EJEMPLO 1 (ESTADOS FINANCIEROS PROFORMA Y FLUJOS DE EFECTIVO DEL PROYECTO): Suponga que se pie

de $4 por unidad. El costo de elaboración del señuelo es de casi $2.50 por lata, y un nuevo producto como éste po
disminuye con rapidez). Se requiere un rendimiento de 20% sobre los productos nuevos. Los costos fijos para el proye
$12 000 al año. Además, se necesitará invertir un total de $90 000 en equipo de fabricación. Para simplificar, se supo
proyecto. Asimismo, el costo de retirar el equipo será casi igual a su valor real en tres años, por lo que en esencia tam
inversión inicial de $20 000 en capital de trabajo neto y la tasa de impuestos es de 34%. En términos literales, costo fijo
confundir con una especie de cargo contable del periodo. También se supondrá que durante el primer año se puede acepta

Periodos 0 1 2 3
Precio de venta (dólares/unidad) 4.00 4.00 4.00
Unidades vendidas (unidades) 50,000 50,000 50,000
Costos variables (dólares/unidad) 2.50 2.50 2.50
Tasa de impuestos 34% 34% 34%
Costos fijos anuales 12,000 12,000 12,000
Activos fijos 90,000
Años depreciación 3
Capital de trabajo neto 20,000
Tasa de rendimiento requerido 20.0%

Tabla 10.1: Estado de resultados proyectado.

Ventas (P × Q) 200,000 200,000 200,000
Costos variables (CVu × Q) 125,000 125,000 125,000
Margen 75,000 75,000 75,000
Costos fijos 12,000 12,000 12,000
Depreciación 30,000 30,000 30,000
UAII 33,000 33,000 33,000
Impuestos 11,220 11,220 11,220
Utilidad neta 21,780 21,780 21,780

Tabla 10.2: Requerimientos de capital proyectados.

Capital de trabajo neto 20,000 20,000 20,000 20,000
Activos fijos 90,000 90,000 60,000 30,000
Depreciación 30,000 30,000 30,000
Activos fijos netos 90,000 60,000 30,000 0
Total Activos 110,000 80,000 50,000 20,000

Tabla 10.4: Flujo de efectivo operativo proyectado.

UAII 33,000 33,000 33,000
Depreciación 30,000 30,000 30,000
Impuestos 11,220 11,220 11,220
Flujo de efectivo operativo 51,780 51,780 51,780

Tabla 10.4: Flujo de efectivo operativo proyectado (Enfoque ascendente)

UAII 33,000 33,000 33,000
Impuestos 11,220 11,220 11,220
Utilidad neta 21,780 21,780 21,780
Depreciación 30,000 30,000 30,000
Flujo de efectivo operativo 51,780 51,780 51,780

Tabla 10.4: Flujo de efectivo operativo proyectado (Enfoque descendente)

Ventas 200,000 200,000 200,000
Costo total 137,000 137,000 137,000
Impuestos 11,220 11,220 11,220
Flujo de efectivo operativo 51,780 51,780 51,780
Tabla 10.4: Flujo de efectivo operativo proyectado (Enfoque de la protección fiscal por depreciación)
Ventas 200,000 200,000 200,000
Costo total 137,000 137,000 137,000
Valor después de impuestos de ventas menos costos 41,580 41,580 41,580
Protección fiscal por depreciación 10,200 10,200 10,200
Flujo de efectivo operativo 51,780 51,780 51,780

Tabla 10.5: Flujo de efectivo del proyecto

Flujo de efectivo operativo 51,780 51,780 51,780
Cambios en el capital de trabajo neto -20,000 0 0 20,000
Gastos de capital -90,000 0 0 0
Flujo de efectivo del proyecto -110,000 51,780 51,780 71,780
Valor presente -110,000 43,150 35,958 41,539
Flujo de efectivo del proyecto acumulado -110,000 -58,220 -6,440 65,340
Periodo de recuperación 2.1

Evaluación Financiera
Valor presente neto 10,648
Tasa interna de retorno (TIR)
Periodo de recuperación
Utilidad promedio
Inversión total promedio
Rendimiento contable promedio (RCP)
EFECTIVO DEL PROYECTO): Suponga que se piensa vender 50.000 latas al año de una sustancia para atraer tiburones a un precio
2.50 por lata, y un nuevo producto como éste por lo general tiene una vida de sólo tres años (quizá porque la base de clientes
s productos nuevos. Los costos fijos para el proyecto, incluidos aspectos como la renta de las instalaciones de producción, serán de
n equipo de fabricación. Para simplificar, se supondrá que estos $90 000 se depreciarán 100% durante los tres años de vida del
valor real en tres años, por lo que en esencia también no vale nada según el valor de mercado. Por último, el proyecto requerirá una
uestos es de 34%. En términos literales, costo fijo significa una salida de efectivo que ocurrirá a pesar del nivel de ventas. No se debe
upondrá que durante el primer año se puede aceptar la depreciación de todo un año.

En la tabla 10.1 se organizan estas proyecciones iniciales preparando primero el estado de

resultados pro forma. Observe que no se han deducido los gastos por intereses. También el interés
pagado es un gasto financiero, no un componente del flujo de efectivo operativo.
 
En la tabla 10.2, se prepara los balances generales abreviados que muestren los requisitos de
capital para el proyecto. Aquí se tiene un capital de trabajo neto de $20 000 anuales. Los
activos fijos son de $90 000 al principio de la vida del proyecto (año 0) y cada año se deprecian
$30 000 hasta llegar a cero. Observe que la inversión total que aquí se presenta para años a futuro
es el valor total en libros, o contable, pero no el valor de mercado.

=+D15*$D$16
En la tabla 10.4, el flujo de efectivo operativo planeado para el proyecto de la sustancia para atraer
=+$D$16*D17 tiburones es de $51 780.
=+D26-D27
=+D19 Capital de trabajo neto del proyecto y gastos de capital: Con base en nuestros balances
=+$C$20/$C$21 generales, se sabe que la empresa debe gastar $90 000 al principio para activos fijos e invertir
=+D28-D29-D30 $20.000 más en capital de trabajo neto. El flujo de salida inmediato es, por lo tanto, de $110 000. Al
=+D31*D18 final de la vida del proyecto, los activos fijos no tendrán valor, pero la empresa recuperará los
=+D31-D32 $20.000 que estaban inmovilizados en el capital de trabajo. Lo anterior conducirá a un flujo de
entrada de $20.000 en el último año.
 
=+$C$22
En un nivel por completo mecánico, observe que cuando se tiene una inversión en el capital de
=+C20
=+$C$20/$C$21
trabajo neto se debe recuperar esa misma inversión; es decir, en algún momento debe aparecer el
mismo número
#N/A en el futuro con un signo opuesto.
=+C39+C36

=+D31
=+D30
=+D32
Flujo de efectivo total proyectado y valor: Ahora que se cuenta con las proyecciones del flujo de
=+D43+D44-D45
efectivo se debe aplicar los criterios de evaluación. Primero, el VAN al rendimiento requerido de
20% es: VPN = −$110 000 + 51 780/1.21 + 51 780/1.22 + 71 780/1.23 = $10 648. Por lo tanto, el
proyecto genera más de 10 000 dólares en valor y debe aceptarse. Asimismo, el rendimiento
=+D31 sobre esta inversión supera el 20% (porque el valor presente neto es positivo a 20%). La tasa
=+D32 interna de retorno (rendimiento de esta inversión) es de 25.8%. El periodo de recuperación de los
=+D49-D50 flujos de efectivo en este proyecto es de un poco más de dos años (verifique que es de 2.1 años).
=+D30
=+D51+D52 El rendimiento contable promedio (RCP) es la utilidad neta promedio dividida entre el valor
promedio en libros. La utilidad neta de cada año es de $21.780. El promedio (en miles) de los
cuatro valores en libros (de la tabla 10.2) para la inversión total es (110 + 80 + 50 + 20)/4 = $65.
=+D26
Por lo tanto, el rendimiento contable promedio es de 21 780/65 000 = 33.51%.
=+(D27+D29)
=+D32
=+D56-D57-D58
 cuatro valores en libros (de la tabla 10.2) para la inversión total es (110 + 80 + 50 + 20)/4 = $65.
Por lo tanto, el rendimiento contable promedio es de 21 780/65 000 = 33.51%.

Nota: El hecho de que la RCP sea mayor muestra porque no es posible interpretar la RCP de
=+D26
=+D57
manera significativa como el rendimiento sobre un proyecto. En realidad, es probable que la
=+(D62-D63)*(1-D18)
empresa recupere menos de 100% de esta cantidad debido a las cuentas incobrables, la pérdida
=+D38*D18 en el inventario, etc. Si se desea hacerlo, se podría suponer que sólo se recuperó 90% y continuar
=+D64+D65 desde ese punto. Aquí se ha incurrido en una pequeña discrepancia. Cuando se calcula el valor
presente neto y la tasa interna de retorno, se considera que todos los flujos de efectivo ocurrieron
al final de año. Cuando se calcula el periodo de recuperación se supone que los flujos de efectivo
=+D66 ocurrieron de manera uniforme durante el año. Observe que el valor total en libros promedio no es
=-($C$36-$C$36) el total inicial de $110.000 dividido entre 2. El motivo es que los $20.000 del capital de trabajo no
=-($C$20-$C$20) se “deprecian”.
=+D69+D70+D71
=D72/(1+$C$23)^D14
=D72+C74
=IF(AND(F74>0,E74<0),E14+ABS(E74)/F72,"")

=SUM(C73:F73)
#N/A
#N/A
#N/A
#N/A
#N/A
aer tiburones a un precio
rque la base de clientes
de producción, serán de
os tres años de vida del
el proyecto requerirá una
el de ventas. No se debe

o primero el estado de
reses. También el interés
rativo.

uestren los requisitos de

$20 000 anuales. Los
y cada año se deprecian
esenta para años a futuro

e la sustancia para atraer

e en nuestros balances
ra activos fijos e invertir
lo tanto, de $110 000. Al
empresa recuperará los
conducirá a un flujo de

nversión en el capital de
omento debe aparecer el

proyecciones del flujo de

endimiento requerido de
$10 648. Por lo tanto, el
simismo, el rendimiento
positivo a 20%). La tasa
o de recuperación de los
ue que es de 2.1 años).

o dividida entre el valor

omedio (en miles) de los
+ 80 + 50 + 20)/4 = $65.
1%.
+ 80 + 50 + 20)/4 = $65.
1%.

le interpretar la RCP de
dad, es probable que la
s incobrables, la pérdida
ecuperó 90% y continuar
uando se calcula el valor
os de efectivo ocurrieron
que los flujos de efectivo
en libros promedio no es
del capital de trabajo no
 Una mirada más detallada al capital de trabajo neto

EJEMPLO 2: Suponga que durante un año particular de un proyecto se tiene el estado de resultados simplificado. La depre
los impuestos son cero. No se compraron activos fijos durante el año. Asimismo, se supone que los únicos componentes d
de trabajo neto son las cuentas por cobrar y por pagar.

0 1 Δ Determinación del flujo de efectivo total del año: El flujo de efectivo op

Ventas igual a las UAII porque no hay impuestos o depreciación y, por lo tanto,
Costos $190. También observe que el capital de trabajo neto disminuyó $25.
Utilidad neta significa que se liberaron $25 durante el año. No hubo gasto de capital,
flujo de efectivo total del año es:
Cuentas por cobrar  
Cuentas por pagar Flujo de efectivo total = flujo de efectivo operativo − cambio en capital
Capital de trabajo neto neto − gastos de capital.
Flujo de efectivo total = $190 − (− $25) − $0 = $215 
Flujo de efectivo operativo
Cambio en capital de trabajo neto Determinación de entradas y salidas de efectivo: El flujo de efectiv
Gastos de capital
$215 tiene que ser la “entrada de dinero” menos la “salida de dinero” d
consecuencia, cabría preguntarse: ¿cuáles fueron los ingresos en efectivo
Flujo de efectivo total
y ¿cuáles fueron los costos en efectivo?
Entradas de efectivo
Flujo de efectivo = flujo de entrada de efectivo − flujo de salida de efectivo
Ventas
Flujo de efectivo = (500 − 30) − (310 − 55)
Cuentas por cobrar
Flujo de efectivo = (500 − 310) − (30 − 55)
Flujo de entrada de efectivo
 
Flujo de efectivo = flujo de efectivo operativo − cambio en capital de trabaj
Salidas de efectivo
Flujo de efectivo = 190 − (− 25)
Costos
Flujo de efectivo = 215 dólares
Cuentas por pagar
Flujo de salida de efectivo
Flujo de efectivo total

Para determinar los ingresos de efectivo se tiene que ver con más detenimiento el capital de trabajo neto. Durante e
tuvieron ventas por $500. No obstante, las cuentas por cobrar se incrementaron $30 durante el mismo periodo. ¿Qué
esto? El incremento de $30 indica que las ventas superaron a los cobros por $30. En otras palabras, todavía no se
efectivo de $30 de los $500 en ventas. Como resultado, nuestro flujo de entrada de efectivo es $500 − $30 = $470. En g
ingreso de efectivo es ventas menos el incremento en cuentas por cobrar.
 
Los flujos de salida de efectivo se pueden determinar de manera similar. En el estado de resultados se presentan c
$310, pero las cuentas por pagar aumentaron 55 dólares durante el año. Esto significa que todavía no se han pagado $
$310, por lo que los costos en efectivo para el periodo sólo son $310 − $55 = $255. Es decir, en este caso, los costos en
son iguales a los costos menos el incremento en las cuentas por pagar. Al reunir esta información se calcula que los
entrada de efectivo menos los flujos de salida de efectivo son $470 − $255 = $215, justo lo que se tenía antes.

En términos generales, se ilustra que la inclusión de los cambios en el capital de trabajo neto de nuestros cálculos tiene
de ajustar la discrepancia entre las ventas y los costos contables, y entre las recepciones de efectivo y los pagos r
hubiera otras cuentas, podría ser necesario hacer algunos ajustes. Por ejemplo, un incremento neto en el inventario serí
de salida de efectivo.
e resultados simplificado. La depreciación y
one que los únicos componentes del capital

o total del año: El flujo de efectivo operativo es

uestos o depreciación y, por lo tanto, es igual a
pital de trabajo neto disminuyó $25. Esto sólo
nte el año. No hubo gasto de capital, así que el

ectivo operativo − cambio en capital de trabajo

25) − $0 = $215 

idas de efectivo: El flujo de efectivo total de

dinero” menos la “salida de dinero” del año. En
¿cuáles fueron los ingresos en efectivo del año?
ivo?

de efectivo − flujo de salida de efectivo.

0 − 55)
0 − 55)

operativo − cambio en capital de trabajo neto.

capital de trabajo neto. Durante el año se

0 durante el mismo periodo. ¿Qué significa
En otras palabras, todavía no se recibe el
ectivo es $500 − $30 = $470. En general, el

tado de resultados se presentan costos de

a que todavía no se han pagado $55 de los
s decir, en este caso, los costos en efectivo
ta información se calcula que los flujos de
to lo que se tenía antes.

ajo neto de nuestros cálculos tiene el efecto

pciones de efectivo y los pagos reales. Si
cremento neto en el inventario sería un flujo
 Una mirada más detallada al capital de trabajo neto

EJEMPLO 3. Cobranza de efectivo y costos: Combat Wombat Telestat Co. (CWT), informa sobre ventas de $998 y
costos de $734 para el año que acabó. Usted recopiló la información de los balances inicial y final. Con base en estas
cifras, ¿cuáles son las entradas de flujo de efectivo? ¿Y las salidas de flujo de efectivo? ¿Qué ocurrió con cada
cuenta? ¿Cuál es el flujo de efectivo neto?

Periodo 0 1 Δ De acuerdo con la información, se observa que:

Ventas
Costos
Las ventas fueron de $998, pero las cuentas por cobrar aumentaron
Utilidad neta
$10. De ahí que los cobros de efectivo fueran $10 menos que las
Cuentas por cobrar
ventas, es decir, $988.
Inventario
Cuentas por pagar Los costos fueron de $734, pero los inventarios cayeron $20. Esto
Capital de trabajo neto significa que no se reemplazó el equivalente a $20 de inventario, así
que los costos están en realidad sobrestimados en esta cantidad.
Flujo de efectivo operativo
Cambio en capital de trabajo neto Las cuentas por pagar también disminuyeron $30. Esto significa que,
Gastos de capital sobre una base de valor neto, en realidad se pagó a los proveedores
Flujo de efectivo total $30 más de lo que se recibió de ellos, lo que da como resultado una
subestimación de costos de $30.
Entradas de efectivo
Ventas
Cuentas por cobrar
Al ajustar estos eventos, se calcula que los costos de efectivo son
Flujo de entrada de efectivo 734 − 20 + 30 = $744.

Salidas de efectivo El flujo de efectivo neto es 988 − 744 = $244.

Costos
Inventarios
Cuentas por pagar
Flujo de salida de efectivo
Flujo de efectivo total

Para finalizar, se observa que el capital de trabajo neto aumentó $20. Es posible verificar la respuesta observando
que las ventas contables originales menos los costos de 998 − 734 ascienden a $264. Además, CWT gastó $20 en
capital de trabajo neto, por lo que el resultado neto es un flujo de efectivo de 264 − 20 = $244, como se calculó.
 sobre ventas de $998 y
final. Con base en estas
¿Qué ocurrió con cada

ue:

s por cobrar aumentaron

ran $10 menos que las

arios cayeron $20. Esto

a $20 de inventario, así
os en esta cantidad.

n $30. Esto significa que,

pagó a los proveedores
e da como resultado una

s costos de efectivo son

a respuesta observando
más, CWT gastó $20 en
, como se calculó.
 Depreciación modificada ACRS (MACRS, por las siglas de modified ACRS depreciation)

EJEMPLO 4: Considérese un automóvil que cuesta $12000. En general, los automóviles se clasifican como propiedad
cinco años. Si se estudia la tabla se advierte que la cifra pertinente para el primer año de un activo a cinco años es de 20%
Por lo tanto, la depreciación del primer año es $12 000 × .20 = $2 400. El porcentaje pertinente del segundo año es de 32%
de modo que la depreciación para el segundo año es $12 000 × .32 = $3 840, y así sucesivamente. Podría parecer extrañ
que una propiedad de cinco años se deprecie en seis. El motivo contable fiscal es que se supone que se tiene el activo só
seis meses durante el primer año y, en consecuencia, seis meses en el año anterior. El resultado es que hay cinco periodo
de 12 meses, pero se tiene algo de depreciación en cada uno de los seis años fiscales. Los cálculos se resumen de
siguiente manera:

Costo
Automovil 12,000

Valor inicial Valor final en Nota: la suma de los

Año % MACRS Depreciación
en libros libros porcentajes de MACRS
1
es de 100%. Como
2 resultado, se suprime el
3 100% del costo del
4 activo o, en este caso,
5 $12 000.
6
Total

Valor en libros versus valor de mercado: En el caso del automóvil de $12 000, el valor en libros después del prime
año es de 12 000 dólares menos la depreciación del primer año de $2 400, es decir, $9 600. La tabla 10.8 presenta e
resumen de los demás valores en libros. Luego de seis años, el valor del automóvil en libros es cero.
 
Suponga que a los cinco años se quiere vender el vehículo. Según los promedios históricos, el automóvil valdría más o
menos 25% del precio de compra, o .25 × $12 000 = $3 000.

Si en realidad se vendiera a este precio, entonces se tendrían que pagar tributaciones a la tasa de impuestos pa
ingresos ordinarios sobre la diferencia entre el precio de venta de $3 000 y el valor en libros de $691.20. Para un
corporación en la escala de 34%, el impuesto a pagar sería .34 × $2 308.80 = $784.99. El motivo por el que en este cas
se deban pagar impuestos es que la diferencia entre el valor de mercado y el valor en libros es el “excedente” d
depreciación, que debe “recuperarse” con la venta del activo. Esto significa que al final se deprecia de más el activo e
3,000 − 691.20 = $2 308.80. Como se descontaron $2308.80 de más en la depreciación, se pagan $784.99 menos en lo
impuestos y nada más se tiene que cubrir la diferencia.
 
Por último, si el valor en libros excede al valor de mercado, entonces, para efectos fiscales, la diferencia se maneja com
una pérdida. Por ejemplo, si el automóvil se vende a los dos años en $4 000, entonces el valor en libros supera al valor d
mercado por $1 760. En este caso, hay un ahorro fiscal de .34 × $1 760 = $598.40. Las reglas son diferentes y má
complicadas para bienes raíces. En este caso, la única diferencia sería sobre todo entre el valor real en libros y el valor e
libros que hubiera existido de retomarse la depreciación lineal usada. Cualquier cifra superior al valor lineal en libros s
considera ganancia de capital.
ciation) Clase Ejemplos
3 años Equipo usado en investigación
óviles se clasifican como propiedad a 5 años Automóviles, computadoras
o de un activo a cinco años es de 20%. 7 años La mayoría del equipo industrial

pertinente del segundo año es de 32%,

sucesivamente. Podría parecer extraño
e se supone que se tiene el activo sólo
El resultado es que hay cinco periodos
cales. Los cálculos se resumen de la

el valor en libros después del primer

ecir, $9 600. La tabla 10.8 presenta el
en libros es cero.

históricos, el automóvil valdría más o

taciones a la tasa de impuestos para

valor en libros de $691.20. Para una
4.99. El motivo por el que en este caso
valor en libros es el “excedente” de
l final se deprecia de más el activo en
ación, se pagan $784.99 menos en los

fiscales, la diferencia se maneja como

ces el valor en libros supera al valor de
8.40. Las reglas son diferentes y más
entre el valor real en libros y el valor en
ifra superior al valor lineal en libros se
 Depreciación modificada ACRS (MACRS, modified ACRS depreciation)

EJEMPLO 5: Staple Supply Co. acaba de comprar un nuevo sistema de información computarizada con un costo d
instalación de $160.000. La computadora se maneja como una propiedad de cinco años. ¿Cuáles son las reservas d
depreciación anuales? Con base en la experiencia histórica, se piensa que el sistema valdrá sólo $10 000 cuando Staple s
deshaga de ella en cuatro años. ¿Cuáles son las consecuencias fiscales de la venta? ¿Cuál es el flujo de efectivo tot
después de impuestos por la venta? Las reservas anuales por depreciación se calculan al multiplicar $160 000 por lo
porcentajes para los cinco años (tabla 10.7):

Costo
Sist inf comp 160,000

Año 1 2 3 4 5 6 Total
% MACRS
Depreciación

Valor inicial en libros

Valor final en libros

Observe que también se ha calculado el valor en libros del sistema al final de cada año. El valor en libros al final del año
es de $27 648. Si en ese momento Staple vende el sistema en 10 000 dólares, tendrá una pérdida de $17 648 (
diferencia) para efectos fiscales. Está claro que esta pérdida es similar a una depreciación porque no hay un gasto e
efectivo.

Por lo tanto, ocurre dos cosas: [1] Staple recibe del comprador $10 000; [2] ahorra .34 × 17 648 = $6 000 en impuesto
Así que el flujo de efectivo total después de impuestos de la venta es una entrada de flujo de efectivo de $16 000.
ación computarizada con un costo de Clase Ejemplos
o años. ¿Cuáles son las reservas de 3 años Equipo usado en investigación
5 años Automóviles, computadoras
a valdrá sólo $10 000 cuando Staple se
7 años La mayoría del equipo industrial
nta? ¿Cuál es el flujo de efectivo total
alculan al multiplicar $160 000 por los

año. El valor en libros al final del año 4

s, tendrá una pérdida de $17 648 (la
preciación porque no hay un gasto en

a .34 × 17 648 = $6 000 en impuestos.

e flujo de efectivo de $16 000.
Precio unitario EJEMPLO 6: Majestic Mulch and Compost Compa
Precio unitario (↑ competencia) acolchado destinadas al creciente número de persona
Costo variable unitario precio de venta inicial de $120 por unidad. Sin embarg
Costos fijos El costo variable unitario es de $60 y el total de co
Tasa de impuestos $20.000. En adelante, el capital de trabajo neto tota
KTN inicial comprar el equipo necesario para iniciar la producc
% del KTN sobre las ventas califica como una propiedad MACRS de siete años. En
Activos fijos 000. El gravamen pertinente es de 34% y el rendimie
Tasa de rescate del equipo
base en sondeos entre compradores de tiendas de jard
Valor de rescate del eq. con impuestos
Tasa de descuento

Tabla 10.9: Ingresos proyectados.

Año 0 1 2 3 4 5
Precio unitario
Ventas unitarias
Ingresos

Tabla 10.10: Depreciación anual.

MACRS 0 1 2 3 4 5
% MACRS
Depreciación
Valor final en libros

Tabla 10.11: Estados de resultados proyectados.

Año
Precio unitario
Ventas unitarias
Ingresos
Costos variables
Costos fijos
Depreciación
UAII
Impuestos
Utilidad neta

Tabla 10.12: Cambios en el capital de trabajo neto.

Capital de trabajo neto (KTN)
Flujo de efectivo del KTN

Tabla 10.4: Flujo de efectivo operativo proyectado (Enfoque ascendente)

UAII
Impuestos
Utilidad neta
Depreciación
Flujo de efectivo operativo

Tabla 10.4: Flujo de efectivo operativo proyectado (Enfoque descendente)

Ventas
Costo total
Impuestos
Flujo de efectivo operativo

Tabla 10.4: Flujo de efectivo operativo proyectado (Enfoque de la protección fiscal por depreciación)
Ventas
Costo total
Valor después de impuestos de ventas menos costos
Protección fiscal por depreciación
Flujo de efectivo operativo

Tabla 10.13 Flujos de efectivo proyectados.

I. Flujo de efectivo operativo
UAII
Depreciación
Impuestos
Flujo de efectivo operativo
II. Capital de trabajo neto (KTN)
Capital de trabajo neto inicial
Cambio en el KTN
Recuperación de KTN
Cambio total en KTN
III. Gastos de capital
Desembolso inicial
Valor de rescate después de impuestos
Gastos de capital

Tabla 10.14 Flujos de efectivo total proyectados.

Flujo de efectivo operativo
Cambio en capital de trabajo neto
Gastos de capital
Flujo de efectivo total del proyecto
Flujo de efectivo acumulado
Flujo de efectivo descontado
Periodo de recuperación

Tabla 10.15 Evaluación Financiera

Valor presente neto
Tasa interna de retorno
Periodo de recuperación
 Mulch and Compost Company (MMCC): MMCC estudia la posibilidad de una nueva línea de herramientas eléctricas para
al creciente número de personas que elaboran composta en el hogar. La nueva herramienta eléctrica para acolchado tendrá un
e $120 por unidad. Sin embargo, cuando la competencia le dé alcance en tres años, MMCC anticipa que el precio bajará a $110.
ario es de $60 y el total de costos fijos es de $25.000 por año. El proyecto requerirá un capital de trabajo neto inicial de
el capital de trabajo neto total al final de cada año será de 15% de las ventas del mismo año. Además, el proyecto necesita
esario para iniciar la producción que costará cerca de $800 000. Esta inversión es sobre todo en equipo industrial, lo que la
edad MACRS de siete años. En realidad, el equipo valdrá alrededor de 20% de su costo en ocho años, 0.20 × $800 000 = $160
nente es de 34% y el rendimiento requerido es de 15%. Según esta información, ¿debe MMCC continuar con el proyecto? Con
compradores de tiendas de jardinería grandes, MMCC proyecta las ventas unitarias.

6 7 8 Flujos de efectivo operativos: Primero, se calcula las ventas proyectadas. Para el primer año
unidades, a $120 por pieza o un total de $360 000. Las cifras restantes se presentan en la tabla 10.9
 
Después, en la tabla se calcula la depreciación sobre la inversión de $800 000. Esta información s
estados de resultados pro forma, como se muestra en la tabla 10.11. A partir de ese punto, el cá
efectivo operativos es simple. Los resultados se presentan en la primera parte de la tabla 10.13.
6 7 8  
Cambio en el capital de trabajo neto: Ahora se supone que las necesidades de capital de t
conforme varían las ventas. En general, MMCC sumará o recuperará en forma anual una parte del c
de su proyecto. Si se recuerda que el capital de trabajo neto empieza en $20 000 y después au
ventas, es posible calcular la cantidad anual del capital de trabajo neto, como se ilustra en la tabla 10
 
Como se observa, el capital de trabajo neto crece de $20 000 a .15 × $360 000 = $54 000 durante
tanto, el incremento anual del capital de trabajo neto es $54 000 − $20 000 = $34 000. Las cifras
igual. No olvide que un incremento en el capital de trabajo neto es una salida de flujo de efectivo, as
utiliza un signo negativo para indicar una inversión adicional en el capital de trabajo neto. Un signo
capital de trabajo neto que recupera la empresa. Por ejemplo, en el año 6 la empresa recupera $
trabajo neto. Durante la vida del proyecto, el capital de trabajo neto llega a un valor máximo de $1
ese punto, disminuye conforme bajan las ventas.
 
En la segunda parte de la tabla 10.13 se presenta el resultado de los cambios en el capital de traba
al final de la vida del proyecto, la empresa todavía tiene que recuperar $49 500 en capital de trabajo
el último año, el proyecto tiene un ingreso de $16 500 en capital de trabajo neto durante el año y des
al final del año para un total de $66 000.

Gastos de capital: Ahora se toma en cuenta el capital a largo plazo invertido en el proyecto. E
invierte $800 000 en el año 0 y valdrá $160 000 al final del proyecto. En ese momento, su valor en
excedente de $160 000 de valor de mercado sobre el valor en libros es gravable, por lo que el valo
impuestos será 160 000 dólares × 1 (1 − .34) = $105 600. En la tercera parte de la tabla 10.13 se mu

Flujo de efectivo total y valor: Ahora, se reúne todas las piezas del flujo de efectivo en la tabl
calcula los flujos de efectivo totales del proyecto, los flujos de efectivo acumulados y los descontad
calcula el valor presente neto, la tasa interna de retorno y el periodo de recuperación.
 
Si se suman los flujos descontados y la inversión inicial, el valor presente neto (a 15%) es de $
positiva, así que, con base en estas proyecciones preliminares, el proyecto de la herramienta eléctri
aceptable. La tasa interna de retorno (TIR), o flujo de efectivo descontado, es mayor a 15% porque
resultado es 17.24%, lo cual indica una vez más que el proyecto es aceptable.

De acuerdo con los flujos de efectivo acumulados, la inversión del proyecto casi se recupera des
porque la tabla indica que en ese momento el flujo de efectivo acumulado está muy próximo a cero
año fraccionario es $17 322 / $214 040 = .08, de modo que el periodo de recuperación es de 4.08
decir si éste es o no bueno porque no se cuenta con un punto de comparación para MMCC. El an
común con los periodos de recuperación.
porque la tabla indica que en ese momento el flujo de efectivo acumulado está muy próximo a cero
año fraccionario es $17 322 / $214 040 = .08, de modo que el periodo de recuperación es de 4.08
decir si éste es o no bueno porque no se cuenta con un punto de comparación para MMCC. El an
común con los periodos de recuperación.

Conclusión: Si se tiene mucha confianza en las proyecciones realizadas, entonces MMCC debe em
producción y comercialización, pero es poco probable que éste sea el caso. Recuerde que el result
estimación del VPN, y que por lo general no se confía para nada en las proyecciones, lo cual sign
trabajo por hacer. En particular, casi seguramente se querrá dedicar algún tiempo a evaluar la calida
En el siguiente capítulo se aborda este tema. Por ahora se examinan otras definiciones para el flujo
se ilustran diferentes casos que surgen en la presupuestación de capital.
eléctricas para
ado tendrá un
bajará a $110.
eto inicial de
yecto necesita
strial, lo que la
00 000 = $160
proyecto? Con

as proyectadas. Para el primer año, ascienden a 3 000

stantes se presentan en la tabla 10.9.

ión de $800 000. Esta información sirve para preparar los

a 10.11. A partir de ese punto, el cálculo de los flujos de
a primera parte de la tabla 10.13.

ue las necesidades de capital de trabajo neto cambian

perará en forma anual una parte del capital de trabajo neto
empieza en $20 000 y después aumenta a 15% de las
jo neto, como se ilustra en la tabla 10.12.

a .15 × $360 000 = $54 000 durante el primer año. Por lo

00 − $20 000 = $34 000. Las cifras restantes se calculan
es una salida de flujo de efectivo, así que en esta tabla se
el capital de trabajo neto. Un signo positivo representa el
, en el año 6 la empresa recupera $16 500 en capital de
o neto llega a un valor máximo de $108 000 y, a partir de

de los cambios en el capital de trabajo neto. Observe que

cuperar $49 500 en capital de trabajo neto. Por lo tanto, en
l de trabajo neto durante el año y después uno de $49 500

go plazo invertido en el proyecto. En este caso, MMCC

yecto. En ese momento, su valor en libros será cero. Este
libros es gravable, por lo que el valor efectivo después de
tercera parte de la tabla 10.13 se muestran estas cifras.

ezas del flujo de efectivo en la tabla 10.14. También, se

efectivo acumulados y los descontados. En este punto, se
iodo de recuperación.

alor presente neto (a 15%) es de $65 485. Es una cifra

el proyecto de la herramienta eléctrica para acolchado es
escontado, es mayor a 15% porque el VPN es positivo. El
o es aceptable.

n del proyecto casi se recupera después de cuatro años

acumulado está muy próximo a cero. Según se indica, el
periodo de recuperación es de 4.08 años. No es posible
o de comparación para MMCC. El anterior es el problema
 acumulado está muy próximo a cero. Según se indica, el
periodo de recuperación es de 4.08 años. No es posible
o de comparación para MMCC. El anterior es el problema

realizadas, entonces MMCC debe empezar de inmediato la

sea el caso. Recuerde que el resultado del análisis es una
ada en las proyecciones, lo cual significa que se tiene más
dicar algún tiempo a evaluar la calidad de las estimaciones.
minan otras definiciones para el flujo de efectivo operativo y
de capital.
 EJEMPLO 7: Supóngase que se tienen las siguientes estimaciones de un año para un proyecto
 
Ventas = 1 500 dólares
Costos = 700 dólares
Depreciación = 600 dólares
Tasa impositiva para las personas morales, T = 34%.
Se supone que no se paga interés.

Tasa impositiva Observe que, con estas estimaciones, la UAII es:

 
1 UAII = ventas − costos − depreciación
Ventas UAII = $1 500 − $700 − $600
Costos UAII = $200
Depreciación  
UAII El importe del impuesto es:
Impuestos  
Utilidad neta Impuestos = UAII × T = $200 × .34 = $68,
 
Tabla 10.4: FEO proyectado (Enfoque ascendente) Cuando se reúne toda la información se advierte que el flujo de
UAII efectivo operativo del proyecto (FEO) es:
Impuestos  
Utilidad neta FEO = UAII + depreciación − impuestos
Depreciación FEO = 200 + 600 − 68 = 732 dólares
Flujo de efectivo operativo  
Para determinar el FEO, se utiliza otras formas.
Tabla 10.4: FEO proyectado (Enfoque descendente)
Ventas 1. FEO proyectado (Enfoque ascendente)
Costo total 2. FEO proyectado (Enfoque descendente)
Impuestos 3. FEO proyectado (Protección fiscal por depreciación)
Flujo de efectivo operativo

Tabla 10.4: FEO proyectado (Protección fiscal por depreciación)

Ventas
Costo total
Valor después de impuestos (de ventas - costos)
Protección fiscal por depreciación
Flujo de efectivo operativo

El enfoque de la protección fiscal por depreciación considera que el FEO tiene dos componentes. El primero es lo que sería
el flujo de efectivo del proyecto si no hubiera gastos de depreciación. En este caso, el flujo de efectivo sería de $528. La
segunda parte del FEO es la deducción de la depreciación multiplicada por la tasa impositiva para personas morales y se le
denomina protección fiscal por depreciación.
 
Se sabe que la depreciación es un gasto que no implica salida de efectivo. El único efecto en el flujo de efectivo debido a la
deducción de la depreciación es una disminución de los impuestos, aspecto que resulta benéfico. A la tasa impositiva actual de
34% para personas morales, cada dólar en gastos por depreciación ahorra 34 centavos en impuestos. Así pues, en el ejemplo,
con la deducción por depreciación de $600 se obtiene un ahorro de $600 × .34 = $204 en impuestos.
es, la UAII es:

ón

= $68,

n se advierte que el flujo de

O) es:

stos
s

tras formas.

dente)
ndente)
l por depreciación)

s. El primero es lo que sería

efectivo sería de $528. La
a personas morales y se le

flujo de efectivo debido a la

A la tasa impositiva actual de
tos. Así pues, en el ejemplo,
.
 Evaluación de las propuestas de reducción de costos

EJEMPLO 8: Suponga que se piensa automatizar parte de un proceso de producción existente. El costo de comprar e i
$80 000. La automatización generará un ahorro de $22 000 anuales (antes de impuestos) porque se reducen los costo
En términos más simples, suponga que el equipo tiene una vida de cinco años y se deprecia en forma lineal a cero du
cinco años valdrá $20 000. La tasa fiscal es de 34% y la tasa de descuento es de 10%. ¿Se debe automatizar? Para to
lo siguiente:

Costo de comprar e instalar el equipo Identificar los flujos de efectivo incre

Ahorro anual debe determinar el gasto de capital pertine
Vida util del equipo valor de rescate después de impuestos es
Forma de depreciación en cinco años el valor en libros será cero.
Valor del equipo a 5 años
Tasa impositiva Segundo, aquí no hay consecuencias par
Tasa de descuento hay razón para preocuparse por los cambio
 
Tercero, lo constituyen los flujos de e
Ahorro anual equipo nuevo influye en los flujos de efec
Depreciación ahorran $22 000 anuales antes de impu
UAII operativa de la empresa aumenta $22
Depreciación incremental pertinente del proyecto.; [2] s
Impuestos depreciación. En este caso, la depreciación
Flujo de efectivo operativo  
Como el proyecto tiene una utilidad opera
Flujo de efectivo pertinente costos antes de impuestos) y una deduc
Flujo de efectivo operativo aceptar el proyecto incrementaría la UAII d
Gastos de capital $6 000, la UAII del proyecto.
Flujo de efectivo total  
Flujo de efectivo acumulado Por último, como aumentan la UAII de
Flujo de efectivo descontado impuestos. Este aumento en los impuesto
Periodo de recuperación Con esta información se está en condicio
operativo del modo usual:
Tabla 10.15 Evaluación Financiera
Valor presente neto
Tasa interna de retorno
Periodo de recuperación

Así pues, el flujo de efectivo operativo después de impuestos es de 19 960 dólares. También, se calcula el flujo de efectivo operativo
lugar, el ahorro de costos incrementa las utilidades antes de impuestos a $22 000. Es menester pagar impuestos sobre esta ca
impuesto aumenta en .34 × $22 000 = $7 480. Es decir, el ahorro antes de impuestos de 22 000 dólares resulta en 22 000 × (1 − .34)
 
En segundo lugar, los 16 000 dólares adicionales en depreciación en realidad no constituyen una salida de efectivo, aunque sí red
× .34 = $5 440. La suma de estos dos componentes es 14 520 + 5 440 = $19 960, la misma cifra que ya se obtuvo. Observe qu
depreciación que se estudió antes, y que aquí se ha utilizado en realidad el método de protección fiscal.
 
Ahora ya se puede dar por terminado el análisis. Con base en el estudio anterior, se calcularon los flujos de efectivo pertinentes. A 10
VPN es de 3 860 dólares, así que se debe continuar y automatizar.
n existente. El costo de comprar e instalar el equipo necesario es de
estos) porque se reducen los costos de mano de obra y materiales.
deprecia en forma lineal a cero durante ese periodo. De hecho, en
%. ¿Se debe automatizar? Para tomar una decisión, se debe hacer

ntificar los flujos de efectivo incrementales pertinentes. Primero, se

e determinar el gasto de capital pertinente. El costo inicial es de $80 000. El
or de rescate después de impuestos es 20 000 × (1 − .34) = $13 200 porque
cinco años el valor en libros será cero.

undo, aquí no hay consecuencias para el capital de trabajo, así que no

razón para preocuparse por los cambios en el capital de trabajo neto.

cero, lo constituyen los flujos de efectivo operativos. La compra de

ipo nuevo influye en los flujos de efectivo operativos en dos formas: [1] se
rran $22 000 anuales antes de impuestos. En otras palabras, la utilidad
rativa de la empresa aumenta $22 000, que es la utilidad operativa
emental pertinente del proyecto.; [2] se tiene una deducción adicional por
reciación. En este caso, la depreciación es 80 000/5 = $16000 anuales.

mo el proyecto tiene una utilidad operativa de $22 000 (el ahorro anual de
tos antes de impuestos) y una deducción por depreciación de $16 000,
ptar el proyecto incrementaría la UAII de la empresa en 22 000 − 16 000 =
000, la UAII del proyecto.

último, como aumentan la UAII de la empresa, se incrementan los

uestos. Este aumento en los impuestos será 6 000 × .34 = 2 040 dólares.
n esta información se está en condiciones de calcular el flujo de efectivo
rativo del modo usual:

se calcula el flujo de efectivo operativo con un método diferente. En primer

nester pagar impuestos sobre esta cantidad, de modo que el importe del
0 dólares resulta en 22 000 × (1 − .34) = $14 520 después de impuestos.

una salida de efectivo, aunque sí reduce los impuestos a 16 000 dólares

ma cifra que ya se obtuvo. Observe que $5 440 es la protección fiscal por
ón fiscal.

n los flujos de efectivo pertinentes. A 10% es sencillo comprobar que aquí el

 Comprar o no comprar

EJEMPLO 9: Se considera comprar un sistema computarizado de administración de inventarios cuyo costo es de 200
vida de cuatro años se depreciará a cero en forma lineal. Al terminar ese periodo tendrá un valor de 30 000 dólares. El sist
000 dólares antes de impuestos en costos relacionados con inventarios. La tasa de impuestos pertinente es de 39%. Co
más eficiente que el actual, será posible llevar un inventario total menor y liberar así 45 000 dólares en capital de trabajo
16%? ¿Cuál es el rendimiento del flujo de efectivo descontado (TIR) en esta inversión?
 
Costo de comprar e instalar el equipo Calcular el flujo de efectivo operativo. El a
Ahorro anual
de impuestos es 60 000 × (1 − .39) = 36 600
Vida util del equipo
es 200 000/4 = 50 000 dólares al año, por lo qu
Forma de depreciación
Valor del equipo a 4 años
depreciación es 50 000 × .39 = 19 500 dólares
Capital de trabajo de efectivo operativo es 36 600 + 19 500 = 56
Tasa impositiva  
Tasa de descuento El gasto de capital requiere 200 000 dólares
sistema. El valor de rescate después de impu
− .39) = 18 300 dólares.
Ahorro anual
Depreciación Por último, la inversión inicial en el capital de
UAII
flujo de entrada de 45 000 dólares porque el
Depreciación
trabajo. Más aún, se tiene que recuperar al fina
Impuestos
Lo que en realidad significa lo anterior es m
Flujo de efectivo operativo
sistema se halle en operación se cuenta co
Flujo de efectivo pertinente usarlos en otra parte. Para concluir nuestro
Flujo de efectivo operativo flujos de efectivo totales:
Cambio en capital de trabajo
Gastos de capital
Flujo de efectivo total
Flujo de efectivo acumulado
Flujo de efectivo descontado
Periodo de recuperación

Evaluación Financiera
Valor presente neto A 16%, el VPN es de −12 768 dólares, por lo que la inversión no es atracti
Tasa interna de retorno
pruebas de ensayo y error se halla que el VPN es cero cuando la tasa de descue
Periodo de recuperación
que la TIR sobre esta inversión es de casi 11.5%.
 arios cuyo costo es de 200 000 dólares. Durante su
alor de 30 000 dólares. El sistema permitirá ahorrar 60
os pertinente es de 39%. Como el nuevo sistema es
dólares en capital de trabajo neto. ¿Cuál es el VPN a

de efectivo operativo. El ahorro de costos después

60 000 × (1 − .39) = 36 600 dólares. La depreciación
000 dólares al año, por lo que la protección fiscal por
0 000 × .39 = 19 500 dólares. De esta manera, el flujo
ivo es 36 600 + 19 500 = 56 100 dólares al año.

al requiere 200 000 dólares iniciales para comprar el

de rescate después de impuestos es de 30 000 × (1
ólares.

ersión inicial en el capital de trabajo neto involucra un

e 45 000 dólares porque el sistema libera capital de
se tiene que recuperar al final de la vida del proyecto.
ad significa lo anterior es muy simple: mientras el
en operación se cuenta con 45 000 dólares para
parte. Para concluir nuestro análisis se calculan los
otales:

ue la inversión no es atractiva. Después de algunas

ero cuando la tasa de descuento es de 11.48%, por lo