FINANZAS CORPORATIVAS

Función financiera, decisiones de inversión y riesgo

Función financiera, decisiones de inversión y riesgo

Finanzas corporativas / Función financiera, decisiones de inversión y riesgo 2

 ESCUELA DE NEGOCIOS
Directora: Lorena Baus.

ELABORACIÓN
Experto disciplinar: Daniel Sanchez.
Diseñador instruccional: Antonio Colmenares.
Editor instruccional: David Villagrán.

VALIDACIÓN PEDAGÓGICA
Jefa de Diseño Instruccional: Alejandra San Juan Reyes.
Experto disciplinar: Marco Silva.

EQUIPO DE DESARROLLO
Didactic

AÑO
2021

Finanzas corporativas / Función financiera, decisiones de inversión y riesgo 3

Tabla de contenidos

1. Modelo de valoración de activos financieros (Capital Asset Pricing Model,

CAPM) ...................................................................................................................... 5

2. Índice Beta........................................................................................................... 7

3. Tasas de rentabilidad requerida ....................................................................... 8

4. Betas históricos .................................................................................................. 12

5. Información para el modelo CAPM ................................................................ 12

6. Utilización de la prima de riesgo ..................................................................... 13

7. Rendimiento en los precios de las acciones ................................................. 14

8. Subvaluación y sobrevaluación de acciones ............................................... 16

9. Nuevos desafíos para el modelo CAPM ......................................................... 18

Ideas claves .......................................................................................................... 19

Referencias bibliográficas.................................................................................... 19

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1. Modelo de valoración de activos financieros (Capital
Asset Pricing Model, CAPM)

El ‘modelo de valoración de activos financieros’ (CAPM, por sus siglas

en inglés), aparece el año 1962, desarrollado por William Sharpe. En
términos simples, se trata de un modelo descriptivo que representa la
relación existente entre el riesgo y la rentabilidad esperada. En este
modelo, el rendimiento esperado de un activo está explicado por la
tasa libre de riesgo, más la prima por el riesgo sistemático (no
diversificable) del valor de una acción, esto es, el riesgo de mercado.

Pensemos en cómo se comportan los inversionistas contrarios al riesgo

(aversos al riesgo). Para ellos, existe una relación entre el riesgo y el
rendimiento requerido para cada activo. Cuando se presenta una
situación supuesta de equilibrio de mercado, una acción debería ser
capaz de ofrecer una rentabilidad esperada igual al valor de riesgo de
mercado. Cabe señalar que, cuando hablamos de riesgo sistemático,
este no es posible de evitar con la diversificación, ya que depende de
una serie de variables que siempre están presentes en los mercados y
que son ajenas al propio desempeño de las organizaciones. Mientras
mayor sea el riesgo de mercado, mayor será el rendimiento esperado
para una acción.

Como cualquier modelo de estudio, lo que representa el CAPM es una

manera de simplificar la realidad, a través del cual se pueden inferir
situaciones respecto a la exposición al riesgo que se debe asumir y cuál
será la rentabilidad exigida por el hecho de que el inversionista vaya a

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asumir ese riesgo. Además, se deben considerar ciertos supuestos tales
como:

• Eficiencia en los mercados de capitales: se refiere a que los

inversionistas cuentan con la información necesaria para tomar
decisiones

• Bajos costos de transacción: facilidad de comercializar los activos

a corto plazo

• Tamaño de los inversionistas: ningún inversionista es tan grande

como para influir en el precio de las acciones

• Análisis estático: existe una visión correspondiente para el

comportamiento solo en el siguiente periodo (1 año o menos).

• Mercado competitivo: gran cantidad de inversionistas, cada uno

con una función de utilidad de acuerdo a sus características y un
capital inicial

Podemos ver dos alternativas u oportunidades de inversiones.

En la primera, el rendimiento en un periodo determinado es conocido.

Es el caso de los Bonos del Tesoro, en donde se renta un porcentaje
establecido, el cual no varía, y al final del periodo de duración se
recupera el capital, estos son utilizados generalmente al corto y
mediano plazo.

La segunda alternativa sería un portafolio de acciones disponibles en el

mercado. Esta alternativa es más difícil de manejar, ya que conocer
todos los precios de mercado de las acciones disponibles es algo
complejo, por lo cual, la mayoría de los inversionistas utilizan un índice

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que refleja el valor ponderado de los valores de las acciones tomando
500 valores utilizando acciones de distintos mercados para
proporcionar una visión global del mercado, este índice se llama índice
‘Stardards & Poor 500’ (S&P 500).

2. Índice Beta

El Beta es un índice de riesgo sistemático, aporta la sensibilidad del

rendimiento de una acción a los cambios en los rendimientos del
portafolio de mercado. De forma gráfica, se presenta como una
pendiente (cambios en el rendimiento de una acción los cambios en el
rendimiento del portafolio del mercado).

Si el valor de la pendiente es igual a 1, esto significa que ambos valores

varían en la misma proporción (rentabilidad excedente de la acción y
rentabilidad excedente del mercado), es decir, el riesgo sistemático de
la acción es el mismo que el del mercado. Por ejemplo, si el rendimiento
de mercado adicional para un periodo es de 2%, el rendimiento
adicional de la acción también será de 2%.

En el caso de que la pendiente sea superior a 1, significa que la

proporción de la variación del rendimiento adicional de la acción es
mayor al rendimiento adicional del portafolio; por lo tanto, el riesgo de
la acción es mayor que el del mercado. Cuando esto sucede se llama
‘inversión agresiva’.

En el caso que el valor de la pendiente sea bajo 1, significa que la

proporción de la variación del rendimiento adicional de la acción es

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menor al rendimiento adicional del portafolio; por lo tanto, menos
riesgoso. Cuando esto sucede, se llama ‘inversión defensiva’.

En resumen, mientras mayor sea el valor de índice Beta para una

acción, su nivel de riesgo sistemático será mayor.

Figura 1. Rendimiento excedente

Fuente: Van Horne & Wachowicz (2010)

3. Tasas de rentabilidad requerida

Dentro de los supuestos mencionados en el modelo CAPM, hablamos

de la eficiencia en los mercados y acerca de que la diversificación se
desarrolla con eficiencia.

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También sabemos que el riesgo sistemático concentra todos los
factores que no se pueden diversificar, por lo tanto, su presencia es
inherente al mercado.

En caso contrario, el riesgo no sistemático se puede diversificar para

reducir su efecto. En este caso, la tasa de rendimiento requerida para
una determinada acción está explicada por la siguiente formula:

R = Rf + B *(Rm – Rf)

En donde:

Rf representa a la tasa libre de riesgo.

Rm representa a la rentabilidad de un portafolio de mercado.

B es el índice Beta.

Supongamos que la tasa libre de riesgo de los bonos es de 6%, que la

rentabilidad esperada para un portafolio de inversiones es del 12%
(siempre el valor de mercado será superior al libre de riesgo), y el índice
Beta es de 1,2. El Beta mayor a 1 indica que el riesgo de la acción es
mayor al riesgo de mercado. Por lo tanto, el rendimiento requerido por
los datos dados sería:

R = 0,06 + 1,2 (0,12 – 0,06) = 13,2%

Esto significa que en promedio el valor esperado de rendimiento que se

le exigirá a esta acción es de un 13,2%.

¿Que sucedería si rendimiento de la acción y el de mercado se mueven

en la misma proporción? Su Beta sea igual a 1.

R = 0,06 + 1 (0,12 – 0,06) = 12%

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¿Que sucedería si el Beta fuera de 0,7? El rendimiento esperado seria

R = 0,06 + 0,7 (0,12 – 0,06) = 10,2%

La recta de mercado de valores presenta la relación entre el

rendimiento esperado por la acción y el riesgo no diversificable
incorporando al Beta como índice de volatilidad. El rendimiento
esperado a corto plazo esta en el eje de las ordenadas y el Beta en el
eje de las abscisas.

Figura 2. Rendimiento
Fuente: Van Horne & Wachowicz (2010)

Se trabaja con datos del pasado para revisar cuales han sido los
rendimientos de las acciones de la empresa, así como también los
rendimientos del mercado para poder efectuar el calculo del Beta.
Existen empresas especializadas que se dedican a efectuar estos
cálculos, en donde pueden basarse para sus proyecciones de datos
reales de hasta 5 años de antigüedad, la principal ventaja es la

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comodidad, ya que se puede obtener el índice Beta sin efectuar
ningún calculo. Si pensamos en que el riesgo no diversificable que se ha
presentado de formar histórica en una determinada acción se puede
proyectar hacia el futuro, quizás el resultado obtenido sea muy cercano
al esperado.

Aquí tenemos algunos ejemplos de Beta de algunas empresas, con sus

símbolos ‘ticker’, que son códigos que se asignan a las empresas para
publicaciones en los diarios financieros de forma abreviada.

Figura 3. Acciones ordinarias

Fuente: Van Horne & Wachowicz (2010)

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4. Betas históricos

Las tendencias económicas y financieras, junto con el dinamismo de los

mercados, generan un efecto en el desempeño de las operaciones de
una compañía, haciendo variar las condiciones incluso de la
perspectiva de la obtención del financiamiento, donde también
influyen aspectos estadísticos.

Para esto, algunas empresas prestadoras de servicios de cálculo de

Beta utilizan lo que conoce como el ‘Beta ajustado’.

Por ejemplo, si queremos generar el proceso de reversión hacia el

índice Beta del mercado, el cual es 1 (a ese valor queremos
acercarnos) y el valor real del Beta de la acción es de 1,5, y su peso
asociado es de 0,65, por lo tanto, para el Beta del mercado solo
aplicamos la diferencia para llegar a 1, es decir 0,35. El ‘Beta ajustado’
quedaría de la siguiente forma:

(1,5 * 0,65) + (1 * 0,35) = 1,325

5. Información para el modelo CAPM

Además de la información del índice de volatilidad Beta, el rendimiento

de la acción y el rendimiento del mercado, se debe considerar el
comportamiento de las distintas variables que podrían afectar el
mercado o la empresa en términos de riesgo, como por ejemplo la
inflación, que venía estable en los últimos periodos, y se espera un
incremento de este factor para los periodos sucesivos.

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En este caso, no nos sirve mucho la situación del pasado como
marcación de tendencia, por lo tanto, sería un error considerar los
rendimientos pasados para efectuar una proyección futura. Lo mismo
sucedería si fuera el caso contrario.

Cuando sucede este tipo de sucesos, lo conveniente es realizar

estimaciones de forma directa, considerando la tasa libre de riesgo y el
riesgo promedio del mercado. Pero, en el caso de la tasa libre de riesgo,
es más simple.

El ejemplo que siempre se ocupa para esto son los Bonos del Tesoro o
del Banco Central. En el caso del rendimiento del mercado es mucho
más complicado, pero siempre existirá información disponible en el
mercado (publicaciones de analistas, economistas, etc.).

6. Utilización de la prima de riesgo

El rendimiento adicional de una cartera de mercado (el cual siempre

estará sobre la tasa libre de riesgo), se conoce como la ‘prima riesgo
de mercado’, y, dentro de la formula del CAPM, está expresada por la
diferencia entre el riesgo de mercado y la tasa libre de riesgo (Rm – Rf).

Lo importante al trabajar con estas estimaciones, es que deben ser las

más actuales posibles, por lo mencionado anteriormente respecto a
que las proyecciones con datos históricos, cuando hay muchos
cambios en el mercado, tomar dichos datos como base puede otorgar
resultados erróneos.

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7. Rendimiento en los precios de las acciones

El modelo nos permite generar una estimación sobre el rendimiento

requerido para determinado activo, que también puede utilizarse
como factor de descuento para la valorización de un determinado
dividendo, considerando que el valor de una determinada acción se
determina por el valor presente de los dividendos futuros que se podrían
obtener. Por eso se usa el factor de descuento, es decir:

Respecto a la formula anterior podemos indicar que:

“D sub t” es el dividendo esperado para el periodo t.

El factor “k sub e”, es la rentabilidad esperada para una

determinada acción.

La sumatoria corresponde a la suma de los dividendos futuros

llevados a valor presente.

Supongamos que queremos saber el valor presente de una acción de

la empresa DSA, para lo cual utilizaremos el modelo de crecimiento
perpetuo, en donde “g” presenta a la tasa de crecimiento de forma
anual esperada.

El dividendo que se espera para el primer periodo es de $3 por cada

acción y la tasa de crecimiento esperada será del 11%. A su vez,
consideremos que la tasa de rentabilidad requerida por la empresa
DSA para su evaluación accionaria es de un 16%.

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 $3
V= $60
(0,16 – 0,11)

Si el valor fuera igual al precio actual de mercado, el valor de $60

representaría el precio de equilibrio de la acción, pensando en el
rendimiento esperado por el accionista. Las expectativas no siempre
serán las mismas, por lo tanto, pueden variar. Si esto sucede el precio
de la acción también variará.

Vamos a suponer una modificación en las condiciones del mercado,

con baja en la inflación y crecimiento estable, por lo tanto, baja la tasa
de interés y, como consecuencia, los niveles de riesgo también
disminuyen, así como el crecimiento de los dividendos, por lo tanto, los
nuevos valores quedan así:

Tasa libre de Riesgo (Rf) 0,07

Rendimiento del mercado (Rm) 0,11

Beta de la empresa DSA 1,2

Tasa de crecimiento de los dividendos

de DSA 0,09

El rendimiento esperado para las acciones de DSA, basado en riesgo

sistemático y aplicando la formula del CAPM

R = 0,07 + 1,2 * (0,11 – 0,07) = 11,8%

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Usando la nueva tasa obtenida de 11,8%, el nuevo valor de la acción
quedara

$3
V= $107
(0,118 - 0,09)

Si consideramos que la modificación de las condiciones del mercado

implica un incremento del valor de la acción de $60 a $107, el nuevo
precio de equilibrio, por tanto, será de $107. De acuerdo a esto,
podemos concluir que ante variaciones en los factores que inciden en
el mercado, el valor de una determinada acción puede variar cuando
se generan ciertas modificaciones en las expectativas de mercado.

8. Subvaluación y sobrevaluación de acciones

En un mercado en equilibrio, el rendimiento requerido por una

determinada acción es igual al rendimiento esperado. Esto genera una
recta en los mercados de valores y los valores de dichas acciones se
encuentran a lo largo de dicha recta. Pero, también está la posibilidad
de que ciertos títulos se ubiquen fuera de la recta de equilibrio.

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 Figura 4. Rendimiento
Fuente: Van Horne & Wachowicz (2010)

En la figura se presentan 2 acciones ‘X’ (subvaluada) e ‘Y’

(sobrevaluada), la recta está dada por la información que manejan los
inversionistas relacionando la aproximación de los rendimientos
esperados y el riesgo sistemático. Estas 2 acciones tienen un precio
fuera del equilibrio, por encima y por debajo.

La acción ‘X‘ espera que su tasa de rendimiento sea mayor a la

requerida, en caso contrario, se espera que la acción ‘Y’ presente un
rendimiento menor que el rendimiento requerido como compensación
al riesgo sistemático.

Desde la visión de los inversionistas, como se visualiza una buena

oportunidad de inversión, deben apresurarse a adquirir la acción ‘X’, ya
que, al realizar esto, el precio de la acción se incrementará y su
rendimiento esperado disminuirá.

Este proceso durará mientras el precio de la acción se ubique fuera de

la recta del mercado de valores. Para la acción ‘Y’, en tanto, los

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tenedores de dicho titulo la venderán pensando en que pueden
obtener un rendimiento superior asumiendo un nivel de riesgo
sistemático similar al comprar otras acciones. Esto generará cierta
presión para que el precio de la acción ‘Y’ disminuya, para que con
esto se genere un incremento en su rendimiento esperado hasta
ubicarse en la recta.

Cuando ambos títulos regresen a la recta del mercado de valores, se

generará una nueva situación de equilibrio.

Cabe recordar que, en el equilibrio, el rendimiento requerido es igual al

rendimiento esperado. Por lo tanto, por las presiones de compradores y
vendedores las situaciones de desequilibrio no permanecen durante
mucho tiempo, puesto que los procesos de ajuste se realizan
rápidamente. De esta manera, la recta de mercado de valores se
considera un elemento que presenta utilidad para determinar tanto la
tasa de rentabilidad requerida como la tasa de rentabilidad esperada.

9. Nuevos desafíos para el modelo CAPM

Una de las características fundamentales para el desarrollo de este

modelo es la utilización de índice de volatilidad Beta para su cálculo.
En un principio de fundamentaba es su característica predictiva pero
como hemos visto hay ciertas modificaciones en los mercados que
impiden que su resultado sea realmente certero en función de la
información pasada, por lo tanto, no es un modelo perfecto pero su
aplicación es simple.

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Ideas claves

El Beta es un índice de
La subvaluación es un
riesgo sistemático, da la
mercado en equilibrio del
sensibilidad del rendimiento
rendimiento requerido por
de una acción a los cambios
una determinada acción y el
en los rendimientos del
rendimiento esperado.
portafolio de mercado.

Una de las características

fundamentales para el
desarrollo del modelo
CAPM, es la utilización de
índice de volatilidad Beta
para su cálculo.

Referencias bibliográficas

Van Horne, J. y Wachowicz, J. (2010). Fundamentos de administración

financiera. Decimotercera edición. México: Pearson

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