Clase 1

Fundamentos y Principios de las Finanzas

Las finanzas corporativas, tiene que ver con tres decisiones fundamentales de la empresa: decisiones de inversión,
financiamiento y política de dividendos.

Las finanzas están ligadas a la economía a través del principio de escasez. La relación con la contabilidad se da
porque ésta aporta los datos que se necesitan para tomar decisiones financieras. La contabilidad nos informa sobre
los EECC.

Objetivo de las Finanzas. Se ocupa de tomar las mejores decisiones para aumentar la riqueza de los accionistas, es
decir, el valor de las acciones; agregando tanto valor como sea posible. Generar ganancias no necesariamente es
crear valor.

¿Por qué el objetivo no debe ser maximizar las ganancias? Porque las ganancias ignoran el valor tiempo del dinero y
el riesgo asumido para obtenerlas. Estos dos aspectos se resumen en el costo de capital, si para generar ganancias
hubo que utilizar capital, a éste debe reconocérsele una renta, sin embargo las ganancias contables no tienen en
cuenta ni el valor tiempo del dinero ni el riesgo entre distintas alternativas.

Mercado de Capitales. Se negocian una serie de instrumentos financieros “títulos valores” (bonos, acciones,
obligaciones negociables y productos derivados)

Presupuesto de Capital. Donde el rendimiento supere el costo de los recursos.

Estructura de Capital. Mezcla optima de deuda y de acciones.

Mercados monetarios y mercado de capitales. El mercado de dinero son aquellos donde se negocian los títulos con
vencimiento inferiores al año, mientras que en el mercado de capitales se negocian títulos a largo plazo como
obligaciones y acciones.

Los rendimientos de los bonos tienden a reflejar la tasa de interés internacional, representada por los bonos de
EEUU que son considerados libres de riesgo, más una prima de riesgo (riesgo país)

Esta prima de riesgo se ha denominado “Riesgo País” y su nivel afecta el precio de los activos financieros. Un
aumento del riesgo país produce una caída de los precios de los activos de los mercados emergentes.

La Contabilidad Convencional

El inversionista que más capital acumula es el que logra el mayor rendimiento de capital y la mayor velocidad de
crecimiento. Las medidas más comunes de la contabilidad son ROE y el ROA. El ROE se calcula dividiendo la ganancia
por el patrimonio neto y el ROA se calcula dividiendo la ganancia de la empresa por el activo total.

- Elementos
o EVA (valor económico agregado)
▪ Capital (Activo invertido)
▪ ROIC (rentabilidad del capital invertido)
▪ WACC (costo promedio ponderado del capital)
o ROA (rentabilidad del activo)
o ROE (rentabilidad del patrimonio neto)

Pero la contabilidad convencional es muy imprecisa para indicar cuál es la ganancia neta de una empresa.
Dividiéndose estas imprecisiones en tres categorías:

1. Arbitrariedad de los criterios contables

 2. No considerar el tiempo
3. Mezclar los costos operativos con los costos financieros

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Decisiones de Inversión
¿Qué criterios se utilizan en la actualidad para decidir entre distintas inversiones?

1. Periodo de Repago: Considera que un proyecto es aceptable cuando el capital invertido se recupera en un
plazo de tiempo determinado.
2. Tasa Interna de Retorno TIR
3. Valor Presente Neto VPN: proyecta flujos de caja, los descuenta a una tasa que represente el costo de
oportunidad del capital y resta la inversión inicial.
4. Valor Económico Agregado EVA

Conclusión:

Los mejores criterios de decisión son el EVA y VPN para decidir sobre un proyecto de inversión. Ellos darán el mismo
valor para el proyecto de inversión, solo que el EVA permitirá explicar mejor las causas por las cuales se llega a ese
valor.

Clase 6

Presupuesto de Capital. Proceso de decidir si emprender un proyecto o no:

VAN: Valor Actual Neto

Esta herramienta es útil para determinar la retribución de una determinada inversión, es decir que representa el
incremento de la riqueza que se obtiene si se realiza una determinada inversión. El VAN de una corriente de pagos
futuros es el valor actual menos la inversión inicial requerida para obtener los flujos de fondos futuros.
- Formula: VAN: VA (sucesión de pagos) – Inversión inicial
- Excel: =-Inversión inicial + VNA(tasa; sucesión de pagos)
También se podrá saber cuál es la tasa de descuento a partir del cual el VNA es positivo. Se deberá realizar
variaciones en la tasa de descuento para así determinar cuál es la tasa que hace cero al valor actual neto.

TIR: Tasa Interna de Retorno

Es la tasa que hace que el valor presente neto sea igual a cero. En sí misma, no es un criterio de decisión, hay que
compararla con el costo de oportunidad del capital. Tiene algunas desventajas:

• Puede no existir y es difícil calcular

• Pueden existir múltiples TIR, por lo cual encontrar una TIR superior al costo del capital no asegura que el VPN
sea positivo.
• Podría no existir una tasa que haga que el VPN sea cero, o bien podría existir más de una.

En una situación donde el criterio del VAN y el criterio de la TIR son positivos, siempre debe ser utilizado el criterio
del VAN ya que los individuos están interesados en maximizar la riqueza, entonces se debe usar el VAN que mide el
incremento de la riqueza que produce la implementación del proyecto.

Cuando existe conflicto entre TIR y VAN, el proyecto con mayor VAN es preferible. Esto es, el criterio del VAN es el
criterio correcto a ser utilizado para presupuesto de capital. VAN es preferible a TIR porque indica el incremento de
riqueza que produce el proyecto.
TIR para la toma de decisiones: si la TIR es mayor que la tasa de interés alternativa es una buena inversión, en el
caso inverso será una mala decisión.

El Valor Económico Agregado (EVA) es una metodología que a través de la técnica de descomposición de Du Pont,
permite vincular los distintos ratios a la creación de valor.

Determina cuando un proyecto crea valor sobre el capital o cuando destruye valor. La decisión de inversión con VPN
o EVA es la misma, ya que ambos arrojan el mismo resultado, pero el EVA explica mejor las causas mostrando el
performance año a año.

De acuerdo con esta teoría, la empresa que crea valor es la que obtiene una rentabilidad sobre el capital superior a
su costo. El valor agregado es la diferencia entre la rentabilidad del capital (ROIC) y el costo del capital (WACC)
dimensionada con la cantidad de capital invertido.

EVA = CAPITAL * (ROIC – WACC)

El vínculo entre distintos ratios y la creación de valor es muy conveniente para tomar decisiones.

Elementos
● Capital: es el total de activos operativos, netos de la deuda que no genera intereses.
→ Capital: Activo total - Activos no operativos - Pasivos no financieros

● ROIC: la rentabilidad sobre el capital invertido, es localizada en el estado de resultado, la misma se deduce a
partir de localizar el NOPAT (ganancia operativa x (1-t)) dividido por el capital localizado anteriormente, el
cual es útil para el funcionamiento operativo de la empresa.
→ ROIC: NOPAT / Capital

● WACC: es el costo promedio ponderado del capital, su resultado es proveniente de la economía. los
elementos que componen su valor son; rentabilidad que exigen los bancos, tasa de interés, porcentaje de
financiación con deuda de la empresa, rentabilidad de qué exigen los accionistas y la proporción de
patrimonio neto que constituye la empresa.
→ WACC: Kd x (1-t) x Pd + Ke x Pe

¿Cuánto vale un negocio? Se consideraron 4 alternativas: ganancias, flujos de caja, dividendos y oportunidades de
inversiones. Concluyeron que todas estas alternativas son capitalizadas por el mercado.

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El FREE CASH FLOW es el efectivo proveniente de operaciones que está disponible tanto para accionistas como para
acreedores. Es el efectivo que queda libre para ser distribuidos a los inversores luego de que todas las operaciones
han sido financiadas. Cuando es descontado usando el Costo de Oportunidad del Capital como tasa de descuento, el
FCF es el fundamento del valor del mercado de cualquier empresa.

Stern, dice que los FCF coinciden con los dividendos. Y si las ganancias no son reinvertidas, entonces también
podrían ser equivalentes a los FCF. Las oportunidades estarían contenidas dentro del FCF futuro esperado.

Los dividendos son relevantes para la valuación que hace el accionista pero no sirven para determinar el valor de una
empresa en su totalidad, si la misma está endeudada. Cuando una empresa es full equity, en el largo plazo los
dividendos coinciden con el FCF. Por lo tanto, calcular su valor descontando los dividendos a perpetuidad o
descontando el free cash flow a perpetuidad debería ser equivalente.
Cuando una empresa no se financia con capital propio sino que además tiene deuda, acciones preferidas u otros, los
flujos de caja deberán ser redistribuidos a todas las fuentes que aportaron capital, no solamente los accionistas. En
este caso, los dividendos no serán suficientes para calcular el valor de la empresa, pero si lo será el FCF.

Las ganancias constituyen una de las medidas de valuación más controvertidas.

Las empresas utilizan como medida de performance y compensan a sus ejecutivos en base a ellas, olvidando que las
ganancia no tienen en cuenta el tiempo ni la cantidad de capital invertido para obtenerlas.

El FCF es el efectivo que queda libre para devolverlo a los bancos, a los accionistas en forma de dividendos o
recompra de acciones.

- Debe ser incremental

- Para valuar correctamente debe ser consistente con la tasa de descuento utilizada

FREE CASH FLOW

¿Qué es? Cash Flow a secas o Flujo de Caja es el dinero que entra o sale de una compañía.

Free Cash Flow (FCF) es el dinero generado por la empresa que está disponible para todos los que aportaron capital.
Puede ser interpretado como la cantidad de efectivo que podrían retirar los accionistas de una empresa sin deuda.

¿Qué no es el FCF? No es un flujo influenciado por intereses o cancelaciones de deuda. Dividendos o pagos a
accionistas tampoco lo afectan.

¿Cómo debe ser el FCF? Es un número que usted probablemente debe estimar al preparar un balance o un
presupuesto. El dinero que una compañía generó en el pasado le puede haber servido para comprar activos, pero
más allá de eso, no es importante para los inversores conocer cuánto dinero ingreso en el pasado sino cuanto
ingresara en el futuro.

El flujo de dinero relevante para los inversores es un flujo futuro y que será parte de un modelo de valuación. Debe
tener dos características: 1. Ser incremental y 2. Ser consistente con la tasa de descuento.

Flujos Incrementales. Al momento de hacer proyecciones para un plan de negocios o la valuación de una empresa,
solo los costos incrementales son relevantes. Los costos hundidos no deberían estar presentes. A pesar de las
trampas mentales que con frecuencia afectan nuestras decisiones, es válido preguntarnos si un costo ya se hundió.

Flujos consistentes con la tasa de descuento. La evaluación de un proyecto requiere descontar el flujo de caja libre,
calculando su valor presente. 3 elementos: 1) los flujos, 2) el tiempo y 3) la tasa de descuento.

LOS DOS CONCEPTOS DETRÁS DEL FREE CASH FLOW

Ganar dinero en la operación, dejar un poco en inversión.

El FCF es el dinero generado por las operaciones de la empresa, del cual se han restado las inversiones necesarias
para el crecimiento proyectado y por lo tanto esta libre para devolver a los inversionistas (en forma de dividendos).
Sera necesario encontrar primero cuánto dinero produce la empresa en sus operaciones y luego restarle la inversión,
neta de depreciaciones.

Fórmula:

FREE CASH FLOW: FCF = NOPAT (ganancia operativa) – Inversión Neta

 1. El NOPAT Es el beneficio operativo después de impuestos. Se calcula como beneficio operativo menos el
impuesto. Sería como calcular el margen operativo que quedaría para los accionistas si la empresa no tuviera
deuda.
Este resultado es independiente de la estructura de financiamiento, es decir que no tiene en cuenta los
intereses de la deuda.

Fórmula:

NOPAT = Ganancia Operativa * (1 – tasa de impuesto a la renta)

2. Inversión Neta = Capital 2 – Capital 1

La inversión neta es la inversión para crecer. Es la variación entre un capital y otro.

1. Puede ser positiva para crecer

2. Cero (manteniendo la capacidad de producción)
3. Negativa (para reducir la capacidad de producción).
La inversión neta es una variable de flujo que se calcula a partir del capital. El capital es un número neto de
depreciaciones acumuladas, la inversión neta también lo es.

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PROYECCION DE VENTAS

La tasa de crecimiento. La proyección de ventas es el punto de partida para valuar una empresa. A partir de las
ventas proyectadas la empresa determinará la mayoría de los costos, los activos que se necesitan y el modo de
financiarlos.

La estimación de una tasa de crecimiento proyectada debe, sin duda, tener la mirada puesta en el futuro. Los datos
históricos tienen un rol importante, pueden ayudarnos a reducir el margen de error. Otra técnica es pronosticar el
futuro mirando el pasado.

PROYECCION DEL ESTADO DE RESULTADOS

Debemos trabajar con los Estados Financieros para estimar cuánto dinero dejara libre un negocio. El EERR es una
gran resta de las ventas menos los costos y gastos, obteniendo la ganancia neta, teniendo en cuenta el NOPAT es
una ganancia operativa que es importante.

El NOPAT no tiene en cuenta los intereses de deuda. Los márgenes son los ratios que necesitamos en la etapa donde
se relacionan mediante una división de costos y ventas. Por ejemplo, puesto que la ganancia bruta es igual a las
ventas menos el costo de producción, si el margen bruto es un 70% de las ventas, el costo tiene que ser el 30%
restante.

● El resultados más importante es el EBIT (resultado operativo), es aquel resultado que demuestra que la
organización realiza de manera eficiente sus operaciones para la elaboración de productos, el mismo no
incluye la financiación (impuestos e intereses).
● Los costos de mercadería vendida (CMV) contemplan el costo de materia prima, la compra de materiales
utilizados, la mano de obra empleada y los gastos de fabricación.
● La depreciación de los bienes representa desde el punto de vista económico el consumo de capital. Si bien
no implica una salida de dinero se la incluye en el costo de mercadería vendida por dos motivos:
o Refleja el desgaste de los activos fijos.
o Evita distribuir los resultados que no sean líquidos y realizados.
PROYECCION DEL BALANCE

Es aquel que reporta la situación patrimonial de una organización. Describe de manera general la situación de los
activos, pasivos y el patrimonio neto de la empresa.

El ROIC es la comparación entre la ganancia de las operaciones neta de impuestos (NOPAT) y el capital invertido para
obtenerla.

Fórmula:

ROIC = NOPAT/Capital multiplicando y dividiendo por ventas tenemos que

ROIC = (NOPAT/Capital) * (Ventas/Ventas) intercambiando los denominadores y distribuyendo, llegamos a que:

ROIC = [(Ventas-Gastos Operativos)/Capital]* (Ventas/Ventas)

ROIC = (Ventas/Ventas) *(Gastos Operativos/Ventas) * (Ventas/Capital)

ROIC = 1 * (Gastos Operativos/Ventas) * (Ventas/Capital)

La rentabilidad del capital viene dada por los márgenes que la empresa consigue en la relación entre sus ventas y sus
costos, así como también por las rotaciones que logra de sus activos.

FREE CASH FLOW TO THE FIRM, se define como el flujo de caja libre para proveedores de capital de la empresa una
vez cubiertos los costos y gastos operativos, incluyendo impuestos.

El flujo de caja se refiere estrictamente a movimientos de efectivo, por lo que deben ajustarse y tomarse en cuenta
cargos que no son efectivos como depreciaciones, amortizaciones y otras previsiones contables.

Costos y gastos operativos: Se refiere a que todos los rubros operativos y en base de efectivo han sido tomados en
cuenta, incluyendo el pago de impuestos.

Calculo del FCF se puede hacer de tres formas equivalentes:

1 FCFF = EBITDA * (1-Tax%) + Dep *Tax% - Inv AF - Inv CT

2 FCFF = EBIT (1-Tax%) + Dep - Inv AF - Inv CT
3 FCFF = UN + CNC + Int (1-Tax%) - Inv AF - Inv CT