ESCUELA PROFESIONAL DE CONTABILIDAD Y FINANZAS

FINANZAS DE EMPRESAS II

SEMESTRE ACADÉMICO 2021 - I - II

«Riesgo y Rendimiento»
 GENERALIDADES
 Rendimiento esperado  Beta
- Qué esperamos recibir - Medida de riesgo
en promedio. apropiada para inversores
 Desvío estándar de los diversificados.
rendimientos:
- Medida de la dispersión  Inversores diversificados:
de los rendimientos - Inversores que tienen un
actuales. portafolio de muchos
 Correlación. activos.
- Tendencia de los  Capital Asset Pricing
rendimientos de dos Model (CAPM)
activos de moverse para - Relación entre
abajo o arriba del rendimiento y riesgo para
rendimiento esperado. inversores diversificados.
 Rendimiento
$133 Valor total
Ingresos $ 18 Dividendos = D1
+
tiempo $115 Valor de mercado = P1
t=0 t=1
Egresos
- $100 = P0

Rendimiento en dólares: Dividendos +  Valor del capital

R$ = 18 + 15 = 33

Rendimientos porcentuales:
P1 − P0 + D1 115 −100+18 15+18
r= = = = 0.33 = 33%
P0 100 100
 Rendimiento
El rendimiento total de un activo financiero se puede
dividir en un resultado por tenencia y un resultado
financiero.

P 1 − P0
Resultado tenencia =
P0

D1
Resultado financiero =
P0
 Rendimiento esperado
Es una expectativa matemática. La media es una buena
medida del rendimiento esperado cuando existe un gran
número de inversiones. El rendimiento esperado de un
activo es la medida de los rendimientos futuros
esperados.

Probabilidad de ocurrencia
IGUAL DISTINTA
M M
R ij
E Ri = E Ri = Pij R ij
M
j=1 j=1
El límite del beneficio de la diversificación

 La contribución de las varianzas de los activos individuales a la

varianza del portafolio es 0 (primera parte de la formula).
 Sin embargo, la contribución de las covarianzas, a medida que
crece N se asemeja a la media de las covarianzas.
 El riesgo individual de cada activo se puede eliminar o diversificar:
riesgo no sistemático; pero la contribución al riesgo total provocado
por las covarianzas no, riesgo sistemático o de mercado.
 Esto implica que la mínima varianza se obtiene para portafolios
bien diversificados y es igual a la covarianza promedio entre todos
los activos de la población.
FACULTAD DE CIENCIAS CONTABLES ECONÓMICAS
Y FINANCIERAS

FINANZAS DE EMPRESAS II

Dra. María Diana Torres Carpio

Rendimientos Requeridos
 En la práctica los bonos, raramente su valor es igual al que tiene
en el mercado como su valor es a la par. Ejemplo: cuando los
precios finales difieren a sus valores a la par se presenta si el
precio del bono es de $500, si se valoran por debajo de su valor a
la par se cotizan por debajo de $500, pero si se valoran por arriba
de su valor a la par se cotizan por arriba de $500.
 Diversas son las influencias que afectan el valor Ejemplo: el
tiempo, debido a que es útil comprender el impacto que tiene el
rendimiento requerido y el tiempo al vencimiento en el valor de los
bonos. Ejemplo: cuando un bono tiene una tasa cupón del 10%, a
un vencimiento de 10 años y paga intereses anuales.
Rendimientos Cambiantes

 Cuando cambian las tasas de interés, cambia también el

rendimiento requerido y el valor del bono se conoce como
riesgo de tasa de interés.
 Es importante la relación entre el rendimiento requerido y
la tasa cupón:
 Cuando el rendimiento requerido es mayor (›) que la tasa cupón,
el valor del bono (B0) será menor que su valor a la par (M)
entonces se sostiene que el bono se vende a un descuento,
qué será igual a M – B0.
 Cuando el rendimiento requerido es menor (‹) que la tasa cupón,
el valor del bono será mayor que su valor a la par, entonces se
sostiene que el bono se vende a una prima de fianza, que será
igual a Bo – M.
Valores de bonos para diversos rendimientos requeridos (emisión de Salome´ss del 1 de
enero de 2007 que tiene una tasa cupón del 10 por ciento, un vencimiento a 10 años, un
valor a la par de 1,000 dólares y paga intereses anuales).
Rendimiento requerido kd Valor del bono B0 Estado
12% $ 887.00 Descuento
10 1,000.00 Valor a la par
8 1,134.00 Prima de fianza

Rendimiento requerido = 12% Rendimiento requerido = 8% .

B0 = $100 x (PVIFA12%,10años) + $1,000 B0 = $100 x (PVIFA8%,10años) + $1,000
x (PVIF12%,10 años) x (PVIF8%,10 años)

= $100 (5.650) + 1,000 (0.322)

565 + 322
= $887.00 = $1,134.00

 12% = 887 113

10% = 1,000 134
8% = 1,134
A un rendimiento requerido del 12% el bono se venderá a un descuento de $113.00 (valor a
la par de 1,000 – valor de $887.00). Al rendimiento requerido del 8% el bono se vendería a
una prima de fianza de $134 (valor de $1,134 – valor a la par de $ 1,000).
 Rendimiento al Vencimiento (YTM)

 Cuando los inversionistas evalúan los bonos,

comúnmente consideran el rendimiento al vencimiento
(YTM, por sus siglas en inglés, yield to maturity). Esta es
la tasa de rendimiento que los inversionistas ganan si
compran un bono a un precio específico y lo mantienen
hasta su vencimiento.

 El rendimiento al vencimiento de un bono con un precio

actual que iguala a su valor a la par (es decir, B0 = M)
siempre será igual a la tasa cupón.
 Rendimiento al Vencimiento (YTM)
 Es decir se conocen el valor presente, el interés anual, el
valor a la par y los años al vencimiento pero se debe
calcular el rendimiento requerido.

 El rendimiento requerido es el rendimiento del bono a su

vencimiento (YTM).
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FINANZAS DE EMPRESAS II
 Bonos – Aspectos conceptuales y
legales

BONO
Instrumento de deuda a largo
plazo que usan las empresas y el
gobierno para recaudar grandes
sumas de dinero, generalmente
de un grupo diverso de
prestamistas.
 BONO CORPORATIVO

Instrumento de deuda a largo plazo que indica

que una corporación ha contraído un préstamo
de cierta cantidad de dinero y que promete
reembolsarlo en el futuro en condiciones
claramente definidas.

BONO EXTRANJERO

Bono emitido por una corporación o gobierno

extranjero, que está denominado en la moneda
nacional del inversionista y se vende en el
mercado interno de éste.
 ASPECTOS LEGALES

A) CONTRATO DE
COMISIÓN.

B) FIDEICOMISARIO.
 A) CONTRATO DE EMISIÓN DE
BONOS

 Derechos y obligaciones (de los tenedores y

obligaciones de la entidad emisora).
 Descripción del monto y fecha de todos los pagos e
intereses y del monto principal.
 Disposiciones estándar y restrictivas.
 Requisitos de fondo de amortización.
 Garantía.
Disposiciones estándar de deuda

Específica ciertas prácticas de

mantenimiento de registros,
Ejem: registros contables con los
Principios de Contabilidad G.A.,
presentar Estados Financieros
Auditados de forma periódica,
pago de impuestos y otros
pasivos cuando se requiera
dentro de otros.
 Disposiciones restrictivas

 Los contratos establecen límites operativos y

financieros sobre el prestatario.
 Ayudará a proteger al tenedor de bonos contra
aumentos del riesgo del prestatario.
 Es necesario; un nivel mínimo de liquidez para
asegurarse contra un incumplimiento del préstamo.
 Prohíben la venta de cuentas por cobrar para generar
efectivo.
 Imponen límites de activos fijos (El prestatario debe
garantizar su capacidad de reembolsar los bonos).
 Requisitos de fondo de amortización

Su objeto es facilitar el retiro sistemático de

los bonos antes de su vencimiento.

Garantía

El contrato de emisión de bonos, identifica y específica

cualquier garantía prometida sobre el bono, para así
mantenerla por lo que es importante para asegurar la
emisión del bono.
 B) FIDEICOMISARIO

Es una tercera parte en un

contrato de emisión de bonos
(n/jurídico) a favor de los
tenedores de bonos si se violan
los términos del contrato.
Ejemplo: Una persona requiere tener un 10% anual nominal
compuesto semestralmente sobre una inversión en bonos, ¿cuánto
pagaría hoy por un bono de UM S/.5,000 al 7% que vencerá dentro
de 10 años y paga intereses semestrales?

VN = 5,000
Ib = 0.07 1° Calculamos el valor del pago de los intereses
is = 12/6 del bono:
T = 10 años
VA = ? I = VN. Ib = UM 175 cada 6 meses
2

2° Utilizando la tasa de interés por periodo que la persona prevé

recibir: 10% anual compuesto semestralmente, es decir 10%/2 = 5%
semestral. La tasa de interés del bono (Ib) sólo es utilizada para el
cálculo del importe del pago de los intereses del bono. I es
simplemente un valor C.
I(C) = 175
i = 0.05; VA = 175 1.0520 - 1 + 5,000
n = 20 0.05 * 1.0520 1.0520
VF = 5,000
VA = ? VA = 175 2.6532977 – 1 + 5,000 .
0.05 * 2.6532977 2.6532977

VA = 175 1.6532977 + (1884.447418)

0.132664885

VA = 175 (12.46221084) + (1884.447418)

VA = 4,065.33

 La persona debe pagar por el bono UM 4,065.33 el día de hoy para

asegurarse un 10% anual nominal compuesto semestralmente sobre
su
inversión. Pagar una cantidad mayor que la indicada significaría una
tasa
de retorno menor al 10% esperado.
Ejercicio:

Elaborar el mismo ejemplo a un 8%

anual nominal ¿cuánto pagará hoy por
un monto de UM S/. 5,000 al 5% que
vencerá dentro de 10 años y paga
intereses semestrales, siguiendo el
procedimiento.
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FINANZAS DE EMPRESAS II

«FLUJO DE CAJA LIBRE»

Dra. María Diana Torres Carpio

¿Qué es el Flujo de Caja Libre (FCL)?

 Se define como el saldo disponible

para pagar a los accionistas y para
cubrir el servicio de la deuda
(intereses de la deuda + principal de
la deuda) de la empresa, después de
descontar las inversiones realizadas
en activos fijos y en necesidades
operativas de fondos (NOF)
Cómo
Ventas
se determina:
* Amortización: Se resta inicialmente
Ventas debido a la depreciación que sufre
- Coste de las ventas con el tiempo la inversión en
- Gastos generales inmovilizado (equipos, maquinaria…),
= Margen operativo bruto (BAAIT) por lo tanto debe recogerse
- Amortización (*) anualmente como un coste a
= Beneficio antes de impuesto e intereses (BAIT) descontar de los beneficios antes de
- Impuestos calcular los impuestos que se deben
= Beneficio neto (BDT) (antes de intereses) pagar. Pero para calcular el flujo de
+ Amortización (*) caja se vuelve a sumar de nuevo, ya
- Inversión en A. Fijos que ese gasto no sale en realidad de
caja.
- Inversión en NOF (**)
___
FCL = Flujo de Caja Libre ** Necesidades operativas de fondos
(NOF) = Caja + Clientes +
Existencias – Proveedores.
Si actualizamos los FCL (Flujo de Caja Libre), descontándolos al coste de
capital, obtenemos el valor de la empresa.

Recordando: Costo de Capital o WACC (Inglés)

Suma de los costos ponderados de capital de los recursos ajenos y de los
recursos propios.
Ejemplo de cálculo del Flujo de Caja Libre:

Ventas 5,000
Costo de venta (1,500)
Gasto General ( 500)
BAAII 3,000
Amortización ( 200)
BAIT 2,800
Impuestos ( 980)
BDT 1,820
+ amortización 200
- Invers. Act. Fijos 300
- Inv. en NOF 200
Flujo de Caja Libre S/. 1,520
El flujo de caja libre se ha convertido hoy en día en la vara de
medida financiera que muestra verdaderamente el valor de una
organización. Muchas empresas no manejan o no entienden la
finalidad de esta herramienta. No se debe confundir con el flujo
de tesorería, son dos cosas completamente diferentes.
 El FCL tiene dos destinos básicos: cubrir el servicio de la
deuda y cubrir el reparto de utilidades.
 La rotación de la cartera y del inventario deben generar
suficiente flujo de caja para cubrir servicio deuda y
dividendos.
 El crecimiento se asocia con demanda de efectivo, la
participación de mercado con la generación de efectivo. El
flujo de caja puede entonces generar y/o demandar efectivo.
 El crecimiento esperado del flujo de caja a perpetuidad
determina el valor de una empresa.
 Si asumimos un flujo de caja constante, el valor de una
empresa como negocio en marcha, es igual a dicho flujo de
caja dividido por la tasa de oportunidad.
 Hablar de generación de rentabilidad (rentabilidad del
activo), es lo mismo que hablar de generación de flujo de caja
libre y viceversa, van de la mano.
 Existen dos opciones para mejorar el FCL: incrementar
utilidad operativa o decrecer ritmo de crecimiento del capital
de trabajo neto operativo (KTNO) y del activo fijo, en otras
palabras, del activo neto de operación.
 El FCL es igual a la inversión menos UODI (utilidad operativa
después de impuestos).
 El FCL de un proyecto requiere: determinar rendimiento del
capital y determinar recuperación de la inversión por el costo
de capital invertido.

La utilidad es una cifra contable, el flujo de caja es una realidad,

un hecho. La utilidad no mueve el negocio, el flujo de caja es el
alma.
Herramientas:
 Los estados financieros (EEFF)
constituyen la principal herramienta para
abordar cualquier elemento vinculado al
tema de finanzas en una organización.
Asimismo, cuando el problema está
orientado a las entradas y salidas de
dinero en efectivo entonces es el flujo de
caja el instrumento más adecuado para
comenzar la indagación del problema en
cuestión desde una óptica integral y
gerencial.
Aplicación:
En el flujo de caja es posible identificar claramente las
relaciones de la organización con:
 Los mercados financieros (monto de créditos recibidos y
plazos de pagos);
 Proveedores (monto de créditos recibidos y plazos de pagos)
 Clientes (monto de créditos otorgados y plazos de pagos).
Si no se tiene esta información proceder a conseguirla
inmediatamente y posteriormente debe analizarla con su
equipo gerencial, es necesario para ello analizar los segmentos
de mercados, tipos de clientes y proveedores. Identificando y
jerarquizando la contribución relativa de cada uno en base al
nivel de ventas, compras, mercado financiero y otras variables
consideradas estrategias por la organización ejemplo: capital
de trabajo.
Recuerde que no todas las ventas se convierten de manera
inmediata en entradas de dinero efectivo y, al mismo tiempo, no
todos los gastos se traducen en salidas de dinero en efectivo. Si
hay problemas de flujo de caja es necesario revisar nuestras
políticas de ventas, de compras, de pagos y de cobranzas. Así
como también, las de nuestros principales competidores a
diferentes niveles, es decir, por segmentos de mercado, por tipos
de clientes, por ubicación geográfica u otros criterios que puedan
aplicar. Analizar el comportamiento del capital de trabajo y sus
implicaciones sobre el balance general es el paso previo antes de
proponer acciones al equipo gerencial. Siempre debe existir un
equilibrio razonable entre el activo circulante y el pasivo
circulante de lo contrario tendrá que enfrentar con frecuencia
problemas de dinero en efectivo. Sabe usted ¿cuál es el equilibrio
razonable en su organización? ¿Qué factores lo determinan y
condicionan?.
 Ejemplo

La compañía Virgen Del Carmen S.A.A., presenta el siguiente Estado de

Situación Financiera al 31 de diciembre del año 2017, expresado en
unidades monetarias:

ACTIVO IMPORTE PASIVO IMPORTE

Capital social 350.000
Activo fijo 600.000 Reservas 250.000
Activo circulante 400.000 Pérdidas y ganancias 100.000 *
Deudas 300.000
TOTAL 1.000.000 TOTAL 1.000.000
Del Estado de Resultados extrae la siguiente
información:

CONCEPTOS IMPORTE
BAII o EBIT 155.000
menos Gastos Financieros -25.000
BAI (Beneficio antes de impuestos) 130.000
menos Impuesto sobre sociedades -30.000
BDI (Beneficio después de impuestos) 100.000 *
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ECONÓMICAS Y FINANCIERAS

FINANZAS DE EMPRESAS II

Evaluación de Inversiones a
Largo Plazo
Concepto
Cuando hablamos del valor de la
empresa y evaluación de proyectos
de inversión en activos fijos a largo
plazo, estamos hablando de
decisiones estratégicas, la
disponibilidad de activo corriente y
las fuentes de financiamiento, en
otras palabras ¿cuánto valdrá mi
inversión en el tiempo?. Una mala
decisión de esta naturaleza, puede
comprometer el futuro de una
empresa.
Decisión
Estas decisiones tienen que ver con el crecimiento
de la empresa, aspecto que conjuntamente con la
supervivencia y la rentabilidad conforman los
objetivos fundamentales de cualquier negocio. El
largo plazo debe tener como punto de partida los
objetivos de la organización en cuanto a sus
mercados actuales y potenciales, así como
objetivos económicos de utilidad sobre ventas,
rendimiento de los activos, rentabilidad del capital
propio, niveles de endeudamiento y objetivos
específicos de operaciones.
 Herramientas
Los cuatro estados financieros proyectados
constituyen la principal herramienta para
abordar cualquier elemento vinculado al
tema de la gestión financiera de largo plazo
en una organización. De manera formal la
planificación de largo plazo implica la
preparación de proyectos independientes
con varias alternativas excluyentes de
ejecución.
 MEDIDAS MAS COMUNES DE EVALUACIÓN

 El tiempo de recuperación de la
inversión.
 El valor presente neto de los flujos
de caja de las alternativas y la tasa
interna de rendimiento.
 Para estas medidas el estado
financiero base es el flujo de caja.
 Aplicación
Si tiene al día sus estados financieros, entonces
proceda a incorporar los resultados de su
proceso de planificación de largo plazo en cada
uno de los instrumentos de análisis económico y
financiero, es decir, sus planes de inversiones en
activos, los resultados de sus estudios de:
mercado, localización, ingeniería, proyecciones
de ventas, alternativas de financiamiento y
otros.
En base a estos insumos realizar las evaluaciones
económicas correspondientes y con esos
resultados diseñar sus estrategias de
negociación respectivas.
En caso de no disponer de los insumos señalados
anteriormente, es el momento de comenzar la tarea
de poner "la casa en orden" ó en su defecto contratar
a consultores especializados que le permitan avanzar
en ese sentido. Recuerde que difícilmente sabremos
cuanto nos falta para llegar si antes no sabemos de
donde estamos partiendo, todo lo anterior
suponiendo que se tiene claro el punto de llegada.
El desafío en esta materia es como traducir sus
ejercicios de planificación estratégica en elementos
concretos de negociación con aquellos que pueden
ayudarlo a crecer y posicionarse en los segmentos
de mercado deseados. Debe tener en cuenta que
con estos instrumentos a mano siempre estará en
mejores condiciones para aprovechar las
oportunidades que se puedan presentar.
UNIVERSIDAD DE SAN MARTÍN DE PORRES

FINANZAS DE EMPRESAS II
 EL COSTO DE CAPITAL

Es un concepto financiero
elemental, y actúa como un vinculo
importante entre las decisiones de
inversión a largo plazo de la
empresa y la riqueza de los
propietarios determinada por los
inversionistas del mercado. Se usa
para seleccionar las inversiones de
capital que aumenten el valor para
los accionistas.
 EL COSTO DE CAPITAL

El costo de capital es la tasa de

retorno que una empresa debe
obtener de los proyectos en los
que invierte para mantener su
valor de mercado y atraer fondos.
Es por ello que sólo serían
recomendables las inversiones
que se espera aumenten el precio
de las acciones.
 EL COSTO DE CAPITAL

El costo de capital se mide después de

impuestos y representa el costo
futuro promedio esperado para la
empresa de los fondos a largo plazo.
Recopilando el costo de capital es la
tasa de rendimiento que una empresa
debe ganar de sus inversiones para
mantener su valor de mercado y
atraer los fondos necesarios ejemplo:
acciones comunes, preferentes.
 EL COSTO DE LA DEUDA Y
EL COSTO DE LAS ACCIONES
 EL COSTO DE LA DEUDA Y
EL COSTO DE LAS ACCIONES
EL COSTO DE CAPITAL PROMEDIO
PONDERADO (CCPP ó WACC)
 Fuente de Capital Ponderación
Deuda a largo plazo 40%
Acciones preferentes 10%
Capital en acciones comunes 50%
Total 100%
PONDERACIONES:
Las ponderaciones se calculan con base en su valor en libros o su
valor de mercado y usando proporciones objetivo.

Reemplazando:

Cálculo del costo de capital promedio ponderado de Rico´ss S.A.

Ponderación Costo
Fuente de capital (1) (2)
Deuda a largo plazo 0.40 5.6% 2.2%
Acciones preferentes 0.10 10.6 1.1
Cap.costo de utilids.retenidas 0.50 13.0 6.5
Totales 1.00 9.8%
Costo de capital promedio ponderado =
9.8%
FINANZAS DE EMPRESAS II
 LA TEORÍA DEL EQUILIBRIO
 En esta teoría se pueden combinar los
conocimientos sobre beneficios del
apalancamiento derivados de la deducción
de los intereses con los costes de insolvencia
para determinar el importe de deuda que
una empresa debería emitir para maximizar
su valor.
 Según la teoría del equilibrio , el valor total de
una empresa con deuda es igual al valor de la
empresa sin deuda mas el valor actual de los
ahorros fiscales de la deuda , menos el valor
actual de los costes de insolvencia:
 VL = VU + VA (Deducción de intereses) - VA
(Costes de insolvencia)
 La ecuación muestra que el apalancamiento tiene
costes además de beneficios. Las empresas tienen
un aliciente para aumentar el apalancamiento, los
beneficios fiscales de la deuda, pero, con
demasiada deuda, tienen mas probabilidades de
incumplimiento y por tanto, de incurrir en costes
de insolvencia.
Apalancamiento óptimo
La teoría del equilibrio ayuda a resolver dos hechos
importantes sobre el apalancamiento:
 La presencia de costes de insolvencia puede
explicar por que las empresas eligen niveles de
deuda que son demasiados bajos para poder
aprovechar totalmente la deducción de intereses.
 Las diferencias en la magnitud de los costes de
insolvencia y la volatilidad de los flujos de caja
puede explicar las diferencias en la utilización
del apalancamiento entre sectores.
¿Cuál es el factor decisivo para el director
financiero que concibe la estructura del
capital óptima para una empresa?
La estructura del capital optima
depende de las imperfecciones del
mercado, como impuestos, costes
de insolvencia, costes de agencia e
información asimétrica, como
sigue:
 Utilice la deducción impositiva de los intereses si su
empresa tiene beneficios imponibles constantes. La
deducción de intereses permite que las empresas paguen a
los inversores y eviten el impuesto de sociedades

 Equilibre los beneficios fiscales de la deuda con los costes

de insolvencia cuando determine que parte de los
beneficios de la empresa se blindará de los impuestos con
el apalancamiento. Aunque el riesgo de incumplimiento
no es en si mismo un problema, la insolvencia puede
conllevar otras consecuencias que reducen el valor de la
empresa.
 Considere la deuda a corto plazo para la
financiación externa cuando los costes de
agencia son importantes. Demasiada
deuda puede llevar a los administradores y
a los accionistas a asumir demasiados
riesgos o a infra invertir. Cuando los flujos
de caja son elevados, demasiado poco
apalancamiento puede fomentar el
derroche.
 En primer lugar, la base la financiación en los
beneficios retenidos, luego, en la deuda y,
finalmente, en los fondos propios. Esta
jerarquía de preferencias de las alternativas de
financiación tendrá su mayor relevancia
cuando es posible que los administradores
tengan mucha información privada sobre el
valor de la empresa.
 No modifique la estructura del capital de la
empresa , a menos que se desvíe
considerablemente del nivel optimo. La
modificación de la estructura del capital de la
empresa (por ejemplo, con la venta o recompra de
acciones o bonos) conlleva costes de transacción.
La mayoría de los cambios de la ratio de
endeudamiento de las empresas pueden
producirse de como pasivo, a medida que el valor
de mercado de los fondos propios fluctúa con las
variaciones del precio de las acciones de la
empresa.
 Aumente el apalancamiento para mostrar la
confianza de los administradores en la capacidad
de la empresa de cumplir con sus obligaciones de
deuda. Los inversores entienden que la quiebra es
costosa para los administradores.

 Sea consciente de que los inversores se dan cuenta

de que a usted le interesa emitir valores que sabe
que están sobrevalorados. Por tanto, cuando se
una emisión, los inversores reducirán la
cotización de ese valor. Este efecto es mas
pronunciado para las emisiones de acciones
porque el valor de los fondos propios es mas
sensible a la información privada de los
administradores.
Una definición
 El WACC es el promedio del costo de la deuda y del
capital propio de la firma teniendo en cuenta la
estructura de capital de la misma, y haciendo los
ajustes pertinentes de acuerdo a las tasas
impositivas vigentes.
 Es un concepto que involucra expectativas (a pesar
de que sus parámetros están condicionados por el
pasado)
Perspectivas del WACC
 De los activos de la firma: es la tasa que se debe
usar para descontar el flujo de caja esperado;
 De los pasivos : es el costo económico para la
firma de atraer capital a la industria; y
 De los inversores: es el retorno que estos
esperan al invertir en deuda o patrimonio neto de
la firma
 WACC es el costo de capital de la firma después de
impuesto,
 T es la alícuota del impuesto a las ganancias pagado por
las empresas,
 rd es el costo de endeudamiento de la empresa,
 rkp es el costo de capital propio,
 KP es el valor de capital propio, D es el valor de la deuda
y V es el valor total de los activos o el capital total de la
empresa ( V= D + KP ).
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FINANCIERAS

FINANZAS DE EMPRESAS II

«EQUILIBRIO DEL MERCADO»

 Las empresas determinan su mezcla de financiamiento,
internamente reteniendo utilidades para efectos de
política de dividendos, y de como las imperfecciones del
mercado se perciben con los costos de bancarrota, costos
de las transacciones, deuda e incentivos dentro de otros,
en forma permanente y a largo plazo. Sin embargo es
necesario determinar la manera de cómo se obtiene
financiamiento externo a largo plazo como el mercado
de capital que es un mercado de instrumentos
financieros de plazo relativamente largo (con
vencimiento original de más de un año) e instrumentos
financieros (por ejemplo, bonos y acciones.
 El mercado primario es un mercado donde se
venden y compran por primera vez los nuevos
títulos (mercado de “nuevas emisiones”), y el
mercado secundario donde se compran y venden
los valores existentes (usadas), más que emisiones
nuevas.
 Cuando las empresas financian externamente sus
necesidades a largo plazo, pueden recurrir a tres
métodos básicos: una emisión pública de valores
colocados a través de bancos de inversión; una
suscripción privilegiada con los propios accionistas
de las empresas y una colocación privada entre
inversionistas privados.
 Cuando una compañía emite valores entre el público en
general, a menudo recurre a los servicios de un banco de
inversión. La principal función de dichos bancos consiste
en asumir riesgos, o suscribir y vender los valores.
 Las empresas pueden conceder a sus accionistas la primera
oportunidad de comprar las emisiones de nuevos valores en
un esquema de suscripción privilegiada. A este tipo de
emisión también se le conoce como oferta de derechos
porque a los accionistas se les otorga un derecho
(suscripción) por cada una de sus acciones. Un derecho
representa la opción a corto plazo de adquirir los nuevos
valores al precio de suscripción. Se necesita cierta cantidad
de derechos para comprar los valores.
 Para efectuar estas funciones los bancos de inversión
se compensan mediante el margen entre el precio en
que se venden los valores a los inversionistas.
 La compra y venta de acciones y bonos existentes se
realizan en el mercado secundario. La presencia de un
mercado secundario viable aumenta la liquidez de los
valores que ya se encuentran en circulación. Sin esta
liquidez, las empresas que emiten nuevos valores
tendrían que pagar mayores rendimientos porque a los
inversionistas les costaría trabajo encontrar un
mercado de reventa para sus acciones y bonos.
 Derecho: Opción a corto plazo para comprar determinada
cantidad (o fracción) de títulos de la corporación emisora:
también es conocido como derecho de suscripción.

 Lo que da a un derecho su valor es que permite adquirir nuevas

acciones con un descuento sobre su precio corriente de mercado.
Este descuento se otorga para asegurar la venta exitosa de la
nueva misión. En el caso de la mayoría de las ofertas de derechos,
el descuento del precio de suscripción sobre el precio corriente
de mercado fluctúa entre 10 y 20%. Técnicamente, el valor de
mercado de un derecho es una función del precio corriente de
mercado de las acciones, del precio de suscripción y de la
cantidad de derechos necesarios para comprar una acción
adicional.
 Las acciones de la empresa industrial Pasco SAA
tiene un precio de $150 cada una. La empresa emite
derechos que permiten a los tenedores suscribir por
una acción adicional a un precio de suscripción de
$125 por acción por cada nueve derechos poseídos.
Calcule el valor teórico de:
a) Un derecho cuando las acciones se venden “con
derechos”.
b) Una acción cuando se vende “sin derechos”.
c) Un derecho cuando las acciones se venden “sin
derechos” y el precio real de mercado es de $143
por acción.
 𝑃0 −𝑆 $150 −$125 $25
a) 𝑅0 = 𝑁+1
= 9+1
= 10
= $2.50

𝑃0 𝑁 +𝑆 $150 9 +$125 $1,475

b) 𝑃𝑥 = 𝑁+1
= 9 +1
= 10
= $147.50

𝑃𝑥 − 𝑆 $143 −$125 $18

c) 𝑅𝑥 = = = = $2
𝑁 9 9
 Las acciones de la empresa Olimpicus S.A. tiene un
precio unitario de $130. La empresa emite derechos
que permiten a los tenedores suscribir por una
acción adicional a un precio de suscripción de $105
por acción por cada siete derechos poseídos. Calcule
el valor teórico de:
a) Un derecho cuando las acciones se venden “con
derechos”.
b) Una acción cuando se vende “sin derechos”.
c) Un derecho cuando las acciones se venden “sin
derechos” y el precio real de mercado es de $123
por acción.
 La empresa Medussa SAA posee acciones a un
precio de $200 cada una. La empresa emite derechos
que permiten a los tenedores suscribir por una
acción adicional a un precio de suscripción de $175
por acción por cada nueve derechos poseídos.
Calcule el valor teórico de:
a) Un derecho cuando las acciones se venden “con
derechos”.
b) Una acción cuando se vende “sin derechos”.
c) Un derecho cuando las acciones se venden “sin
derechos” y el precio real de mercado es de $193
por acción.
 UNIVERSIDAD DE SAN MARTÍN DE PORRES

FINANZAS DE EMPRESAS II

- APALANCAMIENTO OPERATIVO

- APALANCAMIENTO FINANCIERO

- APALANCAMIENTO TOTAL
* Apalancamiento Empresarial
* Apalancamiento Operativo
* Apalancamiento Financiero y Total

Concepto: Ventaja - Desventaja, obtenida al

financiar negocios con dinero prestado,
cuando la tasa neta de interés del préstamo es
menor ( < ) o mayor ( > ) que la tasa de
ganancias de la compañía.
- Es un indicador que muestra como evolu-
cionan las ganancias antes de impuestos e
intereses, ante cambios en las ventas.
APALANCAMIENTO OPERATIVO
 Es un indicador que muestra cómo evolucionan las
ganancias antes de impuestos y de intereses ante cambios
en las ventas.
 El apalancamiento, leverage o palanqueo operativo viene a
ser la capacidad de la empresa en el empleo de sus costos
fijos de operación para maximizar el efecto de las
fluctuaciones, cambios o variaciones, en los ingresos por
ventas sobre las utilidades antes de intereses e impuestos
(UAII), es decir la sensibilidad de las UAII a los aumentos o
disminuciones en el volumen de ventas.
 El palanqueo operativo se determina por la relación entre
los ingresos por ventas y sus UAII, constituyendo una
técnica para reducir el costo unitario de los artículos
fabricados y vendidos, incrementar las utilidades y
aumentar la disponibilidad de efectivo.
 El palanqueo operativo se relaciona con el análisis del
Punto de Equilibrio, ya que éste permite determinar el nivel
de ventas necesario para cubrir los costos de operación de
la empresa.

 El cálculo del grado de palanqueo operativo puede

efectuarse mediante cualquiera de las siguientes fórmulas:

A) P.O.= VARIACIÓN PORCENTUAL DE UAII ó D % UAII

VARIACIÓN PORCENTUAL DE VENTAS D % Vtas.

 Basta que el cociente sea mayor a la unidad para que haya

Palanqueo Operativo.
CASO PRÁCTICO

Unid. Vendidas situación actual 600,000 unid.

Disminuir 20% a 480,000
Disminución UAII de 120% UAII
Aumentar 20% à 720,000
Aumento UAII de 120% UAII
Precio = S/.100
Costo Fijo = 10'000,000
CV = 80iB
DETERMINACIÓN DEL PALANQUEO OPERATIVO

Conceptos Disminución Situación Aumento en

en Ventas Actual Ventas

Unidades Vendidas 480,000 un. 600,000 un. 720,000 un.

Ventas 48´000,000 60´000,000 72´000,000
Costos var. Operac. (38´400,000) (48´000,000) (57´600,000)
Margen Contribución 9´600,000 12´000,000 14´400,000
Costos Fijos Opera. (10´000,000) (10´000,000) (10´000,000)
UAII (Pérdida) -400,000 2´000,000 4´400,000

Varia. Porcent. UAII - 120% +120%

D% UAII
Varia. Porcent. Vtas. -20% +20%
D% Vtas.
 Palanqueo Operativo :
 P.O Disminución = -120% = 6
 20% Ventas -20%

 P.O Aumento = +120% = 6

 20% Ventas +20%
 Siempre será 6, mientras no cambie el punto de equilibrio.
 Qué pasa con las UAII si se aumenta en un 30% las ventas sobre la situación
actual:
30% x 6 = 180%

 B) UTILIZANDO VARIABLES:
 Q = Unidades
 P = Precio Vta. Unit.
 CV = Costo Variab. Unit.
 CF = Costos Fijos
P. O = Q (p - CV) .
Q (p - CV)-CF

P. O= 600,000 (100-80) =6
600,000 (100-80)-10'000,000
Ventas de Unidades
para obtener un = 4,800 + 2,800 = 950 unid.
Objetivo de Utilidades 20 - 12

Ventas en Soles para

obtener un Objetivo = 4,800 + 2,800 = 7600 = 19,000
de Utilidades (20 - 12) ÷ 20 0.40

Prueba:
* 950 U. @ S/. 20 c/u = S/. 19,000
* 950 U. @ S/. 12 c/u = 11,400
Margen de Contribución 7,600
Costos Fijos Totales 4,800
Utilidades S/. 2,800
FACULTAD DE CIENCIAS CONTABLES ECONÓMICAS Y
FINANCIERAS

FINANZAS DE EMPRESAS II

APALANCAMIENTO
OPERATIVO Y FINANCIERO
APALANCAMIENTO OPERATIVO Y
FINANCIERO
Definición de apalancamiento operativo, Financiero tipos y ejemplos.
 APALANCAMIENTO OPERATIVO

Se dice que una empresa tiene un alto grado de apalancamiento operativo cuando
Un alto porcentaje de los costos totales es fijo. En lo que corresponde a la
Empresa, un alto grado de apalancamiento operativo significa que un cambio en
Ventas relativamente pequeño, dará como resultado un gran cambio en ingreso de
Operación.
Es importante manifestar que el apalancamiento operacional juega un papel muy
Representativo en el desarrollo económico de una empresa comercial, por ello, el
Administrador debe permanentemente actuar en función de disminuir los costos
Fijos, lo cual redunda en beneficios económicos que al final del ejercicio, se ven
Reflejados en el estado de resultados.
 TIPOS DE APALANCAMIENTO
 El apalancamiento operativo se refiere a la relación entre ingresos por ventas
de la empresa y sus ganancias antes de intereses e impuestos.

 El apalancamiento financiero tiene que ver con la relación entre las ganancias
antes de intereses e impuestos de la empresa por acción común.

 El apalancamiento total se refiere a la relación entre los ingresos por ventas

de la empresa y sus EPS
EJEMPLOS DE APALANCAMIENTO
OPERATIVO
 Al invertir la empresa en activos fijos se generará una
carga fija por concepto de depreciación. Generalmente
estas inversiones se hacen con el fin de actualizar la
tecnología de la empresa y, como consecuencia de estas
inversiones, algunos costos variables, como por ejemplo
la mano de obra directa, sufren una disminución en la
estructura de costos de la empresa.
 El tecnificar los procesos productivos permite
incrementar la producción, reducir el desperdicio,
mejorar la calidad. Cuando los resultados son óptimos y
los objetivos fabriles y empresariales se logran, los costos
totales unitarios deben disminuir y, en consecuencia, la
política de precios de la compañía debe reestructurarse
con el fin de hacerla más competitiva. Todo este proceso
es al que se le conoce como apalancamiento operativo:
Invertir en activos fijos con el fin de incrementar ventas
y maximizar los resultados operativos de la firma.
 Algebraicamente el GAO puede
expresarse :
Gao = MC
UAII
 El margen de contribución (MC) es igual a la diferencia entre las ventas
totales y los costos variables totales.
 La utilidad operacional (UAII), es la diferencia entre el margen de
contribución y los costos fijos.
 Suponga que se tiene la siguiente información de pronósticos para el año
2008:
 Capacidad de producción 15.000 unidades
 Volumen de producción y ventas 10.000 unidades
 Precio de venta unidad $1.500
 Costo variable unitario $900
 Costo y gastos fijo de operación $4.050.000
 Capacidad de producción 15.000 unidades
Volumen de producción y ventas 10.000 unidades
Precio de venta unidad $1.500
Costo variable unitario $900
Costo y gastos fijo de operación $4.050.000

El estado de resultados sería el siguiente:

Ventas (10.000 X $1.500) $15.000.000

- Costo variable (10.000 X $900 ) $ 9.000.000

=Margen de contribución $ 6.000.000

-Costos y gastos fijos de operación $ 4.050.000

=Utilidad operacional UAII $ 1.950.000

Si utilizamos la formula 1 nos damos cuenta que el GAO para
esta proyección es de 3.077. ¿Qué significa este número? Muy
fácil: por cada punto de incremento en ventas (a partir de
10.000 unidades) la utilidad operacional se incrementará en
3.077 puntos.
 Apalancamiento Financiero
 Se denomina apalancamiento a la posibilidad de financiar
determinadas compras de activos sin la necesidad de contar con el
dinero de la operación en el momento presente.
 Es un indicador del nivel de endeudamiento de una organización en
relación con su activo o patrimonio. Consiste en utilización de la
deuda para aumentar la rentabilidad esperada del capital propio. Se
mide como la relación entre deuda a largo plazo más capital propio.
FACULTAD DE CIENCIAS CONTABLES ECONÓMICAS
Y FINANCIERAS

FINANZAS DE EMPRESAS II
 Fundamentos de la Valoración

 Es el proceso que relaciona el riesgo y

el rendimiento para determinar el
valor de un activo (Ejem. Acciones,
bonos, propiedades de inversión). Es
importante considerar flujo de
efectivos (ingresos), tiempo (n), una
medida de riesgo que determina el
rendimiento requerido.
 Valoración de Acciones
 Consiste en valorar las acciones y comparar el precio
resultante del análisis con el precio de mercado, buscando
encontrar acciones minusvaloradas, que constituirán,
según nuestro análisis, una buena oportunidad de
inversión.
 En el ámbito bursátil, el valor fundamental es el resultado
de actualizar la corriente de dividendos esperada de una
sociedad. Se trata del valor verdadero de una acción, si:

 Valor de cotización del título valor se encontrará por debajo del

fundamental = comprar el valor.

 Valor de cotización del título valor se encontrará por encima del

fundamental = vender el valor.
 Valor de una Acción
 Es el valor de la empresa dividido por el número
de acciones, se busca saber si el precio de
mercado de la acción refleja el valor y las
perspectivas de la empresa.
 El valor no debe confundirse con el precio, que es
la cantidad a la que el vendedor y comprador
están dispuestos a realizar en una operación de
compra y venta de una empresa, y que puede no
coincidir con el valor que ha determinado la
valoración.
 Acciones Comunes y Preferentes - Diferencias
 Las acciones comunes tienen derecho al
voto mientras que las Acciones Preferentes
no lo tienen. Como contraprestación, las
Acciones Preferentes cuentan con un
dividendo fijo que se les distribuye
periódicamente mientras que las acciones
comunes no tienen garantía de entrega de
dividendos y tampoco de monto a repartir.
Diferencias entre Acciones Comunes y Bonos
 Las acciones comunes representan propiedad
sobre los activos de la empresa mientras que los
bonos sólo son instrumentos financieros utilizados
como inversión para obtener los rendimientos
pactados en un tiempo determinado y finito.
 Cabe señalar que en el caso de las acciones
comunes el emisor cede parte proporcional de sus
derechos sobre el negocio, mientras que en los
Bonos el emisor cede parte de su deuda buscando
financiación
 Diferencias entre Acciones Comunes y
Bonos
 Los verdaderos propietarios de las empresas de
negocios son los accionistas comunes. A estos se les
conoce en ocasiones como propietarios residuales
porque reciben lo que queda, el residuo, después de
haber satisfecho todos los demás derechos de los
ingresos y activos de la empresa. Sólo tienen la
seguridad de algo: no pueden perder más de lo que
invirtieron en la empresa . Como consecuencia de esta
posición, por lo general incierta. De otro lado los bonos
pagan tasas de interés más altas que la deuda a corto
plazo, cuanto mayor es el vencimiento de un bono
menos es la exactitud para predecir las tasas de interés
futuras, por lo tanto mayor es el riesgo de los
tenedores de bonos de perder su oportunidad de
prestar dinero a una tasa alta, además cuanto mayor es
el plazo, mayor es la posibilidad de incumplimiento del
emisor.
Ejemplo: La empresa VITOR SAA. Tiene en la actualidad en
circulación = 100,000 acc/comunes.
Oferta de derecho = 10,000 accionistas/adicionales
Accionistas = 1 derecho por acción (10,000 ÷ 100,000)
Así que requerirán 10 derechos para comprar 1 acción común.
El tenedor de 1000 (1%) acciones comunes en circulación
recibirá 1,000 derechos, cada uno de los cuales permite la
compra de la decima parte de una acción común, obteniendo un
total de 100 nuevas acciones, si el accionista ejerce los
derechos, tendrá un total de 1100 acciones comunes o 1% del
número total de las acciones en circulación (110,000) así el
accionista mantiene la misma proporción de propiedad que tenía
antes de la oferta de derechos.
 Relación entre el precio de la acción y el
beneficio por acción
 Con frecuencia los inversionistas utilizan los términos
acciones de crecimiento y acciones de renta. Parece
que compran acciones de crecimiento principalmente
por las expectativas de ganancias de capital y que
están interesados en el crecimiento futuro de los
beneficios más que en los dividendos del próximo
año. Las empresas o inversionistas experimentan
comprar acciones cuando estas se encuentran
subvaloradas, es decir cuando su valor verdadero es
mayor que su precio de mercado y venden las
acciones cuando consideran que están sobrevaloradas
es decir cuando su precio de mercado es mayor que
su valor verdadero. Por lo tanto los precios de
mercado difieren de sus valores verdaderos. Por ello
es importante la evaluación del riesgo y rendimiento
de un activo para determinar su valor.
 En las bolsas de valores se presenta, precio de
equilibrio, es decir el valor de mercado, para cada
título, este precio refleja las acciones conjuntas que
los compradores y vendedores con base a la
información disponible.

 Eficiencia del mercado.- Los términos «rendimiento

esperado» y «rendimiento requerido» se usan
indistintamente porque deben ser iguales en un
mercado eficiente.
 Valoración de Acciones
 El valor de una acción común es igual al valor
presente de todos los flujos de efectivo futuros
(dividendos) que se espera que ésta proporcione
durante un tiempo infinito.
 Crecimiento Cero
 Es el más sencillo para la valoración de
dividendos y asume una corriente constante
de dividendos no creciente donde:
Po = valor de acciones comunes.
Dt = Dividendo por acción esperado al final del
año t.
Ks = Rendimiento requerido de acciones
comunes (tasa)

La empresa Denhan & Cia. Espera un

dividendo establecido de textiles que
permanezca constante a $3 por acción
indefinidamente. Si el rendimiento requerido
de sus acciones es del 15%, el valor de las
acciones es de $20 ($3 ÷ 0.15) por acción.
 Valoración de Acciones Preferentes
 Como las acciones preferentes proporcionan a
sus tenedores un dividendo anual fijo durante su
supuesta vida infinita. Ejemplo: una acción
preferente que paga un dividendo anual
establecido de $5 tiene un rendimiento requerido
del 13% tendría un valor de $38.46 (5 ÷ 0.13)
por acción.
 Crecimiento Constante
 Mediante este modelo de valoración de acciones
se asume que los dividendos crecerán a una tasa
constante, pero a una tasa menor que el retorno
requerido (suposición de que la tasa de
crecimiento constante, g, es menor que el
rendimiento requerido, Ks.

Po = D1 .
Ks – g

El modelo crecimiento constante se denomina

comúnmente, modelo de Orden.
Ejem: La compañía VITOR empresa de cosméticos pagó dividendos por
acción del 2003 al 2006. Calcular su dividendo al 2007.

Año Dividendo por acción

2006 $ 1.40
2005 1.29
2004 1.20
2003 1.12

La tasa histórica de crecimiento anual compuesta de los dividendos de

VITOR es igual al 7%, la empresa calcula que su dividendo en 2007 (Dt)
será igual a $1.50. Se asume que el rendimiento requerido, (Ks) es del 15%
encontrar el valor por acción.

Po = ¿? Po = Dt .
Dt = $1.50 Ks – g
Ks = 15%
g = 7% Po = 1.50 = 1.50 = $18.75 por acción
0.15 – 0.07 0.08
Ejercicio .

Valor de un bono de $5000 que paga un interés trimestral a una tasa de

interés de cupón de 10% y que tiene 10 años al vencimiento si el rendimiento
requerido de bono de riesgo similar es actualmente a una tasa del 12%
trimestral.

10 12
Po = 5000 + 5000 4
− 5000 4

12−10
1 − 1+ 4
Po = 5000 + 125 − 150 1 + 12 = 5000 + 25 (−8.53)
4

= 4,786.75
FACULTAD DE CIENCIAS CONTABLES ECONÓMICAS
Y FINANCIERAS

FINANZAS DE EMPRESAS II
 Ejercicios

Valoración de acciones comunes: crecimiento cero. Scotie S.A. es una

empresa madura de la industria de componentes de herramientas mecánicas.
El dividendo más reciente de las acciones comunes de la empresa fue de 2.40
dólares por acción. Debido tanto a su madurez como a sus ventas y ganancias
estables, la administración de la empresa cree que los dividendos
permanecerán en el nivel actual durante el futuro previsible.
a. Si el rendimiento requerido es del 12 por ciento, ¿cuál será el valor de las
acciones comunes de Scotie S.A.?
b. Si el riesgo de la empresa percibido por los participantes del mercado se
incrementara repentinamente ocasionando que el rendimiento requerido
aumentará al 20%, ¿cuál será el valor de las acciones comunes?
c. De acuerdo con los resultados que obtuvo en los incisos a y b ¿qué impacto
produce el riesgo en el valor? Explique.
Valoración de acciones comunes: crecimiento constante. Utilice el
modelo de crecimiento constante (Modelo de Gordon) para calcular el valor de
cada empresa presentada en la tabla siguiente:

Empresa Dividendo Tasa de Rendimiento

esperado el año crecimiento de requerido
próximo dividendos
A $1.20 8% 13%
B 4.00 5 15
C 0.65 10 14
D 6.00 8 9
E 2.25 8 20
Valoración de acciones comunes: crecimiento constante. La empresa
Nice-Phone S.A. pagó los dividendos presentados en la tabla siguiente
durante los últimos 6 años.

Año Dividendo Se espera que el dividendo por acción de la

por acción empresa sea de 3.02 dólares el próximo año.
a. Si usted puede ganar el 13% de las inversiones
2006 $2.87 de riesgo similar, ¿cuánto es lo máximo que
2005 2.76 estaría dispuesto a pagar por acción?
2004 2.60 b. Si usted puede ganar sólo el 10% de
2003 2.46 inversiones de riesgo similar, ¿cuánto es lo
2002 2.37 máximo que estaría dispuesto a pagar por
2001 2.25 acción?
c. Compare los resultados que obtuvo en los
incisos a y b y analice el impacto del riesgo
cambiante en el valor de las acciones.