Sesiones 9 y 10

Sesiones 9 y 10
Financiamiento y estructura de
capital
Profesor: René Cornejo Díaz
Resumen
• Las empresas NUNCA tienen una relación D/C constante; pero tienden a
mantener un nivel de endeudamiento persistente.
• El nivel de endeudamiento depende, principalmente, de:
– Riesgo del negocio
– Rentabilidad de la empresa
– Crecimiento de la empresa
– Naturaleza de los activos de la empresa
– Condiciones del mercado financiero
Resumen
• Cuando la empresa se endeuda, el riesgo del negocio NO cambia (*), el
riesgo del accionista SI cambia – SE INCREMENTA.
• El costo de capital se reduce si la empresa se endeuda (*).
OBSERVACION FUNDAMENTAL: Se reduce por el menor pago de
impuesto a la renta, NO porque la tasa de la deuda es más baja.
• Proposición de Modigliani & Miller: Salvo por el impuesto a la renta, el D/C
no afecta el costo de capital. En ausencia de impuesto a la renta, el costo
de capital es independiente de la estructura de capital (D/C) (*).
Resumen
(*) Siempre existe el riesgo de que la empresa quiebra. Sin embargo, el
endeudamiento afecta muy poco HASTA CIERTO PUNTO.
A partir de ese punto el RIESGO DE QUIEBRA se convierte en referencia
para ls decisiones:
i. La tasa de interés de la deuda se incrementa significativamente.
ii. Los acreedores priorizan estrategias de cobertura:
a. Garantías.
b. Reglas de operación.
c. Covenants (Captura de derechos políticos).
d. Monitoreo.
Teoría del trade off
K Ks
Ko
Kd(1-T)
D/C óptimo D/C

Resumen
El flujo de caja que empleamos para estimar las opciones de financiamiento,
es distinto del que empleamos para la evaluación económica (VAN):
i. Incluir el IGV si los montos durante el periodo de inversiones superará aquel
recaudado por IGV de manera persistente. Es especialmente importante si la
inversión es grande, el periodo de inversión es extenso y no se genera ventas.
ii. El flujo económico está asociado al riesgo del negocio, por lo cual se descuenta al
costo de capital, mientras que el flujo de servicio de deuda (El flujo destinado a los
acreedores) tiene menos riesgo (debe tenerlo!. Por esa razón debemos ajustarlo.
Resumen
Probabilidad p
que el flujo real
sea menor a X
Si X es el pago comprometido en el servicio de deuda, p es la probabilidad de incumplimiento.
𝐹𝑙𝑢𝑗𝑜 𝑒𝑠𝑝𝑒𝑟𝑎𝑑𝑜𝑡 𝐹𝑡
𝑅𝑎𝑡𝑖𝑜 𝑑𝑒 𝐶𝑜𝑏𝑒𝑟𝑡𝑢𝑟𝑎 𝑑𝑒𝑙 𝑆𝑒𝑟𝑣𝑖𝑐𝑖𝑜 𝑑𝑒 𝐷𝑒𝑢𝑑𝑎: 𝑅𝐶𝑆𝐷𝑡 = =
𝑆𝑒𝑟𝑣𝑖𝑐𝑖𝑜 𝑑𝑒 𝑑𝑒𝑢𝑑𝑎𝑡 𝑆𝐷𝑡
Resumen
Probabilidad p
que el flujo real
sea menor a X
SDt
Ft
Si X es el pago comprometido en el servicio de deuda, p es la probabilidad de incumplimiento.
𝑅𝑎𝑡𝑖𝑜 𝑑𝑒 𝐶𝑜𝑏𝑒𝑟𝑡𝑢𝑟𝑎 𝑑𝑒𝑙 𝑆𝑒𝑟𝑣𝑖𝑐𝑖𝑜 𝑑𝑒 𝐷𝑒𝑢𝑑𝑎: 𝑅𝐶𝑆𝐷𝑡 = = >1
Financiamiento sin crecimiento
Nivel de activo
El
financiamiento
permanente Crédito de corto plazo revolvente
puede (debe)
incrementarse Deuda LP
para reducir el
riesgo de Permanente
iliquidez
Capital
Tiempo
1 año 1 año 1 año

Financiamiento con crecimiento
Deuda y capital
Deuda +
Capital
Deuda
El capital puede incrementarse sin

Capital emitir, reteniendo utilidades
Tiempo
Financiamiento promedio y real
Desarrollo de los temas
Introducción
• Si la empresa tiene las siguientes obligaciones:
I. Una deuda D a la tasa kd
II. Aportes de capital cuyo valor es C con un costo (de oportunidad) ks
• Para pagar el costo de sus fuentes de financiamiento, debe producir como mínimo un
beneficio igual a C*ks + D*kd.
• Si suponemos que los activos de la empresa A son iguales a D+C, entonces podemos
establecer que la rentabilidad producida por el activo A, la que denominaremos ko o costo
de capital de la empresa:
𝐶 𝐷
𝐴𝑘0 = 𝐶𝑘𝑠 + 𝐷𝑘𝑑 → 𝑘0 = 𝑘 + 𝑘
𝐷+𝐶 𝑠 𝐷+𝐶 𝑑
• A esta equivalencia se le denomina Costo Promedio Ponderado de Capital (CPPC) o en

inglés Weighted Average Cost of Capital (WACC).
Introducción
• Si la empresa tiene las siguientes obligaciones:
I. Una deuda D a la tasa kd
II. Aportes de capital cuyo valor es C con un costo (de oportunidad) ks
• Para pagar el costo de sus fuentes de financiamiento, debe producir como mínimo un
beneficio igual a C*ks + D*kd.
• Si suponemos que los activos de la empresa A son iguales a D+C, entonces podemos
establecer que la rentabilidad producida por el activo A, la que denominaremos ko o costo
de capital de la empresa:
Incluido escudo
𝐶 𝐷
𝐴𝑘0 = 𝐶𝑘𝑠 + 𝐷𝑘𝑑 → 𝑘0 = 𝑘 + 𝑘 tributario: kd(1-T)
𝐷+𝐶 𝑠 𝐷+𝐶 𝑑
• A esta equivalencia se le denomina Costo Promedio Ponderado de Capital (CPPC) o en

inglés Weighted Average Cost of Capital (WACC).
Trade off
Aún cuando no existe evidencia

K Ks concluyente al respecto, se
acepta que el balance entre el
escudo fiscal y los costos por
stress financiero, determinan un
nivel de endeudamiento óptimo.
Ko No existe una relación formal
Kd(1-T) que permita predecir este nivel;
sin embargo, es posible
establecer escenarios y
aproximaciones para un rango
de endeudamiento que se
considere apropiado.
D/C óptimo D/C

Trade off
K Ks
Endeudamiento menor al
óptimo: No se aprovechan los
ahorros fiscales y por tanto se
reduce el valor para los
Ko accionistas.
Kd(1-T)
Endeudamiento mayor al
óptimo: La empresa asume
mayores tasas de interés y
costos de quiebra que superan
los mayores escudos tributarios.
D/C óptimo D/C

0.00
0.10
0.20
0.30
0.40
0.50
0.60
0.70
0.80
0.90
0.00
0.02
0.04
0.06
0.08
0.10
0.12
0.14
0.16
0.18
1998 1998
1999 1999
2000 2000
2001 2001
2002 2002
2003 2003
2004 2004
2005 2005
2006 2006
2007 2007
2008 2008
2009 2009
2010 2010
Agroindustrial
Otros sectores
2011 2011
2012 2012
2013 2013
2014 2014
2015 2015
2016 2016
2017 2017
2018 2018
0.00
0.05
0.10
0.15
0.20
0.25
0.30
0.00
0.10
0.20
0.30
0.40
0.50
0.60
1998
1998
1999
1999
2000
2000
2001
2001
2002
2002
2003
2003
2004
2004
2005
2005
2006
2006
2007
2007
2008
2008
2009
2009
2010
Manufactura
2010
2011
2011
2012
2012
Minería e Hidrocarburos
2013
2013
2014
2014
2015
2015
2016
2016
2017
2017
2018
2018
0.00
0.05
0.10
0.15
0.20
0.25
0.00
0.10
0.20
0.30
0.40
0.50
0.60
1998
1998
1999
1999
2000
2000
2001
2001
2002
2002
2003
2003
2004
2004
2005
2005
2006
2006
2007
2007
D/C de empresas cotizadas en bolsa
2008
2008
2009
Turismo
2009
Inmobiliario
2010
2010
2011
2011
2012
2012
2013
2013
2014
2014
2015
2015
2016
2016
2017
2017
2018
2018
D/C de empresas cotizadas en bolsa
Sectores no financieros
0.45
0.40
0.35
0.30
0.25
0.20
0.15
0.10
0.05
0.00
1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
Financiamiento
• El gerente financiero debe acudir al mercado financiero para
obtener financiamiento:
– Aporte de accionistas
• OTC
• Mercado de capitales
– Deuda
• Sistema financiero
• Mercado de capitales
• OTC
– Híbridos
Financiamiento de accionistas
• Las utilidades que genera la empresa deben ser tratadas
como un aporte de capital, aunque stricto sensu no lo sea.
Los accionistas tienen una expectativa sobre esos recursos
que puede expresarse en una decisión de reparto de
dividendos.
• No debe confundirse utilidades con flujo de caja. Una parte
del flujo de caja no son utilidades:
– Depreciaciones y amortizaciones del activo fijo que
reflejan la recuperación de la inversión realizada.
– Fondos contingentes para asumir pérdidas (Provisiones)
Financiamiento de accionistas
• En general la necesidad de retener y capitalizar utilidades; y
más aún, requerir nuevos aportes de capital va a depender
de la relación entre la rentabilidad de la empresa y el
crecimiento de las ventas.
• Si una empresa no crece, en general, no sólo no requerirá
aportes de capital nuevos; también pagará el íntegro de las
utilidades como dividendo.
• El planeamiento financiero determina las necesidades de
aporte de capital.
• Nos enfocaremos en el financiamiento mediante deuda.
Financiamiento mediante deuda
• El financiamiento a largo plazo, se obtiene principalmente
en el mercado de capitales y de manera limitada en el
sistema financiero.
• Las limitaciones del sistema financiero están en las
regulaciones de concentración de cartera y el fondeo,
principalmente de corto plazo, que limita los plazos de sus
préstamos.
• El mercado de capitales permite lograr mayores plazos y
montos más altos; sin embargo, su costo de transacción es
más alto. En el Perú limita a montos mínimos de US$4MM.
• Explorar la opción del Mercado de valores alternativo (MVA)
Deuda a largo plazo
• Títulos de deuda a largo plazo:
– Promesa que hace el emisor de pagar el principal e intereses sobre el saldo insoluto.
• Vencimiento:
– Periodo que la deuda sigue pendiente con algún saldo no pagado.
– A corto plazo: 1 año o menos.
– A largo plazo: más de un año.
• Formas principales de deuda a largo plazo:
– Bonos
• Emisión pública.
• Colocación privada de instrumentos financieros.
– Financiamiento bancario.
• Atributos de la deuda a largo plazo
– Garantía.
– Cláusulas de protección.
– Opciones de redención y fondos de amortización.
– Calificación de riesgo.
Características de la deuda de largo plazo
• Requiere una evaluación integral del riesgo del negocio; salvo en el caso de
titulizaciones, no se limita al análisis a una parte del negocio.
• Su principal sustento son los fundamentos de la empresa; en particular:
– La solidez de la propuesta de valor de la empresa.
– La capacidad de la organización para sostener su ventaja competitiva.
– Su fortaleza frente a factores adversos fuera del manejo de la empresa.
• Quienes invierten financiando mediante deuda a largo plazo se encuentran
principalmente en dos grupos:
– Calce de plazos del portafolio: Empresas de seguros y fondos de
pensiones, quienes mantienen por plazos más largos el título.
– Gestión de riesgo del portafolio: Fondos mutuos y hedge funds quienes
balancean riesgo o pueden incorporar estos títulos para incorporar
riesgos, en particular con títulos de alto rendimiento (sin grado de
inversión).
Garantías
• La forma básica de deuda a largo plazo es sin garantía (debentures o IOUs).
• Si la cobertura de intereses, y en algunos casos del servicio, no se considera
suficiente (en términos muy generales, al menos mayor que 2), será
necesario incluir garantías.
1. Fondos de garantía
A. Cuentas escrow o sujetas a restricción
B. Fondos en fideicomiso
2. Garantías (de la empresa o terceros – fuera de balance)
A. Reales
i. Hipotecas
ii. Garantías mobiliarias
B. Personales
i. Avales
ii. Fianzas
iii. Mejoradores
Covenants (cláusulas de protección)
• Protege a los acreedores contra decisiones de la gerencia que puedan afectar el valor de
la deuda. Muy importantes cuando el nivel de endeudamiento es alto, pues el límite de
responsabilidad del capital genera incentivos perversos.
• Cláusula negativa: prohíbe acciones que podría emprender una compañía.
• Cláusula positiva: especifica una acción que la empresa se compromete a emprender.
• Cláusulas típicas:
– Restricción en la entrega de dividendos, recompra de acciones y préstamos a
accionistas.
– Restricciones en la venta de activos.
– Límite al nivel de endeudamiento.
– Autorización específica para cambio de control.
– Restricciones en inversiones.
– Metas de desempeño.
Opciones de pago del principal
Mercado de capitales
La estructura típica es bullet con pago de cupones periódicos y cancelación del
valor nominal al vencimiento.
El mercado valora que se establezca un fondo de amortización o cobertura del
principal que se va formando a lo largo de la vida del crédito. Se denomina
sinking fund y también puede ejecutarse parcialmente a lo largo de la vida del
crédito.
Pago adelantado o cláusula de redención
• Puede establecerse que la empresa tenga el derecho a amortizar toda la
emisión de bonos a un precio preestablecido durante cierto periodo
especificado. También puede establecerse que éste derecho lo tengan los
acreedores. En el primer caso se denomina callable bond y en el segundo
puttable bond.
• La diferencia entre el precio de redención y el valor nominal se conoce como
prima de redención.
Opciones de pago del principal
Sistema financiero:
Los plazos son más cortos (Usual 5 años y hasta 10 años) y
se aplican preferentemente las siguientes estructuras de
servicio de deuda:
Cuotas constantes
Amortizaciones constantes
Es usual una garantía y una cláusula de aceleración de
vencimientos.
Distribución de créditos por garantías
Créditos por garantía - Banca múltiple y CMAC
Junio 2020
Primera hipoteca sobre Créditos con Créditos de arrendamiento Créditos con garantías no
Autoliquidables De muy rápida realización inmuebles Otras garantías preferidas responsabilidad subsidiaria financiero preferidas Créditos sin garantías
70.0%
60.0%
50.0%
40.0%
30.0%
20.0%
10.0%
0.0%
Financiamiento en el sistema
financiero
Productos del sistema financiero
• Créditos a corto y mediano plazo.

• Los créditos a largo plazo usualmente se estructuran para
un proyecto específico con estructuras de garantía; o como
parte de una reestructuración financiera.
• La banca múltiple ofrece una la gama más amplia de
servicios financieros. Adicionalmente a créditos:
– Garantías a terceros.
– Soporte para negocios internacionales.
– Mesa de dinero: Tipo de cambio y necesidades de
tesorería de corto plazo.
– Coberturas.
Línea de crédito
• Las entidades financieras, salvo operaciones puntuales,

administran sus productos en el marco de un límite de
exposición a la empresa que solicita sus productos.
• Este límite depende de:
– Riesgo del sector.
– Riesgos específicos de la empresa.
– Tangibilidad de los activos.
– Flujos de caja esperados.
– Políticas de exposición de la entidad financiera.
Línea de crédito
• Usualmente se establece un monto máximo de exposición,

el cual se asigna a:
– Crédito directo
– Crédito indirecto (Garantías a terceros: fianzas y cartas
de crédito).
• Dentro de ese marco, colocan sus productos dependiendo
de las características de la empresa solicitantes y sus
políticas comerciales.
Estimación de la línea de crédito
• Puede estimarse a partir del flujo de caja proyectado, un

ratio de cobertura y la exposición máxima que la entidad
financiera está dispuesta a tomar.
• El ratio de cobertura se denomina RCSD (Ratio de cobertura
de servicio de deuda – DSCR en inglés).
• La entidad financiera define un RCSD de acuerdo a su
valoración del riesgo crediticio de la empresa.
Estimación de la línea de crédito
𝑅𝐶𝑆𝐷𝑡 = =
𝑡=𝑇 𝐹𝑡 𝑡=𝑇
𝑆𝐷𝑡 1 𝐹𝑡
𝐷𝑒𝑢𝑑𝑎𝑚𝑎𝑥 = 𝑡
→ 𝑆𝑖 𝑆𝐷𝑡 = 𝑆𝐷 →
(1 + 𝑘𝑑 ) 𝑆𝐷 (1 + 𝑘𝑑 )𝑡
𝑡=1 𝑡=1
Las entidades financieras suelen aplicar el valor actual como

𝐹𝑡
una anualidad constante igual al mínimo ; y para la tasa de
𝑆𝐷
deuda, sin considerar el escudo tributario.
Ejemplo
Tomando un horizonte de evaluación de 5 años y los flujos

esperados: 100, 200,300,300,200; y un kd=10%; calcule la
deuda máxima con un RCSD de 2 y una tasa de impuesto a la
renta de 30%.
100/2 200/2 300/2 300/2 200/2
a. Deuda máxima absoluta= + + + + = 442.25
1.11 1.12 1.13 1.14 1.15
50 50
b. Valor actual de la anualidad 100/2 por cinco años a la tasa de 10% anual: + +
1.11 1.12
50 50 50
+ + = 189.51
1.13 1.14 1.15
Riesgo Crediticio
Índices financieros Comportamiento de la facturación Gestion del flujo de caja Criterios cualitativos Envejeciemiento de las CxP
Liquidez Crecimiento Margen económico bruto Administración del cliente Perjuicio económico
Nivel de actividad Volatilidad Valor económico agregado Garantías ofrecidas Impacto absoluto
Apalancamiento financiero Precio promedio Margen de rentabilidad comercial Antigüedad Impacto relativo
Rentabilidad Estacionalidad Valor creado Fortaleza económica Tendencia en el retraso
Perfil de reinversión Referencias bancarias Frecuencia del retraso
Calidad de la inversión Referencias comerciales Retraso promedio
Cobertura financiera
Calidad del endeudamiento
Gestión crediticia comercial
Riesgo Crediticio
Factores cuantitativos Factores cualitativos
Calidad de la
Análisis de los EEFF
administración
Oportunidades de
mercado
Ciclo de vida del producto
Historial crediticio Politica de control
Riesgos propios del giro
38
Fuentes de financiamiento a corto plazo
• Línea de crédito en cuenta.
• Advance Account
• Adelanto en cuenta
• Pagarés
• Descuentos de documentos
• Sobregiro contratado/Crédito en cuenta Corriente
Fuentes de financiamiento de mediano plazo
• Leasing
• Leasing Back
• Factoring
Las Garantías
• El concepto general de las garantías las define como los

instrumentos que tienen por objeto respaldar el cumplimiento de
las deudas asumidas, asegurando así que el deudor cumpla con
sus obligaciones.
“Deben ser un incentivo, no un castigo”
• La legislación vigente considera que se pueden emplear garantías

personales y reales y otras formas que permita la ley para
respaldar las obligaciones.
41
Tipo de garantías
• Garantías Personales. Una tercera persona asume la

responsabilidad del pago cuando el deudor no paga.
El aval La Fianza
Las condiciones de las garantías personales se especifican de acuerdo al tipo de
obligaciones que respaldan
• Garantías Reales. Es aquella que recae sobre un bien para otorgar preferencia
en el cobro, permitiendo al acreedor cobrarse la deuda en caso de no pago, como es
el caso de la hipoteca y prenda.
“¿Qué garantía es más amplia?”
42
Registros Públicos de garantías
• Los registros públicos de garantías deben cumplir dos funciones

básicas:
(i) publicitar que determinado bien ha sido otorgado en garantía
(ii) Establecer un rango de preferencias sobre la garantía entre los
diversos acreedores que pueden existir.
• Los registros públicos en el Perú fueron creados con el

propósito de identificar propiedad y no para registrar garantías.
43
Ejecución de Garantías
• Existen dos formas de llevar a cabo la ejecución forzada de los bienes para
satisfacer obligaciones: la ejecución judicial y la ejecución extrajudicial
pactada contractualmente. Sin embargo, cabe precisar que esta última sólo
procede tratándose de prenda y no de hipoteca.
“¿Puede el acreedor apropiarse del bien materia de la garantía, sin

necesidad de ser vendido a terceros?”
• Esta es una tercera forma de ejecución, se trata del Pacto Comisorio, figura
que se encuentra prohibida en nuestra legislación.
44
Medidas Cautelares o Embargos
• En forma de depósito, significa no desposeer al propietario de los bienes, pero convertirlo en

depositario.
• En forma de intervención, en este caso no se embargan los bienes, sino la renta que la
negociación produce.
• En forma de inscripción, recae sobre los bienes susceptibles a inscribirse, registrándose la
existencia del embargo a favor del acreedor.
• En forma de retención, recae sobre los derechos de crédito u otro bien en posición de
terceros. Ej. Retener los saldos de una Cta. Bancaria.
45
Ejecución de Garantías Reales
• El proceso de ejecución de garantías reales se encuentra normado en el Código Procesal

Civil que dispone que el acreedor debe adjuntar a su demanda el documento que contiene la
garantía y el estado de cuenta del saldo deudor.
• Si el bien a ejecutar fuera mueble, debe presentarse un documento que contenga una
tasación comercial actualizada realizada por dos peritos especializados con sus firmas
legalizadas.
• Tratándose de un bien registrado, se anexará el respectivo certificado de gravamen.
• Una vez admitida la demanda se notificará el mandato de ejecución al deudor, ordenando que
pague la deuda dentro de tres días, de no ser así se rematara el bien dado en garantía.
46
Ejecución de Garantías Personales
• En caso del aval, antes de iniciar el proceso de ejecución es obligatorio realizar

un protesto, este paso puede ser obviado si el titulo valor lo indica
expresamente. De ejecutarse la garantía , se procede al embargo de bienes del
deudor y el aval, para su posterior remate.
“¿Qué sucede si el monto obtenido del remate es superior a la deuda?”
• En caso de la Fianza, involucra el patrimonio del fiador y esta ligado por lo
general a un contrato realizado entre el acreedor y deudor.
47
Garantía mobiliaria
• La prenda es un derecho real de garantía que se constituye sobre los

bienes muebles, esto es visto en el articulo 886 del Código Civil. Esto
incluye una serie de preceptos que regulan la constitución, los elementos,
los requisitos, las características, su extinción, etc.
• Así de acuerdo al articulo 1055 del Código Civil la prenda se constituye

sobre un bien mueble, mediante su entrega física o jurídica para asegurar el
cumplimiento de cualquier obligación.
“Se puede prendar todo aquello que se pueda vender”
48
Garantía mobiliaria
• Puede ser con desplazamiento o sin desplazamiento. En ambos casos
debe existir el consentimiento; sin embargo, en el primero, debe darse la
entrega del bien mueble.
• Esta Prenda en indivisible y garantiza la obligación mientras ésta no se
cumpla íntegramente.
• El documento en el que conste la prenda, debe mencionar la obligación
principal y contener una designación detallada del bien gravado.
• Es necesario señalar que el código civil establece 2 requisitos para la
validez de la prenda: que la prenda sea constituida por el propietario y
que se entregue el bien.
49
La Hipoteca
• Es una garantía que se constituye sobre bienes inmuebles

visto en el articulo 885 del código civil.
• La hipoteca no supone la no posesión del bien afectado, sino
mas bien su inscripción en el registro publico pertinente.
• Una característica de la hipoteca es que para constituirla se
requiere de la escritura publica.
“¿Qué pasa con las Naves y Aeronaves?”
50
Características de la Hipoteca
• Las hipotecas se constituyen para garantizar operaciones de préstamo o

crédito, las cuales pueden ser con instituciones bancarias, o con cualquier
persona natural o jurídica.
• Los elementos son:

– El propietario del inmueble, que ha solicitado el crédito.
– El beneficiario de la garantía que ha otorgado el crédito.
– Un abogado que autorice la minuta, en la minuta debe indicarse el nombre del
abogado y su número del Registro en el Colegio de Abogados.
51
El Aval
• El aval es la declaración unilateral que realiza la persona que
garantiza el pago total o parcial de un título valor. La persona que
presta su aval se llama “avalista” y la persona que recibe el aval se
denomina “avalado”.
• El aval, es la forma en que se garantiza, en todo o en parte, el pago de
un título valor. La doctrina señala que el aval es la “típica garantía
cambiaria” porque sólo es posible garantizar con aval las obligaciones
contenidas en los títulos valores.
52
Requisitos del aval
• Se expresa con la cláusula “aval” o “por aval”.
• Indicar la persona a quien avala. Pero a falta de indicación se entiende

que el avalado en el obligado principal.
Si no se señala el monto que se garantiza, se entiende que

el avalista garantiza el importe total.
53
Obligación del avalista
• Mediante el aval, el avalista contrae la obligación de pagar el importe del
título valor si el avalado no lo hace. Así, pagará todo el importe o sólo
una parte dependiendo de los términos en que haya prestado su aval.
• La obligación que contrae el avalista es una obligación autónoma. “El
avalista quedará obligado en los términos que corresponderían
formalmente al avalado y su obligación será válida aun cuando la de
este último no lo sea”.
• Además, el avalista adquiere una responsabilidad solidaria frente al
tenedor del título.
54
Derechos del Avalista
• El avalista que paga la obligación del avalado paga por
otro, por lo cual adquiere los siguientes derechos: el
derecho a repetir del avalado lo pagado por él y el
derecho a subrogarse en los derechos del avalado y, por
lo tanto, utilizar todos los derechos y excepciones que
éste hubiera podido utilizar.
55
La Fianza
• Es una garantía personal accesoria, en virtud de la cual
una o más personas responden de la obligación ajena,
comprometiéndose para con el acreedor en cumplirla en
todo o en parte, si el deudor principal no la cumple.
• La fianza puede constituirse no solo en favor del deudor

sino de otro fiador.
56
Características de la Fianza
• El contrato de fianza no requiere de la entrega de algún
bien para su aplicación.
• Es contrato accesorio, porque no tiene vida autónoma, va
unido a un contrato principal.
• El contrato es solemne, debe constar por escrito, bajo
sanción de nulidad.
• Es unilateral, el fiador se obliga frente al acreedor, pero
este último no se obliga frente al primero.
57
Beneficio de Excusión
• Por regla al deudor, debe serle exigido el pago, antes que al
fiador. Este goza así de un beneficio, el llamado beneficio de
excusión. Por regla decimos, pues hay casos en el que al
fiador no le alcanza tal beneficio.
• El beneficio únicamente funciona en relación a la fianza

convencional; no, pues, en la legal y en la judicial.
58
Beneficio de División
• Además del beneficio de excusión el fiador goza de otro: el
de división. Este beneficio consiste en que siendo varios los
fiadores de un mismo deudor y por una misma deuda la
obligación se divide entre todos.
59
Leasing
Definición de Leasing
El leasing es una operación de financiamiento a largo plazo que se

realiza para la adquisición de bienes muebles e inmuebles. En la
operación existe un proveedor que suministra el activo, un
arrendador que adquiere el bien y lo alquila a un arrendatario que
es el usuario.
Está regulado específicamente por el Dec. Leg. 299 y
modificatorias:
“Artículo 1.- Considérese Arrendamiento Financiero, el Contrato
Mercantil que tiene por objeto la locación de bienes muebles o
inmuebles por una empresa locadora para el uso por la
arrendataria, mediante pago de cuotas periódicas y con opción a
favor de la arrendataria de comprar dichos bienes por un valor
pactado.”
Se recomienda leer el Dec. Leg.
Definición de Leasing
• El arrendatario realizará pagos al arrendador mediante
cuotas periódicas por un plazo determinado (fijado
contractualmente), al final del cual el cliente tiene el derecho
a ejercer la opción de compra por un valor previamente
pactado (por ejemplo, 1% del monto a financiar).
• Cuando el proveedor del bien y el cliente son la misma

persona, la operación se conoce como leaseback.
Tratamiento tributario (*)
“Artículo 18.- Para efectos tributarios, los bienes objeto de arrendamiento financiero se consideran activo fijo del
arrendatario y se registrarán contablemente de acuerdo a las Normas Internacionales de Contabilidad. La
depreciación se efectuará conforme a lo establecido en la Ley del Impuesto a la Renta.
Excepcionalmente se podrá aplicar como tasa de depreciación máxima anual aquella que se determine de
manera lineal en función a la cantidad de años que comprende el contrato, siempre que éste reúna las siguientes
características:
1. Su objeto exclusivo debe consistir en la cesión en uso de bienes muebles o inmuebles, que cumplan con el
requisito de ser considerados costo o gasto para efectos de la Ley del Impuesto a la Renta.
2. El arrendatario debe utilizar los bienes arrendados exclusivamente en el desarrollo de su actividad empresarial.
3. Su duración mínima ha de ser de dos (2) o de cinco (5) años, según tengan por objeto bienes muebles o
inmuebles, respectivamente. Este plazo podrá ser variado por decreto supremo.
4. La opción de compra sólo podrá ser ejercitada al término del contrato.
Si en el transcurso del contrato se incumpliera con alguno de los requisitos señalados en el párrafo anterior, el
arrendatario deberá rectificar sus declaraciones juradas anuales del Impuesto a la Renta y reintegrar el impuesto
correspondiente más el interés moratorio, sin sanciones. La resolución del contrato por falta de pago no originará la
obligación de reintegrar el impuesto ni rectificar las declaraciones juradas antes mencionadas.
El arrendador considerará la operación de arrendamiento financiero como una colocación de acuerdo a las
normas contables pertinentes.
En los casos en que el bien cuyo uso se cede haya sido objeto de una previa transmisión, directa o indirecta, por
parte del cesionario al cedente, el cesionario debe continuar depreciando ese bien en las mismas condiciones y
sobre el mismo valor anterior a la transmisión.”
Ventajas del Leasing
• Financiación Integral: puede financiar no sólo el precio de adquisición
del bien, sino también los gastos adicionales, como impuestos, fletes,
derechos y seguros, y otros que normalmente no son cubiertos por un
crédito bancario.
• Especialización: las empresas de arrendamiento financiero, debido al

estrecho contacto con los suministradores de bienes de capital puede
llegar directamente a los usuarios potenciales de este servicio.
Además, como las empresas de arrendamiento financiero tienden a
financiar determinado tipo de bien, se especializan en el conocimiento
de dicho bien.
Ventajas del Leasing
• Flexibilidad: La programación de las cuotas del arrendamiento

financiero es establecida de acuerdo con la capacidad de pago del
usuario.
• Facilitador de la gestión financiera: dado que la adquisición del bien

se realiza a través del pago períodico de las cuotas, es posible que
dentro de la organización no se requiera obtener autorizaciones para la
adquisición de bienes de capital, que excedan determinado nivel de
inversión anual.
Ventajas para el arrendatario
• Tributarias:
– Depreciación acelerada del activo (máximo a 2 años en caso de bienes muebles ó 5 años en
caso de bienes inmuebles), siempre que no sea Lease Back y cumpla con los requisitos de ley
– El IGV de las cuotas generan un crédito fiscal que afecta positivamente el flujo de caja de la
empresa.
– Los intereses de las cuotas generan un crédito fiscal.
– Cobertura de crédito fiscal contra devaluación.
• Financieras:
– Financiamiento a mediano plazo.
– Adecuada estructuración de pasivos vs. activos.
– Adecuación al flujo de caja de la empresa.
• Reduce el riesgo de obsolescencia de los activos de la empresa, al permitir la renovación

de los mismos de una manera programada y sin afectar la posición de la caja.
• Esta forma de obtención de recursos, no afecta el control de la empresa que tienen los
propietarios.
Ventajas para las empresas de arrendamiento
financiero
• A pesar de que el bien es activado contablemente por el arrendatario, la
propiedad jurídica del bien es del arrendador lo cual constituye una
garantía ante cualquier eventual incumplimiento de pago.
• Los créditos otorgados bajo esta modalidad tienen menor ponderación

de riesgo según la legislación vigente, por tanto, permiten un
apalancamiento mayor que los demás tipos de productos financieros.
• Los bonos de arrendamiento financiero emitidos en moneda extranjera

están exonerados del encaje marginal.
Clases de Leasing
• En función del arrendador:
– Arrendamiento financiero o Leasing financiero
– Retro-arrendamiento o Lease-back
– Arrendamiento operativo o Leasing operativo. Regulado por el código Civil
• Según el tipo de bienes a financiar:

– Mobiliarios: Como equipos informáticos, vehículos o bienes de capital
– Inmobiliario: Como locales construidos o en construcción
Clases de Leasing
• Según el tiempo de duración:

– Mediano plazo: para contratos con tres y cuatro años de duración
– Largo plazo: para contratos de cinco o más años de duración
• Según la cobertura:
– Nacional
– Internacional
Clases de Leasing
• Financiero:
Operación mediante la cual una empresa que requiere determinado bien de capital trata con un
proveedor y una vez decidida la adquisición acude a una empresa de arrendamiento financiero, para
que ésta compre el bien al proveedor por cuenta del primero y se lo alquile de acuerdo con las
condiciones que se especifican en un contrato elaborado para este fin, en el cual se establece una
cuota de alquiler y una opción de compra al final del contrato.
Características:
– El arrendatario está obligado a continuar arrendando el equipo hasta el fin del período convenido.
– Dentro del mencionado plazo, debe pagar el capital invertido más los intereses, gastos y el margen
de beneficios de la empresa de arrendamiento financiero.
– El plazo mínimo de depreciación es de 2 años para bienes muebles y 5 años para bienes
inmuebles.
– El usuario puede elegir el bien de cualquier fabricante.
– Se detalla quien asumirá los gastos por conservación y mantenimiento del bien.
– Al finalizar el período estipulado, el usuario puede ejercer la opción de compra, continuar el
arrendamiento con un nuevo contrato o devolver el producto.
Clases de Leasing
• Lease-back:
Involucra dos fases:
I fase: la empresa que precisa fondos vende a la sociedad de arrendamiento financiero un
determinado bien de su propiedad.
II fase: la empresa vendedora se compromete a pagar las cuotas de arrendamiento financiero

correspondientes al mismo bien, al finalizar el período contratado la empresa vendedora tendrá
la opción de re compra del bien que vendió en la primera etapa.
Características:
– Permite obtener liquidez
– Se puede ajustar a la vida económica del bien y a las disponibilidades de fondos del usuario en el futuro
– Se formalizan dos contratos al mismo tiempo: compra-venta y alquiler
– El contrato se formaliza por escritura pública para garantizar su fuerza ejecutiva
– Sólo pueden ser objeto de este tipo de arrendamiento los bienes inmuebles y bienes de capital
– No está gravado con el Impuesto a la renta para el arrendador, salvo que el arrendatario no ejerza la
opción de compra o se deje sin efecto el contrato.
Contrato de leasing
• Se rige por la Ley General del Sistema Financiero y del Sistema de Seguros y Orgánica
de la Superintendencia de Banca y Seguros (Ley N°26702), la ley de Arrendamiento
Financiero (Decreto Legislativo N°299 del 26/07/84 y modificatorias), su reglamento y
Código Civil peruano.
• El contrato debe contener necesariamente:

– Monto del capital financiado.
– Valor de opción de compra.
– Discriminación del capital y de los intereses.
– Cualquier modificación que afecte al monto de compra o al valor de las cuotas
pactadas.
Contrato de leasing
• Efectos del Incumplimiento de las características del contrato:
– Impedimento al arrendador de utilizar el crédito fiscal.
– En caso de haber usado el arrendador el crédito fiscal, debe
reintegrarlo (deduciendo el crédito fiscal a partir del período en que
se produce el incumplimiento, hasta agotarlo).
Flujo de una Operación
Proveedor
Bien Pago
Financiamiento y Bien
Fondos
Arrendador (Locador) Inversionistas
Arrendatario (AFP’s, Seguros)
Empresas Financieras
Ingresos Bonos
Leasing
Otras fuentes de
fondos
Sistema Financiero
Créditos Nac. o Int.
Compra vs. Arrendamiento
• La decisión de comprar o arrendar una pieza de equipo o un edificio debe
estar basada en cuál de ellas ofrece el mejor arreglo económico.
• Puesto que el activo comprado o arrendado son físicamente idénticos, la
única diferencia está en el método de financiamiento.
• Las empresas tienen estructuras fiscales diferentes y exigen tasas de
rendimiento también diferentes de sus inversiones, a una compañía le puede
resultar económicamente conveniente arrendar una máquina o edificio,
mientras que a otra le convendrá más comprarlo.
• Es necesario encontrar un método capaz de valorar el efectivo para
expresar las operaciones de compra y de arrendamiento en forma
comparable.
DIAGNÓSTICO FINANCIERO
Objetivo
• Conocer la situación de la empresa; evaluando su
desempeño e identificando las áreas de potencial mejora,
así como aquellas que presentan riesgos que deben ser
atendidos por la gerencia.
• Debe ser una práctica constante por parte de la gerencia
general y la gerencia financiera y las áreas de control.
• Para su aplicación por el resto de gerencias y áreas, es
necesario disponer de información específica a sus áreas de
responsabilidad.
• Se recomienda su inclusión como punto fijo de la agenda de
directorio de la empresa.
Herramientas
• Análisis de punto de equilibrio.
• Análisis de ratios.
• Opinión de las gerencias y jefaturas involucradas en los
puntos de análisis.
• Análisis de fundamentos:
– Cadena de valor.
– Tecnología disponible y tendencias.
– Tendencias comerciales y de canales.
– Determinantes de la demanda.
– Concepción estratégica de negocio.
¿Qué es el Diagnóstico Financiero?
• Podemos establecer una analogía entre el diagnóstico médico (triaje) y el diagnóstico
financiero.
• El diagnóstico financiero es aquel conjunto de técnicas y procedimientos que se utilizan para
realizar una aproximación a la situación económica-financiera de una empresa.
• Proporciona alertas de las posibles áreas de interés y/o de requerimiento de mayor análisis
Análisis Vertical
• Se basa en los estados financieros de un periodo específico.
• Permite comparar la situación actual de la empresa en comparación con el promedio de la
industria.
• Permite identificar la importancia relativa de los componentes de costo y los márgenes
generados.
• Permite una primera aproximación al riesgo operacional.
Análisis Horizontal
• Utiliza data histórica de estados financieros de años anteriores.
• Permite evaluar el desempeño de la empresa a lo largo de un periodo determinado.
¿En qué casos se utiliza?
Aproximaciones a:
• Oportunidad de inversión:
• Posibles fusiones y/o adquisiciones
• Emisión de valores
Gerenciar una empresa:

• Evaluación del desempeño
• Situación actual, posibles áreas de estudio, enfoque de estrategias
• Realizar nuevas inversiones
¿Cuál es la información relevante?
Para realizar un buen diagnóstico financiero, debe tenerse información:
• Completa
• Actualizada
• Auditada (de ser posible)
Usualmente se utiliza como mínimo:

• Balance General
• Estado de Ganancias y Pérdidas
• Notas a los EEFF
Punto de Equilibrio
Estructura del Estado de Resultados
𝑃 ∗ 𝑄 = 𝑉𝑒𝑛𝑡𝑎𝑠
− 𝐶𝑉𝑢 ∗ 𝑄 = 𝐶𝑜𝑠𝑡𝑜 𝑉𝑎𝑟𝑖𝑎𝑏𝑙𝑒
𝑀𝐶𝑢 ∗ 𝑄 = 𝑀𝑎𝑟𝑔𝑒𝑛 𝑑𝑒 𝐶𝑜𝑛𝑡𝑟𝑖𝑏𝑢𝑐𝑖ó𝑛

− 𝐶𝑜𝑠𝑡𝑜 𝐹𝑖𝑗𝑜 (𝐼𝑛𝑐𝑙𝑢𝑦𝑒 𝑑𝑒𝑝𝑟𝑒𝑐𝑖𝑎𝑐𝑖ó𝑛)
𝑈𝑡𝑖𝑙𝑖𝑑𝑎𝑑 𝑂𝑝𝑒𝑟𝑎𝑡𝑖𝑣𝑎: 𝐿𝑜 𝑞𝑢𝑒 𝑔𝑒𝑛𝑒𝑟𝑎 𝑒𝑙 𝑛𝑒𝑔𝑜𝑐𝑖𝑜

− 𝐺𝑎𝑠𝑡𝑜𝑠 𝐹𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑖𝑒𝑟𝑜𝑠
𝑈𝑡𝑖𝑙𝑖𝑑𝑎𝑑 𝑎𝑛𝑡𝑒𝑠 𝑑𝑒 𝑖𝑚𝑝𝑢𝑒𝑠𝑡𝑜𝑠

− 𝐼𝑚𝑝𝑢𝑒𝑠𝑡𝑜 𝑎 𝑙𝑎 𝑟𝑒𝑛𝑡𝑎
𝑈𝑡𝑖𝑙𝑖𝑑𝑎𝑑 𝑁𝑒𝑡𝑎
Otros ingresos y gastos
1. Definir si son relevantes con un criterio de materialidad
(significancia). No debería existir un concepto recurrente, salvo
ajustes periodicos:
a. Ajustes de inventarios.
b. Provisiones por cobranza dudosa.
2. Distinguir entre:
a. Relacionados al negocio
i. Operativos
I. Reflejan la actividades del período
II. Reflejan actividades de varios período
ii. Financieros
b. No relacionados al negocio
3. Ajustar el resultado operativo con aquellos ingresos y gastos
recurrentes, operativos y ajustados al período reportado.
Qué mide el punto de equilibrio
• Nivel de actividad medido en unidades o en ventas,
necesario para cubrir el costo de los recursos que
demandan el funcionamiento de la organización.
• La lógica es que el costo fijo es inevitable y no cambia con
el nivel de producción y ventas.
• Si las ventas están por debajo del punto de equilibrio, la
empresa no puede cubrir sus costos de operación.
• Es el mínimo absoluto de ventas que debería tener una
empresa.
• En una persona sería el mínimo nivel de calorías para
mantener las funciones vitales.
Cálculo
• Sea:
𝑀𝐶𝑢 = 𝑃𝑟𝑒𝑐𝑖𝑜 − 𝐶𝑜𝑠𝑡𝑜 𝑉𝑎𝑟𝑖𝑎𝑏𝑙𝑒 𝑈𝑛𝑖𝑡𝑎𝑟𝑖𝑜; 𝑦
𝑀𝐶𝑢 𝑉𝑒𝑛𝑡𝑎𝑠 − 𝐶𝑜𝑠𝑡𝑜 𝑉𝑎𝑟𝑖𝑎𝑏𝑙𝑒

𝑀𝐶% = =
𝑃𝑟𝑒𝑐𝑖𝑜 𝑉𝑒𝑛𝑡𝑎𝑠
𝐶𝐹
– Punto de equilibrio (unidades): 𝑃𝐸(𝑢𝑛𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒𝑠) =
𝑀𝐶𝑢
𝐶𝐹
– Punto de equilibrio (soles): 𝑃𝐸 𝑆𝑜𝑙𝑒𝑠 =
𝑀𝐶%
• Si son varios productos debe usarse el promedio ponderado del

margen de contribución. Se pondera con el porcentaje de ventas de
cada producto. Este punto de equilibrio cambiará con la participación
relativa de cada producto.
Ejemplo
Utilidad Neta
200,000
Financiero: No
Convencional:
se genera
No cubre gastos
beneficios a los
150,000 financieros
accionistas
Inversión 1,000,000 Costo de Oportunidad 118,000

100,000
Ks 15.00% Costo Fijo 500,000
Kd 10.00% MC(%) 35%
Utilidad Neta
50,000
%D 40.00%
T 30.00% PE Contable 1,428,571 -

1,000,000 1,200,000 1,400,000 1,600,000 1,800,000 2,000,000 2,200,000
Ko 11.80% PE Financiero 1,542,857
GF 40,000.00 PE(ko) 1,910,204 -50,000
Económico:
-100,000 Cubre el costo
de oportunidad
del accionista.
EVA=0
-150,000
Ventas
Punto de Equilibrio con Utilidades
• El punto de equilibrio presentado (convencional), no es una meta deseable.
• Debe agregarse el costo de oportunidad de la inversión realizada:
𝐶 ∗ 𝑘𝑠
𝐶𝐹 + 𝐷 ∗ 𝑘𝑑 +
(1 − 𝑇)
𝑃𝐸(𝑠𝑜𝑙𝑒𝑠) =
𝑀𝐶%
• Si se desea calcular el nivel de ventas para lograr una meta explícita de

utilidades (UN), dado un nivel de gastos financieros (GF), la fórmula sería:
𝑈𝑁
𝐶𝐹 + 𝐺𝐹 +
(1 − 𝑇)
𝑃𝐸(𝑠𝑜𝑙𝑒𝑠) =
𝑀𝐶%
Ratios
Conceptos
• Basado en información disponible públicamente;
principalmente los estados financieros de la empresa.
• Es una primera mirada a la situación de la empresa. No es
suficiente por sí misma para un diagnóstico financiero.
• Es una herramienta muy útil para detectar problemas, pero
no debe concluir sólo con esta información. Sirve más para
plantear preguntas, que para dar respuestas.
Rentabilidad (i)
• La rentabilidad debe medirse comparando los beneficios con la inversión
que los genera:
• Utilidad operativa con la inversión total
• Utilidad neta con el capital
• Gastos financieros con la deuda. En este caso, más que la rentabilidad
del acreedor lo que se mide es el costo efectivo de la deuda, pues los
gastos financieros incluyen conceptos que no son beneficios para el
acreedor.
• Comparar la utilidad neta con las ventas, es un indicador útil que
relaciona el logro comercial o nivel de actividad con el resultado para el
accionista, pero no es rentabilidad. No obstante, es muy arraigado el uso
de la “rentabilidad de las ventas” y su uso común debido a la facilidad de
cálculo.
Rentabilidad (ii)
• La información contable distorsiona los beneficios principalmente por:
– La vida económica de los activos no es igual a la vida contable, y por tanto la
depreciación no refleja la real pérdida de valor de los activos.
– El estado de resultados no refleja adecuadamente la incidencia de los activos no
depreciables y aquellos cuyo valor de recupero es una fracción importante del valor
de adquisición.
– Las prácticas de amortización de intangibles y provisiones, obedecen a criterios
distintos de aquellos orientados a una valoración de los beneficios; i.e. incremento de
utilidades, obligaciones regulatorias, posición frente a acreedores, entre otros.
• Para una evaluación correcta, debe extraerse del activo, aquellas inversiones no
relacionadas con el negocio o inoperativas, pues su generación de beneficios no se
refleja en el estado de resultados. Asimismo debe eliminarse aquellos conceptos de
ingresos y egresos no relacionados con el negocio. En el caso de ingresos o egresos
excepcionales relacionados con el negocio debe hacerse un análisis ad hoc.
• La única forma de evaluar adecuadamente la rentabilidad sea ex ante o ex post, es
mediante un flujo de caja.
Riesgo
• Dado que esta es una variable ex ante y la información financiera es ex
post, solo se puede tener indicadores indirectos, analizando la estructura
de los activos y de los resultados.
• Riesgos operativos:
– Cobertura de costos fijos de operación
– Cobertura de costos fijos, incluidos comerciales
• Riesgo de financiamiento:
– El capital de trabajo neto o estructural debe ser financiado con fuentes
permanentes; siendo que el componente temporal debe ser financiado
con fuentes de corto plazo. En ese sentido el análisis del capital de
trabajo permite identificar riesgos relacionados al descalce del
financiamiento.
Rentabilidad del accionista
𝑈𝐴𝐼𝐼 𝑉𝑒𝑛𝑡𝑎𝑠 𝑈𝐴𝐼 𝐴𝑐𝑡𝑖𝑣𝑜𝑠 𝑈𝑁𝑒𝑡𝑎 𝑈𝑁𝑒𝑡𝑎

𝑹𝒆𝒕𝒐𝒓𝒏𝒐 𝒅𝒆𝒍 𝑨𝒄𝒄𝒊𝒐𝒏𝒊𝒔𝒕𝒂 = ∗ ∗ ∗ ∗ =
𝑉𝑒𝑛𝑡𝑎𝑠 𝐴𝑐𝑡𝑖𝑣𝑜𝑠 𝑈𝐴𝐼𝐼 𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑈𝐴𝐼 𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙
𝑹𝒆𝒕𝒐𝒓𝒏𝒐 𝒅𝒆𝒍 𝑨𝒄𝒄𝒊𝒐𝒏𝒊𝒔𝒕𝒂 = 𝑅𝑒𝑛𝑡𝑎𝑏𝑖𝑙𝑖𝑑𝑎𝑑 𝑂𝑝𝑒𝑟𝑎𝑡𝑖𝑣𝑎 ∗ 𝐴𝑝𝑎𝑙𝑎𝑛𝑐𝑎𝑚𝑖𝑒𝑛𝑡𝑜 ∗ 𝐸𝑓𝑒𝑐𝑡𝑜 𝐼𝑚𝑝𝑜𝑠𝑖𝑡𝑖𝑣𝑜

Análisis Dupont
𝑈𝑁𝑒𝑡𝑎 𝑉𝑒𝑛𝑡𝑎𝑠 𝐴𝑐𝑡𝑖𝑣𝑜𝑠 𝑈𝑁𝑒𝑡𝑎

𝑅𝑒𝑡𝑜𝑟𝑛𝑜 𝑑𝑒𝑙 𝐴𝑐𝑐𝑖𝑜𝑛𝑖𝑠𝑡𝑎 = ∗ ∗ =
𝑉𝑒𝑛𝑡𝑎𝑠 𝐴𝑐𝑡𝑖𝑣𝑜𝑠 𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙
𝑅𝑒𝑡𝑜𝑟𝑛𝑜 𝑑𝑒𝑙 𝐴𝑐𝑐𝑖𝑜𝑛𝑖𝑠𝑡𝑎 = 𝑀𝑎𝑟𝑔𝑒𝑛 ∗ 𝑅𝑜𝑡𝑎𝑐𝑖𝑜𝑛 ∗ 𝐴𝑝𝑎𝑙𝑎𝑛𝑐𝑎𝑚𝑖𝑒𝑛𝑡𝑜

Rentabilidad Económica y Financiera
Posicionamiento en margen y rotación
• A: empresas con alta rentabilidad, originada tanto vía margen como vía rotación.
• B: empresas con elevado margen y baja rotación.
• C: empresas con baja rentabilidad, debido tanto al margen como a la rotación.
• D: empresas con elevada rotación y bajo margen.
Tomado de Sánchez Ballesta, Juan Pedro (2002): "Análisis de Rentabilidad de la empresa", 5campus.com, Análisis contable <http://www.5campus.com/leccion/anarenta>
Análisis Dupont
• La descomposición lineal de la rentabilidad induce a pensar que se
puede actuar independientemente sobre cada factor, lo cual no es cierto
pues existe una interdependencia entre ellos.
• Los componentes varían en el tiempo. Mientras más riesgoso es el
negocio, mayor variación será observada.
• Permite identificar de manera empírica la interdependencia entre la
rotación, el margen y el apalancamiento de la empres.
¿Principales Indicadores?
Los indicadores más importantes a tener en cuenta dependerán del tipo de
empresa bajo análisis. Cada industria en particular requiere un mayor
énfasis en determinados indicadores.
• Análisis de la rentabilidad.
• Análisis de la solvencia: capacidad de la empresa para satisfacer sus
obligaciones financieras.
• Análisis de la estructura financiera: comprobar la adecuación de la
empresa para mantener un desarrollo estable.
Por ejemplo, una empresa Industrial priorizará el uso de indicadores de
eficiencia en el uso de materias primas, inventario, entre otros.
Solvencia
Razon Corriente AC/PC
Prueba Acida (AC-Inventarios)/PC
Razon de Caja Caja/PC
CT Ne to a Pa s i vo Corri e nte (AC-PC)/PC
Porce nta je de Ca ja Caja/AC
Eficiencia
PPC CxC*360/Ventas
Rotación de Inventario Ventas/Inventarios
Rotación de CxC Ventas/CxC
Rotacion de AF Ventas/AF
Rotacion del Activo Ventas/AT
Endeudamiento
Endeudamiento DT/AT
Estructura de Capital D/C DT/Patrimonio
Grado de Propiedad Patrimonio/AT
Endeudamiento a LP DLP/AT
Cobertura de intereses UAII/Intereses
Rentabilidad
Margen Bruto (Ventas.Costo Ventas)/Ventas
Net Profit Margin (NPM) U Neta/Ventas
Retorno sobre Activos U Neta/AT
Retorno sobre Patrimonio U Neta/Patrimonio
Diagnóstico y planeamiento
El diagnóstico financiero permite estimar los indicadores financieros
necesarios para proyectar los estados financieros proforma y las
necesidades de financiamiento:
1. Margen de contribución.
2. Crecimiento del activo fijo.
3. Ventas/Capital de Trabajo
4. Inversión/Crecimiento.
5. Estacionalidades
6. Estructura de capital
7. Costo promedio de la deuda
8. Incidencia de ingresos y egresos extraordinarios
9. Tasa efectiva de impuesto a la renta.
10. Activos no vinculados a la operación.
Planeamiento financiero
Objetivo
• Establecer la estrategia de financiamiento del crecimiento
de la empresa.
• Desarrollar las políticas de dividendos y financiamiento a
largo plazo.
Factores clave
• Tasa de crecimiento.
• Rentabilidad de la empresa.
• Estructura de capital.
• Ciclo de vida del producto.
• Estacionalidad
• Ciclo del mercado
• Planeamiento tributario.
Tasa de crecimiento
• El crecimiento de la empresa, sea por la vía de inversiones
en activos, o por adquisición de otras empresas, requiere de
inversiones adicionales.
• Existe una relación entre la tasa de crecimiento y la tasa de
crecimiento de las inversiones debido a la necesidad de
incrementar la capacidad instalada de la empresa.
• La relación entre la tasa de crecimiento de la empresa y la
tasa de crecimiento de las inversiones, depende de la
función tecnológica de la empresa y la presencia de
economías de escala.
Rentabilidad de la empresa
• La rentabilidad esperada de la empresa está relacionada
con el riesgo no diversificable de la empresa, esperándose
una rentabilidad promedio más alta si éste riesgo es más
alto ( más alto).
• La variabilidad de ese retorno estará en relación con el
riesgo total, es decir el riesgo no diversificable y el riesgo
diversificable (riesgo idiosincrático o riesgo específico).
• La rentabilidad real dependerá de la estrategia de la
empresa así como de la calidad de la implantación,
condiciones de competencia en el sector y la volatilidad del
entorno indirecto.
Estructura de capital
• Está definida por las proporciones y condiciones de las
fuentes de financiamiento; en especial de la deuda a
permanente y el capital.
• La deuda permanente está compuesta por el
endeudamiento a largo plazo y la porción permanente del
endeudamiento a corto plazo, el mismo que usualmente
tendrá carácter revolvente.
• En el caso de empresa comerciales, de especial relevancia
será el crédito de proveedores.
Estructura de capital
• Las condiciones de endeudamiento relevantes son:
– Plazo
– Moneda
– Tasa de interés
– Garantías
– Covenants
Ciclo de vida del producto
• Si la empresa crece en el mismo sector industrial y se
encuentra en madurez, el efecto del ciclo de vida del
producto será limitado o inexistente.
• Si la empresa crece mediante el desarrollo del mercado
lanzando nuevos productos, ingresando a nuevos mercados
y comprando empresas, el impacto del ciclo de vida de
producto debe ser tomado en consideración con especial
cuidado.
• Un caso especial es el de industrias escalables.
Estacionalidad
• Si la empresa tiene un comportamiento con pronunciados
cambios estacionales, como por ejemplo la concentración
de ventas en un período específico del año, la deuda a largo
plazo debe ser planificada cuidadosamente.
• Es posible que en éste caso el uso de créditos de corto
plazo revolventes sea más eficiente.
Ciclo del mercado
• Si la empresa se desarrolla en un mercado sujeto a ciclos
(pesca, minería, etc.) el establecimiento de el cronograma
de deuda y los covenants deben ser cuidadosamente
definidos para utilizarlos de manera que no se amplifiquen
los efectos del ciclo.
Planeamiento tributario
• Los instrumentos y estructuras utilizadas en el
financiamiento pueden tener impactos tributarios distintos,
especialmente si se utilizan fideicomisos, sociedades de
propósito especial y fuentes internacionales.
• Igualmente si la empresa se desarrolla mediante la creación
de vehículos especiales para determinados
emprendimientos.
• Las reglas de consolidación y de incidencia tributaria deben
ser analizados.
Políticas generales
• El financiamiento de corto plazo debe limitarse a cubrir:
– Necesidades estacionales de capital de trabajo.
– Descalce de la deuda a largo plazo (Créditos puente).
• El financiamiento permanente debe planificarse tomando en
cuenta:
– Las necesidades de nuevas inversiones.
– La cobertura del servicio de deuda a largo plazo.
Política de dividendos
• Un elemento central en el planeamiento financiero es la
identificación de la tasa de retención de utilidades y de
reparto de dividendos.
• Si el crecimiento de la empresa requiere inversiones que
superan la capacidad de generación de excedentes y
consecuentemente inhibe el reparto de dividendos,
establece como objetivo principal la definición de las
políticas de aporte de capital, incluida la incorporación de
nuevos accionistas.
Conceptos principales
• Asegurar la liquidez de la empresa.
• Relación entre la tasa de crecimiento y la tasa de
inversiones.
• Flexibilidad de la estructura.
• Costo a largo plazo.
Temas complementarios
Teorías de estructura de
capital
Proposición de Modigliani Miller (1958)
• No hay impuestos corporativos o personales sobre ingresos, y ningún costo de quiebra o
bancarrota.
• Se cambia la razón de deuda a capital para una corporación al emitir instrumentos de
deuda para recomprar acciones, o mediante emisión de acciones para pagar la deuda.
• La compañía tiene una política de pagar 100% de sus utilidades en dividendos.
• Los valores esperados de las distribuciones de probabilidad subjetivas de las ganancias
de operación esperadas, para cada compañía, son las mismas para todos los
inversionistas en el mercado.
• No se espera que crezcan las utilidades de la empresa.
• No hay costos de transacción: No hay spread entre tasas activas y pasivas.
• No hay asimetrías de información: La tasa se acerca a una libre de riesgo (Producto de la
subordinación del capital).
"The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment," American Economic Review (1958)
Proposición I: Una empresa no puede cambiar el valor total de sus títulos en
circulación cambiando sus proporciones de estructura de capital: El valor de la misma
empresa, endeudada más o menos, o incluso sin deuda, vale lo mismo. Otra forma de
entenderlo es que el costo de capital no cambia con el endeudamiento.
• El argumento central es que quienes financian toman todo el riesgo de la empresa;
siendo que el riesgo de la empresa no cambia por el financiamiento, lo único que
cambia con la estructura de capital es cómo se distribuye el riesgo entre quienes
financian.
• El costo de capital (invariante) de la empresa debe ser igual al costo de oportunidad
del accionista para la empresa financiada 100% por capital.
“The average cost of capital to any firm is completely independent of its capital structure
ans is equal to the capitalization rate of a pure equity stream of its class”
Proposición II: El costo de oportunidad del accionista crece linealmente con el ratio
D/C.
𝐷
𝑘𝑠 = 𝑘0 + 𝑘0 − 𝑘𝑑
𝐶
• Si del CPPC, despejamos ks, obtenemos:

𝐶 𝐷 𝐷+𝐶 𝐷
𝑘0 = 𝑘𝑠 + 𝑘𝑑 → 𝑘𝑠 = 𝑘0 − 𝑘𝑑
𝐷+𝐶 𝐷+𝐶 𝐶 𝐷+𝐶
𝐷 𝐷 𝐷
𝑘𝑠 = 𝑘0 + 𝑘0 − 𝑘𝑑 → 𝑘𝑠 = 𝑘0 + 𝑘0 − 𝑘𝑑
𝐶 𝐶 𝐶
Dado de ko es constante, se demuestra la proposición II.

El siguiente gráfico muestra ambas proposiciones: Costo de capital de la empresa
constante y costo de oportunidad de los accionistas (ks)creciendo linealmente con la
relación D/C. La tasa kd es constante como reflejo de uno de los supuestos.
Prima por 𝐷
K 𝑘 − 𝑘𝑑
riesgo
𝐶 0
financiero Ks
Ks: Costo de oportunidad del accionista

Ko: CPPC
Ko
Prima por riesgo Kd: Costo de la deuda. Se aproxima a Rf
del negocio Kd
D/C
Proposición de Modigliani Miller con impuesto (1963)
En el paper original indican que la incidencia del impuesto no era relevante;
no obstante, en 1963 publican un nuevo artículo en el que realizan una
corrección y establecen que el impuesto a la renta afecta el costo de capital
debido a la asimetría en el tratamiento impositivo debido a que los intereses
de la deuda son deducibles del impuesto a la renta.
“Hence the tax advantage of debt was due solely to the

fact that the deductibility of interest payments implied a higher level of
after-tax income for any given level of before-tax earnings”
El efecto del impuesto se recoge multiplicando la tasa de la deuda por (1-T)
“Corporate Income Taxes and the Cost of Capital: A Correction” The American Economic Review, (1963)
Proposición de Modigliani Miller con impuesto (1963)
Ks
K
Ks*%C*+kd*%D*
Ko
Ks*%C*+kd(1-T)*%D*
Kd
Ko’
Kd(1-T)
D/C* D/C
Extensión de los efectos impositivo Miller (1977)
El efecto del impuesto a la renta, implica que el valor de una empresa con
deuda es mayor al valor de una empresa si deuda por un monto igual al
valor actual de los escudos tributarios por los intereses de la deuda. Si
calculamos a perpetuidad para una deuda D constante, sería igual a
𝑀𝑎𝑦𝑜𝑟 𝑣𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑝𝑜𝑟 𝑒𝑛𝑑𝑒𝑢𝑑𝑎𝑚𝑖𝑒𝑛𝑡𝑜 = 𝑇 ∗ 𝐷
En 1977 Miller incorpora los impuestos personales de los accionistas (Ts) y
de los bonistas (Td), llegando a:
(1 − 𝑇)(1 − 𝑇𝑠 )
𝑀𝑎𝑦𝑜𝑟 𝑣𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑝𝑜𝑟 𝑒𝑛𝑑𝑒𝑢𝑑𝑎𝑚𝑖𝑒𝑛𝑡𝑜 = 1− 𝐷
(1 − 𝑇𝑑 )
Observe que si Ts y Td son iguales, se vuelve al resultado original.
“Debt and Taxes” Journal of Finance, (1977)
Efectos no considerados en el modelo
El modelo planteado ignora varios factores que vienen siendo estudiados
siendo dos factores los que más incidencia tienen:
1. Riesgo de quiebra: Si una empresa tiene un mayor nivel de
endeudamiento, el riesgo de no pagar sus obligaciones se incrementa.
2. Efectos de agencia: Comportamiento oportunista de la gerencia cuando
el apalancamiento crece, debido al límite de responsabilidad patrimonial.
Como consecuencia la tasa de la deuda se incrementa con nivel de
endeudamiento, lo cual se observa empíricamente. El mayor costo puede es
directo (mayor tasa de interés) o indirecto (costos de estructurar la deuda,
incluido los costos de establecimiento de garantías, esquemas de
administración de la deuda, costos legales y costos de valuaciones, entre
otros). El resultado es un mayor costo para la empresa.
Stress Financiero (Riesgo de Quiebra)
• Si la empresa tiene un nivel de endeudamiento elevado, el riesgo de

incumplimiento se incrementa y los stakeholders toman decisiones
para protegerse.
• Estas decisiones afectan el desempeño de la empresa: los clientes son
renuentes a compromisos de largo plazo, empiezan a buscar fuentes
alternativas de abastecimiento.
• Los proveedores pueden endurecer las condiciones de crédito o
reducir la prioridad en la atención de los pedidos.
• Los empleados empiezan a informarse sobre opciones de empleo
menos amenazadas
Stress Financiero (Riesgo de Quiebra)
•Un endeudamiento alto puede afectar las decisiones de operaciones,

impidiendo que sean óptimas y por tanto reducir la rentabilidad operativa.
•Los acreedores pueden requerir “covenants” que reduzcan la flexibilidad,
la capacidad operativa e inclusive la posibilidad de aprovechar
oportunidades de negocio
•Si se da un incumplimiento, los gastos asociados con el mismo afectarán
el rendimiento de la empresa.
•Si la situación es ya difícil se tendrá que asumir los costos
refinanciamiento, del proceso concursal, del proceso de liquidación o de
quiebra.
Quiebra financiera – Endeudamiento Óptimo
Valor máximo de la empresa
VA Costo de Quiebra
Valor de Mercado de la Firma
VA Ahorro Valor de la empresa con

de Impuestos) deuda riesgosa y
costos de Quiebra
Valor de la
empresa sin
deuda
Deuda
Endeudamiento Óptimo Endeudamiento Óptimo

Fuente: Ross, 2010 sin costos de quiebra
con costos de quiebra
Propuestas actuales
• Trade Off
• Pecking Order
• Market timing
• La evidencia empírica no permite validar ni negar de
manera contundente ninguna de estas tres teorías.
Trade off
Aún cuando no existe evidencia

K Ks concluyente al respecto, se
acepta que el balance entre el
escudo fiscal y los costos por
stress financiero, determinan un
nivel de endeudamiento óptimo.
Ko No existe una relación formal
Kd(1-T) que permita predecir este nivel;
sin embargo, es posible
establecer escenarios y
aproximaciones para un rango
de endeudamiento que se
considere apropiado.
D/C óptimo D/C

Trade off
K Ks
Endeudamiento menor al
óptimo: No se aprovechan los
ahorros fiscales y por tanto se
reduce el valor para los
Ko accionistas.
Kd(1-T)
Endeudamiento mayor al
óptimo: La empresa asume
mayores tasas de interés y
costos de quiebra que superan
los mayores escudos tributarios.
D/C óptimo D/C

Pecking order
• Propone que los gerentes tomarán decisiones en función de los
costos asociados a:
– Asimetrías de información
– Señalización
– Incentivos de agencia.
• En general, estos factores conducirán a una preferencia de
fuentes para el financiamiento que se plantea en la siguiente
prelación:
1. Utilidades retenidas – Flujo de caja de la empresa
2. Endeudamiento bancario
3. Endeudamiento en el mercado de capitales
4. Emisión de acciones
Market timing
• Propone que la gerencia no emitirá acciones si no

considera que las mismas están sobrevaluadas; por tanto,
preferirá otras fuentes de financiamiento.
• Este comportamiento señaliza respecto de la opinión de la
gerencia respecto de las perspectivas de la empresa.
• Al igual que la teoría del pecking order, pronostica que una
emisión de acciones, reducirá el valor de las mismas. La
evidencia no es uniforme al respecto, pues no depende
sólo de la elección del financiamiento.
La distribución lognormal
• La distribución lognormal es una distribución asimétrica

que es usada para modelar los precios de activos
financieros.
• Una variable aleatoria X sigue una distríbución lognormal
si su LN sigue una distribución normal.
• Está definida por dos parámetros: media y desviación
estándar.   0.50 
Media  e
2
2    e
2 2
1 
Varianza  e 
• Donde  y 2 son la media y varianza de la distribución

normal de LN (X).
La Naturaleza del Crédito
• Proviene de la voz latina:
CREDITUM = Confianza
CREDERE = Confiar
Se puede intuir que se basa fundamentalmente en la confianza que
se deposita en una persona a la que se le denomina deudor.
“La operación de crédito es el préstamo para obtener financiamiento de terceros,

bajo compromiso de reembolso futuro.”
134
Contrato de Mutuo
Artículo 1648 del Código Civil

“Por el mutuo, el mutuante se obliga a entregar al mutuario una
determinada cantidad de dinero o de bienes consumibles, a
cambio que se le devuelvan otros de la misma especie, calidad
o cantidad”
135
El Proceso Crediticio
• El Crédito Bancario: Esta basado en las operaciones pasivas y activas que un banco
realiza: operación pasiva, cuando recoge el dinero de los depositantes; y el otorgar en
préstamo ese dinero para ponerlo a producir, se convierte en operación activa.
• El Riesgo Crediticio: Es el riesgo del deudor o que la contraparte de un contrato financiero

no cumpla con las condiciones del contrato.
Riesgos
Riesgo Riesgo de Riesgo

Crediticio Mercado Operacional
136
Riesgo
R. de Liquidez
R. MERCADO R. Tasa de Interés
R. Cambio
R. de Contraparte
R. CREDITICIO R. Crediticio Cambiario
RIESGOS R. País
R. Crediticio Tasa
R. Derivado de Procesos
R. Tecnológico
R. DE OPERACIÓN Fraude
Eventos Externos
R. Legal
Riesgo Crediticio
Riesgo por el que el deudor o la contraparte

de un contrato de Crédito no cumpla con las
condiciones del mismo. RIESGO
R. CREDITICIO
Riesgo de Tasa de Riesgo de Riesgo Crediticio

Interés Contraparte Cambiario
Marco Legal de las Garantías
• El marco legal en las que se desarrollan las Garantías está comprendido y
concordado entre las siguientes normas más importantes:
Código Civil.
Código de Comercio. Regula la prenda comercial
Ley General de Sociedades y Ley del Mercado de Valores. Define los alcances sobre la
prenda de acciones.
Ley de Títulos Valores (Prenda sobre créditos por cobrar)
Ley No 2420 de 1916 (Prenda Agrícola)
Ley General de Industrias de 1982 (Prenda Industrial)
Ley General de Minería (Prenda e Hipoteca Minera)
Ley General de Almacenes de Depósitos (Warrants)
Ley de Hipoteca Naval (Hipoteca sobre naves)
Ley de Aeronáutica Civil (Hipoteca sobre aviones)
Ley General del Sistema Financiero (Fideicomiso en garantía)
Indecopi (Prenda de Derechos Inmateriales)
139
Registros Públicos de Garantías
• En el Perú tenemos 17 registros sobre los que puede inscribirse una garantía
Registro de Valores representados por Registro de Prenda Agrícola.

anotaciones en cuenta. Registro de Prenda Industrial.
Registro Prendas y Motores. Registro Fiscal de Ventas a Plazos.
Registro de Derechos Mineros. Registro Especial de Predios Rurales.
Registro Predial Urbano. Registro de Aeronaves.
Registro de Naves. Registro Vehicular.
Registro de la Propiedad Inmueble. Registro de Prenda Global y Flotante.
Registro de Marcas. Registro de Patentes.
Registro de Derechos de Autor.
Registro de Embarcación Pesquera
140
Títulos Valores
 Son creados por ley (Ley de Títulos Valores)
 Características
 Elaboración simple
 Ejecución más rápida
 Endoso más sencillo
 Ejemplos:
 Acciones
 Bonos
 Papeles Comerciales
 Letras
 Pagares
 Factura Conformada
 Conocimiento de Embarque
 Carta de Porte
 Warrant/Certificado de Depósito
Título Valor: Definición
Artículo 1 de la Ley 27287 del 6 de junio de 2000:
“Los valores materializados que representen o incorporen derechos
patrimoniales tendrán la calidad y los efectos del Título Valor, cuando estén
destinados a la circulación, siempre que reúnan los requisitos formales
esenciales, que por imperio de la ley, les corresponda según su naturaleza.
Las cláusulas que restrinjan o limiten su circulación o el hecho de no haber
circulado no afectan su calidad de título valor.
Si le faltare alguno de los requisitos formales esenciales que le corresponda,
el documento no tendrá carácter de título valor, quedando a salvo los efectos
del acto jurídico a los que hubiere dado origen su emisión o transferencia.”
142
Títulos valores específicos
• De crédito
– Letra de cambio
– Pagaré
– Factura Conformada
• De crédito y garantía
– Warrant
– Título de Crédito Hipotecario Negociable
• Representativos de bienes y/o servicios
– Certificado bancario
– Certificado de depósito
– Conocimiento de embarque
– Carta de porte
• Orden de Pago
– Cheque
– Cheque de pago diferido
143
Títulos valores mobiliarios
• De derechos de participación
– Acciones
– Certificado de suscripción preferente
– Certificado de participación en fondos mutuos de inversión en valores
– Certificado de participación en fondos de inversión
– Títulos valores emitidos por titulización
• Representativos de deuda
– Bonos
– Papeles comerciales
– Letra hipotecaria
– Cédula hipotecaria
– Pagaré bancario
– Certificado de depósito negociable
– Obligaciones y bonos públicos
144
Principios Fundamentales
• Principio de Autonomía: Cada poseedor tiene un derecho propio, nuevo, originario,

como si el documento hubiera sido creado directamente a favor de él, aunque haya
tenido anteriores poseedores.
• Principio de Legitimación: El titular del derecho puede exigir el cumplimiento del

mismo, sólo por el hecho de tenerlo.
• Principio de Necesariedad : La posesión del documento es indispensable para ejercer

el derecho que en él se consigna. No hay derecho sin título.
• Principio de Solemnidad : Sólo producen los efectos previstos en la misma, cuando

contengan las menciones establecidas por Ley y llenen los requisitos que la misma ley
señala.
145
... Principios Fundamentales....
• Principio de Literalidad : El contenido, los alcances y modos de
ejercicio de los derechos, estan determinados por el tenor que esta
redactado en el título.
El tenedor no puede pretender más de lo que figura en el documento y

el deudor no puede oponerse al cumplimiento de la prestación,
alegando razones que no resulten del propio documento.
¿Qué pasa con las acciones?
146
Clasificación de los Títulos Valores
Títulos valores específicos Títulos valores mobiliarios
De crédito: De derechos de participación:
- Letra de cambio - Acciones
- Pagaré - Certificado de suscripción preferente
- Factura Conformada - Certificado de participación en fondos mutuos de
inversión en valores
De crédito y garantía: - Certificado de participación en fondos de inversión

- Warrant - Títulos valores emitidos por titulización
- Título de Crédito Hipotecario Negociable
Representativos de deuda:
Representativos de bienes y/o servicios: - Bonos
- Certificado bancario - Papeles comerciales
- Certificado de depósito - Letra hipotecaria
- Conocimiento de embarque - Cédula hipotecaria
- Carta de porte - Pagaré bancario
- Certificado de depósito negociable
Orden de Pago: - Obligaciones y bonos públicos
- Cheque
- Cheque de pago diferido
147
El Endoso
• Es la forma de transmisión propia de los títulos valores a la orden, que consiste
en una declaración contenida en el mismo título suscrita por su actual tenedor
(endosante), y que se transmite a otra persona (denominada endosatario).
• Para que el endoso sea realizado válidamente, deberá constar en el reverso del
título o en una hoja adherida a éste, con la siguiente información:
– El nombre del endosatario.
– El nombre, documento de identidad y firma del endosante.
– La clase de endoso (si es propiedad, fideicomiso, en procuración o en garantía)
– La fecha del endoso.
148
Clases de Endoso
• Endoso de Propiedad: Es conocido como pleno, propio o absoluto, es decir
transfiere todos los derechos inherentes al título valor, sin ninguna restricción
• Endoso en procuración o cobranza: No transfiere la propiedad del título valor

pero si otorga un mandato al endosatario para que realice las gestiones propias
de su cobro.
• Endoso en Garantía: Otorga al endosatario la facultad de cobrar la obligación

contenida en el título valor o recibir lo que un endosatario en propiedad pague
por la adquisición del documento cambiario
149
Acciones Cambiarias
• Son el principal derecho que posee el tenedor del título valor,
pues es mediante su ejercicio que podrá hacerse cobro del
importe contenido en el Título.
• Pueden ser de tres clases:
– Acción Directa
– Acción de regreso
– Acción de Ulterior regreso.
150
Acción Directa
Es la acción ejercida por el tenedor

contra el obligado principal (aceptante)
y/o sus garantes, en forma individual o
conjuntamente.
ACCIÓN DIRECTA
OBLIGADO TENEDOR
Emite el título valor Acreedor

151
Acciones Cambiarias
ACCIÓN DE ULTERIOR
TENEDOR (1) REGRESO
ACCIÓN DIRECTA
ENDOSANTE
OBLIGADO TENEDOR (2)

ENDOSATARIO
EMITE EL TÍTULO VALOR ENDOSANTE
TENEDOR (3) ACCIÓN DE REGRESO
ENDOSATARIO
– Acción cambiaria de regreso: Es la que puede dirigirse contra los endosantes, garantes de éstos y demás
obligados del título distintos del obligado principal y garantes.
– Acción cambiaria de ulterior regreso: Es aquella que corresponde a quien pague en vía de regreso contra los
obligados anteriores a él.
152
Plazos de prescripción de la acción cambiaria
• Acción directa : 3 años, a partir de la fecha de su respectivo

vencimiento.
• Acción de regreso : Al año, a partir de la fecha de su

respectivo vencimiento.
• Acción de ulterior regreso : A los seis (6) meses, a partir de la

fecha de pago en vía de regreso.
153
El Cheque
• Es un título cambiario, a la orden o al portador, literal,
formal, autónomo y abstracto que contiene la orden
incondicional de pago a la vista la suma indicada, dirigida a
un banquero, en poder del cual el librador tiene fondos
disponibles suficientes, que vincula solidariamente a todos
los signatarios y que está provisto de fuerza ejecutiva.
154
Cuenta Corriente
• Es una cuenta de depósitos a la vista que permite disponer de sus fondos

mediante giro de cheques y a través de retiros de cajeros automáticos.
• Es un contrato mediante la cual una persona deposita en un banco
cantidades en metálico, que puede ir retirando en cualquier momento por
medio de cheques, mientras que el banco utiliza dichas cantidades en sus
demás operaciones bancarias.
• Es una operación tradicional de la Banca Comercial y permite a los bancos
proveer a sus clientes de una segunda moneda que es el cheque.
155
Sobregiros
• Es la concesión de una línea de crédito con cargo a una cuenta corriente
(sea en moneda nacional o extranjera), por una cantidad superior al
saldo disponible en ésta, para solucionar problemas de liquidez a corto
plazo.
• Pueden ser de dos tipos:

– Sobregiro contratado o autorizado por el banco, bajo un contrato por cuantía y plazo
determinado.
– A sola firma o no autorizado por el banco; el banco permite el sobregiro, pero el titular se
obliga a reintegrar el exceso, a la brevedad posible, casi de inmediato.
156
Pagaré
• Documento Titulo valor negociable por la cual el deudor
(cliente) acepta haber recibido una cierta cantidad de dinero
y obligándose devolver al acreedor en este caso el banco
una cantidad de dinero en una determinada fecha de
vencimiento.
157
Requisitos del Pagaré
• La denominación de Pagaré.
• La indicación del lugar y fecha de su emisión.
• La promesa del lugar y fecha de su emisión.
• La promesa incondicional de pagar una cantidad determinada de dinero o una cantidad
determinable de este, conforme a los sistemas de actualización o reajuste de capital
legalmente admitidos.
• El nombre de la persona a quien o la orden de quien debe hacerse el pago.
• La indicación de su vencimiento único o de los vencimientos parciales.
• El nombre, él numero de documento oficial de identidad y la firma del emitente, quien
tiene la calidad de obligado principal.
158
Letras de Cambio
• Es un documento
mercantil o título valor
que contiene
una promesa u obligación de pagar una determinada
cantidad de dinero a una convenida fecha de
vencimiento.
159
...Personas que intervienen...
• El Librado o girado: persona a la que se da la orden de pago (quien debe pagar),

es el destinatario de la orden dada por el librador.
• El Librador o Girador: la persona que ordena hacer el pago.
• El Beneficiario o Tomador: es aquel a cuya orden debe hacerse el pago de la

suma ordenada por el Librador. Es necesario que en la letra se indique el nombre
del beneficiario o tomador; es imprescindible expresar el nombre de una persona
como beneficiaria
• El Fiador o Avalista: la persona que garantiza el pago de la letra.
160
Factura Conformada
• La factura conformada es un tipo de crédito por el cual el
comprador del bien o receptor del servicio se compromete a
pagar en un plazo determinado el saldo o el total del precio
del bien o servicio.
• En la factura conformada se debe detallar el interés a pagar,
numero y plazo de vencimiento de las cuotas
• Base Legal: Art. 163 a 171 de la Ley 27287
161
Descuentos de Documentos
• Instrumento financiero mediante el cual el banco anticipa
al cliente el porte del crédito no vencido, neto del interés
adelantado, que se tiene en documentos tales como
letras, pagarés, cheques, certificados, pólizas, siendo la
letra el principal documento descontable.
162
Descuento de Documentos
(1)Productos - Servicios
(2)Emisión del Titulo Valor
(3)Aceptación del Titulo Valor
Entidad
Cliente Proveedor
Financiera
(7) Cancelación del TV (4) Remisión del TV
(5)Aviso de Conformidad
(6) Pago Anticipado - Comisión - Intereses

163
Títulos Valores Incompletos
o Es común que al solicitar un crédito o préstamo, el deudor suscriba letras de cambio o pagarés
incompletos (comúnmente llamados en blanco) para que sean llenados por el acreedor, en caso de
incumplimiento, con el monto de la deuda impaga, sus intereses y demás cargos de ejecución de la
deuda.
o Para viabilizar el adecuado empleo de títulos valores emitidos incompletos, el artículo 10° de la Ley de
Títulos Valores (Ley N° 27287) ha previsto diversos aspectos que deben ser tomados en cuenta por el
usuario de dichos títulos valores.
o Para ejercitar cualquier derecho o acción derivada de un título valor emitido o aceptado en forma
incompleta, éste deberá haberse completado conforme los acuerdos adoptados.
o Quien emite o acepta un título valor incompleto tiene el derecho de obtener una copia del mismo y no
puede ser impedido de agregar en el documento, cláusula que limite su transferencia.
o Las entidades financieras al recibir títulos valores emitidos o aceptados por sus clientes en forma
incompleta, asumen el deber de completarlos conforme a los acuerdos que han establecido.
o Cabe agregar que las “Normas sobre protección al consumidor”, modificado por la Ley N° 27311, se
establece que todo consumidor tiene derecho a la protección contra métodos comerciales coercitivos, lo
cual implica que los proveedores, no podrán entre otras prácticas, completar los títulos valores emitidos
incompletos por el consumidor de manera distinta a la que fuera expresa o implícitamente acordada al
momento de su suscripción.
Protesto
• Requisito indispensable para que el tenedor pueda ejercer las Acciones Cambiarias.
Diligencia Notarial o Judicial que tiene por finalidad dejar constancia fehaciente e
indubitable de la falta de pago o aceptación del Título Valor.
o Protesto por falta de aceptación de una Letra de Cambio deberá hacerse dentro del
plazo de presentación de su aceptación e inclusive hasta los 8 días posteriores al
vencimiento de dicho plazo.
o Protesto por falta de pago de Títulos Valores que representan sumas de dinero, deben
realizarse dentro de los 15 días posteriores al vencimiento del Título.
o El Protesto por falta de pago de Títulos Valores pagaderos A la Vista distintos al
Cheque, puede realizarse en tres oportunidades:
Desde el día siguiente de la emisión del Título.
Durante el lapso de su presentación al pago.
Hasta los 8 días posteriores al vencimiento del plazo legal o del señalado en el mismo
Título como término para su presentación al pago.
o Protesto de Cheque, el plazo es el mismo que el de su presentación es decir, dentro de
los 30 días siguientes de su emisión.
Protesto
o En los demás títulos valores sujetos a protesto, el plazo es de 15 días posteriores a la

fecha que debió cumplirse la obligación contenida en el Título Valor. El tenedor deberá
hacer entrega del documento al fedatario dentro de los ocho primeros días de los
quince anteriormente referidos.
o Lugar: Designado para su presentación al pago, si no es posible determinarlo
notificación cursada a la Cámara de Comercio Provincial, si no existiese, el fedatario
dejará constancia de ello en el documento.
o Conclusión: Notificación efectuada por Notario o Juez de Paz dirigida al obligado por el
cual dará fe.
Proceso Ejecutivo
•Finalidad: “ Dar ejecución forzada a obligaciones reconocidas en actos o documentos que

según la Ley forman plena prueba”.
Clases:
oEjecución de Obligación de dar suma de dinero.
oEjecución de Dar Bien Mueble Determinado.
oEjecución de Obligación de Hacer.
oEjecución de Obligación No de Hacer.
“El Juez calificará el Título Ejecutivo, verificando la concurrencia de los requisitos formales
del mismo.
De considerarlo admisible, dará trámite a la demanda expidiendo mandato ejecutivo
debidamente fundamentado, el que contendrá una orden de pago de lo adeudado,
incluyendo intereses y gastos demandados, bajo apercibimiento de iniciarse la ejecución
forzada.” A697CPP
El Mandato Ejecutivo es apelable sin efecto suspensivo, es decir, se le obliga al deudor a
cumplir con la obligación, si éste está disconforme podrá apelar siempre y cuando cumpla
con ella.
Proceso Ejecutivo
Se denegará de plano la ejecución del Título si éste no reúne los requisitos
formales.
El ejecutado puede contradecir (argumentos en contra de la pretensión) la

ejecución y proponer excepciones o defensas previas, dentro de los cinco días de
notificado siempre que se basen en medios probatorios.
Sólo son admisibles la declaración de parte, documentos y pericia.
o Inexigibilidad o iliquidez de la obligación.
o Nulidad formal o falsedad del Título o cuando siendo éste incompleto ha sido
completado en contrario de los acuerdos adoptados.
o Extinción de la obligación exigida.
o Excepciones y defensas previas.
Warrant
Es un título de crédito con características especiales, pues
no sólo es un documento representativo de un crédito sino
que también es un título de prenda, ya que va unido al
derecho de prenda sobre los bienes muebles inscritos en él.
169
¿Quién lo emite?
• Es emitido por la almacenera a petición del depositante y que
contiene una garantía prendaria; es decir, el almacén, además
de entregarle al depositante un Certificado de depósito le
puede entregar, a petición del mismo, uno o varios Warrant
por el íntegro o parte de la mercadería depositada, los cuales
pueden ser endosados al ente que otorga el crédito.
170
Proceso de Emisión de Warrant
Depositante Almacenera General Banco / Empresa
Verifica propiedad, 1
Mercadería en
inspecciona y tasa
garantía mercadería Otorga crédito y mantiene
Warrant en cartera
Solicita crédito y Emite y entrega CD y
endosa Warrant Warrant 3
Pago al
Vcto?
1 SI NO
Devuelve Protesta
Warrant Warrant
Solicita mercadería
Solicita remate
Entrega mercadería
de mercadería
Remate Martillero Público

(mejor postor)
Remite monto de venta

Recibe monto de venta
(descontando gastos)
2 2
FIN
171
Nombre y Domicilio
Almacenera
Denominación
Número
Lugar y fecha de
emisión
Modalidad de
depósito
Seguro
Depositante
Plazo de depósito
Valor y método de
Mercadería valoración
depositada
Firma de Represent.
AGD
172
Factoring
• Instrumento financiero que por lo general es a corto plazo, se
da cuando una empresa sede sus derechos comerciales
(facturas por cobrar) a otra entidad (banco) con un costo de
por medio. Ofreciendo al usuario disponer del importe de la
operación antes de su vencimiento.
“¿Son solo facturas?”
173
Factoring
• Con recurso: Sin traslado de riesgo crediticio.
• Sin recurso: Traslado completo del riesgo de crédito.
• Lo usual es un esquema mixto.
Riesgo que asume un acreedor extranjero
• Las acreencias en moneda extranjera, además de los riesgos

propios del crédito, deben enfrentar los siguientes riesgos:
– Riesgo de convertibilidad
– Riesgo de transferencia
– Riesgo de tipo de cambio (devaluación)
• Estos riesgos incrementan la tasa de interés que cobra el
acreedor extranjero.
175
Riesgo País
US$ Banco Local

Banco
Extranjero
US$
S/. US$
Bienes
Empresa Empresa Local
Extranjera US$
176
Advance Account
• Es un crédito de corto plazo para financiar exportaciones, importaciones, y en

menor grado, capital de trabajo y bienes de capital. Es una línea de crédito
especifica que los bancos extranjeros conceden a los bancos locales;
especificas en el sentido que tienen objetivos definidos de financiamiento.
• El banco local actúa de intermediario y asume el riesgo de conceder el crédito

al cliente local, pero con los recursos de la línea de crédito del banco del
exterior, el banco local cobra una comisión de aval.
• La linea de credito otorgada por el Banco Local al Cliente forma parte de la

linea de credito global que le fue otorgada al Cliente.
177
ADVANCE ACCOUNT
IMPORTACION - EXPORTACION
ENVIA CARTA DE CREDITO
2 DOCUMENTOS
6
BANCO PERUANO BANCO

Paga el Banco EXTRANJERO
Emisor de la Carta 8 Corresponsal
de Crédito Avisador 9
en M/E Negociador
Cancela el valor
Pagador exportado
7 5
ENTREGA DOCUMENTOS
PAGO DE LA C/C •Factura
•Doc. de embarque
ADVANCE
ACCOUNT
IMPORTACION •Póliza de Seguro
EN M/E •Otros
1 3
IMPORTADOR MERCANCIAS 4 EXPORTADOR
CONTRATO DE COMPRA - VENTA

INCOTERMS
178
Carta de Crédito
• Es un medio de pago internacional mediante el cual un banco,
a solicitud de un importador (comprador), se compromete a
pagar al exportador (vendedor extranjero) un importe
determinado. El pago esta condicionado a que el vendedor
cumpla con los términos y condiciones solicitados por el
importador en la carta de crédito
179
Riesgo que asume un acreedor Extranjero
• Las acreencias en moneda extranjera, además de los riesgos propios del crédito, deben
enfrentar los siguientes riesgos:
– Riesgo de convertibilidad
– Riesgo de transferencia
– Riesgo de tipo de cambio (devaluación)
• Estos riesgos incrementan la tasa de interés que cobra el acreedor extranjero.
180
Flujo de una Carta de Crédito
COMPRADOR VENDEDOR
ORDENANTE / IMPORTADOR BENEFICIARIO / EXPORTADOR
1 CONTRATO COMERCIAL
ENTREGA DE MERCADERIA 5
4
ENTREGA DE DOCUM.
AVISO CONFIRMACION
6
REMISION DE DOCUM.
8
PAGO
PAGO
9
11
10 COBERTURA DE LA OBLIGACION
ENTREGA DE OPERACION 7
3 EMISIÓN DE CRÉDITO DOCUMENTARIO
BANCO AVISADOR
CONFIRMADOR / NEGOCIADOR
PAGADOR
181
Rotación de Inventarios en empresas productoras:
• Rotación de inventarios de materias primas (RIMP): número de veces que se utiliza la materia prima en la producción.
𝐿𝐶
360/ + 𝐼𝑚𝑀𝑃 = 𝑅𝐼𝑀𝑃
2
• Rotación de inventarios de productos en proceso(RIPP): depende del ciclo de producción y de la naturaleza de la empresa.
Mientras los ciclos sean más cortos, la rotación y la eficiencia son mayores.
• Rotación de Inventarios de productos terminados (RIPT): número de veces que se vende en un periodo o para cuantos días
se tienen inventarios disponibles para la venta
• Endeudamiento total: mide el grado de participación de los fondos provistos por los acreedores
que financian parte de las inversiones de la empresa.
• Concentración del endeudamiento a corto plazo (CEACP): establece el porcentaje de los pasivos
corrientes sobre el total de pasivos con terceros
• Cobertura de intereses (CI): mide la capacidad de la empresa de generar los costos de los
intereses.
• Autonomía: mide la capacidad de la empresa para auto determinarse sin recurrir a las
condiciones de terceros que colocan el capital para financiar sus operaciones e inversiones.
• Empresa Comercial: priorizará el análisis de solvencia de corto plazo
(capacidad de la empresa para cubrir sus pasivos circulantes a corto
plazo) , la eficiencia y manejo de inventarios.
• Capital de trabajo: es la diferencia entre activo corriente y pasivo corriente.
• Razón circulante o razón corriente: se interpreta como la capacidad

de los activos corrientes para pagar cada sol de los activos del corto
plazo.
• Prueba ácida: mide la capacidad inmediata de la empresa para pagar sus pasivos en
el corto plazo sin depender de la venta de sus inventarios. Esta prueba es muy débil en
empresas comerciales donde un alto % del capital de trabajo son inventarios.
• Razones de eficiencia: miden la capacidad de la administración para el manejo de los

recursos financieros de la empresa y el grado de gestión en la conversión de activos en
flujo de efectivo para el cumplimiento del objeto social.
• Periodo promedio de cobro: es la estimación del lapso en que las cuentas por cobrar
han estado pendientes, así, proporciona una medida de eficiencia en el cobro de
cantidades pendientes.
• Días de inventario disponible promedio: mide el lapso que se requiere para comprar,
vender y reponer el inventario.
• Inventarios de existencia: mide el número de días de inventarios disponibles para la
venta. Entre menor sea, mayor es la eficiencia de la administración de inventarios
Análisis básico de negocios con PEq
• El análisis de punto de equilibrio puede utilizarse para establecer una primera
aproximación del nivel de ventas necesarios para sostener un negocio.
• Se usan las mismas relaciones. Sólo debe tenerse cuidado de lo siguiente:
– Establecer una vida útil promedio para los activos fijos.
– Verificar que la depreciación incluida en los costos fijos, permite la
recuperación del activo fijo en la vida útil de los activos. Si no se da el caso,
la aproximación puede hacerse simplemente estimando una depreciación
económica, dividiendo el valor del AF entre los años de vida útil y
sustituyendo este valor por aquel de las depreciaciones.
– El punto de equilibrio hallado supone que las ventas son constantes durante
la vida útil de los activos. Una interpretación posible es que el valor obtenido
es el promedio de ventas durante la vida útil.
– No olvide que es una aproximación. Para una evaluación a nivel de perfil,
debe proyectar los flujos de caja correspondientes.
– Cómo afecta el capital de trabajo (Activo Corriente menos Pasivo
Corriente)?.

Sesiones 9 y 10 - Financiamiento y Estructura de Capital

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D/C óptimo D/C

Si X es el pago comprometido en el servicio de deuda, p es la probabilidad de incumplimiento.

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Ciclo de vida del producto

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“Deben ser un incentivo, no un castigo”

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“Se puede prendar todo aquello que se pueda vender”

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“¿Qué pasa con las Naves y Aeronaves?”

• Las hipotecas se constituyen para garantizar operaciones de préstamo o

• Los elementos son:

• Indicar la persona a quien avala. Pero a falta de indicación se entiende

Si no se señala el monto que se garantiza, se entiende que

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• El beneficio únicamente funciona en relación a la fianza

El leasing es una operación de financiamiento a largo plazo que se

• Cuando el proveedor del bien y el cliente son la misma

• Especialización: las empresas de arrendamiento financiero, debido al

• Flexibilidad: La programación de las cuotas del arrendamiento

• Facilitador de la gestión financiera: dado que la adquisición del bien

• Reduce el riesgo de obsolescencia de los activos de la empresa, al permitir la renovación

• Los créditos otorgados bajo esta modalidad tienen menor ponderación

• Los bonos de arrendamiento financiero emitidos en moneda extranjera

• Según el tipo de bienes a financiar:

• Según el tiempo de duración:

II fase: la empresa vendedora se compromete a pagar las cuotas de arrendamiento financiero

• El contrato debe contener necesariamente:

• Posibles fusiones y/o adquisiciones

Gerenciar una empresa:

Usualmente se utiliza como mínimo:

𝑀𝐶𝑢 ∗ 𝑄 = 𝑀𝑎𝑟𝑔𝑒𝑛 𝑑𝑒 𝐶𝑜𝑛𝑡𝑟𝑖𝑏𝑢𝑐𝑖ó𝑛

𝑈𝑡𝑖𝑙𝑖𝑑𝑎𝑑 𝑂𝑝𝑒𝑟𝑎𝑡𝑖𝑣𝑎: 𝐿𝑜 𝑞𝑢𝑒 𝑔𝑒𝑛𝑒𝑟𝑎 𝑒𝑙 𝑛𝑒𝑔𝑜𝑐𝑖𝑜

𝑈𝑡𝑖𝑙𝑖𝑑𝑎𝑑 𝑎𝑛𝑡𝑒𝑠 𝑑𝑒 𝑖𝑚𝑝𝑢𝑒𝑠𝑡𝑜𝑠

𝑀𝐶𝑢 𝑉𝑒𝑛𝑡𝑎𝑠 − 𝐶𝑜𝑠𝑡𝑜 𝑉𝑎𝑟𝑖𝑎𝑏𝑙𝑒

• Si son varios productos debe usarse el promedio ponderado del

Inversión 1,000,000 Costo de Oportunidad 118,000