TEMA 7: MÉTODOS DE VALORACIÓN

1. DELIMITACIÓN DE ALGUNOS TÉRMINOS

Esquema

DIVIDENDO

RESULTADO CASHFLOW

RENDIMIENTO VALOR INFLACIÓN

TASA DE
COSTE DE CAPITAL
CRECIMIENTO

RIESGO

BENEFICIO = RESULTADO POSITIVO

Bt =I t −Gt

Bt =N t−N t−1 ±V N t

Bt =(N ¿ ¿ t−N t −1)+ Dt ¿

N= neto= activo – pasivo VN= variación del neto no debida a la actividad

productiva D= dividendo

INVERSIÓN FINANCIACIÓN
FONDOS PROPIOS
DEUDAS: obligaciones de
pago (con vencimiento)
(cahs Flow)
V= D+E E=V-D

VALOR DE FONDOS PROPIOS: valor para el propietario de empresa= activos –

deudas

RELACIÓN ENTRE ESYADOS FINANCIEROS:

(esquema)

2. MÉTODOS QUE USAN INFORMACIÓN PATRIMONIAL

- SOBRE INVERSIÓN:
o ACTIVOS TANGIBLES
o VALOR SUSTANCIAL: parte del patrimonio q necesita para funcionar,
todo el inmovilizado + el fondo de maniobra. (AC-PC)
o FONDO DE COMERCIO: parte inmaterial del negocio, es lo que vale
de más que lo que vale su balance.
- Juntos
o VALOR CONTABLE CORREGIDO
o VALOR DE LIQUIDACIÓN (es un valor contable corregido a valores
de liquidación) método correcto para empresas en liquidación ****test*
- SOBRE FINANCIACIÓN:
o VALOR CONTABLE: está en el patrimonio, PN entidad dominante
o VALOR NOMINAL: valor nominal de su acción multiplicado x el nº de
acciones. El valor nominal es el capital social.
o CAPITALES PERMANENTES: fondos propios + deuda l/p (pasivo no
corriente. sale lo mismo que valor sustancial.

FONDO DE COMERCIO, GOODWILL O SOBREVALOR

1) SupB=B−i∗N c  N c = neto corregido

2)
 3) Reconstitución de la inversión necesaria para la formación del fondo de
comercio

VALOR CONTABLE

1) VC =A−P=N
2) VC =A r −P=N −A f Ar  activo real A f  activo ficticio

VALOR NOMINAL: VN = A−P=N

ESQUEMA DE MÉTODOS MIXTOS: (no se usan)*

- VALOR CONTABLE CORREGIDO MÁS BENEFICIOS:

V =N ( c ) + α∗B
N© neto corregido
Alfa =multiplicador
- VALOR GLOBAL MÁS EL FONDO DE COMERCIO:
o Método indirecto, alemán o de los prácticos
FC
V =VS +
2
FC =VR−VS
VS= valor sustancial FC= fondo de comercio VR= valor de rendimiento
o Método directo o anglosajón
V =VS + FC
FC =( b−k )∗VS∗anr
B= B/VS= rendim real k= rendim teórico n= nº años r= tasa
descuento
 3. MÉTODOS QUE USAN DESCUENTO DE FLUJOS

TIPOS DE FLUJOS:

VALOR ACTUAL NETO:

- SOBRE VENTAS: solo para cuando no tiene resultados positivos.

- SOBRE BENEFICIOS/DIVIDENDOS

B1 B2 Bn Vn
V= + 2
+…+ +
1+r (1+ r ) ( 1+r ) (1+ r )n
n

- SOBRE CASHFLOWS

CF 1 CF 2 CF n Vn
V= + 2
+…+ +
1+r (1+ r ) ( 1+r ) (1+ r )n
n

FORMULACIÓN DIVIDENDOS/BENEFICIOS/CF

1) Modelo Irving Fisher para n años**** fórmula general para todo tipo de
descuents
n
CF t Vn
V =∑ ❑ t
+
t =1 ( 1+r ) ( 1+r )n
2) Modelo Irving Fisher para 1 año
CF 1 +V 1
V=
(1+r )
3) Modelo Irving Fisher para periodo indefinido

∞
V =∑ ❑
t =1

4) Crecimiento constante n años

n t
CF 0∗( 1+ g ) Vn
V =∑ ❑ t
+
t =1 (1+ r ) ( 1+ r )n
5) Crecimiento constante indefinido Gordon-Shapiro** practica y teoria
 ∞ t
CF 0∗( 1+ g ) C F1
V =∑ ❑ =
t =1 (1+ r )t r −g
6) Dividendo=Beneficio  Crecimiento del div=0
D 1 B1
V= =
r r

7) Modelo de Molodovski: **(no entra la formula)**

 Crecimiento constante durante n años, siendo g una progresión exponencial
del bº
 Crecim decreciente durante n´años, siendi g´un crecim exponencial frenado
del bº
 Crecimi nulo desde ahí= beneficio constante

CF 1
 ESTABLE: V=  1 crecim
r −g
 2 ETAPAS: (no entra formula)**  primero crece y después perpetuo
 3 ETAPAS: (no formula)* lo mismo q 2 etapas pero con 1 fase de por
medio

MODELO MÁS UTILIZADO:

n
CF t Vn
V =∑ ❑ t
+
t =1 ( 1+r ) ( 1+r )n

n
( 1+ g )t C F 1
V 0= ∑ ❑ =
( 1+r ) r −g
t
t =1

Dt +1
n
Dt (k e −g)
V 0= ∑ ❑ t
+ n
t =1 ( 1+ k e ) ( 1+ k e )

n= 3-5 años futuros g= tasa crecim sostenible de (n+1) a infinito

Dt= div bruto por año. D1, D2, D3, o tmb D4 y D5.
Ke= coste cap para FP, CAMP hasta infinito

ESTIMACIÓN DE D1,D2,D3 o tmb D4, D5

 1) Busca los anuncios de dividendos de la empresa (1-2 años)
2) Proyecta el pasado reciente para estimar el futuro reciente (si el comportamiento
pasado es regular y no se esperan cambios).
Se puede estimar un g1 para este periodo y un g2 para el valor residual.
3) Cuando el dividendo real es muy diferente del dividendo teórico, aplica ROE y
pay-out
2) y 3) comparar

FREE CASH FLOW o FLUJO DE FONDOS LIBRE (FCF)

(copiar imagen)

NOF=necesidades operativas de fondos

(pregunta la diferencia entre unos y otros)***

EXPLICACIÓN: En todos se parte desde el bº y se le suma la amortización. La

amortización es un cálculo contable interno (la de PyG), es un gasto, por lo tanto para
sacarla del beneficio, se la sumas. El incremento del NOF (parecido cap circulante, pero
sin el corto plazo financiero), para eliminarlo se lo restas porque antes lo sumaste. El
incremento del activo fijo neto, quitas lo que ha aumentado el activo fijo. Si has pagado
intereses, supone un gasto, por eso se lo sumas para quitarlos.

CASH FLOW disponible para las acciones (CFac)

(copiar imagen)

Tmb se le llama dividendo teórico. Es cuánto la empresa podría pagar de dividendos.

CAPITAL CASH FLOW (CCF)

(copiar imagen)

Este es antes de impuestos

Relación entre los diferentes Flujos de Caja

(copiar imagen)
TASAS DE DESCUENTO PARA DIFERENTES TIPO DE CF**pregunta de ex**

FLUJOS DE CAJA TASA DE DESCUENTO APLICADA

Flujo de fondos disponible para la deuda Rentabil exigida a la deuda
(CFd)  no se trabaja con este
Flujo de fondos libre (FCF) Coste ponderado de los recursos (WACC)
Flujo de fondos disponible para los Rentabil exigida a las acciones (Ke)
accionistas (CFac) dividendo teórico
Capital Cash Flow (CCF) WACC antes de impuestos

 El FCF permite obtener directamente el valor total de la empresa (D+E)=V

es la deuda + fondos propios CALCULAR TODO
 El CFac permite obtener el valor de las acciones q unido al valor de la deuda
permitirá establecer el valor total de la empresa.  para calcular E
 El CCF permite obtener el valor total de la empresa

CÁLCULO DEL VALOR A PARTIR DE LOS DIFERENTES CF

FLUJO Tasa descuento vble Tasa descuento cnste

∞ ∞
CFac CFa ct CFa c t
E0 =∑ t
E0 =∑ t
( 1+ k e t )
∏
t=1 t=1
( 1+ k e t )
1

∞ ∞
FCF FCF t FCF t
D 0= ∑ t
D 0= ∑ t

∏ ∏
t =1 t t =1 t
( 1+WACC t ) ( 1+WACC t )
1 1
 ∞
CCF(no CCF t
D 0 + E 0= ∑ t
entra)
∏
t=1 t
(1+WACC BT
t )
1

……

4. MÉTODOS FINANCIEROS

MÉTODOS BASADOS EN EL MERCADO

1) VALOR DE CAPITALIZACIÓN *** (es obvio entra como teoría o practica)

V B=C∗n

V B valor bursátil de la empresa C= cotiz media n= nº de acciones

2) RATIOS/MÚLTIPLOS: en todo el numerador es el precio de mercado, el

denominador es del grupo de comparación y se multiplica por el de la empresa.
Son para usar el ratio en una regla de 3 y calcular la valoración relativa. Calculas
para el grupo de ref y lo multiplicas x el de la empresa y te da el equivalente
para la empresa.

P0
VM = ∗B → PER (regla de 3)
B0

P0
VM = ∗E
E0

P0
VM = ∗CF
CF 0

P0
VM = ∗D
D0
VM= valor de mdo P0= cotiz de ref B0= bº x acción de ref B= bº de la empresa

E0 = Fondos propios por acción de ref E= Fondos Propios por acción de la

empresa

CF 0= Cash Flow por acción de ref CF= Cash Flow de la empresa

D0= Dividendo por acción de ref D= Dividendo de la empresa

5. MODELOS DE RESULTADOS ANORMALES

MODELOS RESULTADOS ANORMALES:

- PARTE CONTABLE:  Valor contable FP

- PARTE FINANCIERA: Modelo de rendim y riesgo  modelo de descuento

EXPRESIÓN GENERAL

∞
At
V 0=B V 0 + ∑
t =1 ( 1+k )t

BV= valor contable patrimonial último balance publicado A= resultados anormales

Este modelo es equivalente al modelo de descuento de dividendos DDN

A1=B V 0∗( RO E1−k )=B1−(B V 0∗k )

RO E 1=¿

K es ke

Variante de Ohlson: At +1=ω A t  supuestos: ω entre 0 y 1 , ω constante

MODELO DE CRECIM DE RESULTADOS ANORMALES: (no entra formula)

 TEMA 7A: APLICACIÓN PRÁCTICA
1. DESCUENTO DE DIVIDENDOS
- Similar a la renta fija, las acciones proporcionan 2 tipos de flujos de fondos:
dividendos y el importe obtenido por la venta de las acciones
- En la práctica, valorar acciones es más complejo q valorar obligaciones xq:
o En las acciones los div y el importe q se puede obtener al vender las
acciones son inciertos
o La vida de la empresa es incierta, x lo q en la practica se considera un
horizonte temporal infinito
o No es posible obtener de forma sencilla y observable la tasa de
actualización exigida x el mercado

MODELO BÁSICO DE VALORACIÓN


 ´

- De forma más gemneral, si denotamos como P0 el precio actual, P1 el precio al
finalizar el primer año, Dj el dividendo q paga la empresa…….
- A medida q vamos sustituyendo el precio del año j, vemos q depende de la
actualización de los dividendos y del precio en j+1. Además, si desconocemos el
momento exacto de venta de las……..
- El valor de una acción en el momento presente es igual a los dividendos
esperados en el futuro, y actualizados al momento……..

MODELO SIN CRECIMIENTO

 El modelo se puede simpli



MODELO CON CRECIM CONSTANTE

 Si los dividendos crecen a una tasa constante g



2. DESCUENTO DE FLUJOS DE FONDOS LIBRES

- El modelo de descuento requiere q la empresa pague dividendos
- Algunas empresas no pagan div en sus primeros años de existencia, o dejan de
pagarlos durante varios años por……
- El flujo de fondos libres representa la tesorería generada en un det año, menos la
tesorería necesaria para financiar las inversiones en capital y el cap circulate
necesario para apoyar el crecim futuro
FFL= FREE CASH FLOW= resultado operativo neto después de impuestos –
inversiones en activos operativos
FFL= bº neto + amortización - aumento de NOF – aumento de activos fijos +
intereses (1-t
NOF= A.C operativo – P.C sin coste explicito
- El flujo de fondos libre es la tesorería generada antes de hacer cualquier pago
tanto a los accionistas como a los poseedores de títulos de deuda de la empresa
- Es la tesorería disponible para todos los inversores (poseedores de acciones y
poseedores de deuda)
ENTREPRISE VALUE= valor de mdo de las acc + valor de mdo de la deuda
- El entreprise value se obtiene a partir de la actualización al momento presente de
la corriente infinita de flujos de fondos libres, descontados a una tasa de riesgo
apropiada, q denominaremos “coste de cao medio ponderado” (CCMP o WACC)

(fórmula)

- Como buscamos el valor de las acciones (V0):

V 0= ❑ … .
❑
- En la práctica
1º) Se estiman los flujos de fondos libres para un nº finito (N) de años.
Normalmente se consideran los próximos tres o 5 años
2º) ……
3º) Sumamos…
4º) …..

3. VALORACIÓN RELATIVA: PER

- El ratio precio- beneficio es el más utilizado en los mercados bursátiles
- Se calcula diviciendo el precio de la acción en el mdo entre en bº x acción
obtenido x la empresa
P
PER=
BPA
- Un valor elevado del ratio puede mostrar varias cosas *(teoría)
 En la parte más positiva, los inversores pueden estar atribuyendo a la
empresa buenas oportunidades de crecim, resultados relativamente seguros,
un coste de cap relativamente bajo, o bien, una combinación de ellos.
 En la parte menos positiva, puede indicar un nivel reducido de resultados.
- Matización con respecto a la cifra de resultados (denominador del PER):
 Las políticas contables de reconocim de ingresos y gastos pueden estar
sesgando esa cantidad de forma sistemática en det sectores y de forma
coyuntural en det empresas.
- El PER puede resultar útil para el análisis y la valoración de acciones.
  Si en el mercado cotizan acciones de otras empresas con similares niveles de
rentabilidad, riesgo y oportunidades de crecim, el PER puede utilizarse para
hacer análisis comparativo de las cotizaciones, ayudando a identificar
acciones infravaloradas o sobrevaloradas.
- Valoración relativa basada en ratios o valoración relativa con múltiplos
 Utilizando el PER……..

APLICACIÓN PRÁCTICA:

……….

4. DESCUENTO DE RESULTADOS ANORMALES

- Es equivalente al modelo de descuento de div, si se cumple la relación de
excedente limpio (clean surplus)
R Pt =R P t−1 + RTD Ot −DI V t
-
el resultado normal se obtiene mediante el producto del coste de cap ∝ del rendimexigido x el accionista y

5. DESCUENTO DE RESULTADOS ANORMALES

****hay q concretar las expectativas sobre los resultados anormales futuros

El modelo de ohlson (1995)

**** pantalla importante justo antes de la aplicación practica de Abertis