Introducción

Planteamiento del problema

Cuando una persona tiene una cantidad de dinero para invertir, siempre se
encuentra con el Mismo problema: ¿Cómo distribuir la inversión entre
diferentes alternativas de activos y con qué ponderación para recibir la
rentabilidad máxima y al mismo tiempo minimizar el riesgo? Éste es un
problema universal, ante el que se encuentran no sólo inversores
individuales, sino también los inversores institucionales.

Objetivos

El enfoque de la investigación en el área de las finanzas corporativas, es la

parte de la teoría moderna del portafolio que trata justo de este problema e
intenta solucionar tal dilema de la mejor manera posible. Es un campo de
investigación que se ocupa en primer lugar de la inversión diversificada en
varios activos específicos, con el fin de maximizar el retorno y al mismo
tiempo minimizar el riesgo relativo y el hallazgo de activos infra- o
sobrevalorados para la compraventa. Existe una relación positiva entre riesgo
y retorno pero con ayuda de las técnicas de campo, se intenta encontrar el
óptimo - mínimo riesgo o máximo retorno, dependiendo del factor al que se
orienta. El informe explica las bases para la creación de una cartera usando el
CAPM o APT y muestra tanto los riesgos como las debilidades de ambos
modelos, que siempre se deben tener en cuenta. El concepto de rentabilidad
y rendimiento están definido en el Anexo 1. y Anexo 2. (Reilly & Brown, 2012)

La primera parte del trabajo trata de los modelos anteriores y de los

conceptos fundamentales

De los cuales ha surgido el CAPM. Este apartado incluye las definiciones y

explicaciones de
Los conceptos básicos, como por ejemplo, "Capital Market Line (CML)",
"Security Market Line (SML)" o la "frontera eficiente", para después facilitar
la comprensión del modelo CAPM en profundidad.

La segunda parte estudia los dos modelos CAPM y APT en detalle, explicando
sus teorías, su base, hipótesis, un análisis de las fortalezas y debilidades y sus
críticas. Además, analiza su utilidad en la práctica. Al final del trabajo se
propone modelos alternativos y se concluye con un breve resumen de los
resultados clave y preguntas todavía abiertas.
El modelo de valoració n de activos de capital (CAPM) se ha erigido, con
sus distintas versiones, como el modelo de valoració n de activos de
referencia en el mundo de las finanzas en general. No obstante, este
modelo no está exento de críticas, entre las que se encuentra la de
simplificar en una ú nica fuente el riesgo sistemá tico de los títulos, medido
por la beta. Para subsanar la anterior crítica, así como otras limitaciones
del CAPM, nace el APT. Esta teoría fue formulada por Stephen A. Ross
(1976) y tiene como fundamento el principio de ausencia de arbitraje
usando un modelo factorial para su obtenció n. Si bien Stephen A. Ross no
ha recibido Premio Nobel de Economía alguno por su contribució n en el
á mbito de la economía financiera, han sido otros dos académicos Myron
Scholes y Robert Merton los que sí lo recibieron en 1997 por sus trabajos
sobre valoració n de activos derivados, en los que ya usaron el principio
de ausencia de arbitraje en sus razonamientos (para má s informació n,
consú ltese la pá gina Web de la Fundació n Nobel).

¿Qué es una inversión financiera?, ¿qué particularidades tiene? ¿Có mo

debemos formar carteras de inversió n? Y una vez creadas, ¿có mo
podemos valorarlas?¿Se asemejan los resultados con la realidad?

La labor del presente documento es dar respuesta a estas y otras muchas

preguntas que pueden surgir a la hora de adentrarse en el mundo de la
valoració n financiera. El tema en cuestió n, los métodos de valoració n de
activos de capital, es muy extenso y sobre él, numerosos autores han
expuesto sus teorías y modelos, de los cuales, se tratará n de explicar los
má s relevantes.

El papel de la valoració n en el mundo de las finanzas es sumamente

importante, ya que, ayuda a estimar la ganancia o pérdida que se puede
obtener si se decide realizar una inversió n o un conjunto de ellas.
En el presente trabajo se tratará de valorar una selecció n de activos de
capital, empleando aquellos métodos de valoració n de activos financieros
que se consideran má s relevantes: la teoría de cartera, representada por
Markowitz y Sharpe; el modelo de valoració n de activos de capital,
CAPM; y, por ú ltimo, el modelo de valoració n por arbitraje, APT. Se
analizará n las inversiones realizadas aplicando estos métodos y se
comprobará si los resultados se asemejan o difieren mucho entre ellos.

Como objetivos principales del aná lisis podemos destacar:

 Adquirir un conocimiento de la fundamentació n teó rica de los

métodos de valuació n de los activos de renta variable.
 Aprender a analizar la economicidad de los títulos individuales,
conjugando riesgo y rendimiento.
 Evaluar y optimizar carteras de inversió n mediante los modelos
planteados.
 Una vez expuestas metas y objetivos, se está en disposició n de
comenzar a profundizar en el tema en cuestió n

Las inversiones financieras, aquellas que son objeto de estudio en

este documento, se caracterizan bá sicamente por tres variables: el
rendimiento que le genera al inversor, el riesgo soportado y la
liquidez, que, como ya se ha mencionado depende del
funcionamiento de los mercados financieros.
Una vez valorado el activo, se pasa a analizar su rentabilidad y su riesgo.
Los activos, negociados en mercados secundarios, generan para el
inversor dos tipos de ganancias:

 Las derivadas del reparto de dividendos de la empresa en la que se

ha invertido.
 Las derivadas de los cambios en las cotizaciones del activo. Como
es ló gico, la cotizació n puede incrementarse respecto al precio al
que se compra la acció n, pero también puede decrecer, es decir,
puede ocasionar una pérdida.

Una vez desarrollado, a grandes rasgos, el entorno general de inversió n,

se está en disposició n de plantear los modelos que se empleará n para
valorar las carteras de inversió n. Un modelo es una representació n
simplificada de la realidad; se construye a partir de un sistema hipotético
que simplifica el nú mero de variables y relaciones y permite que el
esfuerzo analítico se concentre en las cuestiones consideradas má s
significativas (Piñ eiro et al. 2009a, p.226).

Para poder plantear los modelos en cuestió n es necesario encontrar un

método para estimar las variables: rendimiento y riesgo. Para ello se
encontrará n diversas opciones pero, por el escenario de trabajo de
permanencia estructural y por qué se dispone de una serie histó rica de
datos de las acciones en las que se invertirá , se empleará el método de
“extrapolació n histó rica”. Este método consiste en asignarle al
rendimiento esperado y al riesgo, un valor relacionado con una muestra
de datos histó ricos, mediante modelos econométricos.

Ahora sí, se puede comenzar a explicar con detenimiento cada uno de los
modelos de valoració n seleccionados.

D oleo Johanna
Modelo de equilibrio.
Modelo de equilibrio de valoració n de activos, cuya idea central es que la
rentabilidad esperada de un activo ha de ser funció n lineal de su riesgo
sistemá tico, medido este por una serie de coeficientes beta asociados a
otros tantos factores comunes explicativos.

El modelo de valoració n de activos de capital (CAPM) se ha erigido, con

sus distintas versiones, como el modelo de valoració n de activos de
referencia en el mundo de las finanzas en general. No obstante, este
modelo no está exento de críticas, entre las que se encuentra la de
simplificar en una ú nica fuente el riesgo sistemá tico de los títulos, medido
por la beta. Para subsanar la anterior crítica, así como otras limitaciones
del CAPM, nace el APT. Esta teoría fue formulada por Stephen A. Ross
(1976) y tiene como fundamento el principio de ausencia de arbitraje
usando un modelo factorial para su obtenció n.

Si bien Stephen A. Ross no ha recibido Premio Nobel de Economía alguno

por su contribució n en el á mbito de la economía financiera, han sido otros
dos académicos Myron Scholes y Robert Merton los que sí lo recibieron
en 1997 por sus trabajos sobre valoració n de activos derivados, en los
que ya usaron el principio de ausencia de arbitraje en sus razonamientos
(para má s informació n, consú ltese la pá gina Web de la Fundació n Nobel).
El modelo CAPM (Capital Asset Pricing Model) es un modelo de
valoración de activos financieros desarrollado por William Sharpe que
permite estimar su rentabilidad esperada en función del riesgo
sistemático.

Presunciones del Modelo CAPM

El modelo presume varios supuestos sobre el comportamiento de los

mercados y sus inversores:

Modelo estático, no dinámico. Los inversores únicamente toman en

consideración un período. Por ejemplo, un año.
Los inversores son versos al riesgo, no propensos. Para inversiones con
mayor nivel de riesgo exigirán mayores rentabilidades.
Los inversores sólo atienden al riesgo sistemático. El mercado no
genera mayor o menor rentabilidad para los activos por el riesgo no
sistemático.
La rentabilidad de los activos se corresponde con una distribución
normal. La esperanza matemática, se asocia a la rentabilidad. La
desviación estándar, se asocia al nivel de riesgo. Por tanto, los
inversores se preocupan por la desviación del activo respecto al
mercado en que cotiza. Por ello, se utiliza la Beta como medida de
riesgo.
El mercado es perfectamente competitivo. Cada inversor posee una
función de utilidad y una dotación de riqueza inicial. Los inversores
optimizarán su utilidad en función de las desviaciones del activo con
respecto a su mercado.
La oferta de activos financieros es una variable exógena, fija y
conocida.
Todos los inversores poseen la misma información de forma
instantánea y gratuita. Por tanto, sus expectativas de rentabilidad y
riesgo para cada tipo de activo financiero son las mismas.

Ejemplo de Modelo CAPM

Queremos calcular la tasa de rentabilidad esperada para el próximo
año de la acción X que cotiza en el IBEX 35. Disponemos de los
siguientes datos:

Las Letras del Tesoro a un año ofrecen una rentabilidad del 2.5%.
Supondremos para el ejemplo que se trata del activo libre de riesgo.
rf= 2,5%.
La rentabilidad esperada para el próximo año del IBEX 35 es del 10%.
E(rm)=10%.
La beta de la acción X respecto al IBEX 35 es de 1,5. Es decir, la acción X
tiene un 50% más de riesgo sistemático que el IBEX 35. β=1,5.
Aplicamos la fórmula del Modelo CAPM:

E (ri)= rf + β [E (rm) – rf]

E(rx)= 0,025 + 1,5 [0,1 – 0,025] = 13,75%.

Por tanto, según el modelo CAPM, la rentabilidad esperada estimada

de la acción X es del 13,75%.

Representación gráfica del CAPM

La fórmula del modelo de valoración de activos financieros se
representa gráficamente incluyendo la línea del mercado de valores
(SML):

Presunciones del Modelo CAPM

El modelo presume varios supuestos sobre el comportamiento de los
mercados y sus inversores:

Modelo estático, no dinámico. Los inversores únicamente toman en

consideración un período. Por ejemplo, un año.
Los inversores son versos al riesgo, no propensos. Para inversiones con
mayor nivel de riesgo exigirán mayores rentabilidades.
Los inversores sólo atienden al riesgo sistemático. El mercado no
genera mayor o menor rentabilidad para los activos por el riesgo no
sistemático.
La rentabilidad de los activos se corresponde con una distribución
normal. La esperanza matemática, se asocia a la rentabilidad. La
desviación estándar, se asocia al nivel de riesgo. Por tanto, los
inversores se preocupan por la desviación del activo respecto al
mercado en que cotiza. Por ello, se utiliza la Beta como medida de
riesgo.
El mercado es perfectamente competitivo. Cada inversor posee una
función de utilidad y una dotación de riqueza inicial. Los inversores
optimizarán su utilidad en función de las desviaciones del activo con
respecto a su mercado.
La oferta de activos financieros es una variable exógena, fija y
conocida.
Todos los inversores poseen la misma información de forma
instantánea y gratuita. Por tanto, sus expectativas de rentabilidad y
riesgo para cada tipo de activo financiero son las mismas.
Ejemplo de Modelo CAPM
Queremos calcular la tasa de rentabilidad esperada para el próximo
año de la acción X que cotiza en el IBEX 35. Disponemos de los
siguientes datos:

Las Letras del Tesoro a un año ofrecen una rentabilidad del 2.5%.
Supondremos para el ejemplo que se trata del activo libre de riesgo.
rf= 2,5%.
La rentabilidad esperada para el próximo año del IBEX 35 es del 10%.
E(rm)=10%.
La beta de la acción X respecto al IBEX 35 es de 1,5. Es decir, la acción X
tiene un 50% más de riesgo sistemático que el IBEX 35. β=1,5.

Modelo de valoración de activos financieros (CAPM) | 2021

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