FINANZAS CORPORATIVAS

Decisiones de
4 Inversión
Temario

1. Criterios de análisis de las decisiones de inversión

2. Principios y modelos para la formulación de Flujos

de Fondos

3. Conceptos claves

2
4 Decisiones de Inversión

Criterios de análisis de las

decisiones de inversión

3
Temario

1. Valor Presente Neto

2. Tasa Interna de Retorno

3. Relación Beneficio – Costo

4. Período de Repago

5. Resolución de situaciones conflictivas

6. Enfoque Terminal

4
1. Valor Presente Neto

VPN Es el valor presente de los flujos derivados de la inversión,

descontados a la tasa de rendimiento requerida de la misma al
momento de efectuar el desembolso inicial de la inversión,
menos el valor de la inversión, valuada a ese momento.

Regla de aceptación: VPN > 0

Ranking: Por mayor valor de VPN

5
1. Valor Presente Neto

Algunas consideraciones técnicas

1. Emplea flujos de fondos descontados

2. Acepta patrones de flujos no normales

3. Permite utilizar diversas tasas de descuento

4. Puede presentar mayores dificultades de comprensión en

relación a otros criterios (TIR)

5. No hace referencia al tamaño de la inversión

6
2. Tasa Interna de Retorno

TIR La tasa de rentabilidad o tasa interna de retorno es aquella

tasa de descuento que iguala el valor presente de los flujos
esperados al valor actual de la inversión realizada para
obtenerlos.

Regla de aceptación: TIR > TRR

Ranking: por mayor valor de TIR

7
2. Tasa Interna de Retorno
Algunas consideraciones técnicas

1. Emplea flujos descontados.

2. Su valor es igual al cociente entre la rentabilidad anual promedio del

proyecto dividida el promedio del capital inmovilizado de cada uno de los
años de la vida útil del proyecto.

3. Cuando el flujo presenta un patrón “normal” existe una sola raíz real que es
la tasa de rentabilidad. Cuando existe un patrón de flujos “no normales”
(flujos positivos y negativos), el polinomio presenta más de una raíz, y el
criterio no puede dar resolución satisfactoria.

4. Ante distintas tasas de retorno requeridas que pudiera presentar un

proyecto, el criterio tampoco ofrece una solución satisfactoria.

5. Tiene mayor aceptación en el campo práctico que en el teórico, por la

8
facilidad de comprensión.
Conceptos varios
1. Renta contable del proyecto
1. ¿Cómo se calcula?

2. No considera valor tiempo del dinero.

3. Es mayor al VPN

2. Capital inmovilizado del proyecto

1. Concepto

2. ¿Cómo crece?

3. ¿Cómo disminuye (desinmovilización o liberación del capital inmovilizado)?

3. Cálculo de la rentabilidad promedio del proyecto

1. 1era. Forma

2. 2nda forma

4. Verificación de la TIR (Igual al cociente entre la rentabilidad promedio del

proyecto y el capital inmovilizado promedio)
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3. Relación Beneficio - Costo
La relación beneficio - costo surge del cociente entre los flujos
RBC
derivados de la inversión actualizados a la tasa de rendimiento
requerida y el valor presente de la inversión.

Regla de aceptación:
Relación B/C > 1

Ranking: por mayor

valor de Relación B/C

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4. Período de Repago
Período de Es el período de tiempo en el cual, los beneficios de la
Repago
inversión medidos en términos de flujos de fondos,
recuperan el valor de la inversión inicial.

Regla de aceptación: Valor inferior a un estándar prefijado

Ranking: Según la extensión del período de repago
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4. Período de Repago
Ventajas del criterio

1. Simplicidad de cálculo
2. Se pretende que ofrece alguna indicación sobre:

el riesgo del proyecto

la liquidez del proyecto

las ganancias por acción (menores períodos de repago se
asocian con mayores ganancias por acción).

Limitaciones del criterio

1. En su formulación tradicional no toma en cuenta el valor tiempo del dinero

2. No considera los flujos más allá del período de repago.
3. Con él se podría rechazar un proyecto con VPN positivo y aceptar un proyecto
con VPN negativo.
4. Es una medida de tiempo y no de rentabilidad
12
Supuesto de la reinversión

Inversión
Proyecto
Inicial Año 1 Año 2 Año 3 Año 4 Año 5
A -2,000.00 2,600.00
B -2,000.00 7,425.86

TIR A 30%
TIR B 30%

Según el criterio de la TIR A y B son indistintos (ninguno conviene por encima

del otro) porque ambos tienen la misma TIR, pero la pregunta es ¿son
realmente indistintos?
El supuesto de la reinversión que supone asume que el flujo del año 1 del
proyecto A se reinvierte a la misma TIR (30%) por un plazo de 4 años, de forma
de poder obtener en el año 5 un flujo de caja de $7.425, 86. En síntesis para
que según el criterio de la TIR realmente A y B sean indistintos tiene que operar
la reinversión de los flujos que se van liberando a la propia TIR. Si esto no
ocurriera no serían indistintos.

13
 Supuesto de la reinversión

• Si el flujo del proyecto A se reinvirtiera a una tasa distinta a la de la propia TIR, por
ejemplo 25%, al final del año 5 obtendría un flujo de 6.347,66 (2.600 x 1,254 ) que
es menor que los 7.425,86 que obtengo en B por lo tanto ya A y B no serían
indistintos a pesar de tener la misma TIR. Como B termina generando al final del
año 5 un mayor flujo que A con su flujo del año 1 reinvertido se vuelve más
atractivo.

• El supuesto de la reinversión de la TIR, también se cumple para el VPN, con la

diferencia de que en lugar de que los flujos que se van liberando se van
reinvirtiendo a la propia TIR del proyecto se reinvierten a la TRR, tasa que por ser
menor que la TIR hace que este en el caso del VPN, el supuesto de la reinversión
sea más conservador.

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Indicadores de conveniencia

• Si con relación a una inversión individual el criterio del VAN me indica que una

inversión es conveniente también lo indicará el criterio de la TIR y de la relación

Beneficio Costo.

• No siempre sucede lo mismo cuando analizamos comparativamente dos

inversiones que son convenientes, de forma que es posible que ocurra que por

un criterio se elija una inversión y por otro criterio se elija la otra inversión.

• Lo anterior solo es un problema si las dos inversiones con resultados

contradictorios son excluyentes

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5. Situaciones conflictivas

¿Qué se
Situaciones en las que, los criterios VPN y TIR,

entiende por
presentan conclusiones diferentes
situaciones
conflictivas?
Se pueden observar al evaluar más de un proyecto

En presencia de inversiones excluyentes, por:

¿Cuándo se
producen? • Diferente monto o tamaño de los proyectos

• Desplazamiento temporal de los flujos de fondos

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5. Situaciones conflictivas

Ejemplo: Distinto desarrollo temporal de los flujos de fondos

Período Flujos Inv. A Flujos Inv.B TRR ( k )

0 -1.100 -1.100
1 700 100 7%
2 700 500 7%
3 700 1.800 7%
TIR 40,90% 34,10%
VPN (7%) 737 899

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5. Situaciones conflictivas

La situación planteada se visualiza a través de las curvas de valores

presentes netos de ambos proyectos.

Curvas de Valores Presentes Netos

Tasa de dto. VPN A VPN B
0 1,000 1,300
10 641 756
15 498 549
20 375 372
19.76 380 380
34.06 102 0
40.87 0 -133
45 -55 -203
18
5. Situaciones conflictivas

19
5. Situaciones conflictivas
Análisis de las curvas de VPN

• Para una tasa de descuento de 7% (TRR) el proyecto B ofrece mayor VPN

que A y hay contradicción entre indicadores.

• Si la tasa de descuento es > 19,76% el proyecto A es más conveniente

(VPN A> VPN B) y no hay contradicción entre indicadores.

• Si la tasa de descuento es < 19,76% el proyecto B es más conveniente

(VPN > VPN ) y hay contradicción entre indicadores.
B A

• La TASA DE FISHER (19,76%) es la TIR de la inversión incremental. Para

esta tasa de descuento, el VPN de la inversión incremental es 0. Los
proyectos tienen el mismo VPN=380

20
 5. Situaciones conflictivas
Período Flujos Inv. A Flujos Inv.B Flujos B-A
Cálculo de la 0 -1,100 -1,100 0
inversión 1 700 100 -600
2 700 500 -200
incremental
3 700 1,800 1,100
TIR 40.87% 34.06% 19.76%

Flujos de VPN
Fondos
1500
1300
Inv. B
1200
1000
Incremental 900

Inv. A 600

Períodos 300
40.87%
0
19.76% 34.06% Tasa de
-300 Descuento
TIR Incremental
5. Situaciones conflictivas
Conclusión del análisis de Fisher

1. Existen resultados contradictorios entre los dos indicadores cuando las curvas (VPN
– TRR) de ambos proyectos se cortan en el cuadrante relevante y la TRR elegida es
menor a la abscisa del punto de corte de ambas curvas (Tasa de Fisher).
2. Cuando ocurre dicha contradicción la solución es de carácter general y no requiere
del cálculo de la Tasa de Fisher. Siempre se elige el proyecto con VPN mas grande.
Elegir ese proyecto es como elegir el proyecto con VPN más chico más una
corriente adicional de flujos (igual a la diferencia de flujos entre el proyecto con
VPN mas grande menos los flujos del proyecto con VPN más pequeño).
3. El problema se reduce es concluir si es conveniente esa corriente adicional de
flujos. La TIR de dicha corriente es la Tasa de Fisher y como la misma es mayor que
la TRR (desigualdad que es la causa del conflicto) se concluye que dicha corriente
de flujos es conveniente. En consecuencia se debe elegir el proyecto con mayor
VPN.
22
6. Enfoque Terminal
solución:

problema: Supuesto de la ENFOQUE

reinversión TERMINAL

causa: Proceso de actualización:

Tasa de reinversión de los FF

• Los problemas se derivan de no conocer la tasa de reinversión de los flujos.

• Este enfoque propone calcular el valor terminal reinvirtiendo los flujos
intermedios hasta el final de la vida útil de la inversión a la tasa de
reinversión adecuada.
• Una vez obtenido el valor terminal, se calculan: VPN terminal y TIR terminal
23
6. Enfoque Terminal

¿Cuándo el VPN terminal es mayor que el VPN?

¿Cuándo la TIR terminal es menor que la TIR?

Condición que debe cumplirse para que el VPN terminal sea igual al
VPN (se cumple supuesto de la reinversión del VPN).

Condición que debe cumplirse para que la TIR terminal sea igual a la
TIR (se cumple supuesto de la reinversión de la TIR). 24
4 Decisiones de Inversión

Principios y modelos para la

formulación de Flujos de Fondos

25
Temario
1. Principios para la formulación de los Flujos de Fondos
• base caja

• criterio incremental

• vida útil del proyecto

• FF prescindentes del financiamiento de la inversión

• FF en proyectos interdependientes

• los efectos de la inflación sobre los FF

2. Modelos para determinar Flujos de Fondos

• para evaluar la inversión en sí misma

• para la evaluación del accionista o residual

• para calcular el período de repago 26

1. Principios para la formulación de FF
1. BASE CAJA
• El flujo de caja es la diferencia de $ cobrados y de $ pagados
• Fundamento: los fondos tienen distinto valor en el tiempo
• La disponibilidad de fondos permite crear valor
• Se incluyen los costos de bienes propios que se afecten al proyecto como costos
de oportunidad

2. CRITERIO INCREMENTAL (REGLA CON-SIN)

• Incremento = Proyección de los flujos con proyecto – Proyección de los flujos sin
proyecto

3. VIDA ÚTIL DEL PROYECTO

• Período de tiempo durante el cual se consideran los flujos a los efectos del análisis
de la inversión 27

• El valor residual de la inversión se computa al fin del mismo (diversos métodos)

1. Principios para la formulación de FF
4. FF PRESCINDENTES DEL FINANCIAMIENTO DE LA INVERSIÓN
• Son los flujos operativos atribuibles al proyecto, sin incluir: fuentes de
financiamiento, costos financieros, amortizaciones de capital, ni dividendos
• Fundamento: en un mercado eficiente una inversión rentable siempre
obtendrá su financiamiento

5. FF EN PROYECTOS INTERDEPENDIENTES
• Se deben considerar las repercusiones del proyecto (positivas o negativas)
sobre otras actividades o inversiones de la empresa

6. LOS EFECTOS DE LA INFLACIÓN SOBRE LOS FF

Existen dos formas de trabajar:
• Precios corrientes
• Precios constantes 28
1. Principios para la formulación de FF
Inflación: PRECIOS CORRIENTES

Identificar las distintas tasas de crecimiento de los precios involucrados en el

proyecto

Proyectar todos los ingresos y egresos en moneda corriente de cada año del
proyecto

Deflactar los flujos expresados en moneda corriente a efectos de obtener flujos en

moneda constante. Se utiliza un índice que refleje el poder de compra de la
empresa (la tasa de inflación que interesa a la empresa)

Considerar las pérdidas derivadas de la exposición de los activos monetarios

Supone incambiada la estructura de fuentes de financiamiento del proyecto. (Esto

equivale a suponer que las amortizaciones de préstamos se financian con fuentes
de costo idéntico o que se incrementan las deudas para mantener las proporciones,
si se reinvierten las utilidades del proyecto)
29
1. Principios para la formulación de FF
Inflación: PRECIOS CONSTANTES

Determinar los flujos de fondos a precios del momento cero, y mantenerlos
incambiados durante toda la vida del proyecto, esto implica que los precios
relativos permanecen constantes

Trabajar con flujos expresados en moneda constante requiere utilizar tasas reales
para actualizarlos (la tasa de retorno requerida de los fondos propios también se
expresa en términos reales)

Supuestos:
 Igual movimiento de precios, costos, tasa de revaluación de activos fijos,
tasa de interés
 Igual a la tasa de inflación que mide el poder adquisitivo del proyecto /
empresa
 No considera rubros monetarios
 La renta neta del proyecto equivale a renta neta fiscal
 Estructura financiera constante
30
2. Modelos de Flujos de Fondos

Modelo de Flujos de Fondos para

1 evaluar la INVERSIÓN EN SÍ MISMA

Modelo de Flujos de Fondos para la

2 evaluación del ACCIONISTA o RESIDUAL

Modelo de Flujos de Fondos para

3 calcular el PERÍODO DE REPAGO

31
2. Modelos de Flujos de Fondos

Modelo de Flujos de Fondos para evaluar la

1 INVERSIÓN EN SÍ MISMA

Determina la rentabilidad de la inversión con independencia de las

fuentes de financiamiento

Tasa de descuento: Costo promedio del capital

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2. Modelos de Flujos de Fondos
• Fj = Flujo de fondos del año j

• ΔVj = Incremento de ventas del año j derivadas de la inversión

• ΔCj = Incremento de costos operativos del año j

• ΔDj = Incremento de depreciaciones del año j

• ΔGPj = Incremento de los cargos por amortización de gastos

preliminares del año j

• VRjt = Valor residual de las inversiones en al año j, ajustado por efectos

impositivos

• Ijt = Inversiones incrementales del año j, ajustadas por efectos

impositivos

• t = Tasa efectiva de impuesto a la renta 33

2. Modelos de Flujos de Fondos

Modelo de Flujos de Fondos para la evaluación del

2 ACCIONISTA o RESIDUAL

Se utiliza para la evaluación de la rentabilidad de la inversión propia

(de los fondos que aporta el inversor)

Tasa de descuento: Tasa de retorno requerida de los fondos propios

(con o sin endeudamiento)

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2. Modelos de Flujos de Fondos

• Intj = Intereses correspondientes al financiamiento de la inversión

en el año j

• Aj = Amortizaciones de préstamos del año j (que corresponden al

financiamiento de la inversión)

• Ipjt = Fondos propios aportados al financiamiento de la inversión en

el año j ajustados por efectos tributarios

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2. Modelos de Flujos de Fondos

Modelo de Flujos de Fondos para calcular el

3 PERÍODO DE REPAGO

Determina el período de tiempo en el cual los flujos permiten el

recupero de la inversión inicial

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3. Conceptos claves

• ¿Cómo decidimos si una inversión es conveniente?

• En caso de situaciones conflictivas, ¿cómo se resuelven?
• ¿Qué principios se deben tener en cuenta para formular los FF?
• ¿Cuáles son los modelos para la formulación de los FF?

VPN TIR RBC

Período Enfoque Principios para la

de Repago Terminal formulación de los FF

FF para evaluar la FF para la evaluación FF para calcular el

inversión en sí misma del accionista período de repago

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FINANZAS CORPORATIVAS
Decisiones de
4 Inversión