Costo de capital y valorización de empresas •

Semana 7
 ESCUELA DE NEGOCIOS

Directora: Lorena Baus

ELABORACIÓN

Experto disciplinar: Abraham Flores

Diseñadora instruccional: Camila Palacios

Editora instruccional: Rocío Gómez

VALIDACIÓN

Experto disciplinar: Marco Silva

Jefa de Diseño Instruccional: Adriana Contreras

EQUIPO DE DESARROLLO

AIEP

AÑO

2022

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Tabla de contenidos
Aprendizaje esperado de la semana ................................................................................................... 5

Introducción ................................................................................................................................................ 6

1. Apalancamiento financiero ................................................................................................................. 7

2. Método de flujo de efectivo .............................................................................................................10

2.1 Metodología directa ..................................................................................... 10

2.2 Metodología indirecta .................................................................................. 11

3. Enfoque del valor presente ajustado .............................................................................................12

4. Método de valorización de empresas mediante balance ...................................................... 14

4.1 Método del valor contable .......................................................................... 14

4.2 Método del valor contable ajustado .......................................................... 14

4.3 Método del valor de liquidación ................................................................. 15

3
5. Valorización de creación de valor económico - EVA ................................................................16

6. Cálculo del EVA .....................................................................................................................................19

Cierre ........................................................................................................................................................... 23

Referencias bibliográficas ...................................................................................................................... 24

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Aprendizaje esperado de la semana

Valorizan una empresa apalancada a partir del uso de distintos métodos de

valoración.

Figura 1. Método de valorización empresarial.

Introducción

¿Cómo valorizamos una empresa?

Para valorizar una empresa apalancada, existen diversos métodos, que

revisaremos en este material.

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1. Apalancamiento financiero

El apalancamiento financiero implica la utilización de deuda para financiar

actividades o alguna operación considerando no solo la utilización de capital
propio. Por lo tanto, una operación realizada con apalancamiento financiero
es financiada tanto con fondos propios como con la adquisición de deuda.
Esto con el fin de que los activos que serán adquiridos sean capaces de
generar más activos para la empresa.

Podemos diferenciar el apalancamiento financiero de acuerdo con el efecto

que produce en la rentabilidad:

Apalancamiento positivo: esto significa que la rentabilidad obtenida es

mayor al costo de la deuda adquirida.

Apalancamiento neutro: esto significa que la rentabilidad obtenida es igual

al costo de la deuda adquirida.

Apalancamiento negativo: esto significa que la rentabilidad obtenida es

menor al costo de la deuda adquirida.

Pensemos en una situación donde se realizará una inversión en acciones de

$1.000, en la cual los socios han aportado $200 y se obtiene un préstamo por
los $800 restantes a una tasa de interés del 10%. Por lo tanto, a la hora de
devolver el préstamo, desembolsamos $880 (los $800 más $80 por concepto

7
de intereses). Luego de un tiempo, nuestro paquete accionario de $1.000
incrementó su valor a $1.500.

$1.500 - $880 – $200 = $420

Esto significa que con una inversión de recursos propios de $200 se generó
un retorno de $420, equivalente a un 210%. Por lo tanto, esta sería una
situación de apalancamiento positivo.

Fijémonos en una segunda situación, en la cual se realizará una inversión en

acciones de $1.000, donde los socios han aportado $200 y se obtiene un
préstamo por los $800 restantes a una tasa de interés del 10%. Por lo tanto,
a la hora de devolver el préstamo, desembolsamos $880 (los $800 más $80
por concepto de intereses). Luego de un tiempo, nuestro paquete accionario
de $1.000 disminuyó su valor a $800.

$800 - $880 – $200 = -$280

Lo anterior significa que con una inversión de recursos propios de $200 se

generó una pérdida de $280, equivalente a un 140%, por lo tanto, esta sería
una situación de apalancamiento negativo.

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El apalancamiento financiero se calcula con la siguiente fórmula:

Activo UAI
Apalancamiento
= x
financiero Fondos
propios UAII

Donde:

UAI: utilidad antes de impuestos

UAII: utilidad antes de intereses e impuesto

Cuando el valor del cálculo dé mayor a 1, el apalancamiento financiero es

conveniente y, por lo tanto, es rentable adquirir deuda para financiar activos.
En caso de que el resultado sea menor a 1, no conviene adquirir deuda para
financiar activos, ya que esto no genera un incremento en la rentabilidad.

Este tipo de apalancamiento permite financiar adquisición de activos sin

tener la totalidad de los recursos para hacerlo, y con este nivel de deuda se
puede generar un incremento en la rentabilidad del aporte de los socios a la
inversión. Por consiguiente, se recomienda que los niveles de
apalancamiento que adquieran las empresas estén acorde al nivel de riesgo
que la empresa pueda asumir, ya que, así como se puede ganar mucho,
cuando se generen pérdidas, estas también serán sustanciales.

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2. Método de flujo de efectivo

Para poder desarrollar la creación y presentación de flujos de efectivo,

tenemos dos formas de hacerlo, lo cual se verá a continuación.

2.1 Metodología directa

Es un formato tradicional en el cual se presentan los ingresos y gastos

desembolsables, en una presentación con estilo del estado de resultado, en
donde las empresas quieren mostrar todos los movimientos asociados a:

• Ingresos de efectivo

• Cuentas por cobrar

• Desembolsos por remuneraciones y pago a proveedores

• Pago de gastos financieros

• Pago de impuestos

Por lo tanto, se resumen ingresos y egresos de efectivo casi como si fuera un

estado de cuenta bancaria y el resultado es obtenido restando todos los
egresos a los ingresos.

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2.2 Metodología indirecta

En donde, además de las partidas antes mencionadas, se considera una serie

de gastos no desembolsables, como, por ejemplo:

• Diferencias por tipo de cambio

• Depreciación

• Amortización

• Corrección monetaria

• Ganancia o pérdida por venta de activos

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3. Enfoque del valor presente ajustado

Este enfoque consiste en generar el cálculo del valor de un proyecto

determinado, si es que dicha inversión solo se realizará con fondos propios
y luego se adicionan todos los valores de los ahorros por impuestos que no
serán considerados por efecto de que no hay deuda. Por ende, el valor
presente ajustado (VPA) va a ser el VAN (valor actual neto) más el VAN de
los efectos del ahorro fiscal (VANF). Estos son proyectos con duración finita
(proyectos a 5 o 7 años, etcétera).

VPA = VAN + VANF

En el caso que sea un proyecto de duración infinita:

UAII x (1-t)
Inv. Inicial + (t x
VPA = -
D)
R0

Donde:

UAII: Utilidad antes de intereses e impuesto

R0: Rentabilidad exigida si la deuda fuera cero

t: Impuesto a las utilidades

D: Deuda

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Ejemplo:

La empresa tiene los siguientes números:

• Ingresos por $300.000

• Los costos son $195.000

• La tasa de impuesto es del 25%

• El Ro es de 20%

• La inversión inicial es de $355.000

• Deuda de $145.000 al 8%

El desarrollo sería así:

UAII = $300.000 - $195.000 = $105.000

VPA = $105.000 X (1-0,25) – $355.000 + (0,25 x $145.000) = $75.000

0,2

En donde la fórmula se divide en dos; la primera parte hasta restar la

inversión inicial y la segunda parte es multiplicar la tasa de impuesto por la
deuda. Luego de esto se deben sumar ambos valores.

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4. Método de valorización de empresas

mediante balance

Existen distintas formas de valorizar las empresas mediante los balances

generales de las empresas, dentro de los cuales están:

4.1 Método del valor contable

Este método se basa en el valor libro y la consideración fundamental es que

el valor de la empresa será igual al patrimonio neto de esta, es decir, los
activos totales menos las obligaciones con terceros.

VALOR CONTABLE = ACTIVOS TOTALES – PASIVOS O DEUDAS CON

TERCEROS

4.2 Método del valor contable ajustado

Con esta metodología se pretende eliminar el efecto de ciertas cuentas

contables que afectan al resultado real de las empresas. El ejemplo que
siempre se utiliza para este método es el de las cuentas por cobrar, ya que
del 100% de las cuentas por cobrar existen ciertos montos que quizás nunca
serán recuperados, por lo tanto, lo correcto es trasladar esa cuenta a una de
incobrables.

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4.3 Método del valor de liquidación

Este método se basa en cuál sería el valor de una compañía en caso de que
tengamos que venderla, pensando que la empresa posee activos, los cuales
tendría que liquidarlos para obtener recursos con los cuales pagar sus
obligaciones y deudas, por lo tanto, ese sería su valor de liquidación. Siempre
este valor es inferior a los otros métodos, porque no siempre se va a obtener
el monto del activo que está reflejado en la contabilidad. Dentro del valor de
liquidación se deben considerar los costos de finiquitar al total del personal,
por ejemplo.

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5. Valorización de creación de valor
económico - EVA

La metodología EVA, que en inglés significa Economic Value Added, es una

de las metodologías que ha tenido buena respuesta en las empresas del
ámbito financiero durante las dos últimas décadas.

Las metodologías de análisis de creación de valor en las empresas han

tomado un papel preponderante en las últimas décadas, en que el
dinamismo del mercado genera que el ámbito empresarial se torne cada vez
más complejo y los inversionistas tienen la necesidad de entender de mejor
forma el objetivo que tiene cada organización, el cual es la maximización del
valor de la empresa.

Estas nuevas metodologías estudian la mejor forma de que existan

herramientas que permitan lograr los objetivos financieros de las empresas,

los cuales buscan la eficiencia permanente en la utilización de los recursos.
Esto quiere decir que la toma de decisiones pasa a formar parte fundamental
del éxito o fracaso de los negocios. Por lo tanto, se está en la permanente
búsqueda de que los inversionistas incrementen el valor del capital invertido
a consecuencia de las mejores decisiones que puedan tomar los encargados
de la administración de las compañías.

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El enfoque tradicional utiliza indicadores para medir este fracaso o éxito de
las empresas a través de indicadores, tales como la utilidad neta y la utilidad
por acción, ya que, en base a los niveles de rentabilidad obtenida por la
empresa, se presenta una complicación, y esta es que en esos indicadores
no se considera el costo del capital de los socios o accionistas, por lo que se
hace complicado saber a ciencia cierta si la empresa está generando valor.

Recordemos que el costo del capital para los socios o accionistas es el costo
de la utilización de los fondos propios para realizar inversiones. Este costo se
compara con la rentabilidad obtenida realmente por dicha inversión,
considerando un nivel de riesgo aceptado. Por lo tanto, el retorno de dichas
inversiones debe ser superior al costo de la utilización de los recursos propios
de los accionistas, ya que se debe comparar con una serie de proyectos
alternativos que, a un nivel de riesgo similar, es capaz de generar un mayor
nivel de retorno. Es aquí donde la metodología del EVA es una de las más
utilizadas para verificar cuál es real comportamiento de una empresa.

Cuando hablamos del valor de la empresa o la utilidad en términos

económicos, pensamos en que la utilidad obtenida siempre debe ser
superior al costo, ya que, si esto no sucede, se debe tomar la decisión de
utilizar esos recursos en proyectos alternativos que sean capaces de cumplir
con la rentabilidad mínima exigida.

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Para poder desarrollar el cálculo del EVA, tenemos que recapitular lo visto
hace un par de semanas cuando se calculó y analizó el CPPC o WACC, el cual
parte de la base de que, para financiar proyectos de inversión, las empresas
utilizan distintas fuentes de financiamiento (capital propio y deuda), en
donde cada una de ellas tiene costos diferenciados. El costo del capital
propio calculado a través del modelo CAPM y el costo de la deuda, es
asumido, ya que al obtener un préstamo sabemos de forma explícita qué
costo tiene la utilización de esos recursos, y en la parte de la fórmula de la
deuda se considera el factor (1-t), ya que la deuda es deducible de impuestos
por los intereses pagados en cada período. Por lo tanto, las empresas deben
ser capaces de generar una rentabilidad superior al costo de utilización de
los recursos, independiente de su fuente de financiamiento, para poder
cumplir con las expectativas de los accionistas y, además, cumplir con las
obligaciones adquiridas con los acreedores.

La fórmula del WACC o CPPC es:

Este costo del capital ponderado representa la rentabilidad mínima que

deben generar los recursos de la empresa.

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6. Cálculo del EVA

A los ingresos operacionales generados por una empresa se le deben restar

los costos operacionales, los impuestos y el costo de oportunidad, así es
como obtenemos el valor del EVA durante un periodo determinado. Por lo
tanto, hay que considerar todos los factores necesarios para el desarrollo de
la actividad propia de cada empresa y considerando que se deben cubrir
todos los gastos y costos asociados y, además, cubrir el retorno mínimo
esperado por los accionistas.

En el caso que una empresa financie sus activos con deuda con terceros,
existe una tasa determinada por la utilización de dichos recursos. Luego de
esto, se calcula la rentabilidad sobre los activos y, posteriormente, se calcula
la generación de un excedente, el cual incrementa la rentabilidad de los
socios. Por lo tanto, el EVA compara la rentabilidad formada por dichos
activos con los que la empresa cuenta para generar rentabilidad y el costo
por tener los activos.

Conceptos como la utilidad operacional después de impuesto (UDI), el costo

del capital, el WACC y el capital que se invirtió nos permiten efectuar el
cálculo del EVA de la siguiente forma:

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 ESTADO DE RESULTADOS BALANCE GENERAL

Ingresos Operacionales Pasivo

(-) Costo de Ventas Costo de los Pasivos

ACTIVO
(-) Gastos de Administración y
Ventas

(=) Utilidad Operacional Patrimonio

Costo del capital de

INVERSIONES
(-) Impuestos los socios
OPERACIONALES
(=) Utilidad Operacional después de
Impuestos

UDI CAPITAL INVERTIDO WACC

EVA = UDI - (WACC x Inversiones)

Donde:

UDI: utilidad operacional después de impuesto

WACC: costo promedio ponderado del capital

INVERSIONES: total de los activos netos de la empresa

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Si luego del cálculo el valor del EVA es positivo, esto muestra que la empresa
ha sido capaz de generar un nivel de beneficio después del impuesto
superior al costo del capital. Por lo tanto, ha sido capaz de crear valor para
la empresa. Si el valor del EVA es negativo, la empresa no ha logrado cubrir
el costo de la utilización de los recursos y está generando un perjuicio para
el valor de los accionistas o socios.

Esta herramienta es importante para los procesos de planificación estratégica

en las empresas apoyando la toma de decisiones para los períodos sucesivos,
determinando la eficiencia en las distintas áreas de la empresa.

Ejemplo:

La empresa tiene una UAII de $600 Y una tasa de impuesto del 35%, y la
participación de la deuda y patrimonio, así como sus costos están expresados
en la siguiente tabla:

Fuente Monto Participación Costo Ponderación

Deuda $600 40% 17,27% 6,91%

Patrimonio $900 60% 22% 13,2%

Activos $1.500 100% WACC 20,1%

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En donde el WACC es de 20,1%:

UAII $660

Impuesto 35% $231

UDI $429

El cálculo del EVA queda de la siguiente forma:

EVA = 429 – (1.500 X 0,201) = 127,5

¿Qué sucede si se incrementa la deuda a $800?

Fuente Monto Participación Costo Ponderación

Deuda $800 53% 17,27% 9,21%

Patrimonio $700 47% 22% 10,3%

Activos $1.500 100% WACC 19,5%

El cálculo del EVA con la nueva estructura queda de la siguiente forma:

EVA = 429 – (1.500 X 0,195) = 136,5

Podemos ver que al incrementar la deuda de $600 a $800 la empresa es

capaz de generar un valor mayor que con $600 de deuda.

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Cierre

Por medio del siguiente organizador gráfico, se destacan las ideas clave de
esta semana:

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Referencias bibliográficas

Van Horne, J. y Wachowicz, J. (2010). Fundamentos de administración

financiera. Decimotercera edición. Pearson.

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