Clase N 10 Unidad 4 Sintesis

Universidad Nacional de La Plata
Facultad de Ciencias Económicas

Cátedra: Matemática para Decisiones Empresarias
Unidad 4
Mg. Ana Marìa Buzzi 1

Empresa
 Desde el punto de vista de la

fenomenología económica:
– Una sucesión en el tiempo de proyectos
de inversión y financiamiento.

Qué es un Proyecto?
Conjunto de recursos productivos.
Coordina un conjunto
de actividades.
CONTEXTO
Para obtener resultados.
Determinados por el sistema social y la economía

que se desarrolla.
Capitalista: maximización de beneficios

Socialista: maximización del bienestar social
Cooperativas: maximización de los asociados
Porque surge la evaluación
de proyectos?
 Para satisfacer una necesidad.
 Es la respuesta a una idea.
 Buscar la solución a un problema propio o
de terceros.
 La ausencia de análisis puede conllevar a
grandes pérdidas.

Cual es la conveniencia de
realizar una evaluación ex-ante?
IDEA
EJECUCIÓN
 El proceso de formulación y
evaluación nos obliga a detallar el
problema y plantearse todos los
interrogantes para resolverlo. Un Con altas
error común es pasar directamente probabilidades
de la idea a la ejecución de pérdidas
monetarias
 Eso suele ser un salto al vacío

Cuales son las Fases de un
proyecto? En todo el proceso hay
FORMULACIÓN que tomar decisiones entre:
decisiones
Conjunto de estudios previos
EVALUACIÓN
ABANDONAR
decisiones
DECISIÓN DIFERIR
decisiones
Inversión propiamente dicha
INVERSIÓN
HACER
decisiones
Puesta en funcionamiento OPERACIÓN Y

MANTENIMIENTO

Que es lo que hay que hacer
para tomar alguna decisión?
 Identificar, medir y valuar los impactos.

 Evaluar la viabilidad o sustentabilidad del
proyecto desde distintos enfoques,
incluyendo al económico.
Para lo cual hay que realizar un conjunto

de estudios previos y que permitirán
realizar el enfoque económico- financiero.

Toma de decisiones según
los estados de la naturaleza
 Decisiones en condiciones de certidumbre
 Decisiones en condiciones de incertidumbre
 Decisiones en condiciones de riesgo

Decisiones en condiciones de
certidumbre
 Flujo de caja por unidad comprometida o
desembolsada
 Flujo de caja medio anual por unidad

comprometida o desembolsada
 Período de recupero
 Tasa contable de Ganancia

Decisiones en condiciones de
certidumbre
 Valor Actual Neto (VAN)
 Tasa Interna de Retorno (TIR)
– Tasa Interna de Retorno Modificada (TIRM)
 Período de recupero ajustado

 Índice de Rentabilidad
 Tasa Real de Reinversión

Cuales son los estudios
vinculados?
La formulación y preparación del análisis esta basada en estudios que
permiten la obtención de información, la construcción del flujo y la
evaluación de la viabilidad del proyecto desde distintos enfoques.
Formulación y preparación
Estudio de Estudio Estudio de Estudio

mercado técnico la organización financiero
Estudio de impacto ambiental
Evaluación
Obtención y creación de Construcción flujo de Rentabilidad

información caja Análisis cualitativo
Sensibilización

Cual es la responsabilidad del
analista de proyectos?
 Realizar los estudios y aportar el máximo de
información para ayudar al decisor a elegir
la mejor opción.
 Identificar todas las opciones y sus
viabilidades como único camino para lograr
un óptimo con la decisión
 Informar las variables controlables y no
controlables y su incidencia respecto al
resultado.

Construcción del Flujo
de Fondos de un
Proyecto Puro

Aspectos a Considerar
 Definición flujo de fondos.

 Valor tiempo del dinero.
 Criterios de construcción.
 Componentes.
 Flujo de fondos del proyecto puro (una idea
debidamente cuantificada.
independientemente de los inversores y la
fuente de financiamiento).
 Flujo de fondos del proyecto con
Financiamiento.

Definición de flujo fondos
 Es la asignación en el tiempo de
las inversiones, los ingresos y
los costos asociados al proyecto.

Valor tiempo del dinero
 Un peso hoy vale más que un peso mañana.

 Un peso sin riesgo vale más que un peso con
riesgo.
 Importante no comparar dinero de diferentes
momentos del tiempo solo puede compararse si
se introduce la tasa de interés adecuada.
1 2 3 4 5 6 7 8
Capitalización Actualización

Criterios para el armado del cuadro de Flujo de
Fondos
 Base caja: criterio de lo percibido vs. criterio de lo devengado. El
concepto de ingresos y egresos es financiero y no contable.
 Características de las corrientes de fondos
– Futuras: Se prescinde de los flujos pasados, dado que son
irrelevantes en el sentido de que no pueden ser modificados por la
decisión que se adopte. Costos evitables vs. costos inevitables o
hundidos
– Periodo sobre la que se organiza la información proyectada.
 Momento del desembolso. De forma implícita se supone que los flujos se
materializan el último día de cada período.
 Base incremental
– Se consideran solo los flujos inherentes a la inversión, comparando
dos situaciones futuras diferentes: una CON proyecto y otra SIN
proyecto. La diferencia entre ambas corrientes de fondos, identifica
los flujos específicos del proyecto, relevantes para la adopción de la
decisión de invertir o no.
– Situación sin proyecto vs. situación antes del proyecto.

Distinción entre Período y Momento
 Cada período se inicia y finaliza en un

momento determinado.
Momento
0 1 2 3 4 5 6 7 8
Período 1 2 3 4 5 6 7 8
 Un proyecto tiene efectos sobre más de un

período: meses, trimestres, semestres, años.

Convenciones preliminares sobre
ingresos y egresos
 Los ingresos y egresos del proyecto, se
supone al final de cada período
Los ingresos y egresos del período
1 se ubican en el momento 1
Momento
0 1 2 3 4 5 6 7 8
Período 1 2 3 4 5 6 7 8
Las inversiones iniciales se colocan
en el momento 0 Mg. Ana Marìa Buzzi 19
Componentes del Flujo de Fondos
 Vida útil u horizonte del Proyecto.

 Inversiones.
 Costos.
 Ingresos.
 Valor de rescate del Proyecto.

Inversiones
Definiciones
 Formulación o incremento de capital.
 Es la adición corriente al valor del equipo
productivo que ha resultado de la actividad
productiva del periodo que se considere. (J.
M. Keynes).
 Mediante el acto de inversión tiene lugar el
cambio de una satisfacción mediata y cierta a
la que se renuncia, contra una esperanza que
se adquiere y de la cual el bien de invertido es
el soporte.
Elementos, tipos y contexto sobre
Decisiones de Inversión
Elementos: Tipos: Contexto:
 Sujeto que  De renovación. La decisión se

invierte, ya sea  De expansión.
una persona física puede tomar en:
 De innovación.
o jurídica.  Estratégicas.
 Objeto Certeza.
 Continuas.
 Costo que supone
la renuncia a una
 Intertemporal. Riesgo.
satisfacción en el  A corto plazo. Incertidumbre.
presente  Inducidas.
 La esperanza de  Autónomas
una recompensa
en el futuro.
Cuestiones a considerar para los
inversores
 Visión de futuro.
 Flujo de fondos positivos y negativos.
 Adecuada tasa de interés dada o a
determinar.
 Contexto en el cual se toma la decisión.
– Certeza.
– Riesgo.
– Incertidumbre.

Inversiones previas a la Puesta en
Marcha
 Se pueden agrupar en tres tipos:
– Activos fijos.
– Activos intangibles.
– Capital de trabajo.
 Se debe elaborar un calendario de desembolso
de las inversiones previas a la puesta en
marcha, a partir del cronograma físico, a los
efectos de expresarlas a valores en el momento
cero del proyecto (mediante un costo financiero
o de oportunidad).
Inversiones en Activos Fijos
 Son las inversiones realizadas en bienes
tangibles que se utilizarán en el proceso de
transformación de insumos o sirven de apoyo a
la operación normal del proyecto.
 Se trata básicamente de recursos naturales,
terrenos, obras civiles, equipos e instalaciones,
infraestructura de servicios de apoyo, etc.
 A los efectos contables, estarán sujetos a
amortización (salvo los terrenos).

Inversiones en Activos
Intangibles
 Son las inversiones realizadas sobre activos
constituidos por servicios o derechos
adquiridos.
 Se encuentran comprendidos los gastos de
organización, las patentes y licencias, los
gastos de puesta en marcha, capacitación,
sistemas de información, etc.
 Mediante la depreciación se registra la
pérdida de valor contable en el tiempo.

Inversiones en Capital de Trabajo
 Se trata del conjunto de recursos, constituidos por
activos corrientes, utilizados para la operación normal
del proyecto durante un ciclo productivo (para una
capacidad y tamaño determinados).
 Aspectos a tener en cuenta para su determinación.
– Si se consideran incrementos en el nivel de operación
puede requerirse un aumento de capital.
– Si existen cambios estacionales también pueden
requerirse incrementos, aunque transitorios.
 Métodos de cálculo
– Método contable: activo corriente- pasivo corriente.

Inversiones durante la Operación
 Inversiones de reemplazo: Calendario de

inversiones de reemplazo (en función de la vida
útil contable, técnica, comercial o económica).
 Inversiones por ampliación: Debido a

insuficiencia de capacidad actual, aumento de
costos de mantenimiento y reparación,
disminución de la productividad y obsolescencia
tecnológica.
Ingresos Corrientes
 En sentido amplio incluyen los ingresos

provenientes de ventas obtenidos del
estudio de mercado y de la estrategia de
comercialización, a partir de la proyección
de cantidades y precios.
 Composición: i) venta del producto
principal; ii) venta de subproducto o
desechos; iii) ventas ocasionales de
productos o servicios.
Costos Corrientes
 Los egresos que son consecuencia de los costos
de operación. Se obtienen de la información
proporcionada por los otros estudios (mercado,
técnico-ambiental y organizacional).
 En cada uno de ellos se definieron los recursos
básicos necesarios para la operación óptima en
cada área y se cuantificó los costos de su
utilización.
 Concepto de costo hundido y de oportunidad.
 Clasificación más usual de los costos: i)
producción; ii) administración y comercialización;
iii) financieros; iv) amortizaciones; v) impuestos.
Tratamiento impositivo
Impuesto al Valor agregado (IVA)

 La posición de la empresa frente al IVA
es la diferencia entre dos movimientos:
– El IVA cobrado a los clientes  IVA débito
– El IVA pagado a los proveedores  IVA
crédito

Opciones para el tratamiento del
IVA
 Opción 1: Las ventas y las compras se
computan con IVA. Se calcula la posición
ante el IVA y si es deudora se resta.
 Opción 2: Las ventas y las compras se
consideran netas de IVA.
Importante: considerar las distintas
alícuotas aplicar

Ejemplo
Sin IVA Con IVA
Tasa del IVA 21%
Ventas 1.000 1.210
Compras -800 -968
Resultado 200 242
IVA Débito -210
IVA Crédito 168
Posición IVA -42
Resultado Neto 200 200

Tratamiento impositivo
Impuesto a las ganancias

 El impuesto a las ganancias grava el
resultado neto del proyecto.
 Se calcula como Resultado operativo
menos Amortizaciones de activos fijos
menos Resultado financiero.

Opciones para el tratamiento del
Impuesto a las Ganancias
 Opción 1: Calcular en la misma planilla el
resultado imponible, luego el flujo neto.
 Opción 2: Calcular el resultado imponible

en una planilla aparte, y exportar el
monto a pagar al flujo.

Valor de rescate del proyecto
 Se trata de un ingreso extraordinario que, en
general, se imputa en el último año del horizonte
de planeamiento de la inversión, que representa el
valor remanente de las inversiones asociadas al
emprendimiento, tanto en sus componentes fijos
como circulantes.
 No implica un verdadero ingreso de dinero en
efectivo y su cómputo no está asociado a la real
liquidación de los activos del proyecto.
 Se trata de una regularización del concepto de
inversión, que permite cargar al proyecto los
costos estrictamente incurridos durante el
horizonte de tiempo estudiado.
 De esta manera se estima el valor remanente de
las inversiones en el momento que se dan por
finalizadas las actividades del proyecto,
computando dicho valor como un ingreso de fondos
terminal. Mg. Ana Marìa Buzzi 36
Calculo Valor de rescate del proyecto
Valor contable
– Corresponde al valor contable que registrarían los activos invertidos al
término de la vida útil del proyecto.
– El valor de rescate de los componentes de activos fijos e intangibles se
valuarían a sus respectivos costos de adquisición o producción, medidos en
unidades monetarias de poder de compra definido, menos la amortización
acumulada.
– Es decir, el valor de rescate de los bienes de uso se computa, en valores
constantes, como la cuota parte no amortizada del costo original de los
bienes.
Valor de liquidación
– Corresponde al valor de venta que tendría la inversión fija y la inversión
circulante al fin del horizonte de planeamiento elegido. Se asume que cesan
las actividades del proyecto y se liquidan sus activos. Efectos fiscales.
Valor de activo en operación (o valor económico)
– Se parte de la base que al término de la vida útil no se agotan las
repercusiones del proyecto, asumiendo que la inversión puede continuar
dando frutos.
– También se le denomina valor de empresa en marcha, asumiendo que la
empresa sigue en funcionamiento.
– Se debe entonces pronosticar el valor patrimonial del emprendimiento,
calculado como el Valor Actual de los ingresos netos de operación que la
empresa continuaría generando en los años posteriores al cierre de cuentas
del proyecto.
Metodología de
valuación

Consideraciones sobre: Valor Actual Neto (VAN)
y Tasa Interna de Retorno (TIR)
 Concentrarse en los flujos de tesorería después

de impuestos: ser cautelosos con los datos
contables disfrazados de flujos de fondos
 Juzgar las inversiones sobre base incremental
 Analizar pormenorizadamente todas las
consecuencias derivadas de su decisión en
términos de flujos de fondos
 Tratar coherentemente el fenómeno inflación
 Identificar las interrelaciones de proyectos

Valor Actual Neto
C1 C2 Cn
VAN   Io   2
 .......  n
(1  k ) (1  k ) (1  k )
Siendo:
Io: Inversión inicial

Ci: Flujo neto de caja correspondiente al período i
k : Tasa adecuada de costo de capital

Supuestos del VAN
 Los flujos de fondos que el proyecto promete
generar en todo el período que dure la
inversión, pueden tratarse como valores
razonablemente conocidos desde el inicio del
análisis.
 La tasa de descuento es conocida, dependiendo
únicamente del riesgo asociado al proyecto y de
la estructura temporal prevista de las tasas de
interés.
 Reinversión de los flujos de fondos en cada
momento del tiempo, a la misma tasa de costo
de capital y hasta la finalización de la vida del
proyecto.
 Perfección del mercado financiero; inexistencia
de costos de intermediación.

Regla de Decisión
 “Aceptar aquellos proyectos de inversión cuyo

VAN sea mayor que cero, es decir aquellos cuya
contribución al valor global de la empresa sea
positivo”.
 “Si existe más de un proyecto con VAN positivo,

aceptar el de mayor valor”

Índice de Rentabilidad
 Es el rendimiento que tiene el proyecto de

Inversión considerando todo el período de
duración del mismo.
 j 1
n j
Fj * (1  k )
Ir 
Io
 Siendo Fj el Flujo de Fondos, K la tasa del
costo de capital e I0 la Inversión Inicial.
 Regla de decisión: ”Seleccionar aquellas
inversiones con un Ir mayor a uno 1”.

Tasa Interna de Retorno – TIR
Es aquella tasa de rendimiento que iguala el valor presente de

los flujos con la inversión inicial. El concepto de TIR supone
que los flujos netos de caja positivos son reinvertidos al tipo
de interés igual a dicha tasa de retorno, así como también los
flujos negativos deben ser financiados a dicha tasa . En su
defecto la tasa de retorno efectivamente obtenida sería
diferente de la tasa de retorno teórica.

Tasa Interna de Rendimiento (TIR)
C1 C2 Cn
0   Io   2
 ....... 
(1  TIR ) (1  TIR ) (1  TIR ) n
Siendo:
Io: Inversión inicial
Ci: Flujo neto de caja correspondiente al período i
TIR : Tasa Interna de Rendimiento

Supuestos de la TIR
 Los flujos de fondos que el proyecto promete

generar en todo el período que dure la
inversión, pueden tratarse como valores
razonablemente conocidos desde el inicio del
análisis.
 Reinversión de los flujos de fondos en cada
momento del tiempo, a la tasa implícita de
rendimiento y hasta la finalización de la vida del
proyecto.
 Perfección del mercado financiero; inexistencia
de costos de intermediación.

Regla de Decisión TIR
 “Aceptar aquellos proyectos de inversión cuya tasa

interna de rendimiento sea superior a la tasa de costo
de capital, o a un estándar previamente fijado”

Cálculo de TIR: Ejemplo:
 Tasa Interna de Retorno: (TIR):

 Ejemplo: Bono de V$N 100 con cupón del 10%
anual, a 4 años, con amortizaciones parciales del
25% c/u
Año Amortización Intereses Ft
0 -100
1 25 10 35
2 25 7,5 32,5
3 25 5 30
4 25 2,5 27,5
100 = 35/(1+i)+32,5/(1+i)2+30/(1+i)3+27,5/(1+i)4
de donde i=TIR= 0,10 o sea 10%

TIR Modificada
 Aparece como solución a la inconsistencia de la tasa interna
de rendimiento para el caso de Proyectos No Simples.
 Es la tasa que iguala el el valor actual (o final) de los flujos
de fondos negativos (FFN) con el valor final (o actual) de los
flujos de fondos positivos (FFP) que genera el proyecto.

n n j
FFN j FFP j * (1  k )

n j 0
j
 n
j 0
(1  k ) (1  TIRM )

TIR Modificada
.
 Regla de decisión: : “Seleccionar

aquellas inversiones cuya TIR
modificada supere al costo de
capital, o a un estándar previamente
fijado”

Período Recupero Ajustado (Pd)
 Es el tiempo que tarda en recuperarse la
Inversión Inicial considerando el valor tiempo
del dinero.
Fj
PD = - Io + å j =1
p
+
(1 k ) j
 Siendo Fj el Flujo de Fondos y K el costo del

capital.
 Regla de decisión: “Seleccionar aquellas
inversiones cuyo Pd sea menor”
Contenidos de la Evaluación
Factibilidad comercial
 Posibilidad de colocación de la producción de bienes y/o

venta de servicios, a los precios establecidos.
 Analizar si el proyecto describe el mercado al que se dirige,
si el mismo existe y si el segmento que pretende cubrir
resulta razonable.
 Definir las estrategias de correctas, si se trata de un
producto o servicio nuevo, y si los costos bajo las
condiciones exigidas por los clientes, son adecuados.
 Preguntas:¿Presenta una descripción del mercado al que se
dirige? ¿Existe dicho mercado y el segmento que pretenden
cubrir es razonable?¿ Detallan estrategias de colocación de
los productos, contemplando sus costos?
El análisis puede variar según tipo de producto y mercado
pero siempre se debe opinar sobre la presentación del
producto y el precio del mismo.

Factibilidad de Gestión
 Analizar la dotación de recursos humanos, tecnológicos y

financieros, considerando los volúmenes de venta
proyectados.
 Considerar los antecedentes de la empresa, la experiencia y
el asesoramiento .
 Preguntas: cual es la organización de la empresa? ¿quiénes
son las personas que integran el equipo de gestión?

Factibilidad técnica
 Determinación si en base a lo consignado en el proyecto es

factible alcanzar los niveles de producción, cantidad y calidad
expuestas.
 Opinión sobre la tecnología utilizada y el nivel de equipamiento
de la empresa.
 Preguntas: ¿La tecnología es acorde para alcanzar los niveles de
producción?
En caso de faltar información deben marcarse los aspectos a

ampliar.

Factibilidad Económica - Financiera.
 Razonabilidad de los costos de inversión, el capital de trabajo necesario y
los costos operativos.
 Análisis de cada rubro en particular, precios unitarios y las cantidades
necesarias.
 Mano de obra considerada y la disponibilidad y precios de la materia
prima.
 Informe sobre los principales sub-rubros de los costos operativos
(materias primas, insumos, mano de obra) y contemplación de todos los
componentes
 Mano De Obra: análisis de cantidad, categoría y remuneración.
 Materias Primas: existencia en la zona y precio con flete.
 Preguntas: ¿Son razonables los costos de inversión y operativos? ¿los

costos están sobre o subvaluados? ¿Son razonables los precios de venta
dada la estructura del mercado? ¿Por qué los clientes comprarán sus
productos o servicios en lugar de hacerlo a otra empresa? ¿Cuáles son las
razones y diferencias que definirán la elección del producto por el
mercado? Mg. Ana Marìa Buzzi 55
Vida útil u horizonte del Proyecto
 Concepto
– Plazo por el cual se extienden las proyecciones financieras
asociadas a la inversión.
– Período lo suficientemente extenso como para cubrir las
consecuencias relevantes de la decisión.
– Al aumentar el plazo se incrementan los factores de
imprevisión.
 Criterios para su determinación
– Vida útil del activo más relevante. Caso de recursos
naturales no renovables, de proyectos forestales, sistema de
concesión a término o cuando existe financiamiento.
– Disminución de la importancia relativa de los flujos, a medida
que nos alejamos en el tiempo.
– Valores de referencia: dependiendo del objeto del proyecto
en cuestión.
El problema de la
determinación de la
tasa de costo de
capital

Tasa Adecuada de Descuento
 La determinación de la tasa de descuento
adecuada junto con el armado del flujo de fondeos
es la calve de cualquier evaluación de un proyecto
de inversión porque una:
– Tasa mayor a la correcta rechaza proyectos aceptables
– Tasa menor a la correcta acepta proyectos malos.
 Tasa de descuento adecuada esta compuesta:
– Tasa libre de riesgo: (relacionada con el costo de
oportunidad) esta asociada a inversiones mas estables y
seguras.
– Prima de riesgo: relacionada con las características del
negocio a evaluar. A mayor riesgos asociado mayor
retorno exigido.
– Prima por liquidez: a mayor iliquidez de la inversión
mayor será el riesgo asociado y por lo tanto mayor
retorno exigido. Mg. Ana Marìa Buzzi 58
Tasa adecuada de descuento
Pero además la Tasa de descuento depende:
 Moneda: si el Flujo de fondos esta en U$D la
tasa de descuento debe ser en U$D
 Periodicidad: si el Flujo de fondos es mensual
la tasa de descuento debe ser mensual.
 Inflación: si el Flujo de fondos contempla la
inflación la tasa de descuento debe
contemplarla.
– Tasa de interés en la intersección de
Fischer
Importante: la utilización del sentido común
para determinar la tasa adecuada de
descuento y la defensa de la elección.
Fuentes de financiamiento.
Alternativas
 Capital Propio:
Dinero aportado por
socios, accionistas, CAPITAL
etc. AJENO
 Capital ajeno:
ACTIVO
Dinero proveniente
de terceros ajenos al
ente: préstamos, CAPITAL
oblig. negociables, PROPIO
fideicomisos, etc.
Determinación del Costo del
Capital Propio y con deuda
Si existen otras fuentes de financiamiento
utilizamos el Costo Promedio Ponderado :
 El costo promedio ponderado de las fuentes
de financiamiento. Se da en un contexto sin
racionamiento de fondos y sin ninguna
afectación especifica para el dinero.
 Su determinación:
P PN
K 0  K d  1  t   Ke 
P  PN P  PN
Flujo de fondos del Proyecto y del
Inversionista
 Flujo de fondos del proyecto puro.
 Flujo de fondos del inversionista: mide la
rentabilidad de los recursos propios, para lo cual
será necesario agregar el efecto del financiamiento.
Se deberá incorporar, al flujo de caja del proyecto
puro, tres elementos:
– El egreso por inversiones, será disminuido por el
monto que será financiado con deuda.
– Disminución del flujo de caja, por el monto de los
intereses de la deuda que se pagan en cada
período.
– Disminución del flujo de caja, debido al pago por
concepto de amortización de la deuda.
Conceptos de un Flujo de Fondos
PROYECTO 0 1 2 3 4 5
Inversion Inicial Depreciable
Inversion Inicial No Depreciable
Inversiones Inicial totales
Ventas de la Firma
Venta Adicionales
INGRESOS
Costo Operación
Costo Fijo
Comisiones
Gastos Administracion y Venta
EGRESOS
EBITDA
Amortización
Depreciación
EBIT
Impuesto a las Ganancias
Intereses
RESULTADO NETO
Depreciación
Amortización
CASH OPERATIVO
Variaciones en Capital de Trabajo
Pago del principal de deuda
Calculo de rescate del proyecto
CASH FLOW
Definiciones
 INVERSIÓN INICIAL: la totalidad de costos en los cuales se
debe incurrir para la construcción y puesta en marcha de un
proyecto.
 VENTA DE LA FIRMA: es el valor de venta de la empresa cuando
finaliza el proyecto o bien el valor a perpetuidad que tiene la firma
en el ultimo año del proyecto.
 INGRESOS: incluye todas las fuentes de de facturación del
proyecto.
 EGRESOS: es la otra gran división del flujo de fondos, donde
deben incluirse todas las fuentes de costos del proyecto( mano de
obra, erogaciones generales, etc.), es importante dividir los costos
fijos de la empresa de los costos variables.
 EBITDA: es el resultado antes de intereses, impuestos,
depreciaciones y amortizaciones, es la primera diferencia entre
ingresos y egresos.
Definiciones
 AMORTIZACIONES: concepto contable que resta del resultado de la
empresa anualmente un determinado monto de dinero por la perdida de
valor que se produce en sus maquinas y equipos por el simple paso del
tiempo. Las amortizaciones se incluyen para calcular el resultado
contable de la empresa, que es el resultado que determina el monto del
impuesto a las ganancias que debe abonarse al fisco. Una vez calculado
el impuesto a las ganancias, las amortizaciones vuelven a sumarse al
flujo de fondos.
 EBIT: Resultado antes de intereses e impuestos. es en base a este

importe en función del cual debe calcularse el impuesto a las ganancias.
 IMPUESTO GANANCIAS: es el importe a abonar en concepto de

impuesto a las ganancias de la empresa. Si el EBIT es negativo el
impuesto no se paga y a los efectos de calcular también son deducibles
los interés pagados.
 RESTO DE LOS IMPUESTOS: es el conjunto de impuestos que la

empresa debe abonar.
 INTERESES: es el pago de los intereses que la empresa paga por las

deudas que haya contraído.
Definiciones
 RESULTADO NETO: es el tercer resultado que se determina. Es
el EBIT neto de impuestos e intereses.
 AMORTIZACIONES: en este caso esta sumando el resultado de

la empresa.
 CASH OPERATIVO: es el cuarto resultado que se determina, y

resulta de sumar las amortizaciones mas el Resultado neto.
 VARIACIONES DEL CAPITAL DE TRABAJO: son las variaciones

positivas o negativas en el capital de trabajo. En general se
determina como un porcentaje de las ventas si en la empresa se
alargan los plazos entre cobro y el pago necesito más capital de
trabajo para la empresa.
 PAGO DEL PRINCIPAL DE LA DEUDA: es el pago de capital de la

deuda por parte de la firma.
 CASH FLOW DEL EQUITY: es el cash que los dueños de la

empresa obtienen periodo tras periodo.
Ejemplo
 Un proyecto requiere un monto de inversión de $ 200
millones; la mitad para activos amortizables y la otra
mitad para activos no amortizables. Se estima una
vida útil del proyecto de 5 años al cabo de los cuales
se calcula que los activos amortizables se pueden
vender en $ 50 millones. Los demás activos se pueden
vender en $ 100 millones. Se han calculado unas ventas
anuales de $ 200 millones anuales y unos costos de
operación de $ 80 millones anuales.
 La tasa de impuestos es del 35%. La depreciación
anual es de $ 20 millones.
 La tasa de la inversión alternativa es del 15% anual.
Ejemplo
Inversion Inicial Depreciable -100,0
Inversion Inicial No Depreciable -100,0
Inversiones Inicial totales -200,0
Ventas de la Firma 200,0 200,0 200,0 200,0 200,0
Venta Adicionales
INGRESOS 200,0 200,0 200,0 200,0 200,0
Costo Operación -80,0 -80,0 -80,0 -80,0 -80,0
Costo Fijo
Comisiones
EGRESOS -80,0 -80,0 -80,0 -80,0 -80,0
EBITDA 120,0 120,0 120,0 120,0 120,0
Amortización -20,0 -20,0 -20,0 -20,0 -20,0
Depreciación
EBIT 100,0 100,0 100,0 100,0 100,0
Impuesto a las Ganancias 35% -35,0 -35,0 -35,0 -35,0 -35,0
Intereses
RESULTADO NETO 65,0 65,0 65,0 65,0 65,0
Depreciación 20,0 20,0 20,0 20,0 20,0
Amortización
CASH OPERATIVO 85,0 85,0 85,0 85,0 85,0
Pago del principal de deuda
Calculo de rescate del proyecto 150,0
CASH FLOW -200,0
Mg. Ana 85,0
Marìa Buzzi 85,0 85,0 85,0 235,0 68
Errores frecuentes
en el armado de flujos
de fondos

Errores
 Falta de detalle de los valores de la inversión.

 No contemplar las necesidades de capital de trabajo dentro de las
inversiones.
 No consideración de los costos asociados y sub-valuación respecto
a los volúmenes de producción.
 Estimación sobre valuada de los ingresos respecto a los volúmenes
de producción y precios proyectados.
 Mezclar valores de ingresos y egresos que incluyen o no el IVA.
 Utilización de tasas de descuento no adecuadas en función de la
inversión.
 No inclusión del valor residual (cuando corresponde) o valor residual
elevado en relación a las posibilidades de venta de los activos.
 Cálculo de TIR sobre flujos de fondos que pueden no corresponder
a un proyecto simple.

Calculo Indicadores
CASH FLOW -200,0 85,0 85,0 85,0 85,0 235,0
VAN 159,5
Tasa Descuento 15,00%
TIR 40,23%
IR 1,8

Decisiones de
inversión y
financiamiento

Decisiones de inversión y
financiación
 La evaluación de los proyectos debe separarse de la
estructura de financiamiento.
 La evaluación de las necesidades fondeo debe
hacerse por separado, teniendo en cuenta las
necesidades del proyecto Flujo de fondos,
periodicidad, garantías, etc.
 Un buen negocio evaluado juntamente con el fondeo,
puede parecer inviable, cuando lo inviable puede ser
financiarlo de una manera determinada.
 Un mal fondeo, de un excelente proyecto, es un
potencial fracaso. Mg. Ana Marìa Buzzi 73
Efecto Leverage
 Si el proyecto en forma pura es aceptado, el
proyecto va soportar pagar una tasa de interés por
el endeudamiento de hasta la Tasa interna de
retorno (TIR).
 El efecto apalancamiento o leverage, indica lo
siguiente:
 si la rentabilidad de mi activo es mayor que el
costo de mi pasivo, me conviene endeudarme.

 si la rentabilidad de mi activo es inferior al
costo de mi pasivo me conviene cancelar deuda.

Decisiones de inversión y
financiación
 Antes de entrar en las particularidades de cada
fondeo, es importante evaluar dos situaciones
diferentes:
 Que no existen restricciones de acceso al

crédito.
 Que existen restricciones de acceso al

crédito

Financiación con restricciones de
acceso al crédito
 La situación no es la misma cuando existen

restricciones de acceso al crédito.
 El efecto dependerá del sistema de amortización
utilizado:
 Por ejemplo:
 Sistema de amortización alemán.
 Sistema de amortización francés.
 Sistema de amortización americano

Sistemas de
amortización

Financiación bajo el Sistema de
Amortización Alemán
Características:
 El capital se devuelve en cuotas iguales, período tras período.
 El interés se paga sobre los saldos adeudados.
 A medida que transcurren los períodos las cuotas van siendo cada
vez mas pequeñas, los saldos adeudados son cada vez menores.
Desventajas y ventajas:
 No garantiza el endeudamiento. Para poder mantener el 30% de
deuda estable, es necesario refinanciar todos los períodos una
porción de capital
 Si no consigue refinanciar este año la porción de capital que le
corresponde los caminos son: saldar deuda con la venta de activos
o alternativamente financiarse con mora.
 Otra desventaja es que como el monto de deuda al cual una
empresa accede es una función de la capacidad de pago, el sistema
alemán, es el que menor capacidad de deuda genera, es decir tiene
una alta relación cuota/ingresos, sobre todo al principio del
reembolso.
Sistema de Amortización
Alemán
Sistema ALEMAN
REEMBOLSO DE PRESTAMOS 0 1 2 3 4 5
Saldo 120 120 96 72 48 24
Capital -24 -24 -24 -24 -24
Interés -12 -10 -7 -5 -2
Total 120 -36 -34 -31 -29 -26

Amortización Francés
Características:
 La cuota se calcula a través de una fórmula y puedo o no, ser fija a
través de la duración de todo el contrato de deuda.
 El capital se devuelve en forma creciente período tras período. La
proporción de capital de las cuotas al comienzo es pequeña y al final
del período es mayor.
 El interés se paga sobre los saldos adeudados.
 No garantiza el endeudamiento. Para poder mantener el 30% de deuda
estable, es necesario refinanciar todos los períodos proporciones de
capital.
 Si no consigue refinanciar este año la porción de capital que le
corresponde los caminos son: saldar deuda con la venta de activos o
alternativamente financiarse con mora.
 El Sistema Francés, genera más capacidad de endeudamiento que el
Alemán ya que permite el cálculo de una relación cuota/ingreso menor.

Francés
(Modalidad de cuota total constante)
Sistema FRANCES
Saldo 120 120 100 79 55 29
Capital -20 -22 -24 -26 -29
Interés -12 -10 -8 -5 -3
Total 120 -32 -32 -32 -32 -32

Amortización Americano sin constitución
de Fondo de Amortización
Características:
 El capital se devuelve en forma total al final del crédito.
 El interés se paga sobre el total de la deuda.
 El flujo de fondos, salvo el del último período, está constituido
por los intereses periódicos.
 Es el único sistema que garantiza el endeudamiento hasta el
final del crédito. El deudor no está obligado a devolver capital.
 Al final del período hay que cancelar la totalidad del capital.
 Es el sistema que mayor capacidad de deuda genera.
 Tomar deuda con este sistema, libera a la empresa que toma un
crédito quedar expuesta a futuras restricciones de acceso al
crédito.

Americano sin constitución de
fondo de amortización
Sistema AMERICANO SIN FONDO

Saldo 120 120 120 120 120 120
Capital 0 0 0 0 -120
Interés -12 -12 -12 -12 -12
Total 120 -12 -12 -12 -12 -132

Ejemplo
 Un proyecto requiere un monto de inversión de $ 200
millones; la mitad para activos amortizables y la otra
mitad para activos no amortizables. Se estima una vida
útil del proyecto de 5 años al cabo de los cuales se calcula
que los activos amortizables se pueden vender en $ 50
millones. Los demás activos se pueden vender en $ 100
millones. Se han calculado unas ventas anuales de $ 200
millones anuales y unos costos de operación de $ 80
millones anuales.
 La tasa de impuestos es del 35%. La depreciación anual es
de $ 20 millones.
 La tasa de la inversión alternativa es del 15% anual.
 El proyecto se financia con un crédito de $ 120 millones
que se reembolsa bajo las condiciones
Mg. Ana Marìa Buzzi
del sistema alemán 84
con una tasa de interés del 10% anual.

Ejemplo utilizando el Sistema
de Amortización Alemán
Sistema ALEMAN
Saldo 120 120 96 72 48 24
Capital -24 -24 -24 -24 -24
Interés -12 -10 -7 -5 -2
Total 120 -36 -34 -31 -29 -26

Ejemplo
Inversion Inicial Depreciable -100,0
Inversion Inicial No Depreciable -100,0
Inversiones Inicial totales -200,0
Ventas de la Firma 200,0 200,0 200,0 200,0 200,0
Venta Adicionales
INGRESOS 200,0 200,0 200,0 200,0 200,0
Costo Operación -80,0 -80,0 -80,0 -80,0 -80,0
Costo Fijo
Comisiones
EGRESOS -80,0 -80,0 -80,0 -80,0 -80,0
EBITDA 120,0 120,0 120,0 120,0 120,0
Amortización -20,0 -20,0 -20,0 -20,0 -20,0
Depreciación
Intereses -12,0 -9,6 -7,2 -4,8 -2,4
EBIT 88,0 90,4 92,8 95,2 97,6
Impuesto a las Ganancias 35% -30,8 -31,6 -32,5 -33,3 -34,2
RESULTADO NETO 57,2 58,8 60,3 61,9 63,4

Depreciación 20,0 20,0 20,0 20,0 20,0
Amortización
CASH OPERATIVO 77,2 78,8 80,3 81,9 83,4
Pago del principal de deuda 120,0 -24,0 -24,0 -24,0 -24,0 -24,0
Calculo de rescate del proyecto 150,0
CASH FLOW -80,0 53,2 54,8 56,3 57,9 209,4
Calculo Indicadores
CASH FLOW -80,0 53,2 54,8 56,3 57,9 209,4
VAN 341,9
Tasa Descuento 15,00%
TIR 72,91%
IR 3,3

¡¡¡Muchas Gracias!!!

Clase N 10 Unidad 4 Sintesis

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Universidad Nacional de La Plata

Facultad de Ciencias Económicas

Mg. Ana Marìa Buzzi 1

 Desde el punto de vista de la

Mg. Ana Marìa Buzzi 2

Determinados por el sistema social y la economía

Capitalista: maximización de beneficios

Mg. Ana Marìa Buzzi 4

Mg. Ana Marìa Buzzi 5

Puesta en funcionamiento OPERACIÓN Y

Mg. Ana Marìa Buzzi 6

 Identificar, medir y valuar los impactos.

Para lo cual hay que realizar un conjunto

Mg. Ana Marìa Buzzi 7

 Decisiones en condiciones de certidumbre

 Decisiones en condiciones de incertidumbre

 Decisiones en condiciones de riesgo

Mg. Ana Marìa Buzzi 8

 Flujo de caja medio anual por unidad

 Tasa contable de Ganancia

 Período de recupero ajustado

Mg. Ana Marìa Buzzi 10

Estudio de Estudio Estudio de Estudio

Estudio de impacto ambiental

Obtención y creación de Construcción flujo de Rentabilidad

Mg. Ana Marìa Buzzi 11

Mg. Ana Marìa Buzzi 12

Mg. Ana Marìa Buzzi 13

 Definición flujo de fondos.

Mg. Ana Marìa Buzzi 14

Mg. Ana Marìa Buzzi 15

 Un peso hoy vale más que un peso mañana.

Mg. Ana Marìa Buzzi 16

Mg. Ana Marìa Buzzi 17

 Cada período se inicia y finaliza en un

 Un proyecto tiene efectos sobre más de un

Mg. Ana Marìa Buzzi 18

 Vida útil u horizonte del Proyecto.

Mg. Ana Marìa Buzzi 20

 Sujeto que  De renovación. La decisión se

Mg. Ana Marìa Buzzi 23

Mg. Ana Marìa Buzzi 25

Mg. Ana Marìa Buzzi 26

Mg. Ana Marìa Buzzi 27

 Inversiones de reemplazo: Calendario de

 Inversiones por ampliación: Debido a

 En sentido amplio incluyen los ingresos

Impuesto al Valor agregado (IVA)

Mg. Ana Marìa Buzzi 31

Mg. Ana Marìa Buzzi 32

Mg. Ana Marìa Buzzi 33

Impuesto a las ganancias

Mg. Ana Marìa Buzzi 34

 Opción 2: Calcular el resultado imponible

Mg. Ana Marìa Buzzi 35

Mg. Ana Marìa Buzzi 38

 Concentrarse en los flujos de tesorería después

Mg. Ana Marìa Buzzi 39

Io: Inversión inicial

Mg. Ana Marìa Buzzi 40

Mg. Ana Marìa Buzzi 41

 “Aceptar aquellos proyectos de inversión cuyo

 “Si existe más de un proyecto con VAN positivo,

Mg. Ana Marìa Buzzi 42