Contratos Forwards

Derivados y cobertura
de riesgos relevantes
en Chile
Universidad de Santiago de Chile
Facultad de Administración y Economía
Ingeniería Comercial
AGENDA
CONTRATOS DE FORWARD
INTRODUCCIÓN
OPORTUNIDADES DE ARBITRAJE Y PRECIO FORWARD
VALORIZACIÓN DE UN CONTRATO FORWARD
 FORWARDS DE MONEDA
CONTRATOS FORWARD
Introducción
 Un forward es un acuerdo entre dos partes para comprar (vender) un bien a un precio
preespecificado en una fecha determinada. Aquella parte que acuerda comprar el bien en el
futuro tiene una posición “larga”. En tanto que aquella parte que acuerda vender el bien en el
futuro tiene una posición “corta”.
 Un contrato forward tiene las siguientes especificaciones:
 Cantidad y calidad del bien a ser entregado
 Precio de entrega (K)
 Fecha de entrega (T)
 Lugar de entrega
 Un contrato forward, además, se caracteriza por el hecho de que el número neto de contratos
pendientes es siempre cero. Esto es, el número de posiciones largas iguala el número de
posiciones cortas. Los forward son, además, un juego de suma-cero: las ganancias del ganador
son iguales a las pérdidas del perdedor.
posicion signo Expectativa r.a el precio
subyacente
comprador Largo (Act > pas) + Aumento del precio
vendedor Corta (Act < pas) - Bajas de precio
CONTRATOS FORWARD
Ejemplo Forward £-USD
• En mayo 3, 2016, el tesorero

de una corporación acuerda
Mayo 3, 2016 comprar forward £1 millón en 6
meses, a un tipo de cambio de
1.4561
• Esto obliga a la firma a pagar

Puntas publicadas por intermediario $1,456,100 a cambio de £1
Bid : precio compra de forward millón en Noviembre 3, 2016
Offer (Ask): precio venta de forward
CONTRATOS FORWARD
Estructura temporal de los pagos
HOY T
OPERACION EN
OPERACION SPOT
FORWARDS Y FUTUROS
Acuerdo de Compraventa Acuerdo de Compraventa
• Activo • Activo Subyacente Se realiza el
• Cantidad • Cantidad : 1 intercambio
• Precio • Precio Futuro K
• Fecha: HOY • Fecha: T
FLUJOS AL VENCIMIENTO
Comprador A Vendedor B
Se realiza el intercambio • Recibe activo • Entrega active
subyacente +ST subyacente -ST
• Entrega el precio • Recibe el precio
pactado: -K pactado: +K
• Beneficio : ST - K • Beneficio : K - ST
CONTRATOS FORWARD
Diagramas de Pagos al vencimiento
Beneficio : ST - K Beneficio : K – ST
Beneficios en T Beneficios en T
ST ST
CONTRATOS FORWARD
Cierre de la posición antes del vencimiento
Se puede cerrar una posición con una operación de signo contrario a la inicialmente efectuada.
HOY t T
Compra de un futuro
al precio K con Beneficio : ST - K
vencimiento en T
Venta de un futuro
al precio Ft con Beneficio : Ft - ST
vencimiento en T
FLUJOS AL VENCIMIENTO Beneficio : Ft - K

OPORTUNIDADES DE ARBITRAJE
El precio forward
El precio spot del oro es US$1.400 por onza
La tasa de interés en dólares a 1 año plazo es 5% por año
¿Hay alguna oportunidad de arbitraje?
Caso 1 Si F= 1.500 Caso 2 Si F=1300
t=0 • Pide prestado USD1.400 al 5% por 1 año • Venta corta de oro: pide prestado 1 onza de oro y se vende a
• Compra onza de oro en spot a USD1.400 USD1.400
• Invierte USD 1.400 al 5% por 1 año
• Suscribe forward para vender oro en 1 año a • Suscribe forward para comprar oro en 1 año a USD1.300
USD1.500
t=1 • Vende el Oro a USD1.500 • Capital e intereses de la inversión USD1.470 (=1400 x1.05)
• Paga el préstamo incluido los intereses • Compra el Oro a USD1.300 y devuelve el oro
USD1.470 (=1400 x1.05)
Ganancia: USD30 (=1500-1470) Ganancia: USD170 (1470-1300)
Ganancia = F-S(1+r) Ganancia= S(1+r) - F
¿Bajo qué circunstancias no existen oportunidades de arbitraje?

El primer arbitraje funciona cuando el precio a futuro es superior a USD1470 => F = S(1+r) => S= F/(1+r)
El segundo arbitraje funciona cuando el precio a futuro es inferior a $1470.
Deducimos que para que no haya arbitraje el precio forward debe ser exactamente $1470
El precio forward
 Se puede observar que en ambos caso se compara
Caso 1: forward corto Caso 2: forward largo

F > S 1 + r => F − S > rS F < S 1 + r => S − F > rS
 Es decir, se compara la utilidad al vencimiento de un forward corto o de un forward
largo con el retorno de un depósito a la tasa libre de riesgo.
𝐅=𝐒 𝟏+𝐫
 Por lo tanto, el precio de un forward F será aquel donde no existen ganancias de
arbitraje, es decir,
𝐅 = 𝐒(𝟏 + 𝐫)𝐓
En términos continuos F = SerT
El precio Forward con costos de almacenaje
El precio spot del petróleo es USD50 por barril
La tasa de interés en dólares a 1 año plazo es 5% por año
El costo de almacenaje del petróleo es 2% por año y se paga al final
¿Hay alguna oportunidad de arbitraje?
Caso 1 F= 60 Caso 2 F=40
t=0 • Pide prestado USD50 al 5% por 1 año • Venta corta de petróleo: pide prestado 1 barril de petróleo y se
• Compra barril de petróleo en spot a USD50 vende a USD50
• Invierte USD 50 al 5% por 1 año
• Futuro para vender petróleo en 1 año a USD60 • Futuro para comprar petróleo en 1 año a USD40
t=1 • Vende el petróleo a USD60 • Capital e intereses de la inversión USD52.5
• Paga el préstamo incluido los intereses USD52.5 • Compra el petróleo a USD40 y devuelve el barril
• Paga el costo de almacenaje (USD1=2% x 50) • Paga el costo de almacenaje (USD1=2% x 50)
Ganancia: USD6.5 (=60 – 52.5 - 1) Ganancia: USD11.5 (=52.5 – 40 – 1)
Ganancia = F – S(1+r) - Sc Ganancia = S(1+r)- F - Sc
0= F – S(1+r) – Sc => F=S(1+r+c) 0= S(1+r) –F – Sc => F=S(1+r+c)
No hay beneficio de arbitraje cuando el precio futuro No hay beneficio de arbitraje cuando el precio futuro es inferior a
es superior a USD53.5 (incluyendo el almacenaje) USD51.5 (incluyendo el almacenaje)
Deducimos que para que no haya arbitraje el precio futuro debe situarse entre USD51.5 y USD53.5
Forward con costos de almacenaje
Un inversionista tiene, como parte de su porfolio de inversión de largo plazo, un activo de inversión que no
provee ingresos ni tiene costos de almacenaje. El inversionista puede endeudarse y puede invertir al 6%. El
precio spot del activo es $1,250 por onza. Evalúe las oportunidades de arbitraje si el precio del activo fuera
1300 o si fuera 1350 Suponga ahora que existen costos de almacenaje de 0.8% por año y se pagan al final de
año. Encuentre el rango de precios (máximo y mínimo) forward a 1 año plazo para el cual no hay oportunidades
de arbitraje.
t=0 • Pide prestado $1.250 al 6% por 1 año • Venta corta del activo: pide prestado el activo y se vende a
• Compra el activo en mercado spot a USD1.250 $1.250
• Suscribe forward para vender activo en 1 año a $1.350 • Suscribe forward para comprar activo en 1 año a USD1.300
t=1 • Vende el activo a $1.350 • Capital e intereses de la inversión USD1.325
• Paga el préstamo incluido los intereses $1.325 • Compra el activo a $1.300 y devuelve el activo
• Paga el costo de almacenaje ($10=0.8% x 1250) • Paga el costo de almacenaje ($10=0.8% x 1250)
Ganancia: $15 (=1350-1325-10) Ganancia: $15 (1325-1300-10)
No hay beneficio de arbitraje cuando el precio futuro es No hay beneficio de arbitraje cuando el precio futuro es inferior a
inferior a $1335 (incluyendo el almacenaje) $1315 (incluyendo el almacenaje)
Para que no haya arbitraje el precio forward debe situarse entre $1315 y $1335
Forward con costos de almacenaje

F > S 1 + r +cS => F − S > (r + c)S F < S 1 + r +cS => S − F > (r + c)S
 Es decir, se compara la utilidad al vencimiento de un forward corto o de un forward
largo con el retorno de un depósito a la tasa libre de riesgo mas los costos de
almacenaje
𝐅=𝐒 𝟏+𝐫+𝐜 𝐓
Cost of Carry
En términos continuos F = Se r+c T

El precio Forward con dividendo durante la vigencia del contrato
Considere un forward para comprar un bono con cupones en 9 meses con precio spot $900
Se espera que pague un cupón de $40 después de 4 meses
Las tasas de interés a 4 y 9 meses son, respectivamente 3% y 4% por año (compuesto continuo)
¿Cuál debería ser el precio forward en ausencia de oportunidades de arbitraje?
Caso 1 Si F= 910 Caso 2 Si F=870
t=0 • Pide prestado USD900: • Venta corta del bono e Invierte USD 900
40
o C1:VP(USD$40) (=(1+3%) 4/12 =39.61) o I1:Invierte USD39.61 US por 4m
o C2: 860.39 (=900-39.61) a ser pagado en 9m o I2: Invierte USD860.39 por 9m
• Compra el bono al precio spot
• Forward para vender el bono en 9 meses a USD910 • Suscribe Forward para comprar el bono en 9 meses a USD870
t = 4m • Recibe USD40 del bono • Recibe USD40 de la I1 por USD 39.61

• Paga el C1 junto con los intereses • Paga el cupon de USD40 del bono
T=9m • Vende el Bono por USD910 • Recibe USD886.07 de la I2 por 860.39 (=860.39(1 + 4%)9/12
• Paga C2 (=860.39(1 + 4%)9/12 = 886.07 • Compra el bono por USD870 y cierra la posicion corta
Ganancia: USD23.93 (=910 – 886.07) Ganancia: USD16.07 (=886.07 – 870)
No hay beneficio de arbitraje cuando el precio futuro No hay beneficio de arbitraje cuando el precio futuro es inferior a
es superior a USD886.07 USD886.07
40
Deducimos que para que no haya arbitraje el precio futuro debe situarse en USD886.07 = (900 − (1+3%)4/12)(1 + 4%)9/12
4/12 T=9/12
40
3% 4%
El precio Forward con dividendo durante la vigencia del contrato
F > (S − VP D )(1 + r)T F < (S − VP D )(1 + r)T
Donde VP(D) es el valor presente de los dividendos obtenidos durante la vigencia del
contrato, es decir,
VP D = D
(1+r)τ
,τ < T o en términos continuos VP D = De−rτ , τ < T
F = (S − VP(D))(1 + r)T
Si q es la tasa promedio de ingresos durante la vida del contrato forward (compuesto
continuamente) entonces la formula es
1+r T r−q T
F = S( ) => versión continua F = Se
1+q
El precio Forward con retorno de dividendo durante la vigencia del contrato
Considere un forward de 6 meses de vigencia sobre un activo de precio spot igual a 25.
Se espera que pague un retorno de 2% por 6 meses
La tasas de interés es 10% por año
¿Cuál debería ser el precio forward en ausencia de oportunidades de arbitraje?
• Sabemos que r=10%, S=25 y T=6/12=0.5
• El valor presente del retorno de los dividendos en términos anuales es
(1 + 2%)2 = 1.0404 . Continuo: 𝑒 .02𝑥2 = 1.0408
Entonces, el valor del forward será entonces

VERSIÓN CONTINUA F = Se r−q T
𝐅 = 𝟐𝟓𝒆(𝟏𝟎%−𝟒.𝟎𝟖%)(𝟎.𝟓) = 𝟐𝟓. 𝟕𝟓𝟏
1+r
VERSION DISCRETA F = S( )T
1+q
1+10% 0.5
F = 25( ) =….
1+4.04%
El precio forward con tasas de interés activas y pasivas
provee ingresos ni tiene costos de almacenaje. El precio spot del activo es $1,250 por onza. Evalúe las
oportunidades de arbitraje si el precio del activo fuera 1300 o si fuera 1350 Suponga ahora que el
inversionista puede endeudarse a 6% por año y puede invertir a 5.5%. encuentre el rango de precios (máximo
y mínimo) forward a 1 año plazo para el cual no hay oportunidades de arbitraje.
• Invierte USD 1.250 al 5.5% por 1 año
t=1 • Vende el activo a $1.350 • Capital e intereses de la inversión USD1.318.75
• Paga el préstamo incluido los intereses $1.325 • Compra el activo a $1.300 y devuelve el activo
Ganancia: $15 (=1350-1325) Ganancia: $8.75 (1318.75-1300)
G = F-S(1+rc) G=S(1+rd)-F
inferior a $1325 $1318.75 (incluyendo el almacenaje)
F=S(1+rc) F=S(1+rd)
Para que no haya arbitraje el precio forward debe situarse entre $1318.75 y $1325
El precio Forward con puntas (Bid-Ask) para el activo subyacente
provee ingresos ni tiene costos de almacenaje. El inversionista puede endeudarse y puede invertir al 6%. El
precio spot del activo es $1,250 por onza. Evalúe las oportunidades de arbitraje si el precio del activo fuera
1300 o si fuera 1350 Finalmente, suponga que en el mercado spot el inversionista puede comprar el activo en
$1,252 por onza y la puede vender en $1,248 por onza. Encuentre el rango de precios (máximo y mínimo)
forward a 1 año plazo para el cual no hay oportunidades de arbitraje.
t=1 • Vende el activo a $1.350 • Capital e intereses de la inversión USD1.322.88
• Paga el préstamo incluido los intereses $1.327.12 • Compra el activo a $1.300 y devuelve el activo
Ganancia: $12.864 (=1350-1327.12) Ganancia: $6.624 (1322.88-1300)
G =F-Sb(1+r) G=Sa(1+r)-F
inferior a $1327.12 (incluyendo el almacenaje) $1322.88(incluyendo el almacenaje)
Para que no haya arbitraje el precio forward debe situarse entre $1322.88 y $1327.12
Con costos de transacciones
 Forward sin costos 𝐅 = 𝐒(𝟏 + 𝒓)
 Forward con costos de almacenaje 𝐅 = 𝐒(𝟏 + 𝒓 + 𝒄) => F=S(1+r) + costo almacenaje
 Forward con dividendo en el subyacente 𝐅 = 𝐒(𝟏 + 𝐫 + 𝐜 − 𝐪) => F=S(1+r) + costos almacenaje -divid
 Forward con spread de tasas Fc=S(1+rc) Fd=S(1+rd) => F=S(1+r) + spread de tasas
 Forward con bid-ask spread F=Sb(1+r) F=Sa(1+r) => F = S(1+r) + puntas del spot
VALORIZACIÓN DE UN CONTRATO FORWARD
 De acuerdo con los ejercicios anterior podemos generalizar que el precio forward de un
activo subyacente se compone de
 Precio Spot (S)
 Costo de almacenaje (c)
 Dividendo (q)
 Tasa de interés de libre de riesgo (r)
𝐅 = 𝐒𝐞 𝐫+𝐜−𝐪 𝐓 ,
donde r + c –q = r –(q-c) se denomina cost of carry lo cual genéricamente se

interpreta como el costo financiero (r) neto de dividendos (q). En el caso de los
commodities (cobre, petróleo, agrícolas, etc) el dividendo se llama dividendo por
conveniencia y se ajusta por los costos de almacenaje
 Inversionistas institucionales (bancos, fondos de pensiones) necesitan valorar estos

contratos diariamente
 Un contrato forward vale cero cuando es negociado (excepto por costos de transacción).
Posteriormente puede variar
 Supongamos que K es el precio de ejercicio de un contrato antiguo y F es el precio forward
para un contrato hoy.
 Una posición larga para comprar el activo en T a un precio K dará un flujo de caja de (ST - K).
Podemos valorar esta posición larga suponiendo el precio del activo al vencimiento del
contrato (ST) es igual al precio forward F, con lo cual, el flujo de caja que generaría el
contrato es (F - K) y en valor presente sería (F - K)e-rT, lo que sería el valor de ese contrato
f = (F − K)e−rT
 Del mismo modo, una posición corta para vender el activo en T dará un flujo de caja de
(K - ST). Entonces haciendo uso del mismo razonamiento f = (K − F)e−rT
 K es el precio forward fijado al momento de la firma

(emisión) del contrato, el cual debiera ser igual al precio
Flujos al forward justo
Posición
vento. Larga  Al inicio el contrato vale cero. Sin embargo a medida que
el plazo de vencimiento se va acortando el valor del
forward cambia según
 El valor del subyacente
 El valor del precio forward
K F Subyacente al
 El valor de la tasa de interés
Vencimiento
 El plazo residual
 Como todo activo el valor de un forward corresponde al
valor presente de los flujos que paga al vencimiento. En
el caso del grafico si el precio forward es F, este pagara
F-K al vencimiento, flujo que debe traerse a valor
K = 𝐹 𝑡0 = 𝑆0𝑒 (𝑟)(𝑇−𝑡0) presente.
ST
(t0) (T)
(F(t0) − K) ST − K
(F − K)e−r(T−t0)
Tipo de Precio Forward justo al Valor del Contrato (pos larga) Comentarios
Contrato inicio del contrato luego de la emisión
Forward de K = S er(T−t) f = F(t0+) − K e−r(T−t0+) Una posición larga para comprar el activo en
Acciones sin Donde t0+ es un periodo T a un precio K dará un flujo de caja de (ST -
Dividendos después de emitido el forward K). el precio del activo al vencimiento del
durante el plazo y F(t0+) es el precio forward contrato (ST) es igual al precio forward F. Por
del contrato en ese mismo momento lo tanto, el flujo de caja que generaría el
F(t0+) = S(t0+)er(T−𝑡0+) contrato es (F - K) y en valor presente sería
(F - K)e-r(T-t)
Forward de K = (S − VP(D))er(T−t) f = F(t0) − K e−r(T−t0) Los dividendos constituyen un flujo negativo
Acciones con para el comprador del forward, pues debe
Dividendos F(t0) hacerse cargo del pago.
durante el plazo = (S(t0) − VP(D))er(T−t0)
del contrato Si dividendo se expresa f = F(t0) − K e−r(T−t0) En este caso la tasa de dividendo es q y es
como tasa y es continuo un descuento continuo sobre el precio spot
entonces F(t0) = S(t0)e(r−q)(T−t0)
K=Se(𝑟−q)(T−t)
VALOR DE UN CONTRATO FORWARD
Ejemplos
 Un inversionista tomó una posición larga en un forward sobre una acción que no paga
dividendos, y cuya vida residual es 6 meses
 La tasa de interés libre de riesgo es 10% por año (compuesta continuamente), el precio de
la acción es $25, y el precio de ejercicio es $23.
 ¿Cuánto vale el contrato forward?
 r=0.1, T=6/12=0.5, K=23, q=0,c=0
 Calculemos primero el precio forward F = SerT => F = 25e0.1(0.5) = 26.28
 Entonces, el valor del contrato f = (F − K)e−rT => f = (26.28 − 23)e−0.1(0.5) =3.12
 Posición corta es f = (K − F0 )e−rT => f = (23 − 26.28)e−0.1(0.5) =-3.12
Ejemplo de un forward de acciones
Se espera que una acción pague un dividendo de $2 por acción en 2 meses y en 5 meses. Actualmente, el precio de la acción es $50, y la
tasa de interés libre de riesgo es 5% por año compuesta continuamente, para todos los vencimientos Un inversionista acaba de tomar una
posición corta en un contrato forward a 6 meses plazo sobre esa misma acción.
a) ¿Cuál es el precio forward y el valor inicial del contrato forward?
Al inicio el valor del contrato forward es cero.
El precio forward se calcula como
K = S − VP(D) er(T−t)  𝐅 = 𝐒𝐞 𝐫−𝐪 (𝐓−𝐭)
S=50 ; r=5% ; T-t= 6/12; 𝑉𝑃(𝐷)= 2e-5% x (2/12 +2 e-5% x (5/12 =2 x {e-5% x (2/12)+e-5% x (5/12)} =3.942 . Por lo tanto,
K = 50 − 3.942) e5%(6/12) = 47.22
1 1
𝑉𝑃(𝐷)= 2 x {e-5% x (2/12)+e-5% x (5/12)}  2𝑥 2 + 5 =3.9435
1+5% 12 1+5% 12
Tres meses después el precio de la acción es $48 y la tasa de interés libre de riesgo es 6% por año. ¿Cuál es el
precio forward y el valor de la posición corta en el contrato forward?
Después de 3 meses el precio forward es
F = S − VP(D) er(T−t)
S=48 ; r=6% ; T-t= 3/12; 𝑉𝑃(𝐷)= 2 x {e-6% x (2/12)} = 1.98 . Por lo tanto, F= 46.72 => E(ST)
El valor del contrato forward sabemos que es el valor presente de las ganancias si se liquidara hoy, es
decir, considerando el precio forward al inicio
posición larga: f = (F − K)e−r(T−t) posición corta: f = (K − F)e−r(T−t)
K=47.22, F=46.72; r=6%; T-t= 3/12, entonces f=-0.49 => posición corta vale -0.49
Ejemplos
Considere un activo que vale $100 hoy. Un inversionista planea venderlo en 1 año y su preocupación es que el precio del
activo caiga significativamente en ese período. Para cubrirse frente riesgo el inversionista suscribe un contrato de venta
forward a 1 año. Suponga que la tasa de interés libre de riesgo es 5%.
a) Calcular el precio justo al cual este inversionista puede encontrar otra parte que le compre el activo en un año
F = S er(T−t)
S=100 ; r=5% ; T-t= 1. Por lo tanto, F = 100 e5% = 105.127
b) A los 4 meses de firmado el contrato, el precio del activo es $250, encuentre la ganancia o pérdida producto del
contrato.
S=250 ; r=5% ; T-t= 1-(4/12)=8/12. Por lo tanto, Después de 4 meses el precio forward es
8
5%(12)
F = 250 e =258.474
El valor del contrato forward sabemos que es el valor presente de las ganancias si se liquidara hoy, es
decir, considerando el precio forward al inicio
f = (K − F)e−r(T−t)
8
−5%
K=105.127, F=258.474; r=5%; T-t= 8/12, entonces f = 105.127 − 258.474 e 12 = -148.3197
Ejemplos
c) ¿Cuál es ganancia o pérdida si a los 8 meses de vigencia del contrato el precio del activo es $200?
A los 8 meses de vigencia S=200 ; r=5% ; T-t= 1-(8/12)=4/12. Por lo tanto, Después de 8 meses el precio forward es
4
5%( )
F = 200 e 12=203.361
El valor del contrato forward sabemos que es el valor presente de las ganancias si se liquidara hoy, es decir,
considerando el precio forward al inicio
f = (K − F)e−r(T−t)
4
−5% 12
K=105.127, F=203.361; r=5%; T-t= 4/12, entonces f = 105.127 − 203.261 e = -96.610
d) A los 9 meses de vigencia del contrato, el Banco Central reduce la tasa de interés en 100 puntos base y como
consecuencia el activo se revaloriza a $280. Calcule el valor del contrato en cuestión para el plazo residual
F = S er(T−t)
S=280 ; r=4% ; T-t= 3/12. Por lo tanto, F = 280 e4%x3/12 = 282.814
El valor del contrato forward sabemos que es el valor presente de las ganancias si se liquidara hoy, es decir,
f = (K − F)e−r(T−t)
3
−4%
K=105.127, F=282.814 ; r=4%; T-t= 3/12, entonces f = 105.127 − 282.814. e 12 =-175.919
Ejemplos
El precio spot del petróleo crudo es 80 USD/barril, la tasa de interés libre de riesgo es 3% para todos los vencimientos y la
tasa de costos de almacenaje es 0,5%. Se le pide:
a) Obtener la tasa de retorno por conveniencia si el precio futuro del barril a 3 años plazo es 76 USD/barril.
b) Interprete claramente qué significa el retorno por conveniencia que usted calculó
 Retorno por conveniencia
El precio futuro es 𝐅 = 𝐒𝐞 𝐫+𝐜−𝐪 𝐓 si se aplica Ln a ambos lados se puede obtener el retorno por conveniencia
1 𝑆
𝑙𝑛𝐹 = 𝑙𝑛𝑆 + 𝑟 + 𝑐 − 𝑞 𝑇 ⇒ 𝑞 = 𝑇 ln 𝐹 + 𝑟 + 𝑐
1 80
S=80 F=76, T=3, c=0.5, r=3% => 𝑞 = 3 ln 76 + 3% + 0.5% = 5.2%
 Explicación:
En equilibrio los inversores valoran en un 5,2% el mantener el petróleo físicamente en bodega versus mantenerlo sintético
en la forma de un contrato de futuro. Debido a que el retorno por conveniencia de 5,2% más que compensa los costos de
financiamiento (3%) y de almacenaje (0,5%) en 1,7% por año, el precio futuro a 3 años es aproximadamente 1,7%(3) =
5,1% inferior al precio spot
FORWARD DE MONEDA
INTRODUCCIÓN
PARIDAD DE TASAS DE INTERÉS
EL TIPO DE CAMBIO FORWARD
VALORIZACIÓN DE UN CONTRATO FORWARD DE
MONEDA
FORWARD DE MONEDA
Operación Spot o a contado vs. Operación Forward o a plazo
HOY T
Una operación spot o al Una operación forward o a
contado es el intercambio de Operación Spot Operación Forward plazo implica el intercambio a
dos monedas a una tasa o plazo de un monto nocional
precio acordado y la Acuerdo de Compraventa Acuerdo de Compraventa en diferentes monedas a un
liquidación de la transacción • Divisa • Divisa Subyacente Se realiza el tipo de cambio acordado al
(Intercambio efectivo de la • Cantidad • Cantidad intercambio comienzo del contrato. El
divisa, los pagos.) se verifica • Tipo de cambio o paridad • Paridad Fecha futura F intercambio puede ser por
en forma inmediata o en un entrega física o por
plazo inferior a dos días
• Fecha: HOY • Fecha: T compensación
hábiles. • Plaza de Liquidación
Se realiza el
intercambio
Posición larga vs. Posición corta

En el mercado financiero, una posición larga es a aquella que refleja la propiedad de un activo, y supone que el tenedor está apostando a
que su precio subirá. Al contrario, una posición corta es aquella en que se está vendiendo un activo sobre el cual no se tiene la propiedad,
esperando que el precio caiga a fin de recomprarlo más barato.
Ejemplo 1. Si un trader está largo en EURUSD, entonces tiene euros y debe dólares, con la esperanza de que el euro suba frente al
dólar. Si esta corto en EURUSD, significa que hará una utilidad cuando el euro baje. Cuando la posición se mantiene más allá del cierre
de operaciones, se debe pagar un día de interés sobre la moneda que tiene corta o se gana un día de interés sobre la moneda que es
larga.
FORWARD DE MONEDA
Operación Spot o a contado vs. Operación Forward o a plazo: Ejemplos
 Ejemplo 1 (FX forward). Un importador americano de radios debe pagar JPY9000 por unidad a su proveedor japonés
en 30 días cuando el embarque llegue a San Francisco. La radios se pueden vender por USD100, y por lo tanto las
utilidades depende de cual será el tipo de cambio dólar-yen. Hoy el tipo de cambio es USD0.0105/JPY, y la utilidad sería
USD5.5 por unidad (=100 - 9000 x 0.0105). Sin embargo, si en 30 días el yen se aprecia a USD0.0115/JPY, entonces
habría una pérdida de USD3.5 por unidad (=100 - 9000 x 0.0115). Para evitar este riesgo, el importador podría suscribir
un contrato forward con su banco, según el cual el banco acuerda vender yenes al tipo de cambio USD0.0107, con lo
cual asegura una utilidad de USD3.7 (=100 – 9000 x 0.0107). El banco por su parte debería también suscribir un
contrato de compra para asegura la provisión de los yenes en 30 días.
Importador Banco
Flujos a Compra JPY Flujos a

30 días Forward 30 días
K = 0.0107 K = 0.0107
JPYUSD JPYUSD
Perfil de Venta JPY

Riesgo del Forward
Importador
FORWARD DE MONEDA
Arbitraje con cobertura de riesgo cambiario
 Un arbitrador se endeuda por un año en USD1 millón y al final del año debe pagar el capital y la tasa de interés en USD i*. Estos
fondos son colocados en un depósito (u otra inversión o activo) con un retorno en CLP de i. El tipo de cambio spot es CLP et/USD,
se espera que en un año el tipo de cambio spot sea CLP Et(et+1)/USD. El tipo de cambio forward a un año es CLP F /USD.
Mercado de Deuda en USD. Mercado de activos en CLP Mercado Cambiario
Invierte en CLP USD1
Deuda en USD MK* USD1 Spot Deriv
t=0
CLP1 x et Compra USD a
1 año a F
Depósito en CLP MK et x (1 + i)
F=
(1 + i ∗)
CLP et x (1 + i) Liquida el Esto asegura
Paga Deuda en USD contrato Forward tener
Devolución de interés et x (1 + i)
y principal en USD USD1 x (1+i*) = 1+i* 1x USD(1+i*)m
F
t=1
Operación Flujos a 1 año Exposición al Riesgo Cambiario
Pago de Deuda e intereses en USD USD1 x (1+i*) Cifra conocida y cierta desde el inicio
Depósito e intereses en CLP CLP et x (1 + i) Cifra conocida y cierta desde el inicio
Si et+1 > F, el forward obliga a comprar los USD más baratos que en el spot => flujo (et+1 − F) por USD
Compra de USD (1+i*) x F
Si et+1 < F, el forward obliga a comprar los USD más caros que en el spot => flujo -(et+1 − F) por USD
FORWARD DE MONEDA
 Se puede observar de los ejercicios anteriores que los arbitradores sin ningún capital inicial puede obtener una
ganancia y, con la ayuda de los contratos derivados pueden reducir el riesgo de su actividad en el mercado
cambiario.
 El gráfico permite representar cómo el contrato forward ayuda a eliminar el riesgo cambiario para el arbitrador.
 La línea punteada representa el perfil de riesgo del arbitrador en el
ejercicio. En el eje vertical se muestran los flujos a 1 año y en el eje
Flujos a horizontal se muestran los posibles valores del tipo de cambio a 1 año.Si
1 año Contrato el tipo de cambio a un año aumenta respecto del valor proyectado, el
Forward arbitrador va a tener flujos negativos porque con los fondos del depósito
no va a alcanzar a comprar los USD necesarios para pagar su deuda en
esa moneda. Si el tipo de cambio bajara, entonces obtendría flujos
E(et+1 ) positivos porque el USD sería más barato que la proyección.
et+1  La línea azul ilustra el contrato forward. En primer lugar, se fija el tipo de
F cambio al nivel proyectado F = E(et+1 ). Si el tipo de cambio en un año
fuese mayor, entonces, la contraparte del contrato compensa los flujos
negativos derivadas de esta situación. Al contrario si el tipo de cambio
Perfil de fuese menor, el arbitrador debe compensar a la contraparte del contrato
Riesgo forward.
 De esta manera, el arbitrador queda en un situación de cero ganancia o
perdida producto de los movimientos del tipo de cambio.
 En segundo lugar, los arbitradores juegan un rol importante en vincular los precios de los mercados de deuda y los
mercados de activos y los tipos de cambio entre monedas de distintos países. Esto complejiza los mecanismos de
transmisión de los shocks entre los precios de los activos y los tipos de cambio, sobre todo en el corto plazo
FORWARD DE MONEDA
 Ejemplo. Un especulador pronostica que el JPY tendrá un valor de JPY 110/USD en 6 meses. La tasa forward vigente hoy
para entrega de yenes en 6 meses es de JPY 120/USD. La tasa spot hoy es de JPY 100/USD. Suponiendo que el
especulador tiene USD 1 millón (o un monto equivalente en yen) con el cual puede especular. Además, los bancos
japoneses o estadounidenses, según el caso) exigen un margen de garantía de 15% del valor total del contrato forward.
a) ¿El especulador, cuando puede ganar si sus pronósticos son correctos y especula en el mercado forward?.
En este caso, el spread forward es F/e = 120/100 =20%.. El mercado esta indicando que el USD se va apreciar en un
20% en 6 meses. Sin embargo, el especulador espera que esa apreciación sea menor (10%). La manera en que el
especulador obtenga utilidades es a través de la suscripción de un contrato de venta forward de USD a JPY 120 /USD.
En ese caso el gráfico indica que si las proyección es correcta la paridad se ubicara en la zona de utilidades del
forward.
Flujos a
1 año b) Cuál es el rendimiento obtenido de su actividad especulativa sobre un
período de seis meses, en términos anuales?
Como hay un margen de garantía, el spread forward neto será 120/110 x (1-
15%) = 7.73%, y por lo tanto en términos anuales será (1+7.73%)2 -1 =
E = 110
16.05%
F = 120 USDJPY
Venta USD
Forward
FORWARD DE MONEDA
 Equivalencia
Ambas presentaciones son equivalentes
Flujos a
1 año Flujos a Compra JPY
1 año Forward
E = 110
F = 120 USDJPY E = 1/110
JPYusd
F = 1/120
Venta USD
Forward
EL TIPO DE CAMBIO FORWARD
 Paridad cubierta de tasas de interés nominales. De los ejercicio de arbitraje anteriores se concluyó que
F
1 + i = (1 +i∗ )( ) (8)
et
con lo cual (8) nos permite obtener una expresión para el precio forward F
1+i
F = et ∗ (9)
1+i
 Para un período distinto de un año se tiene

(1+i)T−t (1+i)90/360
F= e => T-t=90/360 =>F = e
(1+i∗ )T−t (1+i∗ )90/360
1+𝑖 𝑥 (𝑇−𝑡) 1+𝑖 𝑥 (90/360)

F=e => T-t = 90/360 => F = e
1+𝑖∗𝑥 (𝑡−𝑡) 1+𝑖∗𝑥 (90/360)
 Generalmente se expresa en términos contínuos, es decir
𝑒 𝑖 (𝑇−𝑡)
F = S 𝑖∗( = 𝑆𝑒 (𝑖−𝑖∗)(𝑇−𝑡)
𝑒 𝑇 − 𝑡)
Tipo de Precio Forward justo al Valor del Contrato (pos larga) Comentariios
Contrato inicio del contrato luego de la emisión
Forward de Tiene un dividendo f = F(t0+) − K e−r(T−t0+) En este caso la tasa de interés externa es un
Moneda continuo igual a r*: una tasa de dividendo continuo
K=Se(𝑟−r∗)(T−t) F(t0+) = S(t0+)e(r−r∗)(T−t0+)
Ejemplo de un forward de moneda
Suponga que la moneda local es el dólar y la moneda extranjera es el franco suizo. El tipo de cambio spot es
$0.5987/franco suizo. Las tasa de interés de EE.UU. (compuesta continua) es 5.35% y la tasa suiza es 4.64%
¿Cuál es el precio forward y el valor inicial de un contrato forward de 180 dias?
S=0.5987, r*=4.64%, r=5.35%, T-t=180/360=0.5
Al inicio el valor del contrato forward es cero.
El tipo de cambio forward se calcula como K = Se r−r∗ (T−t)
Por lo tanto, K = 0.5987e 5.35%−4.64% x0.5 = 0.6008

Suponga que 40 días después de firmado el contrato se le pide valorizar la posición. En este momento el tipo
de cambio spot es $0.65/ franco y las tasas de interés no han cambiado. ¿Cuál es el precio forward y el valor
de la posición en el contrato forward?
S=0.65, r*=4.64%, r=5.35%, T-t=(180-40)/360=0.38888
Después de 40 días el precio forward es
140
5.35%−4.64% x(360)
F = 0.65e = 0.6518 ≈ 𝐸(𝑆𝑇 )
El valor del contrato forward
posición larga: f = (F − K)e−r(T−t)
140
−5.35% 360
K=0.6008, F=0.6518; r=5.35%; T-t= 140/360, entonces : f = 0.6518 − 0.6008 e = 0.04996

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Derivados y cobertura

• En mayo 3, 2016, el tesorero

• Esto obliga a la firma a pagar

FLUJOS AL VENCIMIENTO Beneficio : Ft - K

¿Bajo qué circunstancias no existen oportunidades de arbitraje?

 Se puede observar que en ambos caso se compara

Caso 1: forward corto Caso 2: forward largo

 Se puede observar que en ambos caso se compara

Caso 1: forward corto Caso 2: forward largo

En términos continuos F = Se r+c T

t = 4m • Recibe USD40 del bono • Recibe USD40 de la I1 por USD 39.61

Entonces, el valor del forward será entonces

donde r + c –q = r –(q-c) se denomina cost of carry lo cual genéricamente se

 Inversionistas institucionales (bancos, fondos de pensiones) necesitan valorar estos

 K es el precio forward fijado al momento de la firma

Posición larga vs. Posición corta

Flujos a Compra JPY Flujos a

Perfil de Venta JPY

Depósito e intereses en CLP CLP et x (1 + i) Cifra conocida y cierta desde el inicio

Ambas presentaciones son equivalentes

 Para un período distinto de un año se tiene

1+𝑖 𝑥 (𝑇−𝑡) 1+𝑖 𝑥 (90/360)

 Generalmente se expresa en términos contínuos, es decir

Por lo tanto, K = 0.5987e 5.35%−4.64% x0.5 = 0.6008

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