La varianza nos permite medir el riesgo total de un instrumento individual para añadir a un

portafolio existente. Que es igual a la covarianza más el riesgo diversificable. Teniendo en cuenta
que el riesgo de portafolio se denomina riesgo sistemático o de mercado.

Equilibrio del Mercado.-

Definición del portafolios de equilibrio del mercado.- Si todos los inversionistas eligen el mismo
portafolios de activos riesgosos, es posible determinar de cuál se trata. Que incluye todos los
instrumentos existentes. Es el portafolios de mercado.

Definición de riesgo cuando los inversionistas tienen el portafolios de mercado.- Es la medida del
riesgo de un instrumento en un portafolios grande es el beta del instrumento.

“Beta mide la sensibilidad de un instrumento a los movimientos en el portafolios del mercado”.

La relación entre el riesgo y el rendimiento esperado (CAPM).- Es donde se estima primero el

rendimiento esperado del mercado de valores como un todo; y después los rendimientos
esperados de los instrumentos individuales.

El rendimiento esperado del mercado.- los economistas afirman que es el rendimiento de

mercado es igual rendimiento de un activo libre de riesgo más la prima de riesgo o incentivo que
se otorga al inversor por el riesgo que asume.

El rendimiento esperado de un instrumento individual.- Es igual rendimiento igual a tasa de

rendimiento de un activo libre de riesgo más beta mide el riesgo de mercado y se multiplica entre
el rendimiento esperado menos la tasa de rendimiento de un activo libre de riesgo, dándome la
prima de riesgo al adquirir un activo que tiene un riesgo.
Tema 3

Costo de capital

Objetivo: Calcular el costo de capital de cada una de las fuentes de financiamiento para una empresa buscando
minimizar dicho costo

Balance General
Activo Pasivo (Financiamiento)
Disponible Deudas de corto plazo
Inventarios Deudas de largo plazo
Inventarios Capital social
Activo Fijo Utilidades retenidas
El capital es un factor necesario para la producción y, al igual que cualquier otro factor, tiene un costo. El costo de cada
componente se conoce como el costo componente de ese tipo específico de capital. Sus costos componentes son:

Kd= tasa de interés sobre la deuda nueva de la empresa = costo componente de la deuda antes de impuestos

KD(1-T) = Costo componente de la deuda después de impuestos, donde T es la tasa fiscal marginal de la empresa

Kp = costo componente de las acciones preferentes

Ks = Costo componente de las utilidades retenidas ( o del capital contable interno)

Ke = Costo componente del capital contable externo obtenido mediante la emisión de nuevas acciones comunes

WACC = CCPP.- PPCC.- Es el promedio ponderado del costo de capital.

Si se obtiene capital nuevo para financiar la expansión de activos y tiene la intención de mantener en equilibrio su
estructura de capital (es decir, si desea mantener el mismo porcentaje de deudas, de acciones preferentes y de fondos
de capital contable común): entonces deberá obtener una nueva parte de sus fondos nuevos como deudas, otra parte
como acciones preferentes y Otra más como capital contable común (en donde el capital contable deberá provenir ya
sea de las utilidades retenidas o de la emisión de nuevas acciones comunes)

1° Costo de la Deuda Kd(l – T)

Se usa para calcular cl promedio ponderado del costo de capital y es la tasa de interés sobre la deuda, menos los ahorros
fiscales que resultan debido a que el interés es deducible de impuestos.

Donde T es la tasa fiscal marginal de la empresa. 1

Costo componente de la deuda

Después de impuestos = Tasa de interés – Ahorros en impuestos

= Kd = KdT

= Kd(1-T)

Ejemplo, si la empresa Allied pudiera solicitar fondos en préstamo a una tasa de interés del 10%, y si tuviera una tasa
fiscal marginal federal más estatal del 40%, entonces su costo de deudas después de impuestos sería:

Kd(1-T) = 10% (1 - 0,40) = 10%(0,60) = 6% 4% = Ahorro en impuestos

Toda vez que el interés es un gasto deducible, produce ahorros en impuestos que reducen cl costo componente de la
deuda, haciendo que el costo de las deudas después de impuestos sea inferior al costo antes de impuestos.

El costo de las deudas es igual a la tasa de interés sobre las deudas nuevas.
2° Costo de las Acciones Preferentes Kp. - El costo componente de las acciones preferentes, Kp. que se usa para calcular
el CCPP es Igual al dividendo preferente, Dp dividido entre el precio neto de la emisión Pn, o el precio que la empresa
recibirá después de deducir costos de flotación.
𝐷𝑃
Costo componente de las acciones preferentes = 𝐾𝑃 = 𝑃𝑛

Ejemplo, la empresa Allied tiene acciones preferentes que pagan un dividendo de $10 por acción y que se venden en
100$ por acción en el mercado.

Si emite nuevas acciones de capital preferente. incurrirá en un costo de suscripción (o de flotación) del 2.5%, ó $2.50 por
acción, y por lo tanto obtendrá una cifra neta de $97.50 por acción. Por consiguiente, el costo de las acciones
preferentes de Allied es de:

F= Costo de suscripción o de flotación

𝑃𝑛 = 𝑃𝑚 (1 − 𝐹 ) = $100(1 − 0,025) = $100(0,975) = $97,50

𝐷𝑃 $10
𝐾𝑃 = =( ) ∗ 100% = 10,26% => 10,3%
𝑃𝑛 $97,50

No se hace ningún ajuste cuando se calcula el valor de Kp, porque los dividendos preferentes, a diferencia de los gastos
de intereses sobre las deudas, no son deducibles de Impuestos, tanto no se producen ahorros fiscales asociados con el
uso de las acciones preferentes.
3° Costo de las Utilidades retenidas ks.- Los costos de las deudas y de las acciones preferentes se basan en los
rendimientos que requieren los inversionistas sobre estos valores. De manera similar, el costo de las utilidades
retenidas, le, es la tasa de rendimiento que requieren los accionistas sobre el capital contable que obtiene la empresa al
retener utilidades.

La razón por la cual se debe asignar un costo de capital a las utilidades retenidas se relaciona con el principio del costo
de oportunidad

Tasa requerida de rendimiento = tasa esperada de rendimiento

𝐷1
𝑘𝑠 = 𝑘𝑅𝐹 + 𝑅𝑃 = = 𝑘𝑠
𝑃+𝑔
Si la empresa no puede invertir las utilidades retenidas y ganar por lo menos una cantidad igual a Ks deberá pagar estos
fondos a sus accionistas y permitir que los inviertan en otros activos que si proporcionen este rendimiento.

Métodos para Calcular el Costo de la Utilidades Retenidas. -

1° Enfoque del CAPM

• La ecuación muestra que la estimación de ks, por medio del CAPM empieza con la tasa libre de riesgo, kRF, a la
cual se añade una prima de riesgo que se fija como igual a la prima de riesgo aplicable a una acción promedio, KM – Krf,
que puede aumentar o disminuir para reflejar el nesgo particular de una acción tal como se mide por su coeficiente de
beta.

𝑘𝑠 = 𝑘𝑅𝐹 + (𝑘𝑀 − 𝐾𝑅𝐹 )𝑏𝑖

2° Enfoque del rendimiento en Bonos más la prima de riesgo

• Se trata de un procedimiento subjetivo y ad hoc, los analistas frecuentemente estiman el costo del capital
contable común de una empresa añadiendo una prima de riesgo de tres a cinco puntos porcentuales a la tasa de interés
sobre la deuda largo plazo de la empresa.
Ks= Rendimiento sobre el bono + Prima de riesgo

3° Enfoque del rendimiento en dividendos más la tasa de crecimiento o del flujo de efectivo descontado (DCF)

• Los inversionistas esperan recibir un rendimiento por dividendo. D1/Po más una ganancia de capital, g, para
obtener un rendimiento total esperado de y, en equilibrio. este rendimiento esperado también es igual al rendimiento
requerido, ks, Este método de estimación del capital contable se conoce como flujo de efectivo descontado o método
DCF
𝐷1
𝑘𝑠 = 𝑘 = + 𝑔 𝑒𝑠𝑝𝑒𝑟𝑎𝑑𝑎
𝑃𝑜

Ejemplo. suponga que las acciones de la empresa Allied se vendieran en $23; su próximo dividendo esperado seria de
$1.24 y su tasa esperada de crecimiento seria del 8%. La tasa esperada y requerida de rendimiento de Allied y por tanto
costo de las utilidades retenidas, será del:
$1.24
𝑘𝑠 = 𝑘𝑠 = ∗ 100% + 8.0% = 5.4% + 8% = 13.4%
$23
Este 13.4% es la tasa mínima de rendimiento que la administración debe esperar ganar para justificar la retención de
utilidades y volver a Invertirlas dentro del negocio. en lugar de pagarlas a los accionistas como dividendos.

4.- Costo de Acciones Comunes de Emisión Reciente, o del Capital Contable Externo ke.

El costo del capital contable común nuevo, ke, o del capital contable externo: es más alto que el costo de las utilidades
retenidas, ks, debido a los costos de flotación implícitos en la venta de nuevas acciones comunes. ¿Cuál será el costo de
las nuevas acciones comunes?

En general. la respuesta se encuentra aplicando la siguiente fórmula:

𝐷1
𝑘𝑒 = +𝑔
𝑃0 (1 − 𝐹)
F es el costo porcentual de flotación en el que se incurre al vender la nueva emisión de acciones Comunes; por lo tanto.
Po(1 — F) es el precio neto por acción que recibe la compañía.

Suponiendo que la empresa Allied tiene un costo de flotación del 10%, considerando los datos anteriores: el costo del
nuevo capital contable externo se calculará de la siguiente manera:
$1.24
𝑘𝑒 = ∗ 100% + 8.0% = 6% + 8% = 14%
$23(1 − 0.10)
Log inversionistas requieren un rendimiento de ke =14% sobre la acción. Sin embargo: debido a los costos de flotación
de (10%), la compañía deberá ganar una cantidad superior al 14% sobre los. fondos obtenidos mediante la venta de
acciones si desea obtener un rendimiento del 14%

Promedio Ponderado del Costo de Capital o Costo de Capital Compuesto, CCPP= WACC.

Cada empresa tiene una estructura óptima de capital, la cual se define como aquella mezcla de deudas. acciones
preferentes y capital contable común que conduce a la maximización del precio de sus acciones. Por lo tanto, una
empresa racional y cuya meta sea la maximización de su valor establecerá una estructura óptima de capital (fijada como
meta) y posteriormente obtendrá capital nuevo en una forma tal que la estructura de su capital se mantenga a su nivel
fijado como meta a lo largo del tiempo

𝑃𝑃𝐶𝐶 = 𝑊𝑑 𝑘𝑑 (1 − 𝑇) + 𝑊𝑃 𝑘𝑃 + 𝑊𝑆 𝑘𝑠
Wd. Wp y Ws son los pesos que se usan para las deudas, las acciones preferentes y el capital contable común,
respectivamente y la suma debe ser igual a 100%-
Por ejemplo, suponga que la empresa Allied Food Products tuviera una estructura óptima de capital que requiriera un
45% de deudas, un 2% de acciones preferentes y un 53% de capital contable común (utilidades retenidas más capital
común).

Considerando los datos y valores determinados anteriormente, su costo de deudas antes de impuestos, kd, es igual al
10%; su costo de deudas después de impuestos kd(1 - T) el costo de sus acciones preferentes, kp, es igual al 10.3%; el
costo de capital contable común proveniente de utilidades retenidas, ks, es del 13.4%, su tasa marginal de Impuestos del
40% y todo su capital contable provendrá de las utilidades retenidas.

Calcule el promedio ponderado del costo de capital (PPCC) de Allied. Reemplazando los valores en la fórmula: se tiene:

𝑃𝑃𝐶𝐶 = 𝑊𝑑 𝑤𝑑 (1 − 𝑇) + 𝑊𝑠 𝑘𝑠 + 𝑊𝑃 𝑊𝑃

Wd=45% ó 0,45

Wd=2% ó 0,02

Wd=53% ó 0,53
El costo de capital promedio ponderado PPCC de la empresa es del 10%. Cada dólar de capital nuevo que obtiene Allied
consiste en 45 centavos de deudas con un costo después de impuestos del 6%. 2 centavos de acciones preferentes con
un costo del 10.3% y 53 centavos de capital contable (que proviene totalmente de las adiciones a las utilidades
retenidas) con un costo del 13.4%.
𝑃𝑃𝐶𝐶 = 0,45 ∗ 6% + 0,02 ∗ 10,3% + 0,53 ∗ 13,4% = 2,7% + 7,10% = 10,01% => 10%

Costo marginal de capital (MCC). - Se define como el costo del último dólar de capital nuevo que obtiene la empresa y el
casto marginal aumentará a medida que se obtenga más y más capital durante un periodo determinado.

La gráfica que muestra la forma en que cambia el PPCC a medida que se obtiene más y más capital nuevo durante un
año dado se conoce como programa de costo marginal de capital. La gráfica que se muestra en la figura el programa
MCC
 TEMA Nº 4

ESTRUCTURA DE CAPITAL Y APALANCAMIENTO

Objetivo. - Determinar los diferentes tipos de apalancamiento para una empresa mediante
la aplicación de las fórmulas correspondientes.

Apalancamiento y Estructura de Capital

La política de estructura de capital implica una intercompensación entre el riesgo y el
rendimiento:

 El usar una mayor cantidad de deudas aumenta el grado de riesgo de la corriente de

utilidades de la empresa.
 Sin embargo, una razón de endeudamiento más alta generalmente conduce a una más
alta tasa de rendimiento esperada.

Por lo tanto, la estructura de capital óptima es aquella que produce un equilibrio entre el
riesgo y el rendimiento de modo tal que se maximice el precio de las acciones.

Factores que influyen sobre la estructura de capital:

 Riesgo de negocio de la empresa
 Posición fiscal de la empresa
 Flexibilidad fiscal
 Posición de la administración: conservadora o agresiva

Riesgo:
 Comercial
 Financiero

Riesgo Financiero: Apalancamiento financiero, efectos:

a) UAII/UPA Análisis de los Efectos del Apalancamiento Financiero. - Los cambios en el
uso de deudas también provoca variaciones en las utilidades por acción (UPA) y, por
consecuencia, en el precio de las acciones. Entre más alto sea el porcentaje de deudas,
más riesgosa será la deuda, por lo tanto, más alta será la tasa de interés que carguen
los prestamistas.

El Efecto de la Estructura de Capital sobre los Precios de las Acciones y el Costo de

Capital. - La estructura óptima de capital es aquella que maximiza el precio de las acciones de
la empresa y esto exigirá siempre una razón de endeudamiento que sea inferior a aquella que
maximice las utilidades por acción esperadas.

Grado de Apalancamiento. - Los dos tipos de apalancamiento: operativo y financiero se

encuentran interrelacionados.
  Por ejemplo, si la empresa B redujera su apalancamiento operativo, esto
probablemente conduciría a un incremento en su uso óptimo del apalancamiento
financiero.
 Por otra parte, si decidiera incrementar su apalancamiento operativo, su estructura
óptima de capital probablemente requeriría una menor cantidad de deudas.

Grado de Apalancamiento Operativo (DOL O GAO). - Se define como el cambio porcentual en

el ingreso en operación (o UAII) asociado con un cambio porcentual determinado en las
ventas.
Grado de Apalancamiento financiero (DFL) o (GAF). - es el cambio porcentual en las unidades
por acción que resulta de un cambio porcentual dado en las utilidades antes de intereses e
impuestos (UAII) y se calcula de la siguiente manera:

Grado de Apalancamiento Total (DTL) o (GAT). - El apalancamiento financiero en pieza cuando

el apalancamiento operativo termina, amplificando con ello aún más los efectos sobre las
utilidades por acción resultantes de los cambios en el nivel de ventas.

Por esta razón el apalancamiento operativo se denomina algunas veces como apalancamiento
de primera etapa y el apalancamiento financiero como apalancamiento de segunda etapa.

Se ha visto que:

 Entre mayor sea el grado de apalancamiento operativo (o el nivel de los costos fijos en
operación), más sensible será la UAII a los cambios en las ventas

Y también que:

 Entre mayor sea el grado de apalancamiento financiero (o el nivel de los costos

financieros fijos), más sensibles serán las utilidades por acción a los cambios en la UAII.

Por lo tanto, si una empresa usa una cantidad considerable de apalancamientos operativo y
financiero, aun los cambios más pequeños en ventas conducirán a amplias fluctuaciones en las
utilidades por acción.

Se puede usar el grado de apalancamiento total para encontrar las nuevas utilidades por
acción para cualquier incremento en las ventas.
 Tema 5

Política de Dividendos
Es conocer los factores principales que intervienen en una política de dividendos.
La política de dividendos de una empresa representa un plan de acción que deberá seguirse
siempre que se tenga que tomar la decisión sobre dividendos.
La política de dividendos de la empresa es determinar la distribución apropiada de las
utilidades entre pagos de dividendos y adiciones a las utilidades retenidas de la empresa;
EL VALOR DE MERCADO DE LA EMPRESA. - El valor de mercado de una empresa
es igual al valor actual de la corriente de dividendos futuros, entendiendo por
"dividendo" todas las distribuciones en efectivo que haga la empresa a sus accionistas.
Los accionistas reciben sus rendimientos a través de:
 LOS DIVIDENDOS
 GANANCIAS DE CAPITAL
PRINCIPIOS DE LOS DIVIDENDOS.
Los principios de los dividendos implican el análisis de procedimientos de pago de
dividendos en efectivo y los planes de reinversión de dividendos. Es importante tomar
en cuenta también consideraciones administrativas como
principios de la política de dividendos:
 Necesidades de fondos de la empresa. - En este aspecto son particularmente útiles
los presupuestos de efectivo y los estados de origen y aplicación de los recursos.

 Control. - Este opera en dos direcciones. Cuando una empresa o persona están
tratando de adquirir una compañía, un pago de dividendos bajo puede funcionar para
ventaja de los “forasteros” que buscan adquirir el control
 Restricciones de contrato de emisión de bonos o convenio de préstamo. - La
utilizan los prestamistas para conservar la capacidad de la empresa de dar servicio a
la deuda. Se expresa como un porcentaje máximo de utilidades acumuladas de la
empresa

 -Liquidez. - Mientras mayores sean la situación de efectivo y la liquidez global de una

empresa mayor será su capacidad de pagar un dividendo. Puede ser bajo la forma de
una línea de crédito de un banco o simplemente la disposición informal de una
institución financiera de conceder préstamos.
 Procedimientos para el pago de dividendos en efectivo. -

1. Cantidad de dividendos: La política de dividendos de la empresa

determina si deben pagarse los dividendos, en caso de que se paguen, y
cuánto de ellos.

2. Fechas importantes: Si los directores de la empresa declaran un dividendo,

también señalan las fechas de su registro y su pago. Comúnmente, los
directores emiten un comunicado donde indican su decisión sobre los
dividendos, la fecha de registro y la fecha de pago.

 Fecha de Registro: Todas las personas cuyos nombres aparezcan registrados como
accionistas en la fecha de registro, establecida por los directores, reciben un
dividendo declarado en una fecha futura específica. Estos accionistas se conocen a
menudo como tenedores del registro.

 Fecha de Pago: Los directores también establecen la fecha de pago, generalmente

algunas semanas después de la fecha de registro. La fecha de pago es la fecha real en
la que la empresa envía el pago de los dividendos a los tenedores del registro.

Planes de Reinversión de Dividendos. -

Son planes que permiten a los accionistas utilizar sus dividendos sobre las acciones de la
empresa, para adquirir acciones adicionales completas o fraccionadas a un costo de
transacción (corretaje) mínimo o nulo.
Una empresa puede manejar los planes de reinversión de dividendos de dos modos, ambos
permiten a los accionistas reinvertir los dividendos en las acciones de la empresa.

1º Plan.- Un tercer tenedor recibe una comisión para comprar las acciones en circulación
de la empresa en el mercado libre a favor de los accionistas que desean reinvertir sus
dividendos. Este tipo de plan beneficia a los accionistas participantes pues les permite usar
sus dividendos para comprar acciones.

2º Plan.-Implica la compra de acciones recién emitidas directamente a la empresa, sin pagar

ningún costo de transacción. Este plan permite que la empresa obtenga capital nuevo y al
mismo tiempo que los accionistas reinviertan sus dividendos, a menudo a un precio 5%
inferior al precio de mercado vigente.

- Inversión gota a gota: Los planes de reinversión de dividendos (PRD) Ofrecen a los
inversionistas una manera relativamente barata de aumentar sus carteras se comprar
acciones en empresas que ofrecen planes de reinversión de dividendos, conocidos como
"drips" (gotas), e inscribir dichas acciones en el plan

Teorías de la Política de Dividendos.

1.-Teoría Residual
a) Determinar su nivel óptimo de gastos de capital, que sería el nivel establecido por el
punto de intersección entre el programa de oportunidades de inversión (POI) y el programa
del costo de capital marginal ponderado (CCMP).

b) Con las proporciones de la estructura de capital óptima, calcular la cantidad total

necesaria de financiamiento, mediante instrumentos de capital contable, para apoyar los
gastos generados en el anterior paso.

c) Como el costo de las utilidades retenidas, ks, es menor que el costo de las nuevas acciones
comunes, ke, emplear las utilidades retenidas para satisfacer los requerimientos de capital
contable determinadas en el anterior paso
Los pasos mencionados anteriormente contemplan los siguientes factores de la teoría
residual

 Aceptar una inversión si el valor presente neto es positivo, es decir:

TIR > CCPP

 Financiar la porción de capital de la nueva inversión primero por fondos

generados internamente

 Si queda un remanente de los fondos generados internamente (utilidades

del ejercicio) después de cubrir todas las inversiones, páguese dividendos a
los accionistas.

2.- Irrelevancia De la Política De Dividendos

 Modigliani y Miller (MM) demostraron que, en un mercado de

capitales eficientes, la política de dividendos de la empresa es irrelevante en cuanto a su
efecto sobre el valor sus acciones.
 El valor de una empresa se determina únicamente a través
de su capacidad básica de generación de utilidades y a través de su riesgo comercial, es
decir, que el valor de una empresa depende tan solo del ingreso producido por sus activos.
3.- Relevancia De la Política de Dividendos

 Gordon y Lintner, argumentaron que ke disminuye a medida que aumenta la razón de

pago de dividendos porque los inversionistas están menos seguros de recibir las
ganancias de capital.
 Los inversionistas valoran un dólar o euro de dividendos esperados de una
manera más alta que un dólar de dividendos o ganancias de capital
esperadas porque el componente del rendimiento en dividendos, es menos
riesgoso que el componente de g en la ecuación del rendimiento total
esperado:
4 teoría de la Preferencia Fiscal. - Existen tres razones relacionadas con los impuestos que
apoyan el hecho de que los inversionistas.

a) Las ganancias de capital se gravan con una tasa dada, mientras que el ingreso de
dividendos se grava a tasas efectivas más altas. Por lo tanto, los inversionistas acaudalados
(quienes poseen la mayor parte de las acciones y reciben la mayor parte de los dividendos
pagados)

b) No se pagan impuestos sobre las ganancias hasta que se venden las acciones. Debido al
efecto del valor del dinero a través del tiempo.

c) Si un individuo mantiene una acción hasta su muerte, no causará ningún impuesto sobre
las ganancias de capital.

Razones para el pago de dividendos:

a) Cuando la empresa sólo tiene posibilidad de invertir en proyectos que tienen una tasa
de rendimiento inferior a la que pudieran obtener los accionistas.

b) Cuando la empresa ha pagado dividendos en el pasado y una alteración de esa política

podría dañar a los inversores.

c) Recompensa por el uso de su capital y el entregarles dividendos líquidos les evita tener
que incurrir en ciertos costes relacionados con la venta de sus acciones (costes de
transacción).

d) Los departamentos financieros de muchas empresas invierten en aquellas acciones que

tengan un historial de reparto de dividendos.

e) Es aconsejable distribuir dividendos a los accionistas si éstos están exentos fiscalmente,

o tienen bajos tipos impositivos.
Factores que afectan a la política de dividendos:
 Restricciones legales
 Limitación contractual
 Restricciones internas
 Perspectivas del crecimiento
 Consideraciones sobre los propietarios
 Consideraciones del mercado
Tipos de políticas
 Basada en el pago constante
 Política de dividendo regulares
 Regulares bajos y adicionales
Otras formas de dividendos
 Dividendos en acciones
 Particiones de acciones
Otras teorías de dividendos
 El efecto clientela
 El valor informativo de los dividendos
 Los costes de agencia y la política se dividendos
 La teoría de las expectativas