VENTURE CAPITAL Y REAL ESTATE

SESIÓN VI – MÓDULOS 4 Y 5
PRIVATE
EQUITY &
VENTURE
CAPITAL
THE VC WAY: TABLAS DE CAPITALIZACIÓN

 Fintech Payments entrega la siguiente información:

 $3.5 millones para desarrollo de la plataforma de pagos
 $100 mil de Cash Burn mensual los siguientes 6 meses + $50 mil de Cash Burn los meses 7-12
 $500 mil de adquisición de una base de datos de usuarios para prospectar clientes nuevos

 Se espera que al final de 5 años la empresa tenga en la tesorería ahorrado $5 millones y que la salida sea con un
IPO. Se cree que el precio del IPO será 10 veces el EBITDA esperado de $15 millones.
 El VC requiere un rendimiento del 50% para su inversión.
 Dentro de 3 años, se requiere una ronda adicional por $10 millones para la expansión a otras geografías
 Hay 50,000 acciones emitidas al equipo emprendedor
 Calcular Pre-Money, Post-Money, Acciones Totales, IRR del VC
THE VC WAY: TABLAS DE CAPITALIZACIÓN

 Fintech Payments entrega la siguiente información:

 $3.5 millones para desarrollo de la plataforma de pagos
 $100 mil de Cash Burn mensual los siguientes 6 meses + $50 mil de Cash Burn los meses 7-12
 $500 mil de adquisición de una base de datos de usuarios para prospectar clientes nuevos

 Se espera que al final de 5 años la empresa tenga en la tesorería ahorrado $5 millones y que la salida sea con un IPO. Se
cree que el precio del IPO será 10 veces el EBITDA esperado de $15 millones. Sin embargo, se supone un valor
pesimista de venta de $80 millones para el negocio.
 El emprendedor le gustaría que se crearan opciones/warrants que le permitan subir su participación si se logra una salida
superior a los $80 millones, proponiendo se estructure con la expectativa base.
 El VC requiere un rendimiento del 50% para su inversión.
 Hay 50,000 acciones emitidas al equipo emprendedor
 Calcular Pre-Money, Post-Money, Acciones Totales, IRR del VC
EJERCICIO: EVALUACIÓN DEL PLAN DE NEGOCIOS DE

 Intenten llenar lo más posible el formato OUTSIDE-IMPACT para Technical Data Corp.

 Revisen los estados financieros del Plan de Negocios:

 La empresa busca levantar 100,00 USD en una estructura extraña, ¿Qué pasaría si los ingresos de los primeros dos años son
50% y 70% de lo predicho y los costos son un 10% mayores?
 Intenten hacer con un NPV con una tasa del 50% del valor del negocio con el punto anterior y sus proyecciones.
 Veremos Pre-Money y Post-Money
TECHNICAL DATA CORP.: OUTSIDE

 OUTSIDE - IMPACT:

 OUTSIDE:  IMPACT:
 Opportunity • Idea
 Uncertainty
 Team
 Strategy • Acceptance
 Investment • Competition
 Deal • Timing
 Exit
INVERSIÓN (INVESTMENT)

 Necesidades del negocio: $100 mil USD

 Fondeo ya puesto:
 $3,000 de Mahony y Donelly para OPEX
 $5,167 de equipo de cómputo por Parker
 $50,000 de capital intelectual

 ¿Cuál es la tasa de utilización de dinero (burn rate)? (¿cómo se detiene?)

 ¿Existe alguna opción real oculta?
 ¿Cómo son la etapas? ¿Cómo se resuelven las incertidumbres?
 ¿Qué puntos críticos (milestones) determinan la opción?
INVERSIÓN (INVESTMENT)

 Necesidades del negocio: $100 mil USD (Introducción)

 Fondeo ya invertido: (Sección VI)
 $3,000 de Mahony y Donelly para OPEX
 $5,167 de equipo de cómputo por Parker
 $50,000 de capital intelectual

 Cash Burn Rate

 6 meses de $14-17 mil USD hasta que en Abril los ingresos empiecen a cubrir los gastos, por eso la inversión de $100 mil USD
(Apéndice de Información Financiera)
 Opciones Reales:
 Posiblemente en Abril-Mayo de 1981 se tenga que decidir si continuar la operación, se fondea lo suficiente o si se cierra.
(A criterio del inversionista)
DEAL – PROPUESTO POR TECHNICAL DATA

Equity 50 Shares  50 acciones con valor de compra de $10 US por

Price/Share $ 10 acción
Unit Value $ 500
#Units 20  $4,500 en deuda (promisory note):
Equity Value $ 10,000  Pagos constantes semianuales por 10 años
Conversion 0.1  Tasa de interés anual de 15%
Total $ 100,000  TDC puede prepagar anticipadamente principal +
Debt $ 90,000 interés.
DEAL – TABLA DE
CAPITALIZACIÓN
Capitalización Acciones VN * Acción Valor en Libros
 La oferta propone que las Parker 90.00% 9,000 $ 6.52 $ 58,680
acciones pagadas a valor de Mahony/Donelly 3.00% 300 $ 6.52 $ 1,956
$10 se reduzcan a $6.52 para Inversionistas 7.00% 700 $ 6.52 $ 4,564
obtener el 10% del negocio. 100.00% 10,000 $ 6.52 $ 65,200
 Mahony/Donelly van a
Valor Cash %
comprar paquetes por 300
acciones, el resto es la oferta Pre-Money $ 55,167 84.65%
Inversión $ 10,000 15.35%
adicional.
Post-Money $ 65,167 100.00%
 La valuación de 65,200 post-
money implica una dilución de
valor nominal de los
inversionistas a favor de Parker Ningún VC permitiría en inicio
una dilución de su valor de
inversión
SALIDA PROPUESTA POR TECHNICAL DATA

 ¿Cómo recuperas tu inversión y sales de la oportunidad?

 El 90% de la invesión se repaga como deuda. De acuerdo a la información de la empresa, en dos años se
paga principal + intereses.
 El remanente no se promete una salida, por lo que queda a discreción del emprendedor su pago.

 Estimamos entonces el valor terminal con perpetuidad

 Crecimiento de 5% a perpetuidad
 Costo de capital muy 1980s: 18% anual
 Company Financial Proforma
1981 1982 1983 1984 1985
Growth 177.5% 47.8% 20% 10%
Revenues $ 288.0 $ 799.3 $ 1,181.7 $ 1,418.0 $ 1,559.8
PROYECCIONES OpEx $ 242.7 $ 309.0 $ 410.0 $ 492.0 $ 541.2
Op Profit $ 45.3 $ 490.3 $ 771.7 $ 926.0 $ 1,018.6

Interest Income/Expenses -$ 8.0 $ 23.0 $ 51.2 $ 56.1 $ 95.5

 Technical Data nos dio Compensation -$ 2.5 -$ 75.0 -$ 140.0 -$ 140.0 -$ 140.0
proyecciones a 3 años Pre-Tax $ 34.8 $ 438.3 $ 682.9 $ 842.2 $ 974.2
Income Tax $ 8.7 $ 206.0 $ 327.8 $ 404.2 $ 467.6
 Se armaron 2 años adicionales Debt Payment $ 25.0 $ 65.0 $ - $ - $ -

con crecimientos de 20%, 10% Initial Cash $ 100.0 $ 101.1 $ 268.4 $ 623.5 $ 1,061.4
para estabilizar 5% Ending Cash $ 101.1 $ 268.4 $ 623.5 $ 1,061.4 $ 1,568.0

 El Valor Terminal con Company FCF Projections and Valuation

EBIT $ 42.80 $ 415.31 $ 631.70 $ 786.04 $ 878.64
perpetuidad en el año 3 es NOPAT @48% $ 22.3 $ 216.0 $ 328.5 $ 408.7 $ 456.9
$2.65M Terminal Value $ 2,653.1 $ 3,690.3

 Los flujos arrojan un VP de Assumptions 5%

LT Cost of Capital 18%
$1.99M a 3 años (18%)
FCF - 3 Years $ 22.3 $ 216.0 $ 2,981.6
 Un hurdle tipo VC (50%) lo FCF - 5 Years $ 22.3 $ 216.0 $ 328.5 $ 408.7 $ 4,147.2
reduce significativamente
NPV - VC Hurdle Rates 3YR 5YR
18% $1,989 $2,397
30% $1,502 $1,554
50% $994 $835
OFERTA DE TECHNICAL DATA (PERPETUIDAD DEL NEGOCIO)

Proposed Offer to Clients

1980 1981 1982 1983
Interest $ 13,500 $ 9,750 $ -
Total Debt $ 90,000 $ 65,000 $ - $ -

Cash Flow
Debt Investment -$ 90,000
Equity Investment -$ 10,000
Debt Interest + Repayment $ - $ 38,500 $ 74,750 $ -
Equity Repayment $ - $ - $ - $ 265,314
FCF -$ 100,000 $ 38,500 $ 74,750 $ 265,314
IRR 71.84%
CoC 2.65x
RESUMEN OUTSIDE - IMPACT

 Aunque por variables cualitativas el negocio es genuino (sujeto a due diligence con clientes y
referencias de Parker), la oferta tiene serias deficiencias:
 La conversión en deuda limita el crecimiento del dinero (TIR vs. CoC)
 No hay una salida clara, el VP de la posición de deuda bien puede ser cero.
 La oferta requiere una dilución de entrada de la inversión en acciones para respetar la posición de Parker
 No tenemos forma de renumerar con acciones a Morse si ella llega a ser clave en la producción de información
OFERTA: THE VC WAY
The VC Way - Reconociendo Valor Nominal y Proyecciones

Pre-Money Valuation $55,167

Expected Dilution (warrants)
Expected Dilution (warrants)
Total Investment
Post-Money
VC Ownership %
Exit Value at Year 3
Cash Balance at Year 3
Equity Y3 Payout
$10,000 para Morse si se queda en el negocio
$300,000 fórmula de Payback a Parker si logra objetivos
Supuesto: Respetando las
$100,000 proyecciones de Technical Data y
$465,167 el valor nominal de su equipo de
21.5% cómputo + capital intellectual
$ 2,653,140 Múltiplo de Salida = Valor Terminal LP
$ 566,701 FCF
$ 3,219,841

1980 1981 1982 1983

VC CashFlow -$ 100,000 $ - $ - $ 692,190
IRR 90.58%
CoC 6.92x

Acciones Valor en Acciones con

Iniciales VN * Acción Libros Capitalización Dilución Capitalización
Parker 9,000 $ 6.13 $ 55,170 35.55% 9,000 11.86%
Warrants - $ 6.13 50,572 66.64%
Inversionistas 16,313 $ 6.13 $ 100,000 64.45% 16,313 21.50%
25,313 $ 6.52 $ 155,170 100.00% 75,885 100.00%
THE INVESTMENT MEMO

 Información que se presenta a comité de inversion cuando una transacción está lista para su aprobación
 De gran utilidad el formato OUTSIDE-IMPACT
 Se incluyen escenarios adicionales para cubrir la incertidumbre de la salida
ACTIVIDAD EN EQUIPO – PRIMERA PARTE

 Tomar uno de los siguientes Investment Memos en la página:

https://www.bvp.com/memos
 Realizar una presentación del formato OUTSIDE con los datos disponibles en el Memo
exclusivamente.
 Usar el formato IMPACT como apoyo para explicar la Oportunidad (O de OUTSIDE)
 Es necesario explicar con números el retorno al VC y la forma de inversion (Pre-Money, Post-Money,
% VC, Partcipación, Salida, TIR) que viene en el Memo
MÓDULO: BIENES RAÍCES
VALUACIÓN CUANDO ES UNA RENTA - NOI
+ PGI: Ingresos Potenciales Brutos (Potential Gross Income)
- Vac%(PGI):% de desocupación en un periodo
= EGI: Ingresos Brutos (Effective Gross Income)
+ MI: Ingresos Misceláneos
= NI: Ingresos Netos (Net Income)
- OE: Gastos de Mantenimiento y Administración (Operating Expenses)
= NOI: Net Operating Income
 CI Capital Improvements Expenditures
= PBTCF Property Before Taxes Cash Flow
TASA DE CAPITALIZACIÓN O “CAP RATE”

 Recíprocamente:

• El Cap Rate es un inverso del múltiplo de la Rentabilidad al Valor de la

Propiedad.
• Es el equivalente a al inverso del Múltiplo EV/EBITDA
CAP RATE Y RENDIMIENTO

• Supuesto: no hay adecuaciones de capital, pero tenemos una tasa de crecimiento

constante en el NOI (g)
CAP RATE Y RENDIMIENTO

 Supongamos que queremos entender el Cap Rate vs. el rendimiento de mercado:

 La tasa Cap Rate prevalente en el mercado

 La tasa es el crecimiento esperado en los flujos
PAGLIARI (1991)

 Una propiedad estable (no se esperan cambios estructurales en oferta ni demanda y no existe
adecuaciones mayores de capital, solo depreciación reemplazable), entonces:

 La Cap Rate prevalente en el mercado.

 La inflación esperada en la propiedad.

El rendimiento esperado es igual al Cap Rate más la inflación esperada.

GELTER Y MILLER (2007); BAUM Y HARTZELL (2021)

 Cap Rate prevalente en el mercado para nuestro análisis

 Crecimiento esperado por inflación en las rentas
 Tasa de depreciación natural por gasto
IMPLICACIONES EN EL CAP RATE

 Los Cap Rate son función del rendimiento de equilibrio en el mercado

 Disminuyen por los crecimientos esperado por inflación en las rentas
 Aumentan a medida que las tasas de depreciación económica se hacen mayores
DIFERENCIAS ENTRE “GOING IN” Y “GOING OUT” CAP RATES

 La diferencia entre los cap rates “going in” y “going out” nos informan
considerablemente del tipo de plusvalía que tiene la propiedad

1. Presión inflacionaria por subir las rentas (cap rate tiende a bajar)
2. Las rentas de propiedades viejas son menores y tienen mayores costos de mantenimiento (cap rate
tiende a subir)
3. La oferta de tierra y la demanda (base económica) afectan los valores de propiedades y rentas (cap
rate según tendencia)
4. Supuesto Conservador: el Cap Rate será ligeramente MAYOR a la salida
¿Y EL RENDIMIENTO?

 Función de los perfiles de riesgo y rendimiento de los inversionistas.

 El premio por el riesgo en equilibrio refleja la oferta y demanda, similar al CAPM

 Además, es necesario considerar que los rendimientos cambian por estrategia y por tipo de inversión
(deuda o capital)
RENDIMIENTOS DE MERCADO

• Perfil de la propiedad
• Estructura de capital (Apalancamiento)
RENDIMIENTOS POR ESTRATEGIA

1. Los rendimientos del edificio no necesariamente son los rendimientos del inversionista
2. Hay inversionistas de capital y de deuda con perfil diferente
3. Hay estrategias de inversion diferentes
CORE

Riesgo: Low
Return: (6% - 9% IRR)
Leverage: 0% - 30% (LTV)

 Estrategias defensivas: rendimientos seguros, poca variabilidad, crecimiento constante con inquilinos
con las mejores calificaciones crediticias y contratos de largo plazo, poco riesgos de insolvencia.
 Localizados en zonas de Base Económica Segura y oferta de tierra limitada.
 Se parecen a los bonos de renta fija, pero el crecimiento estable se parece a la protección a la inflación,
ideal para tenencias de largo plazo
CORE PLUS

 Risk: Low – Moderate

 Return: Low – Moderate (9% - 15% IRR)
 Leverage: 30% - 50% (LTV)
 Estrategia que busca incrementar los riesgos de loa estrategia Core de forma aceptable. Se distingue por buscar un
rendimiento por oportunidades con un riesgo moderado. Se expande también la deuda deseada.
 Los activos suelen ser parecidos a Core, pero existen oportunidades de mejora en la propiedad, eficiencia en el
manejo y administración del active o mejorar el perfil de inquilinos.
 En teoría provee un ingreso muy sólido con crecimiento por encima de la inflación, pero conlleva sus riesgos.
VALUE-ADD

 Risk: Moderate-High
 Return: Moderate – High (15% - 20% IRR)
 Leverage: 40% - 50% (LTV)
 “Compra, arregla y vende” es la premida. La estrategia conlleva más riesgos y depende de encontrar activos
subvaluados y oportinidades de mejora.
 El “Value Investment” de Bienes Raíces.
 Se incrementa el ingreso (cambio de las características de la propiedad) y generalmente se busca transformer a una
propiedad Core cuando se acabe la transformación.
 Normalmente son propiedades con serias deficiencias en adminstración e inquilinos, falta de capital y por lo tanto
su riesgo es mucho mayor.
OPPORTUNISTIC

 Risk: High
 Return: High (20% + IRR)
 Leverage: 60% + (LTV)
 Estrategias de alto riesgo, alto apalancamiento e identificación de problemas e ineficiencias no aparentes en el
mercado para generar rendimientos muy altos.
 Compra de activos con stress financiero o administrados de forma deficient que require adecuaciones serias y
reposicionamiento. Desarrollos de largo plazo en zonas donde la base económica aún no existe.
 Muy alto riesgo por el tipo de activos (tierra, desarrollos, propiedades no tradicionales y dificiles de explicar)
TRES VALUACIONES

 Valuación de Mercado

 Valuación de la Inversión

 Valuación por Costos

VALUACIÓN DE MERCADO

 Basada en comparables
 Precios directos de las propiedades similares
 Métrica de valuación con base en metros cuadrados
 Indirectamente con Cap Rates de la zona para propiedades actuales y el NOI de una propiedad
 El VALOR DE LA OPORTUNIDAD
 Depende del tiempo, las oportunidades cambian de valor
VALUACIÓN POR INVERSIONES

 Valor Presente Neto de la Propiedad

 Tenencia de Largo Plazo, no es una tenencia
 Individual, es con respecto del valor particular
 Tasa de Descuento con base en el Costo de Capital
ALGUNAS REGLAS DE VALOR Y NEGOCIACIÓN

 Evita pagar más que el Valor de Mercado, aún cuando el Valor de la Inversión sea mayor.
 Evita vender por menos que el Valor de Mercado, aún cuando el Valor de la Inversión se menor.
 Vende si el Valor de Mercado sea mayor al Valor de Inversión.
 Compra si el Valor de Inversión es mayor al Valor de Mercado.
¿EL MERCADO DE BIENES RAÍCES ES EFICIENTE?

 En propiedades Core y Core + , la respuesta es que probablemente sí. Por lo tanto, no deberíamos de
ver transacciones donde los VPN de Inversión sean negativos o incluso muy positivos. Tienden a cero.

 En propiedades Value-Add y Oportunistas, la cantidad de ineficiencias, riesgos y de falta de

información las hacen altamente ilíquidas y existen oprtunidades de VPN>>>>0, pero tambien muchos
VPN <<<<<0
VALUACIÓN POR COSTOS

+ Costo de la Construcción a precios de materiales y mano de obra actual

- Estimado de la Depreciación Acumulada
= Valor Depreciado de la Construcción
+ Valor de la Tierra (mercado)
= Valor de la Propiedad
VALUACIÓN POR COSTOS - ALTERNATIVO

+ Costo de la Construcción
+ Mejoras de Capital para Mantener el Edificio
- Estimado de la Depreciación Acumulada
= Valor Depreciado de la Construcción
+ Valor de la Tierra (catastral y/o por zonificación)
= Valor de la Propiedad
NUEVE PECADOS DE PROYECCIONES FINANCIERAS EN LOS
BIENES RAÍCES (MARTIN, 1988)

1. Ingresos de rentas demasiado altos

2. Gastos de administración y mantenimiento demasiado bajos
3. Suponer que todos los inquilinos pagarán sus gastos
4. No examinar la estructura de los contratos de renta individuales
5. Subestimar las pérdidas por desocupación o impago de inquilinos
6. Olvidar que las mejoras de capital y las cuotas de corredores de bienes raíces son gastos reales
7. Dar por hecho los “going out” Cap Rates son menores que los “going in” Cap Rates
8. Ignorar los gastos en ventas
9. No entender la tasa de descuento apropiada
EJERCICIOS

You are estimating the market value of a small office building. Suppose the estimated NOI for the first year of
operations is $100,000.
 If you expect that NOI will remain constant at $100,000 over the next 50 years and that the office building will
have no value at the end of 50 years, what is the present value of the building assuming a 12.2% discount rate? If
you pay this amount, what is the indicated initial cap rate?
 If you expect that NOI will remain constant at $100,000 forever, what is the value of the building assuming a
12.2% discount rate? If you pay this amount, what is the indicated initial cap rate?
 If you expect that the initial $100,000 NOI will grow forever at a 3% annual rate, what is the value of the building
assuming a 12.2% discount rate? If you pay this amount, what is the indicated initial cap rate?
EJERCICIOS

 It is late November and you are undertaking an investment analysis of an office property that your firm is considering purchasing at the end of this
year. The property has 80,000 square feet of leasable space currently occupied by two tenants each leasing 40,000 square feet. Both tenants have
triple-net leases; all operating expenses are passed through to tenants. The owner pays operating expenses associated with vacant space. Current
‘‘market’’ rent is $20 per square foot on a triple net basis (for leases signed today). Operating expenses for the property are currently $6 per square
foot per year.
 Tenant #1: has 15 years left on a long-term, fixed payment lease with annual rental payments at $15 per square foot (constant for the next 15 years).
This firm has a strong AAA credit rating.
 Tenant #2: lease expires at the end of the next year and calls for fixed rental payments at $18 per SF. As part of your analysis therefore, you have to
estimate vacancy allowance and tenant improvement expenditure line items for year 2. You feel that the probability of the existing tenant renewing its
lease is 80 percent. If they do not renew, you anticipate four months of vacancy and that your firm will have to spend $10.00 per square foot to
modernize the space for the next tenant. If, on the other hand, the existing tenant renews, your firm will not spend any money on tenant improvements
for this space (note, both your vacancy allowance and TI numbers are expected values in the sense they reflect the probability of nonrenewal). Assume
any lease signed will have at least a five-year term and fixed rental payments and that the next tenant would lease the full 40,000 square feet.
 Determine the ‘‘value’’ of the property assuming a five-year holding period with a sale at an anticipated terminal cap rate of 9% and selling expenses
of 3%. Market rents are expected to grow by 2% per year, and the market investor requires a 10.5% total return (market going-in IRR).
APALANCAMIENT
O Y APV
 RECAPITULACIÓN DE FCF

+ Ingresos de la Operación
- Costos de Operación
- Gastos de Ventas, Administración y Corporativos
= EBIT
- EBIT * (Impuestos)
El Flujo Libre de Efectivo no considera el
= NOPAT efecto de la deuda.
 VERDADERA ESTRUCTURA DE CAPITAL

 La empresa se compone de varios pedazos

(como una pizza) :
 Deuda
 Capital Accionario
 Los Impuestos
 Más el desperdicio por “stress financiero”
ESTRUCTURA DE CAPITAL: TERMINOLOGÍA
TRADEOFF-THEORY
 Kraus y Litzenberger (1973)
 Las empresas tienen que
balancear entre:
 Los beneficios potenciales del
escudo fiscal.
 Los costos potenciales de caer
en estrés financiero, default y/o
bancarrota.
VALOR DE LA EMPRESA: TRADE-OFF THEORY
𝑉
𝑉∗

𝐸𝑠𝑐𝑢𝑑𝑜 𝐹𝑖𝑠𝑐𝑎𝑙
𝑉𝑈
𝐿 𝑈
𝑉 =𝑉 +𝐸𝑠𝑐𝑢𝑑𝑜 𝐹𝑖𝑠𝑐𝑎𝑙−𝑉𝑃 ( 𝑠𝑡𝑟𝑒𝑠𝑠 )=𝐷+ 𝐸

𝐷 𝐸
𝐷
𝑉
 WACC CON IMPUESTOS Y ESTRÉS FINANCIERO

𝑘𝑖
𝑘𝐸

Eventualmente, el costo
aumenta por el stress
financiero
𝑘𝑈 El escudo fiscal genera valor, y el
costo de capital baja
𝑟 𝑊𝐴𝐶𝐶 𝑊𝐴𝐶𝐶 ∗

𝑘𝐷 ×(1− 𝑡) 𝐸 𝐷
𝑊𝐴𝐶𝐶=𝑘𝐸 × +𝑘 𝐷 × ×(1 −𝜏 )
𝑉 𝑉
𝐷
𝑉
 VALUACIÓN POR APV: ILUSTRACIÓN

𝐿 𝑈
𝐴𝑃𝑉=𝑉 =𝑉 +𝐸𝑠𝑐𝑢𝑑𝑜 𝐹𝑖𝑠𝑐𝑎𝑙−𝑉𝑃 ( 𝑠𝑡𝑟𝑒𝑠𝑠 )
VALUACIÓN DEL APV (VALOR DE EMPRESA SIN PALANCA)

 Valor de una empresa sin palanca:

VALUACIÓN POR APV: VALOR TERMINAL

1. Perpetuidad de la Empresa sin Apalancamiento (si el valor del Escudo

Fiscal se calcula por fuera)

2. Estimación por Múltiplos de Valuación de la Empresa

VALUACIÓN DEL APV: ESCUDO FISCAL

 Cuándo el escudo fiscal es constante (Miller-Modiglinani), el valor del mismo es

equivalente a:
VALUACIÓN DEL APV: ESCUDO FISCAL

 Si la deuda cambia considerablemente en periodo analizado:

son las tasas cupones o de intereses pagados en el periodo

k se refiere a una tasa específica para el inversionista para descontar el Escudo Fiscal.
Si es la perspectiva de la deuda, son las tasas YTM, si es la del accionista, es su tasa de descuento.
VALUACIÓN POR APV
 Estimación de Otros Costos:

 Si el los indicadores de cobertura de endeudamiento son estables (3-5 años), no se calcula

un costo por stress financiero.

 Claramente, se subestima el stress financiero, pero el APV es particularmente útil para

quienes están dispuestos a tomar riesgos.

 Se incluyen costos de cierre y emisión de deuda/capital asociados con la posible

valuación del APV.
WACC VS. APV

 FCF-WACC es preferible:
 Se conoce la política de apalancamiento D/E y es estable (común en las empresas públicas
maduras).

 APV es preferible:
 Se conoce la empresa tiene variaciones D/E a lo largo del tiempo.
 En VC, nos facilita calcular el valor de salida
 En LBOs, nos facilita proponer una valuación
SECCIÓN EXTRA: VENDER VS. RENTAR
FLUJOS DE INGRESOS CUANDO ES VENTA
• Flujo en dos periodos:
• Periodo de construcción
• Periodo de venta y recuperación en inversiones.
• En México es común que el periodo de recuperación inicia durante el periodo
de construcción por las “preventas”.
• La venta se mide con respecto a unidades, pero se puede obtener supuestos de
valor por metro cuadrados y calendario de pagos.
• La clave es conocer la “tasa de absorción” en un mercado, la velocidad a la
que se pueden vender unidades de bienes raíces en la zona.
EJEMPLO CON VENTA: OBISPADO

• Se construye un edificio en la zona de Obispado con 10,000 metros cuadrados de

construcción. El costo de construcción por metros cuadrados es de $800 USD con el siguiente
calendario:
• Periodo 0: 50%, Periodo 1: 25%, Periodo 2: 25%.
• Se determina que hay 7,500 metros cuadrados vendibles en unidades residenciales de 100
metros cuadrados cada uno (o sea, 75 departamentos).
• La tasa de absorción por periodo es de 15 unidades, a partir del Periodo 1 (preventa), con un
calendario de pago de 50% de enganche y 25% por dos periodos subsecuentes.
• El valor por metro cuadrado vendible es de $1,800 USD. Se paga 5% de comisión por ventas
y gastos mensuales de $20,000 mientras haya oficina de ventas.
• Calcular la TIR
 FLUJO DEL DESARROLLO CON VENTAS
Periodo 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
Calendario de Ventas - 15 15 15 15 15 - - - - -
Ventas Totales $ - $ 1,350,000 $ 2,025,000 $ 2,700,000 $ 2,700,000 $ 2,700,000 $ 1,350,000 $ 675,000 $ - $ - $ -
Comisión $ - $ (67,500) $ (101,250) $ (135,000) $ (135,000) $ (135,000) $ (67,500) $ (33,750) $ - $ - $ -
Gastos de Construcción $ (4,000,000) $ (2,000,000) $ (2,000,000) $ - $ - $ - $ - $ - $ - $ - $ -
Oficina de Ventas $ - $ (20,000) $ (20,000) $ (20,000) $ (20,000) $ (20,000) $ - $ - $ - $ - $ -
Flujo Total $ (4,000,000) $ (737,485) $ (96,235) $ 2,545,015 $ 2,545,015 $ 2,545,015 $ 1,282,500 $ 641,250 $ - $ - $ -
TIR 17.73%

Flujo de Ventas
$3,000,000
$2,000,000
$1,000,000
$-
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
$(1,000,000)
$(2,000,000)
$(3,000,000)
$(4,000,000)
$(5,000,000)
EJEMPLO CON RENTA: OBISPADO

• Se construye un edificio en la zona de Obispado con 10,000 metros cuadrados de

construcción. El costo de construcción por metros cuadrados es de $800 USD con el siguiente
calendario:
• Periodo 0: 50%, Periodo 1: 25%, Periodo 2: 25%.
• Se determina que hay 7,500 metros cuadrados rentables en unidades residenciales de 100
metros cuadrados cada uno (o sea, 75 departamentos).
• Se determina un % de Ocupación del 90% y Gastos de Mantenimiento Equivalentes a 8% de
los ingresos.
• La renta por metro cuadrado rentable por periodo es de $120 USD
• Al final del año 10, el edificio vale un 85% del valor de nuevo.
• Calcular la TIR.
 EJEMPLO CON RENTA: OBISPADO
Periodo 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

Ingresos por Periodo $ - $ - $ - $ 900,000 $ 900,000 $ 900,000 $ 900,000 $ 900,000 $ 900,000 $ 900,000 $ 900,000
NOI por Periodo $ - $ - $ - $ 745,200 $ 745,200 $ 745,200 $ 745,200 $ 745,200 $ 745,200 $ 745,200 $ 745,200
Gastos de Construcción $ (4,000,000) $ (2,000,000) $ (2,000,000) $ - $ - $ - $ - $ - $ - $ - $ -
Valor de Ventas del Edificio (Final) $ - $ - $ - $ - $ - $ - $ - $ - $ - $ - $ 11,475,000
Flujo Total $ (4,000,000) $ (2,000,000) $ (2,000,000) $ 745,200 $ 745,200 $ 745,200 $ 745,200 $ 745,200 $ 745,200 $ 745,200 $ 12,220,200
TIR 10.46%

Flujo con Rentas

$14,000,000
$12,000,000
$10,000,000
$8,000,000
$6,000,000
$4,000,000
$2,000,000
$-
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
$(2,000,000)
$(4,000,000)
$(6,000,000)
 COMPARACIÓN DE VPN DE RENTA VS. VENTA: OBISPADO
Estimación del Cap Rate y VPN de Ambas Opciones 1. El mercado cuenta con un Cap Rate de
equilibrio de 5.5%
Renta por M2 $ 120
Espacio Rentable (M2) 7500
2. Si fuese esa la tasa de descuento, sería mejor la
Renta Bruta Potencial $ 900,000
% de Ocupación 90%
Renta del Edificio a la Venta.
Renta Bruta $ 810,000
Gastos de Mantenimiento 8.00% 3. A mayor tasa de descuento deseada, la Venta
NOI del Periodo $ 745,200 genera un mejor VPN.
Valor Edificio Nuevo $ 13,500,000
Cap Rate 5.52% 4. Un indicativo para el VPN es descontar Cap
Rate + Inflación = 5.5% + 5.0% = 10.0%
Venta Renta
TIR 17.73% 10.46%
VPN @ Cap Rate% $ 2,748,362 $ 3,249,659
VPN @ 10% $ 1,533,667 $ 238,644
VPN @ 15% $ 475,302 $ (1,886,465)
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