Capítulo 1 - Mercado de Capitales y Empresa

Los Estados Financieros resumen las operaciones de una empresa en términos de ventas, resultado
operacional y utilidad del ejercicio. Son cifras necesarias para evaluar la gestión del negocio, las cuales
relacionan con el nivel de activos o inversión de la empresa. Decisiones de inversión evalúan las ganancias
que se esperan recibir por los montos de activos a invertir. Decisiones de financiamiento requieren
dimensionar los aportes de los dueños y deuda de terceros para estructurar la forma de financiar los
activos. Decisiones de dividendos tratan acerca del reparto de utilidades o excedentes de recursos a los
accionistas sobre la base de las decisiones anteriores. La información financiera necesaria para tomar
estas decisiones proviene de los Estados Financieros. La construcción de los Estados Financieros necesita
de la Contabilidad Financiera, que es el registro formal y sistemático de las transacciones diarias de una
entidad. Las sociedades sin fines de lucro, como la Teletón y la Cruz Roja, requieren registrar
contablemente los aportes de terceros o benefactores que reciben de sus campañas de beneficencia y
planificar los desembolsos anuales que efectuarán con los fondos recaudados. Ambas instituciones
adquirirán ambulancias y construirán centros de atención para un mejor servicio de sus beneficiarios. Una
buena gestión financiera se traduce en un mejor apoyo a los programas de ayuda social, incrementando
la cobertura y servicios entregados con los recursos limitados que poseen. La ventaja de un estado
financiero para ellas es que les permite determinar los recursos que se tienen y las nuevas necesidades
que se abordarán en el futuro, planificando sus ingresos y gastos durante el año.
Por otro lado, los individuos desean incrementar su riqueza por medio del trabajo y de la gestión de los
recursos que poseen. Existe un principio económico básico y es que las personas prefieren más que
menos. Si alguien tiene un vehículo querrá tener un segundo vehículo. Las personas, en la medida que
incrementan su actividad generadora de ingresos, comienzan a agrupar esas operaciones en diferentes
sociedades o unidades de negocios y requerirán información financiera para evaluar los resultados
obtenidos.
La generación de ingresos de las personas les permite adquirir bienes y ahorrar una parte de ese ingreso
para futuras compras de bienes o activos. Hoy pueden comprar un refrigerador con parte de su ingreso,
pero deben ahorrar para comprar una vivienda. La forma de comprar un activo de mayor valor, como es
una casa, pasa porque las personas ahorren por varios períodos consecutivos. Las empresas tienen esa
misma conducta porque son administradas por personas. Con los flujos normales de los ingresos menos
los gastos, las firmas pueden comprar una maquinaria, pero si desean comprar un terreno y construir un
galpón, los bancos podrán estar dispuestos a financiar la totalidad de la inversión, en la medida que ellos
calculen que, con los flujos de esa inversión, la empresa será capaz de pagar esa deuda (pasivo). En
ocasiones, los bancos aportarán sólo un 80% de los fondos de un proyecto inmobiliaria y la razón de esto
obedece a que ellos no desean asumir todo el riesgo de la inversión y solicitarán a la empresa un aporte
del 20%.

1.0 Mercado de Capitales

El mercado financiero es el lugar de transacción del dinero, cuyo precio es la tasa de interés. Las personas
y empresas compran los papeles del Banco Central y toman depósitos a plazo como alternativas de
ahorro. La forma de transar el dinero es a través de instrumentos financieros. Un instrumento financiero
promete pagar en el tiempo un interés o un dividendo al poseedor de este papel. Esto es pagado por
firmas que emiten estos papeles financieros. Tanto las personas como las empresas ahorran en el
mercado de capitales en diferentes instrumentos financieros ofertados como son depósitos a plazo,
cuotas de fondos mutuos, acciones y bonos. Este ahorro sistemático en el tiempo permite que se genere
un incremento de la actividad económica de las compañías y de las personas al juntar dinero y ofertar
financiamiento para que las empresas puedan comprar activos, los cuales volverán a generar nuevos
flujos y nuevos activos a la empresa y así aumentar la riqueza. Con los nuevos flujos, la entidad pagará
los recursos que obtuvo del mercado financiero. Una forma de realizar esto es que una compañía
adquiera terrenos y galpones para ampliar la producción. Más producción lleva consigo más ventas
esperadas y mayores ganancias en el tiempo. Las ganancias permiten pagar los dineros que obtuvo la
empresa de los agentes financieros y ahorrar el excedente de recursos para incrementar su tamaño en
el futuro.
Las personas que desean invertir en el futuro (comprar de activos) deben ahorrar en el presente. De esa
forma, el mercado de capitales ayuda a la adquisición de activos, permitiendo que los ahorros se muevan
en el tiempo desde las personas que ahorran hoy hacia otras que desean usarlos hoy. La persona que
ahorra hoy, pedirá esos recursos mañana. La persona que pidió hoy pagará con las ganancias mañana,
así el sistema financiero cuadra las necesidades de dinero en el tiempo de las empresas y personas. Esto
es conocido en la Teoría Financiera como el Modelo de Consumo e Inversión y es el fundamento de la
existencia de un mercado de capitales.
En el mercado de capitales confluyen las personas y empresas que tienen excedentes en efectivo y lo
desean invertir (ahorro) y las que desean pedir prestado para comprar activos (inversión). Es el lugar de
reunión para transar dinero, a través de instrumentos financieros, fijando el premio por el ahorro y el
precio por prestar el dinero. Las personas que ahorran tienen el costo de oportunidad de no consumir
hoy ese dinero y por ello exigen un premio, llamado tasa de interés (tasa de captación). Por otro lado,
aquellas personas, que piden recursos o financiamiento para su inversión, deberán pagar el premio a
quienes ahorran más una comisión a las instituciones que trabajan canalizando estos ahorros y
prestándolos (bancos e intermediarios financieros). Es decir, los que invierten y piden prestado pagan
los costos del sistema financiero (tasa de colocación). Las empresas, al invertir en más infraestructura
productiva, pagarán la tasa de interés a las personas que ahorran y así, se genera el incentivo de
incrementar el ahorro y los recursos disponibles en el mercado financiero. El siguiente cuadro ilustra la
relación entre los participantes del mercado financiero.
Cuadro N° 1: Mercado de Capitales y Tasa de Interés

Financiamiento Ahorro
Personas y Personas y
Mercado
empresas empresas
Invierten Financiero
Ahorran
Tasa de Tasa de
Spread

Los principales agentes o intermediarios del mercado financiero lo integran bancos, compañías de leasing,
administradoras de fondos mutuos, administradoras de fondos de pensiones, corredores de bolsa,
fondos de inversión y compañías de seguros. De acuerdo al cuadro anterior, un banco prestará dinero a
la empresa bajo la condición de que le devuelva el dinero prestado más un interés (tasa de colocación) y
pagará a los ahorrantes, que depositaron sus fondos en él, una tasa de interés inferior (tasa de
captación). La ganancia del banco será la diferencia entre las tasas de colocación menos la de captación,
llamado spread, y con esa ganancia, el banco pagará los sueldos de sus empleados, los gastos de sus
operaciones, reportando una utilidad a los dueños del banco o accionistas.
Las compañías de leasing, entidades que compran bienes para arrendarlos a empresas, financiarán a
firmas la adquisición de equipamiento industrial como scanners, retroexcavadoras y camiones con la
condición de que paguen las cuotas de leasing o de arrendamiento. Las compañías de leasing, a su vez,
obtienen los recursos monetarios del mercado financiero para adquirir y arrendar activos a las empresas.
Esas dos instituciones ofrecen créditos y que representan un pasivo para la empresa. Los títulos de
crédito son las colocaciones o préstamos que hace el banco y compañía de leasing a los clientes. Los
pasivos son obligaciones con terceros que tiene una empresa por recursos recibidos de los acreedores
comoson instituciones financieras. Otra forma que emplean las empresas para obtener financiamiento
es a través de la emisión de acciones o de títulos accionarios, que forman el capital de la empresa. El
capital son recursos aportados por los dueños de la entidad. Los recursos que reciben las empresas son
 activos, los que provienen desde los accionistas (títulos accionarios) o desde los bancos (títulos de
crédito). Los inversionistas ingresan a la propiedad de la empresa mediante la compra de acciones
(capital), las que en el futuro esperarán vender en el mercado de capitales a otros inversionistas. A
diferencia de los títulos de crédito, los títulos accionarios no tienen plazo de vencimiento ni deben pagar
una tasa de interés o cuota en el tiempo, sino que los accionistas como dueños de la empresa reciben
como premio por su inversión, expresado en (i) los dividendos que se pagan como un porcentaje de las
utilidades de la empresa y (ii) el aumento esperado en el precio de la acción. La empresa debe pagar
primero a los acreedores (intereses) y luego a los accionistas (dividendos) con las ganancias del negocio. Es
la condición sinen qua non que piden los acreedores por prestar recursos a la empresa.
Cuando las empresas logran un gran tamaño en sus niveles de ventas y de activos, se abren a la Bolsa de
Valores. La Bolsa de Valores (Bolsa) reúne a inversionistas que desean transar dinero expresado en títulos
de deuda y acciones de las empresas. En ella se fija el precio de las acciones (patrimonio) y de los bonos
(pasivos) de las compañías. Dichos valores están en función de las ventas y ganancias que las firmas
generen en el tiempo. La importancia de las Bolsas es que:
(i) facilitan los flujos entre Ahorro e Inversión entre los agentes y,
(ii) permiten fijar un precio único por los títulos transados.
La mayor Bolsa del mundo es New York Stock Exchange (NYSE) llamada Wall Street, con volúmenes de
transacción de USD 1.500 billones en diciembre 2015. En ella se encuentran listadas empresas como
Exxon, McDonald’s, Procter & Gamble y Walt Disney, por mencionar algunas, que transan diariamente
sus acciones. Es el mercado de capitales más grande del mundo. Como referencia, los fondos de
pensiones chilenos suman USD 180 billones en igual fecha y el PIB de Chile es de USD 270 billones, es
decir, la Bolsa de Nueva York transa, en un mes, 6 veces la producción anual de Chile.
Cuadro N° 2: Volumen de transacción en MM USD de las principales Bolsas Mundiales.2
Año NYSE Londres Frankfurt
2011 18.095 1.547 3.136
2012 13.515 1.403 3.304
2013 13.776 1.348 3.830
2014 15.939 1.618 5.611
2015 17.536 1.907 6.373
El cuadro N° 2 muestra los volúmenes de transacción de NYSE y de las principales Bolsas europeas, como
son Londres y Frankfurt. La virtud de las Bolsas es que
1
Un billón de USD es mil millones de USD.
2
Fuentes: NYSE: Monthly volume traded data. London Stock Exchange: Monthly Market Report. Market Report
Frankfurt 2015.
aquellas empresas listadas que transan sus acciones son visibles a inversionistas y acreedores, a
quienes se les pedirá financiamiento.
Para reflejar las variaciones de precios, las Bolsas tienen índices accionarios que resumen las
variaciones positivas o negativas de sus principales acciones de un día. El índice de NYSE es el Dow
Jones, que está compuesto por las 30 principales acciones de ese mercado. En las Bolsas de Londres
y Frankfurt, sus índices bursátiles se llaman FTSE y DAX, respectivamente. Este conjunto de índices
se publica diariamente en la prensa económica por su relevancia mundial. En el siguiente cuadro, se
muestra las principales empresas que forman parte de estos índices en cada Bolsa.

Cuadro N°3: Empresas listadas en los índices accionarios de cada Bolsa

NYSE – Dow Jones Londres – FTSE Frankfurt – DAX
Boeing Antofagasta Minerals Adidas
Coca-Cola British American Tobacco BASF
McDonald´s Burberry Bayer
Microsoft GlaxoSmithKline BMW
JP Morgan Chase Royal Bank of Scotland Deutsche Bank
Nike Unilever Siemens

En Chile, existe la Bolsa de Comercio de Santiago y su principal índice accionario

es el IPSA, Índice de Precios Selectivo de Acciones, que agrupa a las 40 principales
sociedades por sus volúmenes de transacciones y valores de capitalización.
Aumentos del IPSA representan mejores perspectivas futuras de las empresas en
sus ventas y ganancias. La variación en el IPSA refleja el sentimiento de los
inversionistas sobre el futuro desempeño de las empresas y de la economía como
un todo. Si Chile firma un tratado comercial con China, entonces el sentimiento
será que las empresas venderán más y aumentarán las ganancias. Si el Banco
Central sube la tasa de interés, entonces sube el costo del crédito para las empresas
y con ello cae el IPSA. El IPSA de la Bolsa de Santiago lo integran las empresas de
mayor tamaño de la economía nacional como son:

Cuadro N° 4: Empresas Chilenas listadas en Bolsa

Empresa Actividad o Producto Comercializado
Andina Bebidas como Coca-Cola, Sprite, Jugos Andina y Powerade
Banmédica Isapres Banmédica y Vida Tres. Clínicas SantaMaría y Dávila
Banco Chile Banco
 CAP Minera de Hierro y Fábrica de Acero
CCU Bebidas como Bilz, Pap y Pepsi, Cervezas, Vinos y Licores
Cencosud Supermercados Jumbo, Santa Isabel y Tiendas Paris
CMPC Celulosa, Forestal, Papel Tissue y Papel de Diario
COPEC Celulosa, Pesquera y Combustibles
Enel Empresa Generadora de Energía
Entel Telecomunicaciones
Falabella Tiendas Sodimac, Homecenter, Falabella, Banco y Malls
Forus Ropa y Calzados como Rockford, Hush Puppies, Caterpillar
LATAM Línea Aérea
Parque Arauco Malls
SQM Minera de Litio, Potasio y Salitre
Watt´s Productos Lácteos, Jugos y Mermeladas

Estas sociedades transan sus acciones en Bolsa y algunas de ellas emiten bonos
(deuda) que ofertan a inversionistas del mercado financiero. Las sociedades
incrementan sus activos, financiándolos con patrimonio y con deuda. Es la forma
que tienen de levantar dinero para expandir su tamaño y operaciones. Es por ello
que existe un gran interés de las empresas en listarse en Bolsa y el costo de ello es
publicar información financiera al mercado, presentar estados financieros
auditados, recibir una calificación de riesgo por los Clasificadores de Riesgo como
Fitch, Standard & Poors o Feller y ser reguladas por la Superintendencia de Valores
y Seguros (SVS).
Es menester de los Clasificadores de Riesgo otorgar una evaluación de cada título
accionario sobre la base del análisis financiero aplicado a cada empresa, como una
forma de nutrir de información analítica al mercado financiero. Valioso para el
mercado es la información sobre las empresas y los reportes financieros, pues
permiten rebajar el riesgo de falta de información de una empresa. Mientras más
información exista de una empresa, menor costo de información en la evaluación
financiera para acreedores y analistas financieros y con ello, menor costo
financiero. La ventaja de estar en la Bolsa es el menor costo financiero al que
acceden, debido a (i) el menor riesgo de información por entregar información
pública y (ii) ser regulada por la SVS. Las noticias de compañías, publicadas en la
prensa financiera, sobre sus negocios, estrategias comerciales, cambios de gerentes
y resultados logrados permiten incrementar la información sobre las operaciones
de una empresa para un buen análisis financiero.
 A. ¿Cómo se transan las acciones en Chile?

Para transar acciones y bonos, existen dos Bolsas de Valores, la Bolsa de

Comercio de Santiago y la Bolsa Electrónica, siendo la primera de ellas la de mayor
volumen de operaciones. Para comprar/vender una acción se debe utilizar un
corredor de Bolsa quien, siendo regulado por la Superintendencia de Valores (SVS),
es el único que puede participar en la oferta pública de acciones. Para ser corredor
de Bolsa se debe poseer, al menos, una acción de la Bolsa y ser autorizado por la
SVS a efectuar la labor de corretaje bursátil. Hace unos años atrás, las acciones se
transaban en “rueda” (trading pit), en donde se juntaban los corredores con sus
libretas, trayendo anotadas las órdenes de compra/venta de las acciones. En un
estruendo griterío, cada broker (corredor) anunciaba la compra/venta de acciones,
por ejemplo, uno vendía 1.000 SQM a $ 21.900 y otro broker le hacía un gesto con
la mano que las tomaba y cerraban el precio y cantidad. En el medio de la rueda
estaba el operador, que anunciaba por micrófono al operador de pizarra la
negociación, registrando la transacción o “palo” en la pizarra. De esa forma, se
hacía público al mercado el volumen y precio transado de un papel. Estando los
corredores en rueda, aparecían otras personas de las corredoras que venían a dejar
papelitos a sus brokers con más órdenes de compra/venta. Usando sus teléfonos,
los corredores informaban de los precios de cierre a sus oficinas.
La tecnología actual ha permitido que un mayor número de transacciones y
volúmenes sean canalizados vía terminales computacionales. Cada corredor de
Bolsa tiene un código y aparece la acción o papel con el nombre y el precio de
compra/venta relacionado a lo que él oferta, de acuerdo a la siguiente tabla:

Cuadro N° 5: Precios de Compra y Venta de acción SQM

Acción Comprador Vendedor Precio Compra Precio Venta
SQM 35 41 $ 21.900 $ 22.000
SQM 38 26 $ 21.800 $ 22.100
SQM 35 22 $ 21.700 $ 22.200

Los corredores compradores y vendedores se representan por sus códigos. Los

precios de compra de SQM de los corredores 35, 38 y 35 aparecen listados de mayor
a menor. Los precios de venta de SQM aparecen listados de menor a mayor. Para
que una transacción se produzca, un vendedor o un comprador debe ceder al precio
listado en pantalla. La primera línea muestra el mayor precio de compra por $
21.900, pero el vendedor de menor precio es a $ 22.000. Ambos brokers esperan
que uno de las dos ceda al precio del otro. Si el vendedor desea vender rápido,
entonces “pinchará” la orden del corredor 35 a $ 21.900 y cerrará el palo. En este
ejercicio se omitieron las cantidades para hacer más simple el análisis, ya que cada
broker tiene un número de acciones a ofertar/comprar.
Cuando el mercado está a la baja, los vendedores comienzan a pinchar las órdenes
de compra desde $ 21.900, luego $ 21.800 y $ 21.700. A su vez, los compradores
comienzan a bajar más rápido sus precios de compra, generándose una caída
sistemática en el precio del papel.
De esta forma, el precio de mercado de una acción emerge en cada momento (precio
intraday). El precio de cierre de una acción, que se publica en la prensa económica,
es el valor de la última transacción del día. En este ejemplo, el precio de cierre sería
de $ 21.700.
En la jerga bursátil, varias palabras vienen del inglés. En la Bolsa de New York,
ubicada en Wall Street, aparece el monumento de un toro o “bull” en la calle. Un
bullish market significa un mercado al alza (los precios de las acciones suben), pues
el toro ataca con sus cuernos “hacia arriba”. Mientras que un mercado a la baja
(caída en los precios de las acciones) es un bearish market que proviene de “bear”
u oso, animal que ataca con sus garras “hacia abajo”. Estas palabras se usan
frecuentemente en derivados financieros.

B. ¿Cómo se transan las acciones chilenas en NYSE?

Algunas de las empresas chilenas, listadas en el cuadro anterior, han

logrado colocar sus acciones en la Bolsa de New York. La ventaja o interés radica
en que las empresas nacionales serán conocidas por los bancos internacionales,
donde buscarán financiamiento. Transar en Bolsa es un elemento diferenciador
entre las empresas, pues implica presentar estados financieros auditados, divulgar
información pública de resultados y ser castigados por la regulación si se entrega
información falsa (se verá esto más adelante). Sin embargo, la Bolsa de NYSE
requiere que exista un banco custodio de las acciones de las empresas que transen
en el mercado americano y la forma de transar esas acciones es a través de ADR
(American Depositary Receipts), que son títulos emitidos por un banco
estadounidense respaldados por las acciones de las compañías extranjeras, es
decir, una empresa chilena no transa sus acciones en forma directa como lo hacen
en la Bolsa de Comercio de Santiago, sino que por medio de un ADR. 3 En el caso
de Andina, 1 ADR es igual a 6 acciones de esa empresa. 1 ADR de Cencosud es
igual a 3 acciones y 1 ADR del Banco Chile es igual a 600 acciones. El resumen de
los ADRs de empresas chilenas en NYSE es:

Cuadro N° 6: Empresas Chilenas con ADRs

1 ADR de: Acciones Chilenas
Andina 6
CCU 2
Cencosud 3
Chile 600
Itaú 1.500
EnelChile 50
LATAM 1
SQM 1

A pesar de ser grandes empresas las mencionadas, varias de ellas partieron con un
solo local como emprendedores y fueron los casos de S.A.I.C. Falabella y Farmacias
Ahumada S.A. (FASA). Esta última empresa comenzó con un local atendido por su
propio dueño. Al cabo de varios años de crecimiento e inversión, esta empresa logró
tal tamaño que expandió sus operaciones a Perú y México. El dueño vendió la
totalidad de sus acciones cuando ésta tenía 1.200 locales ubicados en Chile y
México a la mayor farmacéutica del mundo, la inglesa Walgreens, con ventas
anuales de USD 70 billones. FASA transó sus acciones en la Bolsa de Santiago
hasta que Walgreens, en el 2015, adquirió la totalidad de esas acciones. FASA se
eliminó del registro de empresas listadas en Bolsa y pasó a ser una sociedad
anónima cerrada sin transacción bursátil.
Otro caso de pequeñas empresas que crecieron y que transan sus acciones fue
S.A.I.C. Falabella, que comenzó con un local en la calle Ahumada del centro d e

3
Un banco custodio es Citibank o JP Morgan Chase, por ejemplo, que garantizan a los
inversionistas que las empresas que tienen ADRs existen, guardando esas acciones en su
custodia. Si un inversionista desea convertir un ADR en acciones chilenas, el banco
custodio le entregará las acciones.
Santiago. Hoy, con locales en Chile, Argentina, Perú y Colombia, es una de las
empresas más grande del retail, dueña de un banco y accionista importante de
Mall Plaza S.A., la que posee centros comerciales en esos mismos países. Ese es el
dinamismo y ventaja que produce el mercado de capitales al desarrollo económico
de las empresas, de la sociedad y del país.

Como el mercado de capitales fija el precio de los activos financieros, que están en
función del potencial de crecimiento de las ventas y utilidades de las empresas, la
información financiera es crucial para nutrir a los agentes económicos con esos
valores esperados.
La forma de entregar esa información es a través de los Estados Financieros
agrupados en:
a) Estado de Situación Financiera o Balance General, que presenta los activos,
pasivos y patrimonio.
b) Estado de Resultados, que informa la utilidad del negocio, a través de ingresos
menos gastos.
c) Estado de Flujo Efectivo, que muestra las variaciones en el efectivo o caja de la
empresa.

Al suministrar información pública en sus estados financieros, las empresas

acceden a mayores fuentes de financiamiento y de menor costo.
La esencia del mercado de capitales radica en ser el conductor de recursos hacia
las empresas que invierten en activos reales y con los flujos de caja de esos activos
devuelven el dinero al mercado. De esta forma crece la economía de un país.

1. Ética y Reguladores del Mercado de Capitales

El formato de presentación de los estados financieros lo definen los

reguladores del mercado financiero como son la Superintendencia de Valores y
Seguros (SVS) y la Superintendencia de Bancos e Instituciones Financieras (SBIF).
Ambas instituciones dependen del Ministerio de Hacienda. Sin embargo, los
reguladores delegan en auditores externos y clasificadores de riesgo la veracidad y
validez de las cifras presentadas en los estados financieros. Las Auditoras Externas
son instituciones privadas que emiten una opinión sobre la razonabilidad de la
información financiera presentada por la empresa en sus estados financieros. Los
Clasificadores de Riesgo son sociedades que evalúan los títulos de deuda y
accionarios emitidos por la empresa. Su principal objetivo es clasificar los
instrumentos de deuda y acciones de la entidad en categorías de riesgo sobre la
base de la información exhibida en los estados financieros y de visitas efectuadas
a las empresas. Ellos informan a los inversionistas sobre el riesgo de pago y calidad
de esos papeles financieros. La categoría AAA es de muy bajo riesgo de no pago y
la categoría D es de alto riesgo de no pago o de insolvencia financiera para cumplir
con las obligaciones.
El siguiente cuadro N° 7 ilustra la interacción entre los integrantes del mercado de
capitales como son empresas, inversionistas y reguladores. El producto final es
una información financiera fidedigna para que las firmas levanten capital desde el
mercado financiero. El regulador tiene por misión garantizar que la información de
los estados financieros refleje la situación financiera de la empresa. El directorio
de una empresa, en representación de sus accionistas, implementa las circulares
y leyes del regulador para un mejor gobierno corporativo de la entidad, fija la
estrategia corporativa y controla el desempeño de su cuerpo gerencial. Los gerentes
son medidos por el logro de los objetivos definidos por el directorio y uno de los
resultados que deben entregar son los estados financieros. Dentro de sus
actividades regulares están organizar las funciones administrativas y encomendar
o delegar tareas a sus gerentes de área para que incrementar las ventas y con ello
la ganancia de la firma. Los resultados de ellos se verán reflejados en el precio de
la acción, en el nivel de ventas y ganancias de la entidad.
Cuadro N° 7: Relación de la Empresa y Mercado de Capitales

Mercado de
Cumplimiento Capitales

-Superintendencia Circulares/Normas
de Valores y
Seguros (SVS)
Levantamiento de
Directorio Fondos: Acciones y Bonos
-Security Exchange
Commission (SEC)
Control
Valorización de
Evaluación negocio
Bonos y Acciones
Fe pública:
Acciones y bonos son
derechos (intangibles) y Administración
sus valores asumen que
i.- La información
financiera es correcta
(fidedigna).
ii.- La administración
cumple con lo acordado
 Análisis y
evaluación de
resultados

Información
Financiera
Activos (Assets) Ventas/Gastos - EERR
Endeudamiento Utilidad por acción (EPS)

ESTADOS FINANCIEROS

A. Superintendencias del Mercado de Capitales

La SBIF es la encargada de supervisar las empresas bancarias en resguardo

de los ahorrantes o depositantes. Los bancos reciben los ahorros de las personas y
deben ser diligentes en prestarlos a las empresas. El riesgo de no pago de una
empresa impacta en la probabilidad de devolución de fondos a los ahorrantes. La
SBIF emite circulares, amparada en la Ley General de Bancos, para regular el
proceso de otorgamiento de créditos de un banco, clasificando a los clientes de
menor a mayor riesgo sobre la base del comportamiento de pago y de la información
financiera que se presentan en sus estados financieros. Lo primordial para la SBIF
es velar por el buen funcionamiento del sistema bancario, de tal forma que los
bancos evalúen correctamente a las empresas antes de facilitar el dinero de sus
ahorrantes. Ella define el formato de presentación de los estados financieros de los
bancos, que no es el mismo, definido por la SVS y empleado por las empresas que
comercializan bienes, debido a que los bancos tienen ingresos por intereses y
gastos por intereses.
La SVS regula a las empresas no bancarias que emiten títulos de deuda y
accionarios al mercado de capitales, como son Cencosud, Andina y CAP, por
mencionar. Ella define el formato de presentación de estados financieros para ese
tipo de empresas. Similar a la SBIF, ella emite circulares o normas que regulan a
los agentes que participan en el mercado bursátil, de tal forma que, las
transacciones se hagan a valores justos y públicos para todos los participantes.
Los objetivos de la SVS son:
(i) Controlar y vigilar el cumplimiento de normativa legal que regula a las
Sociedades Anónimas (Ley N°18.046) y al Mercado de Valores (Ley N°18.045),
(ii) Dictar normas y circulares para el mercado y los agentes que la integran,
(iii) Promover el desarrollo del mercado de capitales, a través de la creación de
nuevos productos financieros,
(iv) Reducir la asimetría de información sobre hechos financieros que afecten a las
empresas y al valor de ellas, de tal forma, que todos los participantes tomen
decisiones informadas, y
(v) Sancionar el incumplimiento de dichas normas.

El concepto reducir la asimetría de información tiene que ver con que toda la
información financiera de una empresa, que oferte acciones o bonos, se encuentre
disponible en el mercado financiero y en la SVS para que los agentes tomen
decisiones de comprar/mantener/vender una acción o un bono. El gerente de
finanzas que conoce la información sobre las ventas futuras crecientes de la
empresa podría comprar acciones de su empresa y cuando se divulgue la
información de ventas y ganancias al mercado, las acciones de la empresa subirán
y ese gerente haría una ganancia por haber comprado más barata la acción, sin
asumir riesgo alguno, por el simple hecho de ser el artífice de la información de la
empresa. Él está imposibilitado de transar acciones sin antes revelar a la SVS su
intención de compra/venta de ellas y deberá hacerlo cuando la nueva información
financiera de la empresa esté en el mercado. Cada empresa regulada por la SVS
debe primero entregar sus estados financieros a ella, quien luego los publicará en
su web al mercado financiero. Al mismo tiempo, las propias compañías entregarán,
a través de su web, sus reportes trimestrales de sus estados financieros como un
complemento a sus obligaciones con el regulador.
Como una forma de incrementar la transparencia en el mercado, la SVS publica en
su página web toda la información recibida de las empresas listadas en Bolsa.

En el caso de Wall Street, el regulador del mercado financiero de USA es el Security

Exchange Commission (SEC). Esta institución busca (i) proteger a los inversionistas
de fraudes que pudiesen existir desde los emisores de los instrumentos financieros,
(ii) controlar y supervisar las operaciones de las Bolsas, agentes financieros e
intermediarios para propender a un mercado de capitales eficiente, (iii) castigar a
los infractores por el no cumplimiento de las circulares y legislación financiera y
(iv) asegurar que las empresas que ofrecen instrumentos financieros, proporcionen
toda la información relativa a ellas y (v) prevenir malas interpretaciones o fraudes
contables. Por ejemplo, si una empresa engaña al mercado informando mayores
utilidades sin ser sorprendida por el regulador aún, entonces el precio de sus
acciones subirá. Cuando el regulador detecte este fraude, las acciones caerán de
valor, dañando a los inversionistas que confiaron en la información financiera que
se presentó. En la historia financiera, existen casos de fraudes de empresas en USA
como fueron Enron, Tyco y Worldcom que se explican en detalle más adelante.

El Cuadro N° 8 presenta las superintendencias que participan regulando el

mercado financiero. La SVS y SBIF dependen del Ministerio de Hacienda y el
Ministerio del Trabajo controla la Superintendencia de AFP. Este último regulador
es el encargado de controlar las inversiones que efectúan las AFP (Administradoras
de Fondos de Pensiones) por cuenta de los afiliados en los Fondo de Pensiones. Las
tres superintendencias deben aplicar la legislación que les corresponde de acuerdo
al diagrama anterior.
Cuadro N° 8: Reguladores del Mercado Financiero

Ministerio
Hacienda/Trabajo

de Valores de Bancos de AFP

Ley Mercado Ley General de DL 3.500 – Reforma

Valores 18.045 Bancos Previsional

Ley S.A. 18.046

Mercado de
Capitales
 B. Empresas Auditoras

Los estados financieros deben ser revisados por auditores externos. La

gerencia de la empresa es la responsable por la preparación de la información
financiera, pero para evitar que las cifras no sean las correctas, que las ganancias
estén sobreestimadas o exista un grado de manipulación de la información
contable, el ente regulador requiere que los estados financieros sean revisados por
una empresa auditora externa a la administración de la empresa.
Las empresas auditoras emiten una opinión sobre la razonabilidad de los estados
financieros, de acuerdo a instrucciones y normas de preparación y presentación de
información financiera emitidas por la SVS en Chile y por el SEC en el caso que
transe sus ADRs en Wall Street. Los estados financieros auditados son revisados
por auditores externos que, por medio de técnicas de auditoría, validan que las
cifras sean fidedignas. Las empresas Pyme no presentan estados financieros
auditados por lo general, para evitarse los gastos de auditoría y porque no existe
obligación de presentarlos así. Es requisito fundamental que cualquier sociedad,
que transe en Bolsa, presente sus estados auditados. Los auditores externos son
supervisados por la SVS también. Las “big four” auditoras del mercado son KPMG,
EY, Deloitte y PwC. Estas cuatro empresas auditan las 40 principales sociedades
del IPSA y emiten el Informe del Auditor Independiente que aparece en la primera
página del estado financiero. Si el auditor menciona que hubo errores en el análisis
de la información financiera (opinión con salvedades), entonces el estado financiero
no está libre de errores y los accionistas y mercado financiero dudarán de la validez
de la información. Por eso es relevante la opinión de los auditores.

C. Ética en Finanzas / Contabilidad

La ética tiene que ver con hacer las cosas correctamente, sin perjudicar a
terceros o a la sociedad con una conducta o accionar reñido con la ley y con las
buenas costumbres de hacer negocios. Los reguladores, como la SBIF y SVS, tienen
por misión velar por el cumplimiento de la legislación para proteger a ahorrantes e
inversionistas del mal manejo de los recursos, de fraudes y de la manipulación
contable de los estados financieros. Afortunadamente, existe una regulación
financiera para evitar la asimetría de información entre los agentes del mercado,
empresas emisoras y público en general. Si el gerente de finanzas sabe que su
estado de resultados viene con fuertes bajas en las ventas, éste podría guardar
“silencio” y comenzar a vender acciones de la empresa antes de que ellas bajen.
Esa conducta no está permitida por ley. Ese enriquecimiento es ilícito, producto de
la asimetría de información. La asimetría de información es nociva por el daño que
produce a los inversionistas al tomar decisiones con información deliberadamente
“sesgada” y no entregada oportunamente por el gerente, en este caso. Ocultar o
disfrazar los malos resultados de una empresa daña al mercado. Tergiversar las
cifras de ventas, de gastos y de activos no está permitido.
En los mayores escándalos de USA sobre ocultamiento de información contable y
manipulación financiera, investigados por el FBI, están los casos de Worldcom y
Enron. El CEO (gerente general) de Worldcom, Bernard Ebbers, fue sentenciado a
25 años de cárcel por los cargos de fraude al mercado de capitales y manipulación
de la información contable, por aumentar artificialmente el precio de la acción y
ocultar el mal desempeño financiero de la empresa. La forma de efectuar este
fraude fue capitalizar gastos e inflar los activos por USD 11,0 billones. Su condena
termina en el 2028. Otro caso emblemático es el de Enron. No sólo dos de sus
gerentes fueron declarados culpables, sino también la empresa de auditores
externos, Arthur Andersen. El gerente de operaciones, Jeff Skilling, fue sentenciado
a 24 años de cárcel y el CEO, Kenneth Lay, falleció de un infarto meses antes de
recibir su sentencia. Los cargos fueron de manipulación contable y uso de
información privilegiada en transacciones de acciones de su empresa. Arthur
Andersen fue declarado culpable por ocultar información. El SEC revocó su licencia
para emitir estados financieros auditados y la auditora cerró sus operaciones.
En el 2002, Tyco, empresa de seguridad, fue investigada por el SEC y encontró que
préstamos entregados al CEO de la empresa fueron “borrados”, siendo condenado
el CEO Kozlowski a 8 años de prisión y el gerente de finanzas (CFO), Mark Swartz,
a 25 años.
En el caso de la crisis subprime, la investigación llevada sobre Lehman Brothers,
la Corte de Quiebras de USA nominó a Mr. Valukas para estudiar las causas del
fracaso de este coloso financiero. Valukas culpó a sus directores y a su gerente,
Richard Fuld, alias the Gorilla de Wall Street, por “errores serios contables y
manipulación premeditada de los balances”.
Uno de los 10 axiomas básicos en finanzas se refiere a que “dilemas ocurren en
contabilidad y finanzas”. Los dilemas se presentan por conflicto de intereses o costo
de agencia entre la administración y los accionistas de la empresa. Costo agencia
se refiere a que las conductas de los gerentes buscan su propio beneficio y no el de
la empresa, por la cual fueron contratados. La IFRS # 2 (norma financiera
internacional, Internal Financial Reporting Standard) solicita describir la
compensación de los gerentes bajo el concepto de stock options. Esto significa que,
aparte del sueldo regular de los gerentes, ellos perciben bonos o se les da la
posibilidad de comprar acciones de la empresa a un precio predefinido. Si el precio
de la acción de la empresa es de $ 5.000 la acción, la firma podría ofertar a sus
gerentes la posibilidad de comprar acciones a $ 5.200 o un bono de 3,0 veces su
sueldo mensual, si el precio de la acción sobrepasa los $ 5.500, por mencionar. Si
la acción vale $ 5.000 hoy, entonces en la medida que la empresa aumente su
utilidad del ejercicio, el precio de la acción subirá. La forma de hacerlo es
aumentando las ventas y bajando gastos. Sin embargo, los gerentes por desear
subir el precio de la acción y mostrar favorables resultados podrían “manipular”
los resultados financieros de la empresa. Para evitar esta acción delictiva, la Ley de
Mercado de Valores sanciona severamente estas conductas y los casos reales
sancionados en USA son la prueba de ello.
Estas prácticas dañan directamente a los accionistas, quienes han delegado la
confianza de la gestión de los activos y de la empresa en el cuerpo gerencial.
Información financiera falsa entregada al mercado afecta las decisiones de los
inversionistas sobre el valor de las acciones y bonos. El mercado financiero
funciona sobre la base de que toda la información financiera sea veraz y confiable
y los organismos reguladores son los encargados de sancionar las faltas a la
probidad de los gerentes de las empresas. La importancia del mercado de capitales
no puede ser opacada por las manipulaciones de unos pocos.

2. Organización y Crecimiento de un Negocio

Dejando de lado un enfoque macro de la información financiera, se analiza

ahora el crecimiento de un emprendedor que será una empresa el día de mañana
y que transará en Bolsa. Toda empresa que está Bolsa partió como una pequeña
empresa, como se mencionan dos casos, y se ilustra cómo ésta crece en el tiempo.
Un emprendedor en el área de panadería comenzará su negocio en las
dependencias de su casa, fabricando el pan en su propio horno para luego adquirir
un horno industrial de mayor tamaño. Comprará un pequeño vehículo para
efectuar repartos cuando el negocio incremente sus ventas. Al cabo de un tiempo,
este emprendedor contratará personal que lo ayudará a preparar el pan y repartirlo
posteriormente. Es así como se organizará en una empresa. Dejará de funcionar
con su Rut personal, para efectos tributarios, y dará paso a que la sociedad emita
boletas y facturas. Arrendará o adquirirá un local para vender a público su
producto y comprará otro vehículo de reparto. Confeccionará tortas y pan para
incrementar su nivel de ventas y lograr mayores ganancias.

El incentivo de crecer y hacer más productos lo llevará a crear una empresa

panificadora y abastecer a más clientes. Este círculo virtuoso hace que existan más
clientes que pueden adquirir sus productos, contratar más personal y pagar sus
impuestos. La sociedad como un todo se beneficia de la actividad económica que
desarrolla este panificador industrial.
En cada proceso de crecimiento, él requerirá evaluar la conveniencia de adquirir
más locales y desarrollar nuevos productos. Este crecimiento se logrará en la
medida que los resultados entregados por el negocio inicial lo permitan, es decir,
si la producción de tortas es más rentable que hacer pan, entonces dedicará más
esfuerzo a esa línea de producto.
Como los recursos son limitados y la capacidad de crecimiento depende de las
ganancias que genere el negocio, entonces para la etapa de crecimiento acudirá a
solicitar financiamiento a los acreedores como los proveedores de harina e insumos
e irá al banco para solicitarle dinero para comprar más activos físicos como
maquinarias.
La evaluación de la conveniencia de incrementar el tamaño de su negocio pasará
porque las ganancias y flujos de caja del negocio le permitan pagar los sueldos de
sus empleados y el de él, pagar a los proveedores de sus insumos, cubrir otros
gastos y cancelar las deudas a los bancos. Si al final de la evaluación existe un
excedente (utilidades), esos recursos serán la base del crecimiento del negocio
hacia mayores puntos de ventas a clientes. Esta evaluación requiere tener un
registro de las ventas actuales y de las deudas que debe a sus proveedores y al
banco cada mes. Para ello usará la contabilidad. Ésta le entregará un reporte de
las ganancias por línea de producto, tipo de clientes y por local.
Las empresas cuando comienzan a crecer requieren de más recursos monetarios
para incrementar sus operaciones. Si este emprendedor desea expandir su marca
a otras regiones del país, necesitará de mayores recursos del mercado de capitales.
Si los resultados de su negocio son buenos, en términos de ganancia y rentabilidad,
entonces más bancos estarán dispuestos a prestarle dinero. Los estados
financieros son esenciales para que los bancos evalúen la conveniencia de prestar
recursos al gestor. Alternativamente, el emprendedor podrá buscar inversionistas
que estén dispuestos a aportar recursos a su empresa en calidad de accionistas o
socios. Es así como este pequeño empresario, que inició sus operaciones en su
casa, pasará a requerir recursos financieros que ofrece el mercado de capitales
para crecer con su negocio. En la medida que crezca el negocio y, para acceder a
nuevas formas de financiamiento de sus operaciones, el emprendedor deberá
organizar su negocio bajo una nueva estructura, es decir, deberá constituirse como
empresa o sociedad y mostrar estados financieros auditados al banco, a acreedores
en general y a inversionistas para que puedan validar los resultados del negocio y
extender el financiamiento. Un ejemplo de la evolución de un negocio de este tipo
es el que se presenta a continuación.

Helados Loncomilla: Ejemplo de Crecimiento de un Negocio

Un caso sobre la evolución de un negocio es la sociedad Helados San

Francisco de Loncomilla de la familia Mac-Lure de la VII Región (). La empresa,
iniciada por el Sr. Francisco Mac-Lure, partió en 1975 con 46 vaquillas y una sala
de ordeña. En 1990, comenzó a fabricar queso fresco, pero existía un sobrante de
crema y dentro de las opciones, para usar ese excedente, fue la confección de
helados en 1992, comprando una máquina para fabricar helados y barquillos,
instalándose a orillas de la carretera a Constitución. Según la empresa, por su
buena calidad de helado, derivaron a la fabricación de postre más que un simple
helado, combinándolo con galleta y merengue. En 1994, tomó los pedidos de
tiendas y supermercados de la Región del Maule. En su historia, Helados San


Fuente: Helados Loncomilla, www.loncomilla.cl
Francisco describe, que debido al crecimiento en las ventas, debió instalar un
pasteurizador continuo que implicó un paso importante en el proceso de
producción, calidad y estandarización de sus helados. En 1999, la empresa supera
el millón de litros de helados producidos en un año. Al cabo de 6 años, en el 2005,
ella produce 2,0 millones de litros de helados, para alcanzar en el 2010, la cifra de
3,0 millones de litros de helados. Hoy, sus productos se encuentran en todas las
cadenas de supermercados y cuenta con una vasta red de distribuidores a lo largo
del país. Dentro de su misión, la empresa busca “brindar a sus consumidores el
mejor helado del mercado que, junto con ser un gran alimento, sea capaz de
halagar los sentidos, satisfacer el mayor de los apetitos por las cosas ricas y
convocar a la familia para compartirlas”. Hace unos años, la empresa firmó una
alianza con Supermercados Jumbo para instalar heladerías dentro de esa cadena.

3. Tipos de Sociedades en Chile

Para constituir una sociedad en Chile, un abogado redacta una escritura

social que los socios o accionistas firman en Notaría. En la escritura se define el
giro del negocio y el capital aportado por sus socios o accionista en dinero y/o
bienes. Cada socio o accionista tiene una participación social o accionaria de la
sociedad sobre la base de su aporte realizado como proporción del capital total.
Existen 4 tipos de sociedades, en las cuales el emprendedor puede agrupar sus
operaciones, pasando de ser una persona natural a una persona jurídica. Los tipos
de sociedades que existen son:
a) Sociedad de Responsabilidad Limitada (SRL),
b) Sociedad Anónima (S.A.),
c) Sociedad por Acciones (SpA) y,
d) Empresa Individual de Responsabilidad Limitada (EIRL).

Las dos últimas sociedades tienen la característica de ser formadas por un solo
accionista o socio. En cambio, la SRL y S.A. requieren de dos o más personas para
formarlas, son las más ampliamente empleadas en la actualidad, y son las que se
explican a continuación.
 A. Sociedad de Responsabilidad Limitada (SRL)
Esta sociedad se constituye con la Escritura de la sociedad firmada en
notaría, en la cual se describen los socios de la empresa, sus aportes y el
administrador de la sociedad. Si un emprendedor forma la empresa con su familia,
entonces podrá ser el administrador legal de la sociedad ante los bancos,
proveedores y Servicios de Impuestos Internos (SII). Es el único que puede firmar
documentos legales y es el responsable de la gestión de la sociedad. No implica que
los socios deban trabajar en la empresa. La escritura de la sociedad la firma cada
uno de los socios en notaría y luego se publica un Extracto Social en el Diario
Oficial, para que sea de conocimiento público la creación de la sociedad, la que
luego se inscribe en el Registro de Comercio. Esto no significa que cada cliente o
persona pueda pedir la escritura al emprendedor cuando desee, sino que la
publicación en el Diario Oficial es suficiente. Luego de este proceso, el
administrador solicita al SII el Rut de la sociedad para emitir facturas y pagar
impuestos. Este Rut será requerido, posteriormente, por los bancos y proveedores
para las operaciones comerciales de la entidad. Es potestad del administrador
entregar la escritura a bancos y proveedores, quienes querrán verificar el nombre
del representante legal autorizado a pedir créditos a nombre de la sociedad.
Si el socio AA aporta el 1% del capital social, el socio BB aporta 9% y el
emprendedor aporta el 90% del capital, entonces uno esperaría que la repartición
de las ganancias que produzca la sociedad sea en función de sus aportes, pero no
es así. Los retiros de dividendos pueden ser sobre la base de los aportes, pero algún
socio podría no retirar mientras los otros retiran. En una empresa familiar puede
que el emprendedor y algún hijo retiren y otros no. No es imperativo que todos
retiren al mismo tiempo sobre la base de sus aportes.
Sin embargo, si el emprendedor desea agregar un socio inversionista a la sociedad
o vender parte de sus derechos sociales (porcentaje de la sociedad), éste debe tener
la aprobación de todos los socios. Al ingresar un socio CC, se debe modificar la
escritura, definiendo los nuevos socios, sus participaciones sociales y publicándola
nuevamente en el Diario Oficial. Los bancos y acreedores solicitarán cada cierto
tiempo un certificado de vigencia de la sociedad para conocer las modificaciones
que ha experimentado la escritura social y la vigencia del representante legal.
 B. Sociedad Anónima (S.A.)

Es otro tipo de sociedad ampliamente usada. La sociedad se crea con los

Estatutos de la sociedad por escritura pública, es decir, los accionistas firman en
notaría la constitución de la sociedad, describiendo sus aportes y posteriormente,
publicándola en el Diario Oficial. La repartición de las utilidades está en función
exclusivamente de los aportes de los accionistas o de la cantidad de acciones que
poseen de la empresa. La ley N° 18.046 regula el funcionamiento de las sociedades
anónimas. Luego de firmado los estatutos, se constituye el directorio de la sociedad
en la Primera Acta, definiendo el presidente del directorio y sus directores. Las
actas son el resumen de las decisiones y acuerdos tomados por el directorio en
materia de gestión de la S.A. y es lo primero que piden los acreedores antes de
otorgar un crédito.
El directorio nomina al gerente general o administrador de la sociedad. La elección
o nombramiento de los directores está en base a la cantidad de acciones o
participación que tienen los accionistas de la sociedad. Por lo general, un directorio
está formado por 5 miembros escogidos con el 20% de las acciones cada uno.
Aquel accionista que ostente el 50% de las acciones de la sociedad más una acción
(en la jerga financiera se dice “50+1”) es el “accionista mayoritario” y tiene el
derecho a nombrar al presidente y la mayoría de los directores y, por ende, al
gerente general. La nómina de accionistas y su número de acciones son llevadas
en el Registro de Accionistas. Es responsabilidad del gerente general actualizar este
registro de quienes compran y venden acciones de la sociedad. Como su nombre lo
dice, es una sociedad anónima y, por ende, nuevos accionistas pueden ingresar
firmando un traspaso accionario en notaría con los datos del comprador y vendedor
de las acciones o ante un corredor de Bolsa, en el caso de una sociedad abierta en
Bolsa. Esa rotación de accionistas, que no son los mismos que firmaron los
estatutos originales, le otorga el carácter de anónima. Los accionistas entran y
salen diariamente de una empresa transada en Bolsa, sin requerir la aprobación
de los otros accionistas. En cambio, en la SRL, los socios quedan identificados en
la escritura y cualquier cambio de socios debe escriturarse nuevamente y
publicarse en el Diario Oficial, no así en la S.A.
Los accionistas se pueden agrupar para tomar decisiones en conjunto en un Pacto
de Accionista. Si el accionista AA tiene el 20% de las acciones y el accionista MM
tiene el 33% de las acciones, entonces ellos podrían firmar un pacto de accionista
para administrar la sociedad como si fuesen un solo accionista que posee el 53%
de las acciones emitidas de la sociedad, tomando el control del directorio. Las
decisiones que se toman en la S.A. son por mayoría accionaria en la Junta o por
mayoría en el directorio, a diferencia de la SRL que las decisiones las toma
únicamente el administrador.
Existe una Asamblea Ordinaria de Accionistas citada una vez al año por el
directorio en el mes de abril, en donde se da cuenta de los resultados financieros
de la sociedad. El directorio propone a la Asamblea o Junta de Accionistas la
aprobación de:
(i) Los estados financieros,
(ii) El pago de dividendo,
(iii) La nominación de los auditores externos,
(iv) El plan de inversión y financiamiento de la empresa, y
(v) La elección de nuevos miembros al directorio.

Estas aprobaciones requieren del 50 +1 de las acciones asistentes a la Asamblea.

No todos los accionistas van a la Junta y el cálculo de la mayoría se efectúa con
las acciones presentes ese día, sin embargo, los accionistas pueden enviar un poder
delegando su voto en otro accionista o en algún miembro del directorio de la
entidad. Si el directorio propone enajenar el 50% o más de los activos de la
empresa, esta decisión debe ser ratificada por el 66% de los votos. Estas votaciones
se hacen con los accionistas inscritos en el Registro de Accionistas, días previos a
la fecha de la Junta.

C. Sociedades Asociadas y Filiales

Una vez formada la sociedad SRL o S.A., ésta puede crear nuevas sociedades
que dependan de ella, es decir, esa empresa pasa a ser el accionista mayoritario de
la nueva sociedad. Una empresa como S.A.C.I. Falabella (matriz) tiene empresas
filiales como CMR Argentina S.A. y Saga Falabella S.A. de Perú, por medio de las
cuales controla las operaciones comerciales en esos países. La forma normal de
organización de las grandes empresas o conglomerados es tener una empresa
matriz (madre), que es la dueña mayoritaria de varias sociedades asociadas y
filiales (hijas). Una sociedad asociada es una inversión de la empresa matriz que
posee entre el 20% y el 50% de las acciones emitidas de esa sociedad y ejerce el
control en esos porcentajes accionarios en el directorio. Cuando la matriz posee el
“50+1” o más de las acciones emitidas de la otra sociedad o ejerce el “control total”
del directorio, esa sociedad es una filial. El concepto control de una sociedad existe
cuando se elige un director, ya sea que: (i) la sociedad matriz lo designa
directamente o (ii) lo elige a través de otras sociedades relacionadas (asociadas o
filiales) o (iii) por medio de un pacto de accionistas. El control significa tener
injerencia en definir las operaciones y estrategias de una sociedad por parte de otra
sociedad. Un accionista que posea el 3% de las acciones no tiene control alguno y
se llama accionista minoritario.
El siguiente cuadro muestra las sociedades filiales de CCU S.A., las que emplea
para gestionar sus áreas de negocios y son inversiones clasificadas como filiales al
poseer más del 50% de las acciones de esas sociedades. Cada filial tiene su propio
estado financiero. Así, el directorio de CCU S.A. evalúa los resultados de sus filiales
en Chile y en otros países en forma independiente.

Cuadro N° 9 – CCU S.A.: Participación y Control sobre sus Filiales

Participación Participación
Filial Total 2015 (%) Total 2014 (%)
Directa (%) Indirecta (%)
Cervecera CCU
99,75 0,25 99,99 99,99
Chile Limitada
Embotelladora
Chilenas Unidas 96,83 3,11 99,94 99,94
S.A.
Cía. Cervecerías
Unidas Argentina - 99,99 99,99 99,99
S.A.
Viña San Pedro
- 64,70 64,70 64,70
Tarapacá S.A.
Compañía Pisquera
46,00 34,00 80,00 80,00
de Chile S.A.
Transportes CCU
98,00 2,00 100 100
Limitada
Fuente: Memoria CCU S.A. 2015

En el caso de Cervecerías Argentina S.A., CCU tiene un control indirecto de su filial,

es decir, ejerce el control por medio de otra sociedad, la que a su vez CCU controla
directamente. CCU tiene el 99,9% de las acciones de la empresa de Argentina a
través de otra sociedad. En el caso de Compañía Pisquera de Chile, CCU controla
directamente el 46% de las acciones más indirectamente el 34% por medio de otra
sociedad del grupo, totalizando un 80% de la propiedad.
La lógica de tener sociedades asociadas y filiales es poder controlar mejor las
operaciones de los activos productivos en dichas sociedades. Cada empresa filial o
asociada tiene su propio estado financiero, independiente de la matriz. Así, el
directorio evalúa el resultado de cada filial que conforman el grupo CCU S.A. Si no
se constituyeran estas sociedades, CCU tendría en su Balance General los activos
de Argentina más los activos de la Compañía Pisquera y el Estado de Resultados
mostraría la utilidad de ambas empresas. Así, la mejor forma de evaluar el
desempeño de esos “2 activos” (empresas), que están en el Balance, es separarlos
en dos diferentes sociedades, donde se pueda analizar, independientemente, los
ingresos por venta y utilidad de cada una. Esa es la génesis de los conglomerados
como CCU S.A., S.A.I.C. Falabella o Parque Arauco S.A. que tienen sociedades
filiales en Argentina y Perú, por ejemplo. Larraín Vial S.A. (Corredores de Bolsa) es
un conglomerado de intermediación financiera que, para una mejor evaluación de
sus operaciones, separa los negocios en sociedades como Corredora de Bolsa y
Administradora de Fondos Mutuos en cada país como Chile, Perú y Colombia, es
decir, existen 6 sociedades filiales más la sociedad matriz.
Para una mejor explicación de un conglomerado, a continuación, se presenta la
estructura accionaria de CAP S.A., cuyos accionistas son Mitsubishi, los Fondos
de Pensiones, Invercap S.A. y otros y, las empresas filiales que controla.

Fuente: CAP S.A.: 2015 Annual Operating Summary.

Una sociedad filial es una sociedad productiva, llamada empresa con “chimenea”,
y la sociedad matriz es llamada sociedad de “papel” que posee el 50+1 o más de
esas acciones de la filial. La sociedad matriz es una sociedad de “papel” que es
propietaria de empresas filiales. Las filiales son las que producen las ventas y
ganancias del conglomerado. El concepto empresa con “chimenea” se refiere a que
esa sociedad tiene activos fijos como planta, terrenos y maquinarias para producir
bienes y generar ventas. La sociedad de “papel” es una matriz que no produce ni
vende producto alguno, sino que controla las operaciones de las filiales, a través
de la cuenta contable “inversiones en filiales” (una cuenta contable es el elemento
básico del estado financiero, donde se resumen hechos económicos). La matriz
recibe los beneficios que generan las filiales a través de las utilidades y los
dividendos.
CAP S.A. es la matriz del grupo de filiales que aparecen debajo de ella. Sobre ella
figuran los accionistas. Compañía Minera del Pacífico S.A. es filial de CAP S.A.,
quien posee el 75% de las acciones y Mitsubishi Corporation de Japón tiene el 25%
restante.
El control de las sociedades filiales lo ejerce CAP S.A., la cual separa el negocio de
la minería (Minera del Pacífico) del negocio de la fabricación de acero (Siderúrgica)
para un mejor control de los resultados. Otra sociedad filial del grupo es Novacero
S.A. de la cual CAP posee el 52,68% de las acciones e Invercap el 47,32% restante.
A su vez, Novacero tiene el 50,93% de Cintac y CAP S.A. posee el 11,03%. Cintac
es filial de Novacero y Novacero es filial de CAP. Así, la matriz controla esas dos
sociedades filiales. Tanto Minera del Pacífico como Siderúrgica Huachipato son S.A.
cerradas y CAP es una S.A. abierta.

D. Sociedades Anónimas: Abiertas y Cerradas

Existen dos tipos de Sociedades Anónimas, las abiertas y las cerradas. Las
S.A. cerradas están formadas por 2 accionistas o más y sus acciones no se transan
en Bolsa. Sus estados financieros son privados y de uso exclusivo entre sus
accionistas, los que se aprueban en la Junta de Accionistas. Sin embargo, en la
práctica, estas sociedades tienen pocos accionistas. Las S.A. que deseen transar
sus acciones en la Bolsa de Valores deben ser S.A. abiertas. Cada accionista puede
vender/comprar acciones de la empresa en el mercado de valores libremente. Por
ser S.A. abiertas, se les aplican la Ley N°18.046 de S.A. y la Ley N°18.045 de
Mercado de Valores. Estas sociedades están obligadas a divulgar información
financiera de sus estados financieros al mercado y a la SVS. Cualquier hecho
esencial que afecte las ventas, gastos, ganancias y endeudamiento de una S.A.
abierta debe ser comunicado a la SVS y a la Bolsa, no así una S.A. cerrada.
La Compañía Minera del Pacífico es una S.A. cerrada, pero CAP es una S.A. abierta
que transa sus acciones en Bolsa. No obstante, para emitir bonos (deuda) en el
mercado financiero, la sociedad puede ser S.A. abierta o cerrada. Si una empresa
emite acciones al mercado, ésta debe ser una S.A. abierta. Por ejemplo, Celulosa
Arauco S.A., filial de Copec S.A. es una S.A. cerrada que oferta bonos al mercado
y no transa sus acciones. Como referencia, Celulosa Arauco S.A. aporta el 60% de
la utilidad operacional a Copec S.A.

E. ¿Qué es un Estado Financiero Consolidado?

De acuerdo al cuadro de filiales de CCU S.A., la matriz, que es S.A. abierta,
controla las filiales como CCU Argentina y Compañía Pisquera de Chile, que son
S.A. cerradas. Estas dos sociedades tienen en sus activos los terrenos, los
estanques de almacenamiento, las parras, los inventarios de uva, vino y pisco. Las
ventas, gastos y ganancias las generan estas compañías para el grupo CCU S.A.
Sin embargo, CCU no tiene ninguno de esos activos en su estado financiero, sino
sólo inversiones en filiales, por eso es de papel. En sus estados financieros
individuales no presenta ventas ni construcciones, sino utilidades por las
inversiones en filiales. Así surge el concepto de Estados Financieros Consolidados
de “CCU S.A. y filiales”, que condensan en un solo estado financiero las operaciones
de las filiales y de la casa matriz. Por eso es común que todas las empresas que
transan en Bolsa presenten estados financieros consolidados, reflejando las cifras
financieras del grupo de sociedades filiales como si fuese “una sola” empresa en
forma extracontable, es decir, cada sociedad tiene su Rut y giro y el aunar todas
los activos, pasivos, patrimonio, ventas y gastos en un solo estado financieros se
hace extracontable o fuera de la contabilidad. La palabra consolidación implica
agrupar las transacciones de todas las filiales y matriz en un estado financiero
único, sumando línea a línea las cuentas contables de activos y pasivos, y
eliminando las transacciones entre ellas. Al analizar los estados consolidados se ve
como si todas las filiales fuesen cuentas de la sociedad matriz. Por ejemplo, la
empresa Quiñenco S.A. tiene varias sociedades filiales como son Banco de Chile y
CCU, por mencionar. Quiñenco S.A. presenta estados consolidados con CCU S.A.
y a su vez CCU S.A. confecciona estados consolidados con Compañía Pisquera de
Chile y CCU Argentina, entonces en el estado consolidado de “Quiñenco S.A. y
filiales” aparecerán los activos de esas dos entidades con chimenea.