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Evaluación de Proyectos

Evaluación Financiera
de Proyectos
Evaluación de Proyectos

Conceptos Básicos
• Origen y Objetivo de las ideas de proyectos
• Generalmente los proyectos surgen porque hay necesidades
insatisfechas, problemas que requieren solución o porque
existen oportunidades que se pueden aprovechar. En este
sentido, el propósito general de un proyecto de inversión es el
de resolver un problema o necesidad, o aprovechar una
oportunidad cuyos efectos beneficiarán a un grupo de personas
(o a una comunidad en general).

• ¿Qué es un proyecto?
• “Un proyecto son cursos de acción que se originan a partir de
un problema y dan respuesta a ese problema en forma racional.
Esto implica el uso eficiente de los recursos disponibles”.
Fuente: Instituto Latinoamericano y del Caribe de Planificación Económica y Social (ILPES)
Evaluación de Proyectos

Clases
Quien Invierte?
de proyectos
• Proyectos privados (Personas, Familias y Empresas)
Buscan incrementar el bienestar del inversionista, generalmente
mediante la rentabilidad financiera.
• Proyectos de Entidades sin animo de Lucro (Universidades,
Iglesias, Organizaciones no gubernamentales-ONGs)
Tienen objetivos ante todo ideológicos
• Proyectos públicos (Comunidades, Poblaciones, Gobiernos)
Buscan incrementar el bienestar social

Algunos tipos de proyectos


– Proyectos productivos
– Proyectos de infraestructura
– Proyectos sociales
– Proyectos-programa
– Estudios básicos
Evaluación de Proyectos

El Objetivo de una Organización


Existen muchos tipos de organizaciones, cada una de
ellas tiene diferentes metas en particular.
Muchas organizaciones son “Sin Animo de Lucro”,
“Humanitarias”, “Ideológicas”, “Empresas
Orientadas hacia la comunidad y ayuda social”
como por ejemplo : Gobiernos , ONG, Cooperativas,
Iglesias y Universidades. Sin embargo, La Mayoría
de las organizaciones son aquellas orientadas a la
obtención de ganancias.
El Valor de una organización para sus grupos de
interés depende de la percepción de los beneficios
que esta está en capacidad de generar en el futuro.
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Financial
Operations
Manager Financial
(Plant, (1a) Raise Markets
Equipment, (2) Investment Funds (Investors)
Projects, etc.)
(1b) Obligations
(Stocks, Debt, IOUs)
(4) Reinvest
(3) Cash from
(5) Dividends or
Operations
Interest Payments
Evaluación de Proyectos

La interacción entre las decisiones


Características
de la inversión

Investment Financing Financial


Operations Financial
Decision Manager Decision Markets

costo del capital

Investment Evaluation 6
El Punto de Vista Clásico

 ¿Cuál es la labor de los directivos de las


empresas ?
 Brealey & Myers:

 Copeland & Weston: Objetivo Básico Financiero:


Maximizar el Valor de la Empresa
 Brigham and Gapenski:

 Ross, Westerfield, Jordan and Roberts:

 Posibles metas de la empresa ?

( Grupos de Interés (Stakeholders) Vs. Accionistas )


( Corto Plazo vs. Largo Plazo )

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Evaluación de Proyectos

El Objetivo de una Empresa Privada


El objetivo de una entidad con animo de lucro es: Incrementar
su valor de mercado en el corto y largo plazo.
Las entidades con animo de lucro son valoradas con base en
el valor presente de los flujos incrementales netos a futuro
descontados con una tasa de retorno esperada ajustada por
el nivel de riesgo.
Un incremento en el valor de éstas compañías es el resultado
de: Buenos retornos financieros ajustados por el nivel de
riesgo percibido en los flujos netos.
Una inversión crea valor si se percibe un incremento de la
probabilidad de aumentar los ingresos netos a futuro o de
reducir el riesgo en el corto o largo plazo.
Objetivos Financieros de Inversiones en entidades Generadoras de
Ganancias
Una Inversión agrega valor si ésta tiende a:
 Aumentar los Ingresos netos previsibles
 Disminuir el nivel de riesgo global percibido por los poseedores
de la deuda y/o tomado por los inversionistas
 Mejorar las posibilidades de la empresa para emprender
posteriormente proyectos rentables.

Por lo tanto, las acciones que adicionan valor contienen tres


elementos principales:
1. Incremento de la Eficiencia Económico - Financiera

2. Reducción - Diversificación del Riesgo

3. Mejoramiento de la Posición Estratégica

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Objetivos Financieros

Incremento de la Eficiencia
Económico - Financiera

Reducción - Mejoramiento de la
Diversificación del Posición Estratégica
Riesgo

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Proyectos en Empresas Industriales - Inversiones de Largo Plazo -
Presupuesto para inversiones en bienes de capital – Proyectos & Decisiones
Algunas Decisiones en los Proyectos de Inversión y Presupuesto para inversiones en
bienes de capital.

 Crecer (Incremento en la Ganancias esperadas)


 Incrementar la capacidad para cubrir el actual crecimiento del mercado (Expansión de la
Planta)
 Entrar en nuevos mercados (Nuevas regiones o nuevos países)
 Introducir un nuevo producto (Bienes o Servicios)
 Disponibilidad de los Recursos - Activos (Comprar, Construir o Arrendar - Leasing)
 Mejorar La Eficiencia – Reducción de Costos
 Mejorar Tecnología
 Automatizar los procesos
 Entrenamiento / Mejorar Productividad
 Reemplazo de los Activos.
 Proyectos de recobro Mejorado
 Renovación o mejora de los activos
 Generación de Activos Intangibles y/o Estratégicos
 Investigación y Desarrollo – I+D (R&D)
 Exploración de Campos
 Proyectos piloto
 Mejorar el Conocimiento de los mercados– Demanda de Productos
 Cumplimiento – Problemas Éticos
Protección Medioambiental
Aseguramiento y Mejorar de la Calidad
Seguridad y Bienestar de los Empleados
Relaciones con la Comunidad

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Inversiones de Capital – Plan Ecopetrol

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La Evaluación de Proyectos

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Evaluación de Proyectos

¿En que consiste la evaluación de


un proyecto?

“Es un proceso mediante el cual se identifica


y cuantifica en lo posible las inversiones
requeridas, los beneficios y los costos
esperados de un proyecto con el objetivo de
tomar una decisión sobre su implementación”
Evaluación de Proyectos

Tomado de: Marco conceptual Metodología general para la Formulación de Proyectos - DNP
Evaluación de Proyectos

Tomado de: Marco conceptual Metodología general para la Formulación de Proyectos - DNP
Evaluación de Proyectos

PROCESO DECISORIO
PROCESO DE INVERSIONES DE CAPITAL
Fuente: Current Capital Investment Practices – The Engineering Economist

1. Análisis Estratégico

2. Establecer las metas de la Inversión

3. Buscar Oportunidades de Inversión

4. Pronosticar los Flujos Netos de la Inversión

5. Evaluación Ajustada al Riesgo de los Flujos netos Pronosticados

6. Toma de la Decisión

7. Implementación de las Oportunidades Aceptadas

8. Post – Auditoria del Rendimiento de la Operación

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Evaluación de Proyectos

PROCESO GENERAL
DECISIORIO

 Identificación de la Situación ó
Problema
 Análisis de la Situación ó Problema
 Planteamiento de Alternativas
 Evaluación de Alternativas
 Implementación de la Decisión tomada
Evaluación de Proyectos

Identificación de la Situación ó
Problema
• ¿Cómo identificar la Situación ó
Problema?
• Planeación Estratégica
• Comparación con otros (Benchmarking)
• Escuchando la voz de los Clientes externos e internos
(Problemas/Oportunidades relacionados con productos,
servicios, insumos, tecnología, procesos productivos o
procesos de apoyo)
– Opiniones, Propuestas, Peticiones, Solicitudes o Demandas de
personas o grupos
• Buzón de Propuestas de colaboradores de la empresa
Evaluación de Proyectos

Análisis de la Situación ó Problema e


Identificación de alternativas
Elaboración de un análisis de problemas, mediante diversas
técnicas :
– Relación Causa Efecto
– Identificación y análisis de los involucrados
– Análisis del árbol de medios y fines
– Diagramas de afinidad
– Diagrama de Ishikawa
– Tormenta de ideas
Evaluación de Proyectos

PLANTEAMIENTO DE
ALTERNATIVAS
• Punto de partida:
Existe siempre la alternativa “ CERO ó NULA”:
Mantener la situación tal como está

NUEVAS ALTERNATIVAS
• Pre-requisitos:
Cumple con nuestros propósitos?
Encaja en nuestra estrategia?
Es técnicamente viable?
Es compatible con los procesos, el “know how”, los
valores de la empresa, el medio ambiente?
Evaluación de Proyectos

PLANTEAMIENTO DE
ALTERNATIVAS
• FIN DE LA BUSQUEDA
Plazos establecidos.
Época de análisis de presupuestos.
Urgencia por dar solución al problema o
situación.
Costo de identificación de nuevas alternativas
Vs.
Posible beneficio incremental sobre las alternativas ya identificadas

• REPLANTEAMIENTO
Modificación y combinación de alternativas
Evaluación de Proyectos

• Ciclo de vida de los proyectos

Ejecución
Estudios
o
o preinversión
Implementación

Liquidación
Operación
del proyecto
Evaluación de Proyectos

Tomado de: “Managing risk and uncertainty provides competitive advantage”


Oil & Gas Financial Journal
Evaluación de Proyectos

Tomado de: Capital project life cycle management for oil and gas.
Ernst & Young
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Project Phases
Evaluación de Proyectos
Evaluación de Proyectos
Evaluación de Proyectos
Evaluación de Proyectos
Evaluación de Proyectos
Evaluación de Proyectos
Evaluación de Proyectos
Evaluación de Proyectos

ETAPAS DE UN PROYECTO

1. ESTUDIOS 3. OPERACION
Estudios de factibilidad Gerencia del Proceso Productivo
Ingeniería básica Manejo de Capital de Trabajo
Ingeniería de detalle Ingresos y Egresos operacionales
Crecimiento, Desarrollo
Reposición de activos

2. IMPLEMENTACION 4. LIQUIDACION
Adquisición de activos Venta o Desmantelamiento
Construcción y montaje
Puesta en marcha
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ESTUDIOS DE UN PROYECTO

Estudio del
Mercado

Evaluación Estudio
Estudio
Legal
Técnico y del y de
Ambiental Proyecto Organización

Estudio
Financiero
Evaluación de Proyectos

ESTUDIO DEL MERCADO


Descripción del producto y mercado objetivo
1. Oportunidades a aprovechar
2. Particularidades del producto.
3. Segmentación del mercado.

Investigación del mercado


1. Análisis Macro
2. Análisis de la industria
3. Ciclo de vida de la industria y el producto
4. Exploración de Fuentes primarias y secundarias
5. Proyección de la Demanda Agregada y la Participación esperada
6. Análisis y conclusiones de la investigación del mercado.

Estrategias de Comercialización
1. Producto y Servicio.
2. Plaza y/o canales de distribución.
3. Precio.
4. Promoción.
5. Identificación de los principales clientes y su demanda potencial.
6. Definición de los principales competidores.
7. Aspectos jurídico-administrativos del producto o servicio.

Pronósticos de Ventas
Evaluación de Proyectos

Estudio Técnico y Ambiental


1. Proceso productivo
2. Características de la tecnología
3. Justificación de la tecnología apropiada
4. Accesibilidad de la tecnología.
5. Plan de calidad.
6. Capacidad de la planta - Tamaño inicial y desarrollo futuro.
7. Maquinaria y equipos requeridos.
8. Muebles y enseres
9. Vehículos y Equipos de Logística
10.Renovación proyectada de equipos

11.Localización de la planta y las instalaciones

12.Impacto Ambiental – Desarrollo Sostenible


Evaluación de Proyectos

Estudio Legal y de Organización


1. Tipo de Empresa (Sociedad)
2. Características de los Socios
3. Tramites legales para el montaje de la Empresa, Sociedad
y/o Proyecto
4. Permisos, Patentes y Registros

5. Estructura organizacional
6. Cantidad y características de:
1. Directivos
2. Técnicos
3. Empleados Auxiliares
4. Operarios
7. Presupuesto de Salarios y Prestaciones
Evaluación de Proyectos

Estudio Financiero
Presupuesto de Inversiones.
Presupuesto de ventas
Presupuesto de costos y gastos
Proyección de Estados Financieros
Estado de resultados del proyecto, Balances pro forma
Principales razones financieras, Punto de Equilibrio

Inversión inicial y cambios en el Capital de trabajo


Renovación o Venta de Activos
Valor Residual del Proyecto
Proyecciones del Flujo de Fondos Incremental

Criterios Financieros
Valor Presente Neto, Tasa Interna de Retorno, Relación
Beneficio/Costo, Periodo de Recuperación de la Inversión

Análisis de Sensibilidad, Análisis de Escenarios, Simulación


Evaluación de Proyectos

INVERSIONES REQUERIDAS
CAPITAL DE TRABAJO REQUERIDO
Financiar costos Operacionales que
antecedan a los ingresos operacionales
ACTIVOS CORRIENTES CxP Ciclo de Caja

Rotación (Materia Prima, Prod. En Proceso,


Producto terminado y C x C )

Terrenos
ACTIVOS FIJOS Edificaciones
Maquinaria, Equipos, Muebles Y Enseres

ACTIVOS DIFERIDOS Estudios preliminares, Patentes y Registros


Gastos de Constitución y Puesta en Marcha
Evaluación de Proyectos

INGRESOS Y EGRESOS OPERACIÓN


CONCEPTOS Periodo Periodo Periodo ..... ...... Periodo
1 2 3 .. .. n
INGRESOS
Ventas de Contado y Recuperación de Cartera
Disminución (recuperación) de Capital de Trabajo

Venta de activos del proyecto


SUBTOTAL INGRESOS
EGRESOS
Pago de Mat. Prima
Pago de Mano de Obra
Pago de Costos Gen. de Fab.
Costos de Adm. y Ventas
Cancelación de Impuestos
Aumento de Capital de Trabajo
Aumento o reposición de activos
SUBTOTAL EGRESOS
Otros flujos generados por el proyecto
FLUJO NETO
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Flujo de Caja Libre

EBITDA : Utilidad antes de Intereses, Impuestos, Depreciaciones y


Amortizaciones (Flujo de caja operacional)

Menos Depreciaciones y Amortizaciones

= EBIT : Utilidad Antes de Intereses e Impuestos (UAII)


– Impuestos

= NOPAT: Utilidad Operativa neta después de impuestos

+ Depreciación

– CAPEX
+/ – Cambios en el capital de trabajo (NWC)

= FCL : FLUJO DE CAJA LIBRE


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DETERMINACIÓN DE IMPUESTOS
AÑO 1 AÑO 2 AÑO 3

XXX XXX XXX


VENTAS XXX XXX XXX
• (-) Costos de productos vendidos
XXX XXX XXX
Utilidad Bruta
• (-) Gastos de Admón. Y ventas XXX XXX XXX
Utilidad Operacional XXX XXX XXX
• Utilidad, Renta ó Renta presuntiva XXX XXX XXX
Mínimo X% patrimonio líquido
a fin del año anterior
• Impuesto de renta XXX XXX XXX

• Contribución especial
XXX XXX XXX

(*) “Para efectos del impuesto sobre la renta, se presume que la renta líquida del contribuyente no es
inferior un porcentaje de su patrimonio líquido, en el último día del ejercicio gravable inmediatamente
anterior"
Evaluación de Proyectos

FLUJOS NETOS

• Periodo a periodo se calculan los flujos netos


• Se debe examinar independientemente el flujo
neto de:
 El proyecto independiente de las fuentes de financiación.
 Las fuentes de financiación.
El Flujo Neto para el patrimonio ( Inversionistas ).

• La decisión se basa en el análisis individual y en


conjunto.
Evaluación de Proyectos

Pronóstico de los flujos de efectivo: Puntos claves


1) Considere la inversión inicial y periódica en activos fijos (Capital
Expenditures)
2) La depreciación no es un flujo de efectivo, pero afecta los impuestos
3) Considere la inversión y los incrementos requeridos en capital de
trabajo neto
4) Separe las decisiones de inversión y de financiación
5) Enfoquese en los flujos de caja incrementales
Olvide los costos muertos: costo incurrido en el pasado e irreversible
Incluyen todas las externalidades - los efectos del proyecto en el resto de la
empresa - por ejemplo, canibalización o erosión, mejora, etc.
6) El Costo de oportunidad no puede ser ignorado
7) No olvide el valor terminal (valor residual o terminal) Liquidación
8) Sea coherente en tratamiento de unidades monetarias y tasas de interés
Para pesos o dólares corrientes (incluida la inflación)--usar un costo nominal de
capital
Para pesos o dólares constantes (excluida la inflación)--usar tasas reales
.
Investment Evaluation 47
Evaluación de Proyectos

FLUJOS NETOS
(Proyecto, Financiación y Neto Inversionista)

Proyecto independiente Flujo de inversionistas

+
Fuentes de financiación
Evaluación de Proyectos

Criterios financieros para la


Evaluación de Proyectos
Evaluación de Proyectos

CRITERIOS FINANCIEROS PARA LA


EVALUACIÓN DE ALTERNATIVAS

TASA DE RETORNO Mínima atractiva


(i*)

Es la rentabilidad esperada mínima que compensaría el costo de los


recursos a invertir dado el nivel de riesgo del proyecto en estudio.

Como criterio para toma de decisiones el “ i* ” se puede tomar como


un “ Benchmark ” para definir una alternativa como atractiva o no.
Evaluación de Proyectos

CRITERIOS FINANCIEROS PARA LA


EVALUACIÓN DE ALTERNATIVAS

TASA DE INTERÉS Y RIESGO

Tasa de Interés = Interés en inversiones sin riesgo + Prima de riesgo

Tasa de Interés = Interés en inversiones sin riesgo + Factor de riesgo


( Nivel de Riesgo )

i* = if + B ( Nivel de riesgo )
Evaluación de Proyectos

CRITERIOS BASADOS EN LA DIFERENCIA


ENTRE INGRESOS Y EGRESOS

Valor Neto = Valor Ingresos – Valor Egresos

Dado que los Ingresos, y los Egresos se presentan en periodos


diferentes, es necesario utilizar relaciones de equivalencia y una tasa
de descuento (Tasa de interés) apropiada.

Aquí la pregunta clave es:

Que tasa de Interés debe usarse para descontar o trasladar los flujos a
presente ?

Respuesta : La tasa mínima de retorno o interés de oportunidad ( i * )


Evaluación de Proyectos

CRITERIOS FINANCIEROS
BASADOS EN INGRESOS, EGRESOS, RENTABILIDAD

VALOR NETO = Ingresos - Egresos


Valor Presente Neto (VPN) ; Net Present Value (NPV)

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Evaluación de Proyectos

CRITERIOS FINANCIEROS
BASADOS EN INGRESOS, EGRESOS, RENTABILIDAD

VALOR NETO = Ingresos - Egresos

VPN

INDIFERENTE
= VFN : 0
> ATRACTIVO

VAN

<
NO ATRACTIVO
Principios del Valor Presente Neto VPN (por RJWR)

 Porque la Regla del VPN Funciona? Y Que significa que


Funcione ? Veámoslo de esta Forma:
Una “Empresa” es creada cuando los inversionistas suplen los
fondos para adquirir los activos, los cuales serán usados
para producir y vender bienes y/o servicios.
El valor de mercado de la empresa esta basado en el valor
presente de los flujos netos que se espera se generen.
Las inversiones adicionales son “buenas” si el valor presente de
los flujos incrementales esperados excede su costo.
Así, Los Proyectos “ Buenos” son aquellos que incrementen el
valor de la empresa, o , de otra forma, los buenos proyectos
son aquellos que tienen un VPN positivo!

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Evaluación de Proyectos

CRITERIOS FINANCIEROS
BASADOS EN INGRESOS, EGRESOS, RENTABILIDAD

VALOR INGRESO / EGRESO

Hay dos versiones de la relación


Una mide el valor presente de los futuros ingresos en relación a los
egresos.
También es llamada relación beneficio-costo (B/C).
Es la relación del valor presente entre los ingresos y los egresos.
En esta versión la regla de la relación B/C o RBC es tomar la inversión
si el índice es superior a 1.0.
Evaluación de Proyectos

CRITERIOS FINANCIEROS
BASADOS EN INGRESOS, EGRESOS, RENTABILIDAD

VALOR INGRESO / EGRESO


Relación Beneficio/Costo

INDIFERENTE
= B/C : 1
> ATRACTIVO

<
NO ATRACTIVO
Evaluación de Proyectos

CRITERIOS FINANCIEROS
BASADOS EN INGRESOS, EGRESOS, RENTABILIDAD

VALOR INGRESO / EGRESO

La segunda relación mide el valor presente neto en relación a los


egresos.
También es llamada índice de rentabilidad (Profitability Index)
Es la relación del valor presente neto sobre los egresos o inversión
requerida.
En esta versión la regla es tomar la inversión si el índice es superior a
0 y entre mas alto mejor.
Evaluación de Proyectos

CRITERIOS FINANCIEROS
BASADOS EN INGRESOS, EGRESOS, RENTABILIDAD

EFI: Relación VPN / Inversión

Esta segunda versión del Índice de Rentabilidad (IR), mide el valor


agregado por cada dólar o peso invertido dado que se obtiene de la
relación entre el VPN y la inversión.

Esta medida es conocida como EFI, pues expresa la eficiencia de la


inversión y podria ser usada para priorizar inversiones .
Evaluación de Proyectos

CRITERIOS FINANCIEROS
BASADOS EN INGRESOS, EGRESOS, RENTABILIDAD

Rentabilidad del proyecto o Tasa Interna


de Retorno (TIR)
Tasa Interna de Retorno (TIR) ; Internal Rate of Return (IRR)

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Evaluación de Proyectos

CRITERIOS FINANCIEROS
BASADOS EN INGRESOS, EGRESOS, RENTABILIDAD

Rentabilidad del proyecto o Tasa Interna


de Retorno (TIR)

INDIFERENTE
= TIR: i*
> ATRACTIVO

<
NO ATRACTIVO
Evaluación de Proyectos

CRITERIOS FINANCIEROS
BASADOS EN INGRESOS, EGRESOS, RENTABILIDAD

Rentabilidad del dinero invertido (VR) o


también conocida como TIR modificada

INDIFERENTE
= TIRm : i* > ATRACTIVO
TIRmodificada

<
NO ATRACTIVO
Evaluación de Proyectos

CRITERIOS Decisorios

Un proyecto

2’5 3’35 4’05 2’6 2’3

0 1 2 3 4 5

10’
Evaluación de Proyectos

2’5 3’35 4’05 2’6 2’3

0 1 2 3 4 5

10’
Caso i*(%) VPE VPI VPN VFI VFE VFN

A 10

B 15

C 20

Caso i*(%) VAN B/C EFI TIR TIRm

A 10

B 15

C 20
Valor Presente Neto y Otros Criterios de Inversión
Cuando se Toman Decisiones de Inversión de
Capital

Análisis y Evaluación de Proyectos

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Principios (from Aswat Damodaran - Stern School of Business )

 Invierta en proyectos que rindan un retorno mejor que el mínimo


aceptable
 La barrera de aceptación puede ser más alta para los proyectos
más riesgosos y refleja la mezcla de financiación utilizada –
accionistas fundadores (capital) o dinero prestado (deuda)
 Los ingresos en los proyectos deben ser medidos basados en los
flujos de efectivo generados en el tiempo; ellos también deben
considerar tanto los efectos, positivos como negativos, de los
proyectos.

 Escoja una mezcla de financiación que minimice la barrera de


aceptación y elija los proyectos que van a ser financiados.
 Si no hay suficientes inversiones que superen el retorno mínimo
aceptable, devuelva el efectivo a los grupos de interés.
 La forma de retorno – dividendos, compra de acciones y/o pago de
deuda - dependerá de las características de los grupos de interés.

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Principios Fundamentales de la Evaluación de Proyectos

Evaluación de Proyectos – es la aplicación de uno o más


criterios para evaluar los flujos de caja relevantes
proyectados, con el fin de tomar una decisión sobre la
realización de un proyecto de inversión.

Flujos de Caja Relevantes - flujo de caja incremental asociado con la


decisión de invertir en un proyecto.

El flujo de caja incremental para evaluar un proyecto consiste


en todos y cada uno de los cambios en los futuros flujos de fondos
de la empresa que son consecuencia directa de la realización del
proyecto.

.VPN (proyecto) = VP (con proyecto) - VP (sin proyecto)

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Resumen de Algunos Criterios de Inversión

 I. Criterio del Flujo de Caja Descontado


A. Valor Presente Neto (VPN). El VPN de una inversión es la diferencia entre su
valor de mercado y su costo. La regla VPN es tomar el proyecto si el VPN es
positivo. El VPN no tiene ninguna falla seria; es el criterio de decisión preferido.
B. Índice de Rentabilidad (IR). Hay dos versiones del IR. Una mide el valor
presente de los futuros ingresos por dólar invertido. También es llamada relación
beneficio/costo. Es la relación del valor presente entre los ingresos y el costo. En
esta versión la regla del índice de rentabilidad es tomar la inversión si el índice es
superior a 1.0. La segunda versión mide el valor agregado por dólar invertido. Es la
relación entre el VPN y la inversión.

 II. Tasas de Retorno


A. Tasa Interna de Retorno (TIR). Es la rentabilidad implicita de la inversión. La
TIR es la tasa de descuento que hace que el VPN estimado de la inversión sea
igual a cero. La regla de laTIR es tomar el proyecto cuando su TIR excede el
retorno esperado. Cuando los flujos de efectivo proyectados no son
convencionales, puede haber más de una TIR.
B. Tasa Interna de Retorno Modificada: La TIRM generalmente ajusta los flujos de
efectivo descontando los flujos relacionados con la inversión que se llevan al
período 0 y los flujos subsecuentes del proyecto llevados al fin del horizonte. La
TIRM es calculada basada en un único valor presente y futuro flujo de efectivo en
los períodos cero y “n” respectivamente.

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Resumen de Algunos Criterios de Inversión

C. Retornos nominales y reales (Inflación-ajustada):


Los Retornos Nominales se calculan usando el dinero nominal sin
responder a los cambios en su poder adquisitivo.
Los Retornos Reales son calculados usando un dinero teórico ajustado
por las tasas de inflación (cambios en le poder adquisitivo del dinero
nominal basado en el nivel general de precios de bienes y servicios).
Tasa de Retorno Real = (Tasa Nominal de Retorno – Tasa de inflación) / (1 + Tasa
de Inflación)

 III. Criterio de Reembolso


A. Período de Recuperación de la Inversión (Payback period). El período
de reembolso es el lapso de tiempo hasta que la suma de los flujos de
efectivo de la inversión igualan al costo. La regla del periodo de
reembolso es tomar el proyecto si el período de reembolso es menor que
algún periodo predeterminado.
B. Período de Reembolso Descontado. El período de reembolso
descontado es el lapso de tiempo hasta que la suma de los flujos de
efectivo de la inversión igualan al costo. La regla de período de
reembolso descontado es tomar la inversión si el reembolso descontado
es menor que algún periodo predeterminado.

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La Practica en el final del siglo XX
Fuente: Current Capital Investment Practices – The Engineering Economist

De acuerdo a los estudios en las últimas dos o tres décadas del siglo:
 La tasa interna de retorno y las medidas de flujo de efectivo neto
eran las mas populares medidas para evaluar y su uso se
incrementaba con el tiempo.
 Pocas compañías emplean la valoración de riesgo y las técnicas
de análisis de sensibilidad.
 La Tasa Requerida de Retorno se ha establecido como el método
mas popular para hacer un análisis con ajuste cuantitativo formal
del riesgo.

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La Practica En Los Inicios Del Siglo XXI
Fuente: How do CFOs make Capital Bugbeting and Captal Structure Decisions? - JACF

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Evaluación y Análisis de Proyectos
La entidad (Activos de la empresa)
Versus
El Capital (Inversionistas)

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Las Perspectivas de Flujo de dinero en efectivo
Flujo de efectivo desde/hacia los activos =
Flujo de efectivo desde/hacia los acreedores +
Flujo de efectivo desde/hacia los inversionistas

Flujo de efectivo
desde/hacia los acreedores
Flujo de efectivo
desde/hacia los
activos

123…
123… Flujo de efectivo desde/hacia
los grupos de interés

123…
Flujo de efectivo desde/hacia los inversionistas =
Flujo de efectivo desde/hacia los activos - Flujo de efectivo desde/hacia los
acreedores
PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 75
Flujo de efectivo de cada período
 Flujo de Efectivo de los activos
Flujo de Efectivo de los activos = Flujo de efectivo de operación
– CAPEX
+/ – Cambios en el capital de trabajo (NWC)
Donde,
Flujo de efectivo de operación = Utilidad Antes de Intereses e Impuestos (UAII)
+ Depreciación – Impuestos
CAPEX = Valor final de los activos –
Valor inicial de los activos – Depreciación

Cambios en NWC = NWC Final – NWC Inicial

 Flujo de Efectivo para los acreedores


Flujo de Efectivo para los acreedores = Pago de Intereses + Pagos Principales
– Dinero neto prestado

 Flujo de Efectivo para los Inversionistas


Flujo de efectivo para los inversionistas = Dividendos pagados – Nuevo
aumento de capital

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La Perspectiva de los Activos versus La Perspectiva de Patrimonio

Inversión de la Compañía ABC (Capitulo 8 Higgins)

Supongamos que la compañía ABC tiene una estructura de Capital


compuesta así :
40% Deuda, con un costo 5% después de impuestos, y
60% capital, con un costo 20%
Su WACC es:
WACC = 5% x 0.40 +20% x 0.60 = 14%

La compañía esta considerando una inversión de 100$ millones con


un riesgo promedio. Prometiendo un flujo del dinero en efectivo
después del impuesto de $14 millón a perpetuidad
ABC Planea financiar este proyecto con:
$40 millón de un nuevo préstamo, y
$60 millón de capital
Debería la Compañía ABC tomar el Proyecto ?

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La Perspectiva de la Compañía (Activos)
Diagrama de Flujo de Efectivo para la Inversión de la Compañía ABC

$14 millones por año

1 2 3… …∞

$100 millones IRR = 14/100 = 14%

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La Perspectiva de Capital (Patrimonio)

Diagrama de flujo de efectivo para la inversión de la compañía ABC

$12 millones por año

1 2 3… …∞

$60 millones IRR = 12/60 = 20%

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Evaluación de Proyectos

Relación Rentabilidad Riesgo


en la
Evaluación de Proyectos
Un Proyecto Simple representado en su diagrama
de flujos esperados.
Ingresos

1 2 3 4 5 6 7 8 9 n

Una inversión se percibe como atractivo si


ayuda lograr la meta principal de
aumentar el valor.
Inversión

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 81


El Retorno Requerido
(From RJWR)
 El retorno requerido es lo mismo que la tasa de descuento apropiada y
está basado en el riesgo de los flujos de efectivo.
 Es necesario saber el retorno requerido de una inversión antes de
calcular el VPN y tomar la decisión de tomar o no la inversión.
 Es necesario ganar por lo menos el retorno requerido para compensar a
nuestros inversionistas por el financiamiento que nos han proporcionado.

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 82


Un Proyecto de Inversión Muy Sencillo

0 n

VPN = F / (1 + R ) n - Inversión

Inversión

El valor neto de la inversión es medido como:


El valor presente neto de la serie de flujos de dinero
descontando un riesgo ajustado a una tasa de retorno requerida.

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 83


Una Inversión Muy Sencilla en una acción (desde t-1 hasta t)

Rt= (Pt+Dt-Pt-1)/Pt-1
Pt +Dt Rt: retorno en el período t
Pt: precio en t
Pt-1: precio en t-1
t-1 t Dt: Dividendos en el período t

Inversión
VPN = ((Pt + Dt )/(1 + R)) - Pt-1
Pt-1
R = tasa de retorno requerida ajustada por el riesgo

El valor neto de la inversión es medido como:


El valor presente neto de la serie de flujos de dinero
descontando a una tasa de retorno requerida ajustada por el riesgo .

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 84


Tasa de retorno requerida ajustada al nivel de riesgo

El valor neto de la inversión es medido como:


El valor presente neto de la serie de flujos de dinero
descontados a una tasa de retorno requerida ajustada al nivel de
riesgo.

Tasa de retorno requerida ajustada al nivel de riesgo!

Qué es eso ?

Intuitivamente, debe ser una tasa de retorno libre de riesgo más una
prima por el riesgo

¿Cuánto debe ser la prima por el riesgo?

¿ Qué dice la teoría?

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 85


An Investment’s Risk-Adjusted Discount Rate Increases with
Risk (Higgins FIGURE 8-3)
Risk-adjusted discount rate
or expected return

Increasing
risk-adjusted
discount rate

Firm’s cost
of capital

Risk of firm’s
existing assets Investment risk

Increasing investment risk

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 86


Unconstrained Efficient Frontier
With Riskless Asset

30%
SHERMAG
25%
BK.OF NOVA
Expected Return

20% SCOTIA
ROYAL BANK
ENCANA
WESTON
IMPERIAL
CANADA OIL
15% GEORGE BOMBARDIER 'B'
SEARS CANADA

10%
HUDSON'S BAY
5%

0%
0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70%
Standard Deviation Return to Spreadsheet

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 87


El Principio de la Diversificación
(por RJWR)

 La diversificación puede reducir la variabilidad de ingresos


substancialmente sin una reducción equivalente en los ingresos
esperados.
 Esta reducción en el riesgo se debe al efecto compensatorio de
los retornos esperados de varios proyectos.
 Sin embargo hay una mínima porción del riesgo que no puede se
diversificada y ésta corresponde a la porción sistemática del
riesgo.

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 88


Riesgo Diversificable (No - Sistemático)
(por RJWR)
 Este riesgo puede eliminarse combinando los activos/recursos
de un portafolio.
 Sinónimos de no-sistemático, único, activo/recurso de riesgo
especifico.
 Si nosotros sólo tenemos un recurso, o recursos en la misma
industria, entonces estamos exponiéndonos al riesgo de no poder
diversificar.
 El mercado no compensará a los inversionistas por asumir un
riesgo innecesario.

 Riesgo Total = Riesgo Sistemático + Riesgo No-sistemático


 La desviación estándar de los ingresos netos es una medida de
riesgo total.
 Para los portafolios bien diversificados, el riesgo no-sistemático
es muy pequeño.
 Por lo tanto, el riesgo total de un portafolio diversificado es
esencialmente el riesgo sistemático.

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 89


Principio del Riesgo Sistemático (De RJWR)

 Hay una recompensa por tomar el riesgo

 No hay una recompensa por el riesgo innecesario

 El retorno esperado en un activo con riesgo solo depende de su


riesgo sistemático ya que el riesgo no sistemático pueda ser
diversificado en gran medida.

 Cómo medimos el riesgo sistemático?


 Usamos el coeficiente Beta para medir el riesgo sistemático

 Que nos dice el coeficiente Beta?


 Un beta de 1 implica que el activo tiene un riesgo sistemático igual al
del mercado global
 Un beta < 1 implica que el activo tiene menor riesgo sistemático que el
mercado global
 Un beta > 1 implica que el activo tiene mayor riesgo sistemático que el
mercado global

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 90


Retorno de la Compañía

Retorno de S&P TSX

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 91


Coeficiente Beta para algunas Compañías de Canadá

RBC Encana
Beta - 120 Meses 0.62 0.26
Beta - 60 Meses 0.37 0.13
Beta - 36 Meses 0.75 0.61
Beta - 52 Semanas 0.44 2.23

Source: FPinfomart.ca

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 92


Betas Representativos de Industrias & Compañías (Higgins TABLA 8A-1 )
Industry Median Equity Betas Company Betas

Industry* Beta Company Beta


Air transportation (20) 1.24 Advanced Micro Devices 2.06
Aircraft (3) 0.58 Aetna 0.69
Apparel and other finished products (13) 0.98 Alaska Air 1.04
Commercial banks (30) 0.74 Amerada Hess 0.53
Communications equipment (24) 1.83 Apple Computer 1.55
Computers & office equipment (3) 1.29 Bank of America 0.97
Electronic components, accessories (4) 1.22 Boeing 0.82
Food and related products
Industry (9) Equity Betas
Median 0.37 Burlington Resources
Company Betas 0.66
Gold & silver ores (5) 0.45 CheveronTexaco 0.62
Industry*
Health services (22) Beta
0.61 ComputerCompany
Associates Beta
1.84
Motion pictures (9) 0.55 Deere 0.57
Motor vehicle equipment (37) 0.89 Dell Computer 2.14
Petroleum refining (35) 0.67 Hewlett Packard 1.45
Chemicals & allied products (96) 0.68 Intel 1.66
Radio, TV broadcast stations (25) 1.37 Merck 0.40
General merchandise stores (26) 1.02 Microsoft 1.74
Food stores (26) 0.55 Pepsico 0.68
Computer programming, data processing (11) 1.73 Wal-Mart Stores 0.98
*Numbers I parentheses are firms in sample.
Source: Calculations based on Standard and Poor's Compustat data.

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 93


Modelo de Valoración de Activos de Capital (CAPM)
(CAPM : Capital Assets Pricing Model)
 El modelo de valoración de activos financieros define la relación
entre el riesgo y el retorno
 E(RA) = Rf + A(E(RM) – Rf)

 Si conocemos el riesgo sistemático del activo, podemos utilizar el


CAPM para determinar su retorno esperado.
 Esto es cierto si estamos hablando de recursos financieros o
recursos físicos.

E(RA)

BA

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 94


Ventajas y Desventajas del CAPM

 Ventajas
 Ajustes explícitos para el riesgo sistemático
 Aplicable a la mayoría de compañías en países desarrollados
(siempre y cuando podamos calcular el Beta de la compañía y la
prima esperada por el riesgo del mercado)
 Desventajas
 Qué debemos considerar como “el mercado”? (Acciones? Todo tipo
de inversiones -compañías privadas, artículos, bienes raíces, etc.? El
mercado doméstico? El mercado Internacional?)
 Tenemos que estimar la recompensa esperada por el riesgo del
mercado y esta varía con el tiempo
 Tenemos que estimar el beta, el cual también varía con el tiempo
 Es la diversificación total del mercado una realidad para todos?
 Nos estamos basando en el pasado para predecir el futuro, lo cual
no es siempre confiable
 Cómo podemos estimar el beta para nuevos proyectos de inversión?
 Cómo estimar la recompensa esperada por el riesgo del mercado en
países sin mercados de capital eficientes?

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 95


Extensiones

 Retorno requerido versus Costo de Capital

 La Empresa versus El Proyecto

 El Costo de Capital con Deuda

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 96


COSTO DE CAPITAL
Porqué el costo de capital es
importante?

El retorno de un
El retorno generado en los
inversionista es el mismo
activos depende del
que el costo para la
riesgo de los mismos.
compañía.

Conociendo el costo de El costo de capital provee


capital de la compañía, se un indicador acerca de
puede determinar el cómo el mercado ve el
retorno requerido en los riesgo de los activos de la
proyectos compañía.
Retorno Requerido

Es la tasa de descuento
apropiada y debe estar basada Es necesario conocerla antes
en el riesgo de los flujos de de calcular el VPN.
caja.

Retorno
Requerido

Es necesario ganar por lo


Es requerida para poder tomar menos el retorno requerido
la decisión de invertir ó no. para compensar a los
inversionistas.
Costo del Patrimonio

 Para conocer el costo del patrimonio se puede utilizar


el modelo CAPM:
E(RA) = Rf + A(E(RM) – Rf)

1. El valor del dinero en el tiempo, medido por la tasa


libre de riesgo. (Rf)
2. Recompensa por correr con riesgo, medida por la
prima de riesgo del mercado. (PRM)
3. Cantidad de riesgo sistemático, medida por Beta.
Modelo CAPM
Sintetizando…
 Existe una recompensa por correr con un nivel de riesgo.
 El riesgo total tiene dos partes, una parte sistemática y otra
no sistemática.
 El riesgo no sistemático puede ser eliminado mediante la
diversificación.
 El riesgo sistemático no puede ser eliminado, así que es
recompensado con una prima de riesgo.
 La ecuación del CAPM determina el retorno requerido para
determinado nivel de riesgo.
Costo del Patrimonio

 Suponga que una compañía tiene un beta de su


patrimonio de 0,58 y la tasa libre de riesgo es 6,1%. Si
la prima de riesgo del mercado es 8,6%, cuál es el
costo del patrimonio de la compañía?

RE = 6.1 + .58(8.6) = 11.1%


Costo de la Deuda (KD)

 El costo de la deuda es el retorno requerido sobre la


deuda de la compañía.
 Normalmente este costo hace referencia a los bonos
y a la deuda de largo plazo.
 Se pueden estimar las tasas actuales basadas en la
calificación de los bonos que se espera cuando se
emite nueva deuda.
Costo de la Deuda

 Suponga que se tiene una emisión de bonos que se


encuentra vigente actualmente con un tiempo de
maduración de 25 años, la tasa de interés del bono es
del 9% (coupon rate) y los intereses son pagados
semestralmente. Los bonos actualmente se cotizan
por $908,72 por un bono de $1000. Cuál es el costo de
la deuda?
Costo de las acciones preferenciales

 Las acciones preferenciales se comportan como una


anualidad perpetua.
RP = D / P0

 Una compañía tiene acciones preferenciales que


tienen dividendos anuales de $3 y un precio actual por
acción de $25. Cual es el costo de las acciones
preferenciales?
Costo promedio ponderado de
capital (WACC)

 WACC - Por su nombre en inglés es el “Weighted


Average Cost of Capital” .
 Los costos de la estructura de capital individuales, son
usados para calcular el costo de capital de la firma.
 El WACC es el retorno requerido en los activos,
basado en la percepción que tiene el mercado del
riesgo de los activos.
Ponderación de la Estructura de
Capital

 Las ponderaciones resultan del porcentaje de


patrimonio o deuda que la empresa tenga sobre el
total de capital.
 E=valor del mercado del patrimonio=número de
acciones*precio
 D=valor del mercado de la deuda=número de
bonos*precio
 V=D+E=Valor de la compañía
Pesos de la estructura de capital

 %E=E/V=porcentaje financiado con patrimonio.


 %D=D/V=porcentaje financiado con deuda.
 Si se tiene un valor del patrimonio de $500 millones y
de la deuda de $ 475.
 V= $500+$475=$975
 %E=E/V=$500/$975=51,28%
 %D=D/V=$475/$975=48,72%
Impuestos y WACC

 Los intereses reducen los impuestos:


 Esta reducción reduce el costo de la deuda
 La deuda después de impuestos= KD (1-t)
 t=Tasa de impuestos
 Por lo tanto el WACC será:
WACC = (%D)RE + (%D)KD(1-t)
WACC

Información Patrimonio Información Deuda


50 Millones de acciones 1 billón en deuda emitida
$80/acción Cotización actual $1100
Beta 1.15 Tasa de interés 9%
PRM 9% 15 años de maduración
Rf 5% Valor Futuro: $1000
Impuestos 40%
WACC - Isagen
PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 113
WACC = 17% (0.72) + 7% (0.26) + 6% (0.02) = 14%

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 114
PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 115
PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 116
La Empresa versus El Proyecto
El costo de capital para un proyecto depende del riesgo del proyecto
y no del riesgo de la compañía.

Costo de capital del proyecto y Divisional (RWJR 14.5)

 Usar el WACC como la tasa de descuento solo es apropiado para


proyectos que tienen el mismo riesgo que las operaciones
actuales de la empresa
 Si estamos ante un proyecto que NO tiene el mismo nivel de
riesgo que la empresa, necesitamos determinar la tasa de
descuento apropiada para ese proyecto
 Las divisiones al interior de una empresa también requieren
tasas de descuento separadas, pues ellas tienen diferentes
niveles de riesgo

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 117
Presupuesto para inversiones en bienes de capital & Riesgo del
Proyecto

Proyecto IRR SML


SML Puede decirnos
Proyectos Incorrectamente
porque: aceptados – VPN Negativo

Barrera de
aceptación RF  βempresa ( R M  RF )
Proyectos incorrectamente
rf rechazados – VPN Positivo

Riesgo de la empresa (beta)


 empresa

Una empresa que usa una tasa de descuento para todos los proyectos
puede aumentar el riesgo de la empresa con el tiempo mientras disminuye
su valor Fuente Corporate Finance /e Ross, Westerfield and Jaffe _ Chapter 12

.
PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 118
Enfoque subjetivo
 Considerar que el riesgo del proyecto es relativo al riesgo de la
compañía como tal.
 Si el proyecto es más arriesgado que la empresa, use una proporción
del descuento mayor que el WACC
 Si el proyecto es menos arriesgado que la empresa, use una
proporción del descuento menos del WACC
 Usted todavía puede aceptar proyectos que usted no debe y rechazar
proyectos que usted debe aceptar, pero su porción de error debe ser
más baja que no considerar el riesgo absoluto.,
Enfoque subjetivo - Ejemplo
Nivel de Riesgo Tasa de Descuento
Riesgo Muy bajo WACC – 8%
Riesgo Bajo WACC – 3%
Riesgo Proyecto = Riesgo Empresa WACC
Riesgo Alto WACC + 5%
Riesgo Muy alto WACC + 10%

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 119
Beta del Patrimonio y Apalancamiento Financiero
 La relación entre el beta de la deuda, capital y activos esta dada por:

activos = Deuda × Deuda + Capital × capital


D+E D+E
 Asumiendo βDeuda como cero, el beta del capital puede ser escrito como
función del beta de los activos y la proporción deuda / capital

βL = βu [1+ (D/E)] βL = βu [1+ (D/E)(1-t)]


Donde,
βL = Beta de capital
βu = Beta de los activos
t = proporción del impuesto marginal corporativo
D = Valor de mercado de la Deuda
E = Valor de mercado del capital

 La Influencia financiera incrementa el beta de capital en relación al


beta de los activos.

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 120
Evaluando Las Estimaciones del VPN I: El Problema Básico
 El Problema Básico: ¿Que tan confiable es nuestra estimación del
VPN?

 Flujos de Efectivo Actuales vs. Proyectados


Los flujos de efectivo estimados están basados en una distribución de
los posibles ingresos y egresos en cada periodo.
 Riesgo en los Pronósticos
La posibilidad de una mala decisión debido a errores en las
proyecciones de flujo de dinero en efectivo - el fenómeno GIGO
 Fuentes de Valor
¿Que condiciones deben existir para crear un VPN estimado?
Análisis “Que pasaría si …”
A. Análisis de Escenarios
B. Análisis de Sensibilidad
C. Simulación

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 121
Evaluando Las Estimaciones del VPN
II: Análisis de escenarios y otros métodos “que pasa si …”
 Análisis de escenarios y otros métodos “que pasaría si …”
 Estimación del “Caso Base”
Estimación del VPN basada en las proyecciones iniciales de flujos de
efectivo.
 Análisis de Escenarios
Escenarios optimista y pesimista y calculo del VPN respectivo
 Análisis de Sensibilidad
¿Como cambia el VPN estimado cuando una de las variables de
entrada cambia?
 Simulación
Cambios simultáneos en varias de las variables de entrada, luego
construye una distribución de los posibles VPN estimados.

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 122
Ejemplo: Campo de Golf: equipo necesario y costos de operación

Dos amigos golfistas están considerando la idea de abrir un nuevo campo de golf
“Fairways Driving Range” (Lema: “Nosotros en Fairways siempre lo tratamos
justamente”, debido a la popularidad del golf, ellos estiman que el campo
generará ventas anuales de 20.000 cubos de pelotas a un precio de 3 $/cubo
La inversión en activos incluye:

Maquina Dispensadora de bolas 4,000 $


Vehiculo recoge - bolas 8,000
Tractor y accesorios 8,000
$ 20,000
Todos los equipo serán depreciados usando el método de línea recta por un
periodo de 5 años y no tendrán ningún valor de salvamento. Ningún
desembolso adicional se espera.

Fairways Driving Range espera rentar 20.000 cubos de pelotas a 3 $/cubo;


los Costos Variables son de 0.3 $/cubo y los costos fijos son 40.000 $/año.

El retorno requerido es de 15% y la tasa de impuestos es del 15%

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 123
Ejemplo: Campo de Golf: equipo necesario y costos de operación

Gastos proyectados de
operación son como se
muestran: Capital de Trabajo

Costos fijos de operación (anuales) Requerimientos Iniciales


Esperados = $ Ingresos * 10%
Arrendamiento Terreno $ 12,000
Gastos Admón.. 22,000 Los requerimientos de capital de
trabajo se espera que sean un
Semillas y Fertilizante 2,500 10% de las ventas anuales.
Agua 1,500
Seguro 1,000 Se asume que el capital de trabajo no
Gastos Varios 1,000 se incrementa
$40,000
Costos Variables 0.3 $/cubo
Electricidad, gasolina, mano de
obra, mantenimiento.
PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 124
Ejemplo “Fairways Driving Range”

Ingresos $60,000

Costos Variables 6,000

Costos Fijos 40,000

EBITDA 14,000

Depreciación 4,000

EBIT $10,000

Impuestos (15%) 1,500

Utilidad Neta $ 8,500

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 125
“Fairways Driving Range” – Análisis de Sensibilidad

ENTRADAS PARA EL ANALISIS DE SENSIBILIDAD

 Caso Base: Los alquileres son 20,000 cubos, costos variables


0.3 $/cubo, costos fijos son $40,000, la depreciación
es 4.000 $/año, y la tasa de impuesto es del 15%

 Caso Optimo: Los alquileres son 25,000 cubos y las ganancias


son $75,000. Las demás variables no cambian.

 Caso Pesimista: Los alquileres son 15,000 cubos y las


ganancias son $45,000. Las demás variables no cambian.

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 126
“Fairways Driving Range” – Análisis de Sensibilidad

Escenario Alquileres Ingresos Utilidad Flujo VPN

Caso Optimista 25,000 $75,000 $19,975 $23,975 $ 56,597

Caso Base 20,000 60,000 8,500 12,500 18,885

Caso Pesimista 15,000 45,000 -3,500 500 ($18,827)

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 127
“Fairways Driving Range” – Análisis de Sensibilidad
Caso Base Caso Optimista Pto. de Equilibro Caso Pesimista
Cantidad 20,000 25,000 17,496 15,000
Ingresos $60,000 $75,000 $52,488 $45,000
Costos Variables 6,000 7,500 5,249 4,500
Costos Fijos 40,000 40,000 40,000 40,000
Depreciación 4,000 4,000 4,000 4,000
UAII $10,000 $23,500 $3,240 ($3,500)
Imptos. (15%) $1,500.00 $3,525.00 $485.94 $0.00
Utilidad Neta $8,500 $19,975 $2,754 ($3,500)
Equipo ($20,000) ($20,000) ($20,000) ($20,000)
Capital de Trabajo ($6,000) ($7,500) ($5,249) ($4,500)
Inversión ($26,000) ($27,500) ($25,249) ($24,500)
Flujo de Efectivo 1 $12,500 $23,975 $6,754 $500
Flujo de Efectivo 2 $12,500 $23,975 $6,754 $500
Flujo de Efectivo 3 $12,500 $23,975 $6,754 $500
Flujo de Efectivo 4 $12,500 $23,975 $6,754 $500
Flujo de Efectivo 5 $18,500 $31,475 $12,002 $5,000
Retorno Esperado 15% 15% 15% 15%
VPN $18,885 $56,597 ($0.00) ($18,827)

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 128
Punto de Equilibrio Financiero

El Punto de Equilibrio Financiero


Q = (FC + OCF*)/(P - V)

En el Punto de Equilibrio Financiero:


NPV = cero
IRR = Retorno Requerido.

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 129
“Fairways Driving Range” : Alquileres Vs VPN
“Fairways Driving Range” : Alquileres Vs VPN

NPV Caso Optimo


$50,000 NPV = $ 56,597 x
Caso Base

NPV = $ 18,885
NPV > 0
x

NPV = 0
Caso Pesimista x

NPV < 0 NPV = -$ 18,827

-$60,000 Q
15,000 17,496 20,000 25,000
Alquileres por Año

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 130
Fairways Driving Range: Cálculo del Costo Total
 Costo total = costo variable + costos fijos

Costo Costo Costo Total


Arriendos Ingreso Variable Fijo Total Depr. acct. cost

0 $0 $0 $40,000 $40,000 $4,000 $44,000

15,000 45,000 4,500 40,000 44,500 4,000 48,500

20,000 60,000 6,000 40,000 46,000 4,000 50,000

25,000 75,000 7,500 40,000 47,500 4,000 51,500

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 131
Fairways Driving Range: Análisis del punto de equilibrio
Fairways Break-Even Analysis - Sales vs. Costs and Rentals

Total ingresos
$80,000 Punto de
equilibrio
contable
16,296 Baldes

$50,000
Costos fijos + Dep
$44,000
Ingreso Ingreso
Neto < 0 Neto > 0

$20,000
15,000 20,000 25,000
Arriendos por año

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 132
Fairways Driving Range: Punto de Equilibrio Contable
(cantidad)
 Punto de equilibrio cantidad (Q)
Q = (Costos fijos + Depreciación)/(Precio por unidad – costo variable por unidad)
= (CF + D)/(P - V)
= ($40,000 + 4,000)/($3.00 - .30)
= 16,296 baldes
Si las ventas no alcanzan 16,296 baldes, la empresa incurrirá en pérdidas
contables
 El Punto de Equilibrio Financiero
Q = (CF + OCF*)/(P - V) (OCF* = 7,240) Requeridas para VPN=0
Q = (costos fijos + flujo de efectivo operativo requerido )/(precio por unidad – costo
variable
por unidad)
= (FC + OCF*)/(P - V)
= ($40,000 + 7,240)/($3.00 - .30)
= 17,496 baldes
Si las ventas no alcanzan 17,496 baldes, la empresa incurrirá en pérdidas
financieras

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 133
Apalancamiento Operativo

Idea Básica: “Apalancamiento operativo” es el grado en


que un proyecto o una empresa es sensible a su
estructura de costos de producción.

Grado de apalancamiento operativo: Si la cantidad


vendida aumentara un X%, En qué porcentaje
cambiarían el Flujo de Caja Operativo ”FCO”?
Este porcentaje que cambia (%Δ) en el flujo de caja
operativo (FCO) es llamado Grado de Apalancamiento
PorcentajeOperativo
Variación (GAO).
(%) en Utilidad Operativa = GAO x Cambio de
porcentaje (%) en Q

GAO = 1 + (Costos Fijos / FCO)

El GAO mide Qué tan sensible es un proyecto o empresa respecto a


sus costos fijos

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 134
Fairways Driving Range DOL

 GAO es un “multiplicador” que mide el efecto de los cambios en


las cantidades vendidas en FCO
 Para Fairways, considere Q = 20,000 baldes. Ignorando
impuestos,
FCO = $14,000 y costos fijos = $40,000, y
Fairway’s GAO = 1 + CF/FCO = 1 + $40,000/$14,000 = 3.857.
En otras palabras, un 10% de incremento (disminución) en
cantidades vendidas resultará en un 38.57% de incremento
(disminución) en el FCO.
 Dos puntos que se deben tener en cuenta:
 Un alto GAO sugiere gran volatilidad (o sea riesgo) en FCO;
 El apalancamiento es una espada de doble filo, los
incrementos en ventas serán tan magnificados como las
disminuciones.

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 135
Practice Problem

 A project requires an initial investment of


$1,000,000, and is depreciated straight-line to zero
salvage over its 10-year life. The project produces
items that sell for $1,000 each, with variable costs of
$700 per unit. Fixed costs are $350,000 per year.
 What is the accounting break-even quantity,
operating cash flow at accounting break-even, and
DOL at that output level?

136
PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 136
(Grado de apalancamiento combinado « GAC »)
Combinación del Riesgo Operativo « GAO » y Financiero « GAF »

GAC = (GAO) * (GAF)

GAC = (ΔEBIT/EBIT) / (ΔVentas/Ventas)


GAF = (ΔUN/UN) / (ΔEBIT/EBIT)

GAC = ((ΔEBIT/EBIT) / (ΔVentas/Ventas)) *((ΔUN/UN) / (ΔEBIT/EBIT))

GAC = ((ΔUN/UN) / (ΔVentas/Ventas))

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 137
ANALISIS DE PROYECTOS
(Sugerencias por R. Bruner)
ACEPTAR / RECHAZAR UN PROYECTO
Enfóquese en los flujos del dinero en efectivo, no las ganancias.
Uno quisiera obtener una proyección tan cercana como sea posible a la
realidad. Las utilidades contables contienen muchos tipos de subjetividades.
Mientras que los flujo de caja son realidades.
Enfóquese en los Flujos Incrementales de dinero.
El Asunto clave para analizar es determinar como estará la compañía si
emprende o no el proyecto. Por eso la pregunta clave debería ser “Como
cambiarían las cosas (es decir, para bien o para mal) si nosotros
emprendemos el proyecto?”
Tome en cuenta el tiempo
El tiempo es dinero. Nosotros preferimos recibir dinero en efectivo mas
pronto en lugar de mas tarde. Usar el VPN es la técnica para resumir el
atractivo del proyecto. Bastante simple, el VPN puede ser interpretado como
la cantidad por la cual el valor de mercado de la empresa cambiará como
resultado de emprender el proyecto.
Tome en cuenta el riesgo
No todos los proyectos tienen el mismo nivel de riesgo. Uno quisiera ser
compensado con un retorno más alto por tomar más riesgo, la forma de
controlar dichas variaciones en el riesgo del proyecto es proyectar una tasa
de descuento para valorar un flujo de dinero que sea consistente con dicho
riesgo.

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 138
EL PROCESO DE EVALUACION DEL PROYECTO
(Sugerencias por R. Bruner)

1. Estimar cuidadosamente las ingresos de flujo en el futuro.


2. Seleccionar una tasa de descuento consistente con el riesgo de
dichos flujos de efectivo proyectados.
3. Identificar un VPN para el caso.
4. Identificar riesgos e incertidumbres. Hacer un análisis de
sensibilidad.
 Identificar las variables clave a analizar
 Identificar los supuestos mas importantes.
 Estimar los escenarios a valorar.
 Limitar el rango del valor.

5. Identificar variables cualitativas


 Flexibilidad
 Calidad
 Habilidad
 Experiencia

6. Decidir

PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 139
 Oil prices,

 Oil reserves,

 Time of production start-up and Production schedule,

 Capital expenditure,

 Operating expenses,
PROJECT EVALUATION - Managing and Evaluating Investments Carlos Vecino Slide 140

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