UNIDAD 4: EVALUACIÓN DE PROYECTOS DE INVERSIÓN

Capítulo 1: ADMINISTRACIÓN FINANCIERA

La administración financiera está involucrada en el uso de fondos y por lo tanto en las decisiones de inversión
determinadas por la naturaleza de los negocios de la empresa.

Es el ordenado manejo de los recursos líquidos, su correcta obtención y el uso habilidoso, con el fin de cumplir los
objetivos, con la mejor combinación de los factores productivos, para lo cual se necesita de técnicas cuantitativas, la
contabilidad y estar en contacto continuo con el mercado de capitales.

El tema central de las finanzas es la utilización más adecuada de los recursos financieros en términos de objetivos
perseguidos (que es la creación de valor), en definitiva, el campo de estudio es como asignar mejor los recursos y
desplazarlos en el tiempo.

Alcance:

- A corto plazo se ocupa de cuestiones de funcionamiento. Son cuestiones que tienen que ver con el volumen
de operaciones de la empresa, si las ventas crecen, estas crecen. También tienen que ver con el riesgo del
entorno.
- A largo plazo, se refiere a cuestiones planeamiento

El rendimiento de todos los activos deberá ser suficiente como para devolver y remunerar a los recursos de corto,
mediano y largo plazo utilizados para su financiación.

Decisiones financieras básicas: más completo apuntes

- Decisiones de inversión  ¿en que invertir? ¿Cuánto invertir? El gerente financiero se vale de los criterios
cualitativos y cuantitativos para estudiar las distintas alternativas de colocación de fondos en activos fijos
con el objetivo de optimizar el uso de los recursos escasos.
- Decisiones de financiamiento  ¿Cómo se financian los activos? ¿Cuáles son las fuentes de los fondos a los
que recurrirá la empresa? El administrador financiero tiene que buscar la combinación mas eficiente entre
capital propio y endeudamiento
- Decisiones de dividendos  ¿Qué porcentaje de las utilidades obtenidas se repartirán entre los socios?
- Gestión del fondo de maniobra

Objetivos

Para optimizar la toma de decisiones, es necesario considerar un objetivo al que alcanzar. El objetivo financiero ha
de ser un objetivo supeditado al objetivo final de la empresa, de la misma manera que han de estarlo los objetivos
de las demás áreas funcionales de la empresa.

Para la dirección financiera, el objetivo es lograr el mayor valor de mercado para los accionistas. Optimizar dicho
valor implica aceptar toda acción financiera que genere riqueza y rechazar lo que no lo haga.

La creación de valor se cuantifica a través del valor actual neto.

Para su cálculo se consideran los ingresos y egresos de fondos en el momento que se generan. Una vez calculados los
fondos como diferencia entre ingresos y egresos de dinero, se introduce el elemento tiempo actualizándolo a una
tasa de descuento apropiada, llamada tasa de rendimiento requerida o tasa de costo de capital que se simboliza con
la letra k.

El valor de la empresa, será entonces:

Si el flujo neto es una renta perpetua, igual a E pesos

anuales constantes
TODA DECISIÓN FINANCIERA QUE SE TOME DEBE ESTAR ORIENTADA A CREAR RIQUEZA, ES DECIR, A MAXIMIZAR EL
VALOR DE LA EMPRESA ASI CALCULADO.

Capítulo 2: DECISIONES DE INVERSIÓN

Definición

Es una de las acciones estratégicas más importantes para el crecimiento de una empresa

Una inversión es la colocación de una suma de dinero en un activo durante un cierto tiempo al cabo del cual se
recuperará dicho capital más un cierto interés. La decisión de invertir posterga un consumo presente con el fin de
mejorarlo en el futuro. Nosotros veremos la definición de inversión referido a la colocación de dinero en activos fijos.

La inversión da nacimiento a un proyecto de inversión que no es más que una idea aun no aceptada de emplear
recursos en un bien de uso conveniente para el desempeño de la empresa y del que se espera una cierta
rentabilidad a lo largo de su vida.

Otros autores definen a los proyectos como la búsqueda de soluciones a problemas ya existentes. O que un proyecto
es un esfuerzo temporal que se hace para obtener un bien, servicio o resultado único.

La creación y mantenimiento de valor mediante el uso eficiente de recursos se convierte en una búsqueda
permanente para quienes tienen la responsabilidad de la gestión financiera.

Importancia

Factores que caracterizan las decisiones de inversión y justifican la realización de estudios profundos antes de
tomarlas y de implementarlas.

- Flexibilidad: como los resultados que se esperan son de largo plazo, la empresa pierde flexibilidad al adoptar
un determinado proyecto. Queda comprometida con esa decisión mientras dure
- Monto: Las inversiones de activos fijos deben ser de acuerdo al tamaño de la empresa, ni demasiado grandes
generando costos innecesarios ni escasos que implique perdida de ventas
- Tiempo: deben ser puestas en marcha en el momento oportuno, de manera de poder atender a la demanda
y no perder mercado
- Financiamiento: hay que prever el financiamiento con anticipación para asegurarse la disponibilidad de
fondos
- Obsolescencia: la mayor tecnología genera obsolescencia más rápidamente, por eso se prefieren inversiones
que se recuperan rápidamente
- Supervivencia

Clasificación

Según su grado de interdependencia:

- Inversiones independientes: los flujos de fondos de una inversión no condicionan a la otra, los flujos de
fondos no se afectan entre sí.

- Inversiones dependientes: Los flujos de fondos se afectan entre sí.

o Indispensables  los flujos de fondos de una inversión se generan solo si se lleva a cabo otra
o Complementarias  los flujos de fondos se ven incrementados por llevar a cabo otra
o Sustitutas  los flujos de fondos de una inversión de reducen si se lleva a cabo otra
o Mutuamente excluyentes  los flujos de fondos de una inversión desaparecen si se lleva a cabo otra

Según el objetivo de la inversión

 - Creación de un nuevo negocio:
- Modernización
o Outsourcing  externalización de parte de las actividades que se desarrollan en la empresa
o Reemplazo  sustitución de actividades existentes
o Ampliación  aumento de las inversiones en los activos fijos afectados al proceso productivo
o Abandono  reducción o supresión de la producción de determinados bienes
o Internalización  incorporación a la empresa de servicios que eran contratados a terceros o de
producción de bienes que eran comprados

Según la forma de los flujos de fondos

- Convencionales u ordinarios  a uno o dos flujos negativos le siguen varios positivos

- No convencionales o extraordinarios  los flujos negativos y positivos se presentan de modo alternado
- Flujos de egresos  estos flujos se corresponden a proyectos que solo generan gastos
- De financiación  a uno o dos flujos positivos le siguen varios negativos

Evaluación

La preparación y evaluación de proyectos consiste en recopilar, crear y analizar un conjunto de antecedentes

económicos que permitan juzgar cuantitativa y cualitativamente las ventajas y desventajas de asignar recursos a una
determinada iniciativa.

La evaluación de un mismo proyecto por personas diferentes, puede dar resultados diferentes. porque la evaluación
consiste en estimaciones.

El análisis de factibilidad de un proyecto puede hacerse con una cierta rutina metodológica que se adapta a cualquier
proyecto. Puede dividirse en cuatro grandes áreas: comercial, técnica, económica y financiera.

CAPITULO 3: FACTIBILIDAD COMERCIAL

Objetivo

El objetivo del análisis de la factibilidad comercial es analizar si el mercado es sensible o no al bien o servicio
producido por el proyecto y la aceptación que tendría en su consumo.

Si del estudio comercial surge la sugerencia de postergar el proyecto o de no realizarlo, no se incurrirá en los costos
de un análisis completo.

Es necesario estudiar, conocer el mercado en el que el proyecto va a operar. Para tomar la decisión de lanzar un
nuevo producto, crear una empresa, exportar o importar, se requiere evaluar el grado de aceptación por parte de
consumidor de lo que se está ofreciendo. De igual forma, si el producto ya existe, hay que analizar, quien, donde y
con qué frecuencia realiza la compra el consumidor. Este proceso se denomina investigación de mercados y es
indispensable para formular y evaluar un proyecto, dado que de sus resultados dependen los cálculos de ingeniería y
las proyecciones financieras.

Una vez definido el mercado objetivo, hay que considerar cuatro variables: oferta, demanda, precios y
comercialización. De su estudio surge la información necesaria para tomar la decisión de si las condiciones del
mercado son las correctas para llevar a cabo el proyecto.

Oferta

- que es la oferta
- elasticidad de la oferta
- bienes complementarios y sustitutos

Demanda

- que es la demanda
- como actúa en mercado perfecto
 - el analista debe intentar adelantarse a cambios en los gustos de los consumidores. Porque a mayor
preferencia por un bien, los consumidores estás dispuestos a demandar más a un mismo precio
- En analista también debe identificar si se trata de una demanda pasajera porque el bien esta de moda
- Otra cosa a tener en cuenta son los bienes sustitutos, porque cambios en los precios de estos provoca
variaciones en la cantidad demandada de nuestro producto

Precio

- Que es el precio – suma de dinero a la cual los demandantes estás dispuestos a demandar y los oferentes a
ofrecer determinada cantidad de bienes
- El precio es importante porque de este depende los ingresos y las condiciones de venta
- Puede que la empresa sea formadora de precio o tomadora de precios.

Comercialización

- Es necesario evaluar los canales de distribución porque como tienen costos y volumen de ventas diferentes
me modifican los flujos de caja.

Análisis del medio

Para completar el análisis de factibilidad comercial, es necesario analizar factores que son externos e incontrolables
para la empresa pero que permiten detectar oportunidades y amenazas

- Política económica: cualquier decisión comercial de la empresa estará influenciada por las decisiones
políticas económicas realizadas por el gobierno. Precios máximos, ingresos, comercio exterior, la demanda.
- Factores socioculturales: la estrategia comercial de la empresa estará influenciada por los hábitos y gustos
de los consumidores, que dependen de su cultura, clases sociales, estilo de vida.
- Medio político y legal: los proyectos de inversión tienden a decaer hasta que se conoce el resultado de un
cambio político y cuando el nuevo gobierno impone las nuevas directivas en material económico, social,
cultural.

CAPITULO 4: FACTIBILIDAD TÉCNICA

Objetivos

Verificar la posibilidad técnica de fabricación del producto que se pretende. Analizar y determinar la localización, el
tamaño, los equipos, la distribución de la plata y la organización para realizar la producción.

Ingeniería del proyecto

Sirve para determinar cuáles son los recursos físicos que se necesitan para la puesta en marcha, no solamente con
respecto a la planta sino también con la ingeniería del producto, como maquinarias, materia prima y mano de obra.

El proceso productivo es la columna vertebral de la ingeniería del proyecto porque en él se detallan cuáles son los
recursos humanos y técnicos que se necesitan para la elaboración del producto o para la prestación del servicio.
Además, se pueden determinar el cálculo de costos operativos como mano de obra, insumos, reparaciones y
mantenimiento, las necesidades de espacio y de obras físicas.

El proceso productivo influye en las inversiones de proyecto como así también en otros ingresos. Venta de
maquinaria, genera un ingreso. La venta de desechos o subproductos también generan ingresos de fondos.

Tamaño

El tamaño de un proyecto dependerá de la capacidad instalada y se expresa en unidades de producción por año. Está
ligado a la oferta y demanda del producto, información que surge del análisis comercial.

Hay que distinguir 3 capacidades:

- Teórica: es el nivel de producción que se alcanzaría con técnicas optimas, que permite operar con el costo
unitario mínimo
- Máxima: es el nivel de producción que se alcanzaría utilizando toda la capacidad productiva de la empresa.
 - Normal: es el nivel de producción que permite un costo unitario mínimo, pero con las condiciones que se
creen que regirán en la ejecución del proyecto

Localización

La elección de la mejor ubicación dependerá de los factores determinantes en la creación de una ventaja competitiva
respecto de los competidores. Existen dos tipos de análisis para definir la localización:

Subjetivo: por el cual se consideran aspectos como la calidad de los servicios públicos, los sistemas de comunicación,
la situación política. Esta a cargo de los actores involucrados en el proyecto, es decir, los inversionistas y los técnicos.
Entre ellos pueden destacarse las condiciones del medio ambiente, la disponibilidad de servicios básicos, la cercanía
con los proveedores, el grado de capacitación de la mano de obra, la calidad de la tierra.

Objetivo: relacionado con las inversiones y los costos de funcionamiento del proyecto. Se incluirán los relacionados
con el costo y la disponibilidad de los terrenos y de las tierras, de los equipos, de la mano de obra, de los fletes, de
disposiciones legales.

Equipos

Elementos que deben estudiarse a la hora de adquirir equipos:

- Precio: forma parte de la inversión inicial

- Dimensión: para ver la distribución de la planta
- Capacidad: no comprar capacidad ociosa o generar cuellos de botella
- Flexibilidad: conocer niveles máximos y mínimos con los que trabaja el equipo
- Mano de obra: calcular su costo y conocer su nivel de capacitación
- Costos de mantenimiento
- Infraestructura: algunos equipos necesitan de una infraestructura determinada que hay que prever e incluir
en la inversión inicial
- Equipos auxiliares: pueden ser necesarios para un buen funcionamiento del equipo principal y se incluyen en
la inversión inicial
- Instalación y puesta en marcha: los costos que demanden estos dos conceptos se incluyen en la inversión
inicial
- Repuestos: prever la falta de los mismos o su encarecimiento por variaciones en el tipo de cambio, en caso
de que sean importados.

Distribución de la planta

Una buena distribución de plata se llama layout, es aquella que proporciona condiciones de trabajo aceptables y
permite la operación más económica, a la vez que mantiene las condiciones óptimas de seguridad y bienestar de los
trabajadores.

Hay que minimizar las distancias recorridas, logrando costos más bajos y procesos más eficientes. Se aconseja que la
distribución sea flexible, y que pueda reajustarse a los cambios.

Organización

FALTA ORGANIZACIÓN

CAPITULO 5: FACTIBILIDAD ECONOMICA

Objetivos

Una vez que se haya superado la factibilidad comercial y técnica se pasa a la factibilidad económica, que lo que se
busca es averiguar cuál es la rentabilidad y el valor que crea el proyecto por sí mismo, sin tener en cuenta la
financiación. También, se quiere averiguar si los flujos esperados después de impuestos y sin considerar los costos
financieros son suficientes para devolver el financiamiento

Inversión inicial
Es el monto inicial que hay que invertir antes de la puesta en marcha del proyecto. Está conformado por activos fijos,
activos nominales y capital de trabajo.

Los activos fijos son las inversiones realizadas en bienes de uso que se van a utilizar el proceso productivo:
maquinarias, terrenos, edificios, muebles y útiles. Recordemos que estos activos se deprecian y generan un ahorro
fiscal.

Los activos nominales son las inversiones en activos intangibles tales como:

- Los gastos de organización: para la dirección y coordinación de las obras de infraestructura, por ejemplo.
- Los gastos en patentes y licencias: para la compra o uso de una marca
- Los gastos de puesta en marcha: como seguros, publicidad
- Los gastos de capacitación: de los empleados

Las inversiones en capital de trabajo son los desembolsos realizados en activos corrientes necesarios para realizar el
proyecto durante un ciclo productivo. Formas de calcularlo:

- Método contable: se calcula promedio de activos corrientes y de pasivos corrientes y se saca la inversión en
capital trabajo como la diferencia entre ambos.
- Método del periodo de desfase: considera al capital de trabajo como la cantidad de recursos que se
necesitan para financiar los costos de operación desde que se comienza con los desembolsos hasta que se
recupera. Entonces calcula el costo promedio diario y lo multiplica por los días de desfase
- Método del déficit acumulado: considera que la inversión en capital de trabajo debe ser el máximo déficit
que se produce entre la ocurrencia de los egresos y los ingresos en el año.

Si bien se refieren a activos de corto plazo, constituyen una parte de la inversión de largo plazo, ya que forman parte
del monto permanente de los activos corrientes necesarios para asegurar la operación del proyecto, si el nivel de
operación aumenta, podrá requerirse de capital de trabajo adicional.

Se recuperan como ingreso de fondos al final de la vida del proyecto.

Otras variables

Costo de oportunidad: cuando la empresa tiene un activo que se puede vender, alquilar o usar en otra actividad, la
empresa está perdiendo esos ingresos por usarlo en el proyecto, eso es lo que se llama costo de oportunidad y debe
considerarse para la inversión. Es un costo que no genera salida de dinero.

Costos hundidos o incurridos o sunk costs: Son salidas de fondo realizadas en el pasado que son irrecuperables, no
dependen de la aceptación o rechazo del proyecto, el desembolso ya está realizado. Por esta razón, no se considera
su costo.

Costos de erosión: VER

Vida del proyecto

Son los años que se considera que el proyecto va a generar flujos de fondos. Es distinta a la vida útil de los bienes de
uso que componen la inversión, esa es la vida contable y se usa para el cálculo de las amortizaciones.

Generalmente los proyectos de inversión se evalúan en un horizonte de tiempo menor a la vida útil contable de los
bienes de uso, eso hace que aparezca el valor de desecho. Este es un beneficio que no constituye un ingreso de
dinero pero que debe incluirse en el flujo de caja al final del periodo de evaluación.

Tres formas de calcular el valor de desecho:

- Contable: valor de compra del activo menos la depreciación acumulada

- Comercial: valor de mercado que sería de esperar del activo en cuestión. Es muy difícil saber el valor de
mercado de dentro de uno años. Por eso se recomienda su uso para activos que se vendan en un mercado
de usados.
 - Económico: monto al cual la empresa estaría dispuesto a vender el proyecto al final de su vida económica. El
valor actual se calcula como el valor actual de un flujo constante a perpetuidad (porque se supone que el
ultimo flujo es representativo a lo que puede pasar en la perpetuidad de los años.

Cuando determinamos el valor de desecho por el valor de los activos hay que sumar la recuperación del capital de
trabajo ya que son complementarios.

En todo proyecto se asume que todos los activos y pasivos se liquidan al final de la vida económica.

Flujos de caja

Los flujos de caja de un proyecto son los determinantes de su valor. Los flujos a tratar son flujos de caja,
movimientos de tesorería, ingresos y egresos de dinero NO ganancias y pérdidas. No confundir flujos de caja con
beneficios contables.

En los flujos lo importante no es el momento en el que se devenga el ingreso o el gasto, sino que lo importante es
cuando ocurre el pago o cobro. Es decir, interesa lo PERCIBIDO y NO lo DEVENGADO.

Los flujos de caja se toman siempre después de impuestos para considerar el ahorro fiscal, en el caso que así
correspondiera.

Se puede calcular el flujo de caja mediante el método indirecto o directo. El indirecto parte de la utilidad neta,
mientras que el directo tiene en cuenta los días de desfase.

Hay ejemplos de los distintos métodos en los apuntes. A partir de la página 39.

CAPITULO 6: CÁLCULO Y ANÁLISIS DE LA FACTIBILIDAD ECONÓMICA

Métodos cuantitativos

Una vez determinados los resultados y los flujos de fondos, es necesario realizar el cálculo y el análisis para
determinar si rechazar o aceptar el proyecto y su ordenación en caso de competir con otros.

Un proyecto es aceptable cuando se espera que va a generar lo suficiente para devolver los recursos empleados con
su costo. cuando es menor el proyecto es rechazable. Por el contrario, cuando es mayor, el proyecto es más
deseable.

La clasificación de los métodos evaluativos:

- Los que no tienen en cuenta el valor tiempo del dinero

o Tasa de rendimiento o método contable
o Periodo de repago o pay back
- Los que tienen en cuenta el valor tiempo del dinero
o Valor actual neto VAN
o Tasa interna de retorno TIR
o Periodo de recupero ajustado PRA
o Índice de rentabilidad IR

Valor tiempo del dinero  es más fácil explicarlo con un ejemplo.

Si me dan a elegir entre un peso hoy o un peso en un año, voy a elegir obtener ese peso hoy, ¿Por qué? Si recibo el
peso hoy puedo invertirlo y al cabo de un año voy a tener 10 pesos en vez de 1.

Como esta en el apunte dice, un dólar de hoy vale más que un dólar del futuro, porque un dólar recibido hoy puede
invertirse para obtener una ganancia que el dólar recibido a futuro no logra obtener.

Esta preferencia de los goces actuales más que por los goces futuros, se da por razones de riesgo y de rentabilidad.
La tenencia hoy de una unidad de dinero da certeza, en cambio si se tiene la promesa de recibirlo, su riesgo se ve
incrementado
Como los flujos se producen en distintos momentos, se deben ser comparables las unidades monetarias de hoy con
las unidades monetarias del futuro.

Tasa de rendimiento o método contable

La tasa de rendimiento contable se calcula dividiendo el promedio de beneficios que obtenemos de estado de
resultado con la inversión inicial. Se supone que la inversión se hace todo de una vez al principio

Para aceptar o rechazar un proyecto es necesario comparar la tasa de rendimiento calculada con la tasa de corte:
rendimiento mínimo requerido por la empresa a la inversión.

Si bien es una tasa fácil de calcular e interpretar tiene sus cosas negativas: no tiene en cuenta el valor tiempo del
dinero, no se permiten otras inversiones además de la inicial y desconoce la existencia de los flujos de fondos.
Tampoco considera si las utilidades son crecientes, decrecientes o constantes porque toma un promedio de las
mismas.

Periodo de recupero o pay back

Es el tiempo en que se tarda en recuperar la inversión, dicho con otras palabras, es el momento en que los flujos
netos acumulados pasas de ser negativos a ser positivos.

Cuando se trata de inversión en activos financieros, donde comúnmente los flujos son constantes, entonces la forma
de calcular el periodo de recupero no es más que hacer la inversión inicial/flujo constante

Cuando se trata de una inversión en activos, donde generalmente los flujos no son constantes, la forma de calcular el
periodo de recupero es la sumatoria de los flujos netos anuales y es el momento en que pasan de ser negativos a ser
positivos.

Para aceptar un proyecto el periodo de recupero debe ser menor al tiempo de corte. Este es el tiempo que se pone
la empresa como objetivo para recuperar la inversión

Problemas: no tiene en cuenta el valor tiempo del dinero, ignora el valor de los flujos de caja que se reciben después
del periodo de recupero y el tiempo de corte es determinado por un gerente, por lo tanto, depende de sus
expectativas.

Estos dos métodos estás relacionados con el rendimiento contable y no sirven para tomar decisiones. Y, además,
como no tienen en cuenta el valor tiempo del dinero, no puede relacionarse con el objetivo financiero de crear valor.

Valor actual neto VAN

Es un indicador de rentabilidad que sirve para decidir, desde un punto de vista económico, si aceptar o rechazar un
proyecto. Se calcula actualizando los flujos de caja desde el momento 1 y rentando la inversión inicial del momento
0.

Aceptamos el proyecto siempre que el VAN sea mayor a 0. Si es mayor a cero entonces el proyecto genera valor y
genera una rentabilidad mayor a la requerida. Si es igual a cero el proyecto no genera valor y la rentabilidad es igual
a la esperada. Si es menor a cero destruye valor y la rentabilidad es menor a la deseada.

Tasa interna de retorno TIR

Es la tasa de descuento que iguala los flujos de fondos actualizados con la inversión necesaria para obtenerlos o,
dicho de otra manera, es la tasa de descuento que hace cero el VAN.

Aceptaremos un proyecto siempre que la TIR sea mayor a la tasa de rendimiento requerida. ¿Por qué? Porque la TIR
es la tasa esperada de rendimiento y si es mayor a la tasa requerida, habrá un excedente de fondos que aumentará
el valor de la empresa.

Limitaciones importantes:

No convencional
Si se trata de un proyecto no convencional, donde hay flujos positivos y negativos alternados, entonces habrá tantas
tasas TIR como cambios de signos haya.

La solución es el uso de la tasa interna de retorno modificada. Es la tasa que iguala el valor actual de los flujos de
fondos negativos descontados a una tasa de financiamiento con el valor final de los flujos de fondos positivos
capitalizados a una tasa de reinversión.

Todo proyecto que tenga TIRm mayor a la tasa de rendimiento requerida Ko se acepta porque agrega valor

Mutuamente excluyentes

Elegir entre ambas alternativas usando la TIR puede ser engañoso.

Supongamos que tenemos dos proyectos que tienen distinta inversión inicial, pero que tienen misma duración y
mismo riesgo. Puede pasar que para decidir qué proyecto realizar nos dé que por el método del VAN tenemos que
elegir el proyecto B y que por el método de la TIR tenemos que elegir el proyecto A.

Para solucionar este problema debemos calcular el proyecto incremental, que consiste en calcular nuevos flujos de
fondos restando al proyecto con mayor inversión inicial menos el proyecto con menos inversión inicial. Volvemos a
calcular VAN y TIR incremental. Y si el VAN incremental es positivo, debemos elegir el proyecto B (mayor inversión
inicial) y por el método de la TIR, nos da mayor a la tasa de rendimiento requerida, por lo tanto, también tenemos
que elegir el proyecto B. entonces, por ambos métodos debemos elegir el proyecto B que era el que tenía mayor
VAN.

Comparación entre el VAN y la TIR

En proyectos convencionales, el VAN y la TIR conducen a la misma decisión de aceptación o rechazo de un proyecto

Cuando la tasa de descuento es 0, el VAN alcanza su valor máximo y es igual a la suma de los flujos de fondos.

A medida que va aumentando la tasa de descuento el VAN va disminuyendo

Cuando la tasa es la TIR, es cuando el VAN se hace cero y como vemos en la gráfica es cuando se corta al eje.

Tiempo de recupero ajustado

Es el tiempo que se tarda en recuperar la inversión usando los flujos de fondo actualizados. Es el momento en que
los flujos de fondos actualizados acumulados pasan de negativos a positivos. ¿Cuánto tiempo tarda el proyecto en
recuperar la inversión inicial?

Índice de rentabilidad

Es un coeficiente que me muestra cuando valor actual agrega cada peso invertido. Se calcula dividiendo el valor
actual bruto por la inversión inicial (flujo cero).
Se puede utilizar como complemento del VAN. El índice de rentabilidad no me va a cambiar la decisión de aceptación
o rechazo de un proyecto, porque siempre que el VAN sea positivo el coeficiente me va a dar mayor a 1, lo único que
hace el índice de rentabilidad es agregar más información.

CAPITULO 7: FACTIBILIDAD FINANCIERA

Objetivo

Una vez que el proyecto haya superado la factibilidad comercial, técnica y económica, ahora se agrega el análisis de
la factibilidad financiera.

En la factibilidad económica lo que se busca analizar es si el proyecto es rentable operativamente, suponiendo que
es financiado totalmente por capital propio. Ahora el objetivo es analizar el efecto que tiene en la rentabilidad del
proyecto el apalancamiento con terceros.

Criterios de evaluación

Para determinar si un proyecto es viable financieramente se utilizan los mismos métodos que tienen en cuenta el
valor tiempo del dinero de la factibilidad económica: VAN, TIR Y PRA.

Como en la factibilidad financiera estamos considerando que nos endeudamos, entonces en el estado de resultado
aparece el costo de la deuda que son los intereses. Los intereses son deducibles del impuesto a las ganancias, es
decir, a los impuestos lo calculamos sobre un monto que es la utilidad operativa – intereses, por lo tanto, los
impuestos con deuda serán menores que los impuestos de la factibilidad económica, esto es lo que se llama ESCUDO
FISCAL, y es gracias a la existencia de los impuestos.

Para el cálculo del VAN se usa la tasa de descuento requerida por el accionista, porque los flujos son de los
inversionistas. Y a la TIR debemos calcularla con esa tasa de rendimiento requerida TRR pedida por los accionistas.

Un proyecto lo aceptamos cuando la VAN es mayor a cero y cuando la TIR es mayor a la TRR por los inversionistas.

La TIR que se obtiene en el proyecto con deuda es mayor que la que se obtendría si se financia todo con recursos
propios. La razón es que la deuda se tomó en condiciones favorables para el accionista, su tasa de interés es inferior
al rendimiento que ofrecía el proyecto. Esto es consecuencia del efecto llamado efecto del apalancamiento
financiero: la rentabilidad de los accionistas resulta amplificada si se apalancan los fondos propios con deuda cuyo
costo sea inferior al rendimiento del activo.

El índice de rentabilidad informa que por cada peso que se coloca en el proyecto, el accionista obtiene tanto x, ese x
es mayor que el que alcanza si la inversión se financiara solo con capital propio.

Leasing

Es un contrato de alquiler de uno o más años. El alquiler puede ser considerado una forma financiamiento que
consiste en la contratación de un activo fijo, a cambio del cual se realizan pagos, generalmente en forma de renta.

Existen dos partes:

- Arrendatario o usuario: quien usa el bien

- Arrendador: el propietario del bien

Existen dos tipos de contratos:

- Leasing operativo: son contratos de corto plazo, menores a 5 años. Por ejemplo, un auto, una fotocopiadora.
- Leasing financiero: son contratos de largo plazo y se consideran fuentes de financiamiento

Tenemos que decidir ahora entre la decisión de alquilar o comprar. Para eso hacemos la valoración de la compra de
un equipo partir del valor actual neto, y para la valoración del arrendamiento calculamos los flujos del proyecto
considerando el arrendamiento. Se optará por el leasing siempre que su VAN sea mayor que al VAN de la compra.

Similitudes del arrendamiento y del endeudamiento: obtiene liquidez hoy, pero tiene que pagar más adelante. En el
leasing tiene que pagar la renta y en el endeudamiento el capital y los intereses.
Ventajas del arrendamiento: se pueden usar activos fijos sin inmovilizar capital. La cuota de arrendamiento se
deduce del impuesto a las ganancias y el valor residual es para el propietario, a veces el gasto de mantenimiento
forma parte de la cuota del alquiler.

CAPITULO 8: INTERRELACIONES DE PROYECTOS

Proyectos de distinto tamaño y de distinta vida

Si tenemos proyectos de distinta vida y distinta inversión, y supongamos que como los ingresos son iguales no se
toman en cuenta, solo se toman los flujos de egresos. Si utilizamos el método del VAN vamos a elegir el proyecto
cuyos flujos negativos tengan VAN más pequeño, entonces elegiríamos aquel que tiene menor vida, pero eso es un
error, porque la máquina de ese proyecto la vamos a tener que reemplazar más rápido que el otro proyecto que
quizás tiene VAN mayor pero más años de vida. Entonces tenemos que hacer otro análisis (pagina 66)

- Repetición del ciclo: lo que se hace es buscar el mínimo común múltiplo entre los años de los dos proyectos.
Y ahora si calculamos nuevamente el VAN y vamos a elegir aquel que tenga VAN menor (en este caso es así
porque estamos usando solo flujos de egreso)
- Costo anual equivalente: se trata de elegir uno de los dos proyectos a partir de su costo. se calcula el VAN de
cada uno de ellos y se convierte ese valor actual total de costos en costo anual.

Reemplazo de máquinas en funcionamiento

Hay que definir los reemplazos de activos. Postergar una sustitución puede elevar los costos de producción, hacer
perder competitividad.

Hay 3 tipos de situaciones:

- Sustitución de activos sin cambios es el nivel de operación: no tiene impacto en los ingresos de la empresa,
por lo tanto, estos son irrelevantes, lo importante son los costos. En la evaluación del nuevo activo se
considerará el valor de recupero del activo que se remplaza
- Sustitución de activos con cambios en el nivel de operaciones y ventas: tanto los ingresos como los costos
son relevantes. Para el análisis hay que tener en cuenta si hay que aumentar el capital de trabajo, y el valor
del bien que reemplaza,
- Imprescindencia de la sustitución de un activo con o sin cambios en el nivel de operación: porque se rompió,
porque quedo obsoleto. En ese caso hay que mirar las opciones de maquinarias existentes en el mercado.

Proyectos de ampliación

Un proyecto de ampliación involucra inversión, ya sea a través de la sustitución de activos de menor capacidad de
producción por otros de mayor o la adquisición de nuevos activos.

En el primer caso, hay que evaluarlo como la sustitución de un activo con aumento del nivel operativo y ventas.
Mientras que, al segundo, hay que considerarlo como un proyecto nuevo.

Uno de las cosas más difíciles es medir el impacto que tendrá la ampliación en el resto de la empresa, por eso se
necesita de un análisis profundo de los costos e ingresos que se modifican por la ampliación.

Proyectos de externalización

Es cuando la empresa reduce sus procesos internos trasladándolos a terceras instituciones. de esta manera la
empresa se enfoca en su actividad principal, mejora la eficiencia a trasladarle las actividades a expertos y además
accede a tecnología sin invertir en ella.

Esto deja liberados muchos recursos, tanto físicos como monetarios que se pueden usar en otras actividades. Es
importante destacar los costos indirectos de los directos. Si a la actividad la dejamos de hacer entonces los costos
directos vamos a dejar de tenerlos.

Proyectos de internalización
Consiste en que la empresa evalué la realización interna de algo que es contratado o comprado afuera de la
empresa.

Esto hace que la empresa pueda usar capacidad ociosa sin aumentar sus activos. Pero para mí lo más importante es
que se pueden generar ahorros de adquisición, de comercialización, puede hacer la calidad del producto que desee.

CAPITULO 10: TASA DE RENDIMIENTO REQUERIDO

Definición

Es la tasa de rentabilidad que se le exige a los proyectos. También es llamada tasa de costo de capital

Puede ser interpretada como la tasa de rendimiento mínima exigida a la inversión o tasa de costo de oportunidad:
porque es a la tasa que se renuncia sobre sobre la siguiente mejor inversión y de riesgo simular.

Los accionistas de la empresa estarán dispuestos a colocar sus fondos en un proyecto si su rentabilidad es mayor que
la que ofrece otra inversión en igualdad de condiciones de riesgo.

La tasa de rendimiento requerido de una inversión depende del riesgo de la misma. Cuanto mayor sea el riesgo,
mayor será el rendimiento que se le exigirá a la inversión.

Rendimiento requerido para nuevas inversiones

Las empresas tienen un costo de capital promedio ponderado Ko, WACC. Esa tasa surge de sumar la tasa de costo de
deuda después de impuesto por la proporción de activos financiados con deuda más la tasa de rendimiento
requerida por los accionistas por la proporción de activos financiados con capital propio.

Rendimiento requerido para los fondos propios sin endeudamiento

Se calcula sumando la tasa libre de riesgo más una prima por el riesgo operativo, generalmente determinada a partir
del modelo de fijación de precios de activos de capital, CAPM. Fijarse toma de notas

Rendimiento requerido para los fondos propios con endeudamiento

Tasa de rendimiento requerido de una inversión que se financie con fondos propios y con deuda. En este caso, al
riesgo operativo se le agrega el riesgo financiero, riesgo que se deriva de tener capitales de terceros financiando el
activo.
Evaluación de inversiones apalancadas

Métodos alternativos que se usan en la práctica para evaluar una inversión apalancada:

- Valor presente ajustado APV

Es igual al valor presente del proyecto sin apalancamiento más el valor presente de las deducciones impositivas de
intereses del financiamiento de deuda.

APV= PV sin apalancar + PV de la deducción fiscal incremental

- Flujos de capital

Se calculan los flujos de fondos del proyecto después de impuestos para los accionistas y se descuentan a la tasa Ke.

- Aplicación del costo de capital promedio ponderado WACC

Se calcula el valor actual neto del proyecto descontando sus flujos de fondos después de impuestos y sin apalancan a
la tasa Wacc.
EXTRAS

El WACC o coste medio ponderado del capital, por sus siglas en inglés, WACC (Weitghted Average Cost of Capital), es el coste de
los dos recursos de capital que tiene una empresa; la deuda financiera y los fondos propios, teniendo en cuenta su tamaño
relativo.

El WACC es básicamente la suma del coste de la deuda y el coste de los fondos propios, calculado como una media ponderada
según su porcentaje en el valor de la empresa. Por ello, para calcular el WACC, se debe conocer de antemano el coste de la
deuda financiera (kd) y el coste de los fondos propios (Ke) que utilizaremos directamente en la fórmula del WACC:

El WACC, de las siglas en inglés Weighted Average Cost of Capital, también denominado coste promedio ponderado
del capital (CPPC), es la tasa de descuento que se utiliza para descontar los flujos de caja futuros a la hora de valorar
un proyecto de inversión.

Ke

El coste del patrimonio (ke) se estima generalmente utilizando el Capital Asset Pricing Model, o CAPM. Este modelo
sirve para calcular el precio de un activo o una cartera de inversión y supone la existencia de una relación lineal entre
el riesgo y la rentabilidad financiera del activo, donde: Ke = Rf + [E[Rm]-Rf] *b
kd

Si se quiere determinar el coste de deuda (kd) hay que tener en cuenta que el coste del pasivo de una empresa viene
determinado más por la estructura financiera que por los mercados de capitales. Luego podemos partir de la
hipótesis de que la financiación de cada proyecto obedece a la misma estructura que el conjunto de la empresa.

Por ello el coste de los pasivos ajenos, conforme a la estructura de la compañía (D/E), se establece a partir del coste
de un activo sin riesgo más un spread de mercado para operaciones de financiación.

La principal ventaja del WACC es que determina el costo de la inversión independientemente de las fuentes de
financiación para así poder determinar una tasa de rendimiento superior a la WACC y que por tanto genere valor
agregado para los accionistas.

Por otro lado, uno de sus inconvenientes es que el WACC, supone que la estructura de capital se mantiene
constante, por lo que no contempla la posibilidad de que en el futuro la empresa reduzca o aumente su nivel de
endeudamiento.

En conclusión, no existe un método perfecto para evaluar proyectos de inversión, sino que se recomienda una
combinación de ellos (WACC; VAN; TIR) para obtener la mejor estimación posible.

El apalancamiento financiero tiene una serie de ventajas y desventajas. Las ventajas son dos; la primera es que
aumenta la rentabilidad contable del accionista (ROE) y la segunda es que reduce la base impositiva y se pagan por lo
tanto menos impuestos. Obviamente también tiene desventajas, y es que a mayor deuda hay un mayor riesgo
financiero y por tanto el coste de la deuda (kd) y el coste de los fondos propios (ke) aumentan.

Vamos a verlo con un pequeño caso:

Supongamos que una empresa solo tiene fondos propios, y por tanto solo un coste de financiación (ke), en ese caso
el WACC = Ke. Si vamos sustituyendo fondos propios por deuda financiera, el coste medio irá disminuyendo, ya que
el coste de la deuda es más barato, resultando que la media (el WACC) será menor.

Sin embargo, llegará un momento en el que sustituir deuda por fondos propios ya no será tan rentable, porque el
riesgo financiero habrá ido aumentando y eso repercutirá directamente en el coste de capital y en el coste de la
deuda. Lo que aumentará el WACC.

MODELO CAPM

El modelo CAPM (Capital Asset Pricing Model) es un modelo de valoración de activos financieros que permite
estimar su rentabilidad esperada en función del riesgo sistemático.

El modelo CAPM se basa en el equilibrio de mercado. Establece que la oferta de los activos iguala a la demanda.
Como estamos en un mercado de competencia perfecta, entonces el precio queda determinado por el equilibrio de
mercado.

Existe una relación directa entre rentabilidad y riesgo, (a mayor riesgo, mayor rentabilidad), de tal modo que si
pudiésemos medir y otorgar un valor al riesgo asumido podríamos conocer el porcentaje exacto de rentabilidad de
los activos.

El modelo CAPM solamente considera el riesgo sistemático, dejando de lado el riesgo no sistemático.

- Riesgo sistemático: depende del propio mercado en el cual el activo financiero cotiza y por tanto no se
puede reducir. El riesgo sistemático se mide a través de la beta y únicamente se puede reducir si no
operamos en dicho mercado, y por lo tanto, no adquirimos dicho título.
- Riesgo no sistemático: es por definición el riesgo intrínseco del activo financiero en cuestión, y que podemos
reducir mediante la diversificación. Es por tanto un riesgo que depende directamente del título en cuestión y
tiene independencia plena del nivel de riesgo que existe en el mercado.
Entendemos por diversificación la combinación de diferentes activos que permiten compensaciones en los
movimientos adversos en los activos que componen una cartera.
Es por tanto un riesgo que depende de muchos factores dependientes de la propia empresa:
 Balance de la empresa.
Cuenta de resultados.
Business plan.
Cash flows.
Gestión.
Productos.
Perspectivas de negocio.

Fórmula del CAPM

E (ri): Tasa de rentabilidad esperada de un activo concreto, por ejemplo, de una acción del Ibex 35.

rf: Rentabilidad del activo sin riesgo. Realmente, todos los activos financieros conllevan riesgo. Por lo que buscamos
activos de menor riesgo, que en escenarios de normalidad son los activos de deuda pública.

Beta de un activo financiero: Medida de la sensibilidad del activo respecto a su Benchmark. La interpretación de este
parámetro nos permite conocer la variación relativa de la rentabilidad del activo respecto al mercado en que cotiza.
Por ejemplo, si una acción del IBEX 35 tiene una Beta de 1,1, quiere decir que cuando el IBEX suba un 10% la acción
subirá un 11%.

E(rm): Tasa de rentabilidad esperada del mercado en que cotiza el activo. Por ejemplo, del IBEX 35.

Benchmark: El benchmark es un punto de referencia utilizado para medir el rendimiento de una inversión.

Presunciones

- Modelo estático, no dinámico. Los inversores únicamente toman en consideración un período. Por ejemplo,
un año.
- Los inversores son adversos al riesgo, no propensos. Para inversiones con mayor nivel de riesgo exigirán
mayores rentabilidades.
- Los inversores sólo atienden al riesgo sistemático. El mercado no genera mayor o menor rentabilidad para
los activos por el riesgo no sistemático.
- Todos los inversores poseen la misma información de forma instantánea y gratuita. Por tanto, sus
expectativas de rentabilidad y riesgo para cada tipo de activo financiero son las mismas.
- El mercado es perfectamente competitivo. Cada inversor posee una función de utilidad y una dotación de
riqueza inicial. Los inversores optimizarán su utilidad en función de las desviaciones del activo con respecto a
su mercado.
 Conclusión

¿Qué me dice el resultado de la formula?

Por tanto, según el modelo CAPM, la rentabilidad esperada estimada de la acción X es del 13,75%.

COSTO DE LA DEUDA KD

El coste de la deuda (Kd) es el coste que tiene una empresa para desarrollar su actividad o un proyecto de inversión a
través de su financiación en forma de créditos y préstamos o emisión de deuda

Cuando hablamos del coste de la deuda, estamos haciendo referencia al coste monetario al que tiene que hacer
frente una empresa por pedir prestado.

Fórmula del coste de la deuda

Por la solicitud de un préstamo, la empresa tendrá que pagar un coste durante un plazo determinado, conocido
como tipo de interés. Asimismo, si una empresa emite deuda para poder financiarse, tendrá que ofrecer una
rentabilidad atractiva a sus inversores para poder colocarla en la totalidad de su emisión.

La fórmula de cálculo del coste de la deuda es la siguiente:

i= La tasa de interés aplicada por la financiación obtenida (kd)

t= Tipo de gravamen impositivo.

COSTO ED CAPITAL KE

El coste de capital (Ke) es el coste en el que incurre una empresa para financiar sus proyectos de inversión a través
de los recursos financieros propios.

Características del coste de capital

Las principales características son:

- Generalmente calculado en base al Modelo de valoración de activos financieros(CAPM).

- Cuanto menor es el riesgo de los activos, menor será el coste de capital.

Fórmula del coste de capital

La fórmula de cálculo del coste de capital (Ke) es la siguiente:

Donde:

 Rf: Es la tasa libre de riesgo.

 Bl: Es el retorno de mercado.
 (Rm – Rf): Es la prima de mercado.
 Bl (Rm – Rf): Se conoce como la prima de la empresa.

Tasa de rendimiento requerida

Es la estimación del coste de oportunidad que tiene el inversor respecto al capital comprometido en la inversión.
Dicho coste de oportunidad es una apreciación personal y subjetiva y, por tanto, varía según quién la haga.
La tasa de rentabilidad requerida incluye dos componentes:

El coste o la rentabilidad del dinero sin riesgo.

La prima de riesgo.