Bienvenido al curso Evaluación de Proyectos.

1
En esta sesión aprenderás sobre la tasa de descuento - Modelo
CAPM

2
Al finalizar la semana el estudiante será capaz de analizar el
impacto del IGV en la evaluación de proyectos y conocerá su
costo de capital.

3
 TEMARIO

En esta sesión se comprenderá el concepto de Modelo CAPM y

su uso en el Perú.

4
Las personas y empresas se enfrentan continuamente con la
decisión de dónde invertir las rentas de que disponen, con el
objetivo de conseguir el mayor rendimiento posible al menor
riesgo. Para determinar qué activos son viables para adquirir y
cuáles no los inversores necesitan un PUNTO DE REFERENCIA
que les permita determinar cuándo un proyecto de inversión
genera una rentabilidad superior a dicha referencia y cuándo
no. Ese punto de referencia se denomina Tasa de descuento.

5
Tal como hemos visto en sesiones anteriores, evaluar un
proyecto implica conocer si genera o no genera valor para el
accionista. En esta creación de valor intervienen 3 pilares
fundamentales:

1) la proyección del flujo de caja del proyecto,

2) la inclusión del riesgo,
3) y determinar la tasa de rentabilidad (el famoso COK y el
WACC) que se aplicará para descontar flujos de caja.
En la presente sesión revisaremos la tasa de descuento del
accionista.

6
La tasa de descuento es el rendimiento mínimo exigido por un
inversor para realizar una inversión determinada en función al
riesgo que está asumiendo.
Para estimar el costo de oportunidad del capital de los
accionistas utilizaremos el Modelo de Valorización de Activos
(CAPM), que es un modelo de valorización que vincula
linealmente la rentabilidad de cualquier activo financiero con el
riesgo de mercado de ese activo. Está simbolizado por la
abreviatura Re.

7
El modelo CAPM forma parte del costo de capital de la empresa
y se utiliza para actualizar los flujos de caja del inversionista con
el fin de expresar el valor monetario de dichos flujos en un
periodo determinado.
Un error en su estimación puede llevar a un resultado
equivocado de la evaluación, pues podría hacer que se
subestime el riesgo y, por lo tanto la rentabilidad, con lo que
estaríamos aceptando proyectos con valor actual neto
(VAN) real negativo y si se sobreestima, podríamos rechazar
proyectos con un VAN real positivo.

8
El CAPM es un modelo de equilibrio y de rentabilidad que se
espera de un activo financiero. Permite estimar tanto la
rentabilidad requerida como la esperada. Al hablar de la
rentabilidad requerida nos referimos al costo de oportunidad de
capital del inversionista, incluyendo las variables de riesgo y
rendimiento; y al hablar de rentabilidad esperada, nos referimos
al conjunto de títulos de renta fija y renta variable,
incluyendo también las variables de riesgo y rendimiento.

9
El Modelo CAPM supone que la rentabilidad de cada inversión
está en función de una tasa libre de riesgo más una prima
estimada en función directa al riesgo de una inversión y que se
relaciona al riesgo de mercado a través del Beta. Así, podemos
mencionar los siguientes componentes: La tasa del activo libre
de riesgo, el coeficiente beta, la tasa de rendimiento de
mercado y la prima de riesgo de mercado.

10
Esta es la expresión matemática:
E (ri) o R(e) es la rentabilidad que se le debe exigir a un activo
financiero y es igual a la tasa libre de riesgo más la prima de
riesgo asociada a una inversión, multiplicada por un factor
beta. La prima de riesgo es la diferencia de la rentabilidad de
mercado menos el retorno del activo libre de riesgo (rm – rf),
Beta es la medida del riesgo sistemático del proyecto y Rm es la
rentabilidad promedio del mercado formado por todos los
títulos riesgosos.

11
El concepto de tasa libre de riesgo se refiere a que existe en el
mercado alguna alternativa de inversión que garantiza
ganancias sin riesgo para el inversionista. En la práctica se suele
tomar el rendimiento de los Bonos del Tesoro de Estados
Unidos como la inversión libre de riesgo, ya que se considera
que la probabilidad de no pago de un bono emitido por Estados
Unidos es muy cercana a cero. En el Perú podría usarse como
activo libre de riesgo los Certificados de Depósitos del Banco
Central de Reserva del Perú.

12
El coeficiente Beta determina el riesgo de mercado de un activo,
en función de la coyuntura y fluctuación del mercado en el que
opera la empresa. Este riesgo no puede eliminarse mediante la
diversificación ya que es inherente a la actividad operacional y
financiera de la empresa. El coeficiente Beta expresa también la
sensibilidad de los rendimientos de las acciones o de algún
instrumento financiero a los cambios del rendimiento del
portafolio de mercado.

13
El coeficiente beta de un activo refleja cómo se comporta este
activo en comparación con el mercado de referencia. Se trata de
un concepto estadístico que refleja la mayor o menor volatilidad
del mismo, respecto al mercado. Se pueden dar tres resultados:
Sí es cercano a 1, la acción tiene un riesgo similar al rendimiento
de mercado. Si es mayor a 1, el retorno de la acción es más
volátil que el retorno de la cartera de mercado ante los cambios
en las variables o condiciones macroeconómicas. Si es menor a
1, entonces la acción es menos volátil ante los cambios en las
condiciones macroeconómicas.

14
La tasa de rendimiento de mercado “Rm”, se calcula tomando
los rendimientos históricos de un Índice Bursátil, por ejemplo:
El Índice de la Bolsa de la de Valores de Lima, Standard & Poors
500, Down Jones, etc. Para calcularla, se requiere una amplia
data histórica de algún Índice bursátil que nos permita
determinar la rentabilidad promedio de las empresas que
componen el mercado o sector a estudiar. Se suele usar un
periodo de al menos 10 años para minimizar los efectos corto
placistas causados por circunstancias externas.

15
EL Modelo CAPM se modifica cuando debe aplicarse en países
emergentes, añadiendo un retorno adicional, el cual es medido
por el Spread Riesgo País. Se define al riesgo país como las
contingencias referentes a las características específicas de cada
país, tales como conflictos internos, riesgos regulatorios y
cambiarios y aspectos legales y jurídicos que puedan afectar las
operaciones y la voluntad de pago de todas las empresas que
operan en un país. De esta manera, un país más riesgoso pagará
un mayor costo de capital y, por el contrario, un ...menos
riesgoso pagará menos. En el Perú, el Spread Riesgo País es
equivalente al spread de bonos soberanos EMBI + Perú Spread.

16
El modelo CAPM, considera que la oportunidad de inversión que
pierden los accionistas de nuestra empresa al confiarnos su
dinero es la de invertir en el mercado de valores, en empresas
de riesgo semejante al de nuestra compañía.
Este es un supuesto razonable en países que cuentan con
mercados de valores desarrollados, donde se transan títulos
líquidos, pero es cuestionable en países como el nuestro, donde
se transan un número limitado de títulos, algunos con una
cuestionable liquidez. Además, muchas empresas no transan
en bolsa.

17
Pongamos un modelo de aplicación del modelo CAPM. Se trata
de una persona que desea conocer la rentabilidad que ofrece el
fondo de inversión. Para la aplicación del modelo CAPM se
cuentan con los siguientes datos, la beta de la cartera es de 0.8,
la tasa de los activos de libre riesgo es del 4% y la rentabilidad
de mercado es del 14%. Aplicando el modelo CAPM debemos
determinar la rentabilidad del fondo de inversión, aplicando la
siguiente fórmula.

18
Con los datos brindados y aplicando la fórmula obtenemos una
rentabilidad de 12%. Entonces, si por ejemplo, un inversionista
espera una rentabilidad del 15%, no sería conveniente invertir,
ya que la rentabilidad del fondo es 12%, que es menor que la
rentabilidad esperada del 15%. Al tratarse de modelo en
equilibrio, nosotros como inversionistas, deberíamos invertir en
fondos cuya rentabilidad sea por lo menos la que nosotros
requerimos ya que se trataría de nuestro costo de oportunidad.

19
Te presentamos las conclusiones de la sesión para que puedas
profundizar tu aprendizaje.

20
¡Acómpañame a revisar las referencias utilizadas!

21
22