno esperado en activos financieros de riesgo comparable.
El Costo Patrimonial
• Desde la perspectiva de la firma, el retorno esperado es el Costo
de Capital Patrimonial:
R i RF βi ( R M RF )
• Para estimar el costo patrimonial de una firma, necesitamos
conocer tres cosas:
1. La tasa libre de riesgo, RF
2. El premio por riesgo de mercado, R M RF
3. El beta de la compañía, Cov( Ri , RM ) σ i , M
βi 2
Var ( RM ) σM
Ejemplo
• Suponga que la acción deEmpresas Stansfield, un publisher de
presentaciones en PowerPoint, tiene un beta de 2.5. La firma es
100% financiada con patrimonio.
• Asuma una tasa libre de riesgo de 5% y un premio por riesgo de
mercado de 10%.
• ¿Cuál es la tasa de descuento apropiada para una expansión de
esta firma?
R RF βi ( R M RF )
R 5% 2.5 10%
R 30%
Ejemplo (continuado)
Suponga que Empresas Stansfield está evaluando los siguientes
proyectos (independientes). Cada uno cuesta $100 y dura un año.
proyectos
30% B
C Malos
5% proyectos
• Riesgo Financiero
– Leverage Financiero
Ciclicidad de los Ingresos
• Acciones altamente cíclicas tienen altos betas.
– Evidencia empírica sugiere que firmas comerciales y
automotrices fluctuan con el ciclo de negocios.
– Firmas de transporte y utilitarias son menos dependientes del
ciclo de negocios.
• Note que ciclicidad no es los mismo que variabilidad—acciones
con altas desviaciones estándar no necesariamente tienen altos
betas.
– Los estudios que hacen películas tienen ingresos que son
variables, dependiendo de si ellos producen “hits” o “flops”,
pero sus ingresos no son especialmente dependientes del
ciclo de negocios.
Leverage Operativo
• El grado de leverage operativo mide cuán sensible es una firma (o
proyecto) a sus costos fijos.
• El leverage operativo se incrementa cuando los costos fijos
aumentan y los costos variables caen.
• El leverage operativo magnifica el efecto de la ciclicidad en el beta.
• El grado de leverage operativo está dado por:
Costos
Fijos Volumen
Costos
Fijos
Volumen
Deuda Patrimonio
β Activos βDeuda β Patrimonio
Deuda Patrimonio Deuda Patrimonio
Deuda 1
βPatrimonio βActivos 1 0.90 1 1.80
Patrimonio 1
Extensiones del Modelo Básico
compañía.
Presupuesto de Capital & Riesgo del
proyecto
TIR del
Proyecto
LMA
La LMA puede decirnos por Proyectos con VAN
qué: negativo incorrectamente
aceptados
Tasa de RF β FIRMA ( R M RF )
corte
Proyectos con VAN positivo
rf incorrectamente rechazados
P B
rWACC rP rB (1 tC )
PB PB
rp RF βi ( R M RF )
8% 0.82 9.2%
15.54%
Estimando el Costo de Capital de IP
• La TIR de la deuda de la compañía es 8% y la tasa de impuesto
marginal de la compañía está en 37%.
• La razón Deuda a Activos es 32%
P B
rWACC rP rB (1 tC )
PB PB
0.68 15.54% 0.32 8% (1 .37)
12.18%
Liquidez
Un incremento en la liquidez, i.e. una reducción en costos de
transacción, baja el costo de capital de la firma.
Liquidez y Selección Adversa
• Hay un número de factores que determinan la liquidez de una
acción.
• Uno de estos factores es selección adversa.
• Esto se refiere a la noción de que los traders con mejor información
pueden sacar ventaja de los especialistas y otros traders que tienen
menos información.
• A mayor heterogeneidad de la información, mayor es el spread bid-
ask, y más alto es el retorno requerido del patrimonio.
¿Qué pueden hacer las compañías?
• Las compañías tienen el incentivo a bajar los costos de transacción
puesto que esto resultará en un costo de capital más bajo.
• Un split de acciones incrementaría la liquidez de las acciones.
• Un split de acciones también reduciría los costos de selección
adversa y por ende bajaría el spread bid-ask.
• Esta idea es nueva y la evidencia empírica no está lista todavía.
¿Qué pueden hacer las compañías?
• Las compañías también pueden facilitar la compra de acciones a
través de Internet.
• Planes de compra directa de acciones y planes de reinversión de
dividendos manejados en línea, permiten a los pequeños
inversionistas la oportunidad de comprar acciones en forma barata.
• Las compañías también pueden entregar mayor información.
Especialmente a analistas de instrumentos, para disminuir el gap
entre los traders informados y desinformados. Esto reduciría el
spread.
Resumen y Conclusiones
• El retorno esperado en cualquier proyecto de presupuesto de capital
debería ser al menos como el retorno esperado de un activo
financiero de riesgo comparable. De otra manera, los accionistas
preferirían que la firma pagara dividendos.
• El retorno esperado de cualquier activo depende del .
• El retorno requerido de un proyecto depende del del proyecto.
Resumen y Conclusiones
• El de un proyecto puede ser estimado considerando industrias
comparables o la ciclicidad de los ingresos del proyecto y el
leverage operativo del proyecto.
• Si la firma usa deuda, la tasa de descuento a usar es rWACC.