Renta Fija Sesiones

Renta Fija
Gestión Financiera II (IN74S-1)
Mauricio Escobar M.
IN74S-1 GF II – Mauricio Escobar 1

¿De qué se trata el curso?
• Básicamente, el curso busca entregar herramientas que permitan entender

las diferentes variables que afectan las decisiones de inversión y
financiamiento y cómo gestionarlas de manera más eficiente.
• El curso también hace énfasis en comentar y analizar la contingencia

económica y financiera que se relaciona con la toma de decisiones de
inversión y financiamiento y el contenido del curso.

Contenidos del Curso
1. Renta Fija y Variables de Decisión 4. Gestión de Riesgos

• Tasas de interés, políticas monetarias y toma de • Riesgo de crédito
decisiones financieras • Riesgo soberano
• Relevancia de la duración en la gestión de • Gestión integral de riesgos
inversiones
• Tasas spot, forward y estructura temporal de tasas 5. Derivados
de interés • Forwards y Futuros
• Tópicos en finanzas internacionales
• Opciones
2. Renta Variable y Valorización
• Costo de capital y estructura de capital
• Modelo CAPM
• Método de descuento de flujos de caja
3. Teoría de Portafolio
• Riesgo y Retorno
• Riesgo de un portafolio de activos
• Fondos de inversión y Activos alternativos

Comentarios respecto a la bibliografía
▪ Referencia 1: Richard Brealey, Steward Myers y Franklin Allen (2020); Principles of Corporate
Finance; Décimo tercera edición, McGraw-Hill.
▪ Referencia 2: Zvi Bodie, Alex Kane, and Alan Marcus (2014). Investments; Décima edición,
Irwin- McGraw Hill.
▪ Referencia 3: John Hull (2012); Options, Futures and Other Derivatives; Octava edición,
Prentice Hall.
▪ Referencia 4: Thomas E. Copeland, J. Fred Weston y Kuldeep Shastri (2014); Financial

Theory and Corporate Policy; Cuarta edición, Pearson Education Limited.

Tasas de interés: ¿Qué es la TPM y por qué es importante?
• En el último año y medio, la TPM ha experimentado un aumento significativo.

▪ La Tasa de Política Monetaria (TPM) es una herramienta del Banco Central de Chile cuyo fin
es controlar la inflación y velar por la estabilidad del peso chileno.
▪ Es la referencia para todas las tasas de interés del sistema financiero y a la que el Banco
Central le presta o recibe dinero de los bancos y por lo tanto, refleja expectativas acerca de
lo que está pasando en la economía.
▪ ¿Es la TPM un estimador válido para todo tipo de tasas y plazos?
▪ La TPM es un mejor estimador para las tasas de corto plazo, sin perjuicio de que otros
factores más estructurales puedan incidir en los niveles de tasas de mediano y largo plazo.

Tasas de interés: Impactos en mercados financieros
7 de marzo 2023

Renta Fija en Chile
▪ A fines del año 2022, el stock de títulos de deuda de emisores locales alcanzó a casi USD 325.000
millones equivalente a 123,7% del PIB.
▪ En el mercado local, el stock de instrumentos de renta fija e intermediación financiera se situó en más
de USD 275.000 millones (70,3% del total), USD 34.000 millones por sobre el cierre de 2021.
 Nuevas emisiones de bonos bancarios y de Gobierno, al mayor stock de depósitos a plazo fijo, y a la
reajustabilidad por inflación de instrumentos en UF.
▪ En el mercado externo, en tanto, el stock vigente llegó a más de USD 116.000 millones (29,7% del
total), aumentando en más de USD 7.000 millones respecto a diciembre 2021.
 Emisiones de Gobierno, en el primer trimestre; y corporativas, en el primer y cuarto trimestre, principalmente.

▪ Los cambios en la Tasa de

Política Monetaria son Pandemia
particularmente bruscos en
momentos de crisis.
▪ El manejo de la TPM es
delicado por cuanto afecta
niveles de inversión,
actividad económica,
consumo, gasto (inflación),
entre otros.


Comparación TPM Chile – Fed Funds EEUU
▪ La evolución de la TPM en Chile y la tasa Fed Funds en EEUU no siempre van de la mano.
Las brechas que se producen

entre tasas de interés internas
Crisis Subprime vs. externas son relevantes
para explicar, en parte, la
evolución del tipo de cambio.

Instrumentos de Renta Fija: Valorización (Repaso)
Algunas definiciones relevantes:
▪ Bono: Activo que obliga al emisor a realizar determinados pagos al tenedor de bonos.
▪ Valor carátula (Valor Par o Valor principal): Pago a la maduración del bono.
▪ Cupón: Los pagos de intereses que se hacen al tenedor de bonos.
▪ Tasa cupón: Pago de intereses anuales expresado como un porcentaje del valor
principal.
 Es importante señalar y tener claro que la tasa de cupón no es la tasa de descuento

utilizada para cálculos de valor presente.
 La tasa de cupón simplemente define el flujo de caja que generará el bono.

Ejemplos de bonos
Emisor Banco de Chile Emisor Banco Central de Chile
Nemotécnico BCHIAA0212 Nemotécnico BCU0300528
Moneda UF Moneda UF
Plazo 14 años (Febrero de 2026) Plazo 20 años (Mayo de 2028)
Clasificación de riesgo AAA Clasificación de riesgo NA
Monto emisión UF 3.000.000 (aprox. MM USD 135 hoy) Monto emisión UF 710.000 (aprox. MM USD 32 hoy)
Cupón 3,5% anual Cupón 3,0% anual
Pagos de cupón Semestrales Pagos de cupón Semestrales
Pago del principal Al vencimiento (estructura bullet) Pago del principal Al vencimiento (estructura bullet)
13
IN74S-1 GF II – Mauricio Escobar
Repaso de conceptos financieros de valorización
▪ Muy en simple:
Horizonte de tiempo Flujo del activo
𝑛
𝐹𝑙𝑢𝑗𝑜 𝑑𝑒 𝐶𝑎𝑗𝑎𝑖
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑃𝑟𝑒𝑠𝑒𝑛𝑡𝑒 = Momento del tiempo
(1 + 𝑟)𝑖
𝑖=1
Tasa de descuento
Costo de oportunidad
▪ Las mayores dificultades radican en:

• Una adecuada estimación de los flujos del activo
• La determinación de la tasa de descuento, costo de oportunidad, rentabilidad exigida

Repaso de conceptos financieros: Valorización de Bonos
▪ El precio de un bono es equivalente al valor presente de todos los flujos de caja generados
por el bono, esto es, los cupos y el valor par, descontados a la tasa de retorno requerida.
cupón cupón (cupón + par)

VP = + +. . . . +
(1 + 𝑟)1 (1 + 𝑟)2 (1 + 𝑟)𝑡

Repaso de conceptos financieros: Ejemplo de
Valorización de Bonos
▪ En octubre de 2014, usted compra el equivalente a € 100 de bonos estatales en Francia,

que pagan un cupón de 4,25% cada año. Si el bono vence en 2018 y el retorno exigido es
de 0,15%, ¿cuál es el valor del bono?
4,25 4,25 4,25 104,25

VP = + 2
+ 3
+
1,0015 1,0015 10015 1,0015 4
= € 116,34

Repaso de conceptos financieros: Ejemplo de
Valorización de Bonos
▪ Bono a 3 años con

cupón 4%, pagos
semestrales.
▪ El valor del bono
está en función de
la tasa de interés.
𝑛
𝐹𝑙𝑢𝑗𝑜 𝑑𝑒 𝐶𝑎𝑗𝑎𝑖
𝑉𝑃 =
(1 + 𝑟)𝑖
𝑖=1

Evolución Rendimiento Bonos del Tesoro EE.UU. 10 años
y BCP 10 años Chile

Repaso de conceptos financieros: Duración y Volatilidad
▪ Los cambios en las tasas de interés tienen mayor impacto en los precios de bonos de largo
plazo que en los de corto plazo.
▪ Consideremos 2 bonos a siete años plazo, cupones anuales de 3% y 9% con un
rendimiento al vencimiento (yield to maturity, YTM) de 4%.
FLUJOS
Cupón Precio Año 1 Año 2 … Año 6 Año 7
Bono 3 3% 939,98 30 30 … 30 30
Bono 9 9% 1.300,10 90 90 … 90 90
▪ ¿Cuál de estos bonos es la inversión de mayor plazo?

▪ Ambos bonos tienen la misma fecha final de vencimiento.

▪ Sin embargo, la “distribución” de los flujos no es idéntica.
▪ En el caso del bono cupón 3%, el tiempo promedio de cada flujo de caja es más largo,
debido a que una mayor proporción del flujo de caja ocurre al vencimiento.
▪ Este es el concepto de duración (que tiene implícito además, el concepto de volatilidad).
▪ La duración representa el “promedio ponderado” en donde se concentran los flujos de caja.
Es equivalente al concepto de “centro de masa” en física.
𝑛
𝑡=1 𝑉𝑃𝑡 × 𝑡 𝐷𝑢𝑟𝑎𝑐𝑖ó𝑛
𝐷𝑢𝑟𝑎𝑐𝑖ó𝑛 = 𝑛 𝐷𝑢𝑟𝑎𝑐𝑖ó𝑛 𝑀𝑜𝑑𝑖𝑓𝑖𝑐𝑎𝑑𝑎 =
𝑡=1 𝑉𝑃𝑡 (1 + 𝑌𝑇𝑀)
• La duración modificada también puede interpretarse

como la volatilidad del bono

▪ El concepto de duración en simple asemejado al concepto de centro de masa:

Distribución de los Flujos de Caja: Descripción Gráfica
▪ Los flujos de ambos bonos

se concentran hacia los
últimos períodos.
▪ Visualmente, pareciera que

el último flujo del bono cupón
3% tiene una ponderación
mayor con respecto a los
flujos anteriores en
comparación con lo que
ponderaría el último flujo del
bono cupón 9%.

Cálculo de la Duración
Rendimiento (YTM) = 4%
t*(VP Cupón t*(VP Cupón
Cupón 3% Cupón 9% VP Cupón 3% VP Cupón 9% 3%) 9%)
𝑛
Año 1 30 90 28,85 86,54 28,85 86,54 𝑡=1 𝑉𝑃𝑡 × 𝑡
Año 2 30 90 27,74 83,21 55,47 166,42 𝐷𝑢𝑟𝑎𝑐𝑖ó𝑛 = 𝑛
𝑡=1 𝑉𝑃𝑡
Año 3 30 90 26,67 80,01 80,01 240,03
Año 4 30 90 25,64 76,93 102,58 307,73
Año 5 30 90 24,66 73,97 123,29 369,87
Año 6 30 90 23,71 71,13 142,26 426,77
Año 7 1.030 1.090 782,72 828,31 5.479,01 5.798,17
TOTAL 939,98 1.300,10 6.011,46 7.395,53
Precio de los bonos
𝟔. 𝟎𝟏𝟏, 𝟒𝟔
𝑫𝒖𝒓𝒂𝒄𝒊ó𝒏 𝑩𝒐𝒏𝒐 𝑪𝒖𝒑ó𝒏 𝟑% = = 𝟔, 𝟒𝟎 𝒂ñ𝒐𝒔
𝟗𝟑𝟗, 𝟗𝟔
𝟕. 𝟑𝟗𝟓, 𝟓𝟑
𝑫𝒖𝒓𝒂𝒄𝒊ó𝒏 𝑩𝒐𝒏𝒐 𝑪𝒖𝒑ó𝒏 𝟗% = = 𝟓, 𝟔𝟗 𝒂ñ𝒐𝒔
𝟏. 𝟑𝟎𝟎, 𝟏𝟎

▪ Supongamos que el rendimiento al vencimiento de cada bono cae al 3%.

▪ ¿Cuál bono es preferible tener?
YTM = 4% YTM = 3%
Cambio en
Cupón Precio Precio
precio
Bono 3 3% 939,98 1.000,00 + 6,4%
Bono 9 9% 1.300,10 1.373,82 + 5,7%

Duración Modificada
𝐷𝑢𝑟𝑎𝑐𝑖ó𝑛
▪ Sabemos que: 𝐷𝑢𝑟𝑎𝑐𝑖ó𝑛 𝑀𝑜𝑑𝑖𝑓𝑖𝑐𝑎𝑑𝑎 =
(1 + 𝑌𝑇𝑀)
6,40 ▪ Esto es, un cambio de 1% en el YTM,
𝐷𝑢𝑟𝑎𝑐𝑖ó𝑛 𝑀𝑜𝑑𝑖𝑓𝑖𝑐𝑎𝑑𝑎 𝐵𝑜𝑛𝑜 𝐶𝑢𝑝ó𝑛 3% = = 6,15%
1,04 implica un 6,15% de cambio en el precio
del bono.
5,69 ▪ Esto es, un cambio de 1% en el YTM,

𝐷𝑢𝑟𝑎𝑐𝑖ó𝑛 𝑀𝑜𝑑𝑖𝑓𝑖𝑐𝑎𝑑𝑎 𝐵𝑜𝑛𝑜 𝐶𝑢𝑝ó𝑛 9% = = 5,47%
1,04 implica un 5,47% de cambio en el precio
del bono.
YTM (%) Precio Variación (%)

4,5% 1.265,17 -2,687%
4,0% 1.300,10 2,687% + 2,784% = 5,471%
3,5% 1.336,30 2,784%

Duración: caso de 2 bonos
En este bono, la duración está

menos cargada hacia el plazo de
vencimiento
En este bono, la duración está

muy cargada hacia el año 14
Emisor Banco de Chile Emisor Viña Santa Rita
Nemotécnico BCHIAA0212 Nemotécnico BRITA-F

Moneda UF Moneda UF
Plazo 14 años (Febrero de 2026) Plazo 21 años (Sept. de 2030)
Clasificación de riesgo AAA Clasificación de riesgo A
Monto emisión UF 3.000.000 (aprox. MM USD 135 hoy) Monto emisión UF 2.000.000 (aprox. MM USD 135 hoy)
Cupón 3,5% anual Cupón 4,4% anual
Pagos de cupón Semestrales Pagos de cupón Semestrales
Pago del principal Al vencimiento (estructura bullet) Pago del principal A partir del año 11
26
▪ 2 bonos a 3 años plazo, cupones de 10% y 4%, respectivamente con rendimiento de 5%.
Duración = 2,753 años Duración = 2,884 años
▪ Una variación porcentual de 100 puntos básicos en el rendimiento del bono cupón 10%
implica un cambio de 2,62% en el precio del bono. El 2,62% representa la volatilidad del
bono.
2,753
𝑉𝑜𝑙𝑎𝑡𝑖𝑙𝑖𝑑𝑎𝑑 (%) = = 2,62%
(1 + 0,05)

Comportamiento precios de bonos a distinta madurez
▪ La sensibilidad del precio de

un bono varía en mayor
proporción con su duración.
▪ A mayor duración, mayor
sensibilidad ante cambios en
las tasas de interés. Esto es,
el mark-to-market afectará
más a los bonos largos que a
los bonos cortos.

Estructura Temporal de Tasas de Interés
▪ Cuando calculamos valores

presentes, usamos una misma tasa
de descuento para cada período.
▪ Como aproximación está bien, pero a
veces hay que reconocer que existen
tasas distintas para diferentes
períodos.
▪ Esto es, las tasas de interés de corto
plazo son diferentes a las tasas de
interés de largo plazo.
▪ La relación entre las tasas de corto y
largo plazo se conoce como la
estructura temporal de tasas de
interés.

Estructura Temporal de Tasas de Interés: Caso Actual de Chile
▪ La estructura de tasas de interés

en Chile tiene hoy una forma
distinta a la que tradicionalmente
se espera.
▪ Es más común observar que las
tasas de largo plazo sean
Mar. 23
mayores que las de corto plazo.
▪ Se observa que la curva del 13 Dic.
de marzo refleja mayores tasas 22
de corto plazo que la de diciembre
2022.

Estructura Temporal de Tasas de Interés: Caso Actual de Chile
Dic. 22
Dic. 22
Mar. 23
Mar. 23

▪ Considere un bono que paga $1 al final del año 1.

▪ Su valor presente está dado por:
1 donde r1, se conoce como la tasa spot a 1 año

𝑉𝑃 =
1 + 𝑟1
▪ Para encontrar el valor presente de un bono que paga $1 al cabo de 2 años, necesitamos
descontar el flujo a la tasa spot a 2 años, r2.
1
𝑉𝑃 = 2
1 + 𝑟2

▪ El flujo del primer año se descuenta a la tasa spot a 1 año de hoy y el flujo del segundo año
se descuenta a las tasa spot actual a 2 años.
▪ La serie de tasas spot r1, r2, …, rt permite dibujar la estructura temporal de tasas de interés.
▪ Suponga que debe valorizar $1 al término de los años 1 y 2. Si las tasas spot son
diferentes, por ejemplo, r1 = 3% y r2 = 4%, necesitaremos 2 tasas de descuento para
calcular el valor presente:
1 1
𝑉𝑃 = + 2
= 1,895
1,03 1,04

▪ Una vez que sabemos que VP=1,895, podemos calcular una única tasa de descuento que
nos entrega el mismo resultado. Esto es, podemos determinar el rendimiento al
vencimiento:
1 1
𝑉𝑃 = 1,895 = + 2
1+𝑦 1+𝑦
▪ Esto entrega un yield to maturity de 3,66%.

▪ Una vez que obtenemos el YTM, podemos usarlo para valorizar otras anualidades a 2 años.
▪ Pero no podemos obtener el YTM antes de conocer el precio y el precio está determinado
por las tasas spot de los períodos 1 y 2.
▪ Primero vienen las tasas spot, mientras que luego se calcula el YTM, una vez determinado
el precio.

▪ Supongamos que tenemos 3 bonos de cupón cero que pagan un principal de $1.000 al
vencimiento. Esto es, vencen en 1, 2 y 3 años y tienen precios de mercado de $826,45,
$718,18 y $640,66, respectivamente.
▪ El YTM, 0RT, es el producto de las tasas forward de un período, tft+1 :.
(1+0RT)T = (1+ 0R1) (1+ 1f2) (1+2f3) … (1+T-1fT)
0R 1 1f 2 2f 3 3f 4 … T-1fT
0 1 2 3 4 … T-1 T
0a1
0a2
0a3
▪ La tasa forward, 1f2 es la tasa de un período calculada para un bono comprado al final del
primer período y mantenido hasta el final del segundo período.
▪ Por lo tanto, es una tasa de 1 período para el segundo período. Nótese que la tasa para el
primer año puede ser observada directamente, 0R1.
▪ Para calcular las tasas forward implícitas, es necesario calcular los rendimientos al vencimiento.
Precio Principal YTM

1 826,45 1.000 21% 826,45 = 1.000/(1+0R1)
2 718,18 1.000 18% 718,18 = 1.000/(1+0R2)2
3 640,66 1.000 16% 640,66 = 1.000/(1+0R3)3
▪ Supongamos que queremos conocer la tasa forward implícita para el tercer período. Se puede
calcular a partir de los rendimientos al vencimiento de los bonos a 2 y 3 años.

▪ Luego se tiene:
▪ De igual manera se puede calcular la tasa forward implícita para el segundo período y da
15,07%.
▪ Lo que muestra este patrón de tasas es que, por ejemplo, las expectativas de inflación futura son
menores que la inflación observada actualmente.

▪ El tema de las expectativas es muy relevante.

▪ Supongamos que creemos, como inversionistas, que la tasa forward implícita para el segundo
año está muy baja, que debería ser 17% en vez de 15,1%. ¿Qué deberíamos hacer?
Tasa Forward
del
Vencimiento Precio del Tasa Forward Inversionista
(años) bono YTM (%) Observada (%) (%)
1 826,45 21% 21% 21%
2 718,18 18% 15,1% 17%
3 640,66 16% 12,1% 12,1%
▪ La acción lógica debería ser tomar una posición corta (vender) el bono a 2 años por $718,18. Si
estamos en lo correcto, las tasas de interés serán más altas en el segundo año de lo que espera
el mercado, por lo que al tomar una posición corta podríamos tener una ganancia de capital.
▪ Si son muchos los agentes de mercado que creen está muy baja, la menor demanda por bonos a
2 años hará que el precio caiga hasta que la tasa forward implícita suba a 17%.
Decisiones de inversión

Comparación evolución de valores cuotas Fondos A y E
AFP X

A B C D E TOTAL
Carteras AFPs MMUS$ %Fondo MMUS$ %Fondo MMUS$ %Fondo MMUS$ %Fondo MMUS$ %Fondo MMUS$ %Fondo
Feb. 2023 INVERSIÓN NACIONAL TOTAL

RENTA VARIABLE
4.680,0
3.330,5
17,8
12,7
10.666,1
3.161,3
34,6
10,3
35.020,7
4.383,7
55,2
6,9
25.279,2
1.096,6
77,9
3,4
26.015,6
654,9
91,3
2,3
101.661,5
12.626,9
56,0
7,0
Acciones 2.973,3 11,3 2.872,6 9,3 3.786,8 6,0 970,3 3,0 654,5 2,3 11.257,5 6,2
Fondos de Inversión y Otros 336,0 1,3 263,4 0,9 528,4 0,8 115,0 0,4 0,0 0,0 1.242,7 0,7
Activos Alternativos 21,3 0,1 25,3 0,1 68,4 0,1 11,3 0,0 0,4 0,0 126,7 0,1
La mayor parte (56%) RENTA FIJA 1.183,8 4,5 7.270,9 23,6 30.123,8 47,5 23.787,2 73,3 25.029,4 87,8 87.395,2 48,2
de las inversiones de Instrumentos Banco Central 74,7 0,3 164,7 0,5 196,1 0,3 275,4 0,9 171,8 0,6 882,6 0,5
Instrumentos Tesorería 236,5 0,9 1.424,2 4,6 12.790,1 20,2 10.544,7 32,5 11.151,8 39,1 36.147,4 19,9
los fondos de las AFPS
Bonos de Reconocimiento y MINVU 0,5 0,0 14,5 0,1 37,9 0,1 31,0 0,1 68,2 0,2 152,1 0,1
se concentra en Chile.
Bonos de Empresas y Efectos de Comercio 100,0 0,4 1.422,0 4,6 4.330,4 6,8 4.600,2 14,2 5.421,1 19,0 15.873,8 8,8
Bonos emitidos por Fondos de Inversión 0,6 0,0 6,2 0,0 20,9 0,0 24,2 0,1 32,5 0,1 84,3 0,1
De ese monto, más del Bonos Bancarios 386,2 1,5 3.730,0 12,1 11.618,9 18,3 7.815,5 24,1 7.609,1 26,7 31.159,7 17,2
87% está invertido en Letras Hipotecarias 3,6 0,0 14,5 0,1 58,8 0,1 27,6 0,1 23,9 0,1 128,4 0,1
renta fija. Depósitos a Plazo 98,5 0,4 109,2 0,4 198,2 0,3 88,1 0,3 244,7 0,9 738,5 0,4
Fondos Mutuos y de Inversión 62,1 0,2 114,9 0,4 203,2 0,3 44,9 0,1 26,0 0,1 451,1 0,3
Activos Alternativos 214,5 0,8 262,7 0,9 649,7 1,0 329,8 1,0 273,5 1,0 1.730,2 1,0
Disponible 6,4 0,0 8,1 0,0 19,6 0,0 5,9 0,0 6,9 0,0 47,0 0,0
DERIVADOS 145,5 0,6 153,0 0,5 260,1 0,4 221,6 0,7 187,2 0,7 967,4 0,5
OTROS NACIONALES 20,2 0,1 80,8 0,3 253,1 0,4 173,8 0,5 144,0 0,5 672,0 0,4
INVERSIÓN EXTRANJERA TOTAL 21.644,2 82,2 20.186,7 65,4 28.373,4 44,8 7.161,2 22,1 2.479,2 8,7 79.844,7 44,0
RENTA VARIABLE 17.068,2 64,8 13.874,2 45,0 16.362,8 25,8 3.406,5 10,5 633,2 2,2 51.344,9 28,3
Fondos Mutuos 10.209,1 38,8 8.187,2 26,5 10.587,7 16,7 1.659,5 5,1 17,7 0,1 30.661,3 16,9
Activos Alternativos 1.439,7 5,5 1.276,5 4,1 2.525,3 4,0 832,3 2,6 405,7 1,4 6.479,5 3,6
Otros 5.419,3 20,6 4.410,5 14,3 3.249,8 5,1 914,8 2,8 209,7 0,7 14.204,1 7,8
RENTA FIJA 4.377,9 16,6 6.060,6 19,6 11.354,3 17,9 3.429,5 10,6 1.616,2 5,7 26.838,5 14,8
DERIVADOS 127,8 0,5 221,2 0,7 510,5 0,8 235,2 0,7 157,7 0,6 1.252,4 0,7
OTROS EXTRANJEROS 70,4 0,3 30,6 0,1 145,8 0,2 90,0 0,3 72,2 0,3 409,0 0,2
TOTAL ACTIVOS 26.324,2 100,0 30.852,7 100,0 63.394,1 100,0 32.440,4 100,0 28.494,8 100,0 181.506,2 100,0
SUBTOTAL RENTA VARIABLE 20.398,7 77,5 17.035,5 55,2 20.746,5 32,7 4.503,1 13,9 1.288,0 4,5 63.971,8 35,2
SUBTOTAL RENTA FIJA 5.561,6 21,1 13.331,5 43,2 41.478,1 65,4 27.216,7 83,9 26.645,7 93,5 114.233,6 62,9
SUBTOTAL DERIVADOS 273,3 1,0 374,3 1,2 770,6 1,2 456,8 1,4 344,9 1,2 2.219,8 1,2
SUBTOTAL OTROS 90,6 0,3 111,5 0,4 398,9 0,6 263,8 0,8 216,2 0,8 1.081,0 0,6
41
Distribución Renta Fija-Renta Variable Fondos de Pensiones

Distribución geográfica fondos de pensiones

Tópicos en finanzas internacionales
▪ La Ley del Único Precio establece que bienes idénticos se venden al mismo precio en
todo el mundo.
▪ Si los precios, después de ajustar por tipo de cambio, no son iguales, el arbitraje de
bienes a nivel global los llevará a que sean iguales.

Condiciones de Paridad: Ley de un Único Precio
Cambio porcentual
Tasas Forward esperado de la tasa spot Efecto
No Sesgadas de una moneda Internacional
extranjera de Fisher
-3%
Paridad del Poder

Descuento forward o Adquisitivo Diferencial de tasa de
premio de moneda
interés
extranjera Paridad de Tasas
+3%
-3% de Interés
Diferencial esperado de Efecto de

tasa de inflación Fisher
+3%

Paridad del Poder Adquisitivo
▪ La Paridad del Poder Adquisitivo establece que el tipo o tasa de cambio de una moneda
en relación a otra se ajustará para reflejar variaciones en los niveles de precios de 2
países.
et = tasa spot futura

𝑡 e0 = tasa spot
𝑒𝑡 1 + 𝑖𝑑 id = tasa de inflación local o doméstica
= 𝑡 ii = tasa de inflación extranjera o internacional
𝑒0 1 + 𝑖𝑖 t = período de tiempo
▪ Como aproximación se puede utilizar:

𝑒1 − 𝑒0 𝑖𝑑 − 𝑖𝑖
=
𝑒0 1 + 𝑖𝑖

▪ Una relación aproximada aunque menos precisa podría ser la que establece que el
diferencial porcentual del tipo de cambio debería ser proporcional al diferencial en las
tasas de inflación:
𝑒𝑡
= 𝑖𝑑 − 𝑖𝑖
𝑒0
▪ Luego, la PPP establece que la moneda con mayor tasa de inflación debería depreciarse
en relación a la moneda con la menor tasa de inflación.

▪ El punto A representa el
equilibrio. Un 3% de diferencial Cambio esperado en valor
en inflación es compensada por de moneda doméstica c/r a
un 3% de apreciación del tipo de la moneda extranjera
cambio extranjero respecto de la
moneda doméstica. 3 A
▪ El punto B muestra una situación
de desequilibrio.
1 B
▪ En este caso, el diferencial de
inflación de 3% es mayor que la
apreciación de un 1% en el valor
local de la moneda extranjera.
Diferencial de tasas de
inflación, país doméstico
en relación a país
extranjero (%)

▪ Supongamos que la inflación en EEUU es de 5% anual y en Suiza es de 3% anual.

▪ El tipo de cambio spot es US$ 0,75 por cada Franco Suizo (SFr).
▪ Luego, según PPP el tipo de cambio a 3 años plazo debería ser:
3
1,05
𝑒3 = 0,75 = 0,7945
1,03

Paridad del Poder Adquisitivo: Índice Big Mac
▪ La revista The Economist creó el Precios Big Mac

índice Big Mac (de Mc Donalds) para
ilustrar la paridad del poder Sub (-) o Sobre
adquisitivo. En moneda T/C PPP T/C actual (+) valuado c/r
local En USD Implícita ME/USD al USD
EEUU 4,56 4,56
Argentina 21 3,88 4,61 5,41 -14,85%
Australia 5,035 4,62 1,1 1,09 1,39%
Brasil 12 5,28 2,63 2,27 15,98%
Canad+a 5,53 5,26 1,21 1,05 15,44%
Chile 2000 3,94 438,92 508,16 -13,63%
Hong Kong 17 2,19 3,73 7,76 51,90%
▪ En diciembre de 2013, un Big Mac costaba en Brasil, R$ 12. Al ajustar por el precio del Big
Mac en EE.UU., tendríamos un tipo de cambio PPP implícito de 2,63 R$/USD.
▪ Sin embargo, el tipo de cambio actual a esa fecha era de 2,27 R$/USD.
▪ Esto implicaría una sobrevalorización del real de casi 16%, esto es (2,63 – 2,27)/2,27.
▪ De la misma manera, el tipo de cambio PPP implícito del Dólar Hong Kong respecto del
USD es de 3,73 HK$/USD, mientras que el tipo de cambio actual es de 7,76 HK$/USD,
una subvaluación de 52%.
Ejercicio Paridad del Poder Adquisitivo
▪ Entre los años 1982 y 2006, el tipo de cambio ¥/USD varió desde 249,05 ¥/USD a 116,34
¥/USD. Durante el mismo período de 25 años, el índice de precios al consumidor en
Japón subió de 80,75 a 97,72, mientras que el de EE.UU. Aumentó de 56,06 a 117,07.
▪ Si la paridad del poder adquisitivo se hubiese mantenido durante este período, ¿cuál
hubiese sido el tipo de cambio ¥/USD?
97,72Τ80,75
𝑇𝑖𝑝𝑜 𝑑𝑒 𝑐𝑎𝑚𝑏𝑖𝑜 ¥Τ𝑈 𝑆𝐷 = 249,05 𝑥 = 144,32 ¥Τ𝑈 𝑆𝐷
117,07
56,06
▪ Estos datos sugieren que el yen se ha apreciado más de lo que la relación de paridad del
poder adquisitivo sugiere.

Paridad Poder Adquisitivo: Resumen
Moneda local debería

Inflación local Importaciones crecerán;
depreciarse según
relativamente alta Exportaciones caerán
diferencial de inflación
Importaciones caerán; Moneda local debería

Inflación local
Exportaciones apreciarse según
relativamente baja
aumentarán diferencial de inflación
Sin impacto relevante de Valor de moneda local no

Inflación local y extranjera
inflación sobre volumen se ve afectada por
son similares
import/export inflación

El Efecto Fisher
▪ El Efecto Fisher establece que las tasas de interés nominales (r) son una función de las
tasa de interés real (a) y un premio por expectativas de inflación (i):
𝑟 =𝑎+𝑖
▪ Las tasas de interés reales deben tender a igualarse en todas partes a través del arbitraje.
Sin intervención del Estado o gobierno, las tasas de interés nominales variarán de
acuerdo a diferenciales de inflación.
𝑟𝑑 − 𝑟𝑖 = 𝑖𝑑 − 𝑖𝑖
▪ De acuerdo al Efecto Fisher, los países con mayores tasas de inflación tendrán tasas de
interés más altas.
▪ La mayor integración de los mercados de capitales globales tienden cerrar la brecha entre
tasas de interés.

El Efecto Fisher
▪ Por ejemplo, si las tasas de inflación en la Eurozona y Reino Unido son de 4% y 7%,
respectivamente, el Efecto Fisher dice que las tasas nominales deberían ser alrededor de
3% más altas en el Reino Unido que en la Eurozona.
Diferencial de tasa de Línea de Paridad

interés en favor de país ▪ El punto C representa un punto de equilibrio
doméstico (%) dado que la mayor tasa de inflación en el país
extranjero de 2% es compensada por la tasa
de interés más baja del país doméstico en 2%.
▪ En el punto D en cambio, en donde la tasa de
retorno real en el país doméstico es 1% más
bajo que en el país extranjero (un diferencial
de inflación de 2% versus un diferencial de
Diferencial de inflación, país tasas de interés de 3%), los fondos deberían
C doméstico en relación a fluir desde el país doméstico al país extranjero
país extranjero (%) para tomar ventaja de la diferencia en tasas
D de interés reales.

Efecto Fisher: Evidencia Empírica
▪ La evidencia empírica muestra que,

en general, los países con mayores
inflaciones tienen también mayores
tasas de interés.

El Efecto Fisher Internacional
▪ El Efecto Fisher Internacional establece que la tasa o tipo de cambio spot se ajusta al
diferencial de tasas de interés entre dos países.
▪ Efecto Fisher Internacional = Paridad del Poder Adquisitivo + Efecto Fisher:

Tasa de interés doméstica
Tipo de cambio esperado 𝑒𝑡 (1 + 𝑟𝑑 )𝑡
=
𝑒0 (1 + 𝑟𝑖 )𝑡
Tasa de interés internacional
▪ Ecuación simplificada para ri relativamente pequeñas:
𝑒1 − 𝑒0
𝑟𝑑 − 𝑟𝑖 =
𝑒0

Efecto Fisher Internacional: Ejemplo
▪ Supongo que el valor spot del dólar australiano es de $0,90 y que inicialmente las
tasas de interés a 1 año en Australia y EE.UU. son iguales e inicialmente equivalente
a 6%.
▪ Asuma que la tasas de interés a 1 año en Australia aumenta en 5 puntos
porcentuales, mientras que la tasa de interés en EE.UU. no cambia . Usando esta
información y el efecto internacional de Fisher, estime el tipo de cambio forward a 1
año.

Implicancias del Efecto Fisher Internacional
▪ Sabemos que:
𝑒𝑡 (1 + 𝑟𝑑 )𝑡 𝑒1 − 𝑒0
= 𝑟𝑑 − 𝑟𝑖 =
𝑒0 (1 + 𝑟𝑖 )𝑡 𝑒0
𝑒𝑡 1 + 6% 𝑒1 − 0,90
= 11% − 6% =
0,90 1 + 11% 0,90
1 + 6% 0,90 𝑥 −6% + 0,90 = 𝑒1 = 0,855

𝑒𝑡 = 𝑥 0,90 = 0,8595
1 + 11%

Implicancias del Efecto Fisher Internacional
▪ Las monedas con tasas de interés más bajas deberían tender a apreciarse en relación a
monedas con tasas de interés más altas.
▪ El arbitraje financiero de mercado debería asegurar que el diferencial de tasas de interés
sea un predictor insesgado del tipo de cambio futuro.

Efecto Fisher Internacional
Línea de Paridad
▪ El punto E está en equilibrio. Un
4% de diferencial en favor del Cambio esperado en valor
de moneda doméstica c/r
E
país doméstico que es
compensada por un 4% de a la moneda extranjera
apreciación del tipo de cambio. F
▪ El punto F muestra una situación
de desequilibrio.
▪ Si se espera que la moneda

extranjera se aprecie en 3%, pero
el diferencial de tasas de interés
en favor del país doméstico es
sólo 2%, entonces los fondos
irían desde el país doméstico al Diferencial de tasas de
país extranjero para aprovechar interés en favor de país
la ventaja de mayores retornos doméstico
ajustados por tipo de cambio.

Efecto Fisher Internacional: Resumen
Moneda local debería

Inflación local Importaciones
Tasa de Interés local depreciarse según
esperada crecerán;
relativamente alta diferencial de
relativamente alta Exportaciones caerán
inflación
Importaciones Moneda local debería

Inflación local caerán; apreciarse según
Tasa de Interés local
esperada Exportaciones diferencial de
relativamente baja
relativamente baja aumentarán inflación
Sin impacto relevante

Tasa de Interés local Inflación local y Valor de moneda
de inflación sobre
y extranjera son extranjera Esperada local no se ve
volumen
similares son similares afectada por inflación
import/export

Caso de un inversionista
▪ Consideremos el Tasa de Interés Real Exigida por

País Tasa de Interés Nominal a 1 año Ahorrantes
siguiente caso: Canadá 13% 2%
EEUU 8% 2%
Japón 5% 2%
Diferencial de Variación
Tasa de Interés Esperada del Retorno
Nominal - Diferencial Tipo de Cambio Esperado para
Depósito en el Esperado de al aplicar PPP a Retorno Ahorrante que
Extranjero vs Inflación entre Diferencial Esperado sobre invierte en
Depósito país extranjero Esperado en Depósito Depósito
Escenario Doméstico y doméstico Inflación Extranjero Doméstico
Inversionista EE.UU.
Invierte en depósito 13% - 8% = 5% 11% - 6% = 5% -5% 13% - 5% = 8% 8%
de banco canadiense
Inversionista Japón
de banco EE.UU.
Inversionista Japón
de banco canadiense
Universidad de Chile

Renta Fija Sesiones

Cargado por

Información del documento

Título original

Derechos de autor

Formatos disponibles

Compartir este documento

Compartir o incrustar documentos

Opciones para compartir

¿Le pareció útil este documento?

¿Este contenido es inapropiado?

Copyright:

Formatos disponibles

Renta Fija Sesiones

Cargado por

Copyright:

Formatos disponibles

Renta Fija

Gestión Financiera II (IN74S-1)

IN74S-1 GF II – Mauricio Escobar 1

• Básicamente, el curso busca entregar herramientas que permitan entender

• El curso también hace énfasis en comentar y analizar la contingencia

IN74S-1 GF II – Mauricio Escobar 2

1. Renta Fija y Variables de Decisión 4. Gestión de Riesgos

IN74S-1 GF II – Mauricio Escobar 3

▪ Referencia 4: Thomas E. Copeland, J. Fred Weston y Kuldeep Shastri (2014); Financial

IN74S-1 GF II – Mauricio Escobar 4

IN74S-1 GF II – Mauricio Escobar 5

▪ ¿Es la TPM un estimador válido para todo tipo de tasas y plazos?

IN74S-1 GF II – Mauricio Escobar 6

IN74S-1 GF II – Mauricio Escobar 7

IN74S-1 GF II – Mauricio Escobar 8

▪ Los cambios en la Tasa de

IN74S-1 GF II – Mauricio Escobar 9

IN74S-1 GF II – Mauricio Escobar 10

Las brechas que se producen

IN74S-1 GF II – Mauricio Escobar 11

▪ Cupón: Los pagos de intereses que se hacen al tenedor de bonos.

 Es importante señalar y tener claro que la tasa de cupón no es la tasa de descuento

IN74S-1 GF II – Mauricio Escobar 12

Nemotécnico BCHIAA0212 Nemotécnico BCU0300528

Plazo 14 años (Febrero de 2026) Plazo 20 años (Mayo de 2028)

Clasificación de riesgo AAA Clasificación de riesgo NA

Cupón 3,5% anual Cupón 3,0% anual

Pagos de cupón Semestrales Pagos de cupón Semestrales

▪ Las mayores dificultades radican en:

IN74S-1 GF II – Mauricio Escobar 14

cupón cupón (cupón + par)

IN74S-1 GF II – Mauricio Escobar 15

▪ En octubre de 2014, usted compra el equivalente a € 100 de bonos estatales en Francia,

4,25 4,25 4,25 104,25

IN74S-1 GF II – Mauricio Escobar 16

▪ Bono a 3 años con

IN74S-1 GF II – Mauricio Escobar 17

IN74S-1 GF II – Mauricio Escobar 18

Cupón Precio Año 1 Año 2 … Año 6 Año 7

▪ ¿Cuál de estos bonos es la inversión de mayor plazo?

IN74S-1 GF II – Mauricio Escobar 19

▪ Ambos bonos tienen la misma fecha final de vencimiento.

• La duración modificada también puede interpretarse

IN74S-1 GF II – Mauricio Escobar 20

▪ El concepto de duración en simple asemejado al concepto de centro de masa:

IN74S-1 GF II – Mauricio Escobar 21

▪ Los flujos de ambos bonos

▪ Visualmente, pareciera que

IN74S-1 GF II – Mauricio Escobar 22

Precio de los bonos

IN74S-1 GF II – Mauricio Escobar 23

▪ Supongamos que el rendimiento al vencimiento de cada bono cae al 3%.

IN74S-1 GF II – Mauricio Escobar 24

5,69 ▪ Esto es, un cambio de 1% en el YTM,

YTM (%) Precio Variación (%)

IN74S-1 GF II – Mauricio Escobar 25

En este bono, la duración está

En este bono, la duración está

Emisor Banco de Chile Emisor Viña Santa Rita

Nemotécnico BCHIAA0212 Nemotécnico BRITA-F

IN74S-1 GF II – Mauricio Escobar 27

▪ La sensibilidad del precio de

IN74S-1 GF II – Mauricio Escobar 28