Perspectivas de Los Mercados 2020 Parte III 91020

PERSPECTIVAS
de los
Fisher Investments España es el nombre comercial utilizado por la sucursal en España de Fisher Investments Ireland
Limited, (“Fisher Investments España”). Fisher Investments España está inscrita con domicilio social en calle
Junta de Castilla y León, 8, 28660 Boadilla del Monte (Madrid), con NIF W0074497I, en el Registro Mercantil
de Madrid, en el tomo 39501, folio 110, inscripción 1, hoja M-701327, y en el Registro de la Comisión Nacional del
Mercado de Valores de Empresas de Servicios de Inversión del Espacio Económico Europeo con sucursal en
España, con el número 126.
Fisher Investments Ireland Limited es una empresa privada de responsabilidad limitada registrada en Irlanda
que también opera bajo la denominación de Fisher Investments Europe (“Fisher Investments Europe”). Fisher
Investments Ireland Limited y sus nombres comerciales, Fisher Investments Europe y Fisher Investments España,
están inscritos en el Registro Mercantil de Irlanda con los números 623847, 629723, y 629724. Fisher Investments
Europe es una empresa regulada por el Banco Central de Irlanda. La dirección registrada de Fisher Investments
Europe es: 2nd Floor, 3 George’s Dock, International Financial Services Centre, Dublin 1, D01 X5X0 Ireland.
Fisher Investments España y sus directores regionales vinculados se reúnen con clientes privados cualificados
interesados en obtener más información sobre los servicios discrecionales de gestión de inversiones de Fisher
Investments Europe.
Fisher Investments Europe externaliza parcialmente aspectos de las funciones cotidianas de asesoramiento de
inversión, compraventa de valores y gestión de carteras a sus empresas asociadas. En concreto, la elaboración de
informes de idoneidad de inversión se lleva a cabo, en parte, a través de Fisher Investments Europe Limited, que
opera bajo la denominación de Fisher Investments UK (“Fisher Investments UK”), y la toma de decisiones diaria
sobre la estrategia de la cartera, a través de Fisher Asset Management, LLC, que opera bajo la denominación de
Fisher Investments (“Fisher Investments”). Fisher Investments Europe, Fisher Investments UK, Fisher Investments
u otras filiales podrían llevar a cabo funciones de compraventa de valores.
Fisher Investments es la empresa matriz de Fisher Investments Europe y Fisher Investments UK y está establecida
en Estados Unidos (con el número 3936233 de la Secretaría de Estado de Delaware) y está regulada por la Comisión
de Valores y Bolsa (SEC, por sus siglas en inglés) del país (con el número 801-29362 de la SEC). Fisher Investments
UK está autorizada y regulada por la Autoridad de Conducta Financiera (FCA, por sus siglas en inglés) del Reino
Unido (con el número 191609 de la FCA).
La protección jurídica del régimen regulatorio irlandés, incluido el Plan de Compensación para Inversores (en
adelante, el “ICS”), es aplicable a las actividades de Fisher Investments Europe. De conformidad con el ICS, se
abonará el 90 % de la pérdida neta hasta un máximo de 20 000 euros en ciertas circunstancias cuando una empresa
de inversión autorizada por el Banco Central deje de operar. Sin embargo, esta protección no se aplica a los
servicios prestados por Fisher Investments UK, Fisher Investments, ni a ningún custodio ni banco ubicado fuera de
Irlanda, o en caso de que los activos del cliente estén invertidos en fondos o ETF no irlandeses.
El presente documento recoge la opinión general de Fisher Investments España y Fisher Investments Europe y
no debe ser considerado como un servicio de asesoramiento personalizado en materia de inversiones o fiscal ni
un reflejo de la rentabilidad de sus clientes. No se garantiza que Fisher Investments España o Fisher Investments
Europe sigan sosteniendo estas opiniones, las cuales pueden cambiar en cualquier momento a la luz de nuevos datos,
análisis o consideraciones. La información que figura en el presente documento no pretende ser una recomendación
o pronóstico de las condiciones del mercado. En su lugar, tiene por objeto esclarecer los aspectos tratados. Los
mercados actuales y futuros pueden diferir ampliamente de los que se describen en el presente documento.
Asimismo, no se garantiza la exactitud de ninguna de las hipótesis empleadas en los ejemplos contenidos en el
presente documento.
Invertir en los mercados financieros implica un riesgo de pérdida, y no hay garantías de que todo o parte del
capital invertido sea reembolsado. La rentabilidad pasada no garantiza ni indica los resultados futuros de
manera fiable. El valor de las inversiones y los ingresos procedentes de ellas están sometidos a la fluctuación
de los mercados financieros mundiales y de los tipos de cambio internacionales.
No todas las previsiones tienen por qué ser igual de exactas que las anteriores, y puede que los pronósticos futuros
tampoco lo sean. No se puede garantizar que los rendimientos de inversión de una estrategia o asignación en
particular superarán los rendimientos de otra estrategia o asignación.
Perspectivas de los mercados para 2020: Parte III
Resumen ejecutivo
Los mercados mundiales, después de sufrir uno de los peores trimestres de la historia,
registraron uno de los mejores resultados en el segundo trimestre con un repunte del 16,6 %.1
Esta sólida tendencia al alza ha reducido la caída de las cotizaciones desde principios de año
en un −5,8 % hasta el 30 de junio.2 Hasta la fecha, esta recuperación se ha visto marcada por
unos fuertes niveles de volatilidad, y prevemos que los mercados evolucionen de manera
similar en el futuro. Aunque permanecemos atentos a la evolución de los acontecimientos y
analizamos pormenorizadamente distintas variables, a nuestro juicio, no hay razones de peso
para pensar que los mercados no mostrarán un buen desempeño de ahora en adelante y
probablemente recobrarán su tendencia generalmente al alza a finales de año.
En el resumen ejecutivo elaborado el trimestre pasado, mencionamos lo siguiente: "Los

investigadores no conocían el coronavirus hasta hace apenas unos meses, y actualmente todavía
quedan muchas incógnitas por despejar. No obstante lo anterior, la verdadera cuestión es
determinar si las medidas de confinamiento y distanciamiento social decretadas en Europa y
en Estados Unidos a raíz de la covid-19 se revocarán esta primavera (o si, en caso contrario, se
prolongarán durante más tiempo), y cuándo se reanudará la actividad empresarial. No tenemos
la respuesta a estas preguntas en estos momentos, pero sí que tenemos soluciones. De acuerdo
con nuestro análisis sobre los mercados bajistas, los mercados deberían haber empezado a
recuperarse mucho antes de que se materialice cualquier solución. Puede que ya hayan
empezado a recuperarse." En el momento en el que se redactaron estas líneas, las cotizaciones
acababan de superar el punto mínimo registrado el 23 de marzo. Desde entonces y hasta finales
del trimestre se revalorizaron un 32,4 % durante el ascenso en forma de V, lo que aparentemente
dejó ojiplático a la mayor parte del mundo.3
De acuerdo con nuestras previsiones, creemos que se trata del comienzo de un nuevo mercado
alcista (un período prolongado marcado por la revalorización general de las cotizaciones). No
obstante, su tendencia guarda relación con una corrección profunda (una caída brusca
provocada por el sentimiento generalmente de entre el 10 % y el 20 %) en vez de asemejarse
al desempeño típico de las fases iniciales de un mercado alcista que aflora tras un ciclo bajista
(una caída propiciada por fundamentales económicos igual o superior al 20 %) prolongado y
fluctuante. No nos malinterprete: en los mercados no hay lugar para la certeza. En nuestra
opinión, la inversión es una actividad basada en la probabilidad, y no en la certeza. El riesgo
siempre es un factor prevalente en los mercados y ninguna recuperación se presenta como un
camino de rosas. Las correcciones pueden producirse en cualquier momento y por cualquier
motivo, incluso durante la fase inicial de los mercados alcistas. Sin embargo, una tendencia
sistemáticamente al alza intercalada con algunos episodios de volatilidad nos parece una
hipótesis mucho más probable en vez de que vuelvan a registrar otro punto mínimo como el
observado en marzo. Durante este período de tiempo, pronosticamos que la reanudación de la
actividad económica durante la primavera y principios de verano debería reactivar su
recuperación y, por ende, favorecer un repunte de los mercados similar al de una corrección en
cuanto a su velocidad y a la falta de cambios de liderazgo en los sectores predominantes y en
otras categorías de inversión (se detallará esta cuestión más adelante). Parece que reactivación
económica está en ciernes.
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En nuestra opinión, el sentimiento inversor se encuentra en unos niveles generalmente
observados en las fases iniciales de los mercados alcistas. Pocos expertos financieros
argumentan que esta tendencia positiva esté justificada o que no sea temporal. Ken Fisher, en
su columna publicada en El Economista el pasado 16 de junio, señaló que muchos expertos son
presa de lo que él denomina el pesimismo de la desconfianza, dado que consideran que dicha
recuperación es pasajera e infundada. La mayoría de profesionales financieros se aferran a las
previsiones abismales del producto interior bruto del segundo trimestre (PIB, una estimación
oficial de la producción de la economía nacional) y de los beneficios empresariales.
Argumentan que los mercados están desconectados de la realidad, inflados por la generosidad
de los gobiernos o autoridades monetarias, y alegan que hacen caso omiso de los rebrotes de
covid-19. Pocos parecen darse cuenta de que los mercados suelen actuar como indicadores
adelantados. De acuerdo con nuestros análisis, los mercados suelen descontar los
acontecimientos situados en un futuro comprendido entre los próximos 3 a 30 meses. El ciclo
bajista actual comenzó con más ímpetu que nunca: centró su atención en el extremo más
cercano de este horizonte temporal y anticipó casi de inmediato la rápida y brusca contracción
que se desataría a raíz de la declaración de las medidas de confinamiento y distanciamiento
social. No obstante, a medida que el tiempo aportaba claridad respecto de esta cuestión, los
mercados enderezaron su enfoque hacia un futuro más a largo plazo. Una vez que, como ahora,
la contracción económica ha golpeado y reina el pesimismo, los mercados anticipan un porvenir
más halagüeño poniendo el foco aún más en el lapso temporal mencionado (un período en el
que, a nuestro juicio, la covid-19 será agua pasada porque se habrá erradicado o controlado
significativamente).
Los informes financieros publicados recientemente ya destacan que la flexibilización de las

medidas adoptadas ha favorecido el repunte de las economías. En nuestra opinión, esto no es
sorprendente, dado que los fundamentales no mostraban ninguna señal de alarma en la
economía antes de que las medidas decretadas irrumpieran repentinamente su crecimiento. Esta
tendencia positiva se le está dedicando una amplia cobertura, pero solo unos pocos creen que
durará. A medida que algunos estados de los Estados Unidos y zonas del Reino Unido y
Australia suspenden o cancelan los planes de reapertura, el temor a la imposición de nuevas
medidas restrictivas copa los titulares de la prensa financiera. Es evidente que esta situación
podría desencadenar un nuevo batacazo. De hecho, es uno de los escenarios probables que
tenemos en cuenta. Sin embargo, el aspecto más importante es que parece que los inversores
también tienen en mente esta posibilidad y, por tanto, puede que los mercados en gran parte ya
la hayan descontado. Para justificar el cataclismo, harían falta nuevas e inesperadas
complicaciones que todavía no hubiesen sido descontadas en las cotizaciones, pero dudamos
que a los mercados les quede alguna hipótesis todavía por sopesar. Sin embargo, estamos
siguiendo de cerca la evolución de los mercados.
Las elecciones presidenciales de los Estados Unidos que se celebrarán el próximo mes de
noviembre también atraerán la atención de la prensa internacional. Las encuestas más recientes
dan la victoria al exvicepresidente y candidato demócrata, Joe Biden, con una amplia ventaja
con respecto a su homólogo republicano, el presidente Trump. No obstante, en nuestra opinión,
nos parece prematuro pronosticar los resultados de las elecciones dado que, por ahora,
cualquier de los dos partidos podría proclamarse ganador.
Por lo que respecta al sector y al estilo de inversión, la coyuntura actual está desarrollándose
tal y como se había previsto. A medida que observábamos la depreciación de la renta variable
en el primer trimestre, percibimos que los mercados mostraban un desempeño típico de una
corrección en lugar de un ciclo bajista largo y fluctuante caracterizado por fuertes desplomes
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impulsados por el pánico en sus fases finales. La gran envergadura de esta caída, sin embargo,
distaba de las correcciones típicas. En consecuencia, asumimos que las categorías que
dominaron en la fase tardía del último ciclo alcista también podrían ponerse en cabeza en la
subsiguiente recuperación. Estos valores pertenecen a empresas tecnológicas y afines a este
sector, caracterizadas por su gran capitalización y características de crecimiento (las cuales,
por lo general, reinvierten sus ganancias en la propia empresa y presentan unos ratios de
valoración relativamente más altos). Aunque muchos analistas utilizaron los datos históricos
para vaticinar el liderazgo de las empresas cíclicas y de pequeña capitalización que presentan
unos ratios de valoración relativamente más bajos, habríamos esperado tal escenario solo si el
mercado bajista hubiera persistido. Sin embargo, no ha sido así, sino más bien al contrario:4
Las categorías que dominaron los mercados antes de entrar en el ciclo bajista sufrieron un
menor impacto en comparación con el mercado general durante la desaceleración y han
mantenido su liderazgo en la posterior fase de recuperación.5 Es evidente que siempre hay días
y semanas en los que la volatilidad socava la rentabilidad de las cotizaciones. No obstante, en
nuestra opinión, las acciones orientadas al crecimiento probablemente mantendrán su liderazgo
en el futuro cercano. Estas circunstancias pueden cambiar, por lo que las estamos siguiendo de
cerca, pero actualmente no prevemos que se produzca tal cambio.
Índice
El auge del mercado alcista 5
El pesimismo de la desconfianza 7
El mejor indicador adelantado 7
Factores que ofrecieron buenos resultados en el ciclo bajista 9
Después de seis meses llenos de turbulencias, ahora cabe mantener la calma 11
Evaluación del impacto de las elecciones estadounidenses en los mercados 11
Años electorales y la sorprendente relación inversa 12
Es demasiado pronto para conocer el ganador 14
El contexto político respecto del Congreso de EE. UU. 16
La moraleja sobre las primarias más importante del verano 17
La repentina interrupción (y posterior reanudación) de la economía mundial 18
Generalidades sobre los métodos de cálculo de los datos económicos 19
Los rayos de esperanza que perciben los mercados 20
La recuperación de la economía europea 21
Perspectivas sobre la inflación 23
Anexo 26
El auge del mercado alcista
Si el desempeño de los mercados del primer trimestre trazó el lado izquierdo de la V, la
tendencia del segundo trimestre parece corresponder al lado derecho. Los mercados mundiales
cerraron el mes de junio con una subida del 32,4 % con respecto al punto mínimo registrado el
pasado 23 de marzo.6 En nuestra opinión, esta tendencia marca el inicio de un nuevo mercado
alcista (un período prolongado marcado por la revalorización general de las cotizaciones) y los
mercados parecen mirar más allá de las sombrías expectativas para centrarse en un futuro más
esperanzador. Para que los mercados se desvíen de su rumbo al alza, debería producirse un
drástico desplome que les hiciera caer hasta nuevos mínimos, lo que, a nuestro juicio, nos
parece inaudito e improbable. En cambio, vemos mucho más realista que las bolsas se
recuperen y terminen registrando unos retornos anuales favorables.
La rápida recuperación bursátil cogió por sorpresa a la mayoría de expertos financieros pero, a
nuestro juicio, no nos sorprende si tenemos en cuenta la prontitud con la que se reanudó una
actividad económica que presentaba unas bases sólidas antes de que las medidas para mitigar
la covid-19 frenasen su crecimiento. En mayo empezaron a levantarse las medidas de
confinamiento y distanciamiento social en Europa y algunos estados de EE. UU. y la mayoría
de áreas de la economía reanudaron su actividad al menos parcialmente a finales de junio.
Actualmente, el índice estadounidense Nasdaq, conformado principalmente por empresas del
sector tecnológico, se encuentra cerca de registrar máximos históricos (calculados en USD),7
y los índices S&P 500 (también en USD) y MSCI World están a punto de compensar las
pérdidas sufridas.8 A nuestro juicio, todos estos acontecimientos encajan a la perfección con la
forma en la que comienzan los ciclos alcistas: el pánico y el pesimismo que envuelven las
últimas fases del mercado bajista (una caída prolongada igual o superior al 20 % e impulsada
por fundamentales económicos) nublan la vista de los inversores, quienes predicen un futuro
económico irracionalmente devastador para las cotizaciones. No obstante, cuando la realidad
prueba ser más favorable de lo que se preveía, creemos que el alivio resultante alimenta el
fuerte crecimiento de los mercados.
Figura 1. Los mercados mundiales en 2020
Fuente: FactSet, a 29/7/2020. Rentabilidad con dividendos netos del MSCI World, del 31/12/2019
al 30/6/2020. Véase el anexo que figura en la página 26 para consultar el gráfico a largo plazo de
este índice.
El desempeño de los mercados no será en línea recta. Tampoco sería realista prever que la
fuerte apreciación de las cotizadas observada en el segundo trimestre se mantendrá durante
todo el año. Siempre puede producirse una corrección (una caída provocada por el sentimiento
de entre el 10 % y el 20 %), por cualquier motivo o sin ninguna razón. Sin embargo, sería un
hecho históricamente inaudito que los mercados volvieran a los mínimos de marzo o incluso
inferiores. Los datos históricos de los mercados no tienen valor predictivo pero, a nuestro
juicio, el estudio de los mismos permite valorar las posibilidades de producirse distintos
escenarios. Tomemos como ejemplo el índice estadounidense S&P 500 por su larga historia:
tras haber tocado fondo el pasado mes de marzo, ha recuperado más del 75 % de sus pérdidas.
Solo dos mercados bajistas o correcciones registraron un repunte significativo para, a
continuación, deprimirse hasta volver a mínimos históricos: en 1957 y en 2000.9
En nuestra opinión, ninguno de estos casos mencionados guarda relación con la coyuntura
actual. En 2000, la devaluación fue de apenas un 11,2 % entre el 24 de marzo y el 14 de abril,
reparada casi completamente entre dicha fecha y el 1 de septiembre, antes de perder terreno
gradualmente hasta tocar el fondo del mercado bajista de 2002. 10 En 1956 y 1957, la renta
variable se depreció un 14,8 % entre el 2 de agosto de 1956 y el 12 de febrero de 1957 y
recuperaron nueve décimas partes de esta contracción durante los próximos cinco meses antes
de caer en territorio bajista.11 A diferencia de la coyuntura actual, ninguna de las recuperaciones
mencionadas anteriormente empezaron a recobrar su rumbo al alza después de registrar una
caída igual o superior al 20 % con respecto al último punto máximo registrado (figura 2). Nada
es imposible, pero la clave de la inversión reside en sopesar las probabilidades de que se
produzcan diferentes escenarios. A nuestro juicio, la posibilidad de que volvamos a ver una
segunda entrega del ciclo bajista es sumamente remota.
Figura 2. La tendencia al alza de 2020 no se asemeja a los repuntes de los mercados

bajistas de 1957 y 2000
Sesiones bursátiles desde el inicio del mercado bajista
0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 200 220
0%
Descenso acumulado desde el inicio del
-5 %
-10 %
mercado bajista
-15 %
1956 - 1957
-20 % 2000
2020
-25 %
-30 %
-35 %
-40 %
Fuente: Global Financial Data, Inc., a 14/7/2020. Rentabilidad del S&P 500, del 19/2/2020 al
30/6/2020, del 2/8/1956 al 15/7/1957 y del 24/3/2000 al 1/9/2000. Valores expresados en USD. Las
fluctuaciones entre el dólar y el euro pueden influir en el rendimiento de una inversión al alza o
a la baja. Véase el anexo que figura en la página 26 para consultar el gráfico a largo plazo de
este índice.
El pesimismo de la desconfianza
Una de las características presentes en los inicios de un nuevo mercado alcista es un fenómeno
que denominamos pesimismo de la desconfianza. Este concepto hace referencia a la tendencia
de los expertos financieros a centrarse en malas noticias, a interpretar en clave negativa
cualquier información ilusionante o tacharla de falsa, y a intentar buscar razones con las que
justificar que dicha recuperación es infundada. A nuestro juicio, el sentimiento actual confirma
esta tesis. La mayoría de expertos financieros argumentan que los mercados hacen caso omiso
de las funestas previsiones del producto interior bruto del segundo trimestre (PIB, una
estimación oficial de la producción de la economía nacional), así como de los beneficios
empresariales. Alegan que los inversores desestiman irracionalmente el aumento de casos de
coronavirus y el riesgo que acarrea un posible segundo confinamiento a nivel mundial.
Sostienen, asimismo, que las cotizaciones están infladas a consecuencia de las medidas de
estímulo adoptadas por el Banco Central Europeo (BCE) y otros organismos institucionales.
Pese a que se hacen eco de la mejora de los datos económicos, muchos recelan que esta
tendencia positiva será pasajera.
El mejor indicador adelantado
En nuestra opinión, este nuevo ciclo alcista en curso presenta un aspecto simple y racional: los
mercados son un indicador económico adelantado dado que, por lo general, descuentan los
acontecimientos futuros comprendidos en un horizonte temporal de 3 a 30 meses. En ambos
lados de la V, nuestros análisis indican que los mercados descontaron de manera eficiente los
eventos futuros (es decir, se reflejaron en el precio de las acciones).
Durante la contracción, creemos que los mercados se centraron en el extremo más cercano del
lapso mencionado. El desplome histórico que condujo a los mercados a territorio bajista fue la
antesala de la publicación de cualquier dato económico que sugiriese una profunda contracción
económica derivada de las medidas de confinamiento y distanciamiento social. 12 No se
esperaron a que se publicasen los informes de ventas al por menor, la producción industrial o
el PIB para confirmar la debacle, sino que reconocieron la llegada y el impacto en los beneficios
con la progresiva propagación de las medidas de confinamiento y, en consecuencia, lo
descontaron en las cotizaciones. Tal y como se muestra en la figura 2, los mercados registraron
el punto mínimo el 23 de marzo, y la mayoría de indicadores económicos sugieren que la
contracción tocó fondo en el segundo trimestre (tres meses más tarde), como ilustraremos en
las páginas siguientes.
Tras alcanzar el punto mínimo, los mercados de renta variable anticiparon un porvenir más
halagüeño poniendo el foco en el extremo más lejano del lapso temporal antedicho; registraron
un repunte en los meses de abril y mayo, a pesar de que gran parte del mundo todavía estaba
sujeto a las medidas de confinamiento, y los datos económicos mostraron un desplome
histórico, lo que parece haber confundido a los expertos pesimistas. Pero pronto los países
occidentales empezaron a levantar las restricciones, cuyo aumento de la actividad económica
se detectó rápidamente en los indicadores en tiempo real, como los controles de seguridad de
los aeropuertos, las reservas de restaurantes, los movimientos de las tarjetas de crédito, la
frecuencia de personas que visitan comercios y el consumo de electricidad. Poco después, estos
signos de recuperación se vieron reflejados en los indicadores más tradicionales, como los
índices de gestores de compras (PMI, por sus siglas en inglés) y las ventas al por menor.
Figura 3. Los mercados fueron los primeros en moverse
400
Primer caso confirmado de covid-19 en EE. UU.
Declaración de emergencia sanitaria mundial por la OMS
Cotización del MSCI World con dividendos netos
350 Italia confina la región de Lombardía
Los datos preliminares del PMI de marzo son

300 los primeros en indicar una contracción
China confina la región

de Wuhan, el epicentro
250 del coronavirus
EE. UU. notifica el primer Apertura de los
deceso por covid-19 servicios no
200 esenciales en
El área de la Bahía de el Reino Unido
San Francisco anuncia
150 el primer confinamiento
de EE. UU. Inicio del levantamiento de
Inicio del las restricciones en España e
100 Italia
confinamiento en el
Reino Unido Inicio del levantamiento gradual de las
50 restricciones en el Estado de California
El informe de ventas al por menor de la eurozona de
marzo muestra una caída histórica
0
dic. 19 ene. 20 feb. 20 mar. 20 abr. 20 may. 20 jun. 20
Fuente: FactSet, Centros para el Control y la Prevención de Enfermedades de EE. UU., The New
York Times y Condado de Santa Clara (CA), a 30/7/2020. Cotización del MSCI World con
dividendos netos, del 31/12/2019 al 30/6/2020. Véase el anexo que figura en la página 26 para
consultar el gráfico a largo plazo de este índice.
A nuestro juicio, los mercados no solo están descontando esta recuperación a corto plazo, sino
que también están mirando hacia el futuro, cuando la covid-19 sea agua pasada, y
probablemente nos brindarán una apariencia de normalidad gracias al descubrimiento de una
vacuna o la erradicación del virus. Para la mayoría de inversores es difícil concebir este
escenario, pero los mercados siempre han tenido la capacidad de vislumbrar lo que los
inversores son incapaces de percibir. Ejemplo de ello fue el desempeño observado tras el inicio
del mercado alcista de 2009: las bolsas tocaron fondo a principios de marzo, 13 la recesión
terminó en junio, los datos revelaron la recuperación a finales del verano y los beneficios
empresariales también tardaron en desvelar la mejora de la actividad económica. No obstante,
las rentabilidades registradas dieron a entender que las bolsas apuntaban hacia un futuro lejano
más boyante, independientemente del camino que tuvieran que atravesar para llegar a tal
escenario, lo que favoreció a los inversores que no perdieron la paciencia ante la coyuntura de
aquel entonces.
Nuestros análisis sugieren que los mercados son capaces de ver más allá de los obstáculos con
los que se encuentran por el camino, tales como los repuntes en el número de infecciones o la
posible reintroducción de las medidas de confinamiento y distanciamiento social. La continua
cobertura mundial publicada al respecto confirma que nadie esperaba que esta situación fuese
a ser un camino de rosas tras empezar el levantamiento gradual de las medidas decretadas. Era
bien conocido por todos que la terminación del aislamiento domiciliario vendría de la mano de
un incremento significativo de casos. Asimismo, los temores sobre una segunda ola de covid-19
ya estaban en boca de todos incluso antes de que menguase la primera ola. Por tanto, la
posibilidad de que se produjese tal repunte y ocurriera un segundo rebrote ya era notoria y
probablemente se descontó en las cotizaciones. Nuestros análisis indican que los mercados se
dejan influenciar por los eventos inesperados. Por el contrario, el agravamiento de la situación
epidemiológica junto con la interrupción de la actividad económica y el aplazamiento de la
fecha de levantamiento de las restricciones decretadas no han llegado por sorpresa, sino más
bien al contrario, dado que muchos vaticinaron las turbulencias de esta situación.
No restamos importancia a la ocurrencia de un segundo confinamiento a nivel mundial, cuyo

impacto podría resultar devastador. En nuestra opinión, la probabilidad de se materialice este
escenario con una magnitud suficiente para sacudir a los mercados ha disminuido
sustancialmente, pero no se ha reducido a cero. No obstante, sería imprudente adoptar un
posicionamiento dictado por esta remota posibilidad, dado que las medidas de confinamiento
y distanciamiento social son tomadas por los Ejecutivos y, por ende, son impredecibles. En
consecuencia, solo podemos examinar la situación y sopesar los riesgos asociados al mismo
tiempo que vigilamos de cerca todos los posibles factores negativos a los que pocos inversores
prestan atención —y que, por tanto, no están descontados en los precios de las acciones—.
Factores que ofrecieron buenos resultados en el ciclo bajista
En nuestro informe publicado en el trimestre anterior, mencionamos que los mercados

mostraron un comportamiento típico de una corrección profunda en lugar de desempeñarse
como un ciclo bajista tradicional por su ritmo y estilo de inversión. De acuerdo con nuestros
análisis, los mercados bajistas generalmente comienzan tímidamente y fomentan un exceso de
confianza en los inversores antes de que el deterioro económico siembre el pánico en su fase
final. No obstante, en este caso, el desplome fue rápido y súbito, tal y como sucede con las
correcciones. Según nuestras previsiones, si este comportamiento hubiera continuado y la
duración de la tendencia bajista se hubiese asemejado a una corrección clásica, podría haber
tenido implicaciones en el posicionamiento de las carteras.
En el informe íntegro del primer trimestre, señalamos lo siguiente: "Por lo general, nuestros
análisis sugieren que las empresas que presentan un mejor desempeño durante una corrección
son las mismas compañías que lideran en la fase de recuperación posterior. Si este período
difícil es pasajero y las empresas comienzan a reanudar su actividad empresarial pronto en
EE. UU. y en Europa, prevemos que las empresas más grandes continúen en cabeza durante la
recuperación. No obstante, si el período de interrupción de la actividad empresarial se dilata y
la contracción económica resulta ser más prolongada y brusca y perdura en niveles bajistas
durante más tiempo, sospechamos que los mercados mostrarán un desempeño similar a la fase
final de un ciclo de mercado. En nuestra opinión, esto sería una razón de peso para reposicionar
nuestra asignación hacia empresas con una capitalización más pequeña y con características de
valor, las cuales, por lo general, tienden a liderar durante la fase inicial de un mercado alcista."
Todavía consideramos que el desempeño y el estilo de inversión guardan relación con una
corrección (figura 4). Las compañías tecnológicas y afines a este sector han permanecido en
cabeza junto los valores de empresas con características de crecimiento (las cuales presentan
unos ratios de valoración relativamente más altos —tales como la relación precio-beneficios—
y tienden a reinvertir sus ganancias en negocios subyacentes en vez de distribuirlas a los
accionistas por medio de dividendos o recompras de acciones).
Figura 4. Mercado bajista por su magnitud, corrección por su velocidad
0%
Mediana de mercados bajistas
Descenso acumulado desde el inicio de la
Mediana de correciones
Presente
-7 %
contracción
-14 %
-21 %
-28 %
-35 %
0 100 200 300 400 500 600 700
Sesiones bursátiles desde el inicio de la contracción
Fuente: FactSet, a 16/7/2020. Mediana de rentabilidades registradas por el S&P 500 en ciclos
bajistas y correcciones, del 3/1/1928 al 31/12/2019; rentabilidad del S&P 500 del 19/2/2020 al
15/7/2020. Valores expresados en USD. Las fluctuaciones entre el dólar y el euro pueden influir
en el rendimiento de una inversión al alza o a la baja. Véase el anexo que figura en la página 26
para consultar un gráfico de este índice correspondiente a los últimos cinco años.
Es inusual que los valores con características de crecimiento predominen por encima de los
títulos con características de valor en la primera etapa de un ciclo alcista. De hecho, nuestros
análisis indican que las acciones con características de crecimiento suelen mostrar un mejor
desempeño durante la segunda mitad del mercado alcista —cuando los inversores, que por
temor habían vendido su inversión durante la tendencia bajista anterior, generalmente
comienzan a volver a entrar en el mercado—. Muchos de ellos tienden a favorecer a empresas
de gran capitalización, con marcas ampliamente reconocidas, flujos de ingresos diversificados
y la presunta capacidad de generar beneficios en cualquier circunstancia. Por otra parte, las
acciones de valor (las cuales suelen presentar unos ratios de valoración relativamente más bajos
y, por tanto, se perciben como infravaloradas) tienden a situarse en cabeza durante la fase
inicial de una tendencia al alza. Este tipo de empresas, más sensibles a los ciclos económicos
(es decir, cuyos beneficios aumentan y disminuyen en función del desempeño de la economía
en general) suelen ser las más castigadas en las etapas más avanzadas de las tendencias bajistas,
dado que el pánico de los inversores les conduce a alejarse de compañías que parecen incapaces
de mantenerse a flote ante el contexto de recesión. No obstante, a medida que empieza la nueva
racha alcista, estas cotizadas se benefician de los cazadores de ofertas, quienes buscan unos
altos niveles de rentabilidad en empresas que creen que la recesión ha castigado injustamente
y que presentan posibilidades de recuperarse.
La mayoría de analistas financieros se aferran a esta tendencia histórica para argumentar que
los valores de pequeña capitalización y con características de crecimiento podrían registrar un
desempeño por encima de la media tanto ahora como en el futuro a corto plazo. Sin embargo,
en nuestra opinión, los mercados brillan por su impredecibilidad. Creemos que el elemento
impredecible, en este caso, fue el liderazgo de los títulos orientados al crecimiento en el
comienzo del nuevo ciclo alcista. A nuestro juicio, el mercado bajista no tuvo la duración
suficiente como para que las acciones orientadas al valor sufrieran el batacazo característico de
las etapas más avanzadas; la contracción terminó el 23 de marzo, antes de que los datos
económicos empezaran a revelar la recesión y se hicieran públicos los beneficios empresariales.
Cabe destacar asimismo que las acciones orientadas al valor se benefician de una curva de tipos
más pronunciada (una representación gráfica de los tipos de interés a corto y largo plazo de un
emisor), lo que mejora la capacidad de endeudamiento de las empresas con menor solvencia.
Sin embargo, las curvas de tipos a nivel mundial se han mantenido relativamente planas. 14 En
nuestra opinión, la coyuntura bursátil actual muestra las condiciones óptimas para favorecer el
liderazgo de las acciones de crecimiento y dejar en un segundo plano las acciones orientadas
al valor.
Después de seis meses llenos de turbulencias, ahora cabe mantener la calma
Después de pasar por uno de los períodos más volátiles de la historia (si es que la prensa
financiera mundial se puede utilizar como algún tipo de indicador), el nerviosismo está
sacudiendo el sentimiento inversor. Si bien es totalmente comprensible, este sentimiento puede
llevarnos a tomar decisiones de inversión contraproducentes para nuestros objetivos
financieros a largo plazo. Basta con pensar en todo lo que los inversores han tenido que afrontar
en los últimos seis meses: las preocupaciones sobre las próximas elecciones estadounidenses,
la pandemia de coronavirus, los problemas actuales con China y otras cuestiones comerciales,
el colapso de la economía mundial, la trágica muerte de George Floyd y otros ciudadanos
afroamericanos, así como todos los acontecimientos derivados de estos hechos ocurridos en
Estados Unidos y Europa continental. Todas estas cuestiones suscitan inquietudes y preguntas
y, según nuestra experiencia, incluso las que no tienen un impacto directo en los beneficios de
las empresas o en los fundamentales de los mercados pueden afectar al sentimiento de los
inversores.
Nuestros análisis muestran que ningún ciclo alcista comienza en una coyuntura favorable, sino
que los mercados recobran su rumbo al alza en medio del pesimismo, tal y como señala el
ilustre inversor Sir John Templeton. En nuestra opinión, para afrontar este período
correctamente, es fundamental considerarlo por lo que creemos que es: los primeros ladrillos
que conforman el "muro de preocupaciones" del mercado alcista. Es fundamental señalar que
las ganancias registradas en las primeras etapas del mercado alcista se reducen a lo largo de
todo su ciclo al alza. Creemos que los inversores que necesitan unas rentabilidades similares a
las registradas por la renta variable para alcanzar sus objetivos de inversión a largo plazo
deberían aprovecharse de estos períodos iniciales. En nuestra opinión, ahora es el momento de
centrarse en sus objetivos y necesidades de inversión a largo plazo.
Evaluación del impacto de las elecciones estadounidenses en los mercados
A modo de recordatorio, nuestros análisis políticos son deliberadamente apartidistas. No

apoyamos a ningún político ni partido y evaluamos los acontecimientos exclusivamente según
su impacto potencial en el mercado (o la ausencia del mismo), lo que, a nuestro juicio, es un
aspecto fundamental a la hora de tomar decisiones de inversión acertadas.
La mayoría de gurús financieros se centran en determinar si una persona o partido político son
más proclives a favorecer a los mercados. No obstante, disentimos de adoptar este enfoque.
Nuestros análisis sugieren que los mercados atribuyen más importancia a las legislaciones
aprobadas —no a la persona física o partido político en sí— y que ningún líder o grupo tiene
el monopolio de las medidas legislativas que favorecen o perjudican a las bolsas. Creemos que
los mercados prestan especial atención al impacto resultante de la aprobación de una nueva
normativa en aspectos clave tales como los derechos de propiedad o la facilidad para realizar
negocios. En este contexto, las propuestas prometidas durante la campaña electoral determinan
las expectativas de los inversores y, posteriormente, los mercados se mueven en una brecha
entre esas expectativas y lo que acaba convirtiéndose en realidad.
A pesar de algunas excepciones, las expectativas de los inversores (especialmente durante los
años de elecciones) se crean a partir de generalizaciones. Debido a la forma en la que cada
partido apela a su electorado, los inversores tradicionalmente ven a los demócratas a favor de
una mayor regulación, las subidas de impuestos y otras políticas "antiempresariales". Los
republicanos, en cambio, suelen optar por recortar impuestos y reducir el número de
reglamentos, lo que les hace parecer que están más a favor de la actividad empresarial. No
obstante, ninguno de estos dos partidos favorece o perjudica al desempeño bursátil. Los
mercados estadounidenses registraron una rentabilidad media anual del 9,5 % en mandatos
republicanos y del 14,8 % bajo presidencia demócrata 15 y ambos han aprobado leyes o
regulaciones que han beneficiado o penalizado a las bolsas.
En Estados Unidos, cualquier cambio significativo requiere legislarse. Por tanto, en nuestra
opinión, los mercados se centran principalmente en la actividad legislativa del Congreso y en
la facilidad con la que se pueden promulgar cambios legislativos radicales. Cuanto más amplia
sea su capacidad de legislación, más se incrementa el nivel de incertidumbre, lo que, en
consecuencia, puede desalentar la asunción de riesgos, induciendo a las empresas a estar a la
espera de cómo evoluciona la situación antes de embarcarse en nuevos proyectos, dado que los
futuros desarrollos fiscales y regulatorios pueden tener un impacto significativo en el retorno
de sus inversiones.
Por tanto, creemos que el principal factor positivo no es el partido gobernante, sino el bloqueo
político: cuando el órgano legislativo está tan dividido que no puede promulgar cambios
radicales, el nivel de incertidumbre se atenúa y la aversión al riesgo legislativo resulta
prácticamente nulo. En nuestra opinión, los inversores no solo deben sopesar la contienda
presidencial, sino también la del Congreso, y la probabilidad de más o menos estancamiento.
Tal y como analizaremos en las páginas siguientes, este año debería caracterizarse por un
mayor estancamiento político independientemente del ganador, dado que ninguno de los
partidos parece que pueda obtener una amplia mayoría en el Congreso.
Años electorales y la sorprendente relación inversa
En los años de elecciones presidenciales, los prejuicios de los inversores sobre ambos partidos
pueden tener un impacto significativo en el sentimiento —y, por tanto, también en las
rentabilidades—. Históricamente, los años electorales tienden a ser favorables, y la mayoría de
los retornos se registran a finales de año, a medida que se desvanece gradualmente la
incertidumbre (figura 5). Dado que los mercados estadounidenses conforman una gran parte
del índice MSCI World, constituyen una parte fundamental de las rentabilidades obtenidas a
nivel mundial. La retórica radical utilizada en campaña electoral puede copar el escenario
político a principios de año e incidir en el sentimiento, aunque el gran número de candidatos
que compiten por su nominación hace que resulte imposible evaluar la probabilidad de que
finalmente se apruebe cualquier proyecto de ley. A medida que se acerca el día de la votación,
el número de escenarios posibles disminuye, lo que reduce la incertidumbre. La postura política
del ganador y su capacidad para aprobar legislaciones de carácter amplio también se vuelve
más clara, lo que permite que los mercados miren hacia el futuro. Si bien es posible que otros
factores puedan tener un impacto más decisivo en 2020, creemos que este será un aspecto
favorable a finales de este año para los mercados. (Cabe señalar que los retornos del índice
S&P 500 en USD durante la primera mitad del año no son muy diferentes al promedio
registrado en los años electorales, a pesar de la tendencia insólita observada este año.16)
Figura 5. Rentabilidad media del S&P 500 (excluyendo los dividendos) en años de
elecciones estadounidenses, de 1932 a 2016
1,10
Indexado a 1 el 1 de enero de cada año
1,05
1,00
0,95
ene. feb. mar. abr. may. jun. jul. ago. sep. oct. nov. dic.
Fuente: Global Financial Data, a 21/1/2020. Rentabilidad del S&P 500, del 31/12/1928 al
31/12/2019. Valores expresados en USD. Las fluctuaciones entre el dólar y el euro pueden influir
en el rendimiento de una inversión al alza o a la baja. Véase el anexo que figura en la página 26
para consultar un gráfico de este índice correspondiente a los últimos cinco años.
Tras las elecciones, los mercados tienden a mostrar una tendencia a la que denominamos
sorprendente relación inversa. Tal y como se muestra en la figura 6, cuando un republicano
asume el cargo a la presidencia, la renta variable suele presentar un buen desempeño durante
el año electoral, beneficiándose de su reputación por postularse a favor de las empresas. Por el
contrario, una victoria electoral demócrata acarrea retornos moderados, dado que los inversores
temen un entorno empresarial desfavorable. Estas son solo percepciones: no estamos
sugiriendo que dichas alegaciones siempre reflejen la realidad. No obstante, de acuerdo con
nuestros análisis, los mercados se mueven en función de las variaciones en las expectativas
relativas.
Al año siguiente, se produce el efecto contrario: cuando un republicano toma posesión de la

administración, la euforia de los inversores sube el listón de las expectativas pero, con el
tiempo, se decepcionan cuando se dan cuenta que el presidente inevitablemente comienza a
moderar el tono en sus acciones (lo que, según nuestros análisis, es un fenómeno típico en los
nuevos presidentes, independientemente del partido al que pertenezcan) o cuando el
estancamiento político impide la aprobación de reformas significativas. Incluso los presidentes
demócratas atenúan su discurso cuando entran en la Casa Blanca, pero esto generalmente
termina superando las expectativas pesimistas de los inversores. Desde 1940, solo un
presidente demócrata ha comenzado el primer año de su mandato con números rojos: este fue
Jimmy Carter en 1977 —pero, incluso entonces, el S&P 500 registró una modesta caída
del 7,4 % —. 17 Las rentabilidades correspondientes al resto de años de mandato se
caracterizaron por brindar retornos positivos de dos dígitos.18 A la luz de estos datos, en caso
de que Biden se proclame ganador, prevemos un 2020 moderado (pero no necesariamente
malo) seguido de un sólido 2021.
Figura 6. La sorprendente relación inversa
Año de las elecciones Primer año

Elección del candidato republicano 15,2 % 2,6 %
Elección del candidato demócrata 7,4 % 16,2 %
Fuente: Global Financial Data, Inc., a 22/10/2018. Rentabilidad total del S&P 500 durante los años
de elecciones y el primer año de mandato, de 1928 a 2017. Valores expresados en USD. Las
fluctuaciones entre el dólar y el euro pueden influir en el rendimiento de una inversión al alza o
a la baja.
Es demasiado pronto para conocer el ganador
Quien afirme conocer el resultado de la carrera electoral muestra que sabe muy poco sobre
pronósticos políticos: intentan fundamentar su opinión a partir de sondeos y factores conocidos,
desdeñando la posibilidad de que ocurra cualquier sorpresa inesperada (cosa que, actualmente,
podrían ser muchas). En otras palabras, se sabe muy poco sobre cómo terminará esta campaña
electoral.
Mientras que las encuestas nacionales muestran que el candidato demócrata, el

exvicepresidente Joe Biden, subió nueve puntos por encima de Trump, nuestros análisis indican
que el actual presidente tiene más posibilidades de lo que sugieren los sondeos.19 El resultado
de las elecciones estadounidenses depende del Colegio Electoral, el cual asigna los votos según
el ganador de cada estado (los estados con más habitantes cuentan con más votos electorales).
Una de las maneras con las que se puede analizar esta situación es mediante nuestro enfoque
ascendente y descendente. En la figura 7 se ha utilizado el método descendente, mediante el
cual se distinguen los diferentes estados en rojo (republicanos), azul (demócratas) o gris
(bisagra) según el resultado de las últimas cinco elecciones presidenciales. De acuerdo con esta
representación, un estado debe haber elegido un miembro de cada partido dos veces. Sin
embargo, en el mapa de la figura 8 se puede apreciar que, al emplear un enfoque ascendente
(en el que se desglosa el Colegio Electoral según el control del partido sobre las legislaturas
estatales para reflejar la orientación de los votantes a nivel local), Trump se proclamaría
ganador. Si bien no es tan significativa como en 2016, una ventaja sigue siendo una ventaja
(figura 8).
Figura 7. Mapa del Colegio Electoral estadounidense utilizando un enfoque descendente
Demócrata Bisagra Republicano
251 81 206
Fuente: The Wall Street Journal, Archivos Nacionales de EE. UU. y análisis realizados por Fisher
Investments, a 28/7/2020.
Figura 8. Mapa del Colegio Electoral estadounidense utilizando un enfoque ascendente

Demócrata Bisagra Republicano
222 11 305
Fuente: Conferencia Nacional de Legislaturas Estatales, Archivos Nacionales de EE. UU. y

análisis realizados por Fisher Investments, a 28/7/2020. El estado de Nebraska se caracteriza
por tener una legislatura unicameral y apartidista, pero tiende a ser republicano. Se ha
determinado el estado de Washington D.C. como demócrata a la luz de la fuerte representación
demócrata en su ayuntamiento. Los estados bisagra son aquellos que no presentan un control
político uniforme de la legislatura.
Cabe señalar un apunte técnico por lo que respecta a los mapas anteriores: Nebraska y Maine,
a diferencia de los 48 estados restantes, dividen el voto del Colegio Electoral por distritos. En
caso de utilizar el análisis ascendente, Trump conseguiría los cinco votos de Nebraska.
Asimismo, en este enfoque, hemos clasificado uno de los votos del estado de Maine como
bisagra y el resto a favor de Biden.
¿Cuál de los dos enfoques resultará ser el correcto? El análisis ascendente, desarrollado por
Fisher Investments, ha predicho correctamente seis de las últimas 10 elecciones y ha
demostrado ser sumamente preciso en 2016, mientras que el análisis descendente predijo
correctamente tres. En estos momentos, no disponemos de la información suficiente para
predecir el resultado de las próximas elecciones.
El contexto político respecto del Congreso de EE. UU.
Las elecciones al Congreso también están en el aire. Una victoria aplastante de Biden podría
anular la composición del Senado y preservar la mayoría demócrata en la Cámara, mientras
que un segundo mandato de Trump podría cambiar la balanza en la Cámara de Representantes
y, al mismo tiempo, preservar la ligera ventaja republicana en el Senado. También podría darse
el caso de que la presidencia, independientemente en quien recaiga, provoque una división
dentro de una o ambas cámaras. Dado que la carrera electoral justo comienza a gestarse,
cualquier pronóstico al respecto sería una conjetura arriesgada.
Sin embargo, hay algunos principios básicos que tener en cuenta: pocos votantes dividen sus
votos entre diferentes partidos, por lo que es sumamente importante para los partidos que se
consigan unos altos porcentajes de participación y puedan recaudar fondos y contratar personal
capaz de movilizar a los votantes. En nuestra opinión, el funcionamiento de este proceso es tan
inescrutable como la propia campaña electoral.
Es importante subrayar que ninguno de los partidos parece que podrá disfrutar de una amplia
mayoría en el Senado. En la figura 9 se expone el desglose estructural de las elecciones al
Senado. Se han clasificado a los candidatos en función de la fluctuación del voto de sus estados
durante las dos últimas elecciones presidenciales (utilizamos candidatos republicanos dado que
el presidente en activo es republicano, pero los resultados no cambiarían si, en su lugar,
mostrásemos los votos a favor de Clinton y Obama). Los demócratas solo tienen que defender
un escaño en territorio republicano, mientras que los republicanos solo tienen dos escaños en
los estados mayormente demócratas. No obstante, estos datos solo pueden utilizarse a modo de
referencia. Ambos partidos juegan tanto a la ofensiva como a la defensiva: todo depende del
trabajo realizado en sus respectivas campañas electorales.
Figura 9. La carrera al Senado de 2020
% votos a % votos a % votos a % votos a
Fecha de Fecha de
favor de favor de favor de favor de
Senador Partido Estado las Senador Partido Estado las
Trump en Romney en Trump en Romney en
primarias primarias
2016 2012 2016 2012
Enzi, M. (Disponible) R WY 18/8 70 % 69 % Loeffler, K.* R GA 9/6 51 % 53 %
Moore Capito, S. R WV 9/6 69 % 62 % Perdue, D. R GA 19/8 51 % 53 %
Inhofe, J. R OK 30/6 65 % 67 % Tillis, T. R NC 3/3 51 % 50 %
Jones, D. D AL 3/3 63 % 61 % McSally, M.* R AZ 4/8 50 % 54 %
McConnell, M. R KY 23/6 63 % 60 % Peters, G. D MI 4/8 48 % 45 %
Rounds, M. R SD 2/6 62 % 58 % Shaheen, J. D NH 8/9 47 % 46 %
Alexander, L. (Disponible) R TN 6/8 61 % 59 % Smith, T. D MN 11/8 45 % 45 %
Cotton, T. R AR 15/6 60 % 61 % Warner, M. D VA 23/6 45 % 47 %
Sasse, B. R NE 12/5 60 % 60 % Collins, S. R ME 14/7 45 % 41 %
Risch, J. R ID 2/6 59 % 65 % Gardner, C. R CO 30/6 45 % 46 %
Hyde-Smith, C. R MS 10/3 58 % 55 % Booker, C. D NJ 7/7 42 % 41 %
Cassidy, B. R LA** 3/11 58 % 58 % Coons, C. D DE 15/9 42 % 40 %
Daines, S. R MT 2/6 57 % 55 % Merkley, J. D OR 19/5 41 % 42 %
Roberts, P. (Disponible) R KS 4/8 57 % 60 % Reed, J. D RI 15/9 40 % 35 %
Graham, L. R SC 9/6 56 % 55 % Udall, T. (Disponible) D NM 2/6 40 % 43 %
Sullivan, D. R AK 18/8 53 % 55 % Durbin, R. D IL 17/3 39 % 41 %
Cornyn, J. R TX 3/3 53 % 57 % Markey, E. D MA 15/9 34 % 38 %
Ernst, J. R IA 2/6 52 % 46 %
Fuente: Análisis realizados por Fisher Investments, Senado de EE. UU. y Ballotpedia, a
13/7/2020. *Elección especial en 2020. "DISPONIBLE" significa que el senador no se somete a
una reelección de su escaño. Los datos resaltados en amarillo indican las fechas de las
primarias celebradas durante el tercer trimestre. **Luisiana utiliza un sistema electoral de
mayoría absoluta en lugar de realizar elecciones primarias.
La moraleja sobre las primarias más importante del verano
En general, creemos que las rentabilidades acumuladas en los Estados Unidos en 2020 y 2021
probablemente serán en gran medida las mismas tanto si gana Trump como Biden. En nuestra
opinión, los mercados darán la bienvenida al ganador como lo harían con cualquier presidente
democrático. En caso de que Biden gane las elecciones, es probable que los retornos de 2020
sean menos boyantes que si Trump fuera reelegido (de acuerdo con el concepto de relación
inversa). No obstante, esa tendencia se invertiría durante el primer año de mandato de Biden,
dado que la realidad más moderada mejora el sentimiento de los inversores. La reelección de
Trump produciría el efecto contrario. En la figura 10 se presentan las rentabilidades en los años
de elecciones y el primer año de mandato de un republicano reelegido o un demócrata recién
escogido, así como los retornos muy igualados registrados en los dos primeros años.
Figura 10. Los mercados registran unos retornos similares en los dos primeros años
independientemente del ganador
Año electoral Primer año Primeros dos años

Reelección del candidato
10,6 % 2,7 % 13,1 %
republicano
Elección del candidato
-2,8 % 21,8 % 15,9 %
demócrata por primera vez
Fuente: Global Financial Data, Inc., a 15/7/2020. Cifras basadas en la rentabilidad total del S&P
500, del 31/12/1925 al 31/12/2019. Valores expresados en USD. Las fluctuaciones entre el dólar
y el euro pueden influir en el rendimiento de una inversión al alza o a la baja.
La repentina interrupción (y posterior reanudación) de la economía mundial
Los datos sobre el impacto económico derivado de las medidas adoptadas para evitar la
propagación de la covid-19 finalmente están surgiendo, y varios de los principales países han
empezado a publicar las cifras del PIB del segundo trimestre. Aunque son los peores jamás
registrados, como se muestra en la figura 11, los resultados publicados hasta el momento son
solo una mera confirmación del daño derivado de las medidas restrictivas —información que,
en nuestra opinión, fue anticipada por las bolsas y se tradujo en el descenso observado en
invierno—. Si bien esos datos pueden afectar al sentimiento y causar episodios temporales de
volatilidad, creemos que los mercados están mirando más allá del segundo trimestre, hacia una
economía más próspera, la cual ya ha empezado a reflejarse en los datos más recientes.
La idea de que los mercados están mirando hacia un futuro más halagüeño no termina de
cuadrar a los inversores, quienes consideran que dicha recuperación está desconectada de la
realidad. Sin embargo, según nuestros análisis, esta proyección denota exactamente la manera
en la que funcionan los mercados en las primeras etapas de un ciclo alcista. Ante un contexto
de depresión económica, las bolsas se centran en las condiciones inminentes, es decir, en el
segmento a corto plazo del período de 3 a 30 meses sopesado por los mercados. ¿Por qué?
Porque, en nuestra opinión, la función última de los mercados es doble: su función principal es
la de factorizar la información conocida por los inversores y, de manera secundaria, valoran el
poder futuro de las ganancias corporativas —es decir, determinan el valor actual de todos los
beneficios futuros—. En el desempeño de su función principal durante una recesión, los
mercados descuentan el momento y el contexto en los que las condiciones económicas
desfavorables llegarán a su fin. Por tanto, no pueden realizar su función secundaria. Pero
cuando perciben el momento y el contexto en los que se pondrá punto final a la desaceleración,
los mercados centran su plena atención en su segunda función y empiezan a descontar un futuro
más a largo plazo y a sopesar los beneficios futuros. En ese momento, los mercados anticipan
las condiciones en el segmento más alejado del horizonte temporal de 3 a 30 meses y empiezan
a hacerlo antes de que termine la recesión. Nuestros análisis confirman que este
comportamiento es habitual en esta fase del ciclo de mercado. En nuestra opinión, precisamente
los que argumentan que los mercados están desconectados de la realidad son los que
demuestran que desconocen la manera en la que realmente funcionan los mercados.
Así que sí, las cifras del PIB del segundo trimestre serán desalentadoras en gran parte del
mundo, incluso peores que las del primer trimestre, pero la razón es simple de entender: las
medidas de contención para mitigar la propagación de la covid-19 han frenado la actividad
económica. La mayoría de medidas de confinamiento decretadas en los países occidentales se
implantaron a finales de febrero o principios de marzo, culminando con las del Reino Unido a
finales de ese mes. Por tanto, solo una pequeña parte del primer trimestre se vio plenamente
afectada por las medidas adoptadas. Los meses de abril y mayo fueron los más castigados, lo
que desencadenó una fuerte desaceleración en el segundo trimestre. A pesar de la
flexibilización de las restricciones a partir del segundo trimestre, primero en Europa y
posteriormente en Estados Unidos, la flexibilización gradual de las restricciones fue
probablemente insuficiente para contrarrestar el impacto de las medidas de confinamiento de
la primavera. No obstante, creemos que los mercados han cumplido su función principal al
descontar tal información y están mirando más allá de esos datos, en línea con su función
secundaria.
Generalidades sobre los métodos de cálculo de los datos económicos
Antes de elaborar este apartado, cabe recalcar que muchas estadísticas económicas, incluido el
PIB, se calculan de manera distinta en función del país, cosa que puede dar lugar a diferentes
interpretaciones. Por ejemplo, la mayoría de países europeos publican los datos sobre el
crecimiento del PIB de manera trimestral. Dichos informes publican la variación porcentual
del PIB en comparación con el trimestre anterior (normalmente ajustada estacionalmente para
tener en cuenta los efectos del calendario, como las vacaciones). En cambio, Estados Unidos y
Japón publican las cifras relativas a la variación porcentual del trimestre anterior de forma
anualizada, es decir, sobre la base de la tasa de variación anual del PIB que se registraría si el
crecimiento trimestral se mantuviera constante durante todo un año. Dado que no se puede
realizar una comparación de la tasa anualizada con la tasa trimestral, se debe realizar una
conversión de una de ellas. El PIB estadounidense sufrió una caída del 32,9 % en términos
anualizados en el segundo trimestre, pero eso no significa que la producción económica haya
disminuido en casi un tercio,20 sino que corresponde a una contracción del 9,5 % sobre una
base trimestral compuesta por cuatro trimestres. 21 Si bien es cierto que la caída del 9,5 %
trimestral es significativa, no equivale a un tercio.
Por último, algunos países que no disponen de un historial consolidado de datos ajustados
estacionalmente —principalmente en los mercados emergentes, incluida China— publican la
variación porcentual del PIB sobre una base anual, comparando los datos del trimestre
notificado con el mismo trimestre del año anterior. Dado que en el cómputo anual se utiliza
como denominador los datos correspondientes al año anterior, son más retrospectivos y menos
volátiles que otros métodos. Por consiguiente, la contracción interanual del 6,8 % del gigante
asiático registrada en el primer trimestre puede parecer significativamente inferior a las
desaceleraciones de los Estados Unidos y Europa durante el punto álgido de las medidas de
confinamiento. De forma similar, el correspondiente repunte del 3,2 % en el segundo trimestre
podría considerarse muy lejos de la mayoría de las estimaciones de recuperación económica
proyectadas para los países occidentales en el tercer trimestre.22 No obstante, creemos que esto
se debe, en gran parte, a un factor relacionado con el sesgo retrospectivo con respecto a los
datos sobre anuales, en vez de ser una prueba de un aspecto que solo concierne a la economía
china.
Independientemente del método de cálculo utilizado, las previsiones de los expertos de todo el
mundo apuntan a que los datos sobre el PIB anunciarán una caída histórica. En la figura 11 se
muestran las tasas de crecimiento del PIB durante el primer trimestre en los principales países
desarrollados, el crecimiento real en los Estados Unidos y los principales países de Europa
continental en el segundo trimestre, así como las estimaciones para el segundo trimestre en los
países restantes, de los que todavía no se han hecho públicos dichos datos.
Figura 11. Crecimiento del PIB del primer trimestre y estimaciones del consenso para el
segundo trimestre
T1 2020 T2 2020 (estimaciones del consenso , FactSet )

Valor intertrimestral Valor anualizado Valor intertrimestral Valor anualizado
EE. UU. -1,3 % -5,0 % -9,5 % -32,9 %
Eurozona -3,6 % -13,6 % -12,1 % -40,3 %
Alemania -2,2 % -8,6 % -10,1 % -34,7 %
Francia -5,3 % -19,7 % -13,8 % -44,8 %
España -5,2 % -19,3 % -18,5 % -55,8 %
Italia -5,3 % -19,6 % -12,4 % -41,0 %
Reino Unido -2,2 % -8,5 % -20,4 % -59,9 %
Japón -0,6 % -2,2 % -4,7 % -25,0 %
Canadá -2,1 % -8,2 % -12,0 % -40,0 %
Australia -0,3 % -1,2 % -8,5 % -24,2 %
Fuente: FactSet, Oficina de Análisis Económico de EE. UU. y Eurostat, a 12/8/2020. Las
estimaciones correspondientes al segundo trimestre de Canadá, Japón y Australia fueron
obtenidas de FactSet. Los datos de EE. UU., la eurozona, Alemania, Francia, España, Reino
Unido e Italia son cifras definitivas, no estimaciones. La resultados del segundo trimestre para
el Reino Unido y Alemania se han convertido a valores anualizados para simplificar la
comparación.
Los rayos de esperanza que perciben los mercados
En nuestra opinión, los mercados ya están descontando la recuperación económica ligada a

reanudación de la actividad económica, tal y como se ha puesto de manifiesto en las últimas
encuestas. Después de registrar un descenso del 8,2 % y del 14,7 % mensual en marzo y abril,
respectivamente, las ventas al por menor de los Estados Unidos se recuperaron un 17,7 % en
mayo y un 7,5 % en junio.23 Un indicador más amplio del gasto del consumidor, que incluye
un mayor gasto en servicios, mostró una tendencia similar, registrando un descenso del 6,6 %
y del 12,6 % en marzo y abril, respectivamente, antes de recuperarse un 8,2 % en mayo.24
Aunque la producción industrial de los Estados Unidos ha registrado un ligero crecimiento del
1,4 % mensual en mayo después de la fuerte caída del 12,5 % en abril, las cifras sugieren que
la causa no es atribuible a la covid-19, sino más bien al aumento de las temperaturas, las cuales
han reducido la producción suministros, y a los bajos precios del petróleo, los cuales han
perjudicado a las actividades de extracción y perforación. 25 El subsector principal, el
manufacturero, presentó un crecimiento intermensual del 3,8 %.26 El repunte continuó hasta
junio, con la producción industrial alcanzando un récord del 5,4 % mensual, apoyado por un
crecimiento del 7,2 % en el sector manufacturero.27 Los índices de gestores de compras (PMI,
por sus siglas en inglés) —un indicador económico que examina el crecimiento de varias
empresas del sector privado— muestran una tendencia similar (figura 12). A nuestro juicio, la
recuperación bursátil observada desde el pasado 23 de marzo, muy criticada por ser un
espejismo optimista distorsionado por los estímulos fiscales, anticipó esta mejora de manera
bastante racional.
Figura 12. PMI de EE. UU.
60
55
50
45
PMI
40
35 ISM: sector manufacturero

ISM: sector no manufacturero
30 IHS Markit: sector manufacturero
IHS Markit: sector servicios
25
División entre crecimiento y contracción
20
dic. 19
sep. 19
jun. 20
jul. 19
ago. 19
oct. 19
nov. 19
ene. 20
mar. 20
abr. 20
may. 20
feb. 20
Fuente: FactSet, a 12/7/2020. PMI de IHS Markit y del Institute of Supply Management, de julio
de 2019 a junio de 2020. Los valores por encima de 50 indican expansión.
La recuperación de la economía europea
En Europa se ha observado una tendencia similar, donde gran parte de los datos sugieren que
la reapertura ha fomentado la recuperación. Después de tener los primeros indicios a través de
los datos de alta frecuencia, los índices PMI fueron los primeros que indicaron tal mejora. En
la figura 13 se ilustra este fenómeno utilizando los PMI compuestos de la eurozona, Alemania,
Francia, Italia, España y el Reino Unido. Estas representaciones incluyen las preguntas
relacionadas con la producción de los PMI de los sectores manufacturero y servicios. Aunque
Francia fue el único país que cerró el mes de junio con unas lecturas por encima de 50 (lo que
denota que más de la mitad de las empresas notificaron un aumento de la producción), una gran
mayoría de países se acercaron a ese umbral, lo que sugiere que la recuperación se está
afianzando.
Figura 13. PMI compuestos del Reino Unido y países más destacados de la eurozona
60
50
40
PMI
30
Eurozona
20 Alemania
Francia
Italia
10
España
Reino Unido
0
dic. 19
abr. 20
jun. 20
sep. 19
jul. 19
ago. 19
oct. 19
nov. 19
ene. 20
mar. 20
may. 20
feb. 20
Fuente: FactSet, a 12/7/2020. PMI compuestos de IHS Markit, de julio de 2019 a junio de 2020.
Esta misma tendencia —un profundo descenso seguido de una fuerte recuperación— también
se puso de relieve en otros datos, incluidos los relativos a ventas al por menor (figura 14).
Figura 14. Caída profunda y repunte decisivo del segmento de ventas al por menor de la
eurozona y el Reino Unido
115,00
Ventas al por menor del Reino Unido
Ventas al por menor de la eurozona
110,00
Volumen de ventas al por menor
105,00
100,00
95,00
90,00
85,00
80,00
jun. 17
dic. 17
abr. 18
jun. 18
dic. 18
abr. 19
jun. 19
dic. 19
abr. 20
jun. 20
ago. 17
oct. 17
ago. 18
oct. 18
ago. 19
oct. 19
feb. 18
feb. 19
feb. 20
Fuente: FactSet, a 5/8/2020. Los datos correspondientes al Reino Unido se han indexado a 100
a los niveles de 2016; los datos correspondientes a la eurozona se han indexado a 100 a los
niveles de 2015. Junio de 2017 – Junio de 2020.
La producción industrial también se apreció en toda la eurozona y en sus cuatro economías
principales: Alemania, Francia, España e Italia, las cuales registraron un aumento del 42,1 %
mensual (figura 15).
Figura 15. La producción industrial repunta a medida que las fábricas reanudan su
actividad
115,00
105,00
Producción industrial (volumen)
95,00
85,00
75,00 Eurozona
Alemania
65,00 España
Francia
Italia
55,00
sep. 19
nov. 19
jun. 19
dic. 19
abr. 20
jul. 19
ago. 19
oct. 19
ene. 20
mar. 20
may. 20
feb. 20
Fuente: Eurostat, a 15/7/2020. Junio de 2019 – Mayo de 2020.
En última instancia, estas cifras son retrospectivas, mientras que los mercados siempre se
centran en el futuro. Aun así, sirven para observar que la apreciación del segundo trimestre no
se desprende de la economía mundial ni es un signo de irracionalidad de los mercados, sino
todo al contrario: indican claramente que predijeron una recuperación económica tan pronto
como comenzara la reanudación de la actividad empresarial. En otras palabras, han descontado
la coyuntura actual y han mirado hacia el futuro, como siempre lo han hecho.
Perspectivas sobre la inflación
Después de que las instituciones monetarias mundiales, entre ellas el Banco Central Europeo
(BCE) y la Reserva Federal de los Estados Unidos (Fed), respondieran a la debacle económica
derivada de las medidas para contender la pandemia mediante el recorte de los tipos de interés,
la adopción de programas especiales de préstamo y la reintroducción de la expansión
cuantitativa (EC, un programa mediante el cual las instituciones monetarias compran activos a
largo plazo a los bancos con la esperanza de aumentar la liquidez y estimular los préstamos a
través de la reducción de los tipos de interés a largo plazo), muchos empezaron a temer que el
enorme aumento de la oferta monetaria alimentaría la inflación. A este respecto, estamos de
acuerdo en un aspecto: este miedo está al menos vinculado a la oferta monetaria (es decir, la
gran cantidad de moneda y todos los valores que actúan como dinero circulante en la
economía). Milton Friedman, ganador del Premio Nobel de Economía, definió el concepto de
inflación como un fenómeno monetario: se produce cuando una cantidad de dinero demasiado
grande persigue una cantidad finita de bienes y servicios. El M4 de los Estados Unidos (el
indicador más amplio disponible), después de haber permanecido durante la mayor parte de los
últimos cinco años entre el 4 % y el 6 % anual, registró una subida del 10,0 % en marzo, el
22,0 % en abril y el 28,5 % en mayo.28 En junio, el crecimiento interanual del M4 en el Reino
Unido fue del 12,9 %,29 y el indicador más amplio de la eurozona, el M3, se apreció un 9,2 %.30
Estos aumentos son significativos y no conocemos la razón por la que las instituciones
monetarias consideraron que el incremento significativo de la oferta monetaria sería una
decisión razonable. Es comprensible un cierto grado de aumento, dado que evita el agotamiento
de la liquidez y la consiguiente quiebra de las empresas pero, a nuestro juicio, la magnitud de
este incremento no tiene ninguna lógica. Para que la inflación se materialice como resultado
del aumento de la oferta monetaria, el dinero debe "perseguir" bienes y servicios. La velocidad
—es decir, el ritmo al que el dinero circula en la economía— ha disminuido considerablemente.
El ritmo económico de Estados Unidos cerró el primer trimestre al nivel más bajo registrado
desde 1959, año en que comenzaron las encuestas.31
Creemos que uno de los motivos que ralentizó la velocidad es la interrupción de la actividad
empresarial como consecuencia de la pandemia. Pero, irónicamente, es una de las iniciativas
tomadas por las instituciones monetarias: la expansión cuantitativa. La EC aplana la curva de
tipos, dado que reduce los tipos de interés a largo plazo. Durante años, muchos comentaristas
financieros lo han asociado erróneamente con la idea de imprimir dinero, y alertaron que
dispararía los niveles de inflación, lo cual, en nuestra opinión, es un error. La Fed y el BCE no
imprimen dinero a través de la EC, sino que aumentan las reservas bancarias, lo que podría
alimentar la oferta monetaria y la velocidad de circulación si los bancos aplicasen un programa
de préstamos agresivo. No obstante, los bancos solicitan préstamos a corto plazo para financiar
préstamos a largo plazo. El diferencial entre los tipos a corto y largo plazo es, por lo tanto, un
indicador clave de la rentabilidad de los nuevos préstamos. Al comprar bonos a largo plazo
mediante el programa de EC, las instituciones monetarias están reduciendo los tipos a largo
plazo. Dado que actualmente los tipos a corto plazo permanecen fijados cerca del 0 % en
Estados Unidos y en el Reino Unido, y los tipos en Japón y la eurozona se encuentran en
números negativos, los préstamos son menos rentables y, por tanto, los bancos no se encuentran
tan dispuestos a otorgarlos. Por lo tanto, en nuestra opinión, la EC es una política
antiinflacionaria vestida de medida de estímulo. No creemos que tenga la fuerza suficiente
como para desacelerar la recuperación, pero tampoco es probable que estimule
significativamente el crecimiento o la inflación.
Por otra parte, la inflación podría incrementarse si la velocidad aumentase a medida que la
actividad económica se reanuda gradualmente —antes de que las instituciones monetarias
puedan poner freno al fuerte crecimiento de la oferta monetaria—. Este es uno de los aspectos
que tenemos en cuenta en nuestras investigaciones, pero, ahora mismo, no hay indicios que
sugieran un aumento significativo de los niveles inflacionarios a corto plazo.
Esperamos que esta información le resulte de utilidad. Póngase en contacto con Fisher
Investments España en el teléfono 800 81 00 92 si desea obtener más información sobre
nuestras perspectivas.
Comité de Inversiones de Fisher Investments

Aaron Anderson, Ken Fisher, Bill Glaser, Michael Hanson y Jeff Silk
Invertir en los mercados financieros implica un riesgo de pérdida y no hay garantías de que
todo o parte del capital invertido sea reembolsado. La rentabilidad pasada no garantiza ni indica
los resultados futuros de manera fiable.
Los datos que figuran en el presente documento se han expresado en euros a menos que se
especifique lo contrario. El valor de las inversiones y los ingresos procedentes de ellas están
sometidos a la fluctuación de los mercados financieros mundiales y de los tipos de cambio
internacionales.
Fisher Investments España es el nombre comercial utilizado por la sucursal en España de

Fisher Investments Ireland Limited, y está inscrita con domicilio social en calle Junta de
Castilla y León, 8, 28660 Boadilla del Monte (Madrid), con NIF W0074497I, inscrita en el
Registro Mercantil de Madrid, en el tomo 39501, folio 110, inscripción 1, hoja M-701327, y
en el Registro de la Comisión Nacional del Mercado de Valores ("CNMV") con el número 126.
Fisher Investments Ireland Limited es una empresa privada de responsabilidad limitada

registrada en Irlanda que también opera bajo la denominación de Fisher Investments Europe
("Fisher Investments Europe"). Fisher Investments Ireland Limited y sus nombres comerciales,
Fisher Investments Europe y Fisher Investments España, están inscritos en el Registro
Mercantil de Irlanda con los números 623847, 629723 y 629724. Fisher Investments Europe
está regulada por el Banco Central de Irlanda. El domicilio social de Fisher Investments
Europe es: 2nd Floor, 3 George’s Dock, International Financial Services Centre, Dublin 1,
D01 X5X0 Ireland.
El presente documento recoge la opinión general de Fisher Investments España y Fisher

Investments Europe y no debe ser considerado como un servicio de asesoramiento
personalizado en materia de inversiones o fiscal ni un reflejo de la rentabilidad de sus clientes.
No se garantiza que Fisher Investments España o Fisher Investments Europe sigan sosteniendo
estas opiniones, las cuales pueden cambiar en cualquier momento a la luz de nuevos datos,
análisis o consideraciones. La información que figura en el presente documento no pretende
ser una recomendación o pronóstico de las condiciones del mercado. En su lugar, tiene por
objeto esclarecer los aspectos tratados. Los mercados actuales y futuros pueden diferir
ampliamente de los que se describen en este documento. Asimismo, no se garantiza la exactitud
de ninguna de las hipótesis empleadas en los ejemplos contenidos en el presente documento.
Anexo
Figura 16. Índice S&P 500, del 30/6/2015 al 30/6/2020
8.000
S&P 500
7.000
6.000
S&P 500 Total Return
5.000
4.000
3.000
2.000
1.000
0
jun. 15 jun. 16 jun. 17 jun. 18 jun. 19 jun. 20
Fuente: FactSet, a 5/8/2020. Índice S&P 500 Total Return, del 30/6/2015 al 30/6/2020. Valores
expresados en USD. Las fluctuaciones entre el dólar y el euro pueden influir en el rendimiento
de una inversión al alza o a la baja.
Figura 17. Índice MSCI World, del 30/6/2015 al 30/6/2020
Fuente: FactSet, a 5/8/2020. Rentabilidad con dividendos netos del MSCI World, del 30/6/2015 al
30/6/2020.
1
Fuente: FactSet, a 30/6/2020. Rentabilidad con dividendos netos del MSCI World, del 31/3/2020 al 30/6/2020.
Afirmación basada en las rentabilidades trimestrales del MSCI World expresadas en pesetas y euros, del primer
trimestre de 1970 al segundo trimestre de 2020.
2
ibid. Rentabilidad con dividendos netos del MSCI World, del 31/12/2019 al 30/6/2020.
3
ibid. Rentabilidad con dividendos netos del MSCI World, del 23/3/2020 al 30/6/2020.
4
ibid. Afirmación basada en las rentabilidades con dividendos netos de los índices MSCI World Value y MSCI
World Index Growth.
5
ibid.
6
Fuente: FactSet, a 30/6/2020. Rentabilidad con dividendos netos del MSCI World, del 23/3/2020 al 30/6/2020.
7
Fuente: FactSet, a 31/7/2020. Dicha afirmación hace referencia al índice Nasdaq Composite. Valores
expresados en USD. Las fluctuaciones entre el dólar y el euro pueden influir en el rendimiento de una inversión
al alza o a la baja.
8
ibid. Dicha afirmación hace referencia a los índices S&P 500 y MSCI World. Las rentabilidades registradas
por el S&P 500 se presentan en USD. Las fluctuaciones entre el dólar y el euro pueden influir en el rendimiento
de una inversión al alza o a la baja.
9
Fuente: Global Financial Data, a 2/6/2020. Afirmación basada en la rentabilidad del S&P 500, del 3/1/1928 al
1/6/2020. El análisis examina las revalorizaciones que tuvieron lugar en cualquier momento durante el
transcurso del mercado bajista que recuperaron al menos un 70 % de las pérdidas sufridas durante la tendencia a
la baja hasta ese momento. Una "recaída" hace referencia a una caída posterior dentro del 5 % del mínimo
anterior. La recuperación bursátil de 2000 fue del 96,1 % con respecto a la caída a la que precedió, mientras que
la de 1957 fue del 91,7 %. Valores expresados en USD. Las fluctuaciones entre el dólar y el euro pueden influir
en el rendimiento de una inversión al alza o a la baja.
10
ibid. El mercado bajista empezó el 24 de marzo de 2000 y la subsiguiente recuperación tuvo lugar entre el 14
de abril de 2000 y el 1 de setiembre de 2000. Valores expresados en USD. Las fluctuaciones entre el dólar y el
euro pueden influir en el rendimiento de una inversión al alza o a la baja.
11
ibid. El mercado bajista empezó el 2 de agosto de 1956 y la subsiguiente recuperación tuvo lugar entre el 12
de febrero de 1957 y el 15 de julio de 1957. Valores expresados en USD. Las fluctuaciones entre el dólar y el
euro pueden influir en el rendimiento de una inversión al alza o a la baja.
12
ibid. Dicha afirmación hace referencia al índice MSCI World con dividendos netos.
13
ibid.
14
Fuente: FactSet, a 31/7/2020.
15
Fuente: Global Financial Data, Inc., a 16/7/2020. Promedio de rentabilidades totales anuales registradas por el
S&P 500 bajo mandatos democráticos y republicanos, de 1926 a 2019. Valores expresados en USD. Las
fluctuaciones entre el dólar y el euro pueden influir en el rendimiento de una inversión al alza o a la baja.
16
Fuente: Global Financial Data, Inc., a 30/6/2020. Afirmación basada en las fluctuaciones diarias del S&P 500
en años de elecciones presidenciales estadounidenses, del 31/12/1931 al 30/6/2020. Valores expresados en USD.
Las fluctuaciones entre el dólar y el euro pueden influir en el rendimiento de una inversión al alza o a la baja.
17
Fuente: Global Financial Data, Inc., a 9/1/2020. Rentabilidad total del S&P 500, del 31/12/1976 al
31/12/1977. Valores expresados en USD. Las fluctuaciones entre el dólar y el euro pueden influir en el
rendimiento de una inversión al alza o a la baja.
18
Véase la nota 18.
19
Fuente: RealClearPolitics, a 31/7/2020.
20
21
ibid.
22
23
24
Fuente: FactSet, a 12/7/2020. Gastos de consumo personal de EE. UU. correspondientes a abril y mayo de
2020.
25
ibid. Producción industrial y subcomponentes de EE. UU., cifras correspondientes a abril y mayo de 2020.
26
ibid.
27
Fuente: Reserva Federal, a 15/7/2020.
28
Fuente: Center for Financial Stability, a 13/7/2020.
29
Fuente: Banco de Inglaterra, a 29/7/2020.
30
31
Fuente: Banco de la Reserva Federal de St. Louis, a 28/7/2020. Dicha afirmación hace referencia a la
velocidad de M2 de EE. UU.
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Perspectivas de Los Mercados 2020 Parte III 91020

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Fuente: Eurostat, a 15/7/2020. Junio de 2019 – Mayo de 2020.

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