Riesgo Retorno PDF

Estrictamente Privado y Confidencial
FINANZAS I
Unidades 13,14,15 y 16
Introduccin a la nocin de Riesgo y Retorno

Costo de Capital (WACC)
Portfolio de Inversin
Modelo de Valorizacin de Activos (CAPM)
Brealey Myers. (BM). Captulo 8, 9 y 18

Preparado por
Paulo Garca Mac-Lean
Gerente Grandes Empresas Banco BICE
DADO RECURSOS LIMITADOS:

"TRADE - OFF" ENTRE LIQUIDEZ Y RENTABILIDAD
DE LOS ACTIVOS
DILEMA N1
CUL ES EL EQUILIBRIO ADECUADO ENTRE
ACTIVOS LQUIDOS Y ACTIVOS RENTABLES?
EN QU ACTIVOS INVERTIR?
QU OPORTUNIDADES
APROVECHAR?
QU ENTENDEREMOS POR UNA
"BUENA OPORTUNIDAD"?
LAS QUE ME OFRECEN LA MAYOR
RENTABILIDAD ESPERADA?
DADO
LO ANTERIOR Y PORQUE SOMOS AVERSOS AL

RIESGO, FRENTE A UNA INVERSIN CUYOS RESULTADOS
ESPERADOS SON DE MAYOR RIESGO (MUY "VOLTILES"),
NOSOTROS (Y TODO INVERSIONISTA) EXIGE QUE SU
RENTABILIDAD ESPERADA SEA: MAYOR
EL INVERSIONISTA EXIGE UNA COMPENSACIN

POR EL RIESGO:
A MAYOR RIESGO
MAYOR RENTABILIDAD!!
DILEMA N2
CUL ES EL EQUILIBRIO ADECUADO ENTRE
RENTABILIDAD ESPERADA Y RIESGO DE UNA
INVERSIN?
Rentabilidad Esperada
Riesgo de la Inversin
II. Conceptos Bsicos sobre Riesgo y Retorno

RENTABILIDAD:
FLUJO DE BENEFICIOS OBTENIDOS O ESPERADOS
POR PESO INVERTIDO EN UN PERODO
DETERMINADO DE TIEMPO.
EJEMPLO:
RENTABILIDAD ANUAL SOBRE UNA

INVERSIN
=
RIESGO:
UTILIDAD
MONTO INVERTIDO (Patrimonio)
VARIABILIDAD DEL FLUJO DE BENEFICIOS ESPERADO

DURANTE UN PERODO DE TIEMPO, POR CADA PESO
INVERTIDO. ES DECIR, VARIABILIDAD DEL RETORNO DE LA
INVERSIN.
SE PUEDE UTILIZAR COMO MEDIDA DE RIESGO LA VARIANZA
O LA DESVIACIN ESTANDAR DE LOS RETORNOS DE LA
INVERSION.
CONCEPTO DE RENTABILIDAD
ES FUNDAMENTALMENTE UN CONCEPTO RELATIVO A "EFICIENCIA" O
"RENDIMIENTO".
"EFICIENCIA" EN EL USO DE UNA DETERMINADA CANTIDAD DE
RECURSOS QUE SE HA INMOVILIZADO O "INVERTIDO" O
"RENDIMIENTO" DE DICHOS RECURSOS..
PODEMOS ESTAR INTERESADOS EN MEDIR LA "EFICIENCIA" DE LAS
INVERSIONES DE LA EMPRESA COMO UN TODO, ES DECIR EN EL USO
DE SUS ACTIVOS.
O PODEMOS ESTAR INTERESADOS EN MEDIR LA "EFICIENCIA" O
"RENDIMIENTO" DE LAS INVERSIONES DE LOS DUEOS DE LA
EMPRESA, ES DECIR DEL PATRIMONIO DE LA EMPRESA.
PODEMOS REFERIRNOS A LA RENTABILIDAD "CONTABLE" O A LA
RENTABILIDAD DE "MERCADO".
CONCEPTO DE RENTABILIDAD CONTABLE DE UNA EMPRESA (PGU =
PODER GENERADOR DE UTILIDADES O RENTABILIDAD DE LOS
ACTIVOS U OPERACIONAL)
PGU = PODER GENERADOR DE UTILIDADES O RENTABILIDAD DE

LOS ACTIVOS OPERACIONALES
ROA
P.G.U. (RA) =
RESULTADO OPERACIONAL
ACTIVOS OPERACIONALES INVERTIDOS
ESTADO DE RESULTADOS CONTABLE (RESUMIDO)

VENTAS
(-) COSTO DE VENTAS
(=) MARGEN BRUTO O DE CONTRIBUCIN

(-) GASTOS DE ADMINISTRACIN Y VENTAS.
(=) RESULTADO OPERACIONAL

(+) INGRESOS NO OPERACIONALES
(-) GASTOS NO OPERACIONALES

(=) RESULTADO ANTES DE IMPTOS.
(-) IMPUESTOS
(=) UTILIDAD NETA (RESULTADO DEL EJERCICIO)
SI MULTIPLICAMOS MARGEN POR ROTACIN, OBTENDREMOS:

MARGEN X ROTACIN:
RESULTADO OPERACIONAL
VENTAS
VENTAS
ACTIVOS OPERACIONALES INVERTIDOS
POR LO TANTO, EL P.G.U. DE UNA EMPRESA LO PODEMOS EXPRESAR COMO:
PGU = MARGEN DE UTILIDAD X

OPERACIONAL
ROTACIN DE ACTIVOS
OPERACIONALES
MARGEN Y ROTACIN NO SON VARIABLES SUFICIENTES POR SI SOLAS PARA

ASEGURAR QUE LA EMPRESA EST LOGRANDO UNA "ADECUADA"
RENTABILIDAD SOBRE SUS ACTIVOS.
DISTINTAS INDUSTRIAS, DISTINTAS COMBINACIONES MARGEN POR
ROTACIN: EJEMPLOS
DIAGRAMA DE DUPONT
VENTAS
UTILIDAD
OPERACIONAL
MARGEN DE
UTILIDAD OPERAC.
(/)
COSTOS DE VENTA
(-)
COSTOS Y GASTOS
OPERACIONALES
(+)
GASTOS DE VENTA
VENTAS
(+)
P.G.U.
GASTOS DE ADM.
(x)
ACT. DISPONIBLE
VENTAS
ROTACIN DE
ACTIVOS
(/)
ACTIVOS
OPERACIONALES
ACTIVOS
CIRCULANTES
(+)
ACTIVOS FIJOS
(+)
CTAS. POR COBRAR
(+)
EXISTENCIAS
El Administrador Financiero de la Empresa X muestra

como resultado de su gestin una utilidad de $5
millones en el ao 2007. El Estado de Resultado de la
Empresa Y para el mismo ao muestra una utilidad de
$3 millones. De lo anterior, se puede desprender que
obviamente la gestin del Administrador de la Empresa
X en el ao 2007 fue mas eficiente que la del
Administrador Financiero de la Empresa Y.
10
Respuesta: Falso, mas importante es medir la

rentabilidad de los activos operacionales PGU
y qu pasa con el riesgo?.
11
CONCEPTO DE RIESGO Qu es riesgo?

En general el Riesgo es visto como Negativo. EL diccionario Webster,
define riesgo como Exposicin al peligro o al hazar. Los simbolos
chinos para el riesgo,, dan un mejor descripcin de riesgo:
El primer smbolo es el smbolo del Peligro, mientras que el segundo

es el smbolo de la Oportunidad, haciendo una mezcla entre el peligro
y la oportunidad, hacindolo un concepto ms financiero.
12
EL RIESGO DE UNA INVERSIN, ES LA VARIABILIDAD DEL

RETORNO DE DICHA INVERSIN
A (MS RIESGO: MS VOLATILIDAD)

Inversin de alto riesgo
Inversin de
bajo riesgo
Retorno Esperado
13
RIESGO OPERACIONAL:
ES EL RIESGO ASOCIADO A LAS OPERACIONES DEL DA A DA DE LA
EMPRESA. ESTE RIESGO PROVIENE DE LA NATURALEZA MISMA DE
LA FIRMA Y SE EXPRESA NORMALMENTE POR LA VARIABILIDAD DE
SU RESULTADO OPERACIONAL
RIESGO O VARIABILIDAD DE LA RENTABILIDAD DE LOS ACTIVOS DE

LA EMPRESA (P.G.U.): RESULTADO OPERACIONAL
RIESGO DE LA ESTRUCTURA DE COSTOS (ALTOS COSTOS FIJOS)

RIESGO TCNICO O DE PRODUCTIVIDAD
RIESGO DE ADMINISTRACIN
RIESGO DE SUMINISTROS (PROVEEDORES)
14
CAUSAS FUNDAMENTALES DEL RIESGO OPERACIONAL
CLASES DE RIESGO OPERACIONAL POR INDUSTRIA
RELACIN ENTRE RIESGO OPERACIONAL Y NIVEL DE

ENDEUDAMIENTO DE LA EMPRESA
RIESGO TOTAL DEL INVERSIONISTA (DUEO DE LA

EMPRESA) CUANDO LA EMPRESA NO TIENE DEUDA
15
RENTABILIDAD Y RIESGO DE LOS DUEOS DE UNA

EMPRESA
DETERMINANTES DEL RIESGO DEL ACCIONISTA ES DECIR,
DETERMINANTES DE LA VARIABILIDAD DE LA RENTABILIDAD QUE
PUEDE ESPERAR DE SU INVERSIN
RIESGO OPERACIONAL: GENERADO PRINCIPALMENTE POR

LA VARIABILIDAD DE LAS VENTAS DEL NEGOCIO
LEVERAGE OPERACIONAL
CARGA FIJA: COSTOS FIJOS
MENOS MOVILIDAD; MS APALANCADO
RIESGO FINANCIERO: GENERADO POR LA PRESENCIA DE

UNA CARGA FINANCIERA FIJA (INTERESES DE LA DEUDA)
LEVERAGE FINANCIERO
FUENTES DE FINANCIAMIENTO
DE UNA EMPRESA:
CARGA FIJA: COSTOS FINANCIEROS
DEUDA
MENOS MOVILIDAD; MS APALANCADO
PATRIMONIO
CARGA FINANCIERA FIJA DE LA
DEUDA
16
RIESGO FINANCIERO: GENERADO POR LA PRESENCIA DE UNA

CARGA FINANCIERA FIJA (INTERESES Y AMORTIZACIN DE LA
DEUDA).
La primera gran decisin de un administrador financiero es la
combinacin de deuda y capital que va a utilizar la empresa.
Esta decisin es importante porque afecta:
Los flujos de la empresa dado que debe hacer frente a sus

obligaciones de crdito.
La rentabilidad de los accionistas.
Nota: Prioridad de pago en la empresa:
1.Remuneraciones del sindico
2.Estado (impuestos, contribuciones, etc.)
3.Trabajadores (remuneraciones, cotizaciones AFP, Isapre, etc)
4.Acreedores: i) con garanta ii) sin garanta
5.Accionistas se quedan con el remanente.
17
TERCERA UNIDAD:
Conceptos Bsicos sobre Riesgo y Retorno
18
TERCERA UNIDAD:
Conceptos Bsicos sobre Riesgo y Retorno
19
Aquellos inversionistas que deseen correr ms

riego que el que tienen los activos de una empresa,
deben comprar acciones de dicha empresa, mientras
que aquellos que deseen correr menos riesgo que
el que tienen los activos, deben comprar bonos u
otros instrumentos de deuda emitidos por la
empresa.
20
Solucin: verdadero, el riego de las acciones es el

que resulta del riesgo de los activos de la empresa
(riesgo operacional), amplificado por el efecto riesgo
financiero medido a travs del leverage financiero. Al
comprar deuda de esa empresa, y por ser su pago
prioritario, en general correr menos riesgo que el
de los activos de la empresa.
Si soy accionista y quiero correr menos riesgo, compro bono. SI quiero correr ms riesgo
compro acciones
21
CUL ES LA RELACIN ENTRE EL RESULTADO DE UNA EMPRESA

(PGU) Y EL RESULTADO QUE OBTIENEN SUS DUEOS (Re)?
UNA EMPRESA TIENE AL TRMINO DEL PRESENTE AO:

ACTIVOS TOTALES (TODOS OPERACIONALES) DE UN VALOR DE $
15.000.
LA EMPRESA NO TIENE DEUDA, TODOS SUS COSTOS OPERACIONALES
SON FIJOS, Y PARA EL PRXIMO PERODO SE PROYECTAN VENTAS
DE $ 12.000, CON COSTOS FIJOS DE $ 8.000 Y UNA TASA DE
IMPUESTOS DEL 20%.
NOTA: PARA SIMPLIFICAR EL ANLISIS, SE SUPONDR QUE TODAS
LAS PARTIDAS DEL ESTADO DE RESULTADOS CORRESPONDEN A
FLUJOS DE CAJA
22
D
E
0%
100%
25%
75%
50%
50%
75%
25%
Activos T otales (A)

Deuda (D)
T asa Deuda (%)
Patrimonio (E)
15.000
0
10%
15.000
15.000
3.750
10%
11.250
15.000
7.500
10%
7.500
15.000
11.250
10%
3.750
Ventas
Costos Operacionales
Utilidad Operacional
Gastos Financieros
Utilidad antes de impuesto
Impuestos (20%)
Utilidad Neta
12.000
(8.000)
4.000
0
4.000
(800)
3.200
12.000
(8.000)
4.000
(375)
3.625
(725)
2.900
12.000
(8.000)
4.000
(750)
3.250
(650)
2.600
12.000
(8.000)
4.000
(1.125)
2.875
(575)
2.300
Razn D/E (veces)

PGU
Rentabilidad patrimonial
26,67%
21,33%
0,33
26,67%
25,78%
1,00
26,67%
34,67%
3,00
26,67%
61,33%
CALES SON LOS BENEFICIOS QUE TIENE PARA EL ACCIONISTA EL USO DE DEUDA POR
PARTE DE LA EMPRESA?:
PODER AMPLIFICADOR DE LOS RESULTADOS DE LA EMPRESA PARA SUS DUEOS
23
CUADRO 2 BENEFICIO TRIBUTARIO Y TASA EFECTIVA

Empresa
Monto Deuda
T asa de Inters
T asa de Impuesto Corporativa (T c)
Resultado Operacional
Estado de Resultados
Resultado Operacional (EBIT )
Intereses
Resultado despus de Intereses e Impuestos
Impuestos
Utilidad Neta
Costo Deuda
Ahorro T ributario
Costo Efectivo Deuda
T asa de Inters Efectiva = T asa Deuda x (1-T c)
1.000
10%
40%
500
0
10%
40%
500
500
(100)
400
(160)
240
500
0
500
(200)
300
100
40
60
6,00%
CALES SON LOS COSTOS QUE TIENE PARA EL ACCIONISTA EL USO DE DEUDA
POR PARTE DE LA EMPRESA?
EL PAGO DE INTERESES NETO DEL BENEFICIO TRIBUTARIO Y UN MAYOR RIESGO EN
LOS FLUJOS QUE PERCIBE
24
EFECTO DEL ENDEUDAMIENTO EN LA RENTABILIDAD DEL ACCIONISTA ANTE

CAMBIOS EN LAS VENTAS
BASE
75%
25%
75%
25%
75%
25%
75%
25%
75%
25%
75%
25%
Activos T otales (A)

Deuda (D)
T asa Deuda (%)
Patrimonio (E)
15.000
11.250
10%
3.750
15.000
11.250
10%
3.750
15.000
11.250
10%
3.750
15.000
11.250
10%
3.750
15.000
11.250
10%
3.750
15.000
11.250
10%
3.750
Ventas
Costos Operacionales
Utilidad Operacional
Gastos Financieros
Utilidad antes de impuesto
Impuestos (20%)
Utilidad Neta
12.000
(8.000)
4.000
(1.125)
2.875
(575)
2.300
4.000
(8.000)
(4.000)
(1.125)
(5.125)
0
(5.125)
8.000
(8.000)
0
(1.125)
(1.125)
0
(1.125)
12.000
(8.000)
4.000
(1.125)
2.875
(575)
2.300
16.000
(8.000)
8.000
(1.125)
6.875
(1.375)
5.500
20.000
(8.000)
12.000
(1.125)
10.875
(2.175)
8.700
Razn D/E (veces)

PGU
Rentabilidad patrimonial
3,00
26,67%
61,33%
3,00
-26,67%
-136,67%
3,00
0,00%
-30,00%
3,00
26,67%
61,33%
3,00
53,33%
146,67%
3,00
80,00%
232,00%
D
E
25
Es obvio que la deuda es inconveniente para los

accionistas de una empresa. En efecto, mientras
ms deuda tenga una empresa ms tiene que
pagar en intereses, con lo cual se reduce la
utilidad y le llega menos dinero al accionista.
26
Solucin: Falso, este menor flujo al accionista se

ve compensado por la ventaja tributaria de la
deuda y por el menor aporte que el accionista
debe efectuar para financiar las actividades de la
empresa, lo que finalmente se traduce en un
mayor flujo de caja esperado por accin o por
peso invertido. Naturalmente, este flujo por peso
invertido es ms riesgoso para el accionista en
la medida que se use ms deuda, y ello hace
que l demande un retorno ms alto sobre su
inversin.
27
ALGUNAS CONCLUSIONES QUE SE PUEDEN DERIVAR:

EL LEVERAGE FINANCIERO TIENE UN PODER
AMPLIFICADOR DE LOS RESULTADOS DE LA EMPRESA
PARA SUS DUEOS
EL PGU ES MS ESTABLE QUE Re
ALGUNAS EMPRESAS PUEDEN ESTAR MEJOR
PREPARADAS U OPERAR EN NEGOCIOS QUE PERMITEN
SOPORTAR MAYORES NIVELES DE ENDEUDAMIENTO
FORMULACIN DE LA RELACIN ENTRE RETORNO O

RENTABILIDAD ESPERADA DEL PATRIMONIO (Re) Y LA
RENTABILIDAD ESPERADA DE LOS ACTIVOS
OPERACIONALES (PGU)
28
FRMULA DEL E(Re) vs PGU *
E(Re) = E(PGU) E(PGU) - Kix x(1 Tc)

P
E(Re) = TASA DE RETORNO ESPERADA EXIGIDA AL PATRIMONIO
PGU = RETORNO DE LOS ACTIVOS OPERACIONALES
Ki = TASA DE RETORNO EXIGIDA POR LA DEUDA (TASA DE

INTERS)
D, P = DEUDA Y PATRIMONIO DE LA EMPRESA
Tc = TASA DE IMPUESTO A LAS EMPRESAS
29
EJEMPLO CASO BASE FRMULA DEL E(Re) vs PGU
E(Re) = E(PGU) E(PGU) - Kix x(1 Tc)

P
E(Re) = 26,67% 26,67% - 10%x3x(1 20%)
E(Re) = 61,33%
Cuadro 3, Ventas 12.000
30
Suponga que recin ha comenzado el ao 2009 y que usted es el Gerente de

Administracin y Finanzas de Colbun S.A. En este momento usted ha recibido los
resultados de la gestin de la empresa del ao 2008. Las ventas fueron $62.500 millones y
la rentabilidad de sus activos o rentabilidad operacional de la empresa (PGU) fue de 18%.
Los activos de la empresa se financian con $10.000 millones de pasivos (deuda bancaria) y
$40.000 millones de patrimonio.
Suponga ahora que usted ha elaborado el siguiente Estado de Resultado proyectado para el
ao 2009 de la empresa, suponiendo que no realiza nuevas inversiones.
Estado de resultado resumido para el ao 2009 (cifras en Millones de $)
Ventas
$62.500
Costo de Venta
$43.750
Resultado Bruto
Gastos de Adm y Venta
$18.750
$6.750
$12.000
Gastos Financieros (10%)
$1.000
Utilidad antes de Impuesto
$11.000
Impuesto (20%)
$2.200
Utilidad neta esperada
$8.800
31
Luego de realizar la proyeccin anterior, usted ha decidido analizar la posibilidad de realizar una nueva
inversin en una nueva planta termoelctrica cuyo costo asciende a $10.000 millones. Usted ha estimado
que esta nueva inversin generara durante el ao 2009, un aumento en las ventas de la empresa de
$12.500 millones, un aumento en sus costos totales (Costos de Venta y Gastos de Adm. y Venta) de
$10.500 millones.
Esta nueva inversin de $10.000 en nuevos activos, se financiara en un 50% con nueva deuda bancaria,
la que devengara un inters anual de 10% y un 50% a travs de la emisin de nuevas acciones de capital.
El objetivo de los dueos de la empresa para aceptar cualquier nuevo proyecto de inversin, es que como
resultado de la incorporacin de cualquier nuevo proyecto, la rentabilidad operacional esperada no sea
menor que el 24% que la empresa obtuvo durante el 2008. Junto con lo anterior, el directorio de la
empresa exige que la rentabilidad del patrimonio siempre aumente de un ao a orto.
Recomendara usted realizar el nuevo proyecto de inversin?
32
Solucin:
PGU (2009): 2.000/ 10.000 = 20%
Re (2008): 8.800/ 40.000 = 22%
Re marginal (2009) : (PGU + (PGU Rd)*D/P) * (1-Tc) = (0,2+(0,20,1)*1,0)*(1-0,2) = 24%
Se acepta dado que el PGU y Re es mayor que el exigido por los accionistas y el directorio.
33
Suponga ahora que ya se tom la decisin de

realizar la nueva inversin de $10.000 millones.
Analice y compare la Rentabilidad esperada del
Patrimonio para el ao 2009 con la obtenida el ao
anterior. En su anlisis debe distinguir las causas u
orgenes de la diferencia entre ambas
rentabilidades. Fundamente su respuesta
numricamente y con la mayor profundidad que los
nmeros le permitan.
34
Solucin:
Ventas
Costo de Venta
Resultado Bruto
Gastos de Adm y Venta
Gastos Financieros (10%)
$14.000 (12.000 + 2000)

$1.500 (1.000 + 10.000*0.5*0.1)
Utilidad antes de Impuesto

Impuesto (20%)
$12.500
$2.700
Utilidad neta esperada
$10.000
Re = 10.000/45.000 = 22,2%
PGU = 14.000 / 60.000 = 23%
Anlisis del aumento:
Re (2008) = 8.800/ 40.000 = 22%

Re = (PGU + (PGU Rd)*D/P) * (1-Tc)
Re aumenta por dos motivos:
aumento en el PGU o margen operacional de 24% a un 25%
aumento en el nivel de endeudamiento D/P
D/P (2008) = 10.000 / 40.000 = 0,25 veces
D/P (2009) = 15.000/ 45.000 = 0,33 veces
35
Como cambia su respuesta en la pregunta a. anterior si los bancos no

otorgan el financiamiento y usted se ve obligado a financiar la nueva
inversin solamente con capital? Debe explicar claramente en su
respuesta el motivo que produce el cambio respecto de su respuesta en
la pregunta a. anterior.
36
Solucin:
PGU (2009): 2.000/ 10.000 = 20%
Re (2008): 8.800/ 40.000 = 22%

Re marginal (2009) : (PGU + (PGU Rd)*D/P) * (1-Tc) = (0,2+(0,2
0,1)*0)*(1-0,2) = 16%
No se acepta dado que el Re es menor que el exigido por el directorio.
Lo anterior por el efecto palanca que produce la deuda sobre la
rentabilidad del patrimonio.
37
Conviene siempre endeudarse de manera

de maximizar el retorno del los accionistas?
38
EL COSTO DE CAPITAL DE LAS EMPRESAS

EL COSTO PROMEDIO PONDERADO DE LOS COSTOS
DE LAS DISTINTAS FUENTES DE FINANCIAMIENTO DE
LA EMPRESA (En ingls WACC Weighted Average Cost of
Capital)
Kd (1-Tc)
PASIVOS
(D)
ACTIVOS
Ko
COSTO DE
CAPITAL
PROMEDIO
PONDERADO
Kd: TASA DE RETORNO

EXIGIDA POR LA
DEUDA (TASA DE
INTERS)
Tc = TASA DE
IMPUESTOS
PATRIMONIO
(E)
(C.C.P.P.)
D
E
C.C.P.P = Ko = Kd (1 - Tc)
Ke
E
D
Ke
TASA DE
RETORNO
EXIGIDA
POR LOS
DUEOS
39

SUPUESTO: MERCADO DE CAPITALES PERFECTO
SIN IMPUESTOS
COSTOS DE TRANSACCIN CERO
INFORMACIN DISPONIBLE Y SIN COSTO
INFORMACIN SIMTRICA
NO HAY COSTOS DE INSOLVENCIA FINANCIERA
D
E
C.C.P.P = Ko = Kd
Ke
E
D
40

GRFICAMENTE : MERCADO DE CAPITALES PERFECTO
%
80%
70%
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
Ke
Ko
Kd
-
4
Ke
6
Kd
8
Ko
10
12
Deuda Patrimonio
D
E
C.C.P.P = Ko = Kd
Ke
E
D
41

SUPUESTO:
MERCADO DE CAPITALES IMPERFECTO CON

IMPUESTOS CORPORATIVOS Y OTRAS
IMPERFECCIONES IMPUESTOS PERSONALES
Retorno (%)
Valor Mercado Firma

Ke
Ko
Kd(1-Tc)
D/E*
D/E
D/E*
D/E
42

RELACIN IMPORTANTE
RELACIN ENTRE EL VALOR ECONMICO DE LOS

ACTIVOS DE UNA EMPRESA (V) Y EL CCPP (Ko)
FCA1
FCA2
FCAn
V=
...
1
2
(1 Ko) (1 Ko)
(1 Ko) n
43
ALGUNAS CONSIDERACIONES DE ESTA ECUACIN:
Re ES FUNCIN DE PARMETROS OPERACIONALES, FINANCIEROS Y

TRIBUTARIOS
NO RESUELVE EL DILEMA RIESGO RETORNO
44
Existen ciertas herramientas que nos pueden ayudar a medir el

riesgo de una empresa, pero es el mercado quien en definitiva le
pone precio al riego.
Para medir el riego, podemos medir el rango de los retornos:
Rango
Empresa A
Empresa B
0 y 20
-5 y 35 (40%)
(20%)
El rango de B > A por lo tanto el riesgo es mayor en B.
Una mejor medida de variabilidad de los retornos es la

Desviacin Estndar.
45
1. Esperanza del Retorno de un activo, donde P es la

probabilidad de ocurrencia.
2. Varianza del Retorno de un activo
3. Desviacin Estndar del Retorno
46
Frontera Eficiente con un Activo Libre de riesgo y uno con riesgo
47
48
49
50
51
52
53
Ejemplo:
consideremos un portfolio con dos Activos, las acciones de
Iansa y Madeco. El portfolio se compone en un 30% de
acciones Iansa y un 70% de acciones Madeco.
Rentabilidades hipotticas para Iansa S.A. y Madeco S.A.
Probabilidad
Madeco
Iansa
Pi
Rm
Ri
0,2
-7%
5%
0,2
10%
8%
0,2
11%
2%
0,2
19%
-4%
0,2
22%
-1%
iuh
54
E(Rm)= 0,2x(-7%)+0,2x10%+0,2x11%+0,2x19%+0,2x22% = 11%

E(Ri)= 0,2x5%+0,2x8%+0,2x2%+0,2x(-4%)+0,2x(-1%) = 2%
E(Rp)= 0,7x11% + 0,3x2% = 8,3%
COV(Rm,Ri) = 0,2x(-7%-11%)x(5%-2%) + 0,2(10%-11%)x(8%-2%) +

0,2x(11%-11%)x(2%-2%) + 0,2x(19%-11%)x(-4%-2%) + 0,2x(22%11%)x(-1%-2%) = -0,282%
VAR(Rm)= 0,2x(-7%-11%)^2 + 0,2x(10%-11%)^2 + 0,2x(11%-11%)^2

+ 0,2x(19%-11%)^2 + 0,2x(22%-11%)^2 = 1,02%
DE(Rm)= (1,02%)^1/2 = 10,10%

VAR(Ri)= 0,2x(5%-2%)^2 + 0,2x(8%-2%)^2 + 0,2x(2%-2%)^2 + 0,2x(4%-2%)^2 + 0,2x(-1%-2%)^2 = 0,18%
DE(Ri)= (0,18%)^1/2 = 4,24%
55
VAR(Rp) =
(0,7)^2xVAR(Rm) + (0,3)^2xVAR(Ri) + 2x(0,7)x(0,3)xCOV (Rm,Ri)
= (0,7)^2x(1,02%) + (0,3)^2x(0,18%) + 2x(0,7)x(0,3)x(-0,282%)
= 0,398%
DE(Rp)= (0,398%)^1/2 = 6,31%
56
11%
8,3
%
2%
4,24
%
6,31
%
10,1
%
57
Es el conjunto de inversiones
eficientes que proporcionan el
retorno esperado mas alto posible
para cualquier nivel de riesgo o el
nivel de riesgo ms bajo posible
para cualquier retorno
58
Frontera Eficiente con Activos Riesgosos y un Activo Libre

de Riesgo
11%
8,3
%
2%
Rf
4,24
%
6,31
%
10,1
%
59
Con cul combinacin de activos me quedo?
R: Depende de la postura de cada uno frente al riego
60
Ni el rango ni la Desviacin Estndar le ponen precio al

riesgo, son solo herramientas que lo miden.
Cmo el mercado pone precio al riego?
Modelo de valoracin de activos CAPM (Capital

Asset Pricing Model)
Rentabilidad Libre de Riesgo: Rf
Rentabilidad Promedio de Mercado: Rm
Premio por Riesgo: BETA de la empresa por el premio que el
mercado en promedio le da al riesgo
61
Beta de un activo, es la medida

de volatilidad de los retornos del
activo, en relacin con los
retornos de la cartera.
62
IPSA
63
Luego el Retorno Esperado de cualquier

activo, es igual a la tasa de Cero Riesgo RF,
ms un premio por el riesgo, que esta dado
por el diferencial entre retorno esperado de
la cartera menos la tasa de cero riesgo,
multiplicado por el Riesgo Sistemtico o
Beta
64

Riesgo Retorno PDF

Cargado por

Información del documento

Título original

Derechos de autor

Formatos disponibles

Compartir este documento

Compartir o incrustar documentos

Opciones para compartir

¿Le pareció útil este documento?

¿Este contenido es inapropiado?

Copyright:

Formatos disponibles

Riesgo Retorno PDF

Cargado por

Copyright:

Formatos disponibles

Estrictamente Privado y Confidencial

Introduccin a la nocin de Riesgo y Retorno

Brealey Myers. (BM). Captulo 8, 9 y 18

DADO RECURSOS LIMITADOS:

LO ANTERIOR Y PORQUE SOMOS AVERSOS AL

EL INVERSIONISTA EXIGE UNA COMPENSACIN

Paulo Garca Mac-Lean

Paulo Garca Mac-Lean

II. Conceptos Bsicos sobre Riesgo y Retorno

RENTABILIDAD ANUAL SOBRE UNA

VARIABILIDAD DEL FLUJO DE BENEFICIOS ESPERADO

PGU = PODER GENERADOR DE UTILIDADES O RENTABILIDAD DE

ESTADO DE RESULTADOS CONTABLE (RESUMIDO)

(=) MARGEN BRUTO O DE CONTRIBUCIN

(=) RESULTADO OPERACIONAL

(-) GASTOS NO OPERACIONALES

Paulo Garca Mac-Lean

SI MULTIPLICAMOS MARGEN POR ROTACIN, OBTENDREMOS:

POR LO TANTO, EL P.G.U. DE UNA EMPRESA LO PODEMOS EXPRESAR COMO:

PGU = MARGEN DE UTILIDAD X

MARGEN Y ROTACIN NO SON VARIABLES SUFICIENTES POR SI SOLAS PARA

Paulo Garca Mac-Lean

Paulo Garca Mac-Lean

El Administrador Financiero de la Empresa X muestra

Paulo Garca Mac-Lean

Respuesta: Falso, mas importante es medir la

y qu pasa con el riesgo?.

Paulo Garca Mac-Lean

CONCEPTO DE RIESGO Qu es riesgo?

El primer smbolo es el smbolo del Peligro, mientras que el segundo

Paulo Garca Mac-Lean

EL RIESGO DE UNA INVERSIN, ES LA VARIABILIDAD DEL

A (MS RIESGO: MS VOLATILIDAD)

Paulo Garca Mac-Lean

RIESGO O VARIABILIDAD DE LA RENTABILIDAD DE LOS ACTIVOS DE

RIESGO DE LA ESTRUCTURA DE COSTOS (ALTOS COSTOS FIJOS)

Paulo Garca Mac-Lean

CAUSAS FUNDAMENTALES DEL RIESGO OPERACIONAL

CLASES DE RIESGO OPERACIONAL POR INDUSTRIA

RELACIN ENTRE RIESGO OPERACIONAL Y NIVEL DE

RIESGO TOTAL DEL INVERSIONISTA (DUEO DE LA

Paulo Garca Mac-Lean

RENTABILIDAD Y RIESGO DE LOS DUEOS DE UNA

RIESGO OPERACIONAL: GENERADO PRINCIPALMENTE POR

RIESGO FINANCIERO: GENERADO POR LA PRESENCIA DE

CARGA FIJA: COSTOS FINANCIEROS

MENOS MOVILIDAD; MS APALANCADO

Paulo Garca Mac-Lean

RIESGO FINANCIERO: GENERADO POR LA PRESENCIA DE UNA

Los flujos de la empresa dado que debe hacer frente a sus

Paulo Garca Mac-Lean

Conceptos Bsicos sobre Riesgo y Retorno

Paulo Garca Mac-Lean

Conceptos Bsicos sobre Riesgo y Retorno

Paulo Garca Mac-Lean

Aquellos inversionistas que deseen correr ms

Paulo Garca Mac-Lean

Solucin: verdadero, el riego de las acciones es el

Paulo Garca Mac-Lean

CUL ES LA RELACIN ENTRE EL RESULTADO DE UNA EMPRESA

UNA EMPRESA TIENE AL TRMINO DEL PRESENTE AO:

Paulo Garca Mac-Lean

Activos T otales (A)