TEMA 4

La decisión de inversión en condiciones

de incertidumbre y riesgo
4.1. Incertidumbre y riesgo en la selección de proyectos de inversión
4.2. Información requerida para la evaluación de proyectos de inversión
en riesgo
4.3. Métodos de selección en condiciones de riesgo
4.4. Análisis de sensibilidad de las decisiones de inversión
4.5. Evaluación de inversiones en incertidumbre

Elena Cubillas Martín

Dirección Financiera – Grado en Turismo – 3º curso
Universidad de Oviedo
4.1. Incertidumbre y riesgo en la selección de
proyectos de inversión
La palabra RIESGO hace referencia a las posibles contingencias imprevisibles que puede sufrir
una actividad o circunstancia por la que se llega a producir una desviación entre el escenario
futuro previsto y el escenario real.

Según sea el grado de riesgo, hablaremos de dos estados:

 Estado de RIESGO o ALEATORIO: No se conoce el valor de las variables pero sí su

probabilidad de ocurrencia  es posible aproximar un valor esperado medio.

 Estado de INCERTIDUMBRE: No se conoce el valor de las variables ni su probabilidad

de ocurrencia.

Tipos de CRITERIOS DE VALORACIÓN en estado de RIESGO:

• Valor actual neto esperado
• Tasa de descuento ajustada
• Equivalente cierto

Tipos de CRITERIOS DE VALORACIÓN en estado de INCERTIDUMBRE:

• Criterio Bayes-Laplace
• Criterio Maximin
• Criterio Maximax
• Criterio Hurwicz
• Criterio Savage Dirección Financiera – Grado en Turismo – 3º curso
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4.2. Información requerida para la evaluación
de proyectos de inversión en riesgo

¿Qué es necesario conocer en una inversión con riesgo?

1. Distribución y probabilidad de los flujos caja

𝑚
Valor esperado del flujo mediante la 𝐸 𝑄𝑡 = 𝑄𝑡𝑖 𝑥 𝑝𝑟𝑜𝑏(𝑄𝑡𝑖 )
ESPERANZA MATEMÁTICA 𝑖=1

𝑚
Riesgo del flujo mediante la VARIANZA
σ2 𝑄𝑡 = [𝑄𝑡𝑖 − 𝐸(𝑄𝑡𝑖) ]2 𝑥 𝑝𝑟𝑜𝑏 (𝑄𝑡𝑖 )
𝑖=1
2. Actitud del decisor ante el riesgo

U (Q)

PROPENSO NEUTRAL AVERSO

al riesgo al riesgo al riesgo

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4.3. Métodos de selección en condiciones de
riesgo
Valor actual neto esperado

E(Q1 ) E(Q 2 ) E(Q n )

VAN = −E(A) + + + ⋯ +
(1 + Ko)1 (1 + Ko)2 (1 + Ko)n
n
E(Q t )
VAN = −E(A) +
(1 + Ko)t
t=1

En condiciones de certeza asumíamos Ko como el coste de capital (sin riesgo), pero en el nuevo
escenario hay que aplicar una prima de riesgo p:

Ko = KoSIN + p

Análisis del riesgo del proyecto a través de la VARIANZA para calcular el

COEFICIENTE DE VARIACIÓN 

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4.3. Métodos de selección en condiciones de
riesgo
Valor actual neto esperado

 Análisis del riesgo del proyecto a través de la VARIANZA para calcular el

COEFICIENTE DE VARIACIÓN

a) Si los flujos de caja son independientes; es decir las covarianzas entre ellos son nulas:
Cov (Q1, Q2) = E { [Q1 – E(Q1)] [Q2 – E(Q2)] } = 0
entonces, la varianza del VAN se calcula como la suma de las varianzas de cada una de las
variables, multiplicadas por sus constantes al cuadrado.

a) Si los flujos de caja son dependientes; es decir las covarianzas entre ellos no son nulas:
Cov (Q1, Q2) = E { [Q1 – E(Q1)] [Q2 – E(Q2)] }  0
entonces, la varianza del VAN se calcula añadiendo a la suma anterior la suma de las citadas
covarianzas multiplicadas por sus constantes. Además, como la covarianza entre las variables “i” y
“j” es igual a la covarianza entre “j” e “i”, los citados sumandos se multiplican por dos.

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4.3. Métodos de selección en condiciones de
riesgo
Valor actual neto esperado

 Análisis del riesgo del proyecto a través de la VARIANZA para calcular el

COEFICIENTE DE VARIACIÓN

 (VAN)
Coeficiente de variación =
E (VAN)

donde (VAN) = 2 (VAN)

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4.3. Métodos de selección en condiciones de
riesgo
Ejemplo
La empresa ZETACO es una multinacional extranjera fabricante de un robot doméstico,
que está pensando en introducirse en España. Dada su experiencia, puede estimar con cierta
facilidad sus ventas anuales y los flujos de caja del producto. La única incertidumbre radica
en que otra multinacional está pensando también en fabricar otro robot muy semejante en
nuestro país. En cualquier caso, dada la rapidez de los avances tecnológicos, se estima que la
duración del proyecto sería de tres años.
Si no hubiera competencia, el primer año el flujo de caja sería de 200 millones de u.m.,
siendo de 300 millones el flujo del segundo año y de 150 millones el tercero.
Si hubiera competencia, dada la experiencia obtenida en otros países, se estima que el flujo
del primer año sería de 100 millones, de 200 el segundo y de 100 el tercero.
Además, el valor residual al final del tercer año es, en cualquier circunstancia de 50 millones.
Se estima que la probabilidad de que la competencia se decida a entrar en el mercado
español es del 60%. El desembolso inicial requerido por el proyecto es de 400 millones.
Calcule el VAN esperado del proyecto, su varianza y su coeficiente de variación.
Considere que el coste de capital (con riesgo) es del 10%.

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4.3. Métodos de selección en condiciones de
riesgo
Tasa de descuento ajustada

Es la tasa de descuento que hace que el VAN esperado del proyecto sea igual a cero.

E(Q1 ) E(Q 2 ) E(Q n )

VAN = 0 → −E(A) + + + ⋯ + =0
(1 + TIR′)1 (1 + TIR′)2 (1 + TIR′)n
n
E(Q t )
VAN = 0 → −E(A) + =0
(1 + TIR′)i
t=1

En condiciones de certeza asumíamos Ko como el coste de capital (sin riesgo), pero en el nuevo
escenario hay que aplicar una prima de riesgo p:

Ko = KoSIN + p

Ejemplo
Calcule la tasa de descuento ajustada para la empresa del ejemplo anterior
(empresa ZETACO)
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4.3. Métodos de selección en condiciones de
riesgo
Equivalente cierto

Flujo de caja cierto Qt (1 + KoSIN )t

t = = =
Flujo de caja esperado en riesgo E(Q t ) (1 + Ko)t

n
t E(Q)
VAN = −E(A) + SIN
(1 + Ko )t
t=1

Ejemplo
A partir del equivalente cierto, recalcule el VAN para la empresa del ejemplo
anterior (empresa ZETACO). Considere una prima de riesgo del 2%.

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4.4. Análisis de sensibilidad de las decisiones
de inversión

Proyecto viable  VAN > 0

Q 
Q  ... 
Q A
VARIACIÓN EN EL 1
1
2
2
n
n
DESEMBOLSO INICIAL (1 k ) (1 k )
o o (1 k )
o

 Q1  Q2  ...  Qk 1  Qk 1  ...  Qn 
n (1 ko )
VARIACIÓN EN LOS 
k

Qk  A 
 (1 ko) (1 ko) (1 ko) (1 ko) (1 ko) 
2 k 1 k 1
FLUJOS DE CAJA

VARIACIÓN EN LA
TASA DE DESCUENTO
0  ko  TIR

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4.5. Evaluación de inversiones en incertidumbre

Escenarios alternativos
Suba renta per Igual renta per Baje renta per
cápita cápita cápita
A Hacer una promoción 200 250 290
B Aumentar la 210 190 250
Proyectos

publicidad
C Lanzar producto 450 350 -100
nuevo
D Cambios canal 100 200 280
distribución

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4.5. Evaluación de inversiones en incertidumbre

Criterio Aplicación Selección de proyectos Inconvenientes

• No es posible conocer
1. Se asigna a cada escenario
Se van seleccionando los todos los escenarios
Bayes- alternativo IGUAL
proyectos de mayor a alternativos
Laplace PROBABILIDAD de ocurrencia
menor valor esperado • No considera la actitud
2. Se calcula el valor esperado
del decisor ante el riesgo

1. Se selecciona el valor de la
PEOR alternativa de cada Se van seleccionando los • Excesivamente conservador
proyecto proyectos en orden de
Maximin • Sólo considera valores
mayor a menor valor
2. Se elige el mayor valor de los seleccionado extremos
anteriores

1. Se selecciona el valor de la
MEJOR alternativa de cada Se van seleccionando los • Excesivamente optimista
proyecto proyectos en orden de
Maximax • Sólo considera valores
mayor a menor valor
2. Se elige el mayor valor de los seleccionado extremos
anteriores

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4.5. Evaluación de inversiones en incertidumbre

Criterio Aplicación Selección de proyectos Inconvenientes

1. Se determina el coeficiente de
ACTITUD del decisor ante el
Se van seleccionando los • Exige conocer la actitud
RIESGO
proyectos en orden de ante el riesgo del decisor
Hurwicz 2. Se calcula el valor medio del mayor a menor valor • Sólo considera valores
mejor y el peor valor de cada medio ponderado extremos
proyecto ponderados por el
coeficiente anterior

1. Se calculan los COSTES

OPORTUNIDAD de cada
proyecto
2. Para cada alternativa se
Savage
selecciona el mayor coste de
oportunidad de cada proyecto
Se van seleccionando • Criterio pesimista
proyectos en orden de
• Sólo considera valores
menor a mayor coste de
oportunidad extremos

3. Se selecciona el proyecto con

menor coste de oportunidad

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