UNIVERSIDAD NACIONAL DE INGENIERÍA

Facultad de Ingeniería Económica Estadística y Ciencias Sociales

Sección de extensión universitaria y proyección social
Programa de Especialización en Finanzas
Curso: Evaluación de Proyectos
Profesor: Alfredo Vento Ortiz

ETAPA DE LA EVALUACIÓN

1. La evaluación de decisiones

En primer lugar debemos entender que “evaluar” simplemente es un proceso de “comparar” el valor
de una determinada variable o “índice” 1 con otro valor predeterminado al cual denominaremos
“línea de base”.

Evaluar es comparar el valor de un índice con otro valor denominado

“línea de base”

Por ejemplo, normalmente para aprobar un curso hay que obtener una nota promedio de 11 hacia
arriba; así la evaluación del rendimiento de un alumno pasa por comparar su nota promedio
obtenida con la “línea de base” que es una nota de 11.

Lamentablemente, en países latinoamericanos no se incide mucho en desarrollar metodologías para

diseñar “líneas de base”; en nuestra opinión, debido a que gran parte de la bibliografía académica
proviene de economías desarrolladas en las cuales no hay necesidad de crearlas, pues disponen de la
gran “línea de base” denominada “MERCADO”; de este modo, si una empresa desea saber si “está
bien”, solo debe compararse con el mercado o con el llamado “promedio de sector” 2. Dada la
heterogeneidad en economías latinoamericanas, consideramos que en muchos casos no es
conveniente compararse con los demás sino con “uno mismo actuando de manera eficiente”.

Por otro lado, cabe mencionar además, que en los procesos de evaluación la cuantificación de los
costos e ingresos es fundamental, pues es la mejor manera de compararlos.

No se puede evaluar lo que no se puede medir

1
Indicador que se utiliza para medir atributos, resultados o características de una situación o contexto.
2
Cabe observar que muchas veces se usamos los “promedios” sin saber si en verdad es aplicable este indicador en economías como la
nuestra; en verdad “ a casi todo le hallamos el promedio” y lo utilizamos como medida de proyección.
2. El lenguaje contable y el lenguaje económico

Al igual que varios conceptos, el de “costo” tiene interpretaciones distintas dependiendo de si se le

vea desde la perspectiva contable o desde la perspectiva económica, por ejemplo:

El costo económico: Llamado también “costo de oportunidad”, representa todo lo que

“sacrificamos”, “renunciamos” o “dejamos de obtener” al tomar una decisión. Tiene dos
componentes, el costo de oportunidad explícito, representado por el dinero que desembolsamos
y el costo de oportunidad implícito, que es todo lo demás que sacrificamos como por ejemplo,
lo que dejamos de ganar, el tiempo que perdemos, la fatiga, el estrés, etc.

El costo contable: Representa el dinero que desembolsamos al tomar una decisión, por lo que
es igual al costo de oportunidad explícito. De esta manera queda claro que el costo contable es
una parte del costo económico.

El ingreso económico: Al cual denominamos ingreso de oportunidad, también se compone de

una parte explicita y otra implícita. La primera considera lo que se cobrará en efectivo y la
segunda representa todo aquello que nos ahorramos de pagar o beneficio que obtendremos
adicionalmente, como por ejemplo, la comodidad, seguridad, desarrollo personal o cercanía al
hogar y la familia.

El ingreso contable: está referido a lo que se cobra en efectivo; es igual al ingreso de

oportunidad explícito y por tanto viene a ser una parte del costo económico.

Dado lo anterior, lógicamente habrá dos resultados diferentes al momento de determinar la utilidad
o ganancia luego de tomar una decisión o de ejecutar un proyecto de inversión, dependiendo ello de
si utilizamos la perspectiva contable o económica:

La utilidad económica: Mide el exceso de nuestros ingresos económicos sobre nuestros costos
económicos. En general este concepto está asociado al “bienestar”, “satisfacción” o “mayor
felicidad” que experimentará la unidad económica luego de tomar una decisión.

La utilidad contable: Mide el exceso de nuestros ingresos contables sobre nuestros costos
contables; es decir es una evaluación “monetaria” o relativa al nominal del capital invertido.

Así entonces, al referirnos a las palabras “costo”, “ingreso” o “utilidad”, habría cierto nivel de
ambigüedad, si es que no se menciona si estamos utilizando una perspectiva contable o una
económica. Al respecto, el convenio generalmente aceptad es que de no haber especificación, los
términos utilizados deberán ser interpretados desde la perspectiva contable.

El lenguaje universal de los agentes es el contable

Por lo tanto cuando mencionemos las palabras, costo, ingreso o utilidad “a secas”, deberemos
entender que estamos haciendo referencia a los términos definidos en la contabilidad.

Por otro lado, debido a que la evaluación desde la perspectiva contable considera básicamente el
movimiento de efectivo, esta evaluación debe considerarse como parcial. Por ello, podemos
concluir que toda evaluación debe realizarse desde la perspectiva económica; por ser la “más
completa”, aunque obviamente mucho más complicada de realizar.
 “Debemos evaluar como economistas pero expresarnos como contadores

A partir de los anterior debe quedar muy en claro que tanto la contabilidad como la economía son
igualmente importantes en la toma de decisiones y deben complementarse apropiadamente.

“Finanzas es una moneda con dos caras; una económica y otra contable”

Cabe aclarar, que si bien la evaluación y toma de decisiones debe ser realizada desde la perspectiva
económica; debido a que la contable podría inducirnos a algún “error de aproximación”; luego de
tomar la decisión, la perspectiva que deberemos utilizar es la contable; pues en este caso, la
económica podría inducirnos a un “error de aproximación” al considerar por ejemplo; ciertos
niveles de bienestar en el flujo de caja y obviamente al banco, no le podemos pagar un préstamo
con nuestra “felicidad”; sólo lo haremos con efectivos o lo que se denomina nuestro “cash”.

3. La evaluación contable

La evaluación desde la perspectiva contable, considera como línea de base lo que podemos
denominar como el ANTES, de este modo para determinar si se e ganando o perdiendo, se le
compara con el DESPUÉS.

El común de las personas suele utilizar el enfoque contable cuando tratan de evaluar
el resultado de una decisión; así, usualmente escuchamos: “he mejorado pues ahora
tengo más de lo que tenía antes”.

El inconveniente de este enfoque es que tener más de lo que teníamos antes, no necesariamente
implica que hemos sido eficientes, pues por ejemplo, si una empresa deja una parte significativa de
su capital en un banco, al año siguiente tendrá un capital mayor, pero ello podría haber sido
ineficiente si es que hubiese podido destinar dicho capital a sus operaciones y obtener un
rendimiento mayor.

Ejemplo 1

Un inversionista está evaluando la posibilidad de invertir en un negocio de confecciones. El flujo de

caja esperado del proyecto es el siguiente:

15,000

0 1mes

10,000
Utilizando una perspectiva contable, determine la conveniencia de ejecutar el proyecto.

Solución

En primer lugar debemos notar que la perspectiva contable no considera el VDT, con lo cual asume
un COK igual cero en sus evaluaciones, así en este caso se pueden sumar y restar unidades
monetarias en diferentes puntos en el tiempo, dado que se asume que no pierden valor en el tiempo.
Comparamos lo que espera obtener en el futuro con lo que tiene hoy día:

DESPUÉS = 15,000
COK = 0%

0 1 mes

ANTES = 10,000

Utilidad contable = DESPUÉS – ANTES = S/ 15,000 – S/ 10,000 = S/ 5,000

Por lo tanto, podríamos decir que si el inversionista se dedica al negocio de confecciones, esperará
obtener una utilidad contable total de S/ 5,000 luego de un mes.

Si en este caso deseáramos hallar la utilidad contable que obtiene por cada unidad monetaria
invertida, deberemos repartir utilidad total entre el capital invertido 3; así, estaríamos calculando la
Tasa Interna de Retorno (TIR) del proyecto; así en este caso:

TIR = Tasa4 de rentabilidad contable = S/ 5,000 / S/ 10,000 = 50%

DESPUÉS = 15,000

0 1 mes

ANTES = 10,000 Utilidad contable = 5,000

TIR = 50% mensual

3
Esto es válido sólo si la vida del proyecto es de un período, si hubieran más períodos el cálculo de la TIR implica un procedimiento
más complejo.
4
Una tasa mide la variación que experimenta una unidad en un período de tiempo determinado. En este caso de un solo período, para
calcularla primero hallamos la variación “total” restando la cantidad inicial de la final; luego hallamos la variación “por unidad”
dividiendo el resultado anterior entre el número de unidades iniciales.
De este modo debe quedar claramente establecido que la TIR es una medida de la rentabilidad de
un proyecto pero basado en una “perspectiva contable”, por lo que sugerimos evitar su uso para la
seleccionar proyectos de inversión pues, hay casos en los cuales un proyecto con menor TIR resulta
ser más conveniente que otro proyecto con una TIR mayor, es en ese sentido que afirmamos que a
veces la TIR puede fallar en su evaluación.

4. La evaluación económica

La evaluación desde la perspectiva económica, considera como línea de base la situación que se
tendría SIN la decisión; es decir, eligiendo la mejor alternativa a ésta. De este modo, la evaluación
económica se basa en comparar en un mismo punto en el tiempo, la situación que tendría SIN
tomar la decisión versus la situación que se espera obtener CON la decisión.

Para determinar si económicamente hemos mejorado, debo comparar lo que tengo

ahora con lo que debí tener actuando eficientemente.

Para utilizar este enfoque, necesariamente hay que tener conocimiento de lo que sería nuestra mejor
alternativa a la decisión que estamos evaluando. La evaluación económica tiene en verdad mucho
de sentido común, pues si deseo evaluar una decisión A y su mejor alternativa es una decisión B,
proyecto lo que tendría con ambas en un mismo punto en el tiempo y elijo aquella con la cual estaré
mejor, muy simple.

La evaluación económica determina lo que “mejoraremos” (utilidad económica) o

empeoraremos (pérdida económica) con relación a la mejor situación alternativa

Ejemplo 2

Un inversionista está evaluando la posibilidad de invertir en un negocio de confecciones. El flujo de

caja esperado del proyecto es el siguiente:

15,000

0 1mes

10,000

Si su mejor alternativa es seguir con su actual negocio de calzados, con el cual obtiene una TIR del
20% mensual, determine su ganancia económica así como su tasa de ganancia económica.

Solución
Si este inversionista decide invertir en el nuevo negocio de confecciones, estaría renunciando o
sacrificando la TIR de 20% que obtendría en su negocio de calzado, de esta manera el COK de este
inversionista es 20% mensual y por lo tanto será la mínima tasa de rentabilidad que deberá exigir al
nuevo negocio de confecciones. Notemos en este caso que debido al VDT, unidades monetarias en
diferentes puntos en el tiempo tendrán diferente valor económico y por lo tanto, no se podrán sumar
ni restar de manera directa.
En este caso lo que debemos comparar es lo que el inversionista espera obtener CON el negocio de
confecciones versus lo que espera obtener SIN el negocio de confecciones; es decir, con lo que
obtendría si siguiera en el negocio del calzado.

COK=20%
S/1 11,000 =CON la decisión

0 1 mes
Capitalizar

S/o 10,000
S/1 12,000 = SIN la decisión

Utilidad económica = CON – SIN = S/1 15,000 – S/1 12,000 = S/1 3,000 = VFN
Como podemos observar, la evaluación desde la perspectiva económica mide lo que estamos
“mejorando” con relación a nuestra mejor alternativa. Notar que en este caso la utilidad económica
está en soles del futuro y por ello recibe el nombre de Valor Futuro Neto (VFN).

S/1 3,000 =VFN

COK=20%

0 1 mes

Usualmente es conveniente expresar esa ganancia futura en términos de unidades monetarias de

“hoy día”, pues así percibiremos de mejor modo el valor económico o poder adquisitivo de tales
ganancias. A esta ganancia económica futura expresada en soles del período cero se le denomina
Valor Actual Neto (VAN) del proyecto.

S/1 3,000 =VFN

COK=20%
S/0 2,500 = VAN

0 1 mes

Valor Actual Neto (VAN) = S/1 3,000/1.20 = S/0 2,500

 El VAN representa el equivalente económico actual de nuestra utilidad
económica futura; por ello se expresa en u.m. de “hoy día”

Dado que ya conocemos el beneficio económico esperado del negocio, podemos entonces calcular
la tasa esperada de ganancia económica, la cual se denomina Índice de Rentabilidad (IR), indicador
que consideramos más conveniente de utilizar en economías Latinoamericanas 5.

S/1 3,000 =VFN

COK=20%
S/0 2,500 = VAN

0 1 mes

UTILIDAD Valor Actual Neto (VAN) = S/1 3,000/1.20 = S/0 2,500

TIR Índice de Rentabilidad ( IR) = 2,500/10,000 = 25%

En este caso la interpretación del IR es: “por cada sol que invirtamos hoy día obtendremos una
ganancia económica equivalente a 0.25 soles hoy día.

El IR debe interpretarse como el VAN que obtenemos por u.m. invertida

A nuestro entender, fue el economista británico Alfred Marshall 6 (1842-1924) el primero en

expresar el concepto originario del VAN al afirmar:

"Cuando un hombre se encuentra comprometido con un negocio, sus ganancias para el

año son el exceso de ingresos que recibió del negocio durante al año sobre sus
desembolsos en el negocio.
La diferencia entre el valor de la planta, los inventarios, etc., al final y al comienzo del
año, es tomada como parte de sus entradas o como parte de sus desembolsos, de
acuerdo a si se ha presentado un incremento o un decremento del valor.
Lo que queda de sus ganancias después de deducir los intereses sobre el capital a la
tasa corriente es llamado generalmente su beneficio por emprender a administrar".

5
En general en economías donde los mercados financieros son eficientes, como el caso de países desarrollados, el VAN es muy
conveniente de utilizar; sin embargo, en economías en contexto de racionamiento de capital, donde los recursos financieros son escasos
o muy caros de obtener, consideramos más apropiado utilizar el IR.
6
The Principles of Economics, 1890
Obviamente, si “deducir los intereses sobre el capital” lo entendemos como actualizar los flujos de
caja y el término “tasa corriente” como el COK, encontraremos que Marshall describió de manera
exacta al VAN, tal como lo entendemos actualmente, es decir, como una medida del beneficio
económico que se determina como el exceso de ingresos (en unidades monetarias de hoy día) que el
proyecto brinda por encima de su COK (lo que obtendría en su mejor alternativa).
Una forma alternativa y más práctica de hallar el VAN de un proyecto es restar el equivalente actual
de los ingresos con el equivalente actual de los egresos pues con ellos estaríamos restando unidades
monetarias del mismo valor económico; es decir:

VAN = VA (Ingresos) – VA (Egresos)

Considerando el ejemplo anterior:

15,000
VA (15,000) Actualizar

0 1 mes
VAN = 15,000/1.2 – 10,000 = 2,500

10,000

15,000
VAN = −10,000=2,500
( 1.20 )1

Si el VAN es positivo, entonces el proyecto “está generando Valor Económico Agregado” o en

términos más comunes, “creando valor” para la empresa. De aquí entonces, podemos afirmar que el
VAN de un proyecto, es una medida de su aporte “al valor de la riqueza de la empresa” o más
comúnmente “al valor de la empresa”. Si el VAN es positivo, el proyecto creará valor, si es
negativo destruirá valor para la empresa.

Ejemplo 3

Suponga que en caso del ejemplo anterior, el inversionista eligió la alternativa de invertir su dinero
en el negocio de confecciones; sin embargo, debido a un rebrote del Covid19 al final del mes
obtuvo un monto total de S/ 11,500 en este negocio, determine en este caso su ganancia contable y
económica

Solución

S/1 11,500 =CON la decisión

COK=20%

0 1 mes
Capitalizar

S/o 10,000
S/1 12,000 = SIN la decisión

Utilidad contable = DESPUÉS – ANTES = S/ 1,500

Utilidad económica = CON – SIN = S/1 11,500 – S/1 12,000 = S/1 - 500
 Contablemente podemos ganar y al mismo tiempo perder económicamente

Ejemplo 4

Una empresa está evaluando la posibilidad de comprar una máquina nueva en lugar de repotenciar
la máquina antigua, si la empresa tiene un COK de 12%, determine si le conviene comprar la
máquina nueva.

MÁQUINA MÁQUINA
NUEVA ANTIGUA
VALOR DE VENTA ACTUAL 1,200,000 340,000
INCREMENTO ANUAL EN LAS
500,000 300,000
VENTAS
COSTO DE REPARACIÓN   180,000
COSTO ANUAL DE
50,000 80,000
MANTENIMIENTO
COSTO ANUAL DE OPERACIÓN 80,000 100,000
AÑOS DE VIDA ÚTIL 5 5
VALOR DE LIQUIDACION 350,000 60,000

Solución

COK 12%
ALTERNATIVA AÑO 0 AÑO 1 AÑO 2 AÑO 3 AÑO 4 AÑO 5
CON
INGRESOS
INCREMENTO ANUAL EN LAS VENTAS 500,000 500,000 500,000 500,000 500,000 INGRESO EXPLICITO
VALOR DE LIQUIDACIÓN 350,000 INGRESO EXPLICITO
VALOR DE VENTA ACTUAL MAQ ANTIGUA 340,000 INGRESO EXPLICITO
COSTOS
VALOR DE VENTA ACTUAL MAQ NUEVA 1,200,000 COSTO EXPLICITO
COSTO ANUAL DE MANTENIMIENTO 50,000 50,000 50,000 50,000 50,000 COSTO EXPLICITO
COSTO ANUAL DE OPERACIÓN 80,000 80,000 80,000 80,000 80,000 COSTO EXPLICITO
FCN CON MÁQUINA NUEVA -860,000 370,000 370,000 370,000 370,000 720,000
SIN
INGRESOS
INCREMENTO ANUAL EN LAS VENTAS 300,000 300,000 300,000 300,000 300,000 COSTO IMPLICITO
VALOR DE LIQUIDACION 60,000 COSTO IMPLICITO
COSTOS
COSTO DE REPARACIÓN 180,000 INGRESO IMPLICITO
COSTO ANUAL DE MANTENIMIENTO 80,000 80,000 80,000 80,000 80,000 INGRESO IMPLICITO
COSTO ANUAL DE OPERACIÓN 100,000 100,000 100,000 100,000 100,000 INGRESO IMPLICITO
FCN SIN MÁQUINA NUEVA -180,000 120,000 120,000 120,000 120,000 180,000
FCN -680,000 250,000 250,000 250,000 250,000 540,000
VAN 385,747.84
IR 5 AÑOS 56.73%
IR 9.40%
5. Los índices de evaluación

Independientemente de qué tipo de enfoque utilicemos en una evaluación, es preciso determinar

cuáles serán los criterios; es decir los indicadores o índices de medición que utilizaremos para
comparar los resultados de la toma de decisiones con la línea de base elegida.

Si bien teóricamente se han diseñado una gran variedad de estos índices, en nuestra opinión los
podemos agrupar alrededor de las variables “retorno de la inversión”, “tiempo” y “riesgo”; donde la
prioridad o importancia que se les asigne a cada uno de ellos dependerá del Fin que persiga.

Cuando tratemos de evaluar una decisión deberemos preguntarnos, ¿qué cantidad

de recursos debo invertir?, ¿por cuánto tiempo? y ¿qué nivel de riesgo asumiré?

6. La comparación de índices

Una vez que hemos determinado el valor de los índices que se obtendrán luego de tomar una
decisión siguen las preguntas: ¿es la tasa de ganancia adecuada?, ¿es el tiempo prudencial?, ¿es el
nivel de riesgo más conveniente?

La repuesta a ellas, estará en saber con qué valores compararemos estos índices, ante ello, lo usual
para las empresas en países desarrollados es tomar “los valores promedios del sector”, “los valores
promedios de la competencia más cercana” o “los valores que tienen estos índices para el líder del
sector”. Obviamente ello es conveniente y “natural” en economías fuertemente competitivas con un
relativo gran nivel de “homogeneidad” entre sus unidades económicas.

En economías desarrolladas, para saber si estamos bien

o mal debemos comparamos con los demás

Sin embargo para el caso de economías emergentes, ello puede no resultar conveniente, pues en
ellas existe por lo general un gran nivel de “heterogeneidad” tanto en fines, recursos disponibles y
acceso a mercados, por lo que estimamos que lo más conveniente es comparar nuestros resultados
con aquellos que proyectamos obtendríamos si tomamos las decisiones más óptimas.

En economías emergentes, para saber si estamos bien o mal

debemos comparamos con nosotros mismos actuando
eficientemente.

Finalmente, entre los factores a tener en cuenta para realizar una comparación adecuada está en
analizar los niveles de homogeneidad o heterogeneidad que existe en al ámbito en el cual nos
desarrollamos y de los objetivos que nos hemos trazado.
7. El equilibrio contable y el equilibrio económico

Desde una perspectiva financiera, podemos definir el concepto de “equilibrio” como un estado o
situación en la cual la riqueza de una unidad económica, luego de tomar una decisión, permanece
constaté. En otras palabras, si utilizamos una terminología económica, decimos que la unidad
económica está en equilibrio si luego de tomar una decisión permanece en su misma curva de
indiferencia; es decir, mantiene su mismo nivel de utilidad o satisfacción 7.

Si utilizamos una perspectiva contable, la condición de equilibrio vendría dada por una situación en
la cual la Utilidad permanece constante:

Condición de equilibro contable  U = 0

Por ejemplo si deseamos hallar la cantidad a vender o demanda de equilibrio Q* en un proyecto de

inversión, se suele determinarla de la siguiente manera:

U=0
I–C=0
I=C
P*Q = CF + CVu. Q*

Despejando:

Q* = CF = Cantidad mínima a vender para no perder en el proyecto

P - CVu

En este caso, vendiendo la cantidad Q*, se estaría recuperando exactamente la inversión inicial.

La condición de equilibrio contable está dada por:

TIR = 0

Como podemos observar, esta expresión puede ser una buena aproximación pero solo en el corto
plazo, en el cual, quizás podríamos obviar el valor del dinero en el tiempo.

En el caso del equilibrio económico, al incorporar el concepto de COK; la cantidad de equilibrio

sería aquella con la cual se obtiene el equivalente económico de la inversión inicial; es decir su VF
utilizando el COK para capitalizarlo. En otras palabras una situación de equilibrio económico
implica llagar a obtener lo mismo que el inversor hubiera obtenido en su mejor alternativa.

La condición de equilibrio económico está dada por:

VAN = 0

7
Podríamos especificar que en esta situación sus nuevos niveles de rentabilidad, tiempo y riesgos, le brindan la misma
satisfacción a la unidad económica.
8. La tasa de descuento

Con la finalidad de hallar los equivalentes monetarios actuales de flujos de capitales futuros, se hace
necesario utilizar una tasa efectiva para realizar la operación de actualización correspondiente, a la
cual se le denomina “Tasa de Descuento (TD)”.

Esta TD se puede determinar de varias maneras dependiendo ello del objetivo que pretenda lograr
el inversionista con la evaluación; así, entre las tasas más utilizadas para realizar los procesos de
actualización se encuentran: El Costo de Oportunidad de Capital (COK), el Costo Promedio
Ponderado de Capital (CPPC o Weighted Average Cost of Capital WACC en inglés) y la Tasa
Mínima Atractiva de Retorno (TMAR).

1.
2.
3.
4.
5.
6.
7.
8.
8.1. El costo de capital (COK)

En el caso de las finanzas, el costo económico del dinero invertido se representa por la tasa COK, la
cual la interpretamos como la máxima tasa de ganancia o rentabilidad que el inversionista puede
obtener si invierte su dinero en otra alternativa de inversión diferente de la que está evaluando. De
hecho, un problema fundamental en las finanzas es la determinación de esta tasa, tanto a nivel
privado como público.

Toda unidad económica debe evaluar sus alternativas de financiamiento e

inversión utilizando su COK como tasa de descuento”

Por ejemplo, para un profesional que tiene todo su dinero invertido (ahorrado) en el banco, pues no
cuenta con la información, tiempo y relaciones necesarias para formar una empresa o realizar
negocios; obviamente su COK será la tasa que gana en el banco. Para el caso de un negociante, su
COK sería la tasa de rentabilidad que obtiene en su negocio.

En el caso del sector público el “COK del Estado” está representado por la denominada “Tasa
Social de Descuento” (fijado por el MEF), para la cual hay muchos cuestionamientos debido a su
aplicación indiscriminada a todas las regiones de nuestro país, pues dada la gran heterogeneidad
entre ellas, el COK no necesariamente será la misma, ello es más que evidente.

Un método para calcular el COK y que es generalmente utilizado en economías desarrolladas es el

CAPM (Capital Asset Pricing Model o Modelo de Fijación de precios de activos de capital); sin
embargo en nuestra opinión, ésta resulta siendo mucho menor que la real cuando se aplica a
economías Latinoamericanas. Su estructura básica es la siguiente:
COK = Tasa libre de riesgo + Prima por riesgo
Donde a mayor riesgo del proyecto le corresponde una mayor prima, de este modo, asumimos que
un mayor riesgo será “compensado” o “neutralizado” con una expectativa de mayor rentabilidad
futura, que es un supuesto de este modelo.

8.2. El Costo Promedio Ponderado de Capital (WACC)

También cabe mencionar que en la evaluación de proyectos es casi común usar como tasa de
descuento el WACC (Weighted Average Cost of Capital, o trad. Costo Promedio Ponderado del
Capital o CPPC), la cual incorporar el costo del financiamiento, ello siempre y cuando se aplique al
flujo de caja del proyecto, sin financiamiento; es decir al flujo de caja resultante de suponer que los
inversionistas suministrarán todo el capital requerido para ejecutar el proyecto.

Es muy importante mencionar que en este caso el significado del VAN cambia cuando se utiliza
esta tasa como tasa de descuento, pues en este caso no se mide lo que ganamos económicamente
sino el equivalente económico actual de lo que nos quedará al final del proyecto luego de cumplir
con el pago correspondiente a todas las fuentes que intervinieron en el financiamiento del proyecto.

Ejemplo 3

Alberto necesita un capital de S/. 80,000 para realizar su proyecto de poner un restaurante turístico
en Huaraz, sin embargo, sólo cuenta con S/. 45,000. Ante esta situación y dado que está convencido
de que su proyecto es muy bueno y rentable decide recurrir a su hermano, quien ofrece prestarle S/.
20,000 pero cobrándole una TEA de 25%. Finalmente logra obtener completar el faltante a través
de un préstamo bancario de S/. 15,000 a una TEA de 15%.
Si se sabe que la mejor alternativa de Alberto es invertir sus S/. 45,000 en un fondo mutuo por el
cual estima podrá ganar con seguridad una TEA de 7% (notar que esta tasa sería su COK),
determine el WACC del proyecto.

Solución

Lo que debemos calcular es simplemente la “tasa promedio ponderada” de los diferentes capitales
que intervienen en el proyecto:

Aportante Capital TEA

Aporte propio 45,000 7%
Deuda 1
20,000 25%
(hermano)
Deuda 2 (banco) 15,000 15%
Capital total 80,000
WACC 13.00%

El cálculo es el siguiente:

WACC = 45,000*7% + 20,000*25% + 15,000*15% = 13.00%

 80,000

Como podemos observar, el WACC representa la rentabilidad mínima que debe brindar el proyecto
con fines de poder asumir el pago de las deudas y de compensar con el COK del inversionista
UNICAMENTE por el capital propio que éste aporta.

8.3. La Tasa Mínima Atractiva de Retorno (TMAR)

En el caso peruano, la mayoría de empresas utiliza a la TMAR (Tasa Mínima Atractiva de retorno)
como tasa de descuento para evaluar sus alternativas de financiamiento e inversión y tal como se
establece en las mayoría de las definiciones que dan los autores sobre ella, es una tasa básicamente
“subjetiva”, que depende de los “resultados históricos” que haya tenido la empresa en el pasado
inmediato.

Una vez fijada esta tasa, se ajusta periódicamente en función de la Inflación, Devaluación y Riesgo
implícitos en las futuras operaciones de la empresa. En este caso, el VAN que se halle con esta tasa
se deberá interpretar como el equivalente económico actual de lo que se obtendrá en el proyecto
“por encima” o como excedente sobre lo mínimo que se espera recibir por los recursos invertidos.