PARTE I - INTRODUCCIÓN

¿QUE ES LA VALORACIÓN? Metodología de análisis de compañías que se centra en encontrar cual es el valor
intrínseco o fundamental de una compañía para compararlo con el precio actual de la compañía y determinar
si se encuentra infravalorada o sobrevalorada por el mercado.

MERCADO INEFICIENTE: La premisa de toda valoración es asumir que el mercado es ineficiente. Creemos que
en muchas ocasiones en el corto plazo el precio de una compañía no se corresponde con su valor real
(Infravalorada o sobrevalorada), pero que en algún momento del futuro tendera a corregirse y precio y valor
convergerán. Mediante la formación de modelos de valoración intentamos ser capaces de detectar esas
ineficiencias del mercado para aprovecharnos de ellas.

VALOR VS PRICE → GAP PEGAR GRAFICA SESION 1

- ¿QUE ES LO QUE IMPULSA EL VALOR INTRÍNSECO DE UNA COMPAÑÍA?

- Flujos de caja de su compañía
- Crecimiento de su flujo de caja
- Riesgo

- ¿QUE IMPULSA EL PRECIO DE ESA COMPAÑIA?

- Oferta y demanda de las acciones
- Momentum, moda, noticias, etc.

MARGEN DE SEGURIDAD: Asumir que estamos ante sistemas complejos y que nuestras tesis de inversión están
sujetas a:

- Sucesos impredecibles: Sucesos futuros impredecibles que cambian la tesis de inversión.

- Factores obviados: Hay tantísima información existente (determinante e irrelevante), que siempre existe
la posibilidad de que hayamos obviado la importante y tenido en cuenta la irrelevante.

Necesitamos tener un GAP suficientemente amplio para tener ese margen de seguridad.

OBJETIVO: Conocer el valor de una acción y compararlo con el precio actual para saber si está infravalorada o
sobrevalorada.

“Llegar al punto donde ves claramente que hay que comprar, porque el peor escenario es poco probable, si se
produce no te mata, y todos los demás te dan un beneficio interesante”. (Alvaro de Guzman. Curso de verano
2019)

¿COMO SE REALIZA LA VALORACION?: Mediante la construcción de MODELOS

Los modelos tienen que estar compuestos de 2 partes: NUMEROS + HISTORIA. (Los números no son todo)
(Damodaran)

PROCESO CONTINUO: La valoración es un proceso continuo de revisión de la compañía para detectar cambios
en ella, detectar cuando precio y valor convergen, etc.
 ¿QUE DISCIPLINA ES LA VALORACIÓN?

- NO ES UNA CIENCIA: “No necesito saber el peso exacto de una persona gorda para saber que esta gorda”
Warren Buffet. Los números son orientativos, la valoración no es una ciencia exacta.

Valorar no es un proceso científico estricto donde si seguimos unos pasos y unos manuales preestablecidos
encontraremos un valor único, constante y exacto. Si esto fuese así, estudiar valoración de empresas
consistiría exclusivamente en aprender normas técnicas y manuales de aplicación y la volatilidad del
mercado accionario sería mínima.

- NO ES UN ARTE. No se necesita talento innato. No requiere una inspiración. La valoración no es totalmente

subjetiva y no está aislada del negocio real de la empresa.

- VALORACION ES UN OFICIO. Es una habilidad que se aprende haciendo, para dominar la técnica se
requiere de práctica y repetición, además de que requiere seguir una metodología. “A valorar se aprende
valorando”.

PRINCIPIOS COMUNES A TODA VALORACIÓN:

- No es lo mismo valorar una compañía de alto crecimiento, que una madura, que una cíclica. Aunque se
evalúan de una forma diferente, la filosofía, conceptos y parámetros utilizados son los mismos.

- Recordar que la información interesante que queremos es para el futuro y no para el pasado.

- Cuanta más incertidumbre haya en torno a una compañía más potencial para ganar/perder habrá.
Oportunidad = Riesgo. (Hay excepciones).

- Añadir más información en la valoración solo si aporta nuevo conocimiento que sea útil para valorar la
compañía. Si no aporta nada relevante, no molestarse.

- FE y PACIENCIA: Debemos tener confianza y fé en las valoraciones que hemos realizado, así como fé en que
antes o después el precio se ajustará al valor. No podemos tener la certeza de que los mercados corregirán
el error y nos darán la razón, solo podemos tener fé. El verdadero momento donde la fé es puesta en duda
sucede cuando sufrimos grandes caídas en el precio.

CIRCULO DE COMPETENCIA: Invertimos en un negocio, que hay que entender. Tenemos que asumir que no
podemos saber de todo y controlar todos los sectores.

Conviene más hacer pocas cosas dominándolas, que hacer pocas cosas sin ser experto en ninguna. Invertir de
la manera que sabemos y controlamos

MITOS Y ERRORES SOBRE LA VALORACIÓN

- MITO 1: Podemos realizar una valoración objetiva de una compañía.

Cuando eliges una compañía a valorar no partes de una “pizarra en blanco”, sino que tienes ideas
preconcebidas y sesgos sobre la compañía, el sector, situación macro, etc. Es imposible ser objetivo.
Algunos de estos condicionantes son:
- Preferencias y gustos personales por productos, marcas, etc (Incluso el nombre de la compañía)
- Modas y tendencias.
- Opinión de profesionales y inversores famosos.
- El poder del dinero.
 Toda valoración esta sesgada y es subjetiva. No hay valoración objetiva, la pregunta es saber “cuan”
subjetiva es la valoración y en qué dirección se encamina la valoración.

- MITO 2: El objetivo de la valoración es encontrar cual es la valoración correcta.

Verdad: No hay una valoración correcta. No nos encontramos ante un sistema cerrado donde con un
análisis correcto lleguemos todos a una única respuesta que sea verdadera. “Nunca puedes tener la
certeza de que has realizado la valoración correcta”.Esto trae como consecuencia que, si no puedes
tener la certeza de cuál es la valoración correcta de la compañía nunca puedes estar del todo
equivocado con tu valoración.

Podemos concluir que una valoración es coherente, tiene consistencia y no es contradictoria, pero
nunca podremos concluir que es la valoración correcta, debido a la propia naturaleza del sistema
estudiado.

- MITO 2: Una buena valoración tiene que arrojar una respuesta lo más precisa posible

Verdad: Para saber si una compañía está infravalorada o sobrevalorada no es necesario obtener una
respuesta extremadamente precisa con un número exacto y dos cifras decimales. Dar valoraciones
precisas utilizando decimales solo sirve para generar una falsa sensación de control y certeza, pero
no tiene porque ser una mejor valoración.

- MITO 3: Cuanto más complejo sea el modelo utilizado mejor será la valoración

Verdad: Un modelo complejo, construido con funciones, utilizando macros y con infinifad de inputs
no tiene porque realizar una mejor valoración (Ni peor que un modelo sencillo).

- Un modelo extremadamente complejo acabará convirtiéndose en una Caja negra y no serás tú

el que valore la compañía, sino el modelo.
- Un modelo tipo caja negra es mucho más complicado de entender, mejorar y detectar sus
errores. Cuantos menos inputs, variables y funciones se utilicen para crear el modelo más fácil
será entenderlo.
- Un modelo extremadamente complejo requiere mucho más tiempo y esfuerzo que uno simple.
- No debemos añadir información al modelo por añadirla. Solo debemos introducirla al modelo
cuando tiene sentido y aporta conocimiento relevante que me permita valorar mejor la
compañía.

VALOR VS PRECIO
ENFOQUES DE VALORACIÓN

VALORACIÓN INTRÍNSECA: DESCUENTO DE FLUJOS DE CAJA (DCF)

¿Cómo funciona la valoración intrínseca? Trata de determinar cuál es el valor real (intrínseco) de una compañía
basándose en los flujos de efectivo libre futuro estimados o flujo de dividendo futuro estimado descontados a su
valor actual y el riesgo asociado a esos flujos. No necesitan tomar como referencia ninguna compañía, ni datos del
sector donde opera. Por este método obtenemos un número (valor intrínseco) que comparamos con otro número
(precio) para saber si la compañía esta barata o cara.

Para invertir utilizando este tipo de valoración asumimos los siguientes principios:

1. Partimos de la premisa de que los mercados son ineficientes y cometen errores. El precio de un activo no
tiene porque reflejar su valor real.
2. Asumir que se pueden detectar esas ineficiencias mediante la utilización de modelos de valoración.
3. Para ganar dinero necesitamos que el precio del activo acabe reflejando su valor real.

A principios del siglo XX las valoraciones intrínsecas solían realizarse mediante un descuento de dividendos, el
problema actual es que la mayoría de compañías prefieren centrarse en la recompra de acciones, reinversión , etc,
por lo que este modelo de valoración rara vez podrá ser utilizado. Puede ser interesante utilizarlo con empresas
muy maduras, con crecimiento muy bajo o nulo y con mucha estabilidad.

Principio filosófico: En este tipo de valoración estamos asumiendo que todo activo tiene un valor intrínseco el cual
puede ser estimado con cierta precisión, basándonos en sus flujos de efectivo, crecimiento y riesgo.

¿Qué se necesita para realizar un DCF?

- Estimar la vida del activo.

- Estimar los flujos de caja esperados durante la vida del activo.
- Estimar la tasa de descuento a aplicar para esos flujos de caja en función del riesgo.

¿Cuándo utilizar la valoración por DCF? Este tipo de valoración suele realizarse y funciona muy bien cuando nos
encontramos con compañías de las que se pueden predecir de manera aproximada sus flujos de caja a futuro. Las
inversiones que no generan flujos de efectivo (oro, divisas, coleccionables), o compañías de las que no pueden
estimarse los flujos de caja a futuro no pueden ser valorados por este método.
 Este método funciona muy bien para inversiones a largo plazo, dando tiempo al mercado para corregir su
ineficiencia y qué precio y valor converjan. También es muy interesante cuando seamos capaces de detectar un
catalizador que vaya a impulsar el precio de la acción en el corto- medio plazo.

Ventajas del descuento de flujos de caja (DCF):

- Al basarnos únicamente en los flujos de caja (fcf) del activo es menos probable que nos veamos influenciados
por los estados de ánimo del mercado.
- Existe la posibilidad de encontrar que todas las acciones del mercado se encuentran infravalorados a
sobrevaloradas. Esto hace menos probable que se haga una inversión en un sector donde hay una burbuja.
- No necesitamos conocer el valor real del resto de compañías “comparables”, solo necesitamos estudiar
nuestra compañía.
- Obliga a entender el negocio subyacente a la acción para poder estimar los flujos de caja a futuro y conocer
el riesgo de la compañía.

Desventajas del descuento de flujos de caja (DCF):

- Para realizar un DCFequiere de mucha más información e inputs que otro tipo de valoraciones, por lo que
este método requiere mucho más trabajo y esfuerzo que otros.
- Facilidad para modificar los inputs y que la valoración sea manipulada (consciente o insconscientemente) por
el analista para obtener el resultado que desea.
- Alta sensibilidad del resultado de la valoración a la tasa de descuento aplicada.

VALORACION RELATIVA: FIJACIÓN DE PRECIOS

¿Cómo funciona la valoración relativa? Intenta asignarle un precio a la compañía en función de lo que el mercado
está dispuesto a pagar por compañías similares. Se estima cuanto pagar por un activo mirando lo que otros están
pagando por activos “comparables”. Normalmente se utilizan múltiplos de valoración que relacionan el precio del
activo con distintas métricas de la compañía ( beneficios, ingresos, fcf, suscriptores). En este método no se obtiene
un valor real de la compañía, sino que se le pone precio dentro de un mercado.

Para invertir mediante la valoración relativa confiamos en el “incremento del múltiplo”. Asumimos la idea de que
los valores infraponderados en precio dentro de un sector tenderán a aproximarse a la media o mediana del
múltiplo en dicho sector.

Base Filosófica: Asume que el valor intrínseco de un activo es imposible (o casi imposible) de estimar. El precio de
un activo es el que el mercado está dispuesto a pagar por él en un determinado momento.

Al comparar el precio de mi compañía con las del sector en su conjunto para determinar si esta cara o barata,
estamos asumiendo que el mercado es eficiente en el agregado de todas sus partes, pero comete errores en
compañías individuales.

¿Qué se necesita para realizar una valoración relativa?

- Un activo idéntico o un grupo de activos similares con los que realizar una comparación.
- Una medida estandarizada del valor de dichos activos para realizar la comparación (Múltiplos que
relacionan el precio de la acción con datos fundamentales de la compañía).
- Si los activos no son totalmente comparables se hace necesario obtener variables que controlen dichas
diferencias.

¿Cuándo utilizar la valoración relativa?

Esta valoración funciona mucho mejor cuando existen múltiples activos comparables, dichos activos tienen un
precio en los mercados y existen variables comunes que permiten estandarizar el precio de todos ellos. Es la opción
que tenemos disponible cuando la compañía a valorar no se puede estimar los flujos de caja de la compañía. Esta
valoración funciona muy bien cuando el horizonte temporal es relativamente corto y cuando nos basamos en
estrategias de momentum.

Ventajas de la valoración relativa:

- Siempre se va a encontrar compañías que se encuentren infravaloradas (La valoración es relativa a los
otros activos con los que se compara). Este tipo de valoración refleja mucho más las percepciones y el
estado de ánimo del mercado acerca de una compañía.
- Simplicidad. Requiere menos información sobre la compañía y menos esfuerzo para realizarse.
- Los errores del mercado entre activos similares son más fáciles de detectar con este método y son
corregidos mucho más rápido.

Desventajas de la valoración relativa:

- Al asumir la hipótesis de que los mercados en su conjunto son eficientes pero cometen errores de forma
individual en acciones concretas, no podemos detectar si el mercado en su conjunto está infravalorado o
sobrevalorado. No podemos conocer el momento del ciclo económico en el que nos encontramos y no
podríamos detectar si el sector se encuentra en una burbuja.
- No podemos evitar invertir en sectores sobrevalorados, solo podemos encontrar que compañías son las
que están menos sobrevaloradas dentro del sector.
- Requiere mucha menos información y análisis de la compañía porque realizamos suposiciones implícitas
de variables que en el DCF necesitan ser estimadas. Es muy probable que esas suposiciones realizadas
sean incorrectas, por lo que nuestra valoración también será incorrecta.
- Puede resultar muy complicado encontrar empresas que sean comparables.

Valoración como opción (contingent claim): La valoración del activo depende de que se produzca un evento que
hace variar los flujos de efectivo ( En una farmacéutica que se apruebe el uso masivo de un medicamento, en una
petrolera que el precio del petróleo varie, etc)

Modelos de valoración absolutos

o Modelos de descuento de flujos
 Modelos de descuentos de dividendos
 Modelos de descuentos de flujo de caja libre
 Modelos de ingreso residual
o Modelos de valoración contable (Valoración contable)
Modelos de valoración relativos (Valoración por múltiplos)
o Múltiplos basados en valores de mercado
o Múltiplos basados en cuenta de resultados
o Múltiplos basados en balance
o Múltiplos basados en flujos de caja
o Otros
Modelos de valoración como opción
PARTE II - VALORACIÓN POR
DESCUENTOS DE FLUJO DE CAJA (DCF)

1. CONCEPTOS BÁSICOS:
Según este método, el valor intrínseco de una compañía es una función de la magnitud de los flujos de caja libre
esperados y de la incertidumbre existente sobre la generación de esos flujos futuros. El valor de un activo se define
como el valor presente de los flujos de efectivo futuros de ese activo durante toda su vida útil. El DCF es la
herramienta (fórmula) utilizada para estimar el valor real (intrínseco) de una acción.

“El valor intrínseco es el número que obtienes si puedes predecir todo el dinero que un negocio puede generar desde
hoy hasta el día del juicio final, descontado a la tasa de descuento adecuada” Warren Buffet.

1.1 Dos formas en las que se puede realizar el descuento de flujos de caja (DCF):

Según los flujos de caja esperados : En este caso tomamos los flujos de caja esperados para la compañía los
próximos años y utilizamos la tasa de descuento (r) ajustada según el riesgo de esos flujos de efectivo. En esta
valoración el riesgo es tenido en cuenta en el denominador (en la tasa de descuento), y los flujos de caja con
los que se trabaja son con los flujos esperados, no con flujos de caja conservadores ni con flujos de caja
agresivos.

E (CFn) = Flujo de caja esperado para el año n

r = tasa de descuento ajustada al riesgo de esos flujos de caja

Según los flujos de caja garantizados : (rara vez usado) En lugar de tomar los flujos de caja esperados para la
compañía, tomamos un flujo de caja equivalente garantizado, el cual es ajustado en función del riesgo de la
inversión (Se trata del flujo de caja del cual tenemos la certeza de que se producirá). En esta valoración el
riesgo de la inversión es tenido en cuenta en los flujos de caja, por lo que la tasa de descuento se corresponde
con la tasa libre de riesgo (riskfree rate).

CE (CFn) = Flujo de caja equivalente de certeza de E(CFn) en el año n

Rf = tasa libre de riesgo (riskfree rate)
El método habitual y mundialmente utilizada es el DCF según los flujos de caja esperados (primer método). Ambos
métodos deben darnos el mismo resultado, únicamente se diferencian en la manera en que se tiene en cuenta el
riesgo de la compañía. En el primer método el riesgo se incluye en la tasa de descuento y en el segundo está
incluido en los flujos de caja.

Es importante seguir una de estas dos formas de manera estricta, sin mezclarlas entre ellas, ya que si lo hiciéramos
obtendríamos un valor de compañía por debajo o por encima de su valor real. Ejp: Si ajusto los flujos de caja de
manera conservadora (obteniendo un flujo de caja garantizado a medias) y a la vez obtengo una tasa de descuento
según el riesgo de la inversión, obtendré siempre un valor de compañía muy bajo. No cuentes dos veces el riesgo en
la formula.

1.2. Dos enfoques distintos para realizar una valoración intrínseca:

Equity valuation: Enfocada únicamente en el valor de la compañía para sus inversores. El valor presente que
obtenemos es el valor que tiene el negocio para los inversores de la compañía. A tener en cuenta:

o Buscamos obtener el valor intrínseco que tiene la compañía únicamente para sus accionistas (equity).

o En este enfoque los flujos de caja libre considerados son flujos provenientes de los activos, una vez
realizado el pago de los intereses de la deuda y de realizar las reinversiones necesarias para mantener y
hacer crecer el negocio (Free Cash Flow to Equity, FCFE).

o La tasa de descuento refleja únicamente el coste de obtener el equity (Cost of Equity).

Firm valuation: En este caso tenemos en cuenta los dos proveedores del capital de la compañía (Equity y los
prestamistas). El valor presente que obtenemos por este método es el valor intrínseco de toda la compañía en
su conjunto. A tener en cuenta:

o El objetivo es estimar el valor intrínseco de la compañía en su conjunto, tanto para accionistas como para
los prestamistas. (Hay que pensar en los prestamistas como parte de los dueños de la empresa).

o Se tienen en cuenta los flujos de caja libre de los activos tras realizar la reinversión necesaria para su
mantenimiento y crecimiento, pero antes de realizar el pago de los intereses de la deuda ( Free Cash Flow
to the Firm, FCFF). El “firm valuation” estima el valor de la compañía teniendo en cuenta los flujos de
efectivo tanto para el equity como para el prestamista.

o En este caso la tasa de descuento debe reflejar el coste de la financiación por los prestamistas y el coste
del equity (Cost of Capital). La tasa de descuento a usar debe ser un promedio ponderado del cost of
equity y cost of debt, según el balance de la compañía.

Lo que hay que tener claro es que NUNCA hay que MEZCLAR y enfrentar los flujos de efectivo esperados de un
enfoque con las tasas de descuento del otro enfoque. Debemos decidir cuál de los dos enfoques vamos a llevar a
cabo y utilizar los inputs que sean correctos en el. Si mezclamos los dos enfoques obtendremos valoraciones
sobrevalorados o infravaloradas.

Como inversionistas lo que nos interesa conocer es el Equity Value, al cual podemos llegar a el por dos vías que
deben darnos el mismo resultado:

1. Obtener directamente el valor intrínseco para el accionista desde el método Equity Valuation.
 2. Obtener en primer lugar el Firm Valuation y restarle la deuda total actual de la compañía (Solo hay que
incluir la deuda tenida en cuenta en el Cost of Capital, también hay que incluir “otros pasivos” como pago
de pensiones, seguros médicos, responsabilidades por demandas, etc.)

1.3. Otros enfoques que tomar en la valoración:

La inflación es otro factor clave que determina que enfoque de valoración vamos a realizar:

Real valuation: Cuando realizamos una valoración en términos reales estamos obviando el efecto de la
inflación.
Nominal valuation: Hay que descontar el efecto de la inflación tanto en los flujos de caja estimados como
en los inputs de la tasa de descuento a utilizar. Se utiliza muy poco, solamente en países Debería llegarse a
un mismo valor real de la compañía que mediante la valoración en términos reales.

Según la moneda a utilizar podemos tomar dos caminos:

Valoración en moneda local

Valoración en dólares estadunidenses . La valoración debe ser consistente; se debe de trabajar tanto con
los flujos de caja como con la tasa de descuento referidos a el dólar estadunidense.

IMPORTANTE: El resultado de la valoración debe ser el mismo, independientemente de que la hagamos en

términos reales o nominales, en moneda local o referida a dólares estadunidenses. Al decidir realizar la valoración
desde un enfoque , este es aplicado en los dos términos del DCF, por lo que no debe afectar en absoluto al
resultado de la valoración.

1.4 Factores a considerar:

Si algo no afecta a los flujos de caja esperados o el riesgo no puede afectar al valor de la compañía. EJP: No
pagar de más por factores como el control sobre la compañía, por tener una marca o por criterios ESG.

Ojo, estos factores si que afectan a la valoración. Una marca poderosa si que puede afectar al riesgo, con el
control de la compañía podemos cambiar su funcionamiento y sus flujos de caja futuros. Pero hay que tenerlo
en cuenta únicamente para el DCF ya sea en los flujos de caja o en la tasa de descuento, no podemos volver
sobre ellos tras realizar la valoración para justificar una compra cara (Ya están incluidos en el número).

Trabajamos con la incertidumbre. Realizamos estimaciones de flujos de caja y no podemos estar seguros de
que nuestras estimaciones se cumplirán.

Para que un activo tenga valor debe comenzar a generar flujos de caja positivos en algún momento de su vida.

Compañías que están generando flujos de caja en el presente valdrán más que compañías de las que se espera
que generen flujos de caja a futuro, sin embargo, estas últimas son las que pueden tener un mayor crecimiento
y generar mayores flujos de caja futuros.

OJO: En M&A debemos de tener especialmente claro lo que queremos valorar a la hora de escoger los flujos de
efectivo y la tasa de descuento correcta. Si estamos valorando una compañía que queremos absorber hay que tener
claro que estamos valorando la posible adquisición para saber si la venden cara o barata. Los flujos de caja y la tasa
de descuento deberán de estar referidos a la compañía que queremos adquirir, y comparar ese valor real de la
compañía con el precio de la posible adquisición.
1.5. Pasos para realizar un descuento de flujos de caja (DCF):

i. Valorar el riesgo y estimar la tasa de descuento a utilizar durante la valoración

a. Esta tasa de descuento puede ser cost of equity o cost of capital.
b. La tasa puede ser en términos nominales o reales, en función de que flujos utilicemos.
c. La tasa de descuento puede cambiar con el tiempo.

ii. Vistazo del pasado: Calcular las ganancias y los flujos de caja pasados y actuales, ya sea referidos al equity
o a firm. El pasado no tiene relevancia para el valor de la compañía, pero nos da pistas sobre el futuro.

iii. Estimar el futuro: Estimación de la tasa de crecimiento de la compañía, sus ganancias y flujos de caja a
futuro. No debe hacerse de manera mecánica, sino que debe construirse de manera diferente para cada
compañía en base a su historia.

iv. Cierre de los flujos de caja: Estimar el momento en el que alcanzará un crecimiento estable y que
características (riesgo y flujos de caja) tendrá cuando lo haga. No se pueden estimar los flujos de caja para
siempre por lo que debemos de calcular un valor terminal.

v. Atar cabos sueltos: Verificar que más necesita ser valorado e incluido en el descuento de flujos de caja de
la compañía. (Efectivo, participaciones en otras compañias

vi. Elegir el modelo DCF adecuado y calcular su valor intrínseco.

 2. CALCULAR LA TASA DE DESCUENTO:

1.1 Introducción

Aunque las tasas de descuento son muy importantes, no influyen tanto en el resultado como se suele pensar. La
tasa de descuento a utilizar tiene que ir en consonancia el flujo de efectivo descontado que se calcula, por lo que
tenemos que tener muy en cuenta lo siguiente:

 Equity vs Firm: Dependiendo de si se están descontando FCFE (Free Cash Flor to equity) o FCFF (Free Cash
Flow to firm) debemos usar el cost of equity o el cost of capital para calcular la tasa de descuento.
  Moneda: Debemos de estimar la tasa de descuento con la misma moneda con la que se estiman los flujos
de caja.
 Nominal vs Real: Si los flujos de caja a descontar son flujos de efectivo nominales (reflejando la inflación
esperada) debemos de usar tasas de descuento nominales. Si usamos flujos de efectivo reales la tasa de
descuento debe ser también real.
 La tasa de descuento puede variar con el tiempo.

La tasa de descuento a utilizar es función del riesgo ajustado que se estime que tiene la compañía. Debe reflejar
cualquier preocupación y posibilidad de riesgo de los flujos de efectivo de la compañía. La tasa de descuento
ajustada al riesgo se calcula como:

¿Tomamos la tasa de descuento en la moneda local o la del dólar americano?

Depende de si el conjunto de la valoración lo estamos realizando en moneda local o en dólares, pero el resultado de
la valoración debe ser el mismo. Si estamos realizando el DCF en la moneda local tendremos que calcular una tase
de descuento en dicha moneda (El riskfree rate y la prima de riesgo serán en dicha moneda). Si estamos realizando
la valoración en dólares calcularemos la tasa de descuento en dólares( Utilizaremos el riskfree rate del dólar
estadunidense y la prima de riesgo en dólares).

¿Tomamos la tasa de descuento en términos reales o nominales?

Depende de si estamos realizando el DCF en términos reales o nominales. Si los flujos de caja utilizados son flujos
nominales utilizaremos la tasa de descuento nominal, si a esos flujos le descontamos la inflación deberíamos usar el
tasa de descuento real

1.2 Tipos de riesgos en valoración:

El riesgo de la inversión puede ser clasificado de diferentes formas, unas pueden ser tenidas en cuenta en nuestra
tasa de descuento mientras que algunos riesgos no quedan reflejados en la valoración. Estos riesgos se clasifican en:

Riesgo de estimación VS Riesgo económico.

o Incertidumbre de estimación: Refleja la posibilidad de que nuestro modelo de valoración tenga

factores estimados incorrectamente u otros no tenidos en cuenta. Este riesgo puede disminuirse e
incluso desaparecer haciendo un análisis más y más exhaustivo.

o Incertidumbre económica: Refleja posibles cambios en los mercados, economías y consumidores que
pueden afectar a la compañía a valorar. Recopilar más datos no va a hacer disminuir esa
incertidumbre sobre el futuro, ya que se trata de una incertidumbre real sobre un futuro que no se
puede saber con seguridad.

Microincertidumbre VS macroincertidumbre.

o Microincertidumbre: Referida a la compañía, su modelo de negocio y sus productos, el sector y sus

competidores, el equipo directivo. Es un tipo de incertidumbre referida a la compañía en concreto,
por lo que aunque exista microincertidumbre para cada compañía en el conjunto de nuestro portfolio
 puede ser vencida mediante la diversificación y tener una cartera con un número suficiente de
acciones de compañías (Ley de los grandes números).

o Macroincertidumbre: Referida a variables macroeconómicas como los tipos de interés, la inflación,

crecimiento económico. No podemos vencerla, ya que es una incertidumbre que afecta a todo el
conjunto del mercado, podemos mitigarlo diversificando por mercados (US, Europa, Emergentes,
etc).
Riesgo discreto VS Riesgo continuo

o Riesgo continuo: Es un riesgo que se produce de manera constante y afectan durante todo el tiempo
al valor del activo. Ejp: La tasa de cambio de EUR/USD, tipos de interés, etc.

o Riesgo discreto: Es un riesgo latente durante mucho tiempo y que aparece en un momento
determinado. Es un riesgo que podria suceder y que tiene unas potenciales consecuencias. Ejp; La
nacionalización de una empresa en Venezuela, la retirada de un fármaco o la no aprobación de la
FDA para su comercialización.

¿Cuáles de estos riesgos se reflejan en la tasa de descuento? (No todos los riesgos quedan reflejados en la tasa de
descuento):

 No todos los riesgos importan. Si tengo un portfolio diversificado con un número suficiente de compañías,
puedo no tener en cuenta la microincertidumbre en mi tasa de descuento y basarme únicamente en la
macroincertidumbre. El riesgo de microincertidumbre se promedia dentro de una cartera diversificada por
lo que podemos obviarlo.

 El riesgo continuo es fácilmente tenido en cuenta en los modelos de valoración (en la tasa de descuento),
pero el riesgo discreto es muy difícil tenerlo en cuenta en la tasa de descuento.

 El riesgo de estimación podemos hacerlo desaparecer haciendo un análisis más exahustivo, pero el riesgo
económico no podemos hacer que desaparezca.

1.3. Modelos de calculo de la tasa de descuento (Modelos de riesgo y rendimiento):

CAPM= Tiene en cuenta ese riesgo que no se puede diversificar en la Beta

Beta = Tiene en cuenta el riesgo en concreto de esa compañia

PEGAR TABLA DE DIAPOSITIVAS. Investigar sobre los distintos modelos

1.4. Tasa libre de riesgo ( riskfree rate):

Se refiere a la rentabilidad que se obtiene al invertir en un activo que se considera que es cien por cien seguro, sin
riesgo de incumplimiento y con una rentabilidad asegurada y fija. Aunque realmente no existen activos totalmente
libres de riesgo, suelen considerarse inversiones sin riesgo los bonos (renta fija) emitidos por países, sobretodo
desarrollados.

Riskfree rate = Tasa de interés de los bonos del Tesoro del País

Para que una inversión se considere libre de riesgo tiene que cumplir dos requisitos:
  Sin riesgo de impago: No puede haber ningún tipo de riesgo de impago, decimos que se trata de una
inversión garantizada.

 Sin riesgo de reinversión: Para saber la tasa libre de riesgo a cinco años no puedo usar un bono a cinco
años, porque recibo cupones periódicos que tengo que reinvertir a una tasa que no conozco. Debería usar
un bono de cupón cero (Aunque estrictamente debería hacerse esto, tampoco hace falta ser tan estricto y
normalmente no se suelen utilizar bonos de cupón cero).

Factores a tener en cuenta para calcular la riskfree rate:

 Horizonte temporal: La tasa libre de riesgo a utilizar depende de la duración del análisis realizado. La riskfree
rate puede ser muy diferente a 1 año que a 5, 10 o 30 años.
 Efecto de la inflación. Podemos utilizar riskfree rate en términos nominales (Bonos clásicos) o en términos
reales (TIPS).
 Moneda utilizada: No existe una riskfree rate global, sino que para cada moneda existe una tasa libre de riesgo
distinta.
 Incumplimiento en bonos del gobierno: No todos los bonos del gobierno están libres de riesgo. Algunos
estados presentan riesgo de impago y por tanto la tasa de sus bonos emitidos no es el riskfree rate. Para
calcular la tasa libre de riesgo en estos casos debemos de realizar algunas correcciones a la tasa de los bonos
del estado.

Los gobiernos de países emergentes suelen emitir bonos en su moneda local y también bonos del estado en
dólares estadunidenses. En teoría los bonos en moneda local están libres de impago, porque el gobierno
podría imprimir el dinero necesario para pagar a sus deudores. La realidad muestra lo contrario; emitir gran
cantidad de dinero provoca una devaluación, por lo que los gobiernos de países prefieren impagar los bonos en
su moneda local y pagar los bonos en dólares.

Elecciones para estimar la tasa libre de riesgo:

En función del enfoque que hayamos adoptado para realizar la valoración podemos estimar la riskfree rate de las
siguientes maneras:

 Estimar la tasa libre de riesgo en la moneda local

 Estimar la tasa libre de riesgo en una moneda en la que se puede obtener una tasa libre de riesgo (USD o EUR)
 Estimar la tasa libre de riesgo en términos nominales.

Estimar la tasa libre de riesgo para países sin riesgo de impago (Dolares y euros):

Cuando encontramos ante países que tienen una calificación crediticia muy alta (AAA o AA+) y riesgo de impago
muy bajo podemos utilizar directamente la tasa de interés de los bonos que emite el gobierno.

En teoría la tasa libre de riesgo a utilizar debe de tener una duración que coincida con la duración del análisis. El
problema es que en las valoraciones realizamos estimaciones de flujos de caja hasta el infinito, por lo que
deberíamos de utilizar una tasa de descuento para esa duración. Algunos gobiernos (británico o canadiense) emiten
bonos perpetuos, por lo que en esos casos debería utilizar la tasa de ese bono. En los casos en que los gobiernos
emiten bonos a 1, 2 5, 10 o 30 años, debería utilizar la tasa de interés del bono a 30 años por ser de mayor duración.

El problema de utilizar la tasa libre de riesgo perpetua o a 30 años es la dificultad posterior que voy a tener para
obtener el resto de datos necesarios para calcular la tasa de descuento. Calcular la prima de riesgo perpetua o a 30
años se vuelve algo muy complicado e impreciso debido a la poca cantidad de compañías que emiten bonos
corporativos a dichas temporalidades.

Solución: Utilizar una riskfree rate que sea mucho más pragmático para poder calcular posteriormente la prima de
riesgo. Suelen utilizarse bonos del tesoro a 10 años debido a que es mucho más fácil encontrar bonos corporativos a
10 años para poder calcular la prima de riesgo.
Siendo muy estrictos podríamos utilizar una tasa libre de riesgo diferente para cada flujo de caja, que coincida con
la temporalidad de ese flujo de caja. Ejp: Para el flujo de caja año 1 utilizar la tasa de interés a 1 año, para el flujo del
año 2 utilizar la tasa a 2 años, para el año 5 utilizar la tasa a 5 años. El problema es que complicaría mucho los
cálculos y la diferencia en la valoración no sería muy importante, por lo que nunca es utilizado.

¿Utilizar la tasa de interés del bono a 10 años actual o el valor medio?

Hay que utilizar la tasa de interés en el momento de realizar la valoración. Mucha gente utiliza erróneamente la tas
de interés media de los ultimos 10, 30 0 100 años.

¿Qué tasa libre de riesgo usar en una compañía europea?

Al valorar una compañía de un país europeo necesitamos estimar una tasa libre de riesgo en euros, pero el
problema que nos encontramos es que la mayoría de países europeos emiten bonos gubernamentales a 10 años
con una tasa de interés diferente, nos cabe preguntarnos ¿Que tasa de interés utilizo como riskfree rate?

SOLUCION: Sea la compañía que sea, de cualquier país europeo, hay que utilizar la tasa de interés del bono a 10
años que sea más baja de entre todos los países, ya que en ese momento es considerada la inversión más segura y
libre de riesgo (En este momento es la tasa de los bonos a 10 años alemanes y no todos los países europeos están
libres de riesgo de impago).

También se suele utilizar como riskfree rate en euros la tasa de interés del bono a 10 años del ECB (European
Central Bank)

Estimar la tasa libre de riesgo en países donde hay riesgo de impago:

Dependiendo del enfoque de la valoración que hayamos adoptado el riskfree rate a obtener variara:

Valoración en dólares estadunidenses: Utilizaremos como riskfree rate la tasa de interés del Bono americano a
10 años.

Valoración en moneda local: En estos países que no están libre de riesgo de impago ya no podemos estimar el
riskfree rate directamente a partir la tasa de interés de sus bonos. (Países con calificaciones crediticias de S&P
y Moodys mas bajas). Para estos casos debemos de restarle un diferencial (spread) a esa tasa de interés de los
bonos:

Riskfree rate = Rate T bond 10 years - spread

Para calcular este default spread tenemos tres opciones:

A partir de los bonos soberanos denominados en dólares o euros: Necesitamos que el país en cuestión
también emita bonos soberanos en dólares o euros. Para calcular el spread default debemos de restarle a la
tasa de interés de esos bonos local la tasa de interés de los bonos americanos o europeos, que se presuponen
libres de riesgo. El problema es que no todos los países emiten bonos en dólares o euros, por lo que este
método no puede aplicarse a todos los países.

Spread default = Country T Bond rate 10 years (In USD or EUR) – T bond rate 10 years USD or EUR

CDS spreads: CDS (Credit Default Swap): Son un instrumento que brinda protección contra el impago de bonos
de un país emitidos en dólares estadunidenses, pero no en moneda local.

Para calcular el default spread por este método debemos de conocer el CDS spread (%) del país en cuestión y
restarle el CDS (%) de los Estados Unidos (o de otro país sin riesgo). Este método tiene la ventaja de trabajar
con un mercado en tiempo real, que refleja de manera instantánea los cambios que se producen. También
 tiene la desventaja de que al ser un mercado las personas reaccionan de manera exagerada, por lo que
podemos encontrar CDS exageradamente altos, o incluso un problema concreto de un país puede afectar a una
área geográfica entera. Otra desventaja es que solo existen CDS para aproximadamente 70 países.

Spread default = CDS country (%) – CDS US (%)

FALTA METER IMAGEN TABLA SPREAD

Spread basado en las calificaciones crediticias de S&P y Moodys: Consultar una tabla actualizada
periódicamente que asigna un default spread para cada rating crediticio (Consultar la web de Damodaran).
Tiene como ventaja su sencillez y como desventaja la lentitud de las agencias en cambiar la calificación
crediticia de un país ante una situación, por lo que en ocasiones este metodo puede darnos una cifra obsoleta.

FALTA METER TABLA CALIFICACIONES Y SU SPREAD DEFAULT ASOCIADO

Estos tres métodos normalmente nos van a dar valores similares pero no exactos. No importa que tasa hayamos
escogido, ya que este default spread lo utilizaremos más adelante para calcular la prima de riesgo y compensara
esta diferencia.

¿Cómo estimar el riskfree rate en términos nominales? Para estimar el riskfree rate en términos nominales podría
usar la tasa de rendimiento de los TIPS. Una vez que decides hacer la valoración en términos reales el factor
moneda desaparece, por lo que en este tipo de valoración existe un único riskfree rate global, sin importar el país
donde estemos valorando.

Para todas las compañías del mundo valoradas en términos reales su riskfree rate real será la tasa de los bonos
ligados a la inflación (TIPS) en USD o en EUR.

¿Estimar el riskfree rate si no tenemos bonos del gobierno o no confiamos en los números? Si nos encontramos
con que no tenemos un bono en la moneda en la que estamos realziando la valoración hemos perdido el punto de
partida para estimar el riskfree rate.

Como alternativa para esta situación podemos calcular la riskfree rate utilizando los datos de inflación asociados a
dicha moneda y la inflación para el dólar con la siguiente formula:

INCLUIR IMAGEN DE LA FORMULA

OJO: Cuando estemos estimando los flujos de caja futuros debemos de utilizar para ello la misma tasa de inflación
en el país que hayamos utilizado para calcular el riskfree rate.

¿Normalizar el riskfree rate? NO

En momentos en que obtenemos un riskfree rate anormalmente alto o bajo mucha gente tiende a normalizarlo y
utilizar medias o medianas de los ultimos q10, 30 o 60 años. Esto es un error, ya que el riskfree rate represente el
coste de oportunidad en un momento concreto.

EJP: Sustituimos un bajo riskfree rate (1%) por un valor normalizado mayor (5 %) vamos a encontramos a casi todas
las compañías sobrevaloradas. En estos casos deberíamos tomar la alternativa de invertir en el activo libre de riesgo
que hemos utilizado. Pero cuando vamos a comprar bonos del tesoro nos encontramos con el problema de que
esos bonos están al 1% y no al 5%.

¿Qué mueve las tasas libres de riesgo (riskfree rate)? Construcción riskfree rate instrinseca.
Aunque se suele pensar que la FED y el BCE son los que deciden los tipos de interés, estas entidades simplemente
cambian la tasa según la situación económica en la que nos encontremos.

Los tipos de interés son modificados por los bancos centrales por dos motivos principales:

 Controlar la inflación
 Controlar el crecimiento de la economía

En periodos de alta inflación los bancos centrales aumentan los tipos de interés para ralentizar la economía y
controlar la inflación. En periodos de bajo crecimiento económico los bancos centrales bajan los tipos de interés
para activar la economía.

A partir de estas dos variables ( Inflación y crecimiento del PIB) podemos construir una riskfree rate intrínseca.
Como se observa en la imagen, existe una correlación entre la suma de Inflación y crecimiento del PIB y las tasas de
interés.

FALTA IMAGEN SESION 4

¿Tasas de interés negativas?

Hace años el yen, el euro y el franco suizo tuvieron tasas de interés negativas. Aunque parezca incorrecto usar una
riskfree rate negativa debemos de utilizarla, ya que será compensado con los otros factores y nuestra valoración
será consistente.

1.5 Equity risk premium

Para calcular el equity risk Premium no hay que mirar el pasado, ni lo que la gente dice, sino que hay que mirar lo
que la gente paga.
3 Requisitos de la empresa:

- Este barata
- Alineación de interesas
- Que haya crecimiento

Ver el fondo de comercio (goodwill)

OBJETIVIDAD Y CÍRCULO DE COMPETENCIA

1) ¿Cuan subjetivo soy al valorar esta empresa? ¿Esta invertido en ella algún gestor o influencer que me pueda
sesgar? ¿Tengo un sesgo porque subjetivamente me gustan mucho sus productos, o los odio?

No hay valoración objetiva de una compañía, asi que la pregunta no es si soy objetivo o no. La pregunta es
como de subjetivo soy al valorarla y de donde viene esa subjetividad.

2) ¿Se encuentra dentro de mi círculo de competencia? ¿puedo entenderla de manera sencilla?

3) ¿Podría aguantar una caída del 50 % en la valoración?

DESCRIPCION DE LA EMPRESA Y MODELO DE NEGOCIO

4) Datos previos: ¿Qué tamaño tiene la empresa? ¿Cuál es su MarketCap (microcap, SmallCap, Midcap,
Largecap)?¿ cual es su número de acciones en circulación y su free float? ¿Cuántos empleados tiene? ¿Cuáles
son los principales KPIs de la compañía (obtener entre 2-4kpis)?

Microcap: menos de 250 millones €

Smallcap: 250-2.000 millones €
Midcap: 2.000 – 10.000 millones €
Largecap: mas de 10.000 millones €

5) ¿Qué hace la empresa? ¿Cuál es su historia y su evolución? ¿Dónde está el negocio de la empresa? ¿Cual es el
factor clave de éxito de la empresa?

6) Estructura y organización de la compañía: ¿Se trata de una única sociedad o es un grupo de varias? ¿Tiene
filiales?

7) ¿En que fase de la vida de una empresa se encuentra? ¿Qué potencial de crecimiento tiene? ¿Crece de manera
orgánica, mediante adquisiciones o una mezcla de ambas?
8) ¿De dónde obtiene los beneficios? ¿Qué porcentaje de ingresos y beneficios se obtienen por cada una de sus
actividades? ¿Porcentaje de ventas de cada uno de sus productos? (Ver en el informe 10K. Apartado “Critical
accounting estimates”. Subapartado “revenues recognitions”. Ver porcentaje de producción ( en unidades,
toneladas, etc) y porcentaje ingresos en ventas de cada actividad. Estudiar evolución ventas por sus KPIs
(estudiar KIPs por método TIER II). Estudiar evoluciones por actividad 5-10 años

Puede ser necesario utilizar formulas para calcularlo:

Ventas = Sumatorio (Volumen x precio) de cada actividad + adquisiciones – desinversiones

9) Analisis de la diversificación: ¿Tienen sentido estas diversidficaciones de la empresa o es una diempeoración?

10) Analisis de ingresos por países y aéreas geográficas. Ver evolución 5-10 años.

ANALISIS DEL SECTOR

Se pueden obtener multitud de datos de FRED o de Statista.

11) ¿Cómo ha evolucionado el sector a lo largo del tiempo? ¿Se trata de un sector en crecimiento, estable o en
caída? ¿Se trata de un sector de moda? ¿Esta sobrevalorado o infravalorado el sector? ¿Existe nicho de
mercado?

12) ¿Cuáles son las principales empresas del mercado y cual es su cuota de mercado? ¿Cuál es el tamaño de
nuestra compañía en el sector?.

13) ¿Cómo han evolucionado estas cuotas de mercado a lo largo del tiempo? ¿Qué empresa o empresas lideran el
mercado? ¿Existe algún tipo de monopolio,duopolio u oligopolio o se trata de un mercado fragmentado? (Ver
minimonopolios geográficos, minimonopolios por nichos de mercado).

14) Ver si es un mercado estable (cuotas de mercado estables) o si ciertas empresas van aumentando su cuota de
mercado ya sea mediante adquisiciones o por crecimiento orgánico.

15) ¿Como es la competencia entre las empresas del sector? Estudiar si hay competencia positiva entre compañías
o si han entrado en una guerra de precios.

16) Estudiar la oportunidad de mercado. Ver si se puede calcular la cuota de mercado actual y cual es su TAM
(Total adverage market). Tener cuidado con la TAM que nos proporcionan las empresas porque suele ser
desorbitada. Hay industrias fáciles de calcular la TAM (la industria del automóvil sería el nº de coches
producidos, o la del papel la producción total de papel en toneladas), pero hay otras industrias donde será
difícil o imposible de calcular. Buscar en google “White paper aeroespacial industry”, “White paper car
industry”.

17) ¿Existe algún plan de crecimiento, de expansión a nuevos mercados, de adquisición de compañías, apertura de
fabricas, tiendas, etc, de oferta de nuevos productos por parte de nuestra compañía?

18) Principales competidores. ¿Tienen alguna ventaja respecto a la compañía? ¿Están robándole cuota de
mercado?

ESTUDIO DE PROVEEDORES, CLIENTES Y TRABAJADORES

19) Estudio de proveedores: ¿Qué productos o materias primas necesita la empresa para funcionar? ¿Cuáles son
sus demandas energéticas? ¿Qué proveedores tiene? ¿Manda el proveedor sobre la empresa o es la empresa
la que está en una situación superior?

20) Estudio de la clientela: ¿Se trata de un negocio B2A (Business to administration, B2B (Business to business) o
B2C (Business to consumer? ¿Qué necesidad tienen los clientes para comprar este producto? ¿Cómo
 evolucionara en el futuro esta necesidad? ¿Qué ventajas tienen los clientes para comprarle a esta empresa y
no a otra (Ver MOAT)?

¿Qué cantidad de clientes tiene? ¿Porcentaje de ventas a cada uno de ellos? ¿Depende de un/s pocos
cliente/s? (Descartar la inversión si tiene un cliente que pesa mucho).

21) Analizar el tipo de empleados que hay en la empresa (cualificados, no cualificados,etc). Ver si son fácilmente
reemplazables o no, si importa la cualificacion o no.

22) Productividad de los trabajadores de la empresa. Comparar esa productividad con la del sector.

23) Si hay conflictividad en la empresa y que poder tienen los empleados. Presencia de sindicatos y posibilidades
de huelga.

VER WEBS: fortune best companies to work, ethisphere most ethical comapnies list y glassdoor.com

ANALISIS DE LOS KPIs DE LA COMPAÑÍA

ANALISIS MOAT (VENTAJAS COMPETITIVAS)

24) ¿Cuáles son las ventajas competitivas? Análisis MOAT (VER REQUISITOS DE WARREN BUFFET). Son cualidades
de la compañía que le permiten obtener mayor rentabilidad, menor riesgo o una posición dominante sobre la
competencia en su sector de manera estable en el tiempo. Las ventajas competitivas pueden ser por
diferenciación (y el posible poder de fijación de precios) o por reducción de costes.

o Activos intangibles (Patentes, marca consolidada y reputación de la compañia, derechos de explotación,

licencias y concesiones estatales, derechos de autor).
o Costes de sustitución o cambio (Vease SAP, CISCO, AutoaCAD, Excel, ORACLE). Sucede cuando el coste de
cambiar es superior al beneficio que se obtendría, ya sea por la dificultad de aprendizaje, coste
económico, incompatibilidades de formato con trabajos antiguos o con clientes o proveedores.
o monopolio (oligopolio).
o Efecto red. Ejp: Facebook, whatsapp, bar de moda.
o Ventajas en costes. Ya sea por su localización estratégica, por tener una tecnología determinada que
reduzca sus costes, por economía de escala, por integración vertical u horizontal (Inditex).

25) Ojo con ver ventajas competitivas donde no las hay.

o Ser una marca conocida, Existen negocios en los que no hay poder de marca, no importa que sea una
marca mundialmente conocida (Ejp; Televisiones, supermercados, aerolíneas). Que sea una empresa
conocida y reputada mundialmente no significa que no vaya a desaparecer (Ejp: Nokia,blackberry)
¿Podría subir los precios sin perder ventas?
o Ser un negocio enorme no es una ventaja competitiva per se,
o Negocio nuevo y único en un producto. Atraen a mucha competencia. Ejp: Tiendas de yogur helado,
tiendas de compro oro. Otro ejemplo son muchas tecnológicas. Genera mucha atención y van a
intentar copiarlo ¿Es fácilmente replicable?
o Tener el mejor producto.

26) OJO, porque las ventajas competitivas pueden desaparecer ¿Son solidas esas ventajas competitivas o se están
deteriorando con el paso del tiempo?

27) Ver si se están desarrollando ventajas competitivas (ventajas competitivas potenciales).

28) Diferenciacion del producto: ¿Existe diferenciación del producto que venden o no? ¿Es de primera necesidad?
¿El producto ofertado es de un solo uso o requiere seguir comprándolo/ renovándolo/ actualizándolo? ¿Ante
crisis y perdida de poder adquisitivo seguirá comprándose? Ejp: Medicinas, entierros, comida, cigarros.

EQUIPO DIRECTIVO Y POLITICAS DE LA EMPRESA

EQUIPO DIRECTIVO Y SKIN IN THE GAME:

29) Si el equipo directivo esta enfocado a la generación de valor para el accionista. Estudiar el equipo directivo, si
confiamos en ellos y en su gestión. Estudiar su track y experiencia en el sector y en su puesto.

30) Estudiar si el equipo gestor esta alineado con los intereses de los accionistas ¿Tienen los directivos de la
empresa acciones de la compañía?. Ver porcentaje de acciones que pertenecen a los directivos y su evolución.
SKIN IN THE GAME Valor de las acciones VS sueldo de los directivos.

31) ¿Últimamente han comprado o han vendido acciones los directivos?. Se pueden vender acciones por muchos
motivos, pero comprar solo por uno. Ver (Pag 178 paso por delante wall street)

EVOLUCION ACCIONES:

32) Si la empresa hace desdoblamiento de acciones (Split) o hace contra splits.

33) Si ha habido o se prevee que habrá OPS (Oferta pública de subscripción) y OPV (Oferta pública de venta)
OPV: Es la operación por la que uno o varios accionistas ofrecen en venta sus acciones. El capital social no
varía, sólo cambia de manos (total o parcialmente).
OPS:Operación por la que una sociedad ofrece acciones de nueva emisión, producto de una ampliación de
capital

34) Informarse de posibles OPAs, fusiones, adsorciones, etc.

RECOMPRA ACCIONES:

35) Si hay una política de recompra de acciones y ver como evoluciona en el tiempo al nº de acciones en
circulación ¿Cuándo se hacen estas recompras? (Ver si las recompras se hacen en momentos adecuados para
ello, no deben hacerse en momentos de máximos históricos)

DIVIDENDO:

36) Estudiar si la empresa da dividendo, cuanto tiempo lleva dadandolo, como ha ido evolucionando. Calcular el
payout a largo del tiempo
37) Calcular el rendimiento del dividendo al precio actual de la acción.

ESTUDIO DEL ACCIONARIADO Y SEGUIMIENTO DE LA EMPRESA

38) Evolución del número de acciones en circulación. Acciones y acciones flotantes

39) ¿Tienen los empleados acciones de la empresa? ¿aumentan o reducen sus posiciones los empleados?

Ver los informes FORM 4 para ver insiders y empleados reportan compras y ventas. Ver FORM14 para ver
compensación equipo directivo.
40) ¿Hay presencia de inversores activistas? ¿Estan presentes fondos de inversión u otros institucionales?. Estudiar
que porcentaje tienen de la compañía. (pag 168 un paso por delante wall stret)

41) Representar un grafico con el accionariado

42) ¿Cuántos analistas siguen la compañía?

ANALISIS DEL ENTORNO POLITICO Y ECONOMICO

43) Analizar el ambiente político regulatorio y legal. ¿Afecta la legislación actual a la empresa? ¿La actividad de la
empresa puede estar en peligro o en el punto de mira de los políticos? ¿Existe riesgo de multas a la empresa?
¿Cómo son los impuestos que se graban a la empresa y como pueden evolucionar a futuro?. Riesgos políticos
en el país/es donde se encuentra la empresa (Ejp: Guerra Ucrania)

44) Analizar el ambiente económico. Recesiones, cambio de valor de la divisa, tipos de interés, costes energéticos y
de materias primas

45) Analizar el ambiente sociocultural y demografico. ¿Es positiva o negativa la opinión de la gente sobre la
actividad o producto que oferta la empresa? ¿Existen motivos medioambientales, sociales o de otro tipo que
influyan en la opinión de la gente? ¿Cómo se prevé que evolucionen a futuro? ¿Aunque a la gente le genere
rechazo necesitan del producto? Ejp, petróleo. ¿Puede adaptarse la empresa a otros ambientes cultutales
distintos donde pueda abrir nuevos mercados? Ejp de ambiente demográfico: Ejp, Empresas de residencias de
ancianos.

46) Ambiente tecnológico.¿Como afectan los cambios tecnológicos a la compañía? ¿Esta haciendo esfuerzos para
adaptarse a los cambios o acabara por quedarse atrás?

CRECIMIENTO, INGRESOS Y BENEFICIOS DE LA EMPRESA

47) Cual es la empresa auditora y cuáles han sido en años anteriores.

48) Ingresos por ventas y beneficios

¿Los ingresos y beneficios netos han crecido de manera uniforme los últimos años? ¿Ha habido algún repunte
o caída puntual de beneficios en un momento determinado? ¿A que es debido? Estudio evolución últimos 5-10
años.

¿El crecimiento es razonable? (Es razonable un crecimiento de beneficios 10% antes de impuestos y 6-7%
después de impuestos). Si el crecimiento es mayor, ¿ Puede mantenerse en el tiempo? (Crecimiento mayor
15% es ilusoria a largo plazo).

Estudio de los costes de ventas (producción) y ver si son muy altos, si se han conseguido reducir, etc. (Margen
Bruto)
49) Margen de Beneficios: EBITDA, EBIT y Beneficio Neto

EBITDA =Beneficios antes de intereses, impuestos, tasas amortizaciones y depreciaciones.

EBIT = Beneficios antes de intereses e impuestos
Beneficio Neto (Ingreso Neto) = Es el beneficio real de la empresa.

EBIT y EBITDA pueden calcularse de manera ascendente o descendente:

EBITDA descendente=Ingresos ( Ventas ) + Ingresosextraordinarios – Costes−Gastos administrativos

EBITDA ascendente =Beneficio neto+ Impuestos+ Intereses+ Depreciacion+ Amortizacion

EBIT descendente=Ingresos+ Ingresosext – Costes−Gastos administrativos−Depreciacion− Amortizaci on

EBIT ascendente =Beneficio Neto+ Intereses+ Impuestos

Ver la evolución de EBITDA, EBIT y Beneficio Neto los últimos 5-10 años. ¿Cuál es el ritmo de crecimiento
medio anual? ¿Cuál es el margen de cada uno de ellos?

Hacer estimación de próximos 3-5 años. Estimacion conservadora y estimación optimista.

Calcular EBITDA, EBIT y beneficio Neto medio a 5-10 años y medio a futuro 3-5 años.

50) Beneficios por acción (BPA o EPS)

Análisis del BPA últimos 5-10 años. ¿Crece de manera estable y sostenible a lo largo de los años (ritmo de 5-7%
crecimiento anual)?

Estimaciones BPA próximos 3-5 años. Hacer estimación conservadora y estimación optimista.

Calcular BPA medio a 5-10 años y BPA medio a futuro 3-5 años.

Calcular la tasa crecimiento a futuro estimada y compararla con la tasa de crecimiento pasada.

BPA basico y BPA Neto: Hay que tener en cuenta los costes de partida “inusuales” o “extraordinarios”(cargas
especiales) y las opciones sobre acciones que se han emitido(dilución).

Precio acción 1970 = 62 $ Precio acción 1969 = 58 $

1970 PER 1969 PER

BPA básico 5.20 11.9 5.58 10.4
BPA neto (tras cargas especiales) 4.32 14.4 5.58 10.4
BPA diluido 5.01 12.4 5.35 10.8
BPA neto diluido 4.19 14.8 5.35 10.8

Calculo BPA diluido: Hay que tener en cuenta que todas las opciones de compra, acciones preferentes y
obligaciones convertibles serán ejercidas.
 Beneficios Beneficios
BPA= BPA diluido =
n º acciones nº acciones+ acciones convertibles

Calculo BPA con cargas especiales: Para calcularlo se restan a los beneficios los gastos y cargas especiales.

Evitar empresas que emiten gran cantidad de bonos convertibles, preferentes, opciones etc. Algunas empresas
suelen ocultar parte de sus gastos como cargas especiales para maquillar sus cuentas y hacerlas mas atractivas.
¿ Son estos gastos extraordinarios y no recurrentes o más bien son gastos corrientes y normales que se quieren
ocultar?

Buscar informes anuales si existen “opciones sobre acciones ofrecidas a directivos”. Si existen esas opciones
habría que calcular y comparar el BPA teniendo en cuenta esas opciones y no teniéndolo en cuenta.

51) ¿Como evolucionan los beneficios futuros?

Hay 5 formas de aumentar los beneficios de la compañía:

1. Reducir costes
2. Subir precios
3. Expandirse a nuevos mercados
4. Aumentar ventas en sus mercados actuales
5. Realizar adquisiciones de otras compañías
6. Abrir otras nuevas áreas de negocio
7. Cerrar o vender las partes de la empresa no rentables

El BPA también puede crecer por la recompra de acciones y reducirse por la emisión de nuevas acciones.

ESTUDIO DE LOS COSTES

52) Porcentaje de costes fijos y variables sobre el total de los costes

53) Desglose de los costes de explotacion

ESTADOS FINANCIEROS DE LA EMPRESA

54) Estructura financiera y endeudamiento

 Comprobar el Patrimonio Neto de la empresa ( Activo – Pasivo)

 Estudio de Deuda VS Capital propio:

o Balance normal:75% capital propio y 25% deuda
o Empresas en crecimiento: Esperar mayor % de deuda
o Empresas grandes: Deberian tener % deuda bajo
o Empresas recuperables: Fijarse especialmente en su endeudamiento, pues es clave para su
supervivencia.
o El Volumen de capital ajeno debería estar por debajo del 50% del capital total.

 Tipo de deuda:¿Cómo es la deuda?¿Cuanta deuda hay a l/p y c/p?

 Calcular Fondo Maniobra: Es importante que sea positivo para que la empresa pueda cubrir sus deudas a
corto plazo. ¿Solo la liquidez es capaz de cubrir la deuda a c/p?

Fondo Maniobra = Activo corriente – Pasivo corriente

  Ratio Solvencia a corto plazo y ratio de garantía
 ¿Cuál es el tipo de endeudamiento (bonos corporativos, crédito bancario, acciones preferentes)? ¿La
deuda a L/p es a tipo fijo o variable?
 ¿Se ha recurrido a la emisión de acciones (follow on) para financiarse?

¿La empresa tiene que pagar planes de pensiones?

55) Liquidez de la empresa:

Liquidez=Efectivo + Activos l í quidos+Valores negociables

o Comparar la liquidez de la compañía con la deuda a c/p y la deuda a l/p.

o Ver cómo ha evolucionado la liquidez con los años.

o Es importante que la liquidez de la compañía sea capaz de pagar la deuda a c/p.

o OJO: Tener en cuenta que el efectivo puede utilizarse inmediatamente para pagar la deuda a c/p, pero
tanto los activos líquidos como los valores negociables puede ser que no sea tan fácil transformar en
liquidez.

o ↓ deuda y ↑ liquidez → Buena solidez de la empresa

o ↑ deuda y ↓ liquidez → Debilidad de la empresa, problemas a corto plazo.

o Calcular el Efectivo Neto (Efectivo por acción):

Liquidez
Efectivo Neto=
n º acciones

56) Calcular ratio liquidez, ratio tesorería y ratio disponibilidad:

Ratio liquidez: Mide la capacidad de una empresa para hacer frente al pago de sus deudas a corto plazo con los
activos corrientes.

Activo Corriente
Rat Liquidez=
Pasiv o Corriente
Ratio < 1.5: Escasez de liquidez. Si no vendemos las existencias, tenemos problemas al cobrarles a los clientes o
surge algún imprevisto podría haber dificultades para pagar la deuda a corto plazo.

Ratio 1.5 – 2 Punto optimo. La empresa podrá hacer frente a sus deudas a corto plazo

Ratio > 2 : Existe exceso de liquidez. O bien la empresa acumula mucha caja que podría reinvertir haciendo crecer a
la empresa, o tiene un inventario muy grande del que le cuesta deshacerse, o tiene muchos clientes por pagar.

Ratio tesorería: Mide la capacidad para hacer frente a los pagos a corto plazo pero solo con la liquidez más
inmediata, contando únicamente con el disponible y el realizable.
 Disponible+ Realizable
Ratio tesoreria=
Pasvivo Corriente

Ratio < 0.8 : Escasez de liquidez inmediata, puede haber problemas para pagar las deudas mas inmediatas.

Ratio 0.8 – 1.2 : Punto optimo. Existe una buena situación de liquidez inmediata y podrá hacer frente a los pagos.

Ratio > 1.2 : Exceso de liquidez inmediata. La empresa podría reinvertir más cash para hacer crecer a la empresa.

Ratio disponibilidad: Mide la capacidad de la empresa para pagar sus deudas únicamente teniendo en cuenta la
liquidez ya disponible.

Disponibilidad
Ratio disponibilidad=
Pasivo corriente

Ratio < 0,2: Escasez de liquidez disponible. Problemas para afrontar los pagos más inmediatos.

Ratio 0,2 – 0,3: Punto optimo.

Ratio > 0.3 : Exceso de liquidez ya disponible.

57) Ratio de garantía y ratio de endeudamiento

Ratio de garantía o solvencia: Mide la capacidad total de la empresa de hacer frente al pago de todas las deudas. Es
un signo de la solvencia de la compañía y su riesgo de quiebra.

Activo total
Rat io de garant í a=
Pasivo total
Ratio < 1.5: Indica escasez de solvencia y riesgo de quiebra, la empresa tendrá problemas en el futuro para pagar
todas sus deudas. Si es menor a 1 la empresa no podría hacer frente a las deudas ni vendiendo todos sus activos al
precio contable.

Ratio 1.5 – 2: Punto óptimo. Buena solvencia y capacidad de pagar sus deudas.

Ratio > 2: Exceso de solvencia, la empresa podría endeudarse más para crecer y mejorar su rentabilidad.

Ratio de endeudamiento: Mide la proporción que existe entre la financiación ajena y los recursos propios (mide el
nivel deendeudamiento).

Pasivo
Ratio endeudamiento
Patrimonio Neto+ Pasivo
Ratio < 0.4 : Poco endeudamiento. La empresa podría pedir más deuda para hacer inversiones y crecer.

Ratio 0.4 – 0.6 : Posición óptima de endeudamiento.

Ratio > 0.6 . Excesivo endeudamiento.

Ratio calidad de la deuda: Mide la calidad de la deuda, entendiéndose deuda de mas calidad cuanto mayor sea el
plazo para pagarla.
 Pasivo corriente
Ratio calidad de deuda=
Pasivo t otal
Ratio < 0.2 : Deudas de muy buena calidad. Pocas deudas a corto plazo

Ratio 0.2 – 0.5 : Punto intermedio.

Ratio > 0.5 : Mucha deuda a corto de mala calidad. Gran cantidad de la deuda de la compañía tiene que ser pagada
en menos de un año.

58) ROA ROE y ROCE

ROA, ROE y ROCE son los ratios de rentabilidad de la empresa más utilizados. Miden la capacidad para generar
ganancias de la empresa según sus gastos y otros costes.

ROE: Return on Equity (Rentabilidad financiera): Mide la rentabilidad generada a través de fondos propios

Beneficio Neto
ROA=
Fondos Propios

ROA: Return on Assets (Retorno sobre activos): El ROA mide el beneficio generado por la inversión en activos
totales de una empresa. Mide como se convierte el dinero invertido en beneficios.

Beneficio Neto
ROA=
Activos Totales

ROCE: Retorno del capital empleado:

EBIT
ROA=
Capital empleado

Capital empleado: Seria la suma del capital de los accionistas y los pasivos de deuda

Analizar el ROA, ROE y ROCE los últimos 5-10 años, y hacer predicciones a futuro los próximos 3-5 años.

ROA> tipo de interés de la deuda. Es necesario para que sea viable pagar la deuda por la empresa

59) Estudio del Flujo de Caja

Estudio del flujo de caja los últimos 5-10 años. ¿El efectivo procedente de operaciones ha aumentado,
disminuido o ha sido estable los últimos 5-10 años?

Flujo de caja (cash flow) = Beneficio Neto + amortizaciones y depreciaciones

Calcular:
CFO (Flujo de caja operativo)
CFI (Flujo de caja de inversiones)
CFF (Flujo de caja de financiación)
EFCF (Flujo de caja libre para accionistas) “equity”
FFCF (Flujo de caja libre) de la empresa
60) Reinversión de la empresa

¿Cuánto se gasta la empresa en reinvertir en ella? Dos tipos de gasto de reinversión: CAPEX y OPEX.

CAPEX (Gastos de Capital): Gastos que realizada para adquirir y renovar los activos no corrientes de la
empresa. Podemos distinguir CAPEX de mantenimiento, CAPEX de expansión y CAPEX de adquisición (en
compañías que crecen de manera inorgánica). Incluyen gastos en:
 Infraestructura, obras, compra de maquinaria.
 Estudios, ingeniería, patentes, licencias y permisos.

OPEX (Gastos de operación). Costes necesarios para el funcionamiento del día a día de la empresa. Incluye los
gastos en:

 Material
 Personal
 Energia
 Combustibles
 Contratistas
 Costes administrativos

Calculo CAPEX mantenimiento, CAPEX crecimiento y OPEX.

CAPEX=Inmovilizado Material Neto(a ñ o t) – Inmovilizado Material Neto( a ñ o t−1)+ Amortizaciones

No suelen desglosar el Capex entre Cpaez mantenimiento y capex crecimiento. Podemos estimarlo así:

El Capex de crecimiento = (media) de (Plantas Propiedades Equipamiento/Total de ventas) x Incremento

(decremento) de ventas.

Capex de mantenimiento = Capex comunicado por la empresa – Capex de crecimiento.

En empresas estables no suele ser necesario realizar este ajuste y puede darse por bueno el capex (Propiedad,
planta y equipo) dado por la empresa. Una forma de dar por bueno el capex dado en los estados financieros y
asumir que no hay capex de crecimiento relevante es comparar el Capex con la D&A (Depreciacion y
amortización). Si son valores similares, que crecen/decrecen de manera similar y correlacionada con los años
podemos asumir que el dato de Propiedades, planta y equipo = capex mantenimiento usado para calcular el
FCF.

CUESTIONES IMPORTANTES:
¿Se imputa el coste de investigación al ejercicio del año o se amortiza?
Búsqueda en informes anuales de proyectos futuros y valoración de estos (nuevos productos, expansiones a
otras zonas,etc).

61) Engaños en la contabilidad y activos ocultos:

- Ver si se realizan engaños de contabilidad. Ver si las “cargas no recurrentes” no dejan de recurrir o si las
“partidas extraordinarias” aparecen con tanta frecuencia para decir que son ordinarias.
- Engaños de contabilidad: Colocar cosas (por ejemplo el gasto en marketing) como un activo en lugar de
como un gasto ordinario que es como debería considerarse.
- Ver si algunos de los activos de la empresa tienen una valoración incorrecta (Ejp: Valor del terreno, valor
de la maquinaria, valor de las existencias). Esto puede hacer que la empresa parezca que vale muchos
menos o mucho más de lo que realmente vale.
62) Tipo de amortización y depreciación de la empresa: ¿Se realiza un metodo de amortización lineal o un
método de amortización acelerado?

63) Analisis de inventarios:

o Estudiar por método LIFO, FIFO, Y GIGO Y FISA (Pag 270 un paso por delante wall street)

64) TRAMPAS DE VALOR

RIESGO – BENEFICIO DE LA INVERSION (VER PODCAST VALUE INVESTING FM)

65) Riesgo financiero.

66) Riesgo de negocio.
67) Posibilidades de estar equivocado. Consecuencia de estar equivocado.
68) Rentabilidad a exigir.

METODOS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS

Fundamentalmente existen dos métodos de valoración:

Valoración absoluta: Trata de determinar el valor intrínseco de una empresa sobre la base de sus flujos de efectivo
libre futuros estimados descontados a su valor actual, sin tener en cuenta ninguna referencia a otra empresa o
valores de su industria.

Valoración relativa: Compara el valor de una empresa con el de sus competidores o sus pares en el sector, o con el
histórico de la compañía, para evaluar el valor financiero de la empresa.

 Valoración absoluta:
o Modelos de descuentos de flujos
 Modelos de descuento de flujos de caja (DCF)
 Modelos de descuento de dividendos
 Modelos de ingreso residual

o Modelos de valoración contable

  Valoración relativa (Valoración por múltiplos)
o Basados en la cuenta de resultados (P/Earnings, PER, PEG, EV/EBITDA, EV/EBIT)
o Basados en balance (P/BV)
o Basados en el cash Flow (P/FCFE, EV/FCFF)
o Otros (Beneficio/empleado, Beneficio/ cliente, etc)

 Analizar una serie de ratios que comparan el precio de las acciones de la empresa con distintos parámetros
( BPA, EBIT, Deuda, etc). El objetivo es saber si las acciones de la empresa tienen un precio por debajo de su
valor real o si están caras.

 Ratios a valorar:

o PER

o PER vs Tasa de Crecimiento

o EV/EBIT, EV/ EBITDA y EV/EBITDAR

o Valor Contable vs Cotización. El llamado “Price to Book (P/Book)”. (Dependerá mucho del sector.
Hay que tener en cuenta los activos intangibles que no se tienen en cuenta en los libros. Cuidado
porque muchos activos no están bien valorados).

o NAT ( Net Asset Value “Valor Neto activo”)

o SOTP

o DCF

 A la hora de estudiar estos parámetros hay que hacerlo:

o En el momento actual
o Estudiar la evolución de 5-10 años pasados
o Estimar ratios a futuro 3-5 años

 Comparación de los ratios con las empresas de su mismo sector.

¿Qué método de valoración es mejor en cada caso?

¿Hacer un análisis de escenarios. Escenario optimista y pesimista

Catalizadores que hagan crecer el valor de la acción

Si la empresa esta infravalorada o sobrevalorada. ¿A que se debe?

 RED FLAGS

ANALISIS DEL RIESGO

Riesgo es la perdida del valor del capital permanente.NO confundir riesgo con volatilidad.

Riesgo financiero. Solvencia y liquidez de la empresa

Riesgo del modelo de negocio. Surgimiento de otros productos mejores, que el producto deje de agradar

Probabilidad de error en la inversión.

Consecuencias del error de la inversión

Ratio riesgo-beneficio. Rentabilidades a exigir en función del riesgo de la compañía.

Compounders:

1. Spyrosoft
2. Cake Box Holdings
3. Kaspi.kz
4. .
5. .

Defensivas:

1. UnionHealth y Centene
2. Dedicare AB
3. Clinica Baviera
4. Mo-Bruk
5. .

Contracíclica:

1. Auto Partner

1. Presentación.

En primer lugar quisiera presentarme. Soy Chema, un joven con ilusión y ganas de aprender que lleva unos pocos
años en el mundo de la inversión. Tras una primer toma de contacto, en la cual estuve explorando desde el mundo
del trading y análisis técnico hasta la inversión indexada, llegue a la conclusión de que tenía las ganas, motivación y
tiempo suficiente para realizar personalmente una gestión activa de mi cartera aplicando el análisis fundamental
como metodología de trabajo y siguiendo el value investing como filosofía de inversión.

Así pues, desde ese momento he estado continuamente formándome y leyendo todo lo que ha caído en mis manos
relacionado con esta apasionante mundo. En este primer post me gustaría exponer el planteamiento que sigo a la
hora de invertir en compañías, como esta estructurada mi cartera y cuales son los criterios en los que me baso para
la selección y rotación de las compañías.

La estrategia de inversión en la que me baso es simple; buscar buenos negocios, con gran potencial de crecimiento y
que estén cotizando a precios bajos, los cuales poder mantener durante mucho tiempo o incluso toda la vida. El
planteamiento obviamente esta enfocado al largo plazo, y la cartera esta compuesta totalmente por renta variable
junto con una parte dedicada a la inversión en materias primas. Por el momento no me planteo la inversión en
renta fija, ni en derivados financieros, ni el uso de apalancamiento, ni posiciones en corto.

Aunque estoy abierto a cualquier tipo de compañía suelo fijar la atención en microcaps y smalls caps. Es en este
tipo de empresas donde encuentro mayores oportunidades de inversión debido a las grandes ineficiencias de
mercado que se generan y a su mayor potencial para crecer.

Cuando comencé a formar mi portfolio de inversión una de las dudas que más tiempo ocupaba mi mente era si era
mejor concentrar o diversificar la cartera. Al comienzo intente adoptar una estrategia muy diversificada, pero varias
preguntas me rondaban continuamente la cabeza; ¿Realmente existen tantas empresas en las cuales tenga una
total convicción? ¿Por qué he de repartir mi capital entre empresas buenas y empresas excelentes, cuando puedo
concentrar todos mis esfuerzos en las mejores ideas de inversión? ¿Seré capaz de poder llevar un seguimiento
simultáneo de tantas compañías?

Pero también tenía bastante claro que no hay que poner todos los huevos en la misma cesta ya que nadie es
infalible y podemos estar equivocados. Creo que hay que asumir que pueden existir errores y factores que no
hemos tenido en nuestras tesis que cambien completamente la situación de nuestra tesis. Por no hablar de que en
cualquier momento pueden surgir imprevistos que modifiquen totalmente el panorama y manden nuestras
previsiones al traste.

Así pues, intento mantenerme en un punto intermedio entre estos dos extremos. Trato de no tener tal cantidad de
compañías como para volverme loco, y a la vez tener la cantidad suficiente como para minimizar el impacto de
posibles errores e imprevistos en mis tesis. Una cantidad con la que actualmente me siento cómodo es entre 12 y
18 compañías.

Un aspecto que considero igual de importante que el número de activos en cartera es intentar que esos activos
estén descorrelacionados entre sí. Así pues, trato de incluir en la cartera varios conjuntos de activos que puedan
destacar en distintos momentos del ciclo económico para intentar conseguir un desempeño aceptable de la cartera
en todos los momentos. La inversión en materias primas es una de las

En cuanto a la situación geográfica, el grueso de mi cartera se encuentra en España, Europa del Este y los países
nórdicos, y también en Asia Central, aunque estoy comenzando a estudiar compañías con grandes perspectivas de
futuro en países como México.

Mi cartera actual se encuentra dividida en los siguientes grupos:

1. Compañías compounders (30%): Se trata de empresas con gran potencial y perspectivas de un alto
crecimiento de manera sostenida en el tiempo. Son compañías de las que espero un crecimiento de doble
digito durante los próximos años y que estimo que su valor se multiplicará por varias veces en unos años.
Incluyo compañías de todo tipo siempre que se encuentren dentro de mi circulo de competencia aunque
intento evitar sectores de moda en los que se pueda estar formando una burbuja.
2. Compañías defensivas (30%): En este punto incluyo empresas que presenten un comportamiento estable
independientemente del momento del ciclo económico en el que nos encontremos. Intento buscar
empresas que ofertan productos o servicios con una demanda inelástica y cuyos costes no se vean
altamente afectadas por la fluctuación de los precios de la energía y materias primas. El objetivo de esta
sección es tener compañías que resistan bien las caídas del mercado, aunque sea a costa de tener un
crecimiento menor.
3. Activos contra-cíclicos (15%): Incluiremos en esta sección activos cuyos resultados evolucionen de
manera contraria a como lo hace el ciclo económico. La idea es buscar activos que en los momentos en los
que el resto de compañías caen sean capaces de hacerlo extraordinariamente bien, y que en el resto de
situaciones puedan defenderse aceptablemente.
4. Situaciones especiales (15%): Englobo cualquier otro tipo de situaciones y el plazo temporal incluye el
corto plazo (semanas o meses) y también medio-largo plazo. Suelen gustarme compañías que están
sufriendo problemas puntuales y estimó que se recuperaran en un plazo de tiempo razonable, situaciones
en las que hay un catalizador inminente puede disparar el precio de la acción y compañías que aunque no
sean de alto crecimiento esten llevando a cabo recompras de acciones agresivas.
5. Efectivo (10%): Es utilizado solo cuando suceden grandes caídas en los mercados o en alguna acción
concreta para aprovechar las gangas.
3. Criterios de valoración:

"Nunca he sido capaz de hacer predicciones exactas. No gano dinero haciendo predicciones exactas. Nos limitamos
a meternos en buenos negocios, y a quedarnos ahí". Charlie Munger

Los

Potencial de crecimiento:

Ventaja competitiva: Realizar un análisis cualitativo

ROIC y márgenes superior a sus competidores: Las ventajas competitivas deben de ir acom

Capacidad de generación de FCF consistente con el paso del tiempo:

Baja deuda:

Bajos precios

Riesgo/beneficio

¿Cuáles son los posibles riesgos?

¿Qué probabilidad hay de que sucedan?

¿Cuáles serían las consecuencias?, o dicho de otro modo ¿Cuánto puedo perder?

4. Rotación de activos:

Los activos son mantenidos en cartera mientras la tesis planteada siga en pie y aún no se hayan alcanzado los
objetivos previstos. No obstante, existen varios motivos por los cuales deshacerme de acciones de alguna empresa y
sustituirlo por las de otra:

 Que exista otra compañía sobra la cual haya desarrollado una mayor convicción y sobre la que consideré
que exista una mejor relación riesgo-beneficio.
  Que ya se hayan logrado los objetivos de crecimiento previstos para esa compañía y el precio de las
acciones haya alcanzado su justo valor.
 Que los fundamentales de la compañía cambien de manera notoria afectando gravemente a la tesis de
inversión planteada.

Situaciones especiales:

1. Bloober Teams
2. Alphabet
3. Miquel y Costas