MÁSTER EN DIRECCIÓN Y GESTIÓN

FINANCIERA

“LAS REBAJAS” DE EL CORTE

INGLÉS:
DESINVERSIÓN Y DESAPALANCAMIENTO

Autores:

Aparicio Gasch, Adrián

García García, Alberto

Rincón Leal, Clarissa

Tutor:

Juan Palomares

14 Junio 2018
RESUMEN

El Corte Ingles es una gran empresa en el sector distribución en España, que ha tenido durante los
últimos 50 años un gran crecimiento a nivel nacional que le ha permitido colocarse líder en el
mercado español.

Este crecimiento le llevó a la adquisición de centros en las principales ciudades españolas creando
una estructura financiera no sostenible en el tiempo. Esta situación ha llevado a la cúpula directiva
de la compañía a tomar la decisión de venta de activos inmobiliarios menos rentables.

La finalidad de este trabajo será determinar el impacto que supondrá dichas ventas en el valor de
la compañía. Para ello realizaremos un estudio en profundidad de las cuentas anuales del grupo,
así como la de su principal competidor en España. Con el fin de realizar una proyección de los
próximos cinco años sin olvidar los factores claves económicos a niveles generales.

Cabe destacar que en la valoración de empresas se analiza la situación actual, bajo unas condiciones
establecidas, esto podría ocasionar que la empresa tuviera menor o mayor valor en función de las
condiciones futuras.

Palabras claves:

Retail – Deuda – Desinversión – E-commerce – Venta Activos – Métodos de valoración

ABSTRACT

El Corte Ingles is a large enterprise operating in the Spanish retail industry. Over the past 50 years,
it has kept growing at national levels up to the point of becoming the Spanish leader in the market
it operates.

This growth lead them to the acquisition of store-centers in most of the Spanish major cities,
creating a financial structure that could not be sustainable over time. This situation has driven the
CEOs of the enterprise to take the decision of selling their less profitable real estate assets.

The purpose of this paper consists on determining the impact that these sales will have on the value
of the company. In order to get this data we will carry out a deep study on the annual accounts of
both: the company, and its main competitor in Spain. The purpose of this study is to make an
economic forecast of the following 5 years, without forgetting to take into consideration the key
economic factors at general levels.

It is important to note that during the companies’ valuation their situation is analyzed under some
established conditions. This may cause that the companies could have a higher or lower value
depending on future conditions.

Keywords

Retail - Debt – Disinvest – E-commerce - Active Sales – Valuation Methods

ÍNDICE
1.- INTRODUCCIÓN ................................................................................................... - 6 -
2.- OBJETIVOS Y JUSTIFICACIÓN ....................................................................... - 7 -
3. DESCRIPCIÓN DE LA EMPRESA ...................................................................... - 8 -
4. RESEÑA HISTORICA ............................................................................................ - 8 -
5. ANALISIS DE LA EMPRESA ............................................................................. - 10 -
5.1. ESTRATEGIA Y RECURSOS INTERNOS .................................................... - 10 -
5.2. RECURSOS EXTERNOS ................................................................................... - 13 -
5.3. CLIENTES .............................................................................................................. - 14 -
5.4. ANÁLISIS DAFO ................................................................................................. - 15 -
1. DEBILIDADES ................................................................................................. - 15 -
2. AMENAZAS ................................................................................................... - 15 -
3. FORTALEZAS ............................................................................................... - 15 -
4. OPORTUNIDADES ..................................................................................... - 15 -
5.5 ANÁLISIS PORTER ............................................................................................. - 17 -
1. El poder de negociación con los clientes .............................................. - 18 -
2. El poder de negociación con los proveedores ................................ - 18 -
3. Amenaza de los nuevos competidores ............................................... - 18 -
4. Productos Sustitutos ................................................................................. - 19 -
5. Rivalidad entre competidores ya existentes ................................... - 20 -
6. ANÁLISIS MACROECONÓMICO ..................................................................... - 21 -
6.1. ANÁLISIS DEL ENTORNO ECONÓMICO ................................................................ - 21 -
6.2. ANÁLISIS DEL ENTORNO POLÍTICO ..................................................................... - 21 -
6.3. ANÁLISIS DEL ENTORNO SOCIO-CULTURAL ...................................................... - 22 -
6.4. ANÁLISIS DEL ENTORNO TECNOLÓGICO ............................................................ - 23 -
6.5. ANÁLISIS DEL ENTORNO MEDIOAMBIENTAL .................................................... - 24 -
6.6. ANÁLISIS SECTORIAL ............................................................................................ - 24 -
6.6.1. Sector distribución minorista .............................................................................. - 24 -
6.6.2. Sector Agencia de viajes ...................................................................................... - 25 -
7. FUNDAMENTACIÓN TEÓRICA ....................................................................... - 27 -
7.1. MÉTODO BASADO EN EL BALANCE ....................................................................... - 27 -
7.2. MÉTODO BASADO EN LA VALORACIÓN POR MÚLTIPLOS ................................. - 28 -
7.3. MÉTODO DE FLUJOS DE CAJA .............................................................................. - 30 -
7.3.1. Determinación del cálculo del WACC ................................................ - 31 -
7.3.2. Determinación de la tasa de crecimiento perpetua .................... - 34 -
8. ANÁLISIS FINANCIERO Y RATIOS ................................................................ - 36 -
8.1 ESTRUCTURA FINANCIERA: ANÁLISIS HORIZONTAL Y VERTICAL .................. - 36 -
8.2. RATIOS DE LIQUIDEZ ..................................................................................... - 40 -
8.3. RATIOS DE ENDEUDAMIENTO ................................................................... - 43 -
8.4. RATIOS DE RENTABILIDAD ......................................................................... - 46 -
9. BASES DE LAS HIPÓTESIS DE PROYECCCIÓN DEL BALANCE
GENERAL .................................................................................................................... - 49 -
10. BASES DE LA PROYECCIÓN DEL ESTADO DE RESULTADOS DE EL
CORTE INGLÉS ......................................................................................................... - 53 -

- 3 -



11. BASE DE LAS HIPÓTESIS DE LAS CIFRAS DE NEGOCIOS ................... - 53 -
12. MÉTODOS DE VALORACIÓN ......................................................................... - 60 -
12.1. MÉTODOS DE VALORACIÓN POR MÚLTIPLOS .................................. - 60 -
12.2. MÉTODOS DE VALORACIÓN BASADOS EN EL BALANCE .............. - 62 -
12.3. MÉTODOS DE VALORACIÓN BASADOS EN LOS FLUJOS DE CAJA ... -
64 -
13. CONCLUSIONES ................................................................................................ - 66 -
14. BIBLIOGRAFÍA ................................................................................................... - 68 -
15. ANEXOS .................................................................................................................... 70

ÍNDICE DE TABLAS:

TABLA 1. INGRESOS (MILLONES DE €) POR EMPRESAS DE EL CORTE INGLÉS. FUENTE: ELABORACIÓN

PROPIA. ......................................................................................................................................... - 11 -
TABLA 2. RANKING DEL SECTOR MINORISTA EN ESPAÑA POR VENTAS. FUENTE: INFOCID. ................ - 16 -
7
TABLA 3. ÍNDICE DE CONFIANZA AL CONSUMIDOR. FUENTE: CIS . ...................................................... - 22 -
TABLA 4. PRINCIPALES MÉTODOS DE VALORACIÓN. FUENTE: PABLO FERNÁNDEZ, VALORACIÓN DE
EMPRESA. ..................................................................................................................................... - 35 -
TABLA 5. MÚLTIPLOS DE LOS PRINCIPALES COMPETIDORES DE EL CORTE INGLÉS. FUENTE: REUTERS,
YAHOO FINANCE ........................................................................................................................... - 61 -
TABLA 6. VALORACIÓN POR MÚLTIPLOS DE PER DE EL CORTE INGLÉS. FUENTE: ELABORACIÓN PROPIA. . -
61 -
TABLA 7.VALORACIÓN POR MÚLTIPLOS DE EBITDA DE EL CORTE INGLÉS. FUENTE: ELABORACIÓN
PROPIA. ......................................................................................................................................... - 62 -
TABLA 8. VALORACIÓN POR MÚLTIPLOS DE VENTAS DE EL CORTE INGLÉS. FUENTE: ELABORACIÓN
PROPIA. ......................................................................................................................................... - 62 -
TABLA 9. VALOR CONTABLE EN 2017 DE EL CORTE INGLÉS. FUENTE: ELABORACIÓN PROPIA. ............ - 63 -
TABLA 10. VALOR CONTABLE AJUSTADO EN 2017 DE EL CORTE INGLÉS. FUENTE: ELABORACIÓN PROPIA. -
63 -
TABLA 11. PROYECCIÓN FCL EL CORTE INGLÉS 2018-2022. FUENTE: ELABORACIÓN PROPIA. ............. - 64 -
TABLA 12. VALOR DE EL CORTE INGLÉS EN TRES ESCENARIOS DIFERENTES. FUENTE: ELABORACIÓN
PROPIA. ......................................................................................................................................... - 65 -
TABLA 13. VALOR DE EL CORTE INGLÉS POR LOS DIFERENTES MÉTODOS. FUENTE: ELABORACIÓN
PROPIA. ......................................................................................................................................... - 66 -

ÍNDICE DE ILUSTACIONES:

ILUSTRACIÓN 1.REPARTO DE INGRESOS SEGÚN LAS DISTINTAS EMPRESAS PERTENECIENTES A EL CORTE

INGLÉS. FUENTE: ELABORACIÓN PROPIA. .................................................................................... - 12 -
ILUSTRACIÓN 2. DISTRIBUCIÓN DE LOS PROVEEDORES DE EL CORTE INGLES. FUENTE: ELABORACIÓN
PROPIA. ......................................................................................................................................... - 13 -
ILUSTRACIÓN 3. INCREMENTO DEL NÚMERO DE USUARIOS EN REDES SOCIALES EN 2017. FUENTE:
ELABORACIÓN PROPIA ................................................................................................................. - 14 -
ILUSTRACIÓN 4. LAS CINCO FUERZAS DE PORTER. FUENTE: ELABORACIÓN PROPIA. ........................... - 17 -
ILUSTRACIÓN 5. DISTRIBUCIÓN DE VENTA E-COMMERCE. FUENTE: EY. .............................................. - 19 -
ILUSTRACIÓN 6. SECTORES CON MAYOR PORCENTAJE DE COMERCIO ELECTRÓNICO. ELABORACIÓN
PROPIA. ......................................................................................................................................... - 23 -
ILUSTRACIÓN 7. EVOLUCIÓN ESTRUCTURA FINANCIERA. FUENTE: ELABORACIÓN PROPIA. ................ - 36 -
ILUSTRACIÓN 8.EVOLUCIÓN ESTRUCTURA DE ACTIVOS. FUENTE: ELABORACIÓN PROPIA. ................. - 37 -
ILUSTRACIÓN 9. EVOLUCIÓN IMPORTE NETO DE LA CIFRA DE NEGOCIOS. FUENTE: ELABORACIÓN
PROPIA. ......................................................................................................................................... - 37 -
ILUSTRACIÓN 10. VARIACIÓN DEL ÍNDICE GENERAL NACIONAL SEGÚN EL SISTEMA IPC. FUENTE:
INSTITUTO NACIONAL DE ESTADÍSTICA. ....................................................................................... - 38 -
ILUSTRACIÓN 11.VARIACIÓN DE GASTOS FINANCIEROS. FUENTE: ELABORACIÓN PROPIA .................. - 38 -

- 4 -


ILUSTRACIÓN 12. RESULTADO DE SOCIEDADES INTEGRADAS POR EL MÉTODO DE PARTICIPACIÓN.
PÉRDIDAS Y GANANCIAS. FUENTE: ELABORACIÓN PROPIA. ......................................................... - 39 -
ILUSTRACIÓN 13. RATIO SOLVENCIA. FUENTE: ELABORACIÓN PROPIA. ............................................... - 41 -
ILUSTRACIÓN 14. RATIO LIQUIDEZ. FUENTE: ELABORACIÓN PROPIA. .................................................. - 42 -
ILUSTRACIÓN 15. TEST ÁCIDO. FUENTE: ELABORACIÓN PROPIA. ........................................................ - 43 -
ILUSTRACIÓN 16. RATIO DE ENDEUDAMIENTO. FUENTE: ELABORACIÓN PROPIA. .............................. - 44 -
ILUSTRACIÓN 17. RATIO DE DEUDA FINANCIERA.. FUENTE: ELABORACIÓN PROPIA. ........................... - 45 -
ILUSTRACIÓN 18. COEFICIENTE DE GARANTÍA. FUENTE: ELABORACIÓN PROPIA. ................................ - 46 -
ILUSTRACIÓN 19. ROA. FUENTE: ELABORACIÓN PROPIA. ..................................................................... - 47 -
ILUSTRACIÓN 20. ROE EL CORTE INGLES. FUENTE: ELABORACIÓN PROPIA. ......................................... - 48 -
11
ILUSTRACIÓN 21. CARTERA INMOBILIARIA A LA VENTA. EL CORTE INGLES. FUENTE: EL ECONOMISTA . .. -
49 -
17
ILUSTRACIÓN 22. PREVISIÓN PIB ESPAÑA 2017-2020. FUENTE: BANKINTER . ................................... - 54 -

- 5 -


1.- INTRODUCCIÓN

El presente trabajo consiste en la determinación del valor económico de El Corte Inglés,

encontrándose este principalmente en el sector minorista, y debido al constante
movimiento e innovación en el que se encuentra este mercado, se hace importante
conocer los objetivos a corto y medio plazo de la empresa, para de esta manera
determinar su valor.

¿Por qué querríamos realizar una valoración? En general, puede ser muy útil para
diferentes situaciones en las que se puede encontrar una empresa, desde compra y venta
de activos, incorporación de nuevo socio, posibles salidas a Bolsa de la misma,
adquisiciones o fusiones. Para cada una de estas situaciones, la valoración tomará
diversos factores, internos y externos, con lo que se obtendrá un rango de valor objetivo
de la empresa.

La valoración de empresas es una estrategia para la buena gestión de un negocio, esta es

aplicada a las operaciones de grandes, medianas y pequeñas empresas.

Los grupos de venta minoristas se enfrentan actualmente a un cambio en el mercado,

dado por el aumento y la innovación en el campo online, y por la exigencia de los
consumidores, lo que ha resultado en muchas empresas una baja en sus rendimientos,
ventas, e ingresos. Por lo cual estas han comenzado a realizar cambios en su
estructuración financiera, con la finalidad de buscar además, de la innovación en sus
operaciones, una mejoría en la rentabilidad de las mismas.

El aspecto diferencial para escoger a El Corte Inglés como empresa a valorar, viene dada
por la fuerte financiación que la empresa ha obtenido en los últimos años, la cual, ha
llegado a un momento en el que es insostenible, esta en la búsqueda de opciones para
poder cumplir con estas. En esta búsqueda han encontrado la opción de la venta de
activos inmobiliarios, en el cual el grupo ha invertido gran parte de su financiación.

Por medio de este trabajo, realizaremos la valoración de El Corte Inglés con respecto a la
venta de los activos inmobiliarios que la empresa ha informado que realizará los
próximos meses, considerando estos como “activos no estratégicos” por qué no son
fundamentales para su modelo comercial.

Para llevar a cabo la valoración deberemos realizar una importante investigación tanto
de la historia de la empresa, como del entorno en el que se encuentra, tanto a nivel
político, económico, social y tecnológico, así como también de la línea de negocio que
presenta actualmente la empresa, la cual se desenvuelve en distintas actividades,
analizando así sus sectores y principales competidores.

El Corte Inglés ha sido valorado en muchas ocasiones, veremos por ejemplo la valoración
llevada a cabo por diferentes autores como Pablo Fernández, quien expone diferentes
métodos (Fernández, 2007) entre los que aparecen el método de descuento de flujo de
caja, valoración por múltiplo y valoración basada en el balance, concluyendo así sobre la
valoración actual de El Corte Inglés, y sobre los futuros cambios que presentará en su
estructura financiera al realizar la venta de los activos inmobiliarios.

- 6 -



2.- OBJETIVOS Y JUSTIFICACIÓN

Actualmente el sector minorista está presentando cambios en su estructura operativa y

financiera, debido a que deben adecuarse al consumidor final para no presentar pérdidas
o bajas en la rentabilidad de cada empresa.

Aunado a estos cambios, El Corte Inglés ha presentado un aumento en su financiación

en los últimos años, por el cual, han llegado en el 2018 entradas de capital, emisiones de
bonos y acuerdos de refinanciación de las mismas, hasta llegar a la decisión de realizar
una venta de activos inmobiliarios.

Como objetivo principal de nuestra valoración estudiaremos el cambio en la estructura

financiera que implicará en El Corte Inglés el realizar la venta de los activos inmobiliarios
no estratégicos, anuncio que realizó la empresa, en el que comunican esta posibilidad de
venta con el fin de reducir la deuda de la compañía.

El Corte Inglés además anunció el estudio de 130 activos inmobiliarios que actualmente
tienen diferentes usos, entre ellos, terrenos, oficinas, superficies comerciales y
plataformas logísticas para su venta. El valor estimado de estos activos en estudio se
sitúan en el precio aproximado de 1.500 y 2.000 millones de euros, y suman más de un
millón de metros cuadrados, repartidos por todo el territorio nacional.

La división de Real Estate de PricewaterhouseCoopers (PxC) ha sido la encargada para

determinar las mejores opciones de venta y posteriormente decidir cuáles de ellas
pondrán en venta1.

1Comunicado de Prensa, El Corte Inglés. (21 de diciembre de 2018). El Corte Inglés estudiará la venta de
activos inmobiliarios no estratégicos para reducir la deuda.

- 7 -


3. DESCRIPCIÓN DE LA EMPRESA

El Corte Inglés es un grupo Español, con sede principal en la ciudad de Madrid.

Comenzó sus operaciones siendo una empresa dedicada al sector del comercio y la
distribución, y durante 75 años, se ha expandido en una variedad de negocios, entre ellos
una compañía financiera, una compañía de seguros, una empresa de telecomunicaciones
y una editorial.

Es considerada una de las compañías minoristas más destacados y representativos que

operan en España, y, conocida principalmente por posicionarse en las mejores
ubicaciones y cerca del centro de la principal zona comercial de las ciudades donde opera.
Es considerada además por ser líder en la innovación del comercio minorista de Internet
en España. Siendo una empresa importante en el país, El Corte Inglés ha creado 92.078
empleos (el 94% de estos en España)2.

El grupo empresarial es también reconocido por ser punto de referencia para la compra
de productos de marca de alta calidad en numerosas industrias de bienes de consumo,
abarcando diferentes categorías como lo son las de prendas y calzado, electrónica de
consumo y hogar y jardín.

Una de sus estrategias principales se basa en secciones de esquina, donde los

propietarios de marcas deben pagar por tener un espacio en las instalaciones de sus
centros de venta, y así mostrar algunos de sus productos. En sus inicios, logró la
expansión horizontal de su grupo, gracias a la reinversión de beneficios en forma
de reservas y a ampliaciones de capital social.

4. RESEÑA HISTÓRICA

El Corte Inglés nace en 1935, por Ramón Areces Rodríguez, con la compra de una
pequeña sastrería fundada en 1890, queriendo reproducir la fórmula comercial de
grandes almacenes, adquieren en 1939 una finca para destinar a la venta las plantas baja,
primera y la parte segunda. En 1945, en contra de la depresión económica que se sufría
en España en estos años, debido a la política autárquica e intervencionista, seguían
desarrollándose en el negocio, inician la primera restructuración del edificio, que
ocupaba una totalidad de dos mil metros cuadrados, y con la visión de crear un gran
almacén, con una estructura de venta por departamento.

Entre 1945 y la década de los 60, realizan la compra de otro edificio y la inauguración de
otros centros en Barcelona, exactamente en Plaza Cataluña, Sevilla, Bilbao, etc.

En este periodo y al mando de Ramón Areces, comienza la diversificación del grupo, a

través de la constitución de nuevas sociedades, comenzando con la sociedad Viajes El
Corte Inglés, ofreciendo esta un servicio de agencia de viajes, así como organización de

2 Informe No Financiero 2017, El Corte Inglés

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eventos, congresos y convenciones.

El 30 de julio de 1989 muere Ramón Areces, dejando el patrimonio de heredera universal

a su fundación, constituida en 1976 con Isidoro Álvarez, quien había empezado su carrera
en la compañía como empleado siete años antes de ser nombrado Consejero, de tan solo
24 años, para ser el presidente vitalicio patronato de la fundación, y además del cargo de
Presidente del Grupo.

No es hasta mediado de los años 90, cuando Isidoro Álvarez logró que el grupo obtuviera
un “fuerte crecimiento, expansión del negocio e importantes hitos” (El Corte
Inglés) como la adquisición de Galerías Preciados en 1995, empresa que
durante décadas fue su gran competidor en grandes almacenes, y de los
nueve centros de Marks&Spencer en el 2001.

En el 2009 inauguran en Madrid, específicamente en El Corte Inglés de Callao, un

“espacio de Salud y Belleza”, ofreciendo una extensa variedad de servicios dedicado al
cuidado personal. Un año más tarde, se inaugura igualmente en Madrid, Gourmet
Experience, un espacio dedicado a la venta de productos gourmet, contando con firmas
y cocineros de prestigio.

Isidoro Álvarez falleció el 14 de septiembre de 2014, y el Consejo de Administración

nombro a Dimas Gimeno Álvarez como presidente de la compañía, quien lanza en el
2015, el servicio de compra online, Click&Express.

En junio del 2018, Dimas Gimeno, fue destituido en una reunión extraordinaria de
consejo, y se nombra a Jesús Nuño de la Rosa como nuevo presidente de la entidad. En
agosto de ese mismo año Dimas Gimeno dejó de ser accionista de El Corte Inglés.

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5. ANÁLISIS DE LA EMPRESA

La actividad principal del grupo El Corte Inglés es la venta de una amplia gama de
productos y servicios, los cuales detallaremos posteriormente. Actualmente, es
considerado el principal distribuidor a nivel nacional.

5.1. ESTRATEGIA Y RECURSOS INTERNOS

Desde sus inicios el grupo empresarial siempre apostó por la compra de grandes
inmuebles con la característica de ser inmuebles sin ventana pensados para que el
cliente se sumerja en la tienda desconectando del exterior.

Durante años, la política de crecimiento y expansión de la compañía le llevo a

implantar cerca de una centena de grandes almacenes por toda España y Portugal.

Posteriormente, en un intento de diversificación, le llevo a la creación de nuevos

formatos. Actualmente, el grupo se divide en las siguientes empresas (El Corte Inglés):

• El Corte Inglés S.A., que es la empresa matriz del grupo, fue fundada en 1940 en
Madrid. En la mayoría de sus tiendas se pueden encontrar los distintos productos y
servicios de las empresas que componen El Corte Inglés, como pueden ser la agencia
de viajes o el grupo de seguros. En 2017 absorbió a Hipercor (otra de las compañía
del grupo). Además, tiene una gran variedad de marcas de los diferentes segmentos
de productos (ropa, electrodomésticos, joyería, etc.) independientes a la suya propia.

• Supercor Supermercados nació en 1987, es la parte del grupo encargada de la

alimentación. Absorbió a Opencor (otra empresa principalmente alimentaria del
grupo) para una mayor eficiencia y productividad. Cuenta con gran variedad de
productos alimentarios de diferentes culturas y una bodega heterogénea, con un
total de 123 marcas diferentes y más de 9.000 productos.

En 2010 creó una nueva sección distintiva denominada Club Gourmet, un espacio
gastronómico destinado a reunir en sus espacios Gourmet una experiencia
gastronómica que permite al usuario degustar platos de todo el mundo.

• Sfera fue creada en 2001, es una empresa dedicada a la moda y accesorios,

comprende varias líneas de moda como son formal, sport u ocio, y ofrece prendas
para ambos géneros y todas las edades. Cabe destacar las colecciones de ropa
interior masculina, lencería femenina y una sección para bebés.

• Óptica 2000 fue fundada en 1976. Es la encargada de proporcionar confort

auditivo y visual al cliente y para ello ofrecen diferentes marcas líderes en calidad
óptica.

• Bricor fue registrada por primera vez por el grupo en 1994, pero en 2006 fue
cuando se puso el proyecto en marcha. Es la sección del grupo dedicada al bricolaje,
decoración de hogar y jardinería. Cuenta con dos formatos de distribución; grandes
centros dedicados únicamente al bricolaje o una sección en sus tiendas principales.
- 10 -



• Viajes El Corte Inglés se fundó en 1969 y tiene más de 500 sucursales repartidas
por el mundo. Se trata de una agencia de viaje con una atención personalizada de
manos de profesionales, donde ofrecen todo tipo de viajes ya sean de ocio, de
trabajo...

• Informática El Corte Inglés fue creada en 1988. Es la sección del grupo

encargada de la distribución de productos informáticos y tiene un servicio de
reparación informática y electrónica, para lo que cuenta con personal con un gran
conocimiento y experiencia que le han llevado a realizar proyectos tanto para el
sector público como privado.

• Grupo de Seguros El Corte Inglés nació en 1982. Se trata de una correduría de

seguros que ofrecen seguros de todo tipo (de coches, de viajes, de móviles...) con
servicios integrales. Destaca por su experiencia y la fácil accesibilidad para los
clientes.

A continuación, en la tabla 1 se puede apreciar los ingresos (millones de €) de las

distintas empresas del grupo El Corte Inglés en el año 2017.

Ejercicio 2017
Grandes Almacenes: El Corte Inglés 11.396,48
Supercor 641,75
Sfera 270,96
Bricor 85,24
Óptica 2000 82,8
Grupo de Viaje El Corte Inglés 2.533,62
Grupo de Informática El Corte Inglés 667,4
Grupo de Seguros 165,15
Otras líneas de negocio 91,41
Total grupo El Corte Inglés 15.934,81
Tabla 1. Ingresos (millones de €) por empresas de El Corte Inglés. Fuente: Elaboración Propia.

En el siguiente gráfico podemos observar el reparto de los ingresos de manera

porcentual:

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REPARTO DE INGRESOS SEGÚN LAS DISTINTAS EMPRESAS PERTENECIENTE A
EL CORTE INGLÉS.
Grupo de Informatica
Grupo de Seguro Otras lineas de
Grupo de Viajes El El Corte Inglés 1,04% negocio
4,19%
Corte Inglés 0,57%
15,90%

Óptica 2000…

Bricor
0,54%

Sfera…

Supercor
3,40% Grandes Almacenes
71,52%

Ilustración 1.Reparto de ingresos según las distintas empresas pertenecientes a El Corte Inglés. Fuente: Elaboración
Propia.

En los gráficos se puede concluir que el mayor ingreso del grupo se concentra en la venta
obtenida por el comercio minorista en este caso el de los Grandes Almacenes con un
71,52%. En segundo lugar se encuentra el Grupo de Viajes El Corte Inglés con un 15,90%;
las demás compañías del grupo, si bien aportan un porcentaje en ventas, vendría siendo
mucho menor al de estas dos.

Actualmente, El Corte Inglés consta de 147 centros comerciales incluyendo los outlet
repartidos por toda la península ibérica de los cuales podemos encontrar cuatro en
Portugal y el resto distribuidos por España. Por otra parte el Supercor o Supercor
Express cuenta con 178 tiendas repartidas en el territorio español incluyendo los seis
que posee en Portugal.

El corte Inglés es una empresa altamente diversificada la cual ofrece todo tipos de
productos y servicios. Para poder distribuir esa gran variedad de productos esta se divide
en distintos departamentos (zapatos, ropa, accesorios, lencería, electrodomésticos,
aparatos electrónicos, libros, cine, alimentación…) para que el personal sea más
especializado y el cliente tenga un trato más atento y personalizado. Además, cuenta con
más de 1.300 referencias de productos para personas con necesidades especiales, así
como, una serie de productos (6.000 referencias) catalogados como responsables y
sostenibles.

Por otra parte, también ofrece servicios como agencia de viajes, servicio técnico e
informático, correduría de seguros, punto de venta de entradas a eventos culturales como
teatro o conciertos musicales.

El grupo tiene una gran reputación en el mercado debido a la alta calidad de los

- 12 -


productos y servicios, así como la garantía que ofrecen de los mismos. Además, es
conocida por las facilidades a la hora de la financiación que proporciona para la
adquisición de ciertos productos o servicios.

5.2. RECURSOS EXTERNOS

Al ser el mayor distribuidor del país es necesario una gran red de proveedores. Es por
ello por lo que El Corte Inglés cuenta con más de 58.000 proveedores, que le permiten
abastecer a todos sus departamentos en los distintos sectores (alimentación, moda...),
los cuales tienen un periodo medio de pago de 48 días en 2017, disminuyendo los 56 días
que tenía en 2016.

En la ilustración 2 se aprecia como los proveedores están concentrados principalmente

en España (81%) y el resto, viene de países europeos (9%) y de terceros países (10%)

Procedencia Proveedores

10%
9%

81%

España Países Europeos Otros países

Ilustración 2. Distribución de los proveedores de El Corte Ingles. Fuente: Elaboración Propia.

Para ser parte de los proveedores de la compañía se tienen que cumplir cuatro principios:

1) Principio de Derechos Humanos: Las empresas proveedoras deben de respetar y

apoyar la protección de los derechos humanos.
2) Principio de Normas laborales: Las empresas proveedoras tienen que controlar que
no haya ninguna clase de discriminación laboral, trabajo forzoso o explotación
infantil.
3) Principio de Medio Ambiente: Las empresas proveedoras deberán impulsar la
responsabilidad medio ambiental, así como desarrollo de tecnologías que consideren
el entorno.
4) Principio Contra la Corrupción: Las empresas proveedoras deberán luchar con la
corrupción.

- 13 -



Para garantizar que todos estos principios sean respetados El Corte Inglés realizó hasta
un total de 3.166 auditorías sociales a fábricas de sus proveedores. Esto incrementó hasta
en 60% el número de estas inspecciones ocasionado por el aumento de acuerdos
comerciales asiáticos, en países como China, India, Turquía, Bangladesh.3

5.3. CLIENTES

El Corte Inglés tiene una cartera de clientes muy amplia, esto se debe a varias razones.
Principalmente por la gran variedad tanto de productos como de servicios que ofrece la
empresa, las facilidades que aporta para financiar ciertos productos o servicios, así como,
la calidad y la garantía de los mismos.

Para ganar la confianza de los consumidores, El Corte Inglés tiene el programa SAC
(Servicio de atención al cliente). Este programa consiste en la continua comunicación
con el cliente de forma directa y personalizada a través de distintos medios como redes
sociales, correos electrónicos, llamadas telefónicas, mensajes cortos. En 2017 mostró su
eficiencia gestionando 490.000 incidencias, las cuales tuvieron un periodo medio de
resolución de 8’8 días.

Cabe destacar la importancia de las redes sociales en estos últimos años para la captación
de nuevos clientes y fidelización de los ya existentes. En la ilustración 3 se puede apreciar
como el grupo creció en 2017 en todas sus redes sociales respecto a 2016, especialmente
Youtube e Instagram.

Incremento de usarios en redes sociales (2017)

80%

60%

40%

20%

0%

Facebook Instagram Twitter LinkedIn YouTube Pinterest

Ilustración 3. Incremento del número de usuarios en redes sociales en 2017. Fuente: Elaboración
Propia

El Corte Inglés está llevando a cabo un continuo proceso de trasformación digital. Esta
transformación incluye la venta online de todos los productos y servicios que ofrece la
compañía, implementación del pago vía móvil y muchos otros servicios que fomentan
fidelización del cliente.

3
El Economista. https://www.eleconomista.es/empresas-finanzas/noticias/8936854/02/18/El-Corte-Ingles-estrecha-
el-control-a-sus-proveedores-con-1939-auditorias.html

- 14 -



5.4. ANÁLISIS DAFO

1. DEBILIDADES

- Rentabilidad baja por metro cuadrado, con respecto a sus competidores

principales en el área de venta minorista.
- Precios altos respecto a sus competidores sectoriales.
- Dependencia excesiva de los consumidores españoles.
- Debido a su diversificación de mercado, El Corte Inglés no es líder en ningún
sector en específico.
- Marketing poco innovador.
- Plazos de entrega de pedidos online lentos y sin presencia internacional para sus
clientes en el exterior.

2. AMENAZAS

- Crecimiento y nueva apertura de macro-tiendas en el sector de minoristas.

- Transformación de la venta minorista por el desarrollo de los “outlets” en el
sector minorista español.
- No es suficientemente competitivo en el mercado online (tanto en servicios como
en precio).
- Amenazas externas globales tales como recesión económica, subidas de tipo de
interés o leyes destinadas al cuidado del medio ambiente.

3. FORTALEZAS

- Posicionamiento de la marca especialmente en España.

- Transformación digital, enfocando sus metas a la innovación tecnológica.
- Enfoque a las necesidades y demandas de los consumidores y a la atención al
cliente (CMR).
- Calidad de producto/servicio.
- Política de compra flexible.
- Buena ubicación de sus tiendas físicas.
- Productos y servicios diversificados e inclusión de nuevas marcas en su oferta
comercial.

4. OPORTUNIDADES

- Potenciar el mercado online en los diferentes sectores que se encuentra el grupo.

- Marca consolidada para competir en calidad/precio.
- Capacidad de negociación para expandirse a nuevos mercados.
- Grandes inversiones en activos inmobiliarios.

- 15 -


Con respecto a las debilidades de El Corte Inglés específicamente en el área del sector
minorista, podemos notar una gran diferencia en los precios con respecto a sus
competidores, pese a que El Corte Inglés ofrece una mejor atención en sus centros, los
consumidores se ven influenciados por la búsqueda de mejores ofertas.

A lo largo de la historia del grupo, estos se han centrado en la diversificación horizontal,

siendo esto una debilidad debido al poco enfoque hacia un proyecto en específico, y
disminuyendo la competencia con respecto sus principales competidores en los sectores
donde se desarrollan.

El crecimiento de macro-tiendas viene siendo algo notable en España, marcas como Zara
y H&M, continúan creciendo, y abriendo nuevas tiendas (H&M abrió su tienda número
30 en Madrid, que cuenta con un espacio total de ventas de 2.700 ! " ), también la marca
Uniqlo, abrió en el 2017 una tienda de 1.730 ! " .

En las principales amenazas del sector de venta minorista, vemos el crecimiento de los
outlets en el país, con la apertura de cinco puntos de venta en los últimos 5 años. Si bien
estos tienen en la actualidad un 2% en el mercado minorista, están presentando un
crecimiento continuo4 como indica (Research).

En el área de fortalezas podemos hacer mención principal a la diversificación de sus

productos, siendo esta parte principal de la compañía y ocupando el octavo puesto en el
ranking del sector minorista de España según reseña de Infocid.es:

Tabla 2. Ranking del sector minorista en España por ventas. Fuente: INFOCID.

También es importante destacar entre sus fortalezas la importancia que le da la empresa

a la atención al cliente, describiéndola en su Informe no Financiero 2017 como su
“prioridad”, y “buscando siempre la mejora constante en sus experiencias de compra,
dando una atención personalizada que merezca la calificación de excelente”.

4
http://pdf.euro.savills.co.uk/spain/nat-eng-2018/savills-retail-spain-january2018-eng.pdf

- 16 -


La empresa presenta en sus informes objetivos claros hacia la innovación tecnológica,
presento un aumento en su facturación del negocio online del 26%, y ha visto aumentar
el número de pedidos un 32%, viendo esto como una gran oportunidad a futuro.

Con respecto a la rentabilidad por metros cuadrados de la empresa, vemos como una
oportunidad la justificación del trabajo, ya que la empresa al vender algunos de sus
activos, podrá mejorar esta rentabilidad con respecto a sus competidores, quienes
actualmente se encuentran en el 56,8% (Inditex), y un 61,2% (Tendam, antiguo
Cortefiel), mientras que la rentabilidad de El Corte Inglés con respecto a sus activos se
encuentra en el 36,9%.

5.5 ANÁLISIS PORTER

El Análisis de Porter es un modelo desarrollado por el economista y profesor Michael

Porter de Harvard Business School en 1979. Se trata de una poderosa herramienta para
el desarrollo estratégico de un negocio.

Este modelo está basado en las cinco fuerzas de Porter expuestas en la ilustración 5.
Según la disposición de la empresa en cada una de ella podremos apreciar la rentabilidad
de la misma a largo plazo.

Ilustración 4. Las cinco Fuerzas de Porter. Fuente: Elaboración Propia.

- 17 -


1. El poder de negociación con los clientes

En el sector distribución el poder de negociación de las empresas frente a los clientes es

bajo, es por ello que pese al gran tamaño de El Corte Inglés y a la diversidad de productos
y servicios que proporciona, tiene poco poder de negociación con los clientes.

Este poder bajo de negociación viene precedido por la gran competencia en la mayoría
de los productos y servicios que oferta la empresa, lo que proporciona a los clientes
múltiples opciones para elegir la que se ajusten mejor a sus necesidades ya sea en precio,
calidad o utilidad.

2. El poder de negociación con los proveedores

El Corte Inglés vende una gran variedad de productos y servicios, lo que le hace que tenga
un total de 58.585 proveedores. Con ese volumen de proveedores el poder de negociación
de la empresa respecto al precio y al periodo de pago puede llegar a ser muy elevado
dependiendo del tipo de producto o servicio. Una de las razones de poder de negociación
elevado es que no sería muy complejo para la empresa sustituir estos proveedores.

A esto además hay que añadirle el elevado número de ventas de la empresa, así como, el
tamaño de la misma. Lo que favorece aún más al poder de negociación.

3. Amenaza de los nuevos competidores

Este apartado hace referencia a si existe la posibilidad de entrada de nuevos

competidores. El sector distribución minorista es un sector donde se dispone de una gran
cantidad de productos y servicios para poder atender todas las necesidades del
consumidor, esto sería una desventaja muy grande para el nuevo competidor debido a
que sería muy costoso la entrada a este sector.

También las empresas de grandes almacenes tienen unos acuerdos (en precio) y
condiciones de trato (periodo medio de pago) con sus proveedores que son muy difícil
de alcanzar. Esto se debe a que son años de relación con el proveedor al que además le
demanda una gran cantidad de productos. Acuerdos comerciales que serían
inalcanzables para una nueva empresa en el sector.

Por último, los grandes almacenes tienen unos canales de distribución complejos
forjados por las relaciones comerciales durante un periodo de tiempo prolongado, por lo
que la nueva empresa en el sector tendría que crear un canal de distribución eficiente.

Después de los puntos vistos queda demostrado que no es fácil las entradas de nuevos
competidores, ya que hay ciertos sectores que son más atractivos debido a su menor coste
inicial de inversión y su menor dificultad a la hora de llegar acuerdos comerciales.

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4. Productos Sustitutos

En este apartado nos referimos si pueden existir productos sustitutos que hagan peligrar
la actividad de la empresa.

En el sector distribución no existe un producto sustito concreto, lo que sí existe es la

potenciación de un modo de venta (comercio electrónico). Este aumento en el uso del
comercio electrónico ha llevado con si la creación de nuevas empresas en la industria con
un gran peso como pueden ser Amazon o Alibaba.

Las entradas de estas empresas han llevado al mayor uso del comercio electrónico por
parte de las empresas ya existentes. Este modo de venta favorece a la expansión tanto
nacional como internacional de las empresas.

El comercio electrónico se ha convertido en un canal de distribución potencial para la

venta de todo tipo de productos y servicios. En la Ilustración 6 se puede apreciar la
variedad de productos que se venden a través del comercio electrónico y en qué
porcentaje es vendido cada uno de estos.

Ilustración 5. Distribución de venta e-commerce. Fuente: EY.

Los productos más destacados respecto a ventas son moda y complementos con un 17%
del total de ventas online. También sobresaltan otros productos y servicios con un
elevado porcentaje en número de ventas como: informática y electrónica (10%),
alimentación y bebidas (9%), y, electrodomésticos, hogar y jardín (9%). Estos datos son
muy significativos puesto que son la principal fuente de ingresos de la empresa de
nuestro estudio como hemos detallado anteriormente5.

5
https://www.ey.com/Publication/vwLUAssets/ey-informe-de-evolucion-y-perspectivas-ecommerce-2017/$FILE/ey-
informe-de-evolucion-y-perspectivas-ecommerce-2017.pdf

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En definitiva, el comercio electrónico es una oportunidad de crecimiento para la empresa
y es por lo que se ha convertido en una lucha en el sector de distribución por ser la
empresa con mayor número de ventas online.

Cabe destacar que recientemente El Corte Inglés ha firmado un acuerdo estratégico con
el gigante en el comercio electrónico Alibaba. Lo cual se convierte en una oportunidad
de expansión internacional.

5. Rivalidad entre competidores ya existentes

En este apartado nos referimos a la competencia ya existente en el sector, y como obliga

a obtener una ventaja competitiva respecto a tus principales competidores ya que se
tratan de empresas muy parecidas.

En el sector de la distribución hay una competencia fuerte, ya que existe un sinfín de

empresas dedicadas a la venta al por menor. Para distinguirse, cada una de ellas lleva a
cabo una estrategia que le otorgue una ventaja competitiva sobre la otra. Por ejemplo, la
ventaja competitiva del Carrefour es el precio. Mientras que la ventaja competitiva de la
empresa de nuestro estudio sería la calidad del producto, así como la atención
especializada recibida durante la compra. Otras empresas del sector como podrían ser
Media Markt, Inditex o Mercadona tienen como ventaja competitiva la especialización
en el producto (electrónico, textil o alimentación respectivamente).

Toda esta competencia le afectará positivamente al cliente, que tendrá una mayor gama
de productos, de mayor calidad, con mayor información acerca del mismo y un trato más
personalizado si así lo desea.

Respecto a la empresa de nuestro estudio, la alta competencia es un arma de doble filo.

Esto se debe a que para tener mayor cuota de mercado respecto a tus competidores tienes
que tener una ventaja competitiva muy grande, pero por otra parte si decidiese salir del
mercado tendría unos ingresos considerables por la venta de sus costosas instalaciones.

Una vez realizado el análisis de las cinco fuerzas de Porter a El Corte Inglés, podemos
concluir que, pese al elevado poder de negociación con los proveedores y a la gran
dificultad de entrada en el mercado para los nuevos competidores es un sector con un
atractivo limitado debido, a la baja capacidad de negociación con el cliente y a la alta
rivalidad ya existente. A esto hay que añadirle la importancia del crecimiento del
comercio electrónico siendo un factor clave y de oportunidad para todas las empresas en
la actualidad.

- 20 -


6. ANÁLISIS MACROECONÓMICO

En esta sección realizaremos un análisis PESTEL de la compañía para analizar los

factores económicos, políticos, sociales, tecnológicos, ecológicos y legales que afectan o
pueden llegar a afectar a la compañía.

6.1. Análisis del entorno económico

El Corte Inglés es una empresa multinacional que cuenta con centros en España y
Portugal. Para poder entender la situación por la que está pasando la compañía debemos
empezar analizando los factores que pueden afectar su entorno.

El grupo empresarial se define como una serie de compañías destinadas para la clase
media, es por ello que factores como las variaciones del PIB, las expectativas de
crecimiento del país, entre otros factores, afectan notablemente las ventas y el resultado
del grupo.

Si analizamos la economía mundial, observamos que en los últimos años se viene

reflejando una economía de expansión, con gran protagonismo en Estados Unidos,
China y la Eurozona.

Si nos fijamos en el PIB de España, vemos como ha tenido un crecimiento de 0,6% en el

último trimestre, no obstante si lo comparamos con los datos del PIB del año 2017 vemos
que el crecimiento trimestral fue de 0,7% por lo que a pesar de tener un crecimiento, este
es desacelerado, algo que puede llegar a afectar negativamente a la compañía en el caso
de un estancamiento continuado.

En diciembre de 2018, el presidente del BCE (Banco Central Europeo), emitió una rueda
de prensa en la que dice como se prevé un crecimiento para la zona euro del 1,7% en el
2019, recortando estas expectativas ya que se situaban en el 1,8%, y además que la misma
se mantendría en 1,7% en el 2020; dice también que se mantiene una incertidumbre por
factores como la vulnerabilidad de las economías emergentes y la volatilidad en los
mercados financieros.6

6.2. Análisis del entorno político

Otros factores relevantes que pueden afectar a la compañía podrían ser la guerra
comercial que mantienen EEUU y China, pese a que recientemente las relaciones entre
ambos países han mejorado tras la cumbre producida el pasado mes de diciembre, la
incertidumbre que genera la posibilidad de que se vuelva a esa situación perjudica la
economía mundial, y por ende a la compañía, además el acuerdo comercial alcanzado
por El Corte Inglés y el grupo Alibaba podría verse perjudicado en caso de que se
produjese.

El ámbito europeo viene marcado por la incertidumbre que genera el Brexit, y el posible
acuerdo para la salida en los próximos meses del Reino Unido de la Unión Europea.

6
https://www.efe.com/efe/espana/economia/el-bce-revisa-a-la-baja-los-pronosticos-de-crecimiento-2018-y-
2019/10003-3841775).

- 21 -


Aunque recientemente el parlamento británico ha rechazado el acuerdo firmado con
Bruselas, abriendo la posibilidad de un Brexit sin pacto. Por lo que hay inquietud por
saber cómo afectará esta salida del Reino Unido en el aspecto económico, comercial,
social.

Analizando el panorama nacional, durante los últimos años se viene generando un clima
de malestar social provocado por las discrepancias políticas-sociales en la sociedad
catalana, a favor o en contra de la independencia. Este malestar alcanzó su auge en el
año 2017 con la declaración unilateral de independencia por parte del gobierno catalán.
Esto provocó mayores enfrentamientos a nivel social, lo que nos lleva a un estado de
incertidumbre económica.

Tras el reciente cambio del gobierno español, se ha generado un acercamiento entre los
gobiernos españoles y catalanes, debido al posible aumento presupuestario dedicado a
la comunidad catalana. Esta situación despejaría en parte la incertidumbre ocasionada
por el independentismo en Cataluña.

6.3. Análisis del entorno socio-cultural

Analizando el entorno socio-cultural de la empresa, podemos nombrar primeramente

como el Indicador mensual de Confianza del Consumidor (ICC), se ha dado a la baja en
los últimos meses.

Según el Informe presentado por el Centro de Investigaciones Sociológicas en Diciembre

de 2018, en el cual realizan un cálculo de la situación actual de la economía familiar, de
la economía española y del empleo, el índice presenta una baja notable en comparación
con Diciembre de 2017, con una diferencia exacta de -11,6 puntos, como observamos en
la ilustración 7.

En septiembre de 2018, el índice presento 90,6 puntos, siendo este el menor dato
registrado por el indicador desde diciembre 2014.

7
Tabla 3. Índice de Confianza al Consumidor. Fuente: CIS .

Se habla igual del índice de las expectativas, con respecto a la situación económica del
país, en el que se mide las expectativas del consumidor con respecto a los precios, a los
tipos de interés, igualmente a las posibilidades de ahorro de los hogares y la compra de
bienes duraderos, el cual ha presentado un descenso en el último mes igualmente,
mostrando una evolución negativa. Esta baja de índice afecta directamente al
comportamiento económico de la empresa, ya que al haber menos capacidad de ahorro
y más incertidumbre en las capacidades futuras debido a la poca expectativa de

- 22 -


crecimiento en las familias españolas, hay menos probabilidad que la empresa aumente
sus ventas.

6.4. Análisis del entorno tecnológico

Uno de los factores clave para el éxito empresarial, es un buen posicionamiento en el

ámbito tecnológico. Un buen uso de las herramientas tecnológicas hará más eficiente a
la empresa y añadirán valor a la misma.

Por una parte puede proporcionarnos ahorro de costes y tiempo a la hora tanto de la
captación de clientes como de fidelización del mismo. Además gracias a la nueva
tecnología (Big Data) las empresas pueden conocer mejor las necesidades de los usuarios
y ofertar una serie de productos y servicios que se ajustan a dichas necesidades.

En este sentido El Corte Inglés siempre ha tenido una apuesta fuerte por el uso de dichas
tecnologías. Un claro ejemplo es la incorporación de la logística de Alibaba tras el nuevo
acuerdo comercial alcanzado con ellos.

De entre estas tecnologías destaca el comercio electrónico, el cual ha aumentado en

España hasta un 27,2% en el segundo trimestre de 2018. Siendo los sectores los que se
muestran a continuación:

SECTORES CON MAYOR PORCENTAJE DE

COMERCIO ELECTRÓNICO
Subcripciones canales de TV Administración Pública, Impuestos y Seguridad Social

Espectaculos artísticos, deportivos y recreativos Marketing Directo

Trasporte Terrestre de viajeros Juegos de Azar y Apuestas

Hoteles y similares Textil

Transporte Aereo Agencia de Viajes y Operadores turísticos

1,70%
2,60%
2,90%
3,50%
3,60%
4,20%
5,10%
5,50%
11,80%
14,80%

0,00% 2,00% 4,00% 6,00% 8,00% 10,00% 12,00% 14,00% 16,00%

Ilustración 6. Sectores con Mayor Porcentaje de comercio electrónico. Elaboración Propia.

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6.5. Análisis del entorno medioambiental

La evolución de la sociedad ha llevado a una mayor concienciación ciudadana por el

medio ambiente, lo que ha provocado que las empresas se preocupen en el uso de
materiales no contaminantes para la realización de sus productos y servicios.

En este sentido El corte Inglés tiene un fuerte compromiso con el medio ambiente,
tratando de reducir por una parte el consumo de materiales, energía y agua, y por otra
parte la emisión de gases de efecto invernadero y de gestión de recursos. En esta línea
vemos como la empresa en 2017 fabricó el 73% de las bolsas con materiales reciclables,
aumentó en un 26% su consumo eléctrico de energía verde e incluso tiene más de 1.300
referencias de artículos con criterios de sostenibilidad.

6.6. Análisis sectorial

El Corte Inglés es una empresa altamente diversificada por lo que no sería posible
encasillarlo en un sector concreto. En este trabajo haremos un estudio de los dos
principales sectores que más ingresos le reporta a El Corte Inglés, haciendo especial
hincapié en el sector distribución ya que es la actividad principal de la compañía.

6.6.1. Sector distribución minorista

El objetivo principal del sector de distribución es poner al alcance de cualquier tipo de

consumidor una gran variedad de productos para cubrir todas las posibles necesidades.
Cabe destacar que este sector está muy diversificado, esto se debe a que la oferta de
productos es muy variada.

En esta época de avances tecnológicos vivimos en un mundo cambiante, el cual no deja

de innovar. Esto obliga a las empresas de distribución a una renovación constante de la
gama de productos y servicios que ofrece, creando un mayor atractivo para los
consumidores.

El grupo de consumidores de este sector es muy heterogéneo, eso se debe a la gran

cantidad de productos y servicios que ofrecen. Además, hay que añadirle que muchos de
estos productos y servicios son de primera necesidad lo que obliga al usuario a adquirirlo
en un lado u otro. Como podría ser la alimentación, bebida, textil.

Los grandes competidores en este sector serían Inditex, Mercadona o Carrefour. La

oferta de productos de estas compañías es muy variada, mientras empresas como
Mercadona, Día, Lidl, se centran exclusivamente en la venta de alimentos. Por otra parte
encontramos empresas como Inditex que se dedica únicamente a la venta de ropa y
complementos. Finalmente también existen empresas mixtas cuya venta o distribución
no está centrada exclusivamente en un tipo de producto, sino que acoge distintas gamas
de productos. Un ejemplo de estas empresas mixtas sería El Corte Inglés o Carrefour.

Tras la transformación digital han surgido una serie de nuevas empresas dedicadas a la
distribución como pueden ser Alibaba o Amazon, que han exigido a las ya existentes a
renovarse para no quedar obsoleta. Esta renovación se ha visto reflejada a la hora de

- 24 -


implementar nuevas formas de venta (online) a las compañías ya existentes.

Como hemos mencionado anteriormente las compañías del sector se caracterizan por
tratar de llegar al máximo tipo de clientes posibles. Las condiciones de pago de dichos
clientes van a depender de la compañía donde compre el producto y el sector del mismo.
En el sector alimentario o de ropa, el cobro al cliente es inmediato con la diferencia que
en el de ropa tienes un periodo en que puedes devolver el producto. Por otra parte, en el
sector tecnológico la forma de pago no es necesariamente inmediata, y además, todos los
productos electrónicos tienen dos años de garantía legal.

Respectos a los proveedores del sector distribución son también muy diversos, los cuales
ofrecen un amplio abanico de productos en función de la demanda. Las condiciones
generales de pago irán en función a la empresa y a su especialización. Por ejemplo,
Inditex (empresa especializada en moda) tiene un periodo medio de pago de 36 días,
mientras que Mercadona (empresa más especializada en alimentación) tiene un periodo
medio de pago a proveedores de 74 días, según su Informe No Financiero 2017.

6.6.2. Sector Agencia de viajes

El objetivo del sector de agencias de viaje es el de la comercialización de viajes, ocio y

vacaciones. Destinado principalmente para un público más senior, pretende ofrecer un
paquete de servicios destinados a que el usuario viaje por el mundo con todos los lujos
que desee.

La demanda de este tipo de paquetes se centra especialmente en la oferta de cruceros por

las diferentes partes del mundo así como tours turísticos entre varias ciudades,
especialmente con parajes exóticos y de playa. Esta tipo de demandas no ha tenido una
gran diversificación desde el principio del negocio aunque cada vez más van apareciendo
nuevos parajes a visitar a medida que la seguridad y el desarrollo de los países van
evolucionando. Es evidente que de vistas a un futuro es difícil imaginar este tipo de
empresas sin sus ofertas de crucero o sus viajes de relax a las playas más bonitas del
mundo.

Los grandes competidores del sector siempre han sido Globalia que engloba a las
empresas minoristas Viajes Halcón y Viajes Ecuador y el Grupo Barceló. La diferencia
entre este tipo de compañías es muy escasa, ya que suelen ofrecer el mismo tipo de
paquetes turísticos, la diferencia suele radicar en los precios, el hotel escogido o las
fechas de viaje.

A medida que el acceso a las tecnologías ha ido aumentando han ido apareciendo
empresas online que ofrecen viajes. Este tipo de páginas tiene una gran acogida
especialmente en el mercado joven y en aquellos que desean tener una mayor libertad al
viajar ya que los viajes organizados tienden a tener programado todo el viaje. No obstante
sigue habiendo una gran cantidad de personas especialmente de carácter senior que
prefieren recurrir a las agencias de viaje en busca de garantías y despreocupaciones a la
hora de viajar.

Como hemos mencionado anteriormente el mayor número de clientes de este tipo de

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compañías radica en el público senior, que cuentan con mayor poder adquisitivo que el
público joven, por lo que no solo buscan viajar sino también viajar con una cierta calidad,
es por ello, que este tipo de paquetes cuenta con buenos hoteles, buenos horarios de viaje
en avión.

Este tipo de compañías suele poner facilidades a los clientes para pagar los viajes en
cómodos plazos antes de la fecha del viaje.

Los proveedores de estas compañías son empresas hoteleras con las que llegan a
acuerdos para ofrecer en los paquetes turísticos así como compañías de tours guiados u
organizadores de actividades.

- 26 -


7. FUNDAMENTACIÓN TEÓRICA

Existen diferentes métodos de valorar una empresa, en este apartado vamos a considerar
tres modelos: el primero de ellos será la valoración en base al balance, el segundo el
método de valoración por múltiplos y finalmente basada en el modelo de descuento de
flujos de caja.

7.1. Método basado en el balance

Se trata de analizar el valor de la empresa a partir del valor de su patrimonio. Para ello
es necesario saber los Activos y Pasivos con los que cuenta la compañía. En este método
podemos diferenciar diversos submodelos según:

• El valor contable
• El valor contable ajustado
• El valor de liquidación
• El valor sustancial

7.1.1. Valor contable

En este modelo el valor de la compañía vendrá determinado por el valor de sus activos
menos los pasivos exigibles, es decir el patrimonio neto de un año específico.

Este modelo es una primera aproximación de la valoración, no obstante es un modelo

más bien conceptual ya que nos muestra una fotografía de los valores de la empresa en
un momento concreto del pasado.

No obstante este modelo teórico es útil para considerarlo como el valor mínimo de la
compañía ya que el valor de mercado debe ser igual o superior al valor contable de la
compañía.

7.1.2. Valor contable ajustado

Este modelo pretende mejorar la estimación que se realiza en el valor contable, para ello
el valor de la empresa viene determinado por el valor de los activos deducidas las deudas
y tomando el precio de mercado de los activos.

En este modelo nos encontramos con el problema de los activos que tienen una difícil
valoración de su precio, bien porque ya han sido amortizados o por que no exista un
precio de referencia actual.

Estos dos modelos por tanto son una aproximación de la empresa de una manera teórica,
ya que son una valoración para un momento concreto de la compañía, no obstante una
parte importante al valorar una empresa son los posibles flujos de caja que puede
producir, es por ello que estos modelos son un recurso principalmente teórico.

- 27 -



7.1.3. Valor de liquidación

En este modelo, al igual que en los dos anteriores la información la obtenemos a partir
del balance. A diferencia de los anteriores este modelo trata de analizar el valor que
tendría la compañía si quisiéramos liquidarla en ese momento.

Teniendo en cuenta los posibles descuentos a proveedores y clientes, así como la pérdida
en el valor del inmovilizado por su pronta venta.

7.1.4. Valor sustancial

El valor sustancial de la empresa mide lo que valdría constituir una empresa nueva con
las mismas características. Es por ello que en este caso solo se valoran los activos que
generan rentas lo que puede llevar a una infravaloración del valor de la empresa ya que
no contaríamos con el valor de los activos que no generan rentas tales como edificios o
activos mantenidos para la venta.

En conclusión, el modelo de valoración basado en el balance se basa en la valoración de

los activos en un momento puntual por lo que podría quedarse en cierta parte corta la
valoración que se realiza de la empresa.

7.2. Método basado en la valoración por múltiplos

La valoración por múltiplos se basa en realizar una estimación de la empresa tomando

como referencia diferentes magnitudes de la cuenta de resultados como pueden ser las
ventas, el beneficio neto, el EBITDA, etc.

Este modelo consiste en tomar los valores que estima el mercado de las empresas del
sector y lo multiplicaremos por los valores de la compañía.

Es un modelo sencillo donde se aplica una regla de tres para determinar el valor de la
empresa, el problema de este método puede radicar en tratar de encontrar el valor
correcto de los múltiplos del sector.

La regla de tres que llevaríamos a cabo sería la que se muestra a continuación:

#$_& = ) ∗ +,_&

Donde:

• VE_x : es el valor de la empresa que buscamos

• CR_x : es el valor de la cuenta de resultados de la empresa
• M : es el valor del múltiplo del sector con el que lo comparamos. Siendo:

- 28 -


#$_-
) =
+,_-

Las variables que más se utilizan para calcular el valor de la empresa suelen ser:
las ventas, el beneficio neto, el EBIT (Earning Before Interest and Taxes), el
EBITDA (Earning Before Interest, Taxes and Depreciation of Asset), etc.

De manera que los múltiplos que utilizamos son:

• Ratio PER
• Múltiplo de ventas
• VE/EBIT
• VE/EBITDA

Tal y como podemos ver en “Valoración por múltiplos” estos ratios tienen una
gran utilidad a la hora de comparar las empresas con las del mismo sector, a
continuación veremos en profundidad cada uno de los ratios:

7.2.1 Ratio PER

La valoración a partir del PER viene dado por el precio por acción (PPA) que tiene
la compañía en el mercado y el beneficio de la empresa por dicha acción (BPA).
De manera que:

../
.$, =
0./

Este método nos permite determinar el valor de la empresa que viene dada por el
múltiplo del BPA por el PER y por el número de acciones con las que cuenta la
compañía:

#) = .$, ∗ 0./ ∗ 1233

7.2.2. Múltiplo de ventas

Para la valoración por ventas (RPV) lo que tenemos en consideración es la relación que
existe entre el valor de la empresa y las ventas. Siendo por tanto el valor de mercado de
la empresa:

#)4 = ,.#4 ∗ +11

Donde CNN son los ingresos de la empresa, mientras que el RPV refleja el valor
final del múltiplo, el cual lo podemos obtener a partir de la siguiente ecuación:

- 29 -


,1 5./
∗ ∗ (1 + 9)
,.#4 = +11 0./
(;< − 9)

Donde:
• RN : resultado neto de la compañía
• CNN : ingresos de la empresa
• DPA : dividendo por acción
• BPA : beneficio por acción
• g : tasa de crecimiento
• k : coste de los recursos propios

7.2.3. VE/EBIT o VE/EBITDA

Tal y como nos dice el ya mencionado libro de “Valoración por múltiplos” uno de los
métodos más utilizados es el que tiene en cuenta la valoración de la empresa y algún
valor de la cuenta de resultados, especialmente el EBITDA. Obteniéndose por tanto que
el valor de mercado de la empresa sería:

#) = $0>?5/ ∗ ) + 5>@.

Donde:

• EBITDA : es el resultado de explotación antes de amortizaciones y que nos viene

dado en la cuenta de resultados.
• M : el valor del múltiplo
• DISP : es la tesorería de la empresa

Los motivos por los que el método de valoración a partir del EBITDA sea tan utilizado es
en primer lugar, que el EBITDA, de manera habitual suele ser positivo. Y por otro lado,
el EBITDA tiende a ser un reflejo de la actividad de la empresa de manera que para
compañías del mismo sector tienden a ser homogéneas facilitando así el encontrar el
valor del múltiplo.

7.3. Método de flujos de caja

El método de los flujos de caja sería el modelo más completo de todos los mencionados,
ya que tiene en cuenta tanto los aspectos internos como externos que pueden afectar al
valor de la compañía.

Este modelo nos proporciona diversas ventajas con respecto a los anteriores, la primera
es que tiene en cuenta la capacidad de generar flujos futuros de la compañía. Además
este modelo se basa en los flujos generados y no en los balances. Y finalmente, este

- 30 -


modelo tiene en cuenta las inversiones que realizan la empresa y los riesgos que pueda
tomar.

El método de los flujos de caja proyecta los ingresos y gastos de varios periodos en base
a los diferentes sucesos que ha tenido la compañía en los años previos, que serán
actualizados mediante tipos de descuentos basados en el riesgo de la empresa.

Para realizar estos modelos tenemos que tener cuenta varios detalles, el primero son las
expectativas que tenemos sobre los flujos de caja, así como el crecimiento estimado.
Finalmente debemos tener en cuenta el tipo de descuento que aplicamos para obtener el
valor actual.

Para calcular los flujos de caja libre debemos seguir el siguiente proceso:

$0>?5/ − /!ABCDEFGDAH = $0>?

$0>? − >!IJK-CA- = 0/>5?

0/>5? + /!ABCDEFGDAH − +/.$L − Δ1NO =

= O+P

Una vez calculado el flujo de caja libre (FCL) debemos calcular también la tasa de
descuento.

A continuación se expondrá el método llevado a cabo para calcular el coste promedio

ponderador del capital (WACC) así como la tasa de crecimiento perpetuo necesarios para
realizar la proyección de los flujos de caja futuro.

7.3.1. Determinación del cálculo del WACC

En primer lugar calcularemos el Coste promedio ponderado de capital (WACC), que

viene dado a partir de la siguiente fórmula.

$ 5
Q/++ = ;< + ; (1 − ?)
$+5 $+5 R

A continuación detallamos cada una de las variables:

• $ : Equity (Recursos propios)

• 5 : Deuda financiera
• ;< : Coste de los recursos propios
• ;R : Coste de la deuda
• ? : Tasa impositiva

- 31 -



En el caso de nuestra compañía, analizaremos el valor de cada una de las variables

concernientes al WACC y explicaremos el valor obtenido de manera detallada
diferenciando en el referente a la parte de recursos propios y la parte de deuda financiera.

7.3.1.1. Coste de los recursos propios

Para determinar el coste del equity recurriremos al cálculo del CAPM que viene dado por:

;< = ,S4 + TU (,V − ,S4 )

Dónde:

• ,S4 : Rentabilidad del activo libre de riesgo

• ,V : Rentabilidad del mercado
• TU : Beta o riesgo sistemático de la compañía

Para calcular la rentabilidad del activo libre de riesgo consideramos el bono a 10 años del
propio país, ya que, el riesgo esperado de una compañía siempre será superior al del bono
del país, debido a que existe un riesgo mayor para la compañía.

Es por ello que tomaremos como valor del activo libre de riesgo el bono a 10 años con
fecha 29 de diciembre de 2017 como se refleja en periódicos como Expansión e Investing.

Para calcular la rentabilidad del mercado consideramos la rentabilidad diaria del

IBEX35, ya que es el índice de referencia del mercado bursátil español. Pese a que la
compañía no cotiza en dicho índice, se tiende a considerar para el cálculo del CAPM la
estimación de la cartera del mercado de capitales.

La rentabilidad anualizada de la bolsa debe ser superior a la rentabilidad anualizada del

bono, ya que los inversores asumen un mayor riesgo para poder así obtener una mayor
rentabilidad. Para que esta comparativa de rentabilidades sea coherente debemos tomar
la rentabilidad histórica anualizada de la bolsa con dividendos, por ello hemos
considerado el periodo de 1995 a 2017.

Para el cálculo de la beta de El Corte Inglés, dado que la compañía no cotiza en bolsa,
debemos recurrir a calcularla a partir de la beta media ponderada de compañías del
sector. Para ello hemos seleccionado tres compañías de referencia en el sector retail y
que cotizan en los diferentes mercados bursátiles.

• Carrefour: Esta empresa pertenece mayoritariamente a la industria de la

alimentación, opera en el mercado bursátil francés (CAC40).
• Walmart: Esta compañía representa el sector de grandes almacenes y cotiza en el
mercado bursátil estadounidense (DJ COMPOSITE).
• Marks & Spencer: Se trata de una empresa de Gran Bretaña de la industria retail
de grandes almacenes que cotiza en el FTSE100.

Hemos seleccionado estas compañías porque consideramos que son las más

- 32 -


representativas en cada una de las especializaciones. No hemos considerado ninguna
compañía que opere en el mercado español debido a que la compañía más similar al
modelo de negocio de El Corte Inglés sería Inditex, pero esta compañía desvirtúa la beta
del sector debido a que su política de estructura financiera se basa en no asumir deuda
financiera.

En primer lugar, hemos tomado las cotizaciones de cada uno de las compañías
mencionadas y de los índices de los mercados en donde operan en un periodo de cinco
años, que corresponden al periodo de mayo de 2015 hasta mayo de 2019. Obteniendo las
rentabilidades diarias tanto de las compañías como de los índices.

A partir de dichas cotizaciones calculamos las rentabilidades diarias de todos ellos, ya

que, para obtener el valor de la beta apalancada de cada una de ellas es necesario conocer
la varianza del índice y la covarianza que tiene cada compañía con su índice.

Seguidamente hemos desapalancado la beta de cada compañía despejando de la

siguiente formula:

TX
TW =
5
(1 + ∗ ?)
5+$

Dónde:

• TW : Beta desapalancada
• TX : Beta apalancada

Una vez hallada la beta desapalancada de cada compañía haremos la media ponderada
para obtener la beta desapalancada del sector.

Por último debemos apalancar la beta obtenida con la estructura financiera de El Corte
Inglés.

Este valor de beta para la compañía objeto de nuestro estudio, es ligeramente superior al
valor de la beta damodaran (T = 0,88) que podemos extraer de (Damodaran) debido a
que la estructura financiera de El Corte Inglés tiene una deuda financiera elevada. Por
tanto para el cálculo del CAPM podemos considerar la beta apalancada obtenida para la
compañía.

Y debemos calcular el valor de la rentabilidad histórica del bono español a 10 años en el

mismo periodo histórico que el tomado para la rentabilidad de la bolsa.

- 33 -


7.3.1.2. Coste de la deuda financiera

En lo referente a la deuda financiera podemos obtener los valores referentes a El Corte

Inglés a partir de la memoria del informe financiero consolidado.

Hemos considerado incluir la partida de Deuda con asociadas y partes vinculadas

(corriente y no corriente), ya que como explican en su Informe se trata de una deuda con
coste entre el Grupo y otras empresas. Además para el cálculo de dicha deuda, hemos
incluido la partida de las Deudas con entidades de Crédito, ya que son las deudas con
coste.

Finalmente, tal y como se refleja en su informe, las partidas de Obligaciones y otros

valores negociables y la de Otros pasivos Financieros, llevan asociadas un coste de deuda,
por lo cual también deberemos tenerlas en cuenta para el cálculo de la deuda de El Corte
Inglés.

En referencia al cálculo del coste de la deuda debemos considerar la relación de los

Gastos Financieros con la Deuda Financiera, teniendo en cuenta la media de los últimos
cinco años.

Una vez que ya tenemos todos los datos necesarios podemos proceder al cálculo del coste
promedio ponderado de capital (WACC).

7.3.2. Determinación de la tasa de crecimiento perpetua

Para calcular la tasa de crecimiento perpetua debemos de tener en cuenta que el

crecimiento de una compañía es inferior al crecimiento de la economía en la que opera.

Tomando los datos del PIB español ofrecidos en el INE desde 1980 hasta el 2017 tenemos
un crecimiento medio de 2,35%. Teniendo este valor en cuenta si queremos calcular el
crecimiento de la compañía debemos hacer uso de los datos históricos que aparecen en
Maddison Historical Statistics7.

El cálculo de la g vendrá dado por el valor del último año ofrecido entre el primer año
histórico conocido y elevado a la inversa del número de años transcurridos menos uno.
Tal y como se puede observar la formula siguiente, obtenemos el valor de la g:

b
.>0\U.^ñ`"abc ("abcfbdea)
9=( ) −1
.>0\U.^ñ` bdea

Realizaremos tres escenarios considerando un escenario optimista, un escenario realista

y un escenario pesimista con un crecimiento.

7 https://datosmacro.expansion.com/pib/espana

- 34 -


Finalmente y una vez obtenidos el coste medio ponderado y la tasa de crecimiento
podemos calcular el valor residual del último flujo de caja para traerlo al valor actual a
partir de:

O+P
#, = ∗ (1 + 9)fg
(;a − 9)

De manera que obtendríamos el valor de la empresa a partir del valor residual y de los
flujos de caja futuros.

A continuación podemos ver en la siguiente tabla un resumen de los principales métodos

de valoración (Fernández, 2007):

Tabla 4. Principales métodos de valoración. Fuente: Pablo Fernández, Valoración de empresa.

Como se puede observar existen diferentes métodos de valorar una empresa. Durante la
realización de este trabajo hemos tenido en cuenta diversos modelos como son el valor
contable o el valor contable ajustado, los cuales nos muestran una fotografía de la
compañía en un momento concreto. Es por ello que hemos realizado también diversos
métodos por múltiplos para tener una comparativa con otras compañías del sector.

Finalmente realizaremos la valoración por el descuento de flujos de caja futuros, el cual

consideramos el más relevante de todos ya que no solo tiene en cuenta la situación actual
de la compañía sino también los posibles flujos que se pueden producir en el futuro.

- 35 -


8. ANÁLISIS FINANCIERO Y RATIOS

8.1 Estructura financiera: Análisis horizontal y vertical

Al tener en cuenta toda la información del entorno interno y externo, además de los
objetivos futuros de El Corte Inglés, procedemos a realizar la valoración de la empresa.
Para esto es necesario realizar un análisis fundamental de los últimos 5 años de la misma.

A continuación se realizará un análisis en base a los estados financieros, y con respecto

a las proyecciones realizadas por el grupo, lo que nos permitirá conocer el valor
fundamental de la empresa. Estimaremos el valor comercial de El Corte Inglés respecto
a su información financiera, a partir de aspectos claves como lo son el endeudamiento,
la calidad de sus retornos, o a partir de una comparación con las compañías de su sector,
podremos estimar el valor intrínseco del grupo empresarial, con la intención de
contrastar una respuesta al objetivo planteado.

El Corte Inglés ha presentado cambios en su estructura financiera en los últimos 5 años.

Tal y como podemos observar en la ilustración 10, el patrimonio neto o recursos propios
es menor a la financiación ajena en la empresa. Además, se observa que su deuda a largo
plazo ha sido trasladada a corto plazo, obligando a la empresa a realizar cambios en su
estructura financiera para obtener fondos para el pago de su financiación.

Tal y como podemos observar en la estructura financiera de los últimos 5 años, el

patrimonio neto ha tenido un aumento del 3,31% del 2013 al 2014. Observamos además
como el pasivo no corriente disminuyo del 2013 al 2017 un 16,35%, y el pasivo corriente
aumento un 13,04% respectivamente.

ESTRUCTURA FINANCIERA EL CORTE INGLES

120,00%

100,00%
20,88% 20,20% 18,04% 17,91%
30,95%
80,00%

60,00% 32,68% 33,16% 39,45% 39,03%

22,68%

40,00%

20,00% 46,37% 46,44% 46,64% 42,51% 43,06%

0,00%
2017 2016 2015 2014 2013

TOTAL PATRIMONIO NETO TOTAL PASIVO NO CORRIENTE TOTAL PASIVO CORRIENTE

Ilustración 7. Evolución estructura financiera. Fuente: Elaboración Propia.

Al analizar la evolución de la estructura de activos de los últimos 5 años, en la ilustración

11, se observa, como la empresa ha disminuido su activo no corriente un 3,95% del 2013
al 2017, e igualmente ha aumentado un 3,95% su activo corriente, por lo tanto se
entienden las decisiones tomadas por la empresa de reducir sus activos inmobiliarios no
estratégicos, para de esta manera mejorar sus estructura financiera la cual presenta
problemas actualmente.

- 36 -



ESTRUCTURA DE ACTIVOS EL CORTE INGLES

120,00%

100,00%
18,05% 16,86% 15,85% 15,66% 14,10%
80,00%

60,00%

40,00% 81,95% 83,14% 84,15% 84,34% 85,90%

20,00%

0,00%
2017 2016 2015 2014 2013

TOTAL ACTIVO NO CORRIENTE TOTAL ACTIVO CORRIENTE

Ilustración 8.Evolución estructura de activos. Fuente: Elaboración Propia.

Estudiando las cuentas de pérdidas y ganancias de El Corte Inglés observamos un

aumento en su resultado del ejercicio, con un incremento de +42,91% desde el año 2013
al 2017.

Comenzando con el análisis de los ingresos del grupo empresarial, los cuales denotan un
aumento del 12,05% en los últimos 5 años. Sus importes netos están definidos por dos
ramas, los ingresos en la venta al detalle de bienes de consumo y los ingresos por
prestación de servicio como lo son las agencias de viajes, correduría de seguros, seguros,
etc.

IMPORTE NETO DE LA CIFRA DE NEGOCIOS

18.000.000
16.000.000
14.000.000
12.000.000
10.000.000
8.000.000
6.000.000
4.000.000
2.000.000
0
2013 2014 2015 2016 2017

- Ventas - Prestación de servicios

Ilustración 9. Evolución Importe Neto de la cifra de negocios. Fuente: Elaboración Propia.

- 37 -


Siendo su mayor ingreso la venta en retail, que en el año 2017 obtuvo un resultado neto
total de 13.236.557, representando un 83,1%, logramos comparar este aumento de las
ventas con la variación del IPC (Índice de precios de consumo) el cual tuvo un aumento
igualmente del 3,2% del 2013 al 2017 como lo observamos en la Ilustración 12, pudiendo
decir que El Corte Inglés realmente obtuvo un aumento en estos cinco año del 8,85%.

Ilustración 10. Variación del Índice General Nacional según el sistema IPC. Fuente: Instituto Nacional de Estadística.

Con respecto a sus gastos financieros, vemos en la Ilustración 14 como El Corte Inglés ha
disminuido un 36,76% sus gastos financieros del 2013 al 2017, eso es dado por el
decrecimiento de los gastos por deudas con empresas vinculadas y asociadas, y por la
baja de sus deudas con terceros estos últimos 5 años.

GASTOS FINANCIEROS
0
2013 2014 2015 2016 2017
-50.000

-100.000

-150.000

-200.000

-250.000

-300.000

-350.000

-400.000

Ilustración 11.Variación de Gastos Financieros. Fuente: Elaboración Propia

La cuenta “Resultado de sociedades integradas por el método de la participación” sufrió

un cambio eminente del 2013 al 2014, pasando de -2.517 a 24.447 respectivamente. Este
cambio viene explicado en su memoria que fue debido a que el 27 de febrero se procedió
a la venta del 51% de las acciones de Financiera El Corte Inglés E.F.C S.A al Banco
Santander Consumer Finance S.A, como resultado se generó una plusvalía en el ejercicio
2013, y por lo cual esta empresa perteneciente al El Corte Inglés es contabilizada
aplicando el método de la participación del 2014 en adelante.

- 38 -



RESULTADO DE SOCIEDADES INTEGRADAS POR

EL METODO DE PARTICIPACION.
50.000

40.000

30.000

20.000

10.000

0
2013 2014 2015 2016 2017
-10.000

Ilustración 12. Resultado de sociedades integradas por el método de participación. Pérdidas y Ganancias. Fuente:
Elaboración Propia.

Al analizar la cuenta de Exceso de provisiones, deterioro y resultado por enajenaciones

de activos y otros resultados se observa como en el 2015 se sitúa en -4.943 y pasa en el
2016 a 68.968, tal y como se explica en su Informe Financiero 2016, Nota 5, fue debido
a las plusvalías obtenidas por la venta de determinados inmuebles tanto en España como
en el extranjero.

A continuación realizaremos un estudio de los ratios que consideramos más

significativos de El Corte Inglés de los cinco últimos años. Analizaremos la evolución de
los mismos y lo compararemos con otra de las marcas minoristas más valiosas de Europa
(Carrefour).

Uno de los motivos principales por el cual elegimos el Carrefour como empresa a
comparar, es que recientemente se ha publicado una lista con las 50 marcas minoristas
más grandes del mundo según la revista Brand Finance donde encontramos tanto a El
Corte Inglés en la posición número 50 como al Carrefour en la posición número 13.

Como sabemos El Corte Inglés opera únicamente en la península Ibérica, motivo por el
cual nos ha llevado a seleccionar el Carrefour como competidor puesto que es una
empresa que tiene el 85% de sus operaciones en Europa.

Para tratar de comprender la situación en la que se encuentra actualmente El Corte

Inglés debemos de centrarnos en los ratios que miden por una parte la liquidez y la
solvencia de la compañía, por otro lado el nivel de endeudamiento y la deuda financiera
que presenta y, finalmente, analizaremos la rentabilidad tanto financiera como
económica.

- 39 -



8.2. RATIOS DE LIQUIDEZ

Para poder entender la variación que ha tenido en los ratios de liquidez la compañía
durante el periodo analizado, debemos de conocer la nueva forma de financiación que
llevo a cabo la misma a partir del 24 de enero de 2018, tal y como refleja en la nota 17 de
su informe financiero consolidado de 2017.

La nueva financiación consiste en un contrato sindicado sin garantías por un valor de

3.650 millones de euros. Dichos fondos se han destinado a tres tramos diferenciados los
cuales son:

• Tramo A1: 1.200 millones de euros destinados a la refinanciación de la deuda

formalizada en pagarés con vencimiento a un año desde la fecha de firma del
acuerdo.

• Tramo B1: 1.450 millones de euros destinados a sustituir la antigua financiación

sindicada con un vencimiento de cinco años desde la fecha de firma del acuerdo.

• Tramo C1: 1.000 millones de euros se corresponden a una nueva línea de crédito
renovable (revolving) con un vencimiento de cinco años desde la fecha de firma del
acuerdo.

A continuación analizaremos cada uno de estos ratios de liquidez individualmente con la

finalidad de entender la evolución de los mismos.

8.2.1. Ratio de solvencia

Sabemos que este ratio mide la capacidad de la empresa para hacer frente a sus deudas
y obligaciones a corto plazo, debido a que en este dividiremos el activo corriente entre el
pasivo corriente de los últimos 5 años para realizar su debido estudio. Se puede apreciar
como para las compañías de este sector el valor habitual se sitúa en 0,8.

En el caso de El Corte Inglés se observa que durante los primeros cuatro años su ratio de
solvencia ha estado situado en torno a dicho valor, sin embargo en 2017 el valor cayó
hasta 0,5831 debido a la ya mencionada restructuración financiera que conllevo un
aumento de su pasivo corriente pese a un aumento de las existencias en ese mismo año,
que evitaron que la caída fuese aún más pronunciada.

Respecto a su principal competidor el ratio de solvencia se mantiene constante durante

2013-2017 con un valor en torno 0,8.

Tal y como se muestra en la gráfica, no se aprecian grandes diferencias en este ratio entre
ambas compañías a excepción de la ya mencionada caída por parte de El Corte Inglés en
el último año.

- 40 -



Ilustración 13. Ratio Solvencia. Fuente: Elaboración Propia.

8.2.2. Ratio de liquidez

Con este ratio analizaremos la diferencia existente entre los activos financieros a corto
plazo y el efectivo dividido por su pasivo corriente, realizaremos una comparación de los
últimos 5 años de la empresa. En el caso de la compañía objeto de nuestro estudio,
podemos apreciar cómo ha ido disminuyendo sensiblemente en estos últimos años (de
8,35% que tenía en 2014 al 4,96% que tuvo en 2017).

Analizando las causas que han provocado esa disminución, destaca principalmente el
aumento del pasivo corriente. Este aumento tiene su origen en la cuenta de obligaciones
y otros valores negociables corrientes, y es provocada a la nueva financiación de la
compañía ya mencionada anteriormente.

Por otra parte se puede apreciar como los activos financieros a corto plazo y el efectivo
(el numerador del ratio de liquidez) se han mantenido constantes en estos últimos años.
El aumento de efectivo y otros activos corrientes han equilibrado la disminución de los
activos financieros corrientes.

Comparando este ratio de El Corte Inglés con el de su principal competidor en el sector

(Carrefour) podemos observar como este último ha mantenido relativamente constante
su ratio de liquidez de 2014 a 2017 entorno al 19%.

A continuación se muestra una gráfica en la que se puede ver la evolución de este ratio
en los últimos años, así como, la comparativa con el Carrefour:

- 41 -



Ilustración 14. Ratio Liquidez. Fuente: Elaboración Propia.

8.2.3. Test ácido

A diferencia del ratio de solvencia, el test ácido considera el activo corriente menos las
existencias pero tiene la misma finalidad, que es el análisis de la liquidez a corto plazo de
la empresa. Como hemos mencionado anteriormente, El Corte Inglés no ha tenida gran
variación en su activo corriente a excepción de las existencias, por lo que al calcular este
ratio el valor del numerador se mantiene prácticamente equivalente. Por los que las
variaciones en el test residen en el pasivo corriente donde se aprecian las diferencias a
causa de la refinanciación ya mencionada.

Analizando la evolución del valor del test en el periodo del estudio, podemos observar
cómo se situaba en torno al 30% durante los primeros cuatro años, y como en 2017 sufre
una caída de un 9% originado por lo ya comentado. Respecto a la competencia se puede
apreciar que este se situaba en torno al 50% en los años estudiado, sin sufrir una gran
variación.

En la gráfica que se expone a continuación se puede ver la evolución del valor del test,
tanto de la empresa objeto de nuestro estudio como de su competencia.

- 42 -



Ilustración 15. Test Ácido. Fuente: Elaboración Propia.

8.3. RATIOS DE ENDEUDAMIENTO

Para poder entender la variación que ha tenido en los ratios de solvencia la compañía
durante el periodo analizado, debemos de tener constancia del acuerdo firmado a 13 de
Julio de 2015 con la sociedad luxemburguesa PrimeFin tal y como se muestra en su
informe financiero consolidado del año 2015 (Nota 15.8), en el que se formalizó un
contrato de préstamo convertible obligatorio en acciones por valor de mil millones de
euros con un vencimiento de tres años8.

A continuación analizaremos cada uno de estos ratios de solvencia individualmente con

la finalidad de entender la evolución de los mismos.

8.3.1 Ratio de endeudamiento

Este ratio indica la financiación ajena con la que cuenta la empresa. A la vista de los
datos proporcionados por los balances de la compañía, se puede percibir variaciones en
el patrimonio neto de la sociedad. Por el acuerdo mencionado anteriormente se denota
como los últimos tres años del periodo estudiado, el ratio disminuye a causa del
incremento del patrimonio neto.

El valor de dicho ratio en los años 2015 a 2017 se sitúa en torno al 53,5%, mientras que
este mismo ratio para el principal competidor ha ido disminuyendo en los años
estudiados, situándolo en torno al 75%.

Cabe destacar que un ratio de endeudamiento elevado en el sector no es un indicativo

8
https://www.elmundo.es/economia/2015/08/30/55e2f5b922601d42608b4574.html
- 43 -


preocupante, ya que es lo habitual en este tipo de empresas. Las principales empresas y
con las que se tiende a comparar a El Corte Inglés presentan un ratio de endeudamiento
entre el 55% y el 60%, como lo son Wal-Mart y Cencosud.9

En el siguiente gráfico se puede observar las variaciones mencionadas con anterioridad

en este ratio tanto como para El Corte Inglés como para el Carrefour.

Ilustración 16. Ratio de Endeudamiento. Fuente: Elaboración Propia.

8.3.2. Ratio de deuda financiera

Este ratio mide la cantidad de deuda financiera tanto a largo como a corto plazo respecto
al patrimonio neto y al pasivo de una empresa. En el caso de El Corte Inglés tras la firma
de la renovación del contrato de financiación en 2015, se redujo el total de la deuda en
casi mil millones de euros, esto junto con el acuerdo alcanzado con la sociedad PrimeFin
que otorgaba a la compañía mil millones de euros de patrimonio neto provocó que el
ratio de deuda financiera en los últimos tres años se situase en el 30%, disminuyendo así
en un 6% con respecto a los dos años anteriores.

Respecto a su competidor podemos observar que la deuda financiera con la que cuenta
el Carrefour es significativamente inferior, situándose en torno al 11%. Esto se debe a que
el Carrefour cuenta con un activo cerca de cuarenta y tres mil millones de euros y su
deuda no alcanza los cinco mil millones de euros, frente a los dieciocho mil millones de
euros en activo y una deuda de casi seis mil millones pese a la reducción de la misma.

A continuación se muestra un gráfico con la evolución y diferencia de dicho ratio tanto

para El Corte Inglés como para el Carrefour.

9
https://www.america-retail.com/weekly/analisis-de-los-retailers-y-sus-indicadores-mas-relevantes/
- 44 -



Ilustración 17. Ratio de Deuda Financiera.. Fuente: Elaboración Propia.

8.3.3. Ratio de coeficiente de garantía

Este ratio mide la capacidad que tiene la empresa de hacer frente a las obligaciones que
tiene contraída con acreedores y prestamistas externos.

En el caso de El Corte Inglés el total del activo se ha mantenido invariable durante el

periodo de estudio, así como el pasivo ha disminuido sensiblemente debido a la
refinanciación mencionada.
En cuanto a la competencia, podemos apreciar como el Carrefour tiene una mayor
proporción de patrimonio neto respecto al pasivo, por lo tanto el valor del ratio es
ligeramente inferior, situándose en torno a 1,3 durante el periodo estudiado, debido a
que al igual que El Corte Inglés no ha sufrido grandes variaciones en su patrimonio.

Toda esta información se refleja en la siguiente gráfica:

- 45 -



Ilustración 18. Coeficiente de Garantía. Fuente: Elaboración Propia.

8.4. RATIOS DE RENTABILIDAD

En último lugar analizaremos los ratios de rentabilidad más representativos, como son
el ROA y el ROE, que afectan a la evolución de la empresa en el mercado. Durante el
periodo de estudio de la compañía, se puede entrever un incremento de estos ratios. A
continuación trataremos de desglosar cada uno de ellos para apreciar si la evolución de
los mismos se debe al aumento del margen, rotación o apalancamiento.

8.4.1. ROA (Return On Assets)

Sabemos que el ROA mide la rentabilidad de una empresa en relación al beneficio

logrado en un determinado periodo y su activo. Este ratio es uno de lo más usados de las
compañías ya que permite calcular la rentabilidad a través del margen obtenido y de las
rotaciones que se producen en un periodo determinado.

En el caso de El Corte Inglés podemos apreciar cómo ha aumentado considerablemente

de 1,0204% en 2013 al 2,2466% en 2017. A continuación se muestra una tabla con la
evolución del mismo, así como su desglose en margen y rotación.

2017 2016 2015 2014 2013
ROA (%) = Resultado de la explotación (EBIT) / Activo Total 2,2466% 1,4032% 1,6118% 1,5986% 1,0204%
ROA (MARGEN)= BAII/VENTAS 3,2380% 2,0736% 2,4613% 2,5450% 1,6357%
ROA (ROTACIÓN) = VENTAS/ACTIVO 69,3833% 67,6679% 65,4849% 62,8134% 62,3870%

Como podemos observar, este aumento del ROA es debido principalmente al aumento
en el margen de ganancia de la compañía, el cual ha sido superior al de las ventas, que
también ha tenido un incremento en los últimos 5 años. La rotación por su parte, ha
crecido sensiblemente debido al ya mencionado aumento de las ventas y a que el total
del activo se ha mantenido estable.

Respecto al principal competidor, este ratio durante el periodo de 2013 a 2016 ha sido

- 46 -


muy superior al de la compañía objeto de nuestro estudio, llegando a tener un valor de
5,617%. Esto viene provocado por el alto nivel de rotación con el que cuenta el Carrefour.
No obstante, en 2017, hubo una disminución considerable en este ratio. Esto es
ocasionado por la caída estrepitosa del margen del 2,54% que tenía en 2016 al 0,89% que
obtuvo en 2017.

Por último se muestra una gráfica donde se puede observar las variaciones del ratio
mencionadas anteriormente.

Ilustración 19. ROA. Fuente: Elaboración Propia.

8.4.2. ROE (Return On Equity)

Sabemos que el ROE mide la rentabilidad financiera siendo un indicador claro del
rendimiento del capital con el que cuenta la compañía. Este ratio es uno de lo más
usados de las compañías ya que permite calcular el rendimiento del capital a través del
margen obtenido, de las rotaciones que se producen en un periodo determinado y del
apalancamiento de la empresa.

En el caso de El Corte Inglés podemos apreciar cómo el ROE se ha mantenido

relativamente constante de 2013 hasta 2016, produciéndose un aumento en 2017. A
continuación se muestra una tabla con la evolución del mismo, así como su desglose en
margen, rotación y apalancamiento.

2017 2016 2015 2014 2013

ROE 2,3793% 1,4404% 1,8270% 1,4993% 1,8035%
ROE (MARGEN) = Bº NETO/VENTAS 1,5903% 0,9884% 1,3012% 1,0146% 1,2448%
ROE (ROTACIÓN) = VENTAS/ACTIVOS 69,3833% 67,6679% 65,4849% 62,8134% 62,3870%
ROE (APALANCAMIENTO) = ACTIVOS/REC.PROPIOS 215,6313% 215,3481% 214,4202% 235,2635% 232,2335%

El apalancamiento financiero es ROE/ROA. Donde la variación del ROE depende del

ROA y del apalancamiento financiero.
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Tal y como se puede observar en la tabla, este aumento del ROE en el último año es
debido principalmente al aumento en el margen de la compañía. Este margen ha
aumentado pese a aumentar el número de ventas a causa de que se ha producido un
incremento aún más cuantioso en el beneficio neto. La rotación por su parte, ha crecido
sensiblemente como hemos comentado en el apartado anterior. En relación al
apalancamiento podemos decir que ha disminuido desde 2015 respecto a los años
anteriores.

Por lo que se refiere al principal competidor, este ratio durante el periodo de 2013 a 2016
ha sido muy superior al de la compañía objeto de nuestro estudio, no obstante, en 2017
el Carrefour obtuvo un beneficio neto negativo. Esto provocó que el valor de este ratio
cayera hasta alcanzar incluso valores negativos. Tal y como hemos comentado
anteriormente, esta compañía tiene un elevado nivel de rotación que se mantiene
constante en el tiempo. Además cabe mencionar que el Carrefour cuenta con un nivel de
apalancamiento demasiado elevado, que ha ido disminuyendo a lo largo de los cinco años
estudiados.

Finalmente se muestra una gráfica donde se puede observar las variaciones del ROE.

Ilustración 20. ROE El Corte Ingles. Fuente: Elaboración Propia.

- 48 -


9. BASES DE LAS HIPÓTESIS DE PROYECCCIÓN DEL BALANCE
GENERAL

9.1. ACTIVO NO CORRIENTE

Una de las grandes preocupaciones de la compañía es la gran deuda financiera con la que
cuenta la compañía. Es por ello que el plan estratégico marcado por la compañía en 2018
bajo la dirección del nuevo presidente Jesús Nuño de la Rosa, es tratar de reducir dicha
deuda a partir de la venta de diversos inmuebles.

Según señala el diario expansión en un informe realizado por Tinsa10 (Tinsa), El Corte
Inglés cuenta con una cartera inmobiliaria valorada en 17.144 millones de euros,
distribuidas entre los grandes centros e hipermercados con un valor de 14.964 millones,
seguido de los almacenes, oficinas y edificios de uso mixto valorado en 1.132 millones y
finalizando con los establecimientos a pie de calle, algunos de ellos situados en las
principales arterias comerciales alcanzando estos un valor de 1.051 millones. Como se
muestra en el siguiente gráfico:

11
Ilustración 21. Cartera Inmobiliaria a la venta. El Corte Ingles. Fuente: El Economista .

10
http://www.expansion.com/empresas/distribucion/2018/09/25/5baa4746e5fdea8d058b4602.html
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La compañía cuenta con una deuda de 3.652 millones de euros tal como señala el diario
El País en un artículo publicado el 29 de marzo de este mismo año, y es por lo que El
Corte Inglés ha puesto en marcha una estrategia para reducir la misma11.

Por una parte ha puesto a la venta 95 inmuebles distribuidos en centros comerciales,

oficinas, y suelo, con la intención de vender a partir del año 2019 los activos más valiosos.
Con una gran parte de la misma situado en Madrid, Barcelona, Málaga y Sevilla.

Los activos en venta se han dividido en tres grupos; los mejores situados representan un
tercio de la cartera, una parte intermedia que representa un 15% y el resto de los activos
se encuentran en ubicaciones poco interesante, por lo que probablemente solo son
interesantes para fondos buitres.

Por otra parte en febrero de este mismo año, El Corte Inglés llegó a un acuerdo para
vender la división de Ópticas 2000 al grupo holandés GrandVision. El valor en libros de
Ópticas 2000 es de 18.1 millones de euros, y guiándose por los multiplicadores que
corresponden al sector de ópticas incluyendo gafas de sol, esto se calcularía
multiplicando por 14 veces el EBITDA, por lo que tendría un valor en torno a los 150
millones.

Además GrandVision llevará a cabo una renovación de las tiendas de Óptica 2000 e
implementará mayor número de tiendas en los centros de El Corte Inglés, con lo que se
espera que a la larga se produzca una mayor afluencia de usuarios dentro de los grandes
almacenes.

Por todo lo mencionado, cabe esperar que el Activo No Corriente en los próximos años
reduzca su partida de inmovilizado material.

Por otra parte, estas ventas que planea llevar a cabo El Corte Inglés tienen un formato
“lease-back”, es decir, tras producirse la venta convertirse en arrendatario de los mismos.
Esto provocará que la partida correspondiente al derecho de uso de un activo aumente
por lo recogido en la normativa de la NIFF 16.

En el año 2018, El Corte Inglés realizó la venta de activos a la gestora inmobiliaria Inbest
Real State, comprendida esta venta por los almacenes ubicados en Gran Vía 20 (Bilbao),
y Princesa 41 (Madrid), por un valor de 184 millones de euros, según reseñan en
InterEconomia12.

Además como también reseñan, en el 2019 se realizó la venta a esta misma inmobiliaria
del activo ubicado en la calle Colon, de Valencia, por un monto de 91 millones de euros.
Estas ventas citadas se suman además a la realizada en el mes de enero 2019 al grupo
Riu, dicha transacción se valoró en 160 millones de euros.

11
https://elpais.com/economia/2019/03/29/actualidad/1553848674_164776.html
12
https://intereconomia.com/empresas/consumo/el-corte-ingles-vende-el-edificio-de-calle-colon-de-valencia-por-91-
millones-20190305-1410/

- 50 -


9.2. ACTIVO CORRIENTE

Para llevar a cabo la valoración del Activo Corriente en los próximos años debemos
considerar las partidas más destacadas del balance entre las que se encuentran las
existencias y los deudores comerciales y otras cuentas a cobrar.

Tal y como vimos en el apartado de ratios de rentabilidad, tanto el ROA como el ROE de
la compañía en los últimos cinco años tenía una tendencia creciente tanto por el aumento
de los márgenes, como de las rotaciones. Lo que ha provocado una disminución de las
existencias en el periodo estudiado, y se prevé que las rotaciones sigan aumentado en los
próximos años lo que conllevará una disminución de las existencias.

No obstante, la previsión de ventas de El Corte Inglés para los próximos años requerirá
que se aumente el número de existencias para que puedan hacer frente a las previsiones
de ventas. Y por consiguiente, la partida de existencias se verá incrementada pese al
aumento en las rotaciones.

Del mismo modo, el hecho de que aumente las ventas va a requerir alcanzar nuevos
acuerdos comerciales. Estos acuerdos desencadenarán un aumento en la partida de
deudores comerciales y otras cuentas a cobrar.

Finalmente deberíamos tener en cuenta la variación que supone para la compañía en la

partida del efectivo. Esta partida se verá incrementada debido a la venta de activos, no
obstante la intención de la compañía es destinar dicho efectivo para paliar parte de su
deuda.

9.3. PATRIMONIO NETO

Para llevar a cabo la valoración del Patrimonio Neto en próximos años debemos
considerar las partidas más destacadas del balance entre las que se encuentran los
resultados acumulados y otros instrumentos del patrimonio neto.

Respecto a los resultados acumulados sabemos que El Corte Inglés presenta diversos
accionistas en los que realiza repartición de dividendos anualmente. Tal y como publica
el artículo de El País13, tras un cierre en 2017 positivo, observando un crecimiento de un
24,9% en los beneficios la empresa repartió 65 millones de euros entre sus accionistas.
Sesenta de estos estuvieron a cargo de los resultados y los otros cinco fue un reparto
extraordinario aprobado en junta el 26 de agosto de 2018.

A pesar del aumento en sus beneficios y en busca de reducir el peso de su deuda, el 17 de

octubre de 2018 el diario El Economista14 informa que El Corte Inglés fijó un tope anual
tanto en la inversión, no pudiendo dedicar más del 43,3% del EBITDA consolidado o en
su caso de 500 millones, como en los dividendos, colocando un máximo de 75 millones
de retribución al accionista.

13 https://elpais.com/economia/2018/08/26/actualidad/1535300996_031447.html
14 https://www.eleconomista.es/empresas-finanzas/noticias/9456359/10/18/El-Corte-Ingles-fija-un-tope-de-
inversion-y-dividendo-anual-para-reducir-deuda.html

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Respecto a otros instrumentos del patrimonio neto, sabemos según el informe

consolidado de 2016 ofrecido por la compañía, el 13 de julio de 2015 se llegó a un acuerdo
con la sociedad luxemburguesa PrimeFin (Casamayón) para un préstamo con un importe
de mil millones de euros y un vencimiento de tres años. Esto llevó a la creación de una
nueva partida en el balance que desaparecerá en 2018 y posterior tras vencer el
préstamo.

9.4 PASIVO

Para llevar a cabo la evolución del Pasivo en los próximos años debemos considerar las
acciones que está llevando a cabo la compañía para tratar de reducir su pasivo, y en
especial su deuda.

En primer lugar la compañía realizó una refinanciación de la deuda por un valor de 3.650
millones de los cuales 2.450 millones corresponden a deuda a largo plazo como
mencionamos en el apartado de ratio de liquidez. Este movimiento provocará un
aumento de la deuda a largo plazo permitiendo así que El Corte Inglés pueda hacer frente
a sus obligaciones a corto plazo.

En segundo lugar, la venta de activos puesta en marcha en 2019 tiene como objetivo
alcanzar un valor de entre 1.500-2.000 millones de euros que destinará a la reducción
de la deuda.

Esta política que está llevando a cabo la compañía en referencia a la venta le va a permitir
vender los inmuebles y al mismo tiempo no disminuir su margen de beneficio ya que será
el arrendatario de estos inmuebles. Esto provocará que aumente la deuda financiera
debido a la normativa NIFF16.

Esta normativa sustituye a la vigente NIC17, y tiene como novedad la manera de

contabilizar que debe llevar a cabo el arrendatario. Se trata de un modelo único en el que
el alquiler viene reflejado en el balance como si fuera una compra financiada. Esto tiene
como consecuencia que la compañía aumente su activo a causa del “derecho al uso” que
le ofrece el servicio.

Por otra parte este arrendamiento supone una deuda contraída con el arrendador que la
compañía debe de reflejar en el pasivo de su balance.

Finalmente el aumento de las rotaciones mencionado anteriormente tiene también como

consecuencia que la compañía busque un aumento en el número de los proveedores.15

15 http://www.expansion.com/empresas/distribucion/2018/12/05/5c07ee16ca474122168b4588.html

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10. BASES DE LA PROYECCIÓN DEL ESTADO DE RESULTADOS DE
EL CORTE INGLÉS

Para poder realizar la valoración de la empresa debemos tener en consideración diversos

aspectos.

Es importante remarcar que la valoración que se va a realizar de la compañía comienza

en el año 2018. Pesé a que el año ya ha transcurrido, la compañía no ha publicado en la
fecha de elaboración del trabajo los informes.

11. BASE DE LAS HIPÓTESIS DE LAS CIFRAS DE NEGOCIOS

11.1 VENTAS

El Corte Inglés ha venido creciendo durante los últimos cinco años entorno a una media
del 2,5% en sus ventas. Pesé a tener una deuda financiera elevada que ha obligado a la
compañía a implementar una política de venta de su inmovilizado material, esto no debe
afectar al número de ventas que pueda realizar en los años futuros debido a que la
intención de El Corte Inglés es la de mantenerse como inquilino en dichos inmuebles, tal
y como se refleja en el periódico Expansión en el artículo a fecha 29 de Marzo de 2019.16

Tal y como se publica en la página web de la compañía, la empresa tiene tres diferentes
objetivos de cara al futuro. Estos objetivos están centrados en ser un gran escaparate de
las marcas, mejorar sus centros tanto físicos como online y, finalmente, una
internacionalización de la compañía.

Para alcanzar estos objetivos, la compañía ha llegado a acuerdos con firmas nacionales e
internacionales en los sectores de moda, decoración, tecnología… Alcanzando una gran
variedad de productos con tal de satisfacer a todos los rangos de consumidores.

En cuanto a los objetivos restantes, la empresa se ha movilizado especialmente en el

ámbito online llegando a un acuerdo comercial con la compañía Alibaba, a través de la
cual aumentará el número de ventas online, así como una posible apertura al mercado
Chino. En su página web El Corte Inglés señala como en el 2017 el negocio online ha
seguido creciendo a un ritmo superior al del mercado español. En el último ejercicio han
aumentado más de un 32% en el número de pedidos online y cerca de un 26% en la
facturación.

Además cabe mencionar que la compañía tiene unas cifras de negocios procedentes de
la península Ibérica, mayoritariamente de España. Es por ello que se ve influenciada por
la economía española, de manera que, ante una etapa de crecimiento económico esta se
verá favorecida y viceversa. Tal y como se ha mencionado en la parte del estudio
macroeconómico del trabajo, se estima que el PIB español crezca en los próximos años
pese a ser un crecimiento desacelerado. Esto debido al entorno de estancamiento en la

16 http://www.expansion.com/empresas/distribucion/2019/03/29/5c9db970468aebe8488b45b1.html

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Eurozona, y la incertidumbre en la que se encuentra el Brexit.

En el siguiente cuadro obtenido de un estudio realizado por Bankinter, muestran como

el PIB ha perdido el impulso progresista en el que se había situado los últimos años,
señalando en su artículo como probablemente ya haya alcanzado su máxima expresión,
debido al ciclo expansivo en el que se encuentra inmerso España. Por otra parte, el PIB
aumenta, gracias al aumento de los gastos por el Turismo, siendo este importante en los
ingresos de España.

17
Ilustración 22. Previsión PIB España 2017-2020. Fuente: Bankinter .

Sobre la evolución del IPC (Índice de Precios al Consumidor) en España, el cual

actualmente cuenta con una variación anual de un 1,3%. Como observamos en la
Ilustración 25 , y según el análisis igualmente realizado por Bankinter, los precios se
mantendrán en un nivel moderado, debido en parte a que la inflación de España se
encuentra por debajo de la europea, lo que permite tener competitividad en los precios.
También influye la baja en la intensidad de la creación de empleo, y que el ahorro se
encuentra en mínimos históricos, señalado en este artículo.

En este apartado podemos mencionar el acuerdo de venta realizado en febrero de 2018

de la división Ópticas 2.000, que aunque no presentará mayor peso en las proyecciones
realizadas, dieron como resultado en el año 2017 una facturación de 82,8 millones de
euros, lo cual represento el 0,5% de la facturación total de El Corte Inglés.

Además, según un informe realizado por la entidad de crédito francesa BNP Paribas Real
Estate y publicado por el diario El Mundo, se estima que el sector retail tenga un
crecimiento a nivel europeo de un 1,6% para 2018 y aumente hasta un 2% en 2019.

Por todo lo anteriormente mencionado, podemos suponer que el número de ventas en

los años futuros continuará creciendo de forma paulatina, alrededor de un 2% - 3% en
función del éxito logrado con el acuerdo de Alibaba y con los nuevos acuerdos
comerciales; y suponiendo, que España continúa con esta dinámica de crecimiento
económica.

- 54 -


11.2. PRESTACIÓN DE SERVICIOS

Como hemos mencionado con anterioridad, El Corte Inglés cuenta con una amplia gama
de servicios como pueden ser la agencia de viajes del grupo, o el servicio informático
ofrecido por la compañía.

Tal y como se muestra en su cuenta de pérdidas y ganancias, la compañía distingue

dichos servicios de las ventas producidas por los grandes almacenes. Al igual que en las
ventas, los servicios se verán influidos o condicionados por la economía española, por
tanto por su PIB e IPC.

Estos servicios suponen en torno al 20% de la cifra de negocios del grupo. Además se
puede apreciar que al igual que las ventas, los servicios han crecido un promedio de
3,07% los últimos 5 años.

Tal y como refleja el Instituto Nacional de Estadística (INE), los indicadores de actividad
del sector servicios tienen un crecimiento interanual del 4,9% actualizado al mes de
Febrero 201917.

Como hemos mencionado con anterioridad, las proyecciones que vamos a realizar de El
Corte Inglés van desde el año 2018 hasta el 2022 debido a que el informe financiero de
2018 será publicado en junio de 2019. Es por ello que hemos recurrido a los datos
publicados en el INE en referencia a 2018 y el primer trimestre de 2019.

En conclusión, y analizando los datos obtenidos por El Corte Inglés y el sector en el que
se encuentra, podemos considerar que la evolución que pueda llevar en un futuro la
prestación de servicios de la compañía se sitúe entre el 3% y 4,5%.

11.3. APROVISIONAMIENTO

El Corte Inglés es una compañía centrada en la distribución a partir de los grandes

almacenes, donde engloba todo tipo de firmas de venta al por menor. Es por ello que el
aprovisionamiento con el que cuenta la compañía tiene una gran relación con las ventas
producidas por la misma.
El margen de aprovisionamiento de la empresa está situado en un valor cercano al 70%.
Debido al modelo de negocio es previsible que dicho valor se mantenga estable en
función al crecimiento de las ventas.

17
http://www.ine.es/dyngs/INEbase/es/operacion.htm?c=Estadistica_C&cid=1254736176863&menu=ultiDatos&
idp=1254735576778

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11.4. OTROS INGRESOS Y GASTOS DE EXPLOTACIÓN

Para la valoración de este apartado debemos de tener en cuenta que El Corte Inglés ha
recurrido a diferentes consultoras a lo largo de estos últimos años, esto ha ocasionado
que en su cuenta de pérdidas y ganancias los ingresos y gastos de explotación aparezcan
como dos partidas diferenciadas en algunos de los informes y juntas en otros. Es por ello
que para poder analizar de manera correcta dicha cuenta, hemos decido adherir los
ingresos a los gastos de explotación.

A la vista de los informes, se puede extraer que los ingresos de explotación de la compañía
suponen un valor casi insignificante en la cuenta, esto es debido a que estos ingresos
derivan de la cesión de la marca, algo poco habitual en la compañía objeto de nuestro
estudio.

En lo que respecta a los gastos de explotación, esta partida hace referencia al

arrendamiento de locales comerciales ya explotados por la compañía, a los servicios
profesionales independientes, gastos de viaje.

Es previsible que en el momento en el que la compañía proceda a la venta de los

inmuebles y pase a ser arrendatario se produzca un incremento de esta partida.

El incremento de esta partida comenzará durante los años 2018 y 2019, fecha en la que
comenzó un contrato de lease-back tal y como hemos mencionado en el apartado de
Proyecciones del balance – Activo No Corriente.

Este incremento de los gastos de explotación será aún mayor a partir del 2020, puesto
que cuando decidió poner a la venta el grosor de su cartera inmobiliaria (al menos 95
inmuebles) fue a finales de 2018, y tal y como indican en el diario Expansión, la venta se
cerrará a finales del 201918.

Por lo que en 2020, El Corte Inglés adaptándose a la nueva normativa del NIFF 16,
deberá añadir a sus gastos de explotación un porcentaje distribuido en los años de
arrendamiento por el derecho de uso en el lease-back realizado con los activos
inmobiliarios.

Para hallar el pago del arrendamiento hemos categorizado la cartera de los 95 activos
puestos en venta en 11 centros comerciales, 3 oficinas, 16 suelos y 65 activos de carácter
variado. Para cada uno de ellos hemos tenido en cuenta los metros cuadrados que los
componen, cuya suma asciende a un total de 1.200 millones de metros cuadros, según El
confidencial19.

En el caso de las oficinas, cuentan con 46.000 metros cuadrados puestos en venta, lo que
es un 3,83% de esta cartera. El precio medio de alquiler de oficina en Madrid es de 34,5
euros por metro cuadrado, para Barcelona es de 25,25 euros por metro cuadrado. El
precio medio de alquiler de oficina en estas dos ciudades sirve de referencia para el resto

18
http://www.expansion.com/empresas/distribucion/2019/05/12/5cd7e79822601d15048b45df.html
19
https://www.elconfidencialdigital.com/articulo/negocio/cuales-son-precios-medios-alquiler-
oficinas/20190117174132120527.html

- 56 -


de las ciudades españolas. Sabiendo estos datos hemos tomado una media de precio de
alquiler por metro cuadrado entre 20 y 25 euros.

En el caso de los centros comerciales, El Corte Inglés cuenta con 388.500 metros
cuadrados puestos en venta, representando un 32,38% de la cartera. Para hallar el precio
medio de estas oficinas, hemos tomado en cuenta el precio que más se puede asemejar a
este alquiler, el precio medio de alquiler de una tienda de moda en un centro comercial.
Este precio ronda entre los 14,36 y 27 euros, según Idealista.

Según las circunstancias específicas de los centros de El Corte Inglés (centros sin
ventanas), hemos decidido tomar un precio medio entre 13 y 18 euros por metro
cuadrado20.

En el caso de los 65 inmuebles de carácter variado, cuenta con 537.500 metros

cuadrados, lo que es un 44,79% de la cartera. Al no ser especificado la clase de activo
inmobiliario que es, hemos tenido en cuenta el precio medio de alquiler de la vivienda en
España, el cual está situado entre los 16,73 euros por metro cuadrado, según En
Alquiler21.

Tras realizar el cálculo del precio que le supondría alquiler todos los metros cuadrados
puestos en venta, este supondría una cantidad de 217 millones de euros anuales. Este
coste aumentará los gastos de explotación a partir del 2020.

11.5. GASTOS DEL PERSONAL

El gasto del personal en los años estudiados es estable, sabemos que pese al interés de la
compañía por vender los inmuebles no afectará al número de empleados debido a que su
objetivo es seguir con la explotación del local como arrendatario.

Además, basándonos en el proyecto de expansión e internacionalización que llevará a

cabo la compañía cabe destacar que la empresa no tiene intención de incrementar el
personal, ya que el perfil de crecimiento es online.

Como hemos hablado en el apartado de Activos no Corriente, perteneciente a las

proyecciones del Balance de Pérdidas y Ganancias, El Corte Inglés ha acordado la venta
de la división de ópticas, Ópticas 2.000, teniendo esta un total de 703 empleados de
media en 2017, según artículo de cinco días (Ropero, 2019), y suponiendo un gasto total
de 27,9 millones de euros, el cual deduciremos a partir del año 2019, ya que el acuerdo
se encuentra actualmente en proceso.

En conclusión, no se espera una gran variación en la contratación del personal, lo que

mantendrá durante los años de la proyección el gasto de personal relativamente
constante.

20 https://www.idealista.com/news/inmobiliario/vivienda/2010/03/29/159451-cuanto-cuesta-el-alquiler-de-un-local-
en-un-centro-comercial-tabla
21
https://www.enalquiler.com/precios/precio-alquiler-vivienda-Espana_31-0-0-0.html.
- 57 -


11.6. AMORTIZACIÓN DEL INMOVILIZADO

En la cuenta de pérdidas y ganancias de los años estudiados de El Corte Inglés, se puede

apreciar como la amortización del inmovilizado se reduce sensiblemente.

Para poder llegar a valorar correctamente las variaciones que pueden llegar a tener esta
cuenta, debemos tener presente la operación ya mencionada de la venta de inmuebles.
Esto afectaría significativamente a la cuenta de amortización ya que como se señala en
la NIIF 16, las nuevas normas definen un perfil de gasto decreciente (debido al mayor
gasto por intereses al inicio).

Es por ello, y sabiendo que en el año 2019 aún no se ha producido ninguna venta, por lo
que esta cuenta sufrirá una drástica bajada en los años futuros.

Teniendo en cuenta que es poco probable que se produzca la venta de todos los inmuebles
en un mismo año, supondremos que la venta se producirá de manera gradual, por lo que
consideraremos una disminución paulatina (según la cantidad de inmuebles que se
vendan y el valor de los mismos) en esta cuenta.

11.7. EXCESO DE PROVISIONES, DETERIORO Y RESULTADO POR

ENAJENACIONES DE ACTIVOS Y OTROS RESULTADOS

A la vista de la cuenta de pérdidas y ganancias de El Corte Inglés, el peso de esta partida

no representa una cantidad importante a la hora de tomar una decisión.

Tal y como podemos observar en los años de estudios, el gasto producido en dicha partida
es insignificante hasta el año 2017. En este año se destinó cerca de noventa y cinco
millones, la mayoría de esta cuantía estuvo destinada al deterioro de terrenos y
construcciones como recoge en su memoria.

En conclusión, para las proyecciones a realizar mantendremos esta partida como si fuera
constante.

11.8. INGRESOS Y GASTOS FINANCIEROS

Los Ingresos Financieros son ingresos por otros valores mayoritariamente, que se han
mantenido relativamente constantes del 2015 al 2017, al no disponer de la información
necesaria sobre esta partida en su memoria, supondremos que se mantendrá constante
del 2018 al 2022.

Los gastos financieros se mantienen relativamente constante debido a que El Corte

Inglés reduce su deuda sensiblemente, ya que la venta de la cartera de activos cerrara
tratos a finales del 2019 como hemos comentado anteriormente.

A partir del 2020, suponemos que será el año en el que se realizara la mayor venta de
activos, con una venta valorada en 1.500 millones de euros, lo que reducirá notablemente
los gastos financieros.

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En el año 2021 supondremos una venta valorada en 300 millones, reduciendo así sus
gastos hasta que finalmente en 2022 supondremos la venta del resto de activos valorados
en aproximadamente en 200 millones.

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12. METODOLOGÍA

Finalmente trataremos de exponer lo mencionado con anterioridad para llevar a cabo

una valoración de la empresa a partir de los métodos expuestos.

12.1. MÉTODOS DE VALORACIÓN POR MÚLTIPLOS

Como mencionamos en el apartado teórico, con este método realizaremos una

estimación de la empresa tomando en cuenta diferentes magnitudes de la cuenta de
resultados de los principales competidores, como lo son Carrefour en el sector
alimenticio, Walmart y Mark and Spencer en el sector de retail, y multiplicando estos
valores por los de El Corte Inglés.

Hemos elegido trabajar con los valores más representativos de sus cuentas, como lo son:

• Múltiplo de Ventas: Valor de la empresa / Ventas.

• EBITDA: Valor de la empresa / EBITDA.
• Ratio PER: dividiendo el Precio de Cotización de cada empresa entre el beneficio
por acción. (PPA/BPA)

Las compañías seleccionadas para realizar la comparación son:

a) Ingles Markets Inc, Tesco PLC, Yonghui Superstores Co Ltd, Walmart Inc, por el
sector de retail de comida y distribución.
b) Mark & Spencer, por el sector de grandes almacenes
c) Carrefour por el sector de alimentación.
d) Alibaba por el sector de e-commerce.
e) Damodaran como promedio del sector Retail en el área de Distribución.

Estas han sido escogidas por la similitud que presentan en sus actividades respecto a El
Corte Inglés, según Reuters. El Corte Inglés presenta una similitud de un 55% con Ingles
Markets INC (ubicada en el sureste de Estados Unidos), y un 47% con Tesco Plc (ubicada
en Reino Unido e Irlanda), Yonghui Superstores Co Ltd y Carrefour Sa, siendo todas
estas empresas de la industria de retail de comida y distribución. Además, aparece la
empresa Ceconomy, perteneciente a la industria de retail de computadora y electrónicos,
con un porcentaje de similitud del 46%.

- 60 -


EV /
Compañía PER EBITDA EV / Ventas
Ingles Markets Inc 8,72 5,91 0,35
Tesco PLC 16,93 7,26 0,41
Yonghui Superstores Co
Ltd 49,25 61,12 1,23
Ceconomy AG 16,26 1,01 0,03
Walmart Inc 34,13 10,99 0,69
MK 169,82 5,56 0,56
Alibaba 32,01 29,36 7,37
Carrefour 7,17 0,32
Damodaran (Retails) 43,99 10,03 0,85

Múltiplo 46,39 13,63 1,31

Tabla 5. Múltiplos de los principales competidores de El Corte Inglés. Fuente: Reuters, Yahoo Finance

A pesar de que Carrefour es la empresa con la que más hemos comparado El Corte Inglés
en nuestro trabajo de valoración, está, actualmente presenta un PER negativo, por lo cual
no la hemos tenido en cuenta para calcular la media, ya que distorsionaría los resultados
obtenidos.

Hemos decidido tener en cuenta los múltiplos de Alibaba, debido a que El Corte Inglés
actualmente está realizando inversiones y pretende seguir aumentando sus ventas por
internet, por lo que crea a esta empresa como competidora del grupo.

Al tomar los datos obtenidos de los principales competidores de El Corte Inglés, y como
dijimos, dejando de tomar algunos datos de los competidores que alterarían nuestra
valoración, hemos obtenido un PER promedio de 46,39, un múltiplo de EV/EBITDA
promedio de 13,63 y un múltiplo de EV/VENTAS promedio de 1,31. Con estos datos
obtenidos realizamos la siguiente valoración de la empresa y de su patrimonio:

Cotización por
Múltiplos

Resultado del ejercicio ECI (miles €) 202.195

Acciones (miles) 69.624
Ganancias por acción 2,90
PER Múltiplo 46,39

Valor de cotización por acción ECI 134,72

Valor Patrimonial de El Corte
Inglés 9.379.573
Tabla 6. Valoración por múltiplos de PER de El Corte Inglés. Fuente: Elaboración propia.

- 61 -


Valor de la Empresa por Múltiplo de EBITDA
EBITDA El Corte Inglés 1.053.692
Múltiplo EV / EBITDA 13,63

Valor de la Empresa El Corte Inglés 14.363.139

Tabla 7.Valoración por múltiplos de EBITDA de El Corte Inglés. Fuente: Elaboración propia.

Valor de la Empresa por Múltiplo de Ventas

Ventas proyectadas El Corte Inglés 16.347.622

Múltiplo EV / VENTAS 1,31

Valor de la Empresa El Corte Inglés 21.451.713

Tabla 8. Valoración por múltiplos de VENTAS de El Corte Inglés. Fuente: Elaboración propia.

Al realizar la valoración de El Corte Inglés con respecto a los tres múltiplos comparables,
obtuvimos mediante el PER un valor de cotización de la acción de 134,72€, lo que nos da
como resultado un valor del patrimonio de El Corte Inglés de 9.379 millones de €.

Para poder realizar una comparación de la valoración entre el múltiplo del PER y los
múltiplos de EBITDA y Ventas debemos tener en cuenta que la valoración de estos
últimos múltiplos se ha realizado sin tener en cuenta que tiene deuda. Por tanto
obtenemos respecto al valor de la empresa por el múltiplo EBITDA, un valor sin deuda
de 10.009 millones de €.

Si se aplica el múltiplo de ventas, El Corte Inglés obtendría un valor de empresa de

17.098 millones de €. Al comparar estos resultados de valoración con el realizado en
el descuento de flujo de caja, obtenemos un resultado coherente dentro del rango
obtenido, ubicado entre los 9.000 y 21.000 millones de euros en las valoraciones
realizadas.

12.2. MÉTODOS DE VALORACIÓN BASADOS EN EL BALANCE

En esta sección vamos a analizar el valor de la empresa a partir del balance, no obstante,
es importante remarcar que este método nos ofrece una fotografía del instante en el que
se presentan los balances. Esta manera de analizar una compañía no refleja las
expectativas que se puedan llegar a tener de la valoración de la empresa, quedándose sin
reflejar las expectativas de un valor futuro o de su capacidad de crecimiento o de generar
caja.

A pesar de ello y considerando lo mencionado, hemos decidido calcular el valor contable

y el valor contable ajustado de El Corte Inglés de manera orientativa para obtener el valor
de la compañía según los libros contables.

- 62 -


a) Valor contable

Para hallar el valor contable, hemos recurrido a los últimos estados financieros
presentados por la compañía que corresponde al año 2017 publicado en julio de 2018, en
los que se refleja el valor de los fondos propios de El Corte Inglés que alcanzan un valor
de 8.498 millones de euros.

ACTIVO NO
CORRIENTE 15.017.493 PATRIMONIO NETO 8.498.059
Inmovilizado
material 12.083.645 PASIVO NO CORRIENTE 4.155.339
ACTIVO
CORRIENTE 3.306.981 PASIVO CORRIENTE 5.671.076
TOTAL PATRIMONIO
TOTAL ACTIVO 18.324.474 NETO Y PASIVO 18.324.474
Tabla 9. Valor Contable en 2017 de El Corte Inglés. Fuente: Elaboración propia.

b) Valor contable ajustado

Tal y como hemos mencionado en el apartado de fundamentación teórica, el valor

contable ajustado tiene como objetivo mejorar la estimación a partir del valor de los
activos deducidas las deudas y tomando un precio de mercado de los activos.

Para este cálculo, hemos considerado que la partida con más peso en el activo
corresponde al inmovilizado material, con un valor de 12.083 millones de euros. No
obstante, tal y como refleja en el periódico Expansión, la compañía Tinsa tasa el
inmovilizado material de El Corte Inglés en 17.147 millones de euros22 (Moratalla).

Por lo que el valor contable ajustado asciende a un total 13.561 mil millones de euros.

ACTIVO NO
CORRIENTE 20.080.848 PATRIMONIO NETO 13.561.414
Inmovilizado
material 17.147.000 PASIVO NO CORRIENTE 4.155.339
ACTIVO
CORRIENTE 3.306.981 PASIVO CORRIENTE 5.671.076
TOTAL PATRIMONIO
TOTAL ACTIVO 23.387.829 NETO Y PASIVO 23.387.829
Tabla 10. Valor Contable Ajustado en 2017 de El Corte Inglés. Fuente: Elaboración propia.

22
http://www.expansion.com/empresas/distribucion/2018/09/25/5baa4746e5fdea8d058b4602.html
- 63 -


12.3. MÉTODOS DE VALORACIÓN BASADOS EN LOS FLUJOS DE
CAJA

En esta sección vamos a analizar el valor de la empresa basándonos en los flujos de caja
proyectados en las hipótesis mencionadas anteriormente. Este método tiene en cuenta
las expectativas futuras del mercado.

De manera que calcularemos el valor de la empresa a partir del valor actual de los flujos
de caja junto al valor residual del último año descontando la deuda financiera.

#. $. = #/4UX + #,

Por tanto para obtener el valor de la empresa debemos proyectar los flujos de caja futuros
y llevarlos al valor actual. Para ello hemos hecho uso de las hipótesis presentadas
anteriormente hasta obtener el beneficio antes de impuestos de los próximos cinco años.

Para llegar a los flujos de caja hemos tenido en cuenta los impuestos y las amortizaciones,
así como las inversiones que puede llevar a cabo la compañía. Además hemos tenido en
cuenta las desinversiones que pretende llevar a cabo tal y como se refleja a partir del año
2020 hasta el 2022 obteniendo los valores que se reflejan en la siguiente tabla:

2018 2019 2020 2021 2022

BAI 412.568 581.998 633.282 795.124 925.717
- impuestos (107.642) (116.893) (84.253) (63.699) (163.467)
+ amortizaciones -501.680 -489.790 -475.341 -460.891 -476.239
+ Desinversiones -180.000 -251.000 -1.500.000 -300.000 -200.000
- Inversión 144.399 203.699 272.311 278.294 324.001
- Var.NOF 144.367 89.755 -55.126 224.236 122.027
= FCL 697.840 912.441 2.307.185 989.787 992.461

Valor Actual FCL 4.919.375,29 €

Tabla 11. Proyección FCL El Corte Inglés 2018-2022. Fuente: Elaboración Propia.

Por otra parte, para el cálculo del valor residual hemos tenido en cuenta los tres
escenarios posibles: optimista, donde hemos tomado la tasa de crecimiento perpetua
(g=1,55%), neutro, donde hemos considerado un escenario más realista (g=1,25%) y
pesimista (g=0,95%). Para ello necesitamos tomar el último flujo de caja, y teniendo en
cuenta la tasa de crecimiento calculada así como el coste promedio ponderado del capital
(WACC) obtendremos tres escenarios posibles del valor residual:

FCLmñn "a""
VR = ∗ (1 + g)fc
(wacc − g)

- 64 -



Tal y como hemos mencionado en la determinación del WACC en primer lugar debemos
obtener el CAPM para conocer el coste de los recursos propios. Para el valor del activo
libre de riesgo a 10 años se tiene una rentabilidad de 1,570%. Por otra parte con lo que
respecta a las rentabilidades históricas del mercado y del bono de renta fija tenemos unos
valores de 11,83% y 4,648% respectivamente.

En referencia a la beta apalancada para la compañía El Corte inglés tenemos un valor de

TX = 0,9364. Obteniendo así un valor del coste del equity:

;< = ,S4 + TU ,V − ,S4 = 1,570% + 0,9364 ∗ 11,83% − 4,648% = 8,2947%

En referencia al cálculo del coste de la deuda se ha obtenido un valor de 4,415% por lo

que se obtiene un valor del WACC de:

$ 5
Q/++ = ;< + ; 1−? =
$+5 $+5 R

= 0.6612 ∗ 8,2947% + 0.3387 ∗ 4.415% ∗ 0.75 = 6,6066%

Por lo que obtenemos un valor de empresa para cada escenario de:

g Valor Residual Valor de la Empresa

Escenario Optimista 1,55% 13.577.949,15 € 18.497.324,44 €
Escenario Neutro 1,25% 12.779.636,27 € 17.699.011,56 €
Escenario Pesimista 0,95% 12.066.001,59 € 16.985.376,88 €
Valor Medio de la Compañía 17.727.237,63 €
Tabla 12. Valor de El Corte Inglés en tres escenarios diferentes. Fuente: Elaboración propia.

Durante años se han realizado diferentes valoraciones de El Corte Inglés. Algunas de las
valoraciones más destacadas serían las realizadas en 2015 a raíz del préstamo contratado
con la sociedad luxemburguesa PrimeFin. En esta valoración se cifró la compañía entre
los 8.163 y los 10.000 millones de euros.

Otro ejemplo de valoración se produjo en el año 2018. Tras la emisión de bonos por valor
de 600 millones en el mercado irlandés, la compañía presento el balance situando un
valor de la compañía de 12.727 millones con un valor de recursos propios de 8.328
millones de euros23.

La última valoración del grupo fue realizada por la empresa TINSA tras el cierre fiscal de

23
(https://okdiario.com/economia/corte-ingles-muestra-sus-cuentas-inversores-fija-valoracion-12-727-millones-
3315805)

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la compañía en 2018 donde determinó que el valor de sus activos inmobiliarios ascendía
a 17.147 millones de euros.

13. CONCLUSIONES
La finalidad de este trabajo es la de proporcionar una valoración objetiva y actual de El
Corte Inglés. Esta valoración viene ocasionada por la necesidad de entender el cambio
de estrategia que está llevando a cabo la compañía para analizar el posible efecto que
tendrá en los próximos años la venta de los activos no estratégicos en su desarrollo.

Para ello hemos realizado el estudio a partir de los métodos de valoración más conocidos.
Teniendo en cuenta las hipótesis planteadas, durante la elaboración de este trabajo nos
hemos regido por un principio de conservadurismo para tratar de ser lo más certeras
posibles.

A pesar de ello debemos tener en cuenta que dichas valoraciones son objetivas y para el
momento actual, pero no debemos olvidar que son susceptibles a cambios, como pueden
ser las expectativas que pueden tener los inversores, o por ejemplo posibles disputas
familiares que puedan ocasionar que alguno de ellos quiera vender su parte lo que
generaría cambios en su valoración.

Por tanto hemos obtenido un rango de valores de la compañía en función de los métodos
analizados:

EL CORTE INGLÉS
Método basado en múltiplos
Múltiplo Valor de la empresa
PER 46,39 9.379.573 €
EV/EBITDA 13,63 10.009.698 €
EV/VENTAS 1,31 17.098.272 €
Método basado en el balance
Valor de la empresa
Valor contable 8.498.059 €
Valor contable ajustado 13.561.414 €
Método basado en los flujos de caja
g Valor de la empresa
Escenario optimistas 1,55% 18.497.324,44 €
Escenario neutro 1,25% 17.699.011,56 €
Escenario pesimista 0,95% 16.985.376,88 €
Tabla 13. Valor de El Corte Inglés por los diferentes métodos. Fuente: Elaboración propia.

Tal y como remarcan grandes profesionales como Pablo Fernández, el método más
adecuado para valorar una compañía es el descuento de flujos de caja para el que hemos
obtenido una horquilla entre los 16.985 y los 18.497 millones de euros.

Esta valoración la hemos realizado a partir de las distintas hipótesis, como la venta de

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los activos inmobiliarios no estratégicos de la empresa, siendo esta partida la partida
principal en nuestro trabajo de investigación. Además hemos tomado en cuenta otros
factores muy importantes como lo son las metas a corto y largo plazo de la empresa con
respecto a su actividad, incluyendo en esta su propósito principal que es aumentar las
ventas online, mercado en el cual están actualmente desarrollándose e invirtiendo.

Además incluimos bajo estas previsiones de crecimiento, el posible aumento del índice
de consumo, principalmente en España, ya que actualmente es el mayor ingreso de la
empresa.

El método de múltiplos es un método que sirve para realizar una valoración de la

compañía en referencia a las compañías del sector. Debido a la dificultad que existe en
encontrar una compañía del sector con una estructura financiera similar a El Corte Inglés
hemos tomado diferentes compañías que cuentan con un modelo de negocios similares
para obtener un valor de empresa por múltiplos medio.

A partir de las compañías seleccionadas obtenemos un valor de empresa de 1,31 veces las
ventas de, un valor de 13,63 veces el EBITDA y un valor del equity de 46,39 veces el
beneficio neto. Obteniendo así un valor de empresa de El Corte Inglés que va de los
9.379 millones de euros según el PER hasta los 17.098 millones de euros por
ventas.

Finalmente hemos realizado un análisis exhaustivo de la empresa tomando en cuenta los

aspectos importantes proporcionados por la compañía obteniendo un valor contable de
8.498 millones de euros y que asciende a los 13.561 millones de euros si tomamos
como referencia el valor contable ajustado.

Todos los valores obtenidos para la compañía están calculados en función de la estrategia
que está llevando a cabo El Corte Inglés con la reducción de activos no estratégicos no
rentables que ocasionarán una gran entrada de caja que permitirá por una parte reducir
el nivel de endeudamiento y por otro permitirá disponer de una mayor caja para invertir
en nuevos proyectos que quiera llevar a cabo.

La compañía pasará a ser arrendataria de dichos inmuebles en un corto plazo y

probablemente acabe con el cierre de dichos puntos de venta lo que podría ocasionar una
reducción de ventas en el futuro, no obstante el coste de oportunidad al reducir la deuda
es favorable para la compañía.

Finalmente debemos tener en cuenta que el sector de la distribución debe hacer frente a
nuevos competidores que surgen con el desarrollo de las nuevas tecnologías lo que
provocará que El Corte Inglés deberá adaptarse a los métodos de distribución lo que
permitiría reducir los costes de inventario y logística.

Por tanto, la estrategia de El Corte Inglés se verá beneficiada manteniendo su valoración

e incluso incrementarla en estos años con respecto a los años anteriores, a la vez que va
reduciendo su apalancamiento permitiéndole ser más competitivo dentro del sector. No
obstante la amenaza de nuevos competidores puede generar estragos en un futuro si la
compañía no toma las decisiones adecuadas.

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14. BIBLIOGRAFÍA

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- 69 -



15. ANEXOS
BALANCE:

ACTIVO 2017 2016 2015 2014 2013 % vert. 2017 % hor. 2017-2013
ACTIVO NO CORRIENTE
Inmovilizado Material 12.083.645 12.254.258 12.538.086 12.747.769 12.813.823 65,94% -5,70%
Inversiones inmobiliarias 178.280 177.384 166.081 130.314 122.518 0,97% 45,51%
Fondo de comercio 19.485 19.485 19.485 19.485 19.485 0,11% 0,00%
Otros activos intangibles 566.586 552.610 526.685 501.294 489.053 3,09% 15,85%
Créditos no corrientes y otros activos financieros 22.053 21.669 36.215 24.001 27.735 0,12% -20,49%
Inversiones contabilizadas por el método de la participación 301.760 291.658 296.900 290.442 265.856 1,65% 13,51%
Activos financieros no corrientes 962.411 1.023.246 1.016.640 1.050.199 1.017.047 5,25% -5,37%
Activos por impuesto diferido 883.273 914.400 1.017.708 862.249 894.678 4,82% -1,27%
TOTAL ACTIVO NO CORRIENTE 15.017.493 15.254.710 15.617.800 15.625.753 15.650.195 81,95% -4,04%

ACTIVO CORRIENTE
Existencias 2.085.905 1.860.880 1.897.925 1.788.351 1.636.308 11,38% 27,48%
Deudores comerciales y otras cuentas a cobrar 913.500 957.684 753.686 721.708 674.428 4,99% 35,45%
Deudores, empresas asociadas y partes vinculadas 22.501 25.444 28.320 106.013 83.656 0,12% -73,10%
Activos por impuesto corriente 1.588 1.477 1.498 1.605 4.157 0,01% -61,80%
Inversiones en empresas asociadas y partes vinculadas 2.183 234 121 5.143 2.590 0,01% -15,71%
Activos financieros corrientes 24.102 66.941 53.950 120.944 54.350 0,13% -55,65%
Otros activos corrientes 44.644 26.649 34.137 32.412 27.085 0,24% 64,83%
Efectivo y otros activos liquidos equivalentes 212.558 154.139 171.406 125.777 86.879 1,16% 144,66%
TOTAL ACTIVO CORRIENTE 3.306.981 3.093.448 2.941.043 2.901.952 2.569.453 18,05% 28,70%

TOTAL ACTIVO 18.324.474 18.348.158 18.558.843 18.527.705 18.219.648 100% 0,58%

70



PATRIMONIO NETO Y PASIVO 2017 2016 2015 2014 2013 % vert. 2017 % hor. 2017-2013
PATRIMONIO NETO
Capital 486.864 486.864 486.864 486.864 486.864 2,66% 0,00%
Reservas 8.109.993 8.090.668 8.251.209 8.340.623 8.234.730 44,26% -1,51%
- Legal 97.373 97.373 97.373 97.373 97.373 0,53% 0,00%
- Otras Reservas 8.012.620 7.993.295 8.153.836 8.243.250 8.103.020 43,73% -1,12%
Resultado del ejercicio atribuido a la sociedad dominante 200.566 121.498 155.928 115.269 163.177 1,09% 22,91%
Otros Instrumentos de patrimonio neto 1.000.000 1.000.000 1.000.000 - - 5,46%
Total de fondos propios 9.797.423 9.699.030 9.894.001 8.942.756 8.893.955 53,47% 10,16%
Diferencias de conversación (9.810) (1.361) 2.857 3.753 2.260 -0,05% -534,07%
Acciones propias (1.326.121) (1.241.568) (1.176.667) (1.064.168) (1.027.820) -7,24% 29,02%
Ajustes por cambios de valor 19.120 48.288 (79.491) (26.731) (40.665) 0,10% -147,02%
- Por activos financieros disponible para la venta 26.482 31.732 33.280 45.123 12.774 0,14% 107,31%
- Por operaciones de cobertura (7.362) 16.556 (112.771) (71.854) (53.439) -0,04% -86,22%
Intereses minoritarios 17.447 15.845 14.662 19.690 17.670 0,10% -1,26%
TOTAL PATRIMONIO NETO 8.498.059 8.520.234 8.655.362 7.875.300 7.845.400 46,38% 8,32%

PASIVO NO CORRIENTE
Provisiones no corriente 801.462 876.152 938.631 895.569 947.476 4,37% -15,41%
Obligaciones y otros valores negociables no corriente 595.804 2.010.273 2.077.091 2.046.188 1.402.076 3,25% -57,51%
Deudas no corriente con entidades de crédito 1.652.302 1.877.937 1.759.067 3.051.983 3.403.174 9,02% -51,45%
Deudas con asociadas y partes vinculadas no corriente 48.657 48.657 60.699 63.843 73.850 0,27% -34,11%
Otros pasivos financieros 104.930 153.874 272.686 187.489 99.345 0,57% 5,62%
Proveedores de inmovilizado 22.626 93.665 114.927 117.823 61.679 0,12% -63,32%
Pasivos por impuestos diferidos 929.558 936.168 931.723 947.008 1.124.135 5,07% -17,31%
TOTAL PASIVO NO CORRIENTE 4.155.339 5.996.726 6.154.824 7.309.902 7.111.735 22,68% -41,57%

PASIVO CORRIENTE
Provisiones corrientes 13.941 17.985 37.607 789 353 0,08% 3849,29%
Obligaciones y otros valores negociables corrientes 1.631.212 149.857 132.887 - - 8,90%
Deudas corrientes con entidades de crédito 114.408 56.959 71.277 36.989 44.271 0,62% 158,43%
Deudas con asociadas y partes vinculadas corriente 90.503 64.426 60.367 69.774 42.168 0,49% 114,62%
Otros pasivos financieros corrientes 115.625 95.241 33.741 34.709 50.192 0,63% 130,37%
Proveedores de inmovilizado 171.377 125.024 133.440 116.866 151.763 0,94% 12,92%
Cuentas comerciales y otras cuentas a pagar 3.498.395 3.277.941 3.238.484 3.026.519 2.923.166 19,09% 19,68%
Proveedores empresas asociadas y partes vinculadas 15.551 23.210 20.643 32.069 30.955 0,08% -49,76%
Pasivos por impuesto corriente 12.287 8.841 6.690 10.080 8.471 0,07% 45,05%
Periodificaciones 7.777 11.714 13.521 14.708 11.174 0,04% -30,40%
TOTAL PASIVO CORRIENTE 5.671.076 3.831.198 71
3.748.657 3.342.503 3.262.513 30,95% 73,83%

TOTAL PATRIMONIO NETO Y PASIVO 18.324.474 18.348.158 18.558.843 18.527.705 18.219.648 100% 0,58%


PÉRDIDAS Y GANANCIAS:

2017 2016 2015 2014 2013 % vert. 2017 % hor. 2017-2016

Importe neto de la cifra de negocios 15.934.813 15.504.573 15.219.842 14.592.029 14.221.163 3870,64% 12,05%
- Ventas 12.714.128 12.415.808 12.153.240 11.637.884 11.366.688 3088,32% 11,85%
- Prestación de servicios 3.220.685 3.088.765 3.066.602 2.954.145 2.854.475 782,32% 12,83%
Variación de existencias de productos terminados - - (27) (472) 136
Trabajos realizados para su activo - - 153.640 163.528 149.496
Aprovisionamientos (11.249.548) (11.000.011) (10.760.014) (10.226.009) (9.876.707) -2732,57% 13,90%
Gastos del personal (2.587.618) (2.521.950) (2.607.906) (2.556.065) (2.567.543) -628,54% 0,78%
Otros ingresos y gastos de explotación (1.043.955) (1.001.678) (1.093.029) (1.146.618) (1.205.134) -253,58% -13,37%
Amortización del inmovilizado (510.408) (519.153) (522.389) (516.612) (542.926) -123,98% -5,99%
Exceso de provisiones, deterioro y resultado por enajenaciones de activos y otros resultados
(95.504) 6.968 (4.943) (14.073) 7.573 -23,20% -1361,11%
Imputación de subvenciones inm.no financiero y otras - - 124
Obligaciones por prestación al personal (36.096) (211.296) (86.043) - - -8,77%
RESULTADO DE EXPLOTACIÓN 411.684 257.453 299.131 295.708 186.182 100,00% 121,12%
Ingresos financieros 9.968 10.614 11.309 32.240 29.503 3,61% -66,21%
Gastos financieros (192.205) (203.763) (268.804) (341.924) (303.914) -69,62% -36,76%
Variación del valor razonable en instrumentos financieros 10.609 33.991 (10.358) 5.489 12.723 3,84% -16,62%
Resultado de sociedades integradas por el método de la participación 45.679 38.744 30.929 24.447 (2.517) 16,55% -1914,82%
Diferencias de cambio (5.795) 839 17.045 3.182 430 -2,10% -1447,67%
Deterioro y resultado por enajenación de instrumentos financieros (3.852) 22.621 (2.246) (4.334) 92.570 -1,40% -104,16%
RESULTADO ANTES DE IMPUSTOS 276.088 160.499 77.006 14.808 14.977 100,00% 1743,41%
Impuesto sobre sociedades (73.893) (37.775) 81.127 103.270 126.512 -36,55% -158,41%
RESULTADO DEL EJERCICIO 202.195 122.724 158.133 118.078 174.349 100,00% 15,97%
Resultado atribuido a intereses minoritarios (1.629) (1.226) (2.205) (2.809) (1.988) -0,81% -18,06%
RESULTADO ATRIBUIBLE A LA SOCIEDAD DOMINANTE 200.566 121.498 155.928 115.269 172.361 100,00% 16,36%

72



PROYECCIONES PYG:

2018 2019 2020 2021 2022

Importe neto de la cifra de negocios 16.347.622 16.849.374 17.340.660 17.886.077 18.418.429
- Ventas 12.987.482 13.351.131 13.704.936 14.102.379 14.490.195
Variación de ventas 2,15% 2,80% 2,65% 2,90% 2,75%
- Prestación de servicios 3.360.141 3.498.242 3.635.723 3.783.697 3.928.235
Variación de servicios 4,33% 4,11% 3,93% 4,07% 3,82%
Aprovisionamientos -11.477.666 -11.791.192 -12.131.525 -12.473.750 -12.800.808
Variación de aprovisionamientos 2,03% 2,73% 2,89% 2,82% 2,62%
Margen aprovisionamientos/ventas 70,21% 69,98% 69,96% 69,74% 69,50%
Gastos del personal -2.649.950 -2.727.914 -2.803.985 -2.883.236 -2.945.107
Variación de gastos del personal 2,41% 2,94% 2,79% 2,83% 2,15%
Margen gastos de personal/ventas 16,21% 16,19% 16,17% 16,12% 15,99%
Otros ingresos y gastos de explotación -1.094.720 -1.091.498 -1.262.984 -1.270.832 -1.281.928
Variación de otros ingresos y gastos de explotación 4,86% -0,29% 15,71% 0,62% 0,87%
Margen otros ingresos y gastos de explotación/ventas 6,41% 6,20% 6,03% 5,89% 5,78%
Amortización del inmovilizado -501.680 -489.790 -475.341 -460.891 -476.239
Variación de amortización del inmovilizado -1,71% -2,37% -2,95% -3,04% 3,33%
RESULTADO DE EXPLOTACIÓN 524.462 662.458 608.267 745.251 869.562
Ingresos financieros 10.052 9.905 9.877 10.124 10.263
Gastos financieros - 181.932 - 175.121 - 69.680 - 41.588 - 32.289
% gasto sobre deuda -4,37% -4,40% -2,60% -1,91% -1,63%
Deuda con coste 4.163.196 3.980.015 2.680.015 2.180.015 1.980.015
RESULTADO ANTES DE IMPUSTOS 412.568 581.998 633.282 795.124 925.717
Impuesto sobre sociedades (107.642) (116.893) (84.253) (63.699) (163.467)
RESULTADO DEL EJERCICIO 304.926 465.105 549.029 731.425 762.250
Resultado atribuido a intereses minoritarios (1.398) (1.762) (2.497) (1.279) (2.497)
RESULTADO ATRIBUIBLE A LA SOCIEDAD DOMINANTE 303.528 463.343 546.532 730.146 759.753

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PROYECCIONES NECESARIAS PARA REALIZAR VARIACIONES DEL NOF EN LOS FCL:

2018 2019 2020 2021 2022

ACTIVO NO CORRIENTE
Inmovilizado Material 11.903.645 11.652.645 10.152.645 9.852.645 9.652.645

ACTIVO CORRIENTE
Existencias 2.151.402,42 2.275.323,20 2.300.806,82 2.388.237,48 2.487.826,98
"variación de existencias" 3,14% 5,76% 1,12% 3,80% 4,17%
Deudores comerciales y otras cuentas a cobrar 968.401,35 1.000.261,75 978.456,05 1.071.996,45 1.086.468,40
"variación de deudores comerciales y otras cuentas a cobrar" 6,01% 3,29% -2,18% 9,56% 1,35%
Deudores, empresas asociadas y partes vinculadas 20.534,41 19.136,02 18.295,95 17.897,10 18.101,12
"variación de deudores,empresas asociadas y partes vinculadas" -8,74% -6,81% -4,39% -2,18% 1,14%
Efectivo y otros activos liquidos equivalentes 278684,7938 251735,9742 237059,7669 319983,2734 368556,7343
"variación de efectivo y otros activos liquidos equivalentes" 31,11% -9,67% -5,83% 34,98% 15,18%

74



RATIOS:

2017 2016 2015 2014 2013

RATIOS DE LIQUIDEZ
Ratio de solvencia 0,5831 0,8074 0,7846 0,8682 0,7876
Ratio de liquidez 4,960% 6,466% 6,922% 8,351% 5,159%
Test ácido 21,5316% 32,1719% 27,8264% 33,3164% 28,6020%

RATIOS DE ENDEUDAMIENTO
Ratio de endeudamiento 53,6245% 53,5635% 53,3626% 57,4945% 56,9399%
Ratio de deuda financiera 31,1234% 31,0575% 30,7721% 36,0071% 37,3191%
Ratio de coeficiente de garantía 1,8648 1,8669 1,8740 1,7393 1,7562

RATIOS DE RENTABILIDAD
ROA (Return On Assets) 2,2466% 1,4032% 1,6118% 1,5986% 1,0204%
ROE (Return On Equity) 2,3793% 1,4404% 1,8270% 1,4993% 1,8035%

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