Determinación del Costo de Oportunidad

mediante CAPM (Modelo Principal de Valoración

de Activos)
Ing. Marco Antonio Llaza Loayza
2020
Modelo CAPM en Finanzas
• CAPM :
• Costo de Oportunidad del Capital
Propio. Ke.
• Rendimiento Esperado de Retorno
del capital: RE
• Es utilizado para calcular la
rentabilidad que un
inversionista debe exigir al
realizar una inversión en un
activo financiero en función del
riesgo que está asumiendo Ver video: Finanzas Corporativas modelo CAPM
https://www.youtube.com/watch?v=EKynNVkIKaA&t=5s
CAPM Y Riesgo Sistemático y Único
• El CAPM busca predecir el riesgo de un activo separándolo en
riesgo de mercado β (sistemático) y en riesgo único (no
sistemático).
• El riesgo único puede reducirse mediante la diversificación. Y
el riesgo de mercado (que no podemos eliminar), es el que
debemos tener en cuenta cuando exigimos rentabilidad.
• CAPM: Ra = Rrf + βa* (Rm - Rrf)
• Retorno sin riesgo (Rrf). La tasa de rendimiento libre de
riesgo es el valor asignado a una inversión que garantiza un
rendimiento con cero riesgos.
• Prima de riesgo de mercado (Rm - Rrf). Es el rendimiento
esperado que un inversor recibe (o espera recibir en el
futuro) al tener una cartera cargada de riesgo en lugar de
activos libres de riesgo.
• Beta (β ). Es la medida que calcula la volatilidad de una
acción respecto al mercado en general.
• Beta indica las fluctuaciones que se causarán en las acciones
debido a un cambio en las condiciones del mercado.

Ver Video Finanzas Corporativas

Componentes del modelo CAPM
• La tasa del activo libre de riesgo.
• El coeficiente Beta.
• La tasa de rendimiento de
mercado.
• La prima por riesgo de mercado.

Qué es el CAPM y Cómo se calcula?

https://www.youtube.com/watch?v=txjMPaE7tic&t=15s
La tasa libre de riesgo
• Los inversionistas deben requerir
compensación por la pérdida de
poder de compra esperada, esto
es la tasa del retorno del activo
libre de riesgo.
• Ej. Bonos del tesoro
norteamericano, alemán, Bonos
soberanos. En el Perú se podría
usar los Certificados de
Depósitos del BCRP.
La Tasa Libre de Riesgo
• Según Damodarán para que
pueda considerarse libre de
riesgo, no debe tener riesgo de
incumplimiento, ni tampoco
riesgo de reinversión.

Qué es el CAPM y Cómo se calcula?

https://www.youtube.com/watch?v=txjMPaE7tic&t=15s
El coeficiente Beta
• Mide el riesgo sistemático o de
mercado del sector en que el proyecto
opera. (no se puede reducir con la
diversificación). Va de 0 a más de 1
• Mide la sensibilidad de los
rendimientos de las acciones a los
cambios del rendimiento del
portafolio del mercado.
• Mide la relación existente entre el
retorno de la acción y el retorno del
mercado.
• Podría ser el rendimiento del mercado
del Índice General de la bolsa de
valores de Lima.
La Tasa de Rendimiento de Mercado RM
• Se calcula como el promedio de
los rendimientos históricos
calculados sobre un índice
bursátil, S&P 500 u otro como el
Índice General de la Bolsa de
Valores.
• A esta serie se le calcula el
promedio= rendimiento diario
de mercado, mensual o anual.
Ejercicio práctico Wacc.
https://www.youtube.com/watch?v=OwrlWg_3L1U
CAPM Modificado para el Perú
Perú Riesgo País
• Diario Gestión 01/07/2020. El
Riesgo Pais del Perú cerró en 1.45
puntos porcentuales. Según el
EMBI+ Calculado por JP Morgan. El
EMBI+ Perú se mide en función de
la diferencia del rendimiento
promedio de los títulos soberanos
peruanos frente al rendimiento del
bono del Tesoro estadounidense.
• Así, se estima el riesgo político y la
posibilidad de que un país pueda
incumplir con sus obligaciones de
pago a los acreedores
internacionales.
Beneficios de Aplicar el CAPM
• Minimiza el riesgo debido a una
cartera diversificada.
• Considera el riesgo sistemático o de
mercado, el cual no es empleado en
otros modelos.
• Determina la variabilidad del riesgo
financiero y comercial.
• Evalúa el impacto del riesgo generado
en las acciones de la empresa por un
nuevo proyecto.
• Define el precio de los activos que aún
no fueron negociados en el mercado.
• Verifica la razonabilidad del retorno
de cierto activo.
 Metodología Evaluación Moderna
La Evaluación Moderna de Proyectos de Inversión
consta de las siguientes partes :
A: Flujos del Proyecto
Flujo del Proyecto Puro
Flujo de Financiamiento
Flujo Ajustado
B: Tasa de Descuento
Tasa Ri utilizando el modelo CAPM
C: Criterios de Evaluación
El Van Puro
El Van de la Deuda
El Van Ajustado
La Tasa Interna de Retorno Pura y Ajustada.
Metodología Evaluación Moderna
Flujos de Caja
Flujo del Proyecto Puro
Es el flujo similar al flujo de caja económico y permite
medir la rentabilidad del proyecto asumiendo que toda
la inversión sería financiada con recursos de los
accionistas.
El Flujo del proyecto Puro sirve para evaluar la
rentabilidad de la inversión de acuerdo al riesgo
específico del nuevo proyecto.
Metodología Evaluación Moderna
Flujos de Caja
Flujo de Financiación
En este flujo de financiación , lo que se busca es aislar el
efecto de los beneficios tributarios por financiar parte de la
inversión total del proyecto con Deuda.
El supuesto ímplicito es que el proyecto a través del flujo puro
generará excedentes de utilidad que estan afectos al pago de
impuesto a la renta.
La forma simplificada de calcular el flujo de financiación es
calcular los intereses de la Deuda y multiplicarlos por la tasa
marginal del impuesto a la renta.
Ahorro Fiscal Intereses = Intereses x Impto. Renta
Metodología Evaluación Moderna
Flujos de Caja
Flujo Ajustado
Este flujo es el resultado de adicionar al flujo puro del
proyecto el flujo de financiación.
Flujo Ajustado= Flujo Puro + Flujo Financiac
El flujo ajustado mide la rentabilidad integral de la
inversión:
a) la rentabilidad específica del proyecto
b) la ganancia adicional por financiar la inversión con
una parte de Deuda
 Metodología Evaluación Moderna
Tasa de Descuento Ri
Para evaluar la rentabilidad del proyecto puro, debemos utilizar
una tasa que refleje el riesgo específico que generará la nueva
inversión para los accionistas.
La tasa a utilizar sera Ri = Rentabilidad de la Inversión
La forma de calcular Ri es con el modelo CAPM.
Ri = Rf + β (Rm –Rf) donde:
Ri = Rentabilidad de la Inversión a evaluar
Rf = Tasa libre de riesgo (Activo libre de riesgo Bono del Tesoro)
β = Coeficiente que mide el riego de la inversión
Rm = Rentabilidad del Mercado (Rentabilidad histórica del
mercado Bursátil p.ej. Bolsa de Valores)
Metodologia Evaluación Moderna
Tasa de Descuento Ri
Al utilizar la evaluación moderna, el problema para el
evaluador surge cuando debe estimar el Beta
correspondiente a la inversión que está evaluando.
Algunos financistas sostienen que pueden usarse Betas de
los sectores económicos donde se va a invertir y a partir de
ellos, determinar la tasa relevante Ri .
Los parámetros de la Tasa libre de riesgo y Retorno
Esperado del Mercado son objetivos y observables.
Metodología Evaluación Moderna
Tasa de Descuento i
El flujo de financiamiento que permite adicionar los
beneficios tributarios por el uso de Deuda, utizarán como
tasa de descuento a “ i ” que representa al costo efectivo
de la Deuda.
La tasa i está dada por el costo real de los préstamos,
incluyendo todos los costos adicionales a la tasa nominal
de la Deuda como son portes y comisiones
complementarias que se cobrán en el Sistema Financiero.
Metodología Evaluación Moderna
Criterios de Evaluación
El Valor Actual Neto Puro
Está dado por el Valor Actual, calculado utilizando el
Flujo Puro de la Inversión y tomando como tasa de
descuento a Ri .
El Van Puro permite medir la rentabilidad de la inversión
de acuerdo a su riesgo específico y tomando en cuenta
que el proyecto sólo utiliza la fuente de financiamiento
de los dueños.
El Van Puro > 0 nos indica que la inversión es rentable.
Metodología Evaluación Moderna
Criterios de Evaluación
El Valor Actual Neto de la Deuda
El VAN de la Deuda se obtiene de utilizar el
flujo de financiamiento, que muestra los
ahorros fiscales de los intereses, utilizando
la tasa de descuento “ i ” .
Este criterio de evaluación nos indica cúal es
la ganancia adicional que obtendrían los
accionistas si financian parte de la inversión
mediante Deuda.
Metodologia Evaluación Moderna
Criterios de Evaluación
El Valor Actual Neto Ajustado
El VAN ajustado mide la rentabilidad
Integral de la inversión:
a) Rentabilidad del Proyecto Puro y
b) Rentabilidad del Financiamiento

VAN Ajustado= VAN Puro + VAN Deuda

Metodología Evaluación Moderna
Criterios de Evaluación
La Tasa Interna de Retorno
En forma complementaria podemos calcular la TIR Pura
que se obtiene directamente del flujo de caja puro
TIR Pura > Ri nos indica que la inversión es rentable

También podemos calcular la TIR Ajustada del flujo de

caja ajustado .
TIR Ajustada > Ri nos confirmará la rentabilidad total
de la inversión.
 Metodología Evaluación Moderna
Criterios de Evaluación
Tasa Promedio vs Modelo MAPAC
Es común observar que las empresas utilizan una tasa de
descuento para evaluar sus proyectos de inversión
independiente del nivel de riesgos que estas inversiones
puedan tener . Al evaluar las inversiones utilizan el costo
de capital de la empresa que podría no representar el
costo de oportunidad de un nuevo proyecto.
El uso del modelo MAPAC resuelve tales imprecisiones.
También debemos mencionar que algunos analistas al
hacer la evaluación calculan el Ko , utilizando como costo
de capital propio el Ri del modelo MAPAC.
Descuentan el flujo Puro con un Ko , utilizando el modelo
MAPAC.
 Metodología Evaluación Moderna
A continuación desarrollaremos algunos
conceptos relacionados con:
- El modelo MAPAC
- Fórmulas para Calcular los Betas
- Estimación de Betas por Actividades.
 Beta: Coeficiente β = Sirve para calcular el
Riesgo no diversificable o riesgo de mercado
“indica el modo que reacciona el precio de un
valor ante las fuerzas del mercado”
Cuanto más sensible sea el precio de un valor a
Beta Medida los cambios en el mercado, mayor será el β de
β del Riesgo ese valor, mayor riesgo en la inversión

Moderno Fórmula: Relacionar el retorno histórico de un

valor con el retorno histórico de mercado
Retorno del Mercado: Retorno Promedio de
todas (o gran parte) de Acciones del índice
mixto Stándar & Poor’s 500 de USA
Inversión C= β = 0.80 (Menr. Pend) - Riesgo
Inversión D = β = 1.30 ( May. Pend) + Riesgo
 WF Sharp y John Linter diseñan
Modelo relación formal entre
MAPAC Uso nociones de riesgo y retorno por
medio de β.
del β
Estimación “Modelo Asignación precio del
Rentabilidad Activo de Capital” MAPAC
Retorno Tasa Libre Tasa libre
= de Riesgo+ βInversión
Requerido de
de
x Retorno
mercado
- Riesgo
inversión

Ri = RL + βi x (RM – RL)
 Regla el β del Mercado = 1
β > 1 Riesgo mayor; Retorno Esperado Mayor
β = 1 Riesgo de Mercado
β < 1 Riesgo menor (Menos sensible Riesgo)
Beta Medida
Normalmente β son positivos, siguen misma
β del Riesgo dirección del mercado:
Moderno Ejemplo
-Se Prevé mercado, (Bolsa Valores) Δ 10% en
rentabilidad
-Un valor con β = 1.50,
ofrecerá un retorno = 15% “alta Volátil”
-Un valor con β =0.50, ofrecerá un retorno
= 5% “menos sensible”
donde:
Ri = Retorno requerido inversión i, de acuerdo con
su riesgo medido por β
Rf = Tasa libre de riesgo que obtendría inversión
sin riesgo = 6%
βi = coeficiente β o índice no diversificable de
inversión i = 1.25
Rm = Retorno de mercado, promedio valores en
general p. ej. Stándar & Poor’s = 10%

Ej. Calcular Ri = 6% + [1.25 x (10%-6%)]

Ri = 11%
Desarrollo de caso con Información en
internet
• Supongamos que desea calcular el costo de oportunidad de una
empresa que produce y comercializa frutas y vegetales frescos, a
nivel local e internacional.
• Buscar en Yahoo Finance siguiendo los pasos a continuación
descritos.
Ingresar a http://finance.yahoo.com/
marcar INVESTING / Stocks
Marcar Sector/Industry Analysis
Marcar Consumer Goods
Información en internet
• Las empresas que producen y comercializa frutas y vegetales frescos
se encuentran en el sector industrial: Farm Products
• Luego de identificar a las empresas que participan en el sector, se
selecciona a aquella o aquellas que mejor se parezcan a las
actividades de la empresa de la cual usted está determinando el costo
de oportunidad.
Marcar Farm Products
Pantalla resultado
Marcar “Fresh Del Monte Produce Inc. (FDP)”
Revisar el “Business Sumary”.
Para obtener el beta y D/C marcar Key Statistics
Identificar el Beta
Con los datos publicados estimar D/C
de la empresa

Relación D/C promedio 0.53

Cálculo del Costo de Oportunidad
• Los datos obtenidos son:
• D/C: 0.5334
• Beta apalancado: 0.45
• Impuesto: 35%
• Beta desapalancado: 0.3341

 apalancado
 desapalancado =
 D
1 + (1 − impuesto) C 
Recuerden que el beta desapalancado asume Deuda = 0
Cálculo del Costo de Oportunidad
• Si se tiene mas de una empresa tomada como referencia, es decir si
además de Fresh Del Monte Produce Inc. (FDP), se hubiera tomado
mas empresas.
• Se desapalanca el beta de cada empresa bajo el procedimento
anterior.
• Se estima el beta desapalancado promedio
• Se halla un beta promedio ponderado utilizando como base de
ponderación la capitalización de mercado.
• Este beta promedio desapalancado es el que se toma de referencia.
La Capitalización de mercado está en Key
Statistics
Cálculo del Costo de Oportunidad
• Supongamos que la relación D/C de la empresa de la cual se quiere
calcular el costo de oportunidad, es de 1.2
• Se estima entonces el beta apalancado a este nivel de D/C,
despejando la fórmula:

 D
 apalancado =  desapalancado * 1 + (1 − impuesto) 
 C
Cálculo del Costo de Oportunidad
• Los datos ahora son
• D/C: 1.2
• Beta desapalancado: 0.3769
• Impuesto: 35%

• Beta apalancado:0.45
Cálculo del Costo de Oportunidad
• La fórmula del CAPM es:

K e = rf +  apalancado * (rm − rf ) + riesgo país

Ingresar a www.damodaran.com
marcar “Updated Data”
Marcar “Historical Returns on Stocks, Bonds and
Bills – United States”
Identificar la tasa de rendimientos de bonos y
acciones
• La tasa libre de riesgo (rf)se estima con el rendimiento promedio de
los Bonos del tesoro.
• El rendimiento del mercado (rm), con el rendimiento de las acciones
(stocks).
• Se puede utilizar los rendimientos aritméticos de los últimos 50 años.
• Rendimiento de bonos: 7.24%
• Rendimiento de acciones: 10.60%
Identificar la tasa de rendimientos de bonos y
acciones
En “Risk Premium for Other Markets”, marcar
“1/11”
En la Fila 101, se encuentra Perú. El riesgo
país es de 3%
Cálculo del Costo de Oportunidad
• Con los datos:
• Rendimiento de bonos: 7.24%
• Rendimiento de acciones: 10.60%
• Riesgo país 3.0%
• Beta apalancado (D/C: 1.2) 0.45
• Se aplica la fórmula:

K e = rlr +  apalancado * ( rm − rlr ) + riesgo país

Cálculo del Costo de Oportunidad
• El costo de oportunidad es 12.49%

K e = 7.24 % + 0.678 * (10 .60 % − 7.24 %) + 3.00 %