Valores convertibles, intercambiables y garantías

Definición: Una opción es simplemente un contrato que da al titular el derecho de

comprar o vender acciones ordinarias de una compañía a algún precio especificado. Entre
la variedad de contratos de opción, los más usados son la opción de compra y la opción de
venta.

La parte que provee la opción se conoce como el emisor de opciones.

Ejemplo: Un emisor de opciones vende una opción, que cada uno de ustedes acepta como
opción de compra, de acciones de Ecopetrol a $1.500 cada una hasta el 29 de marzo de
2020.
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Opción de compra: Es un contrato que da al titular el derecho de comprar una cantidad

especificada de activos subyacentes a un precio predeterminado (precio de ejercicio) en, o
antes de, la fecha de vencimiento.

Opción de venta: Es un contrato que da al titular el derecho de vender una cantidad

especificada de activos subyacentes a un precio predeterminado (precio de ejercicio) en, o
antes de, la fecha de vencimiento.
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Valuación en la fecha de vencimiento: El valor de la opción es Vo = máx(Ps - E, 0)

Ps es el precio de mercado de la acción.

E es el precio de ejercicio de la opción.
máx significa el valor máximo entre (Ps – E) y cero, el que sea mayor.

El 29 de marzo, el precio de mercado de la acción de Ecopetrol era de $1.860, por lo tanto,

el valor de la opción es de:
(1.860 – 1.500) = 360.
Cuando el precio de ejercicio es mayor que el precio de la acción ordinaria, el valor de la
opción se convierte en cero.
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Valuación antes del vencimiento: El precio de la acción ordinaria en la fecha de

vencimiento no se conoce, sino que está sujeto a suposiciones probabilísticas. Siempre que
existe un tiempo antes del vencimiento, es posible que el valor de mercado de la opción
sea mayor que su valor teórico. La razón es que la opción puede tener valor en el futuro.

Efecto del tiempo: En general, cuanto más largo sea el tiempo que falte para el
vencimiento, mayor será el valor de la opción con respecto a su valor teórico. Cuanto más
adelante en el futuro se pague el precio de ejercicio, menor será su valor presente, y esto
también resalta el valor de la opción.
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Tasa de interés: Cuanto más altas son las tasas de interés en el mercado, más valioso es el
retraso para el inversionista. Así, una opción será más valiosa cuanto más tiempo falte para
su vencimiento y mayor sea la tasa de interés.

Volatilidad: Cuanto mayor sea la posibilidad de resultados extremos, mayor será el valor
de la opción para el titular, si todo lo demás permanece igual.
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INCREMENTO EN CAMBIO RESULTANTE EN EL

LA VARIABLE VALOR DE LA OPCIÓN
Volatilidad del precio de la acción Aumento
Tiempo para el vencimiento de la opción Aumento
Tasa de interés Aumento
Precio de ejercicio Disminución
Precio de la acción ordinaria Aumento
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Cobertura para opciones: Al tener dos activos financieros relacionados —una acción
ordinaria y una opción sobre esa acción ordinaria—, podemos establecer una posición de
cobertura libre de riesgo. Los movimientos de precio en uno de los activos financieros se
compensarán por los movimientos opuestos en el precio del otro. Una posición de cobertura se
puede establecer comprando acciones ordinarias (calificadas como de periodo largo) y contratos
de opciones. Si el precio de las acciones ordinarias sube, ganamos en nuestra posición, esto es, en
el valor de la acción ordinaria que tenemos. Perdemos en las opciones contratadas, porque el
precio que debemos pagar por la acción ordinaria para entregarla a la persona que ejerce la opción
es más alto que el que pagamos por ella.
Así, con una combinación de acciones ordinarias y opciones, los movimientos hacia arriba o hacia
abajo en el precio de la acción ordinaria se compensan por los movimientos opuestos en el valor
de la posición de la opción. Si esto se hace de manera adecuada, se puede obtener una posición
global (cobertura larga en acciones ordinarias asociadas con opciones) casi libre de riesgo. En un
mercado en equilibrio, se puede esperar ganar sólo la tasa libre de riesgo en una posición de
cobertura perfecta.
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Modelo de opciones Black-Scholes: Black y Scholes suponen que una opción se puede
ejercer sólo al vencimiento; que no hay costo de transacción ni imperfecciones de
mercado; que una acción ordinaria no paga dividendos; que existe una tasa de interés a
corto plazo conocida a la que los participantes en el mercado pueden solicitar o conceder
un préstamo y, por último, que los cambios en los precios de las acciones ordinarias siguen
un patrón aleatorio donde la distribución de probabilidad de los rendimientos es normal y
la varianza es constante.
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Modelo de opciones Black-Scholes

Ecopetrol (1.860 – 1.500) = 360

- Compra de una acción a $1.860 Compra de una opción a $360

- La acción de Ecopetrol sube a $2.500 La acción de Ecopetrol sube a $2.500
- Vende la acción Sí compra la acción – Vende la acción
- Gana $640 Gana $640
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Modelo de opciones Black-Scholes

Ecopetrol (1.860 – 1.500) = 360

- Compra de una acción a $1.860 Compra de una opción a $360

- La acción de Ecopetrol baja a $1.700 La acción de Ecopetrol baja a $1.700
- Vende la acción No compra la acción
- Pierde $160 Pierde $360
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Modelo de opciones Black-Scholes

Ecopetrol (1.860 – 1.500) = 360

- Compra de una acción a $1.860 Compra de una opción a $360

- La acción de Ecopetrol baja a $1.000 La acción de Ecopetrol baja a $1.000
- Vende la acción No compra la acción
- Pierde $760 Pierde $360
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Fórmula exacta. En este contexto, el valor en equilibrio de la opción, Vo, que da derecho al titular
a comprar una acción es, según Black y Scholes
Vo = (Ps)(N(d1)) − (E/ert )(N(d2))
donde Ps = precio corriente de la acción ordinaria subyacente
E = precio de ejercicio de la opción
e = 2.71828, base del sistema del logaritmo natural
r = tasa de interés libre de riesgo, a corto plazo, compuesta continuamente
t = tiempo en años a la fecha de vencimiento de la opción
N(d) = probabilidad de que una variable aleatoria con distribución normal estandarizada tenga
valores menores que d
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Fórmula exacta.

𝑃𝑠
ln + 𝑟 + (0,5)𝜎 2 𝑡
𝑑1 = 𝐸
𝜎 𝑡

𝑃𝑠
ln + 𝑟 + (0,5)𝜎 2 𝑡
𝑑2 = 𝐸
𝜎 𝑡
ln = logaritmo natural
σ = desviación estándar de la tasa anual compuesta continuamente de la acción
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Implicaciones. La implicación importante de esta fórmula es que el valor de la opción es una

función de la tasa de interés libre de riesgo, a corto plazo, del tiempo al vencimiento, y de la
varianza de la tasa de rendimiento sobre la acción; pero no es una función del rendimiento
esperado de la acción. El valor de la opción en la ecuación Black-Sholes aumenta con el
incremento del tiempo al vencimiento, t, la desviación estándar, σ, y la tasa de interés libre de
riesgo a corto plazo, r.
https://www.youtube.com/watch?v=evHPNIBfElE
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La motivación para invertir capital en una operación extranjera es, desde luego, obtener un
rendimiento mayor que el requerido. Existen brechas en los mercados extranjeros donde es
posible obtener rendimientos mayores. Dentro de un país, las presiones competitivas pueden ser
tales que sólo se obtiene una tasa de rendimiento normal. Algunas empresas invierten con la
finalidad de producir con más eficiencia. Tal vez algún país ofrezca menores costos de mano de
obra y de otro tipo, y una compañía elegirá ubicar sus instalaciones de producción ahí con el afán
de obtener menores costos operativos.
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Presupuesto de capital internacional

Los flujos de efectivo entrantes para una inversión extranjera son los que pueden “repatriarse”
(regresar) a la matriz en el país de origen. Si el rendimiento sobre la inversión esperado se basa en
flujos de efectivo que no se pueden repatriar y que se acumulan en la subsidiaria extranjera, la
inversión no será atractiva. Si los flujos de efectivo se pueden enviar libremente al país de origen,
el presupuesto de capital es directo.

Tasa de cambio
El número de unidades de una moneda que se pueden comprar con una unidad de otra moneda.
Administración financiera internacional
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Tipos de exposición al riesgo cambiario: Variaciones en la tasa de cambio. Volatilidad de la tasa

de cambio de una moneda por otra.
Tasa de cambio spot: La tasa vigente el día de hoy para intercambiar una moneda por otra para
entrega inmediata.
Tasa de cambio forward: La tasa vigente el día de hoy para intercambiar una moneda por otra en
una fecha futura específica.
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Existen tres tipos de riesgo relacionado con las tasas de cambio

Riesgo de conversión: Es el cambio en el ingreso contable y los balances generales ocasionado

por las variaciones en las tasas de cambio.
Riesgo de transacciones: Es la variación de la tasa de cambio ocurrida en el tiempo de una misma
transacción.
Riesgo económico: Se refiere a los cambios futuros en los flujos de efectivo esperados,
ocasionados por una variación en los tipos de cambio.
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Manejo del riesgo cambiario

Existen varias maneras de lidiar con la exposición al riesgo de las tasas de cambio. Entre tales
mecanismos utilizados se encuentran: protecciones naturales, administración de efectivo, ajuste de
cuentas dentro de la compañía, al igual que las protecciones financieras internacionales y las
protecciones de monedas a través de contratos a plazo, contratos de futuros, opciones de moneda
y swaps de divisas.
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Protecciones financieras internacionales

Si la compañía está expuesta frente a la moneda de un país y le perjudica que el valor de la

moneda se debilite, puede solicitar un préstamo en ese país para compensar el riesgo. El riesgo de
activos sensibles se equilibra con los préstamos. Una amplia variedad de fuentes de
financiamiento externo están disponibles para la afiliada extranjera. Éstas van de préstamos de
bancos comerciales dentro del país anfitrión a préstamos de agencias internacionales.
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Préstamos de bancos comerciales y letras comerciales. Los bancos comerciales extranjeros son
una de las fuentes principales de financiamiento en el exterior.

Financiamiento en Eurodólares. Son depósitos cambiarios con denominación en dólares

estadounidenses, pero que no están sujetos a las regulaciones bancarias de los Estados Unidos.

Financiamiento internacional de bonos. Eurodivisas y Eurobonos.

Opciones de monedas y bonos de varias monedas. Ciertos bonos dan al titular el derecho de elegir
la moneda en la que se recibe el pago, generalmente antes del pago de cada cupón o del principal.
Algunas veces los bonos se emiten con pagos al principal e interés que son un promedio
ponderado o una canasta de varias monedas.
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Bonos islámicos (sukuk). Se basan en la propiedad u otros activos para generar ingresos
equivalentes al interés que se pagaría sobre una deuda convencional. Son un tipo de valores
respaldados por activos que se adhieren a las reglas y los principios de la ley islámica.
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Protecciones del mercado de divisas

Mercado de divisas adelantado (forward). En el mercado de divisas adelantado (o forward), se

compra un contrato a plazo que ampara el cambio de una moneda a otra en una fecha futura
específica y a una razón de cambio establecida. Un contrato a plazo brinda la seguridad de poder
hacer la conversión a la moneda deseada a un precio establecido de antemano. El mercado de
divisas adelantado forward permite a una compañía asegurarse contra la devaluación o las
declinaciones en valor determinadas por el mercado.
Tasa spot. Es la tasa de cambio corriente determinada por el mercado de divisas.
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Descuento adelantado. Cuando el precio forward es menor que el precio spot.

Prima adelantada. Cuando el precio forward excede el precio spot.

Ejemplo: El 1° de enero de 2020, la empresa que cada uno de ustedes asesora vende su producto
en una ciudad de Estados Unidos en USD$100.000, sin embargo, el pago se realiza en 90 días, es
decir, el 31 de marzo. El 1° de enero la TRM era de COP$3.277,14 por dólar. Ustedes evalúan que
el promedio del último trimestre del año 2019 (octubre-diciembre) fue de COP$3.404,31, esto
indica una revaluación del peso en 3,74%. Temiendo una pérdida en pesos de los dólares, ustedes
acceden al mercado forward, donde pueden encontrar tasas a 90 días de distintos precios:
USD$3.215,86 y USD$3.399,71.
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TASA PRECIO COP$
Spot 3.277,14
Forward1 3.215,86
Forward2 3.399,71

1- Descuento adelantado. 2- Prima adelantada.

Su asesoría respectiva, lleva a la empresa a evitar el riesgo de tasa de cambio, y decide un forward
de 90 días por los USD$100.000, por lo tanto, dentro de 90 días entregará los USD$100.000 y
recibirá en el primer caso COP$321.586.000.
Si la TRM a los 90 días fuera menor a la forward, la empresa se cubre del riesgo, pero si fuera
mayor, por ejemplo $3.250, el costo financiero sería: [(3.250-3.216)/3.216] x (360/90) = 4,23%
La TRM al 31 de marzo de 2020 es de COP$4.064,81.
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Protecciones del mercado de divisas

Futuros de monedas. Un contrato de futuros es un acuerdo de estandarización que exige la

entrega de una moneda en una fecha futura especificada. Los contratos se intercambian en un
mercado y la cámara de compensación de ese mercado se interpone entre el comprador y el
vendedor. Esto significa que todas las transacciones se hacen con la cámara de compensación y
directamente entre las dos partes. Muy pocos contratos implican la entrega real al vencimiento. En
vez de ello, un comprador y un vendedor de un contrato toman posiciones compensatorias de
modo independiente para cerrar el contrato. El vendedor cancela un contrato comprando otro, y el
comprador cancela un contrato vendiendo otro.
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Protecciones del mercado de divisas

Opciones de divisas. Un contrato que da al titular el derecho de comprar o vender

(colocar) una cantidad específica de una moneda extranjera a algún precio específico hasta
cierta fecha (vencimiento).
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Protecciones del mercado de divisas

Intercambio de divisas swaps. Un mecanismo más para modificar el riesgo es el swap de divisas.
En un swap de divisas, dos partes intercambian obligaciones de deuda denominadas en diferentes
monedas. Cada parte acepta pagar la obligación de interés de la otra. Al vencimiento, las
cantidades del principal se intercambian, generalmente a la tasa de cambio acordada de antemano.
El intercambio es teórico en el sentido de que sólo se paga la diferencia de flujos de efectivo. Si
una parte deja de cumplir, no hay pérdida del principal en sí. Sin embargo, existe el costo de
oportunidad asociado con los movimientos de la moneda después de iniciar el swap.
Los intercambios de divisas suelen acordarse a través de intermediarios, como bancos
comerciales. Es posible hacer muchos arreglos diferentes: un intercambio que implica más de dos
monedas; uno con características de opciones; un intercambio de monedas combinado con un
intercambio de tasas de interés, donde la obligación de pagar interés sobre la deuda a largo plazo
se intercambia por la de pagar interés a corto plazo, con tasa flotante o algún otro tipo de deuda.