Caso Harvard HERTZ - UV1056-PDF-ENG - En.es

UV1056
Rev. 14 de junio de 2016
Pujar por Hertz: compra apalancada
Visión general
A fines del verano de 2005, Greg Ledford, director gerente y jefe de adquisiciones de automóviles y transporte en Carlyle Group, se
encontró examinando su BlackBerry en lo alto de la Gran Muralla China. Aunque había planeado hacer turismo con su hija, su enfoque
inmediato fue finalizar los términos de la segunda compra apalancada más grande de la historia. El objetivo en cuestión era Hertz, una
subsidiaria de Ford Motor Company, que estaba a la venta. Ledford necesitaba decidir el precio que él y sus co-inversores ofrecerían por Hertz,
así como evaluar los posibles retornos y riesgos del acuerdo. Ya se habían invertido en la licitación meses de trabajo, muchos dólares de
diligencia debida y arreglos de financiamiento tentativo. Para complicar las cosas, sabía que se enfrentaba a una dura competencia de un
grupo de adquisiciones rival, sin duda involucrado en un proceso similar.
La carrera para ganar Hertz se había puesto en marcha varios meses antes, cuando William Clay Ford Jr., presidente y director ejecutivo de Ford,
anunció planes para explorar "alternativas estratégicas" para Hertz en abril de 2005. Ese anuncio fue seguido en junio de 2005 por la presentación de
una declaración de registro S-1 que establezca un "proceso de doble vía" que daría lugar a una oferta pública inicial de Hertz en caso de que fracasen
otros prospectos de venta. Ledford, que hablaba con los altos directivos de Ford de forma regular, había descubierto que Ford estaba interesado en una
venta total de Hertz. Él creía que una venta privada que fuera competitiva con una oferta pública inicial sería vista favorablemente por Ford debido a sus
mayores ingresos en efectivo por adelantado y la certeza de ejecución. Cuando no surgió ningún comprador estratégico, Carlyle, Clayton, Dubilier &
Rice (CD&R), y Merrill Lynch Global Private Equity (colectivamente “Grupo de licitación”) unieron fuerzas para ofertar por Hertz. Se enfrentó a la
competencia de otro consorcio de compra que incluía a Texas Pacific Group, Blackstone, Thomas H. Lee Partners LP y Bain Capital LLC.
Historial de propiedad de Hertz
El historial de propiedad de Hertz se caracterizó por una serie de ventas, ofertas públicas y adquisiciones apalancadas ( Exhibición 1). 1 La
compañía fue establecida por primera vez en 1918 por Walter L. Jacobs, de 22 años, como una operación de alquiler de automóviles con un
modesto inventario de 12 Ford Modelo T que Jacobs había reparado y pintado personalmente. La empresa fue un éxito inmediato, lo que llevó a
Jacobs a expandirse y generar ingresos anuales de aproximadamente $ 1 millón en cinco años. En la marca de $ 1 millón, en 1923, Jacobs vendió
su empresa a John Hertz, presidente de Yellow Cab y Yellow Truck and Coach Manufacturing Company, quien dio su nombre a la empresa,
creando "Hertz Drive-Ur-Self System" y una marca nombre que había perdurado desde entonces.
1 La información sobre la historia de la empresa se obtuvo del sitio web de la empresa: www.hertz.com (consultado el 31 de julio de 2008).
Este caso fue preparado por Susan Chaplinsky, profesora de administración de empresas, Darden Graduate School of Business, y Felicia Marston, profesora, McIntire School of Commerce.
Fue escrito como una base para la discusión en clase más que para ilustrar el manejo efectivo o ineficaz de un
situación administrativa. Derechos de autor • 2008 por la Fundación de la Escuela Darden de la Universidad de Virginia, Charlottesville, VA. Reservados todos los derechos. Para solicitar copias, envíe un correo electrónico a sales@dardenbusinesspublishing.com
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Este documento está autorizado para su uso únicamente en la Banca de inversión / 2021-1 de Hernán Herrera en la Universidad EAFIT desde febrero de 2021 hasta agosto de 2021.
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John Hertz vendió su inversión tres años después a General Motors (GM). En 1953, GM a su vez vendió las propiedades de Hertz a
Omnibus Corporation, que simplificó el nombre de la empresa a "The Hertz Corporation" en relación con una oferta pública de acciones en
la Bolsa de Valores de Nueva York (NYSE). A finales de
En 1987, junto con la dirección de Hertz, Ford Motor Company participó en la compra de la empresa por parte de la dirección. Más tarde, Hertz se convirtió en
una subsidiaria independiente de propiedad total de Ford en 1994. Menos de tres años después, Ford emitió una participación minoritaria de acciones a través
de una oferta pública en la NYSE el 25 de abril de 1997. A principios de 2001, Ford readquirió las acciones en circulación de Hertz y la compañía se
convirtieron nuevamente en una subsidiaria de propiedad total de Ford Motor Company.
Historia financiera y segmentos comerciales de Hertz 2
El gran interés de los inversores en Hertz a lo largo del tiempo se debió en parte a la probada capacidad financiera de la empresa. De hecho, la
compañía había producido una ganancia antes de impuestos cada año desde 1967. Durante el período de 1985 a 2005, los ingresos habían crecido a una
tasa de crecimiento anual compuesta del 7,6% con un crecimiento anual positivo en 18 de esos 20 años. Durante el mismo período pasado, Hertz había
surgido como una empresa verdaderamente global; tenía operaciones de alquiler de automóviles en 145 países y más del 30% de sus ingresos totales
provenían de fuera de los Estados Unidos. Hertz se encontraba entre las marcas más reconocidas a nivel mundial y había sido incluida en BusinessWeek "100
marcas globales más valiosas" (limitado a empresas públicas) en 2005 y todos los años desde que fue elegible para su inclusión.
Hertz opera actualmente en dos segmentos comerciales: alquiler de automóviles ("Hertz Rent A Car" o "RAC") y alquiler de
equipos ("Compañía de alquiler de equipos Hertz" o "HERC"). En 2005, se estimó que RAC comprendería el 81% de los ingresos de
la empresa y HERC el 19%. RAC contó con el respaldo de una red de franquicias que, junto con las instalaciones propiedad de la
empresa, operaban en más de 7,600 aeropuertos y ubicaciones locales en todo el mundo. La compañía lideró su competencia en el
mercado de alquiler de vehículos aeroportuarios en Europa con operaciones en 69 aeropuertos importantes. Hertz poseía y
alquilaba automóviles a más de 30 fabricantes, la mayoría de los cuales tenía contratos de arrendamiento y reemplazo a largo
plazo. El segmento de alquiler de equipos ofrecía una amplia gama de equipos para movimiento de tierras, manipulación de
materiales y eléctricos; compresores de aire; generadores; y otros equipos.
Para el año terminado el 31 de diciembre de 2005, se esperaba que Hertz generara ingresos de $ 7,410 millones y un EBITDA de $ 2,759 millones.
Los estados de resultados y los balances generales más recientes de Hertz se muestran en
Anexo 2 y Anexo 3, junto con las proyecciones previas a la LBO para todo el año 2005.
El mercado de alquiler de coches
Los ingresos por alquiler de automóviles en EE. UU. En 2004 totalizaron aproximadamente $ 17.4 mil millones, una mejora del 5.5% con respecto a 2003
( Anexo 4). Los ingresos de toda la industria estadounidense fueron, a su vez, aproximadamente dos tercios de los ingresos globales. La competencia dentro de la
industria mundial de alquiler de automóviles fue intensa y muy concentrada entre unas pocas empresas. En los Estados Unidos, los tres principales competidores,
Enterprise Rent-A-Car, Hertz y Avis Rent A Car (propiedad de Cendant Corp.), capturaron aproximadamente el 68% de los ingresos estimados del mercado en
2006 y los seis principales capturaron casi el 94%. del total. Hertz lideró en el segmento de alquiler de aeropuertos de la industria, mientras que Enterprise dominó
el segmento de alquiler no aeroportuario. En 2005, se estimó que aproximadamente el 79% de los ingresos de RAC de EE. UU. Serían alquileres relacionados con
aeropuertos. La participación líder en el mercado de Hertz en el mercado de alquiler de aeropuertos fue
2 La información sobre los segmentos comerciales proviene de Hertz Global Holdings, Inc, 30/03/2007 Formulario 10-K (Informe anual) (Park Ridge, Nueva Jersey: Hertz Global Holdings, Inc., 2007).
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atribuido en parte a su programa “Hertz # 1 Club Gold”. Alrededor del 50% de los alquileres de vehículos de RAC provino de miembros del Club Gold.
El negocio de alquiler de coches se vio afectado por las condiciones económicas generales y, más concretamente, por las condiciones de la industria
de viajes, especialmente el tráfico aéreo. Hubo una alta correlación entre el tráfico de las aerolíneas (número de embarques) y los ingresos por alquiler de
toda la industria. Después de los ataques terroristas del 11 de septiembre en los Estados Unidos, hubo una fuerte caída en los embarques, pero finalmente
parecían estar repuntando en 2004. El
El Departamento de Transporte de EE. UU. Predijo que los embarques crecerían a una tasa anual del 3,7% entre 2004 y 2010. 3
En parte debido al 11 de septiembre, los alquileres fuera del aeropuerto, que consistían principalmente en el reemplazo de seguros (alquileres proporcionados por las
compañías de seguros mientras el automóvil del propietario de la póliza estaba fuera de servicio), los viajes de negocios locales y los viajes de placer, habían crecido
recientemente a un ritmo más rápido que tenía alquileres en el aeropuerto.
El mercado de alquiler de equipos
En agosto de 2005, se creía que el tamaño del mercado de alquiler de equipos de América del Norte en ingresos era de $ 25 mil millones, mientras que
el de Francia y España era de aproximadamente $ 4 mil millones y $ 2 mil millones, respectivamente. Pero debido a que HERC solo ofrecía ciertos tipos de
equipos, el mercado aplicable de Hertz era algo más pequeño.
El mercado de alquiler de equipos era más variable que el mercado de alquiler de automóviles y dependía principalmente de la productividad industrial,
en particular de la construcción comercial y residencial. Durante los últimos 15 años, las mejores estimaciones de crecimiento sugirieron que el mercado había
crecido a una tasa anual de aproximadamente 9,7%. Durante este tiempo, hubo una tendencia a que las empresas necesitaran alquilar equipos en lugar de
poseerlos, lo que se esperaba que continuara. El mercado había experimentado un rápido crecimiento en el decenio de 1990, pero se había desacelerado
considerablemente entre 2000 y 2003 con el declive de la economía. El mercado de alquiler de equipos había comenzado recientemente a recuperarse de los
niveles de 2000-03, un repunte que se esperaba que continuara.
A diferencia del mercado de alquiler de automóviles, la industria de alquiler de equipos de EE. UU. Estaba muy fragmentada con pocos
competidores nacionales. Otros operadores importantes a escala nacional como Hertz incluyen United Rentals, Inc. y RSC Equipment Rentals, una
división del Grupo Atlas Copco. El negocio de alquiler de equipos era muy competitivo y los precios de alquiler habían comenzado a bajar en 2001 y no
mejoraron en América del Norte hasta 2004. Los precios en Francia y España aún no habían dejado de bajar. 4
En lugar de una fuente concentrada de ingresos (aeropuertos de EE. UU.), Los clientes de la industria de alquiler de equipos estaban muy
dispersos por todo el país. Esto complicó la distribución de equipos y redujo la oportunidad de lograr una escala en las operaciones, alentando a los
actores locales a competir con las grandes empresas. No obstante, Hertz fue uno de los principales actores de la industria, ocupando el tercer lugar
según los ingresos de 2005. La diversa base de clientes de Hertz también ayudó a aliviar algunos de los riesgos de ciclicidad y estacionalidad presentes
en la industria.
Tiempos difíciles en Ford
La adquisición de Hertz por parte de Ford en enero de 2001 reflejó la estrategia de su entonces director general y presidente, Jacques.
A. Nasser. Nasser había sido ascendido de presidente de las operaciones automotrices mundiales de Ford a CEO en diciembre de
1998. 5 Al mismo tiempo, Bill Ford Jr., bisnieto de Henry Ford, asumió el papel
3 Departamento de Transporte de EE. UU.

4 Documentación interna del consorcio sobre Hertz LBO.
5 Keith Bradsher, "El primer puesto en Ford está volviendo a un Ford", New York Times, 12 de septiembre de 1998.
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del presidente de la empresa. La estrategia de Nasser era convertir a Ford en algo, cualquier cosa, que no fuera una empresa automovilística tradicional.
Intentó reducir las principales divisiones automotrices de Ford y convertirla en una empresa líder de consumo en productos y servicios automotrices.
Conocido por su estilo abrasivo, Nasser siguió frenéticamente su estrategia, viajando alrededor del mundo y trabajando 20 horas al día. Adquirió Volvo,
Land Rover, Hertz y gastó miles de millones en operaciones no esenciales. Durante el mandato de tres años de Nasser, la una vez impresionante
reserva de efectivo de Ford de $ 15 mil millones se redujo a menos de $ 1 mil millones en 2001. 6
En noviembre de 2001, Bill Ford Jr. asumió el cargo de director ejecutivo de Ford en sustitución de Nasser. Después de los turbulentos años de Nasser, el
ascenso de Bill Ford a CEO fue recibido con entusiasmo. 7 Pero Ford heredó una empresa que había perdido 5.500 millones de dólares el año anterior y cuyo futuro
presentaba una gran incertidumbre. Si bien Ford tenía una línea sólida de camiones, su línea de automóviles de pasajeros estaba rezagada. A mediados de 2002, Ford
estaba perdiendo $ 190 por vehículo debido a su estructura de costos inflada y la intensa presión de precios de los competidores.
Aunque Ford propuso varios planes de reestructuración que reducirían los costos y reactivarían su línea de automóviles de pasajeros, sus planes no fueron
suficientes para detener el declive de la empresa. Cuando anunció las intenciones de la compañía de explorar opciones estratégicas para Hertz en abril de 2005,
el precio de las acciones de Ford había caído a menos de $ 10 por acción. La empresa siguió perdiendo dinero, especialmente en sus operaciones en América del
Norte. 8 Se rumorea que se enfrenta a una posible rebaja en la calificación de sus bonos, Hertz parecía ser un candidato viable para que Ford recaudara algo de
efectivo muy necesario para apuntalar su calificación de bonos y tratar de devolver la rentabilidad a sus operaciones automotrices.
Hertz como candidato a LBO
Aunque Ford poseía el 100% de Hertz, Hertz había operado en gran parte sin supervisión ni obligación de Ford. 9 Los miembros del grupo de
licitación habían evaluado individualmente a Hertz y creían que era un candidato atractivo para la compra apalancada.
Sinergias operativas
Los dos segmentos comerciales de Hertz presentaban grandes oportunidades de mejora operativa. Los impulsores clave del negocio de alquiler de automóviles
incluyeron el número de transacciones, la duración de cada alquiler, los ingresos por día de alquiler y la utilización de la flota. El volumen de transacciones, que era un
buen indicador de la demanda del mercado, generalmente siguió al crecimiento de la economía general y los embarques. La duración del alquiler dependía en gran
medida de la combinación de clientes y productos finales. Los inquilinos por placer y de seguros generalmente alquilan automóviles por períodos más largos que los
viajeros de negocios. Otro factor importante de los ingresos fue el precio o los ingresos por día de alquiler. La utilización de la flota también jugó un papel importante en
la determinación de la rentabilidad y el rendimiento de los activos.
La mejora en cualquiera de estos factores tenía el potencial de generar aumentos sustanciales en los ingresos. Con los viajes finalmente comenzando a
recuperarse después de los eventos del 11 de septiembre, las tendencias del mercado a corto plazo parecían favorables y la gerencia había proyectado que el
volumen de transacciones crecería un 6,9% en 2005. Con respecto al precio, la marca Hertz era excepcionalmente fuerte y reconocida en todo el mundo. . Hertz
había demostrado su capacidad para mantener una estrategia de precios premium, que se debía en parte a su base de clientes leales. Aunque Hertz era el líder de
precios en el mercado, no podía imponer tarifas más altas si los competidores optaban por no seguirlo.
6 Kathleen Kerwin, "Ford's Long, Hard Road", BusinessWeek ( 7 de octubre de 2002).

7 Tim Burt y Nikki Tait, "El rey de Detroit: El hombre en las noticias: Bill Ford", Tiempos financieros, 3 de noviembre de 2001.
8 Bernard Simon, "Ford golpeado por la caída de las ventas en América del Norte", Tiempos financieros, 19 de julio de 2005.
9 En enero de 2001, cuando Nasser recompró las acciones en circulación de Hertz, Ford pagó 710 millones de dólares por el 18,5% de la empresa que aún no poseía. Pagó $ 35,50 por acción o una prima del 18%
por las acciones de Hertz. La adquisición implicó un valor de aproximadamente $ 3.8 mil millones para el capital de Hertz en ese momento.
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Hertz fue uno de los mayores compradores de automóviles nuevos del sector privado en el mundo. En 2004, la empresa operó una flota
máxima de 300.000 automóviles en los Estados Unidos y aproximadamente 169.000 en sus operaciones internacionales. El uso de la flota fue
altamente estacional: alcanzó su punto máximo en el segundo y tercer trimestres del año y disminuyó en el primer y cuarto trimestres a medida
que disminuyeron los viajes de placer. Podrían surgir ahorros de costos significativos si se dimensiona correctamente la flota (compra y
eliminación de automóviles) para que coincida con la demanda estacional. Históricamente, Hertz había comprado la mayoría de sus autos a Ford,
pero en los últimos años, se había movido para disminuir su dependencia de los vehículos Ford. En parte, esto fue en respuesta a la decisión de
los fabricantes de automóviles estadounidenses de reducir las ventas de flotas para reforzar su propia rentabilidad. Esto tuvo dos efectos en Hertz
y sus competidores. Primero, 10 Se esperaba que un aumento en los costos de los vehículos en 2006 aumentara los costos de adquisición de Hertz
y, por lo tanto, el gasto de capital de la flota en proporcionalmente más que el año anterior.
El grupo de licitación comparó a Hertz con empresas pares y con sus propios resultados históricos para identificar los siguientes ahorros
operativos. 11
1. Los márgenes de EBITDA ajustados actuales fueron aproximadamente 400 puntos base (bps) por debajo de los niveles de 2000 y fueron de 100 a 200 bps por
debajo de los de Avis.
2. De 2002 a 2005E, los gastos operativos no relacionados con la flota habían aumentado en un 38% y habían superado el crecimiento de los ingresos en un 6%.
3. La estrategia de crecimiento fuera del aeropuerto de Hertz había provocado pérdidas significativas. El Grupo de Licitación buscaría racionalizar esta
estrategia.
4. Los gastos de capital no flotantes (CAPEX) de US RAC como porcentaje de las ventas fueron considerablemente más altos que los niveles de CAPEX a largo
plazo de Avis.
5. Los gastos de venta, generales y administrativos de Europa RAC como porcentaje de las ventas y sobre una base diaria fueron tres veces más altos que los de
los Estados Unidos.
6. El rendimiento de los activos de HERC fue inferior al de los competidores, lo que refleja un uso ineficiente del capital. En 2005, se proyectó que los ingresos
por alquiler de HERC sobre los activos de la flota serían del 70,5%. En comparación, se esperaba que los rendimientos de RSC y United Rentals fueran del
85% y el 116%, respectivamente.
Todosdijo, el Grupo de Licitación creía que una cantidad entre $ 400 millones y $ 600 millones en
El ahorro de EBITDA (en relación con los niveles de 2005) fue alcanzable para 2009. Estas estimaciones de mejoras operativas fueron confirmadas por
asesores externos de la industria que habían sido contratados como parte de la diligencia debida.
El grupo de licitación también había evaluado cuidadosamente al equipo de administración de Hertz. El equipo de administración actual tenía una experiencia
considerable en la industria pero, en parte como resultado del estilo de administración de no intervención de Ford, operaba de manera aislada y no había sido
presionado para sobresalir. La estructura de compensación existente se basó en la participación de mercado y se planificaron nuevos planes de incentivos que se
enfocarían en el flujo de efectivo y las métricas de uso de capital. Si la destitución del actual director ejecutivo, Craig Koch, resultaba necesaria, se había
identificado a un director experimentado, George Tamke, para que interviniera. Tamke, que actualmente era socio de CD&R, fue anteriormente vicepresidente y
co-director ejecutivo de Emerson Electric, y había liderado con éxito la transacción de Kinko de CD & R.
10 Durante 2004, Hertz compró el 85% de sus automóviles estadounidenses y el 74% de sus automóviles internacionales mediante programas de recompra de flotas con fabricantes de automóviles. Bajo estos programas, los
fabricantes de automóviles acordaron recomprar los automóviles a un precio específico sujeto a ciertas condiciones del automóvil y requisitos de kilometraje. Los programas de recompra limitaron el riesgo residual que soportaba
Hertz en los "vehículos de programa". El período de espera promedio para un automóvil nuevo fue de 11 meses en los Estados Unidos y de 8 meses en sus operaciones internacionales.
11 Documentación interna del consorcio para Hertz LBO.
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Sinergias financieras
Además de los ahorros operativos, el Grupo de Licitación había identificado varias fuentes de valor de financiamiento, en particular la deuda que podría estar
respaldada por la flota de autos de alquiler de Hertz (deuda titulizada respaldada por activos). Por el contrario, Ford había optado por depender principalmente de una
financiación no garantizada más cara.
La deuda titulizada con respaldo de activos (ABS) era una forma de financiamiento comúnmente utilizada por las instituciones financieras para
eliminar activos ilíquidos de sus balances (como hipotecas o cuentas por cobrar de tarjetas de crédito) y obtener efectivo de ellos. El financiamiento de
ABS requirió la creación de un vehículo de propósito especial (SPV) para facilitar su emisión. Se estableció un SPV para lograr el aislamiento legal de
los activos del titular original de los activos o "originador". El originador transfirió los activos al SPV (o fideicomiso), que transfirió la propiedad de los
activos del originador al fideicomiso. El SPV luego emitiría valores respaldados por los activos del fideicomiso. Los intereses y el principal de los valores
se pagaron con la recepción de los flujos de efectivo que surgieron de los activos fiduciarios. Debido a que la deuda emitida por el fideicomiso no fue un
recurso para el originador, Un beneficio importante de ABS fue que la calificación crediticia de la deuda se basó en los activos del fideicomiso en lugar
de los activos del originador. Los ingresos obtenidos de la venta de valores respaldados por activos a los inversores se devolvieron al originador, lo que
permitió que los activos ilíquidos del originador se convirtieran en efectivo. Aunque los financiamientos de ABS eran algo habitual, esta forma de
financiación nunca se había utilizado en una compra antes de Hertz.
En el caso de Hertz, se establecería una SPV (“Flota RAC”) para retener la propiedad legal de la flota de autos de alquiler y su deuda asociada.
Hertz haría pagos por el monto de la depreciación de la flota y los intereses a RAC Fleet, de modo que efectivamente vendió la flota a la SPV y luego la
arrendó (es decir, la depreciación y los pagos de intereses representaron efectivamente los pagos del arrendamiento operativo). Además, a medida que
Hertz adquirió (depuso) automóviles, tuvo acuerdos para aumentar (disminuir) la deuda de ABS. Los inversores que compraron deuda de ABS recibirían
el pago a través de los pagos de arrendamiento que Hertz remitió a RAC Fleet. A través de una combinación de estos pagos y mejoras crediticias
(incluida la compra de seguros para los activos de ABS), Hertz esperaba poder recaudar $ 6.1 mil millones en deuda garantizada con una calificación
AAA. que fue considerablemente más alta que la calificación actual de Hertz de BBB−. La deuda ABS tenía una tasa de interés baja para el
financiamiento tipo LBO, estimada en aproximadamente
4,5%. 12
El Grupo de Oferta creía que tenía una clara ventaja con respecto al financiamiento. Al principio del proceso, había celebrado un acuerdo de financiación
con Lehman Brothers y Deutsche Bank para proporcionar financiación de deuda ABS para la transacción. Lehman Brothers y Deutsche Bank tenían una
participación de mercado del 90% en el mercado de ABS para la financiación de vehículos de alquiler. La deuda de ABS no solo fue menos costosa, sino que
también proporcionó un arreglo de financiamiento más flexible que permitió que la deuda aumentara y disminuyera con el tamaño de la flota.
Estructura del trato
Dado el gran tamaño de la operación, la deuda de ABS no fue la única fuente de financiamiento necesaria para financiar la compra. Anexo 5 muestra el
financiamiento propuesto para la transacción. Aunque se renovarían $ 1,400 millones de deuda existente, en su mayor parte, Carlyle y los miembros del
consorcio planearon recaudar nueva deuda para financiar el acuerdo. En total, el financiamiento no patrimonial para la transacción fue de aproximadamente $
12.5 mil millones. 13
12 Si bien la deuda de ABS era de tasa flotante, existían acuerdos de swap para cubrir el riesgo de tasa de interés, de manera que una buena parte de los pagos de intereses se realizaría a tasa
fija en lugar de tasa flotante. El caso asume pagos a tasa fija. Se estimó que la deuda ABS internacional tiene una tasa de interés más alta de 4.9%.
13 Hubo varias iteraciones del financiamiento estimado para la transacción. La financiación mostrada en Anexo 5 está más cerca de la financiación real utilizada. Se incorporó flexibilidad al financiamiento a través
de la línea de crédito a plazo y una línea de financiamiento de la flota (que no estaba financiada al cierre).
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En el verano de 2005, el mercado de deuda y LBO se había recuperado de los mínimos que siguieron a la desaceleración de 2001. La deuda senior, que
había caído a 2,38 × EBITDA en 2002, se había recuperado desde entonces a 3,24 × EBITDA en 2004. Se había producido una mayor relajación de los estándares
de préstamos a lo largo de 2005 y se esperaba que los múltiplos de deuda senior cerraran por encima de 4 × EBITDA al final del año. 2005. La valoración de la
operación había seguido su ejemplo: los múltiplos del precio de compra, que habían caído a alrededor de 6 veces el EBITDA en 2001, se habían expandido a más
de 8 veces el EBITDA en 2005. Anexo 6 muestra el historial reciente de deuda y múltiplos de precios de compra.
Valoración de Hertz
El Grupo de Licitación planeó establecer tanto RAC como HERC como entidades legales separadas dentro de una compañía controladora
llamada "Hertz Corporation" o "HertzCo", en parte debido a la decisión de utilizar el financiamiento de ABS, y porque más adelante podría facilitar la
disposición separada de los propiedades. HertzCo constaba de dos segmentos comerciales: RAC y HERC. RAC estaba formada por RAC Operating
Company (OpCo), que tenía derecho a los flujos de caja y activos no flotantes de la empresa de alquiler de coches, y RAC Fleet, la filial que
albergaba la flota de coches de alquiler. HERC tenía derechos sobre los flujos de efectivo y los activos del negocio de alquiler de equipos. Esta
estructura fue clave para la valoración de HertzCo: el valor de RAC y HERC podría determinarse por separado y luego sumarse para determinar el
valor empresarial total de HertzCo. A su vez, el valor del capital social podría determinarse restando la deuda total de la empresa operativa y la flota
del valor de la empresa. Ver Anexo 7 para una representación detallada.
RAC podría valorarse aplicando un múltiplo apropiado a los flujos operativos de RAC OpCo y luego agregando el valor neto contable de la flota. 14
Debido a su vida relativamente corta, la flota tenía un valor de mercado bastante transparente, que se aproximaba bien a su valor contable. Debido a
la deuda de ABS, los flujos de la empresa operativa tuvieron que ajustarse para reflejar la depreciación y los pagos de intereses realizados a RAC
Fleet. En esencia, las obligaciones de servicio de la flota debían cumplirse antes de que se pagara a los proveedores de financiación LBO. El EBITDA
ajustado de RAC fue, por lo tanto, el EBITDA bruto de RAC menos la depreciación de la flota y el interés de la flota. HERC podría valorarse aplicando
un múltiplo apropiado al EBITDA Bruto de HERC (Ingresos menos Gastos Directos de Operación y GAV). 15 HERC no utilizó la deuda de ABS porque
el valor de mercado de los alquileres de equipos era menos transparente (debido a una vida útil más larga y usos diversos).
Anexos 8 y 9 contienen un estado de resultados y un balance general pro forma del caso base con proyecciones para 2006–10. Dados los embarques proyectados,
se estimó que el crecimiento del alquiler de automóviles se desaceleraría al 4.5% en 2009 y se estabilizaría en ese nivel. Aunque el mercado de alquiler de equipos había
comenzado a recuperarse de una desaceleración cíclica, el crecimiento del alquiler de equipos en Hertz había sido mucho más variable y, finalmente, se esperaba que
disminuyera con el tiempo y se estabilizara en un 3% para 2010. Las estimaciones del caso base se basan en el límite mínimo de $ 400 millones en ahorros operativos a lo
largo del tiempo e incorporar las tasas de crecimiento de ingresos del segmento mencionadas anteriormente. Se esperaba que los gastos de la flota de RAC (y la deuda de
ABS) aumentaran como porcentaje de las ventas debido a los mayores costos de los vehículos, lo que provocaría los correspondientes aumentos en la depreciación de los
RAC. dieciséis
Anexo 10 combina los flujos de efectivo operativos de las dos divisiones y proporciona proyecciones de flujo de efectivo para 2006–10. Aunque no fue
posible estimar directamente una beta para Hertz, las betas de acciones comparables de la empresa fueron de alrededor de 1,5, que, cuando se redujeron,
arrojaron betas sin apalancamiento de aproximadamente 0,60. Pero habia
14 Era una práctica común de la industria valorar la flota de alquiler por separado de la empresa operadora.
15 El precio de compra y otras métricas de la transacción se basaron en el EBITDA corporativo de Hertz, que era el total de los flujos operativos de sus dos unidades de negocio (es decir, la suma del EBITDA
ajustado de RAC + EBITDA bruto HERC).

dieciséis Se asumió que el capital de trabajo (neto de efectivo) se mantendría en los porcentajes de 2005 en su mayor parte, aunque se proyectó que las cuentas por cobrar derivadas de las recompras de automóviles por parte de los
fabricantes disminuirían como porcentaje de las ventas. El efectivo necesario (rubro de efectivo y equivalentes de efectivo) se fijó en el 2% de las ventas. Las proyecciones también incorporaron un pequeño aumento en la eficiencia del equipo
HERC. Se esperaba que el PPE, neto (PPE sin flota), disminuyese de manera más significativa como porcentaje de las ventas.
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una amplia gama de estas estimaciones. Las tasas de interés a agosto de 2005 y los múltiplos de mercado se muestran en
Cuadro 11.
La decisión
Cualquier oferta presentada por el Grupo de Licitación por Hertz tendría que cumplir con tres pruebas críticas. Primero, tendría que proporcionar ganancias
adecuadas a los socios limitados de los patrocinadores. En segundo lugar, tendría que ser más alto de lo que Ford podría recibir de una OPI. En tercer lugar, la
oferta debería superar a la del grupo de ofertas rival.
El tiempo estaba llegando a su fin y Carlyle y sus socios necesitaban finalizar su oferta. Ledford sabía que su comité de inversiones no solo
estaría muy interesado en los posibles retornos que podían esperar de Hertz, sino también en sus puntos de vista sobre los riesgos del acuerdo y
la estrategia de licitación. Aunque se ha realizado mucho trabajo, queda mucho más por delante. No resultaron ser las vacaciones que planeaba.
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Exhibición 1
Historial de propiedad de Hertz
1923: John Hertz 1953-1954: General 1987: Hertz vendido a Ford Motor 2001: Hertz se convierte en
compras Corp. compra Hertz Co. a través de la adquisición de propiedad en su totalidad
operación y propiedades de GMC Park Ridge Corp. subsidiaria de Ford
cambia el nombre a empresa; renombrado subsidiario; Volvo tras la readquisición de
"Hertz Drive-Ur- Hertz Corporation y se convierte en inversor uno acciones públicas.
Self System ". cotiza en NYSE. año después.
1910 1920 1930 1940 1950 1960 1970 1980 1990 2000 2010
1918: Walter L. 1926: General 1967: Compras RCA 1997: Hertz 2005: Hertz
Jacobs comienza Motors Corp participación mayoritaria en se convierte en un poner en venta
operaciones con adquiere Hertz Hertz Corp. y Derechos iguales por Ford.
12 Modelo T propiedades de crea propiedad total empresa de la
Ford. John Hertz como parte de subsidiario. BOLSA DE NUEVA YORK.
Yellow Truck
transacción.
Fuente: Hertz Corporation.
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Anexo 2
Estado de resultados histórico consolidado de Hertz

(millones de dólares)
2002 2003 2004 2005E ( 1)
RAC
Ingresos $ 4.542,7 $ 4.852,2 $ 5.490,1 $ 6.051,7
EBITDA bruto de operación directa, 2.676,3 2.943,9 3.393,9 3.845,2

gastos de venta, generales y administrativos 1.866,4 1.908,3 2.096,2 2.206,5
Depreciación de flota 1.216,7 1.256,4 1.231,9 1.362,2
Interés de flota 270,9 276,2 310,2 380,1
EBITDA ajustado 378,8 375,7 554,1 464,2
HERC
Ingresos 1.095,7 1.081,5 1.185,9 1.358,0
EBITDA bruto de operación directa, 722.2 717,9 749,6 805.1
gastos de venta, generales y administrativos 373,5 363,6 436,3 552,9
Depreciación de flota 282,8 267.0 231,4 228.0
Interés de flota 95,4 78,9 74,3 96,6
EBITDA ajustado - 4,7 17,7 130,6 228,3
EBITDA total ajustado 374,1 393,4 684,7 692,5

Depreciación fuera de la flota 157,6 156,0 182,7 184,7
Gastos por intereses de la empresa operativa 0.0 0.0 0.0 0.0
Ingresos antes de impuestos 216,5 237,4 502.0 507,8

Impuestos sobre libros 77,9 85,5 180,7 182,9
Interés minoritario 0.0 0.0 3.2 9,7
Lngresos netos $ 138.6 $ 151,9 $ 321,3 $ 324.9
(1) Refleja los ingresos netos estimados antes de la LBO para 2005.
Fuente de datos: documentación interna del Consorcio.
Página 11 UV1056
Anexo 3
Balance histórico consolidado de Hertz

2002 2003 2004 2005E ( 1)

Activos
Efectivo y equivalentes 601,3 1.110,1 1.237,9 1.102,9

Mejora de efectivo de la flota 0.0 0.0 0.0 0.0
Cuentas por cobrar 799,1 1.308,2 1.225,1 1.004,2
Cuentas por cobrar del fabricante 473,8 511,9 600,1 629,7
Inventarios 71,8 73,4 83,3 92,7
Gastos pagados por anticipado 83,8 90,3 100,1 113,1
Otros activos 42,3 45,6 44,1 36,5
Total de activos corrientes 2.072,1 3.139,5 3.290,6 2.979,1
Flota, Neto 7.425,8 7.793,3 9.122,9 9.767,3

PP y ENet 1.111,8 1.169,8 1.236,2 1.354,6
Fondo de comercio e intangibles existentes Fondo 519,0 536,9 544,4 534,6
de comercio nuevo e intangibles 0.0 0.0 0.0 0.0
Los activos totales 11.128,7 12.639,5 14.194,1 14.635,6
Pasivos y capital contable

Cuentas por pagar 506,2 757,9 786.0 758.0
Obligaciones acumuladas 789,4 736,4 835,7 819,7
Impuestos devengados 52,8 111,4 130,1 129,3
Total pasivos corrientes 1.348,4 1.605,7 1.751,8 1.707,0
Deuda total a largo plazo 7.043,2 7.627,9 8.428,0 9.180,3
Impuestos diferidos de responsabilidad pública y daños a 353,5 398,8 391,7 374,3

la propiedad 462.1 721.2 849,7 636,0
Compromisos y contingencias 0.0 0.0 0.0 0.0
Interés minoritario 0.0 0.0 4.9 12,7
Responsabilidad total 9.207,2 10.353,6 11.426,1 11.910,3
Equidad total 1.921,8 2.285,8 2.767,9 2.725,9

Pasivo total y patrimonio 11.129,0 12.639,4 14.194,0 14.636,2
(1) Refleja el balance general estimado antes de la LBO para 2005. Las pequeñas diferencias en los activos totales históricos y los pasivos totales y el patrimonio en 2002–04 se deben al
redondeo.
Fuente de datos: documentación interna del Consorcio.
Pagina 12 UV1056
Anexo 4
Ingresos del mercado de vehículos de alquiler de EE. UU. (1996-2005)
(miles de millones de dólares)
Fuente de datos: Noticias de alquiler de automóviles, 2006.
Página 13 UV1056
Anexo 5
Financiamiento propuesto para la compra de Hertz
Cantidad Tipo de seguridad Velocidad Condiciones
$ 4.300 Notas garantizadas con ABS de EE. 4,50% Podría aumentar con la compra de automóviles nuevos, sujeto al requisito de equidad de
la flota ( 1)
$ 1.800 Billetes internacionales asegurados con ABS 4,90% Podría aumentar con la compra de automóviles nuevos, sujeto al requisito de equidad de
la flota ( 1)
$ 600 Deuda ABS existente 4,00%

$ 6.700 Deuda total estimada de la flota de RAC / ABS
$ 1.800 Facilidad de préstamo a plazo 8,00% Tasa estimada (flotante); Plazo de 7 años; reembolsar o refinanciar en 7 años
$ 400 Instalación de ABL para personas mayores 7,00% Tasa estimada (flotante)
$ 200 Billetes de euro senior 7,88% Amortización Bullet, con vencimiento en 2014
$ 2,000 Notas senior no garantizadas 8,875% Amortización Bullet, con vencimiento en 2014
$ 800 Notas senior existentes 7,0% Vencimientos variables hasta 2028 Amortización
PS 600 Notas subordinadas senior 10,50% Bullet, con vencimiento en 2016
$ 12,500 Deuda total
Otras fuentes
$ 2,300 Capital del patrocinador
$ 14,800 Pago total por activos ( 2)

(1) Había un requisito de capital social de la flota del 10% al 20%, dependiendo de la solidez financiera del proveedor de vehículos. Se asumió que el requisito de capital de la flota promediaría el 13% del valor contable de la flota.
(2) Las tarifas de transacción esperadas se aproximaron a la cantidad de efectivo excedente estimado y, por lo tanto, ambas netas a cero y se ignoran para simplificar el caso.
Fuente: Documentación del consorcio, Hertz Global Holdings, Inc. formulario S-1 A, 13/11/2006 y estimaciones del autor.
Página 14 UV1056
Anexo 6
Múltiplos de deuda y precio de compra para adquisiciones apalancadas superiores a $ 50 millones ( 1)
(1) Múltiplos del precio de compra es igual a la suma de los múltiplos senior, de deuda secundaria, otros y de capital.
Fuente de datos: Standard & Poor's, una división de McGraw-Hill Companies, Inc.
Página 15 UV1056
Anexo 7
Esquema de valoración para la transacción de Hertz
Compañía operadora de RAC Flota RAC

EBITDA ajustado pro forma (1) × Valor contable de la flota
EBITDA ajustado múltiple - Equidad de flota requerida (2)

= Valor de la empresa operadora = Valor neto contable de la flota
Valor total del segmento RAC Valor del segmento HERC

Valor de la empresa operadora EBITDA bruto
+ Valor de flota × EBITDAMúltiple
= Valor de transacción de RAC = Valor de transacción de HERC
Valor empresarial total de HertzCo

Valor del segmento RAC
+ Valor del segmento HERC
= Valor total de la transacción
(1) EBITDA ajustado pro forma = EBITDA bruto - Depreciación de la flota e interés de la flota
(2) Había un requisito de capital de flota del 10% al 20%, dependiendo de los términos del proveedor del vehículo. Se asumió que el requisito de capital de la flota promediaría el 13% del
valor contable de la flota.
Fuente: Documentación interna del Consorcio, adaptada por el autor.
Página 16 UV1056
Anexo 8
Estado de resultados proyectado

2005 PF ( 1) 2006 2007 2008 2009 2010
Segmentos de negocio:
RAC
Ingresos 6.051,7 6.535,8 6.993,3 7.412,9 7.783,6 8.133,9
EBITDA bruto de operación 3.845,2 4.025,3 4.231,0 4.455,1 4.605,6 4.828,2
directa, gastos de venta, generales y administrativos 2.206,5 2.510,5 2.762,3 2.957,8 3.178,0 3.305,7
Depreciación de flota 1.362,2 1.544,7 1.652,9 1.752,0 1.839,6 1.922,4
Interés de flota 366 408,1 449,5 479.0 505,6 529,9
EBITDA ajustado 478,3 557,7 660.0 726,8 832,7 853,4
HERC
Ingresos 1.358,0 1.493,8 1.613,3 1.710,1 1.787,1 1.840,7
EBITDA bruto de operación 805.1 863.1 919.0 968,8 999,5 1.031,3
directa, gastos de venta, generales y administrativos 552,9 630,7 694,3 741,3 787,6 809,4
Depreciación de flota 228.0 249,5 269,5 285,7 298,5 307,5
Interés de flota ( 2) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
EBITDA ajustado 324,9 381,1 424,8 455,6 489,1 501,9
Hertz Corporation (HertzCo)

EBITDA total ajustado 803.2 938,8 1.084,8 1.182,3 1.321,8 1.355,3
Depreciación no flotante de RAC 145,9 154,4 159,0 161,0 163,0 165,0
HERC Depreciación fuera de la flota 38,8 41,8 43,0 45,0 46,0 47,0
Compañía operadora (total) EBIT 618,5 742,6 882,8 976,3 1.112,8 1.143,3
Gastos de intereses de Op Co:
Facilidad de préstamo a plazo (RAC), 8,0% 144,0 148,1 149,7 141,8 125,0
facilidad de ABL para personas mayores, 7% 28,0 28,0 28,0 28,0 28,0
Billetes de euro, 7,88% 15,8 15,8 15,8 15,8 15,8
Bonos senior no garantizados, 8.875% Bonos 177,5 177,5 177,5 177,5 177,5
senior existentes, 7.00% Bonos senior 56,0 56,0 56,0 56,0 56,0
subordinados, 10.5% Gasto total de intereses de 63,0 63,0 63,0 63,0 63,0
Op Co 460,8 484,3 488,4 490,0 482,1 465,2
Ingresos antes de impuestos 157,7 258,3 394,4 486,4 630,7 678,1
Impuestos sobre libros (36%) 56,8 93,0 142,0 175,1 227.0 244,1
Lngresos netos 100,9 165,3 252,4 311,3 403,6 434,0
EBITDA Corporativo ( 3) 1.031,2 1.188,4 1.354,3 1.468,0 1.620,3 1.662,8
(1) Refleja el estado de resultados de 2005PF en Anexo 2 ajustado por la estructura de capital LBO (y el aumento asociado en el gasto total por intereses). Los costos de
transacción se excluyen por simplicidad.
(2) El interés de la flota excede la tasa de interés multiplicada por los saldos promedio de fin de año sobre la deuda de la flota debido a la deuda adicional de ABS incurrida durante el año para cumplir
con los picos estacionales en el alquiler de automóviles.
(3) Suma del EBITDA ajustado de RAC y el EBITDA bruto de HERC.
Fuente: Estimaciones del autor a partir de documentos del consorcio y Hertz Global Holdings, Inc. formulario S-1 A, 13/11/2006.
Página 17 UV1056
Anexo 9
Balance general proyectado ( 1)

2005 PF ( 2) 2006 2007 2008 2009 2010
Activos
Efectivo y equivalentes 300 161 172 182 191 199

Mejora de efectivo de la flota 317 342 366 388 407 426
Cuentas por cobrar 1,004 1.088 1,166 1.236 1.297 1,352
Cuentas por cobrar del fabricante 630 666 713 756 794 829
Inventarios 93 100 108 114 120 125
Gastos pagados por anticipado 113 123 131 139 146 152
Otros activos 37 40 42 45 47 49
Total de activos corrientes 2,493 2.520 2.699 2,861 3.002 3,132
Flota 9,767 10,960 11,750 12.455 13,065 13,613
RACFleet 7.701 8.733 9.344 9,905 10,400 10,868
HERCFleet 2.066 2,227 2.405 2.550 2,665 2,745
PP&E, neto 1.355 1,445 1,463 1.460 1,474 1,516

Fondo de comercio e intangibles 3.915 3.915 3.915 3.915 3.915 3.915
Los activos totales 17,530 18,841 19,827 20,691 21.456 22,177
Pasivos y capital contable

Cuentas por pagar 758 821 880 933 979 1.020
Obligaciones acumuladas 820 888 952 1,009 1.059 1,103
Impuestos devengados 129 140 150 159 167 174
Total pasivos corrientes 1.707 1.850 1.983 2.102 2.205 2,298
Deuda a largo plazo:
Facilidad de préstamo a plazo (RAC), 8.0% 1.800 1.852 1.871 1,773 1,562 1.314
Notas de ABS de EE. UU., 4.5% ( 3) 4.300 4,902 5.258 5.585 5.873 6.146
Notas internacionales de ABS, 4.9% ( 3) 1.800 2.096 2.272 2,433 2.575 2.709
Deuda ABS existente, 4.0% Facilidad de 600 600 600 600 600 600
financiamiento de flota (ABS) Facilidad ABL 0 0 0 0 0 0
Senior, 7.0% 400 400 400 400 400 400
Billetes de euro senior, 7,88% 200 200 200 200 200 200
Pagarés senior no garantizados, 8.875% 2.000 2.000 2.000 2.000 2.000 2.000
Notas senior subordinadas existentes, 7.0% Notas 800 800 800 800 800 800
senior subordinadas, 10.5% 600 600 600 600 600 600
Deuda total a largo plazo 12,500 13,449 14,001 14.390 14,610 14,769
Impuestos diferidos de responsabilidad pública y daños a 374 374 374 374 374 374
la propiedad 636 689 739 783 821 856
Interés minoritario 13 13 13 13 13 13
Responsabilidad total 15,230 16,375 17,110 17,662 18.024 18,310
Equidad total 2,300 2,465 2,718 3,029 3.433 3.867
Pasivo total y patrimonio 17,530 18,841 19,827 20,691 21.456 22,177
(1) Las pequeñas diferencias en los totales y la suma de las líneas de pedido individuales se deben al redondeo.
(2) Refleja el balance de 2005 en Anexo 3 ajustado por estructura de capital LBO.
(3) Los saldos de deuda de ABS aumentan con el tiempo debido a aumentos en la flota de RAC debido al crecimiento y al aumento de los costos de los vehículos. Fuente: Estimaciones del
autor a partir de documentos del consorcio y Hertz Global Holdings, Inc. formulario S-1 A, 13/11/2006.
Página 18 UV1056
Anexo 10
Flujos de efectivo proyectados para la empresa operativa ( 1)
2006 2007 2008 2009 2010
Lngresos netos 165,3 252,4 311,3 403,6 434,0

Agregar: aumento en impuestos diferidos Agregar: 53,2 49,5 44,3 38,4 34,7
depreciación de la flota HERC Agregar: 249,5 269,5 285,7 298,5 307,5
depreciación total fuera de la flota Menos: CAP EX 196,2 202,0 206,0 209.0 212,0
de la flota HERC Menos: CAP EX total fuera de la 410,7 447,7 430.0 413,3 387,4
flota Menos: aumento en NWC 287.0 219,8 202,6 223.2 254,2
- 115,8 46,3 43,0 38,3 37,0

Menos: requisito de capital neto de la flota 134,2 79,5 72,9 64,4 60,8
Flujo de caja disponible para pagar la deuda ( 2) - 51,7 - 19,8 98,8 210,4 248,6
Agregar: interés de la empresa operativa después de impuestos 309,9 312,6 313,6 308,5 297,7
Flujo de caja libre al capital (no apalancado) 258,3 292,8 412,4 518,9 546,3
(1) La depreciación y los gastos de capital asociados con la flota de RAC no se suman ni se restan de las proyecciones porque la flota de RAC se valora por separado de la
empresa operadora.
(2) Los patrocinadores utilizarían el flujo de caja disponible para liquidar la línea de crédito a plazo del 8%.
Fuente: Estimaciones del autor a partir de documentos del consorcio y Hertz Global Holdings, Inc. formulario S-1 A, 13/11/2006.
Página 19 UV1056
Anexo 11
Análisis comparativo de la empresa

Finanzas LTM Ganancias por precio Valor empresarial / LTM
Precio de mercado Capital Empresa Ingresos EBITDA EBITDA 2005E 2006E Ingresos EBITDA
Compañía( 1)
(15/8/05) Valor Valor (EV) ( 2) Margen
Alquiler de coches
Amerco $ 58.01 $ 1,236 $ 1,929 $ 2,047 $ 298 14,60% 19,1 15,7 0,94 6,47
Cendant $ 20.54 $ 22,117 $ 26,417 $ 20,454 $ 3,119 15,20% 14,6 12,3 1,29 8.47
Ahorro de dólares $ 32.30 $ 846 $ 661 $ 1,481 $ 107 7,20% 15 13,7 0,45 6.18
Renta de equipo
United Rentals $ 18.49 $ 1,440 $ 4,212 $ 3,013 $ 785 26,10% 10,8 8.7 1.4 5.37
Grupo Ashtead $ 2.04 $ 675 $ 1,567 $ 1,144 $ 246 21,50% 16,9 11,8 1,37 6,37
Atlas Copco $ 18.02 $ 10,942 $ 11,823 $ 6.270 $ 1,495 23,80% 16,8 15,2 1,89 7,91
(1) Cendant tenía Avis y otros negocios relacionados con viajes. RSC Equipment Rentals era una división de Atlas Copco.
(2) El valor empresarial para el alquiler de automóviles y camiones representa el valor de la empresa operadora, de modo que los múltiplos asociados representan los múltiplos de la empresa operadora. Asimismo, el EBITDA por alquiler de vehículos
representa el EBITDA ajustado. El valor empresarial de Dollar Thrifty Automotive Group, Inc. es menor que el valor de las acciones porque toda su deuda se basa en la flota (no hay deuda de la compañía operativa) y porque Dollar Thrifty tiene $ 185 millones
en exceso de efectivo.
Fuente: Documentación interna del Consorcio sobre LBO.
Tasas del Tesoro y Corporativas — Agosto de 2005
Factura del tesoro a 3 meses 3,44%
Bono del Tesoro a 5 años 4,12%
Bonos del Tesoro a 10 años 4,26% Bonos
BBB corporativos 5,98%
Fuente: http://research.stlouisfed.org/fred2/ (consultado el 30 de octubre de 2008).

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UV1056

Rev. 14 de junio de 2016

Pujar por Hertz: compra apalancada

Historial de propiedad de Hertz

otro modo — sin el permiso de la Darden School Foundation.

Historia financiera y segmentos comerciales de Hertz 2

El mercado de alquiler de coches

recientemente a un ritmo más rápido que tenía alquileres en el aeropuerto.

El mercado de alquiler de equipos

Tiempos difíciles en Ford

3 Departamento de Transporte de EE. UU.

Hertz como candidato a LBO

6 Kathleen Kerwin, "Ford's Long, Hard Road", BusinessWeek ( 7 de octubre de 2002).

debajo de los de Avis.

los Estados Unidos.

85% y el 116%, respectivamente.

11 Documentación interna del consorcio para Hertz LBO.

Estructura del trato

ajustado de RAC + EBITDA bruto HERC).

Pujar por Hertz: compra apalancada

Historial de propiedad de Hertz

Pujar por Hertz: compra apalancada

Estado de resultados histórico consolidado de Hertz

2002 2003 2004 2005E ( 1)

EBITDA bruto de operación directa, 2.676,3 2.943,9 3.393,9 3.845,2

EBITDA total ajustado 374,1 393,4 684,7 692,5

Ingresos antes de impuestos 216,5 237,4 502.0 507,8

Lngresos netos $ 138.6 $ 151,9 $ 321,3 $ 324.9

Fuente de datos: documentación interna del Consorcio.

Pujar por Hertz: compra apalancada

Balance histórico consolidado de Hertz

2002 2003 2004 2005E ( 1)

Efectivo y equivalentes 601,3 1.110,1 1.237,9 1.102,9

Flota, Neto 7.425,8 7.793,3 9.122,9 9.767,3

Pasivos y capital contable

Impuestos diferidos de responsabilidad pública y daños a 353,5 398,8 391,7 374,3

Responsabilidad total 9.207,2 10.353,6 11.426,1 11.910,3

Equidad total 1.921,8 2.285,8 2.767,9 2.725,9

Fuente de datos: documentación interna del Consorcio.

Pujar por Hertz: compra apalancada

Ingresos del mercado de vehículos de alquiler de EE. UU. (1996-2005)

(miles de millones de dólares)

Fuente de datos: Noticias de alquiler de automóviles, 2006.

Pujar por Hertz: compra apalancada

Financiamiento propuesto para la compra de Hertz

Cantidad Tipo de seguridad Velocidad Condiciones

$ 600 Deuda ABS existente 4,00%

PS 600 Notas subordinadas senior 10,50% Bullet, con vencimiento en 2016

$ 12,500 Deuda total

$ 14,800 Pago total por activos ( 2)

Pujar por Hertz: compra apalancada

Múltiplos de deuda y precio de compra para adquisiciones apalancadas superiores a $ 50 millones ( 1)

Pujar por Hertz: compra apalancada

Esquema de valoración para la transacción de Hertz

Compañía operadora de RAC Flota RAC

EBITDA ajustado múltiple - Equidad de flota requerida (2)

Valor total del segmento RAC Valor del segmento HERC

Valor empresarial total de HertzCo

= Valor total de la transacción

valor contable de la flota.

Fuente: Documentación interna del Consorcio, adaptada por el autor.

Pujar por Hertz: compra apalancada

Estado de resultados proyectado