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Estados
financieros
Interpretación y análisis
JUAN PALOMARES MARÍA JOSÉ PESET
PROFESOR DE LA UNIVERSIDAD CARLOS III DE MADRID PROFESORA DE LA UNIVERSIDAD CARLOS III DE MADRID,
Y DE LA UNIVERSIDAD INTERNACIONAL DE LA UNIVERSITAT OBERTA DE CATALUNYA (UOC)
DE LA RIOJA (UNIR) Y DE LA UNIVERSIDAD EUROPEA DE MADRID
Estados
financieros
Interpretación y análisis
EDICIONES PIRÁMIDE
COLECCIÓN «ECONOMÍA Y EMPRESA»
Director:
Miguel Santesmases Mestre
Catedrático de la Universidad de Alcalá
Edición en versión digital
Está prohibida la reproducción total o parcial

de este libro electrónico, su transmisión, su
descarga, su descompilación, su tratamiento
informático, su almacenamiento o introduc-
ción en cualquier sistema de repositorio y
recuperación, en cualquier forma o por cual-
quier medio, ya sea electrónico, mecánico,
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so escrito de los titulares del copyright.
© Juan Palomares y María José Peset, 2015

© Primera edición electrónica publicada por Ediciones Pirámide (Grupo Anaya, S. A.), 2015
Para cualquier información pueden dirigirse a piramide_legal@anaya.es
Juan Ignacio Luca de Tena, 15. 28027 Madrid
Teléfono: 91 393 89 89
www.edicionespiramide.es
ISBN: 978-84-368-3289-1
Índice
Prólogo................................................................................................................... 17
PARTE PRIMERA
La información financiera de las empresas
1. La información financiera de las empresas: las cuentas anuales...... 23
Objetivos del capítulo......................................................................................... 23

1. Objetivos de la información financiera......................................................... 25
2. La necesidad de un marco conceptual para la elaboración de la información
financiera..................................................................................................... 27
2.1. Características de la información financiera....................................... 28
2.2. Hipótesis básicas de la elaboración de la información financiera........ 30
2.3. Los elementos de los estados financieros............................................ 34
2.3.1. Activos.................................................................................... 35
2.3.2. Pasivos.................................................................................... 37
2.3.3. Patrimonio neto...................................................................... 38
2.3.4. Ingresos................................................................................... 40
2.3.5. Gastos..................................................................................... 41
2.4. Reconocimiento de los elementos de los estados financieros............... 42
2.5. Criterios de valoración de los elementos de los estados financieros.... 43
3. El proceso de normalización contable.......................................................... 48
3.1. El proceso de normalización en España.............................................. 50
3.2. La estructura de las cuentas anuales................................................... 52
3.2.1. Las cuentas anuales según el PGC.......................................... 52
3.2.2. Las cuentas anuales según las normas internacionales del
IASB....................................................................................... 54
Cuestionario de autoevaluación......................................................................... 56
© Ediciones Pirámide 7
Índice
2. El balance de situación................................................................................ 59

1. La información que proporciona el balance de situación............................. 61
2. La estructura del balance............................................................................. 63
2.1. La estructura del balance según la normativa internacional y na
cional.................................................................................................. 66
3. Análisis de los activos.................................................................................. 71
3.1. Activos no corrientes........................................................................... 71
3.2. Activos corrientes................................................................................ 77
4. Análisis de los pasivos.................................................................................. 81
4.1. Pasivos no corrientes........................................................................... 81
4.2. Pasivos corrientes................................................................................ 83
5. Análisis del patrimonio neto........................................................................ 85
5.1. Fondos propios................................................................................... 85
5.2. Ajustes por cambios de valor.............................................................. 88
5.3. Subvenciones, donaciones y legados................................................... 89
6. Diferentes situaciones patrimoniales............................................................ 90
3. La cuenta de resultados............................................................................... 95

1. La información que proporciona la cuenta de resultados............................ 97
2. La problemática del reconocimiento de ingresos y gastos............................ 99
3. La estructura de la cuenta de resultados...................................................... 102
4. El resultado de explotación.......................................................................... 105
4.1. Ingresos de explotación....................................................................... 105
4.2. Gastos de explotación......................................................................... 107
5. El resultado financiero................................................................................. 108
6. El resultado del ejercicio.............................................................................. 109
4. El estado de flujos de efectivo................................................................... 117

1. La información que proporciona el EFE..................................................... 119
2. La estructura del EFE.................................................................................. 122
3. Los flujos de efectivo de las actividades de explotación............................... 123
4. Los flujos de efectivo de las actividades de inversión................................... 127
5. Los flujos de efectivo de las actividades de financiación.............................. 128
6. La variación neta de efectivo y equivalentes................................................. 130
7. Caso práctico sobre la información que proporciona el EFE...................... 131
8 © Ediciones Pirámide
Índice
5. Estado de cambios en el patrimonio neto.............................................. 137

1. La estructura e información proporcionada por el ECPN........................... 139
2. Estado de ingresos y gastos reconocidos...................................................... 141
3. Estado total de cambios en el patrimonio neto............................................ 147
3.1. Ajustes por cambios de criterios y corrección de errores del ejercicio
anterior............................................................................................... 148
3.2. Total de ingresos y gastos reconocidos................................................ 150
3.3. Operaciones con socios y propietarios................................................ 150
3.4. Otras variaciones de patrimonio neto................................................. 150
4. Un caso práctico.......................................................................................... 151
6. La memoria y el informe de gestión......................................................... 157

1. La estructura e información proporcionada en la memoria o en las notas a
los estados financieros.................................................................................. 159
2. Información relativa a la empresa en la memoria......................................... 160
2.1. Nota sobre la actividad de la empresa................................................ 160
2.2. Nota sobre la aplicación del resultado................................................ 161
2.3. Nota sobre otras informaciones relativas a la empresa....................... 161
3. Información sobre cómo se han elaborado las cuentas anuales.................... 163
3.1. Nota sobre las bases de presentación de las cuentas anuales.............. 163
3.2. Nota sobre las normas de registro y valoración aplicadas en las cuen
tas anuales........................................................................................... 164
4. Notas sobre las diferentes partidas que componen los elementos de las
cuentas anuales............................................................................................. 166
5. Notas con información sobre cuestiones específicas.................................... 168
6. El informe de gestión................................................................................... 169
6.1. Evolución de los negocios de la sociedad y perspectivas de futuro..... 170
6.2. Hechos ocurridos tras el cierre............................................................ 172
6.3. Actividades de investigación y desarrollo............................................ 173
6.4. Adquisiciones de acciones propias...................................................... 174
6.5. Sobre los instrumentos financieros de la sociedad.............................. 174
7. Los estados financieros intermedios y el informe de auditoría........ 179

1. Los estados financieros intermedios............................................................. 181
2. La información financiera intermedia: NIC 34............................................ 182
3. La información financiera intermedia obligatoria para empresas cotizadas... 186
4. El informe de auditoría................................................................................ 188
Índice
8. La información financiera consolidada.................................................... 199

1. Los estados financieros consolidados........................................................... 201
2. Algunas cuestiones básicas sobre consolidación de estados financieros....... 203
3. Aspectos específicos de los estados financieros consolidados....................... 205
3.1. El fondo de comercio de consolidación y la diferencia negativa de
consolidación...................................................................................... 206
3.2. Socios externos o socios minoritarios................................................. 208
3.3. Reservas en sociedades consolidadas por el método de integración
global e integración proporcional....................................................... 209
3.4. Participaciones puestas en equivalencia o inversiones valoradas por el
método de la participación.................................................................. 209
3.5. Participación en beneficios/pérdidas de sociedades puestas en equiva
lencia o valoradas por el método de la participación.......................... 212
3.6. Resultado atribuido a la sociedad dominante y resultado atribuido a
socios externos.................................................................................... 212
3.7. Modelos de balance y cuenta de pérdidas y ganancias........................ 213
3.8. Información relativa al grupo en la memoria o notas consolidadas.... 218
3.9. Información relativa al grupo en el informe de gestión consolidado... 219
9. La contabilidad creativa............................................................................... 223

1. ¿Qué es la contabilidad creativa y por qué existe?........................................ 225
1.1. Qué se entiende por contabilidad creativa........................................... 225
1.2. Factores que favorecen la existencia de contabilidad creativa............. 227
1.3. ¿Por qué pueden estar interesadas las empresas en la contabilidad
creativa?.............................................................................................. 228
2. Técnicas e instrumentos de contabilidad creativa......................................... 232
2.1. Aumentos o reducciones de activos..................................................... 232
2.2. Aumentos o disminuciones de pasivos................................................ 235
2.3. Aumentos o disminuciones de patrimonio neto.................................. 237
2.4. Aumentos o disminuciones de ingresos............................................... 238
2.5. Aumentos o disminuciones de gastos.................................................. 240
2.6. Reclasificación de partidas.................................................................. 241
2.7. El proceso de consolidación................................................................ 243
3. Detección de la contabilidad creativa........................................................... 244
3.1. Informes y pruebas de auditoría......................................................... 245
3.2. Los ajustes por devengo...................................................................... 246
3.3. Aspectos cualitativos........................................................................... 249
4. Soluciones a la contabilidad creativa............................................................ 250
4.1. Acciones relacionadas con la normativa contable............................... 250
4.2. Acciones relacionadas con las personas que elaboran la información
financiera............................................................................................ 251
Cuestionario de autoevaluación....................................................................... 252
Índice
PARTE SEGUNDA
Análisis de los estados financieros
10. Introducción al análisis de estados financieros.................................. 257
Objetivos del capítulo...................................................................................... 257

1. Objetivos del análisis de estados financieros.............................................. 259
2. Usuarios de la información del análisis de estados financieros.................. 260
2.1. Los usuarios y sus necesidades......................................................... 260
2.2. Detalle de los distintos usuarios....................................................... 261
2.2.1. Propietarios.......................................................................... 261
2.2.2. Acreedores............................................................................ 261
2.2.3. Trabajadores......................................................................... 263
2.2.4. Sindicatos............................................................................. 263
2.2.5. Organismos públicos............................................................ 263
3. Fuentes e instrumentos del análisis de estados financieros........................ 264
3.1. Fuentes del análisis de estados financieros....................................... 264
3.2. Instrumentos del análisis de estados financieros............................... 266
3.2.1. Análisis intraempresa........................................................... 266
3.2.2. Análisis de ratios.................................................................. 267
3.2.3. Análisis comparativo con el sector o análisis interempresas.270
4. Limitaciones del análisis de estados financieros........................................ 271
11. Análisis horizontal y vertical..................................................................... 275

1. Análisis horizontal..................................................................................... 277
1.1. Análisis horizontal mediante porcentajes......................................... 277
1.1.1. Aplicación al balance........................................................... 277
1.1.2. Aplicación a la cuenta de resultados..................................... 278
1.2. Análisis horizontal mediante números índices.................................. 280
1.2.1. Aplicación al balance........................................................... 280
1.2.2. Aplicación a la cuenta de resultados..................................... 282
2. Análisis vertical......................................................................................... 284
2.1. Aplicación al balance........................................................................ 284
2.2. Aplicación a la cuenta de resultados................................................. 289
3. Indicadores a vigilar.................................................................................. 290
12. Análisis de la situación financiera a corto plazo................................. 295

1. Introducción.............................................................................................. 297
2. El fondo de maniobra................................................................................ 297
Índice
3. La liquidez................................................................................................. 303
3.1. El ratio de circulante........................................................................ 304
3.1.1. Limitaciones del ratio de circulante...................................... 305
3.1.2. Descomposición del ratio de circulante................................ 307
3.2. Otros ratios del balance que estudian la liquidez.............................. 309
3.2.1. Prueba ácida......................................................................... 309
3.2.2. Disponibilidad inmediata..................................................... 309
3.2.3. Liquidez inmediata............................................................... 310
3.3. Generación de flujos de caja............................................................. 310
3.4. La eficiencia aplicada a las rotaciones de las partidas del capital
circulante.......................................................................................... 312
3.4.1. Rotación de materias primas. Período medio de almacena
miento de materias primas (PMMP).................................... 313
3.4.2. Rotación de la producción. Período medio de producción
(PMPC)................................................................................ 314
3.4.3. Rotación de los productos terminados. Período medio de
almacenamiento de los productos terminados (PMPT)........ 315
3.4.4. Rotación de los clientes. Período medio de cobro a clientes
(PMC).................................................................................. 315
3.4.5. Rotación de los proveedores. Período medio de pago a pro
veedores (PMP).................................................................... 316
3.5. Ejemplo de análisis de la liquidez. Empresas A y B.......................... 317
13. Análisis de la situación financiera a largo plazo.................................. 325

1. Introducción.............................................................................................. 327
2. La estructura económico-financiera.......................................................... 327
2.1. Ratios que estudian la relación entre el pasivo y el patrimonio neto.328
2.1.1. Ratio de apalancamiento...................................................... 328
2.1.2. Ratio de autonomía financiera............................................. 329
2.1.3. Ratio de dependencia financiera........................................... 329
2.1.4. Ratio de endeudamiento a corto plazo................................. 329
2.2. Estudio de la relación del activo con la deuda total......................... 330
3. Análisis dinámico de la situación financiera a largo plazo........................ 331
3.1. Ratio de cobertura de las cargas financieras..................................... 333
3.2. Flujos de caja de explotación: ratios de cobertura............................ 334
3.2.1. Ratio de flujo de caja de explotación sobre intereses paga
dos........................................................................................ 334
3.2.2. Ratio de flujo de caja de explotación sobre deuda total....... 335
3.2.3. Ratio indicativo del flujo de caja de explotación disponible
después de pagar las inversiones y los dividendos................. 336
3.3. Otros ratios de solvencia................................................................... 337
3.3.1. Payout................................................................................... 337
3.3.2. Ratio de autofinanciación.................................................... 339
3.3.3. Riesgo atribuido por el mercado.......................................... 339
Índice
4. Ejemplo práctico completo de análisis de la solvencia............................... 341

4.1. Enunciado: empresas X y Z.............................................................. 341
4.2. Solución: empresas X y Z................................................................. 344
4.2.1. Análisis estático: cálculos..................................................... 344
4.2.2. Análisis dinámico: cálculos................................................... 345
4.2.3. Otros ratios: cálculos............................................................ 347
4.2.4. Análisis razonado de la situación de la solvencia: empresas
X y Z.................................................................................... 347
14. Análisis de la rentabilidad......................................................................... 353

1. Introducción.............................................................................................. 355
2. La rentabilidad económica........................................................................ 357
2.1. Concepto.......................................................................................... 357
2.2. Descomposición de la rentabilidad económica (ROA)..................... 364
2.2.1. Introducción a la descomposición del ROA......................... 364
2.2.2. La eficiencia aplicada a la rotación del activo fijo................ 364
2.2.3. Análisis de la descomposición de la rentabilidad económica
(ROA)................................................................................... 366
3. La rentabilidad financiera.......................................................................... 370
3.1. Concepto.......................................................................................... 370
3.2. Descomposición de la rentabilidad financiera (ROE)....................... 372
3.2.1. Demostración de la descomposición del ROE...................... 372
3.2.2. Ejemplos de la descomposición del ROE.............................. 373
3.3. Apalancamiento financiero............................................................... 379
3.3.1. Concepto.............................................................................. 379
3.3.2. Ejemplos del impacto del apalancamiento financiero en el
ROE..................................................................................... 382
4. El beneficio por acción (BPA).................................................................... 392
4.1. Concepto de BPA............................................................................. 392
4.2. Beneficio por acción diluido............................................................. 395
4.3. Ejemplo completo de cálculo de BPA básico y BPA diluido............. 398
5. Análisis de los márgenes............................................................................ 401
5.1. Conceptos y definiciones.................................................................. 401
5.2. Ejemplo de análisis de márgenes...................................................... 404
15. Análisis de los ratios de mercado........................................................... 411

1. Introducción.............................................................................................. 413
2. El price earnings ratio (PER)..................................................................... 413
2.1. Concepto y expectativas................................................................... 413
2.2. Riesgo............................................................................................... 416
Índice
3. Dividend yield (DY) (rentabilidad por dividendo)...................................... 417

3.1. Concepto.......................................................................................... 417
3.2. Análisis de las variaciones................................................................ 418
4. Rentabilidad del accionista........................................................................ 419
4.1. Variación del market value................................................................ 419
4.2. Total shareholder return.................................................................... 420
5. Ejercicio ratios de mercado........................................................................ 421
16. Metodología de análisis global de ratios............................................... 427

1. Introducción.............................................................................................. 429
2. Análisis global basado en la pirámide de DuPont..................................... 429
2.1. Concepto.......................................................................................... 429
2.2. Metodología de análisis.................................................................... 430
2.3. Limitaciones de la pirámide de DuPont........................................... 433
2.4. La pirámide de DuPont y las familias de ratios................................ 434
3. Análisis global basado en un decálogo de ratios e indicadores.................. 436
3.1. Objetivo............................................................................................ 436
3.2. Metodología de análisis.................................................................... 436
3.2.1. Introducción a la metodología.............................................. 436
3.2.2. Situación económica............................................................. 437
3.2.3. Situación financiera.............................................................. 438
3.3. Reducción de las limitaciones........................................................... 439
3.4. Complementariedad de las metodologías......................................... 440
17. Análisis financiero de los grupos consolidados Campofrío y Vis-

cofán.............................................................................................................. 443
1. Introducción.............................................................................................. 445
2. Análisis horizontal y vertical..................................................................... 445
2.1. Grupo Campofrío............................................................................ 445
2.1.1. Cuenta de resultados............................................................ 447
2.1.2. Balance................................................................................. 449
2.2. Grupo Viscofán................................................................................ 451
2.2.1. Cuenta de resultados............................................................ 451
2.2.2. Balance................................................................................. 451
3. Liquidez..................................................................................................... 453
3.1. Grupo Campofrío (anexo III).......................................................... 453
3.2. Grupo Viscofán (anexo III).............................................................. 454
3.3. Liquidez de Campofrío versus Viscofán............................................ 454
4. Solvencia.................................................................................................... 455
Índice
4.3. Solvencia de Campofrío versus Viscofán.......................................... 456

5. Rentabilidad.............................................................................................. 457
5.3. Rentabilidad de Campofrío versus Viscofán..................................... 459
6. Mercado.................................................................................................... 459
6.3. Ratios de mercado del Grupo Campofrío versus Grupo Viscofán.... 460
7. Análisis global........................................................................................... 460
7.1. Grupo Campofrío............................................................................ 460
7.2. Grupo Viscofán................................................................................ 462
8. Conclusiones.............................................................................................. 464
8.1. Campofrío........................................................................................ 464
8.2. Viscofán............................................................................................ 465
ANEXO I. Balances, cuentas de resultados e información adicional..... 467
ANEXO II. Análisis horizontal y vertical......................................................... 475
ANEXO III. Ratios de liquidez, eficiencia, solvencia, rentabilidad y mer-

cado................................................................................................................ 491
Respuestas a los cuestionarios........................................................................ 495
Bibliografía............................................................................................................ 497
Prólogo
Si prologar un libro siempre produce una enorme satisfacción, ya que es pre

ludio de la recompensa a un largo trabajo que además revertirá en beneficio de
los distintos interesados en la materia y del conocimiento en general, aún más lo
supone para mí en este caso, ya que tengo el placer de conocer a los autores de
esta obra desde hace muchos años, en los que he compartido con ellos la forma
ción de muchas promociones de economistas.
En efecto, tanto la profesora María José Peset González como el profesor Juan
Palomares Laguna se incorporaron al Departamento de Economía de la Empresa
de la Universidad Carlos III a principios de los años 2000, en calidad de profesores
asociados como especialistas de reconocido prestigio en el área de conocimiento
de contabilidad. Ambos autores son profesionales con una dilatada experiencia
profesional en el mundo empresarial y cuentan con un amplio currículo en la for
mación universitaria en el ámbito de la contabilidad y la información financiera.
Los autores han impartido bajo mi coordinación, entre otras, la asignatura de
«Análisis de Estados Financieros». Siempre han destacado tanto por su gran de
dicación hacia los alumnos como por su contribución a la mejora de los conteni
dos y metodología de impartición de la asignatura. Prueba de ello es su partici
pación en varios proyectos de innovación docente de adaptación de la docencia
de las asignaturas impartidas en varios de nuestros grados.
Hace algunos años denotamos la necesidad de contar con un libro que abor
dará con la rigurosidad y amplitud necesarias la asignatura de Análisis de Estados
Financieros para poder recomendar a nuestros alumnos, ya que la mayoría de
textos existentes en el mercado o bien no están actualizados o no cubren algu
nos temas que consideramos necesarios, tal y como más adelante expongo. Los
autores se ofrecieron a elaborar un texto que reuniera los requisitos mencionados
en base a su amplia experiencia docente y profesional.
Es necesario destacar el interés por la docencia y la investigación de los auto
res, lo que les llevó a defender exitosamente sus respectivas tesis doctorales rela
Prólogo
cionadas con el Análisis de la Información Financiera. En concreto la tesis del

profesor Palomares, «Aplicación de las normas internacionales de contabilidad y
su convergencia con las normas contables americanas. Un análisis empírico para
el sector de las telecomunicaciones» (Departamento de Economía de la Empresa
y Contabilidad. Facultad Ciencias Económicas y Empresariales. UNED), bajo la
dirección del profesor Enrique Corona Romero, catedrático de dicha universidad,
obtuvo la calificación de Premio Extraordinario de Doctorado. Además me cons
ta que fruto de esta línea de investigación el autor publicó sus trabajos en revistas
como la Spanish Accounting Review (Revista de Contabilidad), y comunicó sus
resultados en varios congresos: AECA (Asociación Española de Contabilidad y
Administración de Empresas), ASEPUC (Asociación de Profesores Universita
rios de Contabilidad), Jornadas de Investigación de la Revista Española de Finan
ciación y Contabilidad, etc. La tesis de la profesora Peset versó sobre uno de los
sectores clave de la industria del conocimiento, la biotecnología, y la información
financiera sobre intangibles que proporcionan sus empresas. Su tesis ha sido pu
blicada por la Fundación Genoma, institución pública que promovió el desarrollo
del sector en España, y sus resultados fueron comunicados en congresos y confe
rencias.
Merece la pena relatar este recorrido para acreditar que estamos ante una
obra que no es resultado de una improvisación y para justificar la extraordinaria
calidad de este libro.
El libro se estructura en dos grandes partes que se corresponden con lo que
un lector esperaría de su título: «Los estados financieros: interpretación y análi
sis», ya que la primera, «Información financiera de las empresas», interpreta los
estados financieros, y la segunda, «Análisis de los estados financieros», cubre con
amplitud el objetivo de su título.
Además la interpretación de los estados financieros guía al lector desde los
conceptos más esenciales hasta el desarrollo y explicación de muchos conceptos
de forma detallada, por lo que hacen que el público objetivo que se pueda bene
ficiar del contenido de esta obra sea muy diverso: estudiantes de grado, postgra
do, opositores y profesionales en general del mundo de la finanzas que desean
tener un manual de referencia en el que buscar solución a diversas dudas que se
les puedan plantear.
Los autores no se limitan a la interpretación de los estados financieros elabo
rados de acuerdo con el Plan General de Contabilidad desarrollado en el Real
Decreto 1514/2007, sino que extienden su exposición e interpretación a las distin
tas normas internacionales elaboradas por el IASB, partiendo de la NIC 1, dedi
cada a la presentación de los estados financieros.
En este sentido, los autores afirman: «Como acabamos de ver, en España co
existen dos normativas (nacional e internacional), que, aunque diferentes, coinci
den en lo fundamental. Sin embargo se diferencian en la forma en la que plantean
su elaboración. Así por ejemplo, la normativa internacional del IASB describe
en su NIC 1 sobre presentación de estados financieros (IASB, 2007) la informa
Prólogo
ción mínima requerida en éstos, mientras que la normativa nacional en su Plan

General Contable desarrolla modelos para su presentación».
El alcance de la primera parte es extraordinariamente amplio: las cuentas
anuales, el balance de situación, la cuenta de resultados, el estado de flujos de
efectivos, el estado de cambios en el patrimonio neto y la memoria y el informe
de gestión. Hasta aquí sería el contenido que tradicionalmente abarcaría un ma
nual dedicado a la interpretación de estados financieros, con la peculiaridad de
que las explicaciones combinan de forma ordenada la perspectiva nacional y la
internacional, y que se incluyen ejemplos reales en cada una de las temáticas abor
dadas. Sin embargo, esta primera parte extiende su contenido con gran acierto a
tres temas en mi opinión necesarios para cualquier lector interesado en la temáti
ca: los estados financieros intermedios y el informe de auditoría, la información
financiera consolidada y la contabilidad creativa.
La necesidad de abordar estos últimos temas deriva de los siguientes fenó
menos:
— La demanda de información por parte de los inversores es creciente, por

lo que las empresas necesitan publicar ya no sólo sus estados financieros
anuales, sino también trimestrales (estados financieros intermedios).
— El análisis de estados financieros que se aborda en la segunda parte en
numerosas ocasiones se realiza sobre la información financiera emitida por
los grupos consolidados, por lo que es necesario saber interpretar la infor
mación que éstos emiten. Los autores exponen tanto los criterios y normas
desarrollados por la normativa nacional (normas para la formulación de
cuentas consolidadas. Real Decreto 1159/2010) como los desarrolladas por
la normativa internacional (NIIF 3: Combinaciones de negocios, NIIF 10:
Estados financieros consolidados; NIIF 11: Acuerdos conjuntos; NIIF 12:
Revelación de participación en otras entidades).
— Los escándalos empresariales de principios de los años 2000 (Enron, Worl
dcom, etcétera) y los producidos más recientemente como consecuencia
(según algunos causa) de la crisis financiera internacional (Citigroup, Le
man Brothers), o incluso los sucedidos en España (Bankia, Forum Filaté
lico, Afinsa o Gowex), ponen de manifiesto la necesidad de contar con
técnicas de detección de la contabilidad creativa.
La segunda parte de esta obra dedicada al análisis de estados financiero, par

te de un capítulo introductorio en el que se exponen sus objetivos y se enumeran
las herramientas que se desarrollarán a lo largo de los siguientes temas. A conti
nuación dedican los autores los posteriores capítulos al desarrollo minucioso de
los siguientes contenidos: análisis horizontal y vertical, análisis de la situación
financiera a corto plazo, análisis de la situación financiera a largo plazo, análisis
de la rentabilidad, análisis de los ratios de mercado y metodología de análisis glo
bal de ratios. En mi opinión, a lo largo de estos temas quedan brillantemente
Prólogo
expuestos los diferentes bloques de análisis: liquidez, solvencia, eficiencia, renta

bilidad y mercado.
Además, esta exposición se hace de forma rigurosa a la vez que clara y prác
tica al acompañar cada uno de los conceptos que se van desarrollando de ejem
plos prácticos en los que el lector podrá encontrar una guía de aplicación de las
distintas herramientas e instrumentos, así como unas recomendaciones de las con
clusiones que se puedan extraer y cuáles no.
A continuación dedican los autores un tema a explicar la metodología de Aná
lisis global de ratios utilizada por la pirámide de DuPont, así como a revelar sus
limitaciones, por lo que aconsejan, con gran acierto en mi opinión, utilizar de
forma complementaria un análisis global basado en un decálogo de ratios e indi
cadores:
«La metodología desarrollada por el análisis global basado en un decá

logo de ratios e indicadores pretende satisfacer los distintos objetivos del
análisis financiero, a la vez que pretende reducir las limitaciones que presen
ta la pirámide de DuPont.
En concreto se propone una metodología menos normalizada con el fin
de que el analista pueda hacer frente a la gran diversidad de situaciones y
circunstancias que pueden presentarse. De esta forma, se puede adaptar la
metodología haciendo hincapié en las distintas áreas o familias de ratios
dependiendo del objetivo del análisis, así como de las debilidades o fortale
zas que se detecten en las primeras fases de éste».
Concluye esta obra con un pormenorizado análisis de dos grandes grupos

consolidados cotizados españoles: Campofrío y Viscofán. El análisis abarca cinco
ejercicios, lo que permite tanto análisis temporales como transversales y realizar
en consecuencia comparaciones entre ambas empresas, así como enjuiciar su evo
lución a lo largo de los años. Los lectores más experimentados pueden leer direc
tamente las explicaciones, cálculos y conclusiones de dicho análisis. Sin embargo,
aquellos lectores más noveles deberán antes asimilar los distintos conceptos expli
cados en los temas precedentes y utilizar la resolución del caso como autoevalua
ción de la asimilación correcta de éstos.
Serán ahora los lectores los que deberán corroborar mis apreciaciones y bene
ficiarse de la gran oportunidad que les supone disponer de un manual tan com
pleto, de fácil lectura y además repleto de ejercicios prácticos que permiten su
mejor comprensión.
Marta Macías Dorissa

Profesora titular del Departamento de Economía de Empresa
de la Universidad Carlos III de Madrid.
Directora de la Escuela de Postgrado en Empresa y Economía
de la Universidad Carlos III de Madrid.
PARTE PRIMERA
La información financiera
de las empresas
1 La información financiera
de las empresas:
las cuentas anuales
OBJETIVOS DEL CAPÍTULO
El objetivo de este capítulo es conocer la información financiera que emi

ten las empresas y el marco conceptual en el que fundamentan su elabo
ración.
Cuando el lector finalice este capítulo, deberá tener claras las siguientes
cuestiones:
— Por qué es importante que las empresas emitan información financie

ra, a quién puede interesarle y cuáles son sus objetivos.
— Qué es un marco conceptual para la elaboración de información fi
nanciera y qué misión cumple.
— Cuáles son los principales componentes de un marco conceptual y su
interrelación.
— Cuáles son las características de la información financiera, las hipó
tesis en las que debe fundamentarse y los principios contables.
— La diferencia entre un elemento de activo, de pasivo, de patrimonio
neto, un ingreso y un gasto, así como sus criterios de valoración.
— Qué es la normalización contable, qué funciones cumple y cómo se ha
llevado a cabo en el ámbito europeo y, en concreto, en España.
1. OBJETIVOS DE LA INFORMACIÓN FINANCIERA
La actividad empresarial genera una enorme cantidad de información de di
ferentes tipos: desde información sobre sus objetivos y como se plantea alcanzar
los hasta lo referente a los productos y servicios que ofrece a sus clientes, pasando
por sus resultados o por las personas que integran su proyecto empresarial, los
mercados en los que actúa o sus planes de futuro.
Dentro de este gran cúmulo de posible información en torno a las empresas,
los estados financieros que éstas emiten tienen por objetivo informar sobre su
actividad económica. Concretamente su objetivo es proporcionar información
sobre el patrimonio de la compañía, su situación financiera y los resultados que
ésta genera. Y además, esta información debe ser útil para sus usuarios de modo
que les permita tomar decisiones.
Nos encontramos, por tanto, con una información con dos características
fundamentales:
a) Se centra en la posición económica y financiera de la empresa.

El objetivo de toda empresa es conseguir beneficios, por lo que la información
financiera debe mostrar cómo éstos se generan a lo largo de un período determi
nado. Por otra parte, para poder alcanzar este objetivo, las compañías se dotan
de inversiones que deben ser financiadas a través de recursos que pueden obtener
de diferentes fuentes. Por tanto, la información financiera no sólo mostrará los
resultados que obtiene la empresa sino que también tiene que informar sobre la
estructura financiera y económica de ésta.
b) Debe resultar útil para que sus usuarios puedan tomar decisiones.
En la actividad económica nos encontramos con que las compañías necesitan
fondos para financiar sus inversiones y su actividad habitual y, por otra parte,
existen recursos en manos de inversores y prestamistas que buscan una oportuni
Estados financieros. Interpretación y análisis
dad para invertir directamente en las empresas o a través de las entidades finan
cieras. Para poder decidir dónde dirigir sus fondos, todos ellos necesitan informa
ción y, por tanto, las compañías deben proporcionar datos fiables y relevantes que
permitan a las partes interesadas tomar la decisión correcta.
Información
Inversores,
Fondos
Empresas prestamistas,
acreedores
Figura 1.1. Flujos de información y fondos entre partes interesadas. (Fuente: Elaboración
propia.)
Evidentemente, los potenciales usuarios de la información financiera represen

tan una gama muy amplia de agentes que van desde los inversores hasta las enti
dades financieras, pasando por otros muchos que revisaremos más ampliamente
en el apartado de este texto dedicado al análisis de los estados financieros. Pero
todos ellos necesitan una información útil y relevante que les permita tomar de
cisiones adecuadas. Las empresas son una de sus principales fuentes a través de la
información financiera que emiten.
A continuación, se muestra en la tabla 1.1 una síntesis de las principales deci
siones económicas que toman los usuarios en base a la información económica
que emiten las empresas.
TABLA 1.1
Principales decisiones económicas que toman los usuarios de la información
económica
— Decidir si comprar, mantener o vender inversiones financieras de capital.
— Evaluar la administración o rendición de cuentas de la gerencia.
— Evaluar la capacidad de la entidad para pagar y suministrar otros beneficios a sus em
pleados.
— Evaluar la seguridad del reembolso de los importes prestados a la entidad.
— Determinar las políticas impositivas.
— Determinar las ganancias distribuibles y los dividendos.
— Preparar y usar las estadísticas de la renta nacional.
— Regular las actividades de las empresas.
Fuente: Marco conceptual del IASB (IASB, 2008).
La información financiera de las empresas: las cuentas anuales
2. LA NECESIDAD DE UN MARCO CONCEPTUAL PARA LA

ELABORACIÓN DE LA INFORMACIÓN FINANCIERA
La información financiera que emiten las empresas se elabora a través de un
lenguaje común que es la contabilidad. Por medio de este lenguaje se obtienen
informes con una estructura determinada que permiten alcanzar los objetivos que
hemos visto en el apartado anterior. Como todo lenguaje, la contabilidad se ha
dotado de pautas de carácter general, denominadas «principios», y otras de ca
rácter más específico, denominadas «normas», que son ampliamente aceptadas
como instrumentos básicos para su elaboración.
Sin embargo, normas y principios no son suficientes para poder desarrollar
este lenguaje que representa la contabilidad. Es necesario una estructura o mar-
co conceptual más amplio y que abarque cuestiones que permitan delimitar y
organizar los objetivos, características y componentes de la información objetivo.
Por tanto, es habitual que todos los sistemas contables se fundamenten en un
marco conceptual considerado un itinerario lógico-deductivo a partir del cual se
desarrollan las normativas concretas para la elaboración de estados financieros.
Los aspectos esenciales que debe conformar un marco conceptual son los si
guientes:
Objetivos que debe cubrir la información financiera
Características de la información financiera para conseguir los objetivos
Hipótesis básicas para su elaboración
Definición de los elementos que componen la información financiera
Criterios de reconocimiento y valoración de los elementos
Figura 1.2. Itinerario lógico-deductivo del marco conceptual. (Fuente: Elaboración p

ropia.)
El itinerario lógico-deductivo que recorre todo marco conceptual supone par

tir de la delimitación de los objetivos de la información financiera, para alcanzar
los cuales dicha información deberá cubrir una serie de características específicas.
Estos objetivos y características podrán obtenerse partiendo de unas hipótesis
básicas o principios de carácter general para su elaboración. La información así
delimitada deberá estar compuesta de una serie de elementos que es preciso defi
nir y valorar. De esta forma, se estructura un marco conceptual no como una
mera enumeración de principios, características y elementos sino como una se
cuencia lógica estructurada en base a objetivos a alcanzar.
Como hemos visto en los apartados anteriores, el objeto de los estados finan-
cieros que emiten las compañías es proporcionar información útil a los usuarios
para que éstos puedan tomar decisiones.
2.1. Características de la información financiera

Siguiendo el marco conceptual del IASB (IASB, 2008), una información útil
para tomar decisiones debe cumplir dos características cualitativas básicas: rele
vancia y fiabilidad.
Una información relevante es aquella que influye en las decisiones que toman
los usuarios. Y esto es posible si a través de esta información el usuario puede
confirmar las conclusiones obtenidas con datos históricos y/o le permite realizar
predicciones para el futuro que sean necesarias en su toma de decisiones. Por ejem
plo, un inversor necesita información que le permita confirmar las evaluaciones
sobre la rentabilidad de la inversión que haya realizado, así como poder elaborar
predicciones acerca del futuro de ésta.
A la hora de determinar si una información es relevante, hay que tener en
cuenta su importancia relativa. Si la omisión de una información puede influir en
la toma de una decisión, entonces ésta es relevante. Por tanto, la importancia re
lativa o materialidad de la información es la línea que delimita cuándo una infor
mación es relevante o no.
Además de relevante, la información financiera útil debe ser una información
fiable, es decir, que represente la imagen fiel de la situación económica financiera
de la empresa. Esto es así porque podemos encontrarnos con una información
relevante para tomar una decisión pero que no represente con fidelidad aquello
que quiere mostrar, de modo que no resulte de ninguna utilidad para tomar una
decisión. Siguiendo con el ejemplo anterior, para un inversor es relevante conocer
la rentabilidad obtenida por su inversión para decidir si mantenerla o no; ahora
bien, si la información de la que dispone no es fiable, su decisión se verá dañada
por ello. Sin embargo, por el contrario, una información fiable por sí misma no
tiene necesariamente por qué ser útil. El inversor puede acceder a información
elaborada con enorme fiabilidad pero que, a pesar de ello, no le permita conocer
la rentabilidad de su inversión porque no sea relevante para esta cuestión y, por
tanto, no resulte útil.
Para que una información resulte fiable deberá ser completa, neutral y libre
de error. La información será completa siempre que proporcione una descripción
y explicaciones suficientes, de forma que aquellos elementos que se omitan no den
lugar a equívocos o a falsedades. La información se considera neutra siempre que
no tenga un sesgo en su presentación y/o contenido que predetermine la toma de
decisiones por parte del usuario. Por último, para que la información sea fiable
deberá estar libre de error u omisiones, es decir, el proceso de elaboración de la
información ha de llevarse a cabo sin datos erróneos ni deben faltar d
atos relevantes.
La información financiera, además de ser relevante y fiable, deberá presentar
otra serie de características cualitativas de mejora de su utilidad: comparabilidad,
verificabilidad, oportunidad y comprensibilidad.
Para que el usuario de la información financiera pueda obtener de ella su po
tencial interés es fundamental que sea comparable, de forma que se pueda identi
ficar similitudes y diferencias en distintos períodos o con respecto a otras empre
sas. Ahora bien, que la información financiera sea comparable no implica que
deba ser uniforme sino que ha de ser congruente, es decir, que deben utilizarse los
mismos métodos en partidas similares. Si las partidas son distintas, los méto
dos deberán ser distintos, y es en este sentido en el que no debe buscarse la uni
formidad.
Por otra parte, si queremos que la información financiera sea fiable habrá de
ser verificable por agentes externos en el sentido de que éstos puedan confirmar
que nos encontramos ante información que representa lo que indica. Esta verifi
cación se lleva a cabo a través de auditores externos y tiene un ámbito y alcance
que serán delimitados en cada caso por ellos y por la propia empresa.
La información deberá ser oportuna en el sentido de que debe llegar a los
usuarios cuando éstos la necesiten para tomar sus decisiones. En principio, pare
ce lógico que la cualidad de la oportunidad esté estrechamente vinculada al factor
tiempo, es decir, cuanto más antigua sea la información, menos interesante debe
ría resultar. Pero no siempre es así; por ejemplo, cuando queremos realizar un
análisis histórico o de tendencia, necesitamos información de períodos anteriores,
y entonces es ésa la información oportuna.
Por último, la información tiene que ser comprensible. Aunque esta caracte
rística puede resultar obvia, sin embargo es necesario incluirla como una propie
dad esencial que mejora la información financiera. Suponemos que los usuarios
de la información financiera poseerán un nivel mínimo de conocimientos para
poder entenderla, pero también es cierto que el grado de complejidad de algu
nos de los fenómenos de los que se informa puede ser enorme. Por tanto, hacer
hincapié en que la información debe ser clara y concisa es importante para el
usuario.
Todas estas características cualitativas, tanto básicas como de mejora, presen
tan una restricción fundamental, y es el coste que puede tener la elaboración de
la información financiera. Recopilar, procesar, verificar y emitir la información
tiene un coste que resulta una restricción para la entidad emisora. La asunción de
un determinado coste estará directamente relacionada con el beneficio que ésta

pueda proporcionar, y, en este sentido, el coste de la información es una restric
ción a las cualidades anteriormente indicadas.
En la figura 1.3 se muestra una síntesis de las características cualitativas fun
damentales, las derivadas de éstas y las de mejora, así como las restricciones de la
información financiera.
Características Características Características

fundamentales derivadas de mejora Restricciones
Predicción
Comparabilidad
Relevancia Confirmación
Verificabilidad
Materialidad
Coste
de la
Completa Oportunidad información
Fiabilidad Neutral
Comprensibilidad
Libre de errores
Figura 1.3. Características cualitativas de la información financiera. [Fuente: Elaboración

propia en base al marco conceptual (IASB, 2008).]
2.2. Hipótesis básicas de la elaboración de la información

financiera
La información financiera se elabora en función de una serie de hipótesis o

principios que son normas de carácter general cuyo objeto es conseguir que ésta
sea útil a los usuarios. Todos los marcos conceptuales coinciden al menos en dos
hipótesis fundamentales: devengo y empresa en funcionamiento.
La hipótesis de devengo supone que la información contable en base a la cual
se elaboran los estados financieros se realiza siguiendo la corriente real de bienes
y servicios y no en función de la corriente monetaria que de ésta se pueda derivar.
La elección de esta hipótesis es muy importante porque supone que un ingreso se
reconoce cuando se produce la entrega de bienes o se presten los servicios que
implique, independientemente de cuándo se cobre. Asimismo, un gasto se regis
trará cuando tenga lugar la entrada y/o consumo de bienes y servicios, al margen
de cuándo se pague.
De esta forma, los estados financieros informarán no sólo sobre las ventas y
gastos sino también sobre los derechos de cobro pendientes y las obligaciones de
pago, lo que resultará útil a los usuarios para tomar decisiones.
Ejemplo de aplicación de la hipótesis de devengo

El 1 de noviembre de 20X0 una compañía vende productos por valor de
10.000 €. Cobra 2.000 € en efectivo en el momento de la venta y el resto acuer
da cobrarlo el 1 de febrero de 20X1.
¿Qué ingreso por dicha venta figurará en el resultado del ejercicio 20X0?
En aplicación de la hipótesis de devengo, la empresa deberá reflejar en el
ejercicio 20X0 un ingreso de 10.000 € y un derecho de cobro pendiente de
8.000 € por el importe a cobrar el 1 de febrero de 20X1.
La hipótesis de empresa en funcionamiento parte de la base de que la compañía

que elabora los estados financieros continuará su actividad en el futuro. Es de
cir, que la sociedad no va a liquidarse en un futuro inmediato. Este supuesto im
plica que la información financiera que se emite no se refiere al valor liquidativo de
la empresa, o, lo que es lo mismo, el flujo de efectivo neto que se obtendría si se
vendieran todos sus activos y se pagaran todas sus deudas. Si quisiéramos obtener
el valor liquidativo de la compañía, deberíamos utilizar otros criterios de valora
ción y de imputación de ingresos y gastos. Por el contrario, lo que van a mostrar
los estados financieros es una representación del patrimonio y los resultados de
la empresa siguiendo la hipótesis de devengo y una serie de criterios y normas de
valoración determinados.
Ejemplo de aplicación de la hipótesis

de empresa en funcionamiento
La empresa XXX presenta el siguiente balance al 31/12/X0:
Activo Patrimonio neto + Pasivo
Terrenos 50.000 Capital social 60.000

Existencias 20.000 Reservas 5.000
Clientes 5.000 Proveedores 10.500
Tesorería 500
TOTAL 75.500 TOTAL 75.500
A la vista de estos datos, ¿podemos afirmar que si liquidáramos la empresa

XXX al 31/12/X0 obtendríamos 65.000 €?
Lo que nos indica la hipótesis de empresa en funcionamiento es que la res
puesta a este interrogante no tiene que ser necesariamente afirmativa. Por
ejemplo, el terreno estará valorado por el menor entre su precio de adquisición
y el valor de mercado. Pero en ese momento es posible que el valor de mercado
sea superior al valor contable, y eso no estaría reflejado en el balance. Por otra
parte, las facturas que deben los clientes a la empresa XXX están valoradas en
un determinado momento que no se extenderá más allá de los próximos doce
meses. Si quiero cobrarlas ahora, es posible que deba reducir su importe. Lo
contrario también podría ser cierto para las deudas con los proveedores, es
decir, adelantar su pago puede implicar un acuerdo de reducción de la deuda.
Por tanto, la respuesta a la pregunta inicial es negativa: con estos datos no
podemos afirmar que al liquidar la empresa a esa fecha siempre obtendríamos
el valor de su patrimonio neto.
En el Plan General Contable Español (PGC, 2007), las hipótesis básicas se

denominan «principios contables», y además de devengo y empresa en funciona
miento se plantean cuatro principios más:
Principio de prudencia, según el cual únicamente se contabilizarán los benefi

cios realizados al cierre del ejercicio, mientras que los riesgos y pérdidas eventua
les se contabilizarán cuando sean conocidos.
Ejemplo de aplicación del principio de prudencia

Supongamos que la empresa XXX ha registrado en su activo unas mercan
cías que le costaron 100.000 €. A día de hoy estas mercancías tienen un valor
de mercado de 120.000 €. ¿Deberíamos registrarlas por este importe? La res
puesta es negativa, y ello en aplicación del principio de prudencia. Éste nos
indica que hasta que no se realice el beneficio, no debe registrarse, es decir, que
hasta que la empresa XXX no venda las mercancías y gane 20.000 € por ello,
no debería reconocer dicho beneficio.
Ahora supongamos que el valor de mercado de dichas mercancías se ha
visto reducido a 60.000 €. ¿Deberíamos registrarlas por ese importe? En este
caso la respuesta sería positiva, ya que el principio de prudencia nos indica que
no es necesario que se haya realizado la pérdida, es decir, que se hayan vendido
las mercancías por un precio inferior a su coste, sino que sólo es necesario que
conozcamos que ésta puede producirse. Por tanto, el valor por el que deberán
figurar las mercancías en el activo del balance sería de 60.000 € y deberíamos
reconocer en la cuenta de resultados una pérdida de 40.000 €.
Principio de uniformidad, según el cual, adoptado un criterio en la aplicación

de los principios contables, deberá mantenerse en tanto no varíen los supuestos
que lo motivaron. El objetivo de este principio es la comparabilidad de los estados
financieros, que, como hemos visto en el apartado anterior, es una de sus carac
terísticas de mejora.
Ejemplo de aplicación del principio de uniformidad

En una situación de estabilidad en los precios, una empresa decide utilizar
el método FIFO de valoración de existencias, por el cual el valor de las exis
tencias que salen del almacén es el precio de adquisición de las más antiguas.
Tomada esta decisión sobre dicho criterio, la empresa deberá valorar sus exis
tencias siguiendo el método FIFO en los diferentes ejercicios.
Ahora supongamos que se produce un importante aumento sostenido del
precio de las mismas existencias. La empresa considera que en esta situación
es más correcto utilizar el método del precio medio ponderado que compensa
las variaciones de los precios. Debido a que han variado las circunstancias en
las que se tomó la decisión de utilizar el método FIFO, sería aceptable variar
dicho criterio en la medida en la que muestra mejor la imagen fiel.
Principio de no compensación, según el cual no podrán compensarse partidas

de activo y pasivo, ni de ingresos y gastos, y deberán valorarse separadamente en
el balance y en la cuenta de resultados según corresponda.
Ejemplo de aplicación del principio de no compensación

La empresa XXX se dedica a fabricar tableros de madera, y la empresa
YYY, a fabricar muebles de oficina. La empresa XXX ha vendido a la empre
sa YYY tableros por un importe de 10.000 € y los cobrará el próximo mes. Por
tanto, en el activo del balance de XXX figura la cuenta de «clientes YYY» por
un importe de 10.000 €.
A su vez, la empresa XXX ha comprado a la empresa YYY mobiliario para
su oficina por un importe de 2.000 € que pagará dentro de tres meses. En el
pasivo del balance de XXX figurará la cuenta de «proveedores de inmovilizado
c/p YYY» por un importe de 2.000 €.
Por el principio de no compensación no sería correcto que compensáramos
ambos saldos y se expresaran el derecho de cobro y la deuda en el balance por
un importe total de 8.000 €, en este caso a favor de XXX y, por tanto, en el
activo. Lo correcto es mostrar la deuda y el derecho de cobro de forma inde
pendiente.
Principio de importancia relativa, por el que podrá admitirse la no aplicación

estricta de un principio si la importancia cuantitativa de la variación producida
por ello es escasamente significativa y no altera la imagen fiel. Este principio nos
llevaría a la aplicación de la materialidad que hemos visto en el apartado anterior
como característica derivada de las características fundamentales.
Ejemplo de aplicación del principio de importancia relativa

La empresa XXX posee inmovilizados materiales entre los que se encuen
tran maquinaria, cuyo valor contable asciende a 300.000 €, y mobiliario, valo
rado en 20.000 €.
La compañía adquiere el 20 de diciembre unas estanterías con un coste de
150 € y una máquina por 250.000 €. Ambos activos se amortizan en cinco
años de forma lineal. Sí decide no amortizar este año dichos activos, la inci
dencia de esta decisión presentará una importancia relativa diferente: no
amortizar las estanterías supondrá no imputar en este ejercicio un gasto de
1,23 € (= 150 × 20 % × 15/365), mientras que en el caso de la máquina no se
registrará un gasto de 2.054,80 € (= 250.000 × 20 % × 15/365).
La importancia relativa o materialidad de la decisión de aplicar o no el
principio de devengo, que es en el que se sustenta la amortización de activos
no corrientes, sería muy reducida en el caso de las estanterías y mayor en el
caso de la máquina. No sólo por los importes absolutos que dicho gasto repre
sentaría, sino también en términos relativos, dado que la maquinaria adquirida
representa un 45 % del total que posee la empresa, mientras que las estanterías
no llegarían al 1 % del valor total del mobiliario.
2.3. Los elementos de los estados financieros

Los estados financieros estarán compuestos de cinco elementos básicos en los
que se reflejarán los efectos de los sucesos que afectan al patrimonio de la empre
sa. De esta forma, tendremos tres elementos que figurarán en el balance de situa
ción, como son los activos, los pasivos y los elementos de patrimonio neto, y dos
elementos que se mostrarán en la cuenta de resultados, como son los ingresos y
los gastos (véase la figura 1.4).
Es importante tener en cuenta que las definiciones de estos elementos, que
detallamos a continuación, son de carácter general y no incluyen las condiciones
que deben cumplir para que sean reconocidos como tales en los estados financie
ros; éstas las desarrollaremos posteriormente en el epígrafe dedicado al reconoci
miento de los elementos de los estados financieros. Ahora bien, para poder deli
mitar si un elemento determinado debe ser considerado en cualquiera de las cinco
categorías indicadas, deberá prevalecer el fondo económico y no deberemos fijar
Activos
ELEMENTOS DEL BALANCE Pasivos

DE SITUACIÓN
Patrimonio neto
Ingresos
ELEMENTOS DE LA CUENTA
DE RESULTADOS
Gastos
Figura 1.4. Elementos de los estados financieros. [Fuente: Elaboración propia basada en el
marco conceptual (IASB, 2008).]
nos únicamente en su forma legal. En los próximos apartados podremos ver la

aplicación de este criterio.
2.3.1. Activos
Un activo es un recurso controlado por la empresa como resultado de sucesos
pasados del que ésta espera obtener, en el futuro, beneficios económicos (IASB,
2008). Del análisis de esta definición obtenemos importantes conclusiones.
a) Recurso controlado por la empresa

El concepto de control del recurso tiene una doble implicación en la delimita
ción de qué podrá considerarse contablemente un activo. Por una parte, atendien
do a la prevalencia del fondo económico, los activos son recursos controlados
económicamente por la compañía, lo que puede o no ser consistente con su forma
legal. Para que un recurso se considere controlado económicamente deberán ha
ber sido traspasados todos los riesgos y beneficios inherentes a su propiedad, pero
puede darse el caso de que esto suceda sin que se haya traspasado su propiedad
legal. Un ejemplo de ello sería un arrendamiento financiero en el que el bien
arrendado figura en el balance de situación como activo y, sin embargo, legalmen
te la propiedad no se traspasa hasta que no se ejerce la opción de compra.
Otra cuestión importante relacionada con el concepto de control de un recur

so para que pueda ser considerado un activo contable se refiere al tratamiento de
los recursos humanos. Es habitual leer en la prensa y en los textos sobre gestión
empresarial la gran relevancia para las compañías de sus personas, sus equipos
o sus directivos, a los que se considera su activo más importante. Sin embargo,
aunque innegablemente estos recursos forman parte de la riqueza de una empre
sa, no figuran en el activo de su balance dado que no son controlados económi
camente por ella. Un empleado se incorpora a una compañía y puede abando
narla cuando decida hacerlo. Por tanto, la compañía no controla los posibles
beneficios futuros que éste pueda generar. Existe una única excepción a este he
cho, y se produce en las sociedades anónimas deportivas, que contemplan en su
activo intangible a los jugadores traspasados de otros clubes por el coste de dicho
traspaso.
b) Resultado de sucesos pasados
Los activos son recursos procedentes de transacciones u otro tipo de hechos

que deben haber tenido lugar en el pasado. Por ejemplo, para que una máquina
se considere activo debe haber sido adquirida (transacción), fabricada por la pro
pia empresa o donada (otros sucesos). En sentido contrario, los activos no pueden
referirse a sucesos futuros y/o potenciales. Por ejemplo, el que la empresa haya
decidido que el próximo ejercicio adquirirá la anterior máquina no es suficiente
para considerarla un activo en el balance.
c) Expectativa de beneficios económicos futuros
Los beneficios futuros incorporados a un activo se refieren a que éste va a ser

capaz de hacer llegar a la empresa flujos de efectivo a través de su utilización o
venta. Ahora bien, se trata de una expectativa, es decir, debe plantearse que la
probabilidad de que dichos beneficios se lleven a cabo sea alta ya que, de lo con
trario, el coste del recurso deberá considerarse gasto del ejercicio. Por ejemplo,
esta característica de los activos ha dado lugar a diferentes tratamientos de los
gastos que generan las empresas en actividades de investigación y desarrollo de
bido a la dificultad de evaluación de las expectativas de generación de beneficios
de este tipo de procesos. Así, el FASB1 no considera activos los gastos de I+D
(FASB, 2001), el IASB permite reconocer como activos los gastos de desarrollo
(IASB, 2005b) y el PGC español permite que gastos tanto de investigación como
de desarrollo figuren entre los intangibles del activo (PGC, 2007).
1
FASB: acrónimo de Financial Accounting Standard Board. Véase el apartado 3 de este ca
pítulo.
Característica Es un activo No es un activo
Un camión adquirido a
través de leasing del que se Un camión alquilado por
Recursos controlados
tiene la intención de ejer- un año sin opción a com-
económicamente
cer la opción de compra. pra ejercitable.
Mercancía sobre la que

Mercancía adquirida y re-
Resultado de sucesos existe un acuerdo pero
cibida de conformidad en
pasados que no se ha recibido en el
el almacén.
almacen.
Proyecto de desarrollo de
Proyecto de desarrollo de
la fabricación de una va-
Expectativa de obtener la fabricación de una va-
cuna que se considera via-
beneficios en el futuro cuna sobre cuya viabili-
ble técnica, económica y
dad existen serias dudas.
financieramente.
Figura 1.5. Las tres características de un activo: qué es y qué no es un activo. (Fuente: Ela
boración propia.)
2.3.2. Pasivos
Un pasivo es una obligación presente de la empresa, surgida a raíz de sucesos
pasados, al vencimiento de la cual, y para cancelarla, la empresa espera desprender-
se de recursos que incorporan beneficios económicos (IASB, 2008). Veamos a con
tinuación las principales consecuencias de esta definición.
a) Obligación presente de la empresa

Por tanto, habrá que distinguir entre obligaciones que existan actualmente,
por ejemplo la surgida a raíz de una adquisición de un activo que está pendiente
de pago, y las obligaciones potenciales, como realizar un encargo. Estas últimas
no se consideran pasivos hasta que se reciba el bien/servicio encargado, a no ser
que dicho encargo sea irrevocable. Por otra parte, cuando se indica que se trata de
una obligación, se hace referencia no sólo a aquellas exigibles legalmente sino tam
bién, atendiendo al fondo sobre la forma, a aquellas que se contraen por la acti
vidad habitual de la empresa o sobre las que se considera que existe un alto grado
de probabilidad de ocurrencia. Tal sería el caso de las provisiones, tanto para
posibles riesgos o gastos futuros como las que se derivan de la actividad comercial.
b) Surgen a raíz de sucesos pasados

Esta característica implica que los pasivos son deudas que se generan por si
tuaciones ya producidas en el momento de su reconocimiento en el balance. Así,
una deuda generada por la adquisición de un bien es considerada un pasivo por

que se refiere a un hecho que ha sucedido, mientras que conocer que en el próxi
mo ejercicio se va a realizar una adquisición no supone ningún pasivo a día de
hoy para la empresa.
Hay que tener en cuenta que si bien las provisiones son obligaciones sobre las
que actualmente puede existir un cierto grado de incertidumbre en relación con
su importe definitivo y/o sobre el momento en el que serán exigibles, sin embargo,
deben referirse a hechos que han sucedido en el pasado. Por ejemplo, habrá que
dotar una provisión cuando la empresa tenga pendiente la resolución de una de
manda por un incumplimiento en la normativa medioambiental de la que se con
sidere que existe un alto grado de probabilidad de que sea desfavorable. Se trata
de un pasivo puesto que el incumplimiento es un hecho del pasado. Ahora bien,
supongamos el caso en el que una empresa decide que el próximo ejercicio va a
instalar una depuradora en cumplimiento de una normativa. Esta situación no
generaría un pasivo puesto que el suceso, que es dicha instalación, es un evento
futuro.
c) La empresa espera desprenderse de recursos

que incorporan beneficios futuros
Generalmente las obligaciones han de cancelarse entregando recursos, y, ade
más, recursos que incorporan beneficios para que el receptor pueda ver satisfecho
su derecho de cobro. Los recursos que se pueden entregar no son sólo efectivo,
sino también otros activos, o bien se puede prestar servicios, cancelar otra deuda
o entregar instrumentos de patrimonio neto, como por ejemplo acciones. Ahora
bien, también es posible que la compañía cancele la obligación renunciando a ella
o a causa de una pérdida de los derechos del acreedor. En la figura 1.6 se muestran
las características de un pasivo y se sintetizan las principales consecuencias que se
derivan de ellas.
2.3.3. Patrimonio neto

El patrimonio neto es la diferencia entre los activos y los pasivos de la empresa
(IASB, 2008). Esta definición tiene un carácter residual, es decir, no se delimitan las
características que deben cumplir los elementos que componen el patrimonio, sino
que vendrá determinado por el valor de los activos y pasivos que posea la empresa.
Es importante tener en cuenta dos cuestiones que se derivan de esta definición.
a) Valoración del patrimonio empresarial

El valor del patrimonio neto o de la riqueza de la empresa estará determinado
por la valoración que la compañía realice de sus activos y pasivos. Esta valoración
Característica Es un pasivo No es un pasivo
Póliza de crédito que per-

Préstamo concedido por
mite la disposición de una
una entidad financiera que
Obligación presente cantidad y de la que la em-
ingresa su importe en una
de la empresa presa no ha dispuesto de
cuenta corriente a favor de
ningún importe hasta el
la empresa.
momento.
Acuerdo con un proveedor

Deuda contraída con un sobre los precios a los que
Resultado de sucesos
proveedor tras la adquisi- nos venderá sus materias
pasados
ción de materias primas. primas durante los próxi-
mos cinco años.
Un plan de reestructura- Anuncio de un plan de rees-

La empresa se desprenderá ción sobre el que existe un tructuración sobre el que
de recursos que incorporan proyecto detallado y cuyo no existe un proyecto deta-
beneficios futuros proceso ha comenzado. llado y cuantificable.
Figura 1.6. Las tres características de un pasivo: qué es y qué no es un pasivo (Fuente:
Elaboración propia.)
se realiza en función de criterios contables, lo que da lugar a que el valor del pa
trimonio neto contable o valor en libros muy rara vez coincida con el precio de
mercado de la compañía o su valor liquidativo.
b) Elementos que componen el patrimonio neto
A pesar del carácter residual de su definición, el patrimonio neto se presenta

subdividido en el balance, que diferencia entre las aportaciones de los socios y los
resultados generados que no han sido distribuidos a éstos. Es importante tener en
cuenta que sólo se considerarán aportaciones de socios aquellas que se han pro
ducido a través de la adquisición de capital social o para compensar pérdidas, y
no se incluyen las aportaciones en forma de préstamo recuperable, que se consi
derarán pasivos. En cuanto a los resultados generados no distribuidos, se inclui
rán tanto los del ejercicio pendientes de distribuir (pérdidas y ganancias) como
los relativos a ejercicios anteriores que se ha acordado no distribuir (reservas,
remanente, etc.) y aquellos que no se consideran todavía repartibles (ajustes de
valor, subvenciones, donaciones, etc.).
Característica Es patrimonio neto No es un patrimonio neto
Aportaciones de los socios Préstamo de un socio a la

Aportaciones de los socios en forma de acciones o par- empresa a devolver en tres
Aporta ticipaciones. años (pasivo).
Beneficio que se ha acorda-

Beneficio generado durante
Resultados generados do repartir a los accionistas
el ejercicio y pendiente del
no distribuidos y que está pendiente de de-
acuerdo de aplicación.
sembolso (pasivo).
Figura 1.7. Características del patrimonio neto: qué es y qué no es patrimonio neto. (Fuen-
te: Elaboración propia.)
2.3.4. Ingresos
Los ingresos son incrementos de patrimonio neto, excluidos los relativos a las
aportaciones de los socios, y que siempre implican un aumento de activos y/o una
disminución de pasivos.
Supongamos que una empresa vende productos fabricados por ella y los cobra
al contado. Esto implicará un aumento de la tesorería de la empresa (activo) y del
patrimonio neto (ingreso). Si vende los mismos productos pero para su pago can
cela una deuda que puede tener con el cliente, este hecho continúa representando
un ingreso puesto que se trata de un aumento de patrimonio neto (ingreso) y una
disminución de un pasivo (deuda).
TABLA 1.2
Consecuencias que se derivan de la definición de ingreso
Definición de ingreso Consecuencias
Incrementos en el patrimonio Son aumentos de riqueza de la empresa que se producen

neto de la empresa producidos durante un ejercicio económico.
a lo largo del ejercicio. No se refieren a la riqueza que se ha producido desde que
se fundó la empresa (reservas).
En forma de aumentos de ac Por ejemplo cuando se vende un producto y se cobra el

tivos. importe (aumento tesorería) o se obtiene un derecho de
cobro (aumento clientes).
TABLA 1.2 (continuación)
Definición de ingreso Consecuencias
O en forma de disminuciones Por ejemplo cuando se vende un producto y se cobra can

de pasivos. celando una deuda contraída con el cliente.
Que NO tienen su origen en Los aumentos de patrimonio neto derivados de emisiones

aportaciones de los socios o de capital no se considerarán ingresos.
propietarios.
Fuente: Elaboración propia.
En determinadas normativas, como la del IASB, dentro del concepto global

de ingresos se distingue entre ingreso ordinario y ganancia. Los ingresos ordina-
rios tienen lugar en la actividad habitual de la empresa y recogen una amplia
gama de conceptos, como por ejemplo las ventas, la prestación de servicios, los
ingresos por intereses, por dividendos, los alquileres, etc. Las ganancias no están
relacionadas con la actividad habitual de la empresa y suelen presentarse netas de
los gastos que originan, por ejemplo, el resultado por la venta de activos no co
rrientes. Esta distinción no se tiene en cuenta en el PGC español, que no hace
mención alguna de ella ni en su marco conceptual ni en las normas de valoración.
2.3.5. Gastos
Los gastos son reducciones del patrimonio neto que suponen siempre dismi
nuciones de activos y/o aumentos de pasivos. Se excluyen del concepto de gasto
las reducciones del patrimonio neto derivadas del reparto de dividendos2 o de la
devolución de las aportaciones de los socios.
Así, el pago de una nómina al contado supone una disminución de la tesorería
de la empresa (activo) a la vez que una reducción del patrimonio neto (gasto). Si el pago
se aplazara, se produciría un aumento de las obligaciones de la empresa (pasivo) en
vez de la reducción del activo, y se mantendría la disminución del patrimonio neto.
Sin embargo, si se adquiriese una máquina que va a permanecer en la empresa
cinco años durante los cuales va a generar beneficios, éstos se reconocerán a lo lar
go de este período. Por tanto, esta adquisición no se considera un gasto ya que no
implica una reducción del patrimonio, sino un aumento de activo cuya contrapar
tida será un aumento de pasivo (más deuda) y/o una reducción de activo (menor
tesorería). La reducción de patrimonio tendrá lugar a lo largo de la vida útil de la
máquina debido a su consumo y se reconocerá contablemente a través del gasto de
amortización, cuya contrapartida será la reducción del valor contable del activo.
2
Siempre y cuando no se trate de dividendos de acciones clasificadas como pasivo, como sería
el caso de las acciones/participaciones preferentes.
Al igual que en los ingresos, el IASB distingue los gastos ordinarios y las pérdi
das. En el primer caso se incluyen los que se producen en la actividad habitual de
la empresa, como el coste de las ventas, los gastos de personal o las depreciaciones
de los activos. Entre las pérdidas destacan las relativas a la venta de activos no co
rrientes, que se presentan netas de los ingresos relacionados con ellas. Tampoco en
el PGC español se reconoce esta distinción, al no hacerse ninguna mención de ella.
TABLA 1.3
Consecuencias que se derivan de la definición de gasto
Definición de gasto Consecuencias
Disminuciones en el patrimo Son disminuciones de riqueza de la empresa que se pro

nio neto de la empresa produ ducen durante un ejercicio económico.
cidas a lo largo del ejercicio. (No incluyen pérdidas de ejercicios anteriores.)
En forma de aumentos de pa Por ejemplo, cuando se contrata un servicio que se presta
sivos. inmediatamente y no se paga el importe en ese momento,
se aumentan las obligaciones de pago.
(Aumento de pasivo.)
O en forma de disminuciones Por ejemplo, se contrata un servicio que se presta inme

de activos. diatamente y se paga el importe, con lo cual se disminuye
la tesorería, o se puede pagar entregando otro activo.
Que NO tienen su origen en No se considerarán gastos las disminuciones de patrimo

distribuciones a los socios o nio neto derivadas de:
propietarios. — Reducciones de capital.
— Reparto de resultados (dividendos).
2.4. Reconocimiento de los elementos de los estados

financieros
Una vez delimitadas las características que deben cumplir los elementos que
componen los estados financieros, es necesario definir qué condiciones deben
cumplir para su incorporación a ellos.
Para que un elemento se reconozca en los estados financieros debe cumplir
tres condiciones:
1.ª Cumplir la definición de activo, pasivo, patrimonio neto, ingreso o g asto.

2.ª Que sea probable que se obtengan o que se entreguen recursos que lleven
incorporados beneficios económicos.
Esta condición está directamente relacionada con la incertidumbre en la que

opera la empresa. Cuando se decide si se reconoce como activo el desarrollo de
un proyecto, es necesario valorar la probabilidad de que éste vaya a generar bene
ficios en el futuro para la empresa. Si esta probabilidad no se considerara suficien
temente alta, entonces el coste en el que se incurra deberá considerarse un gasto
del ejercicio ya que únicamente supondrá entrega de recursos, pero no beneficios
económicos. De igual forma, si existe parte de un contrato con un proveedor de
materias primas que todavía no se ha cumplido, la obligación que podría derivar
se de ella no se reconocería como un pasivo.
3.ª Que tengan un valor o un coste que pueda ser cuantificado con fiabilidad.
Como hemos visto en apartados anteriores, una de las características básicas
de la información financiera es su fiabilidad, que viene reforzada por la falta de
error material y de sesgo y su carácter de información completa, lo que permite
la confianza de los usuarios en ella. Cuando se realiza una valoración, ésta debe
alcanzar un grado suficiente de fiabilidad. En caso contrario, el recurso no se re
gistrará en el balance o en la cuenta de resultados y, dependiendo de la importan
cia de la información, puede incluirse en las notas o memoria. Supongamos que
una empresa está siendo investigada por la inspección de trabajo y se considera
que es posible que sea sancionada, pero no se puede realizar una valoración fiable
del importe de la sanción. En este caso no se reconocería un pasivo, aunque de
bería informarse de ello en las notas o la memoria.
Condiciones de reconocimiento
de un elemento en los estados financieros
Cumplimiento
Probabilidad de obtener
de la definición Valor o coste
o entregar recursos
de activo, pasivo, cuantificado de forma
que incorporen
patrimonio neto, fiable
beneficios económicos
ingreso o gasto
Figura 1.8. Condiciones de reconocimiento de un elemento en los estados financieros.

[Fuente: Elaboración propia en base al marco conceptual (IASB, 2008).]
2.5. Criterios de valoración de los elementos

de los estados financieros
Existen diversos criterios para realizar la valoración de activos y pasivos, es
decir, para cuantificarlos. Dependerá de la normativa contable que se utilice para
elaborar los estados financieros que se apliquen unos u otros, lo que puede dar
lugar a que un mismo hecho refleje importes distintos según la normativa utiliza
da. Por ejemplo, la normativa del IASB permite la revalorización posterior a la
inicialmente registrada en el inmovilizado material (IASB, 2005a), mientras que
el PGC español no recoge esta posibilidad. Así, una construcción contabilizada
según las normas internacionales puede revalorizarse (siempre que este valor sea
suficientemente fiable), mientras que la normativa española no lo permitiría.
Pero además, dentro de una normativa concreta pueden existir diferentes al
ternativas de valoración. Como hemos visto en el ejemplo anterior el IASB per
mite elegir entre dos criterios a la hora de valorar el inmovilizado material, el
precio de adquisición o el valor razonable. Este grado de discrecionalidad en los
criterios de valoración puede tener una incidencia importante en la presentación
de los estados financieros y será más ampliamente tratada en el capítulo dedicado
a la contabilidad creativa.
Los principales métodos de valoración utilizados son los siguientes:
Coste histórico de un activo es su precio de adquisición o su coste de pro

ducción, y en el caso de un pasivo es el valor que corresponda a la contrapar
tida recibida por incurrir en la deuda.
El coste histórico es el criterio que ha sido tradicionalmente utilizado para

valorar los elementos de los estados financieros. Si bien es el más fiable, en el sen
tido de que sería el que se puede calcular de forma más sencilla, también es cierto
que puede llegar a presentar una utilidad reducida y, por tanto, no proporcionar
una información relevante. Este problema se presenta en los casos en los que los
elementos se hayan revalorizado con el paso del tiempo ya que las desvalorizacio
nes se recogen a través de los deterioros de activos.
Por otra parte, incluso su cálculo puede incurrir en un cierto grado de discre
cionalidad que reduciría su principal ventaja, es decir, su sencillez. Por ejemplo,
cuando lo que se valora es el coste de producción de un activo elaborado por la
propia empresa, la imputación de los costes indirectos debe realizarse según un
criterio de reparto y, como se indica en el caso del PGC español, debe realizarse
de forma razonable. Evidentemente, esta razonabilidad puede tener diferentes in
terpretaciones.
Valor razonable es el importe por el que puede ser intercambiado un activo

o cancelado un pasivo entre partes interesadas y debidamente informadas que
realicen la transacción en condiciones de independencia mutua.
El valor razonable es el criterio que incorpora mayores divergencias entre las

diferentes normativas contables cuando se utiliza en la valoración posterior a la
inicial. Así, en el caso español, únicamente se aplica en toda su extensión en el
caso de determinadas inversiones financieras (los activos financieros clasificados
como mantenidos para negociar y los disponibles para la venta), mientras que el
IASB o el FASB permiten su utilización para más activos (inmovilizaciones ma
teriales, intangibles, inversiones financieras, etc.).
En principio, el valor razonable suele identificarse con el valor de mercado.
Esto sería cierto para aquellos recursos que posean un mercado activo en el que
se intercambiaran bienes o servicios homogéneos y con información accesible
sobre precios que refleje transacciones reales, actuales y regulares.
Si no existe un mercado activo, entonces el valor razonable se calcularía a
través de la aplicación de técnicas y modelos de valoración habitualmente utili
zados. Por ejemplo, valoraciones en transacciones recientes en condiciones de
independencia mutua o no forzadas, valoraciones referidas a bienes o servicios
similares, el descuento de flujos de efectivo futuros o los modelos de valoración
de opciones.
Valor neto realizable de un activo es su precio de adquisición o su coste de

producción, menos los gastos de venta, y en caso de un pasivo es el valor que
corresponda a la contrapartida recibida por incurrir en la deuda.
A través del valor neto realizable se calcula el efectivo que se podría obtener
actualmente de la venta no forzada de los activos y el efectivo que habría que en
tregar para la liquidación de los pasivos. Se trata, por tanto, del valor liquidativo
de los recursos, y si lo calculamos para la totalidad representaría el valor que
obtendríamos si liquidáramos la compañía.
Este criterio se utiliza para la valoración de existencias. Éstas nunca deberán
estar contabilizadas por un valor superior al valor realizable neto; además, si su
valor fuera inferior a su precio de adquisición o su coste de producción, menos
los gastos de venta, debería registrarse una pérdida por deterioro.
Valor actual de los flujos de efectivo a recibir, en el caso de los activos, o a

pagar, en el caso de los pasivos, a través del curso normal del negocio.
Las críticas a este tipo de valoración se fundamentan tanto en la discreciona

lidad de la selección de la tasa de actualización como en los criterios a utilizar en
el cálculo de los flujos de efectivo futuros.
Se utiliza para diferentes partidas, como son las provisiones, y en distintas

ocasiones, como por ejemplo en los test de deterioro de los inmovilizados. En és
tos se utiliza el concepto de valor en uso, que es una versión específica del valor
actual aplicada a los activos.
Coste amortizado de un instrumento financiero es el importe inicial al que

fue valorado, deducidos los reembolsos de principal producidos a la fecha de
valoración y más o menos la parte imputada a resultado del ejercicio de la di
ferencia entre el importe inicial y el de reembolso en el vencimiento, calculada
siguiendo el método del interés efectivo. Para los activos también se deducirán
los deterioros de valor que hayan tenido lugar a esa fecha.
Este criterio se utiliza únicamente para determinados activos y pasivos finan

cieros. La principal característica de esta valoración es que, aplicada a un pasivo
financiero, cuyo interés efectivo no sea idéntico al interés nominal, éste deja de
informar sobre el importe pendiente de devolución de la obligación que represen
ta. Lo que muestra es el importe pendiente de devolución de la deuda descontados
los gastos financieros que estén pendientes de imputar al resultado en ese momen
to. En el caso de tratarse de un activo financiero valorado a coste amortizado, se
mostraría su precio de adquisición, al que se le habrían añadido los gastos de
adquisición no devengados.
En realidad, este sistema resulta un tanto farragoso y apenas mejora la infor
mación que proporcionaría otro más sencillo. La utilización de esta valoración
tiene su origen en la estricta aplicación del concepto de activo o pasivo, por la cual
no deben registrarse como tales los gastos o ingresos plurianuales derivados de su
adquisición.
Ejemplo de cálculo de coste amortizado de un pasivo
El 1 de enero del año X0, el Banco ABC concede un préstamo de 100.000 €

a la empresa XYZ, S. A., que debe devolver íntegramente en 24 meses, con un
interés anual del 5 % pagadero cada 31 de diciembre. Los costes de la operación
para XYZ, S. A., ascienden al 1 % del nominal del préstamo.
La empresa XYZ, S. A., debe registrar este pasivo inicialmente por su valor
razonable. Es decir:
100.000 − (1 % × 100.000) = 99.000 €
Posteriormente, deberá contabilizar el préstamo a coste amortizado.

Para ello debe calcular su interés efectivo en función de los flujos de efec
tivo que genera la operación:
01/01/X0: +99.000
31/12/X0: −5.000 (= 5 % × 100.000)
31/12/X1: −105.000 (= 5 % × 100.000 + 100.000)
El interés efectivo de la operación será la tasa de actualización que iguala

los flujos de efectivo iniciales con los que generará la operación en el futuro
actualizados al momento inicial. Se obtendrá a través de la siguiente ecuación:
99.000 = 5.000/(1 + I) + 105.000/(1 + I)2
I = 5,542 %
Para calcular el coste amortizado generamos el siguiente cuadro re

sumen:
Interés efectivo Interés nominal

Coste amortizado
(5,542 %) (5 %)
01/01/X0 99.000,00
31/12/X0 5.486,52 5.000 99.486,52
31/12/X1 5.513,48 5.000 100.000,00
La columna Interés efectivo se calcula aplicando el tipo efectivo obtenido

anteriormente al importe del coste amortizado del período anterior. Éste es el
gasto financiero del período por esta operación.
La columna Interés nominal se calcula aplicando el tipo nominal a la deuda
pendiente de devolver. Es el importe del interés a pagar.
La columna Coste amortizado se calcula sumando al coste amortizado
del período anterior la diferencia entre el interés efectivo y el nominal del
período.
Síntesis de los criterios de valoración
TABLA 1.4
Ejemplos de aplicación de criterios de valoración a diferentes elementos
del balance
Criterio
Elemento Ejemplo
de valoración
Inmovilizado material. Construcción adquirida o fabrica

da por la propia empresa.
Coste Inmovilizado intangible. Patente de un proceso productivo.
histórico
Inversiones financieras en instru Acciones de una empresa filial.
mentos de patrimonio de empresas
del grupo.
Inversiones financieras mantenidas Acciones de empresas no pertene
para negociar. cientes al grupo que se adquieren
Valor con carácter especulativo.
razonable Inversiones financieras disponibles Bonos del Estado de los que no se
para la venta. ha decidido si esperar al vencimien
to o realizarlos antes de éste.
Valor neto Existencias cuyo valor contable es Mercancías cuyo coste registrado es
realizable superior al VNR. superior al valor neto realizable.
Provisiones. Provisión para una futura sanción
Valor
por incumplimiento de normativa
actual
medioambiental.
Inversiones financieras mantenidas Letras del Tesoro que se espera li
hasta el vencimiento. quidar al vencimiento.
Coste Débitos por operaciones no comer Préstamo concedido por una enti
amortizado ciales. dad de crédito.
Débitos por operaciones comercia Deuda con un proveedor a más de
les. doce meses.
Fuente: Elaboración propia en base al Plan General Contable (PGC, 2007).
3. EL PROCESO DE NORMALIZACIÓN CONTABLE

Hasta ahora hemos hecho referencia a diferentes normativas para la elabora
ción de la información financiera de las empresas (Plan General Contable Espa
ñol, IASB, FASB) y todas ellas responden a la necesidad de presentar una infor
mación con una estructura y elaboración mínimamente estandarizadas que

faciliten su comprensión por parte del usuario.
Por tanto, el proceso de normalización contable tiene por objetivo que la infor
mación financiera que emiten las compañías sea presentada bajo unos principios,
normas y estructura similares que posibiliten su mejor comprensión.
Este proceso de normalización puede tener un carácter legal, que implique la
obligación por parte de las empresas de elaborar sus cuentas anuales siguiendo
una determinada normativa. Tal sería el caso del Plan General Contable Español
aprobado por RD 1514/2007, que es la norma en base a la cual deben presentar
se las cuentas anuales de las empresas españolas desde el ejercicio 2008. En estos
casos, la normativa se emite desde entidades públicas y se constituye en leyes o
normas de obligado cumplimiento.
Ahora bien, la emisión de normativa contable también se lleva a cabo a través
de entidades privadas, constituidas por expertos y que emiten normas de alta ca
lidad que son utilizadas para la elaboración de estados financieros o para la emi
sión de normas legales en los diferentes países. Las principales entidades privadas
de emisión de normas contables son el IASB (International Accounting Standards
Board) y el FASB (Financial Accounting Standards Board).
El FASB (Financial Accounting Standars Board) se creó en 1973 con el

objetivo de emitir los principios y normas generalmente aceptados para elabo
rar la información financiera de las empresas en Estados Unidos. Su normati
va es reconocida oficialmente por la SEC (Securities and Exchange Commis
sion) y el AICPA (American Institute of Certified Public Accountans).
Los miembros del Consejo así como de la Junta del FASB son expertos
profesionales del ámbito financiero, empresarial, enseñanza y contabilidad.
El IASB (International Accounting Standars Board) es un organismo in

dependiente de carácter privado que se creó en 2001 en sustitución del IASC
(International Accounting Standars Committee). Este último se constituyó en
1973 y estaba formado por profesionales de la contabilidad de diferentes países
(Alemania, Australia, Estados Unidos, Francia, Holanda, Reino Unido, etc.).
El objeto de la entidad es la elaboración de normas contables de alta cali
dad. Su área de influencia es principalmente la Unión Europea, que desde el
año 2000 adoptó las normas emitidas en su marco regulador.
En España la normalización contable se viene desarrollando a través de enti

dades públicas y privadas, siendo las normas emitidas por las primeras de carác
ter obligatorio, mientras que las desarrolladas por las entidades privadas se cons
tituyen como recomendaciones de carácter orientativo.
Las principales entidades públicas españolas emisoras de normas conta

bles son:
— ICAC (Instituto de Contabilidad y Auditoría de Cuentas): es un organis

mo autónomo dependiente del Ministerio de Economía que se creó en el
año 1989. Desde él se emite toda la normativa contable de obligado cum
plimiento, excepto para sectores específicos que se indican a continuación.
— Banco de España: se encarga de emitir la normativa contable específica de
las entidades de crédito españolas y las sucursales extranjeras en España.
— Dirección General de Seguros: es un órgano administrativo del Ministerio
de Economía que, entre otras, tiene la misión de emitir la normativa con
table de las empresas de seguros españolas.
— Intervención General del Estado: es un órgano de la administración pre
supuestaria encuadrada dentro del Ministerio de Hacienda y Administra
ciones Públicas que emite las normas para la elaboración de la contabili
dad pública.
— CNMV (Comisión Nacional del Mercado de Valores): organismo encar
gado de la supervisión e inspección de los mercados de valores y de los
intervinientes en ellos, que emite las normas para la elaboración de la con
tabilidad de las sociedades y agencias de valores.
Por otra parte, también existen entidades privadas españolas que emiten nor
mas y directrices contables que no son de obligado cumplimiento pero que orien
tan en las buenas prácticas de la elaboración de las cuentas anuales, entre las
cuales la más importante es:
— AECA (Asociación Española de Contabilidad y Administración de Em

presas): es una institución privada compuesta por profesionales de presti
gio de la contabilidad, que emite normas y principios de contabilidad con
el fin de mejorar las prácticas profesionales en el ámbito de la información
financiera proporcionada por las compañías.
3.1. El proceso de normalización en España

La normalización contable en España está directamente relacionada con el
proceso de armonización de la información financiera que se ha venido desarro
llando desde la Unión Europea (UE). Desde la década de los setenta del pasado
siglo, la UE viene trabajando en un proceso denominado armonización contable
cuyo objetivo es conseguir el máximo grado de comparabilidad de la información
financiera emitida por las compañías europeas.
Este proceso se inició con la emisión de directivas, que proporcionaban las
bases fundamentales de las normativas nacionales. Posteriormente, en el Consejo
Europeo celebrado en Lisboa en el año 2000 se abandonó el planteamiento de

emisión de normas a través de directivas y se acordó la adopción de las normas
internacionales de contabilidad emitidas por el IASB (NIC/NIIF), previa aproba
ción vía reglamentos de la Comisión Europea.
A partir del año 2005, las NIC/NIIF aprobadas por dichos reglamentos son
de obligado cumplimiento para la presentación de las cuentas anuales consolida
das de grupos que cotizan en mercados regulados de la UE, mientras que las
cuentas anuales consolidadas que emiten grupos no cotizados pueden optar por
la normativa del IASB o por la normativa nacional. En cuanto a las cuentas anua
les de las empresas individuales, son los estados miembros de la UE los que regu
lan su elaboración eligiendo entre utilizar directamente la normativa internacional
o emitir una normativa nacional adaptada a ella.
Cuentas anuales NORMAS

consolidadas de grupos INTERNACIONALES
que cotizan en la UE del IASB
Cuentas anuales
consolidadas de grupos
que NO cotizan en la UE
Optativo
+
NORMATIVA
Cuentas anuales CONTABLE
individuales NACIONAL
Figura 1.9. Normativa contable aplicable a los diferentes tipos de estados financieros. (Fuen-
te: Elaboración propia.)
En España, se optó por la alternativa de emitir una normativa contable propia

adaptada a las normas internacionales. De esta forma las cuentas anuales de em-
presas individuales deben elaborarse siguiendo la normativa nacional y las cuentas
anuales consolidadas de grupos no cotizados pueden optar entre la normativa na
cional y las NIC/NIIF.
La normativa nacional aprobada se encuentra regulada en las siguientes dis
posiciones legales:
— Plan General de Contabilidad: RD 1514/2007.

— Plan General de Contabilidad de Pymes: RD 1515/2007.
— Normas para la formulación de cuentas anuales consolidadas: RD
1159/2010.
3.2. La estructura de las cuentas anuales

Las cuentas anuales son el conjunto de estados financieros que deben presen
tar las compañías y los grupos empresariales, con una periodicidad anual y ela
borados siguiendo las pautas de la normalización contable vigente en el país en
el que se emitan.
Las cuentas anuales están compuestas por cinco estados financieros:
— Balance de situación.
— Cuenta de resultados o cuenta de pérdidas y ganancias.
— Estado de cambios en el patrimonio neto (ECPN).
— Estado de flujos de efectivo (EFE).
— Memoria o notas a los estados financieros.
El contenido y la estructura de todos estos estados financieros se estudian en

los próximos capítulos de este texto.
Como acabamos de ver, en España coexisten dos normativas (nacional e in
ternacional), que, aunque diferentes, coinciden en lo fundamental. Sin embargo
se diferencian en la forma en la que plantean su elaboración. Así, por ejemplo, la
normativa internacional del IASB describe en su NIC 1 sobre Presentación de
estados financieros (IASB, 2007) la información mínima requerida en éstos, mien
tras que la normativa nacional en su Plan General Contable desarrolla modelos
para su presentación.
Además de las cuentas anuales, existen más requerimientos de información
financiera, como son el informe de gestión, los estados financieros intermedios o los
informes de auditoría. Su obligatoriedad dependerá del tipo de compañía (tamaño,
si cotiza, etc.) y su estructura se desarrolla en los siguientes capítulos.
3.2.1. Las cuentas anuales según el PGC

El PGC español dedica su tercera parte a las normas de elaboración de las
cuentas anuales de las empresas individuales. Dichas cuentas están compuestas
por los cinco estados financieros mencionados en el apartado 3.2.
Las cuentas anuales deben presentarse siguiendo dos modelos: normal y abre
viado. Como norma general, todas las compañías deben presentar sus cuentas
anuales siguiendo el modelo normal. Sin embargo, la empresa podrá utilizar un

modelo abreviado en caso de que cumpla, al menos durante dos años consecuti
vos, dos de las tres condiciones que se muestran en la tabla 1.5.
TABLA 1.5
Condiciones para la elaboración de estados financieros
según el modelo abreviado del PGC
Total activo Cifra de negocios Número de
(1) (2) trabajadores (3)
Balance, ECPN y memoria
≤ 2.850.000 € ≤ 5.700.000 € 50
abreviados
Cuenta de pérdidas y ganan
≤ 11.400.000 € ≤ 22.800.000 € 250
cias abreviada
(1) Total activo: importe total que figura en el balance.

(2) Cifra de negocios: importe anual de las ventas de productos y prestaciones de servicios u otros
ingresos correspondientes a las actividades ordinarias, deducido el importe de cualquier descuento o boni
ficación sobre ventas y el impuesto sobre valor añadido o cualquier otro impuesto repercutido en ellas.
(3) Número de trabajadores: número de personas que tengan o hayan tenido alguna relación laboral con
la empresa durante el ejercicio, promediadas según el tiempo durante el cual hayan prestado sus servicios.
Fuente: PGC (2007).
Otras cuestiones importantes a tener en cuenta en la formulación de cuentas

anuales son:
— Cuando pueda formularse el balance, el ECPN y la memoria abreviados,

no será obligatoria la presentación del estado de flujos de efectivo.
— Como norma general, las cuentas anuales deben formularse con una pe
riodicidad de doce meses.
— Los estados financieros deben ir expresados en euros y sus valores pueden
venir representados en miles o millones en función de la magnitud de las
cifras.
— Las cifras de las cuentas anuales deben referirse al ejercicio que se cierra y
al ejercicio precedente.
— En cuanto a los modelos, pueden añadirse nuevas partidas o hacerse una
subdivisión más detallada de éstas. También pueden agruparse partidas si
su importe no es relevante.
— La normativa española regula la elaboración de los estados financieros para
Pymes y sus modelos normales y abreviado a través de una norma específi
ca, el RD 1515/2007 (PGC, 2007). Esta normativa simplifica la información
financiera que deben presentar las empresas de reducida dimensión. Para
poder aplicar esta normativa, una empresa debe cumplir al menos durante
dos ejercicios consecutivos dos de las tres condiciones siguientes:
TABLA 1.6
Condiciones para la aplicación del PGC de PYMES
Número
Total activo Cifra de negocios
de trabajadores
PGC PYMES ≤ 2.850.000 € ≤ 5.700.000 € 50
Fuente: PGC (2007).
3.2.2. Las cuentas anuales según las normas

internacionales del IASB
Las pautas para la elaboración de las cuentas anuales en las normas interna
cionales del IASB vienen desarrolladas en la NIC 1 sobre Presentación de estados
financieros (IASB, 2007). Como ya hemos indicado, la principal diferencia con la
normativa española podemos encontrarla en que la normativa internacional se
plantea en términos de requisitos mínimos para la elaboración de las cuentas
anuales mientras que la normativa española desarrolla modelos.
De acuerdo con la mencionada NIC, un conjunto completo de estados finan
cieros comprende cinco documentos cuya equivalencia con los estados financieros
definidos en la normativa española se muestra en la tabla 1.7.
TABLA 1.7
Comparación de los estados financieros de las cuentas anuales según el IASB
y el PGC
Estados financieros que comprenden las cuentas anuales
Normas internacionales Plan General Contable
Estado de situación financiera al final del Balance de situación al cierre.

ejercicio.
Estado de resultados y de resultado global Cuenta de pérdidas y ganancias y estado de
del ejercicio. gastos e ingresos reconocidos (1.ª parte del
ECPN).
Estado de cambios del patrimonio neto del Estado total de cambios en el patrimonio
ejercicio. neto del ejercicio (2.ª parte del ECPN).
Estado de flujos de efectivo del ejercicio. Estado de flujos de efectivo del ejercicio.
Notas. Memoria.
Según la NIC 1, para cada estado financiero la compañía deberá mostrar la

siguiente información:
— Nombre e identificación de la entidad que presenta la información.

— Si la información se refiere a una entidad individual o a un grupo de enti
dades.
— La fecha de cierre o el ejercicio al que se refiere la información.
— La moneda de presentación.
— El nivel de redondeo en las cifras presentadas.
— Información comparativa respecto del ejercicio anterior para todos los
importes incluidos en los estados financieros.
Como se indica en el párrafo 57 de esta NIC: «esta Norma no prescribe ni el

orden ni el formato concreto en que una entidad presentará las partidas», única
mente «enumera partidas que son lo suficientemente diferentes en su naturaleza y
función como para justificar una presentación por separado». Se añadirán partidas
cuando determinadas circunstancias (su tamaño, naturaleza o función) las hagan
relevantes para la comprensión de los estados financieros. Asimismo, las denomi
naciones y ordenación de partidas pueden ser alteradas en función del tipo de com
pañía (naturaleza de la empresa, de sus transacciones) con el mismo objeto.
Además, deberán mantenerse la presentación y la clasificación de las partidas
de los estados financieros de un ejercicio a otro, a no ser que se produzcan cam
bios significativos referidos a la entidad (en su actividad o como resultado de una
revisión de los estados financieros que aconseje dichos cambios) o a las normas
internacionales emitidas.
Adicionalmente y de forma opcional, las compañías pueden presentar un aná
lisis financiero sobre el rendimiento y situación financiera y sobre las principales
incertidumbres a las que se enfrentan. También pueden presentar informes
medioambientales y estados de valor añadido. Sin embargo, todo este tipo de in
formes adicionales a los estados financieros no se recogen en esta NIC 1.
En los siguientes capítulos analizaremos tanto la información mínima a reve
lar en los distintos estados financieros que define la NIC 1 como los modelos que
sobre éstos propone el PGC español.
CUESTIONARIO DE AUTOEVALUACIÓN
1. La información financiera que emiten las b) Ser fundamentalmente verificable y
empresas: comparable.
c) Estar fundamentada en dos hipótesis
a) Únicamente es útil para decidir si de
básicas: la relevancia y la fiabilidad.
ben repartir dividendos entre los ac
d) Todas las respuestas son correctas.
cionistas y la cuantía de éstos.
b) Cumple un importante papel en las
decisiones relativas a las inversiones 4. De las siguientes afirmaciones, indica cuál
o desinversiones en las compañías consideras que es correcta:
por parte de los inversionistas. a) Según el principio de prudencia, si
c) Se centra en cualquier aspecto de la una compañía posee una mercancía
compañía, tanto tecnológico como que adquirió por 60 € y la puede ven
económico, o en su posición en el mer der a 100 euros, deberá registrarla en
cado. su activo por este último importe.
d) Sólo se utiliza para evaluar el rendi b) Según la hipótesis de devengo, los in
miento de la dirección de la compañía. gresos se contabilizan cuando se co
bran, no cuando se produce la entrega
2. Un marco conceptual de la contabilidad: del bien o el servicio que corresponde
a) Tiene un interés fundamentalmente a los mismos.
teórico, con una limitada aplicación c) Según la hipótesis de empresa en fun
práctica en la elaboración de la con cionamiento, la contabilidad se llevará
tabilidad. a cabo como si la vida de la compañía
b) Es una lista de normas, principios y no fuera a finalizar en el próximo fu
criterios de valoración para elaborar turo.
la contabilidad. d) El principio de uniformidad permite
c) Es un recorrido lógico-deductivo que, variar la aplicación de normas y cri
partiendo de los objetivos de la infor terios en la elaboración de los estados
mación financiera, delimita sus ca financieros, siempre y cuando con
racterísticas, las hipótesis básicas en ello el resultado del ejercicio que ob
las que debe fundamentarse, así como tenga la compañía mejore.
los elementos que deben componer
dicha información y cómo deben va 5. Sobre los elementos que componen las
lorarse. cuentas anuales podemos afirmar que:
d) Indica cómo deben contabilizarse los
a) Las personas son uno de los activos
elementos que componen los estados
más importantes que poseen las com
financieros.
pañías y por eso figuran entre los in
tangibles del activo del balance.
3. La información financiera debe:
b) La dificultad de evaluar los benefi
a) Ser útil para los usuarios. cios futuros que puede generar un re
curso es una cuestión fundamental en dríamos calcular el valor que obten

el reconocimiento de activos como dríamos si liquidáramos la empresa.
los proyectos de investigación y desa
rrollo. 7. En España, las cuentas anuales deben
c) Un pasivo es una obligación de pago emitirse:
presente o potencial, indistintamente.
d) El valor del patrimonio neto coincide a) Siguiendo normas internacionales del
con el valor de mercado de la compa IASB desde el año 2005, para las re
ñía, ya que es la diferencia entre el va feridas a las empresas individuales y
lor de sus activos y pasivos. los grupos empresariales.
b) Siguiendo normas internacionales del
6. En las cuentas anuales de las compañías: IASB desde el año 2005, únicamente
a) El criterio de valoración que se ha ve para las referidas a grupos empresa
nido utilizando con mayor frecuencia riales que coticen.
es el de valor razonable. c) Siguiendo normas internacionales del
b) Valorando una deuda a coste amorti- IASB desde el año 2005, únicamente
zado podemos conocer siempre cuál para las referidas a los grupos empre
es el importe pendiente de devolver sariales.
de esa deuda en ese momento. d) Optativamente, siguiendo las normas
c) La valoración a valor actual propor internacionales del IASB o el Plan Ge
ciona la cuantificación más objetiva neral Contable, desde el año 2005, y
de un elemento de las cuentas anuales. tanto para las referidas a empresas in
d) Aplicando el valor neto realizable dividuales como a grupos empresa
a todos los activos y pasivos, po riales.
2 El balance de situación
El objetivo de este capítulo es conocer la información que proporciona el

balance de situación.
Para ello, cuando el lector finalice este capítulo, deberá dominar los si-
guientes aspectos sobre este tema:
— Comprender cómo el balance cuantifica el patrimonio de la empresa:

su carácter estático, el tipo de variables que utiliza y cómo valora los
distintos elementos patrimoniales.
— Entender el significado de la ecuación fundamental del patrimonio:
lo que representan los activos, los pasivos y el patrimonio neto.
— Conocer la estructura básica de un balance y las principales agrupa-
ciones en las que se presenta.
— Ser capaz de extraer la información que proporcionan los principales
activos, pasivos y elementos del patrimonio neto.
1. LA INFORMACIÓN QUE PROPORCIONA EL BALANCE
DE SITUACIÓN
El balance de situación se ha considerado durante mucho tiempo el estado
más relevante de la información financiera que emitían las empresas. De hecho,
el análisis de los estados financieros se ha venido denominando a menudo análisis
de balances. Sin embargo, actualmente, no se comprende un análisis completo y
exhaustivo de la situación económica y financiera de las empresas sin tener en
cuenta el resto de los estados financieros que componen las cuentas anuales.
Esta relevancia del balance se debe a que proporciona abundante información
financiera y económica sobre la compañía.
En primer lugar, cuantifica su patrimonio, es decir, los bienes y derechos que
posee la empresa menos las obligaciones que tiene contraídas en un momento
dado. Sobre esta información es conveniente tener en cuenta las siguientes cues-
tiones:
a) Carácter estático del balance: el valor del patrimonio empresarial que

muestra el balance se refiere a un momento concreto. Es decir, informa
sobre la riqueza y los componentes de la compañía en una fecha determi-
nada. Una misma empresa presentará diferentes balances de situación
según las diferentes fechas a las que éstos se refieran. Por ello, suele decir-
se que se trata de una fotografía de la empresa, ya que proporciona una
visión estática de ella.
b) Muestra variables fondo: el carácter estático del balance se debe a que in-
forma sobre stocks (bienes, derechos y obligaciones), es decir, trabaja con
variables fondo. Es el único estado financiero de los que componen las
cuentas anuales con estas características, ya que los restantes (cuenta de
resultados, EFE y ECPN) se refieren a movimientos producidos durante

un período de tiempo, es decir, muestran variables flujo.
c) Valor contable de la riqueza: el valor patrimonial que proporciona el
balance no se refiere ni a su valor de mercado ni a su valor liquidativo.
Se trata de un valor calculado en base a criterios específicamente conta-
bles (precio adquisición, valor razonable, coste amortizado, etc.). Por
tanto, lo normal es que difiera del valor liquidativo que se refiere al
efectivo que se podría obtener en un momento dado si se realizaran to-
dos sus activos y se pagaran todos sus pasivos. También difiere del valor
de mercado de la compañía puesto que esta valoración incluye aspec-
tos que no se tienen en cuenta contablemente (por ejemplo, las expecta-
tivas futuras sobre la empresa) e incorpora los datos con una mayor
rapidez (las empresas emiten información contable con una periodici-
dad dada mientras que el mercado alimenta su información de forma
continua).
En segundo lugar, y gracias a su estructura, el balance muestra las inversiones

que posee la empresa en un momento dado (activos) y sus fuentes de financiación
(Neto + Pasivos). Esta información se deriva de la ecuación fundamental del pa-
trimonio por la que:
ACTIVOS − PASIVOS = PATRIMONIO NETO
El balance de situación muestra esta ecuación ordenada de la siguiente forma:
ACTIVOS = PASIVOS + PATRIMONIO NETO
En la parte izquierda de la ecuación o del balance se muestran, con diferente

nivel de desagregación, los bienes y derechos de la empresa, es decir, las inversio-
nes que posee en un momento dado. Gracias a esta información podemos conocer
la estructura de dichas inversiones (si son inversiones a largo o corto plazo) y su
composición (si están relacionadas con la actividad operacional, si tienen carácter
financiero, su grado de liquidez, etc.). En la parte derecha de la ecuación o del
balance se muestran las fuentes de financiación que se han utilizado para obtener
dichas inversiones, lo que nos permite conocer la estructura de financiación de la
compañía (si se trata de financiación a devolver o bien no hay que devolverla) y
sus características (si las deudas provienen de la actividad comercial, de las enti-
dades de crédito, su nivel de exigibilidad, si la financiación propia se genera por
los beneficios o por aportaciones de socios).
El balance de situación
ACTIVOS PN + PASIVOS
INVERSIONES FINANCIACIÓN
Estructura económica Estructura financiera
Figura 2.1. Ecuación fundamental del patrimonio. (Fuente: Elaboración propia.)
2. LA ESTRUCTURA DEL BALANCE

La estructura básica de un balance de situación a una fecha dada agrupa los
elementos que lo componen siguiendo la estructura de la ecuación contable fun-
damental:
PATRIMONIO NETO
ACTIVO
PASIVO
Figura 2.2. Estructura básica de un balance de situación. (Fuente: Elaboración propia.)
Los elementos que figuran en un balance de situación se muestran por medio

de cuentas en las que se registran las diferentes transacciones referidas a ellos. El
balance a efectos de presentación de la información financiera clasifica las cuentas
en subgrupos para su mejor comprensión y análisis.
Las cuentas de activo y de pasivo se presentan en dos agrupaciones: corrientes

y no corrientes, en función de su permanencia en la empresa. De esta forma, los
activos se presentarán agrupados según su nivel de liquidez, es decir, su capacidad
para convertirse en efectivo, mientras que los pasivos lo harán en función de su
exigibilidad o, lo que es lo mismo, en base al tiempo que falta para que deban
pagarse las obligaciones que representan.
Un activo se clasificará como corriente cuando se espera realizar, vender o

consumir en el ciclo normal de explotación, cuando se mantiene principalmen-
te con fines de negociación, se espera realizar dentro de los doce meses siguien-
tes a la fecha de cierre del balance o se trata de efectivo o equivalente al mismo
(NIC 1.66; IASB, 2007).
Veamos los diferentes tipos de activos que pueden considerarse corrientes:
a) Activos que se espera realizar, vender o consumir en su ciclo normal de ex-
plotación. Por ciclo de explotación se entiende el tiempo que transcurre desde que
se adquiere la materia prima o el primer insumo necesario para la producción
hasta que se cobra el bien o servicio producido. Por tanto, se clasificarán como
activos corrientes las cuentas de existencias y derechos de cobro derivados de la
actividad operativa de la empresa.
En principio, se considera que el ciclo de explotación no superará los doce
meses, pero es posible que cuentas de deudores vinculadas a dicho ciclo presenten
saldos que permanezcan en el balance más de un año, en cuyo caso también se
agruparán junto al resto de los activos corrientes.
En determinados sectores, debido a las características de la actividad que en
ellos se desarrolla, las compañías presentan ciclos productivos que superan am-
pliamente los doce meses. Tal sería el caso de las empresas constructoras, las ae-
ronáuticas, los astilleros, etc. En ese caso, encontraríamos activos vinculados a la
explotación con un plazo de permanencia en el balance superior a los doce meses
y que se clasificarían como activos corrientes.
b) Activos que se mantienen con la finalidad de negociación. Éste es el caso de
determinadas inversiones financieras que se adquieren con el objeto de realizarlas
en el corto plazo y obtener beneficio a través de su enajenación.
c) Activos que se espera realizar en los doce meses siguientes al cierre de la
fecha del balance. En general, cualquier activo que se espera liquidar en el ejercicio
próximo se considera activo corriente. Por ejemplo, una inversión financiera cuyo
vencimiento se produzca dentro de los próximos doce meses o un derecho de co-
bro con una Administración Pública que se espera hacer efectivo en dicho plazo.
d) Efectivo y equivalentes al efectivo: el efectivo en la caja y las cuentas co-
rrientes bancarias a la vista son el recurso más líquido de los que componen el
activo corriente. Habitualmente se incluyen los equivalentes al efectivo, que hacen

referencia a activos extraordinariamente líquidos sin llegar a ser dinero. Se trata
de instrumentos financieros que son convertibles en efectivo, que en el momento
de su adquisición no tengan un vencimiento superior a los tres meses y con un
nivel de riesgo mínimo. Por ejemplo, se puede considerar un equivalente al efecti-
vo un bono del Estado adquirido a dos meses de su vencimiento. Sin embargo,
debido a su nivel de riesgo nunca se podrá considerar equivalente al efectivo una
inversión financiera en acciones aunque se adquiera con la intención de realizarla
en los próximos tres meses.
Un pasivo se clasificará como corriente cuando se espera cancelar durante

el ciclo normal de explotación, cuando se mantiene principalmente con fines
de negociación, si se espera liquidar dentro de los doce meses siguientes a la
fecha de cierre del balance o si se tiene un derecho incondicional para aplazar
su cancelación durante los doce meses siguientes a la fecha de cierre (NIC 1.69;
IASB, 2007).
A la vista de esta definición, podemos analizar las diferentes situaciones que

puede presentar un pasivo para ser clasificado como corriente:
a) Pasivo que se espera liquidar en el ciclo normal de la explotación. Se apli-

cará el mismo ciclo de explotación que para los activos, clasificándose como pa-
sivos corrientes las obligaciones con acreedores y proveedores resultado de la ac-
tividad del mismo, incluidas aquellas cuyo vencimiento supere los doce meses.
b) Pasivo que se mantenga con fines de negociación. Este tipo de pasivos com-
prende derivados1 que no se contabilizan como instrumentos de cobertura2 ni
como contratos de garantía financiera, pasivos financieros que se emiten con el
propósito de ser recomprados en el corto plazo o pasivos financieros que forman
parte de una cartera de instrumentos determinada. Ahora bien, el hecho de que
una inversión financiera mantenida para negociar se financie a través de un pasi-
vo no implica que éste tenga que ser considerado un pasivo mantenido para ne-
gociar.
c) Pasivos que deban liquidarse en los doce meses siguientes a la fecha de cierre
del balance. Comprenden tanto obligaciones adquiridas en el corto plazo como la
1
En el apartado 3.2d) del presente capítulo se indica qué son los derivados y su tratamiento
contable.
2
Un instrumento de cobertura es un instrumento financiero que, en una operación de cobertura,
es designado para cubrir un riesgo específicamente identificado que puede tener impacto en la cuenta
de pérdidas y ganancias como consecuencia de variaciones en el valor razonable o en flujos de efecti-
vo de una o varias partidas cubiertas. Con carácter general, los instrumentos que se pueden designar
como instrumentos de cobertura son los derivados (PGC, 2007: Norma de valoración n.º 9.6).
parte de los pasivos a largo plazo que vencen en los próximos doce meses. Se tra-
ta de pasivos financieros (empréstitos, deudas con entidades de crédito, etc.), así
como otras obligaciones no relacionadas directamente con las operaciones como
son las deudas por impuestos, los dividendos a pagar, etc.
d) Pasivos sobre los que no exista un derecho incondicional para aplazar su
cancelación, al menos en los próximos doce meses. En el caso de que la compañía
se encuentre con una obligación a corto plazo sobre la que existe el derecho de
renovación o refinanciación y, además, tuviera la expectativa de ejecutar dicho
derecho, entonces esta obligación debe clasificarse como pasivo no corriente. Un
ejemplo de ello sería un préstamo a corto plazo de una entidad bancaria con una
cláusula que permita la ampliación del plazo de devolución a 24 meses, con un
preaviso determinado, y para el que la empresa considera que existe una alta pro-
babilidad de que se haga uso de tal derecho.
Los activos y pasivos que no cumplan alguna de las condiciones que defi-
nen a los activos/pasivos corrientes se clasificarán como activos o pasivos no
corrientes (NIC 1.66 y 69; IASB, 2007).
2.1. La estructura del balance según la normativa

internacional y nacional
Como ya se indicó en el capítulo 1, las dos normativas contables que coexisten
en España (IASB y PGC) difieren a la hora de plantear la estructura de los esta-
dos financieros en el método que utilizan y no tanto en su contenido. Así, la nor-
mativa internacional del IASB define la información mínima que hay que propor-
cionar en los estados financieros, mientras que la normativa española en su PGC
utiliza modelos (normal y abreviado) para su presentación.
En la tabla 2.1 se muestra la información mínima requerida por la NIC 1 en
la presentación del estado de situación.
TABLA 2.1
Información mínima requerida en el estado de situación
Como mínimo, en el estado de situación financiera se incluirán partidas que presenten los
siguientes importes:
a) Inmovilizado material.
b) Inversiones inmobiliarias.
c) Activos intangibles.
d) Activos financieros [excluidos los importes mencionados en los apartados e), h) e i)].
e) Inversiones contabilizadas utilizando el método de la participación.
f) Activos biológicos.
g) Existencias.
h) Deudores comerciales y otras cuentas a cobrar.
i) Efectivo y otros medios líquidos equivalentes.
j) El total de activos clasificados como mantenidos para la venta y los activos incluidos
en los grupos enajenables de elementos, que se hayan clasificado como mantenidos para
la venta de acuerdo con la NIIF 5 Activos no corrientes mantenidos para la venta y
actividades interrumpidas.
k) Acreedores comerciales y otras cuentas a pagar.
l) Provisiones.
m) Pasivos financieros [excluyendo los importes mencionados en los apartados k) y l) an-
teriores].
n) Pasivos y activos por impuestos corrientes, según se definen en la NIC 12 Impuesto
sobre las ganancias.
o) Pasivos y activos por impuestos diferidos, según se definen en la NIC 12.
p) Pasivos incluidos en los grupos enajenables de elementos clasificados como mantenidos
para la venta de acuerdo con la NIIF 5.
q) Intereses minoritarios, presentados dentro del patrimonio neto.
r) Capital emitido y reservas atribuibles a los propietarios de la dominante.
Fuente: NIC 1 Presentación de estados financieros, apartado 54 (IASB, 2007).
En la tabla 2.2 se muestra una síntesis de las principales cuentas que figuran
en un balance de situación siguiendo el modelo normal del Plan General Contable
(PGC, 2007).
TABLA 2.2
Modelo abreviado de balance. Balance de situación al XX del 20XX
(cifras en miles/millones euros)
Notas
ACTIVO en la 20XX 20XX-1
memoria
A) Activo no corriente.
I. Inmovilizado intangible.
1. Desarrollo.
2. Concesiones administrativas.
3. Propiedad industrial.
4. Fondo de comercio.
5. Aplicaciones informáticas.
6. Otro inmovilizado intangible.
Notas
memoria
II. Inmovilizado material.
1. Terrenos y construcciones.
2. Instalaciones técnicas y otro inmovilizado material.
3. Inmovilizado en curso y anticipos.
III. Inversiones inmobiliarias.
1. Terrenos.
2. Construcciones.
IV. Inversiones en empresas del grupo y asociadas a largo plazo.
1. Instrumentos de patrimonio.
2. Créditos a empresas.
3. Valores representativos de deuda.
4. Derivados.
5. Otros activos financieros.
V. Inversiones financieras a largo plazo.
4. Derivados.
VI. Activos por impuestos diferidos.
B) Activo corriente.
I. Activos no corrientes mantenidos para la venta.
II. Existencias.
1. Comerciales.
2. Materias primas y otros aprovisionamientos.
3. Productos en curso.
4. Productos terminados.
5. Subproductos, residuos y materiales recuperados.
6. Anticipos de proveedores.
III. Deudores comerciales y otras deudas a cobrar.
1. Clientes por ventas y prestaciones de servicios.
2. Clientes, empresas de grupo y asociadas.
3. Deudores varios.
4. Personal.
5. Activos por impuestos corrientes.
6. Otros créditos con las Administraciones Públicas.
7. Accionistas (socios) por desembolsos exigidos.
Notas
memoria
IV. Inversiones en empresas del grupo y asociadas a corto plazo.
4. Derivados.
V. Inversiones financieras a corto plazo.
4. Derivados.
VI. Periodificaciones a corto plazo.
VII. Efectivo y otros activos líquidos equivalentes.
1. Tesorería.
2. Otros activos líquidos equivalentes.
TOTAL ACTIVO (A + B).
Notas
PATRIMONIO NETO Y PASIVO en la 20XX 20XX-1
memoria
A) Patrimonio neto.
A-1) Fondos propios.
I. Capital.
1. Capital escriturado.
2. (Capital no exigido.)
II. Prima de emisión.
III. Reservas.
1. Legal y estatutaria.
2. Otras reservas.
IV. (Acciones y participaciones en patrimonio propias).
V. Resultados de ejercicios anteriores.
1. Remanente.
2. (Resultados negativos de ejercicios anteriores.)
VI. Otras aportaciones de socios.
VII. Resultado del ejercicio.
VIII. (Dividendo a cuenta.)
IX. Otros instrumentos de patrimonio.
Notas
memoria
A-2) Ajustes por cambios de valor.
I. Instrumentos financieros disponibles para la venta.
II. Operaciones de cobertura.
III. Otros.
A-3) Subvenciones, donaciones y legados.
B) Pasivo no corriente.
I. Provisiones a largo plazo.
1. Obligaciones por prestaciones al personal a largo plazo.
2. Actuaciones medioambientales.
3. Provisiones por reestructuración.
4. Otras provisiones.
II. Deudas a largo plazo.
1. Obligaciones y otros valores negociables.
2. Deudas con entidades de crédito.
3. Acreedores por arrendamiento financiero.
4. Derivados.
5. Otros pasivos financieros.
III. Deudas con empresas del grupo y asociadas a largo plazo.
IV. Pasivos por impuestos diferidos.
V. Periodificaciones a largo plazo.
C) Pasivo corriente.
I. Pasivos corrientes vinculados con activos corrientes mantenidos para
la venta.
II. Provisiones a corto plazo.
III. Deudas a corto plazo.
4. Derivados.
IV. Deudas con empresas del grupo y asociadas.
1. Deudas con empresas del grupo y asociadas.
2. Desembolsos exigidos sobre acciones.
Notas
memoria
V. Acreedores comerciales y otras cuentas a pagar.
1. Proveedores.
2. Proveedores empresas del grupo y asociadas.
3. Acreedores varios.
4. Personal (remuneraciones pendientes de pago).
5. Pasivos por impuestos corrientes.
6. Otras deudas con las Administraciones Públicas.
7. Anticipos de clientes.
TOTAL PATRIMONIO NETO Y PASIVO (A + B + C).
Fuente: PGC (2007).
3. ANÁLISIS DE LOS ACTIVOS

3.1. Activos no corrientes
Como hemos visto en el apartado anterior, son recursos económicos que cum-
plen las condiciones de activos pero no las relativas a los activos corrientes. En
general, se trata de activos que van a permanecer en la empresa un plazo superior
al ejercicio económico. Este carácter de permanencia puede venir dado porque se
trate de recursos cuyo consumo se espere realizar a lo largo de varios ejercicios,
como sería el caso de los inmovilizados materiales e intangibles, o bien porque se
vayan a liquidar en ejercicios futuros, como las inversiones financieras a largo
plazo o las inversiones inmobiliarias. Se trata, pues, de las partidas menos líqui-
das de la compañía, ya que no está prevista su conversión en efectivo en el corto
plazo.
A efectos de su mejor comprensión los activos no corrientes se agrupan en
cuatro tipos:
a) Inmovilizado intangible: son recursos que, cumpliendo las características

y condiciones de los activos, sin embargo no poseen carácter material. Podría-
mos decir que se trata de derechos de propiedad puros, sin ningún soporte físico.
Cuando una empresa compra un programa informático, lo que adquiere es su
derecho de uso. Lo mismo ocurre con una patente que nos permite, bajo ciertas
condiciones, utilizar un determinado proceso productivo o una marca específi-
ca. La inmaterialidad de estos recursos incrementa las dificultades a la hora de
analizar si cumplen las características requeridas a un activo. Así, por ejemplo,
la posibilidad de que se trate de recursos que generen flujos de efectivo en un

futuro es uno de los elementos que pueden ser más difícilmente valorables de
forma fiable. ¿Cómo podemos valorar los beneficios que generará un proyecto
de investigación determinado? ¿Cuál puede ser el valor de una marca como Re-
nault o Pepsi-Cola? De hecho, la imposibilidad de valoración es una de las cau-
sas por las que algunos recursos intangibles no se ven reflejados en las cuentas
anuales.
Recursos tan relevantes como las personas, la cuota de mercado, la clientela,
las alianzas empresariales, etc., son factores clave en las empresas y, sin embargo,
la incapacidad de controlar los beneficios que puedan generar provoca que no se
vean reflejados en las cuentas anuales. Una compañía puede tener una fuerte im-
plantación en un mercado, pero ¿podemos asegurar que la empresa controla los
beneficios futuros de este mercado? O, por ejemplo, nuestra compañía puede tener
una amplia lista de clientes actualmente, pero ¿podemos afirmar que nuestros
clientes de hoy continuarán siendo clientes en un futuro? Esto sólo sería posible
si existiese un acuerdo por el que estén obligados a mantener una relación de fi-
delidad con la empresa, en cuyo caso se cumpliría la condición de control reque-
rida y podría activarse una cartera de clientes.
Todos estos recursos implican desembolsos de gastos que no cumplen las con-
diciones para ser reconocidos como activos y es lo que a menudo se denomina un
fondo de comercio interno. El know-how de una organización o su cuota de merca-
do son elementos que nacen en el desarrollo de la actividad empresarial y no son
identificables con una transacción concreta. Ninguna de las normativas contables
actuales admite el registro del fondo de comercio generado internamente, única-
mente cuando se reconoce a través de una transacción onerosa, es decir, en una
combinación de negocios. Cuando una compañía adquiere otra y paga un precio
superior al valor registrado contablemente, siempre que este sobreprecio no se
puede identificar con un activo o pasivo concreto, entonces quiere decir que esta-
rá valorando recursos que no figuran en el balance y cuya cuantificación es el
sobreprecio pagado. Sólo en este caso se permite reconocer un fondo de comercio,
que no se amortizará, únicamente se puede deteriorar.
b) Inmovilizado material: se trata de recursos que, cumpliendo las condi-
ciones de los activos, son tangibles, no tienen carácter financiero y permanecen
en la empresa más de un ejercicio económico. Son recursos que se utilizan en la
actividad operacional de las empresas y, por tanto, su volumen dependerá del
sector y la actividad a la que se dediquen. Empresas constructoras, industria-
les, aeronáuticas, extractivas, etc., presentarán en sus balances un alto volumen
de inmovilizados materiales, mientras que en empresas de servicios o comercia-
les estos recursos representarán un porcentaje mucho menor en el total de su
activo.
Si bien la identificación de estos activos y el control sobre ellos presentan
menos dificultades que en el caso de los intangibles, sin embargo su valoración
está sujeta a cierto grado de discrecionalidad. Estos inmovilizados se valoran
generalmente a coste histórico3, es decir, precio de adquisición o coste de produc-

ción para los que se generan internamente. En ambos casos, se trata de cuantifi-
car los gastos de adquisición, así como aquellos necesarios para que los activos
se encuentren en condiciones de funcionamiento. Desde la selección de los gas-
tos que se pueden considerar necesarios para que el activo se encuentre operativo
hasta los criterios de imputación de costes, en el caso de los activos fabricados
por la propia empresa, son cuestiones que implican decisiones sobre hipótesis de
cálculo que pueden dar lugar a importantes diferencias en las valoraciones que
se realicen de ellos.
Por otra parte, se trata de activos que se espera consumir en ejercicios poste-
riores, y dicho consumo se registra en el resultado de la empresa a través del gas-
to de amortización, que se calcula en función de la vida útil del recurso y del va-
lor residual esperado. En principio, el consumo que de una máquina puede llevar
a cabo un proceso productivo debe fundamentarse en una hipótesis de carácter
técnico, pero muchas empresas utilizan los criterios fiscales para dotar su amor-
tización, lo cual no siempre concuerda con el consumo real de estos activos. El
objetivo de la Hacienda Pública es de carácter recaudatorio, mientras que el de la
información de las cuentas anuales es mostrar la imagen fiel de la situación eco-
nómica y financiera de la compañía, por lo que el cálculo del resultado fiscal y el
del resultado contable no tienen por qué coincidir. Por otra parte, es frecuente
encontrar empresas en las que existen activos que siguen operativos cuando con-
tablemente se encuentran totalmente amortizados y, por tanto, su valor en el ba-
lance es nulo. Ello es producto de una ineficiente valoración de la amortización
que reduce la utilidad informativa del balance.
c) Inversiones inmobiliarias: comprenden inversiones en bienes inmuebles, es
decir, terrenos y construcciones, que la empresa adquiere para obtener rentas y/o
plusvalías. Se trata de inmovilizaciones materiales para las que la compañía tiene
un objetivo específico y diferente al del resto del inmovilizado material. No se
utilizarán para la actividad productiva o de servicios e incluso administrativa, ni
tampoco se venderán en la actividad operativa de la empresa. No se incluyen en
este apartado los edificios que posee la empresa y que se alquilan en régimen de
arrendamiento financiero, ya que en este caso lo que figurará en el activo del
arrendador será un derecho de cobro por la inversión neta del contrato.
Por tanto, un edificio puede ser registrado en el balance de tres formas dife-
rentes según el objetivo que cumpla para la empresa. Si se trata de un edificio en
el que se sitúa el centro de producción o administrativo, deberá reflejarse como
un inmovilizado material. Si la empresa tiene por objeto social la compraventa de
edificios y los adquiere o construye para ello, entonces se registrarán como una
existencia. Sin embargo, si los adquiere para su alquiler o posterior venta, sin que
3
El IASB permite la valoración de estos activos a valor razonable en su NIC 16 dedicada al
Inmovilizado material (IASB, 2005).
ésta sea la actividad operacional de la empresa, entonces deberá figurar en el ba-

lance como una inversión inmobiliaria.
Este tipo de activos se reconocerán y valorarán con los mismos criterios que
los inmovilizados materiales. La normativa del IASB permite de forma opcional
y en su valoración posterior utilizar el criterio del valor razonable tanto para los
inmovilizados materiales como para las inversiones inmobiliarias. Sin embargo, el
registro del resultado debido a las variaciones de este tipo de valoración diferirá
según el caso: en los inmovilizados materiales se reconocerá en el patrimonio neto
y en las inversiones inmobiliarias se registrará como un resultado del ejercicio. Sin
embargo, el PGC español no permite la revalorización de estos activos como es
el criterio habitual para todos aquellos que no representen inversiones financieras.
La empresa debe definir una serie de criterios para delimitar si un inmueble es
una inversión inmobiliaria y aplicarlos a todos los terrenos y construcciones que
posea. Por ejemplo, pueden existir edificios que presenten doble utilidad (parte se
utiliza como centro operacional y parte se alquila) o edificios alquilados en los
que se presten servicios por parte de la empresa arrendadora. En cualquier caso,
la empresa deberá delimitar criterios para definir qué parte del inmueble tiene una
u otra consideración y mantenerlos para todos los inmuebles que posea.
d) Inversiones financieras a largo plazo: este apartado recoge inversiones en
acciones, emisiones de deuda, productos derivados, créditos concedidos a otras
empresas tanto del grupo empresarial como a otras compañías no pertenecientes
a él cuya permanencia en la compañía será superior al ejercicio económico. Al
contrario que los inmovilizados materiales e intangibles, estos activos no corrien-
tes no se amortizan, ya que no sufren ninguna depreciación relacionada con la
actividad empresarial. Su posible depreciación se refiere a su valor de recupera-
ción y se registra a través de pérdidas por deterioro.
La valoración de los activos financieros se registra en función de una clasifi-
cación sobre ellos que, como veremos a continuación, se realiza en base a la fina-
lidad para la cual la compañía haya adquirido el producto financiero:
— Inversiones mantenidas hasta el vencimiento: se trata de valores representa-

tivos de deuda que no son derivados, con fecha de vencimiento determina-
da y que la empresa tiene la intención y capacidad de mantener hasta su
vencimiento.
— Activos financieros mantenidos para negociar: son valores representativos de
deuda o de patrimonio que la empresa adquiere con la intención de vender-
los en el corto plazo. Por tanto, sólo se considerarán activos corrientes.
— Activos financieros disponibles para la venta: son valores representativos de
deuda o de patrimonio sobre los que la empresa no tiene ninguna inten-
ción determinada a la fecha de su adquisición.
— Inversiones en el patrimonio de empresas del grupo y asociadas: se califican
bajo este epígrafe las adquisiciones de acciones de sociedades con el obje-
to de obtener su control (sociedades dependientes), o bien de llevar a cabo

su gestión conjunta con otros socios (sociedades multigrupo) o de conse-
guir una influencia notable en su gestión (sociedades asociadas).
La decisión sobre cómo clasificar los activos financieros es importante porque

de ella se deriva la valoración que de los mismos se lleva a cabo en el balance. Si
por ejemplo se adquiere un bono del tesoro a cinco años y la empresa decide es-
perar a su vencimiento, entonces utilizará el criterio de coste amortizado para
valorarlo, mientras que si su intención es revenderlo en el corto plazo, se registra-
rá a valor razonable y las variaciones de éste se considerarán ingresos o gastos del
ejercicio; ahora bien, si la empresa no tiene decidido cuál va a ser el fin de esta
adquisición, entonces valorará este activo a valor razonable pero sin embargo los
cambios que se produzcan en éste no se registrarán como resultado del ejercicio
sino que se contabilizarán en cuentas de patrimonio neto hasta que el activo sea
dado de baja. Por tanto, el objeto de la inversión financiera es decisivo en la va-
loración de ésta.
A continuación se muestra la tabla 2.3, en la que se sintetizan las diferentes
clasificaciones de los activos financieros, los criterios de valoración y ejemplos de
éstos.
TABLA 2.3
Clasificación de inversiones financieras a efectos de su valoración y registro
Clase Criterio Criterio

Ejemplo
inversión financiera valoración inicial valoración posterior
Mantenida hasta el Valor razonable + Coste amortizado. Bono del Tesoro a tres
vencimiento. Gastos operación. años.
Mantenida para ne- Valor razonable. Valor razonable con — Acciones de una
gociar. cambios en PyG. empresa.
— Letra del Tesoro a
24 meses.
Disponible para la Valor razonable + Valor razonable con — Acciones de una

venta. Gastos operación. cambios en PN. empresa.
— Obligaciones del Te-
soro a cinco años.
En patrimonio de Coste + Gastos Coste. — Acciones de una fi-

empresas del grupo operación. lial, multigrupo o
y asociadas. asociada.
Fuente: Elaboración propia en base a los criterios del PGC 2007.
e) Activos por impuestos diferidos: representan derechos de cobro generados

por distintas situaciones derivadas, entre otras cuestiones, de las diferencias entre
los criterios fiscales y contables en la valoración y registro de activos y pasivos.
Estos activos tienen tres orígenes:
1. Diferencias temporarias deducibles: se producen cuando la valoración de
un elemento del balance siguiendo los criterios fiscales es superior a la
valoración de ese mismo elemento aplicando los criterios contables. Por
ejemplo, una diferencia en el criterio de amortización de un bien puede
dar lugar a este tipo de diferencias si la compañía amortiza contablemen-
te más rápido que lo que permite la normativa fiscal. De esta forma, en
el ejercicio actual se registra contablemente un gasto por amortización
mayor que el que se reconoce fiscalmente, lo que supondrá que en años
posteriores el resultado fiscal será menor y, por tanto, se reducirá el im-
puesto a pagar en ejercicios futuros.
2. Derecho a compensar pérdidas actuales en ejercicios posteriores: cuando
una empresa presenta pérdidas a efectos fiscales (base imponible negativa),
las diferentes legislaciones fiscales permiten, bajo ciertos supuestos, com-
pensar dichas pérdidas en ejercicios posteriores. Concretamente en España,
la Ley del Impuesto de Sociedades permite su compensación en los 18 años
futuros desde que se produce dicha pérdida. Es decir, si una compañía pier-
de hoy 100 u.m. y al año siguiente obtiene un beneficio de 150 u.m., enton-
ces, en ese ejercicio, puede tributar por 50 u.m. únicamente. Aplicando el
principio de prudencia, para reconocer este derecho de cobro debe existir
una alta probabilidad de que en el futuro la empresa obtenga beneficios.
3. Deducciones y otras ventajas fiscales pendientes de aplicar: se trata de
deducciones o ventajas fiscales cuya aplicación se traslada a ejercicios
posteriores ante la imposibilidad de registrarlas en el actual. Este hecho
suele producirse cuando la cuota a la que hay que deducir dichos impor-
tes no es suficiente o se supera el límite de la deducción permitida. Supon-
gamos, por ejemplo, que una compañía se deduce por creación de empleo
100 u.m. y al realizar su liquidación de impuestos obtiene una cuota de
80 u.m., por lo que no podrá deducir 20 u.m. de la misma, que se regis-
trarán como un derecho de cobro a liquidar en el ejercicio posterior.
Los activos que surgen de estas situaciones deberían registrarse atendiendo al

principio de prudencia siempre de una forma lo más ajustada posible. Hay que
tener en cuenta que se trata de ingresos o menores gastos que, en cualquier caso,
para contabilizarse deben tener un alto grado de probabilidad de realizarse. Por
ejemplo, en el caso de las pérdidas a compensar en ejercicios posteriores el grado
de discrecionalidad es alto, puesto que es la propia empresa en pérdidas la que
considera que en el futuro obtendrá beneficios suficientes como para compensar
la totalidad de las pérdidas actuales. Si la compañía no obtiene suficientes bene-
ficios, estará registrando un activo que no podrá realizar. Por ello, al analizar un
balance es importante evaluar la información sobre este tipo de activos.
3.2. Activos corrientes

Son recursos que cumpliendo las condiciones requeridas a los activos están
vinculados al ciclo de explotación y/o serán dados de baja en el siguiente ejercicio
contable. Como se ha indicado anteriormente, se considera que, en principio, el
ciclo de explotación tiene una duración que no supera los doce meses, pero en
caso de que se trate de ciclos largos y superiores al ejercicio contable, entonces los
activos relacionados con él se incluirán también como activos corrientes.
Las principales partidas del activo corriente son:
a) Activos no corrientes mantenidos para la venta: como hemos visto, la cla-
sificación de los activos se establece en función del destino que la empresa vaya a
darles. En este sentido, aquellos activos que han sido clasificados como no co-
rrientes y cuyo valor no se espera recuperar a través de su uso sino de su enajena-
ción en los próximos doce meses se deben reclasificar como activos corrientes en
el presente apartado.
Esta reclasificación puede llevarse a cabo sólo si se trata de activos no corrien-
tes que se encuentran en condiciones de ser vendidos, es decir, que no es necesario
incurrir en gastos para que pueda efectuarse la transacción prevista, y que además
presentan un alto grado de probabilidad de que la venta se lleve a cabo. No se
incluirán en este grupo activos no corrientes, como los activos por impuestos di-
feridos o los activos financieros, excepto las inversiones en empresas del grupo y
asociadas. Por otra parte, si estos activos tienen vinculado algún pasivo, éste de-
berá reclasificarse en el pasivo corriente bajo el epígrafe Pasivos vinculados con
activos no corrientes mantenidos para la venta. Por ejemplo, supongamos que una
empresa decide vender una instalación técnica porque ha variado sus planes pro-
ductivos y considera que debido a las características de ésta es altamente probable
que pueda realizar dicha venta en el próximo ejercicio. Además, la empresa pre-
senta una deuda a largo plazo con el proveedor de la instalación que espera can-
celar cuando realice la transacción. En este caso, tanto la instalación técnica como
la deuda con su proveedor deben reclasificarse como activo/pasivo no corriente
mantenido para la venta.
También se incluyen en este epígrafe los llamados grupos enajenables de ele-
mentos mantenidos para la venta, que son grupos de activos y pasivos de los que
se va a disponer de forma conjunta, como por ejemplo una delegación comercial
o una línea de negocio.
Los activos no corrientes mantenidos para la venta, una vez reclasificados, se
valorarán a su valor razonable menos los costes de venta, excepto si éste es supe-
rior al valor contable, en cuyo caso se mantendrá dicho valor contable. De esta
forma, se evita que se realicen reclasificaciones con el objeto de revaluar activos.

A partir del momento en que se consideren mantenidos para la venta, los activos
que sean amortizables dejan de ser objeto de amortización.
b) Existencias: en las compañías industriales, las existencias comprenden
tanto bienes a transformar (materias primas, repuestos, envases, embalajes, etc.)
como bienes transformados por la empresa (productos acabados, en curso, semi-
terminados, etc.). En las empresas comercializadoras la partida de existencias se
refiere a las mercancías, es decir, los bienes que se adquieren para revender sin que
se realice ningún tipo de transformación.
En las empresas industriales y comerciales, la valoración de las existencias es
fundamental, no sólo por su reflejo en el activo sino también por tratarse de una
variable relevante en el resultado del ejercicio, a través del coste de los productos
vendidos. Si bien el criterio de valoración de las existencias es el precio de adqui-
sición o coste de producción, debido a las características de aquéllas se permite
seleccionar criterios globales que reducen el coste que supondría el proceso de
dicha valoración. Así, por ejemplo, cuando las existencias son numerosas y difí-
cilmente identificables individualmente, se permite la valoración siguiendo crite-
rios como FIFO (valoración de la primera unidad que sale del almacén al valor
de la primera unidad que entró en él) o precio medio ponderado (valoración de
las existencias como media del precio de todas ellas ponderadas en función de su
número). En épocas en las que existe una alta variabilidad de los precios, la selec-
ción de uno u otro método puede llevar a resultados muy distintos, en la valora-
ción tanto del stock en almacén como del coste de los productos vendidos.
Por otra parte, la valoración de los productos terminados implica decidir so-
bre qué costes han absorbido éstos, cuáles se consideran directos o indirectos y,
para estos últimos, qué criterio de reparto se utiliza. El cálculo de los costes de los
productos es una cuestión que excede el ámbito de este libro, a pesar de lo cual es
necesario destacar que las diferencias en este caso pueden ser también muy llama-
tivas, dependiendo de las decisiones metodológicas elegidas.
En conclusión, la valoración de existencias es una cuestión que reviste gran im-
portancia no sólo exclusivamente como valoración de un activo sino también por
la influencia de ésta en el resultado a través del coste de ventas y, como se verá en ca-
pítulos posteriores, en el análisis de eficiencia por medio del cálculo de las rotaciones.
c) Cuentas a cobrar: comprenden los derechos de cobro que se obtienen por
venta de bienes o servicios y cuya realización no debe exceder el ciclo de produc-
ción. Son las facturas pendientes de cobro con clientes y otros deudores cuyo
cobro se considera suficientemente asegurado. En caso contrario deberá registrar-
se un deterioro por el importe sobre el que existan dudas en cuanto a su realiza-
ción. Nos encontramos de nuevo con una valoración cuyo grado de discreciona-
lidad es muy amplio y que influye notablemente no sólo en el volumen de activos
de la empresa sino también en su resultado y en el análisis de su eficiencia. Reco-
nocer un deterioro puede implicar que una empresa presente pérdidas y/o mostrar
su falta de eficiencia en los cobros.
También se incluyen otros derechos de cobro, no relacionados con inversiones

financieras, como son los anticipos al personal, los cobros pendientes con las ad-
ministraciones públicas por subvenciones concedidas o devoluciones de impuestos
y los derechos de cobro exigibles a los accionistas.
d) Inversiones financieras a corto plazo: recoge los mismos conceptos que
figuran en las inversiones financieras del activo no corriente pero que van a reali-
zarse a lo largo del siguiente ejercicio. Su valoración se realiza en función de la
calificación que reciba el activo financiero siguiendo los criterios anteriormente
descritos. Comprende tanto acciones como créditos a empresas y deuda emitida
que haya sido adquirida por la compañía.
Mención especial merecen los derivados, que son instrumentos financieros que
pueden figurar tanto a largo como a corto plazo, y que toman su nombre del he-
cho de que su valor se deriva de algún otro (valor subyacente), como el precio de
unas acciones o un índice bursátil, el precio de unas mercancías o una tasa de
interés. Ejemplos de derivados son las operaciones a plazo como los forward4, las
opciones5 y las permutas financieras como swaps6. Se caracterizan porque su pre-
cio de adquisición es muy reducido (opciones) o nulo (operaciones a plazo y per-
mutas financieras) en relación con otro tipo de contratos, lo que hace que el p
recio
de adquisición se revele como un criterio de valoración poco apropiado puesto
que los dejaría mayoritariamente fuera del balance. Por ello, se valoran a valor
razonable y sus variaciones se registrarán como resultado del ejercicio. Excepto
para el caso de las opciones, el resto de los derivados pueden figurar tanto en el
activo como en el pasivo puesto que al adquirirlos la compañía contrae tanto un
derecho como una obligación, de forma que si su posición neta es positiva se re-
gistrarán en el activo, y si es negativa, en el pasivo.
e) Efectivo y equivalentes: comprende las partidas más líquidas del activo,
concretamente todo el dinero que se encuentra depositado en la caja de la empre-
sa, así como el situado en las entidades de crédito en cuentas cuya disponibilidad
es inmediata sin coste alguno. A ello se añaden los activos denominados equiva-
lentes al efectivo, que están compuestos por instrumentos financieros fácilmente
convertibles en dinero; concretamente en la normativa española se exige que en el
momento de su adquisición su vencimiento no supere los tres meses. Además de
su gran liquidez, deben presentar un nivel de riesgo en sus cambios de valor que
se considere poco significativo. Como veremos más adelante, el movimiento de
estas partidas es el que se deriva del estado de flujos de efectivo, por lo que es
fundamental que la clasificación de las inversiones financieras consideradas equi-
valentes al efectivo sea lo más ajustada posible.
4
Forward: acuerdo entre dos partes por el que éstas se comprometen a intercambiar un activo
en el futuro por un precio y en una fecha determinada.
5
Opciones: contrato por el que una parte contrae el derecho pero no la obligación de adquirir/
vender un activo a un precio y en una fecha determinada.
6
Swaps: contrato por el que dos partes se comprometen a intercambiar una cantidad de dinero
en el futuro.
f ) Periodificaciones a corto plazo: comprenden aquellos activos que surgen

de la aplicación del principio de devengo debido a los gastos pagados por antici-
pado. Representan el importe de un gasto correspondiente al ejercicio próximo
que se ha desembolsado en el actual. Es habitual que determinados gastos como
los arrendamientos o los seguros sean prepagables, lo que genera un activo a favor
de la empresa por el gasto no devengado. En el caso de los gastos financieros,
puede producirse este caso para los intereses pagados por anticipado. Aquellos
gastos cuyo devengo tenga lugar a más de doce meses se considerarán periodifi-
caciones a largo plazo y figurarán en el activo no corriente.
Por último, para finalizar este apartado dedicado a los principales grupos de
elementos patrimoniales que componen el activo, es importante indicar que, en
aplicación del principio de prudencia, todos ellos deben ser sometidos regular-
mente a una prueba a través de la cual se evalúe si existe deterioro de su valor
contable y, en caso afirmativo, calcularlo y registrarlo. Se considera que existe
deterioro del valor de un activo siempre que su valor en libros sea superior a su
valor recuperable. Dependiendo del tipo de activo, dicho valor recuperable se cal-
culará como se indica en la tabla 2.4.
TABLA 2.4
Valoración del deterioro en los diferentes activos
Activo Deterioro
— Inmovilizado material. Valor contable MENOS valor recuperable.

— Intangible. Valor recuperable activo = Mayor valor entre:
— Inversiones inmobiliarias.
a) Valor razonable activo menos coste de venta activo.
b) Valor en uso del activo.
— Activos financieros no valora- Valor contable MENOS valor actual de los flujos de
dos a valor razonable (excepto efectivo futuros esperados y actualizados al tipo de
inversiones en empresas del interés efectivo calculado en el momento de su reco-
grupo). nocimiento inicial.
— Inversiones financieras en em- Valor contable MENOS valor recuperable.
presas del grupo y asociadas. Valor recuperable = Patrimonio neto de la entidad
participada corregido en las plusvalías tácitas existen-
tes a la fecha de valoración.
Existencias. Valor contable MENOS valor neto realizable.
Valor neto realizable = Importe que la empresa espera
obtener por su venta en el curso normal del negocio
menos los costes de la operación. En las materias pri-
mas y productos en curso se añadirán además los cos-
tes estimados para finalizar su producción.
Fuente: Elaboración propia en base al PGC 2007.
Existen algunos activos cuyo valor de recuperación es necesariamente su valor

contable, como por ejemplo la tesorería, los activos valorados a valor razonable
o las partidas de periodificaciones. Evidentemente estos activos no deben some-
terse a dicho test de deterioro. Sin embargo, para el resto de los activos deberá
calcularse su valor recuperable, que se define como el mayor entre el valor razo-
nable menos los costes de venta y su valor en uso. Este último es el valor actual
de los flujos de efectivo que se espera obtener del activo. Como se ha indicado
anteriormente, este criterio implica partir de hipótesis de trabajo, como puede ser
la selección de una determinada tasa de actualización o la estimación de los flujos
de efectivo futuros, y en esa medida el grado de discrecionalidad puede llegar a
ser importante. De hecho, la decisión de registrar el deterioro de un activo supone,
en muchos casos, importantes diferencias sobre el resultado del ejercicio, lo que
puede ver seriamente reducida la capacidad de los estados financieros para mos-
trar la posición económica y financiera de una empresa. Por tanto, es importante
que en la interpretación de un balance se tengan en cuenta los deterioros registra-
dos, los métodos utilizados y también aquellos deterioros no reconocidos que
puedan ser evaluados como tales.
4. ANÁLISIS DE LOS PASIVOS
4.1. Pasivos no corrientes
Son obligaciones de pago que cumplen las condiciones requeridas para los
pasivos y cuyo vencimiento es superior a doce meses, excepto en el caso de las
deudas por operaciones comerciales, que deberán figurar siempre como pasivos
corrientes. Comprenden los siguientes conceptos:
a) Provisiones a largo plazo: se trata de pasivos sobre los que existe un cierto
grado de incertidumbre en relación con su cuantía o su fecha de vencimiento. La
deuda generada por un acreedor, comercial o no comercial, se produce por la ad-
quisición de un bien o servicio y tiene un importe determinado y una fecha de
vencimiento definida. Sin embargo, en el caso de una provisión se trata de una
obligación de pago que presenta un cierto grado de incertidumbre puesto que no
se conoce su importe exacto y/o cuándo deberá desembolsarse, lo cual puede
plantear dificultades en su reconocimiento.
Las provisiones deben referirse a hechos que representen obligaciones presen-
tes, lo que puede cuestionar obligaciones que en el momento actual no se consi-
deren nacidas, como por ejemplo los procesos judiciales en curso cuyo desenlace
no se ha producido todavía. En casos como éste deberá evaluarse la probabilidad
de ocurrencia, y si ésta es mayor que la de no ocurrencia, deberá registrase el pa-
sivo correspondiente.
Ahora bien, a pesar de tratarse de obligaciones presentes, siempre deben refe-

rirse a hechos pasados. Por ejemplo, cuando se incumple una normativa, el hecho
ha sucedido y, por tanto, en caso de que pueda existir una sanción con un alto
grado de probabilidad, debe reconocerse una obligación.
Además, como las provisiones son un pasivo, debe existir la probabilidad de
salida de recursos que incorporen beneficios, es decir, efectivo o algún otro activo o
incluso la cancelación de un pasivo. El grado de probabilidad de salida de estos
recursos es lo que definirá si nos encontramos ante un pasivo, en este caso una
provisión que debe figurar en el balance, o bien se trata de un pasivo contingente.
En el caso de que se considere que la probabilidad de ocurrencia es mayor que la
de no ocurrencia, el hecho se registrará como una provisión en el balance, mien-
tras que en caso contrario figurará en las notas o memoria como pasivo contin-
gente.
Por último, la obligación generada deberá poder ser estimada de forma sufi-
cientemente fiable para que pueda ser registrada en el balance. En caso de que esto
no sea posible, deberá recogerse en las notas o memoria como pasivo contingente.
Para valorar las provisiones se utiliza el criterio de valor actual de la estimación
de la obligación que representan.
Como podemos observar, las provisiones están sujetas a múltiples cuestiones
que implican decisiones de reconocimiento y de valoración por parte de los res-
ponsables de la información financiera que deberán ser soportadas en argumentos
y juicios suficientemente sólidos para que su registro sea el adecuado. A efectos
de análisis, es fundamental evaluar el nivel de exigibilidad y la cuantificación tan-
to de las provisiones reconocidas como de aquellas que no han sido reconocidas
y que no figuran en el pasivo del balance.
b) Deudas a largo plazo: en este apartado se agrupan el conjunto de obliga-
ciones de pago de la empresa que deben saldarse a más de un año y que no están
relacionadas con la actividad comercial, ni el reconocimiento de impuestos dife-
ridos o de provisiones. Pueden representar deudas financieras como los préstamos
de entidades de crédito, la deuda emitida pendiente de amortizar o los derivados
con posición neta negativa. Pero también incluyen deudas no financieras siempre
y cuando no estén relacionadas con la actividad de explotación de la empresa,
como pueden ser las deudas con los proveedores de inmovilizado o con otras em-
presas por arrendamiento financiero.
La valoración de estos pasivos se realiza utilizando el criterio del coste amor-
tizado, que, como ya se ha comentado, es un método un tanto complejo en su
cálculo y que informa de la deuda pendiente de pago a la que se le ha restado el
importe de los gastos de la operación financiera pendientes de registrar como
parte del coste efectivo de la deuda.
c) Pasivos por impuestos diferidos: al igual que los activos por impuestos di-
feridos, surgen por las diferencias existentes entre la legislación fiscal y la norma-
tiva contable en el reconocimiento del valor de sus activos y pasivos, así como del
resultado del ejercicio. En este epígrafe se registrarán únicamente los pasivos ori-
ginados por las diferencias temporarias imponibles que se producen cuando la

valoración de un elemento en el balance siguiendo criterios fiscales es inferior a
la que se realiza al aplicar la normativa contable. Un ejemplo podría ser el caso
en el que una empresa se acogiera a la posibilidad de una amortización fiscal ace-
lerada, de forma que la amortización fiscal del ejercicio de un determinado activo
resultara mayor que la registrada contablemente. En este caso, en ejercicios pos-
teriores el resultado fiscal será mayor que el contable, lo que aumentará el impues-
to a pagar en ejercicios futuros. Este importe es el que figurará como Pasivos por
impuestos diferidos.
4.2. Pasivos corrientes

Son obligaciones de pago que cumpliendo las condiciones de un pasivo deben
liquidarse en los próximos doce meses. En el caso concreto de las obligaciones
derivadas de la actividad comercial o productiva de la empresa, incluye las que
deben pagarse tanto en el siguiente ejercicio económico como en posteriores, de-
biendo figurar en cuentas separadas en las que se indique si se trata de deudas a
corto o largo plazo.
a) Pasivos no corrientes vinculados a activos no corrientes mantenidos para la

venta: en este epígrafe se registran los pasivos que estén relacionados con los acti-
vos no corrientes que han sido reclasificados en el activo corriente debido a que
la empresa ha decidido enajenarlos en el ejercicio siguiente y que, además, se li-
quidarán cuando tenga lugar la baja en el balance de dichos activos. Se refiere
tanto a pasivos vinculados a activos individuales como a grupos de ellos. Por
ejemplo, supongamos que una compañía dedicada a la venta de ropa decide ven-
der la línea de negocio de ropa infantil. En este caso deberán reclasificar todos los
activos relacionados con la producción y comercialización de este tipo de ropa,
así como las deudas con proveedores, entidades de crédito, etc., relacionadas con
ellos.
b) Provisiones a corto plazo: son obligaciones de pago con las característi-
cas que hemos comentado que presentan las provisiones y que se espera que
deban liquidarse en los próximos doce meses. Comprenden tanto aquellas pro-
visiones a largo plazo que es necesario reclasificar debido a que su plazo de li-
quidación ha variado como aquellas que se producen en el corto plazo. Estas
últimas suelen referirse a la actividad comercial de la compañía, por ejemplo,
provisiones por las obligaciones que surgen por la garantía en los productos o
las devoluciones de éstos. Por sus características, su estimación se realiza en base
a los datos históricos de la empresa y en función de algún parámetro de la mis-
ma, normalmente las ventas. Por ejemplo, una empresa dedicada a la venta de
electrodomésticos realizará un cálculo del porcentaje de reparaciones que se
llevan a cabo en el período de garantía sobre el número de unidades vendidas y
en base a él registrará una provisión por su coste que se ajustará todos los ejer-
cicios.
Una cuestión a tener en cuenta es que en las provisiones se registran tanto
obligaciones legales como implícitas. Es decir, que pueden estar reflejadas en con-
tratos o acuerdos legales, como por ejemplo la obligación que surge por la garan-
tía ofrecida en el contrato de adquisición de un bien o un servicio. Pero también
puede tratarse de obligaciones no contractuales, y en este sentido implícitas, que
se derivan de la actuación habitual de la compañía. Un ejemplo de ello podría ser
la obligación surgida a través de un eslogan que diga «si no le gusta lo que com-
pra, le devolvemos su dinero». En este caso la empresa deberá dotar todos los
ejercicios una provisión para devolución de productos.
Por último, en este tipo de obligaciones cuya liquidación se produce en el cor-
to plazo no tiene sentido mantener el criterio de valoración del valor actual, como
en el caso de las provisiones a largo. Por tanto, se valoran por el importe de la
deuda estimada.
c) Deudas a corto plazo: en este apartado se registran los mismos conceptos
que en el epígrafe de pasivo no corriente de igual nombre pero que se refiere a
obligaciones a largo plazo. Comprende tanto deudas que se han generado para
ser liquidadas en los próximos doce meses como la parte de la deuda a largo pla-
zo que debe pagarse en el ejercicio siguiente.
Como en el pasivo no corriente, se presenta desglosado entre aquellas deudas
que se refieren a empresas del grupo y las obligaciones con compañías no relacio-
nadas con el grupo.
d) Acreedores comerciales: este epígrafe recoge deudas que se generan en el
desarrollo de la actividad operativa de la empresa, aquellas que surgen con los
suministradores de bienes y servicios necesarios para la actividad habitual de la
empresa (proveedores y acreedores varios) tanto a largo como a corto plazo y con
empresas del grupo o empresas no relacionadas con él.
También comprende las deudas con el personal de la compañía por remune-
raciones pendientes de pago, así como las deudas con la Hacienda Pública por el
impuesto sobre el beneficio, por liquidación del IVA, la devolución de ayudas o
deudas con otras Administraciones como la Seguridad Social. Por último, tam-
bién se incluyen los anticipos cobrados a los clientes por bienes no entregados o
servicios no prestados a la fecha del balance. Se trata, en suma, de un grupo he-
terogéneo de obligaciones cuyo denominador común es su fuerte vinculación con
la actividad de explotación de la compañía. Al referirse a obligaciones a corto
plazo, se valoran por el valor nominal de la deuda.
e) Periodificaciones a corto plazo: al igual que en el activo del balance, estas
periodificaciones surgen de la aplicación del principio de devengo. Registran cual-
quier tipo de ingresos que se hayan cobrado por anticipado, excepto los que se re-
fieren a anticipos de clientes. Los casos más habituales se refieren a servicios como
por ejemplo los arrendamientos, que suelen ser rentas prepagables, así como los in-
tereses anticipados cuando se acuerda este tipo de rédito con la entidad financiera.
5. ANÁLISIS DEL PATRIMONIO NETO

El patrimonio neto representa la riqueza que posee la empresa en un momen-
to dado, es decir, todos sus activos menos todos sus pasivos. Ahora bien, visto
desde la perspectiva de un balance, el patrimonio neto representa una fuente de
financiación cuya característica diferencial es que no es necesario devolverla has-
ta que la empresa se liquide, por contraposición al pasivo, que comprende las
fuentes de financiación que la empresa debe devolver a sus prestatarios. Por ello
también se denomina al patrimonio neto «financiación propia» frente a la finan-
ciación ajena de los pasivos.
En el balance, el patrimonio neto se agrupa en dos grandes bloques: los fondos
propios y los resultados pendientes de aplicar al resultado del ejercicio (ajustes
por cambios de valor y subvenciones, donaciones y legados). En el primer grupo
se recogen las aportaciones de los socios en forma de capital y todos los resultados
reconocidos como resultado del ejercicio, tanto en el período actual como aque-
llos de ejercicios anteriores que no se han repartido entre los accionistas. En el
segundo grupo, los ajustes de valor y las subvenciones, se incluyen los ingresos y/o
gastos que serán reconocidos como resultados del ejercicio en fechas posteriores
a la del balance. Es decir, tienen la condición de resultado, como incremento o
reducción del patrimonio de la compañía, pero no se consideran resultado del
ejercicio.
5.1. Fondos propios
a) Capital: registra las aportaciones de los socios en forma de acciones o

participaciones por su importe desembolsado y valorado a su valor nominal. Fi-
gura desglosado en dos partidas, la que comprende el capital escriturado y la que
recoge el capital que ha sido escriturado cuyo desembolso está pendiente de ser
exigido por parte de la sociedad. Esta última figura con signo negativo minoran-
do el importe total del capital.
En caso de que se trate de un empresario individual, la cuenta de capital re-
presentará la diferencia entre activos y pasivos del negocio, nacerá de la inversión
inicial e irá recogiendo el resultado de los diferentes ejercicios.
b) Prima de emisión: no se considera parte del capital de la empresa ya que
comprende el sobreprecio con respecto al valor nominal al que se emiten las ac-
ciones. Aunque las acciones pueden emitirse con prima tanto en la constitución
de la sociedad como en posteriores ampliaciones, suele ser en éstas en las que se
utiliza. La idea es que el patrimonio neto que le corresponde a cada acción se
vería reducido tras una ampliación de capital si ésta no se llevara a cabo con una
prima de emisión, siempre y cuando la sociedad presente un patrimonio neto en
el que además de capital social existan reservas.
Supongamos el caso en el que una sociedad posee un patrimonio neto com-

puesto de 100 acciones de 10 euros de nominal cada una y unas reservas de 500
euros. En ese momento a cada acción le corresponden 15 euros de patrimonio
neto, de los que 10 corresponden al nominal de la acción y los 5 restantes a las
reservas. Si la empresa realiza una ampliación de capital de 50 acciones del mis-
mo nominal sin prima, entonces tras la ampliación a cada acción le tocarán 13,3
euros del patrimonio neto. Esto es así porque tras la ampliación las reservas del
patrimonio neto deben repartirse entre 150 acciones, con lo que la parte corres-
pondiente de éstas que le toca a cada acción se ha visto reducida a 3,3 euros. Sin
embargo, si se emite con prima, este efecto puede anularse. A través de un senci-
llo cálculo podemos obtener que emitiendo las acciones con un precio de 15
euros (valor nominal de la acción 10 y prima de emisión de 5) se consigue que
tras la ampliación el patrimonio neto que corresponde a cada acción continúe
siendo 15 euros.
c) Reservas: son los beneficios no repartidos y forman parte fundamental de
la autofinanciación de la empresa. Parte de estas reservas son de carácter obliga-
torio para todas las sociedades mercantiles, como la reserva legal, mientras que
otras son obligatorias en función de determinadas disposiciones, como las reser-
vas estatutarias, que serán obligatorias en la medida en que así lo determinen los
estatutos de la sociedad, o bien deban dotarse para cumplir determinados requi-
sitos, como es el caso de las reservas por capital amortizado, por fondo de comer-
cio o por acciones propias aceptadas en garantía.
Otras reservas son de carácter voluntario, es decir, que la sociedad puede dis-
poner de su importe con libertad. Se pueden dotar por decisión de la empresa al
realizar la aplicación del beneficio o bien cuando se produzcan determinados
ajustes contables, como por ejemplo los relativos al cambio de criterio contable o
la subsanación de errores.
La información contenida en este epígrafe es muy interesante a efectos de
análisis puesto que muestra la trayectoria de la compañía en relación con la re-
tención de beneficios y, por tanto, con la reinversión de las ganancias en su propio
negocio en vez de su salida del mismo.
d) Acciones propias: como su nombre indica, son las acciones de la compañía
que ésta posee. En principio, desde un punto de vista conceptual, el hecho de que
la empresa adquiera sus propias acciones resulta un tanto contradictorio, ya que
una acción es un instrumento de financiación para ella. La legislación prohíbe la
adquisición de acciones propias cuando éstas se emiten; sin embargo, una vez las
acciones se encuentran en el mercado, la sociedad puede comprarlas. Eso sí, con
importantes restricciones legales sobre las causas que originan la adquisición y en
cuanto al tiempo que pueden permanecer en el balance7.
7
Artículo 134 y siguientes del Real Decreto Legislativo 1/2010, de 2 de julio, por el que se aprue-
ba el Texto Refundido de la Ley de Sociedades de Capital.
Son variadas las causas por las que una compañía puede estar interesada en
adquirir sus propias acciones, por ejemplo, debido a acuerdos en la retribución a
sus empleados que incluyan instrumentos de patrimonio, para llevar a cabo acuer-
dos de reducción de capital social o para poder influir en la cotización de los tí-
tulos. En cualquier caso, las acciones propias no se reconocen como una inversión
financiera sino que figurarán en el patrimonio neto minorándolo. Se valoran al
precio de adquisición y el resultado de su enajenación no se refleja en el resultado
del ejercicio, sino en una cuenta de reservas.
e) Resultados de ejercicios anteriores: como su nombre indica, recoge parti-
das de resultados que se han reconocido en ejercicios anteriores al actual y que
no se pueden considerar reservas. Tal sería el caso de partidas como la de Rema-
nente, que se refiere a la parte del beneficio que no es aplicada a ningún concepto
específico y suele tener un importe reducido debido a su carácter residual. Mucho
más relevante es la partida de Resultados negativos de ejercicios anteriores, que,
como su denominación indica, acumula las pérdidas que se han producido en
ejercicios diferentes al actual y que no se han compensado con reservas o con be-
neficios de ejercicios precedentes.
Al tratarse de una partida que refleja pérdidas, su saldo minora los fondos
propios, por lo que el hecho de no aplicar éstas pérdidas a reservas no influye en
el valor total del patrimonio neto. Sin embargo, a la hora de analizar la informa-
ción financiera es conveniente evaluar las consecuencias que puede haber tenido
esta no compensación. Es importante tener en cuenta que la Ley de Sociedades
de Capital en su artículo 327 obliga a reducir el capital de una sociedad siempre
que las pérdidas acumuladas hayan disminuido su patrimonio neto por debajo de
las dos terceras partes de la cifra del capital social y haya transcurrido un ejercicio
sin que se haya recuperado este patrimonio.
f) Otras aportaciones de socios: son aportaciones que no se realizan a través
de la suscripción de acciones o participaciones, ni de préstamos de los socios a
devolver. Entre las aportaciones que puede recoger esta partida están las que rea-
lizan los socios con el objeto de compensar pérdidas. Por tanto, es interesante
evaluar este apartado puesto que es indicativo de si la compañía ha necesitado
una inyección externa de fondos para superar determinados desequilibrios y de
cómo ha resuelto la situación.
g) Resultado del ejercicio: como su nombre indica, recoge el resultado del
ejercicio después de impuestos y los ingresos y gastos de los que se deriva su saldo
se muestran en el estado financiero de Cuenta de pérdidas y ganancias o Estado de
resultados, que se analiza en el próximo capítulo.
h) Dividendo a cuenta: en esta partida se cuantifica el importe del resultado
del ejercicio al que hace referencia el balance y que se ha repartido durante él,
antes de que se haya obtenido el resultado final. Por su carácter anticipado, la
legislación sólo permite que se repartan dividendos a cuenta bajo una serie de
supuestos relacionados con la liquidez de la compañía y la cantidad a repartir
(art. 277 de la Ley de Sociedades de Capital). De todas formas es una práctica
muy habitual que las compañías entreguen dividendos a cuenta del resultado que
finalmente van a obtener en el ejercicio, repartiendo de esta forma la renta que
obtienen sus inversores a lo largo del ejercicio.
i) Otros instrumentos de patrimonio: en este apartado se agrupan instrumen-
tos de patrimonio que no se refieren a acciones ordinarias o participaciones, como
sería el caso de las opciones emitidas sobre las acciones de la propia empresa.
También se incluye la parte correspondiente considerada instrumento de patrimo-
nio neto de los instrumentos financieros compuestos. Por ejemplo, si una compa-
ñía emite obligaciones convertibles se registrará como pasivo el valor de éstas que
se considera deuda y en este apartado de los fondos propios la parte que se refie-
re a la opción de conversión de la obligación.
5.2. Ajustes por cambios de valor

Junto al siguiente apartado de subvenciones conforma la parte del patrimo-
nio neto que recoge resultados que no se consideran resultado del ejercicio al que
se refieren las cuentas anuales. En el caso de este apartado, son ajustes de valor
del activo o pasivo a valor razonable que no se han reconocido en cuentas de
ingresos y gastos que conformarán el resultado del ejercicio. Por tanto, esta par-
tida puede tener un signo positivo, si los ajustes representan un incremento de
valor, o bien negativo en el caso contrario, si se registran reducciones de valor
razonable.
Por ejemplo, los instrumentos financieros que se califican como disponibles
para la venta se valorarán a valor razonable, pero los cambios en su importe que
sean resultado de aplicar este criterio valorativo no se reconocerán como resulta-
do del ejercicio sino que se registrarán en estas cuentas de patrimonio neto. Per-
manecerán en ellas hasta que el instrumento financiero sea dado de baja en la
empresa, momento en el que se reconocerá el saldo de estas variaciones como
resultado del ejercicio.
Otro caso de ajustes por cambios de valoración puede referirse a los resultados
de determinadas operaciones de cobertura, como son las de flujos de efectivo o las
relativas a una inversión en un negocio en el extranjero que se hayan determinado
como una cobertura eficaz. A través de una operación de cobertura, una empresa
adquiere uno o varios instrumentos financieros con el objeto de cubrir un riesgo
específico que puede tener un impacto determinado en la cuenta de resultados.
El riesgo cubierto puede tener diferente origen. Puede tratarse de cubrir el
riesgo de variaciones al cambio del valor razonable de activos o de pasivos, por
ejemplo, se puede adquirir un contrato de futuro de materias primas para cubrir
los cambios en el valor razonable de un contrato de materias primas. En este caso
los cambios que se produzcan relativos al valor razonable se reconocerán como
beneficios o pérdidas del ejercicio, tanto los relativos al instrumento de cobertura
como los que se refieren al riesgo cubierto.
El riesgo cubierto que figurará en este apartado de patrimonio neto se refiere

a las coberturas de flujos de efectivo, como por ejemplo el riesgo de los futuros
pagos de tipos de interés de deuda a tipo variable. Las ganancias o pérdidas que
se atribuyan al instrumento de cobertura se registran en el patrimonio neto y se
reconocerán como resultado del ejercicio cuando las partidas cubiertas afecten a
dicho resultado; para el ejemplo indicado, cuando se registren los intereses de la
deuda cubiertos. Otros instrumentos de cobertura cuyas variaciones figuran en
este apartado de patrimonio neto son las coberturas de las diferencias de cambio
en las inversiones netas en negocios en el extranjero. La ganancia o pérdida direc-
tamente relacionada con el instrumento de cobertura se registra en patrimonio
neto como un ajuste de valoración y se reconocerá como resultado del ejercicio
cuando el instrumento de cobertura se enajene o sea baja en el balance.
Por último, en esta agrupación se incluyen otros ajustes por cambios de valor
que no se refieren a la aplicación de criterio de valor razonable sino que se derivan
de la utilización de diferentes monedas. Son diferencias de conversión que se pro-
ducen al trasladar a la moneda funcional del balance los valores de los activos y
pasivos que estén referidos a una moneda diferente de la funcional. Éste sería el
caso, por ejemplo, de una empresa española que tiene una delegación en el extran-
jero, en un país fuera de la zona euro. La compañía, al integrar los activos y pa-
sivos de ésta, deberá convertirlos al euro, lo que dará lugar a unas diferencias
producidas por dicha conversión que se reflejarán en este apartado y se conside-
rarán resultados de pérdidas y ganancias cuando dichos activos y pasivos se rea-
licen.
5.3. Subvenciones, donaciones y legados

Las empresas pueden recibir aportaciones de recursos de las Administraciones
Públicas, de entidades privadas o de particulares. Las subvenciones son ayudas de
carácter financiero que habitualmente implican alguna condición (contratación
de personal, instalación en determinada área geográfica o dedicación a un sector
específico). Normalmente las Administraciones buscan objetivos de política eco-
nómica (colaborar en el desarrollo de un sector, de una zona geográfica, de una
actividad, etc.) o bien ayudar a empresas en situaciones difíciles (empresas en
pérdidas o con dificultades, productos con precios protegidos, etc.). Por el contra-
rio, las donaciones se diferencian de las subvenciones en que se trata de aporta-
ciones de cualquier tipo de activo a título gratuito y sin ninguna condición. Por
último, los legados se refieren a activos recibidos de una herencia y por los que la
empresa no tiene que realizar ninguna contraprestación.
Todos los activos obtenidos por estas vías se reconocen como un ingreso que
deberá registrarse en el resultado del ejercicio siguiendo el mismo criterio por el
que se amortiza el bien recibido. Por ejemplo, si una empresa adquiere una má-
quina por 100.000 € que amortiza al 10 % anual y consigue una subvención para
comprarla por el 60 % de su precio, entonces la subvención figurará en el patri-

monio neto por 60.000 euros, traspasándose un ingreso de 6.000 euros durante
diez años al resultado del ejercicio.
Por tanto, nos encontramos con un ingreso que se reconoce como aumento del
patrimonio neto en el momento en el que se recibe pero que se considera que for-
mará parte del resultado del ejercicio al distribuirse a lo largo de varios períodos.
6. DIFERENTES SITUACIONES PATRIMONIALES

A la vista de la información proporcionada por el balance de situación, pode-
mos apreciar diferentes circunstancias en las que se puede encontrar una empresa
y realizar un primer análisis de carácter estático de su situación financiera.
Una primera situación es la de máxima estabilidad o solvencia (figura 2.3), que
es aquella en la que los activos están financiados íntegramente por fondos pro-
pios. Al no existir ninguna deuda, la empresa no presenta ningún riesgo financie-
ro derivado de su endeudamiento. Esta situación no es habitual y sólo suele pro-
ducirse en el momento inicial de creación de una compañía o bien en sociedades
patrimoniales8.
ACTIVO
NO CORRIENTE
PATRIMONIO
NETO
ACTIVO
CORRIENTE
Figura 2.3. Situación de máxima estabilidad.
8
Una sociedad patrimonial es un concepto fiscal, no mercantil. Según el TRLIS (artículo 61),
son sociedades en las que más del 50 % de su activo son valores o activos no afectos a actividades
económicas y en las que la mayoría de su capital social pertenece a diez o menos socios o a un grupo
familiar.
Sin embargo, la situación más habitual es aquella en la que la empresa se fi-

nancia tanto con recursos propios como con pasivo a corto y largo plazo. Esta
situación normal (figura 2.4.) suele caracterizarse porque su activo corriente es
superior a su pasivo corriente, es decir, la empresa posee suficientes activos a cor-
to plazo para hacer frente a sus deudas en dicho plazo. Es lo que se denomina
fondo de maniobra positivo, cuyo análisis se desarrolla en el capítulo 12 de este li-
bro. Conviene indicar que, si bien esta hipótesis es la más habitual, también es
cierto que puede no cumplirse para determinado tipo de negocios sin que por ello
la compañía presente ningún problema en su funcionamiento corriente, como
veremos en el mencionado capítulo.
PATRIMONIO
ACTIVO NETO
NO CORRIENTE
PASIVO
NO CORRIENTE
FM
ACTIVO
CORRIENTE PASIVO
CORRIENTE
Figura 2.4. Situación normal.
Una situación más delicada sería la denominada suspensión de pagos técnica9

(figura 2.5), caracterizada por un fondo de maniobra negativo pero un patrimo-
nio neto todavía positivo. Es decir, se trataría de una compañía en la que el valor
de sus deudas a devolver en los próximos doce meses sería superior a los activos
que se espera liquidar en ese período. Por otra parte, las pérdidas pueden haber
hecho su aparición o no, pero el patrimonio neto es todavía positivo. Por tanto,
puede ser una situación difícil en cuanto a la liquidez de los recursos financieros
disponibles para hacer frente a las deudas pero que puede solucionarse a través
9
La situación de suspensión de pagos técnica no debe identificarse con el término jurídico sus-
pensión de pagos o concurso de acreedores. Este último implica una efectiva imposibilidad de hacer
frente a las deudas a corto plazo, mientras que, como comentamos en este mismo apartado, la situa-
ción patrimonial descrita como suspensión de pagos técnica no implica necesariamente esta falta de
capacidad para pagar deudas a corto plazo.
de una renegociación del plazo de la deuda o una política de cobros más agresi-
va. Como veremos más adelante, en el apartado dedicado al análisis de la situa-
ción financiera a corto plazo, existen numerosos negocios que, por sus propias
características funcionales, presentan de forma habitual fondo de maniobra ne-
gativo y gozan de una excelente liquidez. Por tanto, se trata de una situación que
se considerará no deseable dependiendo del sector o tipo de negocio en el que
opere la compañía.
PATRIMONIO NETO
ACTIVO
NO CORRIENTE PASIVO
NO CORRIENTE
FM
PASIVO
ACTIVO CORRIENTE
CORRIENTE
Figura 2.5. Suspensión de pagos técnica.
Por último, la situación más grave sería la denominada quiebra técnica (figu-
ra 2.6), que se produciría cuando el valor del activo es inferior al del pasivo, es
decir, cuando la totalidad de las deudas de la empresa tiene un valor superior al de
los bienes y derechos que ésta posee. Esta situación sólo puede darse si el patrimo-
nio neto es negativo, lo que quiere decir que las pérdidas son tales que han supera-
do el valor de los otros elementos del neto patrimonial.
Este primer análisis patrimonial de las diferentes posibles situaciones nos per-
mite una aproximación inicial a la situación financiera de cualquier empresa, pero
debido a su carácter estático debe ser ampliado con un análisis mucho más por-
menorizado.
Por ejemplo, ¿cuál es el nivel de liquidez real del activo corriente? No es lo
mismo un fondo de maniobra positivo en una empresa con unas existencias más
difícilmente realizables, como sería el caso de una inmobiliaria, que el de otra con
un nivel de existencias reducidas o fácilmente liquidables. ¿Cuál es el nivel de exi-
gibilidad del pasivo corriente? Tampoco podemos evaluar de forma idéntica un
fondo de maniobra negativo de una empresa cuyas deudas a corto plazo son fun-
damentalmente con proveedores y el de otra compañía cuya deuda esté compues-
PATRIMONIO NETO
PASIVO
NO CORRIENTE
ACTIVO
NO CORRIENTE
PASIVO
CORRIENTE
ACTIVO
CORRIENTE
Figura 2.6. Quiebra técnica.
ta mayoritariamente de obligaciones con entidades de crédito. Como se estudiará

más adelante, en el primer caso habrá que fijarse en cuántas veces se liquida esa
deuda con proveedores a lo largo del ejercicio y relacionarla con la cantidad de
veces que se cancelan los derechos con los clientes. En el caso de que la deuda a
corto esté compuesta mayoritariamente por préstamos a devolver a entidades fi-
nancieras, habrá que plantear en qué medida la compañía tiene posibilidades de
negociar un aumento del plazo de devolución de dichos préstamos.
En el caso de la situación que hemos denominado de quiebra técnica, habrá
que preguntarse, por ejemplo, si es el valor de liquidación de los activos el que
figura en el balance. Esta cuestión, a la que ya hemos aludido a lo largo de este
capítulo, cobra especial relevancia en situaciones como las descritas. Los activos
pueden estar infravalorados en aplicación del principio de prudencia, que impide
su revalorización en su gran mayoría (recordemos la excepción de determinadas
inversiones financieras) o pueden estar sobrevalorados si la empresa no ha regis-
trado convenientemente los deterioros necesarios. En el primer caso podríamos
encontrarnos con que, en contra de lo que expresa el balance, la empresa estaría
en condiciones de pagar todas sus deudas si vendiera todos sus activos. Y en el
segundo caso, es decir, si los activos están sobrevalorados, la situación sería mu-
cho más negativa puesto que el diferencial entre activos y pasivos sería mayor de
lo que figura en balance.
En cualquier caso, el balance de situación nos proporciona importante infor-
mación de carácter estático sobre la estructura económica y financiera de la em-
presa que es necesario evaluar en profundidad para cada caso concreto con el
objeto de poder realizar un análisis cuyas conclusiones sean relevantes para la
toma de decisiones del usuario.
1. Sobre la información que proporciona un 4. Un pasivo no corriente será, por ejemplo:
balance de situación podemos afirmar que:
a) Una provisión para indemnizaciones
a) El patrimonio que muestra se refiere a largo plazo.
al que ha adquirido la compañía a lo b) Una deuda con un banco a devolver
largo de su vida, desde que se creó. en los próximos seis meses.
b) Muestra variables flujo, es decir, va- c) Las acciones que ha emitido la com-
riables que se refieren a movimientos pañía.
que han tenido lugar a lo largo de un d) Una subvención de capital.
período de tiempo.
c) El patrimonio empresarial que se
5. Para una empresa inmobiliaria un edificio
muestra en el balance no se refiere a
figurará en el activo del balance:
su valor de liquidación o su valor de
mercado. a) Siempre como un inmovilizado ma
d) Las respuestas a) y b) son correctas. terial.
b) Siempre como una inversión inmobi-
2. A través de un balance de situación po liaria.
demos: c) Siempre como una existencia.
a) Conocer la estructura de financiación d) Dependerá del uso que vaya a darle.
de una compañía en un momento
dado. 6. A través del patrimonio neto que figura
b) Conocer la estructura de las inversio- en el balance podremos conocer:
nes de la compañía en un momento
a) El valor de mercado de las acciones
dado.
de la compañía.
c) Conocer los beneficios de la compa-
b) El resultado de la empresa en ese ejer-
ñía desde que se ha creado.
cicio.
d) Las respuestas a) y b) son correctas.
c) Las subvenciones que va a conceder
la Administración a la compañía.
3. Los activos corrientes incluyen, entre
d) Cuánto dinero ha ganado la empresa
otros, los siguientes recursos:
desde que se creó.
a) Las existencias, el inmovilizado mate-
rial e intangibles. 7. En una empresa en quiebra técnica:
b) Las existencias, cualquier inversión
financiera y la tesorería. a) El pasivo será negativo.
c) Los derechos de cobro, cualquier in- b) El activo será negativo.
versión financiera y la tesorería. c) El patrimonio neto será negativo.
d) Los derechos de cobro, las existencias d) Ni el activo, ni el pasivo ni el patrimo-
y la tesorería. nio neto pueden ser nunca negativos.
3 La cuenta de resultados
El objetivo de este capítulo es conocer la información financiera que pro-

porciona la cuenta de resultados o de pérdidas y ganancias.
Al finalizar este capítulo el lector deberá dominar las siguientes cuestio-
nes sobre este tema:
— Comprender los conceptos de resultado global, resultado del ejercicio

y otros resultados globales.
— Entender la problemática en torno al reconocimiento de ingresos y
gastos del ejercicio.
— Ser capaces de entender la diferencia entre un cobro y un ingreso o
un pago y un gasto.
— Conocer la estructura básica de una cuenta de resultados y los dife-
rentes tipos de resultados que se muestran en ella.
— Entender las diferentes partidas que componen la cuenta de resultados.
1. LA INFORMACIÓN QUE PROPORCIONA LA CUENTA
DE RESULTADOS
La cuenta o estado de resultados, también denominada «cuenta de pérdidas y

ganancias», desglosa los componentes del saldo de la cuenta de patrimonio neto
del mismo nombre. En ésta se registran los ingresos y gastos que se han produci-
do durante el ejercicio siguiendo fundamentalmente los principios de devengo y
prudencia valorativa.
Conviene dedicar unas líneas al concepto de resultado y su evolución para
comprender mejor el significado de este estado financiero y el estado de cambios
de patrimonio neto, que analizaremos en el capítulo 5. El resultado de una em-
presa referido a un ejercicio económico es la variación del patrimonio neto que
tiene lugar en él y que no se produce a causa de modificaciones en las aportacio-
nes de socios ni del reparto de dividendos. Estas variaciones se calculan a través
de la comparación entre los ingresos y los gastos que se generan en un período
determinado. Los ingresos pueden implicar aumentos de activos o disminuciones
de pasivos, mientras que los gastos pueden suponer disminución de activos o au-
mentos de pasivos. En ambos casos nos encontramos con variaciones cuya con-
trapartida son elementos de activo o pasivo que tradicionalmente han venido
valorándose a coste histórico. Ahora bien, la introducción de criterios valorativos
que permiten la actualización de algunos de estos elementos, como puede ser el
criterio de valor razonable, ha dado lugar a que en determinados casos las varia-
ciones de valor debidas a la aplicación de estos criterios no se consideren resulta-
dos realizados hasta que no se cumplan unas condiciones determinadas. Tal es el
caso, por ejemplo, de las inversiones financieras calificadas como disponibles para
la venta, que se valoran a valor razonable y en las que los cambios que tienen lu-
gar por aplicación de este criterio se reconocen como resultado en el patrimonio
neto hasta que tenga lugar la baja de la inversión en el balance, momento en el

que pasarán a formar parte del resultado del ejercicio. Por tanto, se pueden pro-
ducir dos tipos de variaciones de patrimonio neto, excluidas las aportaciones de
socios y el reparto de dividendos. Por una parte, aquellas que surgen de ingresos
y gastos que se consideran resultado del ejercicio y, por otra, las que nacen de la
aplicación de determinados criterios valorativos, que deben cumplir unas condi-
ciones específicas para ser reconocidas como resultado del ejercicio.
En síntesis, nos encontramos con un resultado global, el que se produce a cau-
sa de la variación del conjunto del patrimonio neto de la compañía (con las ex-
clusiones indicadas) y que tendrá dos componentes: un resultado que denomina-
mos resultado del ejercicio, que es el resultado generado durante el ejercicio, se
reparte entre los accionistas o se lleva a las reservas de la sociedad y es la base
sobre la que se aplican los criterios fiscales para el cálculo del impuesto de socie-
dades. El segundo componente es la parte del resultado global no se considera
resultado del ejercicio y que denominamos otro resultado global. Este segundo
componente figura en las partidas de patrimonio neto de «ajustes por cambios de
valor» y «subvenciones, donaciones y legados» que hemos revisado en el capítulo
anterior sobre balance de situación.
El resultado del ejercicio es el que se muestra en el estado financiero cuenta de
resultados o de pérdidas y ganancias, mientras que el resultado global es el que se
desglosa en el estado financiero estado de cambios de patrimonio neto. En la fi-
gura 3.1 se muestra esquemáticamente esta diferenciación.
Cuenta resultados
Resultado del ejercicio o pérdidas y ganancias
Resultado global Estado cambios PN
Otro resultado global
Figura 3.1. El resultado de la empresa. (Fuente: Elaboración propia.)
En la cuenta de pérdidas y ganancias se muestra información de gran relevan-

cia para todos los usuarios de la información financiera. Para los inversores se
trata de un factor determinante del valor de las acciones, así como de la capacidad
de reparto de dividendos. Para los acreedores, la obtención de beneficios por parte
La cuenta de resultados
de la compañía es la vía más segura para la creación de fondos con los que devol-
ver las deudas y pagar los intereses. Por último, para los gestores de las empresas,
el resultado es el objetivo a maximizar y generalmente es la variable esencial en la
evaluación de su desempeño. Por ello, como veremos en capítulos posteriores, el
análisis de los resultados forma parte central del análisis de los estados financieros:
sus componentes, su calidad y estabilidad, la capacidad de la empresa para generar
beneficios, serán cuestiones esenciales en la evaluación global.
Ahora bien, al igual que hemos visto al analizar el balance de situación, la
cifra del resultado se obtiene en base a una serie de hipótesis y supuestos con los
que se registra la información contable. Sí utilizamos criterios más conservadores
que reconozcan más pérdidas, entonces el beneficio será menor que si los criterios
utilizados son menos estrictos. Las clásicas decisiones con mayor discrecionalidad
son las amortizaciones y el reconocimiento de deterioros de activos y de provisio-
nes, aunque, como veremos más adelante, existen otras muchas cuestiones en las
que existen diversas posibilidades en la aplicación de criterios y normas. Por tan-
to, no existe una cifra única y absoluta que muestre el resultado del ejercicio de la
empresa. Habrá que buscar aquella que mejor represente la riqueza creada duran-
te el ejercicio y que proporcione una información más adecuada para los objetivos
del usuario.
2. LA PROBLEMÁTICA DEL RECONOCIMIENTO DE INGRESOS

Y GASTOS
En el capítulo primero de este libro hemos visto la definición de los conceptos
de ingresos y gastos. Pero para que éstos puedan reconocerse en los estados finan-
cieros es necesario que, además de satisfacer las características que de ellos se
desprenden, cumplan también las dos siguientes condiciones:
a) Que sea probable que el elemento esté asociado a la entrada o salida de

un beneficio económico futuro.
b) Que el elemento tenga un coste o valor que pueda ser cuantificado de
forma fiable.
Por tanto, encontramos de nuevo los problemas asociados al riesgo o la incer-

tidumbre de la existencia de beneficios en el futuro y los relativos a la fiabilidad
de la estimación del ingreso o el gasto.
En el caso de los ingresos, tanto la normativa española como la internacional1
hacen hincapié en su reconocimiento fundamentándose en el fondo económico de
1
Norma de Valoración n.º 14 sobre ingresos (PGC, 2007) y marco conceptual apartados 92-98
(IASB, 2008).
la operación más que en la forma jurídica de ésta. En el caso de una venta de

bienes, para reconocer un ingreso será necesario, además de las condiciones ante-
riores mencionadas, que a través de la operación la empresa vendedora haya trans-
ferido al comprador todos los riesgos y beneficios inherentes a la propiedad, al mar-
gen de su propiedad jurídica. Por tanto, existirán casos en los que, aunque la
propiedad sea mantenida por la empresa vendedora, sin embargo ésta registre
contablemente el ingreso derivado de la operación. Un ejemplo de ello son los
arrendamientos financieros en los que la transmisión jurídica del bien no tiene
lugar hasta que no se ejerce la opción de compra y, sin embargo, el ingreso para
la entidad arrendataria se registra a la firma del contrato. Un caso contrario lo
representaría una venta de un bien con una cláusula que obligue a su recompra
por parte del vendedor si no se cumplen determinadas condiciones. Entonces no
se reconocerá un ingreso hasta que éstas se cumplan y desaparezca la obligación
de recompra.
Junto a esta transferencia de riesgos y beneficios, también se requiere otra
condición para considerar que se ha producido un ingreso, y es que la empresa
vendedora no deberá mantener la gestión de los bienes vendidos ni tampoco el control
sobre ellos. Por ejemplo, supongamos el caso de una empresa que posee una ca-
dena de restaurantes y vende uno de ellos, acordando que tras la venta llevará a
cabo la gestión del negocio por la que ganará el 90 % de los beneficios que genere.
Esta operación no puede considerarse una venta sino una forma de financiación
por la que la cadena de restaurantes pagará un 10 % del beneficio en concepto de
intereses, aunque legalmente el restaurante haya dejado de pertenecerle.
La aplicación de las condiciones para el reconocimiento de ingresos y gastos
se fundamenta en los principios contables. Por ejemplo, el principio de devengo
nos debe ayudar a contestar en qué momento debe registrarse un ingreso o un
gasto. Como norma general se debe atender a la corriente real de bienes y servi-
cios y no a la corriente financiera. Es decir, que ingreso y cobro o gasto y pago no
tienen que coincidir temporalmente de forma necesaria. Ahora bien, ¿cuándo se
considera que tiene lugar esa corriente real de bienes y servicios? El principio de
devengo es, como tal principio, de carácter general y, por tanto, insuficiente para
responder a esta pregunta. Las principales dificultades que se plantean son definir
cuándo se considera que se ha entregado el bien o servicio y si se considera que
existe una probabilidad de cobro razonable.
En cuanto al primer problema, es decir, delimitar cuándo se ha producido la
entrega del bien o servicio, puede decidirse que la venta se produce en un momen-
to determinado o por el contrario que ésta tenga lugar a lo largo de varios mo-
mentos del proceso productivo (criterio del porcentaje o grado de avance). Depen-
derá del tipo de negocio en el que opere la compañía que uno u otro método sea
el más apropiado.
El criterio del porcentaje o grado de avance se utiliza cuando el proceso pro-
ductivo del bien a entregar tiene lugar a lo largo de varios ejercicios. Es habitual
que las empresas dedicadas a la construcción, en vez de esperar a finalizar una

obra, acuerden con el cliente facturar de forma fraccionada. De esta manera, cada
vez que se acaba una fase de la obra se reconoce por ambas partes la entrega de
ésta, facturándose y cobrándose una parte de un bien que no estará acabado has-
ta un próximo ejercicio.
Los posibles casos que pueden producirse en cuanto al momento en el que
debe registrarse un ingreso son muy variados y motivan una problemática que el
analista deberá evaluar en cada caso concreto. En el capítulo 9, dedicado a la
contabilidad creativa, revisaremos situaciones diversas en las que surgen cuestio-
nes importantes sobre cómo aplicar los conceptos expuestos relativos a la impu-
tación temporal de ingresos.
La otra cuestión que es importante plantear a la hora de aplicar el principio
de devengo se refiere a la probabilidad de cobro de la transacción. Esta incerti-
dumbre puede nacer del hecho de que se acuerde el diferimiento del cobro pero
también de las propias condiciones de la venta. Tal sería el caso de las ventas con
derecho a devolución como método de promoción del producto. En estos casos,
caben dos posibilidades: reconocer el ingreso cuando finaliza el plazo de devolu-
ción y el riesgo ha desaparecido y otra posibilidad, la más habitual, es registrar el
ingreso a la entrega del bien y reconocer una provisión por devoluciones en fun-
ción de una estimación basada en datos históricos. Otro caso sería la venta a un
distribuidor de un producto con derecho a devolución durante un período de
tiempo. En este caso resulta más correcto no registrar la venta cuando se factura
al distribuidor sino cuando ha finalizado el plazo de la devolución por parte de
éste y la venta puede considerarse definitiva.
En el caso concreto de los gastos, además de aplicar el principio de devengo,
es importante tener en cuenta también el principio de prudencia valorativa, así
como la correlación de ingresos y gastos del ejercicio. Los gastos se contabilizan
cuando se presta el servicio al que están asociados o se consumen los materiales
y/o mercaderías, lo cual podrá coincidir o no con su pago (principio de devengo),
y deberán ir correlacionados con los ingresos que los motivaron. El problema que
aquí se plantea es que no todos los gastos están directamente relacionados con las
ventas del ejercicio, y establecer esta relación a veces resulta difícil. Un ejemplo
de ello son los gastos que se refieren a adquisiciones de un período que se consu-
men a lo largo de varios ejercicios, como el gasto de amortización de los inmovi-
lizados o los gastos de una campaña de publicidad, cuyos efectos se producirán
en las ventas de ejercicios posteriores.
A todo ello hay que añadir, en aplicación del principio de prudencia, que cuan-
do se considera que los gastos no van a reportar ningún beneficio futuro deberán
reconocerse como gastos del ejercicio. Por ejemplo, las adquisiciones que tengan
lugar para un proyecto de I+D que se considere no viable se registrarán como gas-
tos del ejercicio en el que se produzcan. También habrá que registrar pérdidas o
gastos debidos a la reducción del valor recuperable de los activos por debajo del
valor contable. La evaluación, por parte del analista, de las consideraciones que
han llevado a la compañía a reconocer estas pérdidas no siempre es sencilla debido

a que frecuentemente la información proporcionada no es todo lo completa que

debería.
3. LA ESTRUCTURA DE LA CUENTA DE RESULTADOS

La cuenta de resultados desglosa los ingresos y gastos que se han producido
durante un período determinado, habitualmente un ejercicio económico de doce
meses, y los ordena de forma que se facilite su comprensión. Así como en el caso del
balance, tanto la normativa internacional como la nacional coinciden en la distri-
bución básica de los activos y pasivos en corrientes y no corrientes; sin embargo,
para la presentación de los resultados no existe este consenso. La normativa inter-
nacional, siguiendo su planteamiento de indicar únicamente la información mínima
a revelar, muestra las partidas que, al menos y de forma obligatoria, deberán com-
poner el estado financiero de resultados del ejercicio (tabla 3.1). En este sentido se
permite mostrar los ingresos y gastos tanto por función (gastos de producción, co-
merciales, administración, etc.) como por naturaleza (explotación, financieros, etc.).
TABLA 3.1
Información mínima a revelar en el estado de resultados
El estado de resultados y otro resultado global (estado del resultado global) deberá presen-
tar, además de las secciones de resultados y otro resultado global:
a) Los resultados.
b) El otro resultado global total.
c) El resultado global del ejercicio, compuesto por el total de los resultados y otro resul-
tado global.
Si una entidad presenta un estado de resultados separado, no presentará la sección de re-

sultados en el estado que presenta el resultado global.
Una entidad deberá presentar las siguientes partidas, además de las secciones de resultados
y otro resultado global, como distribuciones de resultados y otro resultado global del ejer-
cicio:
a) El resultado del ejercicio atribuible a:

i. Los intereses minoritarios.
ii. Los propietarios de la dominante.
b) El resultado global del ejercicio atribuible a:
i. Los intereses minoritarios.
ii. Los propietarios de la dominante.
Si una entidad presenta los resultados en un estado separado, deberá presentar en él lo es-
pecificado en a).

Información a presentar en la sección de resultados o en el estado de resultados

Además de las partidas requeridas por otras NIIF, en la sección de resultados o en el esta-
do de resultados se incluirán aquellas partidas que presenten para el ejercicio los importes
correspondientes a:
a) Los ingresos ordinarios.
b) Los costes financieros.
c) La participación en el resultado del ejercicio de las asociadas y negocios conjuntos que
se contabilicen según el método de la participación.
d) El gasto por impuestos.
e) [Eliminado.]
(ea) Un único importe para el total de las operaciones interrumpidas (véase la NIIF 5).
Fuente: NIC 1 Presentación de estados financieros, apartados 78 y 79 (IASB, 2007).
Sin embargo, la normativa española (PGC, 2007) presenta un modelo obligato

rio en su doble versión, normal y abreviado. La estructura de la cuenta es en cas-
cada, es decir, registra diferentes ingresos menos gastos que componen los distin-
tos resultados intermedios, y, además, tanto los ingresos como los gastos se
muestran por su naturaleza. En la tabla 3.2 se muestra el modelo normal de cuen-
ta de pérdidas y ganancias, que es el más extenso y exhaustivo.
TABLA 3.2
Modelo de cuenta de pérdidas y ganancias. Cuenta de pérdidas y ganancias del ejercicio 20XX
(cifras en miles/millones euros)
Notas
en la 20XX 20XX-1
memoria
A) Operaciones continuadas.
1. Importe neto de la cifra de negocios.
a) Ventas.
b) Prestaciones de servicios.
2. Variación de existencias de productos terminados y en curso.
3. Trabajos realizados para la empresa para su activo.
4. Aprovisionamientos.
a) Consumo mercaderías.
b) Consumo materias primas y otros consumibles.
c) Trabajos realizados por otras empresas.
d) Deterioro de mercaderías, materias primas y otros consumibles.

Notas
en la 20XX 20XX-1
memoria
5. Otros ingresos de explotación.
a) Ingresos accesorios y otros de gestión corriente.
b) Subvenciones de explotación.
6. Gastos de personal.
a) Sueldos, salarios y asimilados.
b) Cargas sociales.
c) Provisiones relacionadas con el personal.
7. Otros gastos de explotación.
a) Servicios exteriores.
b) Tributos.
c) Pérdidas, deterioros y variación de provisiones por operaciones co-
merciales.
8. Amortización de inmovilizado.
9. Imputación de subvenciones de inmovilizado no financiero y otras.
10. Exceso de provisiones.
11. Deterioro y resultado por enajenación del inmovilizado no financiero.
a) Deterioro.
b) Enajenación y otros.
A.1.) Resultado de explotación (1 ± 2 + 3 − 4 + 5 − 6 − 7 − 8 + 9 ± 1 0 ± 11).
12. Ingresos financieros.
a) De participaciones en instrumentos de patrimonio.
a.1. En empresas del grupo y asociadas.
a.2. En terceros.
b) De valores negociables y de créditos del inmovilizado.
b.1. En empresas del grupo y asociadas.
b.2. En terceros.
13. Gastos financieros.
a) Por deudas con empresas del grupo y asociadas.
b) Por deudas con terceros.
c) Por actualización de provisiones.
14. Variación de valor razonable en instrumentos financieros.
a) Cartera de negociación y otros.
b) Imputación al resultado del ejercicio por activos financieros dispo-
nibles para la venta.
15. Diferencias en cambio.

Notas
en la 20XX 20XX-1
memoria
16. Deterioro y resultado por enajenaciones de instrumentos financieros.
a) Deterioro y pérdidas.
b) Resultado por enajenaciones y pérdidas.
A.2.) Resultado financiero (12 ± 13 ± 14 ± 15 ± 16).
A.3.) Resultado antes de impuestos (± A.1. ± A.2.).
17. Impuesto sobre beneficios.
A.4.) Resultado del ejercicio procedente de operaciones continuadas neto de impues-
tos (± A.3. ± 17).
18. Resultado del ejercicio procedente de operaciones interrumpidas neto de
impuestos.
A.5.) Resultado del ejercicio neto de impuestos (± A.4. ± 18).
Fuente: PGC (2007).
Como puede observarse, el resultado del ejercicio se compone del resultado de

las operaciones continuadas y el de las operaciones interrumpidas, mostrándose
el primero desglosado en resultado de explotación y resultado financiero. A con-
tinuación se analizan más detalladamente los componentes de estos distintos tipos
de resultado.
4. EL RESULTADO DE EXPLOTACIÓN
Se obtiene por diferencia entre los ingresos y gastos que se producen a lo lar-
go del ejercicio por operaciones continuadas de carácter no financiero. Por tanto,
el resultado de explotación incluye ingresos y gastos de las operaciones, tanto las
relacionadas con la actividad habitual de la empresa como aquellas que tienen un
carácter no recurrente.
4.1. Ingresos de explotación

Los ingresos que figuran en la cuenta de resultados relativos a la actividad de
explotación y que se refieren a las operaciones habituales de la empresa compren-
den las siguientes dos grandes áreas:
a) El importe neto de la cifra de negocios incluye los importes tanto de las

ventas como de las prestaciones de servicios que conforman la actividad

habitual de la empresa, netos de descuentos, devoluciones e impuestos

repercutidos.
No se consideran parte de la cifra de negocios:
— Los productos y servicios destinados a la venta y consumidos por la
empresa. Por ejemplo, la empresa se dedica al transporte de viajeros y
uno de sus trayectos es utilizado para transportar a los trabajadores
de la empresa. En este caso, su coste formará parte del gasto de per-
sonal.
— El importe de las subvenciones, excepto aquellas que se otorgan en
función de las unidades de producto vendidas y forman parten de su
precio. Tal sería el caso de la subvención de una parte del precio al kilo
de azúcar vendida, que se consideraría más importe del precio de ven-
ta y, por tanto, un ingreso. Si lo que se subvenciona es una instalación
técnica dedicada a la fabricación de azúcar o una subvención a la
contratación de personal mayor de 45 años, entonces formaría parte
de la imputación de subvenciones de inmovilizado no financiero para el
primer caso y de otros ingresos de explotación/subvenciones de explota-
ción incorporadas al resultado del ejercicio, en el segundo caso.
b) Se considerarán otros ingresos de explotación aquellos no incluidos en el
importe neto de la cifra de negocios y que se refieren a la actividad ope-
racional de la empresa. Comprenden dos tipos de ingresos:
— Los ingresos accesorios y otros de gestión corriente que se refieren a
ingresos obtenidos por la actividad no principal de la empresa o por
la prestación eventual de servicios. Este apartado recoge los ingresos
por arrendamientos, por comisiones, por propiedad industrial cedida
en explotación, siempre y cuando esta actividad no sea la principal de
la compañía o se realice de forma esporádica.
— Los ingresos por subvenciones de explotación que son ayudas recibi-
das por Administraciones Públicas, entidades privadas o particulares
que tienen por objeto asegurar rentabilidades mínimas o compensar
pérdidas de explotación.
En el resultado de explotación encontramos otros ingresos o partidas que au-

mentan dicho resultado, que no se refieren a la actividad operacional habitual de
la empresa y que podemos agrupar en:
a) Los ingresos relacionados con el inmovilizado no financiero que se derivan de:

— Los ingresos por subvenciones de capital que se imputan a resultado
del ejercicio y que, como hemos comentado a lo largo de éste y otros
capítulos, se cuantifica en función del criterio que se utiliza para
amortizar el inmovilizado subvencionado.

— Los aumentos del resultado de explotación obtenidos a través del be-

neficio por la enajenación del inmovilizado no financiero, así como las
reversiones de los deterioros de estos activos.
b) Otros aumentos del resultado de explotación que no se generan a través de
ingresos, entre los que cabe destacar las siguientes situaciones:
— Las variaciones de existencias de productos terminados o en curso siem-
pre que supongan un aumento de dichas existencias en los almacenes
de la compañía implicarán un mayor importe del resultado de explo-
tación, puesto que son un menor coste de los productos vendidos.
— Los trabajos realizados por la empresa para su activo que compensan
los gastos que se han registrado a lo largo del ejercicio para la fabri-
cación o producción de un determinado recurso y que se registrarán
como un activo inmovilizado porque cumplen las condiciones para
que sean reconocido como tales. Ejemplo de ello son los edificios que
puede construir una empresa para su propiedad o los trabajos que rea-
liza para generar sus programas informáticos.
— El exceso de provisiones en el que figura el importe o parte de éste que
en su momento se registró como una pérdida derivada de una deter-
minada obligación de pago y que finalmente no ha alcanzado el mon-
tante previsto. Por ejemplo, supongamos que en su día dotamos una
provisión para una deuda tributaria por 10.000 euros y que finalmen-
te ha sido solamente de 8.000 euros. En este caso, los 2.000 euros res-
tantes figurarán en el resultado de explotación del ejercicio en el que
se cancele la deuda como un mayor importe de los mismos.
4.2. Gastos de explotación
Son aquellos gastos que se refieren a consumos que se realizan para la obten-
ción de los ingresos de explotación, así como otras pérdidas eventuales que se
producen a lo largo del ejercicio y que no tienen carácter financiero. Las princi-
pales partidas de estos consumos podemos agruparlas en:
a) Los aprovisionamientos: este apartado recoge los siguientes conceptos:

— Los consumos de mercaderías, materias primas y otros consumibles
cuantifica el coste del consumo que se realiza de estas existencias. Di-
cho coste estará compuesto por el importe total de las compras reali-
zadas durante el ejercicio ajustado por la variación de estas existencias
en los almacenes de la empresa.
— Los trabajos realizados por otras empresas registra el coste de la parte
de la producción que se subcontrata a otras empresas.

— El deterioro de mercancías, materias primas y otros consumibles recoge

las pérdidas potenciales derivadas del hecho de que el valor de recu-
peración de las existencias sea inferior al valor contable.
b) Los gastos de personal agrupa aquellos costes directamente relacionados
con el personal contratado por la empresa en régimen laboral, como son
los sueldos brutos, las cargas sociales a cargo de la empresa y las provi-
siones relacionadas con el personal (pensiones, retribuciones a través de
instrumentos de patrimonio, etc.).
c) El gasto de amortización del inmovilizado del ejercicio registra el consumo
que se realiza durante ese período del inmovilizado material, intangible e
inversiones inmobiliarias.
d) Otros gastos de explotación agrupa gastos relacionados con las operacio-
nes habituales de la empresa y que no están comprendidos en los aparta-
dos anteriores, como son los servicios exteriores que contrata la compañía
(arrendamientos, gastos de reparaciones y conservación, los servicios pro-
fesionales independientes, gastos de transporte, gastos de seguros, gastos
de publicidad y promoción, los suministros, etc.), los tributos distintos al
impuesto sobre beneficios o sobre el valor añadido, como son tasas, el
impuesto sobre bienes inmuebles (IBI), etc., y las pérdidas y deterioros
por activos que representen derechos de cobro comerciales.
e) Otras reducciones del resultado de explotación que no se generan a través
de gastos de las operaciones habituales, entre los que cabe destacar las pér-
didas que puedan tener lugar por la venta de inmovilizados no financieros
o las derivadas de sus deterioros de valor.
5. EL RESULTADO FINANCIERO
Este resultado se obtiene como diferencia entre los ingresos y gastos derivados
de los instrumentos financieros de la empresa. En todos ellos, se hace una distin-
ción entre los asociados a empresas del grupo y los que tienen lugar con empresas
que no pertenecen al grupo.
Los ingresos financieros se obtienen a través de las inversiones financieras de
la compañía, tanto en instrumentos de patrimonio (acciones, opciones sobre ac-
ciones, etc.) como en instrumentos de deuda negociables (bonos, obligaciones,
etc.) y créditos concedidos a terceros. Los gastos financieros se refieren a los inte-
reses a pagar por deudas y a la actualización de provisiones.
Además, pueden producirse beneficios y pérdidas de carácter financiero deriva-
das de:
a) La valoración a valor razonable de instrumentos financieros que se reco-

nozcan como resultado del ejercicio. Por ejemplo, un aumento o una dis-

minución de la cotización de acciones calificadas como mantenidas para

negociar.
b) Las diferencias en cambio de activos y pasivos monetarios expresados en
moneda distinta a la funcional y que deben registrarse al tipo de cambio
actual. Por ejemplo, una factura pendiente de cobro en dólares USA cuyo
contravalor en euros se ha incrementado al cierre del ejercicio.
c) Las pérdidas por deterioro de instrumentos financieros y las reversiones
de éstas.
d) El resultado de la venta de instrumentos financieros.
6. EL RESULTADO DEL EJERCICIO

El resultado del ejercicio es la cifra que figura tanto en el patrimonio neto del
balance como en la cuenta pérdidas y ganancias, y es el producto de la suma del
resultado procedente de las operaciones continuadas y el resultado procedente de las
operaciones interrumpidas, ambos después de impuestos.
El resultado procedente de las operaciones continuadas se muestra desglosado
en el resultado de explotación y en el resultado financiero, neto de impuestos. Se
puede definir por exclusión como aquel que no tiene relación con las actividades
interrumpidas o bien como el resultado que se obtiene a través de los activos y
pasivos que se van a mantener en la empresa en los próximos ejercicios.
El resultado procedente de las operaciones interrumpidas figura por un importe
único neto de impuestos a continuación del procedente de las operaciones conti-
nuadas. Una actividad interrumpida es todo componente de la actividad de una
empresa2 que se ha vendido o se ha clasificado como «activo no corriente mante-
nido para la venta» y que además se encuentre en alguna de las siguientes situa-
ciones:
a) Representa una línea de negocio o área geográfica de explotación que

tenga suficiente entidad como para que pueda considerarse separada del
resto.
b) Forma parte de un plan individual para vender alguna línea de negocio o
área geográfica que sea significativa y separable.
c) Se trate de una empresa dependiente adquirida con el único objeto de su
venta.
2
Según el PGC (2007, 3.ª parte 7.º), un componente de la actividad de una empresa son «las ac-
tividades o flujos de efectivo que, por estar separados y ser independientes en su funcionamiento o a
efectos de información financiera, se distinguen claramente del resto de la empresa, tal como una
empresa dependiente, un segmento de negocio o segmento geográfico».

El resultado de las actividades interrumpidas se referirá al obtenido por las

siguientes situaciones:
— Resultado de la actividad interrumpida.

— Pérdida derivada de la valoración a valor razonable (menos costes de ven-
ta) al clasificar los activos no corrientes como mantenidos para la venta
(siempre que representen una actividad interrumpida).
— Resultado de la venta de los elementos que componen una actividad inte-
rrumpida.
Veamos un ejemplo real en el que apliquemos estos conceptos desarrollados

en torno a este tipo de resultado. Para ello mostramos en la tabla 3.2 la informa-
ción del grupo Acciona del ejercicio 2009 en donde podemos observar que el
grupo tiene diferentes segmentos (nota 27 de la memoria) que clasifica por líneas
de negocio (infraestructuras, inmobiliaria, energía, servicios logísticos y de trans-
porte, Endesa y otros) o por segmentos geográficos (España, Unión Europea,
Países OECD, resto países).
En su balance del 2009 presenta activos no corrientes mantenidos para la venta
por un valor de 63,53 millones de euros y pasivos asociados a activos no corrientes
mantenidos para la venta por un valor de 28,44 millones de euros. Se trata de siete
buques de la compañía Transmediterránea que fueron puestos a la venta en el
ejercicio y de los que se ha conseguido enajenar dos a la fecha de balance. Los
pasivos se refieren a los préstamos hipotecarios directamente asociados a estos
buques (nota 23 de la memoria). Ahora bien, como estas naves no representan
una línea de negocio separable o una sociedad filial adquirida para su venta [con-
diciones a), b) y c) indicadas], no se consideran actividades interrumpidas y el re-
sultado de su enajenación se registra en resultado de enajenación de activos no
corrientes.
Por otra parte, el grupo presenta en su cuenta de pérdidas y ganancias conso-
lidada del ejercicio 2009 un beneficio después de impuestos por actividades inte-
rrumpidas de 1.119 millones de euros. En febrero del 2009 el grupo acordó la
venta de su participación en Endesa (25,01) a Enel, por lo que el segmento de
negocio Endesa pasó a considerarse una actividad interrumpida. El 30 de marzo
se llevó a cabo la operación por la que Acciona obtuvo una plusvalía de 1.542
millones de euros. Este importe, junto al resultado neto de Endesa de los tres me-
ses de integración en que el segmento de negocio permaneció en el grupo y los
gastos financieros en los que incurrió Acciona en la operación, conforma el im-
porte de 1.119 millones de euros que figuran en la cuenta de pérdidas y ganancias
consolidadas del ejercicio (nota 23 de la memoria).

Figura 3.2. Información sobre actividades interrumpidas en las cuentas anuales consolida-
das de Acciona del ejercicio 2009.

Figura 3.2. (continuación)



1. La cuenta de resultados o de pérdidas y bién haya transferido su propiedad

ganancias nos muestra: jurídica.
c) La empresa vendedora debe haber
a) La variación del conjunto del patri- hecho entrega del bien o del servicio
monio neto de una empresa durante que vende.
un ejercicio determinado. d) Las respuestas a) y c) son correctas.
b) El resultado del ejercicio de una empre
sa durante un ejercicio determinado. 4. La compañía ABC alquila un local a otra
c) La riqueza que posee la empresa en empresa del 1 de noviembre de 20X0 al 30
un momento dado. de abril de 20X1 por un importe total de
d) Todas las respuestas son ciertas. 60.000 euros, que cobra el 1 de noviembre.
La cuenta de resultados de ABC del ejer-
2. El resultado que figura en la cuenta de cicio 20X0 incluirá un ingreso por arren-
pérdidas y ganancias: damientos por un importe de:
a) 60.000 euros.
a) Es la diferencia entre los cobros y pa-
b) 20.000 euros.
gos del ejercicio.
c) Ningún ingreso en 20X0.
b) Es la diferencia entre los cobros y pa- d) Ninguna respuesta es correcta.
gos que se han producido a lo largo
de la vida de la compañía. 5. Para reconocer contablemente un gasto
c) Es la diferencia entre los ingresos y debemos tener en cuenta:
gastos del ejercicio.
d) Es la diferencia entre los ingresos y a) El principio de prudencia, el princi-
gastos que se han producido a lo lar- pio de devengo y la existencia de la
go de la vida de la compañía. correlación entre los gastos y los in-
gresos que los motivaron.
3. Para reconocer contablemente un ingreso, b) El principio de prudencia únicamente.
una de las condiciones indispensables es c) El principio de devengo exclusiva
que: mente.
d) Solamente que los gastos estén corre-
a) La empresa vendedora debe haber lacionados con ingresos que se reco-
transferido al comprador todos los nozcan en el ejercicio.
riesgos y beneficios inherentes a la
propiedad, al margen de que haya 6. Para obtener el resultado de explotación
transferido su propiedad jurídica. debemos tener en cuenta, entre otras, las
b) La empresa vendedora debe haber partidas referidas a:
transferido al comprador todos los a) Los intereses y dividendos que gene-
riesgos y beneficios inherentes a la raron durante el ejercicio las inversio-
propiedad, siempre y cuando tam- nes financieras que posee la empresa.

b) El inmovilizado material e intangible puede figurar en la cuenta de pérdidas y

que ha adquirido la compañía duran- ganancias puede ser, por ejemplo:
te el ejercicio.
c) La amortización y el deterioro del in- a) Una fábrica de producción de zapato
movilizado material e intangible que deportivo.
posee la empresa. b) El departamento de diseño de mate-
d) Las diferencias en el cambio que se rial deportivo de ciclismo de alta
producen en los derechos de cobro y competición.
obligaciones de pago que están expre- c) La participación del 80 % en una so-
sados en moneda diferente a la fun- ciedad dedicada a la comercialización
cional. de material deportivo a través de in-
ternet.
7. En una compañía dedicada a la fabri d) Las tres opciones anteriores se po-
cación y venta de material deportico, una drían considerar un componente de la
actividad interrumpida cuyo resultado actividad de la empresa.

4 El estado de flujos de efectivo
El objetivo de este capítulo es conocer y comprender la información que

se desprende de un estado de flujos de efectivo (EFE).
Para ello, cuando el lector finalice este capítulo, deberá tener claras las
siguientes cuestiones:
— Entender la diferencia entre el EFE y el estado financiero de la cuen

ta de resultados, distinguiendo la distinta información que proporcio
na cada uno de ellos.
— Conocer los diferentes tipos de flujos que contempla el EFE y distin
guir cuándo un flujo de efectivo se refiere a las operaciones de explo
tación, a las de inversión o a las de financiación.
— Conocer la estructura de un EFE para poder entender la información
que de él puede desprenderse.
— En concreto, entender cómo se genera la información del EFE de
operaciones de explotación a través del método indirecto, partiendo
de la cifra de resultado del ejercicio.
— Comprender la importancia del EFE para el análisis de la liquidez de
la compañía a través de la información que éste proporciona.
1. LA INFORMACIÓN QUE PROPORCIONA EL EFE
El EFE informa sobre los flujos de tesorería y equivalentes durante el ejerci
cio, así como sobre sus componentes. Se trata de una información fundamental
para evaluar la generación de efectivo de la compañía y su liquidez. También es
importante en el análisis del rendimiento de la explotación, puesto que elimina el
efecto de las hipótesis con las que trabaja la contabilidad.
En la denominación de este estado financiero se utiliza el término efectivo y
equivalente al efectivo, que, como se ha indicado en el capítulo dedicado al balan
ce de situación, incluye tanto el efectivo de las cuentas de tesorería (dinero en la
caja y en cuentas corrientes bancarias de disponibilidad inmediata) como los ac
tivos financieros a muy corto plazo sin un nivel de riesgo apreciable.
Balance 01/01/X0 Balance 31/12/X0
Tesorería Entradas - Salidas Tesorería

y equivalentes Efectivo y equivalentes
al efectivo al efectivo
Figura 4.1. Movimientos de efectivo y equivalentes durante el ejercicio. (Fuente: Elabora

ción propia.)

Se trata de un estado financiero que proporciona información sobre genera

ción de flujos, es decir, nos indica las variaciones que se han producido a lo largo
del ejercicio. En ese sentido es similar a la cuenta de resultados, que también in
forma sobre flujos. Ahora bien, mientras que esta última muestra ingresos y gas
tos, el EFE informa sobre cobros y pagos. La diferencia fundamental entre unos
y otros estriba en que los ingresos/gastos se refieren a transacciones de bienes y
servicios y se reconocen en función del principio de devengo, mientras que los
cobros/pagos son corrientes financieras y se registran en base al criterio de caja.
En principio, todas las ventas de la empresa se cobran y todos los gastos se
pagan; lo que puede diferir es el momento en el que se produce la corriente finan
ciera. Por ejemplo, una venta puede cobrarse al contado, con lo que ingreso y
cobro tendrán lugar en el mismo momento, o bien puede cobrarse anticipadamen
te o de forma aplazada, lo que supondrá que ingreso y cobro se registrarán en
momentos diferentes.
También es cierto que pueden existir cobros que nunca supongan un ingreso.
Por ejemplo, una emisión de capital a través de aportaciones monetarias supone
un cobro para la empresa (entrada del dinero aportado por los accionistas) y sin
embargo jamás se reconocerá como un ingreso, puesto que no supone entrega
de bienes o servicios por parte de la compañía. Pero lo contrario también puede
ser cierto, es decir, que pueden registrarse ingresos que no supondrán nunca un
cobro. Tal sería el caso de una reversión de una provisión que se haya dotado
cuando se consideraba que existía una alta posibilidad de perder un pleito y, fi
nalmente, la compañía lo gana, con lo que no debe desembolsar ninguna indem
nización.
En la tabla 4.1 se muestran diferentes ejemplos de situaciones en las que la
corriente real de bienes y servicios difiere de la corriente financiera.
La información que proporciona el EFE es útil para poder evaluar diversos
aspectos, complementando la obtenida de otros estados financieros como el ba
lance o la cuenta de resultados.
En primer lugar, muestra la capacidad que tiene la empresa para generar flujos
de efectivo a través de su actividad operativa. Una compañía en una situación es
table debería generar más efectivo a través de los cobros a sus clientes que los
pagos a sus suministradores. Si la empresa no consigue generar flujos de efectivo
positivos a través de sus operaciones de forma persistente, puede ser un indicador
de la falta de rentabilidad del negocio. Pero también es cierto que cuando una
empresa se encuentra en fase de crecimiento, puede ocurrir que los flujos de efec
tivo de sus operaciones sean negativos, bien porque invierten efectivo en gastos
que van a mantener el futuro crecimiento (gastos de I+D, estudios de mercado,
publicidad, etc.) o porque realizan esta inversión en fondo de maniobra (inventa
rios, cuentas a cobrar o a pagar).
El EFE muestra también si la empresa ha invertido en crecimiento y permite
evaluar si necesita flujos de efectivo externos para crecer o puede llevar a cabo las
inversiones necesarias para ello con sus propios recursos de efectivo generado. En

El estado de flujos de efectivo
TABLA 4.1
Ejemplos de corriente financiera y corriente real
Resultado EFE
Ingreso Gasto Cobro Pago
Venta de mercancías al contado. Sí Sí

Venta de mercancías a cobrar en tres meses. Sí No
Compra de mercancías al contado. Sí Sí
Compra de mercancías a pagar en un mes. Sí No
Gasto de amortización de una máquina. Sí No
Compra de una máquina para la cadena productiva No Sí
al contado.
Compra de una máquina para la cadena productiva No No
a pagar en seis meses.
Anticipo sobre la nómina a un empleado. No Sí
Ampliación de capital con aportación dineraria de No Sí
los socios desembolsada.
Ampliación de capital con aportación dineraria de No No
los socios pendiente de desembolso.
Ampliación de capital con aportación no dineraria No No
entregada por los socios.
Obtención de un préstamo de una entidad de crédi No Sí
to.
Devolución del préstamo de una entidad de crédito. No Sí
Pago de los intereses del préstamo de una entidad Sí Sí
bancaria.
Pago de dividendos. No Sí
Dotación de una provisión para una indemnización Sí No
por responsabilidad medioambiental.
Pérdida por deterioro de valor de existencias. Sí No
el caso de que necesite financiación externa, muestra si la política que sigue está
orientada al endeudamiento o bien a la captación de recursos propios. En cual
quiera de ambos casos, podremos evaluar si la compañía genera efectivo para

hacer frente al pago de los intereses, de la devolución de la deuda y/o el pago de

dividendos.
2. LA ESTRUCTURA DEL EFE

Para una mejor comprensión de la variación de flujos de efectivo durante el
ejercicio éstos se muestran en tres grandes grupos: los flujos relativos a las opera
ciones de explotación, los flujos producidos por operaciones de financiación y,
por último, los relacionados con las operaciones de inversión.
Los flujos de efectivo de las operaciones de explotación se refieren a aquellos
flujos que se producen a causa de actividades que son la fuente principal de in
gresos de la compañía, así como cualquier actividad que no pueda considerarse
de inversión o financiación. Estos flujos se referirán a los cobros por ventas
y prestaciones de servicios, los pagos a proveedores y suministradores de bienes y
servicios, los pagos al personal, los pagos por servicios externos como seguros,
arrendamientos, etc., los pagos por impuestos, etc.
Los flujos de efectivo de las operaciones de financiación se producen cuan
do tiene lugar un cambio en el tamaño y/o en la composición de la estructura
financiera de la empresa, es decir, en el patrimonio neto y/o en el pasivo. Se
trata de cobros que se producen por ampliaciones de capital o de préstamos
tomados y pagos por reducciones de capital, pago de dividendos o devolución
de préstamos.
Por último, los flujos de efectivo de las operaciones de inversión son aquellos
que se producen al adquirir o vender activos no corrientes materiales e intangibles,
así como activos financieros que no se incluyen como equivalentes al efectivo,
tanto corrientes como no corrientes. Son pagos que se producen al adquirir un
activo material o un intangible o al realizar una inversión financiera, así como los
cobros que tienen lugar al vender cualquiera de estos activos.
Existen una serie de partidas sobre las que no existe consenso en cuanto a su
origen, y dependerá de la normativa aplicada que figuren como flujos de uno u
otro tipo de operaciones. Por ejemplo, la normativa del IASB (IASB, 2012) per
mite que los cobros y pagos de intereses figuren indistintamente en las diferentes
alternativas de clasificación. Así, los pagos por intereses pueden considerarse
flujos de explotación o de financiación, mientras que los cobros por intereses
pueden clasificarse como flujos de explotación o de inversión. Sin embargo, la
normativa española1 (PGC, 2007) considera que tanto los cobros como los pagos
por intereses deben figurar como operaciones de explotación. Otro caso serían
los cobros y pagos que se producen por dividendos; en este caso, la normativa
internacional permite su presentación tanto en las operaciones de explotación
1
La tercera parte del PGC trata sobre elaboración de CCAA y en su apartado 9.º desarrolla el
estado de flujos de efectivo.

como en las operaciones de financiación. Sin embargo, la normativa española

obliga a presentar los cobros de dividendos como flujos de operaciones de explo
tación, mientras que sus pagos deben considerarse flujos de operaciones de fi
nanciación.
El hecho de que se distinga entre tres tipos de operaciones no implica que cada
transacción tenga que ser clasificada en una de ellas. De hecho puede ocurrir que
una misma transacción se refiera a más de una operación, como sería el caso de
la devolución de un préstamo junto a sus intereses. Según la normativa interna
cional, la devolución del principal es una operación de financiación, mientras que
el pago de intereses puede considerarse un flujo de explotación.
La variación de flujos de efectivo puede mostrarse de dos formas diferentes:
a través de un método directo en el que se informa de todos los cobros y todos los
pagos que se han producido durante el ejercicio y cuya diferencia es la variación
que ha tenido lugar en el período o bien por medio de un método indirecto por el
cual se obtiene dicha variación a través del ajuste de la información contable de
la cuenta de resultados, cancelándose los movimientos que se han producido
como aplicación de los principios contables y que no suponen movimientos de
tesorería e incluyéndose cobros y pagos que no figuran en la cuenta de resultados.
Para ello habrá que ajustar el resultado contable de forma que se cancelen los
ingresos reconocidos que no hayan supuesto cobros y los gastos registrados que
no se hayan pagado y habrá que añadir la variación de capital circulante. Eviden
temente, con este tipo de método se pierde información puesto que lo que se ob
tiene es una cantidad neta de flujo de efectivo que se ha producido pero no se
pueden conocer los cobros y pagos que han tenido lugar en el período. Frente a
esta pérdida de información, la utilización de este método indirecto se justifica
debido a la sencillez de su elaboración, ya que para su construcción es necesario
un menor número de ajustes a la información contable del resultado.
En cuanto al método de presentación del EFE, de nuevo la normativa inter
nacional difiere de la española, dado que la primera permite la utilización de
ambos métodos para mostrar los flujos de explotación mientras que la normativa
española aplica exclusivamente el método indirecto.
3. LOS FLUJOS DE EFECTIVO DE LAS ACTIVIDADES

DE EXPLOTACIÓN
Como hemos indicado, las actividades de explotación son todas aquellas re
feridas a las operaciones que forman parte de la actividad principal de la empresa.
Pueden mostrarse por el método directo o por el indirecto, pero al ser este último
el obligatorio en la normativa española, vamos a centrar este apartado en su de
sarrollo.
Su estructura se sintetiza en la figura 4.2.

+/− Resultado del ejercicio antes de impuestos
+/− Ajustes de resultado
+/− Variaciones en el capital corriente de explotación
+/− Otros flujos de efectivo de actividades de explotación por el método directo
= Variaciones de efectivo actividades explotación del ejercicio antes de impuestos
Figura 4.2. EFE de explotación.
Para calcular el EFE de las actividades de explotación se parte del resultado

del ejercicio antes de impuestos, dato que se obtiene de la cuenta de pérdidas y
ganancias. Sobre este importe se realizan los siguientes ajustes al resultado:
1.º Se suman aquellos gastos que figuran en el resultado y que no se han

pagado en el ejercicio y se restan los ingresos que no se han cobrado. Por tanto,
se ajustarán los siguientes importes:
+ Gastos de amortización del ejercicio de inmovilizado material, intangible e

inversiones inmobiliarias.
+ Gastos por registro de deterioro de activos.
− Ingresos por reversión de deterioro de activos.
− Ingresos por exceso de provisiones.
− Ingresos por imputación de subvenciones de capital a resultado del ejer
cicio.
− Ingresos por diferencias en cambio positivas.
+ Gastos por diferencias en cambio negativas.
− Ingresos por aplicación de valor razonable a instrumentos financieros reco
nocidos como resultado del ejercicio.
+ Gastos por aplicación de valor razonable a instrumentos financieros reco
nocidos como resultado del ejercicio.
2.º Se eliminan aquellos resultados que figuran en el resultado del ejercicio

y que se consideran actividades de inversión ya que se trata de ingresos y gastos
cuyos cobros y pagos figurarán en actividades diferentes a la explotación. Por

ejemplo, el resultado de la venta de una máquina deberá eliminarse de la cifra de

resultado que se utiliza para calcular el EFE de explotación, y el cobro correspon
diente a dicha venta debe figurar en el EFE de inversión. En concreto se ajustarán
las siguientes partidas:
+ Pérdidas por bajas o ventas de inmovilizados materiales, intangibles e inver

siones inmobiliarias.
− Beneficios por bajas o ventas de inmovilizados materiales, intangibles e in
versiones inmobiliarias.
+ Pérdidas por ventas de inversiones financieras.
− Beneficios por ventas de inversiones financieras.
3.º Se eliminan aquellos ingresos y gastos cuyos cobros y pagos se van a

mostrar por el método directo en el EFE de explotación y que figuran en el saldo
de la cuenta de pérdidas y ganancias antes de impuestos. En concreto, los referi
dos a intereses, por lo que se ajustarán las partidas relativas a:
+ Gastos por intereses.

− Ingresos por intereses y dividendos.
Una vez realizados estos ajustes al resultado, se calcula la variación de capital

corriente de explotación o, lo que es lo mismo, la variación del fondo de maniobra
de explotación. De esta forma se ajustan las ventas que se han cobrado en el
ejercicio presente y que se refieren a ventas de ejercicios anteriores, así como las
ventas reconocidas como ingresos en el ejercicio actual pero que se encuentran
pendientes de cobrar a su cierre. De igual forma, se ajustarán las compras.
En general, un aumento de la cuenta de clientes supone que parte de las
ventas registradas en el resultado no se han cobrado. Por tanto, para que los in
gresos que figuran en la cuenta de resultados representen los cobros será nece
sario reducir su importe en la variación positiva de la cuenta de clientes. En
sentido contrario, si nos encontramos con una disminución de la cuenta de
clientes, entonces la entrada de efectivo habrá sido mayor que el importe regis
trado como ingreso en la cuenta de resultados, por lo que será necesario aumen
tar éste en dicha variación negativa de la cuenta de clientes. Lo mismo puede
aplicarse a las cuentas de proveedores y los flujos de efectivo derivados de las
compras teniendo en cuenta que el sentido de las variaciones será el inverso.
También se ajustarán las cuentas de existencias, de forma que la cuenta de
variación de existencias, que representa un ajuste de éstas al cierre del ejercicio
pero que no responde a un movimiento de flujos de efectivo, queda cancelada. Si
por ejemplo las mercaderías han disminuido en el ejercicio, el registro de este au
mento se habrá realizado contra la cuenta de variación de existencias y represen
tará un gasto en la cuenta de resultados del ejercicio que no supondrá nunca una
salida de efectivo, por lo que será necesario ajustarla.

En la figura 4.3 se muestra de forma esquemática la influencia en el EFE de

las variaciones de las cuentas del activo y pasivo corriente relativas a las opera
ciones de explotación:
CUENTAS DE ACTIVO Aumento del saldo Disminución de efectivo

CORRIENTE
EXPLOTACIÓN
(existencias, clientes,
deudores, etc.) Disminución del saldo Aumento de efectivo
CUENTAS DE PASIVO Aumento del saldo Aumento de efectivo

CORRIENTE
EXPLOTACIÓN
(proveedores,
acreedores, etc.) Disminución del saldo Disminución de efectivo
Figura 4.3. Variación de las cuentas de capital corriente de explotación. (Fuente: Elabora
ción propia.)
Por último, en el EFE de explotación se muestran otros flujos de efectivo de

operaciones de explotación. En este apartado se reflejan cobros y pagos por el mé
todo directo, como son los cobros por dividendos y los cobros/pagos por impues
tos sobre beneficios. También se incluyen los cobros y pagos por intereses, cuyos
ingresos y gastos correspondientes han sido eliminados del saldo de la cuenta de
pérdidas y ganancias antes de impuestos en el apartado 3.º. En concreto, en este
apartado se indicarán los importes relativos a:
a) Los pagos por intereses.

b) Los cobros por intereses.
c) Los cobros por dividendos.
d) Los cobros/pagos por impuesto sobre beneficios.
En la tabla 4.2 se muestra el modelo del EFE de las operaciones de explota

ción que se propone en el PGC español (PGC, 2007) y que estructura el método
indirecto descrito.

TABLA 4.2
Modelo de EFE de explotación del PGC (2007)
Notas
en la 200X 200X-1
memoria
A) Flujos de efectivo de las operaciones de explotación.
1. Resultado del ejercicio antes de impuestos.
2. Ajustes al resultado.
a) + Amortización del inmovilizado.
b) ± Correcciones valorativas por deterioros.
c) ± Variación de provisiones.
d) − Imputación de subvenciones.
e) ± Resultados por bajas y enajenación del inmovilizado.
f ) ± Resultados por bajas y enajenación de instrumentos financieros.
g) − Ingresos financieros.
h) + Gastos financieros.
i) ± Diferencias en cambio.
j) ± Variación de valor razonable en instrumentos financieros.
k) ± Otros ingresos y gastos.
3. Cambios en el capital corriente.
a) ± Existencias.
b) ± Deudores comerciales y otros.
c) ± Otros activos corrientes.
d) ± Acreedores y otras cuentas a pagar.
e) ± Otros pasivos corrientes.
f) ± Otros activos y pasivos no corrientes.
4. Otros flujos de efectivo de operaciones de explotación.
a) − Pagos por intereses.
b) + Cobros por dividendos.
c) + Cobros por intereses.
d) ± Cobros/pagos por impuesto s/beneficios.
e) ± Otros cobros/pagos.
5. Flujos de efectivo de las actividades de explotación (± 1 ± 2 ± 3 ± 4).
4. LOS FLUJOS DE EFECTIVO DE LAS ACTIVIDADES DE INVERSIÓN

Los flujos de efectivo que se refieren a actividades de inversión muestran las
entradas y salidas de efectivo que se producen como consecuencia de la adquisi
ción o de la venta de activos no corrientes, como son los inmovilizados materiales,
intangibles o inversiones inmobiliarias, así como las inversiones financieras, tanto
a largo como a corto plazo. Se muestran por el método directo, indicándose los
pagos que se han llevado a cabo por dichas inversiones durante el ejercicio y los

cobros por las operaciones de desinversión de los mismos. Evidentemente, si cual

quiera de estas operaciones no se cobra o paga en efectivo durante el ejercicio o
bien su adquisición o venta se realiza a través de una contraprestación no mone
taria, no figurará en el EFE. Ahora bien, en este caso, cuando su importe sea
significativo, deberá ser registrado en la memoria o notas a los estados financieros.
Por ejemplo, una ampliación de capital que los inversores desembolsan a través
de aportaciones no monetarias.
En la tabla 4.3 se muestra el modelo del EFE de las operaciones de inversión
que se propone en el PGC español (PGC, 2007), siguiendo el método directo.
TABLA 4.3
Modelo de EFE de inversión del PGC (2007)
Notas
en la 200X 200X-1
memoria
B) Flujos de efectivo de las operaciones de inversión.
6. Pagos por inversiones.
a) Empresas del grupo y asociadas.
b) Inmovilizado intangible.
c) Inmovilizado material.
d) Inversiones inmobiliarias.
e) Otros activos financieros.
f) Activos no corrientes mantenidos para la venta.
g) Otros activos.
7. Cobros por desinversiones.
a) Empresas del grupo y asociadas.
b) Inmovilizado intangible.
c) Inmovilizado material.
d) Inversiones inmobiliarias.
e) Otros activos financieros.
f) Activos no corrientes mantenidos para la venta.
g) Otros activos.
8. Flujos de efectivo de las actividades de inversión (7-6).
5. LOS FLUJOS DE EFECTIVO DE LAS ACTIVIDADES

DE FINANCIACIÓN
Los movimientos de efectivo relativos a la financiación son los que modifican
la estructura de financiación no comercial de la empresa. Es decir, aumentan o
disminuyen los fondos propios y/o el pasivo no comercial, los préstamos tomados
por la empresa. Ejemplo de ello puede ser el efectivo que llega a la empresa a tra

vés de una emisión de capital o de obligaciones, o la concesión de un préstamo

bancario. Las salidas de efectivo se referirán a la devolución a los socios de sus
aportaciones o a los obligacionistas, así como la devolución de las cantidades
prestadas por las entidades de crédito.
Al igual que en los flujos de las actividades de inversión, cuando una opera
ción de financiación no suponga una entrada o salida de efectivo, no deberá figu
rar en el EFE, como sería el caso de la amortización de obligaciones convertibles
a través de acciones. En caso de que el importe que represente la operación sea
considerado suficientemente importante, ésta deberá ser registrada en la memoria
o notas.
En la tabla 4.4 se muestra el modelo de EFE de actividades de financiación
propuesto por el PGC que sigue el método directo, y distingue entre los cobros y
TABLA 4.4
Modelo de EFE de inversión del PGC (2007)
Notas
en la 200X 200X-1
memoria
C) Flujos de efectivo de las operaciones de financiación.
9. Cobros y pagos por instrumentos de patrimonio.
a) + Emisiones de instrumentos de patrimonio.
b) − Amortización de instrumentos de patrimonio.
c) − Adquisición de instrumentos de patrimonio propio.
d) + Enajenación de instrumentos de patrimonio propio.
e) + Subvenciones, donaciones y legados recibidos.
10. Cobros y pagos por instrumentos de pasivo financiero.
a) Emisión.
1. + Obligaciones y otros valores negociables.
2. + Deudas con entidades de crédito.
3. + Deudas con empresas del grupo y asociadas.
4. + Otras.
b) Devolución y amortización.
1. + Obligaciones y otros valores negociables.
2. + Deudas con entidades de crédito.
3. + Deudas con empresas del grupo y asociadas.
4. + Otras.
11. Pagos de dividendos y remuneraciones de otros instrumentos de patri
monio.
a) − Dividendos.
b) − Remuneraciones de otros instrumentos de patrimonio.
12. Flujos de efectivo de las actividades de financiación (± 9 ± 10-11).

pagos que tienen su origen en los aumentos y disminuciones de los instrumentos

de patrimonio y los movimientos de efectivo que se producen a causa de los ins
trumentos de pasivo financiero.
6. LA VARIACIÓN NETA DE EFECTIVO Y EQUIVALENTES

Una vez calculados los movimientos de efectivo que se han producido a lo
largo del ejercicio, clasificados en los tres tipos de operaciones definidas, se obtie
ne a través de su suma el importe de la variación neta de la tesorería de la empre
sa durante el ejercicio.
A este importe debe añadirse un ajuste, que si bien no produce entradas ni
salidas de efectivo, sí que incide en la valoración de éste. Cuando la empresa posee
efectivo en moneda distinta a la denominada moneda funcional en la que se expre
san las cuentas anuales, estas divisas deben valorarse en dicha moneda. De los
ajustes que se lleven a cabo al cierre del ejercicio debidos a esta conversión pueden
derivarse diferencias, denominadas diferencias de cambio, que aumenten o dismi
nuyan el contravalor de las divisas en la moneda en la que se expresen las cuentas
anuales.
Por ejemplo, supongamos que una empresa adquirió 1.000 $ USA que fue
ron ingresados en una cuenta corriente en divisas y valorados a fecha de la ad
quisición en 850 euros. Posteriormente, al cierre del ejercicio, el contravalor de
esos 1.000 $ es de 900 euros. El efectivo en la tesorería de la empresa registrado
contablemente en euros habrá aumentado en 50 y, sin embargo, no se habrá
producido ningún movimiento de flujos de efectivo, es decir, no habrán aumen
tado los dólares depositados en la cuenta corriente. Se trata de un incremento
que se refiere únicamente a una valoración de las divisas. Éste es el tipo de va
riación que habrá que añadir a los movimientos calculados por las distintas
operaciones de explotación, financiación e inversión, de forma que la suma de
estos cuatro conceptos coincida con la diferencia entre el saldo de las cuentas
de efectivo y equivalentes al cierre del ejercicio y el saldo de éstas al inicio del
mismo.
La síntesis final del estado de flujos de efectivo se muestra a continuación,
siguiendo el modelo indicado en el PGC español.

TABLA 4.5
Modelo de EFE del PGC (2007)
Notas
en la 200X 200X-1
memoria
D) Efecto de las variaciones de los tipos de cambio.
E) Aumento o disminución neta del efectivo y equivalentes (± A ± B ± C ± D = II - I).
I. Efectivo y equivalentes al comienzo del ejercicio.
II. Efectivo y equivalentes al final del ejercicio.
7. CASO PRÁCTICO SOBRE LA INFORMACIÓN

QUE PROPORCIONA EL EFE
Veamos a continuación un estado de flujos de efectivo de una empresa real y
analicemos la información que podemos obtener de él. En la tabla 4.6 se muestra
el EFE de la sociedad anónima DIA (Distribuidora Internacional de Alimenta
ción, S. A.) del ejercicio 2010 elaborado según el modelo propuesto por el PGC
español.
En primer lugar podemos observar que la empresa ha disminuido su efectivo
y equivalentes en 966.000 € en 2010 y en 13.861 € en 2009. ¿Significa esto que su
liquidez ha disminuido? En un principio podríamos concluir que cuanto más efec
tivo posea la empresa, mejor atenderá las obligaciones con sus acreedores. Ahora
bien, si pensamos en la liquidez como la capacidad de la empresa de hacer frente
a sus deudas a corto plazo, está claro que dicha capacidad está directamente re
lacionada con la forma en que la empresa obtiene ese efectivo. No es lo mismo
aumentar la tesorería con el efectivo obtenido a través de un préstamo bancario
que tener un incremento debido al cobro de su actividad operacional. Aquí radi
ca el interés del EFE a la hora de analizar aspectos tan decisivos en la marcha de
una compañía como es la liquidez.
Por tanto, es esencial preguntarse por la generación interna de flujos de efec
tivo (Palepu et al., 2002), si son positivos o negativos. En este último caso con
vendría analizar si es que la empresa no está creciendo lo suficiente o es que no
es rentable su actividad. En el ejemplo que nos ocupa podemos ver que la com
pañía ha generado flujos de efectivo de explotación positivos en ambos ejerci
cios, 299 millones en 2010 y 316 millones en 2009. Esto quiere decir que la acti
vidad a la que se dedica la empresa, la distribución minorista de productos

alimentarios, genera efectivo por sí misma. O, lo que es lo mismo, los cobros

derivados de su actividad habitual son mayores que los pagos relacionados con
ella.
La siguiente pregunta que puede plantearse es en qué se han utilizado estos
flujos positivos de explotación si al final del ejercicio la compañía ha visto redu
cido su efectivo en ambos ejercicios. Para ello debemos analizar el movimiento de
los flujos de los otros dos tipos de actividad que se muestran en el EFE.
Si analizamos los flujos de efectivo de las actividades de inversión, vemos que
en el ejercicio 2010 la compañía obtuvo un saldo positivo, es decir, consiguió que
los cobros por desinversiones fueran 8,5 millones de euros superiores a los pagos
por inversiones. Podemos ver que los cobros por desinversiones se refieren funda
mentalmente a la venta de participaciones en empresas del grupo (en las notas 11
y 25 g de la memoria se indica que se trata de la venta de DIA HELLAS, A. E.,
a Carrefour Marinopoulos, A. E., por un importe de 96 millones de euros que
generó una plusvalía de 79,34 millones de euros). Ello explica que a pesar de ha
berse pagado 90,28 millones de euros en inversiones en inmovilizados, fundamen
talmente inmovilizado material, la actividad de inversión haya conseguido un
flujo de efectivo neto positivo. Si nos fijamos en el ejercicio anterior, en el que no
se produjo ninguna operación de desinversión de la magnitud de la anteriormen
te descrita, las operaciones de inversión arrojaron un saldo efectivo negativo, es
decir, que se produjeron mayores pagos por inversiones en activos no corrientes
que cobros por ventas de éstos.
Del análisis de los flujos de efectivo de las actividades de financiación pode
mos deducir que en ambos ejercicios su saldo neto es negativo y que el movimien
to se debe fundamentalmente a los instrumentos de pasivo financiero y al pago de
dividendos. En el ejercicio 2010 la compañía cobra un préstamo otorgado por una
empresa del grupo (en la nota 21 a de la memoria se indica que se trata de un
préstamo a seis meses de 200 millones de euros concedidos por Carrefour Finan
ce, S. A.). Ahora bien, a pesar de este cobro, no obtiene un saldo positivo en las
actividades de financiación puesto que paga dividendos por un importe de 532
millones (en la nota 15 c de la memoria se indica que la sociedad ha realizado un
reparto extraordinario de dividendos por un importe de 452 millones con cargo a
reservas voluntarias y remanente), y por ello el saldo neto es negativo por un im
porte de 309,21 millones de euros.
Por tanto, podemos concluir que en 2010 la compañía consigue obtener flujos
de efectivo positivos por sus operaciones en el ejercicio, así como por sus opera
ciones de inversión, en este caso debido a la venta de la participación de una em
presa del grupo. Ahora bien, ambos saldos positivos no son suficientes como para
hacer frente al pago del dividendo extraordinario, a pesar de que la empresa cobra
un préstamo a corto plazo de 200 millones de euros concedido por una sociedad
del grupo. Por ello, el saldo neto de los movimientos de efectivo del ejercicio pre
senta un signo negativo y la tesorería de la compañía se ve reducida en 966 miles
de euros.

TABLA 4.6
Distribuidora Internacional de Alimentación, S. A.
Estado de flujos de efectivo correspondientes a los ejercicios
terminados al 31 de diciembre de 2010 y 2009 (miles euros)
Notas
en la 2010 2009
memoria
1. Resultado del ejercicio antes de impuestos. 257.682 175.901
2. Ajustes al resultado. (12.226) 43.542
a) + Amortización del inmovilizado. 5, 6 118.013 115.765
b) ± Correcciones valorativas por deterioros. (16.333) (27.942)
c) ± Variación de provisiones. (5.590) (9.233)
d) − Imputación de subvenciones. 16 (288) (124)
e) ± Resultados por bajas y enajenación del inmovilizado. 25 d 11.203 4.395
f ) ± Resultados por bajas y enajenación de instrumentos financieros. 25 g (79.340) —
g) − Ingresos financieros. (52.980) (52.710)
h) + Gastos financieros. 9.477 9.153
i) ± Diferencias en cambio. (58) (172)
j) ± Variación de valor razonable en instrumentos financieros. 25 f (6) (186)
k) ± Otros ingresos y gastos. 3.676 4.596
3. Cambios en el capital corriente. 51.545 61.888
a) ± Existencias. 13 21.500 18.999
b) ± Deudores comerciales y otros. 12 c 3.831 9.595
c) ± Otros activos corrientes. 12, 14 51.777 122.541
d) ± Acreedores y otras cuentas a pagar. 21 7.914 (24.018)
e) ± Provisiones. 20 1.699 663
f) ± Otros pasivos corrientes. 21 (27.654) (60.615)
g) ± Otros activos y pasivos no corrientes. 12 c, 14 (7.522) (5.277)
4. Otros flujos de efectivo de operaciones de explotación. 2.718 35.086
a) − Pagos por intereses. (1.459) (2.357)
b) + Cobros por dividendos. 11 50.000 50.000
c) + Cobros por intereses. 652 646
d) ± Cobros/pagos por impuesto s/beneficios. (46.475) (13.203)
e) ± Otros cobros/ pagos.
5. Flujos de efectivo de las actividades de explotación. 299.719 316.417
6. Pagos por inversiones. (90.288) (214.826)
a) Empresas del grupo y asociadas. 11 — (69.329)
b) Inmovilizado intangible. 5 (1.355) (1.726)
c) Inmovilizado material. 6 (88.785) (143.506)
d) Inversiones inmobiliarias. — —
e) Otros activos financieros. 12 b (148) (263)
f) Activos no corrientes mantenidos para la venta. — —
g) Otros activos. — —

Notas
en la 2010 2009
memoria
7. Cobros por desinversiones. 98.815 15.733
a) Empresas del grupo y asociadas. 11 96.000 3.664
b) Inmovilizado intangible. 5 26 —
c) Inmovilizado material. 6 2.786 12.069
d) Inversiones inmobiliarias. — —
e) Otros activos financieros. — —
f) Activos no corrientes mantenidos para la venta. — —
g) Otros activos. — —
8. Flujos de efectivo de las actividades de inversión. 8.527 (199.093)
9. Cobros y pagos por instrumentos de patrimonio. 423 536
a) + Emisiones de instrumentos de patrimonio. — —
b) − Amortización de instrumentos de patrimonio. — —
c) − Adquisición de instrumentos de patrimonio propio. — —
d) + Enajenación de instrumentos de patrimonio propio. — —
e) + Subvenciones, donaciones y legados recibidos. 16 423 536
10. Cobros y pagos por instrumentos de pasivo financiero. 222.365 (56.721)
a) Emisión. 222.365 —
1. + Obligaciones y otros valores negociables. — —
2. + Deudas con entidades de crédito. — —
3. + Deudas con empresas del grupo y asociadas. 21 a 222.343 —
4. + Otras. 21 22 —
b) Devolución y amortización. — (56.721)
1. + Obligaciones y otros valores negociables. — —
2. + Deudas con entidades de crédito. — —
3. + Deudas con empresas del grupo y asociadas. — (55.395)
4. + Otras. — (1.326)
11. Pagos de dividendos y remuneraciones de otros instrumentos de (532.000) (75.000)
patrimonio.
a) − Dividendos. 15 c, 3 (532.000) (75.000)
b) − Remuneraciones de otros instrumentos de patrimonio.
12. Flujos de efectivo de las actividades de financiación. (309.212) (131.185)
D) Efecto de las variaciones de los tipos de cambio. —
E) Aumento o disminución neta del efectivo y equivalentes. (13.861)
Efectivo y equivalentes al comienzo del ejercicio. 39.705 53.566
Efectivo y equivalentes al final del ejercicio. 38.739 39.705
Fuente: Cuentas anuales de DIA del ejercicio 2010.

1. El EFE informa sobre: tiene ubicadas sus oficinas es un pago
del ejercicio.
a) Los flujos de gastos e ingresos del
d) La concesión de un préstamo banca
ejercicio.
rio supone un cobro en el ejercicio.
b) Los flujos de entrada y salida de efec
tivo del ejercicio.
c) Los flujos de gastos e ingresos desde 4. Indicar cuál de las siguientes afirmaciones
que se creó la compañía. es correcta:
d) Los flujos de entrada y salida de efec a) Los flujos de efectivo de explotación
tivo desde que se creó la compañía. únicamente comprenden aquellos que
se producen por la actividad princi
2. Indique qué afirmación es correcta en re pal de la empresa.
lación con la información que proporcio b) Los flujos de efectivo de financiación
na el EFE: comprenden, entre otros, los cobros
a) No sólo es interesante para evaluar la de las ampliaciones de capital y los
liquidez, sino también el rendimiento pagos por reducciones de éste.
de explotación al eliminar el efecto de c) El cobro de la venta de un inmovili
determinadas hipótesis con las que se zado se considera un flujo de efectivo
elabora la información contable. de financiación puesto que con el
b) Solamente es útil para conocer los flu efectivo obtenido se puede financiar
jos de tesorería durante el ejercicio. la empresa.
c) El EFE se fundamenta en el principio d) Los pagos por intereses que desembol
de devengo. sa la compañía siempre se consideran
d) Todas las respuestas son correctas. flujos de efectivo de financiación.
3. Sobre los diferentes movimientos de flu 5. Sobre los diferentes métodos para presen
jos que pueden producirse a lo largo de un tar un EFE es cierto que:
ejercicio en una compañía, podemos afir
a) El método directo presenta de forma
mar que:
separada los cobros y pagos que han
a) Una ampliación de capital de la so tenido lugar durante el ejercicio.
ciedad totalmente desembolsada a b) El método indirecto sólo puede apli
través de una aportación dineraria de carse a los flujos de efectivo de las
los socios es un ingreso del ejercicio. operaciones de explotación.
b) La adquisición de un camión que la c) La normativa española difiere de
empresa va a utilizar para el trans la internacional en que la primera
porte de sus productos durante diez obliga a presentar los flujos de efecti
años es un gasto del ejercicio. vo de explotación por el método indi
c) La amortización de un edificio pro recto mientras que la segunda permi
piedad de la empresa en el que ésta te también el método directo.

d) Todas las afirmaciones anteriores son d) Se suman al saldo de la cuenta de re

correctas. sultados las pérdidas por venta de in
movilizados que han tenido lugar du
6. En los ajustes al resultado que se llevan a rante el ejercicio.
cabo cuando se utiliza el método indirecto
en el EFE:
7. Con respecto a las variaciones de capital
a) Se suman los gastos por intereses al circulante, podemos afirmar que:
saldo de la cuenta de resultados para
posteriormente, en la última parte del a) Un aumento durante el ejercicio de la
EFE de explotación, mostrar los pa cuenta de clientes supone un aumen
gos que se han llevado a cabo duran to del efectivo.
te el ejercicio por este concepto. b) Un aumento durante el ejercicio de la
b) Se restan los gastos que no se han pa cuenta de proveedores supone un au
gado y se suman los ingresos que no mento del efectivo.
se han cobrado durante el ejercicio al c) Una disminución durante el ejercicio
saldo de la cuenta de resultados. de la cuenta de clientes supone una
c) Se restan los gastos que se han paga disminución del efectivo.
do y se suman los ingresos que se han d) Una disminución durante el ejercicio
cobrado durante el ejercicio al saldo de la cuenta de proveedores supone
de la cuenta de resultados. un aumento del efectivo.

5 Estado de cambios
en el patrimonio neto
El objetivo de este capítulo es conocer, entender y ser capaz de utilizar la

información que proporcionan los documentos contenidos en el estado de
cambios de patrimonio neto (ECPN).
Por tanto, tras la lectura de este capítulo, el lector deberá dominar las
siguientes cuestiones:
— Conocer cuáles son los documentos que componen el ECPN y su

estructura.
— Dónde podemos encontrar la información referida a los diferentes
tipos de resultados que figuran en el patrimonio neto: resultado glo
bal, resultado del ejercicio y otro resultado global.
— Dónde podemos encontrar la información referida a los cambios en
el patrimonio neto que no se refieran a gastos e ingresos reconocidos.
— Entender los documentos que conforman el ECPN y la información
que se desprende de ellos.
1. LA ESTRUCTURA E INFORMACIÓN PROPORCIONADA
POR EL ECPN
El estado de cambios en el patrimonio neto es un estado financiero que forma
parte de las cuentas anuales que emiten las empresas en el que, como se despren
de de su nombre, se informa sobre los cambios que se han producido durante el
ejercicio en el conjunto del patrimonio neto de la compañía. Estamos, por tanto,
ante un estado financiero que muestra variables flujo, es decir, movimientos a lo
largo de un período de tiempo. Estos movimientos se refieren a los cambios en la
riqueza global de la entidad, es decir, al patrimonio neto.
PATRIMONIO PATRIMONIO
Estado cambios patrimonio neto
NETO NETO
del ejercicio X0
al 01/01/X0 al 31/12/X0
Figura 5.1. Movimientos del estado de cambios de patrimonio neto en el ejercicio.
Dentro de este concepto de variación de la riqueza global de la empresa, cabe

destacar aquella que se produce como consecuencia del «cambio en el patrimonio
neto durante un ejercicio, que procede de transacciones y otros sucesos, distintos

de aquellos cambios derivados de transacciones con los propietarios en su condi

ción de tales» (IASB, 2008). Es lo que en la normativa internacional se define
como resultado global y que, como analizamos en el capítulo 3 de este libro, inclu
ye dos grupos de ingresos y gastos:
a) Los ingresos y gastos que tradicionalmente se han denominado resultado

del ejercicio, cuya diferencia conforma el saldo de la cuenta de pérdidas y
ganancias y cuyo importe es la base del cálculo del impuesto de beneficios
y el reparto de dividendos. Este resultado es el que se muestra desglosado
en el estado financiero cuenta de resultados o de pérdidas y ganancias que
hemos analizado en el capítulo 3.
b) Los ingresos y gastos que, si bien suponen aumentos o disminuciones
del patrimonio neto, no se reconocerán como realizados. Por ello, no
forman parte de la base del impuesto sobre beneficios hasta que no se
den determinadas condiciones. Estos movimientos de patrimonio neto
pueden tener su origen en los ajustes por valoración a valor razonable
de determinados activos o en las subvenciones de capital, entre otros.
El resultado global de la compañía no comprenderá los movimientos en el pa

trimonio neto que se produzcan en el ejercicio que estén derivados de cambios
relacionados con sus propietarios, como son por ejemplo las variaciones en el
capital social, las aportaciones de los socios para compensar pérdidas o el repar
to de dividendos.
Como ya se ha indicado, el estado de cambios en el patrimonio neto muestra
cómo se ha generado la riqueza total de la empresa durante el ejercicio y com
prenderá dos tipos de movimientos del patrimonio neto:
a) Cambios en el resultado global de la empresa.

b) Otros cambios en el patrimonio neto, como aquellos relacionados con los
propietarios en su condición de tales. Se trata de transacciones o eventos
que darán lugar a cambios en el PN y que se derivan de su condición de
poseedores de instrumentos de patrimonio. Por tanto, no se incluirán los
préstamos1 de los socios a la entidad pero sí las aportaciones para com
pensar pérdidas.
Como consecuencia de todo ello, este estado financiero se divide en dos par
tes: un primer documento que recoge el resultado global del ejercicio tal y como lo
1
Siempre que no se trate de préstamos con características especiales, como ciertos préstamos
participativos (préstamo destinado a empresas que se caracteriza por la participación de la entidad
prestamista en los beneficios de la compañía financiada, además del cobro, por regla general, de un
interés fijo) o con opción de conversión (préstamos que incluyen alguna cláusula que permite opcio
nalmente su devolución por medio de acciones de la empresa prestataria).

Estado de cambios en el patrimonio neto
hemos definido y que en el PGC se denomina «estado de ingresos y gastos reco

nocidos en el ejercicio» y, en segundo lugar, otro documento que muestra el cam
bio total en el patrimonio neto y que comprende tanto el resultado global como
cualquier otro tipo de variación en el patrimonio neto durante el ejercicio. En el
PGC español este segundo documento se denomina «estado de cambios en el
patrimonio neto del ejercicio».
ESTADO DE INGRESOS Y GASTOS RECONOCIDOS
RESULTADO DEL EJERCICIO
OTRO RESULTADO GLOBAL
ESTADO DE CAMBIOS EN EL PATRIMONIO NETO
INGRESOS Y GASTOS RECONOCIDOS
OTROS CAMBIOS EN PN (capital social,

dividendos, aportaciones socios
para compensar pérdidas, etc.)
Figura 5.2. Estructura del estado de cambios en patrimonio neto (PGC, 2007).
2. ESTADO DE INGRESOS Y GASTOS RECONOCIDOS

Este primer documento que conforma el ECPN muestra lo que se denomina
resultado global del ejercicio, que, como hemos visto, está conformado por el re
sultado el ejercicio que figura en la cuenta de pérdidas y ganancias y los otros
resultados globales, que no se integran en el mencionado resultado del ejercicio.
El esquema de este documento se muestra en la tabla 5.1.

TABLA 5.1
Esquema del estado de ingresos y gastos reconocidos en el ejercicio X
Notas Año X Año
en la X-1
memoria
A) Resultado de la cuenta de pérdidas y ganancias.
B) Total ingresos y gastos imputados directamente en el patrimonio neto.
C) Total transferencias a la cuenta de pérdidas y ganancias.
TOTAL INGRESOS Y GASTOS RECONOCIDOS (A + B + C).
A) RESULTADO DE LA CUENTA DE PÉRDIDAS Y GANANCIAS:
El resultado que figura en la cuenta de pérdidas y ganancias se refiere al que

hemos venido denominando resultado del ejercicio y se utiliza como base para el
cálculo del impuesto sobre beneficios. Aunque tradicionalmente se ha definido
este resultado como «repartible», en el sentido de que forma la base del reparto
del dividendo a los socios, hay que tener en cuenta que dicho reparto puede incluir
también el denominado otro resultado global, a excepción del resultado derivado
de los instrumentos de cobertura de flujos de efectivo (código de comercio, ar
tículo 36.1c).
Figurará por su saldo neto en el estado de ingresos y gastos reconocidos ya
que sus componentes se muestran desglosados en el estado financiero cuenta de
pérdidas y ganancias.
B) TOTAL DE INGRESOS Y GASTOS IMPUTADOS

DIRECTAMENTE EN EL PATRIMONIO NETO
En este apartado se recogen los movimientos de ingresos y gastos que se han
registrado en cuentas de patrimonio neto diferentes de la cuenta de pérdidas y
ganancias y que, por tanto, no se consideran resultado del ejercicio hasta que se
cumplan determinadas condiciones. Todos los movimientos figuran junto a su
efecto impositivo.
Comprenden los siguientes conceptos:
b.1. Ingresos y gastos relativos a valoración de instrumentos financieros

Los activos financieros que se califican como disponibles para la venta se valo
ran a valor razonable, tanto a su adquisición como en valoraciones posteriores.
Los cambios que se puedan producir en el valor por el que figurarán en el activo
debido a este criterio se reconocerán en cuentas de patrimonio neto diferentes de

Un caso específico será el de los ingresos y gastos que se hayan registrado por
esta causa en inversiones financieras de acciones u otros instrumentos de patri
monio de empresas que posteriormente han adquirido la consideración de empre
sas del grupo o asociadas. En este caso, estos resultados se mantendrán en la
cuenta de patrimonio neto en la que fueron registrados hasta que se produzca
alguna de las razones por las que deban reconocerse como resultado del ejercicio.
b.2. Coberturas de flujos de efectivo

Como ya hemos visto en el capítulo dedicado al balance de situación, las co
berturas son operaciones cuyo objeto es cubrir determinados riesgos adquiriendo
instrumentos financieros. Su tratamiento contable dependerá del tipo de instru
mento de cobertura utilizado, por lo que las variaciones en los criterios valorati
vos aplicados se reconocerán como resultado del ejercicio en la cuenta de pérdidas
y ganancias o en cuentas de patrimonio neto.
Sólo en dos casos se reconocerá la variación del valor del instrumento en cuentas
de patrimonio neto diferentes de pérdidas y ganancias: en las coberturas sobre flujos
de efectivo y en las coberturas sobre inversiones netas en negocios en el extranjero.
b.3. Subvenciones, donaciones y legados

Siempre que se trate de subvenciones no reintegrables y, en general, para todas
las donaciones y legados recibidos, se reconocerá un ingreso en el patrimonio neto
que se irá imputando gradualmente a resultado del ejercicio.
b.4. Pérdidas y ganancias actuariales

Este tipo de pérdidas y ganancias se refiere a las variaciones que puede sufrir
el registro de las retribuciones a largo plazo acordadas con los empleados.
Las empresas pueden acordar con sus trabajadores retribuciones a largo pla
zo, como son las retribuciones postempleo (por ejemplo, pensiones y otras pres
taciones por jubilación o retiro) o cualquier otra retribución con carácter diferido
que se recibe mientras el empleado continúa en la compañía (por ejemplo, los
premios de antigüedad).
Estas retribuciones a largo plazo pueden referirse a una aportación definida o
bien a una prestación definida. En el primer caso, cuando se trata de una aporta
ción definida, la empresa se compromete a aportar una cantidad determinada a
una entidad separada de ella (una aseguradora o una entidad de planes de pen
siones) que será la encargada de pagar la retribución acordada. En este caso, el
riesgo actuarial lo asume la entidad externa puesto que la empresa sólo se com
promete a realizar una aportación determinada a dicha entidad. Sin embargo, en
el segundo caso la empresa acuerda con sus empleados una prestación definida,
es decir, se compromete a determinados pagos a sus trabajadores en unos momen

tos concretos, como por ejemplo pagar a sus empleados complementos a sus pen
siones por una cantidad específica. Para hacer frente a estas retribuciones pueden
existir activos afectos a éstas que no sean propiedad de la empresa, sino de una
entidad legalmente diferente de ella y de los que sólo se puede disponer para li
quidar las retribuciones acordadas. Puede tratarse de pólizas de seguros o de ac
tivos poseídos por un fondo de pensiones. En este caso hay dos posibles ajustes
que se reconocerán como variación en patrimonio neto diferente a resultado del
ejercicio, concretamente, en cuentas de reservas:
— Los ajustes que se realicen cuando el límite del valor de los activos afectos
supere el valor de las prestaciones económicas comprometidas, ya que es
tos excesos deberán retornar a la empresa.
— Las variaciones que se hayan producido al cierre del ejercicio en el valor
actual de las retribuciones comprometidas o en el valor del activo afecto
debido exclusivamente a resultados actuariales, es decir, a variaciones que
tienen su origen en cambios en las hipótesis actuariales o en las diferencias
entre los cálculos y los sucesos realmente ocurridos.
b.5. Diferencias de conversión

Cuando una entidad elabore sus cuentas anuales en una moneda distinta a la
moneda funcional, deberá convertir sus importes a ésta. Este hecho puede produ
cirse si las compañías poseen empresas filiales en el extranjero, negocios conjuntos
con otras entidades fuera del país, delegaciones o sucursales. Las empresas domi
ciliadas en España deben presentar sus cuentas anuales en euros, y en caso de
poseer intereses como los mencionados, que estén registrados en monedas dife
rentes al euro, deberán realizar su conversión. Las diferencias que se produzcan
en esta conversión se reconocerán como un resultado en el patrimonio neto en
cuentas diferentes de pérdidas y ganancias.
b.6. Pérdidas y ganancias por valoración de activos y grupos enajenables

de elementos mantenidos para la venta
Como se ha indicado en el capítulo dedicado al balance, cuando un activo no
corriente o un grupo de activos y pasivos se clasifican como elementos mantenidos
para la venta, se valorarán a su valor razonable menos los costes de ventas, excepto
si este importe es superior a su valor contable, en cuyo caso éste no se mantendrá.
Sin embargo, esta regla de valoración no será aplicable a los activos por impues
tos diferidos, los activos procedentes de retribuciones a largo plazo a los empleados
y los activos financieros (excepto para las inversiones en empresas del grupo, mul
tigrupo y asociadas) que hayan sido clasificados como mantenidos para la venta.
Un ejemplo de ello serían activos financieros clasificados como inversiones
financieras mantenidas para la venta que formen parte de grupos enajenables.

Como sabemos, este tipo de activos se valoran a valor razonable y las variaciones
a que ello dé lugar no se registran como resultado del ejercicio sino en cuentas del
patrimonio neto. Pues bien, cuando estos activos se clasifican como elementos
mantenidos para la venta, los ingresos y gastos derivados de la aplicación del cri
terio de valor razonable se registran en una cuenta específica2 a cuyos movimien
tos se refiere este apartado y que recoge los resultados que se han producido
tanto antes como después de dicha clasificación.
C) TOTAL DE TRANSFERENCIAS A LA CUENTA DE PÉRDIDAS

Y GANANCIAS
De los casos que acabamos de comentar, únicamente las pérdidas y ganancias
actuariales se registran en cuentas de reservas3 y se mantienen en ellas sin ser tras
pasadas a resultado del ejercicio. Los otros casos se considerarán resultado del
ejercicio en la cuenta de pérdidas y ganancias cuando tengan lugar determinadas
condiciones, reduciendo el valor de las cuentas de patrimonio neto en las que se
encuentran contabilizados, cancelándose el efecto impositivo registrado y recono
ciéndose como ingresos o gastos del ejercicio.
c.1. Valoración de instrumentos financieros

Las variaciones en el valor razonable de los activos financieros calificados
como inversiones financieras mantenidas para la venta se considerarán realizadas
cuando se dé de baja el activo en el balance, cuando se recalifique como otro tipo
de activo financiero o bien cuando sufra un deterioro.
c.2. Cobertura de flujos de efectivo

Las variaciones recogidas en las cuentas de patrimonio neto relativas a las cober
turas de flujos de efectivo se traspasarán a la cuenta de pérdidas y ganancias en el
ejercicio o ejercicios en que la operación cubierta afecte al resultado del ejercicio.
La excepción a esta regla general se produce si la operación finaliza con el reconoci
miento de un activo o pasivo no financiero, en cuyo caso las variaciones registradas en
el patrimonio neto se contabilizarán como mayor importe de dichos activos o pasivos.
En cuanto a las inversiones netas en un negocio en el extranjero, las variacio
nes del instrumento de cobertura recogidas en el patrimonio neto se reconocerán
como resultado del ejercicio cuando se venda o se disponga por otra vía el men
cionado negocio.
2
En el PGC español se utiliza la cuenta (136) Ajustes por valoración en activos no corrientes
grupos enajenables de elementos mantenidos para la venta.
3
En el PGC español se utiliza la cuenta (115) Reservas por pérdidas y ganancias actuariales y
otros ajustes.

c.3. Subvenciones, donaciones y legados

Las subvenciones de capital se traspasarán a resultado del ejercicio siguiendo
el mismo criterio de amortización de los activos subvencionados. En el caso de
tratarse de bienes no amortizables, como por ejemplo los terrenos, la subvención
se reconocerá como ingreso del ejercicio cuando se produzca su baja.
En el caso de las donaciones y legados recibidos, se utilizará el mismo criterio
que para las subvenciones de capital, excepto para las recibidas de socios o pro
pietarios. En este caso, estas ayudas recibidas se mantendrán en cuentas de patri
monio neto.
c.4. Diferencias de conversión

Las pérdidas o ganancias resultado de la conversión a la moneda funcional de
negocios conjuntos, delegaciones, activos, etc., denominados en moneda distinta
a la funcional se reconocerán como resultado del ejercicio cuando se den de baja,
se cancelen o se enajenen los elementos patrimoniales a los que se refiera el resul
tado de conversión.
c.5.
Pérdidas y ganancias por valoración de activos y grupos enajenables
de elementos mantenidos para la venta
Los ingresos y gastos reconocidos en cuentas de patrimonio neto de los activos
o de los grupos enajenables calificados para la venta se reconocerán como resul
tado del ejercicio cuando se den de baja en balance o tenga lugar su venta.
A continuación se muestra el modelo de estado de ingresos y gastos reconocidos
del ejercicio propuesto por el Plan General Contable Español en la tabla 5.2.
TABLA 5.2
Estado de ingresos y gastos reconocidos (PGC, 2007)
ESTADO DE INGRESOS Y GASTOS RECONOCIDOS CORRESPONDIENTE AL EJERCICIO X
Notas
en la Año X Año X-1
memoria
A) Resultado de la cuenta de pérdidas y ganancias.
Ingresos y gastos imputados directamente al patrimonio neto.
I. Por valoración de instrumentos financieros.
II. Por coberturas de flujos de efectivo.
III. Subvenciones, donaciones y legados.
IV. Por ganancias y pérdidas actuariales.
V. Efecto impositivo.
VI. Diferencias de conversión.
VII. Por valoración de activos y grupos enajenables mantenidos para la venta.

Notas
en la Año X Año X-1
memoria
B) Total ingresos y gastos imputados directamente en el patrimonio neto.
Transferencias a la cuenta de pérdidas y ganancias.
VIII. Por valoración de instrumentos financieros.
IX. Por coberturas de flujos de efectivo.
X. Subvenciones, donaciones y legados.
XI. Efecto impositivo.
XII. Diferencias de conversión.
XIII. Por valoración de activos y grupos enajenables mantenidos para la
venta.
C) Total transferencias a la cuenta de pérdidas y ganancias.
TOTAL INGRESOS Y GASTOS RECONOCIDOS (A + B + C).
3. ESTADO TOTAL DE CAMBIOS EN EL PATRIMONIO NETO

En este segundo documento del estado financiero ECPN se recogen todos los
cambios que se han producido en la totalidad de las cuentas de patrimonio neto
durante el ejercicio. La información sobre dichas variaciones se estructura de la
siguiente forma:
I. Ajustes por cambios de criterios y errores de ejercicios anteriores
II. Total de ingresos y gastos reconocidos en el ejercicio
III. Operaciones con socios y propietarios
IV. Otras variaciones de patrimonio neto
Figura 5.3. Estructura del estado total de cambios de patrimonio neto.
Como en todos los estados financieros, se muestra la información del ejercicio

actual y la del precedente. Para un ejercicio que podemos denominar X, se partirá
de los valores de las diferentes cuentas de patrimonio neto al cierre del ejercicio X-1,

a los que se le añaden los cambios por criterios y errores de ejercicios anteriores,
obteniéndose los valores ajustados al inicio del ejercicio X. A éstos se agregan los
movimientos relativos a los ingresos y gastos reconocidos en el ejercicio (II), las ope
raciones con socios y propietarios (III) y otras variaciones de patrimonio neto (IV),
de forma que se obtiene el saldo de todas las cuentas de patrimonio neto al cierre del
ejercicio X. La misma información se proporciona para el ejercicio precedente X-1.
A continuación se desarrolla el contenido de estos cuatro apartados que con
forman este segundo documento del ECPN.
3.1. Ajustes por cambios de criterios y corrección

de errores del ejercicio anterior
Una vez cerrado el ejercicio económico, pueden tener lugar cambios relativos
a criterios aplicados o a las estimaciones contables realizadas, así como también
puede detectarse algún tipo de error en los estados financieros. El tratamiento de
estas cuestiones en ejercicios posteriores diferirá en función del tipo de variación
que éstas impliquen.
Los cambios en las estimaciones contables se reconocerán de forma prospectiva,
es decir, a partir del ejercicio en el que se realicen estas nuevas estimaciones, mien
tras que los cambios en los criterios y los errores de ejercicios anteriores se aplicarán
de forma retroactiva, registrándose su efecto en cuentas de patrimonio neto y cal
culándose su valor desde el ejercicio más antiguo del que se tenga información.
Cambios en estimaciones contables son, por ejemplo, las variaciones que pue
dan producirse en la vida útil de los activos amortizables, mientras que un ejemplo
de un cambio en un criterio contable podría ser una variación del método de va
loración de existencias utilizado. En el primer caso, el cambio se empezaría a
aplicar a partir del momento en el que se considerase la variación de la vida útil
del activo, es decir, prospectivamente, mientras que en el segundo caso debería
calcularse el efecto de la variación desde el momento más antiguo del que se tu
viera información, registrándose dicha variación en cuentas de patrimonio neto.
Un error, como indica su nombre, significa localizar algún registro incorrecto
en el pasado, como por ejemplo haber calculado la amortización de un activo en
base a una vida útil distinta de la que sería correcta, movimientos o transacciones
no registrados, etc. En cualquier caso, un error tendrá el mismo tratamiento que
los cambios en los criterios contables, es decir, retroactivamente.
Por tanto, en el estado total de patrimonio neto sólo figurarán aquellas varia
ciones que tengan un tratamiento retroactivo, es decir, los errores y los cambios
en criterios. Los importes de estas variaciones se añaden al valor del saldo de las
cuentas del patrimonio neto al cierre del ejercicio precedente de forma que se ob
tiene el valor de dichas cuentas ajustado al inicio del ejercicio.
En la tabla 5.3 se muestra la estructura de los ajustes por cambios de criterios y
corrección de errores del ejercicio anterior en el estado total de patrimonio neto.

© Ediciones Pirámide
TABLA 5.3
Estructura de los ajustes por cambios de criterios y corrección
de errores del ejercicio anterior en el ETPN
Rdo. Otras Otros Ajustes
Capital Prima Acciones Rdo. Div. a
Reservas ejercicios aport. instr. cambio Subvenciones TOTAL
social emisión propias ejercicio cuenta
anteriores socios PN valor
No
Escriturado
exigido
Saldo final
año X-1
Ajustes
cambios crite
rio
Ajustes errores
Saldo ajustado
inicio año X
149
TABLA 5.4
Modelo de estado total de cambios en el patrimonio neto del ejercicio
Capital Prima
Reservas
ESTADO TOTAL CAMBIOS social emisión
EN EL PATRIMONIO NETO DEL EJERCICIO X
No
Escriturado
exigido
Saldo al final año X-2.
Ajustes cambios de criterio de los años X-2 y anteriores.
Ajustes errores de los años X-2 y anteriores.
Saldo ajustado al inicio año X-1.
I. Total ingresos y gastos reconocidos.
II. Operaciones con socios o propietarios.
1. Aumentos de capital.
2. (−) Reducciones de capital.
3. Conversión pasivos financieros en patrimonio neto.
4. (−) Distribución de dividendos.
5. Operaciones con acciones propias.
6. Variación de patrimonio neto resultante de una combina
ción de negocios.
7. Otras operaciones con socios y propietarios.
III. Otras variaciones de patrimonio neto.
Saldo al final del año X-1.
Ajustes cambios de criterio del año X-1 y anteriores.
Ajustes errores del año X-1 y anteriores.
Saldo ajustado al inicio año X.
I. Total ingresos y gastos reconocidos.
II. Operaciones con socios o propietarios.
1. Aumentos de capital.
2. (−) Reducciones de capital.
3. Conversión pasivos financieros en patrimonio neto.
4. (−) Distribución de dividendos.
5. Operaciones con acciones propias.
6. Variación de patrimonio neto resultante de una combina
ción de negocios.
7. Otras operaciones con socios y propietarios.
III. Otras variaciones de patrimonio neto.
Saldo al final del año X.
Fuente: Plan General Contable (PGC, 2007).

Rdo. Otras Ajustes

Acciones Rdo. Div. a Otros instr.
ejercicios aport. cambio Subvenciones TOTAL
propias ejercicio cuenta PN
anteriores socios valor

3.2. Total de ingresos y gastos reconocidos
Como hemos visto a lo largo de este capítulo, este apartado se refiere a lo que
hemos venido denominando resultado global del ejercicio y cuyos movimientos se
muestran en el primer documento del ECPN. Por tanto, en este segundo docu
mento sólo se incluirán los saldos totales, ya que la información desglosada se
muestra en el primer documento indicado.
3.3. Operaciones con socios y propietarios
En este apartado se recogen los movimientos de las cuentas de patrimonio

neto relacionadas con los socios y propietarios, entre las que cabe destacar:
— Ampliaciones y reducciones de capital social.

— Solicitud del pago del dividendo pasivo.
— Conversión de pasivos financieros en instrumentos de patrimonio neto,
como conversión de obligaciones, condonación de deudas, etc.
— Distribución de dividendos, incluyendo el dividendo a cuenta.
— Operaciones con acciones o participaciones propias.
— Variaciones del patrimonio neto resultantes de una combinación de ne
gocios.
— Otras operaciones con socios o propietarios, como las aportaciones de
socios para compensar pérdidas.
3.4. Otras variaciones de patrimonio neto
En este apartado se incluirán movimientos en las cuentas de patrimonio neto

que no se contemplen en los apartados anteriores. Concretamente, todas aquellas
que se refieran a reclasificaciones dentro de las cuentas. Por ejemplo, una aplica
ción del resultado del ejercicio a reservas o a compensación de resultados negati
vos de ejercicios anteriores.
En la tabla 5.4 (páginas 150 y 151) se muestra el modelo normal del estado
total de cambios del patrimonio neto propuesto por el Plan General Contable
Español (PGC, 2007).

4. UN CASO PRÁCTICO
Vamos a analizar la información proporcionada por un ECPN de una empre-
sa real, concretamente NEURON BIOPHARMA, empresa biotecnológica espa-
ñola que cotiza en el MAB (Mercado Alternativo Bursátil) y que presentaba la
siguiente información en sus cuentas anuales del ejercicio 2012:
Figura 5.4.
En el primer documento (estado de ingresos y gastos reconocidos) podemos

ver que el resultado global de la empresa durante el ejercicio 2012 ascendió a
611.430 €, de los cuales 98.668 € son los beneficios que figuran en la cuenta de
pérdidas y ganancias y que, por tanto, se distribuirán según el acuerdo que se haya
tomado en la junta general de accionistas, en la que también se aprueben las cuen-
tas anuales. La diferencia entre ambas cifras son los ingresos y gastos que se re-
conocieron en patrimonio neto durante el ejercicio y no se traspasaron a resulta-

do del ejercicio. Concretamente, podemos ver que se reconocieron beneficios por

valor de 964.525 € de los que se han traspasado a resultado del ejercicio 451.663 €.
Estos beneficios tienen su origen en ingresos por subvenciones reconocidas por
1.286.035 € (menos 321.508 € de efecto impositivo), de los que se traspasaron a
ingreso del ejercicio 606.974 € (menos 155.311 € de efecto impositivo). En el apar
tado 12 de la memoria se muestran los movimientos que se han producido duran
te el ejercicio en relación con las subvenciones reconocidas en este estado finan
ciero.
En el segundo documento del ECPN referido a los cambios totales en las
cuentas del patrimonio neto durante el ejercicio (estado total de cambios en el
patrimonio neto) podemos ver que éste ha pasado de 9,92 millones de euros a
10,15 millones. Además del mencionado resultado global del ejercicio de 611.530 €,
podemos ver que se han producido los siguientes movimientos:
1. La empresa poseía al cierre del ejercicio 2011 acciones propias valoradas

en 877.236 €. Durante el ejercicio se han realizado operaciones de com
praventa de acciones propias que han supuesto un aumento neto de éstas
en 44.373 € y cuyo resultado ha sido reconocido en reservas por un im
porte de 60.706. Más información sobre este aspecto se puede encontrar
en la nota 11.5 de la memoria sobre acciones propias.
2. Se ha traspasado a resultados negativos de ejercicios anteriores el importe
de 631.289 € correspondiente a la pérdida del ejercicio 2011 que se registró
en la cuenta de pérdidas y ganancias. Al cierre del ejercicio, esta cuenta
presenta un saldo de 98.668 €, que es el beneficio reconocido en 2012
como resultado del ejercicio.
3. También figura una reducción del importe de las subvenciones en
401.055 € del que nos podemos informar en la nota 1.2 de la memoria. En
ella se indica que el consejo de administración de la compañía aprobó una
segregación en una sociedad independiente de la rama de actividad bio
industrial. La segregación y creación de la nueva entidad se llevaron a
cabo en julio de 2012, y le fueron traspasadas subvenciones concedidas
por un importe de 401.055 €.

1. Sobre el ECPN podemos afirmar que: a) La adquisición de un instrumento fi
nanciero que se califica como disponi-
a) Se trata de un estado financiero que
ble para la venta.
muestra variables flujo, es decir, mo
b) La variación del valor razonable de un
vimientos de recursos durante un pe
instrumento financiero que ha califi
ríodo de tiempo determinado, habi
cado como disponible para la venta.
tualmente el ejercicio contable.
c) Una ampliación de capital social.
b) Se trata de un estado financiero com
d) Las respuestas a) y b) son correctas.
puesto de dos documentos: el estado
de gastos e ingresos reconocidos y el
estado de cambios en el patrimonio 4. En el estado de ingresos y gastos recono
neto. cidos podemos encontrar información so
c) Se trata de un estado financiero que bre:
muestra cómo se ha generado la ri a) A cuánto ha ascendido el gasto de
queza global de la empresa en un pe amortización de los inmovilizados
ríodo de tiempo dado. del ejercicio.
d) Todas las respuestas son correctas. b) El resultado que se ha obtenido en el
ejercicio por enajenación de inmovili
2. El resultado global al que se refiere el zados.
ECPN: c) El importe de las subvenciones de ca
a) Incluye cualquier cambio que se haya pital que se han reconocido como in
producido durante el ejercicio en el gresos del ejercicio.
patrimonio neto. d) El importe de los activos no corrien
b) Incluye únicamente los ingresos y tes que se han clasificado como man-
gastos representados en la cuenta de tenidos para la venta.
c) Incluye únicamente los ingresos y 5. El estado total de cambios de patrimonio
gastos que no se consideran realiza neto comprende únicamente:
dos en el ejercicio y que, por tanto, no
figuran en la cuenta de pérdidas y ga a) Los cambios en el patrimonio neto
nancias. que se han producido en el ejercicio
d) Incluye tanto los ingresos y gastos de por operaciones con los socios, como
la cuenta de pérdidas y ganancias puede ser una ampliación de capital o
como aquellos que no se consideran un reparto de dividendos.
realizados en el ejercicio y que, por b) Además de las operaciones que han
tanto, no figuran en el saldo de ésta. tenido lugar con los socios durante el
ejercicio, incluye los ingresos y gastos
3. Ejemplos de ingresos/gastos que figuran reconocidos durante el ejercicio.
en el estado de ingresos y gastos recono c) Además de las operaciones que han
cidos pueden ser: tenido lugar con los socios durante el

ejercicio, incluye otras operaciones re ya que éstos tienen un tratamiento re
lativas al patrimonio neto que se refie troactivo.
ren a reclasificaciones de éste, como c) Los errores de ejercicios anteriores,
puede ser una aplicación del resultado ya que éstos tienen un tratamiento re
de pérdidas y ganancias a reservas. troactivo.
d) Ajustes por cambios de criterios y d) Los errores de ejercicios anteriores,
errores de ejercicios anteriores, el to ya que éstos tienen un tratamiento
tal de ingresos y gastos reconocidos prospectivo.
durante el ejercicio, operaciones con
socios y propietarios que se hayan 7. Entre las operaciones con socios que figu
producido durante el ejercicio y otras ran en el estado total de patrimonio po
variaciones del patrimonio neto. dremos encontrar:
a) Operaciones con acciones propias.
6. En el estado total de patrimonio neto fi
b) La aplicación del saldo de pérdi
gurarán:
das y ganancias a resultados nega
a) Los cambios respecto al ejercicio an tivos de ejercicios anteriores, si el
terior en las estimaciones contables, resultado del ejercicio ha sido de
ya que éstos tienen un tratamiento pérdidas.
prospectivo. c) Un préstamo de un socio a devolver
b) Los cambios respecto al ejercicio an en un año con interés cero.
terior en las estimaciones contables, d) Todas las operaciones anteriores.

6 La memoria y el informe
de gestión
El objeto de este capítulo es conocer y comprender la información que

proporcionan tanto la memoria o notas a los estados financieros como el
informe de gestión que acompaña a las cuentas anuales.
Cuando el lector finalice este capítulo, deberá haber conseguido:
— Conocer las principales características de la memoria o notas a los

estados financieros.
— Entender la estructura e información mínima que debe incluirse en la
memoria o notas a los estados financieros.
— Distinguir las principales diferencias entre la memoria y el informe de
gestión.
— Conocer la información mínima obligatoria que debe incluir un infor
me de gestión y sus características.
1. LA ESTRUCTURA E INFORMACIÓN PROPORCIONADA
EN LA MEMORIA O EN LAS NOTAS A LOS ESTADOS
FINANCIEROS
El quinto estado financiero que comprende las cuentas anuales es la memoria,
también denominada notas a los estados financieros. Se trata de un estado finan
ciero que «completa, amplía y comenta la información contenida en los otros
documentos que integran las cuentas anuales» (PGC, 2007). Estamos, por tanto,
ante un documento de fundamental importancia para poder comprender la posi
ción económica y financiera de la empresa y sin el cual los otros estados financie
ros resultan incompletos.
Siguiendo al profesor Carmona (Carmona y Carrasco, 1996), las principales
características de este documento se pueden sintetizar en los siguientes aspectos:
— La memoria es el único estado financiero cuya información no sigue la

metodología de la partida doble. Es un documento redactado, con informa
ción adicional a la obtenida en los otros estados financieros que han sido
elaborados siguiendo el método contable por excelencia, la partida doble.
— Se trata de un documento que presenta información tanto cuantitativa
como cualitativa y que puede tener carácter tanto narrativo como numérico.
— La memoria presenta información histórica, referida al ejercicio en el que
se emiten las cuentas anuales. Trata, por tanto, de información sobre su
cesos que han acontecido y no incluye información prospectiva, esto es,
previsiones sobre posibles sucesos.
— La información que presenta este documento es auditable, es decir, es veri
ficable en los mismos términos que el resto de los estados financieros que
componen las cuentas anuales.

La normativa, tanto nacional como internacional, plantea una estructura e

información de contenido mínimo, si bien en el caso de que esta información no
se considere significativa, no será obligatoria su inclusión en dicho estado. Con
ello, la normativa deja a decisión de la entidad emisora la posibilidad de incluir
información o no en función de la relevancia que ésta considere que tiene para la
consecución del objetivo fundamental de las cuentas anuales, es decir, para mostrar
«la imagen fiel del patrimonio, de la situación financiera y de los resultados de la
empresa» (PGC, 2007).
Como en los otros estados financieros, el Plan General Contable español (PGC,
2007) define un modelo normal y otro abreviado de memoria para su presentación,
en función del cumplimiento, durante al menos los dos ejercicios anteriores, de dos
de las mismas condiciones que definen los modelos de balance (véase el capítulo 1).
El modelo normal contiene 25 apartados y el abreviado consta únicamente de 13.
En cuanto a las normas internacionales, siguiendo la misma pauta que para el resto
de los estados financieros, no presentan ningún modelo, sino unos requerimientos
mínimos a cumplir en la información que figure en las notas a los estados f inancieros.
A continuación vamos a sintetizar las principales características de la infor
mación a presentar en la memoria siguiendo el esquema de la normativa aproba
da en el PGC (2007) que podemos agrupar en cuatro grandes bloques:
— Información relativa a la empresa.
— Cuestiones sobre la elaboración de las cuentas anuales.
— Información sobre las diferentes partidas que componen los elementos de
las cuentas anuales.
— Información sobre cuestiones específicas.
2. INFORMACIÓN RELATIVA A LA EMPRESA

EN LA MEMORIA
En este bloque se agrupan aquellos apartados que informan sobre la actividad
de la empresa, así como la propuesta de distribución de resultados y otro tipo de
información.
2.1. Nota sobre la actividad de la empresa

En este apartado se describen el objeto social y las actividades a las que se de
dica la compañía, el domicilio social y el lugar donde se desarrolla dichas activida
des. En caso de pertenecer a un grupo de empresas, debe informarse sobre la socie
dad dominante.
Vemo en la figura 6.1 cómo DURO FELGUERA, S. A., informa sobre e stos
aspectos en la memoria de sus cuentas anuales cerradas a 31 de diciembre de 2011.

La memoria y el informe de gestión
Figura 6.1.
2.2. Nota sobre la aplicación del resultado
En este apartado se muestra la propuesta de distribución de resultado del ejer-

cicio que deberá aprobarse en la junta general de accionistas durante la cual se
presenten y aprueben las cuentas anuales de la entidad. Además, en caso de que
la propuesta contemple un reparto de dividendos, será necesario incluir un estado
de tesorería previsional a un año que muestre que existe suficiente liquidez en la
empresa para poder hacer frente a tal pago, así como indicar si existen limitacio-
nes a la distribución de dividendos (por ejemplo, que la reserva legal no alcance
el 20 % del capital social de la empresa).
La empresa INDITEX, S. A., obtuvo en el ejercicio 2009 un beneficio des-
pués de impuestos de 873.047 € y presentaba en la memoria de sus cuentas
anuales de ese ejercicio la propuesta de distribución de resultados que se mues-
tra en la figura 6.2.
2.3. Nota sobre otras informaciones relativas

a la empresa
Se trata de un apartado con información variada sobre la empresa organizada

en los apartados que se muestran en la tabla 6.1:

Figura 6.2.
TABLA 6.1
Apartado de la memoria con otras informaciones sobre la empresa
Información Contenido
Sobre los empleados. — Número por categorías y sexos.
Aplicación de normas — Para empresas que coticen en mercados de la UE y que no formen cuentas
internaciones de con- anuales consolidadas según las NIC/NIIF, informar sobre las variaciones que
tabilidad. se producirían en el patrimonio neto y el resultado si éstas se aplicaran.
Auditores. — Honorarios por auditoría y otros servicios prestados, en su caso.
Otros acuerdos de la — Naturaleza y propósito de los acuerdos.

empresa que no figu-
ran en balance.


Sobre grupos sin obli — Aquellas empresas que sean la sociedad de mayor activo1 de un grupo no obli
gación de emitir cuen gado a presentar cuentas anuales consolidadas deberán mostrar información
tas anuales consolida sobre el grupo: descripción de las sociedades que lo conforman, importe agre
das. gado de los activos, pasivos, patrimonio neto, cifra de negocios y resultado
conjunto de las sociedades indicadas.
— Las empresas que no sean la sociedad de mayor activo de un grupo no obligado
a presentar cuentas anuales consolidadas únicamente deberán informar de la ca
becera de grupo y el registro mercantil donde ésta presente sus cuentas anuales.
1
Se entiende como sociedad de mayor activo aquella que en el momento de su incorporación al grupo presente una cifra
mayor en el total del activo de su balance (PGC, 2007, 3.ª parte, contenido de la memoria, apartado 24.6).
Fuente: PGC (2007).
3. INFORMACIÓN SOBRE CÓMO SE HAN ELABORADO

LAS CUENTAS ANUALES
En este bloque de apartados se muestran el objeto y la metodología que ha
utilizado la empresa para elaborar sus cuentas anuales.
3.1. Nota sobre las bases de presentación de las cuentas

anuales
En esta nota deben mostrarse todos aquellos aspectos relacionados con la
metodología utilizada en la elaboración de las cuentas anuales que tienen un ca
rácter básico y general. A continuación, se detallan estos aspectos, que se mues
tran en la tabla 6.2.
TABLA 6.2
Información en la nota de la memoria sobre las bases de presentación de las cuentas anuales
Imagen fiel. — Declaración explícita de que las cuentas anuales reflejan la imagen fiel del patri
monio, la situación financiera, los resultados de la empresa y los flujos recogidos
en el estado de flujos de efectivo.
Principios contables — Indicación de aquellos que no se han aplicado.
obligatorios.
Empresa en funciona — Aspectos críticos de la estimación de incertidumbres.
miento. — Cambios significativos en las estimaciones contables.
— Incertidumbres que pudieran afectar a la posibilidad de que la empresa siguiera
funcionando.


Comparabilidad de la — Sí hay razones que impidan la comparación con la información de ejercicios pre
información. cedentes en caso de que se hayan llevado a cabo variaciones en la estructura de
los estados financieros.
— Si las cifras se han reexpresado, se explicará cómo se ha realizado su cálculo.
Presentación de parti — Se indicará si se ha llevado a cabo una agrupación de partidas o bien un desglose
das. de ellas.
Cambios en criterios — Naturaleza del cambio, razones de éste, importe de la corrección, etc.
contables.
Corrección de e rrores. — Explicación de los ajustes registrados en el ejercicio contable: naturaleza del error,
ejercicio en el que tuvo lugar, importe, etc.
Fuente: PGC (2007).
3.2. Nota sobre las normas de registro y valoración

aplicadas en las cuentas anuales
En esta nota se muestran con carácter general las principales normas que se
han aplicado en la elaboración de las cuentas anuales sobre los aspectos que se
sintetizan en la tabla 6.3.
TABLA 6.3
Nota sobre las normas de registro y valoración aplicadas en las cuentas anuales
Elemento Normas y criterios utilizados
Inmovilizado intan — Criterios de capitalización, amortización y correcciones v alorativas.
gible. — Criterio de valoración del valor de recuperación del fondo de comercio.
Inmovilizado mate — Criterios de amortización, deterioro, reversión de deterioros y capitalización de
rial. gastos financieros.
— Criterio de capitalización de gastos de ampliación, modernización, mejoras y cos
tes de desmantelamiento.
— Criterio del cálculo del coste de los trabajos realizados por la empresa para su
inmovilizado.
Inversiones inmobi — Criterios para clasificar los terrenos y construcciones como inversiones inmobiliarias.
liarias. — Criterios utilizados para los mismos aspectos señalados en el apartado sobre in
movilizado material.
Arrendamientos. — Criterios para contabilizar los arrendamientos como financieros u operativos.
Permutas. — Criterios para definir una operación como permuta comercial o no comercial.
Instrumentos finan — Criterios para calificar y valorar las diferentes categorías de activos y pasivos fi
cieros. nancieros.
— Criterios para determinar la existencia de deterioro de los activos financieros, es
pecialmente las deudas comerciales a cobrar.
— Criterios de registro y valoración de instrumentos híbridos, compuestos1, contratos de
garantías financieras y de instrumentos de patrimonio propio en poder de la empresa.


Elemento Normas y criterios utilizados
Coberturas contables. — Criterios de valoración utilizados distinguiendo entre los diferentes tipos de cober
tura.
Existencias. — Criterios de valoración, de correcciones valorativas y capitalización de gastos fi
nancieros.
Transacciones en mo — Criterios de valoración e imputación de diferencias en cambio.
neda extranjera. — Criterio de conversión a la moneda de presentación.
Impuesto sobre bene — Registro y valoración de activos y pasivos por impuesto diferido.
ficios.
Ingresos y gastos. — Criterios de valoración de ingresos y gastos.
— Método de determinación del porcentaje de realización de prestación de servicios.
Provisiones y contin — Criterios de valoración.
gencias. — Métodos de estimación y cálculo de los riesgos.
Elementos patrimo — Criterios de valoración y de activación de gastos.
niales de naturaleza — Métodos de estimación y cálculo de las provisiones medioambientales.
medioambiental.
Gastos de personal. — Métodos de registro y valoración.
— Compromisos por pensiones.
Pagos basados en ac — Criterios de contabilización.
ciones.
Subvenciones, dona — Criterios de clasificación y de imputación a resultados.
ciones y legados.
Combinaciones de — Criterios de registro y valoración.
negocios.
Negocios conjuntos. — Criterios de integración en las cuentas anuales.
Transacción con par — Criterios de valoración y registro.
tes vinculadas.
Activos no corrientes — Criterios para valorar y clasificar los activos y pasivos.
mantenidos para la
venta.
Operaciones interrum — Criterios para identificar y calificar las actividades.
pidas. — Criterios para registrar los ingresos y gastos originados en operaciones interrum
pidas.
1
Instrumento financiero híbrido es aquel que combina un contrato principal no derivado y un «derivado financiero»,
denominado derivado implícito, que no puede ser transmitido de forma independiente y cuyo efecto es que algunos de los
flujos del instrumento híbrido varían de forma similar a los flujos de efectivo del derivado considerado de forma independien
te. Por ejemplo, unos bonos referenciados a un índice bursátil (PGC, 2007, 2.ª parte, norma de valoración 9.ª. 5.1.).
Instrumento financiero compuesto es un instrumento no derivado que incluye un componente de pasivo y de patrimonio
neto simultáneamente. Un ejemplo son los bonos convertibles (PGC, 2007, 2.ª parte, norma de valoración 9.ª. 5.2.).
Fuente: PGC (2007).

4. NOTAS SOBRE LAS DIFERENTES PARTIDAS

QUE COMPONEN LOS ELEMENTOS
DE LAS CUENTAS ANUALES
En este bloque de notas se proporciona información complementaria sobre
los distintos activos, pasivos, patrimonio neto, ingresos y gastos que figuran en los
distintos estados financieros de las cuentas anuales. En la tabla 6.4 se sintetizan
los principales aspectos a mencionar en la memoria sobre ellos.
TABLA 6.4
Notas sobre las diferentes partidas que componen
los elementos de las cuentas anuales
Notas sobre Información a revelar
Inmovilizado — Tabla en la que se informa de los movimientos durante el ejercicio de

material. cada partida del balance: altas, bajas, amortizaciones, deterioros, re
versiones, traspasos.
— Costes de desmantelamiento o retiro.
— Vidas útiles por elementos, métodos de amortización utilizados.
— Amplia información sobre deterioros (sucesos que los han provocado,
criterios y métodos de estimación, etc.).
— Importe y características de inmovilizados totalmente amortizados.
— Otros: bienes afectos a garantías, compromisos firmes de venta o
compra, etc.
Inversiones in — Idéntica información que para el inmovilizado material.
mobiliarias. — Tipos de inversiones inmobiliarias y destino de las mismas.
— Ingresos y gastos relacionados con estas inversiones.
— Otros: restricciones a la realización de las inversiones, obligaciones
sobre los inmuebles, etc.
Inmovilizado — Idéntica información que para el inmovilizado material.
intangible. — Importe de los gastos en I+D reconocidos como resultado del ejerci
cio, así como de aquellos que se han capitalizado, junto a la justifica
ción de la activación de estos últimos.
— Información específica del fondo de comercio: combinaciones de ne
gocio del ejercicio, razones del reconocimiento del fondo de comercio,
deterioro de éste, etc.
Arrendamien — Sobre arrendamientos financieros: información del arrendador y del
tos. arrendatario (valoración de los activos arrendados, descripción de los
acuerdos, cobros/pagos mínimos a recibir/pagar, etc.).
— Sobre arrendamientos operativos: información del arrendador y del
arrendatario (importe total de los cobros/pagos futuros, descripción
de los acuerdos significativos, etc.).

Instrumentos — Sobre activos y pasivos financieros clasificados por categorías (excep

financieros. to los referidos a empresas del grupo).
— Sobre activos y pasivos financieros a valor razonable con cambios
en PyG (valoración, cambios en el ejercicio, método de cálculo, etc.).
— Reclasificaciones, clasificaciones por vencimiento, transferencias al
resultado del ejercicio, activos cedidos y aceptados en garantía, co
rrecciones por deterioro, deudas de carácter especial.
— Sobre contabilidad de coberturas (operaciones de cobertura realiza
das, valoración al cierre, etc.).
— Inversiones financieras en empresas del grupo y asociadas (informa
ción sobre las empresas, sobre la inversión, sobre correcciones valo
rativas, sobre bajas).
— Información sobre riesgo procedente de los instrumentos financieros
diferenciando entre riesgo de crédito, de liquidez y de mercado (infor
mación cuantitativa respecto a la exposición de cada tipo y sobre las
concentraciones de riesgo).
Fondos pro — Información sobre el capital social: número acciones, valor nominal,
pios. clases, posibles restricciones a los derechos otorgados, desembolsos
pendientes sobre acciones.
— Ampliaciones de capital.
— Información sobre autocartera.
— Capital poseído por otras empresas igual o superior al 10 %.
— Acciones admitidas a cotización.
— Información opciones sobre acciones emitidas.
Existencias. — Correcciones valorativas y reversiones.

— Gastos financieros capitalizados.
— Compromisos en firme de compra o venta, limitaciones a su disponi
bilidad, etc.
Moneda ex — Importe global de activos y pasivos, ventas y gastos denominados en

tranjera. moneda extranjera.
— Diferencias en cambio reconocidas en el resultado del ejercicio y en
patrimonio neto (diferencias de conversión).
Impuesto so — Conciliación del resultado contable y el resultado fiscal.

bre beneficios. — Explicación de los impuestos diferidos, las diferencias temporarias y
las diferencias permanentes.
— Otros aspectos: cambios en tipos impositivos, provisiones sobre im
puestos, contingencias, ejercicios pendientes de comprobación, etc.
Ingresos y gas — Desglose de las partidas de consumos del apartado de aprovisio

tos. namientos de la cuenta de PyG, entre compras y variación de exis
tencias.

Provisiones y — Para cada provisión reconocida: altas, bajas y otros ajustes.

contingencias. — Descripción de la naturaleza de la obligación asumida, métodos de
estimación utilizados, etc.
— Para cada pasivo/activo contingente: descripción de su naturaleza,
evolución previsible, estimación cuantificada.
Retribuciones — Descripción general de los planes de retribuciones a largo plazo al

a largo plazo personal de aportación o prestación definida.
al personal. — En los planes de prestación definida, información sobre las provisio
nes, los activos/pasivos reconocidos e hipótesis actuariales utilizadas.
Transacciones — Descripción de los acuerdos de pagos basados en acciones del ejer

con pagos ba cicio.
sados en ins — Información específica sobre opciones: número, precio medio de ejer
trumentos de cicio, etc.
patrimonio.
Subvenciones, — Características e importe de las subvenciones, donaciones y legados

donaciones y recibidos y los imputados al resultado del ejercicio.
legados. — Análisis del movimiento de estos conceptos en el ejercicio.
Activos no co — Para cada actividad clasificada como interrumpida o para cada activo
rrientes man no corriente clasificado como mantenido para la venta: ingresos, gas
tenidos para la tos, impuesto s/beneficios, flujos de efectivo, elementos patrimoniales
venta y opera adscritos a la actividad o a los activos no corrientes, ajustes efectua
ciones inte dos a los mismos a causa de su clasificación, etc.
rrumpidas.
Fuente: PGC (2007).
5. NOTAS CON INFORMACIÓN SOBRE CUESTIONES

ESPECÍFICAS
Por último, debe informarse sobre cuestiones específicas de la empresa de di
verso contenido, como son las relativas a las actuaciones medioambientales, la
relación de la compañía con empresas con las que tiene una vinculación específi
ca (las empresas del grupo, las asociadas, los negocios conjuntos, etc.), la infor
mación por segmentos y los hechos que puedan haberse producido una vez se han
cerrado las cuentas anuales y que sean de especial relevancia para una mejor
comprensión de la imagen fiel de la empresa.
A continuación se muestra la tabla 6.5, en la que se sintetizan las principales
cuestiones específicas que se deben revelar en la memoria:

TABLA 6.5
Notas con información sobre cuestiones específicas
Información me — Descripción y características del inmovilizado material cuyo fin sea
dioambiental. minimizar el impacto medioambiental y la protección del medio am
biente.
— Riesgos cubiertos por las provisiones medioambientales, contingen
cias y compensaciones a recibir por terceros.
— Gastos del ejercicio e inversiones realizadas de carácter medioam
biental.
Combinaciones — Información amplia sobre las combinaciones de negocio realizadas
de negocios. en el ejercicio en las que la compañía sea la empresa adquiriente:
empresas que se combinan, fecha de adquisición, forma jurídica,
motivos de la operación, coste, elementos adquiridos, importe de
éstos, etc.
— Información específica tanto del fondo de comercio generado en el
ejercicio como del ya existente (véase nota sobre inmovilizado intangible).
Intereses en nego — Descripción de las explotaciones controladas conjuntamente y los
cios conjuntos. activos controlados conjuntamente con otras entidades.
— Información sobre las contingencias que puedan derivarse de estos
intereses, así como de los compromisos adquiridos en los mismos.
Hechos posterio — Información sobre hechos que se hayan producido con posterioridad
res al cierre. al cierre cuya no inclusión en las cuentas anuales puede reducir la
capacidad de evaluarlas.
— Información sobre hechos posteriores que puedan afectar al princi
pio de empresa en funcionamiento.
Operaciones con — Información sobre operaciones como ventas, compras de activos co
partes vinculadas. rrientes o no corrientes, arrendamientos financieros, transferencias
de I+D, acuerdos sobre licencias, acuerdos financieros, intereses, di
videndos, etc.
— Información separada por categorías de las operaciones con: entidad
dominante, otras empresas del grupo, negocios conjuntos, empresas
asociadas, empresas con control conjunto, personal clave de la direc
ción de la empresa o de la dominante.
Información seg — Información sobre el importe neto de negocios de sus actividades
mentada. ordinarias por categorías y por mercados geográficos.
Fuente: PGC (2007).
6. EL INFORME DE GESTIÓN
El informe de gestión es un documento que debe acompañar a las cuentas
anuales pero que no forma parte de ellas. Por ello siempre veremos que la infor

mación financiera que emiten las compañías se denomina cuentas anuales e infor-
me de gestión del ejercicio. Su presentación es obligatoria siempre que se formule
el balance con el modelo normal y viene regulada en el artículo 262 de la Ley de
Sociedades de Capital (RDL 1/2010 de 2 de julio), en donde se definen los aspec
tos mínimos sobre los que debe versar este informe.
En términos generales, el informe de gestión deberá presentar una «exposición
fiel sobre la evolución de los negocios y la situación de la sociedad, junto con una
descripción de los principales riesgos e incertidumbres a los que se enfrenta la
empresa»1. Se trata, por tanto, de un informe que debe permitir conocer tanto
la evolución de los resultados de la compañía como sus perspectivas futuras.
Como indica el profesor Gonzalo (Gonzalo, 2012), «si las cuentas anuales
describen qué ha pasado, el informe de gestión debe contener una explicación de
las causas, internas o externas, que han llevado a las cifras mostradas en las cuen
tas. Este análisis se debe completar con una visión de la evolución previsible de la
sociedad».
Se trata del estado financiero menos estandarizado cuya estructura se define
a través de un contenido mínimo que debe comprender, al menos, los apartados
que se detallan a continuación:
6.1. Evolución de los negocios de la sociedad

y perspectivas de futuro
Como se indica en el Libro Blanco para la Reforma de la Contabilidad en
España (ICAC, 2002), «el núcleo fundamental del informe de gestión es la expli
cación de la actividad llevada a cabo en el ejercicio, enmarcada dentro de la estra
tegia económica y la visión de los negocios de la entidad, que permita al usuario
de la información enjuiciar la capacidad que tienen los gestores para abordar el
futuro partiendo de esta estrategia y los compromisos que asumen al respecto».
Para una mejor comprensión de la evolución de la compañía, se utilizarán los
indicadores que se consideren claves, tanto de carácter financiero como no financie
ro. También pueden utilizarse referencias y explicaciones complementarias a los im
portes que se hayan detallado en las cuentas anuales. Se trata de incluir toda aquella
información que pueda explicar la evolución del negocio, como por ejemplo los
factores que han influido en los resultados obtenidos en el ejercicio, en términos
globales y por segmentos, y su relación con el entorno económico y sectorial. O tam
bién el impacto que todo ello haya podido tener en la evolución de los indicadores
de rentabilidad, en la situación patrimonial de la empresa y en su nivel de solvencia.
Pero no sólo debe analizarse la evolución del negocio en base a los hechos
pasados, sino que además se debe aportar la visión que la dirección tiene de las
perspectivas de futuro, sus planes de actuación y de desarrollo del negocio y los
1
RDL 1/2010 Texto Refundido de la Ley de Sociedades de Capital, artículo 262.1.

proyectos más significativos ligados a dicha evolución. Para ello deberían mos-
trarse tanto los objetivos a medio y largo plazo de la compañía como la política
de crecimiento y expansión de la empresa.
Con estas premisas, las compañías presentan información muy variada sobre
este apartado, en algunos casos muy completa y en otros reducida a un mínimo
que apenas aporta datos relevantes.
La figura 6.3 recoge la información que presenta MEDCOM TECH, S. A.,
relativa a este apartado en su informe de gestión del ejercicio 2012. La compañía
Figura 6.3.

es mayorista de instrumentos médicos y ortopédicos y describe de forma sintética

la evolución de sus principales variables (ventas, EDBITA, gastos operativos), así
como los elementos que desarrollan su estrategia global (incremento del catálogo
de productos, optimización de la red comercial) y la mejora de su posición eco-
nómico-financiera (gestión de inventarios, renegociación de la deuda, refuerzo de
la liquidez).
6.2. Hechos ocurridos tras el cierre
En este apartado se deberán incluir aquellos hechos que puedan haberse pro-
ducido desde la fecha de cierre de las cuentas anuales hasta la fecha de su apro-
bación por la junta general de accionistas de la sociedad, y que pueden afectar o
no a las mencionadas cuentas pero que resultan de interés para conocer la evolu-
ción futura de los negocios. Como ya hemos visto, la memoria comprende un
apartado específico dedicado a este aspecto, por lo que en nuestra opinión se
trata de una información redundante. De hecho, en este apartado muchas com-
pañías remiten a la información proporcionada en la nota de la memoria sobre
hechos posteriores.
Un ejemplo sobre el tipo de sucesos sobre los que se informa en este apartado
podemos verlo en el informe de gestión de Indo Internacional, S. A., del ejercicio
2012 que se muestra a continuación.
Figura 6.4.
Al leer este apartado podemos ver que alguno no afecta a las cuentas, como
los cambios en dos comités (de auditoría y de nombramientos y retribuciones),
pero sin embargo otras informaciones sí que influyen en dichos estados financie-
ros, como es el proceso de liquidación de una empresa filial o la aprobación del
convenio de acreedores para otras dos filiales. Por último, la información sobre la
firmeza de la sentencia sobre el convenio de acreedores de la propia Indo Inter-

nacional, S. A., es la que presenta una mayor relevancia en la medida en que afec-
ta al principio de empresa en funcionamiento, que es uno de los pilares básicos de
las cuentas anuales.
6.3. Actividades de investigación y desarrollo

En este apartado, deberá complementarse la información que se proporciona
en la memoria sobre los gastos de I+D, que como se recordará sólo se refieren a
los importes de los desembolsos por I+D que se hayan reconocido como gastos
del ejercicio, así como la justificación de las condiciones que permiten la activa-
ción de dichos gastos y su cuantificación. En el informe de gestión habrá que
mostrar la política de I+D y las actividades que de ella se derivan.
En la figura 6.5, se muestra la información que sobre este aspecto proporcio-
nan los Laboratorios Farmacéuticos ROVI, S. A., en su informe de gestión del
ejercicio 2012. La compañía informa de tres grandes áreas de investigación: el
sistema de liberación de fármacos (estudios sobre la administración de fármacos
Figura 6.5.

como el sistema depot), la tecnología ISM (en torno a la administración parental

de medicamentos) y el área de la glicómica (relativa a los anticoagulantes).
6.4. Adquisiciones de acciones propias

Como ya hemos visto en otros apartados, la información requerida en éste es
de obligada presentación en la memoria, concretamente en el dedicado a los fon-
dos propios. Por tanto, volvemos a encontrarnos con un requerimiento que no
parece que aporte nueva información sobre un aspecto concreto. Por ello, encon-
tramos que numerosas compañías remiten al apartado correspondiente de la me-
moria para informar sobre su autocartera.
En su informe de gestión de 2012, la compañía Zinkia Entertainment, S. A.,
proporcionaba la siguiente información sobre las operaciones llevadas a cabo en
el ejercicio en relación con su autocartera que versaba sobre la adquisición de
acciones propias en cumplimiento de un acuerdo de liquidez con una entidad fi-
nanciera, el volumen de ventas de autocartera del ejercicio y el total de acciones
propias que posee la empresa al cierre del ejercicio.
Figura 6.6.
6.5. Sobre los instrumentos financieros de la sociedad

Este apartado tiene por objetivo dar cumplimiento a la información sobre los
riesgos derivados de los instrumentos financieros. Podemos dividir en dos áreas
la información a revelar sobre este aspecto:
a) Objetivos y políticas de gestión del riesgo financiero adoptadas, así como

sus coberturas, metodología utilizada para cuantificar la exposición al
riesgo y métodos de control sobre dicha exposición.

b) Desarrollo de la exposición de la sociedad a los distintos tipos de riesgo:

riesgo de precio, de crédito, de liquidez, de tipo de cambio y de flujo de
efectivo, según cada caso concreto.
En la figura 6.7 se muestra la información que proporciona Adolfo Domín

guez, S. A., en su informe de gestión del ejercicio cerrado a 28 de febrero de 2013
y que podemos ver que se centra en cuatro tipos: riesgo de crédito (básicamente
de operaciones comerciales que se encuentran poco concentradas y para las que
se ha contratado un seguro de crédito, así como garantías y avales personales),
riesgo de tipo de interés (en operaciones de préstamos a tipo variable referencia
dos al Euribor, cuyo comportamiento viene siendo estable y, por tanto, con un
nivel de riesgo reducido), riesgo de liquidez (en el que se indica el nivel de efectivo
y equivalentes, así como de líneas de crédito sin disponer) y riesgo de cambio
(centrado en las compras realizadas en dólares y al respecto de las cuales la socie
dad no informa sobre las medidas que haya podido tomar).
En síntesis, el informe de gestión es un estado financiero que acompaña a las
cuentas anuales de las compañías en el que éstas deben sintetizar los principales
aspectos de la gestión realizada y futura, ampliando y complementando la infor
mación proporcionada por los otros estados financieros. Sin embargo, debido al
carácter general de los requerimientos mínimos de su estructura, las compañías
presentan informes cuyo interés es muy diverso. Algunas empresas presentan do
cumentos muy completos y de gran interés mientras que otras se limitan a cumplir
la obligación mínima requerida sin recoger ninguna información relevante para
la toma de decisiones.

Figura 6.7.

1. La memoria es un estado financiero que: b) La normativa internacional del IASB
y el Plan General Contable español.
a) Siempre forma parte de las cuentas
c) El Plan General Contable español.
anuales.
b) Sólo es obligatoria si la empresa cum d) Ninguna normativa obliga a elaborar
ple una serie de condiciones relativas la memoria siguiendo un modelo
a su tamaño durante dos años conse normalizado.
cutivos.
c) Es un estado financiero que no forma 4. En la nota sobre aplicación del resultado
parte de las cuentas anuales pero que se informa de:
las acompaña obligatoriamente. a) Cómo debe repartir obligatoriamen
d) Es un estado financiero que no forma te la compañía el resultado del ejer
parte de las cuentas anuales pero que cicio.
las acompaña opcionalmente. b) Una propuesta de reparto del resul
tadoglobal de la compañía que debe
2. En relación con las características de la rá aprobar la junta general de accio
memoria, podemos afirmar que: nistas.
a) Es un estado financiero que, como el c) Si en la nota se propone repartir divi
resto de los que componen las cuen dendos, ésta deberá informar sobre la
tas anuales, sigue la metodología de existencia de liquidez suficiente para
la partida doble en la que se funda ello a través de un estado de tesorería
menta la contabilidad. previsional a un año.
b) Presenta información de tipo cualita d) Las respuestas b) y c) son correctas.
tivo y cuantitativo, de carácter numé
rico y narrativo. 5. El informe de gestión es un documento
c) Incluye información prospectiva so que:
bre la empresa, es decir, sobre aconte
cimientos futuros que se prevé que a) Se adjunta a las cuentas anuales, pero
puedan tener lugar. no forma parte de ellas.
d) Es un estado financiero que, debido a b) Forma parte integrante de las cuentas
sus características, no es posible audi anuales.
tar como el resto de los estados fi c) Las empresas deben emitir siempre.
nancieros que componen las cuentas d) Las respuestas b) y c) son correctas.
anuales.
6. El informe de gestión permite conocer:
3. ¿Qué normativa obliga a elaborar la me
a) Tanto información prospectiva como
moria siguiendo un modelo normali
retrospectiva sobre la compañía.
zado?
b) La evolución de los negocios, de la
a) La normativa internacional del IASB. sociedad y de sus principales riesgos.

c) Tanto causas internas como externas b) No existe un modelo estandarizado

de las cifras mostradas en las cuentas de informe en ninguna de las norma
anuales. tivas contables, únicamente una in
d) Todas las respuestas son correctas. formación mínima a presentar.
c) Los datos que se muestran en el infor
7. Indique cuál de las siguientes afirmacio me deben verificarse a través de una
nes es cierta sobre el informe de gestión: auditoría.
a) La normativa del Plan General Con d) Ninguna respuesta es correcta.
table obliga a elaborar el informe se
gún un modelo estandarizado.

7 Los estados financieros
intermedios y el informe
de auditoría
El objetivo de este capítulo es que el lector conozca otros informes finan

cieros que emiten las compañías y que son distintos de los que conforman
las cuentas anuales y el informe de gestión. En concreto, los estados finan
cieros intermedios y el informe de auditoría.
Al finalizar este capítulo el lector deberá:
— Conocer a qué se denomina un estado financiero intermedio y los di

ferentes tipos de informes financieros intermedios que presentan las
empresas.
— Saber qué normativa regula estos estados financieros: la NIC 34 y la
normativa aplicable a las empresas cotizadas españolas.
— Entender cómo se elaboran los informes financieros intermedios y
cuál es la información mínima requerida.
— Saber cuándo una empresa está obligada a presentar un informe de
auditoría de sus cuentas anuales.
— Entender las diferentes opiniones que puede expresar un informe de
auditoría y su significado.
1. LOS ESTADOS FINANCIEROS INTERMEDIOS
El término información financiera intermedia o estados financieros intermedios
engloba aquella información de tipo contable y/o financiero que emiten de forma
regular las empresas y que se refiere a períodos de tiempo inferiores a los de las
cuentas anuales, como pueden ser los estados financieros trimestrales o semestra
les.
La selección del período anual como lapso de tiempo para emitir información
por parte de las empresas es en cierto modo arbitraria. En principio, las compa
ñías se crean con un horizonte temporal ilimitado y lo que existe es una costumbre
generalmente aceptada de utilizar el período anual como período para realizar la
planificación e información sobre la empresa. Es decir, que se podría haber utili
zado períodos mayores o menores como límites para recoger la información pe
riódica, por lo que la selección del período anual no deja de ser una convención.
Sin embargo, debido a la rapidez en los cambios que se producen en el mundo
financiero y en el entorno económico actual, también existe un acuerdo generali
zado de la necesidad de que las empresas emitan información relativa a períodos
de tiempo inferiores al año, por ejemplo semestral o trimestralmente, para que las
partes interesadas (inversores, clientes, proveedores, Administraciones Públicas,
etcétera) puedan tomar decisiones más acertadas. Generalmente, los datos más
requeridos son el volumen de actividad y los beneficios. La información propor
cionada en estos estados intermedios es utilizada para la valoración de empresas,
por lo que los inversores están interesados en disponer de datos lo más actualiza
dos posible.
Aunque una mayor asiduidad de la información parece deseable, sin embargo
reducir el período de tiempo al que ésta se refiere acentúa los problemas derivados
de la imputación de ingresos y gastos para un determinado segmento temporal.
En empresas con una actividad uniforme a lo largo del tiempo, no habrá ningún

problema, ya que los gastos pueden asignarse proporcionalmente al período de

tiempo al que se refieran puesto que los ingresos son estables a lo largo del ejer
cicio, de forma que, por ejemplo, para la información trimestral los gastos a impu
tar serán los anuales divididos entre los cuatro trimestres. Sin embargo, cuanto
más estacional o cíclica sea la actividad, más difícil resulta este reparto.
Según el profesor Carmona (Carmona y Carrasco, 1996), las fluctuaciones
que pueden afectar a la actividad de la empresa pueden sintetizarse en cuatro ti
pos: las fluctuaciones estacionales (derivadas de la actividad específica de la em
presa como la comentada anteriormente), las fluctuaciones aleatorias (resultantes
de las condiciones del mercado y que definen, por ejemplo, el nivel de demanda),
las fluctuaciones de inventarios (que se producen por exceso de existencias o, por
el contrario, por problemas de suministros) y las fluctuaciones cíclicas (originadas
por la evolución de la economía, como por ejemplo una crisis, recesión, expan
sión, etc.). Esta última es la única que no se resuelve anualmente, ya que los otros
tres tipos de fluctuaciones se compensan a lo largo del ejercicio y no inciden en la
información anual.
En cuanto a la información financiera intermedia que emiten las empresas,
conviene señalar que la norma contable española por excelencia, el Plan General
Contable (2007), no regula prácticamente nada sobre ella. Únicamente en el apar
tado 14 de su tercera parte, dedicada a las normas para la elaboración de cuentas
anuales, dice textualmente que «los estados financieros intermedios se presentarán
con la forma y los criterios establecidos para las cuentas anuales». Por tanto, deja
sin aclarar cuestiones tan relevantes como su periodicidad, contenido mínimo o
cuáles son las entidades que deberían estar obligadas a su presentación.
En este sentido, es la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) la
que regula la información intermedia a emitir puesto que es sobre las empresas
cotizadas, las de mayor tamaño e impacto económico, sobre las que los usuarios
pueden verse necesitados de una información más actualizada. También la nor
mativa internacional, y en concreto el IASB, se ha ocupado de este aspecto emi
tiendo la NIC 34 sobre información financiera intermedia (IASB, 2012), que es de
obligado cumplimiento para aquellas entidades que cotizan en mercados secun
darios de la Unión Europea y que presenten estados financieros consolidados. En
los próximos dos apartados de este capítulo sintetizaremos los principales aspec
tos de ambas normativas, que son las guías para las empresas españolas que ela
boran información financiera intermedia.
2. LA INFORMACIÓN FINANCIERA INTERMEDIA: NIC 34

Esta norma, emitida por el IASB e incorporada a la normativa de la Unión
Europea a través del reglamento (CE) n.º 1725/2003, establece el contenido míni
mo de la información financiera intermedia, así como los criterios de reconoci
miento y valoración de los elementos de estos estados financieros. Sin embargo,

Los estados financieros intermedios y el informe de auditoría
no indica qué entidades deben emitirlos ni cuándo deben hacerlo. Ahora bien, se
aconseja que las entidades con valores cotizados en Bolsa al menos publiquen
estados financieros semestrales y que su plazo de presentación no supere los 60
días desde la finalización del período intermedio.
Según esta NIC, las empresas pueden optar por presentar los estados finan
cieros intermedios siguiendo los estados financieros completos con la información
mínima que se muestra en la NIC 1 sobre presentación de estados financieros
(IASB, 2007) o bien unos estados financieros condensados que deben comprender
al menos los siguientes componentes:
— Un balance de situación financiero condensado.

— Una cuenta de resultado integral condensada.
— Un estado de cambios de patrimonio condensado.
— Un estado de flujos de efectivo condensado.
— Notas explicativas seleccionadas.
En cuanto a la información mínima a presentar, estos estados condensados de

berán comprender al menos cada uno de los grandes grupos y subtotales que se
hayan incluido en las cuentas anuales más recientes de la entidad. En cuanto a las
notas explicativas seleccionadas, deberán referirse a sucesos y hechos que hayan
tenido lugar desde el último cierre anual sobre el que se haya emitido información.
En la tabla 7.1 se sintetiza la información mínima a presentar en las denominadas
notas seleccionadas.
TABLA 7.1
Información mínima a presentar en las notas explicativas seleccionadas
de los estados condensados
Políticas y Declaración de que se han seguido los mismos que en las cuentas anua
métodos contables les y, en caso contrario, descripción de los cambios y sus consecuencias.
Carácter de las Explicación del carácter cíclico o estacionalidad de las transacciones de

transacciones la entidad.
Partidas no Naturaleza, importe e incidencia de partidas no habituales.

usuales
Cambios de Naturaleza e importe de aquellos cambios que tengan efecto s ignificativo.

estimaciones
Títulos de deuda Emisiones, compras y recompras.

y de capital
Dividendos Pagados en el período intermedio.

Información Ingresos ordinarios, resultados, activos con variación significativa, con

segmentada ciliación de la información segmentada con la total de la entidad.
Hechos De carácter significativo y que hayan tenido lugar tras el cierre de la

posteriores información intermedia.
Cambios en la Combinaciones de negocios, pérdidas de control de subsidiarias, inver

entidad siones a l/p, reestructuraciones, etc.
Activos/pasivos Cambios en el período intermedio.
contingentes
Fuente: NIC 34 (IASB, 2012).
Sí la entidad presenta estados financieros consolidados, entonces los estados

financieros intermedios deberán referirse al consolidado; en caso contrario, debe
rán ser individuales. Ahora bien, si la dominante emite estados financieros inter
medios consolidados, no tiene obligación de elaborar información financiera in
termedia individual.
En cuanto a los períodos a los que se refiere la información intermedia, la NIC
34 indica que ésta se presente, tanto para su formato completo como condensado,
referida al cierre del período contable intermedio y al del ejercicio contable anual
último. Por ejemplo, una empresa que presente la información financiera trimes
tral y que cierra el 31 de diciembre su ejercicio anual deberá presentar la informa
ción intermedia a 30 de junio del ejercicio X1, tal como muestra la tabla 7.2:
TABLA 7.2
Información financiera intermedia a presentar
Balance PyG ECPN EFE
30/06/X1 01/04/X1 al 30/06/X1 01/01/X1 al 30/06/X1 01/01/X1 al 30/06/X1

01/01/X1 al 30/06/X1
30/12/X0 01/04/X1 al 30/06/X0 01/01/X0 al 30/06/X0 01/01/X0 al 30/06/X0
01/04/X1 al 30/06/X0
Fuente: NIC 34 (IASB, 2012).
En empresas con actividad fuertemente estacional, se recomienda presen

tar información financiera relativa a los doce meses que terminan al final del
período intermedio para obtener una visión más completa de su evolución.

Las políticas contables aplicadas para la elaboración de los estados financieros

intermedios deben ser las mismas que las que la entidad utiliza para los estados
financieros anuales. Esto no quiere decir que las mediciones de cada estado finan
ciero intermedio se realicen de forma aislada, sino que deben abarcar todo el in
tervalo transcurrido desde el principio del período anual hasta la fecha de cierre
del período intermedio, incluyendo la revisión de los datos de la información in
termedia precedente. Por ejemplo, supongamos que una empresa dota todos los
ejercicios una provisión por devolución de productos del 1 % de sus ventas. En el
primer trimestre sus ventas son de 1.000.000 €, por lo que reconoce una provisión
de 10.000 € en la información intermedia de dicho período. En el segundo trimes
tre las ventas ascienden a 2.000.000 €, por lo que la provisión al cierre de ese tri
mestre deberá ascender a 30.000 € (1 %/ 1.000.000 + 2.000.000).
En cuanto a los ingresos de las actividades ordinarias de carácter estacional,
cíclico u ocasional, no deben ser anticipados o diferidos en una fecha intermedia
y deben reconocerse cuando se hayan producido realmente. Por ejemplo, supon
gamos que una empresa juguetera obtiene el 80 % de sus ingresos en los meses de
diciembre y enero. La información intermedia deberá registrar dichos ingresos en
los estados intermedios relativos al último y primer trimestre del ejercicio pero no
prorratearlos a lo largo de la información trimestral anual. El mismo tratamiento
deberá darse a ingresos ocasionales como los dividendos, regalías o subvenciones
oficiales.
Para el caso de los costes incurridos de manera no uniforme, la norma indica
que pueden ser anticipados o diferidos en la medida en que ello fuera apropiado
al final del período contable anual. Por ejemplo, una pérdida por venta de un ac
tivo financiero no podrá diferirse mientras que un gasto de arrendamiento de una
máquina que cubre los siguientes seis meses deberá diferirse a lo largo de ellos
como se haría en la información contable anual.
La norma destaca que, si bien cualquier información financiera debe contener
estimaciones y criterios que son imprescindibles para su elaboración, en la infor
mación intermedia se requerirá un mayor uso de éstos que en la información
anual. Por ejemplo, en los estados intermedios puede no ser necesario llevar a
cabo un inventario de existencias a la fecha de cierre como se realiza en los estados
anuales, y será suficiente una estimación del mismo a la fecha de cierre a partir de
los márgenes de ventas. En general, el uso de estas estimaciones y criterios deberá
estar fundamentado en la materialidad o importancia relativa de las partidas. Si
guiendo con el ejemplo anterior, el coste de la realización de un inventario deta
llado de los almacenes de la empresa puede ser muy superior a la información que
proporciona y, por tanto, ser más recomendable realizar una estimación. En ge
neral, en partidas no usuales, cambios en políticas contables, en estimaciones o
errores que tengan lugar durante el período al que se refieren los estados interme
dios, la norma recomienda que sean recogidas en la medida en que resulten rele
vantes para comprender la situación y el rendimiento financiero de la entidad
durante el período intermedio.

Por último, otra cuestión importante sobre la que trata esta norma es la apli-
cación uniforme de los criterios contables a lo largo de las informaciones interme
dias. Se proponen dos procedimientos alternativos para tratar los cambios en las
políticas contables: el denominado tratamiento de referencia, por el que deben
reexpresarse los estados financieros intermedios del período presente y del ejerci
cio anterior, y el tratamiento alternativo, por el que sólo se reexpresan los estados
financieros intermedios del presente ejercicio.
3. LA INFORMACIÓN FINANCIERA INTERMEDIA OBLIGATORIA

PARA EMPRESAS COTIZADAS
Las empresas cotizadas en mercados españoles o las empresas españolas
que coticen en mercados de la Unión Europea están obligadas a presentar y
publicar información financiera intermedia. Esta obligación se inscribe den
tro del conjunto de medidas acordadas por la Unión Europea con el objeto de
alcanzar el mercado único de servicios financieros y entre las que cabe desta
car la Directiva 2004/109/CE, en la que se diseñó el régimen de información a
emitir y publicar por parte de los emisores. Siguiendo la orientación marcada
por esta normativa, en España se aprobó en 2007 el RD/1362 por el que se re
gula la información que deben proporcionar las empresas cotizadas y en el
que se desarrolla la información financiera intermedia a emitir por estas com
pañías.
Las empresas que emitan acciones u obligaciones que coticen en mercados
secundarios de la Unión Europea estarán obligadas a presentar y difundir la si
guiente información:
a) Dos informes financieros semestrales, uno al finalizar los primeros seis

meses y otro al concluir el segundo semestre, además del informe finan
ciero anual. Estos informes financieros semestrales estarán compuestos
por unas cuentas anuales resumidas y un informe de gestión intermedio
individual o consolidado dependiendo del caso.
Estas cuentas anuales resumidas deben elaborarse siguiendo la nor
mativa que utilice la compañía en sus cuentas anuales. Así, los grupos que
cotizan deberán emitir su información intermedia siguiendo las normas
internacionales y los grupos no cotizados y empresas individuales deberán
elaborar ésta siguiendo la normativa del estado en el que se encuentren
domiciliadas. En concreto, para aquellas domiciliadas en España, el RD
1362/2007 indica que la información mínima a presentar en las cuentas
anuales resumidas será la siguiente:
— El balance, la cuenta de resultados y los otros estados financieros que
esté obligada a presentar la empresa emisora deberán tener una agru

pación, epígrafes y partidas similares a los de los estados financieros

anuales.
— Todos los estados financieros semestrales mostrarán la información
sobre los seis meses a los que se refieran, así como la información
comparativa respecto al período similar del ejercicio anterior. Es decir,
en la información financiera del primer semestre se presentarán los
datos de dicho semestre y los del primer semestre del ejercicio anterior.
— En cuanto a las notas explicativas o memoria, la información mínima
que deben incluir será aquella que permita al usuario la comprensión
de los cambios significativos que se hayan producido durante el pe
ríodo.
No existe obligación de auditar la información financiera semestral.
En el caso de que se decida auditar, el informe de auditoría debe ser pu
blicado íntegramente. Si se decide no auditar, entonces debe incluirse una
declaración en la que se manifieste que la información semestral no ha
sido auditada ni revisada.
En cuanto al informe de gestión intermedio, deberá incluir al menos
información sobre los hechos importantes acaecidos durante el período,
su incidencia y principales riesgos e incertidumbres para el siguiente pe
ríodo intermedio.
Por último, en el caso de que en la formulación de las cuentas anuales
del ejercicio la empresa corrigiera errores, introdujera cambios en las po
líticas o criterios contables relativos a la información financiera de los
semestres precedentes, deberá informar a la Comisión Nacional del Mer
cado de Valores sobre estas correcciones o cambios y sobre sus motivos.
b) Dos declaraciones intermedias durante el primer y segundo semestres, es
decir, que tendrán un carácter trimestral.
Como su nombre indica, esta información no tiene la estructura de las
cuentas anuales sino que se presentará en un formato de informe o decla
ración que contendrá como mínimo los siguientes aspectos:
— Una explicación de los hechos y operaciones significativos que hayan
tenido lugar durante el período correspondiente y su incidencia en la
situación financiera de la empresa y, en su caso, de sus empresas con
troladas.
— La descripción general de la situación financiera y de los resultados
de la empresa y, en su caso, de sus empresas controladas durante el
período correspondiente.
Al igual que para la información financiera semestral, las magnitudes conta

bles relativas al grupo consolidado de la empresa que se incluyan en las declara
ciones intermedias serán elaboradas aplicando las normas internacionales de con

tabilidad adoptadas por los reglamentos de la Comisión Europea. En cambio, las

que se refieran a las magnitudes contables individuales se elaborarán con los mis
mos principios contables de reconocimiento y medición utilizados al preparar las
cuentas anuales individuales.
Las empresas no estarán obligadas a presentar estas dos declaraciones inter
medias cuando presenten de forma voluntaria información financiera trimestral
al final del primer y tercer trimestres.
Toda esta normativa ha sido posteriormente desarrollada por la Comisión
Nacional del Mercado de Valores en su circular 1/2008, donde se aprueban los
modelos de información a presentar por las entidades cotizadas y, en concreto, los
relativos a la información semestral y trimestral que se regulan en el RD 1362/2007.
4. EL INFORME DE AUDITORÍA
Las cuentas anuales y el informe de gestión deberán ir acompañados de un
informe de auditoría realizado por una firma externa o auditor independiente.
Esta obligación viene regulada por el artículo 263.1 de la Ley de Sociedades de
Capital (RDL 1/2010) y de ella están exentas aquellas sociedades que puedan pre
sentar balance de situación abreviado (art. 263.2 RDL 1/2010). Sin embargo, están
obligadas a presentar informe de auditoría en cualquier caso y de forma obligato
ria las siguientes sociedades (RDL 1/2011 LAC Disposición Adicional Primera):
— Las que emitan valores admitidos a negociación en mercados regulados.

— Las que emitan obligaciones en oferta pública.
— Las que se dediquen de forma habitual a la intermediación financiera.
— Las entidades de crédito, las empresas de servicios de inversión, las socie
dades rectoras de mercados secundarios oficiales, las sociedades de Bolsa,
las sociedades gestoras de fondos de garantía de inversiones, otras institu
ciones de inversión colectiva, fondos de titulización y sus gestoras.
— Las entidades de seguros, dentro de los límites que se establezcan regla
mentariamente.
— Las que reciban subvenciones o ayudas, realicen obras, prestaciones de
servicios o suministro de bienes al Estado y demás organismos públicos.
— Los grupos de empresas que presenten cuentas anuales consolidadas. Éstas
deberán ser auditadas aunque las cuentas anuales de las empresas indivi
duales que compongan el grupo no estén obligadas a ello.
El objetivo del informe de auditoría es la revisión y verificación de las cuentas

anuales y del informe de gestión elaborados siguiendo las normas y principios
contables que sean de aplicación para cada caso concreto. Por ello, la actividad
de auditoría de cuentas anuales consiste en verificar dichas cuentas y emitir un

dictamen sobre si éstas expresan la imagen fiel del patrimonio, de la situación fi
nanciera y de los resultados de la entidad, de acuerdo con el marco normativo de
información financiera que resulte de aplicación. En relación con el informe de
gestión, el informe de auditoría expresará únicamente la concordancia entre éste
y los datos de las cuentas anuales.
Con el informe de auditoría se pretende cumplir una de las principales carac
terísticas de la información contenida en las cuentas anuales como es su fiabilidad,
es decir, que la información emitida no contenga errores materiales, esté libre de
sesgos y los usuarios puedan confiar en que muestra la imagen fiel de aquello que
pretende representar. Por tanto, nos encontramos ante un informe clave para la
comprensión de la información financiera de la empresa y la toma de decisiones
que se realiza en base a ella.
El informe de auditoría debe comprender al menos los siguientes elementos:
TABLA 7.3
Información mínima a incluir en el informe de auditoría
1. Identificación.
2. Alcance del informe.
3. Opinión técnica.
— Opinión favorable (informe limpio).
— Opinión con salvedades: por incertidumbre.
Por limitación en el alcance.
Por incumplimiento de normas y principios.
— Opinión denegada.
— Opinión desfavorable.
4. Opinión sobre el informe de gestión.
5. Fecha y firma.
a) Identificación: el informe debe indicar qué entidad es auditada, qué infor
mación es objeto de ella y el marco normativo aplicado para la elaboración de las
cuentas anuales auditadas.
En la figura 7.1 se muestra el párrafo correspondiente a la identificación del
informe de auditoría de las cuentas anuales de Repsol, S. A., del ejercicio 2012.
b) Alcance de la auditoría realizada: en este apartado debe indicarse el ámbi
to que abarca el informe, es decir, qué documentos se han auditado (identificación
de las cuentas anuales revisadas), normas de auditoría utilizadas para realizar el
trabajo y responsabilidad del auditor en la expresión de su opinión. En el caso de

que hayan existido limitaciones en el desarrollo del trabajo de auditoría, deberá

exponerse la existencia de dichas limitaciones. Sí no se indica nada a este respecto,
se entenderá que se han podido llevar a cabo todos los procedimientos requeridos
por las normas técnicas de auditoría.
Figura 7.1.
Siguiendo con el informe de auditoría de Repsol, S. A., de las cuentas anuales

del ejercicio 2012, el siguiente párrafo muestra su alcance.
Figura 7.2.
c) Opinión técnica: en ella el auditor deberá mostrar de forma clara que las
cuentas anuales auditadas muestran la imagen fiel del patrimonio, de la situación
financiera y de los resultados de la entidad auditada, de acuerdo con el marco
normativo de aplicación y sus principios contables.
Pueden mostrarse cuatro tipos de opinión del auditor:
— Opinión favorable: cuando no exista ningún tipo de reservas sobre que las
cuentas anuales muestran la imagen fiel de la entidad auditada.
En el informe de auditoría de Repsol que venimos comentando, la opinión
favorable se mostraba en el siguiente párrafo:

Figura 7.3.
— Opinión con salvedades: se producirá cuando el auditor indique que exis

te alguna o algunas cuestiones que inciden negativamente en que las cuentas
anuales muestren la imagen fiel. En este caso, se hará referencia a estas cues
tiones explicando en qué consiste su incidencia en las cuentas anuales e indi
cando el tipo de salvedad. Se puede tratar de una salvedad por incertidumbre,
por limitación en el alcance o por un error o incumplimiento de algún prin
cipio.
En el caso de salvedad por incertidumbre, se trata de resaltar hechos o situa
ciones sobre los que no existe una percepción de seguridad en cuanto a las conse
cuencias que puedan tener en la consecución de la imagen fiel.
En las figuras 7.4 y 7.5, se muestran como ejemplo de este tipo de salvedades
las que presentaba el informe de auditoría de las cuentas anuales consolidadas del
ejercicio 2008 del Grupo Funespaña. La primera a) se refiere a la indefinición de
la continuación de las actividades de la Empresa Municipal de Servicios Funera
rios de Madrid (EMSFM) y la segunda b) alude a los problemas relativos a la
concesión de la gestión del cementerio y tanatorio de Estepona.
Figura 7.4.

Figura 7.5.
En el caso de la salvedad por limitación en el alcance, el informe del auditor

debe hacer mención del tipo de limitación a que se refiere. Generalmente, suele
tratarse de la imposibilidad de acceder a información que impide realizar el tra
bajo o algún aspecto esencial de éste. Igualmente ocurrirá en el caso de que la
salvedad se refiera al incumplimiento de normas y principios.
A continuación se muestra el informe de auditoría de la empresa Rústi
cas, S. A., relativo a las cuentas anuales del ejercicio 2010. Presentaba una salve
dad por limitación en el alcance al no haber podido acceder a determinada infor
mación (concretamente los estados financieros de una entidad participada por la
empresa auditada) que imposibilitaba cálculos de importes necesarios para poder
emitir una opinión favorable por completo. Adicionalmente presentaba otra rela
tiva al incumplimiento de normas y principios derivada del no reconocimiento de
un deterioro por aplicación del principio de prudencia.
Figura 7.6.

— Opinión desfavorable: en la que el auditor indica que no considera que las

cuentas anuales reflejen la imagen fiel. Como en el caso anterior, deberá hacer
constar las causas que le llevan a esta conclusión y que pueden ser debidas a erro
res muy graves o incumplimientos de principios muy significativos que afecten a
la imagen fiel de forma definitiva.
— Opinión denegada: en este caso el auditor considera que no puede expresar
una opinión sobre las cuentas anuales y deberá, como en los casos anteriores,
indicar las causas de ello. Habitualmente, éstas suelen referirse a limitaciones al
alcance o a incertidumbres tan significativas que impiden que el auditor pueda
expresar una opinión con solvencia.
A continuación se muestra un ejemplo de opinión denegada del informe de
auditoría de Recolnetwoks, S. A., del año 2000 basada en limitaciones e incerti
dumbres que impiden al auditor expresar una opinión sobre ellas:

Figura 7.7.

d) Opinión sobre el informe de gestión: suele figurar en el último párrafo del
informe y en él el auditor debe manifestar si la información que se muestra en el
informe de gestión concuerda con la información contable contenida en las cuen
tas anuales del ejercicio al que se refiere.
En el informe de auditoría de Repsol del ejercicio 2012, el párrafo dedicado al
informe de gestión indicaba lo siguiente:
Figura 7.8.
e) Fecha y firma: el informe de auditoría finaliza con la fecha, que será aque
lla en la que el auditor y la entidad auditada han completado los procedimientos
de auditoría para poder expresar una opinión sobre las cuentas anuales. El infor
me deberá ser firmado por el auditor independiente o por la compañía de audi
toría que haya realizado el trabajo y que esté convenientemente autorizado para
ello por la normativa vigente.
Además de estos apartados, que debe contener siempre un informe de audito
ría de cuentas anuales e informe de gestión, pueden figurar los llamados párrafos
de énfasis. Este tipo de párrafos no son salvedades y su objetivo es incidir, hacer
hincapié en alguna cuestión o determinado hecho relativo a las cuentas anuales y
que el auditor considera relevante.
A continuación, se muestra un párrafo de énfasis en el informe de auditoría
que acompaña a las cuentas anuales consolidadas del Grupo San José del ejercicio
2012 y que hace mención de la difícil situación por la que atravesaba en ese mo
mento el sector inmobiliario en el que desarrolla su actividad el grupo y cómo éste
debe afrontar importantes vencimientos de deuda en el 2013 tras haber sido rene
gociada en el 2009:
Figura 7.9.

En base a todo ello podemos concluir que el informe de auditoría proporcio

na una importante información a tener en cuenta cuando se analizan los estados
financieros de una empresa. Para su interpretación es recomendable comenzar por
el párrafo de opinión y ver si la opinión es favorable, lo que suele llamarse un in-
forme limpio. En este caso también hay que tener en cuenta que podemos encon
trarnos sin salvedades pero con algún párrafo de énfasis que nos informe de algu
na circunstancia a tener en cuenta cuando leamos la información financiera. Si la
opinión no es favorable, habrá que buscar las causas. Es diferente una opinión con
salvedades que implica que las cuentas anuales muestran la imagen fiel si se tienen
en cuenta una serie de cuestiones que pueden enturbiarla de una opinión desfavo
rable o denegada, en la que dichas cuestiones son de tal magnitud que se conside
ra que impiden que las cuentas anuales muestren la imagen fiel de la entidad.
Adicionalmente también es importante atender al párrafo de alcance, en el que
se indica qué información financiera se ha revisado. Por ejemplo, en el caso de las
auditorías de grupos de empresas es interesante conocer cuál es el ámbito que se
ha auditado, la matriz, las filiales o ambas.

1. Los estados financieros intermedios se re a) Emitir informes financieros semestra
fieren: les compuestos por cuentas anuales
resumidas e informe de gestión inter
a) A información financiera emitida por
medio.
las compañías para períodos de tiem
b) Emitir dos declaraciones semestrales
po inferiores al ejercicio contable al
que no tendrán el formato de cuentas
que se refieren sus cuentas anuales.
anuales sino de informe con informa
b) Siempre a información trimestral de
ción mínima obligatoria, siempre y
las compañías.
cuando no presenten información fi
c) Información financiera que se regula
nanciera trimestral.
en el Plan General Contable español de
c) Un informe financiero anual, además
forma clara y concisa sobre todas las
de la información financiera interme
cuestiones relativas a su elaboración.
dia que emitan.
d) Información financiera regulada por
d) Las respuestas a), b) y c) son correctas.
la Comisión Nacional del Mercado
de Valores para cualquier compañía 4. El informe de auditoría indica si:
española.
a) Las cuentas anuales están bien elabo
radas.
2. La NIC 34 sobre estados financieros inter-
b) Las cuentas anuales expresan la imagen
medios indica:
fiel del patrimonio, de la situación fi
a) Qué compañías deben emitirlos y nanciera y de los resultados de la com
cuándo deben hacerlo. pañía, de acuerdo con los principios y
b) Su contenido mínimo, así como los normas que resulten de aplicación.
criterios de reconocimiento y valora c) La información que contienen las
ción de los elementos contenidos en cuentas anuales es objetiva.
ellos. d) Los datos que se muestran en el infor
c) Que las compañías están obligadas a me de gestión que acompaña a las
presentar siempre estados financieros cuentas anuales son correctos.
completos con la información míni
ma requerida por la NIC 1 sobre pre 5. Sobre la afirmación «todas las empresas
sentación de estados financieros. están obligadas a emitir un informe de au
d) Las respuestas a), b) y c) son correctas. ditoría» indique cuál de los siguientes
apartados es correcto:
3. Según la normativa de la Comisión Na a) Esta afirmación es cierta.
cional del Mercado de Valores, las em b) Esta afirmación sólo es cierta para
presas cuyas acciones coticen en merca empresas que puedan presentar ba
dos de valores de la Unión Europea o lance de situación abreviado según el
emitan valores cotizados en éstos estarán artículo 263.2 de la Ley de Socieda
obligadas a: des de Capital.

c) Esta afirmación es cierta, entre otros b) Con salvedad por incertidumbre, cuan
casos, para empresas que coticen en do hay imposibilidad de acceder a in
Bolsa. formación que permita realizar el tra
d) Esta afirmación es cierta únicamente bajo.
para empresas que coticen en Bolsa y c) Con salvedad por limitación en el al
para grupos de empresas. cance, en caso de que no exista segu
ridad en cuanto a las consecuencias
6. Un informe de auditoría puede mostrar sobre la imagen fiel de determinados
una opinión: hechos o situaciones.
a) Favorable, es decir, que no existe nin d) Denegada, cuando el auditor conside
guna reserva sobre las cuentas anua ra que las cuentas anuales no mues
les auditadas. tran la imagen fiel.

8 La información financiera
consolidada
El objetivo de este capítulo es que el lector pueda entender la información

que se desprende de unos estados financieros consolidados y las principales
diferencias que éstos presentan con respecto a los estados financieros indivi-
duales.
Cuando finalice este capítulo, el lector deberá:
— Conocer los principales conceptos en los que se fundamenta el proce-

so de consolidación: tipos de vinculación entre empresas (dependien-
tes, multigrupo y asociadas) y métodos de consolidación (integración
global, proporcional y puesta en equivalencia o método de la partici-
pación).
— Saber cuál es la normativa que se debe utilizar en la elaboración de
los estados financieros consolidados y en función de qué criterios se
aplica una u otra.
— Conocer las diferentes cuentas que se generan en el proceso de con-
solidación y entender su contenido.
— Ser capaz de leer unos estados financieros consolidados comprendien-
do la información que se desprende de ellos.
1. LOS ESTADOS FINANCIEROS CONSOLIDADOS
Desde el siglo pasado, el proceso de concentración empresarial ha sido una
cuestión que caracteriza la evolución de las diferentes economías. Las razones de
esta concentración son muy diversas, y van desde objetivos estratégicos, como el
acceso a nuevos mercados o el beneficio de sinergias, hasta objetivos legales de
tipo tributario o societario. La cuestión es que estos grandes grupos empresariales
forman una unidad económica en los aspectos más esenciales y a la hora de ana-
lizar su evolución y posición económico-financiera lo relevante es evaluar al con-
junto del conglomerado y no a las entidades de forma aislada.
Veamos un ejemplo muy sencillo: se trata de algunos datos del balance y la
cuenta de resultados de la empresa Telefónica, S. A. (individual), y del grupo em-
presarial Telefónica (consolidado) del que ésta es cabecera (véase la tabla 8.1).
Una rápida revisión de estos datos nos muestra que el activo de la empresa
matriz está constituido fundamentalmente por inversiones financieras en empre-
sas del grupo Telefónica y que sus ingresos provienen de los dividendos obtenidos
de estas inversiones. Por tanto, si queremos conocer la actividad de Telefónica,
debemos acudir a las cuentas anuales del grupo empresarial para obtener infor-
mación del conglomerado empresarial. En el activo de los estados financieros
consolidados nos encontramos con activos inmovilizados con los que se desarro-
lla la actividad y en la cuenta de resultados vemos tanto la facturación que obtie-
ne por ésta como los costes para su desarrollo.
Por tanto, a la hora de evaluar un grupo empresarial, deberemos fijarnos en
sus cuentas anuales consolidadas, que nos mostrarán la posición económica y
financiera del conglomerado como si de una sola empresa se tratara.
Las cuentas anuales consolidadas y el informe de gestión consolidado se ela-
boran partiendo de las cuentas anuales e informe de gestión individuales de las
entidades que componen el grupo empresarial. Se trata de una técnica contable,

TABLA 8.1
Algunos datos de los balances y cuenta de resultados individual y consolidado
de Telefónica
Datos del balance de situación de Telefónica a 31/12/2010
(Millones de euros) Individual Consolidado
ACTIVOS NO CORRIENTES 87.748 108.721

Inversiones en empresas del grupo y asociadas 81.726 5.512
Inmovilizado material 381 35.797
ACTIVOS CORRIENTES 5.369 21.054
Inversiones en empresas del grupo y asociadas 3.335
TOTAL ACTIVO 93.117 129.775
PASIVO NO CORRIENTE 43.693 64.599
Deudas con empresas del grupo y asociadas 34.864
PASIVO CORRIENTE 20.024 33.492
Deudas con empresas del grupo y asociadas 16.009
Datos de la cuenta de resultados de Telefónica de 2010
(Millones de euros) Individual Consolidado
IMPORTE NETO CIFRA DE NEGOCIOS 7.439 66.606

Prestaciones de servicios en empresas del grupo y asociadas 583
Dividendos de empresas del grupo y asociadas 6.474
Ventas netas y prestaciones servicios fuera del grupo 4 50.737
Inversiones en empresas del grupo y asociadas 3.335
RESULTADO DESPUÉS DE IMPUESTOS 4.130 10.072
Fuente: Cuentas anuales individuales y consolidadas de Telefónica (2010).
la consolidación, fundamentada en normas internacionales y normativa específi-

ca de los estados miembros de la UE que puede alcanzar un grado de complejidad
importante. Por tanto, no es el objetivo de este capítulo explicar cómo se lleva a
cabo este proceso sino, partiendo de unos conceptos básicos, mostrar las princi-
pales diferencias entre la información consolidada de los grupos y la que propor-
cionan las empresas individuales.

La información financiera consolidada
2. ALGUNAS CUESTIONES BÁSICAS SOBRE CONSOLIDACIÓN

DE ESTADOS FINANCIEROS
Para conocer a qué normativa deben acogerse las diferentes opciones debemos
tener en cuenta si las empresas que forman parte de los grupos cotizan o no en
mercados secundarios de la UE. En caso de que alguna de las entidades que for-
man parte del grupo cotice, se deben elaborar las cuentas anuales consolidadas
siguiendo las normas internacionales del IASB aprobadas por la Comisión Euro-
pea. Si ninguna empresa del grupo empresarial cotizara en Bolsas de la UE, en-
tonces se puede optar por elaborar las cuentas anuales consolidadas siguiendo las
NIC o bien acogerse a la normativa española sobre consolidación. Es convenien-
te tener en cuenta que esta última se ha adaptado a la normativa internacional y
actualmente ambas presentan reducidas diferencias.
A continuación se muestra la tabla 8.2, en la que se sintetizan tanto la normati-
va internacional del IASB como la nacional a aplicar en el proceso de c onsolidación.
TABLA 8.2
Principales normas de consolidación
Normativa internacional Normativa española
NORMAS INTERNACIONALES DE Código de Comercio (art. 42-49).

CONTABILIDAD DEL IASB aprobadas
Ley de Sociedades de Capital (cap. IV)
por los reglamentos de la UE.
RDL 1/2010.
NIIF 3: Combinaciones de negocios.
PGC, RDL 1514/2007.
NIIF 10: Estados financieros consolidados.
RD 1159/2010 sobre normas para la formu-
NIIF 11: Acuerdos conjuntos. lación de cuentas anuales consolidadas.
NIIF 12: Revelación de participación en Orden JUS/1698/2011 modelos de cuentas
otras entidades. anuales consolidadas.
Las cuentas anuales consolidadas las emite la empresa matriz, que en la ter-
minología contable se denomina sociedad dominante. Se considera que una socie-
dad es dominante si ejerce o puede ejercer el control de forma directa o indirecta
sobre otra u otras, calificadas como sociedades dependientes.
A efectos de consolidación, se considera que el control es el poder de dirigir
políticas financieras y de explotación de una entidad con la finalidad de obtener
beneficios económicos. Existen numerosas formas de obtener dicho control, como
poseer la mayoría de votos, tener la facultad de nombrar o destituir a la mayoría
del consejo de administración, obtener la mayoría de votos gracias a acuerdos con
otros accionistas, etc.

Para que exista un grupo a efectos contables será, por tanto, necesario que
haya al menos una empresa dominante y una dependiente. Pero además existe
otro tipo de vinculaciones con empresas sobre las que la matriz no ejerce control
pero cuya relación es suficientemente importante como para que se integren en
los estados financieros consolidados. Tal es el caso de las llamadas sociedades
multigrupo, cuya gestión se lleva a cabo conjuntamente por una sociedad del gru-
po y otra u otras no pertenecientes a él. También se incluyen en la consolidación
las denominadas sociedades asociadas, que son aquellas en las que una o varias
sociedades del grupo ejercen una influencia significativa en su gestión.
El proceso de consolidación contable consiste en agregar las cuentas anuales
individuales de la sociedad dominante junto a todas las dependientes, multigrupo
y asociadas y elaborar un único estado financiero denominado «cuentas anuales
consolidadas». Para llegar a ello, será necesario realizar una serie de ajustes que
cancelen las partidas que representen relaciones entre las diferentes empresas de
forma que se eviten las duplicidades que se generan al agregar los activos, pasivos,
patrimonio neto, ingresos y gastos de todas las entidades que conforman el grupo
empresarial.
Este proceso de consolidación contable se lleva a cabo a través de diferentes
métodos en función del tipo de vinculación que se mantiene entre las diferentes
entidades. A continuación se muestra la tabla 8.3, en la que se indican los métodos
de consolidación y el tipo de empresa sobre la que se aplican.
TABLA 8.3
Métodos de consolidación
Tipo de empresas
Método consolidación Descripción del método
en las que se utiliza
Integración global o de la Incorporación del total de Empresas dependientes.
adquisición. los activos, pasivos, patri-
monio neto, ingresos y gas-
tos de las empresas.
Integración proporcional. Incorporación de los acti- Empresas multigrupo (este
vos, pasivos, patrimonio método es opcional).
neto, ingresos y gastos en la
proporción de la partici
pación del grupo en las em-
presas.
Puesta en equivalencia o Actualización del valor de Empresas asociadas y em-
método de la participación. la participación en la empresas multigrupo que no
presa del grupo. hayan optado por el méto-
do de integración propor-
cional.

Dentro del grupo empresarial, y a efectos de consolidación, podremos distin-

guir entre el conjunto consolidable, formado por las empresas dependientes y las
multigrupo que hayan optado por el método de la integración proporcional, y el
perímetro de consolidación, que incluye el conjunto consolidable más todas las
entidades consolidadas a través del método de puesta en equivalencia.
Método Método
de integración de puesta
global en equivalencia
Método
de integración
proporcional
Sociedades Sociedades
del grupo asociadas + Multigrupo
(Dominante + (MIP)
Sociedades
+ Dependientes) multigrupo
(optativo)
PERÍMETRO
CONJUNTO CONSOLIDABLE DE CONSOLIDACIÓN
MIP: Método de integración proporcional.
Figura 8.1. Conjunto consolidable y perímetro de consolidación. (Fuente: Elaboración

propia.)
Las cuentas anuales consolidadas se emiten por la empresa dominante y están

compuestas por los mismos cinco estados financieros que las individuales: balance
de situación consolidado, cuenta de pérdidas y ganancias consolidada, estados de
cambios de patrimonio neto consolidados, estado de flujos de efectivo consolida-
do y memoria o notas consolidadas. Las cuentas anuales deberán ir acompañadas
de un informe de gestión consolidado, al igual que las cuentas anuales individuales.
3. ASPECTOS ESPECÍFICOS DE LOS ESTADOS FINANCIEROS

CONSOLIDADOS
Como hemos indicado, el proceso de consolidación es una técnica contable
con un objetivo concreto: obtener unas cuentas anuales que representen al grupo
como si se tratase de una única empresa. Los estados financieros que obtendre-

mos serán similares a los individuales, pero debido al propio proceso de consoli-
dación se generan una serie de magnitudes que se plasman en unas cuentas de
balance y cuenta de resultados que son específicas de los estados consolidados.
En el presente apartado revisaremos estas nuevas cuentas con el objeto de conse-
guir una mejor comprensión de la información financiera para su análisis y eva-
luación.
3.1. El fondo de comercio de consolidación y la diferencia

negativa de consolidación
La cuenta fondo de comercio de consolidación figurará en el activo del balance

consolidado y representa el sobreprecio pagado por el grupo una entidad depen-
diente o una multigrupo (que haya optado por el método de integración propor-
cional) con respecto al valor que representa dicha participación en el patrimonio
neto de la entidad participada. Se trata de recursos cuyo valor no es asignable a
ningún otro activo o pasivo y que se reconocen en la consolidación en el concep-
to de fondo de comercio.
De forma muy sencilla, supongamos que una empresa A adquiere el 80 % de
las acciones de la empresa B por un importe de 100.000 euros. En ese momento,
el valor del patrimonio neto de B asciende a 90.000 euros. Por tanto, la empresa
A habrá adquirido por 100.000 euros un patrimonio neto de B cuyo valor es de
72.000 euros (80 % de 90.000). La diferencia entre el precio pagado por la partici-
pación en B, 100.000 euros, y el importe que representa el patrimonio neto de B
adquirido, 72.000 euros, será el fondo de comercio de consolidación, que en este
caso ascenderá a 28.000 euros.
El fondo de comercio de consolidación figurará en el activo no corriente, pero
no se amortizará. Sin embargo, anualmente o cuando surja un evento que nos
haga pensar que ha podido perder valor, deberá realizarse un análisis de su posi-
ble deterioro, aplicándose una reducción de valor en caso de que se considere que
su valor recuperable es inferior al valor registrado contablemente.
En la memoria consolidada se incluirá un apartado específico en el que debe
informarse de los diferentes componentes del fondo de comercio consolidado y
de las posibles pruebas de deterioro a que haya sido sometido. En la página 207
se muestra la información que sobre el fondo de comercio consolidado aparecía
en la memoria consolidada del grupo NH Hoteles del ejercicio 2012.
En el caso de que el importe de la adquisición de la participación sea inferior
al patrimonio neto que corresponda de la participada, este exceso deberá figurar
en la cuenta de pérdidas y ganancias consolidada como un resultado positivo en
una cuenta denominada diferencias negativas en combinaciones de negocios. Si-
guiendo con el ejemplo anterior, supongamos que la empresa A ha adquirido el
80 % de B por los 100.000 euros indicados, pero que el patrimonio neto de B a la


adquisición presentaba un valor de 150.000 euros. En este caso, A habría adqui

rido por 100.000 euros un patrimonio neto de B de 120.000 euros (80 % de
150.000), lo que supondría una ganancia de 20.000 que deberá quedar reflejada
en la cuenta de resultados consolidada como un beneficio.
Este caso es excepcional, y antes de registrar dicho beneficio es necesario ana
lizar si éste se debe a una sobrevaloración del patrimonio neto de la entidad ad
quirida, porque existan bien pasivos infravalorados, bien activos sobrevalorados.
Si esto fuera así, entonces se valorará el activo o pasivo por su valor correcto
únicamente a efectos de consolidación.
3.2. Socios externos o socios minoritarios
Esta cuenta refleja la parte del patrimonio neto del balance consolidado que
corresponde a entidades que no pertenecen al grupo y que, por tanto, son mino
ritarios en él. Como en el método de integración global se agrega el total de los
activos y pasivos de las entidades dependientes, sea cual sea la participación en
el capital social, entonces el patrimonio neto que figura en el balance consolida
do es el patrimonio neto total de todas las entidades que conforman el grupo.
Ahora bien, una parte de él pertenecerá al grupo, a la empresa dominante (di
recta o indirectamente a través de empresas dependientes), y otra a sociedades
cuya participación no es mayoritaria, que es el importe que muestra esta cuenta.
Siguiendo con las cuentas anuales consolidadas de NH Hoteles del ejercicio
2012, veamos el balance consolidado, en el que se muestra el valor total del patri
monio neto del grupo por 999.833 miles € de los que únicamente 158.909 miles €
corresponden a socios diferentes a la entidad dominante (NH Hoteles, S. A.),
también llamados socios minoritarios.

Para conocer más información sobre estos socios del grupo que se encuentran
en minoría en el grupo empresarial debemos ir al apartado 16.5 de la memoria
consolidada que se muestra a continuación, en el que vemos los movimientos que
se han producido (ampliaciones de capital, resultados atribuibles a estos inver
sores, cambios en el porcentaje de participación, etc.) y una explicación sobre
ellos.
3.3. Reservas en sociedades consolidadas por el método

de integración global e integración proporcional
Desde que se adquiere la participación en una entidad dependiente o multi

grupo, el patrimonio neto de ésta puede variar. El porcentaje de esta variación
que le corresponde al grupo por su participación en la entidad se recoge en el
patrimonio neto del balance consolidado en cuentas denominadas reservas en
sociedades consolidadas.
En el patrimonio neto consolidado de NH Hoteles que se muestra en el epí
grafe anterior podemos ver los saldos de las cuentas de reservas en sociedades
consolidadas por el método de la integración global, proporcional y puesta en equi-
valencia.
3.4. Participaciones puestas en equivalencia o inversiones

valoradas por el método de la participación
Las empresas asociadas y las multigrupo que no se integren por el método

proporcional deben consolidarse a través del método de puesta en equivalencia o
método de la participación. Este método consiste es una reclasificación y reeva

luación de la inversión en estas entidades que figura en el balance de la empresa

dominante y que se agrega al balance consolidado. En el activo del balance de la
matriz figurará una cuenta denominada «inversiones financieras c/p o l/p en em
presas asociadas» que deberá ser traspasada a otra con el nombre de «participacio
nes puestas en equivalencia o inversiones valoradas por el método de la partici
pación». El importe que debe figurar en esta nueva cuenta debe ser el porcentaje
de inversión del grupo en la asociada sobre el patrimonio neto de ésta. El fondo
de comercio que pueda producirse deberá incluirse en esta partida y recogerse en
la memoria.
Supongamos, por ejemplo, que la empresa A es la matriz de un grupo y posee
un 30 % del capital de una empresa asociada B que adquirió por 10.000 euros.
Dicho importe es el que figura como inversión financiera en el balance de situa
ción de A. El patrimonio neto de B a la adquisición de la participación era de
25.000 euros, luego el patrimonio neto de B que le corresponde a A por su 30 %
de participación es de 7.500 euros. El fondo de comercio que se ha generado por
la operación es de 2.500 euros (10.000 menos 7.500). El importe que figurará en la
cuenta «participaciones puestas en equivalencia» del activo del balance consoli
dado será de 10.000 euros, compuesto por 7.500 euros correspondientes al valor
puesto en equivalencia de la participación y 2.500 euros del fondo de comercio
generado en la adquisición de la participación.
Siguiendo con el caso del balance consolidado de NH Hoteles, podemos ver
que en su activo no corriente figura la inversión en empresas asociadas puestas en
equivalencia por un importe de 70.239 miles € en la cuenta inversiones valoradas
por el método de la participación:

El apartado 10 de la memoria consolidada nos ofrece la siguiente información

sobre el valor de las empresas asociadas del grupo:
En un anexo a la memoria consolidada se ofrece información sobre las dife

rentes empresas asociadas del grupo, como es su actividad, participación de la
matriz, porcentaje de derechos de votos controlados por el grupo y datos patri
moniales de las entidades.

3.5. Participación en beneficios/pérdidas de sociedades

puestas en equivalencia o valoradas por el método
de la participación
Las variaciones de valor del patrimonio neto de las entidades puestas en equi
valencia que tengan su origen en la cuenta de resultados del ejercicio se mostrarán
en una cuenta independiente en la cuenta de resultados del ejercicio consolidada
bajo el epígrafe de participación en beneficios/pérdidas de sociedades puestas en
equivalencia o valoradas por el método de la participación. En esta cuenta, como
indica su nombre, figurará el resultado del ejercicio de las empresas asociadas en
el porcentaje de la participación del grupo en estas entidades.
En la cuenta de resultados consolidada de NH Hoteles vemos que el resultado
de 2012 de las empresas asociadas atribuible al grupo es una pérdida de 4.232 mi
les €. El desglose de esta cifra podemos obtenerlo de la nota 10 de la memoria con
solidada que se mostró en el apartado anterior y que informa de los importes de los
resultados de las diferentes empresas asociadas que han contribuido a esta cifra.
3.6. Resultado atribuido a la sociedad dominante

y resultado atribuido a socios externos
En la cuenta de resultados consolidada se obtiene el importe total del resulta
do del ejercicio total del grupo. Además, se muestra en dos epígrafes qué parte de

este resultado total corresponde a la empresa matriz y qué parte a otros socios no
mayoritarios, los denominados socios externos o minoritarios.
En la cuenta de resultados consolidada de NH Hoteles vemos que el resultado
total del grupo en el ejercicio 2012 ascendió a una pérdida de 336.095 miles €, de
los que 292.110 miles € corresponden a la sociedad dominante y el resto, 43.985
miles €, es atribuible a las participaciones en el grupo de inversores minoritarios.
3.7. Modelos de balance y cuenta de pérdidas y ganancias
Siguiendo la pauta marcada por la normativa relativa a las cuentas anuales in
dividuales, la legislación española sobre consolidación de estados financieros obliga
a elaborar las cuentas anuales consolidadas siguiendo un modelo determinado. A
continuación se muestran en la tabla 8.4 los modelos de balance y cuenta de resul
tados que figuran en el RD 1159/2010 para la formulación de cuentas anuales con
solidadas. En ellos podemos apreciar la ubicación de aquellas cuentas que se gene
ran en el proceso de consolidación y que hemos visto en los apartados anteriores.
TABLA 8.4
Modelos de balance y cuenta de pérdidas y ganancias consolidados
Notas
ACTIVO de la 200X 200X-1
memoria
A) ACTIVO NO CORRIENTE.
I. Inmovilizado intangible.
1. Fondo de comercio de consolidación.
2. Otro inmovilizado intangible.
II. Inmovilizado material.
1. Terrenos y construcciones.
2. Instalaciones técnicas y otro inmovilizado
material.
3. Inmovilizado en curso y anticipos.
III. Inversiones inmobiliarias.

Notas
ACTIVO de la 200X 200X-1
memoria
IV. Inversiones en empresas del grupo y asociadas a

largo plazo.
1. Participaciones puestas en equivalencia.
2. Créditos a sociedades puestas en e quivalencia.
V. Inversiones financieras a largo plazo.
VI. Activos por impuesto diferido.
B) ACTIVO CORRIENTE.
I. Activos no corrientes mantenidos para la venta.
II. Existencias.
III. Deudores comerciales y otras cuentas a cobrar.
1. Clientes por ventas y prestaciones de s ervicios.
2. Sociedades puestas en equivalencia.
3. Activos por impuesto corriente.
4. Otros deudores.
IV. Inversiones en empresas del grupo y asociadas a
corto plazo.
1. Créditos a sociedades puestas en e quivalencia.
V. Inversiones financieras a corto plazo.
VII. Efectivo y otros activos líquidos equivalentes.
TOTAL ACTIVO (A + B).
Notas
PATRIMONIO NETO Y PASIVO de la 200X 200X-1
memoria
A) PATRIMONIO NETO.
A-1) Fondos propios.
I. Capital.
1. Capital escriturado.
2. (Capital no exigido.)
II. Prima de emisión.
III. Reservas.
IV. (Acciones y participaciones de la sociedad
dominante.)
V. Otras aportaciones de socios.
VI. Resultado del ejercicio atribuido a la so-
ciedad dominante.
VII. (Dividendo a cuenta.)
VIII. Otros instrumentos de patrimonio neto.

Notas
PATRIMONIO NETO Y PASIVO de la 200X 200X-1
memoria
A-2) Ajustes por cambios de valor.

I. Diferencia de conversión.
II. Otros ajustes por cambios de valor.
A-3) Subvenciones, donaciones y legados recibidos.
A-4) Socios externos.
B) PASIVO NO CORRIENTE.
I. Provisiones a largo plazo.
II. Deudas a largo plazo.
III. Deudas con empresas del grupo y asociadas a lar-
go plazo.
1. Deudas con sociedades puestas en equiva
lencia.
2. Otras deudas.
IV. Pasivos por impuesto diferido.
V. Periodificaciones a largo plazo.
C) PASIVO CORRIENTE.
I. Pasivos vinculados con activos no corrientes man-
tenidos para la venta.
II. Provisiones a corto plazo.
III. Deudas a corto plazo.
IV. Deudas con empresas del grupo y asociadas a cor-
to plazo.
1. Deudas con sociedades puestas en equivalen-
cia.
2. Otras deudas.
V. Acreedores comerciales y otras cuentas a pagar.
1. Proveedores.
2. Proveedores, sociedades puestas en equiva-
lencia.
3. Pasivos por impuesto corriente.
4. Otros acreedores.
TOTAL PATRIMONIO NETO Y PASIVO (A + B + C).


(Debe) Haber
ACTIVO Nota
200X 200X-1
A) OPERACIONES CONTINUADAS.
1. Importe neto de la cifra de negocios.
a) Ventas.
b) Prestaciones de servicios.
2. Variación de existencias de productos terminados
y en curso de fabricación.
3. Trabajos realizados por el grupo para su activo.
4. Aprovisionamientos.
a) Consumo de mercaderías.
b) Consumo de materias primas y otras mate-
rias consumibles.
c) Trabajos realizados por otras empresas.
d) Deterioro de mercaderías, materias primas
y otros aprovisionamientos.
5. Otros ingresos de explotación.
a) Ingresos accesorios y otros de gestión co-
rriente.
b) Subvenciones de explotación incorporadas
al resultado del ejercicio.
6. Gastos de personal.
a) Sueldos, salarios y asimilados.
b) Cargas sociales.
c) Provisiones.
7. Otros gastos de explotación.
a) Pérdidas, deterioro y variación de provisio-
nes por operaciones comerciales.
b) Otros gastos de gestión corriente.
8. Amortización del inmovilizado.
9. Imputación de subvenciones de inmovilizado no
financiero y otras.
10. Excesos de provisiones.
11. Deterioro y resultado por enajenaciones del inmo-
vilizado.
a) Deterioros y pérdidas.
b) Resultados por enajenaciones y otras.
12. Resultado por la pérdida de control de participa-
ciones consolidadas.
a) Resultado por la pérdida de control de una
dependiente.
b) Resultado atribuido a la participación rete-
nida.
13. Diferencia negativa en combinaciones de negocio.
A.1) RESULTADO DE EXPLOTACIÓN (1 + 2 + 3 + 4 +
+ 5 + 6 + 7 + 8 + 9 + 10 + 11).


(Debe) Haber
ACTIVO Nota
200X 200X-1
14. Ingresos financieros.
a) De participaciones en instrumentos de pa-
trimonio.
b) De valores negociables y otros instrumentos
financieros.
15. Gastos financieros.
16. Variación de valor razonable en instrumentos fi-
nancieros.
a) Cartera de negociación y otros.
b) Imputación al resultado del ejercicio por ac-
tivos financieros disponibles para la venta.
17. Diferencias de cambio.
a) Imputación al resultado del ejercicio de la
diferencia de conversión.
b) Otras diferencias de cambio.
18. Deterioro y resultado por enajenaciones de instru-
mentos financieros.
a) Deterioros y pérdidas.
b) Resultados por enajenaciones y otras.
A.2) RESULTADO FINANCIERO (12 + 13 + 14 + 15 + 16).
19. Participación en beneficios (pérdidas) de socieda-
des puestas en equivalencia.
20. Deterioro y resultado por pérdida de influencia
significativa de participaciones puestas en equiva-
lencia o del control conjunto sobre una sociedad
multigrupo.
21. Diferencia negativa de consolidación de socieda-
des puestas en equivalencia.
A.3) RESULTADO ANTES DE IMPUESTOS (A.1 + A.2).
22. Impuestos sobre beneficios.
A.4) RESULTADO DEL EJERCICIO PROCEDENTE
DE OPERACIONES CONTINUADAS (A.3 + 22).
B) OPERACIONES INTERRUMPIDAS.
23. Resultado del ejercicio procedente de operaciones
interrumpidas neto de impuestos.
A.5) RESULTADO DEL EJERCICIO (A.4 + 18).
Resultado atribuido a la sociedad dominante..........................
Resultado atribuido a socios externos....................................
Fuente: RD 1159/2010.

3.8. Información relativa al grupo en la memoria o notas

consolidadas
En las notas a los estados financieros consolidados o memoria consolidada se

informa de todos los aspectos que hemos visto para la memoria de las cuentas
anuales individuales y una serie de cuestiones que se refieren específicamente al
grupo y al método de consolidación utilizado.
a) Información sobre sociedades que conforman el grupo, la sociedad domi-

nante y dependientes: identificación de las sociedades, porcentaje de par-
ticipación, actividad, etc.
b) Información sobre sociedades multigrupo y asociadas: identificación de
las sociedades, porcentaje de participación, criterios para determinar su
tipo de vinculación, actividad, etc.
c) Normas de registro y valoración: incluirán los criterios contables que se
han utilizado en la consolidación, como los criterios de homogeneización,
los utilizados para calcular el fondo de comercio y su deterioro, los crite-
rios de valoración de los activos y pasivos de las sociedades dependientes
y los utilizados en la eliminación de las partidas intergrupo.
d) Información sobre las combinaciones de negocios que hayan tenido lugar
durante el ejercicio.
e) Fondo de comercio: se informará del fondo de comercio al inicio y al final
de ejercicio, así como de sus variaciones y de cómo se ha calculado su
deterioro, en caso de que se haya producido.
f) Negocios conjuntos: se informará de las sociedades multigrupo a las que
se les aplique el método de integración proporcional y de aspectos como
su participación, compromisos y cualquier otra cuestión de interés.
g) Participaciones puestas en equivalencia o inversiones valoradas por el mé-
todo de la participación: desglose de la partida de activo relativa a la inver-
sión financiera en sociedades asociadas, movimientos del ejercicio y sus
causas. Información sobre las partidas de activo y pasivo relacionadas con
estas participaciones, así como de los resultados del ejercicio.
h) Patrimonio neto consolidado: se informará de las cuentas de reservas con-
solidadas y de socios externos, mostrando tanto su composición como
variaciones en el ejercicio. También se mostrará qué parte del patrimonio
neto consolidado es atribuible a la sociedad dominante y cuál lo es a los
socios minoritarios del grupo.
Habitualmente en las memorias consolidadas suelen incluirse en anexos ad-

juntos listados con las empresas que componen el perímetro de consolidación
ordenadas por su tipo de vinculación (dependientes, multigrupo y asociadas) y en

los que se recoge información como el porcentaje de participación, entidad tene-

dora de la participación, actividad empresarial, etc.
3.9. Información relativa al grupo en el informe

de gestión consolidado
Este informe no forma parte de las cuentas anuales consolidadas, pero debe
acompañarlas siempre. Su estructura y contenido aplicado al grupo son similares
al informe de gestión elaborado para empresas individuales. Es decir, como indica
el Código de Comercio en su artículo 49, el informe de gestión consolidado debe-
rá reflejar una exposición fiel sobre la evolución de los negocios y la situación ac-
tual de las sociedades incluidas en la consolidación, junto con una descripción de
los principales riesgos e incertidumbres a los que se enfrenta.
Los aspectos que debe cubrir obligatoriamente este informe se refieren a:
— Análisis de la evolución y los resultados de los negocios y la situación de

las empresas consolidadas, mostrando tanto indicadores clave financieros
como no financieros cuando se considere procedente para el objetivo del
informe.
— Información sobre medio ambiente y personal, con datos complementa-
rios sobre los importes mostrados en las cuentas anuales consolidadas, si
procede.
— Información sobre hechos relevantes posteriores al cierre de las cuentas
anuales consolidadas que hayan tenido lugar en las sociedades del grupo.
— Evolución prevista del conjunto de las sociedades del grupo.
— Actividades del grupo en investigación y desarrollo.
— Información sobre autocartera, en concreto, sobre el número y valor no-
minal de las acciones de la dominante poseídas por ella o por sociedades
del grupo o por terceras personas que, actuando en nombre propio, sin
embargo operen por cuenta del grupo.
— Información sobre la gestión del riesgo financiero de la sociedad (objeti-
vos, políticas de gestión en general y específica de coberturas), la exposi-
ción de la sociedad al riesgo de precio, de crédito, de liquidez y de flujos
de efectivo, siempre que resulte relevante para la valoración de los instru-
mentos financieros.

1. Las cuentas anuales consolidadas deberán gación en función de la vinculación entre
elaborarse siguiendo: las empresas del grupo. En este sentido es
cierto que:
a) La normativa internacional del IASB
aprobada por la Unión Europea de a) Las empresas dependientes se conso-
forma obligatoria, únicamente en el lidan a través del método de integra-
caso de que alguna empresa del gru- ción global.
po tenga acciones o deuda emitida b) Las empresas dependientes se conso-
que coticen en un mercado regulado lidan a través del método de la parti-
de la Unión Europea. cipación.
b) Pueden elaborarse siguiendo la nor- c) Las empresas multigrupo se consoli-
mativa internacional del IASB apro- dan a través del método de integra-
bada por la Unión Europea o alter- ción global.
nativamente la normativa española d) Las empresas asociadas se consolidan
para la formulación de cuentas anua- a través del método de integración
les consolidadas, para cualquier gru- proporcional.
po cuyas acciones o deuda emitida no
coticen en ningún mercado regulado 4. El perímetro de consolidación está com-
de la Unión Europea. puesto por:
c) En el caso de un grupo que no cotice a) La empresa dominante y el conjunto
en ningún mercado de la Unión Eu- de empresas dependientes.
ropea, deberá mantener en el tiempo b) La empresa dominante, el conjunto
la normativa de elaboración de cuen- de empresas dependientes y las multi-
tas anuales que haya seleccionado en- grupo.
tre las opciones posibles. c) La empresa dominante, el conjunto
d) Todas las respuestas son correctas. de empresas dependientes y las multi-
grupo que se consolidan por el méto-
2. A efectos de consolidación, una empresa do de integración proporcional.
es dependiente de otra denominada domi- d) La empresa dominante, el conjunto
nante cuando esta última: de empresas dependientes, las multi-
a) Ejerce la gestión de la dependiente de grupo y las asociadas.
forma conjunta con otra/s sociedad/es.
b) Ejerce el control de la dependiente. 5. En relación con la cuenta de activo fondo
c) Ejerce una influencia significativa en de comercio de consolidación es cierto que:
la gestión de la dependiente. a) Puede figurar en el activo o en el pa-
d) En cualquiera de los casos a), b) y c). sivo del balance consolidado.
b) Se genera en la consolidación de em-
3. El proceso de consolidación es una técni- presas dependientes, multigrupo o
ca que utiliza diferentes métodos de agre- asociadas.

c) Es el sobreprecio pagado por el gru- minoritarios de las empresas asocia-

po por una empresa dependiente o das del grupo.
multigrupo, no asignable a un activo d) El resultado de las empresas del grupo
o pasivo concreto. que les corresponde a los socios mino-
d) Las respuestas a), b) y c) son correctas. ritarios de las empresas multigrupo.
6. La cuenta socios externos o intereses mi- 7. La cuenta de reservas en sociedades conso-

noritarios representa: lidadas muestra:
a) El importe del patrimonio neto del a) El importe de la variación del patri-
grupo que les corresponde a los so- monio neto de una empresa depen-
cios minoritarios de las empresas que diente desde que se adquirió.
lo conforman. b) El importe de la variación del patri-
b) Cuáles son los activos y los pasivos monio neto de una sociedad multi-
del grupo que les corresponden a los grupo desde que se adquirió.
socios minoritarios de las empresas c) El importe de la variación del patri-
del grupo. monio neto de una sociedad asociada
c) El resultado de las empresas del gru- desde que se adquirió.
po que les corresponde a los socios d) Las respuestas a) y b) son correctas.

9 La contabilidad creativa
El objetivo de este capítulo es que el lector comprenda en qué consiste la

contabilidad creativa y cómo puede llevarse a cabo.
Cuando el lector finalice este capítulo, deberá tener claras las siguientes
cuestiones:
— Por qué existe la contabilidad creativa y cuáles son sus objetivos.

— La diferencia entre la contabilidad creativa y el fraude contable.
— Qué factores favorecen que se desarrolle la contabilidad creativa.
— Qué técnicas se utilizan para realizar la contabilidad creativa, así
como los métodos y elementos en los que nos podemos apoyar para
detectarla.
— Las posibles soluciones para evitar que se realice contabilidad creativa.
1. ¿QUÉ ES LA CONTABILIDAD CREATIVA Y POR QUÉ EXISTE?
1.1. Qué se entiende por contabilidad creativa
El objetivo de la contabilidad es obtener unos estados financieros que mues

tren la imagen fiel del patrimonio y del resultado de la empresa. Este objetivo se
consigue a través de la aplicación de unos medios como son los principios, nor
mas y criterios de valoración que vienen reflejados en las diferentes normativas
vigentes a nivel europeo y nacional. Dicho objetivo y los medios que en principio
parecen netamente definidos a veces dejan abiertas diferentes posibilidades de
aplicación, es decir, presentan un cierto nivel de discrecionalidad que puede dar
lugar a diferentes interpretaciones con resultados no siempre idénticos. Por ejem
plo, por aplicación del principio de prudencia debe dotarse un deterioro de valor
de un activo, una pérdida, siempre y cuando su valor recuperable sea inferior al
contable. Si en el activo figura una factura de un cliente y éste no paga en el mo
mento previsto, ¿deberíamos considerar deteriorado ese activo? Una aplicación
estricta del principio de prudencia nos llevaría a hacerlo inmediatamente después
del impago, pero ¿si no se cobra en la fecha prevista eso significa que dejaremos
de cobrar en el futuro? La decisión no es automática, puesto que ello puede llevar
a una aplicación del principio de prudencia con unos resultados conservadores
en exceso.
Tan perjudicial es para la imagen fiel una aplicación extrema de los principios
como un planteamiento laxo de ellos. Por tanto, el grado de discrecionalidad que
se plantea en la contabilidad en relación con la aplicación de los principios y nor
mas tiene su lógica en la diferente casuística empresarial y en una mejor utiliza
ción de los mismos para obtener una información financiera que cumpla los men
cionados objetivos.

Ahora bien, a pesar de que es cierto, que es necesario un cierto grado de dis
crecionalidad, la cuestión que se plantea es la utilización de ésta con un objetivo
diferente a la consecución de la imagen fiel para obtener unos estados financieros
que respondan a intereses específicos de la dirección y/o propiedad de la empresa
y que no están relacionados con emitir la mejor información financiera, sino la
que conviene más a dichos intereses. Llegados a este punto, no es fácil determinar
la frontera que existe entre la contabilidad creativa, la manipulación o incluso el
fraude.
En este estrecho espacio tan difícilmente evaluable se encuentra la contabili
dad creativa, sobre cuya definición no existe un acuerdo entre los diferentes au
tores que han trabajado en el tema. Así por ejemplo, Amat y Blake (2002) plan
tean un concepto de la contabilidad creativa centrado en la manipulación de la
información cuando indican que se trata de un «proceso mediante el cual los
contables utilizan su conocimiento de las normas contables para manipular las
cifras incluidas en las cuentas de una empresa». Sin embargo, para otros autores
como Nasser (1993) este proceso tiene un objetivo claro, como es el «de manipu
lación de la contabilidad para aprovecharse de los vacíos de la normativa contable
y de las posibles elecciones entre diferentes prácticas de valoración y contabiliza
ción que ésta ofrece, para transformar las cuentas anuales de lo que tiene que ser
a lo que, quienes las preparan, prefieren que sean». Para Rojo (1993) la contabi
lidad creativa es «un sistema de contabilidad creado por y para las necesidades de
la imagen de la empresa... es causada por el pensamiento especulativo a corto
plazo». Otras definiciones están más centradas en la manipulación de los resulta
dos, como plantea García Osma (2005) cuando indica que «se trata de cualquier
práctica llevada a cabo intencionadamente por la gerencia, con fines oportunistas
y/o informativos, para reportar una cifra de resultados deseada, distinta de la
real».
Ahora bien, todas estas definiciones coinciden en el carácter manipulador de
esta práctica, en el sentido de que la información contable sea elaborada para
obtener unas cifras deseadas al margen de que éstas se identifiquen o no con la
imagen fiel del patrimonio y los resultados de la empresa.
Sin embargo, es conveniente tener en cuenta que cuando hablamos de conta
bilidad creativa no nos referimos a conductas fraudulentas. Ambas coinciden en
su carácter manipulador, pero la contabilidad creativa implica actuaciones que se
encuentran situadas dentro de la ley, mientras que el fraude trasgrede claramente
ésta. En la tabla 9.1 se muestra una síntesis de la clasificación de las prácticas que
persiguen la manipulación de cuentas.

La contabilidad creativa
TABLA 9.1
Clasificación de prácticas que persiguen la manipulación de las cuentas
Maquillajes contables Transacciones reales
Contabilidad creativa, que aprovecha Operaciones reales que afectan a la in

la existencia de diferentes opciones en formación financiera de la empresa,
la normativa contable para obtener por ejemplo adelantar o atrasar tran
Legales
una información financiera acorde sacciones para obtener una informa
con los deseos de la dirección y/o pro ción financiera con un determinado
piedad de la empresa. resultado.
Prácticas contables contrarias a la le Operaciones reales que no son legales.
Ilegales gislación vigente, como ocultar ingre
sos o gastos.
Fuente: Amat y Oliveras (2004).
1.2. Factores que favorecen la existencia de contabilidad

creativa
Una cuestión muy importante es conocer qué factores favorecen la contabili
dad creativa. Hasta ahora, hemos puesto de manifiesto que son las propias nor
mas contables las que permiten una interpretación de ellas que puede originar
resultados diferentes sin incumplirlas. Decidir cuándo aplicar o no un determina
do principio, qué criterio de valoración utilizar o con qué técnica realizar una
estimación puede dar lugar a información financiera distinta según la decisión
que tomemos, aunque nos mantengamos dentro de la normativa contable. Ahora
bien, la selección de las diferentes opciones puede realizarse para conseguir unas
u otras cifras en función de que la dirección o la propiedad de la empresa prefie
ra presentar un mejor o peor resultado, o un mayor o menor volumen de activos
o pasivos respectivamente.
Además de este grado de discrecionalidad de la normativa contable, también
hay que tener en cuenta la imprecisión del objeto de la aplicación de estas normas,
como es la obtención de la imagen fiel de los resultados y patrimonio empresarial.
El concepto de imagen fiel en el que se centra la información financiera presenta
unos límites poco definidos, de forma que, siendo el objetivo central de la aplica
ción de principios y normas, se muestra como otra posible causa de prácticas
contables orientadas al beneficio de los empresarios más que a los usuarios de la
información.
Otro factor que favorece las prácticas creativas es la asimetría de la información
contable entre los que la elaboran y sus usuarios. Como indica Monterrey (1997),
«la asimetría de información entre los que elaboran la contabilidad y los usuarios
de la misma favorece la aparición de estas técnicas, al ser prácticamente impercep
tibles por los usuarios potenciales que apenas cuentan con más datos y perciben

los estados financieros como la fuente de información más fiable a la que pueden
recurrir... sin tener en cuenta que esta información puede haber sido alterada para
provocar una determinada reacción en su decisión». Por tanto, es importante tener
en cuenta que difícilmente los usuarios pueden saber si en la información que van
a utilizar se han realizado prácticas de contabilidad creativa ya que éstas se encuen
tran ocultas entre la gran cantidad de datos que se proporcionan.
También la cultura empresarial y ética del entorno en el que se desenvuelven
las personas que elaboran dicha información pueden influir en la realización de
este tipo de prácticas creativas. La dificultad de obtener información fiable en las
empresas sobre este aspecto ha dado lugar a que la investigación se haya orienta
do a la opinión de los auditores. En el trabajo de Guevara y Cosenza (2004) sobre
la actitud de los auditores con respecto a la contabilidad creativa es interesante
destacar la percepción entre la mayoría de los encuestados de que, si bien se con
sidera un problema importante, no se tiene en cuenta en la formación de auditores
ni en la planificación del trabajo de auditoría y se rechaza cualquier tipo de res
ponsabilidad al respecto, aun cuando una parte de ellos reconoce que no es in
usual su participación en el diseño de prácticas creativas con el cliente. Estas
conclusiones sugieren un alto grado de permisividad y de aceptación de la conta
bilidad creativa como una práctica habitual y no indeseable.
TABLA 9.2
Principales factores que favorecen la contabilidad creativa
Principales factores que favorecen la contabilidad creativa
— Discrecionalidad de la normativa y aplicación de los principios y criterios de valoración.

— Carácter impreciso del concepto de imagen fiel.
— Asimetría de la información financiera.
— Cultura empresarial y ética de los negocios.
— Permisividad de los auditores.
1.3. ¿Por qué pueden estar interesadas las empresas

en la contabilidad creativa?
Para que una práctica tenga lugar es imprescindible que existan factores que
permitan llevarla a cabo, como los que acabamos de indicar. Pero también es ne
cesario que estas prácticas cumplan algún objetivo o, lo que es lo mismo, que las
empresas tengan algún interés en aplicar contabilidad creativa. Los motivos pue
den ser numerosos y en grandes rasgos se pueden sintetizar en tres posibilidades:
las empresas pueden querer mejorar su imagen, empeorarla o mantenerla estable
en el tiempo. Veamos a continuación qué beneficios pueden obtenerse de cada uno
de estos objetivos.

En primer lugar, buscar una mejor imagen parece el objetivo más deseable. Se
trataría de conseguir unos datos que proporcionaran mejores resultados, solvencia
y/o liquidez de modo que permitieran a la empresa una situación más óptima para
atraer inversores y mejorar la capacidad de endeudamiento. Pero las empresas
también pueden buscar empeorar su imagen con el objetivo, por ejemplo, de con
seguir que los ejercicios futuros parezcan mejores que el presente (big bath) o bien
de reservar beneficios actuales para tiempos peores. Por último, el objetivo de la
contabilidad creativa puede buscar una imagen estable en el tiempo, evitando mo
vimientos bruscos en los resultados o el patrimonio que pongan en entredicho la
capacidad de la empresa para mantener sus beneficios o su equilibrio patrimonial.
Veamos a continuación una síntesis de las motivaciones que pueden tener las
empresas para llevar adelante prácticas contables orientadas a mejorar, empeorar
o estabilizar los datos de la información financiera:
a) Motivaciones relacionadas con el precio de las acciones: según las investi

gaciones realizadas, existe una estrecha relación entre los resultados y el
precio de las acciones, a lo que hay que añadir que las técnicas de valora-
ción de empresas tienen como variable fundamental datos relacionados
con los resultados. Por tanto, la posibilidad de que éstos sean orientados
en uno u otro sentido puede dar lugar a que se obtenga una valoración
determinada de la empresa y/o de la cotización de sus acciones.
Las políticas de mejora de la imagen pueden interesar para mejorar el
precio de las acciones en diferentes situaciones: en ampliaciones de capital
y en general para atraer a inversionistas, así como para una evaluación
más favorable de los analistas, también para mejorar el nivel salarial cuan
do los directivos son retribuidos con opciones sobre acciones o bien para
beneficiarse del prestigio que conllevan los buenos resultados.
La dirección también puede estar interesada en llevar a cabo políticas
de estabilidad de la imagen que reducirían el riesgo atribuido a la empresa
y mejorarían la valoración de sus acciones. Habitualmente, este tipo de
políticas contables se denominan alisamiento de beneficios y consisten en
reducir la variabilidad de los resultados. Ello daría lugar a la consiguien
te reacción positiva del mercado bursátil debido a una percepción más
positiva de la gestión, lo que puede repercutir en la remuneración y el
prestigio profesional de la dirección.
Por último, una política de empeoramiento de la imagen que conlleve
una reducción del valor de las acciones podría estar relacionada con si
tuaciones como las que se producen en procesos de management buy-out.
Este tipo de procesos consisten en la adquisición por parte de los directi
vos de las acciones de su empresa. En estos casos, la dirección podría estar
interesada en una reducción del valor de las acciones para pagar un me
nor precio y conseguirlo a través de una manipulación a la baja de los
resultados.

b) Motivaciones relacionadas con contratos basados en cifras contables: mu

chos de los contratos que firman las empresas presentan cláusulas cuya
aplicación está fundamentada en datos extraídos de la contabilidad, como
son los resultados, el endeudamiento, la solvencia, la liquidez, etc. Princi
palmente se trata de contratos de deuda o bien relacionados con retribu
ciones a directivos basadas en resultados.
Una política de mejora de la imagen resultará útil cuando se pretenda
maquillar determinados ratios para la celebración de contratos de deuda,
préstamos con entidades financieras o acuerdos con acreedores. En otros
casos lo que se busca es el cumplimiento de determinadas cláusulas acor
dadas y que están relacionadas con dichos ratios, como puede ser la con
secución de un determinado nivel de liquidez o endeudamiento. En el caso
de las retribuciones basadas en beneficios, resulta obvio que una mejora
de éstos provoca una mayor retribución para los directivos.
También una política de empeoramiento de la imagen puede tener sus
motivaciones en los contratos firmados por la compañía. Unos ratios más
negativos también pueden ser útiles, en casos excepcionales, como en la
renegociación de los contratos para mejorar sus condiciones o si se preten
de reducir la participación de inversores minoritarios. En el caso de los
contratos con directivos basados en resultados, si existen cláusulas por las
cuales los bonus tienen un límite máximo, entonces los directivos pueden
estar interesados en no presentar la parte de los beneficios que no van a
proporcionar retribución variable y «guardarlos» para el siguiente ejercicio.
Otro caso puede producirse con la entrada de un nuevo equipo gestor cuya
permanencia estará ligada a los resultados que obtenga en el futuro. Si el
nuevo equipo reduce artificialmente el resultado del anterior, puede conse
guir la percepción de una mayor mejora de la situación gracias a su gestión.
Por último, las políticas de estabilidad de la imagen generan confianza
y pueden ser útiles para mejorar las condiciones de los contratos financie
ros o con acreedores, en la medida en que proporcionan una visión más
estable de la empresa y/o una visión más positiva de la imagen de la di
rección.
c) Motivaciones relacionadas con la normativa: un motivo para manipular la
información financiera puede ser la normativa fiscal, dado que los im
puestos que se pagan toman como dato de partida el resultado contable
para el cálculo de la base imponible. Ahora bien, las posibilidades son
múltiples. Por ejemplo, el sector público puede tener competencias espe
cíficas en determinados sectores de actividad que impliquen transferen
cias de riqueza desde las empresas hacia los consumidores. Tal es el caso
de los sectores que operan con tarifas reguladas legalmente a través de la
manipulación de sus costes. Por otra parte, los directivos de las empresas
también pueden tener interés en mostrar determinadas cifras cuando de
sean cumplir los requisitos exigidos para cotizar, para conseguir subven

ciones, para cumplir con las leyes antimonopolio o para proponer rees
tructuraciones empresariales o sectoriales.
Una política de mejora de la imagen puede estar motivada por la con
secución de mejores ratios para poder acceder a mercados regulados o
alcanzar los niveles exigidos de éstos en un determinado sector y, en ge
neral, para conseguir una imagen de confianza.
Sin embargo, la dirección de la compañía puede estar interesada en
una política de empeoramiento de la imagen cuando busque pagar menos
impuestos o trasladar los beneficios a períodos impositivos en los que la
presión fiscal resulte menor, obtener subvenciones o ayudas públicas para
compensar pérdidas o ayudar a superar dificultades económicas, evitar
que se reduzcan las tarifas en los sectores regulados o conseguir reestruc
turaciones empresariales.
Por último, una política de estabilidad en las cifras contables también
puede tener su motivación en la normativa vigente. Así, si la compañía
muestra cifras sin oscilaciones, con un nivel similar de pago de impuestos,
puede existir una menor probabilidad de inspecciones no habituales y, en
general, la imagen que se transmite es de confianza, lo que puede resultar
de interés para determinadas ayudas públicas.
En la tabla 9.3 se sintetizan las principales motivaciones y objetivos que
puede tener la empresa para desarrollar prácticas de contabilidad creativa:
TABLA 9.3
Motivaciones y objetivos para realizar contabilidad creativa
Objetivos
Motivaciones
Mejorar la imagen Empeorar la imagen Mantener la imagen
Aumentar el beneficio: Reducir el beneficio: Alisamiento de bene

Influir en el ficios:
— En ampliaciones de — En procesos de ma
precio de las
acciones capital. nagement buy-out. — Percepción de esta
a través de la — Para atraer inversio bilidad y de reduc
manipulación nistas. ción del riesgo.
del resultado — Para mejorar la eva
luación de analistas.
— Mejorar determina — Renegociación de — Mantenimiento de
dos ratios para la ne contratos con enti contratos con enti
gociación de présta dades financieras y dades financieras y
Contratos mos y contratos con acreedores para me proveedores.
basados
en cifras proveedores. jorar condiciones.
contables — Retribuciones de di — Retribuciones de di
rectivos basadas en rectivos basadas en
objetivos fundamenta cifras contables con
dos en cifras contables. limitaciones.

Objetivos
Motivaciones
Mejorar la imagen Empeorar la imagen Mantener la imagen
— Mejorar ratios para — Pagar menos im — Menor probabilidad

acceder a mercados puestos. de inspecciones fis
regulados. — Conseguir subven cales.
Normativa ciones y ayudas pú — Conseguir subven
vigente blicas. ciones y ayudas pú
— Realizar reestructu blicas.
raciones empresa
riales.
2. TÉCNICAS E INSTRUMENTOS DE CONTABILIDAD CREATIVA
Una vez hemos visto cuáles son las motivaciones más habituales para mani
pular las cifras de la información financiera y los objetivos que éstas pueden per
seguir, vamos a revisar los diferentes instrumentos y técnicas de que disponen las
compañías para llevar a cabo las prácticas de contabilidad creativa que les permi
ten alcanzarlos.
Los instrumentos son las cuentas anuales y sus componentes, es decir, los ac
tivos, los pasivos, el patrimonio neto, los ingresos y los gastos. El valor de estos
instrumentos puede aumentarse o disminuirse, así como reclasificarse en los esta
dos financieros en los que se presentan. A ello hay que añadir también la mani
pulación en el planteamiento de la consolidación, así como la información que se
proporciona en la memoria y en los informes de gestión y auditoría, respectiva
mente (Amat y Blake, 2002).
2.1. Aumentos o reducciones de activos
Existe cierta discrecionalidad en la cuantificación de los activos, así como en

su reconocimiento. Ello puede dar lugar a que éstos presenten mayor o menor
valor en el balance e incluso puede determinar su presencia o no en él, como es el
caso de las activaciones de gastos. A continuación, en la tabla 9.4 se muestran los
diferentes aspectos que, debido a su grado de discrecionalidad, pueden ser plan
teados por la dirección con la intención de obtener unos activos con determinados
valores.

TABLA 9.4
Aspectos discrecionales sobre activos que favorecen la aplicación
de contabilidad creativa
Concepto Aspectos discrecionales
Precio de adquisición — El precio de adquisición de un inmovilizado incluye no sólo el

de los inmovilizados contravalor pagado por el activo sino también todos los gastos
necesarios para que el activo se encuentre en condiciones de fun
cionamiento. La decisión de qué gastos incluir como tales pre
senta un cierto grado de discrecionalidad que puede ser apro
vechado por la contabilidad creativa.
— En aquellos inmovilizados cuya instalación y montaje duren
más de doce meses, deberán incluirse como más importe de los
mismos los gastos financieros devengados antes de su puesta en
funcionamiento y relativos a su financiación tanto directa
como genérica. El método de cálculo financiero de esta última
que se seleccione puede dar lugar a diferentes valoraciones que
influyan en un mayor o menor gasto a activar.
Coste de producción — En el caso en el que la compañía fabrique su propio inmovili

de los inmovilizados zado, éste será valorado por su coste de producción, al que,
además de los costes directamente imputables, deberá añadirse
la parte que razonablemente corresponda de los costes indirectos
(PGC 2007, NV 2ª.1.2.). El cálculo de estos costes indirectos
presenta un grado de discrecionalidad que puede ser utilizado
por la dirección para aumentar, en mayor o menor importe, el
precio del activo.
Permutas y donacio — En la valoración de los bienes que se reciben a través de per

nes de inmovilizados mutas y de donaciones el criterio del valor razonable figura
tanto en las permutas comerciales como en las no comerciales.
El cálculo de dicho valor para bienes sin un mercado activo se
realiza a través de métodos y técnicas de valoración cuya se
lección implica un grado de discrecionalidad que puede ser
utilizado para incrementar o reducir el valor del activo recibi
do, según el caso.
Activos adquiridos a — Para considerar un contrato de arrendamiento como financie

través de arrenda ro debe presumirse que a través de él se van a transferir sus
miento financiero tancialmente todos los riesgos y beneficios inherentes a su pro
piedad. Entre otras condiciones, esto puede suceder en el caso
de los contratos de arrendamiento con opción de compra. La
decisión de ejercer dicha opción puede venir mediatizada por
el objetivo de que el activo figure o no en el balance, ya que
en caso de que se decida no ejercerla se tratará como un
arrendamiento operativo y figurará como un gasto del ejer
cicio.

Activación de gastos — La normativa española permite la activación de los gastos de

de I+D investigación y desarrollo siempre que se cumplan una serie de
requisitos. La capitalización de estos gastos es opcional, por lo
que la empresa puede decidir que, aunque se cumplan las con
diciones para ello, los mantendrá como resultado del ejercicio.
La incidencia de esta decisión, tanto en el balance como en la
cuenta de resultados, es importante dado que para muchas em
presas estos gastos representan un gran volumen de sus resul
tados.
Valoración del fondo — Para que se registre un fondo de comercio es necesario que se
de comercio haya adquirido otra empresa a título oneroso. En la valoración
de dicho activo se tiene en cuenta el valor razonable de los acti
vos adquiridos y pasivos asumidos de la empresa adquirida.
Como en otros casos, el criterio del valor razonable tiene un
grado de discrecionalidad que puede ser utilizado en la con
tabilidad creativa para aumentar o disminuir el valor de este
activo.
Clasificación conta — Cuando una empresa adquiere una inversión financiera, debe
ble de las inversiones clasificarla en alguno de los seis tipos de activos financieros que
financieras definen el PGC o las NIC, de forma que en función de la mis
ma se valora y registra el activo. Una inversión financiera se
incluirá en una categoría u otra en función del destino que le
dé la compañía y no en base a las características intrínsecas del
activo. Así, un título de una sociedad puede utilizarse para ne
gociar en el corto plazo (se registrará a valor razonable con
cambios en el resultado) o bien como una inversión en una
sociedad del grupo empresarial (se registrará al coste), o no
tendrá ninguno de estos destinos y se considerará disponible
para la venta (se registrará a valor razonable con cambios en
cuentas de patrimonio neto). En cualquier caso, cualquiera de
las alternativas presenta criterios de valoración diferentes, por
lo que la clasificación puede utilizarse como un sistema para
aumentar o disminuir el valor de los activos.
Activos por impuestos — La legislación permite compensar las pérdidas fiscales con be
diferidos neficios futuros en los siguientes ejercicios. El impuesto menor
a pagar en el futuro se registra como un activo por impuesto
diferido. Siguiendo el principio de prudencia, sólo se deberá
reconocer este tipo de activos en el caso de que resulte proba
ble que la compañía tenga beneficios en el futuro para poder
compensar dichos activos. Por tanto, la dirección puede utili
zar las expectativas futuras para poder aumentar su volumen
de activo total, reconociendo estos activos como impuestos
diferidos.

Valoración de exis — La valoración del almacén de existencias puede llevarse a cabo

tencias por el método del precio medio ponderado o el método FIFO. El
objeto de utilizar uno u otro método será aumentar o disminuir
el valor de las existencias finales que figuran en el balance.
— Al igual que en los inmovilizados de producción propia, en el
caso de los productos fabricados por la empresa deberá incluir
se en el coste de producción la parte que razonablemente co
rresponda de los costes que les son indirectamente imputables.
La selección de este criterio de imputación puede realizarse de
forma que beneficie a los objetivos de la dirección y no a la
imagen fiel de la empresa.
Deterioro de activos — Para determinar si existe deterioro de valor de los activos es

necesario calcular el valor de recuperación del activo, que se de
fine como el mayor entre el valor razonable menos los costes de
venta y el valor en uso. Ambos criterios presentan un grado de
discrecionalidad en su cálculo que puede ser aprovechado para
la práctica de contabilidad creativa y la alteración del valor de
los activos.
— En el caso concreto de los derechos de cobro, habrá que calcular
el valor actual de los flujos de efectivo futuros que se estima
que se van a cobrar. Dicha estimación agrega un nivel de dis
crecionalidad que, como en el caso anterior, puede ser utilizado
por la dirección con el fin de aumentar o disminuir el volumen
de activos en balance.
2.2. Aumentos o disminuciones de pasivos
La manipulación de los pasivos se realiza a través de las provisiones, elemen

tos cuyo nivel de discrecionalidad los hace susceptibles de reconocimiento y valo
ración interesada, así como también a través de las deudas por medio de la deno
minada financiación fuera de balance y/o la reclasificación de las deudas con el
objeto de mejorar/empeorar la imagen de la empresa (este último caso lo estudia
remos más detenidamente en el apartado 2.6 de este capítulo). A continuación, en
la tabla 9.5 detallamos los principales aspectos que pueden ser utilizados para
proporcionar unas cuentas determinadas.

TABLA 9.5
Aspectos discrecionales sobre pasivos que favorecen la aplicación
Probabilidad de ocu — Las provisiones son obligaciones de pago cuya probabilidad de

rrencia de las provi ocurrencia es muy superior a la de no ocurrencia. La estima
siones ción de esta probabilidad presenta un grado de discrecionali
dad que puede ser utilizado en contabilidad creativa. Un ejem
plo típico son las provisiones por responsabilidades debidas a
litigios en curso o las relativas a impuestos por posibles san
ciones.
Valoración del impor — Las provisiones son obligaciones que al cierre del ejercicio pue
te de la provisión den presentar un importe no exacto y/o una fecha de pago inde
terminados. Por tanto, la estimación de su valor puede ser uti
lizada según los intereses de los directivos. Por ejemplo, el valor
de una posible sanción.
— Valoración de las provisiones para retribuciones al personal por
postempleo de prestaciones definidas. En este caso las empresas
se comprometen con su personal a pagar una retribución defi
nida a su jubilación y la cuantificación del pasivo de este com
promiso implica cálculos actuariales que suponen estimaciones
basadas en criterios que pueden utilizarse para obtener un de
terminado volumen de deuda.
Manipulación de la — La denominada financiación fuera de balance, que consiste en
cifra de deuda no incluir en él deudas que posee la empresa o el grupo. Por
ejemplo, para gran número de autores, el arrendamiento ope
rativo genera un pasivo que queda fuera del balance. De hecho
el IASB lleva tiempo discutiendo la posibilidad de cambiar su
NIC 17 sobre arrendamientos de forma que el pasivo generado
por un arrendamiento operativo se refleje en el balance, como
ya ocurre cuando se considera financiero. Otra situación que se
ha dado a menudo, y que se encuentra más próxima al fraude
que a la contabilidad creativa, es la financiación a través de una
filial que se ha dejado fuera de la consolidación1.
— Cualquier compromiso de compra o de inversión de tipo incondi
cional debería figurar en el pasivo del balance siempre que se
trate de entrega de bienes y/o servicios en el futuro a cambio de
pagos sin que pueda haber renuncia a ello en cuanto a cantida
des y/o precios.
— Como se ha indicado en el apartado dedicado a los activos,
registrar como arrendamiento operativo operaciones que real
mente son adquisiciones de activos reduce el nivel de activos y,
por tanto, mejora el retorno de las inversiones. Pero también
reduce la deuda reconocida y el nivel de apalancamiento de la
empresa.

La venta de derechos de cobro a través de factoring o de tituli

zación debe generar un pasivo si se demuestra que no se han
traspasado de forma significativa los riesgos y beneficios inhe
rentes al activo. Los contratos y acuerdos de este tipo de ope
raciones son complejos, y esa falta de claridad puede utilizarse
para no incluir la deuda que generan.
1
Sobre financiación fuera de balance es interesante el artículo de José Miguel Rodríguez y Ramón
Fernández, «Innovación financiera y riesgos fuera de balance», en Instituciones de Depósito. Anales de es-
tudios económicos y empresariales, n.º 6, 1991.
2.3. Aumentos o disminuciones de patrimonio neto
Las diferentes partidas que componen el patrimonio neto también son sus
ceptibles de manipulación en su registro y valoración. En algunos casos, la dis
crecionalidad se aplica a su posible inclusión o no en el balance, y en otros, al
importe por el que figurarán en él. Veamos los casos más habituales en la
tabla 9.6.
TABLA 9.6
Aspectos discrecionales sobre patrimonio neto que favorecen la aplicación
Aportaciones no dine — El capital escriturado puede desembolsarse a través de aporta

rarias ciones dinerarias o no dinerarias. En el caso de las sociedades
de responsabilidad limitada, no se exige que las aportaciones no
dinerarias sean valoradas por un experto designado por el re
gistro mercantil, lo que puede dar lugar a valoraciones intere
sadas por parte de los accionistas.
Dotación de reservas — Las reservas por pérdidas y ganancias actuariales surgen de los
resultados actuariales de las retribuciones postempleo al per
sonal por prestaciones definidas, así como por los ajustes en
el valor de los activos por dichas retribuciones. En ambos ca
sos se utilizan cálculos actuariales que, como se ha indicado
en el apartado anterior, presentan un cierto grado de discre
cionalidad que puede ser utilizado para realizar contabilidad
creativa.

Donaciones y legados — La contrapartida de un activo donado es un ingreso que figura

en el patrimonio neto y su valoración se realiza a través de su
valor razonable. Por tanto, la aplicación de esta valoración in
fluirá tanto en el valor del activo como en el del patrimonio
neto y puede ser utilizada para obtener una determinada cuan
tificación de los mismos.
Subvenciones de ca — Las subvenciones de capital se registran como ingresos en
pital cuentas de patrimonio neto diferentes de la cuenta de resultado
del ejercicio. Su reconocimiento en esta última se lleva a cabo
siguiendo el criterio de amortización del bien subvencionado.
Por tanto, sí la dirección desea retrasar o acelerar su registro
como ingreso del ejercicio, puede utilizar el criterio de amorti
zación para adaptarlo a los objetivos que se haya marcado en
las cifras y/o componentes del patrimonio neto.
2.4. Aumentos o disminuciones de ingresos

En los apartados anteriores hemos visto opciones de alteración de los valores
de activos, pasivos y patrimonio neto, algunas de las cuales pueden tener como
contrapartida alteraciones del valor de los ingresos, como es el caso de la valora
ción de donaciones y legados, la clasificación de los instrumentos financieros o la
imputación de las subvenciones de capital.
Ahora bien, los ingresos también pueden manipularse llevando a cabo una
variación absoluta o bien una variación temporal de los datos. En el primer caso,
las cifras cambian de forma definitiva mientras que en el segundo lo que varía es
el momento en que se imputan.
La manipulación temporal de los ingresos se puede llevar a cabo a través de la
aplicación del principio de devengo, según el cual el registro de cualquier hecho
contable debe realizarse cuando tenga lugar la corriente real de bienes y servicios.
Por tanto, la pregunta a responder sería: ¿cuándo tiene lugar la entrega de bienes
y servicios? En la tabla 9.7 veremos algunos casos en los que el reconocimiento de
dicha entrega puede ser susceptible de manipulación.
Por otra parte el aumento o disminución de ingresos puede llevarse a cabo a
través de la manipulación absoluta de los datos, es decir, reconocer ingresos que no
se han producido como tales. Algunos ejemplos se recogen en la tabla 9.8.
En algunos de estos casos, en la medida en que las opciones de la normativa
contable no contemplen como válidos los tratamientos dados a los ingresos y
además se trate de importes significativos, estaríamos fuera de la contabilidad
creativa y entraríamos en el ámbito de la ilegalidad.

TABLA 9.7
Aspectos discrecionales que favorecen la manipulación temporal de ingresos
Contratos de venta de En el caso en el que, junto a la venta de un bien, se pague un ser

bienes con servicios vicio de mantenimiento, reparación, etc., que cubra más de un ejer
plurianuales cicio, el ingreso derivado de este último deberá reconocerse según
se vaya prestando el servicio y no a la firma del contrato. Una
práctica habitual en las empresas es reconocer el contrato íntegra
mente como ingreso cuando se vende el bien, lo que supone el in
cumplimiento del principio de devengo.
Contratos en los que Los contratos en los que existen cláusulas con derecho a devolución
no hay venta en firme de los productos, las ventas en depósito o las ventas a prueba en las
que el cliente tiene el derecho de devolución tras un período de prue
ba, son todos ellos casos en los que se entregan bienes pero la trans
ferencia de riesgos y beneficios inherentes a ellos se mantiene por la
empresa vendedora; luego no deberían reconocerse como ingresos
hasta que no hayan sido totalmente transferidos.
Contratos con acuer En los contratos en los que existe un compromiso de permanencia
do de permanencia en la prestación del servicio, el ingreso o el gasto derivado del con
trato debe registrarse a lo largo de la vida del mismo, ya que será
durante ésta cuando se preste el servicio p actado.
TABLA 9.8
Aspectos discrecionales que favorecen la manipulación absoluta de los datos
sobre ingresos
Comisiones sobre ven Registrar como ingreso el importe total vendido en vez de la comi
tas sión obtenida por la venta. De esta forma se reconoce como ingre
so el precio de la venta del bien/servicio y como coste el precio de
venta menos la comisión. Con ello, el resultado no varía pero la
compañía presenta unos ingresos mucho mayores. Únicamente se
ría aceptable el reconocimiento de la totalidad del ingreso de la
venta a comisión en caso de que el comisionista se hiciera cargo de
los riesgos/beneficios inherentes a la propiedad.
Descuentos en com Contabilización de los descuentos en compras como mayor impor
pras te de las ventas. Tal sería el caso de considerar los rappels sobre
compras como ingresos obteniéndose de esta forma una cifra de
negocios mayor. De nuevo es un caso en el que el resultado no va
ría pero se incrementan ficticiamente los ingresos.

2.5. Aumentos o disminuciones de gastos
Un gran número de las posibles manipulaciones de los gastos ha sido revisado

en los apartados anteriores, en los que se comentaban las diferentes actuaciones
que se pueden llevar a cabo para aumentar o disminuir partidas de activo, pasivo
o patrimonio neto. Por ejemplo, las activaciones de cualquier tipo de gasto (gastos
de I+D, gastos que se generan hasta la entrada en condiciones de funcionamiento
de un activo, gastos financieros, costes indirectos de productos fabricados), los
deterioros de activos o los reconocimientos de provisiones.
Al igual que en los ingresos, cualquiera de estas prácticas puede suponer una
manipulación de los datos de carácter temporal, es decir, lo que se variaría se
ría el momento de la imputación, pero el importe del gasto total continuaría
siendo el mismo, o bien tratarse de una manipulación de las cantidades en los
datos.
Las prácticas más habituales en la manipulación temporal de la imputación de
los gastos se centran en los gastos de amortización de activos y el reconocimiento
de pérdidas por deterioro, como se sintetiza en la tabla 9.9.
TABLA 9.9
Aspectos discrecionales que favorecen la manipulación temporal de gastos
Coeficiente de amor Se puede realizar su cálculo para obtener un gasto por este concep
tización to que permita alcanzar el resultado deseado y no en función del
consumo real del inmovilizado amortizado.
Deterioro de activos El retraso en el reconocimiento de deterioros, como es el reconoci

miento de la morosidad, es una práctica que puede mejorar el re
sultado del ejercicio actual trasladando la imputación de pérdidas
por deterioros sobre ingresos de los que existen serias dudas de
cobro o bien empeorar de forma interesada el resultado con una
aplicación conservadora del principio de prudencia, lo que permi
tiría crear una «bolsa» de beneficios que puede aplicarse en ejerci
cios futuros con malos resultados.
Como en el caso de los ingresos, también pueden realizarse prácticas que lle
ven a cabo una manipulación absoluta de datos en los referidos a los gastos de
amortización y pérdidas por deterioro. Otros casos de registro interesado de va
loraciones pueden ser los que se muestran en la tabla 9.10.

TABLA 9.10
Aspectos discrecionales que favorecen la manipulación absoluta
de datos sobre gastos
Variación de existen El criterio de valoración de las existencias y, por tanto, el ingreso
cias o la pérdida por la variación de éstas en el ejercicio pueden dar
lugar a diferencias significativas en el resultado. El uso del método
LIFO, ampliamente utilizado por las compañías estadounidenses
y prohibido por las NIC, provoca una variación importante en el
resultado en comparación con el que se obtendría con otros méto
dos (FIFO o PMP).
Valor residual del ac Se puede adaptar la valoración del valor residual a un objetivo
tivo a amortizar relacionado con un resultado y no con la recuperación real estima
da del activo.
2.6. Reclasificación de partidas

Una de las prácticas de contabilidad creativa consiste en clasificar partidas, tan
to en el balance como en la cuenta de resultados, de forma interesada. En este caso
lo que se pretendería sería una visión determinada de los activos/pasivos y/o de los
ingresos/gastos. La clasificación interesada de las partidas también puede realizarse
en el estado de flujos de efectivo. Veamos algunos casos en la tabla 9.11.
TABLA 9.11
Aspectos discrecionales sobre reclasificación de partidas que favorecen
la contabilidad creativa
Variar el plazo de li La reclasificación del plazo de los activos y pasivos puede conseguir
quidación de los acti una mejor visión de la liquidez de la empresa, en el caso de que se
vos o de exigibilidad registren como pasivos a largo plazo deudas que deben liquidarse en
de los pasivos el corto plazo o bien contemplando como activos corrientes activos
que permanecerán en la compañía más de un ejercicio.
Contabilizar indebi Puede registrarse un instrumento financiero de forma que mejore de
damente un activo o forma intencionada la posición de liquidez de la empresa. Por ejemplo,
pasivo financiero contabilizar como venta un activo con un pacto de recompra (REPO).
Este tipo de operaciones constituyen una forma de financiación en
la que se entrega un activo financiero con la obligación de recomprar
lo en un plazo estipulado, lo cual genera una entrada de efectivo y
una deuda por la obligación de recompra. Si se registra como una
venta de un activo, no figuraría la deuda, sólo el aumento de efectivo.

Registrar ingresos fi Se trata de reconocer los beneficios que se obtienen por venta de ins
nancieros como in trumentos financieros como otros ingresos de explotación. El resultado
gresos por ventas del ejercicio se mantiene idéntico pero mejora su margen o perativo.
Contabilizar ingre Esta práctica se ha utilizado frecuentemente para mejorar el resulta
sos extraordinarios do operativo. Por ello, desde 2003 el IASB y desde 2007 el PGC espa
como ingresos ope ñol no contemplan la clasificación de resultado extraordinario. Úni
rativos camente existe el concepto de resultado excepcional, encuadrado en el
resultado operativo y que, como su nombre indica, son gastos/ingre
sos de carácter no habitual, excepcional, como son las inundaciones,
incendios, sanciones, multas, etc. El resto de las operaciones con in
movilizados figuran como resultados operativos, en el caso de los
relacionados con intangibles o materiales, y como resultados finan
cieros los relacionados con la cartera de control.
Manipulación del Esta medida suele tomarse como referencia para las remuneraciones
EBITDA variables de los directivos, lo que anima a su manipulación tanto al
(resultado antes de alza, para conseguir el objetivo marcado, como a la baja. Este últi
intereses, impuestos, mo caso sería interesante cuando el objetivo se encuentre muy ale
depreciaciones y jado, de forma que lo que pueda interesar es transferir los posibles
amortizaciones) beneficios al ejercicio siguiente.
Para evaluar la idoneidad del EBITDA es aconsejable compararlo con
el EFE de las operaciones, con el que las diferencias no deberían ser
muy llamativas. Lo contrario supondría que el EBITDA contemplara
ajustes por devengo importantes, que son uno de los instrumentos
más utilizados en la manipulación de la información financiera.
Manipulación en la — Considerar pagos de inversión gastos que son operativos: un
clasificación de las caso muy habitual es presentar como pagos de inversión los gas
operaciones del EFE tos de mantenimiento o reparación de inmovilizados fijos, que
son gastos corrientes y deberían considerarse pagos operativos.
De esta forma se reduce el efectivo desembolsado por operacio
nes de explotación.
— Reconocer como cobros operativos ingresos de inversiones: éste
sería el caso en el que se clasifica como un cobro de explotación
la venta de un activo no corriente, que debería figurar como un
ingreso por desinversión. De esta forma se mejora el efectivo
obtenido por operaciones de explotación.
— Clasificar cobros por préstamos como cobros operativos: este
caso suele darse en préstamos que tienen como garantía algún
bien, de forma que la operación se trata como una venta del bien
que constituye la garantía del préstamo. Cuando se produce la
devolución del préstamo y se recupera el bien entregado en ga
rantía, se contabiliza como una devolución de ventas. A través
de este método se incrementa la cifra de cobros/ventas actual y
se reduce la del futuro.

2.7. El proceso de consolidación

El proceso de consolidación de estados financieros es complejo y la aplicación
de su normativa puede dar lugar a que ésta sea utilizada para presentar una in
formación interesada sobre los resultados y la posición económica y financiera
del grupo empresarial. Esta manipulación puede referirse a diferentes aspectos
relativos tanto a las empresas que se consolidan (cuáles y cómo se valoran) como
al tratamiento de las partidas de las cuentas consolidadas (valoración del fondo
de comercio, precios de transferencia de las operaciones intergrupo, etc.). Veamos
a continuación, en la tabla 9.12, algunas de las principales cuestiones en las que se
puede introducir la contabilidad creativa en los estados financieros consolidados.
TABLA 9.12
Aspectos discrecionales sobre consolidación que favorecen la contabilidad creativa
Método de consoli — El control sobre una sociedad puede ejercerse a través de otras
dación vías diferentes a la participación mayoritaria, como puede ser
disponer de la mayoría de los votos a través de acuerdos o ha
ber nombrado a la mayoría de los componentes del órgano de
administración, entre otras posibilidades. Estas otras condicio
nes son más fácilmente manipulables y en base a ellas se puede
dejar de considerar dependiente a una empresa y reconocerla úni
camente como asociada. Cuando la posición financiera de la
filial es negativa, entonces consolidar a través de la puesta en
equivalencia consigue que las pérdidas sólo figuren en el resul
tado por el porcentaje de participación y además no se conso
liden tampoco las deudas.
— Las sociedades de gestión conjunta pueden consolidarse opcio
nalmente por el método de integración proporcional o por
puesta en equivalencia. La selección del método de las multigru
po puede dar lugar a diferencias sustanciales en ciertas partidas
de los estados financieros consolidados.
— Las entidades de propósito especial (EPE) son sociedades en las
que la dominante puede tener o no participación pero sí inter
viene en sus decisiones económicas y financieras, asumiendo
sus beneficios y riesgos. Aunque estas sociedades deben formar
parte del perímetro de consolidación, su inclusión puede elu
dirse interesadamente ya que, al no ser obligatoria la participa
ción accionarial de la sociedad matriz, su localización puede
presentar dificultades.
— En la normativa española sobre consolidación existe una dis
pensa referida a sociedades dependientes que no posean interés
significativo para la imagen fiel del grupo empresarial. El carác
ter no significativo del interés de la consolidación de determi-

nadas sociedades dependientes puede dar lugar a interpretacio

nes subjetivas que sean utilizadas de forma interesada por el
grupo empresarial
Valoración de las par — La valoración de activos y pasivos de las sociedades dependien
tidas consolidadas tes a fecha de su adquisición se realiza a su valor razonable.
Como ya se ha comentado, el cálculo de éste está supeditado a
numerosas hipótesis que pueden ser utilizadas interesadamente
para obtener una valoración determinada, tanto de los activos
y pasivos que se incorporan al balance consolidado como del
valor del fondo de comercio inicial o el beneficio generado por
el fondo de comercio negativo.
— El fondo de comercio de consolidación no se amortiza, sino que
se reevalúa anualmente y se calcula su posible deterioro. El
cálculo de dicha reevaluación es complejo y se encuentra sujeto
a hipótesis que pueden ser utilizadas de forma interesada.
— En el caso de que el valor razonable de los activos adquiridos
menos los pasivos asumidos en una combinación de negocios
sea superior al precio pagado por ella, esta diferencia debe re
conocerse como un beneficio en la cuenta de resultados conso
lidada. Ahora bien, antes de ello es obligatorio reevaluar los
activos y pasivos de la sociedad adquirida por si dicha diferen
cia pudiera adscribirse a un activo sobrevalorado o a un pasivo
infravalorado. Como en los casos anteriores, dicha evaluación
supone la aplicación de métodos de valoración que parten de
hipótesis y datos que pueden ser utilizados de forma intere
sada.
Operaciones inter — En el proceso de consolidación se puede evitar la eliminación
grupo de las operaciones a través de una sociedad interpuesta de for
ma que se simula una operación extragrupo que en realidad es
intragrupo1.
1
En este caso estaríamos ante operaciones más próximas a la llamada «ingeniería financiera», ya que
implicaría no sólo manejar interesadamente criterios y valoraciones sino la realización de operaciones con
un fin diferente del que parece que existe a primera vista.
3. DETECCIÓN DE LA CONTABILIDAD CREATIVA

Como hemos visto a lo largo de este capítulo, las prácticas a través de las cua
les puede llevarse a cabo la contabilidad creativa son numerosas, razón por la cual
para descubrirlas se puede recurrir a diferentes medios. Revisamos a continuación

los principales medios y aspectos que nos pueden informar sobre si una compañía
lleva a cabo operaciones de contabilidad creativa.
3.1. Informes y pruebas de auditoría

Los informes de auditoría son un elemento esencial para el análisis de los esta
dos financieros y, en concreto, de la posible aplicación de prácticas de contabilidad
creativa. Por tanto, es imprescindible conocer si el informe de auditoría está limpio
y, en caso contrario, analizar las salvedades u opiniones expresadas en él.
Ahora bien, si la contabilidad creativa se mueve dentro de la legalidad, no
resultará fácil incluir una salvedad en la opinión del auditor en caso de que se
considere que se han aplicado las normas y principios contables de forma intere
sada. Únicamente se podría alegar que las cuentas anuales no reflejan la imagen
fiel, que como sabemos es un concepto que no es fácilmente determinable. En un
estudio realizado por I. Guevara y J. P. Cosenza (2004) sobre los auditores y la
contabilidad creativa, los profesionales encuestados contestaron mayoritariamen
te que únicamente informarían en su dictamen sobre prácticas creativas en la
empresa auditada si se incumpliera el Plan General Contable o se distorsionaran
los estados financieros, y que no se considerarían responsables de la posible emi
sión de información distorsionada en caso contrario.
De todas formas, los auditores en su trabajo, para conocer si se aplican nor
mas y principios correctamente y si se muestra la imagen fiel, pueden fijarse en
determinados aspectos que claramente guardan relación con la contabilidad crea
tiva, como por ejemplo:
— La aplicación de los criterios de valoración, en el caso de que sean opcio

nales.
— Las estimaciones realizadas en los casos en los que éstas sean necesarias,
como por ejemplo estimaciones de flujos de efectivo futuros, tasas de ac
tualización, etc.
— Prácticas habituales en aquellos aspectos que implican especial grado de
discrecionalidad, como el reconocimiento de deterioros, de provisiones, etc.
— Cambios en los criterios contables de un ejercicio a otro y en la aplicación
uniforme de los principios contables.
— Cambios en las cuentas a cobrar, a pagar, en las existencias y, en general,
variaciones no habituales de estas cuentas.
— Grandes diferencias entre el resultado y el flujo de efectivo.
Por otra parte, pruebas que son habituales en el trabajo de los auditores
también facilitan la detección de prácticas de contabilidad creativa, como por
ejemplo:

— Las pruebas de circularización de saldos, en las que se solicita a los bancos,

los clientes o los proveedores que informen de los saldos que mantienen
con la empresa auditada, lo que permite detectar registros indebidos.
— Las pruebas de cobros y pagos posteriores al cierre que parten de la idea
de que una factura de un cliente no estaría sobrevalorada o que una fac
tura pendiente con un proveedor no estaría infravalorada si se ha cancela
do en un período de tiempo relativamente próximo al cierre.
— Las pruebas de corte de operaciones en las que se analiza la correcta con
tabilización de los gastos e ingresos a través de la revisión de las facturas
emitidas y recibidas tras el cierre.
Como conclusión, tanto los informes de auditoría como las pruebas realizadas
durante el proceso facilitan la detección de la contabilidad creativa y son, por
tanto, elementos esenciales a tener en cuenta para ello.
3.2. Los ajustes por devengo

Cuando hablamos de ajustes por devengo nos referimos a ingresos y gastos que
no suponen cobros o pagos en el ejercicio y que se registran en aplicación del
principio de devengo y/o de prudencia. Como ya hemos comentado a lo largo de
este capítulo, la aplicación de estos principios implica un nivel de discrecionalidad
que puede ser utilizado con fines distintos de la consecución de la imagen fiel.
Los ajustes por devengo se pueden estimar de forma indirecta como diferencia
entre el resultado del ejercicio y los flujos de efectivo. Estos últimos se calculan
siguiendo el criterio de caja, es decir, en función de la corriente monetaria, que es
más difícilmente manipulable. Lo que nos mostrará esta diferencia, por tanto,
serán aquellos movimientos que se han registrado aplicando los principios de de
vengo o de prudencia y que deberán ser analizados para la detección de prácticas
de contabilidad creativa.
Resultado del ejercicio − Flujos de efectivo del ejercicio = Ajustes por devengo
Los ajustes por devengo tienen su origen, por tanto, en los ingresos y gastos
no cobrados o pagados en el ejercicio:
— Ingresos no cobrados: provienen tanto de las ventas no cobradas y los au

mentos de las variaciones de existencias como del reconocimiento de ingre
sos plurianuales (subvenciones, donaciones, etc.), la activación de gastos y
la reversión de provisiones y deterioros.
— Gastos no cobrados: se originan no sólo por compras pendientes de pago
o reducciones de existencias sino también por el registro de los gastos de

amortización de inmovilizados, el reconocimiento de deterioros y de pro

visiones.
En la tabla 9.13 se muestra una síntesis de los principales ajustes por devengo
y las cuentas que se ven afectadas por ellos.
TABLA 9.13
Principales ajustes por devengo y cuentas que se ven afectadas por ellos
Ajustes por devengo
Concepto Cuentas afectadas
— Por ventas e ingresos del ejercicio — Aumento de cuentas de clientes y

no cobrados. deudores.
— Aumento de ingresos operativos.
— Por las variaciones de las existen — Aumento de las cuentas de exis
cias en los almacenes. tencias.
— Aumento de ingresos por variación
de existencias positiva.
— Por imputación de ingresos plu — Aumento de los ingresos por sub
rianuales. venciones o donaciones.
— Reducción de cuentas de patrimo-
nio neto de subvenciones/donaciones.
Ingresos
— Por activación de gastos. — Aumento de inmovilizado material
e intangible.
— Aumento de ingresos por trabajos
realizados para el inmovilizado de
la empresa que compensa los gas
tos ocasionados por ellos.
— Aplicación de provisiones o dete — Reducción de provisiones o aumen
rioros de activos. tos de valor de activos anterior
mente deteriorados.
— Aumento de ingresos por cancela
ción de pérdidas y gastos de ejer
cicios anteriores relativos a estos
conceptos.
— Por compras y gastos del ejercicio — Aumento de cuentas de proveedo-
no cobrados. res y acreedores diversos.
— Aumento de gastos operativos.
Gastos — Por las variaciones de las existen — Reducción de las cuentas de exis-
cias en los almacenes. tencias.
— Aumento de gastos por variación
de existencias negativa.

Ajustes por devengo
Concepto Cuentas afectadas
— Por amortización de inmovilizado — Aumento/reducción del valor neto

material e intangible. del inmovilizado material e intan
gible.
— Reducción/aumento del gasto de
amortización del ejercicio.
Gastos
— Dotación de provisiones o deterio — Aumento de provisiones o reduc
ros de activos. ción de valor de activos deterio
rados.
— Aumento de gastos o pérdidas por
la dotación de las provisiones y
las pérdidas por deterioro de ac
tivos.
Es importante tener en cuenta que no todos los ajustes por devengo influyen
de igual forma en el resultado. Una política agresiva en la que se busque mejorar
la imagen de la empresa y, por tanto, incrementar el resultado aumentará los
ajustes por devengo. Una política agresiva se orientará a anticipar ingresos, dife
rir gastos, reconocer variaciones de existencias positivas, activar gastos, reducir
las amortizaciones de activos y las dotaciones de deterioros y provisiones. Sin
embargo, una política más conservadora tenderá a realizar menos ajustes por de
vengo.
Ahora bien, la existencia de ajustes por devengo no implica por sí misma la
existencia de contabilidad creativa. Sin embargo, sí que es cierto que los ajustes
por devengo son condición necesaria pero no suficiente para que ésta se lleve a
cabo. Esto es debido a que no todos los ajustes por devengo son igualmente mani
pulables, por lo que cabe distinguir entre aquellos ajustes que se producen en el
funcionamiento habitual de la empresa y aquellos que responden a una intención
específica de la dirección. Esta distinción entre ajustes por devengo no discreciona-
les y discrecionales se utiliza en los modelos en los que los ajustes por devengo son
el criterio para medir la discrecionalidad aplicada en la elaboración de los estados
financieros1.
1
Sobre los modelos de valoración de ajustes por devengo, se recomienda el artículo de Azofra
et al. (2006): «Evaluación de los modelos de ajustes por devengo: ajustes discrecionales e informes
de auditoría con salvedades», Partida Doble, n.º 181, octubre 2006.

3.3. Aspectos cualitativos

También podemos distinguir una serie de características de tipo cualitativo
que hacen que las empresas sean más proclives a las prácticas creativas en conta
bilidad y que están relacionadas tanto con el tipo de dirección o de empresa como
con el sector en el que ésta se ubica.
En lo relativo a las características de la dirección de la compañía, ya hemos
visto que cuando la remuneración de sus directivos se encuentra vinculada a las
cifras contables existen motivos para orientar dichas cifras en su beneficio. Tam
bién la proximidad de una renovación del consejo de administración puede ser un
motivo para utilizar la información financiera a favor de la dirección. Incluso las
características de dichos consejos pueden darnos pistas sobre el interés en presen
tar estados financieros manipulados. Así, por ejemplo, cuando el consejo de ad
ministración se encuentra dominado por un grupo reducido de consejeros, éstos
pueden estar interesados en presentar una determinada visión de la compañía que
justifique su presencia al frente de ella. Por el contrario, estudios sobre prácticas
creativas han constatado que la presencia de consejeros externos constituye un
freno a éstas (García Osma et al., 2005). En general, cualquier dirección que pre
sente un alto grado de concentración de poder puede ser proclive a mostrar una
información interesada. También los casos en los que la dirección y la propiedad
recaen en la misma persona o en los que existe un enorme interés en mantener la
propiedad de las acciones pueden llevar a la dirección a presentar unos resultados
orientados a objetivos personales.
Las características de la empresa desempeñan también un importante papel a
la hora de detectar posibles manipulaciones en la información financiera. Las
compañías que presentan posiciones financieras debilitadas por su incapacidad
de generar flujos de caja procedentes de sus operaciones, junto con aquellas que
por estar inmersas en procesos de inversión tienen grandes necesidades de obtener
financiación, pueden tener interés en presentar sus estados financieros orientados
en una determinada dirección. También es importante fijarse en empresas cuyo
crecimiento es inusualmente rápido en comparación con otras empresas de su
sector, ya que estas situaciones son proclives a prácticas creativas.
Por último, también las características del sector en el que opera la empresa
nos pueden proporcionar pistas en la detección de contabilidad creativa. Convie
ne estar atentos a los sectores altamente competitivos o con rápidos cambios en
su tecnología pues pueden tener interés en mostrar buenos resultados de cara a
sus posibles inversores. En la situación contraria, es decir, los sectores en declive,
también las compañías pueden estar interesadas en hacer uso de prácticas mani
puladoras para ocultar sus resultados negativos. Por último, las empresas que
operan en sectores con precios regulados pueden conseguir objetivos determina
dos y necesarios en el contexto regulador a través de prácticas de contabilidad
creativa.

TABLA 9.14
Principales señales de alarma para la detección de la contabilidad creativa
— Cambios en las políticas contables insuficientemente justificados.

— Cambios importantes en cuentas a pagar y/o a cobrar.
— Cambios anómalos en la relación entre las ventas y el resultado.
— Variaciones en el volumen de existencias no suficientemente justificadas.
— Incremento de la diferencia entre el resultado y los flujos de efectivo.
— Resultados extraordinarios que suponen un alto porcentaje del resultado total.
— Informes de auditoría con salvedades.
— Auditores externos que realizan otras funciones para la compañía auditada.
— Compañías con el poder muy concentrado.
— Directivos con remuneraciones fuertemente vinculadas a resultados.
— Circunstancias en las que se emite la información financiera (proximidad de la renova
ción del consejo de administración, ampliaciones de capital, fusiones, etc.).
— Compañías con grandes necesidades de financiación.
— Sectores muy competitivos, en declive o con cambios rápidos en su tecnología.
4. SOLUCIONES A LA CONTABILIDAD CREATIVA

A la vista de los diferentes incentivos y factores que animan las prácticas de
contabilidad creativa, podemos afirmar que su solución no es sencilla. Para comba
tir estar prácticas o desalentarlas se pueden llevar a cabo numerosas acciones y/o
recomendaciones que podemos agrupar en dos áreas: acciones relacionadas con las
normas contables y la emisión de información financiera y, por otra parte, conside
raciones relacionadas con las personas que tienen a su cargo la emisión de dicha
información, así como con las que tienen la misión de revisarla.
4.1. Acciones relacionadas con la normativa contable
— Reducir los aspectos discrecionales de la normativa y, en el caso de que éstos

sean necesarios y deseables, articular mecanismos de control para que su
aplicación no sea interesada. Por ejemplo, en el caso de que nos encontre
mos con diferentes criterios contables o cuando sea necesario realizar pre
dicciones, la normativa debería ser más exhaustiva en cuanto a las condi
ciones que deben producirse para la elección de un determinado criterio o

en cuanto a la justificación de las predicciones. En el caso de que la posi

bilidad de la elección se refiera a estimación de valoraciones, éstas debe
rían estar realizadas o verificadas por expertos independientes que confir
maran su corrección.
— Reducir las operaciones extraordinarias que vienen habitualmente relacio
nadas con la valoración de los activos inmovilizados. En este sentido, au
tores como Amat (Amat y Olivera, 2004) vienen reivindicando la aplica
ción del valor razonable para todos los inmovilizados como sistema para
evitar la utilización interesada de dichas operaciones.
— Exigir una mayor calidad en la información financiera que permita una me
jor detección de prácticas interesadas. Sería necesaria no sólo una mayor
cantidad de información sino también una mejor calidad en la informa
ción sobre criterios aplicados, estimaciones, contingencias, hechos poste
riores, etc. Una mayor calidad en la información permite un nivel de trans
parencia deseable que protegerá al usuario de la desinformación.
4.2. Acciones relacionadas con las personas que elaboran

la información financiera
— Fortalecimiento de los códigos éticos de los implicados en la elaboración y

revisión de los estados financieros. Los códigos de buen gobierno de las
compañías deben incluir y promover códigos éticos relativos a la informa
ción financiera que emiten y que los usuarios utilizan para tomar sus de
cisiones. Los directivos deberían realizar una gestión en la que los códigos
éticos formaran parte indisoluble de su quehacer. Los auditores tendrían
que incluir en sus actuaciones la detección de prácticas contables creativas
y mantener una actitud firme frente a ellas.
— Incremento del control a través de medidas que impidieran o redujeran las
situaciones de manipulación de la información financiera. En este sentido,
se ha venido sugiriendo que la implementación de comités de auditoría en
la empresa es una medida que mejora la fiabilidad de la información emi
tida y, por tanto, controla las prácticas creativas. También son interesantes
medidas que eviten la concentración del poder en los consejos de adminis
tración, como por ejemplo la ampliación del número de consejeros inde
pendientes.
Como es lógico, las posibles medidas planteadas son muy diversas, tanto en
su carácter como en su ámbito de aplicación, ya que el problema al que nos en
frentamos también lo es. Depende de la normativa en sí misma, de su aplicación
y de la ética de las personas, por lo que su solución es compleja y amplia en el
tiempo.

1. Indicar cuál de las siguientes afirmacio b) Empeorar su imagen únicamente.
nes es cierta en relación con la contabili c) Mejorar o empeorar su imagen.
dad creativa: d) No estará nunca interesada en mejo
rar o en empeorar su imagen.
a) Con la contabilidad creativa se ocul
tan deliberadamente ingresos y gas
4. Una empresa que realiza una práctica
tos o se reconocen ingresos y gastos
creativa cuyo objetivo es proporcionar
inexistentes.
una imagen de estabilidad...
b) La contabilidad creativa realiza prác
ticas al margen de la normativa vi a) Está llevando a cabo políticas de ali-
gente. samiento de beneficios.
c) La contabilidad creativa aprovecha b) Está llevando a cabo big bath.
los aspectos discrecionales de la nor c) Aprovecha los procesos de manage-
mativa contable para elaborar esta ment buy-out.
dos financieros que provean de infor d) Presenta mejores resultados para ani
mación que responda a intereses de mar a los inversionistas.
la dirección o la propiedad de la em
presa en vez de mostrar su imagen 5. Las empresas pueden utilizar aspectos de
fiel. la valoración de los activos para favorecer
d) Las afirmaciones a), b) y c) son c iertas. sus intereses a través de...
2. Entre las principales cuestiones que favo a) La valoración de los activos a precio
recen la existencia de contabilidad creati de reposición.
va se encuentran: b) La selección interesada de los gastos
financieros a capitalizar como mayor
a) La discrecionalidad en diferentes as
importe de los activos.
pectos de la normativa contable e in
c) Los costes directos que imputa a los
cluso la imprecisión de su objetivo, es
productos que fabrica y que figuran
decir, del concepto de imagen fiel.
en la valoración de las existencias del
b) El hecho de que exista un grado de
balance.
asimetría de la información contable
entre los que la elaboran y los que la
usan.
6. Indique cuál de las siguientes afirmacio
c) La cultura empresarial y una ética
nes es cierta:
empresarial permisiva con la manipu
lación de la información. a) La manipulación temporal de ingre
d) Las afirmaciones a), b) y c) son c iertas. sos se realiza fundamentalmente a
través de una aplicación interesada
3. Cuando una empresa practica contabili del principio de devengo.
dad creativa, estará interesada en: b) La manipulación absoluta de ingre
a) Mejorar su imagen únicamente. sos se realiza fundamentalmente a

través de una aplicación interesada 7. Para detectar la práctica de contabilidad

del principio de devengo. creativa debemos tener en cuenta:
c) La manipulación temporal de ingre
sos se realiza fundamentalmente a a) Los informes y pruebas de auditoría.
través de una aplicación interesada b) Los ajustes por devengo que se prac
del principio de prudencia. tiquen en la contabilidad.
d) La manipulación absoluta de ingre c) Determinadas características de la
sos se realiza fundamentalmente a compañía, de su dirección o del sec
través de una aplicación interesada tor en el que opera.
del principio de prudencia. d) Las respuestas a), b) y c) son ciertas.

PARTE SEGUNDA
Análisis de los estados
financieros
10 Introducción al análisis
de estados financieros
El objetivo de este capítulo es proporcionar al lector una primera apro-

ximación al análisis de estados financieros, presentando sus objetivos, usua-
rios, fuentes e instrumentos. Al finalizar su lectura, deberá tener claras las
siguientes cuestiones en relación con el análisis de estados financieros:
— Comprender sus objetivos.

— Diferenciar los distintos usuarios interesados en la información deri-
vada de él.
— Conocer las fuentes de información y los instrumentos que utiliza.
— Ser conscientes de las limitaciones que presenta.
1. OBJETIVOS DEL ANÁLISIS DE ESTADOS FINANCIEROS
Las empresas elaboran regularmente sus estados financieros con el fin de pro-
porcionar a los distintos usuarios la información contable. Adicionalmente, algu-
nas compañías informan públicamente sobre sus previsiones financieras, es decir,
deben analizar cómo los hechos contables relevantes impactarán en sus estados
financieros con el fin de proyectarlos al futuro.
Los estados financieros formulados informarán siempre sobre el presente y el
pasado, y se dirigen a distintos usuarios, tal y como desarrollamos en el epígrafe
siguiente. Sin embargo, la información que estos usuarios demandan a estos esta-
dos financieros no siempre es directamente deducible de ellos, ya que las pregun-
tas que éstos se harán sólo encontrarán contestación tras una etapa de cálculo y
posterior análisis sobre el resultado de éstos.
Por tanto, debemos entender el análisis financiero como el conjunto de técni-
cas y herramientas, así como la interpretación de éstas, que nos permitirá respon-
der a las necesidades de los usuarios de la información contable y que además
posibilitará la proyección de los datos financieros en el futuro, con el fin de ayudar
en la toma de decisiones.
Otros autores1 han definido el análisis financiero de forma similar hacien-
do hincapié también en la ayuda en la toma de decisiones y en la proyección del
futuro.
1
Bernstein, L. A. (1993): «Dado que los ratios, al igual que otros instrumentos de análisis, están
orientados al futuro, el analista debe poder ajustar los factores existentes en una relación a su pro-
bable forma y tamaño en el futuro».
— Lev, B. (1978): «El análisis de los estados financieros forma parte de un sistema o proceso de
información cuya misión es la de aportar datos para la toma de decisiones».
— Urias, J. (1995): «El análisis de estados financieros, utilizando ciertas técnicas, trata de inves-
tigar y de enjuiciar, a través de la información contable, cuáles han sido las causas y los efectos de la

Siguiendo a Urías (1995): «El contable interpreta los hechos, los traduce al
lenguaje contable, los registra y los recopila. El analista recorre el camino inverso,
se enfrenta a unos datos y ha de interpretar cuáles fueron los hechos que dieron
lugar a los mismos, enjuiciándolos». Nosotros compartimos esta afirmación, y
añadimos que el analista además de recorrer el camino inverso debe recorrer un
camino hacia el futuro proyectando cómo las estimaciones presentadas por las
empresas impactarán en los ratios contables y enjuiciando si son viables de acuer-
do con la situación actual.
Las interpretaciones que realicen los analistas serán en cualquier caso compli-
cadas y no exentas de incertidumbre. Deben entenderse en sentido amplio; inclu-
so a veces nos deberemos conformar con comentar la tendencia de los datos y su
evolución respecto a los del sector al que pertenecen.
Por último, al estar dirigido el análisis de estados financieros a distintos usua-
rios, tal y como destacamos en el epígrafe siguiente, su objetivo debe ser amplio
con el fin de cumplir las expectativas de todos ellos.
2. USUARIOS DE LA INFORMACIÓN DEL ANÁLISIS DE ESTADOS

FINANCIEROS
2.1. Los usuarios y sus necesidades
Este epígrafe está dedicado al desarrollo de los distintos usuarios de la infor-

mación contable, así como a las necesidades que ésta pretende satisfacer. Los
usuarios mantienen distintas relaciones con la empresa, por lo que la información
que demanden cubrirá distintos fines. La figura 10.1 ilustra lo expuesto anterior-
mente.
De ella parece desprenderse que la finalidad del análisis de estados financie-
ros es fácil de cumplirse en la medida en que se satisfaga la información que los
distintos usuarios necesitan. Sin embargo, esto no es así, ya que en muchas oca-
siones las conclusiones se deberán limitar a evaluar la tendencia e intentar pre-
decir el futuro, siempre y cuando las premisas sobre las que éste se construya no
varíen, por lo que encontrar respuestas absolutas no debe ser el fin de los usua-
rios, que se han de conformar con obtener una guía que les ayude en la toma de
sus decisiones.
gestión de la empresa para llegar a su actual situación y, así, predecir, dentro de ciertos limites, cuál
será su desarrollo en el futuro, para tomar decisiones consecuentes».
— Rivero, J. y Rivero, M. J. (2002): «El análisis de estados financieros constituye el estudio de
las relaciones que existen entre distintos estados contables en un momento dado y la evolución de los
mismos y de dichas relaciones en el futuro».

Introducción al análisis de estados financieros
Usuario de la información del análisis de estados financieros
Propietarios Acreedores Trabajadores Sindicatos Organismos

públicos
Subvenciones
Posible Seguridad Seguridad Negociación y contratación
rentabilidad cobro deudas trabajo convenios pública
Necesidad de información
Figura 10.1. Usuarios de la información del análisis de estados financieros y sus necesidades.
(Fuente: Elaboración propia.)
2.2. Detalle de los distintos usuarios

Seguidamente desarrollamos las necesidades de los distintos usuarios y qué
respuestas desean encontrar en las posibles conclusiones que se obtengan del aná-
lisis de estados financieros.
2.2.1. Propietarios
A los propietarios de la empresa, sobre todo a aquellos cuyos títulos represen-
tativos de su participación tengan una liquidez alta por cotizar en algún mercado,
se les presenta continuamente la oportunidad de vender sus títulos o mantener su
inversión.
Con el fin de contestar a esta pregunta, el análisis de estados financieros les
debe informar de la rentabilidad que obtienen y de la prevista. Adicionalmente,
desearán comparar estos valores con los de empresas de similar riesgo para ayu-
darles en su toma de decisión.
Cuando hablamos de propietarios, no nos referimos sólo a los propietarios
actuales, sino que debemos incluir a los inversores potenciales, que evaluarán los
posibles retornos que obtendrían de su inversión y el riesgo que asumen con ella.
2.2.2. Acreedores
Incluimos dentro de los acreedores tanto a los acreedores comerciales como a
los financieros, ya que ambos desearán conocer la capacidad que tiene la empresa
para satisfacer sus compromisos financieros.

Normalmente, los acreedores comerciales cobran sus deudas en el corto plazo,

por lo que desearán conocer si la empresa contará con recursos suficientes para
hacer frente a sus pagos. Es decir, demandarán información acerca de su liquidez
presente y futura.
Sin embargo, los acreedores financieros no sólo desearán conocer la liquidez,
sino también la capacidad de hacer frente a sus pagos en el largo plazo, es decir,
la solvencia, ya que en numerosas ocasiones el reembolso de ciertos préstamos se
extiende a lo largo de varios ejercicios económicos.
En base a la información facilitada por el análisis de estados financieros se
deberán tomar las decisiones que se exponen en la tabla 10.1.
TABLA 10.1
Decisiones que deberán tomar los acreedores comerciales y financieros
en base a la información del análisis de estados financieros
Acreedores comerciales Acreedores financieros
Suministrar mercancías o servicios a la em- Otorgar préstamo o no hacerlo.

presa o no hacerlo.
Volumen máximo de pedido. Importe máximo del préstamo.
Margen que se exigirá en la operación. Interés que se exigirá en la operación.
Plazo en el que se deberá satisfacer la deuda, Plazo de vencimiento.

pudiendo incluso llegar a exigir anticipos
totales o parciales.
Clausulado de los contratos de compraventa Clausulado de los contratos de concesión de

o prestación de servicios. préstamos.
Por simplicidad, no hemos incluido a los clientes como uno de los usuarios de
la información contable. Sin embargo, no cabe duda de que en muchos casos los
clientes desearán tener información financiera de sus proveedores. El hecho de
que sean los clientes los que efectúen los pagos a los proveedores no es motivo
suficiente para que no deseen conocer su situación presente y futura.
Este deseo proviene de las inversiones que los clientes realizan para vender en
numerosas ocasiones los bienes y servicios de sus proveedores, ya que a veces co-
laboran en la construcción de la red comercial, del conocimiento de marca, o in-
cluso añaden otro tipo de valor al producto o servicio, por lo que la rentabilidad
que obtengan de estas inversiones dependerá de la capacidad de los proveedores
de continuar con sus operaciones en el futuro.

2.2.3. Trabajadores
Los propios trabajadores de la empresa en numerosas ocasiones demandarán
información de la situación financiera de ésta y de su futuro más probable. La
siguiente figura resume algunas de las situaciones más frecuentes en las que los
empleados de una empresa o sus potenciales trabajadores demandan información
financiera acerca de ella:
Conocer el futuro probable de la empresa

para evaluar la conveniencia
de su continuidad
Conocer riesgos del cobro

de su pensión o indemnización diferida
Finalidad información contable Aceptar o rechazar una oferta

para los trabajadores de trabajo
Estimar el valor futuro de las opciones

sobre acciones
Negociar una jubilación anticipada
Figura 10.2. Los trabajadores y las situaciones en las que demandan información financiera.
2.2.4. Sindicatos
Los sindicatos, como representantes de los trabajadores, también van a reque-
rir información contable. El caso más frecuente es la negociación de la actualiza-
ción de salarios, para la cual ambas partes utilizan como argumento la situación
económica financiera de la empresa.
Esta información también es utilizada en situaciones excepcionales, como la
negociación de un expediente de regulación de empleo.
2.2.5. Organismos públicos

Diversos organismos públicos nacionales e internacionales pueden necesitar
información contable de las empresas en las siguientes situaciones:

— Ejecución de deudas: en los procedimientos ejecutorios la Administración

necesitará contar con información de la tesorería de la empresa, de sus
derechos de cobro vivos y de sus bienes, entre otros, con el fin de analizar
las diferentes posibilidades con las que cuenta para embargar las deudas
pendientes.
— Cobro de tributos: algunos tributos, como el impuesto de sociedades, están
basados en la información contable.
— Contratación pública: cada vez es más frecuente en la legislación la nece-
sidad de cumplir ciertos requerimientos financieros para poder participar
en las licitaciones públicas.
— Subvenciones: para ser beneficiario de ciertas subvenciones, en muchos
casos se requerirá también reunir ciertos requisitos financieros.
Otros autores, utilizando un enfoque más amplio, incluyen como usuarios de

la información contable a analistas externos, auditores e investigadores. Nosotros
no los hemos incluido en nuestra relación porque no los consideramos usuarios
de la información derivada del análisis de estados financieros sino agentes exter-
nos que colaboran en su interpretación, por lo que no los reconocemos como
usuarios directos sino como intermediarios.
3. FUENTES E INSTRUMENTOS DEL ANÁLISIS DE ESTADOS

FINANCIEROS
3.1. Fuentes del análisis de estados financieros
Las principales fuentes de información que se utilizan para analizar una em-
presa desde un punto de vista financiero se resumen en la figura 10.3.
Como se desprende de ella, los estados financieros son una de las fuentes de
información utilizadas en el análisis de estados financieros. No sólo los estados
financieros anuales serán fuente de información, ya que los usuarios de la infor-
mación contable requieren en muchas ocasiones datos actualizados para su toma
de decisiones, por lo que los estados financieros intermedios son utilizados fre-
cuentemente.
Adicionalmente, también se utilizan los estados financieros previsionales, que
son aquellos que las empresas construyen en base a sus estimaciones futuras y
anexan en la presentación de sus planes estratégicos.
Sin embargo, la información que contienen los estados financieros no es sufi-
ciente para cumplir con los objetivos del análisis de estados financieros, por lo que
se necesita al menos contar con la siguiente información:

Fuentes de la información financiera
1. Estados financieros 2. Información complementaria
— Balance — Mercados financieros
— Cuenta de resultados — Informes sectoriales
— Estados flujo de efectivo — Información económica general
— Estado de cambios en el PN
— Memoria
— Informe de gestión
Figura 10.3. Fuentes de la información financiera.
— Mercados financieros: se necesita información de los mercados de valores.

Deberemos contar con la evolución de la cotización para aquellas empre-
sas que coticen. Incluso en el caso de empresas no cotizadas es convenien-
te tener información disponible relativa a la capitalización bursátil de com-
pañías similares.
También es relevante la información relativa a la política de dividen-
dos, la evolución de los tipos de interés y de cambio, etc.
— Informes sectoriales: la información derivada de los estados financieros de
la empresa debe ser comparada con la evolución del sector. De esta forma
podemos detectar si la empresa está teniendo un comportamiento similar
al de las compañías del sector o no con el fin de poder enjuiciar su gestión.
— Información económica general: la información de la empresa debe ser
completada con datos de índole general, como la evolución de la demanda,
el crecimiento del producto interior bruto (PIB), el precio del petróleo o
los posibles cambios regulatorios en el sector al que pertenezca la empresa.
El analista debe conocer qué magnitudes económicas inciden en la evo-
lución del sector analizado y estudiar la evolución de éstas, con el fin de
buscar explicación a algunas de las tendencias detectadas en los datos con-
tables analizados y poder enjuiciar cuáles son lógicas o esperadas y cuáles
se deben a factores específicos de la empresa.

3.2. Instrumentos del análisis de estados financieros
Varios de los capítulos siguientes de este libro están dedicados a la exposición

de los instrumentos que se utilizan en el análisis de estados financieros y a la in-
terpretación de sus resultados.
En este capítulo introductorio, nos limitaremos a enumerarlos, describiendo
brevemente en qué consisten. De esta forma el lector se familiarizará con ellos, ya
desde este capítulo, con el fin de que adquiera una visión global al respecto.
Estos instrumentos son:
3.2.1. Análisis intraempresa
Este análisis tiene un doble objetivo:
— Conocer la evolución de las magnitudes contenidas en los estados finan-

cieros en un período de tiempo determinado.
— Determinar la composición porcentual de las distintas masas patrimonia-
les del balance o de las distintas partidas de la cuenta de resultados.
El primer objetivo descrito se logra mediante el análisis horizontal. Se deno-

mina así porque se colocan los distintos estados financieros, balance y cuenta de
resultados, de los diferentes años en columnas, una para cada ejercicio analizado,
y se calculan las variaciones «horizontales». De la simple observación de las dife-
rencias, positivas o negativas, de las distintas partidas de los estados financieros,
obtendremos una primera información muy valiosa, y sobre todo muy sencilla y
fácilmente entendible.
Como estudia la evolución a lo largo de un período de tiempo se le denomina
también análisis dinámico. En la tabla 10.2 mostramos una aplicación del análisis
horizontal a un balance de situación abreviado.
El segundo objetivo descrito se logra mediante el análisis vertical. Se denomi-
na así porque su cálculo nos permite conocer: los porcentajes que las distintas
masas patrimoniales representan sobre el total del activo o pasivo y el porcentaje
que las diferentes partidas o epígrafes de la cuenta de resultados representan sobre
el total de ingresos; por tanto calculamos los denominados pesos o porcentajes
«verticales».
La simple observación de estos porcentajes nos permite conocer las principa-
les partidas en las que invierte la empresa y cómo las financia. Al igual que suce-
día en el análisis vertical, se trata de primera información muy valiosa, y sobre
todo muy sencilla y fácilmente entendible.
Como estudia la composición del balance y de la cuenta de resultados en un
ejercicio determinado, se le denomina también análisis estático.

TABLA 10.2
Análisis horizontal aplicado a un balance simplificado
Período X + 1 Período X Variación
Activo no corriente: Activo no corriente:

Activo 1: (ANC1)X + 1 Activo 1: (ANC1)X Variación 1: [(ANC1)X + 1 − (ANC1)X]/(ANC1)X
... ... ...
Activo X: (ANCX)X + 1 Activo X: (ANCX)X Variación X: [(ANCX)X + 1 − (ANCX)X]/(ANCX)X
Activo corriente: Activo corriente:
Activo 1: (AC1)X + 1 Activo 1: (AC1)X Variación 1: [(AC1)X + 1 − (AC1)X]/(AC1)X
... ... ...
Activo X: (AC1)X + 1 Activo X: (AC1)X Variación X: [(ACX)X + 1 − (ACXX)X]/(ACX)X
Total activo Total activo Total variación
Patrimonio neto (PN): Patrimonio neto (PN):

PN 1: (PN1)X + 1 PN 1: (PN1)X Variación 1: [(PN1)X + 1 − (PN1)X]/(PN1)X
... ... ...
PN X: (PNX)X + 1 PN X: (PNX)X Variación X: [(PNX)X + 1 − (PNX)X]/(PNX)X
Pasivo: Pasivo:
Pasivo 1: (P1)X + 1 Pasivo 1: (P1)X Variación 1: [(P1)X + 1 − (P1)X]/(P1)X
... ... ...
Pasivo X: (PX)X + 1 Pasivo 2: (PX)X Variación X: [(PX)X + 1 − (PX)X]/(PX)X
Total PN y pasivo Total PN y pasivo Total variación
En la tabla 10.3 mostramos una aplicación del análisis vertical a un balance

de situación abreviado.
La combinación del análisis dinámico y el estático se conoce como análisis
global.
3.2.2. Análisis de ratios

La información financiera es muy amplia, y en numerosas ocasiones los datos
son muy diversos, repetitivos e incluso contradictorios. Por ello la simple lectura

TABLA 10.3
Análisis vertical aplicado a un balance simplificado
Período X + 1 Pesos porcentuales
Activo no corriente:
Activo 1: (ANC1)X + 1 (ANC1)X + 1/TA
... ...
Activo X: (ANCX)X + 1 (ANC1)X + 1/TA
Activo corriente:
Activo 1: (AC1)X + 1 (AC1)X + 1/TA
... ...
Activo X: (ACX)X + 1 (ACX)X + 1/TA
Total Activo (TA) 100 %
Patrimonio neto (PN):

PN 1: (PN1)X + 1 (PN1)X + 1/(T PN y P)
... ...
PN X: (PNX)X + 1 (PNX)X + 1/(T PN y P)
Pasivo:
Pasivo 1: (P1)X + 1 (P1)X + 1/(T PN y P)
... ...
Pasivo X: (PX)X + 1 (PX)X + 1/(T PN y P)
Total PN y pasivo (T PN y P) 100 %
de estos datos no permite a los usuarios de la información contable la toma de

decisiones.
Un ratio es una razón o cociente de dos números. Aplicado al análisis de es-
tados financieros, estos números serán magnitudes contables o de mercado. Su
resultado debe ser interpretable financieramente, es decir, el cociente debe tener
un sentido económico.
Una de las ventajas de los ratios es que eliminan el factor tamaño de las mag-
nitudes absolutas derivadas de los estados financieros, lo que permite su compa-
rabilidad. Si por ejemplo una empresa tiene un mayor activo corriente que otra,
se podría pensar que su liquidez es más alta, ya que cuenta con un volumen mayor
de recursos líquidos. Sin embargo, este razonamiento sería erróneo, ya que esta
magnitud lleva incorporado un factor tamaño que hace que no sea comparable
entre empresas. La obtención de un ratio, dividiendo el activo corriente por ejem-

plo entre el pasivo corriente, nos daría un punto de partida para realizar compa-
raciones al eliminar el factor tamaño.
Simplificando, podríamos decir que existen magnitudes «buenas», como el pa-
trimonio neto, las ventas, etc., y magnitudes «malas», como los gastos o los p asivos.
Basándonos en esos dos tipos de magnitudes, se podría argumentar que cuando
un ratio está compuesto por una magnitud «buena» y una «mala», el ratio repre-
sentará una situación más favorable cuanto más grande sea si la magnitud «buena»
está en el numerador, o cuanto más pequeño sea si está en el denominador.
Pero, sin embargo, ni siquiera esta última situación es siempre directamente
interpretable de la forma descrita. Pensemos en un hipotético cociente constituido
por el patrimonio neto dividido por el pasivo. En base a la simplificación descrita
anteriormente, cuanto mayor fuera el resultado del cociente, más favorable sería
su interpretación; pero pensemos que el hecho de que una empresa disponga de
un elevado patrimonio neto podría tener un coste de oportunidad para los socios,
o se podría dar la situación de que no estuviera aprovechando las ventajas que en
ciertas ocasiones se derivan de estar endeudado, además de disminuir la rentabi-
lidad para los socios.
Los ratios permiten a los usuarios contar con una herramienta que les guíe en
la toma de sus decisiones al sintetizar2 y homogeneizar la información contable.
Sin embargo, del resultado de los ratios no debemos esperar respuestas inme-
diatas y categóricas que nos proporcionen normas de actuación en la toma de
decisiones. Sí debemos esperar, y además exigir, que nos desvelen información
relevante con el fin de contrastarla posteriormente, al centrarnos ahora sólo en
aquello que hemos detectado como significativo, bien por haber puesto al descu-
bierto una situación de riesgo o una tendencia potencialmente peligrosa, o al
menos no deseada.
Habrá situaciones en las que el análisis posterior no resultará necesario por-
que las conclusiones que extraigamos de los ratios serán lo suficientemente escla-
recedoras; sin embargo esto no será muy frecuente.
En este mismo sentido se expresa Bernstein (1993): «Los ratios son un instru-
mento de análisis que, en la mayoría de los casos, proporcionan pistas e indica-
ciones al analista sobre las condiciones subyacentes. Los ratios, debidamente in-
terpretados, pueden también señalar aquellos campos que requieren ulterior
investigación y análisis. El análisis de ratios pone al descubierto relaciones y bases
de comparación que revelen situaciones y tendencias que no puedan descubrirse
mediante el examen de los componentes individuales del ratio».
Para la interpretación del ratio será necesario comparar los datos con los ob-
tenidos de la empresa en años anteriores, como prolongación del análisis intra-
empresa, o con los de otras empresas del sector o ciertos estándares establecidos,
como a continuación expondremos en el análisis inter-empresas.
2
Lev, B. (1978): «Los ratios reducen el gran número de datos que contienen los estados finan-
cieros a un conjunto relativamente pequeño de ratios».

3.2.3. Análisis comparativo con el sector o análisis

interempresas
La interpretación de los resultados obtenidos en el análisis intraempresa, y
en el análisis de ratios, requiere su comparación con los obtenidos por otras em-
presas.
Incluso las variaciones horizontales de los estados financieros (análisis hori-
zontal) de la compañía deben ser comparadas con las de otras empresas para
analizar si está teniendo mejor comportamiento que otras compañías del sector,
o no, y estimar a priori si las variaciones se deben a efectos globales o al éxito o
fracaso de su gestión.
Asimismo, los pesos porcentuales extraídos del análisis vertical deben ser com-
parados con los obtenidos para otras empresas del sector. De esta comparación
se derivarán pistas iniciales que nos guiarán en la continuación de nuestro análisis.
Nos podrían surgir preguntas como: ¿Por qué la empresa tiene un peso porcentual
del activo corriente mayor que otras compañías similares del sector? ¿Por qué la
empresa tiene un porcentaje de amortizaciones sobre ventas mayor que empresas
similares del sector?
De igual forma, debemos comparar los ratios obtenidos con los de otras em-
presas del sector. Así podremos no sólo evaluar la tendencia sino también su si-
tuación relativa en el sector. La comparación de los ratios se debe realizar con un
promedio del sector; sin embargo, no siempre debe ser la media la medida elegida,
ya que numerosos trabajos de investigación concluyen que las distribuciones de
observaciones de ratios no se adaptan a la distribución normal3.
Antes de elegir las pruebas a realizar, se debe analizar si las distribuciones de
los ratios del sector se aproximan de forma significativa a la distribución normal
o no. Puede encontrar información detallada del procedimiento del contraste de
la normalidad en Peña (2008)4.
Dependiendo del resultado de la prueba de normalidad, usaremos los siguien-
tes contrastes:
— Contrastes paramétricos: en el caso de aceptar la hipótesis nula. Podremos

contrastar la diferencia de medias a través del test de comparación de me-
dias (t de Student).
3
Lev, B. (1978): «La evidencia de que se dispone indica que no es corriente encontrar distribu-
ciones normales, sino que tienden a ser asimétricas y generalmente inclinadas hacia la derecha».
4
Para testar la normalidad se utiliza la prueba de Lilliefors, que es una aproximación a la de
Kolmogorov-Smirnov, cuando se quiere probar la normalidad de una distribución y además los pa-
rámetros son desconocidos, por lo que deben ser estimados a partir de los estadísticos muestrales.
La hipótesis que contrasta la prueba de Lilliefors es la siguiente:
H0: F (y) = F0 (y) = Distribución normal.
H1: F (y) = F0 (y) ≠ Distribución normal.

Antes de proceder al cálculo de la media, se deben eliminar los valores

extremos mediante la realización del diagrama de caja desarrollado por
Tukey (1977).
— Contrastes no paramétricos: en el caso de rechazar la hipótesis nula. Pérez
López (2005)5 recomienda la utilización del test de Wilcoxon para contras-
tar la igualdad de medianas.
Hay autores6 que plantean la posibilidad de que no se realice la com-
paración con un promedio, sino con la empresa con más éxito del sector.
Nosotros consideramos que ambos análisis son complementarios y en
cualquier caso no son excluyentes, y recomendamos que si se dispone de
los datos, o éstos no son muy costosos de obtener, se determine en qué
percentil se encuentra la empresa analizada dentro de su sector para cada
uno de los ratios seleccionados.
4. LIMITACIONES DEL ANÁLISIS DE ESTADOS FINANCIEROS

La información que se obtenga del análisis de estados financieros contiene
ciertas limitaciones. En primer lugar, su validez vendrá determinada por la calidad
de los estados financieros. Si el informe de auditoría de la sociedad no contiene
salvedades ni limitaciones relevantes, el riesgo de que la información no sea de
calidad se reduce considerablemente, aunque existen otras variables que hay que
tener en cuenta:
— Las normas de valoración utilizadas pueden introducir sesgos importantes

en los resultados de los ratios. Se recomienda que el lector reflexione sobre
las diferencias que puede implicar la valoración de un activo a su coste o
a valor razonable. Si la empresa valora un volumen importe de activos a
valor histórico, porque la jurisdicción contable que le es de aplicación se
lo permite, o incluso se lo exige, las rentabilidades aparentes que se obten-
gan de esos activos serán mayores.
— Como el análisis de estados financieros implica proyectar los hechos pre-
vistos en el futuro, y analizar su impacto en éstos, siempre existe un riesgo,
pues las previsiones pueden no cumplirse en su totalidad, o pueden surgir
hechos no considerados en el análisis que cambien el escenario previsto.
Imagine por ejemplo que un analista concluye que la liquidez de la
empresa está seriamente comprometida para el ejercicio siguiente en base
a los pagos que deberá realizar, a la generación de flujos de caja de explo-
5
«La prueba de Wilcoxon gana en precisión ya que aprovecha mejor la información disponible.
Tiene en cuenta, a la vez que el signo de las diferencias, si las hay más grandes o más pequeñas, or-
denándolas, por lo que la prueba se conoce también como prueba de rangos y signos».
6
Bernstein (1993) y Rivero y Rivero (2002).

tación y a su alto endeudamiento, que no le permite captar nuevos recur-

sos. Sin embargo, el analista puede no haber tenido en cuenta, por no
contar con esta información, que los socios están comprometidos con la
empresa y han decidido seguir apoyándola financieramente. De ser así, la
empresa no tendrá tensiones en su liquidez y las conclusiones y previsiones
extraídos de su análisis no se cumplirían.
De acuerdo con Weygandt, Kieso y Kell (1987; pp. 804 y 805), podría-
mos añadir las siguientes limitaciones a las ya expuestas:
— «Los estados financieros en muchas ocasiones se basan en estimaciones,
por ejemplo para el cálculo de las provisiones por depreciación de merca-
derías, por lo que los ratios aplicados pueden ofrecer información poco
precisa».
— «En ocasiones, las firmas han cambiado su política de valoración de mer-
caderías, lo que se ha de tener en cuenta a la hora de realizar determinadas
comparaciones de datos».
— «Algunas de las grandes empresas están tan diversificadas que resulta di-
fícil situarlas en un sector definido, y encontrar empresas comparables».

1. La información derivada del análisis de b) Simplifica las interpretaciones, ya
estados financieros interesará a: que cuanto mayor es el ratio, más fa-
vorables serán las conclusiones.
a) Propietarios y acreedores.
c) Proporciona normas de actuación en
b) Trabajadores y sindicatos.
la toma de decisiones.
c) Organismos públicos.
d) Las respuestas b) y c) son verdaderas.
d) Todas las anteriores.
2. El análisis de estados financieros puede 5. Elija la afirmación verdadera:

utilizar como fuente de información:
a) Los resultados del análisis intraem-
a) Exclusivamente los estados financie- presa deben ser comparados con los
ros derivados de las cuentas anuales. del sector.
b) Exclusivamente los estados financie- b) La comparación con el sector se de-
ros derivados de las cuentas anuales y berá basar siempre en la media de los
los estados financieros intermedios. datos de éste.
c) Exclusivamente los estados financie- c) Las conclusiones de los ratios son tan
ros derivados de las cuentas anuales, esclarecedoras que no necesitan nin-
los estados financieros intermedios y gún análisis ni contrastación poste-
los estados financieros previsionales. riores.
d) Los estados financieros derivados de d) Las respuestas a) y b) son verdaderas.
las cuentas anuales, los estados finan-
cieros intermedios, los estados fi 6. La comparación entre ratios de distintas
nancieros previsionales e información empresas...
complementaria como la derivada del
mercado financiero. a) Es una labor sencilla y se puede reali-
zar de forma directa sin necesidad de
3. Elija la respuesta verdadera: precauciones.
b) Se complica por las normas de valo-
a) El análisis horizontal es parte del
ración adoptadas por la empresa.
análisis intraempresa.
c) Debe ser precedida de la lectura del
b) El análisis vertical es parte del análi-
informe de auditoría.
sis intraempresa.
c) Las respuestas a) y b) son verdaderas.
d) Todas son falsas.
7. ¿Cuál de las siguientes afirmaciones es
4. La aplicación de los ratios al análisis de falsa?
estados financieros tiene, entre otras, las
a) Los ratios podrían ofrecer informa-
siguientes ventajas:
ción poco precisa porque los estados
a) Reduce el efecto tamaño, lo que favo- financieros en muchas ocasiones se
rece la comparabilidad. basan en estimaciones.

b) No siempre es fácil encontrar empre- que no existen limitaciones relevantes

sas comparables para completar nues en su utilización.
tro análisis. d) El análisis mediante ratios y los aná-
c) Uno de los motivos de éxito del aná- lisis horizontal y vertical son comple-
lisis de estados financieros radica en mentarios.

11 Análisis horizontal y vertical
El objetivo de este capítulo es la presentación de las técnicas que nos

permitan una primera aproximación al análisis mediante el estudio tanto de
la tendencia descrita por las magnitudes financieras como de la estructura
interna de éstas. Cuando el lector finalice este capítulo, deberá ser capaz de:
— Conocer la utilidad del análisis horizontal en el estudio de la tenden-

cia y su aplicación al balance y a la cuenta de resultados.
— Conocer la utilidad del análisis vertical en el estudio de la estructura
interna de los estados financieros y su aplicación al balance y a la
cuenta de resultados.
— Asimilar la utilidad de agrupar el activo corriente y no corriente en
un única magnitud (fondo de maniobra) al estudiar el análisis v ertical.
— Diferenciar el tipo de empresa, al menos comercial o industrial, de la
simple observación de los porcentajes del análisis vertical.
— Comprender la importancia de analizar y vigilar una serie de indica-
dores al estudiar los porcentajes horizontales y verticales, con la fina-
lidad de dirigir y centrar análisis posteriores más detallados.
1. ANÁLISIS HORIZONTAL
El análisis horizontal tiene como objetivo el estudio de la tendencia descrita
por las magnitudes financieras del balance y la cuenta de resultados. Para ello se
analizará el sentido y velocidad de ésta.
Como se estudia la evolución a lo largo de un espacio temporal, se le denomi-
na también «análisis dinámico», «análisis de estados financieros comparativos» o
«análisis de tendencia».
1.1. Análisis horizontal mediante porcentajes
Los pasos que hay que seguir son sencillos:
a) Cálculo de la variación anual en términos absolutos.

b) Cálculo de la variación porcentual: dividiendo la variación experimentada
en el ejercicio por su valor inicial.
1.1.1. Aplicación al balance
A continuación se muestra la aplicación del análisis horizontal sobre el balan-

ce de la sociedad «XYZ» para un período de dos ejercicios, años X + 1 y X (véa-
se la tabla 11.1).

TABLA 11.1
Aplicación del análisis horizontal mediante porcentajes al balance. Sociedad XYZ
110-170 (60)/170 %
Balance de situación Año X + 1 Año X Variación % A.H.
Activo no corriente (ANC):

ANC 1 110 170 (60) (35,29) %
ANC 2 70 — 70 N.A.
Total activo no corriente 180 170 10 5,88 %
Activo corriente (AC):

AC 1 175 120 55 45,83 %
AC 2 — 90 (90) (100,00) %
Total activo corriente 175 210 (35) (16,67) %
TOTAL ACTIVO 355 380 (25) (6,58) %

PN 1 80 85 (5) (5,88) %
PN 2 45 40 5 12,50 %
Total patrimonio neto 125 125 — 0,00 %
Pasivo no corriente (PNC):

PNC 1 110 125 (15) (12,00) %
PNC 2 30 30 0 0,00 %
Total pasivo no corriente 140 155 (15) (9,68) %
Pasivo corriente (PC):

PC 1 35 40 (5) (12,50) %
PC 2 55 60 (5) (8,33) %
Total pasivo corriente 90 100 (10) (10,00) %
TOTAL PASIVO y PN 355 380 (25) (6,58) %
1.1.2. Aplicación a la cuenta de resultados

La aplicación del análisis horizontal a la cuenta de resultados de la s ociedad
«XYZ» es similar, tal y como se muestra en la tabla 11.2.
El cálculo de las variaciones mediante el método descrito es aconsejable cuan-
do el número de ejercicios a comparar es reducido, dos o tres ejercicios.

Análisis horizontal y vertical
TABLA 11.2
Aplicación del análisis horizontal mediante porcentajes
a la cuenta de resultados. Sociedad XYZ
103,30-101,00 (2,30/101,00) %
Cuenta de resultados consolidada Año X + 1 Año X Variación % A.V.
Importe neto de la cifra de negocios 103,30 101,00 2,30 2,28 %

Coste de ventas (42,50) (43,50) 1,00 (2,30) %
Beneficio bruto 60,80 57,50 3,30 5,74 %
Gastos de explotación (28,00) (25,00) (3,00) 12,00 %
Amortizaciones (9,50) (10,00) 0,50 (5,00) %
Resultado de explotación 23,30 22,50 0,80 3,56 %
Resultado financiero neto (6,50) (5,00) (1,50) 30,00 %
Resultado antes de impuestos procedentes 16,80 17,50 (0,70) (4,00) %
operaciones continuadas
Impuesto sobre beneficios (2,50) (3,00) 0,50 (16,67) %
Resultado del ejercicio 14,30 14,50 (0,20) (1,38) %
Atribuido a los intereses minoritarios 2,25 2,00 0,25 12,50 %
Atribuidos accionistas sociedad dominante 12,05 12,50 (0,45) (3,60) %
Sin embargo, no será suficiente con mostrar la variación porcentual, ya que

una variación porcentual muy alta merecerá mayor o menor atención dependien-
do de la significatividad de sus importes.
De acuerdo con Bernstein (1993), debemos tener en cuenta lo siguiente en
relación con las variaciones anuales:
— «Cuando en el ejercicio base aparece una cantidad negativa y en el ejercicio

siguiente una cantidad positiva, o viceversa, no tiene sentido calcular una
variación porcentual.
— Cuando una partida tiene un valor en el ejercicio base y ninguno en el si-
guiente, la reducción es del 100 %.
— Cuando no existe ninguna cifra para el ejercicio base, no puede calcularse
ninguna variación porcentual».
De acuerdo con Urías (1995): «Cuanto mayor sea la serie de datos con que el
analista cuente, más aquilatado será el análisis, al poder anularse movimientos
atípicos o extraordinarios y poner la atención en la tendencia de valores».
Alternativamente, podemos calcular las variaciones respecto al promedio del

espacio temporal analizado; de esta forma evitaremos que fluctuaciones erráticas
o excepcionales distraigan nuestra atención respecto a la verdadera tendencia.
Sin embargo, cuando el número de ejercicios que deseamos comparar se ex-
tiende a mas años, el método descrito pierde claridad, ya que su lectura puede
incluir variaciones positivas y negativas, por lo que a menudo no será fácil vislum-
brar su tendencia.
1.2. Análisis horizontal mediante números índices
Cuando queremos comparar más de tres años, es conveniente la utilización de

números índices. Los pasos que hay que seguir son los siguientes:
a) Elección del año base: normalmente será el primer ejercicio. Sin embargo,
si éste no es un año típico, deberemos elegir otro que sí cumpla esta con-
dición.
b) Cálculo de las variaciones en relación con el año base. Si las variaciones
son positivas, el porcentaje será > 100 %. Si, por el contrario, las variacio-
nes son negativas, el porcentaje será < 100 %.
1.2.1. Aplicación al balance

A continuación mostramos también el balance de la sociedad «XYZ», pero
no sólo para los años X y X + 1, sino también para los ejercicios X + 2, X + 3 y
X + 4 (véase la tabla 11.3).
TABLA 11.3
Balances de situación de la sociedad XYZ
Balance de situación Año X + 4 Año X + 3 Año X + 2 Año X + 1 Año X

ANC 1 135 130 120 110 170
ANC 2 73 80 75 70 —
Total activo no corriente 208 210 195 180 170
AC 1 128 160 130 175 120
AC 2 40 25 80 — 90
Total activo corriente 168 185 210 175 210

TOTAL ACTIVO 376 395 405 355 380

PN 1 80 80 80 80 85
PN 2 60 55 50 45 40
Total patrimonio neto 140 135 130 125 125
PNC 1 132 138 136 110 125
PNC 2 27 28 25 30 30
Total pasivo no corriente 159 166 161 140 155
PC 1 35 36 36 35 40
PC 2 42 58 78 55 60
Total pasivo corriente 77 94 114 90 100
TOTAL PASIVO y PN 376 395 405 355 380
Siguiendo las recomendaciones expresadas anteriormente, proponemos la

aplicación de números índices. A continuación se muestra su cálculo (véase la ta-
bla 11.4).
TABLA 11.4
Aplicación del análisis horizontal mediante índices al balance. Sociedad XYZ
(135/170) % (130/170) % (120/170) % (110/170) %

ANC 1 79,41 % 76,47 % 70,59 % 64,71 % 100,00 %
ANC 2 N.A. N.A. N.A. N.A. —
Total activo no corriente 122,35 % 123,53 % 114,71 % 105,88 % 100,00 %
AC 1 106,67 % 133,33 % 108,33 % 145,83 100,00 %
AC 2 44,44 % 27,78 % 88,89 % 0,00 % 100,00 %
Total activo corriente 80,00 % 88,10 % 100,00 % 83,33 % 100,00 %
TOTAL ACTIVO 98,95 % 103,95 % 106,58 % 93,42 % 100,00 %


PN 1 94,12 % 94,12 % 94,12 % 94,12 % 100,00 %
PN 2 150,00 % 137,50 125,00 % 112,50 % 100,00 %
Total patrimonio neto 112,00 % 108,00 % 104,00 % 100,00 % 100,00 %
PNC 1 105,60 % 110,40 % 108,80 % 88,00 % 100,00 %
PNC 2 90,00 % 93,33 % 83,33 % 100,00 % 100,00 %
Total pasivo no corriente 102,58 % 107,10 % 103,87 % 90,32 % 100,00 %
PC 1 87,50 % 90,00 % 90,00 % 87,50 % 100,00 %
PC 2 70,00 % 96,67 % 130,00 % 91,67 % 100,00 %
Total pasivo corriente 77,00 % 94,00 % 114,00 % 90,00 % 100,00 %
TOTAL PASIVO y PN 98,95 % 103,95 % 106,58 % 93,42 % 100,00 %
1.2.2. Aplicación a la cuenta de resultados

La aplicación de los números índices a la cuenta de resultados es similar, tal y
como se muestra en la tabla 11.5. Para ello utilizamos de nuevo la cuenta de re-
sultados de la sociedad «XYZ»:
TABLA 11.5
Cuentas de resultados de la sociedad XYZ
Cuenta de resultados consolidada Año X + 4 Año X + 3 Año X + 2 Año X + 1 Año X
Importe neto de la cifra de negocios 99,00 98,00 108,00 103,30 101,00

Coste de ventas (42,00) (41,50) (44,00) (42,50) (43,50)
Beneficio bruto 57,00 56,50 64,00 60,80 57,50
Gastos de explotación (28,00) (28,51) (28,50) (28,00) (25,00)
Amortizaciones (9,30) (9,40) (9,50) (9,50) (10,00)
Resultado de explotación 19,70 18,59 26,00 23,30 22,50
Resultado financiero neto (10,00) (5,00) 10,00 (6,50) (5,00)
Resultado antes de impuestos proce-
dentes operaciones continuadas 9,70 13,59 36,00 16,80 17,50


Impuesto sobre beneficios (2,80) (2,75) (4,00) (2,50) (3,00)
Resultado del ejercicio 6,90 10,84 32,00 14,30 14,50
Atribuido a los intereses minoritarios 2,45 2,40 3,00 2,25 2,00
Atribuidos accionistas sociedad do-
minante 4,45 8,44 29,00 12,05 12,50
TABLA 11.6
Aplicación del análisis horizontal mediante índices
a la cuenta de resultados. Sociedad XYZ
(99,00/101,00) % (98,00/101,00) % (108,00/101,00) % (103,00/101,00) %

Importe neto de la cifra de negocios 98,02 % 97,03 % 106,93 % 102,28 % 10,000 %
Coste de ventas 96,55 % 95,40 % 101,15 % 97,70 % 100,00 %
Beneficio bruto 99,13 % 98,26 % 111,30 % 105,74 % 100,00 %
Gastos de explotación 112,00 % 114,04 % 114,00 % 112,00 % 100,00 %
Amortizaciones 93,00 % 94,00 % 95,00 % 95,00 % 100,00 %
Resultado de explotación 87,56 % 82,62 % 115,56 % 103,56 % 100,00 %
Resultado financiero neto 200,00 % 100,00 % N.A. 130,00 % 100,00 %
Resultado antes de impuestos proce-
dentes operaciones continuadas 55,43 % 77,66 % 205,71 % 96,00 % 100,00 %
Impuesto sobre beneficios 93,33 % 91,67 % 133,33 % 83,33 % 100,00 %
Resultado del ejercicio 47,59 % 74,76 % 220,69 % 98,62 % 100,00 %
Atribuido a los intereses minoritarios 122,50 % 120,00 % 150,00 % 112,50 % 100,00 %
Atribuidos accionistas sociedad do-
minante 35,60 % 67,52 % 232,00 % 96,40 % 100,00 %
La correcta interpretación de los números índices debe tener en cuenta lo si-

guiente:
— La lectura de las variaciones sólo podrá realizarse en relación con el año

base. Es decir, no se pueden comparar directamente dos años si ninguno
de ellos es el año base.
— Adicionalmente, el analista debe tener presente que cuanto más largo sea
el período de comparación, mayor será el impacto de la variación de precios.

2. ANÁLISIS VERTICAL
El análisis vertical tiene como objetivo el estudio de la estructura interna de
los estados financieros.
Para ello relacionaremos las distintas partidas del balance y de la cuenta de
resultados con el total del activo y con el importe total de la cifra de negocios,
respectivamente, tal y como se expone en la tabla 11.7.
TABLA 11.7
Porcentajes verticales del balance y de la cuenta de resultados
Estado contable Cantidad base Porcentaje vertical
Balance Total activo Partida balance/cantidad base

Cuenta de resultados Ingresos Partida cta. rdos./cantidad base
A continuación diferenciamos entre su aplicación al balance y a la cuenta de

resultados.
2.1. Aplicación al balance

La aplicación del análisis vertical al balance nos permite:
— Determinar el peso relativo de cada una de las distintas fuentes de finan-

ciación.
— Informar sobre la composición porcentual del activo.
La tabla 11.8 muestra la aplicación del análisis vertical al balance de la socie-

dad «XYZ» para los ejercicios X + 1 y X.
Una variación de un porcentaje vertical de un ejercicio a otro no tiene por
qué significar necesariamente que el elemento analizado haya variado, ya
que la variación puede venir motivada por la variación total del activo o
del pasivo. Por tanto, una interpretación más en profundidad requerirá un aná-
lisis complementario de la variación de las cifras del numerador y del denomi-
nador.
Adicionalmente, el análisis puede completarse calculando los pesos porcen-
tuales de cada uno de los elementos patrimoniales sobre el activo corriente y no
corriente. De manera similar podemos calcular los pesos que las distintas fuentes
de financiación representan sobre el patrimonio neto, el pasivo no corriente y el
pasivo corriente.

TABLA 11.8
Aplicación del análisis vertical al balance.
Cantidad base: total activo y pasivo. Sociedad XYZ
(170/380) %
Balance de situación Año X + 1 Año X

ANC 1 30,99 % 44,74 %
ANC 2 19,72 % 0,00 %
Total activo no corriente 50,70 % 44,74 %
AC 1 49,30 % 31,58 %
AC 2 0,00 % 23,68 %
Total activo corriente 49,30 % 55,26 %
TOTAL ACTIVO 100,00 % 100,00 %
PN 1 22,54 % 22,37 %
PN 2 12,68 % 10,53 %
Total patrimonio neto 35,21 % 32,89 %
PNC 1 30,99 % 32,89 %
PNC 2 8,45 % 7,89 %
Total pasivo no corriente 39,44 % 40,79 %
PC 1 9,86 % 10,53 %
PC 2 15,49 % 15,79 %
Total pasivo corriente 23,35 % 26,32 %
TOTAL PASIVO y PN 100,00 % 100,00 %
Así obtendremos información adicional sobre la composición de las distintas

masas patrimoniales. En la tabla 11.9 presentamos estos cálculos para la sociedad
«XYZ».
Si en lugar de mostrar el activo corriente y el pasivo corriente de forma sepa-
rada los integramos en un único componente, realizando la diferencia AC-PC,
obtenemos el fondo de maniobra (véase el capítulo 12 dedicado al análisis de la
situación a corto plazo).

TABLA 11.9
Aplicación del análisis vertical al balance. Cantidad base: distintas masas
patrimoniales. Sociedad XYZ
(170/170) %

ANC 1 61,11 % 100,00 %
ANC 2 38,89 % 0,00 %
AC 1 100,00 % 57,14 %
AC 2 0,00 % 42,86 %
Total activo corriente 100,00 % 100,00 %
TOTAL ACTIVO
PN 1 64,00 % 68,00 %
PN 2 36,00 % 32,00 %
PNC 1 78,57 % 80,65 %
PNC 2 21,43 % 19,35 %
PC 1 38,89 % 40,00 %
PC 2 61,11 % 60,00 %
Total pasivo corriente 100,00 % 100,00 %
TOTAL PASIVO y PN
Si el fondo de maniobra es positivo, debe ser interpretado como una inversión

fija que será financiada, en consecuencia, con fondos de financiamiento a largo
plazo, es decir, patrimonio neto y pasivo no corriente.
Si por el contrario el fondo de maniobra es negativo, debe ser interpretado
como un fondo de financiamiento a largo plazo, que financiará parte de los acti-
vos no corrientes.
A continuación hemos calculado el fondo de maniobra de la sociedad
«XYZ» en los ejercicios X + 1 y X. Tal y como se muestra en la tabla 11.10, éste

es positivo en ambos ejercicios, por lo que tiene la consideración de inversión

fija.
TABLA 11.10
Aplicación del análisis vertical al balance.
Cantidad base: total inversiones y total financiación. Sociedad XYZ

ANC 1 30,99 % 44,74 %
ANC 2 19,72 % 0,00 %
Fondo de maniobra:
Activo corriente 49,30 % 55,26 %
(Pasivo corriente) (25,35) % (26,32 %)
Total fondo de maniobra 23,94 % 28,94 %
TOTAL INVERSIONES 74,65 % 73,68 %
PN 1 22,54 % 22,37 %
PN 2 12,68 % 10,53 %
PNC 1 30,99 % 32,89 %
PNC 2 8,45 % 7,89 %
TOTAL FINANCIACIONES 74,65 % 73,68 %
En base al resultado obtenido en el anterior análisis vertical, podríamos afir-

mar que el 74,65 % y el 73,68 % del total de activo para los años X + 1 y X, res-
pectivamente, está compuesto por inversiones fijas (activo no corriente y fondo de
maniobra) y, consecuentemente, está financiado por fondos de financiamiento a
largo plazo (patrimonio neto y pasivo no corriente).
El conocimiento de los porcentajes facilitados por el análisis vertical nos pue-
de ayudar en muchos casos a determinar a qué sector pertenece la empresa ana-
lizada sin mayor información que la facilitada por aquél.
Como ejemplo demostrativo figuran a continuación (tabla 11.11) los porcen-
tajes verticales obtenidos para tres empresas pertenecientes a tres tipos de negocio
distintos: hipermercado, cadena hotelera y fabricante de electrodomésticos.

TABLA 11.11
Ejemplo de análisis vertical del balance aplicado a tres sectores diferentes
Balance de situación Empresa A Empresa B Empresa C

Inmovilizado material 50,00 % 70,00 % 39,10 %
Inmovilizado inmaterial 19,00 % 10,00 % 17,20 %
Inmovilizado financiero 1,00 % 2,00 % 0,20 %
Otros activos fijos 3,00 % 8,20 % 4,10 %
Total activo no corriente 73,00 % 90,20 % 60,60 %
Existencias 13,00 % 1,00 % 18,00 %
Clientes 5,00 % 6,50 % 12,40 %
Efectivo y equivalente 5,00 % 1,10 % 4,00 %
Otros activos corrientes 4,00 % 1,20 % 5,00 %
Total activo corriente 27,00 % 9,80 % 39,40 %
TOTAL ACTIVO 100,00 % 100,00 % 100,00 %
Total patrimonio neto 10,00 % 15,30 % 37,50 %
Deudas a largo plazo 34,00 % 65,80 % 19,40 %
Otros pasivos no corrientes 9,10 % 12,10 % 9,50 %
Total pasivo no corriente 43,10 % 77,90 % 28,90 %
Deudas a corto plazo 4,00 % 0,10 % 9,90 %
Acreedores comerciales 30,00 % 6,60 % 7,20 %
Otras deudas a corto plazo 12,90 % 0,10 % 16,50 %
Total pasivo corriente 46,90 % 6,80 % 33,60 %
TOTAL PASIVO y PN 100,00 % 100,00 % 100,00 %
¿Es posible saber cuál es cada una de ellas simplemente en base a los porcen-
tajes verticales?
Sí, ya que estos porcentajes nos revelan la siguiente información:
— Empresa A: se trata del hipermercado por los siguientes motivos: el fondo

de maniobra es negativo. Es frecuente que este tipo de empresas se pueda
permitir que su activo corriente sea inferior a su pasivo corriente, ya que
las existencias deben alcanzar altos niveles de rotación (no pueden perma-

necer mucho tiempo en los lineales), especialmente los productos perece-

deros o con fecha de caducidad en el corto plazo, lo que hace que las
existencias no puedan representar un gran volumen. Además, muchos
clientes pagan en efectivo o con tarjeta de débito, lo que también contri-
buye a que el saldo del activo corriente no alcance saldos significativos
relacionados con saldos a cobrar de los clientes. Por último, el poder de
negociación sobre algunos proveedores es muy grande, lo que permite pe-
ríodos de pago muy dilatados, favoreciendo el incremento de la partida de
acreedores comerciales.
— Empresa B: se trata de la cadena hotelera por los siguientes motivos: más
del 90 % del total del activo se corresponde con activos no corrientes; el
inmovilizado material asciende al 70 %, siendo en consecuencia poco sig-
nificativo el activo corriente; en concreto las existencias ascienden tan sólo
al 1 % del activo total.
— Empresa C: se trata de la empresa industrial. Este tipo de empresas suelen
requerir con frecuencia un fondo de maniobra positivo, ya que si el ciclo
de producción es largo, el saldo de las existencias también lo será, al estar
compuesto por materias primas, productos en curso, productos semitermi-
nados y productos terminados. Además, a diferencia de los hipermercados
y las cadenas hoteleras, es norma general otorgar un plazo de pago a los
clientes más dilatado. Todo ello contribuye a que el activo corriente tenga
más peso, y aunque el activo no corriente también requerirá cifras signifi-
cativas por las inversiones asociadas a la planta industrial, éstas, en cual-
quier caso, serán porcentualmente menos importantes que las de una ca-
dena hotelera.
2.2. Aplicación a la cuenta de resultados
La aplicación del análisis vertical a la cuenta de resultados es especialmente

reveladora, ya que la propia estructura de ésta se adapta muy bien a dicho a nálisis.
De esta forma, si el resultado es positivo, el porcentaje que represente el resul-
tado neto sobre las ventas será aquel que la empresa obtiene como ganancia des-
pués de restar todos los gastos en que ha incurrido. Sin embargo, si el porcentaje
que representan los gastos sobre las ventas es mayor que cien, el resultado neto
será negativo.
Desarrollaremos el análisis de los márgenes en el tema 14, dedicado a la ren-
tabilidad. Éste no es otra cosa que la aplicación del análisis vertical a la cuenta de
resultados.
De esta forma, mostraremos el margen que representa cada uno de los resul-
tados intermedios de la cuenta de resultados simplemente dividiéndolo por las
ventas.

En la tabla 11.12 presentamos el resultado del análisis vertical sobre la cuenta

de resultados de los ejercicios X + 1 y X de la sociedad «XYZ».
TABLA 11.12
Aplicación del análisis vertical a la cuenta de resultados. Sociedad XYZ
(101,00/101,00)%
Cuenta de resultados consolidada Año X + 1 Año X
Importe neto de la cifra de negocios 100,00 % 100,00 %

Coste de ventas (41,14) % (43,07) %
Beneficio bruto 58,86 % 56,93 %
Gastos de explotación (27,11) % (24,75) %
Amortizaciones (9,20) % (9,90) %
Resultado de explotación 22,56 % 22,28 %
Resultado financiero neto (6,29) % (4,95) %
Resultado antes de impuestos procedentes de ope- 16,26 % 17,33 %
raciones continuadas
Impuesto sobre beneficios (2,42) % (2,97) %
Resultado del ejercicio 13,84 % 14,36 %
Atribuido a los intereses minoritarios 2,18 % 1,98 %
Atribuidos accionistas sociedad dominante 11,67 % 12,38 %
(12,50/101,00)%
3. INDICADORES A VIGILAR
Además de los objetivos descritos anteriormente, los análisis horizontal y ver-
tical pueden contribuir a centrar la atención sobre algunos indicadores, en caso
de que éstos describan un comportamiento anómalo.
Permitiéndonos hacer un símil con la medicina, los resultados de una analíti-
ca de sangre pueden arrojar algunos parámetros que se sitúan fuera de los rangos
establecidos como normales. Si esto sucede, llamará la atención del profesional
médico, que centrará sus pruebas y exploraciones posteriores en detectar los mo-
tivos por los que ciertos valores se comportan de forma anómala.

De forma similar, el analista financiero deberá indagar en las circunstancias

que han motivado el comportamiento anómalo de algunas variables, con la fina-
lidad de que no interfieran en sus conclusiones, y descubrir si existen causas sub-
yacentes distintas de la gestión y estrategia de la compañía que han provocado
esta evolución.
Por ejemplo, podría suceder que el nivel de existencias aumentara significati-
vamente en un ejercicio sin que las ventas tuvieran un comportamiento similar.
Esto no necesariamente se explicaría por una mala gestión del activo circulante,
ya que también se podría deber a un cambio en las políticas de valoración o a un
aumento de precios de las existencias.
A continuación recogemos algunas de las señales que deben llamar la atención
del analista y encaminarle a obtener una respuesta con los indicadores y análisis
que realice a posteriori:
— Cambio anómalo en la relación entre ventas y resultado.

— Cambio anómalo en la relación entre ventas y cuentas a cobrar.
— Cambios extraños en las existencias.
— Cambios extraños en cuentas a cobrar y/o a pagar.
— Grandes y crecientes diferencias entre flujo de caja y resultado.
— Ingresos extraordinarios anómalos.
— Cambios significativos en el total del activo o pasivo.
Si se producen cambios significativos en el total del activo, en muchos casos

no se deberán al crecimiento orgánico del negocio, sino al efecto lógico derivado
de los procesos de adquisiciones de otras empresas (fusiones), denominados com-
binaciones de negocio. Este efecto deberá ser tenido en cuenta en la interpretación
de la evolución de los indicadores financieros y operativos.
Adicionalmente a la información que se derive del análisis vertical y horizon-
tal, el analista deberá también prestar atención a otro tipo de indicadores como:
— Cambios extraños en la política contable.

— Salvedades de los auditores.
— Incentivos a manipular la contabilidad.

1. Si deseamos conocer la evolución finan- 4. En relación con los números índices apli-
ciera de una empresa durante diez años, y cados al análisis contable se debe tener en
no tanto la estructura de sus estados fi- cuenta lo siguiente:
nancieros, sería recomendable:
a) La lectura de las variaciones podrá
a) El análisis horizontal mediante por- realizarse entre cualquiera de los años
centajes. de la serie.
b) El análisis horizontal medianteín b) La aplicación de los números índices
dices. no elimina el efecto de las variaciones
c) El análisis vertical aplicado al ba de los precios.
lance. c) Las respuestas a) y b) son verdaderas.
d) El análisis vertical aplicado al balan- d) En ningún caso se debe elegir como
ce y a la cuenta de resultados. base un ejercicio distinto al primero
de la serie.
2. El análisis vertical de la cuenta de re
sultados toma como base «__________», 5. Si el fondo de maniobra es positivo...
y el análisis vertical del balance a) Debe ser interpretado como una in-
«___________». versión fija.
b) Debe ser interpretado como una in-
a) Resultado neto; patrimonio neto.
versión a corto plazo.
b) Ingresos; activo. c) Debe ser interpretado como un fondo
c) Resultados neto; activo. de financiamiento a corto plazo.
d) Ingresos; patrimonio neto. d) Debe ser interpretado como un fondo
de financiamiento a largo plazo.
3. En relación con el análisis horizontal me-
diante índices de la cuenta de resultados 6. Adicionalmente a la información que se
podemos afirmar: derive del análisis vertical y horizontal,
a) Una variación porcentual muy alta el analista deberá también prestar aten-
pero cuyos importes no sean muy ción en un primer estadio de su estudio
relevantes no merecerá gran aten- a:
ción. a) Cambios extraños en la política con-
b) Cuando en el ejercicio base aparece table.
una cantidad negativa y en el ejerci- b) Salvedades de los auditores.
cio siguiente una cantidad positiva, o c) Incentivos a manipular la contabi
viceversa, no tiene sentido el cálculo lidad.
del índice. d) Todas son verdaderas.
c) Las respuestas a) y b) son verdaderas.
d) Sólo será útil si los ejercicios a anali- 7. Sería una señal que debe llamar la aten-
zar son pocos. ción del analista y encaminarle a obtener

una respuesta con los indicadores y aná- b) Aumento significativo de las ventas
lisis que realice a posteriori... en un ejercicio.
c) Variaciones significativas entre las
a) Variaciones significativas entre los ventas y las cuentas a cobrar.
flujos de caja y los resultados. d) Las respuestas a) y c) son verdaderas.

12 Análisis de la situación
financiera a corto plazo
El objetivo de este capítulo es exponer los conceptos y los indicadores que

nos permitan enjuiciar la evolución y la posición de liquidez de una empresa.
Cuando el lector finalice este capítulo, deberá ser capaz de:
— Conocer la magnitud del fondo de maniobra y las diferencias que

suele presentar dependiendo del sector de que se trate.
— Entender la relevancia y las limitaciones del ratio de circulante (RC)
al dictaminar en relación con la liquidez de la empresa.
— Asimilar la importancia de paliar las limitaciones del RC mediante su
descomposición, la utilización de otros ratios y el estudio de la calidad
del ratio a través de la rotación de sus componentes.
— Completar el análisis estático de la liquidez con ratios dinámicos ex
traídos del estado de flujo de efectivo, teniendo en cuenta que éstos
son los indicadores más robustos, por lo que las opiniones que se
emitan siempre deben darles especial importancia.
1. INTRODUCCIÓN
El análisis de la situación a corto plazo se centra en la capacidad que tiene la
empresa para atender sus compromisos financieros en ese plazo.
Como analizaremos el corto plazo, nos centraremos en las partidas de los ac
tivos y pasivos corrientes.
Como primera aproximación, la simple comparación del total del activo co
rriente con el total del pasivo corriente nos informará de los activos líquidos, o
susceptibles de convertirse en efectivo, con los que cuenta la empresa para atender
sus pagos en el corto plazo. En la medida en que el total de activos corrientes sea
mayor que el total de pasivos corrientes podríamos decir que la situación finan
ciera a corto plazo no entraña problemas, ya que los pagos podrán ser atendidos
con los activos ya líquidos o que se convertirán en efectivo en el corto plazo.
Sin embargo, esta afirmación deberá ser matizada y contrastada con análisis
complementarios que desarrollaremos a lo largo de este tema, ya que el simple
hecho de que el activo corriente sea mayor que el pasivo corriente no nos asegura
que nuestra situación financiera a corto plazo esté carente de riesgos ni tensiones.
Por otra parte, la situación contraria tampoco tendría por qué significar en todos
los casos la imposibilidad de atender nuestros compromisos financieros en el cor
to plazo.
2. EL FONDO DE MANIOBRA
Como mencionamos anteriormente, nuestro análisis se debe centrar en el fon
do de maniobra, también llamado capital circulante, fondo de rotación o working
capital, en inglés.

El fondo de maniobra es el exceso del activo corriente sobre el pasivo corrien

te o, lo que es lo mismo, la parte de los fondos de financiamiento a largo plazo
(patrimonio neto y pasivo no corriente) que financian el activo corriente.
A continuación mostramos un gráfico en el que hemos destacado el área que
representa el fondo de maniobra.
Activo Pasivo
Patrimonio neto
Activo no corriente
Pasivo no corriente
Fondo de maniobra
Activo corriente
Pasivo corriente
Figura 12.1. Fondo de maniobra positivo.
Al ser el activo corriente mayor que el pasivo no corriente, decimos que el

fondo de maniobra es positivo.
Si el pasivo corriente es mayor que el activo corriente, entonces el fondo de
maniobra es negativo, y el pasivo corriente financia la totalidad del activo corrien
te e incluso una parte del activo no corriente. La figura 12.2 muestra la situación
descrita.
Activo Pasivo
Patrimonio neto
Pasivo no corriente
Activo no corriente
Fondo de maniobra
Pasivo corriente
Activo corriente
Figura 12.2. Fondo de maniobra negativo.

Análisis de la situación financiera a corto plazo
La existencia de un fondo de maniobra negativo podría entrañar el riesgo de

que, llegado el vencimiento de los pasivos corrientes, éstos no pudieran ser satis
fechos ya que parte de ellos financian activos no corrientes, que, al no estar liga
dos al ciclo de explotación de la empresa, no se harán previsiblemente líquidos en
el corto plazo.
Sin embargo, esta visión es demasiado simplista por los siguientes motivos:
— No todas las partidas del activo corriente son igual de líquidas, ni todas las
partidas del pasivo corriente tienen la misma exigibilidad.
En efecto, estamos comparando dos rectángulos como si se tratara
de un todo homogéneo cuando sabemos que el activo corriente puede
estar compuesto por partidas muy líquidas, como el efectivo y equivalen
te, o por otras mucho menos líquidas, como son por ejemplo las materias
primas.
Por su parte, los distintos conceptos del pasivo corriente, ya se trate por
ejemplo de pagos a proveedores o de deudas con entidades de crédito, en
tre otras, podrían vencer en solo un día desde hoy o hasta en un año.
— La calidad de las distintas partidas: independientemente del tiempo que
quede para que una partida se convierta en efectivo, o sea exigible, también
habrá que tener en cuenta el número de veces que se liquida al año, o el
número de veces que la partida es exigible de media al año.
Este último hecho es fácilmente entendible si pensamos, por ejemplo,
en una empresa que cobra el 100 % de sus ventas a un mes y paga el 100 %
de sus compras y suministros a tres meses. Esto significa que la partida de
clientes se hace líquida doce veces al año y sin embargo la partida de pro
veedores sólo es exigible cuatro veces al año.
Siguiendo con el ejemplo anterior, si el importe de las ventas ascien
de a 12.000 euros al año, sin estacionalidad, y el importe de las compras,
que también se realizan de forma lineal a lo largo del año, asciende a
6.000 euros, podríamos decir que el saldo medio de clientes es de 1.000
euros y el de proveedores de 1.500. Si el activo y el pasivo corrientes
estuvieran compuestos básicamente por estas partidas, la empresa ten
dría fondo de maniobra negativo pero no tendríamos que esperar ten
siones en sus pagos en el corto plazo, ya que el activo corriente se liqui
da más veces que el número de veces que es exigible al año el pasivo
corriente.
De las reflexiones anteriores podríamos concluir que el fondo de maniobra

que deba tener una empresa dependerá de la composición del activo corriente y
del pasivo corriente, así como de la calidad de sus partidas.
Adicionalmente, estos dos factores van a estar fuertemente condicionados por
el sector al que pertenezca la empresa:

— Empresas comercializadoras: al dedicarse a la compraventa de productos,

su ciclo de explotación es corto, por lo que no tienen necesidad de mante
ner gran cantidad de activos corrientes.
Como el saldo de proveedores contiene las compras a precio de coste,
y el saldo de clientes las ventas a precio de venta, se puede esperar que
el activo corriente sea mayor que el pasivo corriente, siempre y cuando el
margen sea positivo, y por tanto el fondo de maniobra será positivo, pero
sin necesitar a priori que una parte significativa de los fondos de financia
miento a largo plazo financie activos corrientes.
Sin embargo, de acuerdo con nuestra argumentación anterior, el volu
men del fondo de maniobra e incluso su signo vendrán en última instancia
determinados por la calidad de sus componentes.
Puede haber empresas comercializadoras o distribuidoras cuya situa
ción natural sea la de contar con un fondo de maniobra negativo sin que
ello implique en ningún caso el riesgo de no poder hacer frente a sus com
promisos financieros en el corto plazo.
Esto último sucedería simplemente si contamos con activos de gran
calidad. Un tipo de negocio en el que se suele dar esta situación es un
supermercado. Si su gestión es adecuada, probablemente cuente con fon
do de maniobra negativo, ya que una gran cantidad de clientes paga
al contado (efectivo o tarjeta de débito), el resto lo hace con tarjeta de
crédito (lo que significa una permanencia media máxima en el balance
de 15 días), sus mercaderías no deben permanecer mucho tiempo en los
lineales, quizá dos semanas de media, y a los proveedores en muchos
casos se les exige que acepten un período de pago de tres meses, o inclu
so más.
— Empresas fabricantes: su ciclo de explotación es más largo, ya que las em
presas transforman las materias primas añadiéndoles valor a lo largo de
todo su proceso de producción, por lo que este tipo de empresas pueden
tener los siguientes tipos de inventario:
• Materias primas.
• Productos en curso.
• Productos semiterminados.
• Productos terminados.
Por tanto, es de esperar que las empresas fabriles tengan fondo de ma
niobra positivo, cuyo tamaño dependerá de los siguientes factores:
• El tiempo que dure su proceso productivo: cuanto más largo sea, más ne
cesidad de mantener inventarios tendrá, por lo que el fondo de manio
bra será mayor.

• El valor que añada la empresa al producto que fábrica: cuanto mayor sea
el porcentaje del valor añadido, dividido por la materia prima adquiri
da y los servicios obtenidos en el exterior, mayor será el fondo de ma
niobra.
El coste de la materia prima y los servicios adquiridos en el exterior
afectan tanto al pasivo corriente (deuda con proveedores) como al acti
vo corriente (existencias). Si el ciclo de producción sumado al período
que los productos terminados permanecen en el almacén hasta su venta
es mayor que el período de pago a proveedores, estas dos partidas (cos
te de la materia prima y los servicios adquiridos en el exterior) contri
buirán a aumentar el fondo de maniobra, y lo contrario sucedería si el
período de pago a proveedores fuera mayor.
Sin embargo, frecuentemente desequilibrará la igualdad entre el ac
tivo corriente y el pasivo corriente, a favor del primero, el valor añadido
por la empresa a los productos, es decir, la mano de obra directa y los
costes indirectos de fabricación imputados a los productos, ya que incre
menta el valor del activo corriente, pero su paso por el pasivo corriente
a través de las facturas asociadas y el pago de la nómina suele ser más
fugaz.
• El margen con el que la empresa venda sus productos: cuanto mayor sea
el margen, mayor será la partida de clientes y por tanto mayor será el
fondo de maniobra.
• La calidad de las partidas del activo corriente y del pasivo corriente.
— Empresas de servicios: se caracterizan por no necesitar mantener grandes
inversiones en activos corrientes. Sin embargo, la diversidad de empresas
de servicios hace que sea muy difícil generalizar cómo será el fondo de
maniobra que esperamos encontrar.
Como ejemplo de esta diversidad citaremos dos casos muy distintos:
• Empresa consultora: en la medida en que la empresa se dedique a la eje
cución de grandes proyectos de consultoría, los recursos empleados
(principalmente el sueldo de los consultores) en los distintos proyectos
se irán acumulando en lo que se podría denominar «proyecto en curso»,
que formará parte del activo corriente.
Además, si la empresa no subcontrata los servicios de otras empre
sas, por realizar los proyectos exclusivamente con personal propio, el
pasivo corriente será en principio muy reducido, por lo que es de esperar
que este tipo de empresas cuenten con fondo de maniobra positivo.
• Aerolínea: una empresa de transporte aéreo de pasajeros contará con un
activo corriente muy reducido, ya que apenas tiene existencias y en mu
chas ocasiones los clientes pagan incluso antes de usar el servicio, por lo
que se podría esperar que el fondo de maniobra fuera negativo.

Por tanto, podemos concluir que no se puede establecer ninguna regla a prio
ri de la existencia de un fondo de maniobra ideal, ya que éste vendrá determinado
por la estructura del balance y por la calidad de los activos corrientes y los pasivos
corrientes.
Serán el sector al que pertenezca la empresa y la mejor o peor gestión de sus
partidas del circulante los que determinen el importe que la empresa deberá des
tinar a su capital circulante.
En cualquier caso, los importes destinados al capital circulante no deben ser
mayores ni menores de los necesarios por los siguientes motivos:
— Si el fondo de maniobra es mayor del necesario implicará una inmoviliza

ción innecesaria de inversiones en capital circulante, lo que reducirá la
rentabilidad de la empresa.
— Si el fondo de maniobra es menor del necesario podría implicar tensiones
para afrontar los compromisos financieros en el corto plazo. La empresa
podría optar por alguna de estas vías para reducir estas tensiones si se
mantienen en el tiempo:
• Vender existencias por debajo de su precio normal para captar liquidez
extraordinaria.
• Ceder cuentas de cobrar a una entidad financiera para anticipar su co
bro asumiendo el coste financiero que esto supone.
• Solicitar a los proveedores un retraso en los pagos negociando las con
diciones de éste.
• Aumentar la financiación a corto plazo por alguna de las siguientes vías:
– Incrementar los créditos a corto plazo con entidades financieras: si se
trata de importes no significativos, en situaciones normales su nego
ciación no debería plantear grandes problemas.
– Incrementar la financiación a corto plazo recibida de la matriz o de
alguna sociedad del grupo: si la sociedad pertenece a un grupo, es
práctica habitual que la matriz u otras sociedades financien las nece
sidades operativas de sus filiales, por lo que estos desajustes entre co
bros y pagos no deberían ocasionar grandes problemas si se trata de
cifras asumibles.
– Utilización de líneas de créditos: en muchas ocasiones las empresas ya
han previsto esta situación y tienen negociadas líneas de crédito con
alguna entidad financiera, por lo que simplemente deben solicitar su
utilización. Este crédito no lo recoge el balance, por lo que debemos
buscar esta información en la memoria para no llegar a conclusiones
erróneas en relación con la capacidad de satisfacer los compromisos
financieros en el corto plazo.
• Renegociar el plazo de la deuda a corto.

Si el fondo de maniobra es positivo, éste será una inversión que deberá ser
financiada, y si es negativo, supondrá una fuente de financiación para la empresa.
Además esta inversión será no corriente, ya que se deberá mantener a largo
plazo. En efecto, la razón de ser de una empresa es llevar a cabo sus operaciones
de explotación, por lo que la inversión en capital circulante debe ser entendida
como inversión fija y financiada con fondos de financiamiento permanentes.
Si se trata de una fuente de financiación, por ser el capital circulante negativo,
también debemos entender que se trata de una fuente de financiación permanen
te, por lo que financiará parte del activo no corriente.
3. LA LIQUIDEZ
La liquidez de una empresa viene dada por la capacidad que tenga para hacer
frente a sus obligaciones a corto plazo.
A su vez, la liquidez de un activo dependerá de su capacidad de convertirse
en efectivo. De esta forma el activo más líquido será el efectivo y equivalente,
seguido del resto de inversiones financieras temporales, los deudores y las exis
tencias.
Una primera aproximación a la liquidez de una empresa y a su evolución nos
la proporcionarán las diferentes comparaciones que realicemos de las partidas del
activo corriente con las del pasivo corriente. Sin embargo, éstas tienen ciertas li
mitaciones, algunas de las cuales ya anticipamos previamente, por lo que no de
bemos sacar conclusiones basándonos exclusivamente en ellas sin disponer de
información adicional.
No obstante, las ventajas de estas comparaciones son su simplicidad y la fa
cilidad de cálculo.
Por ello decimos que estos ratios son indicadores débiles de la liquidez de una
empresa.
Un análisis más exhaustivo de la liquidez de la empresa requerirá la inclusión
de indicadores fuertes. Éstos son los que provienen de la capacidad de la empresa
para generar fondos, prestando especial atención a los flujos de caja de explota
ción.
Para evaluar si la liquidez de una empresa mejora con el transcurso de los años
será suficiente contar con los estados financieros formulados por ella, en especial
los estados de flujo de efectivo y el balance. Sin embargo, dictaminar sobre la li
quidez actual de la empresa supondrá un ejercicio de prospección, ya que las
obligaciones que se harán exigibles en el corto plazo se deberán satisfacer con los
flujos de caja que se generen o capten en el corto plazo.
Por tanto, será necesario proyectar los estados financieros al futuro, con las
estimaciones que nos aporte el plan de negocio de la empresa y las previsiones
económicas generales y del sector.

Estas previsiones financieras nos pueden ser útiles para nuestros análisis, aun
que deberíamos contrastar su viabilidad y valorar la confianza que nos merecen
en base a lo realistas que sean.
Nuestras conclusiones en base a estos últimos datos serán muy fiables, espe
cialmente si las proyecciones o estimaciones de los estados financieros son de
calidad. Sin embargo, sólo podremos afirmar que la empresa no tendrá dificulta
des para satisfacer sus compromisos financieros en el corto plazo si disponemos
de un calendario de pagos y cobros.
3.1. El ratio de circulante

El importe del fondo de maniobra, al que dedicamos el epígrafe segundo de
este capítulo, no nos informa directamente de la liquidez de una empresa, ya que,
como es lógico, estará fuertemente condicionado por el tamaño de la empresa.
Evitaremos esta limitación al relacionar el activo corriente de una empresa
con su pasivo corriente. Denominamos ratio de circulante a la siguiente relación
o cociente:
TABLA 12.1
Ratio de circulante
Activo corriente
Ratio de circulante (RC) =
Pasivo corriente
Este ratio indica cuántos euros de activo corriente tiene la empresa por cada
euro de pasivo corriente.
De acuerdo con Bernstein (1993; p. 61), las razones básicas del uso general del
ratio de liquidez son:
a) «Este ratio mide el grado de cobertura del activo circulante respecto del
pasivo circulante. Cuanto mayor sea el activo circulante respecto del pa
sivo circulante, tanto mayor será la seguridad de poder pagar las deudas
con dichos activos.
b) El exceso del activo circulante sobre el pasivo circulante proporciona un
margen de seguridad contra las posibles pérdidas en la enajenación o li
quidación de activos circulantes distintos del efectivo. Cuanto mayor sea
este margen de seguridad, mejor para los acreedores. El margen de sol
vencia mide pues el margen de seguridad disponible para cubrir posibles
pérdidas en el valor del activo circulante.
c) Este ratio mide la reserva de fondos líquidos en relación con las obliga
ciones a corto plazo disponibles como margen de seguridad frente a la

incertidumbre y aleatoriedad a que están sometidos los flujos de la em

presa. Sucesos aleatorios tales como huelgas, pérdidas extraordinarias y
otras incertidumbres pueden temporalmente y de forma imprevista inte
rrumpir o reducir el flujo de fondos».
3.1.1. Limitaciones del ratio de circulante

El ratio de circulante está sujeto a varias limitaciones, algunas de las cuales ya
anticipamos anteriormente. La siguiente figura las resume:
a b
No diferencia No tiene en cuenta
las distintas partidas la calidad de las partidas
Limitaciones
del ratio de circulante
c d
No tiene en cuenta No tiene en cuenta
la generación de caja el futuro
Figura 12.3. Limitaciones del ratio de circulante.
A continuación detallamos cómo afrontar las distintas limitaciones para mi

nimizar su impacto y no cometer errores al enjuiciar la liquidez de una empresa:
a) No diferencia las distintas partidas: trata todas las partidas como si tuvie
ran la misma liquidez, ya que todas forman parte del numerador o deno
minador del ratio, como un todo, sin discriminar su liquidez. Esta limita
ción se puede evitar de dos formas distintas que realmente son la misma:
— Descomponiendo el ratio en sus distintos elementos. Dedicaremos el
siguiente epígrafe a su exposición.
— Utilizando ratios derivados del ratio de circulante que agrupen las
partidas teniendo en cuenta su liquidez. Dentro de este mismo tema
dedicamos un epígrafe a su explicación.

b) No tiene en cuenta la calidad de las partidas: incluso si las partidas tienen

similar liquidez, se debe tener en cuenta su calidad o, lo que es lo mis
mo, sus rotaciones. No debemos tratar de la misma manera las partidas
de clientes de una empresa que se liquidan doce veces al año, es decir,
que rotan doce veces, lo que significa que su período de pago es de un
mes, que las de otra empresa que se liquidan seis veces al año, es decir,
que rotan seis veces, lo que significa que su período de pago es de dos
meses.
Es decir, la liquidez debe ser completada con una medida de eficiencia,
como la descrita anteriormente, ya que un saldo de clientes de 1.000 euros
puede significar una generación de caja de 12.000 euros en la primera
empresa y de sólo 6.000 en la segunda.
c) No tiene en cuenta la generación de caja: tanto el ratio de circulante como
los ratios derivados de él no contemplan la capacidad de generar flujos de
caja de explotación que tiene la empresa.
Como las obligaciones de pago en el corto plazo serán satisfechas con
la liquidez disponible a la fecha actual más los flujos de caja generados en
el corto plazo, será necesario completar nuestro análisis con indicadores
fuertes que incluyan medidas de generación de caja puestas en relación
con las obligaciones de pago.
d) No tiene en cuenta el futuro: las obligaciones de pago actuales y las con
traídas en el corto plazo deberán ser satisfechas con los recursos dis
ponibles a la fecha actual más los generados en el corto plazo, para lo
cual debemos estimar si éstos serán similares a los generados en el pa
sado reciente o si por el contrario sufrirán oscilaciones.
Si además disponemos de un calendario realista de los cobros y pagos
previstos, el riesgo de error en nuestro juicio acerca de la liquidez de una
empresa se verá minimizado.
Ejemplo Empresas A y B
TABLA 12.2
Cálculo del ratio de circulante. Empresa A
Empresa A Año X + 1 Año X
Activo corriente 240 220
Pasivo corriente 140 145
Ratio de circulante (RC) 1,71 1,52

TABLA 12.3
Cálculo del ratio de circulante. Empresa B
Empresa B Año X + 1 Año X
Activo corriente 180 170

Pasivo corriente 140 145
Ratio de circulante (RC) 1,29 1,17
Partiendo de los datos de las empresas A y B podríamos enjuiciar la liquidez

en los siguientes términos:
— Aparentemente la liquidez ha mejorado en las dos empresas, ya que el RC

se ha incrementado en ambas del año X al año X + 1.
— Aparentemente la empresa A presenta mayor liquidez que la B, tanto en el
ejercicio X + 1 como en el X, ya que sus ratios de circulante son mayores.
Para contrastar estos hechos deberemos contar con información adi
cional que nos permita realizar otros análisis con el fin de evitar que nues
tras conclusiones se vean afectadas por las limitaciones del ratio de circu
lante.
3.1.2. Descomposición del ratio de circulante

Una de las limitaciones del ratio de circulante radicaba en que trataba todas
las partidas como si tuvieran la misma liquidez, ya que todas forman parte del
numerador o denominador del ratio, como un todo, sin discriminar su liquidez.
En la tabla 12.4 presentamos el cálculo del ratio descompuesto en las distintas
partidas, de acuerdo con su liquidez, con el objeto de poder tener información
acerca de en qué partidas se concentra el mayor peso porcentual del ratio.
TABLA 12.4
Descomposición del ratio de circulante. Empresa A
Empresa A X+1 X
Existencias 120 95

Clientes 85 70
Inversiones financieras temporales (IFT)* 20 30
Efectivo y equivalentes (E y Eq.) 15 25
Total activo corriente 240 220

Empresa A X+1 X
Proveedores 95 90

Deudas c.p. entidades de crédito 45 55
Total pasivo corriente 140 145
Descomposición del RC Ratio % Ratio %
E y Eq./PC 0,11 6 % 0,17 11 %

(E y Eq. + IFT)/PC 0,25 15 % 0,38 25 %
(E y Eq. + IFT + Clientes)/PC 0,86 50 % 0,86 57 %
(E y Eq. + IFT + Clientes + Existencias)/PC 1,71 100 % 1,52 100 %
* IFT: Inversiones financieras a corto.
TABLA 12.5
Descomposición del ratio de circulante. Empresa B
Empresa B X+1 X
Existencias 60 60

Clientes 50 55
Inversiones financieras temporales (IFT)* 40 30
Efectivo y equivalentes (E y Eq.) 30 25
Total activo corriente 180 170
Proveedores 95 90

Deudas c.p. entidades de crédito 45 55
Total pasivo corriente 140 145

Descomposición del RC Ratio % Ratio %
E y Eq./PC 0,21 17 % 0,17 15 %

(E y Eq. + IFT)/PC 0,50 39 % 0,38 32 %
(E y Eq. + IFT + Clientes)/PC 0,86 67 % 0,76 65 %
(E y Eq. + IFT + Clientes + Existencias)/PC 1,29 100 % 1,17 100 %
* IFT: Inversiones financieras a corto.
El análisis del ratio de circulante sugería que aparentemente la liquidez mejo

raba tanto para la sociedad A como para la B. Sin embargo, la descomposición
del ratio contradice esta afirmación para la sociedad A, ya que ha disminuido el
peso de las partidas más líquidas en el ratio. En concreto, eliminando las merca

derías, que es la partida menos líquida, los activos corrientes sólo cubren el 50 %
de los pasivos corrientes, cuando en el año X cubrían el 57 %.
Por otra parte, de acuerdo con nuestras consideraciones previas, la empresa A
presentaba, aparentemente, mejor liquidez que la B, al ser mayor su ratio de cir
culante. Sin embargo, observando la descomposición del ratio, esto no parece ser
así, ya que concentra mayor porcentaje de su ratio de circulante en todas las par
tidas más líquidas.
3.2. Otros ratios del balance que estudian la liquidez

A continuación presentamos otros ratios que estudian la liquidez, utilizando
también partidas del activo y pasivo corrientes. La mayoría de estos ratios se co
rresponden con los distintos cocientes en que hemos descompuesto el ratio de
circulante anteriormente.
3.2.1. Prueba ácida

La prueba ácida resta la partida menos líquida del activo corriente, las exis
tencias, con el fin de obtener un nuevo ratio no influido por la partida que más
tarda en convertirse en efectivo.
TABLA 12.6
Ratio de la prueba ácida
Activo corriente − Existencias

Prueba del ácido (PA) =
Pasivo corriente
3.2.2. Disponibilidad inmediata

El ratio de disponibilidad inmediata resta al numerador de la prueba ácida los
clientes y las inversiones financieras temporales menos líquidas, con lo que mues
tra el porcentaje que representan sobre el pasivo corriente las partidas totalmente
líquidas y las que son susceptibles de convertirse en efectivo en tres meses, es decir,
el efectivo y los equivalentes.
TABLA 12.7
Ratio de la disponibilidad inmediata
Efectivo + Equivalentes al efectivo

Disponibilidad inmediata (DI) =
Pasivo corriente

3.2.3. Liquidez inmediata

El ratio de liquidez inmediata nos informa del porcentaje, procedente del aná
lisis vertical, que representan las partidas más líquidas sobre el total del activo
corriente.
TABLA 12.8
Ratio de la liquidez inmediata
Efectivo + Equivalentes al efectivo

Liquidez inmediata (LI) =
Activo corriente
Cuanto más alejados del valor del ratio de circulante estén los valores de PA
y LI, menos líquido será su activo, ya que existirá un porcentaje significativo de
activos corrientes que necesitan un período de tiempo relativamente prolongado
para convertirse en efectivo.
En la tabla 12.9 presentamos los resultados de las empresas A y B para los
ratios PA, DI y LI. Las conclusiones que se extraen de éstos son las mismas que
las expuestas para la descomposición del ratio de circulante, al ser ambos proce
dimientos muy similares.
TABLA 12.9
Cálculo de PA, DI y LI. Empresas A y B
Empresa A Año X + 1 Año X Empresa B Año X + 1 Año X

PA 0,86 0,86 PA 0,86 0,76
DI 0,25 0,38 DI 0,50 0,38
LI 0,15 0,25 LI 0,39 0,22
3.3. Generación de flujos de caja

Hasta ahora hemos analizado la liquidez tan sólo con datos estáticos extraídos
del balance de situación. Sin embargo, es necesario completar nuestro análisis con
magnitudes que nos informen de la capacidad que tiene la empresa de generar flu
jos de caja en el corto plazo, ya que de éstos dependerá en gran medida la capaci
dad de la empresa para cumplir con sus compromisos financieros en el corto plazo.
Bernstein (1993; p. 86) se manifiesta de manera similar al afirmar: «la natura
leza estática del ratio de liquidez, que mide la relación entre el activo y el pasivo
circulante en un determinado momento, y el hecho de que esta medida de liquidez

no tome en consideración la gran importancia que tienen los flujos de fondo para
la capacidad de la empresa de hacer frente a sus obligaciones vencidas, han con
ducido a la búsqueda de medidas más dinámicas».
Con la finalidad de dinamizar el análisis de la liquidez es muy recomendable
la utilización del ratio de flujos de caja de explotación sobre el pasivo corriente.
TABLA 12.10
Ratio de flujo de caja de explotación sobre pasivo corriente
Flujo de caja de explotación*

FCE/PC =
Pasivo corriente
* EFE de explotación.
Este ratio mide las veces que podríamos satisfacer nuestras obligaciones de
pago exigibles a lo largo del próximo año con los flujos de caja que ha generado
nuestra actividad de explotación en el último año.
Por tanto, aunque hemos dinamizado el ratio, sigue adoleciendo todavía, al
igual que el ratio de circulante, de no tener en cuenta el futuro. Sin embargo, en
la medida en que se estime que los flujos de caja de explotación se mantendrán
estables, será un indicador fuerte de la liquidez de la empresa.
Si disponemos de una proyección fiable del flujo de caja de explotación para
el año siguiente, en base a las estimaciones realizadas por la empresa, podemos
sustituir el numerador del ratio por el flujo de caja de explotación estimado para
el ejercicio siguiente.
Aun cuando hayamos resuelto las limitaciones del ratio de circulante, al con
templar ahora la generación de caja, e incluso las estimaciones futuras, para tener
total certeza de que no se producirán tensiones en la liquidez debemos contar con
un calendario de cobros y pagos. No obstante, si se producen simples desajustes
temporales entre los cobros y los pagos, las líneas de créditos de las entidades fi
nancieras ayudarán en la mayoría de los casos a amortiguar estas diferencias.
Lev (1978; p. 26) también resalta este último punto: «El hecho de que los activos
líquidos constituyan un potencial suficiente en un momento d eterminado es sola
mente un aspecto de la situación de solvencia de la empresa. Otro, quizá más im
portante, será el emparejamiento periódico de las entradas y salidas de fondos. Para
mantener una adecuada situación de liquidez (y por tanto de solvencia) es necesario,
evidentemente, que las entradas y salidas de fondos estén sincronizadas. Una técni
ca más afinada para evaluar la solvencia de una empresa no puede olvidar, por tan
to, la relación que debe existir entre las entradas y salidas de fondos a lo largo del
período, así como la existencia de unos remanentes suficientes de activos líquidos».
Siguiendo la recomendación de Lev, vamos a proponer un último ratio para
medir la liquidez, muy utilizado en la literatura contable, y que extractamos de
Bernstein (1993).

TABLA 12.11
Ratio de disponibles más realizables sobre el total
de gastos a pagar en el ejercicio
Efectivo + Activos fácilmente realizables + Cuentas a cobrar

Gastos a pagar en el ejercicio
Por simplificación, si entendemos que los gastos durante el ejercicio son linea
les, el resultado del ratio propuesto anteriormente nos indicará el porcentaje de
días del año durante los cuales la empresa podría atender sus pagos, incluso si se
interrumpiera su actividad.
Beaver (1966) identificó un ratio similar, al que denominó no credit interval, como
uno de los ratios más eficaces a la hora de discriminar las empresas que iban a tener
problemas para atender sus compromisos financieros de las que no los tendrían. Este
autor define el ratio como el número de días estimado que una compañía podría
proseguir con su actividad, al mismo nivel, aunque se paralizaran las ventas, simple
mente utilizando los recursos líquidos de los que dispone en un momento dado.
3.4. La eficiencia aplicada a las rotaciones de las partidas

del capital circulante
Hasta ahora hemos buscando soluciones a todas las limitaciones del ratio de
circulante a excepción de una de ellas, a la que dedicamos este epígrafe. Se trata
de la calidad de las partidas, ya que el ratio de circulante no contempla la rotación
de sus distintos componentes.
De esta forma, además de tener en cuenta la liquidez de cada una de las par
tidas, es necesario considerar también el número de veces al año que se liquidan,
ya que este número nos indicará su potencial para generar liquidez.
Imaginemos por ejemplo que dos empresas mantienen a cierta fecha un saldo
de cuentas a cobrar por importe de 100 u.m., y además en ambos casos la partida
se hará líquida al día siguiente. Podríamos pensar que la liquidez que aporta esta
partida es la misma, pero esta conclusión sería errónea si antes no nos preguntá
ramos: ¿Cuántas veces al año se convierte en efectivo la partida de cuentas a co
brar? Si la respuesta fuera: una de ellas 365 veces al año, y la otra, doce veces al
año, significaría que una cobra sus ventas a un día y la otra a 30 días.
Por tanto, si el importe medio del saldo de clientes en ambas empresas es
100 u.m., las ventas de una de ellas generarían un efectivo de 36.500 u.m. al año
mientras que las de la otra sólo supondrían 1.200, cuando aparentemente la liqui
dez que aportaba la partida era la misma.
Esto se debe a que en una de las empresas el saldo de clientes tiene una anti
güedad media de 29 días mientras que en la otra la antigüedad del saldo es de un
día.

3.4.1. Rotación de materias primas. Período medio

de almacenamiento de materias primas (PMMP)
Cuanto más tiempo permanezcan en el almacén las materias primas hasta que
se incorporen a la producción, menos líquida será la partida, ya que tardará más
en convertirse en liquidez.
Debemos entender la rotación de materias primas como las veces al año que
se vaciaría el almacén de materias primas por incorporarse éstas a la producción,
o, lo que es lo mismo, el número de veces que sería necesario reponerlo. Esto sería
así si la reposición del almacén se hiciera siempre cuando se vaciara completamen
te y por el mismo importe.
La rotación de las materias primas es una medida de la eficiencia en la gestión
de las materias primas. A mayor rotación, mayor eficiencia, ya que se reduce el
período medio de almacenamiento de las materias primas contribuyendo a la
mejora de la liquidez.
A continuación mostramos dos vías para calcular el período medio de alma
cenamiento de las materias primas. En una de ellas calculamos antes la rotación,
lo que no es necesario en la segunda.
TABLA 12.12
Ratio de rotación de materias primas y período medio materias primas
Consumo materias primas

Rotación de materias primas =
Saldo medio materias primas
365
Período medio materias primas (PMMP) =
Rotación materias primas
Saldo medio materias primas

Período medio materias primas (PMMP) =
Consumo diario materias primas
Razonando sobre la base de simplificación expuesta anteriormente, consisten

te en que el almacén se repone siempre por el mismo importe una vez que éste se
vacía completamente, si por ejemplo se consumen 1.200 u.m. anuales de materias
primas y el saldo medio de materias primas es de 100 u.m., eso significaría que el
almacén se ha vaciado doce veces al año. Además, si la salida de materias primas
a la producción se realiza de manera continua y lineal a lo largo del ejercicio, po
dríamos afirmar que el almacén se repone por valor de 200 u.m., cada vez que se
vacía, ya que si el saldo medio es de 100 u.m., éste se irá reduciendo gradualmen
te de 200 u.m. a 0 u.m.

El período medio de almacenamiento de las materias primas sería de 30 días

aproximadamente (365/12), ya que éstas permanecerían en almacén este tiempo
hasta que se incorporaran a la producción.
Podríamos mejorar nuestra eficiencia, y de esta manera nuestra liquidez y por
ende nuestra rentabilidad, si las necesidades del proceso productivo nos permitie
ran hacer el doble de reposiciones, es decir, reponer cada 15 días, con lo que el
importe de las reposiciones podría reducirse a la mitad.
De esta forma, con el mismo consumo de mercaderías, habríamos reducido
nuestro saldo medio de materias primas a la mitad, es decir, 50 u.m., con lo que la
rotación de materias primas se habría doblado, ascendiendo ahora a 24, y el perío
do medio de almacenamiento se habría reducido a 15 días aproximadamente
(365/24).
3.4.2. Rotación de la producción. Período medio

de producción (PMPC)
La rotación de la producción mide el número de veces que se ha completado
el ciclo de producción en un ejercicio. Cuanto más alta sea la rotación de la pro
ducción, menor será el período medio de la producción.
La partida que aparecerá en el balance, dentro del activo corriente, serán los
productos en curso, ya que éstos representan, como es conocido, el importe de la
producción que aún no se ha terminado. Cuando se terminen, su saldo se traspa
sa al epígrafe de productos terminados.
Pues bien, la calidad de la partida de productos en curso vendrá dada por su
rotación: cuanto más alta sea, mayor será su liquidez, ya que al reducirse su pe
ríodo medio de producción, tardarán menos en convertirse en efectivo.
Podemos calcular el período medio de producción a través de la rotación de
la producción o directamente conociendo el saldo medio de los productos en cur
so durante el ejercicio y el coste de producción o transformación del período.
TABLA 12.13
Ratio de rotación de la producción y período medio de productos en curso
Coste de la producción
Rotación de la producción =
Saldo medio productos en curso
365
Período medio PPCC o producción (PMPC) =
Rotación producción
Saldo medio productos en curso

Período medio PPCC (PMPC) =
Coste de la producción diario

3.4.3. Rotación de los productos terminados. Período

medio de almacenamiento de los productos
terminados (PMPT)
De manera similar a lo expuesto para la rotación de materias primas, la rota
ción de los productos terminados la podemos definir como el número de veces al
año que se vaciaría el almacén de productos terminados por haberse vendido
todas las unidades, o, lo que es lo mismo, el número de veces que sería necesario
reponerlo.
Este escenario, que constituye una simplificación del proceso normal, sólo
sería posible si la reposición del almacén no se hiciera de forma parcial, es decir,
sólo cuando se vaciara totalmente y siempre por el mismo importe.
Cuanto más frecuentemente se hagan las reposiciones, más baratas resultarán;
desde luego su importe será menor que el que supondría reponer un almacén v acío.
La rotación de los productos terminados supone una medida de la eficiencia
de su gestión. A mayor rotación, mayor eficiencia o, lo que es lo mismo, menor
período medio de almacenamiento de los productos terminados, lo que contribu
ye a la mejora de la liquidez.
Podemos calcular el período medio de almacenamiento de los productos ter
minados conociendo previamente su rotación o directamente a través del saldo
medio de los productos terminados y del coste de las ventas.
TABLA 12.14
Ratio de rotación de los productos terminados y período medio
de los productos terminados
Coste de ventas
Rotación de productos terminados =
Saldo medio productos terminados
365
Período medio PPTT (PMPT) =
Rotación productos terminados
Saldo medio productos terminados

Período medio PPTT (PMPT) =
Coste de las ventas diario
3.4.4. Rotación de los clientes. Período medio de cobro

a clientes (PMC)
La rotación de clientes muestra el número medio de veces que cobramos de
nuestros clientes. Este ratio pondera los importes de cada una de las ventas y pos
teriores cobros, de tal manera que la rotación está referida a la media ponderada.

Si las ventas del ejercicio ascienden a 400 u.m., cuyo detalle es una venta
de 200 u.m. (período de cobro cuatro meses) y dos ventas de 100 u.m. (perío
do de cobro dos meses), el período medio de cobro será tres meses, una vez
ponderados los importes con sus respectivos plazos, por lo que la rotación as
cenderá a 4.
Una mayor rotación de la partida de clientes significará una gestión más efi
ciente de ésta y un menor período de cobro, por lo que la calidad de la partida
mejorará al incrementar la rotación, ya que será menor el tiempo que ha de trans
currir para su conversión en efectivo.
Podemos calcular el período medio de cobro a clientes conociendo previamen
te su rotación o directamente a través del saldo medio de clientes y del importe de
las ventas diarias medias.
TABLA 12.15
Ratio de rotación de clientes y período medio de cobro a clientes
Ventas
Rotación de clientes =
Saldo medio clientes
365
Período medio cobro clientes (PMC) =
Rotación de clientes
Saldo medio clientes

Período medio cobro clientes (PMC) =
Ventas diarias medias
3.4.5. Rotación de los proveedores. Período medio

de pago a proveedores (PMP)
La rotación de proveedores muestra el número medio de veces que pagamos
a nuestros proveedores.
Esta rotación es también un indicador de la gestión del capital circulante. Sin
embargo, en este caso una mejor gestión vendrá dada por una menor rotación de
la partida de proveedores, ya que esto significará un mayor período medio de pago
a proveedores.
En efecto, cuanto mayor sea el período de pago a proveedores, mayor será la ca
lidad de la partida, ya que su importe tendrá que ser satisfecho en un plazo más largo.
Sin embargo, hemos de tener en cuenta que en muchas ocasiones obtener un
diferimiento en el pago de los proveedores supone perder el derecho a ciertos des
cuentos asociados al pronto pago, por lo que, aunque no exista un coste explícito,
sí puede existir un coste implícito ligado a esta circunstancia.

Podemos calcular el período medio de pago a proveedores conociendo previa

mente su rotación o directamente a través del saldo medio de proveedores y del
importe de las compras diarias medias.
TABLA 12.16
Ratio de rotación de proveedores y período medio de pago a proveedores
Compras
Rotación de proveedores =
Saldo medio proveedores
365
Período medio pago proveedores (PMP) =
Rotación de proveedores
Saldo medio proveedores

Período medio pago proveedores (PMP) =
Compras diarias medias
Si no disponemos del importe de las compras, podemos calcularlo1 a través del

importe del coste de las ventas y de la variación de existencias.
3.5. Ejemplo de análisis de la liquidez. Empresas A y B
Seguidamente se presenta un extracto de la cuenta de resultados y del estado

de flujos de efectivo de las empresas A y B.
En base a estos datos, y a los presentados anteriormente en relación con es
tas dos empresas, se desea completar el análisis sobre su liquidez y evaluar su
eficiencia.
Adicionalmente se debe tener en cuenta lo siguiente:
— Ambas empresas no sufrieron alteraciones en sus saldos de clientes, pro

veedores y existencias durante el ejercicio X.
— La empresa A y la B son empresas comerciales, por lo que sus únicas exis
tencias son los productos que compran y venden y no tienen materia prima
ni productos en curso.
Existencias iniciales + Compras = Coste de ventas + Existencias finales, por lo que Compras =
1
= Coste de ventas + Existencias finales − Existencias iniciales.

TABLA 12.17
Extracto de la cuenta de resultados y del estado de flujos de efectivo.
Empresas A y B. Ejercicios X + 1 y X
Empresa A X+1 X
Ventas 400 350

(Coste de ventas) (140) (125)
Margen bruto 260 225
Flujos de caja de explotación 202 210

Flujos de caja de inversión (180) (220)
Flujos de caja de financiación (32) 15
Variación del efectivo y equivalentes (10) 5
Empresa B X+1 X
Ventas 360 350

(Coste de ventas) (125) (130)
Margen bruto 235 220
EFE de explotación 240 210

EFE de inversión (220) (197)
EFE de financiación (15) (8)
Variación del efectivo y equivalentes 5 5
En la tabla 12.18 presentamos los cálculos referentes a los períodos medios de

almacén, cobro a clientes, así como las rotaciones o ratios de giro de las existen
cias, clientes y proveedores y el ratio FCE/PC.
Tal y como puede observarse en la mencionada tabla, hemos calculado los
períodos medios a través de dos procedimientos, que en el fondo son el mismo:
— Dividiendo el respectivo saldo medio de balance por la magnitud diaria

correspondiente de la cuenta de resultados.
— Calculando la rotación o ratio de giro y dividiéndolo por 365 días.
Por último, en base a la información facilitada de las cifras de los estados de

flujo de efectivo, hemos calculado el ratio de FCE/PC, al que nos referimos ante
riormente como un indicador fuerte de la liquidez (véase tabla 12.19).

TABLA 12.18
Rotación de productos terminados, clientes y proveedores. PMPT, PMC y PMP.
Empresas A y B. Ejercicios X + 1 y X
Empresa A Empresa B
X+1 X X+1 X
Período medio almacén existencias (PMPT)

Saldo medio de existencias (A)** 107,50 95,00 60,00 60,00
Coste de ventas medio diario (coste ventas/365) (B) 0,3836 0,3425 0,3425 0,3562
PMPT (A/B) 280,24 277,37 175,18 168,44
Rotación de PPTT (B/A) 1,30 1,32 2,08 2,17

Coste de ventas (B) 140,00 125,00 125,00 130,00
Saldo medio de existencias (A)** 107,50 95,00 60,00 60,00
PMPT (365/rotación de PPTT)* 280,24 277,37 175,18 168,44
Período medio cobro clientes (PMC)

Saldo medio de clientes (C)** 77,50 70,00 52,50 55,00
Ventas medias diarias (ventas/365) (D) 1,0959 0,9589 0,9863 0,9589
PMC (C/D) 70,72 73,00 53,23 57,36
Rotación de clientes (D/C) 5,16 5,00 6,86 6,36

Ventas (D) 400,00 350,00 360,00 350,00
Saldo medio de clientes (C)** 77,50 70,00 52,50 55,00
PMC (365/rotación de clientes)* 70,72 73,00 53,23 57,36
Período medio pago proveedores (PMP)

Saldo medio de proveedores (E)** 92,50 90,00 92,50 90,00
Compras medias diarias (compras/365) (F) 0,4521 0,3425 0,3425 0,3562
PMP (E/F) 204,60 262,77 270,07 252,67
Rotación de proveedores (F/E) 1,78 1,39 1,35 1,44

Compras (F) 165,00 125,00 125,00 130,00
Saldo medio de proveedores (E)** 92,50 90,00 92,50 90,00
PMP (365/Rotación de Proveedores)* 204,60 262,77 270,07 252,67
* Las pequeñas diferencias que pueden surgir al realizar los cálculos con los datos de las rotaciones
que aquí mostramos se deben a que sólo hemos detallado dos decimales para éstas.
** Los datos del año X son los saldos a final del ejercicio y no son media al no disponer de los datos
del ejercicio X – 1. En cualquier caso, en el enunciado se nos indicaba: «Ambas empresas no sufrieron al
teraciones en sus saldos de clientes, proveedores y existencias durante el ejercicio X.

TABLA 12.19
Cálculo del ratio flujos de caja de explotación sobre pasivo corriente empresas A
y B. Ejercicios X + 1 y X
Empresa A Empresa B
X+1 X X+1 X
EFE de explotación 202 210 240 210

EFE de inversiones (180) (220) (220) (197)
EFE de financiación (32) 15 (15) (8)
Variación efectivo y equivalentes (10) 5 5 5
Saldo inicial efectivo y equivalentes 25 20 25 20
Saldo final efectivo y equivalentes 15 25 30 25
FEC/PC 1,44 1,45 1,71 1,45
Anteriormente, en base al análisis del ratio de circulante y su descomposición,

habíamos llegado a las siguientes conclusiones:
— En el último ejercicio la liquidez ha mejorado en la empresa B pero no así

en la A, ya que en esta ha disminuido el peso de las partidas más líquidas
en el ratio RC.
— La empresa B es más líquida que la A ya que concentra mayor porcentaje
de su ratio de circulante en las partidas más líquidas.
Ahora podemos completar estas conclusiones previas, ya que conocer las ro
taciones nos permite ampliar el alcance de nuestro análisis al poder enjuiciar
también la calidad del ratio.
Además, disponemos de un indicador fuerte de la liquidez, calculado en base a
la generación de flujos de caja de explotación en relación con su pasivo a corto plazo.
En base a ellos, debemos matizar nuestras consideraciones previas de la si
guiente forma:
a) Evolución de la liquidez

— Empresa A: la rotación de las existencias ha disminuido levemente, por lo
que su período medio de almacenamiento aumenta en tres días aproxima
damente. Sin embargo, apreciamos un aumento en la rotación de clientes
de 5 a 5,16, disminuyendo en consecuencia el período medio de cobro de
clientes en dos días aproximadamente.
Por tanto, en el año X el tiempo total que discurría desde que la em
presa adquiría las existencias hasta que cobraba sus ventas ascendía a
350,37 días, manteniéndose estable en el ejercicio X + 1 en 350,96 días. Este

número de días se obtiene sumando los períodos medios de almacén de

existencias y de cobro a clientes.
Por otra parte, la rotación o ratio de giro de proveedores ha aumenta
do, por lo que su período medio de pago disminuye, concretamente de
262,77 días a 204,60 días. Es decir, ha aumentado su exigibilidad, como
consecuencia de una disminución de la eficiencia.
Adicionalmente, el ratio FCE/PC nos indica que la liquidez de la em
presa se ha mantenido estable.
Por tanto, como conclusión podríamos afirmar que la liquidez de la
empresa A se ha mantenido estable (aunque sería necesario contrastar la
evolución prevista de los flujos de caja de explotación en el ejercicio X + 2),
a pesar del aumento de las partidas menos líquidas al descomponer el ratio
de circulante y de la mayor exigibilidad de la partida de proveedores.
— Empresa B: la rotación de las existencias ha disminuido de 2,17 a 2,08, por
lo que su período medio de almacenamiento aumenta en siete días aproxi
madamente. Sin embargo, apreciamos un aumento en la rotación de clien
tes de 6,36 a 6,86, disminuyendo en consecuencia el período medio de
cobro de clientes en cuatro días aproximadamente.
En consecuencia, en el año X el tiempo total que discurría desde que la
empresa adquiría las existencias hasta que cobraba sus ventas ascendía a
225,80 días, aumentando levemente en el ejercicio X + 1 hasta 228,41 días.
Por otra parte, la rotación o ratio de giro de proveedores ha disminui
do, por lo que su período medio de pago aumenta, concretamente desde
252,67 días hasta 270,07 días. Es decir, ha disminuido su exigibilidad,
como consecuencia de un aumento de la eficiencia.
Se podría pensar que al ser mayor el número de días que ha aumenta
do el pago a proveedores que la disminución neta de la suma de los perío
dos de almacenamiento y cobro, la calidad de las partidas corrientes ha
contribuido a la mejora de la liquidez en cualquier caso.
Sin embargo, esto no siempre es cierto, ya que, en última instancia, siem
pre y cuando las unidades físicas compradas y vendidas sean similares, de
penderá del margen con el que vendamos nuestros productos. Si por ejemplo
obtenemos un margen bruto sobre ventas del 50 %, y los períodos de cobro
a clientes, pago a proveedores y almacenamiento experimentan la misma va
riación, el impacto en la liquidez de la variación del período de cobro a clien
tes duplicará el que supondrían las del período de almacenamiento y pago a
proveedores, ya que el precio de venta sería el doble que el precio de coste.
En nuestro caso, el margen bruto sobre ventas asciende al 65 %
(235/360), es decir, que el precio de venta casi triplica al de coste, por lo
que la disminución de cuatro días en el período de cobro, homogeneizado
con los días de proveedores y almacén, ascendería a 12 días aproximada
mente. Por tanto, el PMPT empeora en 7 días, el PMC mejora en 12 días
(4 días × 3), una vez homogeneizado, y el PMP mejora en 12 días.

Es decir, que la calidad de las partidas del circulante ha contribuido a

la mejora de la liquidez.
Adicionalmente, la evolución del ratio FCE/PC nos indica que la liqui
dez de la empresa ha aumentado significativamente.
En conclusión, podríamos afirmar que la liquidez de la empresa B ha
evolucionado positivamente (aunque sería necesario contrastar la evolución
prevista de los flujos de caja de explotación en el ejercicio X + 2).
Además, tanto el RC de circulante como sus partidas más líquidas y la
calidad de éstas han aumentado.
b) Comparación de la liquidez de las empresas A y B

El ratio de giro de las existencias es más alto en la empresa B que en la A, es
decir, la primera de ellas gestiona de una forma más eficiente sus existencias, lo
que le permite que su período medio de almacén sea de aproximadamente 105
días menos en el ejercicio X + 1.
También es mayor la rotación de clientes de la empresa B, lo que le permite
cobrar sus ventas 17 días antes en el ejercicio X + 1.
Por último, la empresa B también es más eficiente en la gestión de los pagos
a sus proveedores, ya que su período de pago es 65 días mayor que en la empresa
B.
Adicionalmente, el ratio FCE/PC nos indica que la liquidez de la empresa B
es mayor, ya que este ratio asciende a 1,71, por 1,44 en la empresa A.
Por tanto, podríamos concluir que la empresa B es más líquida que la A, ya que
aunque su ratio de circulante es menor, concentra mayor porcentaje de éste en las
partidas más líquidas, y además los epígrafes de clientes, existencias y proveedores
muestran mayor calidad de acuerdo con sus rotaciones. Por último, el ratio
FCE/PC es también significativamente superior en la empresa B.

1. Si una empresa tiene un fondo de manio b) La liquidez inmediata se basa en un
bra negativo: porcentaje vertical del balance.
a) No podrá hacer frente a sus pagos ya c) RC no puede en ningún caso ser igual
que el pasivo corriente es mayor que a PA.
el activo corriente. d) Las respuestas a) y c) son correctas.
b) Debemos ser conscientes de que pue 5. ¿Cuál de las siguientes afirmaciones es
de ser normal en algunos sectores. falsa? La liquidez será mayor en la medi
c) Antes de dictaminar acerca de la si da en que:
tuación, debemos estudiar la compo
sición de las masas patrimoniales in a) La rotación de mercaderías sea mayor.
volucradas y la calidad de su partidas. b) La rotación de clientes sea mayor.
d) Las respuestas b) y c) son correctas. c) La rotación de proveedores sea mayor.
d) El período medio de cobro de clientes
2. Elija la respuesta correcta: sea menor.
a) Si el fondo de maniobra es una inver
6. El indicador más robusto de la liquidez es:
sión, entonces RC > 1.
b) Si el fondo de maniobra es una inver a) RC, ya que compara el activo co
sión, entonces RC < 1. rriente con el pasivo corriente.
c) Si el fondo de maniobra es un fondo b) PA, ya que no tiene en cuenta las exis
de financiación, entonces RC > 1. tencias, que es la partida menos líquida.
d) Si el fondo de maniobra es positivo, c) LI, ya que incluye en el numerador
entonces RC < 1. exclusivamente la partida de Efectivo
+ Equivalentes al efectivo, que es la
3. Si dos empresas tienen un RC con el mis partida más líquida.
mo valor: d) FCE/PC, ya que nos describe la capa
a) Su nivel de liquidez puede ser distin cidad que tiene la empresa para pagar
to dependiendo de la descomposición sus compromisos a corto con la gene
del ratio de circulante. ración de efectivo.
b) Su nivel de liquidez puede ser distinto
dependiendo de la calidad de las par 7. ¿Cuál de las siguientes son limitaciones
tidas del circulante. de RC?
c) Las respuestas a) y b) son correctas. a) No diferencia entre las distintas par
d) Su nivel de liquidez será siempre el tidas ni tiene en cuenta la calidad de
mismo. éstas.
b) No tiene en cuenta la generación de
4. Es verdadero que: caja.
a) La disponibilidad inmediata se basa c) No tiene en cuenta el futuro.
en un porcentaje vertical del balance. d) Las respuestas a), b) y c) son correctas.

13 Análisis de la situación
financiera a largo plazo
El objetivo de este capítulo es exponer los conceptos y los indicadores que

nos permitan enjuiciar la evolución y la posición de solvencia de la empresa.
Cuando el lector finalice este capítulo, deberá tener claras las siguientes cues
tiones:
— Conocer la información que las relaciones entre el pasivo, el patrimo

nio neto y el total de pasivo + patrimonio neto nos proporcionan a
través de los distintos ratios estáticos.
— Entender que la solvencia debe tener en cuenta la generación futura
de beneficios. Sólo éstos nos garantizarán que la empresa podrá sa
tisfacer sus compromisos a largo plazo.
— La necesidad de completar el análisis estático con ratios dinámicos,
derivados de la cuenta de resultados, como la cobertura de cargas fi
nancieras (CCF).
— Comprender que la información derivada del estado de flujos de efec
tivo nos permitirá obtener indicadores especialmente relevantes para
dictaminar en relación con la solvencia, al permitir comparar la ca
pacidad de generar flujos de explotación con la necesidad de inversión
y los compromisos derivados de las fuentes de financiación.
— Conocer que las agencias de calificación crediticia emiten juicios de
la solvencia de ciertas empresas. Esta información la debemos incor
porar como un indicador más de nuestro análisis y darle el valor que
merece.
1. INTRODUCCIÓN
El análisis de la situación a largo plazo se centra en la capacidad que tiene la
empresa de atender sus compromisos financieros en ese plazo.
Como analizaremos el largo plazo, ya no basta que la empresa cuente con
suficientes recursos líquidos en la actualidad, porque esto de por sí solo no nos
asegura que vaya a poder satisfacer sus compromisos a lo largo de los años.
Ahora la variable fundamental es la generación de beneficios, ya que en el
largo plazo una empresa, para ser solvente, deberá generar beneficios suficientes.
La generación de beneficios en el futuro será la fuente más fiable para el pago a
largo plazo de los intereses y del principal.
Al igual que hicimos en el análisis de la situación financiera a corto plazo,
vamos en primer lugar a presentar ratios extraídos exclusivamente de magnitudes
del balance, que nos ofrecerán una visión estática que deberá ser completada con
el análisis dinámico, que incluye magnitudes de la cuenta de resultados o del es
tado de flujos de efectivo.
2. LA ESTRUCTURA ECONÓMICO-FINANCIERA
El análisis estático de la solvencia comprende el estudio de ciertos ratios que
detallan la composición del pasivo, así como de otros que analizan la cobertura
de la deuda con el activo fijo.
A continuación desarrollaremos ambos tipos de ratios.

2.1. Ratios que estudian la relación entre el pasivo

y el patrimonio neto
2.1.1. Ratio de apalancamiento

El ratio de apalancamiento o endeudamiento describe la estructura de capital
de la empresa y se define como la siguiente relación o cociente:
TABLA 13.1
Ratio de apalancamiento
Pasivo
Apalancamiento (AP) =
Patrimonio neto
Su resultado debe ser interpretado como las unidades monetarias exigibles por
la deuda por cada unidad monetaria de patrimonio neto.
Cuanto mayor sea su importe, menor será la protección de los acreedores, o,
lo que es lo mismo, menor será la solvencia.
La medición del grado de solvencia será más acorde con la realidad en la me
dida en que los activos estén valorados a su valor razonable. Si por el contrario
los activos no están adecuadamente valorados, el importe del patrimonio neto
puede ser mayor o menor que su importe real.
Si por ejemplo ciertos activos no han sido valorados a valor razonable, siendo
éste mayor que su valor histórico, el ratio de apalancamiento mostrará una visión
más pesimista que la real, ya que la garantía con la que cuentan los acreedores de
la empresa es mayor que la indicada por el ratio al estar el patrimonio neto infra
valorado.
Si el ratio es superior a 1, al ser la deuda total mayor que patrimonio neto, la
compañía obtiene menos financiación de los socios que de los acreedores.
Un ratio igual a 2 indica que los acreedores tendrán como garantía 1 u.m. de
patrimonio neto por cada 2 u.m. de deuda que la empresa tiene con ellos. Aunque,
como ya hemos expuesto anteriormente, esto será así siempre y cuando los activos
hayan sido adecuadamente valorados.
También es necesario tener en cuenta que la protección de las diferentes deu
das no será la misma, ya que los distintos contratos de crédito pueden contener
cláusulas que detallen su prelación en caso de quiebra, e incluso el derecho a ha
cerse con el control de la compañía si se dan ciertas circunstancias.
Este ratio constituye también una medida del riesgo financiero asociado al ca
pital propio, ya que cuanto mayor sea el grado de apalancamiento, mayor será el
riesgo financiero, puesto que incrementará la volatilidad de los beneficios netos.
Esto es así porque el coste de la deuda es un coste fijo en el corto plazo, por lo que

Análisis de la situación financiera a largo plazo
si un año disminuye la actividad de la empresa, lo hará también su resultado antes

de intereses, que será incluso mayor que el porcentaje de disminución del resultado
después de intereses al ser los intereses de la deuda un coste fijo que favorece la vo
latilidad ante cambios en la cuenta de resultados derivados del nivel de actividad.
Por tanto, este ratio no sólo indica el riesgo para los acreedores, sino también
para los accionistas de la empresa.
2.1.2. Ratio de autonomía financiera

El ratio de autonomía financiera muestra el porcentaje de financiación apor
tada por los socios sobre la financiación total. Un mayor ratio de autonomía in
dicará un menor riesgo para los acreedores, o, lo que es lo mismo, mostrará una
mejor situación de solvencia para la empresa.
TABLA 13.2
Ratio de autonomía financiera
Patrimonio neto
Autonomía financiera (AF) =
Pasivo + Patrimonio neto
2.1.3. Ratio de dependencia financiera

El ratio de dependencia financiera es el complementario del ratio de autono
mía financiera, por lo que muestra el porcentaje de financiación aportada por los
acreedores sobre la financiación total. Un mayor ratio de dependencia indicará
un mayor riesgo para los acreedores, o, lo que es lo mismo, mostrará una peor
situación de solvencia para la empresa.
TABLA 13.3
Ratio de dependencia financiera
Pasivo
Dependencia financiera (DF) =
Pasivo + Patrimonio neto
2.1.4. Ratio de endeudamiento a corto plazo

El ratio de endeudamiento a corto plazo indica la proporción de deuda que la
empresa debe devolver a corto plazo.

TABLA 13.4
Ratio de endeudamiento a corto plazo
Pasivo corriente
Ratio endeudamiento c.p. (RECP) =
Pasivo
Este ratio nunca debe analizarse de forma aislada, ya que el porcentaje de

deuda a corto plazo sobre el total de deuda que pueda permitirse una empresa
dependerá de varios factores:
— El propio importe total del pasivo exigible, ya que en la medida en que el

ratio de autonomía financiera muestre mayores valores, el hecho de que un
porcentaje más significativo del total del pasivo exigible venza en el corto
plazo puede en principio ser más viable que si el ratio de autonomía finan
ciera mostrara un menor resultado.
— Su análisis debe ser completado con la liquidez con que cuenta la empresa,
ya que los pasivos que se hagan exigibles a lo largo del próximo ejercicio
serán reembolsados al menos en parte con los activos líquidos actuales.
— Sería muy conveniente contar con una estimación del flujo de caja de ex
plotación que la empresa generará en el próximo ejercicio, así como de sus
necesidades de inversión, ya que en principio el exceso del primero sobre
las segundas será el importe que la empresa pueda destinar a reembolsar
sus deudas a corto plazo.
Además, hemos de tener mucha precaución al interpretar un valor muy alto

del ratio de endeudamiento a corto plazo, ya que podría significar cualquiera de
las dos circunstancias extremas siguientes:
— Empresa muy solvente: si una empresa tiene grandes recursos líquidos o

genera volúmenes muy importantes de flujos de caja de explotación en
relación con su deuda, se podría permitir que una parte muy significativa
de ésta venciera en el corto plazo.
— Empresa con serios problemas de solvencia: si por el contrario una empre
sa tiene un ratio de dependencia financiera muy elevado para su nivel de
generación de flujos de caja de explotación y además un porcentaje muy
significativo vence en el corto plazo, la compañía puede tener problemas
para afrontar estos vencimientos.
2.2. Estudio de la relación del activo con la deuda total

El ratio de solvencia total mide el número de veces que podríamos pagar el
total del pasivo exigible liquidando nuestro activo.

En principio, cuanto más se acerque a 1 el ratio, tanto más peligrosa es la si

tuación. Si es menor que 1, la empresa estaría en quiebra técnica.
TABLA 13.5
Ratio de solvencia total
Total activo
Solvencia total (ST) =
Pasivo
Bernstein (1993; p. 134) destaca la relevancia de la cobertura del pasivo exigi

ble con activo al evaluar la solvencia en el siguiente párrafo: «El activo de valor
cierto proporciona protección a los titulares de obligaciones tanto por su poder
de generación de beneficios como por su valor de liquidación. El activo constitu
ye también un elemento mediante el cual la empresa puede obtener los recursos
financieros necesarios en períodos de restricciones financieras».
Aunque estamos de acuerdo con las afirmaciones de Bernstein, consideramos
que deben ser matizadas de la siguiente manera:
— El ratio está fuertemente influido por las normas de valoración del acti
vo, por lo que deberíamos analizar si su valor está próximo al de reali
zación.
— Algunas empresas pueden no necesitar gran cantidad de activos para su
funcionamiento, por lo que las necesidades de capital no serán muy gran
des y por tanto el ratio de solvencia total no será muy alto; sin embargo,
esto no tiene por qué traducirse en situaciones de solvencia desfavorables.
— El hecho de que en épocas de restricción financiera la empresa enajene
activos para la obtención de recursos financieros nos sugeriría dos posibles
situaciones:
• La empresa dispone de activos no necesarios para la explotación, que
han detraído rentabilidad hasta su enajenación.
• En el caso de que sí generaran flujos de caja de explotación, su enajena
ción impactaría en dos direcciones en los niveles de solvencia futuros:
por una parte permitiría reducir la deuda, pero por otra la capacidad de
la empresa de generar flujos de caja de explotación se vería limitada.
3. ANÁLISIS DINÁMICO DE LA SITUACIÓN FINANCIERA

A LARGO PLAZO
La visión estática debe ser complementada con el análisis dinámico. Éste es
tudia la capacidad que tiene la empresa de generar beneficios, ya que a largo pla

zo éstos son la única variable que puede asegurarnos que se mantendrán o alcan
zarán los niveles de solvencia deseados.
Si limitamos nuestro análisis al estudio de la evolución de la situación estática,
podríamos cometer los siguientes errores:
a) El simple hecho de haber disminuido el ratio de apalancamiento no signifi

ca que haya mejorado nuestra capacidad para atender compromisos fi
nancieros en el futuro. Se podrían producir las siguientes situaciones en
las que esto no ocurriría:
— Si el coste de la deuda es variable, un incremento del tipo de interés o
del tipo de cambio podría tener como consecuencia un aumento del
coste de la deuda mayor que la reducción del mismo asociada a una
posible disminución del endeudamiento.
— También se podría dar el caso de que en años sucesivos tuviéramos que
atender a iguales o incluso mayores vencimientos, en caso de amortiza
ción creciente, y la empresa no generase los mismos o superiores fondos.
— Si la disminución del ratio de apalancamiento va acompañada de una
disminución de la generación de recursos con los que afrontar los pa
gos asociados a esta deuda, tampoco se habrá producido un incremen
to en la solvencia de la empresa.
b) La disminución del ratio de apalancamiento se puede producir incluso si la
deuda aumenta, siempre y cuando el incremento del patrimonio neto sea
superior. Ello, por tanto, puede ser consecuencia, de un aumento de la
deuda menor que el del patrimonio neto, con lo que en años sucesivos
habrá que atender en principio a unos desembolsos mayores relacionados
con el servicio de la deuda.
La importancia de incluir en nuestro análisis la variable relativa a la genera

ción de beneficios proviene de los siguientes hechos:
— Los beneficios futuros no repartidos contribuirán a incrementar la autofi

nanciación, con lo que aumentará la autonomía financiera.
— Los beneficios no repartidos pueden permitir reembolsar las deudas o rea
lizar nuevas inversiones sin necesidad de contraer nuevos préstamos.
— Un nivel de beneficios que permita el pago del coste de la deuda con hol
gura será garantía de solvencia en el futuro.
No obstante, la variable más relevante que nos asegura la capacidad de pagar

intereses y de atender los vencimientos de la deuda, así como contribuir a la fi
nanciación de nuevas inversiones, es la generación de flujos de caja de explota
ción, por lo que le prestaremos especial atención en la elección de las magnitudes
de los ratios que utilizaremos.

3.1. Ratio de cobertura de las cargas financieras

El ratio de cobertura de las cargas financieras se define como el siguiente co
ciente:
TABLA 13.6
Ratio de cobertura de las cargas financieras
Resultado neto + Gastos financieros (1 − t*)

Cobertura carga financiera (CCF) =
Gastos financieros
*Tipo impositivo.
En la medida en que el ratio sea mayor, aumentará la seguridad de los acree

dores financieros.
El resultado del ratio puede ser interpretado como el número de veces que
podríamos pagar los actuales gastos por intereses sin entrar en pérdidas. Si el ra
tio se acerca a uno, ello indicará que el margen de seguridad que tenemos es más
pequeño. Además, en este caso, si el resultado es volátil, en un mal año podríamos
no poder pagar el coste de la deuda sin entrar en pérdidas.
Las partidas que debemos incluir en el numerador y denominador, respectiva
mente, son:
— Numerador: simula el resultado que generaría la empresa si no hubiera

tenido gastos financieros asociados al coste de la deuda, ya que este im
porte es el que podría dedicar a pagar intereses.
En la gran mayoría de los casos este gasto financiero es una partida
deducible en el impuesto de sociedades, por lo que al simular la elimina
ción del coste de la deuda el resultado aumentará, por la disminución del
gasto financiero bruto, pero simultáneamente se reducirá el ingreso aso
ciado al menor gasto por impuesto de sociedades al tratarse de un partida
deducible. Esta última disminución será igual a la tasa impositiva (t) mul
tiplicada por el coste bruto de la deuda.
Por tanto, debemos sumar al resultado neto el coste neto de la deuda,
es decir: gastos financieros × (1 − t).
— Denominador: deberemos incluir todos los costes asociados a la deuda.
También nos podríamos plantear no incluir en un único coste fijo
como son los gastos financieros y calcular este mismo ratio, pero con
templando otros costes fijos como pueden ser los arrendamientos. La
interpretación sería similar, y su finalidad la misma: conocer ante épocas
de adversidad el margen con que cuenta la empresa para atender sus
costes fijos, ya que éstos no se podrán reducir en el corto plazo, aunque
disminuya la actividad.

3.2. Flujos de caja de explotación: ratios de cobertura
3.2.1. Ratio de flujo de caja de explotación

sobre intereses pagados
Anteriormente hemos expuesto cómo el ratio de cobertura de cargas financie
ras estudiaba el margen de que dispone la empresa para atender los costes fijos
asociados al servicio de la deuda sin entrar en pérdidas. Sin embargo, estos costes
deberán ser satisfechos con los flujos de caja que genere la actividad de la empre
sa, es decir, con los flujos de caja de explotación.
Si los flujos de caja de explotación no son suficientes para cubrir los pagos por
intereses, la empresa podría:
— Vender activos.
— Endeudarse o ampliar capital.
— Reducir el efectivo y equivalentes.
El ratio de flujo de caja de explotación sobre intereses pagados es igual al si

guiente cociente o relación:
TABLA 13.7
Ratio de flujos de caja de explotación sobre intereses pagados
Flujo de caja de explotación

FCE/Intereses pagados =
Interés pagado
Cuanto mayor sea el ratio de flujos de caja de explotación sobre intereses pa
gados, mayor facilidad tendrá la empresa para atender los pagos por intereses de
la deuda.
Que el ratio sea menor que 1 indicaría que la empresa no genera fondos suficien
tes para atender el pago de intereses. Esto por sí solo no hace inviable a la empresa,
pero no es una situación mantenible a largo plazo. A continuación citamos algunas
de las situaciones en las que transitoriamente se podría dar esta circunstancia:
— Empresa de nueva creación, que está empezando a desarrollar su plan de

negocio, cuenta con el respaldo financiero de sus socios y además puede
acceder a financiación externa, ya que las entidades financieras confían en
el plan estratégico de la sociedad.
— La empresa está atravesando unos ejercicios económicos difíciles debido al
ciclo económico o a un agotamiento de su modelo de negocio, que tendrá
que rediseñar. Sin embargo, si la empresa dispone de recursos suficientes

acumulados durante los años de bonanza, o bien su bajo endeudamiento

y la confianza de los acreedores en que la situación es coyuntural le per
miten captar financiación externa, o cuenta con el apoyo financiero de sus
socios, podrá asumir esta situación transitoriamente.
Por otra parte, hemos de tener en cuenta que el hecho de que el ratio sea ma
yor que uno no quiere decir que la empresa no pueda tener dificultades para
afrontar sus compromisos financieros en el largo plazo, ya que también deberá
afrontar los respectivos vencimientos de la deuda, por lo que hemos de comple
mentar este ratio con el desarrollado en el siguiente epígrafe.
Por último, destacar, al igual que hicimos en el análisis de la liquidez, que el
análisis está construido sobre magnitudes pasadas, por lo que en la medida en que
el futuro difiera del pasado no será un buen instrumento para evaluar la solvencia
futura.
La sustitución de los intereses pagados por los intereses a pagar en base a
nuestro actual endeudamiento es un ejercicio sencillo, que sólo entrañaría el pro
blema de estimar los intereses a pagar en caso de que el interés fuera variable, bien
por estar ligado a algún indicador, bien por estar referenciada la deuda en mone
da extrajera y no tener contratado en ninguno de los dos casos instrumentos de
cobertura para mitigar las posibles fluctuaciones.
Por tanto un ratio intermedio, en el sentido de que incluyera una magnitud
del pasado, como es el flujo de caja de explotación de un período contable ce
rrado, con una magnitud del futuro, como son los intereses a pagar en el futu
ro, mejoraría la capacidad predictiva del ratio en la medida en que los flujos de
caja de explotación de años venideros no difieran significativamente de los del
pasado.
También puede resultar interesante la simulación de escenarios, estudiando
cómo las distintas variaciones de los flujos de caja de explotación afectan al
ratio, con lo que este análisis de sensibilidad nos informará del impacto de la
volatilidad en la generación de flujos de caja de explotación en la solvencia de
la empresa.
Adicionalmente, si se dispone de datos fiables basados en estimaciones futuras
realizadas por la empresa y contrastables en función de las hipótesis sobre las que
se han construido, será muy recomendable la utilización de las magnitudes futuras
previstas de los flujos de caja de explotación.
3.2.2. Ratio de flujo de caja de explotación

sobre deuda total
Como ya anticipamos anteriormente, es interesante contrastar el porcentaje
de deuda total cubierta con los flujos de caja de explotación, ya que si la situación
de los mercados no nos permite la refinanciación de nuestras deudas, éstas debe

rán ser amortizadas si no deseamos o no somos capaces de aumentar capital, y

tampoco deseamos o no es posible trabajar con un menor nivel de actividad, lo
que podría permitirnos la venta de parte del activo fijo o exigir menos financia
ción circulante.
A continuación se muestra el ratio de flujo de caja de explotación sobre deuda
total:
TABLA 13.8
Ratio de flujos de caja de explotación sobre deuda total
Flujo de caja de explotación

FCE/Deuda total =
Deuda total
El resultado del ratio se puede interpretar como el número de años nece

sarios para que la deuda total pudiera ser satisfecha mediante los flujos de
caja de explotación. A medida que el ratio disminuye aumenta el nivel de sol
vencia.
Sin embargo, hemos de tener en cuenta los siguientes factores antes de tomar
ninguna decisión basada en este ratio:
— La generación de flujos de caja de explotación puede variar en el futuro,

por lo que es recomendable contar con una estimación. Además, la empre
sa podría tener previsto aumentar su nivel de apalancamiento, por lo que
la cobertura futura no sería la mostrada por el ratio a la fecha.
— Aunque este ratio muestre el número de años necesario para amortizar la
totalidad de la deuda mediante la generación de flujos de caja de explota
ción, quizá no se pueda disponer de la totalidad de éstos por ser necesarios
para financiar las inversiones que a su vez se necesitan para mantener los
flujos de caja mencionados en unos niveles deseados, o para remunerar a
los accionistas.
3.2.3. Ratio indicativo del flujo de caja de explotación

disponible después de pagar las inversiones
y los dividendos
El ratio de flujo de caja de explotación sobre la suma de los pagos por opera
ciones de inversión y dividendos pagados nos indica si la empresa cubre sus nece
sidades de inversión y la remuneración a sus accionistas,con los flujos de caja
generados por las actividades de explotación.
A continuación presentamos el mencionado ratio.

TABLA 13.9
Ratio indicativo del flujo de caja de explotación disponible después de pagar las
inversiones y los dividendos
Σ3 años Flujo de caja de explotación

Σ3 años (Flujo de caja de inversión + Dividendos pagados)
Hemos incluido tanto en el numerador como en el denominador el sumatorio

de tres ejercicios con el fin de evitar que la volatilidad de un ejercicio pudiera ses
gar el resultado del ratio.
Si el ratio es mayor que uno, nos indicará que la empresa puede atender al
menos parte de los intereses de la deuda con los recursos generados por ella des
pués de pagar sus inversiones y remunerar a los accionistas, e incluso si además:
(flujos de caja de explotación − flujos de caja de inversión − pago de dividendos
− pago de intereses) > 0, podría optar por reducir su apalancamiento o aumentar
su efectivo y equivalentes.
Si por el contrario el ratio presentado, o el obtenido para cualquiera de los años,
sin necesidad de sumatorios, fuera menor que la unidad, eso no necesariamente sig
nificaría que la empresa necesita aumentar su apalancamiento para afrontar la tota
lidad de los pagos, ya que quizá cuente con efectivo y equivalente suficiente para ello.
Al igual que hemos hecho para el resto de ratios relativos al análisis dinámico,
es necesario llamar la atención sobre la conveniencia de contar con predicciones
sobre el futuro para poder estimar el ratio, y no recurrir sólo a datos históricos.
3.3. Otros ratios de solvencia

A continuación mostramos dos ratios que nos indican el destino del resultado
del ejercicio. Sin embargo su mayor o menor valor no necesariamente irá ligado
a la evolución de la solvencia.
3.3.1. Payout
El payout muestra el porcentaje del resultado neto repartido a los socios me
diante dividendos. Su composición es la siguiente:
TABLA 13.10
Ratio de pay out
Dividendo
Pay out =
Resultado neto

Que el payout presentara niveles altos sería en principio una señal de fortaleza,
ya que significaría que la empresa puede atender todos sus compromisos finan
cieros y además permitirse destinar un porcentaje importante a remunerar al los
socios.
Sin embargo, es interesante estudiar su evolución en relación con la del resul
tado neto, pues pueden darse las siguientes situaciones:
— El payout ha aumentado en los últimos ejercicios, y también lo ha hecho el

resultado neto, pero en menor medida, o incluso ha permanecido estable.
En principio, esta situación nos estaría indicando que la solvencia de
la empresa ha aumentado. No obstante, el aumento de los desembolsos
por dividendo puede deberse exclusivamente a las menores necesidades de
inversiones y no al menor pago de intereses, ni tampoco a una disminución
de la deuda.
En cualquier caso, si esto fuera así, pero las menores necesidades de
desembolsos por inversiones fueran susceptibles de mantenerse en el tiem
po, sin afectar negativamente al resultado de la empresa y por ende a su
generación, eso significaría que existen más recursos líquidos disponibles
para remunerar al capital propio y ajeno, respectivamente.
Será por tanto la empresa, en este último caso, la que deberá elegir si
continuar con una política expansiva de dividendos o disminuir el apalan
camiento.
— El payout ha aumentado en los últimos ejercicios, pero sin embargo el resul-
tado neto ha disminuido.
Indicaría que la empresa ha mantenido el dividendo a pesar de la dis
minución del resultado. Sería una señal de que la empresa tiene una situa
ción de solvencia aceptable, ya que incluso habiendo disminuido el resul
tado ha mantenido el dividendo.
Sin embargo, conviene tener en cuenta lo siguiente:
• El dividendo puede ser una partida no significativa y por tanto su man
tenimiento no es problemático incluso si se ha reducido el beneficio, por
lo que en este caso no sería indicativo de nada.
• Si el dividendo es una partida significativa, habría que analizar si la em
presa está poniendo en peligro la solvencia al mantener la remuneración
al accionista. Quizá esté asumiendo niveles de apalancamiento no via
bles, en especial si la situación se mantiene en el tiempo. Además, si los
dividendos son mayores que el resultado, la empresa estará disminuyen
do sus reservas, lo que también provocará disminuciones de la solvencia
en la medida en que el ratio de autonomía financiera se reducirá.
Por último, señalar que el ratio suele oscilar entre 0 y 1 pero podría no estar
comprendido en ese rango en los siguientes casos:

— Una empresa con resultado negativo que reparte dividendos: el ratio sería
negativo.
— Una empresa que reparte un dividendo superior a su resultado: el ratio
sería mayor que 1.
En ambos casos, al ser mayor la cifra de dividendos que el resultado del ejer
cicio, el reparto de éstos se deberá hacer con cargo a alguna partida disponible del
patrimonio neto, como puede ser la prima de emisión o ciertas reservas de libre
disposición, siempre que se respeten las limitaciones y requisitos contenidos en el
Texto Refundido de la Ley de Sociedades de Capital1.
3.3.2. Ratio de autofinanciación

El ratio de autofinanciación muestra el porcentaje del resultado neto, retenido
en la empresa, al no ser repartido a los socios mediante dividendos. Su composi
ción es la siguiente.
TABLA 13.11
Ratio de autofinanciación
Resultado no distribuido
Autofinanciación =
Resultado neto
3.3.3. Riesgo atribuido por el mercado

Existen empresas conocidas como agencias de calificación crediticia o de ra
ting, entre las que destacan Moody’s, Standard & Poor’s y Fitch, que otorgan
calificaciones a la calidad de las emisiones de deuda de empresas, entidades finan
cieras e incluso de emisiones soberanas.
De acuerdo con Bernstein (1993; p. 156), «la clasificación crediticia de un tí
tulo es una expresión general de valoración de la solvencia crediticia del emisor,
así como de la calidad del propio título clasificado. La clasificación mide el riesgo
crediticio, es decir, la probabilidad de que se produzcan acontecimientos que va
yan contra los intereses del acreedor».
Los grados de solvencia que otorga Standard & Poor’s, de acuerdo con Stan
dard & Poor’s (2009), se corresponden con las siguientes situaciones o niveles de
solvencia:
1
Véase artículo 273.2 párrafo 1 del Real Decreto Legislativo 1/2010, de 2 de julio, por el que se
aprueba el Texto Refundido de la Ley de Sociedades de Capital.

AAA: ésta es la máxima calificación otorgada por Standard & Poor’s. La ca
pacidad del deudor para cumplir con sus compromisos financieros es extremada-
mente fuerte.
AA: la capacidad del deudor para cumplir con sus compromisos financieros
es muy fuerte.
A: la capacidad del deudor todavía es fuerte, pero sin embargo es más vulne-
rable a ciertos efectos adversos y a variaciones en las circunstancias económicas.
BBB: los niveles de protección y seguridad son adecuados, pero los efectos
adversos y las variaciones en las circunstancias económicas tienen más posibilida
des de debilitar la capacidad para que el emisor cumpla con sus compromisos
financieros.
BB, B, CCC, CC, y C: tienen características especulativas. BB mostraría el
menor nivel de especulación, y C, el mayor. Aunque existen ciertos niveles de pro
tección, la capacidad de repago de las deudas está sujeta a grandes incertidum
bres, y el emisor está sujeto a ciertas condiciones adversas. A continuación se
detalla cada uno de ellos:
BB: aunque este tipo de emisiones son las menos vulnerables dentro de las que
hemos denominado especulativas, afrontan incertidumbres y exposición a una
situación económica adversa que podría llevar al emisor a no poder cumplir con
sus compromisos financieros.
B: el emisor actualmente cuenta con capacidad para el pago de sus deudas. Sin
embargo, es probable que la situación económica adversa pueda provocar que éste
no tenga capacidad para atender sus compromisos financieros.
CCC: una emisión con esta calificación ya es actualmente vulnerable al impago.
El emisor depende de que se produzcan situaciones económicas favorables para
poder cumplir con el pago de sus deudas.
CC: esta calificación se otorga a emisiones que actualmente son muy vulnera-
bles al impago.
C: esta calificación se asocia a emisiones con pagos vencidos no satisfechos.
D: emisiones que han caído en incumplimiento (default).
En el caso de que existan agencias de calificación que sigan los títulos emitidos
por una sociedad cuya solvencia estemos dictaminando, contar con esta informa
ción nos puede ser de gran ayuda. Sin embargo, debemos tener en cuenta que a
menudo los cambios en las calificaciones se producen con un cierto retraso, por
lo que podrían no recoger la situación financiera actual completa.
De acuerdo con Bernstein (1993; p. 157), «los criterios que intervienen en la
determinación de la clasificación del crédito no han sido nunca definidos exacta
mente, interviniendo en la misma tanto factores cuantitativos (por ejemplo, el
análisis de ratios) como factores cualitativos como la situación de mercado y la
calidad de la gestión. Las principales agencias de calificación se han negado siem
pre a determinar exactamente el conjunto de factores que intervienen en su pro
ceso de calificación (que es una decisión del comité) puesto que ello es un arte y

una ciencia, y también porque hacerlo daría lugar a cuestionar con una serie in
finita de argumentos la validez del gran número de factores de valoración que
intervienen en la decisión de calificación».
Sin embargo, sí conocemos las variables que de forma general influyen en es
tas calificaciones. Wild, Subramayan y Halsey (2007; p. 539) citan los siguientes
factores:
— Protección de activos: se basa principalmente en el ratio de solvencia to

tal (ST).
— Recursos financieros: mide los recursos líquidos y la eficiencia a través de
las rotaciones.
— Capacidad para generar utilidades en el futuro: esta capacidad le permitirá
cumplir con sus compromisos financieros a largo plazo, y es un criterio
más fiable que la protección de activos.
— Cláusulas de protección de la deuda: las agencias de calificación examinan
las cláusulas que protegen los intereses de los tenedores de los títulos ante
las distintas circunstancias que pueden presentarse, incluidos el impago o
su prelación ante futuras emisiones de deudas. En ciertos casos, una situa
ción de incumplimiento puede provocar el control de la sociedad por par
te de los bonistas.
Adicionalmente, existen otros factores que son tenidos en cuenta, como la

calidad de la dirección, el tamaño de la compañía, su cuota de participación en el
mercado, el ciclo económico y las condiciones económicas generales.
Conocer los ratings otorgados por las agencias de calificación nos permiti
ría, por ejemplo, saber los ratios medios que tienen las distintas compañías cu
yas emisiones cuentan con una calificación de AAA. En la medida en que la
empresa que estemos analizando se acerque más a estas medias podríamos decir
que su capacidad para cumplir con sus compromisos financieros es extremadamen
te fuerte.
4. EJEMPLO PRÁCTICO COMPLETO DE ANÁLISIS

DE LA SOLVENCIA
4.1. Enunciado: empresas X y Z
A continuación se presenta un extracto del balance, de la cuenta de resulta

dos y del estado de flujo de efectivo de las empresas X y Z para los ejercicios X + 1
y X.

Adicionalmente, los datos relativos al estado de flujo de efectivo se extienden

al ejercicio X − 1, con la finalidad de no sesgar las conclusiones de nuestro análi
sis por centrarnos en algún año atípico en lo concerniente a la generación de flu
jos de caja.
Se pide:
a) Evaluar la evolución de la solvencia de ambas empresas, así como la si

tuación de su solvencia.
b) ¿Qué empresa presenta un mayor nivel de solvencia? Justifique su res
puesta
Ejemplo solvencia
TABLA 13.12
Balance de situación de la empresa X. Ejercicios X + 1 y X
Activo Pasivo
Año X + 1 Año X Año X + 1 Año X
Total activos 1.100,00 1.100,00 Patrimonio neto (PN) 500,00 500,00

Pasivo no corriente 400,00 300,00
Pasivo corriente 200,00 200,00
Total pasivo y PN 1.100,00 1.000,00
TABLA 13.13
Balance de situación de la empresa Z. Ejercicios X + 1 y X
Activo Pasivo
Total activos 1.600,00 1.500,00 Patrimonio neto (PN) 800,00 700,00

Pasivo no corriente 400,00 400,00
Pasivo corriente 400,00 400,00
Total pasivo y PN 1.600,00 1.500,00

TABLA 13.14
Cuenta de resultados de las empresas X y Z. Ejercicios X + 1 y X
Empresa A Empresa B
Ventas 500,00 480,00 600,00 650,00

Coste ventas (220,00) (215,00) (280,00) (320,00)
Margen bruto 280,00 265,00 320,00 330,00
Gastos de explotación (80,00) (75,00) (42,00) (45,00)
Amortizaciones (55,00) (50,00) (45,00) (40,00)
BAII 145,00 140,00 233,00 245,00
Gastos financieros (20,00) (22,00) (15,00) (12,00)
BAI 125,00 118,00 218,20 233,00
Impuestos (30 %) (37,50) (35,40) (65,40) (69,90)
Beneficio neto 87,50 82,60 152,60 163,10
TABLA 13.15
Aplicación de resultados de las empresas X y Z. Ejercicios X + 1 y X
Empresa A Empresa B
Dividendo 43,75 33,04 45,78 32,62

Aplicación a reservas 43,75 49,56 106,82 130,48
Beneficio neto 87,50 82,60 152,60 163,10
TABLA 13.16
Resumen estado flujo de efectivos empresas X y Z. Ejercicios X + 1, X y X − 1
Empresa A Empresa B
Año X + 1 Año X Año X − 1 Año X + 1 Año X Año X − 1
Flujos de caja de explotación 95,00 90,00 90,00 150,00 170,00 180,00

Flujos de caja de inversiones (155,00) (130,00) (110,00) (145,00) (120,00) (160,00)
Flujos de caja de financiación 41,25 (8,04) 5,00 34,22 72,38 (155,00)

Empresa A Empresa B
Año X + 1 Año X Año X − 1 Año X + 1 Año X Año X − 1
Aportaciones socios — — — 100,00 — —
Cobros por préstamos 150,00 75,00 55,00 — 140,00 (120,00)
Reembolsos de préstamos (50,00) (25,00) — — (20,00) —
Pago intereses (15,00) (25,00) (20,00) (20,00) (15,00) (5,00)
Dividendos (43,75) (33,04) (30,00) (45,78) (32,62) (30,00)
Variación efectivo y equivalentes (18,75) (48,04) (15,00) 39,22 122,38 (135,00)
Saldo inicial efectivo y equivalentes 30,00 55,00 50,00 232,38 95,00 200,00
Saldo final efectivo y equivalentes 11,25 6,96 35,00 271,60 217,38 65,00
4.2. Solución: empresas X y Z
4.2.1. Análisis estático: cálculos

En primer lugar, presentamos los cálculos y resultados obtenidos para los
distintos ratios estáticos:
EMPRESA X
TABLA 13.17
Cálculo AP, AF, DF, RECP y ST. Empresa X. Años X + 1 y X
Año X + 1 Año X
Numerador: pasivo 600,00 500,00

Denominador: patrimonio neto 500,00 500,00
Ratio de apalancamiento (AP) 1,20 1,00
Numerador: patrimonio neto 500,00 500,00
Denominador: pasivo + patrimonio neto 1.100,00 1.000,00
Ratio de autonomía financiera (AF) 0,45 0,50
Ratio de dependencia financiera (DF) 0,55 0,50

Año X + 1 Año X
Numerador: pasivo corriente 200,00 200,00

Denominador: pasivo 600,00 500,00
Ratio endeudamiento corto plazo (RECP) 0,33 0,40
Numerador: activo 1.100,00 1.000,00

Ratio de solvencia total (ST) 1,83 2,00
EMPRESA Z
TABLA 13.18
Cálculo AP, AF, DF, RECP y ST. Empresa Z. Años X + 1 y X
Año X + 1 Año X

Denominador: patrimonio neto 800,00 700,00
Ratio de apalancamiento (AP) 1,00 1,14
Numerador: patrimonio neto 800,00 700,00

Ratio de autonomía financiera (AF) 0,50 0,47

Ratio de dependencia financiera (DF) 0,50 0,53
Numerador: pasivo corriente 400,00 400,00

Ratio endeudamiento corto plazo (RECP) 0,50 0,50
Numerador: activo 1.600,00 1.500,00

Ratio de solvencia total (ST) 2,00 1,88
4.2.2. Análisis dinámico: cálculos
A continuación se muestra el detalle de los cálculos relativos a los ratios diná

micos, así como sus resultados.

EMPRESA X
TABLA 13.19
Cálculo ratios dinámicos de solvencia. Empresa X. Años X + 1, X y X − 1
Año X + 1 Año X Año X − 1
Numerador: resultado neto + gastos financieros (1-0,30) 101,50 98,20 —

Denominador: gastos financieros 20,00 22,00 —
Ratio de coberturas de cargas fijas (CCF) 5,08 4,45 N.D.
Numerador: flujos de caja de explotación 95,00 90,00 90,00
Denominador: intereses pagados 15,00 25,00 20,00
FCE/Intereses pagados 6,33 3,60 4,50
Numerador: flujos de caja de explotación 95,00 90,00 —
Denominador: deuda total 600,00 500,00 —
FCE/Deuda total 0,16 0,18 N.D.
Numerador: Σ flujos de caja de explotación 275,00 180,00 90,00
Denominador: Σ (flujos caja inversión + dividendos pagados) 501,79 303,04 140,00
Σ FCE/Σ(FCI + dividendos pagados)* 0,55 0,59 0,64
* El año X + 1 recoge el sumatorio del X + 1, X y X − 1; el X, la suma del X y X − 1, y el X − 1 es sólo el resultado de

sus propios datos.
EMPRESA Z
TABLA 13.20
Cálculo ratios dinámicos de solvencia. Empresa Z. Años X + 1, X y X − 1
Año X + 1 Año X Año X − 1
Numerador: resultado neto + gastos financieros (1-0,30) 163,10 171,50 —

Denominador: gastos financieros 15,00 12,00 —
Ratio de coberturas de cargas fijas (CCF) 10,87 14,29 N.D.
Numerador: flujos de caja de explotación 150,00 170,00 180,00
Denominador: intereses pagados 20,00 15,00 5,00
FCE/Intereses pagados 7,50 11,33 36,00
Numerador: flujos de caja de explotación 150,00 170,00 —
Denominador: deuda total 800,00 800,00 —
FCE/Deuda total 0,19 0,21 N.D.
Numerador: Σ flujos de caja de explotación 500,00 350,00 180,00
Denominador: Σ (flujos caja inversión + dividendos pagados) 533,40 342,62 190,00
Σ FCE/Σ(FCI + dividendos pagados)* 0,94 1,02 0,95
* El año X + 1 recoge el sumatorio del X + 1, X y X − 1; el X, la suma del X y X − 1, y el X − 1 es sólo el resultado de

sus propios datos.

4.2.3. Otros ratios: cálculos

Por último, se detallan a continuación los resultados obtenidos para el payout
y el ratio de autofinanciación.
EMPRESA X
TABLA 13.21
Cálculo del payout y del ratio de autofinanciación. Empresa X. Años X + 1 y X
Año X + 1 Año X
Numerador: dividendo 43,75 33,04

Denominador: resultado neto 87,50 82,60
Payout 0,50 0,40
Numerador: resultado no distribuido 43,75 49,56
Ratio de autofinanciación 0,50 0,60
EMPRESA Z
TABLA 13.22
Cálculo del payout y del ratio de autofinanciación. Empresa Z. Años X + 1 y X
Año X + 1 Año X
Numerador: dividendo 45,78 32,62

Payout 0,30 0,20
Numerador: resultado no distribuido 106,82 130,48
Ratio de autofinanciación 0,70 0,80
4.2.4. Análisis razonado de la situación de la solvencia:

empresas X y Z
a) Evaluar la evolución de la solvencia de ambas empresas,
así como la situación de su solvencia
Empresa X
De acuerdo con la información contenida en los ratios estáticos, la solvencia
de la «empresa X» muestra aparentemente una evolución ligeramente negativa, al
disminuir AF (de 0,50 a 0,45) y ST (de 2,00 a 1,83) y aumentar AP (de 1,00 a 1,20)
y DF (de 0,50 a 0,45).

Por otra parte, el ratio de RECP ha disminuido de 0,40 a 0,33, pero no es de
bido a la reducción del volumen de deudas a corto plazo, que permanece invaria
ble, sino al aumento del endeudamiento total, por lo que ahora el porcentaje de
deudas a corto plazo es menor, sin que esta variación por sí sola introduzca nin
gún matiz positivo.
En línea con los resultados obtenidos para los ratios estáticos, el ratio FCE/
Deuda total muestra un ligero empeoramiento (de 0,18 a 0,16), fruto de haber
aumentado la deuda total más que la generación de flujos de caja de explotación,
y el ratio Σ FCE/Σ(FCI + dividendos pagados) también evoluciona negativamen
te (desde 0,64 hasta 0,55).
En este último caso la evolución negativa se debe al mayor aumento experi
mentado tanto por las necesidades de inversión como por la retribución al accio
nista que a los flujos de caja de explotación, aunque estos últimos también evo
lucionan positivamente.
En consecuencia, el payout ha aumentado (de 0,40 a 0,50) al haber incremen
tado más el dividendo repartido que el beneficio neto.
Sin embargo, la capacidad para afrontar el pago de los intereses se ha visto
fortalecida, de acuerdo con el aumento experimentado por los ratios CCF (de 4,45
a 5,08) y FCE/Intereses pagados (desde 4,50 hasta 6,33).
Por tanto, aunque aparentemente la solvencia de «la empresa X» ha disminui
do levemente fruto del incremento del pasivo exigible, su capacidad para atender
los compromisos derivados de los intereses ha aumentado.
Adicionalmente, debemos subrayar que el porcentaje que representan los flujos
de caja de explotación sobre las necesidades de inversión + los dividendos ha dismi
nuido, pero no fruto de la evolución de los flujos de caja de explotación sino por el
aumento de las inversiones y de los dividendos, lo que podría indicar dos cosas:
— Sería lógico que el incremento en las inversiones experimentado en los úl

timos años se tradujera en incrementos en la generación de flujos de caja
de explotación en años sucesivos, siempre y cuando la estrategia de la em
presa tuviera éxito.
— Aun cuando se han requerido más recursos para afrontar un mayor núme
ro de inversiones, la empresa ha incrementado su payout, aumentando el
dividendo en mayor proporción que el incremento del beneficio, lo que
aparentemente podría indicar la confianza de la compañía en el futuro, al
no acompañar los incrementos de inversiones con disminuciones del pay
out. También puede indicar la confianza de los mercados financieros en el
devenir de la empresa, pues probablemente se haya mantenido su rating,
ya que incluso aumentando su endeudamiento disminuyen sus gastos fi
nancieros y sus pagos por intereses.
Por tanto, aunque en un sentido estricto debemos afirmar que la evolución de la

solvencia es negativa, los factores que desencadenan esta evolución nos indican que

la confianza de la empresa y de los propios mercados financieros podrían hacer

revertir esta situación en el futuro, aunque para ello deberíamos conocer el plan
estratégico de la compañía. Éste nos informaría de si existen nuevas necesidades
de inversión en los años futuros, de la política prevista de dividendos y de las ex
pectativas de generación de flujos de caja de explotación en años venideros.
La confianza que la comunidad financiera otorgue a este plan estratégico nos
ayudaría por último a evaluar si el incremento del endeudamiento, y su consi
guiente impacto aparente en la solvencia, es temporal o por el contrario es sus
ceptible de perdurar en el tiempo o incluso de agravarse.
Como conclusión, podríamos indicar que la situación de la solvencia es acep-
table, pero si el plan de negocio de la compañía no tuviera el éxito necesario, el
empeoramiento mostrado en los últimos años podría afectar negativamente a su
calidad, en especial al representar el volumen de flujos de caja de explotación sólo
el 55 % de la suma de sus necesidades de inversión y de la remuneración a sus ac
cionistas.
Empresa Z
De acuerdo con la información contenida en los ratios estáticos, la solvencia
de «la empresa Z» muestra aparentemente una evolución ligeramente positiva, al
aumentar AF (de 0,47 a 0,50) y ST (de 1,88 a 2,00) y disminuir AP (de 1,14 a 1,00)
y DF (de 0,53 a 0,50).
El aumento aparente que muestran los ratios de solvencia es consecuencia del
incremento experimentado en el patrimonio neto, fruto de una ampliación de
capital realizada y desembolsada en el ejercicio X + 1.
Por otra parte, el ratio de RECP ha permanecido estable al no haber variado
ni el importe de la deuda a corto plazo ni el total de la deuda.
El aumento que muestran los indicadores estáticos o débiles no se ve refren
dado por los ratios dinámicos, que como sabemos son indicadores más robustos.
En concreto, disminuyen CCF (de 14,29 a 10,87), FCE/Intereses pagados (desde
36,00 hasta 7,50) y FCE/Deuda total (de 0,21 a 0,19).
La evolución de los ratios dinámicos se debe a los siguientes factores:
— Los gastos financieros asociados al coste de la deuda, así como los pagos
por intereses, han aumentado, aun cuando la deuda ha permanecido estable.
— El resultado neto y los flujos de caja de explotación han disminuido. En
concreto, este último disminuye desde 180,00 en el año X-1 hasta 150 en
el año X + 1.
Por tanto, aun cuando los ratios estáticos muestran una situación de mejoría,
fruto de la ampliación de capital, la capacidad de atender los compromisos finan-
cieros derivados de las deudas ha evolucionado negativamente por los motivos ex
puestos anteriormente.

Sin embargo, la empresa goza de una buena situación de solvencia, ya que con
los flujos de caja de explotación que genera podría pagar siete veces y media los
intereses de sus deudas, y además con éstos hacer frente a la casi totalidad de sus
inversiones y pagos por dividendos, ya que el ratio Σ FCE/Σ(FCI + dividendos
pagados) se sitúa en torno a 1.
Por otra parte, la empresa ha elevado su payout (de 0,20 a 0,30) al aumentar
el dividendo incluso cuando ha disminuido el beneficio neto. Quizá se deba a un
intento de hacer atractiva la ampliación de capital mediante los dividendos futu
ros a percibir.
En cualquier caso, sería necesario contar con información adicional relativa a:
a) el destino de los fondos captados; b) el grado de cobertura de las necesidades
de financiación incluidas en su plan estratégico, alcanzado tras la ampliación de
capital, y c) las estimaciones de los flujos de caja de explotación futuros. Contan
do con esta información, podríamos contrastar si está previsto que el deterioro se
mantenga a lo largo de los períodos futuros, ya que si la tendencia continuara, la
empresa tendría las siguientes opciones:
— Reducir el nivel de sus inversiones, lo que haría peligrar el cumplimiento

de su plan de negocio.
— Reducir los dividendos repartidos, lo que complicaría futuras ampliacio
nes de capital.
— Aumentar el apalancamiento: supondría una nueva disminución de CCF,
FCE/Intereses pagados y FCE/Deuda total.
— Aumentar capital de nuevo: supondría una nueva dilución de las acciones
actuales que podría no ser bien recibida por el mercado.
No obstante, quizá ni siquiera en el caso mencionado fueran necesarias las

medidas indicadas, siempre y cuando el deterioro no se agudizara en exceso ni se
mantuviera mucho en el tiempo, dado el elevado saldo de efectivo y equivalentes
que mantiene la empresa.
b) ¿Qué empresa presenta un mayor nivel de solvencia? Justifique

su respuesta
De acuerdo con los ratios estáticos (AP, AF, DF y ST), la «empresa Z» mues
tra una mayor solvencia que la «empresa X».
El hecho aislado de que el RECP de la «empresa Z» sea mayor que el de la
«empresa X», como sabemos, no tiene por qué ser indicativo de nada, ya que
puede deberse a diversos factores.
Los ratios dinámicos ratifican la información proporcionada por los ratios
estáticos, ya que la «empresa B» tiene mayores CCF, FCE/Intereses pagados y
Σ FCE/Σ(FCI + dividendos pagados) que la «empresa A» y por el contrario me
nor FCE/Deuda total.

1. En principio podríamos decir que habría b) La disminución de AP no significa
aumentado la solvencia habrá aumentado necesariamente que haya mejorado
en la medida en que lo haya hecho: nuestra capacidad para atender com
a) AP. promisos financieros en el futuro.
b) DF. c) La disminución del ratio de apalanca
c) AF. miento se puede producir incluso si la
d) Las respuestas a) y b) son correctas. deuda aumenta.
2. Si RECP muestra un valor muy alto:
5. Si el ratio Σ FCE/Σ(FCI + dividendos pa
a) La empresa tendrá serios problemas gados)...
de liquidez.
b) Podría incluso tratarse de un empresa a) Es mayor que 1, entonces la empresa
muy solvente. podría reducir deuda.
c) Podría no tener relevancia por vencer b) Es menor que 1, entonces la empresa
a corto por ejemplo un empréstito de en ningún caso podría reducir deuda.
obligación cuya refinanciación ya c) Las respuestas a) y b) son falsas.
está asegurada. d) Las respuestas a) y b) son verdaderas.
d) Las respuestas b) y c) son correctas.
6. En relación con los diferentes grados de
3. En relación con el ratio de solvencia total solvencia otorgados por las agencias de
(ST) es falso que... calificación, ¿cuál de las siguientes afirma
ciones es verdadera?
a) Mide el número de veces que podría
mos pagar el total del pasivo liqui a) AAA es la máxima calificación.
dando nuestro activo. b) BBB significa que los niveles de pro
b) Está influido por las normas de valo tección y seguridad son adecuados.
ración del activo. c) CCC significa que la compañía ya es
c) Tiene la ventaja de ser muy compara actualmente vulnerable al impago.
ble entre distintas empresas. d) Todas son verdaderas.
d) Si es menor que uno, la empresa esta
ría en quiebra técnica. 7. Si una empresa tiene un beneficio de 100
y reparte dividendos por 110:
4. Es necesario completar el análisis estático a) Payout > 1 y ratio de autofinancia
de la situación financiera con el análisis ción < 1.
dinámico porque... b) Payout < 1 y ratio de autofinancia
a) A largo plazo los beneficios son la ción > 1.
única variable que puede asegurarnos c) No puede suceder.
que se mantendrán o alcanzarán los d) Payout = 1 y ratio de autofinancia
niveles de solvencia deseados. ción = 0.

14 Análisis de la rentabilidad
El objetivo de este capítulo es conocer las distintas medidas de rentabili

dad y las relaciones entre ellas. Cuando el lector finalice este capítulo, debe
rá tener claras las siguientes cuestiones:
— Comprender que la rentabilidad de los activos (ROA) mide los rendi

mientos generados por éstos y que es independiente de la estructura
de financiación de la empresa.
— Conocer los factores que explican el ROA a través de su descomposi
ción en márgenes y rotaciones.
— Calcular e interpretar la rentabilidad financiera (ROE) y conocer los
factores que lo explican a través de su descomposición.
— Conocer las relaciones entre el ROE y el ROA y cómo el apalanca
miento financiero explica las diferencias entre ambos.
— Ser capaces de calcular el BPA y el BPA diluido y entender las situa
ciones potencialmente dilusivas.
— Comprender que la evolución positiva de los márgenes asociados a la
operativa del negocio será señal de fortaleza financiera para el futuro.
1. INTRODUCCIÓN
Como es sabido, las inversiones de una empresa se materializan en los activos
del balance. Estas inversiones requieren financiación que encontraremos en el
pasivo del balance.
Esta financiación, a su vez, puede provenir de fondos propios (patrimonio
neto) o de fondos ajenos (pasivo corriente y pasivo no corriente).
La rentabilidad medirá los retornos de las inversiones de la empresa, así como
los retornos que obtienen la financiación propia y la financiación ajena.
Por tanto, los ratios de rentabilidad se compondrán de un numerador provenien
te de la cuenta de resultados, que medirá los distintos retornos, y de un denomina
dor compuesto por una base de inversión, proveniente del balance de la empresa.
De esta forma, el rendimiento del capital invertido se calcula de la siguiente
forma.
TABLA 14.1
Ratio de capital invertido
Beneficio
Rendimiento del capital invertido =
Capital invertido
Este rendimiento se conoce como rendimiento de la inversión en español. De

pendiendo del beneficio (numerador) y del capital invertido (denominador) que
utilicemos, obtendremos los siguientes rendimientos:
— Rentabilidad total de los activos, o, lo que es lo mismo, la rentabilidad to

tal de la financiación ajena y propia.

— Rentabilidad de la financiación propia.

— Rentabilidad de la financiación ajena.
De acuerdo con Wild, Subramayan y Halsey (2007), «el análisis del rendimien
to del capital invertido compara el ingreso de una compañía, u otra medida de
desempeño, con la cuantía y origen del financiamiento de la empresa. Determina
la capacidad que tiene una compañía de triunfar, atraer financiamiento, pagar a
los acreedores y recompensar a los propietarios. El rendimiento del capital inver
tido se usa en varias áreas del análisis, entre otras: 1) eficacia de la gerencia, 2)
nivel de rentabilidad y 3) planeación y control».
Bernstein (1993) añade a estos objetivos su utilización como instrumento de
previsión del beneficio.
Lev (1978) subraya que los ratios que miden el rendimiento del capital inver
tido «dan una indicación de la eficiencia de la empresa en la utilización del capital
invertido por los accionistas y por los acreedores».
A continuación detallamos estos posibles usos del rendimiento del capital in
vertido en el análisis financiero:
— Medición de la eficacia en la gestión de la dirección: la dirección deberá

evaluar y decidir el nivel de activos que desea mantener para cumplir los
objetivos de la empresa descritos en su plan de negocio. De esta forma, si
tomamos períodos temporales lo suficientemente amplios, podemos enjui
ciar el éxito de la dirección de la empresa al obtener los retornos deseados
sobre el nivel de inversión realizada.
Palepu, Healy y Bernard (2002) se manifiestan de forma similar1.
— Medición de la rentabilidad: permite medir la rentabilidad obtenida para
las distintas fuentes financiadoras del activo. La utilización de distintas
definiciones de beneficio, y capital invertido, respectivamente, permitirá el
cálculo de la rentabilidad del capital propio, de la financiación ajena y del
total de las fuentes de financiación.
— Medición para la planificación y el control: la decisión de incorporar un
nuevo producto, servicio o segmento en la empresa se puede tomar con la
ayuda del rendimiento estimado que se obtendrá de éstos, mediante la
1
«El ratio que mide el rendimiento del capital invertido es un indicador amplio del desempeño
de una empresa porque indica qué tan bien los administradores están utilizando los fondos invertidos
por los accionistas para generar un rendimiento.»
«En el largo plazo, el valor del capital de una empresa está determinado por la relación entre su
rendimiento del capital invertido y su costo de capital. En otras palabras, aquellas organizaciones
que se espera que generen ingresos en el largo plazo por arriba del costo de capital deben tener un
valor de mercado por arriba de su valor en libros, y viceversa. Una comparación de este rendimien
to con el costo de capital es útil también para considerar la ruta de la posible rentabilidad futura.»

Análisis de la rentabilidad
comparación del beneficio diferencial que reportará a la compañía y las

nuevas inversiones que requerirá.
De manera similar, se puede a posteriori controlar el éxito de los dis
tintos segmentos de la empresa mediante el cálculo de la rentabilidad de
cada uno de ellos. Esto nos permitirá conocer los negocios, mercados y
segmentos que aportan más rentabilidad a la empresa con el objeto de
priorizar futuras inversiones e incluso plantearse desinversiones.
— Instrumento de previsión del beneficio: si la empresa analizada se encuadra
dentro de un sector con beneficios estables y por tanto previsibles, en la
medida en que la empresa realice nuevas inversiones en mercados no satu
rados se podría estimar el beneficio futuro en base a las rentabilidades
históricas y a las inversiones futuras.
2. LA RENTABILIDAD ECONÓMICA
2.1. Concepto
La rentabilidad económica o rentabilidad de los activos se conoce como ROA
(return on assets). También se conoce al ROA como rendimiento de los activos.
Este ratio centra su atención en la rentabilidad de las operaciones de la com
pañía, independientemente de su estructura de financiación. Por tanto, pretende
medir la eficacia de la empresa en la gestión de su activo sin tener en cuenta cómo
se ha financiado este activo.
El denominador del ratio estará compuesto por la base de la inversión, cuya
rentabilidad pretendemos medir, es decir, los activos o inversiones totales de la
empresa que se han confiado a ésta para la obtención de retornos. Sin embargo,
debemos tener en cuenta las siguientes puntualizaciones y reflexiones acerca de
este denominador:
— No todos los activos de la empresa contribuyen siempre a la generación de

los retornos de ésta. Algunos no lo hacen porque no están acabados, como
por ejemplo los inmovilizados en curso o los gastos de desarrollo activados
de proyectos no finalizados. Otros activos no contribuyen a la generación
de retornos porque se encuentran infrautilizados, como sería el caso de
ciertos edificios no utilizados. Si la empresa desea enajenar estos activos,
su importe lucirá en el balance bajo la rúbrica «activos disponibles para la
venta», lo que facilitará cualquier decisión relativa a su inclusión o no en
la base de las inversiones.
— La decisión relativa a la exclusión del inmovilizado en curso requiere, a
nuestro juicio, un análisis adicional consistente en diferenciar aquellas in
versiones en curso que simplemente tienen como objeto reemplazar activos

que han llegado al final de su vida útil de aquellas inversiones en curso que
permitirán un aumento significativo de la capacidad operativa de la em
presa.
Si se trata de meras inversiones de reposición, cuyo objeto es el mante
nimiento del nivel de actividad de las operaciones actuales, su exclusión no
estaría justificada, ya que los retornos de las inversiones en el futuro no se
verán afectados y tampoco lo será el denominador. Además, los activos que
han llegado al final de su vida útil estarán amortizados en casi su t otalidad.
Sin embargo, si los activos en curso van a suponer un aumento de la
capacidad operativa de la empresa, y el mercado al que van dirigidos nues
tros productos o servicios va a ser capaz de absorber estos aumentos, in
cluir estas inversiones en el denominador del ratio no facilitaría la compa
ración con otras empresas que no estuvieran aumentando su capacidad, ni
sería útil para predecir la rentabilidad económica futura de la empresa.
Ésta en el futuro debería ser mayor, ya que en la actualidad tenemos unas
inversiones que no están generando retornos pero que sí lo harán en el
futuro.
— Los gastos que la empresa haya activado fruto del desarrollo de productos
en los que ya se haya superado una primera fase con éxito de investigación
y cuyos proyectos no hayan finalizado no estarán generando todavía re
tornos, pero, sin embargo, consideramos que no deben ser excluidos del
denominador por los siguientes motivos:
a) Las activaciones de estos gastos aumentan el denominador al ser ma

yor la base de inversión, pero también aumentan el numerador, al ser
mayor el resultado fruto de la activación de los gastos.
b) Las empresas que realizan I+D, como por ejemplo las farmacéuticas
o las energéticas, necesitan realizar estas investigaciones de forma
continua, ya que la innovación es un factor clave de éxito para con
servar unos niveles estándar de rentabilidad, por lo que tenderán a
mantener de manera constante un volumen fijo de proyectos de I+D
en curso.
— El valor de los activos con vida útil finita disminuye en función del trans
curso del tiempo o de su utilización si su vida útil está ligada a un factor
de agotamiento, de tal manera que el valor de la inversión irá disminuyen
do a lo largo del tiempo. Se nos presenta, en este caso, la posibilidad de
utilizar como base de la inversión el valor neto contable, el coste de adqui
sición del bien o incluso su valor de reposición.
Si la empresa opta por valorar estos activos a valor razonable, no se
presentaría este problema, ya que el valor al que se reflejarían en el balan
ce en todo momento, en caso de existir un valor fiable por referencia a un
valor de mercado, sería la inversión que la empresa tiene inmovilizada para

la realización de sus operaciones. Este valor sería su coste de oportuni

dad, al poder la empresa obtenerlo si decidiera enajenar estos activos en el
mercado.
Si estos activos no se valoran a valor razonable, debemos ser conscien
tes de que normalmente su valor en libros se va a ir distanciando gradual
mente de su coste de reposición, por la inflación y por la amortización que
irá reduciendo su valor neto contable.
Por tanto, la rentabilidad de los activos debería ir aumentando a lo
largo de los años. Sin embargo, no creemos que esto sea suficiente motivo
para que no se utilice como base de la inversión el valor neto contable por
las siguientes razones:
• El resultado que utilizamos en el numerador del ratio es neto de amor
tizaciones. Además, estas amortizaciones tienen como efecto que el re
sultado del ejercicio sea menor que los flujos de explotación generados
por la empresa y, por tanto, ésta reflejará un superávit de activos proce
dentes de los flujos de caja de explotación no repartidos que drenarán
rentabilidad en los años futuros si no somos capaces de que generen
retornos adicionales.
• A medida que transcurre la vida útil de un bien, y por tanto disminuye
su valor neto contable, será necesario aumentar los gastos en conserva
ción y mantenimiento si se quiere garantizar el nivel de retorno constan
te. Por esta razón, en la medida en que disminuye la base de la inversión,
también lo hará el beneficio al ser mayores los gastos de conservación y
mantenimiento.
• Desde un punto de vista práctico, y si manejamos un nivel de datos ele
vados, será mucho más sencilla la comparación de niveles de rentabili
dad mediante la utilización de valores netos contables ya que éstos son
más fácilmente obtenibles para los analistas externos.
Las cuentas anuales de las distintas empresas recogerán esta informa
ción en las diferentes notas que desarrollen la información de los activos
materiales e inmateriales, pero puede llegar a ser un trabajo muy tedioso
la localización de estos datos para un nivel elevado de empresas.
Además, este esfuerzo no estaría justificado a tenor de los argumentos
expuestos anteriormente. En cualquier caso, si estamos realizando compa
raciones entre empresas, consideramos interesante conocer cuáles han rea
lizado grandes inversiones en los últimos años y cuáles no con el fin de
tener en cuenta los efectos descritos anteriormente, antes de emitir juicios
erróneos.
Adicionalmente, sólo deberíamos comparar entre sí las empresas que
usan criterios de valoración similares, o, si realizamos estas comparacio
nes, tener en cuenta qué parte de las diferencias en los resultados será
motivada por los distintos criterios de valoración.

— En la medida en que estimemos que el verdadero valor del activo no está

adecuadamente reflejado en el balance de la empresa, o que las diferencias
de valoración de éste entre las distintas empresas no faciliten su compara
ción, podríamos sustituir el valor total del activo en el balance por la va
loración del pasivo más el patrimonio neto en los mercados financieros,
representada por su capitalización bursátil más el valor de su deuda.
La adopción de este método supondría aceptar que el valor contable
del patrimonio neto de la empresa es idéntico a su valor de mercado o
capitalización bursátil, lo cual sólo sería cierto si se acepta que los mer
cados financieros son siempre eficientes. Otro problema de la aplicación
de este método es que sólo se puede utilizar con compañías cotizadas, lo
que excluye a un importante número de empresas en la posible compa
rativa.
El numerador del ratio debe representar el retorno obtenido de las inversiones.

Como el ROA mide la rentabilidad de las operaciones de la empresa independien
temente de su estructura financiera, deberemos simular cuál habría sido el resul
tado obtenido por la empresa si no hubiera tenido que remunerar ni a los capita
les ajenos ni a los propios.
De esta forma, el resultado simulado representará los retornos provenientes
de las actividades de la empresa, es decir, de los activos confiados a sus gestores
antes de remunerar a sus financiadores, lo que permitirá las comparaciones entre
las distintas compañías independientemente de su estructura de financiación.
Los dividendos repartidos a los accionistas no se detraen de la cuenta de re
sultados, ya que son una de las aplicaciones o destinos de su resultado neto, por
lo que la retribución de la financiación propia no requerirá ningún ajuste para el
cálculo de la rentabilidad económica.
Sin embargo, la retribución de la financiación ajena sí que forma parte de la
cuenta de resultados, en concreto será parte de los gastos financieros. Por tanto,
debemos eliminar la remuneración de la deuda con coste, con lo que el resultado
neto aumentará.
No obstante, hemos de tener en cuenta que el incremento del resultado neto
no será igual al importe del gasto financiero eliminado, ya que el coste de la deu
da es deducible en el impuesto de sociedades. Por ello, el importe asociado al
gasto por impuesto de sociedades habrá aumentado al haberse reducido un gasto
deducible.
Por tanto, la simulación del resultado buscado tiene dos efectos en el resulta
do neto: por una parte, la reducción de un gasto (gasto financiero), y por otra, el
aumento de un gasto (impuesto de sociedades).
Por último, es necesario ser conscientes de que si estamos utilizando para
nuestros análisis estados financieros consolidados, el total de activos del balance
se corresponde en todos los casos con los activos atribuibles tanto a la sociedad
dominante como a los intereses minoritarios, por lo que hemos de utilizar tam

bién la suma del resultado neto atribuible a la sociedad dominante y a los intere
ses minoritarios.
Después del razonamiento expuesto, podemos calcular la rentabilidad econó
mica mediante el siguiente cociente:
TABLA 14.2
Ratio de rentabilidad económica
Resultado neto + Gasto financiero × (1 − t)

Rentabilidad económica (ROA) =
Total activo
En base a nuestras argumentaciones anteriores, los componentes del cociente

descrito deberán tener en cuenta lo siguiente:
— En el caso de los estados financieros consolidados, el resultado neto será

la suma del atribuible a la sociedad dominante y a los intereses minori
tarios.
— Los gastos financieros se refieren exclusivamente al importe asociado al
coste explícito de la deuda. Por tanto, en muchos casos éste no se podrá
obtener directamente de la cuenta de resultados, ya que la partida de gas
tos financieros puede incluir otros conceptos distintos, por lo que será
necesario conocer el detalle de la nota del resultado financiero en la me
moria. Si trabajamos directamente con datos extraídos de los estados fi
nancieros, debemos ser conscientes de que el error en su cálculo depende
rá de si el coste de la deuda representa un importe significativo del total de
gastos financieros o no.
— El tipo del impuesto de sociedades a utilizar, t, debe ser el tipo nominal
aplicable en el año de la elaboración de los estados financieros analizados.
— El activo a utilizar será el activo total, es decir, incluyendo el inmovilizado
en curso, los gastos activados y los activos depreciables por su valor con
table neto. Sin embargo, sí debemos tener en cuenta al presentar los resul
tados de nuestros análisis los siguientes puntos:
a) Las diferencias en los criterios de valoración de los activos pueden

sesgar las comparaciones entre los valores de la rentabilidad eco
nómica.
b) Si una empresa está realizando fuertes inversiones, que no compren
den exclusivamente inversiones de reposición, y acumula el importe
de estas inversiones hasta que estén en disposición de entrar en fun
cionamiento en el epígrafe de inmovilizado en curso, la cifra obtenida

para el ROA en este ejercicio no será un buen predictor de su ROA

en el futuro. Además, la rentabilidad económica actual se verá pena
lizada porque estas inversiones todavía no obtienen retornos, por lo
que podría sesgar las comparaciones con otras empresas.
c) Si la vida media útil restante de los activos amortizables difiere signi
ficativamente entre las empresas cuyo ROA queremos comparar, y
además se valoran de acuerdo con su coste, la base de la inversión
puede ser muy distinta, pero este efecto será compensado, tal y como
expusimos anteriormente, por los mayores gastos en conservación y
reparaciones y por el incremento de la base de la inversión asociado
a las reducciones del beneficio ligadas a la amortización.
Sin embargo, asociado a estas diferencias significativas en las dis
tintas fechas de adquisición de los activos, todavía quedaría un efecto
no contemplado, que es el efecto derivado de la inflación. Incluso los
saldos netos, es decir, una vez reflejado el efecto de las amortizacio
nes, pueden contener importantes diferencias por el incremento de los
precios entre las distintas fechas de adquisición. Por ello, en caso de
ser significativas estas diferencias, deben ser tenidas en cuenta a la
hora de emitir nuestras conclusiones relativas a la rentabilidad eco
nómica.
Adicionalmente, debemos considerar que el ratio relaciona una magnitud flu

jo, el numerador, que está extraído de la cuenta de resultados y se refiere a un
período temporal, con una magnitud fondo o estática, el activo extractado del
balance de situación. Por tanto, en la medida en que el volumen de activos no se
haya mantenido estable a lo largo del año, la cifra a cierre del período contable
no será representativa de las inversiones mantenidas a lo largo del período.
Si la sociedad analizada ha realizado importantes inversiones al final del ejer
cicio, el cálculo del ROA en base a los activos existentes a cierre del año estaría
informando de una rentabilidad económica inferior a la real.
Lo mismo sucedería si la empresa o el grupo de empresas analizado ha inte
grado en su balance una empresa adquirida a final de ejercicio. El beneficio de la
empresa adquirida hasta la fecha de compra forma parte del coste de adquisición,
y sólo se integra en la cuenta de resultados de la empresa o grupo adquiriente el
generado a partir de esta fecha.
Como solución, es recomendable, siempre que el volumen de activos no haya
sido estable a lo largo del ejercicio, utilizar una media de los activos de todos los
cierres mensuales del ejercicio. Si como analistas externos no disponemos de esta
información, deberemos al menos utilizar la media entre el activo a final del ejer
cicio y el activo a principio del ejercicio.
Si las variaciones más significativas en los activos se han producido a mitad
del ejercicio, esta última solución nos proporcionará una buena aproximación al
valor real. Sin embargo, si esto no es así y por ejemplo el grupo consolidado ana

lizado integra a final de año una nueva empresa con un peso muy significativo
fruto de una nueva adquisición, podríamos optar por descomponer el ejercicio en
dos partes y hallar una media ponderada del ratio. Para ello necesitaríamos saber
el volumen de activos, el resultado generado por el grupo hasta la fecha de com
pra y, por supuesto, la fecha de la adquisición.
Como ejemplo de lo expuesto anteriormente, si un grupo consolidado integra
una nueva sociedad el 1 de diciembre de un ejercicio, podría obtener un ROA para
los primeros once meses del año y multiplicarlo por 11/12; a continuación obtener
un ROA para el mes de diciembre y multiplicarlo por 1/12 y finalmente sumar
ambos resultados.
Seguidamente, se muestra un nuevo cociente para el cálculo del ROA en el que
utilizamos un nuevo denominador, resultado de realizar la media entre los activos
iniciales y finales:
TABLA 14.3
Ratio de rentabilidad económica. Aplicación de medias a la base
Resultado neto + Gasto financiero × (1 − t)

Rentabilidad económica (ROA) =
(Activo final + Activo inicial)/2
Otros autores como Wild, Subramayan y Halsey (2007) emplean para anali
zar la rentabilidad de los activos el RNOA (rendimiento de los activos netos de
operación), que definen como:
TABLA 14.4
Ratio de rendimiento de activos netos de operación
Rendimiento de activos = Resultado neto de operación después de impuestos

netos de operación (RNOA) Promedio de activos netos de operación
Se entiende como «activos de operación» los necesarios para las actividades

operativas de la compañía, por lo que no se incluyen los activos financieros. Ade
más, se emplean los activos netos, lo que significa que los pasivos operativos se
detraen de los activos operativos.
Por su parte el resultado neto de operaciones recoge los resultados obtenidos
por los activos netos de operación, por lo que se excluyen los ingresos y gastos por
intereses, los ingresos por dividendos, las ganancias y pérdidas de inversiones no
operativas y el ingreso y la pérdida de operaciones discontinuadas.

2.2. Descomposición de la rentabilidad económica (ROA)
2.2.1. Introducción a la descomposición del ROA

El análisis de la rentabilidad económica requiere profundizar en los factores
responsables de sus variaciones.
A continuación demostramos a través de una sencilla transformación cómo
podemos expresar la relación que define el ROA como un margen multiplicado
por la rotación de activos:
TABLA 14.5
Descomposición del ratio de rentabilidad económica
Resultado neto + Gasto financiero × (1 − t) Ventas

Rentabilidad económica (ROA) = ×
Total activo Ventas
Resultado neto + Gasto financiero × (1 − t) Ventas
Rentabilidad económica (ROA) = ×
Ventas Activo
Rentabilidad económica (ROA) = Margen generado por el activo × Rotación de activos
Por tanto, ya sea a través de mejoras en el margen, que hemos denominado

margen generado por el activo, o bien a través de aumentos en la eficiencia en la
utilización de los activos, podemos conseguir incrementos en los rendimientos
generados por ellos.
A continuación desarrollamos el concepto de rotación de activos, ya que éste
nos mide su eficiencia. Más adelante en este mismo capítulo hemos dedicado el
epígrafe 4 al análisis de los márgenes.
2.2.2. La eficiencia aplicada a la rotación del activo fijo

La calidad de la gestión del activo fijo se medirá de acuerdo con su eficiencia.
A su vez, ésta dependerá del nivel de ventas que obtengamos para un volumen de
activo determinado.
En la medida en que seamos capaces de generar más actividad con un mismo
volumen de activo, o el mismo nivel de actividad con menos volumen de activos,
seremos más eficientes.
La rotación del activo la definimos como las veces que las ventas contienen al
activo. En la tabla 14.6 mostramos este cociente.
El nivel de la rotación de activos va a estar fuertemente ligado al sector al que
pertenezca la empresa. El sector industrial, al necesitar más inversiones para
su funcionamiento, tendrá normalmente un ratio de rotación sensiblemente in
ferior al que suelen tener empresas comerciales o pertenecientes al sector servi

TABLA 14.6
Ratio de rotación de activos
Ventas
Rotación de activos (RA) =
Activo
cios. Adicionalmente estará afectado también lógicamente por los siguientes fac
tores:
a) El porcentaje del total de activo que se valore a valor razonable. En la

medida en que éste sea una cifra significativa y el valor de los activos se
hubiera incrementado a lo largo de su vida útil, podría enmascarar niveles
de eficiencia más bajos que otras empresas del sector en las que no estaría
soportado por la realidad de la gestión real, sino tan sólo por las normas
de valoración aplicadas.
b) Si la empresa no valora su activo fijo a valor razonable, los niveles de efi
ciencia aparentes estarán fuertemente influidos por la antigüedad media
de éstos, ya que de ello dependerán su valor neto contable y el posible
impacto de la inflación.
Por tanto, a mayor nivel de rotación de activos, mayor será la eficiencia en su

utilización, pero no debemos sacar conclusiones al respecto sin antes cerciorarnos
de las posibles diferencias significativas en las políticas contables o en las fechas
de adquisición o activación de los activos.
Adicionalmente, la rotación del activo puede ser un indicador del nivel de
utilización de éste, de tal manera que si una empresa obtiene un nivel significati
vamente más alto que la media o la mediana del sector, ello podría indicar que
está trabajando al borde de su capacidad.
De igual manera, si el es nivel significativamente inferior a la media o la me
diana del sector, podría indicar que está trabajando con capacidad ociosa.
En ese último caso se podría incrementar la rentabilidad de dos maneras:
a) Si fuera posible reducir la capacidad ociosa y encajara con nuestra estra

tegia, aumentarían la rotación del activo y como consecuencia también la
rentabilidad de éste.
b) Si fuéramos capaces de introducir nuevos productos o servicios o nuevos
clientes para los ya existentes, también aumentarían la rotación del activo
y su rentabilidad. Además, el incremento de ésta se vería positivamente
influido por el apalancamiento operativo, ya que se produciría un incre
mento del resultado después de costes variables pero sin aumentar los
costes fijos, al menos en la parte del activo no utilizado anteriormente.

Posteriormente, en este mismo tema desarrollamos el concepto de apalanca

miento operativo y su aplicación práctica.
2.2.3. Análisis de la descomposición de la rentabilidad

económica (ROA)
Al margen que obtenemos de dividir el numerador del ROA entre las ventas
le hemos denominado margen generado por el activo, ya que con él podemos re
tribuir a la financiación ajena y a la financiación propia, que constituyen en defi
nitiva el total de recursos captados por la empresa para financiar su activo.
Algunas compañías que requieren grandes inversiones en activo, como ciertas
empresas industriales o las pertenecientes al sector siderúrgico o eléctrico, necesi
tarán obtener un margen generado por el activo significativamente mayor que
otras empresas que no requieran tanta inversión en activo, como las empresas de
servicio o de distribución, para alcanzar el mismo nivel de rentabilidad económica.
También el posicionamiento estratégico de la empresa definirá en gran medida
la forma en la que se pretende obtener rentabilidad de los activos. De esta mane
ra, una tienda de bisutería deberá rotar mucho su inventario para realizar un gran
número de ventas con un margen reducido que le permita obtener una meta de
rentabilidad deseada. Sin embargo, una joyería alcanzará dicha meta con una
rotación mucho menor pero con un margen muy superior.
A continuación se muestra una tabla resumen de la descomposición del ratio
de rentabilidad económica de tres empresas:
TABLA 14.7
Descomposición ratio de la rentabilidad económica. Empresas A, B y C
Empresa A Empresa B Empresa C
Margen generado por el activo 5,00 % 2,00 % 10,00 %
Rotación de activo 1,00 % 2,50 % 0,50 %
Rentabilidad económica 5,00 % 5,00 % 5,00 %
Como se desprende de la tabla, las tres empresas obtienen un rendimiento de

sus activos del 5,00 %, aunque cada una de ellas tiene valores distintos para el
margen y la rotación, respectivamente.
De esta forma, vemos cómo la misma rentabilidad económica se puede alcan
zar de distintas formas. Si se quiere alcanzar una meta superior de rentabilidad
económica, se podría optar por incidir en la mejora del margen o la rotación de
activos.

Sin embargo, no podemos caer en la simplificación de pensar que siempre es

posible aumentar el margen y mantener la rotación. En efecto, si pretendemos
obtener un mayor margen, lo podríamos conseguir a través de las siguientes vías:
— Aumentando las ventas: muchas veces requerirá aumentar nuestra capaci

dad productiva, por lo que si el incremento en las ventas no compensa el
aumento de la inversión, el aumento del margen irá ligado a una disminu
ción de la rotación.
— Reducir el coste de ventas: en numerosas ocasiones será necesario redefinir
los procesos productivos para ser más competitivos en la producción de
nuestros bienes o en la prestación de nuestros servicios, lo que puede reque
rir nuevas inversiones, con la consiguiente disminución de la rotación.
— Reducir las amortizaciones: si reducimos el importe de las amortizaciones
fruto de un alargamiento de la vida útil de nuestros activos, aunque no
varíen las ventas, aumentará el margen generado por nuestros activos.
Ahora bien, en años sucesivos el valor neto contable de los bienes será
mayor que el obtenido en años venideros sin el alargamiento de la vida
útil, con lo que la rotación de activos sería menor.
— Reducir los gastos de explotación: si la empresa eliminara ciertos alquileres,
requeriría para seguir trabajando con el mismo volumen de actividad nue
vas inversiones que a su vez reducirían las rotaciones.
Si prescindiera de mano de obra, sucedería algo similar, al requerir en
algunos casos, tras esta reducción, procesos más intensivos en capital.
No obstante, sí que existe un efecto positivo sobre el margen al aumentar la

rotación de activos mediante el incremento de las ventas. Es decir, que si aumenta
la rotación, al incrementarse más las ventas que el activo, su impacto sobre el
ROA se verá amplificado por el aumento del margen porcentual generado por los
activos. Este efecto se explica mediante el apalancamiento operativo. Éste se en
tiende, como el efecto que los costes fijos tienen en el resultado neto, como con
secuencia de una variación en el resultado después de costes variables al variar las
unidades vendidas. Se define como la siguiente relación:
TABLA 14.8
Ratio de apalancamiento operativo
Resultado después de coste variables

Apalancamiento operativo =
Resultado neto
A continuación desarrollamos un ejemplo en el que descomponemos la varia

ción del ROA en la variación del margen generado por los activos y en la rotación
del activo.

En primer lugar, detallamos las unidades vendidas, el coste de ventas, los cos
tes variables y fijos y el activo total de la sociedad Jupasa para los ejercicios X + 1
y X, respectivamente.
TABLA 14.9
Ejemplo sociedad Jupasa. Años X + 1 y X
Año X + 1 Margen Año X Margen
Ventas − Importe (10 euros/udad.) 1.000 1.000

Ventas unidades 110 100
Costes variables − (8 euros/udad.) (880) (800)
Resultado después de costes variables 220 20 % 200 20 %
Costes fijos: coste de la deuda 30 30
Restos de costes fijos 150 150
Resultado neto 40 3,63 % 20 2,00 %
Total activos 1.000 1.000
Tal y como se desprende de la tabla anterior, el aumento del resultado neto es

atribuible exclusivamente al incremento de las unidades vendidas.
Este aumento ha permitido que el ROA aumente del 4,10 % al 6,10 %, gracias
al incremento del numerador del ROA, que hemos denominado «resultado gene
rado por los activos». El detalle de estos cálculos se presenta a continuación:
TABLA 14.10
Ratio de rentabilidad económica. Sociedad Jupasa. Años X + 1 y X
Año X + 1 Año X
Numerador ROA: resultado neto + gastos financieros (1 − t *) 61 41

Denominador ROA: total activo 1.000 1.000
Rentabilidad económica (ROA) 6,10 % 4,10 %
* t: tipo impositivo (30 %).
Esta misma variación la obtenemos descomponiendo el ROA en el margen

generado por los activos y en su rotación (véase la tabla 14.11).
La variación de la rentabilidad de Jupasa es consecuencia, por tanto, de la
rotación de activos y del margen generado por éstos. Es decir, el incremento de las
ventas ha posibilitado el aumento tanto de las rotaciones como de los márgenes.
Este efecto se produce debido a la existencia de costes fijos, que permite que el

TABLA 14.11
Descomposición del ratio de rentabilidad económica. Sociedad Jupasa.
Años X + 1 y X
Año X + 1 Año X
Margen generado activos (A): (resultado neto + gastos finan

cieros × 0,70)/ventas) 0,06 % 0,04 %
Rotación de activos (B): ventas/activos 1,10 1,00
Rentabilidad económica (A) × (B)* 6,10 % 4,10 %
* Los valores de todas las magnitudes se muestras con dos decimales, pero los cálculos emplean más.
incremento en el margen porcentual después de costes fijos y variables sea mayor

que el experimentado por el margen porcentual después de costes variables. En
concreto, en nuestro caso el margen después de costes variables se ha mantenido
en el 20 %, y el margen neto (una vez restados todos los costes fijos y variables)
ha aumentado del 2,00 % al 3,63 %.
A continuación analizamos cómo el apalancamiento operativo posibilita el
aumento en el margen generado por los activos.
TABLA 14.12
Apalancamiento operativo a efectos del cálculo del ROA
Año X + 1 Año X
Apalancamiento operativo:
Resultado después de costes variables 220 200
Resultado neto 40 20
Apalancamiento operativo 5,50 % 10,00 %
Año X + 1 Año X
Apalancamiento operativo a efectos del cálculo del ROA:

Resultado después de costes variables 220 200
Resultado generado por los activos 61 41
Apalancamiento operativo 3,61 % 4,88 %
En primer lugar hemos calculado el apalancamiento operativo de acuerdo con

la fórmula expuesta anteriormente. En ella hemos utilizado el resultado neto, es
decir, el resultante de restar todos los costes variables y fijos.

Sin embargo, si entendemos que los costes financieros son fijos a corto plazo,
como es el caso de Jupasa, a efectos de descomposición del ROA sólo debemos
tener en cuenta los costes fijos no relacionados con el coste financiero de la deuda,
ya que como sabemos en el cálculo de la rentabilidad económica no se tienen en
cuenta.
Por tanto, hemos calculado también el apalancamiento operativo sin tener en
cuenta los costes fijos asociados al coste de la deuda. Para ello hemos utilizado el
resultado generado por los activos, en vez del resultado neto. Al incluir ahora
menos costes fijos, el apalancamiento operativo se reduce del 10,00 % al 4,88 %, y
del 5,50 % al 3,61 %, en los ejercicios X y X + 1, respectivamente.
El resultado después de costes variables ha aumentado de 200 a 220, lo que
representa un 10 %. Para obtener el incremento del resultado generado por los
activos en el año X + 1 bastará con multiplicar el mencionado 10 % por el apalan
camiento operativo (4,88 %), con lo que éste será del 48,8 %. En efecto, 48,8 % ×
× 41 + 41 = 61.
3. LA RENTABILIDAD FINANCIERA
3.1. Concepto
La rentabilidad financiera o rentabilidad de los fondos propios se conoce

como ROE (return on equity).
La rentabilidad de los fondos propios no tiene por qué coincidir con la ge
nerada por los activos de la empresa. Téngase en cuenta que los activos de la
empresa pueden estar financiados con financiación propia y ajena, por lo que
en la medida en que el coste de la financiación ajena difiera del rendimiento
generado por los activos, la rentabilidad financiera no coincidirá con la renta
bilidad económica.
A este fenómeno se le denomina «apalancamiento financiero», y lo abordare
mos ampliamente, más adelante, en este mismo capítulo. Sin embargo anticipamos
que si la empresa no tiene deuda, y por tanto el total de los activos está financia
do con patrimonio neto, la rentabilidad financiera y la rentabilidad económica
coincidirán.
También es necesario aclarar que el ROE está referido al rendimiento obtenido
por la empresa con el patrimonio neto y no al rendimiento obtenido por un accionis
ta, ya que la base de la inversión de éste será generalmente distinta del valor con
table. Esto es debido a que el valor de la acción en el mercado incluye, principal
mente, las expectativas que los inversores tengan en la generación de flujos de caja
en el futuro por la compañía.
La rentabilidad financiera se define a través del siguiente cociente.

TABLA 14.13
Ratio de rentabilidad financiera
Resultado neto
Rentabilidad financiera (ROE) =
Patrimonio neto
El numerador del ratio contempla los retornos asignables al patrimonio neto,

que se corresponden con el resultado neto, ya que en éste se han deducido todos
los gastos del período incluidos el impuesto de sociedades y la retribución a la
financiación ajena.
Por su parte, el denominador contempla todas las aportaciones realizadas
por los socios a la empresa, así como los resultados no distribuidos o las pérdi
das acumuladas, y las variaciones del patrimonio incluidas en el otro resultado
global.
En relación con la definición del numerador y del denominador, es necesario
tener en cuenta las siguientes consideraciones:
— La rentabilidad financiera calcula la rentabilidad de las acciones ordina

rias, por lo que en caso de existir acciones preferentes, es necesario restar
del resultado neto la retribución de éstas, ya que en la cuenta de resultados
no se detraen.
— De manera similar a como hicimos para la rentabilidad económica, al
comparar una magnitud flujo, como es el resultado neto, referida a un
período temporal, con una magnitud fondo, y por tanto referida exclusi
vamente a una fecha, es necesario calcular un promedio mensual o al me
nos la media entre los valores a principio y final del ejercicio, en caso de
existir variaciones significativas.
— Si analizamos unos estados financieros consolidados, el patrimonio neto
estará compuesto del patrimonio neto atribuible a la sociedad dominante
y del patrimonio neto atribuible a los socios externos. La cuenta de resul
tados desglosará también el resultado neto en atribuible a la sociedad do
minante y atribuible a los socios externos.
Si utilizamos los rendimientos atribuibles a la sociedad dominante, de
beremos usar también exclusivamente el patrimonio neto atribuible a ésta.
Si por el contrario utilizamos el resultado neto total, deberemos emplear
como denominador el patrimonio neto total.
Sin embargo, hemos de tener en cuenta que en la medida en que desee
mos realizar análisis que expliquen las diferencias entre el ROE y el ROA,
debemos utilizar los rendimientos totales y el patrimonio neto total, ya que
el activo que usamos en el denominador del ROA no diferencia entre la par
te atribuible a la sociedad dominante y la atribuible a los socios externos.

En base a las anteriores consideraciones, podemos redefinir el cociente del

ROE de la siguiente manera:
TABLA 14.14
Ratio de rentabilidad financiera. Sociedad dominante
Resultado neto atribuible sociedad dominante −

− Dividendos acciones preferentes
Promedio de patrimonio neto atribuible
sociedad dominante
o, preferiblemente, con el fin de poder explicar las diferencias con el ROA:
TABLA 14.15
Ratio de rentabilidad financiera. Sociedad dominante (promedio)
Resultado neto total − Dividendos acciones preferentes

Promedio del patrimonio neto total
3.2. Descomposición de la rentabilidad financiera (ROE)
3.2.1. Demostración de la descomposición del ROE

Partiendo de la fórmula original de la rentabilidad financiera, y multiplicando
ésta por (ventas/ventas) y (activo/activo), respectivamente, obtenemos, después de
transponer los términos, una ecuación con gran poder analítico. A continuación
se muestran los cálculos:
TABLA 14.16
Descomposición del ratio de rentabilidad financiera
Resultado neto Ventas Activo

Rentabilidad financiera (ROE) = × ×
PN* Ventas Activo
Resultado neto Ventas Activo
Ventas Activo PN*
Resultado neto Ventas Pasivo + PN*
Ventas Activo PN*
1
Rentabilidad financiera (ROE) = Margen neto × Rotación activos ×
Autonomía financiera
* PN: Patrimonio neto.

Por tanto, podemos descomponer el ratio de rentabilidad financiera en un

producto del margen neto, de la rotación de activos y de la inversa de la autono
mía financiera.
Es decir, la rentabilidad financiera variará en el mismo sentido en que lo hagan
las variaciones del margen neto, y de la eficiencia en la gestión de los activos, y en
dirección contraria a las variaciones de la autonomía financiera.
Como la autonomía financiera (AF) = PN/(pasivo + PN), entonces: 1/AF =
= (pasivo + PN)/PN. Por ello disminuciones en la autonomía financiera causa
dos por decrementos del PN tendrán como consecuencia lógicamente un aumen
to del ROE.
A su vez los incrementos del margen neto y la rotación de activos impactarán
positivamente en la evolución del ROE.
3.2.2. Ejemplos de la descomposición del ROE
— Ejemplo n.º 1: efecto en el ROE del incremento del patrimonio neto sin
variar el total del PN + pasivo
En este ejemplo n.º 1 (tablas 14.18, 14.19 y 14.20) la empresa aumenta su auto
nomía financiera del ejercicio X al X + 1 variando el patrimonio neto (aumento)
y el pasivo (disminución) en el mismo importe. Esta disminución del pasivo per
mite aumentar el margen neto al disminuir el coste financiero en la cuenta de re
sultados.
Por simplicidad hemos dejado el resto de las partidas sin variaciones, con lo
que la rotación de activos permanece también estable.
Analizamos la variación para tres situaciones distintas, que sólo se diferencian
en el coste de la deuda, que es del 10 %, 12 % y 8 %, respectivamente.
Para el caso a), en el que el coste de la deuda asciende al 10 %, la rentabilidad
financiera se mantiene en el 7,0 % en ambos ejercicios. Observando la descom
posición del ratio, podíamos haber concluido también fácilmente que el ROE se
mantendría en el mismo nivel, ya que el margen neto se duplica, es decir, sube
un 100 %, y la autonomía financiera también se duplica, lo que implica que el
patrimonio neto es ahora el doble que en el ejercicio anterior. Es decir, que
el margen neto y el patrimonio neto aumentan exactamente en el mismo por
centaje, por lo que el ROE permanece estable al haberse mantenido la rotación
de activos.
Además, si calculamos el ROA del ejercicio X, éste asciende al 7 %: (3,5 + 5 ×
× 0,7)/100, por lo que la financiación total de la empresa obtendrá como media
un 7 % de rendimiento. Este rendimiento coincide lógicamente con los retornos
de los activos que financian.
En ese ejercicio X el coste financiero neto de la financiación ajena asciende
también al 7 %: [5 × (1 − 0,30)]/50, por lo que, una vez detraído el coste de la fi

nanciación ajena, a la financiación propia le corresponde también un 7 %. Es

decir, que cambiar deuda por patrimonio neto no altera para nada el rendimiento
de los fondos propios.
En el caso b), el coste de la deuda asciende al 12 %, lo que equivale a un coste
financiero neto del 8,40 %: [6 × (1 − 0,30)]/50, ya que el impuesto de sociedades
asciende al 30 %. En vista de este coste, podríamos ya adelantar que cualquier
reducción del endeudamiento aparejada a un incremento del patrimonio neto
tendrá como efecto un aumento de la rentabilidad financiera.
Esto es así porque la retribución de la financiación ajena es superior al rendi
miento de los activos, por lo que la financiación propia deberá conformarse con
obtener un rendimiento inferior al obtenido por los activos; por tanto, en la me
dida en que reducimos la financiación ajena, aunque aumente el patrimonio neto
en la misma proporción, su rentabilidad aumentará.
Analizando la descomposición del ratio, observamos que el margen neto ha
aumentado un 150 %, mientras que la autonomía financiera se incrementa en
un 100 %. Es decir, el incremento del margen neto supera al de la autonomía fi
nanciera en un 50 %, que deberá ser repartido en el año X + 1 entre el doble de
patrimonio neto. Por tanto el incremento de la rentabilidad financiera será del 25 %.
Por último, en el caso c), el coste de la deuda asciende al 8 %, lo que equivale
a un coste financiero neto del 5,6 %: [4 × (1 − 0,30)]/50. Es decir, la remuneración
de la deuda es menor que la rentabilidad obtenida de los activos, lo que permite
que la rentabilidad de los fondos propios sea superior a la rentabilidad de los ac
tivos.
Por tanto, en este caso, cualquier disminución de la deuda y consiguiente au
mento del patrimonio neto llevaran aparejada una disminución de la rentabilidad
financiera.
Si observamos la descomposición del ratio, la eliminación del coste financiero
ha permitido que el margen neto aumente en 66,67 %, pero sin embargo la auto
nomía financiera ha aumentado más, concretamente en un 100 %. Es decir, el
menor crecimiento del margen neto asciende al 33,33 % (66,67 % − 100,00 %), que
deberá ser absorbido en el año X + 1 entre el doble del patrimonio neto, por lo
que la disminución del ROE será del 16,67 % (33,33 %/2), al permanecer la rota
ción de activos estable.
A continuación resumimos en la tabla 14.17 los efectos descritos anterior
mente.
Como conclusión podemos afirmar que si suponemos RA constante, las empresas cuyo
diferencial entre la variación de MN y AF sea mayor experimentarán un efecto más positi
vo en el ROE. Para ello consideraremos positivos los aumentos de MN y las disminuciones
de AF.

TABLA 14.17
Resumen cálculos y conclusiones ejemplo n.º 1
Año X Año X Año X + 1 Año X + 1 Año X + 1
Situaciones Efecto
Existe Coste bruto Se capitaliza
en la cuenta Efecto en el ROE
endeudamiento deuda la deuda
de resultados
Variación AF MN: 7,0 % Neutro

Caso A MN: 3,5 % 10 %
+100 % Var. +100 % Var. MN = Var. AF

Caso B MN: 2,8 % 12 %
+100 % Var. +150 % Var. MN > Var. AF

Caso C MN: 4,2 % 8 %
+100 % Var. +66,67 % Var. MN < Var. AF
Única Adicionalmente
diferencia consideramos
entre las tres que RA
situaciones se mantiene
estable
Ejemplo n.º 1: aumento de autonomía financiera debido a incremento

del patrimonio neto y disminución del pasivo (en el mismo importe)
TABLA 14.18
Balance de situación de los ejercicios X + 1 y X (común para los casos A, B y C)
Activo PN + Pasivo
Activos 100 100 Patrimonio neto 100 50
Pasivo — 50
Total activos 100 100 Total PN + Pasivo 100 100

TABLA 14.19
Cuenta de resultados de los ejercicios X + 1 y X (casos A, B y C)
Caso A: coste deuda 10 % Caso B: coste deuda 12 % Caso C: coste deuda 8 %
Año X + 1 Año X Año X + 1 Año X Año X + 1 Año X
Ventas 100 100 100 100 100 100
Coste ventas 80 80 80 80 80 80
Margen bruto 20 20 20 20 20 20
Gastos de explotación 10 10 10 10 10 10
BAII 10 10 10 10 10 10
Gastos financieros — 5 — 6 — 4
BAI 10 5 10 4 10 6
Impuestos (30 %) 3,0 1,5 3,0 1,2 3,0 1,8
Beneficio neto 7,0 3,5 7,0 2,8 7,0 4,2
TABLA 14.20
Descomposición de la rentabilidad financiera (casos A, B y C)
Año X + 1 Año X % variación Año X + 1 Año X % variación Año X + 1 Año X % variación
MN 7,0 % 3,5 % 100,00 % 7,0 % 2,8 % 150,00 % 7,0 % 4,2 % 66,67 %
RA 1,0 1,0 0,00 % 1,0 1,0 0,00 % 1,0 1,0 0,00 %
AF 1,0 0,5 100,00 % 1,0 0,5 100,00 % 1,0 0,5 100,00 %
1/AF 1,0 2,0 (50,00 %) 1,0 2,0 (50,00 %) 1,0 2,0 (50,00 %)
ROE 7,0 % 7,0 % 0,00 % 7,0 % 5,6 % 25,00 % 7,0 % 8,4 % (16,67) %
— Ejemplo n.º 2: incremento del pasivo sin variar el patrimonio neto

En este segundo ejemplo, cuyos datos se encuentran a continuación de es
tas explicaciones (tablas 14.22, 14.23 y 14.24), la empresa aumenta su autonomía
financiera del ejercicio X al X + 1 al disminuir el pasivo, aunque el patrimonio
neto permanece invariable.
Esta disminución del pasivo permite aumentar el margen neto al disminuir el
coste financiero en la cuenta de resultados. ésta es la única variación que se pro
duce en la cuenta de resultados.
Por su parte, el total de PN + pasivo se ve reducido al producirse la variación
mencionada anteriormente en el pasivo. En consecuencia, disminuye también el
activo, y al mantenerse las ventas, aumenta la rotación de activos.

En el primero de los supuestos, el caso d), el coste de la deuda asciende al 10 %,

es decir, un 7 % de coste neto. El ROA del ejercicio X, en este caso, es igual al 21 %
(17,50 + 5*0,7)/100, por lo que cualquier intercambio de pasivo exigible por pa
trimonio neto disminuiría la rentabilidad financiera. Sin embargo, en nuestro
ejemplo n.º 2, no se produce un intercambio, sino simplemente una disminución
del pasivo, sin variar el patrimonio neto.
Analizando la descomposición del ratio, observamos cómo el margen neto se
ha incrementado en un 4 %, efecto que se ve potenciado por el aumento de la ro
tación del activo en un 11,11 %, por lo que su impacto conjunto es del 44,44 %
(4 % × 11,11 %). Sin embargo, al haber aumentado la autonomía financiera en un
11,11 %, el incremento final del ROE asciende al 4,00 %: (4 %*11,11 %)/11,11 %.
En el segundo de los supuestos, el caso e), la única variación respecto al caso d) es
que el coste de la deuda asciende al 12 %. Por tanto, ahora es de esperar un mayor
aumento en el ROE, ya que el incremento en la cuenta de resultado será mayor.
Analizando la descomposición del ratio, observamos cómo el margen neto se
ha incrementado en un 5 %, efecto que se ve potenciado por el aumento de la ro
tación del activo en un 11,11 %, por lo que su impacto conjunto es del 55,55 %
(5 % × 11,11 %). Sin embargo, al haber aumentado la autonomía financiera en un
11,11 %, el incremento final del ROE asciende al 5,00 %: (5 %*11,11 %)/11,11 %.
Por tanto, hemos confirmado que el aumento en el ROE ha sido mayor en este
caso e) que en el d) por los motivos indicados anteriormente.
A continuación resumimos en una tabla los efectos descritos anteriormente:
TABLA 14.21
Año X Año X + 1 Año X + 1 Año X + 1 Año X + 1
Situaciones
Coste bruto Incremento Incremento Efecto
Se reduce deuda
deuda de MN de RA en el ROE
Variación AF Variación MN Variación RA

Caso D 10 % +4,0 %
+11,11 % +4,0 % +11,11 %
Variación AF Variación MN Variación RA
Caso E 12 % +5,0 %
+11,11 % +5,0 % +11,11 %
Única En ambos
diferencia casos se
entre los dos compensan
casos las variaciones
de AF y RA

Podemos concluir afirmando que si aumenta AF mediante la disminución del pasivo con
coste (sin incremento del patrimonio neto), en la medida en que los efectos de AF y RA
tiendan a compensarse, la empresa que tenga un coste mayor de la deuda experimentará un
efecto más positivo en el ROE.
Ejemplo n.º 2: aumento de autonomía financiera debido a disminución

del pasivo
TABLA 14.22
Balance de situación de los ejercicios X + 1 y X (común para los casos D, E)
Activo PN + Pasivo
Activos 90 100 Patrimonio neto 50 50
Pasivo 40 50
TABLA 14.23
Cuenta de resultados de los ejercicios X + 1 y X (casos D, E)
Caso D: coste deuda 10 % Caso E: coste deuda 12 %
Ventas 100 100 100 100
Coste ventas 60 60 60 60
Margen bruto 40 40 40 40
Gastos de explotación 10 10 10 10
BAII 30 30 30 30
Gastos financieros 4,00 5,00 4,80 6,00
BAI 26,00 25,00 25,20 24,00
Impuestos (30 %) 7,80 7,50 7,56 7,20
Beneficio neto 18,20 17,50 17,64 16,80

TABLA 14.24
Descomposición de la rentabilidad financiera (casos D, E)
Caso D: coste deuda 10 % Caso E: coste deuda 12 %
Año X + 1 Año X % variación Año X + 1 Año X % variación
MN 18,20 % 17,50 % 4,00 % 17,64 % 16,80 % 5,00 %

RA 1,11 1,00 11,11 % 1,11 1,00 11,11 %
AF 0,56* 0,50 11,11 % 0,56* 0,50 11,11 %
1/AF 1,80 2,00 (10,00 %) 1,80 2,00 (10,00 %)
ROE 36,40 % 35,00 % 4,00 % 35,28 % 33,60 % 5,00 %
* Redondeado a dos decimales: 0,5556.
3.3. Apalancamiento financiero
3.3.1. Concepto
En el capítulo dedicado al análisis de la situación financiera a largo plazo de
finimos varios ratios que describen la estructura financiera. Estos ratios se basan
principalmente en la relación existente entre el patrimonio neto y el pasivo.
La estructura financiera de la empresa es fruto de las decisiones que ésta tome
en relación con las fuentes de financiación que utilice para financiar sus i nversiones.
La financiación a través de recursos ajenos tiene las siguientes ventajas:
a) El coste de la deuda es deducible en el impuesto de sociedades, por lo que

contribuye a reducir la carga impositiva. Es decir, que el coste neto de la
financiación ajena es inferior a su coste bruto al tener en cuenta su efecto
fiscal. Incluso si la empresa no obtiene beneficios, y siempre de acuerdo
con la normativa fiscal de cada país, será posible la compensación de las
bases imponibles negativas en años posteriores.
A continuación mostramos el cociente que nos define el coste neto de
la deuda.
TABLA 14.25
Ratio de coste neto de la deuda
Coste bruto de la deuda × (1 − t)

Coste neto de la deuda (Ki) =
Pasivo
t: tipo nominal del impuesto de sociedades.

Utilizamos como denominador el pasivo, lo que implica incluir no

sólo la deuda con coste explícito sino también la que tiene coste implícito,
como los proveedores. Esta forma de calcular el ratio tiene la desventaja
de no facilitarnos el dato relativo a la deuda con coste explícito. Sin em
bargo, nosotros hemos optado por esta forma de cálculo porque es la que
nos facilita las relaciones entre el ROA y el ROE que más adelante en este
mismo epígrafe presentamos.
b) Al tratarse de un coste fijo, al menos en el corto plazo, si la rentabilidad
que obtenemos con las inversiones que financian estos fondos es mayor
que su coste, se generará un remanente de rentabilidad que incrementará
la rentabilidad del patrimonio neto.
Sin embargo, esto hace que aumente la volatilidad de la rentabilidad
de los fondos propios, y por tanto, ante caídas de la rentabilidad de los
activos, la reducción del ROE será mayor.
Analizaremos más adelante estos efectos.
Wild, Subramayan y Halsey (2007; p. 522) añaden otras ventajas: «Una com
pañía en crecimiento puede evitar la dilución de las utilidades por acción median
te la emisión de deuda. Además, si las tasas de interés van en aumento, una em
presa apalancada que paga una tasa de interés fijo baja es más rentable que un
competidor no apalancado. Sin embargo, lo contrario también es verdad. Por
último, en épocas de inflación, los pasivos monetarios (como casi todo el capital
de deuda) producen ganancias al nivel de precios».
Sin embargo, las decisiones de las empresas no podrán, obviamente, estar ex
clusivamente dirigidas a la maximización de estas ventajas por dos motivos prin
cipalmente:
— La situación de los mercados financieros puede aconsejar acudir a finan

ciación propia o ajena, dependiendo de distintas circunstancias.
— Las ventajas de endeudarse tienen un límite. A partir de un determinado
nivel de apalancamiento, el sobrecoste que nos exigirían nuestros acreedo
res, debido al mayor riesgo en el que incurrirían, podría implicar que estas
ventajas se tornen en desventajas.
De lo expuesto anteriormente debemos resaltar que la diferencia entre el

ROE y el ROA, ya sea positiva o negativa, estará ligada al ratio de apalancamien
to y al coste neto de la financiación ajena. En la tabla 14.26 se demuestra esta
relación.
Al cociente ROE/ROA se le denomina «coeficiente de apalancamiento finan
ciero». Se pueden presentar las tres situaciones que se muestran en la tabla 14.27.
A continuación detallamos estas situaciones citando los factores que las mo
tivan, para lo cual nos basaremos en la fórmula demostrada anteriormente, de
acuerdo con la cual la rentabilidad financiera (ROE) es igual a la rentabilidad

TABLA 14.26
Efecto del apalancamiento financiero en la rentabilidad financiera
Resultado neto RGA − Gf × (1 − t)

Rentabilidad financiera (ROE) = =
PN PN
y como
RGA
ROA =
PN + P
ya que
PN + P = Total activo
y
Gf × (1 − t)
Ki =
P
por lo que
ROA × (PN + P) − Ki × P
ROE =
PN
o lo que es lo mismo:
P
ROE = ROA + (ROA − Ki)
N
PN: Patrimonio neto; P: Pasivo; Gf: Coste bruto de la deuda ; RGA: Rentabilidad generada por los
activos.
TABLA 14.27
Interpretación del apalancamiento financiero
Coeficiente de
Apalancamiento
apalancamiento Significado
financiero
financiero
ROE El nivel de endeudamiento contribuye positivamente a la

>1 Positivo
ROA evolución del ROE.
Opciones:
ROE
=1 Nulo — El endeudamiento no afecta al ROE (ROA = Ki).
ROA
— No existe endeudamiento.
ROE El nivel de endeudamiento contribuye negativamente a

<1 Negativo
ROA la evolución del ROE.

económica (ROA) más el diferencial existente entre el ROA y el coste neto de la

financiación ajena (Ki) multiplicado por el apalancamiento:
a) Apalancamiento financiero positivo: se produce si la rentabilidad económi

ca > Ki, y su efecto en el ROE dependerá del efecto palanca medido por el
nivel de apalancamiento (AP). Es decir, a medida que aumentemos el nivel
de apalancamiento, siempre y cuando se mantenga el mencionado diferen
cial positivo, mayor será el efecto en la rentabilidad de los fondos propios.
No obstante, como es lógico, a partir de un cierto nivel de apalanca
miento el riesgo financiero atribuido a la empresa aumentará, por lo que
el coste financiero tenderá a incrementarse y el diferencial se reducirá.
b) Apalancamiento financiero nulo: se produce si la rentabilidad económi
ca = Ki. Como el coste neto de la financiación ajena coincide exactamen
te con la rentabilidad de los activos, no tiene efecto sobre la rentabilidad
de los fondos propios, por lo que a éstos les corresponde una rentabilidad
equivalente a la obtenida con los activos de la empresa.
Esta situación también se produce si no existe financiación ajena, ya
que, al no compartir los accionistas con nadie la rentabilidad de los acti
vos, le corresponde justo ésta, por lo que ROE = ROA.
c) Apalancamiento financiero negativo: se produce si la rentabilidad económi
ca < Ki, y su efecto en el ROE dependerá del efecto palanca medido por el
nivel de apalancamiento (AP). Es decir, a medida que aumentemos el nivel
de apalancamiento, siempre y cuando se mantenga el mencionado diferen
ropios.
cial, mayor será el impacto negativo en la rentabilidad de los fondos p
3.3.2. Ejemplos del impacto del apalancamiento

financiero en el ROE
— Ejemplo n.º 3: análisis del impacto de la variación del ratio AP
en tres empresas con el mismo ROA pero con distintos costes de la deuda
Las tres empresas analizadas en el anterior ejemplo n.º 1 a las que hemos de
nominado casos A, B y C obtienen la misma rentabilidad de sus activos, concre
tamente un 7 %. También tienen el mismo ratio de apalancamiento, ya que para
las tres éste es igual a 1 en el año X y cero en el X + 1. Sin embargo, cada una de
ella tiene un coste neto distinto de su deuda.
Además, una de ellas tiene un coste neto de la deuda igual a su ROA (empre
sa A), otra superior (empresa B) y la última de ellas inferior (empresa C).
Como consecuencia de ello, en el ejercicio X observamos lo siguiente:
a) La empresa A obtiene un ROE (7,0 %) equivalente a su ROA (7,0 %) al ser

el ROA = Ki (apalancamiento financiero nulo).

b) La empresa B obtiene un ROE (5,6 %) inferior a su ROA (7,0 %), ya que

su ROA < Ki (8,4 %). Además, como el efecto palanca es 1 (AP), la dife
rencia ROE-ROA es igual ROA-Ki (apalancamiento financiero n egativo).
c) La empresa C obtiene un ROE (8,4 %) superior a su ROA (7,0 %), ya que
su ROA > Ki (5,6 %). Además, como el efecto palanca es 1 (AP), la dife
rencia ROE-ROA es igual ROA-Ki (apalancamiento financiero positivo).
Posteriormente, a 1 de enero del ejercicio X + 1 las empresas convierten su

deuda en capital, con lo que el ratio de apalancamiento es cero (AP = 0). El resto
del balance y la cuenta de resultados permanecen invariables, con la excepción
lógica del gasto financiero, que pasa a ser cero, y de su correspondiente impacto
en el impuesto de sociedades. ¿Qué cambios debemos esperar en el ROE ante esta
nueva situación?:
a) No tiene efecto en la empresa A, ya que ante esta nueva situación el ROE

será igual a ROA en todos los casos al ser AP = 0. Es decir, el ROE será
7,0 %, que es el que ya obtenía A en el ejercicio X. Por tanto, aquellas
empresas cuyo ROA = Ki no verán alterado su ROE por variaciones en el
ratio de apalancamiento.
b) Tiene efecto positivo en la empresa B, ya que ahora no cuenta con el im
pacto negativo del diferencial (ROA-Ki) sobre la rentabilidad financiera.
Es decir, toda empresa cuyo (ROA-Ki) sea negativo verá incrementado
su ROE al disminuir su AP. Si AP se redujera hasta cero, como es el caso,
el ROE crecería hasta igualarse con el ROA.
c) Tiene efecto negativo en la empresa C, ya que ahora no cuenta con el im
pacto positivo del diferencial (ROA-Ki) sobre la rentabilidad financie
ra. Es decir, toda empresa cuyo (ROA-Ki) sea positivo verá disminuir
su ROE al reducirse su AP. Si AP se redujera hasta cero, como es el caso, el
ROE decrece hasta igualarse con el ROA.
TABLA 14.28
Año X Año X
Año X + 1
Empresas (existe (apalancamiento Año X + 1
(efecto en el ROE)
endeudamiento) financiero)
A ROA = Ki Nulo La deuda se capitaliza Sin efecto

B ROA < Ki Negativo La deuda se capitaliza Positivo
C ROA > Ki Positivo La deuda se capitaliza Negativo

Ejemplo n.º 3: efecto de la variación del ratio de apalancamiento

en la rentabilidad financiera. Estudio para diferentes costes de la deuda
TABLA 14.29
Balance de situación de los ejercicios X + 1 y X (común para los casos A, B y C)
Activo PN + Pasivo
Activo 100 100 Patrimonio neto 100 50
Pasivo — 50
TABLA 14.30
Cuenta de resultados de los ejercicios X + 1 y X (casos A, B y C)
Ventas 100 100 100 100 100 100
Coste ventas 80 80 80 80 80 80
Margen bruto 20 20 20 20 20 20
Gastos de explotación 10 10 10 10 10 10
BAII 10 10 10 10 10 10
Gastos financieros — 5 — 6 — 4
BAI 10 5 10 4 10 6
Impuestos (30 %) 3,0 1,5 3,0 1,2 3,0 1,8
Beneficio neto 7,0 3,5 7,0 2,8 7,0 4,2
TABLA 14.31
Analisis del apalancamiento financiero (casos A, B y C)
% % %
variación variación variación
ROA 7,0 % 7,0 % 0,0 7,0 % 7,0 % 0,0 7,0 % 7,0 % 0,0
AP 0,0 1,0 — 0,0 1,0 — 0,0 1,0 —
Ki — 7,0 % — — 8,4 % — — 5,6 % —
ROA-Ki — 0,0 % — — (1,4 %) — — 1,4 % —
ROE 7,0 % 7,0 % 0,0 7,0 % 5,6 % 25,0 7,0 % 8,4 % (16,67)
ROE/ROA 1,0 1,0 0,0 1,0 0,8 25,0 1,0 1,2 (16,67)

— Ejemplo n.º 4: análisis del impacto en el ROE de la variación de Ki

La empresa analizada en este ejemplo (véanse tablas 14.33, 14.34 y 14.35) pre
senta en el ejercicio X un ROE (7,0 %) = ROA (7,0 %), ya que el ROA = Ki.
Sin embargo, en el ejercicio X + 1 el ROA se mantiene, pero Ki baja en el
caso 4.1, y sube en el caso 4.2. Además, el ratio de endeudamiento se mantiene
estable en ambos casos.
¿Cómo afectan estas variaciones a la rentabilidad financiera? A continuación
analizamos ambos casos:
Caso 4.1.: Ki (3,5 %) se sitúa ahora por debajo del ROA (7,0 %). Como este
diferencial positivo asciende a 3,5 % y el efecto palanca es igual a 1 (AP = 1), el
ROE (10,5 %) es igual al ROA (7,0 %) más el mencionado diferencial.
Caso 4.2.: Ki (10,5 %) se sitúa ahora por encima del ROA (7,0 %). Como este
diferencial positivo asciende a 3,5 % y el efecto palanca es igual a 1 (AP = 1), el
ROE (3,5 %) es igual al ROA (7,0 %) menos el mencionado diferencial.
TABLA 14.32
Año X
Año X + 1 Año X + 1
Empresa F Año X Apalancamiento
(AP estable) (efecto en el ROE)
financiero
ROA estable
Caso 4.1 ROA = Ki Nulo Positivo
Ki baja
ROA estable
Caso 4.2 ROA = Ki Nulo Negativo
Ki sube
Ejemplo n.º 4: efecto de la variación del coste de la deuda

en el apalancamiento financiero
TABLA 14.33
Balance de situación de los ejercicios X + 1 y X. Empresa F
Activo PN + Pasivo
Activo 100 100 Patrimonio neto 50 50
Pasivo 50 50

TABLA 14.34
Cuenta de resultados de los ejercicios X + 1 y X. Empresa F
Caso 4.1: Ki disminuye Caso 4.2: Ki aumenta

(Ki = 3,5 %) (Ki = 7 %) (Ki = 10,5 %) (Ki = 7 %)
Ventas 100,00 100,00 100,00 100,00

Coste ventas 80,00 80,00 80,00 80,00
Margen bruto 20,00 20,00 20,00 20,00
Gastos de explotación 10,00 10,00 10,00 10,00
BAII 10,00 10,00 10,00 10,00
Gastos financieros 2,50 5,00 7,50 5,00
BAI 7,50 5,00 2,50 5,00
Impuestos (30 %) 2,25 1,50 0,75 1,50
Beneficio neto 5,25 3,50 1,75 3,50
TABLA 14.35
Analisis del apalancamiento financiero
Caso 4.1: Ki disminuye de 10 % a 5 % Caso 4.2: Ki aumenta del 10 % al 15 %
ROA 7,0 % 7,0 % 0,0 7,0 % 7,0 % 0,0

AP 1,0 1,0 0,0 1,0 1,0 0,0
Ki 3,5 % 7,0 % (50,0 %) 10,5 % 7,0 % 50,0 %
ROA-Ki 3,5 % 0,0 % n.a. (3,5 %) 0,0 % n.a.
ROE 10,5 % 7,0 % 50,0 % 3,5 % 7,0 % (50,0 %)
ROE/ROA 1,5 1,0 50,0 % 0,5 1,0 50,0 %
— Ejemplo n.º 5: volatilidad del ROE como consecuencia del grado

de apalancamiento
En este ejemplo analizamos cómo la variación del resultado puede provocar
variaciones de distinta amplitud en el ROE dependiendo del nivel de apalanca
miento.

Para ello analizamos dos empresas, a las que hemos denominado G y H (véan
se tablas 14.37, 14.38 y 14.39) y cuya estructura de financiación no varía en el
período analizado, ejercicios X y X + 1. Para la empresa G, AP = 0, y para la
empresa H, AP = 1.
Ambas empresas presentan la misma cuenta de resultados en los ejercicios X
y X + 1 con la única excepción del gasto financiero y su impacto en el impuesto
de sociedades.
Además, en ambas sociedades el ROA cae un 20 % del año X al X + 1, fruto
del descenso de las ventas. ¿Qué impacto debemos esperar en el ROE? A conti
nuación contestamos a esta pregunta:
a) Empresa G: como AP = 0, el ROE siempre será igual al ROA, por lo que

la volatilidad del ROE será exclusivamente la asociada a los componentes
del ROA. Por tanto, si el ROA se ha reducido un 20 %, el ROE disminuye
en ese mismo porcentaje.
b) Empresa H: esta empresa verá penalizada la variación de su rentabilidad
financiera no sólo por la reducción de su ROA sino también por la existen
cia de endeudamiento. Efectivamente, el ROA sólo asciende a un 5,6 % en
el año X + 1, pero a esta cifra habrá que detraer la reducción que, a causa
de la disminución del ROA, se produce en el diferencial (ROA − Ki) y que
presenta un valor de −1,4 %. Como el ratio de endeudamiento asciende a 1,
entonces la rentabilidad financiera será 4,2 % [= 5,6 % + 1 × × (5,6 % − 7 %)].
Esta volatilidad se explica por la existencia de costes fijos a corto pla
zo, ya que el gasto financiero asociado a la deuda se mantiene en principio
invariable independientemente de la evolución de los resultados. De esta
manera, en años de recesión se amplificará el impacto negativo del ROE
en relación con el ROA, pero en años de crecimiento pasará lo contrario.
A continuación presentamos una tabla con los efectos descritos a nteriormente:
TABLA 14.36
Año X Año X + 1
Año X Año X Efecto en el
Empresas [Coste neto (decremento
(AP) (ROA) ROE
deuda (Ki)] del ROA)
5,60 %
G 0,00 n.a. 7,00 % Var.: −20 %
Var.: −20 %
5,60 %
H 1,00 7,00 % 7,00 % Var.: −25 %
Var.: −20 %

Concluimos afirmando que si una empresa presenta un ratio de apalancamiento distinto de

cero, el ROE amplificará las variaciones del ROA siempre que ROA ≠ Ki. Esto implicará
una mayor volatilidad en el ROE ante variaciones de la rentabilidad de los activos.
Ejemplo 5: efecto de la variación del resultado en dos empresas con estructura

financiera distinta: una sin deuda (empresa G) y la otra con ella (empresa H)
TABLA 14.37
Balance de situación de los ejercicios X + 1 y X (empresas G y H)
Activo (años X + 1 y X) PN + Pasivo (años X + 1 y X)
Empresa G Empresa H Empresa G Empresa H
Patrimonio neto 100 50
Pasivo — 50
TABLA 14.38
Cuenta de resultados de los ejercicios X + 1 y X (empresas G y H)
Empresa G Empresa H
Ventas 90,00 100,00 90,00 100,00
Coste ventas 72,00 80,00 72,00 80,00
Margen bruto 18,00 20,00 18,00 20,00
Gastos de explotación 10,00 10,00 10,00 10,00
BAII 8,00 10,00 8,00 10,00
Gastos financieros — — 5,00 5,00
BAI 8,00 10,00 3,00 5,00
Impuestos (30 %) 2,40 3,00 0,90 1,50
Beneficio neto 5,60 7,00 2,10 3,50

TABLA 14.39
Analisis del apalancamiento financiero (empresas G y H)
Empresa G Empresa H
ROA 5,60 % 7,00 % (20,0) 5,60 % 7,00 % (20,0)

AP 0,0 0,0 0,0 1,0 1,0 0,0
Ki — — 7,0 % 7,0 % 0,0
ROA-Ki n.a. n.a. n.a. (1,40 %) 0,0 % n.a.
ROE 5,60 % 7,00 % (20,0) 4,20 % 7,00 % (40,0)
ROE/ROA 1,00 1,00 (0,0) 0,75 1,00 (25,0)
— Ejemplo n.º 6: cálculo del ROE en base exclusivamente al ROA

y a los importes y costes de la financiación ajena
A continuación desarrollamos un último ejemplo relativo al apalancamiento
financiero. Tiene como peculiaridad que en él demostramos cómo el diferencial
ROE-ROA se debe al exceso o defecto de rentabilidad que obtengamos con los
fondos captados con la financiación ajena en relación con su coste neto.
En este sentido debemos tener en cuenta que la rentabilidad que obtiene la
empresa con los fondos captados, ya sea mediante financiación propia o ajena, se
corresponderá con el ROA. Por tanto, en la medida en que el ROA sea mayor que
el coste neto de la financiación ajena, permitirá que el ROE sea mayor que el ROA.
Seguidamente presentamos el balance de situación y la cuenta de resultados
correspondientes al año XX de la empresa «MNO» (véase la tabla 14.40).
En la tabla 14.41 desglosamos: a) para cada uno de los conceptos incluidos en
el pasivo, su coste bruto y su coste neto, que es el que se obtiene una vez deducido
el 30 % correspondiente al impuesto de sociedades en los casos en que procede su
deducibilidad. Los mismos datos relativos al dividendo preferente de las acciones
privilegiadas; b) la rentabilidad que obtenemos con la fondos captados, que es
lógicamente la rentabilidad de los activos, c) y por último el exceso o defecto de
rentabilidad sobre el coste neto.
Este exceso o defecto de rentabilidad significará un aumento o una disminu
ción de la rentabilidad obtenida por el patrimonio neto.
Si el sumatorio de exceso y defectos es positivo, la rentabilidad financiera será
mayor que la rentabilidad económica; si es negativo, sucederá al revés, y si fuera
igual a cero, entonces ROE = ROA (véase la tabla 14.41).
Seguidamente, calculamos el ROA y el ROE con la información contenida
en los estados financieros mostrados previamente. Para ello, téngase en cuenta

TABLA 14.40
Balance de situación y cuenta de resultados de la empresa MNO. Año XX
Balance de situación 31/12/XX Cuenta de resultados año XX
Inmovilizado material 3.000 Ventas 1.500,00

Existencias 4.000 Coste de ventas (400,00)
Clientes 2.000 Margen bruto 1.100,00
Efectivo 1.000 Gastos de explotación 250,00
Total activo............................... 10.000 Resultado de explotación............. 850,00
Capital 3.000 Gastos financieros 242,60
Reservas 1.000 Resultado antes de impuestos 607,40
Acciones privilegiadas* 500 Impuestos 182,22
Total patrimonio neto 4.500 Resultado neto............................. 425,18
Obligaciones a largo plazo 2.000
Deudas financieras largo plazo 1.000
Deudas financieras corto plazo 500
Proveedores 2.000
Total pasivo.............................. 5.500
Total pasivo + PN..................... 10.000
* Reciben dividendo ordinario + dividendo preferente que depende del importe del dividendo ordina
rio. En caso de no haber dividendo ordinario, no recibirían tampoco dividendo preferente. Por ello tienen
la consideración de PN.
que el gasto financiero se corresponde en su totalidad con el coste de la finan

ciación ajena y que el tipo del impuesto de sociedades asciende al 30 % (véase la
tabla 14.42).
De acuerdo con los datos anteriores y con sus explicaciones podemos resumir
la contribución de cada una de las fuentes de financiación contenidas en la ta
bla 14.41 a la rentabilidad financiera de la siguiente manera:
a) Deudas con entidades de crédito a corto plazo: su coste bruto asciende al

5 %, por lo que incluso antes de deducir el impuesto de sociedades su cos
te ya es inferior al ROA, de modo que contribuye al incremento de la
rentabilidad financiera.
b) Las deudas con entidades de crédito a largo plazo y el empréstito de obliga-
ciones presentan un coste bruto superior al ROA. Sin embargo, con
tribuyen también positivamente a la rentabilidad financiera, ya que, una
vez deducido el efecto fiscal, su coste se sitúa por debajo de la rentabilidad
financiera.

TABLA 14.41
Exceso (defecto) de rentabilidad obtenida con las distintas partidas
de la financiación ajena. Empresa MNO. Año XX
Pasivos + Coste Rentabilidad Rentabilidad
Coste Coste neto
Acciones Importe bruto obtenida con menos coste
en %* (importe**)
privilegiadas (importe) los fondos*** neto
Obligaciones 2.000 7,38 147,60 103,32 119,00 15,68
Deudas entida
des crédito l. p. 1.000 7,00 70,00 49,00 59,50 10,50
Deudas entida
des crédito c. p. 500 5,00 25,00 17,50 29,75 12,25
Proveedores 2.000 0,00 0,00 0,00 119,00 119,00
Acciones privi
legiadas 500 7,48 37,40 37,40 29,75 (7,65)
Total 6.000 280,00 207,22 357,00 149,78
Gastos financieros
* Coste explícito de cada una de las fuentes de financiación detalladas. Dato adicional del ejemplo.
** Se corresponde con el coste bruto deducido el impuesto de sociedades (30 %). Hemos supuesto la
no deducibilidad del dividendo preferente correspondiente a las acciones privilegiadas.
*** Importe de la financiación X ROA (5,95 %). Éste se calcula más adelante.
TABLA 14.42
Ratios de rentabilidad económica y financiera. Empresa MNO. Año XX
Año XX
Numerador ROA: resultado neto + gastos financiero (1 − t) 595,00

Denominador ROA: total activo 10.000,00
Rentabilidad económica (ROA) 5,95 %
Año XX
Resultado neto 425,18
(Dividendo acciones privilegiadas) (37,40)
Numerador ROE* 387,78
Denominador ROE: total patrimonio 4.000,00
Rentabilidad financiera (ROE)* 9,69 %
* Hemos calculado la rentabilidad financiera de las acciones ordinarias. En el numerador restamos el

dividendo preferente y en el numerador tenemos en cuenta también las acciones privilegiadas, ya que le
corresponderán adicionalmente también los mismos derechos económicos que a las ordinarias.

c) Las acciones preferentes tienen un coste del 7,48 %, es decir, superior al

5,95 % de rentabilidad de los activos. Además, el dividendo que reciben
las acciones preferentes es un reparto de beneficio y por tanto, no es un
gasto en la cuenta de resultados, por lo que no es deducible. En definitiva,
en el caso expuesto estarían detrayendo rentabilidad a los fondos propios.
d) La financiación obtenida de los proveedores no tiene coste explícito, por
lo que la porción de activo financiada con esta fuente revierte íntegramen
te en la rentabilidad de los fondos propios. Por supuesto que habría que
tener en cuenta el posible sobrecoste que pagaríamos en algunos casos
por diferir los pagos a los proveedores por encima de la media del sec
tor, ya que reduciría nuestro beneficio y en consecuencia nuestro ROE;
sin embargo, obviamos a nuestros efectos este posible impacto por sim
plicidad.
Como conclusión podemos afirmar que el exceso neto total asciende a 149,78 euros, lo que
significa un 3,74 % (149,78/4.000) de rentabilidad adicional para los fondos propios, que,
sumado a la rentabilidad de los activos, que equivale a 5,95 %, permite que el ROE ascienda
a 9,69 %.
4. EL BENEFICIO POR ACCIÓN (BPA)

4.1. Concepto de BPA
El beneficio por acción expresa el importe atribuible del beneficio a cada una
de las acciones ordinarias de una compañía.
De su definición, se desprenden los componentes del numerador y denomi
nador:
— El numerador estará integrado por el resultado neto menos los dividendos

preferentes, en caso de existir acciones preferentes, ya que éste sería el be
neficio disponible para las acciones ordinarias.
— El denominador se corresponderá con el número de acciones ordinarias.
Por tanto, el BPA será igual al siguiente cociente:
TABLA 14.43
Ratio de beneficio por acción
Resultado neto − Dividendos preferentes

Beneficio por acción (BPA) =
Número de acciones ordinarias

La norma internacional de contabilidad n.º 33 ganancias por acción, IASB

(2005 c), establece los principios para la determinación y presentación de la cifra
de ganancias por acción y requiere que la cuenta de resultados informe de este
ratio. De acuerdo con esta norma: «La entidad presentará en la cuenta de resulta
dos las ganancias por acción, básicas y diluidas, para el resultado del ejercicio
proveniente de las actividades continuadas atribuible a los tenedores de instrumen
tos ordinarios de patrimonio neto de la dominante, así como para el resultado del
ejercicio atribuible a los tenedores de instrumentos ordinarios de patrimonio neto
de la dominante durante el período, para cada clase de acciones ordinarias que
tenga diferentes derechos sobre el reparto de las ganancias del período».
De acuerdo con este requerimiento, podemos añadir las siguientes caracterís
ticas del ratio:
— Si se trata de estados financieros consolidados, el resultado que utilizare

mos será el atribuible a la sociedad dominante, ya que el número de accio
nes en unos estados financieros consolidados siempre se corresponde con
el capital social de la matriz.
— Se debe informar tanto de la ganancia por acción proveniente del resulta
do de las actividades continuadas como del resultado total de ejercicio.
— Se debe presentar el beneficio por acción básico, que se corresponde con el
cociente presentado anteriormente, como el diluido, que incluye todas las
fuentes de dilución potencial del beneficio para los accionistas actuales.
Dedicaremos un apartado dentro de este mismo epígrafe a desarrollar el
BPA diluido.
El BPA es un dato muy utilizado para evaluar la evolución de la rentabilidad

de una compañía. También es muy frecuente que los presidentes y altos directivos2
de las compañías justifiquen la conveniencia de las adquisiciones de otras compa
ñías en base a aumentos del BPA.
Esto se debe a que frecuentemente los mercados financieros dictaminan acer
ca de la conveniencia de posibles adquisiciones y fusiones en base al análisis del
posible efecto dilusivo en el beneficio por acción que podrían desencadenar las
ampliaciones de capital que financian estas adquisiciones. Para que esto no suce
da, los beneficios adicionales reportados por la empresa adquirida, junto a las
2
El 21 de octubre de 2004 el entonces consejero delegado del grupo BSCH Alfredo Sáenz de
claró en relación con la compra del Abbey: «incrementará el beneficio por acción del grupo ya en
2006». Sin embargo, el banco ha aclarado posteriormente que, lejos de bajar o estancarse, el benefi
cio por acción (BPA) va a seguir creciendo, aunque en 2005 lo hará por debajo de lo que estimaba el
mercado en sus previsiones anteriores al anuncio de la compra de Abbey. Por lo pronto, y para com
pensar el impacto dilusivo que tendrá en la cotización la ampliación de capital necesaria para adqui
rir Abbey y las posibles ventas por parte de pequeños accionistas procedentes del banco británico,
Santander ha ampliado hasta el 31 de diciembre de este año el programa de recompra de acciones
por hasta 190 millones de títulos, alrededor del 4 % del capital.

posibles sinergias que pueden surgir, deben superar el efecto dilusivo3 del mayor
número de acciones.
La interpretación del beneficio por acción debe tener presentes los siguientes
fenómenos:
— La comparación del nivel de BPA entre dos empresas no es posible, ya que

el resultado del ratio está influido por una variable carente de significado
financiero como es el número de acciones. De esta manera, dos empresas
con el mismo desempeño económico y cifras de patrimonio neto similares
podrían obtener niveles de BPA muy diferentes debido al número de ac
ciones que cada una tenga, ya que éste dependerá del nominal de la acción,
de si fueron emitidas con prima de emisión o incluso del año en el que se
emitieron, puesto que el efecto de la inflación también puede introducir un
efecto diferencial.
— La comparabilidad del ratio para una misma empresa a lo largo del tiem
po también podría estar afectada por la posible variación del valor nomi
nal de las acciones, o los splits4 o contrasplits5 que la empresa haya podido
efectuar.
— La evolución del BPA puede no coincidir con la del ROE, incluso cuando
ambos son medidas de la rentabilidad de los accionistas. Esta divergencia
surge por el efecto de la retención de beneficios, ya que el aumento de las
reservas incrementa el patrimonio neto, lo que provoca disminuciones en
el ROE. De esta manera, una empresa que no hubiera variado su número
de acciones y cuyo resultado neto se hubiera mantenido constante tendría
el mismo nivel de BPA, pero su ROE podría haber disminuido si parte de
los beneficios no se han distribuido a los accionistas.
— El ratio del BPA tal y como lo hemos definido es válido para estructuras
de capital simple, es decir, aquellas estructuras de capital que no incluyen
valores convertibles o potencialmente dilusivos, por lo que al ratio expues
to hasta el momento le denominamos BPA básico, en contraposición al
BPA diluido, que abordaremos a continuación, y que será necesario calcu
lar en aquellas compañías con estructura de capital compleja. Esta presen
tación doble tiene como objetivo advertir a los usuarios del potencial efec
to dilusivo en los beneficios por acción.
3
Efecto dilusivo es la reducción en las ganancias por acción o el aumento en las pérdidas por
acción que resulta en este caso de considerar las nuevas acciones procedentes de la ampliación de
capital que permitirá la adquisición.
4
Splits: división del valor nominal de las acciones mediante el aumento del número de acciones,
de tal manera que el capital social no varía.
5
Contrasplits: incremento del valor nominal de las acciones mediante la disminución del núme
ro de acciones, de tal manera que el capital social no varía.

4.2. Beneficio por acción diluido

De acuerdo con la NIC 33, apartados 31 y 32:
«31. Para calcular las ganancias por acción diluidas, la entidad ajustará
el resultado del ejercicio atribuible a los tenedores de instrumentos ordina
rios de patrimonio neto, y el promedio ponderado del número de acciones
en circulación por todos los efectos dilusivos6 inherentes a las acciones or
dinarias potenciales.
32. El objetivo de las ganancias por acción diluidas es el mismo que el de
las ganancias por acción básicas —dar una medida de la participación de cada
acción ordinaria en el rendimiento de la entidad—, pero teniendo en cuenta
los efectos dilusivos inherentes a las acciones ordinarias potenciales en circu
lación durante el ejercicio. Como resultado de lo anterior:
a) el resultado del ejercicio atribuible a los tenedores de instrumentos
ordinarios de patrimonio neto se incrementará por el importe de los divi
dendos e intereses, después de impuestos, reconocidos en el período res
pecto a las acciones ordinarias potenciales con efectos dilusivos, y se ajus
tará por cualquier otro cambio en los ingresos y gastos que pudiera
resultar de la conversión de las acciones ordinarias potenciales con efectos
dilusivos;
b) el promedio ponderado del número de acciones ordinarias en circula
ción se incrementará con el promedio ponderado del número de acciones
ordinarias adicionales que habrían estado en circulación si se hubieran con
vertido todas las acciones ordinarias potenciales con efectos dilusivos».
Por el contrario, no se incluirán en el cálculo del BPA diluido aquellas ac

ciones ordinarias potenciales con efecto antidilusivo, es decir, aquellas cuya con
versión en acciones ordinarias podría dar lugar a un incremento en las ganan
cias por acción o una disminución de las pérdidas por acción de las actividades
continuadas.
A continuación presentamos de forma resumida algunos de los productos fi
nancieros que podrían convertirse potencialmente en acciones ordinarias con
efectos dilusivos:
a) Opciones y certificados de opción para suscribir títulos (warrants): de

acuerdo con el apartado 45 de la NIC 33, «la entidad supondrá que se
ejercitan las opciones y certificados de opción para suscribir títulos
6
Dilución es la reducción en las ganancias por acción o el aumento en las pérdidas por acción
que resulta de asumir que los instrumentos convertibles se van a convertir, que las opciones o certi
ficados de opción para suscribir títulos (warrants) van a ser ejercitados o que se emitirán acciones
ordinarias, si se cumplen las condiciones previstas.

(warrants) con efectos dilusivos de la entidad. Se considerará que los su

puestos importes recibidos de estos instrumentos, al proceder a la emisión
de acciones ordinarias, son iguales al precio medio de mercado de las mis
mas durante el ejercicio. La diferencia entre el número de acciones ordina
rias emitidas y el número de acciones ordinarias, que habrían sido emitidas
al precio medio de mercado de las acciones ordinarias durante el período,
se tratará como una emisión de acciones ordinarias a título gratuito».
Ejemplo: cierta empresa otorgó warrants a sus antiguos obligacionis
tas a cambio de que éstos accedieran a la cancelación de sus obligaciones
por debajo del valor de reembolso.
Se emitieron 100.000 warrants que dan derecho a sus tenedores a la
adquisición de 1 acción por cada warrant, a un precio de 0,18 céntimos
de euros por acción. Los tenedores de los warrants pueden ejercitarlos en
cualquier momento durante un período de tres años. El precio medio de
cotización de las acciones durante el ejercicio ascendió a 0,30 euros/ac
ción.
El numerador del ratio no sufrirá ninguna transformación, ya que
estos warrants no tienen ninguna remuneración. Sin embargo, sí será ne
cesario emitir nuevas acciones que tendrán un efecto dilusivo en el bene
ficio por acción actual.
El número de acciones que será necesario emitir, a efectos del cálculo
del BPA diluido, será igual a [100.000 × (0,30 − 0,18)/0,30], es decir, 40.000
acciones, ya que las restantes 60.000 acciones podrían ser adquiridas con
los 0,18 euros que deberán ser abonados por cada warrant ejercitado.
Por tanto, cuando la acción cotiza por encima del valor de ejercicio
del warrant, es decir, cuando se encuentra in the money, tiene efectos dilu
sivos.
b) Instrumentos convertibles: de acuerdo con el apartado 50 de la NIC 33:
«Las acciones preferentes convertibles tendrán efectos antidilusivos cuan
do el importe de los dividendos sobre dichas acciones, declarados en el
período en curso o acumulados para el mismo, por acción ordinaria que
se obtendría de la conversión, sobrepase las ganancias por acción básicas.
De la misma forma, la deuda convertible tendrá efectos antidilusivos
cuando el interés (neto de impuestos y otros cambios en los ingresos o los
gastos) por acción ordinaria que se obtendría en la conversión sea supe
rior a las ganancias por acción básicas.
Por tanto, sólo si no se cumple lo estipulado en el apartado 50 y los
instrumentos convertibles tienen efectos dilusivos, deberán ser objeto de
ajuste en el BPA diluido.
Ejemplo: un grupo consolidado ha obtenido un beneficio atribuido a
la sociedad dominante de 1.000.000 de euros. Su capital social está com
puesto por 500.000 acciones ordinarias de 1 euro nominal. Adicionalmen
te, se sabe que:

• La compañía emitió 100.000 acciones preferentes de 1 euro nominal, que

tienen derecho a un dividendo preferente del 5 %, y son canjeables por
acciones en la proporción de una acción ordinaria por cada acción pre
ferente.
• La compañía cuenta con una financiación procedente de 1.000.000 de
obligaciones de 1 euro de nominal, convertibles en acciones a razón de
1 acción por cada 10 obligaciones. El cupón de estas obligaciones ascien
de al 4 % anual.
Las acciones preferentes son dilutivas en este caso, ya que el BPA bá
sico actualmente asciende a 1,99 euros/acción ordinaria (1000.000 − 0,05 ×
× 100.000)/500.000 acciones. Sin embargo, si se convirtieran las acciones
preferentes, el BPA ascendería a 1,66 euros/acción (1000.000/600.000 ac
ciones). Por tanto, sí deben ser tenidas en cuenta en el cálculo del BPA
diluido.
También son dilusivas las obligaciones convertibles, ya que si éstas se
convirtieran, el resultado ascendería a 1.000.000 + (1.000.000 × 0,04 × (1-
0,30)], es decir, 1.028.000 euros, y el nuevo número de acciones ordinarias
ascendería a 600.000, por lo que el nuevo BPA básico sería igual a
1.028.000/600.000, que equivale a 1,71 euros/acción.
c) Acciones de emisión condicionada7: de acuerdo con el apartado 52 de la
NIC 33: «Para calcular las ganancias por acción básicas, las acciones
ordinarias de emisión condicionada se tratarán como si estuviesen en
circulación, y se incluirán en el cálculo de las ganancias por acción dilui
das si se cumplen las condiciones (es decir, si los hechos han tenido lugar).
Las acciones de emisión condicionada se incluirán desde el comienzo del
período (o desde la fecha del acuerdo de emisión condicionada, si fuera
posterior). Si las condiciones no se cumplieran, el número de acciones de
emisión condicionada, incluidas en el cálculo de las ganancias por acción
diluidas, se basará en el número de acciones que se emitirían si el final del
período coincidiera con el final del período para el cumplimiento de las
condiciones».
d) Contratos que pueden ser liquidados en acciones ordinarias o en efectivo:
de acuerdo con el apartado 58: «Cuando una entidad haya suscrito un
contrato que pueda ser liquidado en acciones ordinarias o en efectivo, a
elección de la entidad, ésta presumirá que el contrato será liquidado en
acciones ordinarias, y las acciones ordinarias potenciales resultantes se
incluirán en las ganancias por acción diluidas siempre que tengan efec
to dilusivo».
7
Se emitirán siempre y cuando se satisfagan las condiciones predeterminadas en un acuerdo
condicionado de emisión de acciones.

4.3. Ejemplo completo de cálculo de BPA básico y BPA

diluido
La cuenta de resultados del grupo consolidado XYZ y sociedades dependientes
muestra un resultado neto en el ejercicio por valor de 80.000 euros, de los cuales
75.000 € son atribuibles a la sociedad dominante y 5.000 a socios externos.
El capital social de la matriz, la sociedad XYZ, está compuesto por 25.000
acciones de 1 euro nominal/acción.
Además, se dispone de la siguiente información:
— La compañía cuenta con financiación procedente de 1.000 acciones prefe

rentes convertibles de 1 euro nominal. El ratio de conversión es 1 acción
ordinaria por 10 acciones preferentes. Su dividendo asciende al 10 %.
— 10.000 obligaciones convertibles en acciones con un valor nominal de 1 euro
por obligación, con un ratio de conversión de 1 acción por cada 50 obliga
ciones. El coste bruto de estas obligaciones asciende al 12 % de interés anual.
— La empresa ha concedido opciones de compra de acciones a algunos de sus
directivos. Éstos tienen derecho a comprar acciones a un precio de 10 eu
ros/acción. Actualmente el precio de cotización asciende a 12 euros. El
total de opciones sobre acciones es de 5.000 opciones.
— La empresa ha suscrito un contrato de alquiler por 50 años. El coste anual
del alquiler asciende a 10.000 euros. La empresa arrendadora podría exigir
que durante cualquiera de las cinco primeras anualidades se satisficiera el
importe total equivalente al resto de anualidades mediante la entrega de
1.500 acciones de la compañía, para lo cual XYZ tendría que ampliar ca
pital. El contrato se firmó hace dos años.
Solución:
A continuación se muestran los datos correspondientes al cálculo del BPA básico:
TABLA 14.44
Ratio de beneficio por acción. Grupo XYZ
BPA básico grupo XYZ
Resultado atribuido a la sociedad dominante 75.000
Dividendo preferente (100)
Total numerador 74.900
Número acciones capital social sociedad dominante 25.000
Total denominador 25.000
BPA básico 2,9960

Una vez calculado el BPA básico, debemos analizar la información adicional

con el fin de concluir si existen instrumentos potencialmente convertibles en ac
ciones ordinarios con efectos dilusivos. En la siguiente tabla presentamos este
análisis.
TABLA 14.45
Análisis efectos dilusivos. Grupo XYZ
A) Acciones B) Obligaciones C) Opciones D) Contrato
preferentes convertibles acciones de alquiler
Resultado atribuido a la sociedad

dominante 75.000 75.000 75.000 75.000
Dividendo preferente — (100) (100) (100)
Cupón obligación neto impuestos — 840 — —
Arrendamiento neto impuestos — — — 7.000
Total numerador 75.000 75.740 74.900 81.900
N.º acciones actuales 25.000 25.000 25.000 25.000
Nuevas acciones a emitir 100 200 834 1.500
Total denominador 25.100 25.200 25.834 26.500
BPA diluido 2,9880 3,0056 2,8993 3,0906
BPA básico 2,9960 2,9960 2,9960 2,9960
Dilusivo Antidilusivo Dilusivo Antidilusivo
Ahorro por acción nueva 1,0000 4,2000 — 4,6667

Ahorro 100 840 0 7.000
Nuevas acciones 100 200 834 1.500
Cada uno de los instrumentos será dilusivo si, una vez convertido en acciones,
la empresa presentara un nuevo BPA menor que el actual (2,9960). A esta misma
conclusión llegamos si calculamos el posible ahorro en la cuenta de resultados por
cada una de las acciones nuevas, asociado a la ampliación de capital.
De esta manera, si el ahorro por acción nueva es menor que el BPA básico, la
potencial emisión tendrá efecto dilusivo, ya que el ahorro logrado por acción no
reporta resultado suficiente para mantener el BPA básico actual para el nuevo
número total de acciones, por lo que el nuevo BPA será menor.
A continuación detallamos estos efectos para cada uno de los productos que
potencialmente puede dar lugar a nuevas emisiones de acciones:

a) Acciones preferentes: si las acciones preferentes se convierten en acciones

ordinarias, la sociedad no tendrá que retribuir, lógicamente, a las prefe
rentes, por lo que el numerador del BPA diluido coincidirá con el resulta
do atribuido a la sociedad dominante.
De acuerdo con el ratio de conversión, las nuevas acciones ordinarias
ascenderían a 100 acciones, por lo que el ahorro por cada una de las nue
vas acciones sería de 1 euro. Al ser menor que el BPA básico, ya podemos
anticipar que el nuevo BPA disminuiría, por lo que es dilusivo.
Si calculamos el nuevo BPA, éste asciende a 2,9880, lo que confirma
lo comentado anteriormente.
b) Obligaciones convertibles: el incremento en el numerador se corresponde
con el cupón después de impuestos (30 %) que dejaríamos de abonar. Este
importe asciende 840 euros, y es el ahorro potencial en la cuenta de resul
tados.
Si dividimos este ahorro por el número de acciones a emitir, 200 ac
ciones consecuencia de la ecuación de canje, obtenemos 4,20 euros de
ahorro por cada acción nueva. Como esta cifra es mayor que el BPA ac
tual, la conversión permitiría un aumento del nuevo BPA, por lo que
tendría un efecto antidilusivo.
Si calculamos el nuevo BPA, comprobaremos que asciende a 3,0056 >
> 2,9960.
c) Opciones sobre acciones: siempre que la cotización de la acción sea ma
yor que el precio de ejercicio de la opción, se tratará de una opción con
efecto dilusivo, ya que, al no reportar ningún ahorro en la cuenta de
resultados por no tener coste, cualquier emisión de nuevas acciones será
dilusiva.
Éste es el caso de la sociedad XYZ, ya que la acción cotiza a 12 euros
y su precio de ejercicio es de 10. El importe total del valor de mercado de
las acciones asociadas a estas opciones asciende a 60.000 euros. Los tene
dores de las opciones pagarán el precio de ejercicio, es decir, 10 euros por
acción, lo que totaliza 50.000. Es decir, que la ampliación de capital que
deberá acometer la empresa será de 10.000 euros (60.000 − 50.000).
Como la cotización asciende a 12 euros, el número de acciones nuevas
a emitir equivale a 834 (10.000/12).
d) Contrato de alquiler: si la empresa arrendadora decidiera aplicar la cláu
sula del contrato de arrendamiento, que le permite el cobro anticipado del
resto de anualidades convirtiéndose en accionista, el resultado anual au
mentaría en 7.000 euros, equivalente al arrendamiento una vez deducido
el impuesto de sociedades.
Esto supondría un ahorro de 4,6667 euros por cada una de las 1.500
acciones nuevas emitidas. Al ser el ahorro por acción mayor que el BPA
básico, podemos concluir que este instrumento es antidilusivo.

En conclusión, sólo las acciones preferentes y las opciones sobre acciones son
dilusivas, por lo que el BPA diluido de la compañía deberá contener únicamente
estos instrumentos. A continuación detallamos los cálculos relativos al mismo:
TABLA 14.46
BPA diluido. Grupo XYZ
BPA diluido grupo XYZ
Resultado atribuido a la sociedad dominante 75.000
Total numerador 75.000
N.º acciones actual 25.000
Nuevas acciones dilusivas 934
Total denominador 25.934
BPA diluido 2,8920
5. ANÁLISIS DE LOS MÁRGENES

5.1. Conceptos y definiciones
El análisis de los márgenes es una aplicación del análisis vertical de la cuenta
de resultados. Se puede calcular para cada uno de los resultados intermedios de
la cuenta de resultados, pero en cualquier caso debemos separar las operaciones
básicas de las financieras y de las no continuadas.
Este análisis se utiliza para opinar sobre la calidad del beneficio. Entendere
mos que los márgenes tienen «calidad» cuando se cumplan dos premisas:
— Alcanzan un nivel alto en relación con la media del sector o con el alcan
zado por empresas competidoras.
— El nivel alcanzado está basado fundamentalmente en las operaciones de
explotación, lo que garantiza su continuidad, ya que se trata de resultados
recurrentes que se mantendrán en el tiempo. Sin embargo, si los resultados
estuvieran basados en las operaciones no continuadas o en beneficios atí
picos, no se podría garantizar su continuidad en el tiempo.
No se puede hablar de unos niveles de márgenes ideales, ya que éstos depen

derán del sector en el que opere la empresa y de su estrategia dentro de él. Algunas
empresas se pueden posicionar como líderes en costes (márgenes bajos) y otras en
cambio diferenciar sus productos (márgenes altos), siempre y cuando el consumi
dor los perciba como de alto valor añadido.

Las empresas con márgenes más bajos no necesariamente serán las menos
rentables, ya que como sabemos la rentabilidad de los activos dependerá tanto de
los márgenes como de la rotación. Por esta razón, para conseguir una buena ren
tabilidad los productos de bajo margen deberán tener más rotación.
Aunque no existan valores ideales, sí existen ciertos patrones deseables:
— Lógicamente los márgenes deben ser positivos, ya que sólo así significará
que los beneficios son positivos.
— Los márgenes deben ser estables a lo largo del tiempo, ya que esto nos in
dicaría que la empresa ha sabido adaptarse a las distintas situaciones por
las que ha atravesado el mercado, lo que es un indicio de su perdurabilidad
en el tiempo.
— Es importante que un porcentaje significativo de los márgenes se concentre
en la parte superior de la cuenta de resultados (margen bruto y margen de
explotación), ya que esto supondrá una garantía de continuidad en el fu
turo. Estos márgenes son los que se obtienen con las operaciones princi
pales de la compañía, por lo que son una garantía de mantenimiento en el
tiempo.
— No obstante, dentro del margen de explotación, se incluirán, siempre y
cuando no se traten como operaciones discontinuadas, el resultado de la
venta o la variación del valor de ciertos activos fijos. Por ello será necesa
rio analizar los motivos de la posible variación del margen de explotación
para detectar el imposible impacto de resultados atípicos.
A continuación mostramos una cuenta de resultados estándar en la que hemos

calculado todos los márgenes intermedios, diferenciando entre las operaciones
continuadas y discontinuadas y las operaciones de explotación de las financieras:
TABLA 14.47
Definición de los distintos márgenes de la cuenta de resultados
Cuenta de resultados Año X Márgenes
Importe neto de la cifra de negocios..................... I

Coste de la mercancía vendida (CV)
Beneficio bruto.................................................... BB BB/I %
Gastos de explotación (GE)
Otras pérdidas y ganancias netas (OPyGN)
Resultado de explotación antes de amortizaciones EBITDA EBITDA/I %
(EBITDA)...........................................................

Cuenta de resultados Año X Márgenes
Amortizaciones (A)
Resultado de explotación después de amortizacio (EBIT) EBIT/I %
nes (EBIT)..........................................................
Resultado financiero neto RFN
Resultados antes de impuestos procedente opera RAIOC RAIOC/I %
ciones continuadas...............................................
Impuestos sobre beneficios (IS)
Resultado del ejercicio procedente de las operacio ROC ROC/I %
nes continuadas...................................................
Resultado después de impuestos procedente de las ROD ROD/I %
operaciones en discontinuación............................
Resultado neto del ejercicio.................................. RN RN/I %
Atribuido a los intereses minoritarios
Atribuidos accionistas sociedad dominante
Por tanto podemos diferenciar los siguientes márgenes:
— Margen bruto:
TABLA 14.48
Ratio de margen bruto
Beneficio bruto
Margen bruto (MB) =
Importe neto cifra de negocio
— Margen de explotación antes de amortizaciones:
TABLA 14.49
Ratio de margen de explotación EBITDA
Resultado de explotación antes de amortizaciones

(EBITDA)
Margen explotación (MEEBITDA) =

— Margen de explotación después de amortizaciones:
TABLA 14.50
Ratio de margen de explotación EBIT
Resultado de explotación antes de amortizaciones

(EBIT)
Margen explotación (MEEBIT) =
— Margen neto:
TABLA 14.51
Ratio de margen neto
Resultado neto del ejercicio

Margen neto (MN) =
Adicionalmente, si las operaciones discontinuadas de la empresa han gene

rado resultado, ya sea positivo o negativo, será necesario conocer el porcentaje
del MN atribuible a las operaciones continuadas y discontinuadas.
5.2. Ejemplo de análisis de márgenes
A continuación se presenta la evolución de la cuenta de resultados consolida

da de la empresa DEF, S. A., y filiales dependientes durante tres ejercicios, así
como sus márgenes. Se pide dar respuesta a los siguientes enunciados:
a) Describir la evolución de los márgenes.

b) ¿A qué se han debido las variaciones?
c) ¿Es de esperar que se mantengan las variaciones experimentadas?
d) Enjuicie de manera global la evolución de los márgenes.

TABLA 14.52
Cuenta de resultados consolidada grupo DEF. Años X, X − 1 y X − 2
Cuenta de resultados consolidada DEF Año X Márgenes Año X − 1 Márgenes Año X − 2 Márgenes
Importe neto de la cifra de negocios 10.600 100,00 % 10.500 100,00 % 10.000 100,00 %
Coste de ventas (3.000) (28,30) % (3.200) (30,48) % (3.200) (32,00) %
Beneficio bruto 7.600 71,70 % 7.300 69,52 % 6.800 68,00 %
Gastos de explotación (3.350) (31,60) % (3.000) (28,57) % (2.800) (28,00) %
Otros ingresos (gastos) netos 105 0,99 % 110 1,05 % 100 1,00 %
Beneficio (pérdida) venta activos fijos (495) (4,67) % 1.000 9,52 % (500) (5,00) %
Bajas fondos de comercio y otros acti (18) (0,17) % (20) (0,19) % (10) (0,10) %
vos fijos
Resultado explotación antes amortiza 3.842 36,25 % 5.390 51,33 % 3.590 35,90 %
ciones
Amortizaciones (1.060) (10,00) % (1.050) (10,00) % (1.000) (10,00) %
Resultado explotación después amorti 2.782 26,25 % 4.340 41,33 % 2.590 25,90 %
zaciones
Participación resultados empresas aso 950 8,96 % 900 8,57 % 1.000 10,00 %
ciadas
Resultado financiero neto positivo (ne (1.475) (13,92) % (1.450) (13,81) % (1.500) (15,00) %
gativo)
Resultados antes de impuestos proce 2.257 21,29 % 3.790 36,10 % 2.090 20,90 %
dentes operaciones continuadas
Impuestos sobre beneficios (525) (4,95) % (650) (6,19) % (500) (5,00) %
Resultado del ejercicio procedente de 1.732 16,34 % 3.140 29,90 % 1.590 15,90 %
las operaciones continuadas
Resultado después de impuestos proce (800) (7,55) % 100 0,95 % 100 1,00 %
dente de las operaciones en disconti
nuación
Resultado del ejercicio 932 8,79 % 3.240 30,86 % 1.690 16,90 %
Atribuido a los intereses minoritarios 140 1,32 % 486 4,63 % 254 2,54 %
Atribuidos accionistas sociedad domi 792 7,47 % 2.754 26,23 % 1.437 14,37 %
nante

Solución:
a) Describir la evolución de los márgenes:
— Del año X − 2 al X − 1:
El margen neto (MN) sube aproximadamente 14 puntos porcen
tuales, al pasar del 16,90 % al 30,86 %. La variación se debe en casi su
totalidad a las operaciones continuadas, y más en concreto al margen
de explotación antes de amortizaciones. Además, la mejora se centra
entre el margen bruto y el margen de explotación antes de amortiza
ciones, ya que la mejoría del margen bruto se limita al 1,5 %.
— Del año X − 1 al X:
El margen neto (MN) desciende drásticamente en aproximada
mente 22 puntos porcentuales, al pasar del 30,86 % al 8,79 %. La
variación se debe tanto a la evolución negativa del margen proceden
te de las operaciones discontinuadas, al descender de 0,95 % a
−7,55 %, como a las propias operaciones continuadas, más en con
creto al margen de explotación antes de amortizaciones, que descien
de del 51,33 % al 36,25 %. En este caso la variación más significativa
producida en el ejercicio se centra también entre el margen bruto y
el margen de explotación antes de amortizaciones, ya que el margen
bruto ha continuado con su evolución positiva al aumentar del
69,52 % al 71,70 %
— Análisis conjunto de ambos ejercicios (del año X − 2 al X):
El margen neto (MN) desciende drásticamente en aproximada
mente 8 puntos porcentuales, al pasar del 16,90 % al 8,79 %. La varia
ción negativa se debe a la evolución del margen procedente de las
operaciones discontinuadas, al descender de 1,00 % a −7,55 %. Esta
evolución se ve parcialmente compensado por el incremento del mar
gen bruto en más de 3 %.
b) ¿A qué se han debido las variaciones?
— Del año X − 2 al X − 1: habíamos identificado la variación del margen
neto fundamentalmente por la referida al margen de explotación antes
de amortizaciones. Sin embargo, podemos observar cómo el principal
responsable de la mejora de éste son los beneficios generados con la
venta de activos fijos, ya que el margen bruto sólo contribuye con un
incremento del 68,00 % al 69,52 %.
— Del año X − 1 al X: el deterioro de los márgenes se debe, además de a
las operaciones discontinuadas, al retorno a niveles del año X − 2 del
margen generado por el resultado de venta de activos fijos. El deterio
ro habría sido mayor si el margen bruto no hubiera continuado con su
mejora gradual.

c) ¿Es de esperar que se mantengan las variaciones experimentadas?

No, ya que las variaciones han sido causadas por resultados atípicos,
como la variación del resultados de la venta de activos fijos y por los re
sultados procedentes de las operaciones en discontinuación.
Por otra parte, las partidas más relacionadas con la actividad opera
tiva de la empresa y que, por tanto, previsiblemente seguirán formando
parte de las futuras cuentas de resultados han tenido distintas evolucio
nes: el coste de ventas ha disminuido del 32,00 % al 28,30 % y, en cambio,
los gastos de explotación han incrementado del 28,00 % al 31,60 %, por lo
que su efecto conjunto es prácticamente nulo.
d) Enjuicie de manera global la evolución de los márgenes.
Como la variación experimentada se ha debido a factores no necesa
riamente susceptibles de mantenerse en el tiempo, la calidad de los már
genes ha permanecido estable. En línea con nuestra argumentación, se
puede observar cómo el margen generado por las operaciones continua
das ha sufrido una mínima variación del 20,90 % al 21,29 % del ejercicio
X − 2 al ejercicio X.

1. Podemos afirmar que la rentabilidad eco b) La volatilidad en el ROE se incre

nómica: menta a medida que aumenta el nivel
de patrimonio neto.
a) Estará influida por los márgenes. c) La volatilidad en el ROA se incre
b) Estará influida por las rotaciones. menta a medida que aumenta el nivel
c) Las respuestas a) y b) son verda de deuda.
deras. d) Todas son verdaderas.
d) Estará influida por los gastos finan
cieros.
5. En relación con el BPA, ¿cuál de las si
guientes afirmaciones es verdadera?:
2. Elija la afirmación correcta:
a) Si se trata de estados financieros con
a) Si ROE > ROA, entonces el apalanca solidados, utilizaremos el resultado
miento financiero es negativo. atribuible a la sociedad dominante.
b) Si ROE < ROA, entonces el apalanca b) Se debe informar de las ganancias
miento financiero es positivo. por acción provenientes del resultado
c) Las respuestas a) y b) son verda de las actividades continuadas y del
deras. resultado total del ejercicio.
d) Todas son falsas. c) Se debe informar tanto del beneficio
por acción básico como del diluido.
3. Elija la afirmación correcta: d) Todas son verdaderas.
a) Si (ROA − Ki) > 0, entonces incre 6. Elija la afirmación correcta:

mentos de AP impactarán negativa
mente en el ROE. a) La comparación del nivel de BPA en
b) Si (ROA − Ki) > 0, entonces incre tre dos empresas nos proporcionará
mentos de AP impactarán positiva información muy valiosa.
mente en el ROE. b) Siempre será posible la comparación
c) Si (ROA − Ki) < 0, entonces incre directa entre valores de BPA a lo lar
mentos de AP impactarán positiva go del tiempo para una empresa.
mente en el ROE. c) El BPA y el ROE siempre se moverán
d) Si (ROA − Ki) < 0, entonces el apa en el mismo sentido.
lancamiento financiero es positivo. d) Todas son falsas.
4. Elija la afirmación correcta: 7. Elija la afirmación correcta:
a) La volatilidad en el ROE se incre a) El análisis de los márgenes es una

menta a medida que aumenta el nivel aplicación del análisis vertical de la
de deuda. cuenta de resultados.

b) Si el nivel alcanzado en los márgenes c) Una empresa puede tener márgenes

se fundamenta en las operaciones de más bajos que otra y sin embargo
explotación y además éste es alto, po presentar mayor rentabilidad.
dremos afirmar que se basa en már d) Todas son verdaderas.
genes de calidad.

15 Análisis de los ratios
de mercado
El objetivo de este capítulo es conocer la rentabilidad que obtiene un in-

versor, así como la percepción que tiene el mercado de la empresa. Cuando
el lector finalice este capítulo, deberá tener claras las siguientes cuestiones:
— Comprender el significado del PER y cómo éste mide las expectativas

de la empresa.
— Distinguir cuándo un PER puede delatar una sobrevaloración o por
el contrario anticipa incrementos del BPA.
— Conocer el concepto de dividend yield (DY) y saber analizar sus posi-
bles variaciones.
— Explicar la rentabilidad del accionista a través de la variación del
market value (MV) y del total shareholder return (TSR).
1. INTRODUCCIÓN
Los ratios de mercado incorporan magnitudes procedentes de los mercados
financieros y que no son extraídas por tanto de la contabilidad. Esto nos permite
evaluar la percepción que los mercados de capitales tienen de las actividades y del
futuro de la empresa.
En concreto, se persigue un doble objetivo:
— Evaluar la rentabilidad que los accionistas de la empresa obtienen de la

tenencia de los títulos de ésta en los mercados de capitales.
— Analizar la solvencia percibida por el mercado.
2. EL PRICE EARNINGS RATIO (PER)

La utilidad principal del PER proviene de su capacidad informativa acerca de
las expectativas de la empresa. Adicionalmente, y siempre de forma complemen-
taria a la información ofrecida por otros ratios, se pueden utilizar las conclusio-
nes que obtengamos del price earnings ratio para conocer cómo valora el merca-
do los riesgos atribuibles a la empresa. A continuación desarrollaremos ambos
aspectos.
2.1. Concepto y expectativas

El PER muestra cuánto está dispuesto a pagar un inversor (cotización) por un
porcentaje de la empresa o por toda ella a cambio de tener derecho a un porcen-

taje de los retornos procedentes de las actividades de la empresa (BPA × número

de acciones adquiridas) o a la totalidad de éstos (beneficio neto).
Por tanto, su cociente se calcula de la siguiente forma:
TABLA 15.1
Ratio del PER
Cotización
PER =
BPA
Es conveniente calcular la cotización media del período, especialmente si la

volatilidad del título es alta.
Se puede interpretar como el número de años que tardaremos en recuperar
nuestra inversión (cotización) mediante los retornos que obtengamos de ella
(BPA).
Alternativamente podemos calcular el PER en base al valor total de la com-
pañía (capitalización bursátil) y al beneficio que se obtiene de la totalidad de las
acciones de ésta (beneficio neto).
A partir de la fórmula basada en los valores por acción, y realizando una sen-
cilla transformación al multiplicar su cociente por 1 (número de acciones/número
de acciones), obtenemos la siguiente relación:
TABLA 15.2
Ratio del PER basado en el valor total de la compañía
Cotización Número de acción

PER = ×
BPA Número de acciones
Capitalización bursátil
PER =
Beneficio neto
Si multiplicamos la cotización de la acción por el número de acciones, obte-

nemos el valor del total de las acciones, es decir, la capitalización bursátil de la
compañía.
Por otra parte, en relación con la transformación del denominador (BPA × nú-
mero de acciones), si multiplicamos el beneficio de una acción (BPA) por el total
de las acciones obtendremos lógicamente el beneficio total.
La interpretación del PER debe tener en cuenta lo siguiente:
— No tiene significado en caso de pérdidas.

Análisis de los ratios de mercado
— La comparación del ratio entre distintas empresas sólo es posible dentro

de la misma jurisdicción contable, del mismo sector y de similar dimen-
sión.
— Un PER alto puede tener distintos significados:
• Interpretación pesimista del ratio: el precio de la acción es cara, ya que
ha descontado un escenario demasiado optimista. En consecuencia, la
cotización ha alcanzado valores que no justifican el incremento previsto
de los beneficios.
Esto sucede cuando los mercados sobrerreaccionan de forma positiva
a las expectativas generadas por los planes de negocio presentados por
las compañías.
• Interpretación optimista del ratio: la cotización de la acción es razonable
o incluso conservadora, ya que el alto crecimiento previsto en el benefi-
cio para los ejercicios siguientes justifica el elevado valor del ratio.
Esto sucede cuando los mercados descuentan adecuadamente el po-
tencial de crecimiento de una empresa.
— Consecuentemente, un PER bajo puede tener distintos significados:
• Interpretación optimista del ratio: la acción está barata, ya que ha des-
contado un escenario demasiado pesimista. En consecuencia, la cotiza-
ción ha alcanzado valores que no están justificados por el deterioro pre-
visto de los beneficios.
Esto sucede cuando los mercados sobrerreaccionan de forma negativa
a los hechos relevantes publicados por la empresa o a noticias relativas
al sector.
• Interpretación pesimista del ratio: la cotización de la acción es razonable
o incluso elevada, ya que el alto deterioro previsto en el beneficio para
los ejercicios siguientes justifica el valor del ratio.
Esto sucede cuando los mercados descuentan adecuadamente el dete-
rioro previsto en los resultados futuros de una empresa.
De acuerdo con Lev (1978; p. 22): «Dado que los precios del mercado de va-
lores deben reflejar, normalmente, las expectativas de las inversiones en relación
con las ganancias que esperan conseguir en el futuro, el PER correspondiente a
empresas con expectativas de alto crecimiento en sus beneficios será m ayor (en
circunstancias similares) que el de aquellas compañías con una perspectiva de
crecimiento inferior. Las diferencias en el PER (para una determinada empresa o
para distintas empresas) reflejarán, por tanto, las distintas expectativas de los in-
versores en relación con el crecimiento futuro de la empresa».
Por tanto, este autor destaca la capacidad del ratio para informarnos de las
expectativas de generación de beneficios futuros de la empresa. Es decir, un PER
alto indica expectativas positivas, y un PER bajo, expectativas negativas.

No obstante, el ratio no es capaz de informarnos de si la reacción del mercado

ha sido excesiva o no. Esto se debe a que comparamos la cotización con el bene-
ficio correspondiente a un período ya cerrado.
Si construyéramos el ratio con los beneficios futuros, podríamos evaluar si la
reacción del mercado ha sido la adecuada. Sin embargo, este ejercicio no está ca-
rente de riesgos por los siguientes motivos:
— El analista debe proyectar los beneficios futuros en base a la credibilidad
que otorgue al plan de negocio presentado por la compañía.
— Incluso si acertamos con la predicción de los beneficios futuros, deberemos
evaluar correctamente si el PER es alto o bajo. Para ello deberemos hacer-
lo comparando el valor obtenido con el de otras empresas de similar tama-
ño, riesgo y sector, y que pertenezcan a la misma jurisdicción contable.
Esta comparación entraña nuevos riesgos, ya que, dependiendo del mo-
mento temporal en el que la realicemos, las conclusiones pueden ser distin-
tas puesto que el PER medio vendrá determinado no sólo por las expecta-
tivas de beneficios sino también por la percepción del riesgo que exista en
el mercado, por lo que en ciertos momentos los valores de este ratio pueden
ser más bajos, como consecuencia de una prima de riesgo excepcional.
2.2. Riesgo
En cualquier mercado, incluido el mercado de capitales, el valor de un bien
(cotización, en nuestro caso) equivale a la actualización de los rendimientos futu-
ros (beneficios, en nuestro caso), tal y como expresa la siguiente igualdad:
TABLA 15.3
Valor de la acción en función de los beneficios futuros
Beneficio año 1 Beneficio año 2 Beneficio año n

Cotización = + + ... +
(1 + Tasa descuento) (1 + Tasa descuento)2
(1 + Tasa descuento)n
Por tanto, la cotización depende directamente del nivel de beneficios futuros.

Éstos deberán ser descontados a una tasa de descuento que puede ser entendida
como el coste del capital propio, de tal manera que si la generación de beneficios
futuros de la empresa presenta una alto nivel de riesgo, los accionistas de la com-
pañía exigirán un rentabilidad mayor (mayor tasa de descuento), por lo que la
cotización deberá ser menor.
Si esperamos que los beneficios tiendan a mantenerse estables en el futuro,
podemos utilizar el siguiente cociente, que también incluye el nivel de riesgo en el
denominador a través de la tasa descuento:

TABLA 15.4
Valor terminal en base a beneficios futuros constantes
Beneficio futuro
Cotización =
Tasa de descuento
La siguiente tabla resume la relación entre el riesgo percibido por el mercado

y el PER:
TABLA 15.5
Relación entre el riesgo y el PER
Riesgo Tasa descuento Cotización PER
Riesgo Tasa descuento Cotización PER
Sin embargo, existen empresas con alto nivel de riesgo y PER muy elevado.
Esto sucedería en los casos en los que el nivel esperado de crecimiento sea muy
alto. Además, es frecuente que crecimientos significativos vayan ligados a niveles
altos de riesgo.
En cualquier caso, la información que ofrece el PER en relación con el riesgo
es limitada, ya que habría que atribuir qué parte es asignable a las expectativas
para poder enjuiciar el riesgo.
No obstante, sí que es posible evaluar el nivel de riesgo entre empresas con
expectativas similares.
3. DIVIDEND YIELD (DY) (RENTABILIDAD POR DIVIDENDO)

3.1. Concepto
Este ratio se calcula mediante el siguiente cociente:
TABLA 15.6
Ratio de dividend yield
Dividendo por acción

DY =
Cotización de la acción

El resultado se expresa como un porcentaje y nos informa sobre la rentabili-

dad percibida por un accionista. Los dividendos pueden proceder del reparto de
beneficio del ejercicio o ser dividendos especiales asociados a devoluciones de
primas de emisión o nominal de las acciones, entre otros.
Esta rentabilidad es independiente del precio de adquisición, ya que lo rele-
vante en este caso es el valor de mercado, que sería el importe que el accionista
podría dedicar a otras inversiones y, por tanto, nos servirá como base para com-
parar y analizar los posibles costes de oportunidad de otras inversiones.
Debemos calcular la cotización media de la acción durante el período al que
esté referido el dividendo, en especial si ésta ha tenido mucha volatilidad. En cual-
quier caso, debemos tener en cuenta que si un título reparte un importe significa-
tivo de dividendo en un único pago, el día en que se abone el dividiendo la coti-
zación descontará su importe. Por ello, si utilizamos la cotización en los días
anteriores a éste, obtendremos un DY más bajo que el real, mientras que si por el
contrario utilizáramos la cotización una vez repartido el dividendo, obtendríamos
un DY probablemente más alto que si empleáramos una media.
Los dividendos que una empresa reparte durante un año natural no suelen
coincidir con los dividendos abonados con cargo a los resultados de ese ejercicio1,
por lo que debemos seleccionar y sumar los dividendos abonados con cargo al
ejercicio que estemos analizando. Estos dividendos se han podido abonar en los
siguientes momentos:
— Como dividendo a cuenta durante el ejercicio, o en el ejercicio siguiente,
pero antes de la junta general de accionistas que apruebe la distribución
del beneficio.
— En el ejercicio siguiente, como dividendo complementario, después de la
junta general de accionistas que aprueba la distribución del beneficio del
último ejercicio cerrado (año anterior).
Si una empresa no acostumbra a abonar el mismo número de dividendos a cuen-
ta, en las mismas fechas y en porcentajes similares, comparar la cotización de un
ejercicio con los dividendos abonados durante ese año natural puede arrojar ratios
no reales en favor del año en el que se hayan abonado más dividendos a cuenta.
1
Real Decreto Legislativo 1/2010, de 2 de julio, por el que se aprueba el Texto Refundido de la
Ley de Sociedades de Capital. Artículo 277. Cantidades a cuenta de dividendos.
«La distribución entre los accionistas de cantidades a cuenta de dividendos sólo podrá acordar-
se por la junta general o por los administradores bajo las siguientes condiciones:
a) Los administradores formularán un estado contable en el que se ponga de manifiesto que
existe liquidez suficiente para la distribución. Dicho estado se incluirá posteriormente en la
memoria.
b) La cantidad a distribuir no podrá exceder de la cuantía de los resultados obtenidos desde el
fin del último ejercicio deducidas las pérdidas procedentes de ejercicios anteriores y las can-
tidades con las que deban dotarse las reservas obligatorias por Ley o por disposición esta-
tutaria, así como la estimación del impuesto a pagar sobre dichos resultados.»

También es posible calcular el ratio de forma prospectiva de tal manera que

comparemos la cotización en un período determinado con los dividendos que la
compañía tiene previsto repartir con cargo a ese ejercicio, aunque todavía no lo
haya hecho ni haya concluido el período.
3.2. Análisis de las variaciones

Un aumento del ratio se puede derivar de varias combinaciones:
— El dividendo aumenta más que la cotización.
— Aumento del dividendo habiendo permanecido estable la cotización.
— Aumento del dividendo y disminución de la cotización.
— El dividendo disminuye menos que la cotización.
En cualquier caso, que una empresa aumente el dividendo abonado por acción
y mantenga estable su nivel de deuda será una señal de fortaleza de su solvencia,
ya que en principio podríamos afirmar que como mínimo sus necesidades de in-
versión habrán aumentado menos que su generación de flujos de efectivo de ex-
plotación. Sin embargo, sería necesario realizar dos comprobaciones:
— Que el incremento en el abono del dividendo no proceda de disminuciones
en el efectivo y equivalentes existentes a principio del ejercicio.
— Que la empresa no haya realizado ampliaciones de capital, o, si las ha rea-
lizado, sean una cifra inferior al aumento del dividendo, ya que en aquellos
períodos en los que el acceso al crédito es complicado las empresas nece-
sitan dedicar los recursos que generan a refinanciar sus deudas, por lo que
realizan ampliaciones de capital como remuneración a sus accionistas, lo
que se denomina scrip dividend 2.
4. RENTABILIDAD DEL ACCIONISTA

4.1. Variación del market value
La rentabilidad del accionista la medimos con el porcentaje de variación que
haya experimentado la cotización, a través de la variación de la capitalización
bursátil o market value:
2
Expansión (28.04.2012): «El mecanismo del scrip dividend es común. La empresa, una vez fija-
do el dividendo a cobrar, distribuye derechos gratuitos de suscripción de acciones nuevas entre sus
inversores. A cada derecho se le asigna un valor (equiparándolo al dividendo a cobrar). En paralelo,
se hace una ampliación de capital liberada, y se establece una ecuación para recibir esas acciones:
para cada acción nueva se necesitarán un número de derechos. Con esos derechos, el accionista pue-
de hacer tres cosas: 1) ejercitarlos y así tener más acciones; 2) venderlos a la compañía a un precio
garantizado (en la práctica, cobrar el dividendo en efectivo), y 3) venderlos en el mercado por libre
(también se consigue efectivo pero no a un precio garantizado)».

TABLA 15.7
Ratio de la variación del market value
Cotización final – Cotización inicial

Variación MV =
Cotización inicial
Podemos realizar los cálculos a nivel unitario con la cotización de cada uno
de los títulos o con la capitalización total de la compañía (capitalización bursátil).
Si calculamos el ratio mediante la variación de la capitalización bursátil, debe-
mos realizar las siguientes comprobaciones:
— ¿Se han realizado ampliaciones de capital? 3 En caso afirmativo, el cálculo

de la verdadera rentabilidad exigiría detraer el importe de éstas.
— ¿Se han realizado reducciones de capital? En caso afirmativo habría que
sumar éstas para calcular la verdadera rentabilidad.
— ¿Ha aumentado el porcentaje de la compañía que cotiza en Bolsa? Quizá
ha aumentado la capitalización bursátil de la compañía, pero no como
consecuencia de la revalorización de sus acciones, sino simplemente por el
hecho de que existe un mayor porcentaje de acciones que cotiza en Bolsa.
En este caso deberíamos comparar la capitalización bursátil inicial con el
porcentaje equivalente de capitalización bursátil final.
Si por el contrario calculamos el ratio mediante la variación de la cotización

de sus acciones, debemos realizar las siguientes comprobaciones:
— ¿Ha habido ampliaciones de capital liberadas?

— ¿Se han producido splits (desdoblamiento de acciones) o contrasplits (agru-
paciones de acciones)?:
• Si la empresa ha realizado un desdoblamiento de acciones, seguirá te-
niendo el mismo capital social, ya que simultáneamente habrá aumen-
tado el número de acciones y disminuido el valor nominal de la acción.
Como consecuencia, la cotización unitaria habrá disminuido al existir
ahora más acciones. Será necesario homogeneizar el número de acciones
comparando la cotización inicial con la cotización final multiplicada por
la razón de desdoblamiento.
• Si la empresa ha realizado una agrupación de acciones, seguirá teniendo
el mismo capital social, ya que simultáneamente habrá disminuido el
número de acciones y aumentado el valor nominal de la acción. Como
3
Exceptuaríamos las ampliaciones de capital liberadas, ya que no implican desembolso y no
varía la participación de los antiguos accionistas. Simplemente varía el número de acciones, con lo
cual la cotización descendería proporcionalmente.

consecuencia, la cotización unitaria habrá aumentado al existir ahora

menos acciones. Será necesario homogeneizar el número de acciones
comparando la cotización inicial con la cotización final dividida por la
razón de desdoblamiento.
4.2. Total shareholder return

En algunos casos, los accionistas no obtienen sólo los hipotéticos retornos
mediante la variación de la cotización, ya que muchas compañías distribuyen di-
videndos, por lo que será necesario introducir éstos en la fórmula para obtener el
retorno total del accionista o total shareholder return (TSR):
TABLA 15.8
Ratio del total shareholder return
(Cotización final – Cotización inicial)

TSR =
Cotización inicial
En este caso, a diferencia del DY, obtenemos la variación de la cotización y no

una media de ésta, por lo que nos parece más lógico añadir todos los dividendos
recibidos durante el ejercicio, ya que tanto la cotización final como la inicial ha-
brán descontado estos pagos. Además, la rentabilidad de cada accionista depende-
rá de su fecha de compra y de venta, así como de los cobros de dividendos perci-
bidos entre estas dos fechas independientemente del ejercicio al que pertenezcan.
5. EJERCICIO RATIOS DE MERCADO

A continuación, se facilitan datos de la cotización, número de acciones, nomi-
nal de las acciones y reparto de dividendo de las empresas ABC e XYZ:
TABLA 15.9
Datos empresas ABC y XYZ. Ejercicio ratios de mercado
Datos Empresa ABC Empresa XYZ
Cotización (01/01. Año X) 19,00 5,10

Cotización (31/12. Año X) 10,20 5,30
Cotización media año X 10,50 5,00


Datos Empresa ABC Empresa XYZ
Número de acciones (01/01. Año X) 5.000.000 2.500.000

Nominal total de las acciones (01/01. Año X) 5.000.000 2.500.000
Número de acciones (31/12. Año X) 10.000.000* 2.500.000
Nominal total de las acciones (31/12. Año X) 5.000.000 2.500.000
Resultado neto año X 7.500.000 1.500.000
BPA año X 0,75 0,60
Dividendo a cuenta año X − 1 (abono año X − 1) 0,20 0,08
Dividendo a cuenta año X − 1 (abono año X) 0,20 0,08
Dividendo complementario año X − 1 (abono año X) 0,20 0,08
Dividendo a cuenta año X (abono año X) 0,25 0,10
Dividendo a cuenta año X (abono año X + 1) 0,25 0,10
Dividendo complementario año X (abono año X + 1) 0,30 0,10
Para cada una

de las 10.000 acciones

* Durante el año X se realiza un split (desdoblamiento) de dos acciones por una, reduciéndose su
nominal a la mitad.
Adicionalmente, se sabe que el consenso de los analistas confía en un incre-

mento del beneficio del 20 % anual durante los tres siguientes ejercicios para la
empresa ABC y del 3 % para la empresa XYZ.
Se pide
a) ¿Qué expectativas descuenta el mercado de cada una de las empresas a

31-12-XX? ¿Las considera razonables?
b) ¿Qué rentabilidad han obtenido los accionistas de la tenencia de sus títu-
los en el ejercicio X?
Solución
a) ¿Qué expectativas descuenta el mercado de cada una de las empresas a
31/12/XX?
Para evaluar las expectativas que el mercado tiene sobre una compañía, debe-
mos estudiar el PER. A continuación se muestra sus cálculos, a nivel unitario
(acción) y a nivel total (compañía), del año X.

TABLA 15.10
Cálculo del PER. Empresas ABC y XYZ. Año X
Empresa ABC Empresa XYZ
Numerador: cotización media 10,50 5,00

Denominador: BPA 0,75 0,60
Price earnings ratio (PER) año X 14,00 8,33
Numerador: capitalización bursátil media 105.000.000,00 12.500.000,00

Denominador: resultado neto 7.500.000,00 1.500.000,00
Price earnings ratio (PER) año X 14,00 8,33
De acuerdo con los cálculos mostrados, la empresa ABC tiene un PER de

14,00 y la empresa XYZ de 8,33. Es decir, en la primera de ellas un accionista
tardaría 14 años en recuperar su inversión vía beneficios, independientemente de
que se repartan o no, y 8,33 años en la segunda.
Por tanto, el mercado está descontando unas expectativas mejores para la
empresa ABC que para la empresa XYZ, ya que la cotización se ha anticipado
al BPA actual, lo que indica que si el comportamiento del mercado es eficiente,
el BPA por acción de la empresa ABC debería crecer más que el de la empresa
XYZ.
¿Considera razonables las expectativas?

En base a los datos ofrecidos por el consenso de los analistas, en relación con
la evolución prevista del beneficio, hemos calculado el PER prospectivo utilizan-
do la cotización actual:
TABLA 15.11
PER prospectivo. Empresas ABC y XYZ
Resultado previsto año X + 1 9.000.000 1.545.000

PER previsto año X + 1 11,67 8,09


Como puede verse, si las expectativas de los analistas se cumplen, el PER de

las dos compañías tenderá a converger, siempre y cuando no varíen la cotización
ni el número de acciones.
Por tanto, al menos, el sobreprecio de la compañía ABC respecto a la empre-
sa XYZ estaría justificado por la evolución prevista de sus resultados, por lo que
el mercado sí sería eficiente.
Sin embargo, como es lógico, con los datos disponibles no podemos enjuiciar
si la compañía está sobrevalorada o no. Para ello necesitaríamos datos sobre la
generación futura de flujos de caja libre, o datos medios del sector que nos per-
mitiera comparar sus multiplicadores con los de éste.
b) ¿Qué rentabilidad han obtenido los accionistas de la tenencia de sus títulos
en el ejercicio X?
En primer lugar calculamos el DY. Para ello, relacionamos los dividendos to-
tales abonados con cargo al beneficio del año X (ya sean a cuenta o complemen-
tarios) con la cotización media del año X.
En el caso de la empresa ABC, antes de realizar la media, homogeneizamos
las cotizaciones4, ya que durante el año X se produce un split de dos acciones
nuevas por cada acción antigua, tal y como se nos informa en la tabla 15.9.
Hemos homogenizado la cotización inicial a la final, ya que el dividendo
aprobado para el año X está basado en el nuevo número de acciones, es decir,
el dividiendo total abonado con cargo al beneficio del año X es 800.000 euros
(0,80 euros/acción X 10.000.000 acciones). A continuación se muestran los
cálculos:
TABLA 15.12
Cálculo del dividend yield. Empresas ABC y XYZ
Numerador: total dividendos con cargo a B.º año X 0,80 0,30

Denominador: cotización media año X 10,50 5,00
Dividend yield (DY) año X 7,62% 6,00%
Por tanto la rentabilidad por dividendo de la empresa ABC asciende a 7,62 %,

y a 6,00 % la de la compañía XYZ.
El accionista también puede obtener rentabilidad por la variación del valor de
cotización. A continuación presentamos la variación del MV, y el retorno total
4
Las cotizaciones antes del split se dividen por 2 antes de hacer la media de todo el ejercicio.

obtenido por el accionista como suma de la variación de la cotización y del divi-

dendo percibido.
Se ha de tener en cuenta lo siguiente:
— La variación de la cotización de la empresa ABC se realiza dividiendo la

cotización inicial entre dos, ya que se produce un split 2 × 1 durante el
ejercicio.
— El TSR incluye la variación de la cotización y el dividendo total percibido
durante el ejercicio, ya sea a cargo del ejercicio cerrado (año X − 1) o a
cuenta del ejercicio actual (año X). A continuación se muestran estos
cálculos:
TABLA 15.13
Cálculo de MV y TSR. Empresas ABC y XYZ
Numerador: variación de la cotización 0,70 0,20

Denominador: cotización inicial homogeneizada 9,50 5,10
Market value (MV) año X 7,37% 3,92%
Numerador: variación cotización + dividendo 1,35 0,46
Denominador: cotización inicial homogeneizada 9,50 5,10
Total shareholder return (TSR) año X 14,21% 9,02%
Por tanto, la variación porcentual de la cotización (MV) y la rentabilidad total

percibida por el accionista (TSR) son mayores para la empresa ABC que para la
empresa XYZ.
Se trata de rentabilidades obtenidas para accionistas que hayan mantenido su
inversión a lo largo de todo el ejercicio X. Como es lógico, estas rentabilidades no
pueden ser utilizadas como argumento para garantizar rentabilidades futuras, ya
que éstas dependerán de las políticas futuras de dividendos, de la reacción del
mercado a las noticias o expectativas generadas por la empresa, de la variación
de la prima riesgo que los inversores perciban de la renta variable, de los tipos de
interés, de la evolución del índice de confianza, etc.

1. ¿Qué nos informará acerca de las expecta- c) Los dividendos a cuenta de ese año y
tivas de la empresa? los complementarios a cuenta de ese
año ya abonados o pendientes de abo
a) DY.
nar.
b) PER.
d) El total de dividendos abonados du-
c) Ratio de variación de MV.
rante un ejercicio independientemen-
d) TSR.
te de con cargo a qué ejercicio sean.
2. En relación con el PER, elija la afirma-
5. Si una empresa ha realizado durante el
ción correcta:
ejercicio un split de 2 × 1, para calcular la
a) No tiene significado en caso de pérdi- variación del MV podremos:
das.
a) Dividir la cotización inicial entre dos.
b) Es posible la comparación entre em-
b) Multiplicar la cotización inicial por
presas.
dos.
c) Un nivel alto del ratio puede tener
c) Dividir la cotización final por dos.
distintos significados.
d) Todas son verdaderas.
3. Para calcular el DY de un año s eleccionaré: 6. Si le dieran a elegir entre una de las si-
guientes informaciones para utilizarla
a) Los dividendos a cuenta de ese año y como base para la toma de decisión de
los complementarios del año pasado. una posible adquisición de acciones, ¿cuál
b) Los dividendos complementarios de de ellas elegiría?
ese año y los a cuenta del ejercicio si-
guiente. a) El ratio de variación de MV.
c) Los dividendos a cuenta de ese año y los b) TSR.
complementarios a cuenta de ese año c) El PER y el crecimiento esperado del
ya abonados o pendientes de abonar. BPA.
d) Los dividendos a cuenta de ese año y d) El DY y su variación esperada para el
los complementarios a cuenta de ese ejercicio siguiente.
año ya abonados.
7. Si una empresa decide retribuir a sus ac-
4. Para calcular el TSR de un año seleccio- cionistas de manera excepcional mediante
naré: reducción y reparto de parte del nominal
de sus acciones, esto afectará a:
a) Los dividendos a cuenta de ese año y
los complementarios del año pasado. a) DY.
b) Los dividendos complementarios de b) TSR.
ese año y los a cuenta del ejercicio si- c) Las respuestas a) y b) son correctas.
guiente. d) Todas son falsas.

16 Metodología de análisis
global de ratios
El objetivo de este capítulo es establecer una metodología que permita un

análisis global de la posición operativa y financiera de la empresa. Cuando
el lector finalice este capítulo, deberá tener claras las siguientes cuestiones:
— Conocer la pirámide de ratios DuPont.

— Ser capaz de sacar conclusiones en base a las relaciones entre los ra-
tios que contiene la pirámide de DuPont.
— Comprender las limitaciones de la pirámide de DuPont.
— Asimilar cómo la metodología basada en un decálogo de ratios e in-
dicadores reduce las limitaciones de la pirámide de DuPont al reducir
la normalización e incluir variables del mercado y ratios dinámicos.
— Entender que la pirámide de DuPont y el análisis basado en un decá-
logo de ratios e indicadores son complementarios.
1. INTRODUCCIÓN
Las metodologías de análisis que presentaremos en este capítulo tienen como
objetivo explicar la evolución de las distintas magnitudes y ratios financieros con
el fin de conocer los motivos de la situación financiera y operativa. Esto se consi-
gue utilizando las relaciones existentes entre los distintos ratios explicadas en los
temas anteriores.
Partiendo de la desagregación del ROE, se construye el gráfico de DuPont (en
adelante pirámide de DuPont), que nos permite abordar el llamado análisis pira-
midal. Se conoce así porque ésta fue la primera empresa en utilizarlo y además lo
divulgó.
Esta técnica tiene múltiples ventajas, entre las que destaca su sencillez. Sin
embargo, su aplicación tiene algunos inconvenientes y limitaciones. Dedicamos
un epígrafe más adelante a su exposición.
Con el fin de mitigar estas limitaciones, propondremos un segundo análisis
global basado en una serie de ratios e indicadores.
En nuestra opinión, ambos análisis no son excluyentes y su realización con-
junta potenciará la calidad de nuestro análisis global, por lo que consideramos
que pueden ser complementarios.
2. ANÁLISIS GLOBAL BASADO EN LA PIRÁMIDE DE DUPONT

2.1. Concepto
La pirámide de DuPont se basa en la descomposición del ROE y del ROA. Tal
y como demostramos en el capítulo dedicado al análisis de la rentabilidad:

TABLA 16.1
Efecto del apalancamiento financiero en el ROE
Apalancamiento
financiero
P
ROE = ROA + (ROA − Ki)
PN
ROA = MGA × RA
Por tanto, las variaciones del ROE se explican a través de las variaciones del
ROA y del apalancamiento financiero.
Asimismo, el ROA se desglosa en el margen generado por los activos (MGA)
y en la rotación del activo (RA), y por último las variaciones del apalancamiento
financiero se explican a su vez por las variaciones experimentas por el ratio de
apalancamiento y por el diferencial entre el ROA y el coste neto de la deuda.
Cuervo y Rivero (1986), utilizando este razonamiento, afirman: «La rentabili-
dad de los fondos propios es, pues, consecuencia de la eficiencia operativa (técnico-
organizativa) de la empresa (aumento de rotación y reducción de costes) y del
grado de libertad en la fijación de precios (grado de monopolio) que determina la
rentabilidad económica, así como de las decisiones financieras consecuencia de
que los fondos ajenos, el capital deuda, son empleados con unas tasas de rentabi-
lidad superiores o inferiores a los intereses pagados (efecto apalancamiento)».
2.2. Metodología de análisis
En base a las relaciones desarrolladas anteriormente, en la figura 16.1 presen-

tamos la pirámide de DuPont.
Como podemos observar, la pirámide no se limita a un primer nivel de ratios,
como son ROA y apalancamiento financiero, ya que a su vez incluye sus respec-
tivos desgloses.
Incluso conocer si las variaciones del ROA han sido motivadas vía MGA,
RA o por una mezcla de ambos no es suficiente, ya que es necesario conocer a
qué nivel de la cuenta de resultados se produce la variación de los márgenes y
qué elementos patrimoniales son los responsables de las variaciones de las rota-
ciones.
Por tanto, el análisis global en este punto debe utilizar las variaciones experi-
mentadas por los porcentajes verticales de la cuenta de resultados.

Metodología de análisis global de ratios
ROE
Apalancamiento
ROA financiero
MGA RA AP ROA-Ki
ME EBIT RANC RAC
ME EBITDA — Rotación clientes.

— Rotación mercaderías.
— Rotación productos terminados.
— ...
MB
Figura 16.1. Pirámide de DuPont.
Con este fin, es necesario recordar que el margen generado por los activos se
encuentra entre el margen neto (MN) y el margen de explotación (ME)EBIT.
La pirámide de DuPont, al explicar el efecto de los márgenes en el ROA, debe
tener en cuenta todas las posibles variaciones experimentadas en todas las parti-
das hasta llegar al MGA. Esto requiere recorrer la cuenta de resultados en senti-
do inverso hasta llegar a las ventas. Sin embargo, desde un punto de vista meto-
dológico, será más sencillo proceder al análisis de los márgenes en el sentido
natural de la cuenta de resultados, tal y como proponemos (véase la figura 16.2).
De acuerdo con la figura anterior, debemos hallar al responsable o responsa-
bles de las variaciones de los márgenes. Esto requiere responder a las siguientes
preguntas:
— ¿La variación porcentual del coste de ventas ha sido significativamente

distinta a la variación porcentual de las ventas?: si la respuesta es afirma-
tiva, el MB (margen bruto) habrá contribuido a la variación del ROA.
— ¿La variación porcentual de los gastos de explotación ha sido significati-
vamente distinta a la variación porcentual de las ventas?: si la respuesta es
afirmativa, el ME (margen de explotación) EBITDA habrá contribuido a
la variación del ROA.

Ventas
ROA
Coste ventas
MB
Gastos
RA MGA explotación
ME EBITDA
MN Amortizaciones
ME EBIT ME EBIT
Resultado financiero
ME EBITDA Impuesto sociedades
MN
MB Coste deuda neto
impacto fiscal
Ventas MGA
Figura 16.2. Análisis de los márgenes. Pirámide de DuPont.
— ¿La variación porcentual de las amortizaciones ha sido significativamente

distinta a la variación porcentual de las ventas?: si la respuesta es afirma-
tiva, el ME (margen de explotación) EBIT habrá contribuido a la varia-
ción del ROA.
— ¿La variación porcentual del resultado financiero sumada a la del gas-
to/ingreso procedente del impuesto de sociedades, excluida la variación
neta de impuestos del coste de la deuda, ha sido significativamente dis-
tinta a la variación de las ventas?: si la respuesta es afirmativa, el MGA
(margen generado por los activos) habrá contribuido a la variación del
ROA.
Es necesario puntualizar que si, por ejemplo, sólo el coste de ventas hubiera
experimentado una variación porcentual distinta a las ventas, tanto el MB como
el MEEBITDA, el MEEBIT y el MGA habrían experimentado variaciones. Sin embar-
go, el responsable de todas estas variaciones sería el coste de las ventas que se
localiza al nivel del MB.
De manera similar, se podría dar el caso de que existieran sólo variaciones
significativas en el coste de las ventas y en los gastos de explotación, con impacto
similar pero signo contrario. Esto significaría que ni el MEEBITDA, ni el MEEBIT ni
el MGA variarían. Sin embargo, la explicación de la evolución del ROA requeri-
ría citar que el impacto del MGA habría sido neutro al existir dos impactos, uno
a nivel del MB y otro entre el MB y el MEEBITDA, que se compensarían.

Si las cuentas de resultados que estamos analizando contienen operaciones

discontinuadas, será necesario diferenciar las variaciones atribuidas a las opera-
ciones continuadas de las procedentes de las operaciones discontinuadas.
Adicionalmente al análisis de las partidas que explican las variaciones del
MGA, deberemos determinar los motivos de las posibles variaciones de la RA.
Para ello será necesario separar las variaciones atribuidas a los activos no corrien-
tes (RANC) de las procedentes del activo corriente (RAC).
Posteriormente, habrá que analizar qué elementos patrimoniales dentro del
activo no corriente y corriente son los que motivan la variación en la RANC y en
la RAC. Para ello será necesario el cálculo desagregado de las distintas rotaciones
de los elementos patrimoniales del activo no corriente y corriente.
2.3. Limitaciones de la pirámide de DuPont

Como ya anticipamos en la introducción de este tema, la pirámide de DuPont
no está exenta de limitaciones. A continuación se detallan éstas:
— Excesiva normalización en el procedimiento propuesto para el análisis fi-

nanciero. En este sentido, Bernstein (1993; p. 264) afirma: «La clasifica-
ción, ordenación y presentación de datos, efectos del análisis de estados
financieros, pueden normalizarse hasta cierto grado en interés de la cohe-
rencia y eficacia de la organización. Pero el proceso real de análisis debe
dejarse al criterio del analista para que éste pueda hacer frente a la gran
diversidad de situaciones y circunstancias que, con toda seguridad, se en-
contrará en la práctica, confiando plenamente en su propia iniciativa, ori-
ginalidad y habilidad. No obstante, existen algunas normas y directrices
generales que pueden establecerse y que pueden ser de gran utilidad como
marco general del análisis de estados financieros».
Si asumimos que el objetivo del análisis piramidal es explicar la renta-
bilidad, pueden existir otro tipo de análisis cuyos objetivos no serían cu-
biertos en su totalidad por este análisis, como son la situación de solvencia
y liquidez.
El propio Bernstein (1993; p. 264) comenta: «El análisis de estados fi-
nancieros está orientado al logro de determinados objetivos. Para que el
análisis pueda alcanzar dichos objetivos, lo primero que hay que hacer es
definirlos pormenorizadamente. El trabajo previo de definición y clarifi-
cación que conduzca a la determinación de estos objetivos es una parte
muy importante del proceso de análisis».
Por tanto, al aplicar la pirámide de DuPont estamos asumiendo que el
objetivo del análisis es la rentabilidad. Si nuestro objetivo fuera otro, este
método no sería el recomendado, ya que invertiríamos tiempo y recursos
en explicar un objetivo que no es el deseado, y a lo mejor no nos propor-

cionaría los instrumentos necesarios para cubrir nuestro verdadero obje

tivo.
— El análisis no incluye la perspectiva del mercado; por tanto, no se tiene en
cuenta la rentabilidad que el accionista obtiene del mercado, y qué expec-
tativas descuenta éste. Incidiremos en este punto en el siguiente subepígra-
fe de este capítulo dedicado a las familias de ratios.
No obstante, de acuerdo con Cuervo y Rivero (1986), la rentabilidad
de los fondos propios se puede considerar indicador del objetivo financie-
ro de la empresa, maximizar su valor para los accionistas, ya que existe
una alta y positiva correlación entre el valor en el mercado de los fondos
propios y la rentabilidad de éstos.
— Las relaciones que utiliza la pirámide de DuPont proceden en su gran ma-
yoría, a excepción de los márgenes, del balance de situación, por lo que se
trata de ratios estáticos. La capacidad de predicción de éstos aumentaría
notablemente dinamizando algunas relaciones al incluir variables de la
cuenta de resultados y del estado de flujos de caja.
2.4. La pirámide de DuPont y las familias de ratios
Anteriormente, hemos expuesto que la aplicación de la pirámide de DuPont

presenta algunos inconvenientes al explicar fundamentalmente la rentabili-
dad. Además, no incluye en profundidad todas las categorías de ratios en el
análisis.
En efecto, tal y como detallamos a continuación, la descomposición del
ROE adolece de no abordar un examen integral al no incluir en el análisis varia-
bles procedentes del mercado ni variables procedentes del estado de flujos de
efectivo. Además, la liquidez sólo se explica parcialmente, como veremos más
adelante.
Por eso nuestro análisis, siguiendo la pirámide de DuPont, estará sujeto a la
descomposición del ROE y del ROA.
En la figura 16.3 hemos señalado las categorías de ratios incluidas en el aná-
lisis de la pirámide de DuPont.
De acuerdo con la anterior figura, la pirámide de DuPont incluye variables
explicativas de la rentabilidad, la solvencia, la liquidez y la eficiencia.
Los indicadores de la eficiencia incluidos en la pirámide son las distintas ro-
taciones y los porcentajes verticales de la cuenta de resultados.
El análisis de la rentabilidad es bastante completo, al incluir el ROE, el ROA,
los motivos de sus variaciones y el análisis de márgenes. Sin embargo, no se inclu-
ye ningún indicador procedente de la rentabilidad del mercado ni se tiene en cuen-
ta la información que proporciona sobre la rentabilidad el BPA, que, como sabe-
mos, puede diferir de las conclusiones del análisis del ROE.

Rentabilidad
ROE
Apalancamiento
ROA financiero
MGA RA Liquidez AP ROA-Ki
Eficiencia
Solvencia
Gastos/ventas
MB Rentabilidad
Figura 16.3. Las familias de ratios en la pirámide de DuPont.
Por su parte, la solvencia se limita a ser explicada con un ratio estático, como
es AP, extraído del balance, por lo que no contempla los efectos que explicarían
su dinamización al incluir variables extraídas de la cuenta del resultados y del
estado de flujos de efectivo, respectivamente.
La liquidez sería el bloque de ratios menos explicado por la pirámide de Du-
Pont. Tan sólo, tal y como hemos indicado en la figura 16.3, la descomposición
de la rotación de activos al detallar las rotaciones de las distintas partidas del
activo corriente sería un indicador de la liquidez, ya que como sabemos la rota-
ción del activo corriente puede expresarse a través de los períodos de maduración
de sus componentes.
Si utilizáramos el RNOA (rendimiento de los activos netos de operación)1
definido por Wild, Subramayan y Halsey (2007) en lugar del ROA, la capacidad
explicativa de la pirámide relativa a la liquidez aumentaría, ya que, al emplear los
activos netos, los pasivos operativos se detraerían de los activos operativos. En
consecuencia el denominador de RA ya no sería el total de activos sino las inver-
siones fijas2, fruto de restar a los activos fijos el fondo de maniobra.
1
Resultado neto de operación después de impuestos/promedio de activos netos de operación.
2
Si el fondo de maniobra es positivo, debe ser interpretado como una inversión fija que será
financiada, en consecuencia, con fondos de financiamiento a largo plazo, es decir, patrimonio neto

De esta manera, las variaciones de la partida de proveedores también queda-

rían recogidas en el modelo. Esto permitiría no sólo incluir PMMA sino también
RC, ya que si el fondo de maniobra aumentara, también lo haría RC, y en conse-
cuencia disminuirían la rotación de activos netos, el RNOA y, por último, el ROE.
Por tanto, el impacto de la liquidez en la eficiencia y, a su vez, en la rentabilidad
quedaría explicado de una forma más completa.
3. ANÁLISIS GLOBAL BASADO EN UN DECÁLOGO DE RATIOS

E INDICADORES
3.1. Objetivo
La metodología desarrollada por el «análisis global basado en un decálogo de
ratios e indicadores» pretende satisfacer los distintos objetivos del análisis financie-
ro, a la vez que trata de reducir las limitaciones que presenta la pirámide de DuPont.
En concreto se propone una metodología menos normalizada con el fin de que
el analista pueda hacer frente a la gran diversidad de situaciones y circunstancias
que pueden presentarse. De esta forma, se puede adaptar la metodología hacien-
do hincapié en las distintas áreas o familias de ratios dependiendo del objetivo del
análisis, así como de las debilidades o fortalezas que se detecten en las primeras
fases del análisis.
3.2. Metodología de análisis

3.2.1. Introducción a la metodología
La metodología que proponemos se nutre de ratios financieros de todos los
bloques o familias de ratios: solvencia, rentabilidad, liquidez, eficiencia y mercado.
A continuación detallamos algunos de los indicadores que utilizaremos en cada
bloque de análisis, resaltando que algunos de ellos, los situados en las áreas de sola
pamiento, son indicadores de dos familias o bloques de ratios (véase la figura 16.4).
La metodología de análisis que propondremos tiene la ventaja de no tratarse
de un procedimiento tan encorsetado como el aplicado en la pirámide de DuPont,
por lo que puede ser flexibilizado dependiendo de las circunstancias propias de
cada empresa.
Proponemos empezar el análisis observando la evolución de las variables pro-
cedentes de la cuenta de resultados (ventas, EBITDA, EBIT y BDI), así como del
ROE y el BPA. Las magnitudes observadas se adaptarán a los distintos objetivos
de nuestro análisis.
y pasivo no corriente. Si por el contrario el fondo de maniobra es negativo, debe ser interpretado
como un fondo de financiamiento a largo plazo, que financiará parte de los activos no corrientes.

De este modo podremos discernir si las causas de la evolución, así como de la

situación de la empresa, se centran en motivos financieros o económicos.
Solvencia Rentabilidad Liquidez
AP Payout ROE BPA BDI Ratios EFT RC
EBITDA
s
tos nes
Ro
nta
tac
gas árge
Ratios EFT PER TSR
/ve
ion
M
es
Mercado Eficiencia
Figura 16.4. Decálogo de ratios e indicadores.
Si la empresa experimenta una evolución positiva de las ventas y de los

MEEBITDA y EBIT, pero sin embargo un deterioro del MN, y del ROE y/o BPA, pro-
bablemente la empresa tendría un problema financiero a pesar de la buena evolu-
ción económica u operativa. Por tanto, nos deberíamos centrar en explicar los
motivos del deterioro financiero.
Si por el contrario la empresa experimentara una evolución negativa de las
ventas y de los MEEBITDA y EBIT, el problema se centraría, al menos, en las variables
económicas. Para dictaminar si el problema se extiende también a las variables
financieras, deberemos observar si el deterioro del MN se agrava respecto al mos-
trado por el MEEBIT o por el contrario su deterioro se explica por el experimenta-
do por el MEEBIT o incluso se atenúa. Adicionalmente, la evolución del ROE y del
BPA nos ayudará a interpretar estas tendencias.
3.2.2. Situación económica

Si del análisis expuesto concluyéramos que la evolución se debe a un deterio-
ro económico, deberíamos plantearnos las siguientes cuestiones:

— ¿La causa se centra en la rotación de activos o en los márgenes?

— Si la causa es la rotación de activos, deberemos determinar si se trata de
un fenómeno que afecta de forma general a la economía, o al menos al
sector al que pertenezca la empresa, o si por el contrario se trata de pro-
blemas internos.
— Si son causas internas, deberemos analizar la posible obsolescencia y si se
ha producido una acumulación de stocks por pérdida de cuota de merca-
do, produciendo en este último caso un aumento de RI.
Si los activos son obsoletos, quizá no alcancen los estándares de efi-
ciencia necesarios, por lo que RA se verá afectado. Sin embargo, el efecto
podría quedar enmascarado si la baja eficiencia se ve compensada por un
valor del activo muy bajo, al ser la amortización acumulada un porcenta-
je alto del total del coste del bien, por lo que RA podría mostrar un valor
medio dentro del sector al compensarse ambos efectos.
Adicionalmente, será necesario determinar los elementos patrimonia-
les que han afectado a la variación de RA, de igual manera que hicimos al
aplicar la pirámide de DuPont.
— Si el deterioro económico es atribuible a los márgenes, deberemos analizar
la cuenta de resultados para determinar el área en la que se produce el
deterioro. Esto requerirá completar nuestro estudio con un análisis de los
márgenes (rentabilidad) y de la estructura de costes (eficiencia).
3.2.3. Situación financiera

Si, por el contrario, de nuestro análisis concluyéramos que la evolución se
debe a un deterioro financiero, deberíamos plantearnos las siguientes cuestiones:
— ¿Los ratios estáticos de solvencia confirman el deterioro financiero?
— ¿La dinamización de los ratios de solvencia conduce a la misma conclu-
sión? Recordamos que la dinamización se logra con el CCF, con datos de
la cuenta de pérdidas y ganancias y con el FCE/Deuda total, con datos del
estado de flujos de efectivo.
— ¿El deterioro financiero afecta también a la liquidez? Para responder a esta
pregunta estudiaremos los ratios estáticos de liquidez, la descomposición de
RC y la calidad de estos ratios, a través de las rotaciones. Por último, con-
trastaremos nuestras conclusiones con las extraídas de la dinamización de
estos ratios de liquidez, al incluir variables del estado de flujos de efectivo.
Si el problema se centrara en el corto plazo, sería interesante saber si
está causado por las deudas financieras o comerciales. La evolución del
análisis vertical de la cuenta de resultados, junto a los ratios PMMA,
PMMD y CCF, nos pueden ayudar a responder esta pregunta.
El estudio de la liquidez debe completarse con el análisis de las posibles
líneas de crédito de las que disponga la empresa para poder dictaminar las

alternativas que ésta tiene para hacer frente a las tensiones en los pagos
que se pudieran originar.
— Una vez analizadas la solvencia y la liquidez, nos debemos plantear si es
acertada la política de dividendos a través del análisis de la evolución del
payout.
En ciertas ocasiones, incluso ante deterioros significativos en la cuenta
de resultados, algunas empresas deciden mantener el importe de dividen-
dos que reparten, lo que incrementa drásticamente el payout, pudiendo
superar el reparto de dividendos al resultado neto. Esta decisión impacta
negativamente en la solvencia de la empresa, e incluso en su liquidez, en el
caso de no generar recursos a corto plazo suficientes para hacer frente a
su pago o no disponer de esta liquidez.
— Por último, es necesario contrastar si el deterioro financiero se ha traslado
a la rentabilidad percibida por los accionistas (TSR) o las expectativas
generadas por la empresa en el mercado.
En el modelo propuesto nos hemos basado en un hipotético deterioro
de la situación económica y/o financiera de la empresa. Sin embargo,
como es lógico en épocas de crecimiento económico, son muchas las em-
presas que experimentan mejoras en sus indicadores. En este caso, el mo-
delo también será aplicable, y la misión del analista será detectar los mo-
tivos de la mejoría.
Incluso podrían permanecer estables las ventas y el resultado neto, pero expe-
rimentar las posiciones operativa (económica) y financiera efectos contrarios, que
al compensarse arrojen un resultado neto similar al del ejercicio anterior. En este
caso el analista financiero debería utilizar el procedimiento descrito anteriormen-
te para justificar los motivos de que el margen del resultado neto entre las ventas
se haya mantenido estable incluso cuando los desempeños económico y financie-
ro han tenido variaciones significativas.
Por último, debemos llamar la atención sobre la posibilidad de existencia de
cambios en la estructura económica y/o financiera provocados por el crecimiento
inorgánico de las empresas, fruto de fusiones y adquisiciones, que pueden dar lugar
a movimientos bruscos en los ratios que, a veces, impiden la comparabilidad direc-
ta. Para ello la propia empresa o el analista deberán elaborar un balance proforma
que eliminará el crecimiento inorgánico, con el fin de poder evaluar la evolución
de la empresa y, por tanto, su posible crecimiento o decrecimiento orgánico.
3.3. Reducción de las limitaciones

Planteamos como uno de los objetivos del «análisis global basado en un de-
cálogo de ratios e indicadores» la reducción de las limitaciones de la pirámide de
DuPont. A continuación, argumentamos su consecución:

— Normalización: la metodología propuesta es flexible y puede adaptarse a

los distintos objetivos del análisis financiero, así como a los hallazgos ob-
tenidos en las primeras fases de análisis, con lo que se reducen el tiempo y
los recursos dedicados al análisis.
En efecto, si el objetivo del análisis no fuera estudiar la rentabilidad,
entonces no sería necesario descomponer el ROE tal y como hace la pirá-
mide de DuPont. Si por ejemplo el objetivo fuera estudiar la concesión de
un crédito a la compañía, empezaríamos el análisis observando la evolu-
ción de las variables procedentes de la cuenta de resultados (ventas, EBIT-
DA, EBIT y BDI) y no sería necesario estudiar la evolución del ROE y del
BPA.
Además de la observación de las variables mencionadas, podríamos
concluir si es necesario hacer hincapié en la situación económica y/o finan-
ciera.
— Perspectiva del mercado: queda incluida en esta metodología, a diferencia
de la pirámide de DuPont que no la contemplaba.
— Ratios estáticos: tanto la solvencia como la liquidez incluyen ratios diná-
micos, que utilizan datos extraídos de la cuenta de resultados y del estado
de flujos de caja. Esto enriquece nuestro análisis y permite un dictamen
más certero y completo.
Por tanto, podemos concluir en base a nuestra argumentación que la metodo-

logía desarrollada suple las limitaciones de la pirámide de DuPont.
3.4. Complementariedad de las metodologías

En la introducción de este capítulo ya señalábamos que las metodologías de
la pirámide de DuPont y del análisis global basado en el decálogo de ratios e in-
dicadores no son excluyentes, y que la realización de ambas de forma conjunta
potenciará la calidad de nuestro análisis global, por lo que consideramos que
pueden ser complementarios.
Esta complementariedad se producirá cuando el objetivo del análisis sea la
rentabilidad. Tal y como expusimos anteriormente, si concluyéramos que la evo-
lución de las variables observadas en una primera fase se debe a un deterioro
económico, deberemos plantearnos si la causa se centra en la rotación de activos
o en los márgenes, lo que significará que deberemos recurrir al análisis piramidal.
En este caso también podríamos utilizar las relaciones empleadas por la pirá-
mide de DuPont para enjuiciar cómo el apalancamiento financiero amplifica o
reduce la rentabilidad de los fondos propios (ROE) en relación con la rentabilidad
de los activos (ROA).

1. La pirámide de DuPont permite: c) No incluye ratios dinámicos.
d) Todas son verdaderas.
a) Conocer si la evolución del ROA se
debe a los márgenes o las rotaciones,
pero no a cuáles de ellos, en ninguno 4. La pirámide de DuPont no aborda en
de los dos casos. profundidad principalmente las siguientes
b) Conocer si la evolución del ROA se familias de ratios:
debe a los márgenes o las rotacio- a) Liquidez y mercado.
nes. Además, permite determinar los b) Liquidez y solvencia.
márgenes y las rotaciones respon c) Solvencia y mercado.
sables. d) Mercado y eficiencia.
c) Conocer si la evolución del ROA se
debe a los márgenes o las rotaciones.
5. Es falso que el análisis global basado en
Además, permite determinar los már-
un decálogo de ratios e indicadores:
genes responsables pero no las rota-
ciones. a) Utiliza ratios de solvencia, rentabi
d) Conocer si la evolución del ROA se lidad, liquidez, eficiencia y mercado.
debe a los márgenes o las rotaciones. b) Sigue un procedimiento normalizado
Además, permite determinar las rota- para el análisis.
ciones responsables pero no los már- c) Se centra en determinar si la evolu-
genes. ción se debe a factores operativos o
financieros.
2. La pirámide de DuPont permite explicar d) A diferencia de la pirámide de Du-
las variaciones del ROE: Pont, el método no está basado en la
a) En base al ROA, AP y el diferencial descomposición del ROE.
(ROA-Ki).
b) En base al ROA y AP, pero no al di- 6. El análisis global basado en un decálogo
ferencial (ROA-Ki). de ratios e indicadores:
c) En base al ROA y al diferencial a) Satisface los distintos objetivos del
(ROA-Ki), pero no a AP.
análisis financiero.
d) En base a AP y el diferencial (ROA-
b) Permite al analista su utilización
Ki), pero no en base al ROA.
en una gran diversidad de situacio-
nes.
3. La pirámide de DuPont puede ser critica-
c) Permite distinguir si los motivos de
da por:
la evolución de la empresa se centran
a) Excesiva normalización. en aspectos económicos o financie-
b) No incluye la perspectiva del mer ros.
cado. d) Todas son verdaderas.

7. La utilización del decálogo de ratios e in- b) Reduce las limitaciones de la pirámi-

dicadores: de de DuPont.
a) Puede ser complementaria con la pi- c) Las respuestas a) y b) son correctas.
rámide de DuPont. d) Todas son falsas.

17 Análisis financiero
de los grupos consolidados
Campofrío y Viscofán
1. INTRODUCCIÓN
En este capítulo final analizaremos dos empresas pertenecientes al sector de
la alimentación, Campofrío y Viscofán. El motivo de esta elección es que nos
permitirán contrastar cómo dos empresas pertenecientes al mismo sector presen-
tan una evolución muy distinta en su desempeño económico-financiero durante
el mismo período temporal. A continuación detallamos el objeto social de cada
una de estas dos empresas:
El objeto social de Campofrío consiste en la elaboración y comercialización de
productos destinados a la alimentación humana y animal. Su actividad principal
consiste en la elaboración y distribución de toda clase de embutidos, conservas
cárnicas y sus derivados con aprovechamiento de las reses porcinas y vacunas y
otros productos de alimentación.
El objeto social de Viscofán consiste en la fabricación de todo tipo de envol-
turas cárnicas, celulósicas, plásticas y de colágeno para embutidos u otras aplica-
ciones.
2. ANÁLISIS HORIZONTAL Y VERTICAL
2.1. Grupo Campofrío
Una primera observación del análisis horizontal de la cuenta de resulta-

dos (anexo II) nos delata que los ingresos se doblan del año 2008 al 2009, de-
crecen un 12,82 % y posteriormente crecen un 13,57 % en 2011 y un 5,15 % en
2012.

Es importante conocer si estas variaciones son atribuibles a variaciones or-

gánicas1 del volumen de negocio o si por el contrario se corresponden con cam-
bios en el perímetro de consolidación. Si además estos cambios se producen a
final de año, la cuenta de resultados sólo recogerá estas variaciones desde la fe-
cha de alteración del perímetro de consolidación, y sin embargo el balance las
recogerá lógicamente en su totalidad, por lo que los ratios dinámicos no tendrán
sentido.
De acuerdo con la información contenida en las cuentas anuales de los distin-
tos ejercicios, debemos contemplar lo siguiente al enjuiciar la evolución de las
magnitudes contables:
— Año 2009 versus 2008: el 30 de diciembre de 2008 se adquiere Groupe

Smithfield Holdings, S. L. Esta adquisición es la responsable principal de
la variación del importe neto de la cifra de negocios del año 2009 al 20082.
Por tanto el importe neto de la cifra de negocios del ejercicio 2008, te-
niendo en cuenta la facturación de la sociedad adquirida, habría ascendido
a 2.045 miles de euros, por lo que realmente en el ejercicio 2009, al margen
de otras variaciones del perímetro de consolidación de menor calado, se
está produciendo un decremento orgánico en las ventas hasta los 1.845.
Ante esta situación, podríamos utilizar unos estados proforma que
simularán la cuenta de resultados incluyendo la sociedad adquirida o usar
como año base el 2009.
Nosotros simplemente tendremos en cuenta que las variaciones expe-
rimentadas del año 2009 al 2008 son principalmente fruto de la adquisi-
ción de Groupe Smithfield Holdings, S. L., al no haber homogeneizado el
año 2008 por no disponer de los mencionados estados proforma.
— Año 2010 versus 2009: al cierre del ejercicio 2011 el Grupo Campofrío re-
expresó la cuenta de resultados correspondiente al ejercicio terminado el
31 de diciembre de 2010 efectuando reclasificaciones para homogeneizar
la cuenta de resultados del 2010 con la del 2011. Estas reclasificaciones
fueron fruto de tratar ciertos activos y pasivos no corrientes como mante-
1
Crecimiento de la cifra de negocio obtenido gracias a un volumen más elevado de actividad
(mayores ventas a los clientes ya existentes o a los nuevos), en contraposición al crecimiento inorgá-
nico que se logra mediante la adquisición de negocios de otras empresas.
2
Nota 7. Cuentas anuales consolidadas 2009: «Con fecha 30 de diciembre de 2008 la sociedad
dominante adquirió el control de la Sociedad española Groupe Smithfield Holdings, S. L., mediante
la fusión por absorción de dicha sociedad, la cual transmitió en bloque su patrimonio neto a la so-
ciedad dominante».
«Dado que el negocio fue adquirido el 30 de noviembre de 2008, no aportó cantidad alguna a la
cifra de negocios consolidada ni al resultado neto consolidado del ejercicio 2008. Si la adquisición hu-
biera tenido lugar el 1 de enero de 2008, el importe de la cifra de negocios aportada habría ascendido
a 1.123.915 miles de euros, y el resultado neto (pérdida) aportado habría sido de (21.973) miles de euros».
«El valor razonable de los activos adquiridos ascendió a 834.200 miles de euros, y los pasivos a
724.558.»

Análisis financiero de los grupos consolidados Campofrío y Viscofán
nidos para la venta y de la decisión de interrumpir determinadas activi

dades3.
Nosotros hemos utilizado la cuentas reexpresadas en vez de las origina-
les formuladas en el 2010 con la finalidad de que éstas estuvieran homoge-
neizadas con los últimos ejercicios analizados, es decir, con 2012 y 2011.
En concreto la disminución del importe de la cifra de negocios por
estos conceptos ascendió a 221 millones de euros, de 1.830 a 1.609, una vez
reexpresados los estados financieros.
— Año 2011 versus 2010: a principios del año 2011 se adquirió la sociedad
italiana Cesare Fiorucci, S.p.A4. Desde la fecha de adquisición hasta el
cierre del ejercicio 2011, aportó 193 millones de euros, por lo que, una vez
restada esta cantidad, el incremento de la cifra de negocios habría sido
exclusivamente de 26 millones de euros.
— Año 2012 versus 2011: no se han producido variaciones en el perímetro de
consolidación que afecten significativamente a los estados financieros.
Una vez conocidos los detonantes principales de las variaciones experimenta-

das durante el período analizado, procederemos a presentar de forma resumida
los hallazgos más relevantes:
2.1.1. Cuenta de resultados

a) Análisis horizontal (anexo II)
— El beneficio bruto crece un 86,46 % durante los cinco períodos anali-
zados. El crecimiento del coste de ventas ha sido superior al de los
3
Nota 15. Cuentas anuales consolidadas 2011: «al 31 de diciembre de 2011 la sociedad domi-
nante del Grupo ha clasificado el total de sus activos y pasivos relacionados con el negocio de jamón
cocido en Francia de la filial francesa Jean Caby SAS en activos y pasivos no corrientes mantenidos
para la venta, al haber tomado la decisión de discontinuar esta actividad y haber iniciado de forma
activa el proceso de venta. Igualmente la sociedad dominante ha decidido interrumpir la actividad
de cría y engorde de cerdos en España que venía realizando a través de la filial La Montanera, S. A.
En aplicación de la NIIF 5 se ha procedido a reclasificar a la línea de “Resultado neto de operaciones
discontinuadas” el resultado del ejercicio 2011 correspondiente a las actividades de ambas sociedades.
De igual forma, se ha procedido a reexpresar la cuenta de resultados separada correspondiente al
ejercicio terminado el 31 de diciembre de 2010, efectuando la misma reclasificación».
4
Nota 7. Cuentas anuales consolidadas 2011: «con fecha 13 de enero de 2011 la sociedad do-
minante firmó un contrato de compraventa de acciones con las entidades titulares de la totalidad de
las acciones representativas del 100 % del capital social de la sociedad italiana Cesare Fiorucci, S.p.A.,
que a su vez controla y es sociedad matriz de diversas sociedades. La sociedad adquirida aportó a la
cifra de negocios consolidada 193.182 miles de euros, siendo el resultado neto aportado al estado de
resultado global consolidado (pérdidas) 13.548 miles de euros. Si la adquisición hubiera tenido lugar
el 1 de enero de 2011, el importe de la cifra de negocios aportada habría ascendido a 255.501 miles
de euros, y el resultado neto aportado habría sido de 15.629 miles de euros (pérdidas)».

ingresos, por lo que el aumento del beneficio bruto es inferior al de los

ingresos.
— El crecimiento del EBIT (79,93 %) es menor que el del beneficio bruto.
Esto se produce a pesar de que la variación de los gastos de explota-
ción está en línea con la del beneficio bruto, ya que el crecimiento de
las amortizaciones se sitúa por encima.
Es destacable la fuerte reducción del EBIT del año 2010 al 2011;
ésta se recoge ya en EBITDA y se proyecta también al resultado antes
de impuestos. El origen de la reducción se localiza en el incremento de
los gastos de explotación atribuible, al menos en un porcentaje impor-
tante, a la adquisición de la sociedad deficitaria Cesare Fiorucci, S.p.A.
— Sin embargo, el resultado antes de impuestos se reduce en un 30 % apro-
ximadamente como consecuencia de la disminución de los ingresos
financieros (86 %), el aumento de los gastos financieros (18 %) y el
incremento de las pérdidas provenientes de las empresas consolidadas
mediante el método de la participación. Además, el impacto de estas
variaciones es significativo al serlo también sus importes.
— La variación del resultado después de impuestos es positiva (69 %), al
pasar de ser un gasto el impuesto de sociedades a ser un ingreso en los
ejercicios 2012 y 2011.
— Finalmente, no está disponible la variación del índice del resultado
neto atribuible a la sociedad dominante, del período 2012-2008, al cam-
biar el signo de negativo a positivo. Contribuye a esta mejora la dis-
minución del resultado neto aportado por las operaciones disconti-
nuadas, una vez superados los ejercicios 2011 y 2010.
b) Análisis vertical (anexo II)
— Como consecuencia de que las ventas aumentan menos que el coste
de las ventas mismas, el beneficio bruto desciende desde el 50,09 % del
total de ingresos hasta el 44,84 %.
— Sin embargo, el porcentaje vertical del EBIT desciende sólo del 4,86 %
al 4,20 %. Este menor descenso se debe a que el aumento de los gastos
de explotación es inferior al del importe neto de la cifra de negocios.
Son destacables también las variaciones experimentadas en 2010 y
2011. En concreto en 2010 suben significativamente los márgenes de
EBITDA y EBIT al reclasificar a operaciones discontinuadas ciertos
negocios deficitarios5.
Posteriormente en 2011 bajan estos márgenes al adquirir Cesare
Fiorucci, S.p.A6.
5
Véase nota 3.
6
Véase nota 4.

— La reducción del margen del resultado antes de impuestos asciende a

casi dos puntos porcentuales, debido principalmente a la menor con-
tribución de los ingresos financieros.
— Sin embargo, al descender por la cuenta de resultados las disminucio-
nes en los márgenes se tornan en incrementos para el resultado neto
atribuible a la sociedad dominante, que pasa de ser negativo (0,63 %) a
positivo (0,81 %).
A continuación presentamos de forma resumida lo más resaltable en relación

con el análisis horizontal y vertical de la cuenta de resultados del Grupo Campo-
frío en el período 2012-2008:
Principalmente las adquisiciones realizadas por el Grupo Campofrío han

permitido que el importe de la cifra de negocios experimente un incremento
superior al 100 %. Sin embargo, los márgenes de beneficio bruto, EBITDA y
EBIT experimentan incrementos más modestos debido al mayor incremento
del coste de las ventas.
El deterioro del resultado financiero hace que el resultado antes de impues-
tos descienda en el período analizado. Sin embargo, el resultado después de
impuestos aumenta debido al ingreso proveniente del impuesto de sociedades.
Como consecuencia de todo ello, el resultado antes de impuestos disminu-
ye desde un 2,83 % sobre el total de ingresos hasta un 0,96 %.
2.1.2. Balance
— La suma total del balance aumenta en el período analizado (2012-
2008) un 14,54 %. La variación es significativamente más modesta que
la del importe neto de la cifra de negocios, ya que con fecha 30 de di-
ciembre de 2008 la sociedad dominante adquirió el control de la socie-
dad española Groupe Smithfield Holdings7, por lo que el balance de
2008, a diferencia de la cuenta de resultados, ya recoge este efecto.
— El incremento del activo no es parejo, ya que aumenta más el activo
no corriente, 19,24 %, que el activo corriente, 5,89 %.
El incremento del activo no corriente se debe principalmente al
aumento de dos partidas que además son significativas en sus impor-
tes, como son el fondo de comercio y otros activos intangibles, deriva-
dos de los procesos de combinación de negocios.
7
Véase nota 1.

En relación con el activo corriente es destacable el aumento del

41,83 % en el efectivo y otros medios líquidos equivalentes, y cómo los
deudores comerciales disminuyen en aproximadamente un 6 % (des-
de 2009), cuando el importe neto de la cifra de negocios aumenta en
aproximadamente un 8 % desde 2009.
— Las variaciones del patrimonio neto y el pasivo son incluso menos
uniformes que las del activo, ya que el patrimonio neto desciende más
del 3 % y el pasivo aumenta más del 23 %.
— A su vez, el pasivo no corriente aumenta el 34,37 % debido principal-
mente a la evolución de la partida de bonos emitidos y de las provi-
siones, y el pasivo corriente lo hace en un 13,86 %. El aumento de este
último se debe al incremento del importe de los acreedores comercia-
les, 32,90 %, significativamente por encima de la variación del impor-
te del coste de ventas.
— Como consecuencia de la evolución descrita en el análisis horizontal,
el activo corriente casi pierde tres puntos porcentuales (destaca el des-
censo del porcentaje parcial de los deudores comerciales) sobre el total
del activo. En consecuencia, el activo no corriente incrementa tres pun-
tos porcentuales (destacan el descenso del porcentaje parcial del inmo-
vilizado material y el aumento a su vez de este porcentaje experimen-
tado por los otros activos intangibles).
En línea también con las tendencias descritas en el análisis hori-
zontal, el patrimonio neto reduce en un 5 % aproximadamente su peso
sobre el total del PN + pasivo. Esta disminución se ve compensada por
un aumento en un porcentaje similar del pasivo no corriente, fruto del
aumento, hasta casi doblarse su peso porcentual, del epígrafe de emi-
sión de bonos (desde un 11,69 % hasta un 22,08 %), contrarestado sólo
de forma parcial por la reducción de las deudas con entidades de cré-
dito desde un 7,76 % hasta un 2,69 %.
Como consecuencia de estas variaciones, la emisión de bonos re-
presenta un 57,85 % del pasivo no corriente en el ejercicio 2012.
A continuación presentamos de forma resumida lo más resaltable
en relación con el análisis horizontal y vertical del balance del Grupo
Campofrío en el período 2012-2008.
En el transcurso de los cinco ejercicios analizados se ha transformado prin-

cipalmente la composición del patrimonio neto y pasivo, al reducirse el peso del
primero y aumentar el del segundo debido a la emisión de bonos.
Además, tanto el activo corriente como el no corriente aumentan, aunque
este último lo hace en mayor medida destacando el incremento de otros activos
intangibles.

2.2. Grupo Viscofán
2.2.1. Cuenta de resultados

A lo largo del período 2008-2012 el importe neto de la cifra de negocios ha
aumentado paulatinamente hasta alcanzar un incremento total superior al 36 %.
Este incremento no está relacionado con variaciones en el perímetro de consoli-
dación, como pasaba en el caso de Campofrío. Además, el incremento del resul-
tado después de impuestos ha sido superior al 104 %. Hay factores que han contri-
buido positivamente al tener una evolución más favorable que el importe neto de
la cifra de negocios, existiendo otros cuya evolución ha sido más desfavorable. A
continuación resumimos estos efectos:
— Con efecto favorable: los gastos de explotación, las amortizaciones y los

gastos financieros.
— Con efecto desfavorable: el coste de ventas y el impuesto sobre sociedades.

El beneficio bruto desciende del 69,74 % al 67,92 % ya que el incremento del
coste de ventas es superior al importe neto de la cifra de negocios. Sin embargo,
la evolución de los porcentajes del resto de márgenes es positiva debido a los efec-
tos favorables descritos anteriormente. De esta forma el porcentaje del resultado
después de impuestos sobre el total de ingresos se incrementa del 9,19 % al 13,85 %.
A continuación resumimos las principales conclusiones del análisis de la evo-
lución de la cuenta de resultados:
El incremento de las ventas no ha sido suficiente para que el margen de

beneficio bruto ascendiera, al ser mayor el incremento del coste de las ventas.
Sin embargo el resultado neto se incrementa más de cuatro puntos porcentua-
les gracias a la evolución de la amortización y los gastos de explotación y fi-
nancieros.
2.2.2. Balance
El total de activo aumenta en más de un 30 %. A su vez, el incremento del ac-
tivo corriente se sitúa por encima de este porcentaje (debido a la evolución de otros
activos a corto plazo y del efectivo y otros medios líquidos equivalentes), y el del
activo no corriente, por debajo del referido 30 %, debido principalmente a la evo-
lución del inmovilizado material.

La evolución del patrimonio neto y el pasivo es menos uniforme, ya que el

patrimonio neto experimenta un alza continuada hasta alcanzar un incremento del
64,40 % en 2012 sobre 2008, y sin embargo el pasivo desciende alrededor del 5 %
en este período, tras registrar un decremento máximo en 2011.
Centrándonos en el patrimonio neto, el capital social registra un ascenso del
133,34 % en 20118 tras experimentar un leve retroceso en 20099. Sin embargo, de
la lectura de las notas a pie de página se deduce que no existen aportaciones por
parte de los accionistas, sino, al contrario, que se han producido devoluciones de
las aportaciones de éstos, y que el aumento viene motivado por la capitalización
de reservas de libre disposición.
Adicionalmente se han producido también devoluciones de la prima de emi-
sión10.
Es destacable cómo las reservas aumentan en un 73,76 % a pesar de haber sido
utilizadas para ampliar capital. Esta evolución se produce gracias a los continuos
aumentos del resultado, que se sitúa por encima del 104 % en el período.
La disminución del pasivo se debe fundamentalmente a la reducción de los
préstamos y créditos a largo plazo en aproximadamente un 65 %, lo que permite
que el pasivo no corriente descienda un 33 %.

La evolución del activo descrita anteriormente permite que el activo corriente
incremente su peso sobre el total activo hasta el 52,00 % (debido al incremento de
sus partidas más líquidas); de esta forma estas partidas suponen alrededor del
17 % sobre el total de activo corriente en el año 2012, frente al 5 % de 2008.
A su vez, los activos no corrientes descienden hasta el 48,00 % debido a la pér-
dida porcentual de más de dos puntos del inmovilizado material sobre el total del
activo.
8
Nota 14.1. Cuentas anuales 2011: «a 31 de diciembre de 2010, el capital de la sociedad domi-
nante estaba compuesto por 46.603.682 acciones al portador de 0,30 euros de valor nominal cada
una. Las acciones estaban totalmente suscritas y desembolsadas.
El 14 de abril de 2011 la junta general de accionistas de la sociedad aprobó una reducción de
capital de 13.515 miles de euros por reducción del valor nominal de las acciones que pasan de 0,30
a 0,01 euros por acción, para proceder a una devolución parcial del valor de las aportaciones.
Por su parte en esa misma junta general de accionistas se aprobó una ampliación de capital de
32.157 miles de euros por elevación del valor nominal de las acciones en 0,69 euros. La ampliación
de capital ha sido realizada con cargo a las reservas de libre disposición.
Al 31 de diciembre de 2011 el capital social de la sociedad dominante está representado por
46.603.682 acciones al portador de 0,70 euros nominales cada una, totalmente suscritas y desembol-
sadas. Todas las acciones gozan de los mismos derechos políticos y económicos, excepto las acciones
propias».
9
Nota 13. Cuentas anuales 2009: la reducción de capital se ha realizado mediante la amortiza-
ción de acciones propias.
10
Nota 14.2. Cuentas anuales 2011: durante el ejercicio 2010 se produjo una devolución parcial
de la prima de emisión de acciones a los accionistas por un importe total de 16.638 miles de euros.

Por su parte, el pasivo y el patrimonio neto evolucionan desde estar casi igua-
lados en el 2008 hasta representar el pasivo un 35,88 % y el patrimonio neto un
64,12 %. En línea con lo descrito en el análisis horizontal, el incremento del patri-
monio neto se debe al incremento de todos sus epígrafes a excepción de la prima
de emisión, y el descenso del pasivo, a la reducción de los préstamos y créditos a
largo plazo, que desciende del 8,91 % del total del balance al 2,44 %.
Las conclusiones más destacables del análisis de la evolución del balance son:
El incremento continuo del beneficio ha permitido aumentar las reservas y

el capital, incluso cuando se han devuelto aportaciones a los accionistas, a la
vez que se han reducido los préstamos y créditos a largo plazo.
Tanto el activo corriente como el no corriente aumentan, pero lo hace en
mayor proporción el corriente gracias al incremento de las partidas más líqui-
das (efectivo y otros medios líquidos equivalentes).
3. LIQUIDEZ
3.1. Grupo Campofrío (anexo III)
De acuerdo con el ratio de circulante, la liquidez desciende ligeramente, de una
forma progresiva, durante el período analizado después de alcanzar un máximo
en el ejercicio 2009.
Sin embargo, la descomposición del ratio nos muestra que la partida más lí-
quida, efectivo y otros medios líquidos, asciende del 17 % al 22 % sobre el total de
pasivo corriente.
Si eliminamos las existencias mediante el cálculo de PA, el ratio muestra valo-
res mucho más reducidos. Esto sería una señal de que los valores de RC se alcan-
zan gracias a la contribución de la partida menos líquida.
En el análisis de las rotaciones y períodos medios partiremos del año 2009, ya
que a finales del año 2008 se produce una adquisición muy significativa, por lo
que todos los ratios que utilicen una magnitud de cuenta de resultados o estado
de flujos de caja, y una magnitud de balance, no deberán ser tenidos en cuenta en
nuestro análisis, ya que el balance recoge la adquisición, y la cuenta de resultados
y el estado de flujos de caja sólo lo hacen desde la fecha de adquisición.
En base a ello, podemos afirmar que las rotaciones del activo circulante en el
período analizado (2012-2009) fluctúan ligeramente, y aunque caen del 2,76 al
2,64, la tendencia ha sido positiva en los tres últimos ejercicios.
Las existencias han contribuido negativamente a la evolución de las rotacio-
nes, ya que el período medio de almacén asciende de 108,75 a 115,21. Sin embar-
go los clientes lo hacen de forma positiva, ya que el período medio de cobro dis-
minuye de 45,56 a 41,09.

Por último, la empresa tarda más en pagar a los proveedores, lo que contribu-
ye a una mayor calidad del ratio de circulante.
FCE/PC, el indicador más robusto, muestra una tendencia negativa en la li-
quidez del grupo al descender de 0,23 a 0,15.
La evolución de la liquidez del Grupo Campofrío la podemos resumir de la
siguiente manera:
RC y FCE/PC muestran un ligero deterioro de los niveles de liquidez. Sin

embargo, la descomposición del ratio de circulante nos indica que las partidas
más líquidas son más representativas.
Además, del análisis de la calidad del ratio podemos deducir que existen
indicios de mejora, como son PMC y PMP, que se ven oscurecidos por el au-
mento del período medio de almacén.
3.2. Grupo Viscofán (anexo III)
El ratio de circulante nos indica que aparentemente la liquidez del grupo ha

ido aumentando paulatinamente al hacerlo este ratio desde el 1,72 hasta el 2,07.
Esta afirmación se confirma con la observación de la descomposición del ra-
tio, ya que las partidas más líquidas se incrementan también significativamente.
Además, tanto las rotaciones de las partidas de clientes como las existencias
son más altas (períodos medios más bajos). La evolución positiva de la liquidez
sólo se vería levemente puesta en duda por la disminución del período medio de
proveedores.
Además, FCE/PC, el indicador más robusto, ha aumentado de 0,33 hasta
0,53, aunque alcanzó niveles más altos en los ejercicios 2011, 2010 y 2009.
A continuación resumimos la evolución de la liquidez del Grupo Viscofán:
La liquidez del Grupo Viscofán ha aumentado en el período analizado, ya

que lo hacen RC y FCE/PC. Además, esta conclusión se ve confirmada por la
descomposición del ratio de circulante y casi por la evolución de la calidad de
todas sus partidas.
3.3. Liquidez de Campofrío versus Viscofán
El ratio de circulante de Viscofán es muy superior al de Campofrío. Sin em-

bargo, no existe tanta diferencia en los porcentajes alcanzados por las partidas
más líquidas.

Además, la calidad del ratio de Campofrío es superior, ya que el período medio de

clientes y el de almacén son menores, y además se paga a los proveedores más tarde.
Por otra parte, el ratio de FCE/PC de Campofrío asciende a 0,15, frente al
0,53 de Viscofán.
La evolución comparada de la liquidez de ambos grupos se podría sintetizar
como sigue:
La liquidez del Grupo Viscofán es superior a la del Grupo Campofrío, ya

que el indicador FCE/PC lo es, al igual que RC.
Sin embargo, la diferencia en la liquidez no es tan grande como la que po-
dría desprenderse del diferencial entre ambos RC, ya que no existe tanta dife-
rencia en lo referente a las partidas más líquidas, y además Campofrío parece
poder permitirse un RC menor porque la calidad de sus partidas es mayor.
4. SOLVENCIA
AP y DF tienden a aumentar en el período analizado, y en consecuencia AF
disminuye. Esta evolución de los ratios estáticos de solvencia se corresponde lógi-
camente con la tendencia descrita en el análisis horizontal del balance, ya que el
patrimonio neto desciende más del 3 % y el pasivo aumenta más del 23 % (en es-
pecial debido a la partida de bonos emitidos).
Por tanto, de acuerdo con los ratios estáticos, la solvencia del Grupo Campo-
frío ha disminuido a lo largo del período. Sin embargo, las conclusiones que ex-
traigamos de estos ratios siempre deben ser contrastadas con los ratios dinámicos.
El CCF muestra valores reducidos como consecuencia de que incluso en dos
ejercicios los resultados son negativos. Aunque la tendencia es al alza, su evolu-
ción es muy errática, y sería un indicio de debilidad en la solvencia.
FCE/Intereses pagados y FCE/Deuda disminuyen en línea con los resultados
mostrados por los ratios dinámicos. Sin embargo, ΣFCE/(ΣFCI + ΣDividendos
pagados) aumenta. Este aumento viene motivado por la drástica reducción que
sufre el dividendo a partir de 2009, hasta su eliminación en 2012.
Como consecuencia de esto último, el ratio de autofinanciación asciende a lo
largo del período analizado hasta llegar a 1 en 2012.
A continuación resumimos la evolución de la solvencia del Grupo Campofrío:
Los ratios estáticos, FCE/Intereses pagados y FCE/Deuda, muestran cómo

la solvencia ha tenido una trayectoria descendente. Sin embargo, la empresa,
consciente del descenso de los flujos de caja de explotación y del aumento de
la deuda, ha disminuido el pago de dividendos hasta eliminarlo, ya que cada

vez debe dedicar más efectivo al pago de intereses aun cuando la generación de
flujos de caja de explotación haya disminuido. Como consecuencia de ello,
ΣFCE/(ΣFCI + ΣDividendos pagados) ha aumentado.
Sólo conociendo las estimaciones de los flujos de caja de explotación de los
años futuros, así como las necesidades de inversión que requerirá para conseguir-
los, podremos enjuiciar si la empresa podrá atender sus obligaciones financieras
en el futuro. Ahora bien, sí podemos afirmar que actualmente su capacidad de
atender sus compromisos financieros a largo plazo es menor que al principio del
período, siempre y cuando no se invierta la tendencia descrita anteriormente.

AP y DF tienden a disminuir en el período analizado, y en consecuencia AF
aumenta. Esta evolución de los ratios estáticos de solvencia se corresponde lógi-
camente con la tendencia descrita en el análisis horizontal del balance, ya que el
patrimonio neto experimenta un alza continuada hasta alcanzar un incremento
del 64,40 % en 2012 sobre 2008, y sin embargo el pasivo desciende alrededor del
5 % en este período, tras alcanzar un decremento máximo en 2011.
CCF, FCE/Intereses pagados, FCE/Deuda y ΣFCE/(ΣFCI + ΣDividendos pa-
gados) evolucionan al alza, lo que corrobora la tendencia descrita para los indi-
cadores estáticos. No obstante, en el año 2012 FCE/Deuda y ΣFCE/(ΣFCI +
+ ΣDividendos pagados) disminuyen como consecuencia de una reducción de los
flujos de caja de explotación y un aumento del pago por dividendos, no sólo en
términos absolutos, sino también relativos, ya que el payout también aumenta.
Los puntos más destacables de la evolución de la solvencia del Grupo Visco-
fán son:
En términos generales, tanto los ratios estáticos como los dinámicos mues-
tran una mejora de la solvencia. En el año 2012, incluso cuando los flujos de
caja de explotación han disminuido, la empresa se permite aumentar el pago
por dividendos, lo que demuestra confianza en su capacidad financiera.
Será necesario vigilar la evolución de los flujos de caja de explotación y de
sus estimaciones futuras para enjuiciar si la solvencia actual se mantendrá a lo
largo de los ejercicios venideros.
4.3. Solvencia de Campofrío versus Viscofán

Los ratios estáticos (AP, AF y DF) anticipan una solvencia mayor de Viscofán
en relación con Campofrío. Esta situación se ve confirmada al analizar los resul-
tados de CCF, FCE/Intereses pagados y FCE/Deuda.

Tan sólo ΣFCE/(ΣFCI + ΣDividendos pagados) muestra un mayor valor para

Campofrío, fruto de la eliminación del dividendo, es decir, consecuencia de la pro-
pia decisión de la empresa al haber detectado la necesidad de reducir las salidas
de caja, lo que ya de por sí es un indicador de deterioro de la solvencia.
El hecho de que RECP sea significativamente mayor para Viscofán (70,12 %)
que para Campofrío (48,10 %) no tiene por qué ser indicativo de una mayor sol-
vencia para Campofrío por los siguientes motivos:
— Campofrío tiene una dependencia financiera de 73,56 % frente al 35,88 %

de Viscofán, por lo que realmente la deuda a corto plazo sobre el total del
balance representa un 35,38 % para Campofrío frente a un 25,16 % para
Viscofán.
— En caso de ser necesario, todo nos indica que Viscofán podría refinanciar
sus deudas con más facilidad al presentar mejores ratios estáticos y diná-
micos.
5. RENTABILIDAD

Los ratios de rentabilidad del Grupo Campofrío sufren bruscas variaciones a
lo largo del período analizado. Éstas son consecuencia de los crecimientos inor-
gánicos al adquirir sociedades deficitarias (Groupe Smithfield Holdings, S. L., y
Cesare Fiorucci, S.p.A) que, una vez integradas en el grupo, se ven favorecidas a
medio plazo por la aparición de diversas sinergias, así como de decrecimientos
orgánicos al discontinuar las actividades desarrolladas por la filial francesa Jean
Caby SAS.
Más adelante, en el próximo epígrafe descompondremos el ROE y el ROA al
realizar un análisis global.
En el caso de los márgenes sí podemos analizar los datos desde 2008, pero no
así en el caso del ROE y ROA, ya que tal y como comentamos anteriormente se
produce la adquisición del Groupe Smithfield Holdings, S. L., a final de año.
El MB tiene una tendencia decreciente a lo largo del período analizado. Sus
variaciones son consecuencia de crecimientos y decrecimientos procedentes de
variaciones en el perímetro de consolidación, disminuyendo en 2009 y 2011 tras
la adquisición de empresas que aportan un MB inferior al del grupo y aumentan-
do en el 2010 al reclasificar a actividades discontinuadas uno de los negocios con
menor MB.
ME (antes de amortizaciones) y ME (después de amortizaciones) se mantienen
estables con ligeros descensos, pero con variaciones a lo largo de los ejercicios
fruto de los movimientos corporativos mencionados.

MN consigue acabar el período analizado en positivo, aunque con un valor

muy reducido, 0,81 %, después de superar el ejercicio 2011, en el que todos los
márgenes sufren descensos significativos como consecuencia de la adquisición de
una empresa que aporta pérdidas significativas. En 2012 la mejora en los márge-
nes se atribuye tanto a las operaciones continuadas como a las discontinuadas,
que aportan pérdidas significativamente menores, lo que permite que MN sea
positivo.
A continuación resumimos los hallazgos más destacables en la rentabilidad del
Grupo Campofrío:
Las variaciones del ROE y el ROA a lo largo del período analizado se de-
ben principalmente a crecimientos y decrecimientos inorgánicos. Una vez su-
perados éstos, y comparando 2012 con 2009, el ROE asciende levemente a
pesar de descender también levemente el ROA.
El MN aumenta hasta tornarse levemente positivo gracias a la disminución
de los gastos de explotación y del gasto por impuesto de sociedades y a la re-
ducción de las pérdidas en operaciones discontinuadas, a pesar del descenso de
más de cinco puntos porcentuales experimentado por el MB.

Tanto el ROE como el ROA ascienden gradualmente a lo largo del período
analizado, a excepción del ejercicio 2012, en el que sufren un ligero retroceso. Más
adelante, en el próximo epígrafe descompondremos el ROE y el ROA al realizar
un análisis global.
Como consecuencia de que el incremento del coste de las ventas ha sido mayor
que el de las ventas, el MB desciende casi 2 puntos porcentuales. Sin embargo, por
lo que respecta al ME (antes de amortizaciones) y al ME (después de amortizacio-
nes), el aumento de las rentabilidades asciende a 6 puntos porcentuales aproxima-
damente, gracias a la evolución comparada de los gastos de explotación y amor-
tizaciones con las ventas.
Sin embargo, los aumentos del MN se limitan a algo más de 4 puntos porcen-
tuales, por el incremento del gasto del impuesto de sociedades.
El siguiente párrafo resume la evolución de la rentabilidad del Grupo Viscofán:
El Grupo Viscofán ha experimentado incrementos significativos y gradua-

les en el rentabilidad financiera y económica y en sus márgenes. Solamente el
MB ha descendido en los dos últimos ejercicios al haber sacrificado la rentabi-
lidad asociada a este margen para continuar incrementando las ventas.

5.3. Rentabilidad de Campofrío versus Viscofán

La evolución de los indicadores de rentabilidad del Grupo Viscofán es signi-
ficativamente más positiva que la del Grupo Campofrío. Además, también mues-
tran unos valores absolutos claramente más altos.
Tanto el ROA como el ROE son más altos para Viscofán, además de ser po-
sitivos en todos los ejercicios y beneficiarse de un apalancamiento financiero po-
sitivo, como explicaremos en el epígrafe dedicado al análisis global.
Para lograr un MN mayor, es especialmente importante el comportamiento
del MB de Viscofán, ya que éste es alrededor de 25-30 puntos porcentuales
superior al de Campofrío. A partir de este margen, el diferencial entre los már-
genes de los dos grupos de empresas se mantiene estable (es decir, no arrojan
nuevas variaciones importantes en relación con la ya experimentada por el
MB), siendo incluso mayor la pérdida que se produce en la cuenta de resultados
de Viscofán del ME (antes de amortizaciones) al ME (después de amortiza
ciones).
6. MERCADO
El accionista no puede estar contento con las alteraciones producidas en su
patrimonio particular derivadas de la posesión de acciones de Campofrío. El TSR
y la variación del MV han sido negativos en todos los ejercicios, a excepción de
2010.
Además, la sociedad suspende el abono de dividendos en 2012, con lo cual su
DY asciende a 0,00 %, representando éste un valor exiguo en los ejercicios ante-
riores, a excepción del año 2009.
Por su parte, el mercado descuenta un incremento del BPA para años futuros,
ya que la compañía tiene un PER alto en 2012. Algo similar sucedió en 2009, y la
realidad no defrauda al mercado porque el BPA subió muy significativamente en
2010, y la acción permaneció casi estable, ya que había anticipado la subida en el
ejercicio anterior.

Los accionistas, a lo largo del período analizado, han obtenido una rentabili-
dad de aproximadamente un 150 % derivado de la variación del precio de la ac-
ción, tal y como se desprende de MV. Además, hay que añadir un DY relativa-
mente modesto pero estable, creciente en los últimos ejercicios.

El PER, durante los ejercicios 2011-2008, se mantuvo en valores razonables

de alrededor de 12, aumentando hasta 15,56 en 2012. Aunque la cotización ha
crecido a lo largo de todos los ejercicios, también lo ha hecho el BPA, por lo que
el PER ha permanecido estable. Sólo en 2012 la cotización experimenta incremen-
tos significativamente superiores al BPA, con lo que el PER aumenta. ¿Estará
justificado este incremento de expectativas? Sólo observando la evolución real de
2013, o en base al análisis de las previsiones financieras, podríamos responder a
esta pregunta.
6.3. Ratios de mercado del Grupo Campofrío

versus Grupo Viscofán
Contrastan las altas rentabilidades obtenidas por los accionistas del Grupo
Viscofan con las sustanciosas pérdidas patrimoniales de los accionistas del Grupo
Campofrío.
Además, la evolución de la cotización de Campofrío habría sido todavía más
negativa si no estuviera descontando incrementos significativos del BPA. En la
medida en que esta evolución prevista del BPA se confirme, evitará que la acción
sufra nuevos descensos o incluso que experimente incrementos conforme las ex-
pectativas mejoren.
7. ANÁLISIS GLOBAL
7.1. Grupo Campofrío
Empezaremos nuestro análisis con la descomposición del ROE. Es necesario
recordar en este punto que el Grupo Campofrío realizó una adquisición societaria
significativa a finales de 2008, por lo que todos los ratios que incluyan una mag-
nitud del balance y otra de la cuenta de resultados no reflejan la realidad del
ejercicio, como es el caso del ROE. Por tanto, debemos restringir nuestro análisis
al período 2012-2009.
La evolución de RA impacta negativamente en el ROE. Sin embargo, al redu-
cirse AF, aumenta 1/AF, lo que contribuye de forma positiva. Como consecuencia
del segundo efecto descrito, el aumento del ROE en el período 2012-2009 es ma-
yor que el experimentado por el MN.
En la tabla 17.1 detallamos estos valores.
El ROE también se puede explicar a través del ROA y del apalancamiento fi-
nanciero. En el ejercicio 2009 la compañía experimentó apalancamiento financie-
ro negativo ya que el ROE < ROA. Sin embargo, en 2012 el endeudamiento con-
tribuye al incremento de la rentabilidad financiera, por lo que ROE > ROA.

TABLA 17.1
Descomposición del ROE de Campofrío en MN, RA y AF
2012 2011 2010 2009
Margen neto (MN) 0,81 % (2,95) % 2,48 % 0,77 %

Rotación activos (RA) 0,87 0,82 0,83 0,97
1/Autonomía financiera (AF) 3,78 3,88 3,02 3,06
Rentabilidad financiera (ROE):
MN × RA × 1/AF 2,68 % (9,36) % 6,22 % 2,29 %
De 2009 a 2012 el ROE de la compañía asciende ligeramente, a pesar del mode

rado descenso del ROA. Esto se debe a que el diferencial ROA-Ki se vuelve positivo, gra-
cias a la disminución de Ki, y además sube AP, lo que incrementa el efecto palanca.
A continuación detallamos estos valores:
TABLA 17.2
Descomposición del ROE de Campofrío mediante el apalancamiento financiero
2012 2011 2010 2009
Rentabilidad económica (ROA) 2,54 % (0,56) % 4,32 % 3,02 %

Ratio de apalancamiento (AP) 2,78 2,88 2,02 2,06
Coste neto de la deuda (Ki) 2,49 % 2,50 % 3,39 % 3,37 %
ROA-Ki 0,05 % (3,06) % 0,94 % (0,35) %
Rentabilidad financiera (ROE) 2,68 % (9,36) % 6,22 % 2,29 %
La evolución negativa del ROA se debe tanto a la evolución desfavorable del

margen generado por los activos como a la rotación de los activos. Aunque el
mencionado margen sí mejora desde 2008, no lo hace sin embargo tomando como
base el ejercicio 2009. Sin embargo, por las razones aducidas anteriormente debe-
mos partir de los valores de 2009. A continuación se detallan estos valores:
TABLA 17.3
Descomposición del ROA de Campofrío en margen y rotación
2012 2011 2010 2009
Margen generado activos (A): numerador

ROA/ventas 2,91 % (0,68) % 5,21 % 3,11 %
Rotación de activos (B): ventas/activos 0,87 0,82 0,83 0,97
Rentabilidad económica (A) × (B) 2,54 % (0,56) % 4,32 % 3,02 %

Adicionalmente, debemos indagar en los detalles que han sido causa de la

reducción de la rotación de activos y del margen generado por los activos:
— Rotación de activos: el principal detonante es la rotación de activos fijos,

que desciende de 1,50 a 1,30. El descenso en la rotación de activos corrien-
tes es menor, ya que existen dos efectos que se compensan: las existencias
rotan menos, pero los clientes rotan más.
— Margen generado por los activos: el ligero descenso sufrido por el margen
generado por los activos de 2009 a 2012 se debe al comportamiento del
margen bruto al descender del 46,41 % al 44,84 %. En contraposición, des-
taca la favorable evolución de los gastos de explotación, que descienden
levemente, incluso cuando las ventas aumentan.
Seguidamente resumimos las conclusiones principales extraídas del análisis

global de Campofrío:
La evolución del margen bruto, unida a la rotación de los activos fijos y a

la rotación de las existencias, han sido la causa del descenso del ROA. Sin em-
bargo, a pesar del descenso del ROA, el ROE sube en el período 2009-2012,
favorecido por una reducción del coste de la deuda (Ki) que permite que el
diferencial ROA-Ki sea positivo. Esto permite un efecto palanca positivo, que
además se ve amplificado en el período al incrementar AP.
7.2. Grupo Viscofán

Empezaremos nuestro análisis con la descomposición del ROE. El incremento
del ROE se debe a la continua mejora del MN y de la RA. Más adelante, en este
epígrafe, desglosaremos estos efectos. El incremento del ROE habría sido mayor
si AF no hubiera aumentado a lo largo del período analizado.
A continuación, detallamos estos valores:
TABLA 17.4
Descomposición del ROE de Viscofán en MN, RA y AF
2012 2011 2010 2009 2008
Margen neto (MN) 13,85 % 14,94 % 12,64 % 10,86 % 9,19 %

Rotación activos (RA) 0,98 0,97 0,93 0,96 0,94
1/Autonomía financiera (AF) 1,56 1,55 1,70 1,78 1,97
Rentabilidad financiera (ROE):
MN × RA × 1/AF 21,07 % 22,53 % 20,02 % 18,61 % 16,95 %

El ROE también se puede explicar a través del ROA y del apalancamiento fi-
nanciero. A lo largo de todo el período analizado, la compañía experimenta apa-
lancamiento financiero positivo, ya que el ROE > ROA.
El incremento del ROE de 2008 a 2011, así como el ligero descenso de 2012,
vienen motivados por los siguientes factores:
— Mejora continua del ROA de 2008 a 2011. Sin embargo, en 2012 desciende
ligeramente.
— El coste neto de la deuda (Ki) disminuye, lo que, unido al incremento del
ROA, contribuyen a que el diferencial ROA-Ki aumente de 2008 a 2011.
Como consecuencia de la disminución del ROA en 2012, este diferencial
se reduce en ese período.
Sin embargo, la reducción de AP limita el efecto palanca a lo largo del perío-

do analizado. Aunque el ROE crece a lo largo de todo el período por la evolu-
ción del ROA, el efecto palanca se reduce de 1,80 (16,95 %/9,40 %) en 2008 a 1,52
(21,07 %/13,82 %) en 2012.
A continuación detallamos estos valores:
TABLA 17.5
Descomposición del ROE de Viscofán mediante el apalancamiento financiero
2012 2011 2010 2009 2008
Rentabilidad económica (ROA) 13,82 % 14,84 % 12,03 % 10,81 % 9,40 %

Ratio de apalancamiento (AP) 0,56 0,55 0,70 0,78 0,97
Coste neto de la deuda (Ki) 0,86 % 0,89 % 0,56 % 0,86 % 1,59 %
ROA-Ki 12,96 % 13,95 % 11,48 % 9,95 % 7,81 %
Rentabilidad financiera (ROE) 21,07 % 22,53 % 20,02 % 18,61 % 16,95 %
La evolución positiva del ROA se debe tanto a la evolución favorable del

margen generado por los activos como a la rotación de los activos. Sólo en
2012 el decremento del mencionado margen es la causa de la ligera reducción
del ROA.
En la tabla 17.6 se detallan estos valores.
Adicionalmente, debemos indagar en los detalles que han sido causa del in-
cremento de la rotación de activos y del margen generado por los activos:
— Rotación de activos: la evolución positiva de la rotación de activos tiene

como causa la rotación de activos fijos, ya que la rotación de activo circu-
lante disminuye, en especial de 2011 a 2012. A su vez, la evolución de la

TABLA 17.6
Descomposición del ROA de Viscofán en margen y rotación
2012 2011 2010 2009 2008
Margen generado activos (A): numerador ROA/ventas 14,16 % 15,27 % 12,88 % 11,25 % 10,02 %
Rotación de activos (B): ventas/activos 0,98 0,97 0,93 0,96 0,94
Rentabilidad económica (A) × (B) 13,82 % 14,84 % 12,03 % 10,81 % 9,40 %
rotación de activo circulante se debe a la menor rotación que experimentan

las existencias.
— Margen generado por los activos: el incremento continuado de este margen
se debe principalmente a la buena evolución de los gastos de explotación,
que permite un incremento de 6 puntos porcentuales en el EBITDA. Adi-
cionalmente, las amortizaciones, aunque de forma mucho menos significa-
tiva, también evolucionan positivamente. El descenso de la rentabilidad del
margen en el período 2012 reside en la menor contribución de los ingresos
financieros derivados de los activos financieros.
A continuación resumimos las conclusiones principales extraídas del análisis

global de Viscofán:
La evolución de los gastos de explotación, cuyos incrementos a lo largo del

período analizado son sensiblemente inferiores a los de las ventas, ha permiti-
do un significativo incremento del EBITDA, y en consecuencia del margen
generado por los activos. Esto, unido a la evolución de la rotación del activo fijo,
ha permitido un incremento del ROA.
A su vez, esta evolución del ROA, unida a la disminución de Ki, ha permi-
tido un ensanchamiento del diferencial ROA-Ki. Sin embargo el efecto palan-
ca se reduce por la disminución de AP, lo que limita los incrementos del ROE.
8. CONCLUSIONES
8.1. Campofrío
La rentabilidad del Grupo Campofrío sufre varios altibajos a lo largo del pe-
ríodo analizado como consecuencia de las alteraciones en el perímetro de conso-
lidación. Una vez superados éstos, el ROA desciende levemente, y además se pro-
duce debido principalmente a un descenso de cinco puntos porcentuales en el MB,
lo que es especialmente preocupante. En cualquier caso los niveles de rentabilidad
son muy bajos.

Además, la solvencia de la empresa también ha tendido a deteriorarse. Aun-

que los niveles alcanzados no son preocupantes, han provocado la suspensión del
dividendo.
Sin embargo, el PER de la compañía anticipa incrementos del BPA. Será ne-
cesario constatar en los siguientes ejercicios si la compañía es capaz de estabilizar
su situación operativa y mejorar sus márgenes, en especial el MB, lo que le facili-
taría una mayor generación de caja, mejorando así su posición financiera y redu-
ciendo sus necesidades de financiación, lo que le volvería a permitir repartir divi-
dendos.
8.2. Viscofán
El Grupo ha experimentado una tendencia al alza de sus rentabilidades eco-
nómica y financiera. Esta evolución se ha visto acompañada de un incremento de
la eficiencia y de todos sus márgenes a excepción del MB, sacrificado levemente
ante el incremento continuado de las ventas.
La mejora operativa ha permitido un incremento de la situación de solvencia
y liquidez. Además, el mercado ha premiado esta evolución operativa y financie-
ra con importantes revalorizaciones que se han visto acompañadas de incremen-
tos de la rentabilidad por dividendo.
El PER de la compañía, 15,56, invita a pensar que los crecimientos experimen-
tados en el pasado serán difíciles de reproducir en el futuro. ¿Volverá a sorprender
Viscofán positivamente al mercado en ejercicios futuros? Sólo el tiempo tendrá la
respuesta, pero desde luego su posición operativa y financiera invita a pensar que,
en la medida en que la inercia al crecimiento se mantenga y no cambie su exitosa
gestión, los accionistas podrían volver a tener nuevas alegrías.

ANEXO I
Balance, cuenta de resultados
e información adicional
Campofrío:
— Balance consolidado de Campofrío y sociedades dependientes (expresado

en miles de euros).
— Cuenta de pérdidas y ganancias consolidada Campofrío y sociedades de-
pendientes (expresada en miles de euros).
Viscofán:
— Balance consolidado de Viscofán y sociedades dependientes (expresado en

miles de euros).
— Cuenta de pérdidas y ganancias consolidada Viscofán y sociedades depen-
dientes (expresada en miles de euros).
Campofrío y Viscofán:
— Información adicional extraída de los estados financieros de Campofrío y

sociedades dependientes (expresado en miles de euros).
— Evolución de las cotizaciones bursátiles de Campofrío y Viscofán.

Balance consolidado Campofrío y sociedades dependientes (miles de euros)

Activo 2012 2011 2010 2009 2008
Total activos no corrientes 1.487.146 1.453.308 1.264.907 1.240.109 1.247.175

Inmovilizado material 576.083 579.938 551.654 564.407 579.757
Fondo de comercio 458.978 459.105 418.557 419.565 419.565
Otros activos intangibles 272.316 259.687 189.377 183.010 181.570
Inversiones método de la participación 28.921 28.972 30.467 941 16
Otros activos no corrientes 150.848 125.606 74.852 72.186 66.267
Total activos corrientes 733.698 719.757 675.776 672.584 692.890
Existencias 339.962 333.941 282.600 273.900 319.290
Deudores comerciales 217.153 239.283 215.178 231.797 247.304
Otros activos a corto plazo 6.673 8.259 8.979 6.728 6.495
Efectivo y otros medios líquidos equivalentes 169.910 138.274 169.019 160.159 119.801
Activos clasificados venta y act. discontinuadas 1.270 75.428 5.293 1.555 —
Total activo 2.222.114 2.248.493 1.945.976 1.914.278 1.940.065
Patrimonio neto y pasivo 2012 2011 2010 2009 2008
Patrimonio neto de la dominante 587.532 579.408 644.261 616.017 608.293

Capital social 102.221 102.221 102.221 102.221 102.221
Prima de emisión 411.129 411.129 411.129 424.967 429.719
Otras reservas 58.461 120.306 90.863 74.864 82.202
Ganancias/(Pérdidas) atribuibles sdad. dom. 16.721 (54.248) 40.048 13.965 (5.849)
Patrimonio neto atribuido a los socios externos — — — 10.014 9.965
Total pasivo no corriente 848.314 883.999 715.184 754.559 631.323
Emisión de bonos 490.733 488.394 485.664 482.888 226.806
Deudas con entidades de crédito 59.819 90.409 1.424 — 150.583
Provisiones 108.877 114.680 53.019 51.312 39.011
Otros pasivos no corrientes 188.885 190.516 175.077 220.359 214.923
Total pasivo corriente 786.177 726.889 586.513 533.658 690.484
Emisión de bonos 6.875 6.875 6.875 6.760 2.658
Deudas con entidades de crédito 42.921 26.257 3.366 6.783 79.841
Acreedores comerciales 607.765 571.992 480.751 449.720 457.310
Provisiones 36.545 39.942 4.378 9.318 23.899
Otros pasivos corrientes 92.071 81.823 91.143 61.077 126.776
Pasivos mantenidos venta y act. discontinuadas 91 58.197 18 — —
Total pasivos 1.634.582 1.669.085 1.301.715 1.288.217 1.321.807
Total pasivo y patrimonio neto 2.222.114 2.248.493 1.945.976 1.914.248 1.940.065

Anexo I. Balance, cuenta de resultados e información adicional
Cuenta de pérdidas y ganancias consolidada Campofrío y sociedades dependientes

(miles de euros)
Activo 2012 2011 2010 2009 2008
Importe neto de la cifra de negocios 1.918.346 1.827.240 1.608.976 1.845.655 921.829

Otros ingresos de explotación 10.163 9.272 7.386 11.474 7.010
Trabajos realizados por el grupo para su activo 6.584 4.116 36 285 460
Total ingresos de explotación 1.935.393 1.840.628 1.616.398 1.857.414 929.299
Coste de ventas (1.067.514) (994.851) (843.038) (995.475) (463.856)
Beneficio bruto 867.879 845.777 773.360 861.939 465.443
Gastos de explotación (725.580) (767.509) (602.415) (726.154) (389.410)
EBITDA 142.299 78.268 170.945 135.785 76.033
Amortizaciones y deterioros (60.719) (57.235) (47.987) (56.877) (27.851)
Deterioros (284) (18.468) (1.078) — (3.000)
EBIT 81.296 2.565 121.880 78.908 45.182
Ingresos financieros 4,213 5.591 13.982 10.549 30.760
Gastos financieros (58,648) (60.415) (64.256) (70.437) (49.483)
Resultado financiero (54.435) (54.824) (50.274) (59.888) (18.723)
Part. Bº inv. método participación (8.321) (2.314) (920) (19) (202)
Resultado antes de impuestos 18.540 (54.573) 70.686 19.001 26.257
Impuestos 4.176 30.204 (9.655) (2.293) (12.848)
Resultado después de impuestos 22.716 (24.369) 61.031 16.708 13.409
Resultado atribuido socios externos — — — (383) (669)
Resultado neto operaciones discontinuas (6.995) (29.879) (20.983) (2.360) (18.589)
Resultado neto atribuible sociedad dominante 15.721 (54.248) 40.048 13.965 (5.849)

Balance consolidado Viscofán y sociedades dependientes (miles de euros)
Activo 2012 2011 2010 2009 2008
Total activos no corrientes 373.261 351.831 334.421 313.338 306.785

Inmovilizado material 344.536 322.293 300.301 289.105 277.940
Activos intangibles 16.342 17.545 16.918 14.342 11.976
Activos por impuestos diferidos 11.023 11.155 14.459 8.051 15.286
Otros activos financieros no corrientes 1.360 838 2.743 1.840 1.583
Total activos corrientes 404.308 345.465 354.750 302.651 289.681

Existencias 197.837 175.076 159.258 150.045 156.540
Deudores comerciales 136.942 128.081 129.268 123.796 118.343
Otros activos a corto plazo 24.666 27.560 8.923 3.047 784
Efectivo y otros medios líquidos equivalentes 44.863 14.748 57.301 25.763 14.014
Total activo 777.569 697.296 689.171 615.989 596.466
Patrimonio neto de la dominante 498.569 449.436 406.369 345.207 303.275

Capital social 32.623 32.623 13.981 13.981 14.020
Prima de emisión 12 12 12 16.650 30.165
Otras reservas 360.871 315.556 311.030 250.317 207.687
Ganancias/(Pérdidas) atribuibles sdad. dom. 105.063 101.245 81.346 64.259 51.403
Patrimonio neto atribuido a los socios externos — — — — —
Total pasivo no corriente 83.377 83.656 101.271 116.711 124.978

Préstamos y créditos 19.000 16.654 32.928 46.241 53.151
Otros pasivos financieros no corrientes 6.856 5.405 5.842 5.007 5.051
Provisiones 26.772 28.461 27.606 37.213 35.392
Otros pasivos no corrientes 30.749 33.136 34.895 28.250 31.383
Total pasivo corriente 195.623 164.204 181.531 154.071 168.213

Préstamos y créditos 90.516 59.563 84.191 70.042 83.287
Otros pasivos financieros corrientes 11.596 10.043 8.739 3.442 4.142
Acreedores comerciales 62.458 63.654 60.816 48.161 53.558
Provisiones 3.834 5.140 7.639 7.855 4.569
Otros pasivos corrientes 27.219 25.804 20.146 24.571 22.657
Total pasivos 279.000 247.860 282.802 270.782 293.191
Total pasivo y patrimonio neto 777.569 697.296 689.171 615.989 596.466

Cuenta de pérdidas y ganancias consolidada Viscofán y sociedades dependientes

(miles de euros)
Activo 2012 2011 2010 2009 2008
Importe neto de la cifra de negocios 752.784 666.812 633.726 589.414 551.818

Otros ingresos de explotación 5.549 9.091 8.853 8.077 7.094
Trabajos realizados por el grupo para su activo 428 1.601 998 253 355
Total ingresos de explotación 758.761 677.504 643.577 591.744 559.267
Coste de ventas (243.441) (209.641) (169.499) (163.929) (169.231)
Beneficio bruto 515.320 467.863 474.078 427.815 390.036
Gastos de explotación (329.897) (305.680) (319.914) (298.814) (284.727)
EBITDA 185.423 162.183 154.164 129.001 105.309
Amortizaciones y deterioros (45.010) (42.050) (43.757) (37.735) (37.459)
Deterioros y resultado enajenación inmovilizado (390) (41) (22) — —
EBIT 140.023 120.092 110.385 91.266 67.850
Ingresos financieros 691 11.363 1.489 15.610 22.730
Gastos financieros (7.719) (3.491) (6.238) (20.897) (30.299)
Resultado financiero (7.028) 7.872 (4.749) (5.287) (7.569)
Part. Bº inv. método participación — (80) 77 (17) —
Resultado antes de impuestos 132.995 127.884 105.713 85.962 60.281
Impuestos (27.932) (26.639) (24.367) (21.703) (8.878)
Resultado después de impuestos 105.063 101.245 81.346 64.259 51.403
Información adicional extraída de los estados financieros de Campofrío y sociedades

dependientes (miles de euros)
2012 2011 2010 2009 2008
Datos extraídos del estado de flujos de efectivo:

Flujo de caja de explotación.......................... 116.545 145.029 154.574 123.008 51.081
Flujo de caja de inversión.............................. (69.692) (78.753) (71.335) (44.439) (61.916)
Flujo de caja de financiación......................... (16.360) (96.133) (74.124) (38.211) (93.723)
Pago de dividendos........................................ — (10.222) (7.000) (47.150) (12.000)
Pago de intereses............................................ (52.613) (52.812) (49.281) (33.817) (15.043)
Datos extraídos de la nota de patrimonio neto:
Número de acciones (miles)........................... 102.221 102.221 102.221 102.221 102.221
Reparto de dividendo.................................... — — 10.222 7.000 47.150
Coste de la deuda según estados financieros 58.090 59.642 63.000 62.100 23.201

Información adicional extraída de los estados financieros de Viscofán y sociedades

dependientes (miles de euros)
2012 2011 2010 2009 2008
Datos extraídos del estado de flujos de efectivo:

Flujo de caja de explotación.......................... 104.212 112.238 121.470 123.992 55.859
Flujo de caja de inversión.............................. (58.290) (71.440) (61.147) (47.191) (45.473)
Flujo de caja de financiación......................... (15.781) (83.299) (30.655) (64.342) (10.464)
Pago de dividendos........................................ (48.188) (26.284) (13.981) (21.671) (8.908)
Devolución de capital.................................... — (13.515) — — —
Devolución prima de emisión........................ — — (16.638) — —
Pago de intereses............................................ (3.390) (5.327) (3.083) (4.877) (7.426)
Datos extraídos de la nota de patrimonio neto:
Número de acciones (miles)........................... 46.604 46.604 46.604 46.604 46.735
Reparto de dividendo.................................... 50.894 46.324 23.488 12.117 9.553
Coste de la deuda según estados financieros 3.409 3.149 2.245 3.318 6.649
Evolución de las cotizaciones bursátiles
Campofrío 2012 2011 2010 2009 2008 2007 2006
Enero 6,66 8,09 6,48 8,58 8,47 14,40 13,46
Febrero 6,52 8,25 6,36 8,07 9,87 13,53 14,44
Marzo 6,42 8,00 6,98 7,45 9,83 13,70 14,53
Abril 6,30 9,22 6,90 6,70 10,22 14,85 15,04
Mayo 5,77 9,10 6,58 6,43 10,26 14,69 13,49
Junio 6,03 7,15 6,80 6,35 8,59 14,70 13,65
Julio 5,85 6,13 7,28 6,70 8,64 14,30 13,24
Agosto 6,17 6,01 7,25 7,29 9,29 13,70 14,65
Septiembre 5,83 6,35 7,28 7,14 7,85 12,50 14,55
Octubre 5,65 6,15 7,36 6,88 8,74 12,07 13,83
Noviembre 4,64 6,19 6,96 6,99 7,70 10,30 13,52
Diciembre 4,85 6,43 7,42 6,66 7,48 9,04 13,89
Cotización media 5,89 7,26 6,97 7,10 8,91 13,15 14,02

Viscofán 2012 2011 2010 2009 2008 2007 2006
Enero 29,47 26,54 18,82 14,70 14,07 14,81 9,71

Febrero 31,15 25,72 18,26 15,36 14,11 15,62 11,35
Marzo 33,55 28,00 19,44 14,63 14,51 16,89 11,71
Abril 34,15 29,77 20,44 14,14 15,48 17,22 11,80
Mayo 32,71 27,84 21,60 14,96 15,16 17,55 11,46
Junio 33,93 27,45 22,22 15,20 13,61 17,19 11,60
Julio 37,29 25,95 22,23 16,48 13,48 17,89 11,84
Agosto 35,21 26,36 23,18 15,89 13,70 17,60 11,43
Septiembre 35,62 27,03 24,18 16,62 11,59 16,36 12,22
Octubre 37,34 27,81 25,03 17,80 13,45 17,74 13,43
Noviembre 37,60 27,22 26,61 16,99 14,70 15,93 13,84
Diciembre 42,81 28,66 28,36 17,76 14,06 14,48 14,29
Cotización media 35,07 27,36 22,53 15,88 13,99 16,61 12,06

ANEXO II
Campofrío:
— Balance: análisis horizontal mediante índices.

— Balance: análisis horizontal mediante variaciones porcentuales.
— Balance: análisis vertical calculado sobre el total del balance.
— Balance: análisis vertical calculado sobre magnitudes parciales.
— Cuenta de pérdidas y ganancias: análisis horizontal mediante índices.
— Cuenta de pérdidas y ganancias: análisis horizontal mediante variaciones
porcentuales.
— Cuenta de pérdidas y ganancias: análisis vertical.
Viscofán:
— Balance: análisis horizontal mediante índices.

— Balance: análisis horizontal mediante variaciones porcentuales.
— Balance: análisis vertical calculado sobre el total del balance.
— Balance: análisis vertical calculado sobre magnitudes parciales.
— Cuenta de pérdidas y ganancias: análisis horizontal mediante índices.
— Cuenta de pérdidas y ganancias: análisis horizontal mediante variaciones
porcentuales.
— Cuenta de pérdidas y ganancias: análisis vertical.

ANÁLISIS HORIZONTAL MEDIANTE ÍNDICES

Balance consolidado Campofrío y sociedades dependientes
Activo 2012 2011 2010 2009 2008
Total activos no corrientes 119,24 % 116,53 % 101,42 % 99,43 % 100,00 %

Inmovilizado material 99,37 % 100,03 % 95,15 % 97,35 % 100,00 %
Fondo de comercio 109,39 % 109,42 % 99,76 % 100,00 % 100,00 %
Otros activos intangibles 149,98 % 143,02 % 104,30 % 100,79 % 100,00 %
Inversiones método de la participación 180.756,25 % 181.075,00 % 190.418,75 % 5.881,25 % 100,00 %
Otros activos no corrientes 227,64 % 189,55 % 112,96 % 108,93 % 100,00 %
Total activos corrientes 105,89 % 103,88 % 97,53 % 97,07 % 100,00 %
Existencias 106,47 % 104,59 % 88,51 % 85,78 % 100,00 %
Deudores comerciales 87,81 % 96,76 % 87,01 % 93,73 % 100,00 %
Otros activos a corto plazo 102,74 % 127,16 % 138,24 % 103,59 % 100,00 %
Efectivo y otros medios líquidos equivalentes 141,83 % 115,42 % 141,08 % 133,69 % 100,00 %
Activos clasificados venta y act. discontinuadas N.A. N.A. N.A. N.A. —
Total activo 114,54 % 115,90 % 100,30 % 98,67 % 100,00 %
Patrimonio neto de la dominante 96,59 % 95,25 % 105,91 % 101,27 % 100,00 %

Capital social 100,00 % 100,00 % 100,00 % 100,00 % 100,00 %
Prima de emisión 95,67 % 95,67 % 95,67 % 98,89 % 100,00 %
Otras reservas 71,12 % 146,35 % 110,54 % 91,07 % 100,00 %
Ganancia/(Pérdidas) atribuibles sdad. dom N.A. 927,47 % N.A. N.A. 100,00 %
Patrimonio neto atribuido a los socios externos 0,00 % 0,00 % 0,00 % 100,49 % 100,00 %
Emisión de bonos 216,37 % 215,34 % 214,13 % 212,91 % 100,00 %
Deudas con entidades de crédito 39,72 % 60,04 % 0,95 % 0,00 % 100,00 %
Provisiones 279,09 % 293,97 % 135,91 % 131,53 % 100,00 %
Otros pasivos no corrientes 87,88 % 88,64 % 81,46 % 102,53 % 100,00 %
Emisión de bonos 258,65 % 258,65 % 258,65 % 254,33 % 100,00 %
Acreedores comerciales 132,90 % 125,08 % 105,13 % 98,34 % 100,00 %
Provisiones 152,91 % 167,13 % 18,32 % 38,99 % 100,00 %
Otros pasivos corrientes 72,62 % 64,54 % 71,89 % 48,18 % 100,00 %
Pasivos mantenidos venta y act. discontinuadas N.A. N.A. N.A. N.A. —
Total pasivos 123,66 % 126,27 % 98,48 % 97,46 % 100,00 %
Total pasivo y patrimonio neto 114,54 % 115,90 % 100,30 % 98,67 % 100,00 %

ANEXO II. Análisis horizontal y vertical
ANÁLISIS HORIZONTAL MEDIANTE VARIACIONES PORCENTUALES

Activo 2012/2011 2011/2010 2010/2009 2009/2008
Total activos no corrientes 2,33 % 14,89 % 2,00 % (0,57 %)

Inmovilizado material (0,66 %) 5,13 % (2,26 %) (2,65 %)
Fondo de comercio (0,03 %) 9,69 % (0,24 %) 0,00 %
Otros activos intangibles 4,86 % 37,13 % 3,48 % 0,79 %
Inversiones método de la participación (0,18 %) (4,91 %) 3.137,73 % 5.781,25 %
Otros activos no corrientes 20,10 % 67,81 % 3,69 % 8,93 %
Total activos corrientes 1,94 % 6,51 % 0,47 % (2,93 %)
Existencias 1,80 % 18,17 % 3,18 % (14,22 %)
Deudores comerciales (9,25 %) 11,20 % (7,17 %) (6,27 %)
Otros activos a corto plazo (19,20 %) (8,02 %) 33,46 % 3,59 %
Efectivo y otros medios líquidos equivalentes 22,88 % (18,19 %) 5,53 % 33,69 %
Activos clasificados venta y act. discontinuadas (98,32 %) 1.325,05 % 240,39 % N.A.
Total activo (1,17 %) 15,55 % 1,66 % (1,33 %)
Patrimonio neto y pasivo 2012/2011 2011/2010 2010/2009 2009/2008
Patrimonio neto de la dominante 1,40 % (10,07 %) 4,58 % 1,27 %

Capital social 0,00 % 0,00 % 0,00 % 0,00 %
Prima de emisión 0,00 % 0,00 % (3,26 %) (1,11 %)
Otras reservas (51,41 %) 32,40 % 21,37 % (8,93 %)
Ganancia/(Pérdidas) atribuibles sdad. dom (128,98 %) (235,46 %) 186,77 % (338,76 %)
Patrimonio neto atribuido a los socios externos N.A. N.A. (100,00 %) 0,49 %
Total pasivo no corriente (4,04 %) 23,60 % (5,22 %) 19,52 %
Emisión de bonos 0,48 % 0,56 % 0,57 % 112,91 %
Deudas con entidades de crédito (33,84 %) 6.248,95 % N.A. (100,00 %)
Provisiones (5,06 %) 116,30 % 3,33 % 31,53 %
Otros pasivos no corrientes (0,86 %) 8,82 % (20,55 %) 2,53 %
Total pasivo corriente 8,16 % 23,93 % 9,90 % (22,71 %)
Emisión de bonos 0,00 % 0,00 % 1,70 % 154,33 %
Deudas con entidades de crédito 63,46 % 680,07 % (50,38 %) (91,50 %)
Acreedores comerciales 6,25 % 18,98 % 6,90 % (1,66 %)
Provisiones (8,50 %) 812,33 % (53,02 %) (61,01 %)
Otros pasivos corrientes 12,52 % (10,23 %) 49,23 % (51,82 %)
Pasivos mantenidos venta y act. discontinuadas (99,84 %) 323.216,67 % N.A. N.A.
Total pasivos (2,07 %) 28,22 % 1,05 % (2,54 %)
Total pasivo y patrimonio neto (1,17 %) 15,55 % 1,66 % (1,33 %)

ANÁLISIS VERTICAL CALCULADO SOBRE TOTAL BALANCE

Activo 2012 2011 2010 2009 2008

Inversiones método de la participación 1,30 % 1,29 % 1,57 % 0,05 % 0,00 %
Existencias 15,30 % 14,85 % 14,52 % 14,31 % 16,46 %
Activos clasificados venta y act. discontinuadas 0,06 % 3,35 % 0,27 % 0,08 % 0,00 %
Total activo 100,00 % 100,00 % 100,00 % 100,00 % 100,00 %

Capital social 4,60 % 4,55 % 5,25 % 5,34 % 5,27 %
Prima de emisión 18,50 % 18,28 % 21,13 % 22,20 % 22,15 %
Otras reservas 2,63 % 5,35 % 4,67 % 3,91 % 4,24 %
Ganancia/(Pérdidas) atribuibles sdad. dom 0,71 % (2,41 %) 2,06 % 0,73 % (0,30 %)
Patrimonio neto atribuido a los socios externos 0,00 % 0,00 % 0,00 % 0,52 % 0,51 %
Emisión de bonos 22,08 % 21,72 % 24,96 % 25,23 % 11,69 %
Provisiones 4,90 % 5,10 % 2,72 % 2,68 % 2,01 %
Emisión de bonos 0,31 % 0,31 % 0,35 % 0,35 % 0,14 %
Provisiones 1,64 % 1,78 % 0,22 % 0,49 % 1,23 %
Pasivos mantenidos venta y act. discontinuadas 0,00 % 2,59 % 0,00 % 0,00 % 0,00 %
Total pasivos 73,56 % 74,23 % 66,89 % 67,30 % 68,13 %

ANÁLISIS VERTICAL CALCULADO SOBRE MAGNITUDES PARCIALES

Activo 2012 2011 2010 2009 2008

Inversiones método de la participación 1,94 % 1,99 % 2,41 % 0,08 % 0,00 %
Existencias 46,34 % 46,40 % 41,82 % 40,72 % 46,08 %
Activos clasificados venta y act. discontinuadas 100,00 % 100,00 % 100,00 % 100,00 % N.A.
Total activo

Capital social 17,40 % 17,64 % 15,87 % 16,59 % 16,80 %
Prima de emisión 69,98 % 70,96 % 63,81 % 68,99 % 70,64 %
Otras reservas 9,95 % 20,76 % 14,10 % 12,15 % 13,51 %
Ganancia/(Pérdidas) atribuibles sdad. dom 2,68 % (9,36 %) 6,22 % 2,27 % (0,96 %)
Patrimonio neto atribuido a los socios externos N.A. N.A. N.A. 100,00 % 100,00 %
Emisión de bonos 57,85 % 55,25 % 67,91 % 64,00 % 35,93 %
Provisiones 12,83 % 12,97 % 7,41 % 6,80 % 6,18 %
Emisión de bonos 0,87 % 0,95 % 1,17 % 1,27 % 0,38 %
Provisiones 4,65 % 5,49 % 0,75 % 1,75 % 3,46 %
Pasivos mantenidos venta y act. discontinuadas 100,00 % 100,00 % 100,00 % N.A. N.A.
Total pasivos 100,00 % 100,00 % 100,00 % 100,00 % 100,00 %
Total pasivo y patrimonio neto


2012 2011 2010 2009 2008

Otros ingresos de explotación 149,26 % 132,27 % 105,36 % 163,68 % 100,00 %
Trabajos realizados por el grupo para su activo 1.431,30 % 894,78 % 7,83 % 61,96 % 100,00 %
Total ingresos de explotación 208,26 % 198,07 % 173,94 % 199,87 % 100,00 %
Coste de ventas 230,14 % 214,47 % 181,75 % 214,61 % 100,00 %
Beneficio bruto 186,46 % 181,71 % 166,16 % 185,19 % 100,00 %
EBITDA 187,15 % 102,94 % 224,83 % 178,59 % 100,00 %
Amortizaciones y deterioros 218,01 % 205,50 % 172,30 % 204,22 % 100,00 %

Deterioros 9,47 % 615,60 % 35,93 % 0,00 % 100,00 %
EBIT 179,93 % 5,68 % 269,75 % 174,64 % 100,00 %
Ingresos financieros 13,70 % 18,18 % 45,46 % 34,29 % 100,00 %

Gastos financieros 118,52 % 122,09 % 129,85 % 142,35 % 100,00 %
Resultado financiero 290,74 % 292,82 % 268,51 % 319,86 % 100,00 %
Part. Bº inv. método participación 4.119,31 % 1.145,54 % 455,45 % 9,41 % 100,00 %
Resultado antes de impuestos 70,61 % (207,84 %) 269,21 % 72,37 % 100,00 %
Impuestos N.A. N.A. 75,15 % 17,85 % 100,00 %
Resultado después de impuestos 169,41 % N.A. 455,15 % 124,60 % 100,00 %
Resultado atribuido socios externos 0,00 % 0,00 % 0,00 % 57,25 % 100,00 %

Resultado neto operaciones discontinuadas 37,63 % 160,73 % 112,88 % 12,70 % 100,00 %
Resultado neto atribuible sociedad dominante N.A. 927,47 % N.A. N.A. 100,00 %


2012/2011 2011/2010 2010/2009 2009/2008
Importe neto de la cifra de negocios 4,99 % 13,57 % (12,82 %) 100,22 %

Otros ingresos de explotación 12,85 % 25,53 % (35,63 %) 63,68 %
Trabajos realizados por el grupo para su activo 59,96 % 11.333,33 % (87,37 %) (38,04 %)
Total ingresos de explotación 5,15 % 13,87 % (12,98 %) 99,87 %
Coste de ventas 7,30 % 18,01 % (15,31 %) 114,61 %
Beneficio bruto 2,61 % 9,36 % (10,28 %) 85,19 %
Gastos de explotación (5,46 %) 27,41 % (17,04 %) 86,48 %
EBITDA 81,81 % (54,21 %) 25,89 % 78,59 %
Amortizaciones y deterioros 6,09 % 19,27 % (15,63 %) 104,22 %

Deterioros (98,46 %) 1.613,17 % N.A. (100,00 %)
EBIT 3.069,43 % (97,90 %) 54,46 % 74,64 %
Ingresos financieros (24,65 %) (60,01 %) 32,54 % (65,71 %)

Gastos financieros (2,92 %) (5,98 %) (8,78 %) 42,35 %
Resultado financiero (0,71 %) 9,05 % (16,05 %) 219,86 %
Part. Bº inv. método participación 259,59 % 151,52 % 4.742,11 % (90,59 %)
Resultado antes de impuestos (133,97 %) (177,20 %) 272,01 % (27,63 %)
Impuestos (86,17 %) N.A. 321,06 % (82,15 %)
Resultado después de impuestos N.A. N.A. 265,28 % 24,60 %
Resultado atribuido socios externos N.A. N.A. (100,00 %) (42,75 %)

Resultado neto operaciones discontinuadas (76,59 %) 42,40 % 789,11 % (87,30 %)
Resultado neto atribuible sdad. dominante N.A. N.A. 186,77 % N.A.

ANÁLISIS VERTICAL
2012 2011 2010 2009 2008

Trabajos realizados por el grupo para su activo 0,34 % 0,22 % 0,00 % 0,02 % 0,05 %
Coste de ventas (55,16 %) (54,05 %) (52,16 %) (53,59 %) (49,91 %)
Beneficio bruto 44,84 % 45,95 % 47,84 % 46,41 % 50,09 %
Gastos de explotación (37,49 %) (41,70 %) (37,27 %) (39,09 %) (41,90 %)
EBITDA 7,35 % 4,25 % 10,58 % 7,31 % 8,18 %
Amortizaciones y deterioros (3,14 %) (3,11 %) (2,97 %) (3,06 %) (3,00 %)

Deterioros (0,01 %) (1,00 %) (0,07 %) 0,00 % (0,32 %)
EBIT 4,20 % 0,14 % 7,54 % 4,25 % 4,86 %

Gastos financieros (3,03 %) (3,28 %) (3,98 %) (3,79 %) (5,32 %)
Resultado financiero (2,81 %) (2,98 %) (3,11 %) (3,22 %) (2,01 %)
Part. Bº inv. método participación (0,43 %) (0,13 %) (0,06 %) (0,00 %) (0,02 %)
Resultado antes de impuestos 0,96 % (2,96 %) 4,37 % 1,02 % 2,83 %
Impuestos 0,22 % 1,64 % (0,60 %) (0,12 %) (1,38 %)
Resultado después de impuestos 1,17 % (1,32 %) 3,78 % 0,90 % 1,44 %
Resultado atribuido socios externos 0,00 % 0,00 % 0,00 % (0,02 %) (0,07 %)

Resultado neto operaciones discontinuadas (0,36 %) (1,62 %) (1,30 %) (0,13 %) (2,00 %)
Resultado neto atribuible sociedad dominante 0,81 % (2,95 %) 2,48 % 0,75 % (0,63 %)


Balance consolidado Viscofán y sociedades dependientes
Activo 2012 2011 2010 2009 2008

Activos intangibles 136,46 % 146,50 % 141,27 % 119,76 % 100,00 %
Activos por impuestos diferidos 72,11 % 72,98 % 94,59 % 52,67 % 100,00 %
Otros activos financieros no corrientes 85,91 % 52,94 % 173,28 % 116,23 % 100,00 %

Existencias 126,38 % 111,84 % 101,74 % 95,85 % 100,00 %
Otros activos a corto plazo 3.146,17 % 3.515,31 % 1.138,14 % 388,65 % 100,00 %
Total activo 130,36 % 116,90 % 115,54 % 103,27 % 100,00 %
Patrimonio neto y pasivo 2.012 2011 2010 2009 2008

Capital social 232,69 % 232,69 % 99,72 % 99,72 % 100,00 %
Prima de emisión 0,04 % 0,04 % 0,04 % 55,20 % 100,00 %
Otras reservas 173,76 % 151,94 % 149,76 % 120,53 % 100,00 %
Ganancia/(Pérdidas) atrib. sociedad dominante 204,39 % 196,96 % 158,25 % 125,01 % 100,00 %
Patrimonio neto atribuido socios externos N.A. N.A. N.A. N.A. —

Préstamos y créditos 35,75 % 31,33 % 61,95 % 87,00 % 100,00 %
Otros pasivos financieros no corrientes 135,74 % 107,01 % 115,66 % 99,13 % 100,00 %
Provisiones 75,64 % 80,41 % 78,00 % 105,14 % 100,00 %

Otros pasivos financieros corrientes 279,96 % 242,47 % 210,99 % 83,10 % 100,00 %
Provisiones 83,91 % 112,50 % 167,19 % 171,92 % 100,00 %
Total pasivos 95,16 % 84,54 % 96,46 % 92,36 % 100,00 %



Activo 2012/2011 2011/2010 2010/2009 2009/2008
Total activos no corrientes 6,09 % 5,21 % 6,73 % 2,14 %

Inmovilizado material 6,90 % 7,32 % 3,87 % 4,02 %
Activos intangibles (6,86 %) 3,71 % 17,96 % 19,76 %
Activos por impuestos diferidos (1,18 %) (22,85 %) 79,59 % (47,33 %)
Otros activos financieros no corrientes 62,29 % (69,45 %) 49,08 % 16,23 %
Total activos corrientes 17,03 % (2,62 %) 17,21 % 4,48 %

Existencias 13,00 % 9,93 % 6,14 % (4,15 %)
Deudores comerciales 6,92 % (0,92 %) 4,42 % 4,61 %
Otros activos a corto plazo (10,50 %) 208,86 % 192,85 % 288,65 %
Efectivo y otros medios líquidos equivalentes 204,20 % (74,26 %) 122,42 % 83,84 %
Total activo 11,51 % 1,18 % 11,88 % 3,27 %
Patrimonio neto y pasivo 2012/2011 2011/2010 2010/2009 2009/2008
Patrimonio neto de la dominante 10,93 % 10,60 % 17,72 % 13,83 %

Capital social 0,00 % 133,34 % 0,00 % (0,28 %)
Prima de emisión 0,00 % 0,00 % (99,93 %) (44,80 %)
Otras reservas 14,36 % 1,46 % 24,25 % 20,53 %
Ganancia/(Pérdidas) atrib. sociedad dominante 3,77 % 24,46 % 26,59 % 25,01 %
Patrimonio neto atribuido socios externos N.A. N.A. N.A. N.A.
Total pasivo no corriente (0,33 %) (17,39 %) (13,23 %) (6,61 %)

Préstamos y créditos 14,09 % (49,42 %) (28,79 %) (13,00 %)
Otros pasivos financieros no corrientes 26,85 % (7,48 %) 16,68 % (0,87 %)
Provisiones (5,93 %) 3,10 % (25,82 %) 5,14 %
Otros pasivos no corrientes (7,20 %) (5,04 %) 23,52 % (9,98 %)
Total pasivo corriente 19,13 % (9,54 %) 17,82 % (8,41 %)

Préstamos y créditos 51,97 % (29,25 %) 20,20 % (15,90 %)
Otros pasivos financieros corrientes 15,46 % 14,92 % 153,89 % (16,90 %)
Acreedores comerciales (1,88 %) 4,67 % 26,28 % (10,08 %)
Provisiones (25,41 %) (32,71 %) (2,75 %) 71,92 %
Otros pasivos corrientes 5,48 % 28,08 % (18,01 %) 8,45 %
Total pasivos 12,56 % (12,36 %) 4,44 % (7,64 %)
Total pasivo y patrimonio neto 11,51 % 1,18 % 11,88 % 3,27 %

ANÁLISIS VERTICAL CALCULADO SOBRE TOTAL BALANCE

Activo 2012 2011 2010 2009 2008


Existencias 25,44 % 25,11 % 23,11 % 24,36 % 26,24 %
Total activo 100,00 % 100,00 % 100,00 % 100,00 % 100,00 %

Capital social 4,20 % 4,68 % 2,03 % 2,27 % 2,35 %
Prima de emisión 0,00 % 0,00 % 0,00 % 2,70 % 5,06 %
Otras reservas 46,41 % 45,25 % 45,13 % 40,64 % 34,82 %
Patrimonio neto atribuido socios externos 0,00 % 0,00 % 0,00 % 0,00 % 0,00 %

Provisiones 3,44 % 4,08 % 4,01 % 6,04 % 5,93 %

Provisiones 0,49 % 0,74 % 1,11 % 1,28 % 0,77 %
Total pasivos 35,88 % 35,55 % 41,04 % 43,96 % 49,15 %

ANÁLISIS VERTICAL CALCULADO SOBRE MAGNITUDES PARCIALES

Activo 2012 2011 2010 2009 2008


Existencias 48,93 % 50,68 % 44,89 % 49,58 % 54,04 %
Total activo

Capital social 6,54 % 7,26 % 3,44 % 4,05 % 4,62 %
Prima de emisión 0,00 % 0,00 % 0,00 % 4,82 % 9,95 %
Otras reservas 72,38 % 70,21 % 76,54 % 72,51 % 68,48 %
Patrimonio neto atribuido socios externos N.A. N.A. N.A. N.A. N.A.

Provisiones 32,11 % 34,02 % 27,26 % 31,88 % 28,32 %

Provisiones 1,96 % 3,13 % 4,21 % 5,10 % 2,72 %
Total pasivos 100,00 % 100,00 % 100,00 % 100,00 % 100,00 %
Total pasivo y patrimonio neto


2012 2011 2010 2009 2008

Trabajos realizados por el grupo para su activo 120,56 % 450,99 % 281,13 % 71,27 % 100,00 %
Coste de ventas 143,85 % 123,88 % 100,16 % 96,87 % 100,00 %
Beneficio bruto 132,12 % 119,95 % 121,55 % 109,69 % 100,00 %
EBITDA 176,08 % 154,01 % 146,39 % 122,50 % 100,00 %
Amortizaciones y deterioros 120,16 % 112,26 % 116,81 % 100,74 % 100,00 %
Deterioros y resultado por enaj. inmov. N.A. N.A. N.A. N.A. —
EBIT 206,37 % 177,00 % 162,69 % 134,51 % 100,00 %

Gastos financieros 25,48 % 11,52 % 20,59 % 68,97 % 100,00 %
Resultado financiero 92,85 % (104,00 %) 62,74 % 69,85 % 100,00 %
Part. Bº inv. método participación N.A. N.A. N.A. N.A. —
Resultado antes de impuestos 220,63 % 212,15 % 175,37 % 142,60 % 100,00 %
Impuestos 314,62 % 300,06 % 274,46 % 244,46 % 100,00 %
Resultado después de impuestos 204,39 % 196,96 % 158,25 % 125,01 % 100,00 %


2012 2011 2010 2009
Importe neto de la cifra de negocios 12,89% 5,22% 8,62% 5,73%

Otros ingresos de explotación (38,96%) 2,69% 9,61% 13,86%
Trabajos realizados por el grupo para su activo (73,27%) 60,42% 294,47% (28,73%)
Total ingresos de explotación 11,99% 5,27% 8,76% 5,81%
Coste de ventas 16,12% 23,68% 3,40% (3,13%)
Beneficio bruto 10,14% (1,31%) 10,81% 9,69%
Gastos de explotación 7,92% (4,45%) 7,06% 4,95%
EBITDA 14,33% 5,20% 19,51% 22,50%
Amortizaciones y deterioros 7,04% (3,90%) 15,96% 0,74%

Deterioros y resultado por enaj. inmov. 851,22% 86,36% N.A. N.A.
EBIT 16,60% 8,79% 20,95% 34,51%
Ingresos financieros (93,92%) 663,13% (90,46%) (31,32%)

Gastos financieros 121,11% (44,04%) (70,15%) (31,03%)
Resultado financiero (189,28%) (265,76%) (10,18%) (30,15%)
Part. B.º inv. método participación (100,00%) N.A. N.A. N.A.
Resultado antes de impuestos 4,00% 20,97% 22,98% 42,60%
Impuestos 4,85% 9,32% 12,27% 144,46%
Rdo. después de impuestos 3,77% 24,46% 26,59% 25,01%

ANÁLISIS VERTICAL
2012 2011 2010 2009 2008
Importe neto de la cifra de negocios 99,21% 98,42% 98,47% 98,59% 98,67%

Otros ingresos de explotación 0,73% 1,34% 1,38% 1,36% 1,27%
Trabajos realizados por el grupo para su activo 0,06% 0,24% 0,16% 0,04% 0,06%
Total ingresos de explotación 100,00% 100,00% 100,00% 100,00% 100,00%
Coste de ventas (32,08%) (30,94%) (26,34%) (27,70%) (30,26%)
Beneficio bruto 67,92% 69,06% 73,66% 72,30% 69,74%
Gastos de explotación (43,48%) (45,12%) (49,71%) (50,50%) (50,91%)
EBITDA 24,44% 23,94% 23,95% 21,80% 18,83%
Amortizaciones y deterioros (5,93%) (6,21%) (6,80%) (6,38%) (6,70%)

Deterioros y resultado por enaj. inmov. (0,05%) (0,01%) (0,00%) 0,00% 0,00%
EBIT 18,45% 17,73% 17,15% 15,42% 12,13%
Ingresos financieros 0,09% 1,68% 0,23% 2,64% 4,06%

Gastos financieros (1,02%) (0,52%) (0,97%) (3,53%) (5,42%)
Resultado financiero (0,93%) 1,16% (0,74%) (0,89%) (1,35%)
Part. B.º inv. método p
articipación 0,00% (0,01%) 0,01% (0,00%) 0,00%
Resultado antes de impuestos 17,53% 18,88% 16,43% 14,53% 10,78%
Impuestos (3,68%) (3,93%) (3,79%) (3,67%) (1,59%)
Resultado después de impuestos 13,85% 14,94% 12,64% 10,86% 9,19%

ANEXO III
Ratios de liquidez, eficiencia,
solvencia, rentabilidad y mercado
Campofrío:
— Ratios de liquidez y eficiencia.

— Ratios de solvencia, rentabilidad y mercado.
Viscofán:
— Ratios de liquidez y eficiencia.

— Ratios de solvencia, rentabilidad y mercado.

Campofrío y sociedades dependientes. Ratios de liquidez y eficiencia

2012 2011 2010 2009 2008
Liquidez
RC.................................................................. 0,93 0,99 1,15 1,26 1,00
Acumulación del ratio de circulante:
Efectivo y otros medios líquidos..................... 0,22 0,19 0,29 0,30 0,17
Otros activos a corto plazo............................. 0,22 0,20 0,30 0,31 0,18
Deudores comerciales..................................... 0,50 0,53 0,67 0,75 0,54
Existencias...................................................... 0,93 0,99 1,15 1,26 1,00
PA................................................................... 0,50 0,53 0,67 0,75 0,54
DI................................................................... 0,22 0,19 0,29 0,30 0,17
LI.................................................................... 0,23 0,19 0,25 0,24 0,17
FCE/PC.......................................................... 0,15 0,20 0,26 0,23 0,07
Eficiencia
RA.................................................................. 0,87 0,82 0,83 0,97 0,48
RAF............................................................... 1,30 1,27 1,28 1,50 0,75
RAC............................................................... 2,64 2,56 2,39 2,76 1,34
PM almacén.................................................... 115,21 113,10 120,47 108,75 125,62
PMC............................................................... 41,09 47,56 48,59 45,56 97,18
PMP............................................................... 200,56 183,64 199,37 174,23 359,85
Campofrío y sociedades dependientes. Ratios de solvencia, rentabilidad y mercado

2012 2011 2010 2009 2008
Solvencia
AP................................................................... 2,78 2,88 2,02 2,06 2,14
AF................................................................... 26,44 % 25,77 % 33,11 % 32,70 % 31,87 %
DF................................................................... 73,56 % 74,23 % 66,89 % 67,30 % 68,13 %
RECP.............................................................. 48,10 % 43,55 % 45,06 % 41,43 % 52,24 %
CCF................................................................. 0,97 0,21 1,34 0,93 0,48
Payout.............................................................. — — 0,26 0,50 n.d.*
Ratio de autofinanciación................................ 1,00 1,00 0,74 0,50 n.d.*
FCE/Intereses pagados.................................... 2,22 2,75 3,14 3,64 3,40
FCE/Deuda..................................................... 0,07 0,09 0,12 0,10 0,04
ΣFCE/(ΣFCI + ΣDividendos pagados............. 1,76 1,63 1,35 1,06 0,70
* Se ha optado por no mostrar los valores del payout y del ratio de autofinanciación del año
2008 debido a que la empresa reparte un dividendo con cargo a prima de emisión por importe de
47.150 miles de euros y, sin embargo, el grupo tiene unas pérdidas de (5.849) millones de euros, por
lo que no serán interpretables.

ANEXO III. Ratios de liquidez, eficiencia, solvencia, rentabilidad y mercado
2012 2011 2010 2009 2008
Rentabilidad
ROE................................................................. 2,68 % (9,36 %) 6,22 % 2,29 % (0,84 %)
ROA................................................................ 2,54 % (0,56 %) 4,32 % 3,02 % 0,57 %
MB.................................................................. 44,84 % 45,95 % 47,84 % 46,41 % 50,09 %
ME (antes amortizaciones).............................. 7,35 % 4,25 % 10,58 % 7,31 % 8,18 %
ME (después amortizaciones).......................... 4,20 % 0,14 % 7,54 % 4,25 % 4,86 %
MN.................................................................. 0,81 % (2,95 %) 2,48 % 0,77 % (0,56 %)
Mercado
BPA................................................................. 0,15 (0,53) 0,39 0,14 (0,06)
PER................................................................. 38,30 N.A. 17,79 51,99 N.A.
DY................................................................... 0,00 % 1,38 % 0,98 % 6,49 % 1,32 %
Variación MV.................................................. (24,57 %) (13,34 %) 11,41 % (10,96 %) (17,26 %)
TSR................................................................. (24,57 %) (11,96 %) 12,39 % (4,47 %) (15,94 %)
Viscofán y sociedades dependientes. Ratios de liquidez y eficiencia

2012 2011 2010 2009 2008
Liquidez
RC................................................................. 2,07 2,10 1,95 1,96 1,72
Acumulación del ratio de circulante:
Efectivo y otros medios líquidos.................... 0,23 0,09 0,32 0,17 0,08
Otros activos a corto plazo............................ 0,36 0,26 0,36 0,19 0,09
Deudores comerciales.................................... 1,06 1,04 1,08 0,99 0,79
Existencias..................................................... 2,07 2,10 1,95 1,96 1,72
PA.................................................................. 1,06 1,04 1,08 0,99 0,79
DI.................................................................. 0,23 0,09 0,32 0,17 0,08
LI................................................................... 0,11 0,04 0,16 0,09 0,05
FCE/PC......................................................... 0,53 0,68 0,67 0,80 0,33
Eficiencia
RA................................................................. 0,98 0,97 0,93 0,96 0,94
RAF.............................................................. 2,03 1,93 1,92 1,89 1,82
RAC.............................................................. 1,88 1,96 1,81 1,96 1,93
PM almacén................................................... 279,56 291,05 333,03 341,32 337,63
PMC.............................................................. 65,91 69,17 73,43 76,39 77,28
PMP.............................................................. 86,46 100,75 111,29 117,91 115,51

Viscofán y sociedades dependientes. Ratios de solvencia, rentabilidad y mercado

2012 2011 2010 2009 2008
Solvencia
AP................................................................. 0,56 0,55 0,70 0,78 0,97
AF................................................................. 64,12 % 64,45 % 58,96 % 56,04 % 50,85 %
DF................................................................. 35,88 % 35,55 % 41,04 % 43,96 % 49,15 %
RECP............................................................ 70,12 % 66,25 % 64,19 % 56,90 % 57,37 %
CCF............................................................... 31,52 32,85 36,93 20,07 8,43
Payout............................................................ 0,48 0,46 0,29 0,19 0,19
Ratio de autofinanciación.............................. 0,52 0,54 0,71 0,81 0,81
FCE/Intereses pagados.................................. 30,74 21,07 39,40 3,64 7,52
FCE/Deuda................................................... 0,37 0,45 0,43 0,10 0,19
ΣFCE/(ΣFCI + ΣDividendos pagados........... 1,21 1,48 1,52 1,06 1,03
Rentabilidad
ROE............................................................... 21,07 % 22,53 % 20,02 % 18,61 % 16,95 %
ROA.............................................................. 13,82 % 14,84 % 12,03 % 10,81 % 9,40 %
MB................................................................ 67,92 % 69,06 % 73,66 % 72,30 % 69,74 %
ME (antes amortizaciones)............................ 24,44 % 23,94 % 23,95 % 21,80 % 18,83 %
ME (después amortizaciones)........................ 18,45 % 17,73 % 17,15 % 15,42 % 12,13 %
MN................................................................ 13,85 % 14,94 % 12,64 % 10,86 % 9,19 %
Mercado
BPA............................................................... 2,25 2,17 1,75 1,38 1,10
PER............................................................... 15,56 12,60 12,91 11,52 12,72
DY................................................................. 2,95 % 2,06 % 1,33 % 2,93 % 1,36 %
Variación MV................................................ 49,37 % 2,08 % 61,69 % 26,32 % (2,90 %)
TSR............................................................... 52,32 % 4,14 % 63,03 % 29,24 % (1,54 %)

Respuestas a los cuestionarios
Soluciones capítulo 1
1 b) 2 c) 3 a) 4 c) 5 b) 6 d) 7 b)
1 c) 2 d) 3 d) 4 a) 5 d) 6 b) 7 c)
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1 d) 2 d) 3 c) 4 a) 5 a) 6 d) 7 c)
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1 b) 2 d) 3 c) 4 d) 5 a) 6 c) 7 c)
1 b) 2 a) 3 d) 4 a) 5 b) 6 d) 7 c)

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Wild, J. J., Subramayan, K. R. y Halsey, R. F. (2007): Análisis de estados financieros.
(9.ª ed.) México: McGraw-Hill.

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Actualizado
marzo 2014
8.ª edición
Plan General de Contabilidad
y de PYMES
Reales Decretos 1514/2007 y 1515/2007, de 16 de noviembre
Prólogo de Leandro Cañibano
Incluye dos desplegables:
• PGC: Cuadro de Cuentas, Balance, Cuenta de Pérdidas y Ganancias, el
Estado de Cambios en el Patrimonio Neto y el Estado de Flujos de Efectivo.
• PGC de PYMES: Cuadro de Cuentas, Balance y Cuenta de Pérdidas y
Ganancias.
ÍNDICE____________________________________________________________________________
Real Decreto 1514/2007, de 16 de noviembre, por el que se aprueba el Plan General de Contabilidad.
Plan General de Contabilidad.
Real Decreto 1515/2007, de 16 de noviembre, por el que se aprueba el Plan General de Contabilidad de Pequeñas y Medianas
Empresas y los criterios contables específicos para microempresas.
Plan General de Contabilidad para Pequeñas y Medianas Empresas.
Anexos. Índice alfabético de cuentas del Plan General de Contabilidad. Índice alfabético de cuentas del Plan General de
Contabilidad de Pequeñas y Medianas Empresas. Legislación y normativa relacionada con materias de contabilidad. Legislación
de ámbito internacional.
Contenido del CD:
Real Decreto 1159/2010 • Modelos de cuentas anuales consolidadas • Memoria consolidada • Consultas del ICAC • Modelos de
cuentas de sociedades cooperativas • 1/03/2013: Normas de registro y valoración del inmovilizado material e inversiones inmobiliarias
• Resolución 28/05/2013: Normas de registro, valoración e información a incluir en la memoria del inmovilizado intangible • Resolución
8/10/2013: Plan de Contabilidad Adaptado a las Formaciones Políticas • Resolución 28/01/2014: Modelo para la presentación en el
Registro Mercantil de las cuentas anuales consolidadas.
CONTENIDO________________________________________________________________________
En esta nueva edición se incluye un anexo con la actualización de la legislación contable tanto nacional como
internacional (NIC y NIIF). Asimismo, para facilitar la búsqueda a los lectores, se facilita un CD con el texto completo del
Real Decreto 1159/2010, con las normas para la formulación de las cuentas anuales consolidadas, el modelo de cuentas
anuales consolidadas y el contenido de la Memoria consolidada. También la Resolución de 26/03/2013, del Instituto
de Contabilidad y Auditoría de Cuentas (ICAC), que aprueba el Plan de Contabilidad de pequeñas y medianas entidades
sin fines lucrativos, la Resolución de 26/03/2013, del ICAC, que aprueba el Plan de Contabilidad de las entidades sin
fines lucrativos, la Resolución 28/05/2013 sobre normas de registro, valoración e información a incluir en la memoria
del inmovilizado intangible, la Resolución 8/10/2013 que aprueba el Plan de Contabilidad adaptado a las formaciones
políticas, la Resolución 28/01/2014 que aprueba el modelo de presentación en el Registro Mercantil de las cuentas
anuales consolidadas, así como la relación de consultas contestadas por el ICAC desde la entrada en vigor del PGC.
2014; 492 págs.; 17 x 23 cm; rústica; código: 220762; ISBN: 978-84-368-3192-4
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© Juan Palomares y María José Peset, 2015

1. La información financiera de las empresas: las cuentas anuales...... 23

Objetivos del capítulo......................................................................................... 23

2. El balance de situación................................................................................ 59

Objetivos del capítulo......................................................................................... 59

3. La cuenta de resultados............................................................................... 95

Objetivos del capítulo......................................................................................... 95

4. El estado de flujos de efectivo................................................................... 117

Objetivos del capítulo......................................................................................... 117

5. Estado de cambios en el patrimonio neto.............................................. 137

6. La memoria y el informe de gestión......................................................... 157

Objetivos del capítulo......................................................................................... 157

7. Los estados financieros intermedios y el informe de auditoría........ 179

Objetivos del capítulo......................................................................................... 179

8. La información financiera consolidada.................................................... 199

Objetivos del capítulo......................................................................................... 199

9. La contabilidad creativa............................................................................... 223

Objetivos del capítulo......................................................................................... 223

10. Introducción al análisis de estados financieros.................................. 257

Objetivos del capítulo...................................................................................... 257

11. Análisis horizontal y vertical..................................................................... 275

Objetivos del capítulo...................................................................................... 275

12. Análisis de la situación financiera a corto plazo................................. 295

Objetivos del capítulo...................................................................................... 295

13. Análisis de la situación financiera a largo plazo.................................. 325

Objetivos del capítulo...................................................................................... 325

4. Ejemplo práctico completo de análisis de la solvencia............................... 341

14. Análisis de la rentabilidad......................................................................... 353

Objetivos del capítulo...................................................................................... 353

15. Análisis de los ratios de mercado........................................................... 411

Objetivos del capítulo...................................................................................... 411

3. Dividend yield (DY) (rentabilidad por dividendo)...................................... 417

16. Metodología de análisis global de ratios............................................... 427

Objetivos del capítulo...................................................................................... 427

17. Análisis financiero de los grupos consolidados Campofrío y Vis-

4.3. Solvencia de Campofrío versus Viscofán.......................................... 456

ANEXO I. Balances, cuentas de resultados e información adicional..... 467

ANEXO II. Análisis horizontal y vertical......................................................... 475

ANEXO III. Ratios de liquidez, eficiencia, solvencia, rentabilidad y mer-

Respuestas a los cuestionarios........................................................................ 495

Si prologar un libro siempre produce una enorme satisfacción, ya que es pre­

cionadas con el Análisis de la Información Financiera. En concreto la tesis del

ción mínima requerida en éstos, mientras que la normativa nacional en su Plan

— La demanda de información por parte de los inversores es creciente, por

La segunda parte de esta obra dedicada al análisis de estados financiero, par­

expuestos los diferentes bloques de análisis: liquidez, solvencia, eficiencia, renta­

«La metodología desarrollada por el análisis global basado en un decá­

Concluye esta obra con un pormenorizado análisis de dos grandes grupos

Marta Macías Dorissa

OBJETIVOS DEL CAPÍTULO

El objetivo de este capítulo es conocer la información financiera que emi­

— Por qué es importante que las empresas emitan información financie­

a) Se centra en la posición económica y financiera de la empresa.

Evidentemente, los potenciales usuarios de la información financiera represen­

Fuente: Marco conceptual del IASB (IASB, 2008).

2. LA NECESIDAD DE UN MARCO CONCEPTUAL PARA LA

Objetivos que debe cubrir la información financiera

Características de la información financiera para conseguir los objetivos

Hipótesis básicas para su elaboración

Definición de los elementos que componen la información financiera

Criterios de reconocimiento y valoración de los elementos

Objetivos del capítulo......................................................................................... 23

2. El balance de situación................................................................................ 59

Objetivos del capítulo......................................................................................... 59

3. La cuenta de resultados............................................................................... 95

Objetivos del capítulo......................................................................................... 95

4. El estado de flujos de efectivo................................................................... 117

Objetivos del capítulo......................................................................................... 117

5. Estado de cambios en el patrimonio neto.............................................. 137

6. La memoria y el informe de gestión......................................................... 157

Objetivos del capítulo......................................................................................... 157

7. Los estados financieros intermedios y el informe de auditoría........ 179

Objetivos del capítulo......................................................................................... 179

8. La información financiera consolidada.................................................... 199

Objetivos del capítulo......................................................................................... 199

9. La contabilidad creativa............................................................................... 223

Objetivos del capítulo......................................................................................... 223

10. Introducción al análisis de estados financieros.................................. 257

Objetivos del capítulo...................................................................................... 257

11. Análisis horizontal y vertical..................................................................... 275

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12. Análisis de la situación financiera a corto plazo................................. 295

Objetivos del capítulo...................................................................................... 295

13. Análisis de la situación financiera a largo plazo.................................. 325

Objetivos del capítulo...................................................................................... 325

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14. Análisis de la rentabilidad......................................................................... 353

Objetivos del capítulo...................................................................................... 353

15. Análisis de los ratios de mercado........................................................... 411

Objetivos del capítulo...................................................................................... 411

3. Dividend yield (DY) (rentabilidad por dividendo)...................................... 417

16. Metodología de análisis global de ratios............................................... 427

Objetivos del capítulo...................................................................................... 427

4.3. Solvencia de Campofrío versus Viscofán.......................................... 456

ANEXO I. Balances, cuentas de resultados e información adicional..... 467

ANEXO II. Análisis horizontal y vertical......................................................... 475

Respuestas a los cuestionarios........................................................................ 495

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c) La empresa espera desprenderse de recursos

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O en forma de disminuciones Por ejemplo cuando se vende un producto y se cobra can

Disminuciones en el patrimo Son disminuciones de riqueza de la empresa que se pro

O en forma de disminuciones Por ejemplo, se contrata un servicio que se presta inme

Que NO tienen su origen en No se considerarán gastos las disminuciones de patrimo

1.ª Cumplir la definición de activo, pasivo, patrimonio neto, ingreso o g asto.

Coste histórico de un activo es su precio de adquisición o su coste de pro