Valuación de bonos

Valuación de Bonos

Estructura de capital: Valuación de bonos

Títulos Valores

Análisis de los Títulos de deuda

Modelo Básico De Valuación

Riesgos De Inversión En Títulos De Deuda

Referencias

Revisión del módulo

LECCIÓN 1 de 8

Valuación de Bonos

Retomando el caso anterior, el Director General le pide a la directora financiera que evalúe la posibilidad de
no llevar a cabo la inversión en la nueva línea de producción, sino más bien en bonos. 

Lo primero que realiza es analizar los diferentes bonos que hay. Recurriendo al sitio de InvertirOnline
https://www.invertironline.com/mercado/cotizaciones/argentina/bonos/todos visualiza las tablas de
cotizaciones de bonos en Argentina.

Y repasa la guía sobre acciones en https://www.invertironline.com/productos/bonos donde descubre las

ventajas de invertir en bonos, que son:

Rentabilidad

Liquidez

Diversificación

Seguridad

Flujo de fondos

Lamina mínima

Además ajusta los tipos de bonos presentes:

 Bonos en dólares

Bonos en pesos ajustados por CER

Bonos en pesos ajustados por tasa BADLAR

Bonos Dólar-linked

Descubre en las noticias que hay un nuevo bono de $1000 paga un cupón de 10% anual de intereses a un
plazo de 10 años. Usando la tasa de descuento k = 10%:

¿Qué pasa si varía k, se pregunta la directora?

Si k = 8%, entonces Po = $1134,20 Si k = 12%, entonces Po = $887,00

Si el rendimiento requerido es mayor que las tasas de interés del cupón, el valor de la obligación será menor
que su valor nominal y se dice que se vende con un descuento. Lo podemos ver en este cuadro, que la
directora realiza:

Rendimiento requerido

Tiempo de 8% 10% 12%

 Vencimiento (n)

10 $1134,20 $1000,00 $887,00

8 1114,70 1000,00 900,65

3 1051,70 1000,00 951,96

También analiza el caso del bono ABAR y ABAR2, ambos a una tasa del cupón del 9% (anuales) y
amortización al final y se venden en su valor par de $ 1.000. El primer bono, el bono ABAR, vence en cuatro
años. El segundo bono ABAR2, vence en 8 años. Las tasas de interés de mercado han aumentado 2%,
entonces para saber cuál de las dos tendrá mayor cambio en el precio, hace las siguientes tablas:

Bono ABAR:

Bono ABAR2:
Entonces al analizar ambos:

Conclusión: Ha variado más el bono "B" por qué tiene más plazo hasta su amortización total.
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Estructura de capital: Valuación de bonos

La valuación es la relación entre el riesgo y el rendimiento de un activo, para determinar su valor.

Influyen en el valor del mismo tres factores determinantes:

Flujos de efectivo

Momento en que ocurren los flujos

Rendimiento requerido (en función del riesgo)

Los dos componentes de la estructura de capital “Deuda” y “Patrimonio neto” son susceptibles de ser
negociados en el Mercado de Capitales. El medio por el cual ambos se negocian es a través de la emisión de
títulos valores y la obtención de la oferta pública que en nuestro país está legislada en la Ley 17811. En
algunas partes de este capítulo nos desviaremos un poco de los lineamentos de Ross para trabajas con los
de nuestro país.

Diferencia entre deuda y capital:

La deuda no representa una participación en la propiedad de la empresa.

Los intereses pagados por la deuda son considerados como costos y son deducibles. Los
dividendos pagados no son deducibles.
La deuda no pagada es un pasivo de la empresa que puede llevar a un fracaso financiero
(quiebra), esta posibilidad no se presenta con los instrumentos de capital contable.
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Títulos Valores

Es todo documento escrito necesario para ejercer un derecho literal y autónomo; Necesario: Hay que tener el
documento, si él no se puede ejercer el derecho.

Literal: El derecho a que da lugar está escrito en alguna parte.

Autónomo: El derecho es inherente al documento y no al individuo.

Valores mobiliarios

Conforme 26831 (Ley Del Mercado De Capitales) para ser negociado en el Mercado un Título valor debe ser
valor mobiliario, con lo cual debe tener las siguientes características:

Emitidos en Masa: Es decir en valores superiores a la unidad.

Otorgar los mismos derechos dentro de su clase.

Presentar las mismas características dentro de su clase.

Clases de Títulos Valores

La clasificación más usual es de Renta fija y de Renta Variable.

Por la Naturaleza del emisor

Públicos: Emitidos por un ente de derecho público. 

Privados: Emitidos por un ente de derecho privado.

Por tipo de renta que genera

Fija: Por lo general los títulos representativos de deuda donde se conoce como serán los pagos
de renta. También las acciones preferidas, podrían estar dentro de esta clasificación.

Variable: Las Acciones Ordinarias, los resultados por acción son siempre variables
independientes del dividendo que se haya prometido.

Forma física de los títulos

Escriturales: Cuando se designa un agente de registro, que puede ser la Caja de Valores, que
registre la emisión y emita los certificados de tenencia.

Cartulares: son láminas que en la actualidad casi no se usan.

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Análisis de los Títulos de deuda

Cuando las empresas precisan grandes cantidades de dinero para la financiación de proyectos de inversión,
recurren al mercado de capitales y dividen las operaciones de crédito que desean realizar en porciones
alícuotas (títulos negociables) que denominadas: bonos u obligaciones.

Para hacer efectiva cualquier evaluación de los distintos Tipos de Valores se deben conocer los siguientes
conceptos, recordemos que una emisión de títulos es un acuerdo multilateral que se perfecciona mediante,
un contrato al cual los inversores adhieren al momento de adquirirlos:

Valor nominal y Valor residual.

Tasa de emisión

Cupón

Tasa interna de retorno (TIR).

Colocación de los valores, sobre la par, bajo la par y a la par.

Valor técnico.

Paridad.

El plazo promedio de vida.(PPV)

Duración.
 Duration Modificada.

Convexity.

Datos contenidos en las condiciones de emisión 

Fecha de emisión

Plazo (maturity) Amortizaciones Pagos de interés

Tasa de interés aplicable Monto emitido

Valor nominal de cada bono

Conceptos para la comprensión de los bonos

MONTO EN CIRCULACIÓN:

MONTO EMITIDO ORIGINALMENTE

Menos

MONTO NO COLOCADO AMORTIZACIONES RESCATES ANTICIPADOS

TENENCIAS DEL SECTOR PÚBLICO

Más

AMPLIACIONES DE CAPITAL
Valor Nominal: Es el valor mínimo en el que se divide una emisión, es el capital sobre el cual se
calcula la renta, en el caso de las Cartulares es el llamado valor facial.

Valor Residual (VR): Es la porción del título que aún no amortizó.

RENTA ANUAL O CUPÓN DE RENTA (COUPON YIELD) (YIELD = RENDIMIENTO): Es el

rendimiento sobre el valor nominal o residual del bono, es el pago periódico que puede
responder a renta o renta y amortización.

Intereses Corridos:  Son los intereses que se devengaron hasta el momento actual durante el
período en curso.

Intereses del período = Renta anual (%) * VR

Nro. de pagos anuales

Intereses corridos = I. del período * días del período 

Cant. de días del período

Rendimiento O Yield Anual: (Current Yield): Es la medida de rentabilidad que relaciona el cupón
de interés con el precio del bono en el mercado.

Yield anual(%)= Renta anual

Cotización * VR(%)

Valor Técnico: Es el "Valor de rescate" del título al momento actual, es el valor que corresponde
al nominal más los intereses devengados hasta una fecha. (VT)

VT = VR + Intereses corridos

Paridad: Es la relación entre el precio del título y su valor técnico.

Paridad (%) = Cotización * VR

Valor técnico

TIR: (Yield to maturity o Discounted cash flow yield): Es la tasa de rendimiento que iguala el
valor presente de los flujos (intereses + amortizaciones) con el precio actual del bono en el
mercado.

P=        C1     +  C2     +.... +      Cn .

(1+TIR)1/m     (1+TIR)2/m     (1+TIR)n/m

Donde:

P: precio del bono o inversión inicial

Ct: cupones o pagos de amortización e intereses

n: cantidad de períodos desde el momento actual hasta la madurez

m: cantidad de pagos de cupones de intereses anuales

TIR: Tasa Interna de Retorno anual

PLAZO PROMEDIO DE VIDA (PPV): Es una medida que indica el promedio ponderado de flujos
de fondos históricos de un bono.
Donde A+R son cada uno de los cupones tanto de renta como de Amortización y t es el plazo hasta cada uno
de los vencimientos de los cupones.

Duration:  Es la medida de madurez y riesgo de un bono, que se calcula del plazo promedio de
los cupones, ponderados por los flujos de fondos descontados. Período en que se recupera el
valor actual de un bono.

Duration en años = 

t = es el plazo desde el momento actual hasta cada cupón A+R = es el cupón corriente de renta y
amortización.
n = número de pagos que quedan hasta el vencimiento m = cantidad de pagos anuales.
Po = precio del bono o suma de los flujos de fondos descontados.

1 Está directamente relacionada al tiempo remanente de vida del bono.

2 Está inversamente relacionada con la magnitud de los cupones.

3 Está inversamente relacionada con la TIR.

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Modelo Básico De Valuación

El valor de cualquier activo es el valor presente de todos los flujos de efectivo futuros que se espera
proporcione durante el período de tiempo relevante.

Es decir, el valor del activo se determina al descontar los flujos de efectivo esperados usando un rendimiento
requerido acorde con el riesgo del activo.

Como analizamos en el caso de Plásticos 21, la directora financiera al analizar los bonos, tiene que ver que
Si k = 8%, entonces Po = $1134,20 Si k = 12%, entonces Po = $887,00

Si el rendimiento requerido es mayor que la tasas de interés del cupón, el valor de la obligación será menor
que su valor nominal y se dice que se vende con un descuento.

Cuando ocurre lo contrario se dice que se vende al valor de premio (o por arriba del valor a la par).

Análisis del rendimiento requerido, a mayor rendimiento menor precio.

El rendimiento de un bono puede ser medido mediante la TIR = tasa interna de retorno pero para poder recibir
ese rendimiento debemos permanecer con el bono hasta el final de su vida, por ello una eficiente medida de
rendimiento si tener en cuenta la vida de los bonos es el rendimiento del período de tenencia:   
 r t = Pt – Pt-1    

 Pt-1  

Dónde:  

r t = Tasa de rendimiento esperada  

Pt = Precio del activo en el momento t  

Pt-1 = Precio del activo en el momento t-1  

Ct = Flujo de efectivo de la inversión en el período

A Pt puede adicionarse el cupón cobrado en el período.  

Analicemos ahora el riesgo precio o riesgo del tipo de interés.

A mayor plazo mayor cambio del precio ante variaciones en el rendimiento.

A mayor tasa de cupón menor cambio en el precio ante cambios en rendimiento.

También aquí, como vemos en el caso de arriba, la directora financiera analiza que ha variado más el bono
"B" por qué tiene más plazo hasta su amortización total.
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Riesgos De Inversión En Títulos De Deuda

Los bonos pueden exponer a un inversionista a uno o más de los riesgos siguientes:  

Riesgo del tipo de interés

1 Riesgo de reinversión; 

2 Riesgo de cancelación anticipada; 

3 Riesgo de default o incobrabilidad; 

4 Riesgo de la inflación;

5 Riesgo de la negociación;

6 Riesgo de la liquidez

7 Riesgo de la volatilidad.

Los describimos abreviadamente abajo. 

Riesgo del tipo de interés

Este riesgo es en gran medida el riesgo principal que debe encarar en el mercado de las obligaciones un
inversionista. El nivel de la sensibilidad de un precio de un bono a los cambios en tipos de interés del
mercado depende de las características de la emisión, tales como el valor de los pagos de cada cupón y
madurez.

También dependerá de cualquier opción enunciada en las condiciones de emisión del bono (por ejemplo
cancelación anticipada y previsiones), porque estas opciones también son afectadas por los movimientos
del tipo de interés.

Riesgo De Reinversión

Este riesgo es que determinará el tipo de interés en el cual los flujos de fondos (cupones) pueden ser
reinvertidos. El riesgo de reinversión es mayor por períodos más largos de madurez de los bonos.

La variabilidad en “la tasa” de la reinversión de una estrategia dada debido a cambios en interés del mercado
se llama riesgo de reinversión. El cálculo de la TIR de un bono, considera que los flujos que se irán
percibiendo, están reinvertidos. La renta adicional de tal reinversión, depende de los niveles del tipo de
interés que prevalecen a la hora de la reinversión, así como de la estrategia de la reinversión. 

Los pagos de cada cupón se reinvertirían a una tasa mayor. Esta estrategia lleva el nombre de inmunización. 

Riesgo de cancelación o recompra

Muchos bonos incluyen una disposición que permite al emisor retirar o "cancelar" el todo o una parte de la
emisión antes de la fecha de madurez. 

El emisor conserva generalmente este derecho para tener flexibilidad de financiar de nuevo el bono en el
futuro, si el tipo de interés del mercado cae debajo del costo de cupón. 

Riesgo de Default o Incobrabilidad.

El riesgo de default, también llamado riesgo de crédito, refiere al riesgo que el emisor de un bono puede dejar
de pagar, es decir, no pueda hacer pagos oportunos del principal y de interés de la emisión. El riesgo de
default es nivelado, no suprimido, por los grados de calidad asignados por las compañías, esto se llama
“Calificación de riesgo“. Debido a este riesgo, los bonos con riesgo de default negocian en el mercado en un
precio que sea más bajo, que se consideran libres de riesgo de default.

Riesgo De la Inflación

Todos los bonos, exponen a un inversionista al riesgo de la inflación porque el tipo de interés prometido del
emisor es fijo para toda la vida de la emisión, salvo que se emitan a tasa flotante, que en algo cubriría este
riesgo. Hasta el punto de los tipos de interés reflejen la tasa de inflación prevista, los bonos a tasa flotante
tienen un nivel inferior del riesgo de la inflación.

Riesgo del tipo de cambio

Un bono en moneda extranjera (es decir, un bono con pagos en una moneda extranjera) tiene flujos de
liquidez desconocidos para la capacidad de pago de la empresa o emisor. Los flujos de la moneda del
emisor son dependientes en el cambio.

Riesgo de la Liquidez

El riesgo de la liquidez o de la comerciabilidad depende de la facilidad con la cual una emisión se puede
vender, cerca de su valor, los bonos poco líquidos o poco comercializables son más difíciles de valuar y se
puede incurrir en pérdidas a la hora de deshacer posiciones.

Riesgo De la Volatilidad

El valor de una opción aumenta cuando la volatilidad prevista del tipo de interés aumenta. En el caso de un
bono que sea accesible y con muy buenas garantías (como hipotecas que tienen valor estable el riesgo de
volatilidad baja, porque el inversionista ha dado una opción más valiosa). El riesgo que un cambio en la
volatilidad de la tasa afectará al precio de un bono en sentido contrario, se llama riesgo de la volatilidad. En
este caso la volatilidad está asociada al riesgo de las garantías específicas.
Calificación de bonos

La calificación de deuda es un juicio emitido en relación con la capacidad de crédito de un emisor

corporativo. Se basan en la probabilidad de que la empresa deje de cumplir sus obligaciones y en la
protección de los acreedores en caso de incumplimiento.
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Referencias

Ross, Westerfield y Jordan. (2006). Fundamentos de finanzas corporativas (7.a ed.). Madrid, ES: McGraw
Hill.  
LECCIÓN 8 de 8

Revisión del módulo

Hasta acá aprendimos

Valuación de efectivo y el presupuesto de capital

–
Las decisiones de inversión y financiamiento son distintas. El valor se genera porque el conjunto de sus
activos vale más que separados y el mercado determina que los activos generan más de lo que cuestan.

Los activos físicos e inmateriales (activos reales) que son regidos por las empresas son ilimitados, por lo
que las éstas necesitan fondos para pagarlos. En base a esto las organizaciones, para obtener dinero,
otorgan derechos sobre los activos reales y sobre el dinero que estos generarán. Estos derechos se
denominan activos financieros o título valor.

Toma de decisiones
–
Hasta ahora se han abarcado varias partes de la decisión del presupuesto de capital. La tarea ahora es
empezar a juntar las piezas. En particular, se mostrará como extender las cifras para una inversión o
proyecto propuesto y, con base a estas, realizar una evaluación inicial sobre si debe o no aceptar el
proyecto.

Valuación de acciones
–
El principio básico de valuación de cualquier activo está dado por el valor actual del efectivo que genera en
n períodos de tiempo a una tasa de descuento elegida por el estimador. La tasa puede recibir diferentes
denominaciones, pero en general es una tasa de costo de capital, de costo de oportunidad o simplemente
de rendimiento requerido.

Valuación de bonos
–
La valuación es el proceso que relaciona el riesgo y el rendimiento de un activo para determinar su valor.
Influyen en el valor del activo tres factores principales:

Flujos de efectivo

Momento en que ocurren los flujos

Rendimiento requerido (en función del riesgo)