Administración de carteras de inversión

Inversores Institucionales y la industria de

Administración de Carteras de Inversión

2019
Administración de carteras de inversión

Clientes institucionales

Fundaciones y fondos
académicos • Aseguran fondeo para actividades de caridad,
(Foundations & educativas, y de corte cultural o social
endowments)

• Proveen renta y crecimiento de activos para asistir a

Fondos de pensión clientes durante su estado de retiro o jubilación.
(Pension funds) • En esta categoría podríamos también incluir a los
Como las AFJP
FCIs (mutual funds) y a los Hedge Funds

Instituciones
financieras • Invierten en activos y emiten títulos de deuda
(Insurance companies • Asset-liability management.
& banks)
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Foundations & endowments

• Las fundaciones dan soporte a

actividades de caridad y/o investigación
(cáncer, pobreza, etc.)

• Los endowments fondean una entidad

específica o grupo de entidades.

• Las fundaciones llevan el nombre de su

benefactor y las más grandes están
relacinadas a la tecnología. Cómo gastan
el dinero no es obvio. Algunas deben
distribuir todos sus activos en un
horizonte finito. Pero muchas operan a
perpetuidad.

• Los endowments llevan el nombre de la

universidad. Operan a perpetuidad.
Las fundaciones suelen ser cerradas. Y un grupo cerrado
de personas es la que aportan
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Solución IPS para fundaciones y fondos académicos

• Objetivo de retorno: Necesitan generar retornos de largo plazo para cubrir
Las tasas de distribución suelen ser
chicas, Como distribuyen su capital.Si gastos, inflación y distribuciones de fondos. Ejemplo:
es de 5% y no tienen ingreso, dura 20
años. Con esa tasa, a su vez deben
tasa de distribución / AUMs + inflación y gastos. Los
cubir los gastos y cubrir la endowments buscan atraer donaciones. Las fundaciones
inflación. Suelen invertir en el mundo, y
diversificados (Acciones, Private equitys,no tienen un flujo constante de ingresos. Las tasas de
Starups, etc.) A veces activos con
pocaliquidez estan mas resguardados
distribución son 5% (mínimo con ventajas impositivas
de losshocks del mercado para las fundaciones) y por debajo (4,4% entre 2008 y
2017) para los endowments.
• Objetivo de riesgo: Para ganar retornos positivos en términos reales, corren
alto riesgo típicamente. Sus horizontes son largos y sus
compromisos no son contractuales. Pero si la tasa de
distribución es alta, esta debe ser protegida de la
volatilidad del portafolio. Por ello, muchos actores en
esta industria buscan estabilizar la tasa de distribución a
través de modelos autorregresivos que consideran
cuánto se gastó en el año previo.
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Solución IPS para fundaciones y fondos académicos

• Liquidez: Aparte de la política de distribución corriente, no hay
mayores gastos. Pero la conformación de la cartera
debería tener esto en cuenta (por ejemplo, no tanta
asignación a private equity).
• Horizonte: Típicamente infinito. Algunas fundaciones tienen
horizonte finito.
• Impuestos: Tanto los endowments como las fundaciones tienen baja
carga impositiva que depende de la actual vs la tasa de
distribución histórica promedio.
• Legal & regulatorio: Uniform Management of Institutional Funds Act
(UMIFA) que defiende la regla del inversor prudente.
También impacta el IRS respecto al uso de fondos no
taxados. Los endowments deben observar las
restricciones de los donantes de los fondos.
• Circunst. Únicas: La donación de especies puede terminar en posiciones
concentradas o ilíquidas. 5
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Endowments - Spending rule smoothing

FUENTE: SPH

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Fondos de pensión
• Hay dos tipos: Defined Contribution (DC) y Defined Benefit (DB). En los EE.UU., a mediados
de 2017, estos concentraban el 61% de la industria de fondos de retiro.

• DB: El empleador está contractualmente obligado a proveer un flujo de beneficios

económicos a sus ex empleados, en el futuro, cuando estos comiencen la etapa del retiro.
Para atender estas necesidades, el empleador separa activos que destina a inversión
mediante un vehículo denominado pension fund. El empleador es el sponsor, pero no el
dueño de los activos en el fondo. Estos activos solo pueden ser usados por los beneficiarios
(previamente empleados del empleador) del plan. Sin embargo, el empleador asume el
riesgo de inversión (debe cubrir cualquier faltante del flujo) y el riesgo de vida de los
beneficiarios (más viven, más obligaciones tiene el empleador).

• DC: Cambia el perfil de riesgo. El empleado asume el riesgo de inversión y de mayor vida.
Para ello, invierte en una plataforma mientras es empleado, pero con beneficios impositivos
por su ahorro. No hay un vehículo común de inversiones sino que cada empleado decide en
qué vehículo de un menú invierte. El empleador es sponsor pero administra las plataformas
de inversión para sus empleados. Este puede hacer contribuciones periódicas a la cuenta de
cada empleado. El empleado paga los gastos y comisiones de un DC mientras que el
empleador lo hacía en un DB. 7
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Menos DBs y más DCs: Costos del DB y portabilidad del DC

FUENTE: SPH

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Evolución de AUMs en la industria de planes de retiro

FUENTE: SPH

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Principales jugadores en la industria de planes de retiro

FUENTE: SPH

FUENTE: SPH 10
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DBs
• Tienen obligaciones contractuales específicas.
La administración de estos planes consiste en modelar, valuar y fondear estas
obligaciones.

• Las obligaciones son simples, en su naturaleza inicial: Por ejemplo…

Beneficio anual = (2% del salario final) * (años en servicio).
• pero traducir esto en obligaciones proyectadas del plan requiere cálculo
actuarial.
• Ello depende de temas como:
• Vesting (mínima cantidad de años en servicio requerida para recibir
beneficios).
• Momento de partida del empleado de la firma.
• Esperanza de vida de los beneficiarios
• Tipo de beneficio elegido (una cuota en efectivo, perpetuidades con
diferentes estructuras, etc).

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Ejemplos de beneficios en un DB
• Plan
congelado (freezado) – empleados no devengan más beneficios pero
pueden ser “vested”.

FUENTE: SPH

• Requiere separar este dinero que representa el valor actual de esas obligaciones

FUENTE: SPH
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Ejemplos de beneficios en un DB – Funding status

• 30 años de “rolling window” en concepto de pagos proyectados
Si no puede cubrir el 80%
de sus compromisos
medidos actuarialmente,
ABO vs PBO al menos, el plan está “a
riesgo”. Los planes a riesgo
tienen estándares altos de
contribuciones,
limitaciones o
FUENTE: SPH
determinación de
beneficios. Por debajo del
60% es una situación
crítica.
• O sea que, comparar los activos del fondo contra la medida usual de
compromisos, puede presentar una visión distorsionada.
• Más bien, corresponde tener en cuenta ambos conceptos: el nivel de los
compromisos asumidos y el cambio de los mismos a través del tiempo.
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Solución IPS para DBs

• Objetivo de retorno: Para un plan “fully funded”, la tasa de retorno debe ser
aproximadamente igual a un promedio ponderado de
las tasas de descuento aplicadas a cada pago futuro en
el cálculo del PBO. Esto está prácticamente determinado
por ley y coincide con el tramo más largo de
rendimiento en la curva de títulos de grado de inversión.
Las obligaciones pueden ser representadas como un
bono.
• Objetivo de riesgo: No solo se debe mirar al portafolio de activos, sino
también al fondeo dinámico y cambiante de las
obligaciones. Un plan podrá tomar más riesgo según las
circunstancias. Un plan sobrefondeado, de un sponsor
saludable y que gana dinero, con una fuerza laboral
jóven, podrá tomar más riesgos.

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Administración de carteras de inversión

Solución IPS para fundaciones y fondos académicos

• Liquidez: Pagos de beneficios a uno y dos años, neto de las
contribuciones. Cuanto más grande sea la cantidad de
jubilados vivos y gente cerca del retiro, mayor es la
liquidez necesaria.
• Horizonte: Terminado o vigente? En este último caso, primeros 7
años hasta alcanzar el fondeo por ley y luego infinito.
• Impuestos: Excluidos.

• Legal & regulatorio: ERISA 1974, Pension Protection Act 2006, control del
Departamento de Trabajo, PBGC, IRS, FASB.
Deber fiduciario es particularmente importante.

• Circunst. Únicas: Diversificación de riesgos vs el sponsor.

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DCs
• Son ahorros para retiro con pago de impuestos en forma diferida.
• Para empresas del sector privado se los conoce como 401(k).
• Para instituciones exentas de impuestos, como las universidades, son los 403(b)
• Para empleados del sector público, son los 457.

FUENTE: SPH
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DCs – Radiografías de la industria

FUENTE: SPH
FUENTE: SPH

FUENTE: SPH
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La industria de administración de inversiones

• La industria es cada vez más sofisticada…
 Avanza la teoría
 Es cada vez más compleja la práctica
• Los clientes…
 Son cada vez más sofisticados y educados en finanzas
 Presentan una demanda de performance sin atenuantes
 En un ambiente global en donde los planes de retiro del Estado han
fracasado (cada individuo es responsable ahora de su propio destino)
 Esto lleva a un dramático incremento de los AUMs

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El portfolio manager
1. Responsable por la performance.

2. Tiene autoridad total para tomar decisiones de inversión.

a. Define ponderaciones en clases de activos
b. Define ponderaciones en activos individuales
c. (a) y/o (b)

3. Es premiado o castigado (salario, promociones) en función de los resultados

de la inversión.
• Estos pueden ser siguiendo a un benchmark o no.

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Un lugar para cada uno

Funds of funds

CFA
(hedge funds &
private equity)

Family Offices Private banking

Trust banks

CFP

Financial Advisor

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Bibliografía para esta parte del curso…

Investments –Tenth Edition
Bodie, Kane, and Marcus (BKM)
Mc Graw Hill – New York – 2014

Portfolio Management: Theory and Practice - Second Edition

Stewart, Piros, Heisler (SPH)
John Willey & Son – New Jersey - 2019

BKM – Cap 22
PSH – Cap 1 - 2

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