Trabajo Finanzas 1

AO DEL BUEN SERVICIO AL CIUDADANO
UNIVERSIDAD NACIONAL DE PIURA

PRODEUNP - CHULUCANAS
FINANZAS CORPORATIVAS
CURSO: Finanzas
DOCENTE: Robert Ivn Polo Ruiz
CICLO: VII
INTEGRANTES:
Bada Pasache Amelia Isabel.
Calle Hurtado Lucero De Los ngeles.
Chvez Gallardo Bladimir.
Chiroque Calle Mara de los ngeles.
Pulache Sarango Jaritza Alessandra.
AGRADECIMIENTO:
A Dios, por brindarnos la dicha de la salud y bienestar fsico y espiritual A nuestros padres,
como agradecimiento a su esfuerzo, amor y apoyo incondicional, durante nuestra formacin
tanto personal como profesional. A nuestro docente Carlos Eduardo Ancajima Pasapera, por
brindarnos su gua y sabidura en el desarrollo de este trabajo
GRUPO1 CONTABILIDAD VII 2

Dedicatoria
Este trabajo est dedicado a cada uno de nosotros
por el esfuerzo y perseverancia que demostramos
cada da, as como tambin a nuestros padres por
confiar en nosotros.

INDICE
I. FINANZAS CORPORATIVAS ......................... 100

1.1. CONCEPTO DE FINANZAS..10
1.2. CONCEPTO DE CORPORATIVO(A) ...10
1.3. CONCEPTO DE FINANZAS CORPORATIVAS..10
1.3.1. PRINCIPIO DE FINANZAS CORORATIVAS..11
II. ANLISIS DE ESTADOS FINANCIEROS............12
2.1. INTRODUCCIN AL ANALISIS DE ESTADOS FINANCIEROS.12
2.2. EL DECUBRIMIENTO DE LA INFORMACION. FINANCIERA...12
2.2.1. PREPARACION DE ESTADOS FINANCIEROS...13
2.2.2.TIPOS DE ESTADOS FINANCIEROS....13
A) ESTADO DE SITUACIN FINANCIERA.13
B) ESTADO DE RESULTADOS INTEGRALES.14
C) ESTADO DE CAMBIOS EN EL PATRIMONIO NETO15
D)ESTADO DE FLUJO DE EFECTIVO..15
2.3. TIPOS DE DECISIONES16
2.3.1. DECISIONES DE INVERSIN16
2.3.2. DECISIONES DE FINANCIACIN.17
2.3.3. DECISIONES SOBRE DIVIDENDOS..18
III. FINANZAS CORPORATIVAS ESTRUCTURA DEL CAPITAL ............... 18
3.1. FINANCIAMIENTO INTERNO EN COMPARACIN CON EXTERNO...18
3.2. FINANCIAMIENTO MEDIANTE EL CAPITAL ACCIONARIO19
3.3. FINANCIAMIENTO MEDIANTE LA DEUDA20
3.3.1. DEUDA ASEGURADA20
3.3.2. ARRENDAMIENTO A LARGO PLAZO20
3.3.3 PASIVOS DE PENSIONES...22
3.4.IRRELEVANCIA DE LA ESTRUCTURA DEL CAPITAL EN UN ENTORNO SIN
FRICCIONES..23
3.5. CREACIN DE VALOR MEDIANTE DECISIONES DE
FINANCIAMINTO.27
3.6. REDUCCIN DE COSTOS........28
3.6.1. IMPUESTOS Y SUBSIDIOS...28
3.6.2.COSTOS DE LA ZOZOBRA FINANCIERA...30
3.7. MANEJO DE LOS CONFLICTOS DE INTERES.31
3.7.1. PROBLEMAS DE INCENTIVOS: FLUJO LIBRE DE EFECTIVO...31
3.7.2. CONFLICTOS ENTRE ACCIONISTAS Y ACREEDORES..32
3.8. CREACION DE NUEVAS OPORTUNIDADES PARA LOS INTERESADOS...32
3.9. DECISIONES DE FINANCIAMIENTO EN LA PRCTICA.......33
3.9.1 LAS CINCO COMPAIAS...33
A. COMPAA PETROLERA ORR...33
B.ALIMENTOS GORMEH S.A...33
C.COMPAIA DE TEXTILES BOMBAY.34
D.BURGER QEEN DE HOLEY..34
E.PRODUCCIONES LEE34
3.9.2 LOS CINCOS METODOS DE FINANCIAMIENTO...36
A.PRESTAMOS DE AMIGOS O FAMILIARES...36
B.ACUERDO DE ARRENDAMIENTO..36
C.ACCIONES ORDINARIAS..36
D.DEUDA CON WARRANTS36
E.FACTORAJE DE CUENTAS POR COBRAR.36

3.10. COMO EVALUAR LAS INVESIONES APALANCADAS36
3.10.1. COMPARACION DE LOS TRES METODOS DE VALUACION...37
1. METODO DEL VALOR PRESENTE AJUSTADO (APV)........38
2. METODO DE FLUJOS AL CAPITAL (FTE).38
3. METODO DE COSTOS DE CAPITAL PROMEDIO PONDERADO
(WACC)....39
IV. FINANZAS Y ESTRATEGIA CORPORATIVA .............................................. 40
4.1FUSIONES Y ADQUISICIONES.40
4.2 ESCISIONES45
4.3INVERSION EN OPCIONES REALES...46
4.3.1EJEMPLO...47
4.3.2APLICACION DE LA FORMULA DE BLACK-SCHOLES PARA VALUAR
OPCIONES REALES...49
V. VENTAJAS Y DESVENTAJAS DE FINANZAS CORPORATIVAS ............. 51
5.1 VENTAJAS...51
5.2. DESVENTAJAS......52
VI. CONCLUSIONES............................................................52
ANEXOS.53
GLOSARIO.55

RESUMEN
El financiamiento externo somete ms directamente los planes de inversin de las
compaas a la disciplina del mercado de capitales que el financiamiento interno.
El financiamiento mediante deuda en su sentido ms amplio incluye prstamos y

valores de deuda, como bonos e hipotecas, as como otras promesas de pagos
futuros de la compaa, como cuentas por pagar, arrendamientos y pensiones.
En un entorno financiero sin fricciones en el que no hay impuestos o costos de

transaccin y los contratos se elaboran y se hacen cumplir sin costo, la riqueza de
los accionistas en la misma sin importar la estructura del capital que adopte la
empresa.
En el mundo real existen diversas fricciones que pueden ocasionar que la poltica
de estructura del capital tenga un efecto sobre la riqueza de los accionistas. Estas
incluyen impuestos, regulaciones y conflictos de intereses entre aquellos que
tienen algn inters en la empresa. Por consiguiente, la administracin de una
empresa podra ser capaz de crear valor para el accionista a travs de sus
decisiones de estructura del capital con una de las tres siguientes formas: 1)
reduciendo los costos impositivos o los costos de regulaciones gravosas; 2)
reduciendo los conflictos de inters potenciales entre los diversos interesados en
la empresa, y 3) proporcionando activos financieros a los interesados en la
empresa a los que de otra manera no tendran acceso.
Existen tres mtodos alternativos utilizados para estimar el valor presente neto de
un proyecto de inversin para tomar en cuenta el apalancamiento financiero: el
mtodo de valor presente ajustado, el mtodo de flujos al capital y el mtodo del
costo de capital promedio ponderado.
Existen tres razones vlidas para una fusin o una adquisicin: 1) para reducir los
costos de operacin mediante sinergia; 2) para reducir impuestos, y 3) para
aprovechar las gangas en el mercado de valores.
La diversificacin del riesgo es una razn equivocada para que dos empresas se
fusionen, porque en general los accionistas pueden diversificar sus carteras por
cuenta propia; no necesitan que la empresa lo haga por ellos.
Una caracterstica extremadamente importante de los proyectos de inversin es la

capacidad de los administradores de demorar el inicio de un proyecto o, una vez
iniciado, de expandirlo o de abandonarlo. Si no se toman en cuenta estas opciones
de la administracin se ocasionar que un analista que evala el proyecto
subestime su NPV.
Es importante reconocer la similitud en las opciones financieras y las opciones

gerenciales reales por tres razones: 1) ayuda a estructurar el anlisis del proyecto
de inversin como una secuencia de decisiones gerenciales a lo largo del tiempo;

2) aclara el papel de la incertidumbre en la evaluacin de proyectos, y 3) nos

ofrece un mtodo para estimar el valor de opciones de proyectos mediante la
aplicacin de modelos cuantitativos desarrollados para la evaluacin de opciones
de compra de acciones.

ABSTRACT
External financing more directly subjects companies' investment plans to market

capital market discipline than domestic financing.
Debt financing in its broadest sense includes loans and debt securities, such as
bonds and mortgages, as well as other promising future payments from the
company, such as accounts payable, leases and pensions.
In a frictionless financial environment in which there are no taxes or transaction

costs and contracts are drawn up and enforced at no cost, shareholder wealth in
the same regardless of the capital structure adopted by the company.
In the real world there are various frictions that can cause the policy of capital
structure to have an effect on shareholder wealth. These include taxes, regulations
and conflicts of interest among those who have some interest in the company.
Therefore, the management of a company could be able to create shareholder
value through its capital structure decisions in one of three ways: 1) reducing tax
costs or costly regulations; (2) reducing potential conflicts of interest between the
various stakeholders in the enterprise; and (3) providing financial assets to those
interested in the enterprise whom they otherwise would not have access to.
There are three alternative methods used to estimate the net present value of an
investment project to take into account financial leverage: the adjusted present
value method, the capital flows method and the weighted average cost of capital
method.
There are three valid reasons for a merger or acquisition: 1) to reduce operating
costs through synergy; 2) to reduce taxes, and 3) to take advantage of the bargains
in the stock market.
Risk diversification is a wrong reason for two companies to merge, because

shareholders in general can diversify their portfolios on their own; They do not
need the company to do it for them.
An extremely important feature of investment projects is the ability of managers

to delay the start of a project or, once initiated, to expand or abandon it. Failure to
take these management options into account will cause an analyst evaluating the
project to underestimate their NPV.
It is important to recognize the similarity in financial options and real management

options for three reasons: 1) it helps to structure investment project analysis as a
sequence of managerial decisions over time; 2) clarifies the role of uncertainty in
project evaluation, and 3) provides a method for estimating the value of project
options by applying quantitative models developed for the evaluation of stock
options.

INTRODUCCIN
En este captulo nos ocupamos de las decisiones que conciernen a la estructura del capital
de una empresa; es decir, su combinacin de deuda, capital y otros instrumentos de
financiamiento. El punto central es como determinar una estructura ptima del capital
para la empresa, tomando en cuenta que su objetivo es maximizar la riqueza de sus
accionistas. En las decisiones de estructura del capital, la unidad de anlisis es la empresa
como un todo.
El punto de partida para analizar la estructura corporativa del capital es un ambiente
financiero sin fricciones, definido como aquel en el que no hay impuestos ni costos de
transaccin, y en el que no cuenta nada elaborar y hacer cumplir los contratos. En un
ambiente as, el valor de la empresa no se ve afectado por su combinacin de
financiamiento y, por ende, la riqueza de los accionistas no se puede aumentar mediante
polticas que solo cambien la estructura del capital de la empresa, como el endeudamiento
para volver a comprar acciones o la emisin de nuevas acciones para retirar la deuda.
Sin embargo, en el mundo real hay muchas fricciones diferentes que dan lugar a que la
estructura del capital tenga una influencia significativa. Debido a que la ley contractual,
los impuestos y las regulaciones son diferentes de un lugar a otro y cambian con el tiempo,
encontraremos que no hay una sola combinacin de financiamiento ptima que se aplique
a todas las empresas. Ms bien, encontrar la estructura ptima del capital para una
compaa implica intercambios que dependan del medio legal y fiscal partculas en que
se encuentra la compaa.
El captulo comienzo con un panorama de los principales tipos de financiamiento
disponibles para las empresas. Luego presenta las razones por la que un medio econmico
sin fricciones el valor total de la empresa lo determina nicamente la capacidad de sus
activos para generar utilidades y no se ve afectado por la estructura del capital. Asimismo
se considera las fricciones ms importantes que existen en el mundo real de las finanzas
y de qu manera afectan la estructura de capital de la empresa. Por ltimo, mostramos
cmo influye la estructura del capital de la empresa en la evaluacin de las decisiones de
inversin, por ejemplo, si se expande o no el tamao del negocio.

I. FINANZAS CORPORATIVAS
1.1.CONCEPTO DE FINANZAS
Las finanzas son las actividades relacionadas para el intercambio de distintos bienes de
capital entre individuos, empresas, o Estados y con la incertidumbre y el riesgo que estas
actividades conllevan. Se le considera una de las ramas de la economa.
Se dedica al estudio de la obtencin de capital para la inversin en bienes productivos y
de las decisiones de inversin de los ahorradores. Est relacionado con las transacciones
y con la administracin del dinero.
En ese marco se estudia la obtencin y gestin, por parte de una compaa, un individuo,
o del propio Estado, de los fondos que necesita para cumplir sus objetivos, y de los
criterios con que dispone de sus activos; en otras palabras, lo relativo a la obtencin y
gestin del dinero, as como de otros valores o sucedneos del dinero, como lo son los
ttulos, los bonos, etc.
1.2.CONCEPTO DE CORPORATIVO(A)
Una corporacin o sociedad corporativa es una entidad jurdica creada bajo las leyes de
un Estado como una entidad legal reconocida como persona jurdica y amparada por el
derecho de sociedades. Cuenta con sus propios privilegios y responsabilidades distintos
a aquellos de sus miembros (personas naturales).
1.3. CONCEPTO DE FINANZAS CORPORATIVAS
Las finanzas corporativas son un rea de las finanzas que se centra en las decisiones
monetarias que hacen las empresas y en las herramientas y anlisis utilizados para tomar
esas decisiones. El principal objetivo de las finanzas corporativas es maximizar el valor
del accionista. Aunque en principio es un campo diferente de la gestin financiera, la cual
estudia las decisiones financieras de todas las empresas, y no solo de las corporaciones,
los principales conceptos de estudio en las finanzas corporativas son aplicables a los
problemas financieros de cualquier tipo de empresa.
La disciplina puede dividirse en decisiones y tcnicas de largo plazo, y corto plazo. Las
decisiones de inversin en capital son elecciones de largo plazo sobre qu proyectos
deben recibir financiacin, sobre si financiar una inversin con fondos propios o deuda,
y sobre si pagar dividendos a los accionistas. Por otra parte, las decisiones de corto plazo
se centran en el equilibrio a corto plazo reactivo y pasivo. El objetivo aqu se acerca a la
gestin del efectivo, existencias y la financiacin de corto plazo.
El trmino finanzas corporativas suele asociarse con frecuencia a banca de inversin. El
rol tpico de un banquero de inversin es evaluar las necesidades financieras de una
empresa y levantar el tipo de capital apropiado para satisfacer esas necesidades en s. As,
las finanzas corporativas pueden asociarse con transacciones en las cuales se levanta
capital para crear, desarrollar, hacer crecer y adquirir negocios.
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GRUPO1 CONTABILIDAD VII
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1.3.1. PRINCIPIO DE FINANZAS CORPORATIVAS

Los cuatro pilares fundamentales:
a) El valor presente neto: Justifica bajo qu condiciones las decisiones de inversin y
consumo son separables.
b) La teora de riesgo: Nos indica en qu forma debemos incorporar el riesgo a la hora
de tomar decisiones de inversin.
c) La teora de opciones: Nos ensea a valorar derechos de compra o venta as como el
valor de la flexibilidad gerencial en las decisiones de inversin y financiamiento.
d) La estructura de capital: Explica el impacto que la forma de financiamiento (deuda,
patrimonio, etc.) puede tener sobre las empresas.
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II. ANLISIS DE ESTADOS FINANCIEROS
2.1.INTRODUCCIN AL ANALISIS DE ESTADOS FINANCIEROS

Una de las grandes ventajas de la forma organizacional corporativa es que no tiene
restricciones para quienes poseen acciones de la corporacin. Cualquiera que tenga dinero
para invertir es un inversionista potencial. Como resultado, es frecuente que las
corporaciones sean propiedad de muchas personas, desde individuos que tienen 100
acciones a sociedades de inversin e inversionistas institucionales que poseen millones
de ellas.
Aunque la estructura organizacional corporativa facilita en gran medida el acceso de la
empresa al capital de inversin, tambin significa que la propiedad de las acciones es el
nico nexo de los inversionistas con la compaa. Entonces, cmo saben los
inversionistas lo suficiente acerca de una empresa para decidir si invierten, o no, en ella?
Cmo evalan los directivos financieros el xito de su compaa y lo comparan con el
de los competidores? Una manera en que las empresas evalan su desempeo y
comunican dicha informacin a los inversionistas es por medio de sus estados financieros.
Las empresas emiten estados financieros de manera regular para transmitir informacin
financiera a la comunidad inversionista. La descripcin detallada de la preparacin y
anlisis de dichos estados es lo bastante complicada como para requerir, con justicia, un
libro completo. Aqu se revisa el tema con brevedad, y slo se hace nfasis en el material
que inversionistas y directivos financieros corporativos necesitan a fin de tomar las
decisiones corporativas que se estudian en el texto.
Se analizan los cuatro tipos principales de estados financieros, se dan ejemplos de ellos
para una empresa, y se estudia dnde podra encontrar un inversionista, o administrador,
distintos tipos de informacin sobre la empresa. Tambin se analizan algunas de las
razones financieras que inversionistas y analistas usan para evaluar el desempeo y valor
de una compaa.
2.2.EL DESCUBRIMIENTO DE LA INFORMACIN FINANCIERA

Los estados financieros son reportes de contabilidad que emite en forma peridica (por lo
general en forma trimestral y anual) una empresa y que contienen informacin sobre su
desempeo en el pasado
Tambin deben enviar cada ao a sus accionistas un reporte anual con sus estados
financieros. De la misma manera, es frecuente que las compaas privadas preparen
estados financieros, pero por lo general no hacen pblicos dichos reportes. Los estados
financieros son herramientas importantes con los cuales los inversionistas, analistas
financieros y otras partes externas interesadas (como los acreedores) obtienen
informacin sobre una corporacin. Tambin son tiles para los administradores dentro
de la compaa como fuente de informacin para tomar decisiones financieras
corporativas. En esta seccin se estudian los lineamientos para preparar estados
financieros y los distintos tipos que de ellos hay.
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2.2.1. PREPARACIN DE ESTADOS FINANCIEROS

Los reportes acerca del desempeo de una empresa deben ser comprensibles y exactos.
Los Principios de Contabilidad Generalmente Aceptados (PCGA) brindan un conjunto de
reglas comunes y un formato estndar para que lo utilicen las compaas pblicas cuando
preparan sus reportes. Esta estandarizacin tambin hace ms fcil comparar los
resultados financieros de diferentes empresas.
Los inversionistas tambin necesitan cierta seguridad de que los estados financieros estn
preparados con exactitud. Se pide a las corporaciones que contraten a un tercero neutral,
conocido como auditor, para que verifique los estados financieros anuales, garantice que
estn elaborados de acuerdo con los PCGA, y comprueben que la informacin es
confiable.
2.2.2. TIPOS DE ESTADOS FINANCIEROS
A toda compaa pblica se le pide que realice sus estados financieros: el estado de
situacin financiera, el estado de resultados integrales, el estado de flujos de efectivo y el
estado de cambios en el patrimonio neto.
Estos estados financieros dan a los inversionistas y acreedores un panorama del
desempeo financiero de la empresa.
A. ESTADO DE SITUACION FINANCIERA
El estado de situacin financiera enlista los activos y pasivos de una empresa, con lo que
da un panorama rpido de la posicin financiera de la empresa en un punto dado del
tiempo.
Los activos listan el efectivo, inventario, propiedades, planta y equipo, adems de otras
inversiones de la compaa; los pasivos muestran las obligaciones de la empresa para con
los acreedores. En el lado derecho del balance general tambin se muestra el capital de
los accionistas. El capital de los accionistas, que es la diferencia entre los activos y pasivos
de la empresa, es una medida contable del beneficio neto de sta.
Los activos que aparecen en el lado izquierdo presentan la forma en que la compaa usa
su capital (sus inversiones), y en el derecho se resumen las fuentes del capital, o el modo
en que la empresa obtiene el dinero que necesita. Debido a la forma en que se calcula el
capital de los accionistas, los lados izquierdo y derecho deben estar balanceados.
a) ANLISIS DEL ESTADO DE SITUACION FINANCIERA
Qu es lo que se aprende del anlisis del balance general de una empresa? Aunque el
valor en libros del capital de los accionistas de una empresa no es un estimador apropiado
de su valor verdadero como negocio en operacin, en ocasiones se emplea como indicador
del valor de liquidacin de la empresa, que es el valor que quedara si sus activos se
vendieran y sus pasivos se pagaran. Del balance general de una compaa tambin se
obtiene una gran cantidad de informacin til que va ms all del valor en libros del
capital de los accionistas.
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b) OTRA INFORMACIN DEL ESTADO DE SITUACION FINANCIERA:

Es frecuente que los acreedores comparen el activo circulante de una empresa con su
pasivo circulante, a fin de evaluar si tiene suficiente capital de trabajo para satisfacer sus
necesidades de corto plazo. A veces, esta comparacin se resume en la razn circulante
de la compaa, que es la del activo circulante dividido entre el pasivo circulante, o bien
en la razn rpida, aquella resultante de dividir el activo circulante, quitando inventarios,
entre el pasivo circulante. Los altos valores de las razones de circulante, o rpida, implican
menos riesgo de que la empresa sufra un dficit de efectivo en el futuro cercano.
Los analistas tambin usan la informacin del estado de situacin financiera para detectar
las tendencias que podran arrojar luz sobre el desempeo futuro de la empresa. Por
ejemplo, un aumento inusual del inventario sera un indicador de que la compaa tiene
dificultades para vender sus productos.
B. EL ESTADO DE RESULTADOS INTEGRALES
Cuando se quiere que alguien vaya al grano, se le pregunta por el ltimo rengln. Esta
expresin proviene del estado de resultados. El estado de resultados enlista los ingresos
y egresos de la compaa durante cierto periodo de tiempo. El ltimo rengln, el de
abajo, del estado de resultados, muestra la utilidad neta de la empresa,* que es una
medida de su rentabilidad durante el periodo. En ocasiones, el estado de resultados se
denomina estado de prdidas y ganancias, o estado PG, la utilidad neta tambin se
conoce como las ganancias o ingreso neto de la empresa. En esta seccin se examinan en
detalle los componentes del estado de resultados, y se estudian las razones que se emplean
para analizar sus datos.
a) ANLISIS DEL ESTADO DE RESULTADOS
El estado de resultados proporciona informacin muy til relacionada con la rentabilidad
del negocio de una empresa y la manera en que se relaciona con el valor de las acciones
de sta. En seguida se estudian varias razones que se usan con frecuencia para evaluar el
desempeo y valor de una compaa.
UAIIDA. Es frecuente que los analistas financieros calculen las utilidades de una empresa
antes de los intereses, impuestos, depreciacin y amortizacin, o UAIIDA. Debido a que
la depreciacin y amortizacin no son gastos en efectivo de la empresa, las UAIIDA
reflejan el efectivo que una compaa ha percibido por sus operaciones.
RAZONES DE APALANCAMIENTO. Con frecuencia, los acreedores evalan el
apalancamiento de una empresa con el clculo de la razn de cobertura sobre intereses.
Las razones comunes consideran la utilidad de operacin, UAII, o UAIIDA, como un
mltiplo de los gastos que la compaa hace por concepto de inters. Cuando esta razn
es grande, indica que la empresa gana mucho ms de lo necesario para cubrir los pagos
de inters que se le requieren.
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C) ESTADO DE CAMBIOS EN EL PATRIMONIO NETO

Se trata de un estado completamente nuevo que constituye una de las grandes novedades en relacin con la
informacin a suministrar a travs de las cuentas anuales.
Se divide en dos partes:
1. Estado ingresos y gastos reconocidos, que refleja los cambios en el patrimonio

neto derivados de:
a) Resultado del ejercicio. (Prdidas y ganancias)
b) Ingresos y gastos que de acuerdo con el Plan General Contable deban imputarse directamente
al patrimonio neto: subvenciones, donaciones, etc
c) Las transferencias realizadas a la cuenta de prdidas y ganancias segn lo dispuesto en el
Plan General Contable.
2. Estado total de cambios en el patrimonio neto, informa de todos los cambios
habidos en el patrimonio neto derivado de:
a) El saldo total de los ingresos y gastos reconocidos, que hemos calculado en la 1 parte.
b) Las variaciones originadas en el patrimonio neto por operaciones con los socios o
propietarios de la empresa.
c) Ajustes debidos a cambios en criterios contables y correcciones de errores.
d) Las restantes variaciones que se produzcan en el patrimonio neto.
D) EL ESTADO DE FLUJO DE EFECTIVO

Es el estado de resultados de una medida de las utilidades de la empresa en un periodo
dado. Sin embargo, no indica la cantidad de efectivo que ha ganado la empresa. Hay dos
razones por las que la utilidad neta no corresponde al efectivo percibido. En primer lugar,
en el estado de resultados existen entradas que no son efectivo, como la depreciacin y
amortizacin. En segundo lugar, ciertos usos del efectivo, como la compra de un edificio
o los gastos de inventario, no se reportan en el estado de resultados. El estado de flujo de
efectivo de la empresa, utiliza la informacin del estado de resultados y del estado de
situacin financiera para determinar cunto efectivo ha generado la compaa y a qu lo
ha asignado, durante un periodo dado. Como se ver, desde la perspectiva de un
inversionista que trata de valuar la compaa, el estado de flujo de efectivo proporciona
la que tal vez es la informacin ms importante de los cuatro estados financieros.
El estado de flujo de efectivo se divide en tres secciones: actividades de operacin, de
inversin y de financiamiento. La primera seccin, actividades de operacin, comienza
con la utilidad neta del estado de resultados. Luego se ajusta este nmero con la suma de
todas aquellas entradas que no sean efectivo relacionadas con las actividades de operacin
de la empresa. La siguiente seccin, actividades de inversin, enlista el efectivo usado
para invertir. En la tercera seccin, actividades de financiamiento, se muestra el flujo de
efectivo entre la empresa y sus inversionistas.
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2.3.TIPOS DE DECISIONES
Las finanzas corporativas se centran en 3 tipos de decisiones:
Las decisiones de inversin, que se centran en el estudio de los activos reales
(tangibles o intangibles) en los que l empresa debera invertir.
Las decisiones de financiacin, que estudian la obtencin de fondos
(provenientes de los inversores que adquieren los activos financieros emitidos
por la empresa) para que la compaa pueda adquirir los activos en los que ha
decidido invertir.
Las decisiones sobre dividendos, debe balancear aspectos cruciales de la
entidad. Por un lado, implica una remuneracin al capital accionarial y por
otro supone privar a la empresa de recursos financieros.
A partir del objetivo bsico de las finanzas corporativas que es maximizar el valor o la
riqueza para los accionistas o propietarios, una de las cuestiones fundamentales se centra
en medir la contribucin de una determinada decisin al valor del accionista. Para
responder a esta cuestin se han creado las tcnicas de valuacin o valoracin de activos.
2.3.1. Decisiones de inversin

Estas se relacionan con el estudio de los activos concretos en que la empresa debera
invertir para generar valor. El administrador financiero debe resolver algunos asuntos
relacionados con la compra o adquisicin de estos activos reales.
En primera instancia se debe decidir qu tipo de activos generan mayor valor para la
empresa, reales o financieros; cunto dinero se debe invertir para maximizar las utilidades
y beneficios de los accionistas; qu tipo de proveedores ofrecen los mejores servicios; el
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servicio tcnico que se requiere y el monto destinado a la capacitacin del personal, esto
en el caso de bienes de capital.
En el caso de activos financieros es necesario conocer todo la informacin que permita
tomar la mejor decisin respecto de qu tipo de activos financieros convienen ms, ttulos
valor, renta fija o variable, derivados, etc.; cuales generen mayor rentabilidad y
beneficios; cuales son los mejores mercados en los que la empresa debera intervenir y en
qu tiempo; temporalidad o duracin de la inversin y el tipo de moneda en que se deben
realizar las transacciones.
Todos estos eventos requieren que el directivo financiero se encuentre capacitado y bien
informado, que sea conocedor de los asuntos del entorno y tenga las habilidades precisas
para tomar las mejores decisiones. El directivo financiero de hoy debe visualizar todas
las opciones y oportunidades que el entorno ofrece a este respecto, y estar adems
capacitado para manejar las situaciones que se presenten de la mejor manera. una buena
decisin de inversin es la que se materializa en la compra de un activo real que valga
ms de lo que cuesta, es decir un activo con una contribucin neta al valor dice Brealey.
Sin embargo esta no se logra de manera simple, o es el resultado de la interaccin de las
fuerzas de la naturaleza o el azar como muchos lo creen. Para tomar las mejores
decisiones de inversin es necesario trabajar duro y concretar las oportunidades que el
entorno ofrece.
2.3.2. Decisiones de Financiacin
Las decisiones de financiacin tienen que ver, como su nombre as lo indica, con la forma
en que la empresa precisa obtener fondos para cumplir con sus objetivos de inversin. El
administrador financiero deber lidiar con la variedad de opciones efectivas que ofrecen
los mercados (mercados financieros y de capitales); evaluar la necesidad de invertir todo
el dinero de la compaa o buscar fuentes de financiamiento adicionales que minimicen
el riesgo; emitir papeles de deuda y obligaciones; la venta de acciones y por tanto
promover la participacin de terceros en el entorno de la compaa; o utilizar los
prstamos personales o bancarios. El directivo financiero, dice Brealey Tiene que
ocuparse tanto de los mercados de capitales como de las operaciones de la empresa. Por
tanto, el directivo financiero debe conocer cmo funcionan los mercados de capitales y
complementa diciendo Las decisiones de inversin tampoco pueden separarse de los
mercados de capitales. Entender cmo actan estos, equivale a comprender como son
valorados los activos Como se puede apreciar estos dos tipos de decisiones estn
estrechamente relacionadas y permiten, adoptadas en la mejor forma posible, resolver
adecuadamente parte del problema de finanzas de la empresa. El directivo financiero es
quien debe liderar y encaminar esos procesos, en otras palabras, es el gua y el elemento
clave para lograr cohesin y equilibrio en torno de la operacin financiera corporativa.
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2.3.3. Decisiones sobre Dividendos

Las decisiones sobre dividendos de las empresas estn relacionadas con disposiciones de
financiacin y de inversin.
Cul es la diferencia entre los dividendos en acciones y desdoblamientos de acciones?
Son cuestiones tcnicas:
En ambos casos no se ve afectado el valor del capital propio de los accionistas
III. FINANZAS CORPORATIVAS ESTRUCTURA DEL CAPITAL
3.1.FINANCIAMIENTO INTERNO EN COMPARACION CON EXTERNO

Cuando se analizan decisiones de estructura del capital, es importante distinguir entre
fuentes de fondos internas y externas. EL FINANCIAMIENTO INTERNO surge de las
operaciones de la empresa. Incluye fuentes como utilidades retenidas, salarios
devengados o cuentas por pagar. Por ejemplo, si la empresa obtiene utilidades y las
reinvierte en planta y equipos nuevos, esto es financiamiento interno. EL
FINANCIAMIENTO EXTERNO ocurre siempre que los administradores de la compaa
tienen que obtener fondos de prestamistas o inversionistas externos. Si una compaa
emite bonos o acciones para financiar la compra de planta y equipo nuevos, esto es
financiamiento externo.
Por lo general, los procesos de decisin que tienen lugar dentro de las compaas en
relacin con los financiamientos interno y externo son diferentes. Para una compaa bien
establecida y que no se encuentra en etapa de expansiones importantes que requieran
grandes sumas de fondos, las decisiones de financiamiento son rutinarias y casi
automticas. La poltica de financiamiento consiste en decidir sobre la poltica de
dividendos (por ejemplo, pagar de manera regular a los accionistas un tercio de sus
utilidades como dividendos en efectivo) y mantener una lnea de crdito con un banco.
Por lo comn, el tiempo de administracin y esfuerzo requerido para tomar estas
decisiones de financiamiento interno y el grado de escrutinio de los gastos planeados son
menores que para el financiamiento externo.
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Si la compaa recauda fondos de fuentes externas, como lo hara si necesitara financiar

una expansin importante, el proceso es ms complicado y lleva ms tiempo. En general,
es probable que los proveedores de fondos externos requieran ver planes detallados sobre
el uso de fondos y sea necesario convencerlos de que el proyecto de inversin producir
suficiente efectivo en el futuro para justificar el gasto. Analizaran los planes y tal vez se
muestren ms escpticos acerca de las perspectivas de xito que los propios
administradores de la compaa. Por consiguiente, el financiamiento externo sujeta los
planes de la compaa ms directamente a la disciplina del mercado de capitales que el
financiamiento interno.
3.2.FINANCIAMIENTO MEDIANTE EL CAPITAL ACCIONARIO
Las caractersticas que define el financiamiento mediante capital accionario es que el
capital accionario o las acciones son un derecho que tiene el poseedor de la accin para
obtener el remanente que queda despus de pagar todas las deudas. Como se sabe existen
tres tipos principales de derechos de capital: ACCIONES ORDINARIAS, OPCIONES
DE ACCIONES Y ACCIONES PREFERENTES. Las acciones ordinarias tambin se
conocen como participaciones o de voto, as que cuando nos referimos a los accionistas
de una compaa, nos referimos a los tenedores de acciones ordinarias. Estas ltimas
confieren a su tenedor el DERECHO RESIDUAL a los activos de la compaa. En otras
palabras, despus de que se ha pagado a todas las partes que tienen algn derecho sobre
la compaa, lo que resta es para los tenedores de las acciones ordinarias. Cada accin
tiene derecho a una parte prorrateada de los activos residuales.
Los administradores de la compaa deben su lealtad principal a los accionistas. De hecho,
en muchas jurisdicciones legales a los administradores y juntas directivas se les puede
demandar en caso que no cumplan con sus responsabilidades fiduciarias para con los
accionistas.
Con frecuencia hay ms de una clase de acciones ordinarias. Estas pueden ser diferentes
por su derecho de voto y por la facultad del tenedor de venderlas a otras partes. Por
ejemplo, algunas compaas de voto, y acciones ordinarias de clase B que no lo tienen.
Con frecuencia, los fundadores de la compaa reciben acciones ordinarias restringidas
que generalmente les impiden venderlas durante cierta cantidad de aos. Las opciones de
acciones dan a sus tenedores el derecho a comprar acciones ordinarias a un precio de
ejercicio fijo en el futuro. Por lo tanto, suponga que una empresa con activos con valor
de $100 millones y 10 millones de opciones de acciones, que expiren dentro de un ao
con un precio de ejercicio de $10 por accin. Debido a que los tenedores de las opciones
pueden convertirlas en acciones ordinarias mediante el pago de $10 por accin, comparten
la propiedad de la empresa con los tenedores de las acciones ordinarias. Con frecuencia,
los administradores y otros empleados de una compaa reciben parte de su compensacin
en forma de opciones de acciones. Esto sucede especialmente en estados unidos en la fase
de arranque de un negocio.
Las acciones preferentes difieren de las ordinarias en que conlleven un dividendo especial
que debe pagarse antes que la empresa pague cualquier dividendo a los tenedores de las
acciones ordinarias. En este sentido, tienen PREFERENCIA sobre estas ltimas. Adems,
las acciones preferentes reciben solamente sus dividendos prometidos y no obtienen una
1
9
parte del valor residual de los activos de la empresa. El hecho de no pagar los dividendos
preferentes no desencadena un incumplimiento.
3.3.FINANCIAMIENTO MEDIANTE LA DEUDA
La deuda corporativa es una obligacin contractual de la compaa para realizar pagos
futuros prometidos a cambio de recursos que se le proporcionan. En su sentido ms
amplio, el financiamiento mediante deuda incluye prstamos y valores de deuda como
bonos e hipotecas, y otras promesas de pagos futuros de la compaa como cuentas por
pagar, arrendamiento y pensiones pueden ser ms grandes que el monto de la deuda en
forma de prstamos, bonos e hipotecas.
En las tres secciones siguientes describimos tres formas importantes de deuda corporativa
que no se han analizado: deuda asegurada, arrendamiento a largo plazo y pasivos de
pensiones.
3.3.1. DEUDA ASEGURADA
Cuando una compaa pide dinero prestado, promete realizar una serie de pagos en el
futuro. En algunos casos, la compaa ofrece un activo en particular como garanta de esa
promesa. Ese activo se conoce como COLATERAL y se dice que la deuda est
ASEGURADA.
El endeudamiento asegurado por parte de la compaa es similar a un individuo que recibe
un prstamo hipotecario para comprar una casa. La casa sirve como colateral del
prstamo. Si el dueo de la casa incumple, al prestamista se le paga con el producto de la
venta de la casa. Si hay dinero sobrante, se le regresa al dueo de la casa. Sin embargo,
si el producto de la venta de la casa es insuficiente para pagar el saldo del prstamo
hipotecario, el prestamista puede recuperar el resto con los dems activos del dueo de la
casa.
Cuando una compaa que pide prestado asegura un prstamo designando activos
especficos como colateral, el prestamista asegurado obtiene antes de la prioridad sobre
esos activos en caso de que no se le pague. Por ejemplo, una aerolnea podra pedir dinero
prestado para financiar la compra de aviones y ofrecer los aviones como colateral del
prstamo. Si posteriormente la aerolnea se declara en quiebra antes de que el prstamo
asegurado se pague por completo, a los prestamistas asegurados se les paga con el
producto de la venta de los aviones. Es probable que no se les pague a los prestamistas
que otorgaron a la aerolnea prstamos no asegurados.
3.3.2. ARRENDAMIENTOS A LARGO PLAZO
El arrendamiento de un activo por un periodo que abarca gran parte de la vida til del
activo es similar a la compra del activo y al financiamiento de dicha compra con una
deuda asegurada por el activo arrendado.
POR EJEMPLO:
Suponga que una aerolnea firma un contrato para arrendar un avin durante 30 aos. La
aerolnea obtiene derecho exclusivo del avin a cambio de la promesa de efectuar pagos
2
0
fijos de arrendamiento cada ao. De manera alternativa, la aerolnea podra comprar el

avin y emitir bonos a 30 aos asegurados por los aviones para recaudar el dinero
necesario para la compra.
En la siguiente tabla podemos ver como compara los estados financieros del valor de
mercado de dos aerolneas hipotticas: Aerobono y Aeroarriendo. En ambos casos, el
activo corporativo principal es una flota de aviones con un valor de mercado de $750
millones- ambas compaas tienen capital accionario con un valor de mercado de $250
millones y una deuda de $750 millones. La diferencia entre las compaas es que para
Aerobono la deuda est en forma de bonos asegurados a 30 aos y para Aeroarriendo es
un arrendamiento a 30 aos.
TABLA 1.1: Balances generales de valor de mercado de las compaas Aerobono y

Aeroarriendo.
A. COMPAA AEROBONO
Activos Pasivo y capital de los accionistas
Flota de aviones $750 millones Bonos a 30 aos $750 millones
Otros activos $250 millones Capital $250 millones
Total $1,000 millones Total $1,000 millones
B. COMPAA AEROARRIENDO
Activos Pasivos y capital de los accionistas
Flota de aviones $750 millones Arrendamiento a 30 aos $750 millones
Otros activos $250 millones Capital $250 millones
La diferencia principal entre bonos asegurados y el arrendamiento como forma de

financiamiento de deuda radica en quien asume el riesgo asociado con el valor de mercado
residual del activo arrendado al final del plazo de arrendamiento.
Como Aerobono ha comprado sus aviones, asume el riesgo. Sin embargo, en el costo de
Aeroarriendo, el ARRENDADOR, la empresa que ha arrendado el avin a Aeroarriendo,
es quien asume este riesgo de valor residual.
2
1
3.3.3. PASIVOS DE PENSIONES

Los pasivos de pensiones son una forma de deuda corporativa asegurada por los activos
de pensiones como colateral.
Sin embargo, en muchos de los pases de pensiones no se financian de esta forma. Por
ejemplo, en Alemania las compaas no reservan una combinacin de activos que sirven
como colateral para sus pasivos de pensiones. Por lo tanto, la obligacin de pagar
beneficios de pensiones es una deuda sin asegurar de la compaa.
Para aclararlo, considere 16.2 que contrasta los balances generales de las compaas de
AmeriPens y DeutschePens.
AmeriPens tiene un plan de pensiones completamente financiado, lo que significa que el
valor de mercado de sus activos de pensiones ($400 millones) es igual al valor presente
de sus pasivos de pensiones. Los activos de pensiones consisten en valores (acciones,
bonos, hipotecas, etc.). Emitidos por otras entidades, como empresas, gobiernos e
individuos. AmeriPens tambin ha emitido bonos con un valor de mercado de $400
millones. El capital accionario de sus acciones vale $600 millones.
Al igual que AmeriPens la compaa DeutshePens tiene activos de operacin de
ascienden a $1,000 millones, un pasivo de pensiones de $400 millones y capital de los
accionistas por un total de $600 millones. Sin embargo, DeutshePens no tiene una
combinacin de valores que sirve como colateral y que asegure su pasivo de pensiones.
Por consiguiente, se dice que su plan de pensiones no est financiado.
TABLA 1.2: Balances generales de la compaa AmeriPens valieran solamente $300
millones. Si el pasivo de pensiones todava tuviera un valor de $400 millones, cul sera
el capital de los accionistas?
A. Situacin Financiera de AmeriPens

Activos Pasivo y capital de los accionistas
Activos de Bonos $400 millones

operacin: planta,
$1,000 millones
equipo, etc.
Pasivo de $400 millones
pensiones
Activos de
pensiones: $400 millones
acciones, bonos, Capital de los
$600 millones
etc. accionistas
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B. Situacin Financiera de DeutshePens

Activos Pasivos y capital de los accionistas
Activos de $1,000millones Pasivo de pensiones $400 millones

operacin: planta,
Capital de los accionistas $600 millones
equipo, etc.
Las reglas contables en Alemania exigen que la compaa muestre el valor presente de
sus pasivos de pensiones en su balance general, como una for5ma de adeudo corporativo.
3.4.IRRELEVANCIA DE LA ESTRUCTURA DEL CAPITAL EN UN
ENTORNO SIN FRICCIONES
Hemos visto que hay una amplia variedad de estructuras de capital corporativo posibles.
Ahora nos concentraremos en los factores que determinan por que una empresa elige una
en vez de otra.
Para entender de qu manera la administracin de una empresa puede mejorar la riqueza
del accionista a travs de sus decisiones de estructura del capital, una buena forma para
empezar es aclarando que es lo que no importa. Modigliani y Miller (M&M)
Mostraron que en el mundo idealizado de mercados sin friccin de un economista, el valor
total de mercado de todos los valores emitidos por una empresa estara regido por la
capacidad de generar utilidades y el riesgo de sus activos reales subyacentes y seria
independiente de cmo se dividi la combinacin de los valores emitidos para financiarla.
Merton Miller ha explicado el enunciado de la estructura del capital de M&Men trminos
de una pizza: piense en la empresa como una pizza gigantesca, dividida en cuartos. Si
corta cada cuarto a la mitad para obtener octavos, el enunciado de M&M dice que tendr
ms pedazos, pero no ms pizzas
El entorno sin fricciones de M&M supone las siguientes condiciones:
1. No hay impuestos sobre renta.
2. No hay costos de transaccin por la emisin de valores de deuda o

valores accionarios.
3. Los inversionistas pueden pedir prestado en los mismos trminos que
la empresa.
4. Los diversos interesados en la empresa pueden resolver sin costo
cualesquier conflictos de inters entre ellos.
En este ambiente sin fricciones, el valor total de mercado de la empresa es independiente
de su estructura del capital. Para ver porque, comparemos los valores de dos empresas
con activos idnticos que son diferentes solo en sus estructuras del capital: la Corporacin
Nodett, que solo emite acciones, y la Corporacin Somdett, que emite acciones y bonos.
2
3
La Corporacin Nodett tiene actualmente utilidades totales de $10 millones anuales, a las
que nos referiremos como utilidades antes de intereses e impuestos (EBIT, por sus siglas
en ingles). Nodett paga el total de sus $10 millones anuales de EBIT como dividendos a
los tenedores de su milln de acciones ordinarias.
Supongamos que la tasa de capitalizacin burstil sobre los dividendos esperados de
Nodett es de 10% anual. De esta manera, el valor total de la empresa seria el valor presente
de la perpetuidad de $10 millones o:
$10
= $100
.1
Y su precio por accin sera de $ 100.

Somdett es idntica a Nodett en sus polticas de inversin y operacin. Por consiguiente,
sus EBITT tienen el mismo valor esperado y las mismas caractersticas de riesgo que
Nodett. Somdett se diferencia de Nodett solo por su estructura de capital, ya que est
financiada parcialmente con deuda. Somdett ha emitido algunos bonos que tienen un
valor nominal de $40 millones con una tasa de inters de 8% anual. Por lo tanto, los bonos
prometen pagar un cupn de $3.2 millones anuales (.08 x $40 millones). Suponemos que
los bonos son a perpetuidad.
Supongamos que los bonos de Somdett estn libres de incumplimiento y que la tasa de
inters de riesgo es de 8% anual. Los pagos de intereses sern los mismos $3.2 millones
anuales, independientemente del valor realizado de las EBIT. La frmula para las
utilidades disponibles para los accionistas de Somdett despus del pago de inters de los
bonos es:
Utilidades netas de Somdett = EBIT - $3.2millones.
Los pagos totales en efectivo combinaos hechos a los tenedores de bonos y accionistas de
Somdett son:
Pagos totales de Somdett = Utilidades netas de Somdett + pagos de inters
Pagos totales de Somdett = EBIT - $3.2millones + $3.2millones =
El razonamiento del enunciado de improcedencia de la estructura del capital de M&M es
que debido a que Somdett ofrece exactamente los mismos flujos de efectivo futuros que
Nodett, el valor de mercado de Somdett deber der de $100millones, que es el mismo de
Nodett. Puesto que se supone que los pagos de inters de los bonos de Nodett son libres
de riesgo, los bonos tendrn un valor de mercado igual a su valor nominal de $40millones.
Por lo tanto, el valor de mercado del capital de Smodett debe ser de $60millones
($100millones del valor total de la empresa menos $40millones de deuda). Si suponemos
que el nmero de acciones de Somdett es de 600,000 (60% del nmero de acciones de
Nodett) el precio de una accin deber ser de $100. Lo que podemos probar utilizando el
argumento de arbitraje.
2
4
Suponga que el precio de las acciones de Somdett fuera menos que el de las acciones de
Nodett. Por ejemplo, suponga que el precio de Somdett fuera de $90 por accin en vez de
$100. Esto ira contra la ley del precio nico. Para verlo, advierta que es posible replicar
o sintetizar las acciones de Nodett comprando cantidades proporcionales de acciones
y bonos de Somdett.
Por ejemplo, poseer 1% de acciones de Nodett (10,000 acciones) tiene los mismos flujos
futuros de efectivo que poseer 1% de acciones de Somdett (6,000 acciones) y 1% de bonos
de Somdett. Por lo tanto, un arbitrajista podra obtener una ganancia inmediata de $60,000
por arbitraje sin desembolsar nada de su dinero con solo vender en corto 1% de las
acciones y bonos de Somdett en $940,000. La tabla 3a resume los flujos de efectivos
pertinentes.
Ahora suponga que el precio de las acciones de Somdett fuera mayor que el de las
acciones de Nodett. Por ejemplo, suponga que el precio de Somdett fuera de $110 por
accin en vez de $100. Esto tambin ira contra la ley de precio nico. Para entender esto,
observe que es posible replicar las acciones de Somdett comprando cierta proporcin de
las acciones de Nodett y pidiendo prestado para financiar la compra mediante la misma
combinacin personal de deuda-capital de Somdett. Por ejemplo, la compra de 1% de las
acciones de Nodett (10,000 acciones por $1, 000,000) que se financia pidiendo prestado
40% del precio de copra ($400,000), produce exactamente los mismos flujos de efectivo
futuros que poseer 1% de las acciones de Somdett (6,000 acciones por $6600.000). La
tabla 3b resume los flujos de efectivo relevantes.
Aunque una accin en cada una de las compaas tiene el mismo precio, los rendimientos
esperados para los accionistas y los riesgos de las inversiones en acciones son diferentes.
Veamos en detalle el ejemplo numrico para destacar estas diferencias. Suponga que la
distribucin de probabilidades de futuras EBIT es la que muestra la tabla 4.
Las columnas tituladas EPS muestran las utilidades por accin (y, por tanto, los
dividendos por accin pues suponemos que no hay reinversin de utilidades) que
corresponden a cada valor de EBIT. A frmula para las EPS de Nodett es:

EPSNodett = 1,000,000
Los pagos de inters sern los mismos $3.2millones anuales (.08 x $40millones)
independientemente del valor realizado de EBIT. Por tanto, las EPS de Somdett son:
$3.2
EPSSomdett = 600,000 = 600,000
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Tabla 1.3a Arbitraje cuando las acciones de Somdett se venden a $90 por accin
Posicin Flujo inmediato de Flujo de efectivo en l e
efectivo futuro
Venta en corto d 1% de $1000,000 -1% de EBIT
las acciones de Nodett a
$100 por accin
Compra de replicacin de cartera (Nodett sinttica):
Compra de 1% de las -$540,000 1% de (EBIT $3.2
acciones de Somdett a millones anuales)
$90 por accin
Compra de 1% de los -$400,000 1% de $3.2 millones
bonos de Somdett anuales
Total de replicacin en -$940,000 1% de EBIT
cartera
Flujo de efectivo netos $60,000 0
Tabla 1.3d Arbitraje cuando las acciones de Somdett se venden a $110 por accin
Posicin Flujo inmediato de Flujo de efectivo en l e
efectivo futuro
Venta en corto d 1% de $660,000 -1% de (EBIT $3.2
las acciones de Nodett a millones anuales)
$110 por accin
Compra de replicacin de cartera (Nodett sinttica):
Compra de 1% de las -$1000,000 1% de EBIT
acciones de Somdett a
$100 por accin
Pedir prestado $400,000 $400,000 -$32,000 por ao
a perpetuidad
Total de replicacin en -$600,000 1% de (EBIT $3.2
cartera millones anuales)
Flujo de efectivo netos $60,000 0
Si comparamos las EPS de Nodett con las de Somdett en la tabla 4, est claro que el efecto
del apalancamiento financiero incrementado (cambiando nicamente la combinacin de
financiamiento y no los activos) es aumentar tanto la EPS media y el riesgo de las EPS.
Las EPS de Somdett son ms grandes en la situacin buena cuando las EBIT = $15
millones y menor en la situacin mala cuando las EBIT = $5millones.
En el caso de Nodett, el riesgo total de unas EBIT inciertas se distribuye entre un milln
de acciones. En el caso de Somdett, la misma exposicin total al riesgo se distribuye
solamente entre 600,000 acciones porque los tenedores de deuda tienen un derecho sin
riesgo. Por consiguiente, las acciones de Somdett tienen un rendimiento esperado ms
alto y un riesgo ms alto que las acciones de Nodett, sin embargo, los valores totales de
las dos empresas son iguales.
2
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La implicacin del anlisis de M&M en un medio sin friccin es que la estructura del
capital no importa. La riqueza de los accionistas existentes no se ver afectada por la
reduccin o aumento de la razn de deuda de la empresa.
Si la corporacin Nodett (con un milln de acciones en circulacin) anunciara una
emisin de deuda de $40millones destinada a recomprar y retirar acciones ordinarias,
Cul ser el efecto sobre el precio? Despus de la compra de acciones, Cuntas acciones
quedaran en circulacin?
La respuesta es que el precio de las acciones ordinarias se mantendra sin cambio en $100
por accin. La emisin de deuda de $40millones en circulacin con un valor total de
mercado de $60millones.
TABLA 1.4: Distribucin de probabilidades de las EBIT y las EPS DE Somdett y

Nodett
NODETT SOMDETT
EPS EPS
Situacin de la Utilidades
(1 milln de (600,000
economa netas
EBIT acciones) acciones)
Negocios malos $1.8millone $3.00
$5 millones $5
s
Negocios normales 11.33
10 10 6.8
Negocios buenos 19.67
15 15 11.8
Media 11.33
10 10 6.8
Desviacin estndar 6.82
4
Beta 1.0 1.0 1.67
Nota: cada situacin de la economa tiene las mismas probabilidades de ocurrir.
3.5.CREACIN DE VALOR MEDIANTE DECISIONES DE

FINANCIAMIENTO
Hemos establecido que en un medio econmico sin friccin la estructura del capital
no afecta el valor de la empresa. En el mundo real hay fricciones de todas clases.
Tanto para los inversionistas como para las empresas, el tratamiento impositivo del
ingreso por intereses y los gastos por valores de deuda y capital podran ser diferentes
de los pagos de valores de capital. Y es costoso elaborar y hacer cumplir contratos
que especifiquen la asignacin de los flujos de efectivo de la empresa a los tenedores
de las distintas clases de valores en todas las circunstancias posibles. Ms aun, las
leyes y regulaciones son diferentes de un lugar a otro y cambian con el tiempo.
Encontrar la estructura del capital ptimo de una compaa implica la realizacin de
compensaciones que dependen del medio legal e impositivo particular en el que se
desenvuelve la compaa.
2
7
En vista de las fricciones que existen en el mundo real del financiamiento

corporativo, consideremos ahora las formas en que la administracin podra agregar
valor a travs de sus decisiones de estructura del capital. Caen en tres categoras:
Por su seleccin de estructura del capital, la empresa puede reducir sus costos
o evitar regulaciones gravosas. Los impuestos y los costos de bancarrota son
ejemplos de dichos costos.
Por su eleccin de estructura del capital, la empresa podra reducir conflictos
de intereses potencialmente costosos entres quienes tienen intereses en la
empresa: por ejemplo, conflictos entre administradores y accionistas o entre
accionistas y acreedores.
Por su eleccin de estructura del capital, la empresa podra reducir conflictos
de intereses en ella, instrumentos financieros a los cuales no tendran acceso
de otra manera. Por consiguiente, la empresa expande el conjunto de
oportunidades de instrumentos financieros disponibles y obtiene una prima
por hacerlo. En la medida en que la empresa se dedica a esta actividad,
desempea la funcin de un intermediario financiero.
3.6.REDUCCIN DE COSTOS
Por su eleccin de estructura del capital, la empresa puede reducir sus costos. Como
ejemplos tenemos los impuestos, subsidios y los costos de la zozobra financiera.
Consideremos ahora cada uno por separado.
3.6.1. IMPUESTOS Y SUBSIDIOS
Adems de los accionistas y acreedores hay un demandante adicional de las EBIT
(Earnings Before Interest and Taxes Beneficio antes de intereses e impuestos)
producidas por la empresa, es decir, las autoridades tributarias gubernamentales. Algunos
impuestos se pagan al nivel corporativo (el impuesto sobre la renta corporativa) y algunos
al nivel de accionista individual (impuesto sobre las rentas personales por dividendos en
efectivo y ganancias de capital realizadas)
La estructura del capital de una empresa s importa en Estados Unidos por la presencia de
los impuestos sobre la renta corporativos, ya que el pago de intereses es deducible cuando
se calcula el impuesto gravable de la empresa, en tanto que los dividendos no lo son. Por
tanto, al usar financiamiento mediante deuda la empresa puede reducir la cantidad de su
flujo de efectivo que se debe pagar a las autoridades tributarias gubernamentales.
Por ejemplo:
Considere las dos empresas de la seccin 1.4, las corporaciones Somdett y Nodett. En el
caso de la corporacin Somdett, el flujo de EBIT se dividir en tres clases de demandantes
por orden de prioridad:
Acreedores (pago de intereses)
Gobierno (impuestos)
Accionistas ( residual)
2
8
Para ilustrar este efecto impositivo, consideremos el caso en el que la tasa impositiva de
las empresas es de 34% y no hay impuestos personales. La frmula para el flujo de
efectivo total despus de impuestos de Somdett para los accionistas y acreedores
combinados es:
Somdett = +
= 66 (EBIT Intereses) + Intereses
= 66EBIT + Intereses de .34
= Nodett + Intereses de .34
El valor total de mercado de Somdett se maximiza al tener tanta deuda como sea posible.
Para ver por qu, observe los flujos de efectivos despus de impuestos para los accionistas
y acreedores de la empresa presentados en la tabla 1.5. Ah se muestra que en cada
situacin posible el flujo de efectivo despus de impuestos de Somdett excede al de
Nodett en $1.088 millones.
Valor de mercado de Somdett = Valor de mercado de Nodett + PV de la deduccin de
intereses
En el supuesto de que la deuda de Somdett no tenga riesgo de incumplimiento, el valor
presente de la deduccin de intereses es igual a la tasa impositiva de 34% multiplicada
por el valor de la deuda:
PV de la deduccin de intereses de Somdett = 34 x $40 millones = $13.6 millones
La comparacin de Somdett con Nodett ilustra el efecto del financiamiento de deuda
sobre la distribucin del valor de la empresa entre accionistas y tenedores de bonos por
un lado y la autoridad tributaria por otro. La tabla 1.6 muestra el desglose.
Tabla 1..5 Distribucin de probabilidades de flujo de efectivo despus de impuesto

de Nodett y Somdett
Nodett Somdett
Flujo de efectivo Utilidades netas Flujo de efectivo
despus de despus de
Niveles posibles ($ millones)
impuestos ($ impuestos ($
de EBIT ($
millones) millones)
millones)
$5 $ 3.3 $1.188 $4.388
10 6.6 4.488 7.688
15 9.9 7.788 10.988
2
9
Tabla1. 6 desglose de los valores de los derechos de Nodett y Somdett

Demandante Nodett Somdett
Acreedores 0 $40 millones
Accionistas $66 millones $ 39.6 millones
Autoridad tributaria $34 millones $20.4 millones
gubernamental
Total $100 millones $ 100 millones
Tanto para Nodett como para Somdett, el valor total de todos los derechos (incluyendo el
del gobierno) es de $100 millones. En el caso de Nodett, el valor de capital es de $66
millones y el valor del derecho por impuestos del gobierno es de $34 millones, en el caso
de Somdett el valor de capital es de $39.6 millones, el valor de la deuda es de $40 millones
y el valor del derecho por impuestos del gobierno es de slo $20.4 millones.
Si la Corporacin Nodett (con un milln de acciones en circulacin) anunciara la emisin
de $40 millones de deuda destinada a recomprar y retirar acciones ordinarias Cul sera
el efecto sobre el precio de su accin? Despus de la compra de acciones Cuantas
acciones quedaran en circulacin?
Con un financiamiento realizado por entero con capital accionario, el precio de la accin
ordinaria de Nodett sera de $66. Si la administracin anunciara que emitir $ 40 millones
de bonos para retirar acciones, el precio de las acciones subir para reflejar los $13.6
millones de valor presente de la deduccin de intereses. El valor de milln de acciones
subira a $79.6 millones, o $79.6 por accin. El nmero de acciones recompradas y
retiradas sera de 502,513 acciones ($40 millones /79.6 por accin) dejando entonces
497,487 acciones en circulacin. De ese modo, los dueos originales del milln de
acciones tendran una utilidad de $513.60 por accin. Quienes venden sus acciones
obtienen la ganancia en efectivo, quienes la conservan tienen un ganancia de capital no
realizada. Con estos supuestos, a la administracin le convendra maximizar la proporcin
de deuda en la estructura del capital de la empresa.
3.6.2. COSTOS DE LA ZOZOBRA FINANCIERA
Conforme aumenta la proporcin de deuda en la estructura del capital de una empresa,
tambin la probabilidad de que poda incumplir esa deuda en el caso de que el flujo de
efectivo futuro fuera menor que lo esperado. Las empresas que estn en inminente peligro
de incumplimiento de sus obligaciones de deuda se dicen que estn en zozobra financiera.
En tales circunstancias, las empresas generalmente incurren en costos significativos que
reducen el valor total de la empresa por debajo de lo que sera si no hubiera deuda. Estos
costos incluyen el tiempo y esfuerzo de los administradores de la empresa dedicados a
evitar la bancarrota y lo honorarios de los abogados que se especializan en procesos de
quiebra. Pero lo ms importante es que se pueden perder negocios porque los clientes,
3
0
proveedores y empleados se preocupan bastante por la amenaza de bancarrota, seguida

de la posibilidad de liquidacin de la empresa.
Si se toman en cuenta los costos de la zozobra financiera, as como los ahorros de
impuestos que acompaan a los niveles ms elevados de financiamiento mediante deuda,
surge una compensacin.
En la seccin 3.1 mostramos que el ahorro de impuestos asociado con la emisin de deuda
llevara a la administracin de Nodett a querer emitir la deuda para retirar acciones. Si la
empresa emite $40 millones de deuda, el precio de la accin subira de $66 a $79.60 y si
emite $50 millones de deuda, el precio de la accin subira a $83 por accin. Suponga
ahora que, para niveles ms altos de deuda, hay una probabilidad importante de que la
empresa vaya a la bancarrota e incurra en costos de quiebra sustanciales. En ese caso, si
anunciara que emitir $60 millones de deuda para comprar sus acciones ordinarias, el
precio de la accin bajara en vez de subir.
Podramos imaginar una compaa que anuncia varios niveles de deuda que piensa emitir
para comprar acciones y que observa el efecto de sus anuncios sobre el precio de las
acciones de la empresa y despus elige el monto de deuda que maximiza el precio de la
accin. Esto rara vez ocurre en la prctica (si acaso ocurriera). En la prctica es muy
difcil encontrar la combinacin precisa de financiamiento mediante deuda y capital que
maximice el valor de la empresa. No obstante, la direccin de mejora podra ser muy
evidente para una empresa que tiene o muy poca o demasiada deuda.
3.7.MANEJO DE LOS CONFLICTOS DE INTERES
Una segunda va por la que las decisiones de estructura del capital pueden crear riqueza
para los accionistas es reduciendo los conflictos de inters potencialmente costosos entre
varios interesados en la empresa: por ejemplo, conflictos entre administradores y
accionistas o entre accionistas y acreedores. Estos costos se denominan generalmente
COSTOSDE AGENCIA.
3.7.1. PROBLEMAS DE INCENTIVOS: FLUJO LIBRE DE EFECTIVO
Cuando los administradores gozan de mucha capacidad discrecional para asignar los
flujos de efectivo de la empresa, existe la tentacin de usar el efectivo para invertirlo en
proyectos que no aumenten la riqueza de los accionistas.
Como ejemplo estn las inversiones con NPV negativo que aumentan el poder, prestigio
o privilegios de los administradores. Para atenuar este problema de incentivos creado por
un flujo libre de efectivo, puede ser beneficio tener una cierta cantidad de deuda.
La deuda obliga a la administracin a distribuir el efectivo a los tenedores de deuda de la
empresa en forma de pagos programados de inters y principal. Por lo tanto, la emisin
de deuda para comprar acciones puede ser una forma de creacin de valor para los
accionistas al reducir el monto de flujo libre de efectivo disponible para los
administradores.
3
1
3.7.2. CONFLICTOS ENTRE ACCIONISTAS Y ACREEDORES

Ya hemos analizado los costos de la zozobra financiera y mostrada como limitan el monto
ptimo de deuda en la estructura del capital de una empresa. Pero existe tambin el
problema de alineacin de incentivos entre los accionistas (y administradores que acten
en favor de los intereses de los accionistas) y los acreedores de las empresas con sumas
de deuda importantes. El problema de incentivos surge porque los accionistas tienen
pocos incentivos para limitar las prdidas de la empresa en el caso de una quiebra. Por lo
tanto, los administradores que acten en favor de los intereses de los accionistas elegirn
emprender inversiones ms voltiles que tienen el efecto de aumentar la riqueza de los
accionistas a costa de los tenedores de deuda.
POR EJEMPLO:
Suponga que los activos actuales de la empresa valen $100 millones. La empresa tiene
una deuda con un valor nominal de $104 millones de vencer dentro de un ao. La
administracin tiene la opcin de invertir los $100 millones en letras del TESORO sin
riesgos por $100 millones que vencen dentro de un ao y que pagan una tasa de intereses
de 4% o invertir en una empresa riesgosa que puede valer $200 millones o nada dentro
de un ao.
Incluso si la probabilidad de que la empresa riesgosa tenga xito es muy pequea, la
administracin (actuando a favor de los intereses de los accionistas) elegir tomar la
empresa riesgosa. La razn es que si la administracin invierte en letras del tesoro,
entonces el valor de las acciones de la empresa se desplomara a cero. Si la empresa tiene
alguna posibilidad, no importa que tan pequea sea, de que llegue a valer ms de $104
millones dentro de un ao, entonces ahora las acciones tendrn algn valor. En este
ejemplo, los acreedores soportan todo el riesgo de baja de la empresa riesgosa y los
accionistas obtienen el potencial de incremento positivo de ganancia.
De ese modo, los acreedores enfrentan un problema potencial de riesgo moral cuando
prestan a ciertas empresas. En empresas con grandes cantidades de deuda, los
administradores podran tener un incentivo para distribuir los activos de la empresa de
tal forma que en realidad reduzca el valor total de la empresa (el tamao de todo el
pastel) para aumentar el precio de la accin (el tamao de la pieza de capital accionario).
Debido a que los acreedores estn conscientes de que en ciertas circunstancias adversas
los administradores podran verse tentados a hacerlo, limitaran sus prstamos antes que
nada.
3.8.CREACION DE NUEVAS OPORTUNIDADES PARA LOS
INTERESADOS
La tercera va por la que pueden crear valor las decisiones de estructura de capital es
mediante la creacin de oportunidades para algunos de los que tienen un inters en la
empresa que de otra manera estarn disponibles para ellos a un costo mayor o
simplemente no estaran disponibles. La idea es que alterando los derechos que emite a
quienes tienen algunos intereses en la empresa, esta puede crear valor sin cambiar para
nada el tamao o composicin de los activos de operacin.
3
2
Un ejemplo de creacin de oportunidades para los interesados es el uso de promesas de

pensiones como una forma de financiamiento corporativo. Este puede crear valor para los
empleados de la empresa que patrocinan los planes de pensiones al proporcionar un tipo
de beneficio de retiro de que otra manera no tendra. Al patrocinar un plan de pensiones,
los accionistas de la empresa podran ganar al obtener servicios laborales a un costo
menor del valor presente total que de otra manera no sera posible. Sin embargo, por lo
general la creacin de nuevos instrumentos financieros para los inversionistas la realizan
de manera ms eficiente las empresas especializadas de servicios financieros que las
empresas comunes no financieras.
3.9.DECISIONES DE FINANCIAMIENTO EN LA PRCTICA
Las decisiones financieras siempre implicaran compensaciones que dependen de las
circunstancias especficas de la empresa.
Por ejemplo:
Una empresa que no paga impuestos sobre la renta porque ha estado perdiendo dinero,
evaluara la compensacin entre beneficios impositivos y costos de zozobra financiera de
una manera bastante diferente a como lo hara una empresa que si debe pagar impuestos.
Despus de haber considerado algunas de las principales formas en que las decisiones
financieras tienen que ver generalmente con los propietarios y administradores de una
empresa, consideramos ahora algunos casos especficos.
A continuacin describimos cinco situaciones distintas de compaas y cinco mtodos de
financiamiento diferentes. Pedimos al lector que sugiera el mtodo de financiamiento que
parezca ms apropiado para cada situacin. Nuestras respuestas se resumen.
3.9.1. LAS CINCO COMPAIAS
A. COMPAA PETROLERA Orr
Esta compaa necesita $10 millones para financiar la perforacin de explotacin de unos
terrenos que posee en Nueva Guinea. Si la exploracin resulta favorable, la compaa
necesitara $10 millones adicionales para desarrollar el sitio. Las acciones ordinarias de
petrolera Orr se venden actualmente a $10 por accin y las utilidades son $2 por accin.
Las acciones de las dems empresas de la industria petrolera se venden a 10 y 12 veces
la ganancia. La razn de deuda de petrolera Orr es de 25% comparada con el promedio
de la industria, que es 40%. Los activos totales de la ltima situacin financiera eran $105
millones.
B. ALIMENTOS GORMEH S.A
Esta compaa maneja una cadena de tiendas de alimentos gourmet en el sudeste de
Estados Unidos. Es propiedad de las cinco hermanas Gormeh, cada una de las cuales
posee una quinta parte de las acciones en circulacin. La compaa es rentable, pero el
crecimiento rpido la ha orillado a una severa presin financiera. Todos los bienes races
estn sumamente hipotecados, el inventario se usa para asegurar una lnea de crdito
bancario y las cuentas por cobrar estn en factoraje. Con activos totales de $15 millones
3
3
a la compaa necesita ahora $2 millones adicionales para comprar equipo para el

departamento en embarques.
C. COMPAA DE TEXTILES BOMBAY
Esta compaa manufactura tela de algodn en la INDIA y exporta aproximadamente la
mitad a pequeas compaas de ropa que operan en SINGAPUR. La planta y equipo de
la compaa se han financiado en parte por un prstamo del gobierno y esta es su nica
deuda a largo plazo. Paga sus insumos en efectivo y ofrece 60 das de crdito a sus clientes
en SINGAPUR. El crecimiento reciente de sus ventas de exportacin a $5 millones
anuales ha creado la necesidad de un financiamiento adicional de $500,000.
D. BURGER QUEEN DE HOLEY
Jarvis holey ha conducido un taxi en FILADELFIA durante cinco aos y ha ahorrado
$50,000 para adquirir una franquicia de BURGER QUEEN. La corporacin BURGER
QUEEN (CBQ) requiere que cada uno de sus concesionarios invierta al menos $100,000
de capital accionario y entonces CBQ acuerda financiamiento mediante deuda para el
resto. HOLEY se acaba de enterar que el dueo de una franquicia de BURGER QUEEN
en su vecindario quiere venderla en $250,000 y HOLEY quiere comprarle el negocio.
E. PRODUCCIONES LEE
Esta es una compaa de produccin de pelculas que recientemente ha llamado la
atencin debido al inesperado xito de su cinta MAREA ROJA CRECIENTE.
Actualmente tiene 10 dueos y quieren duplicar el nmero de cintas nuevas que la
compaa produce. La compaa se convirti recientemente en sociedad annima y ahora
quiere recaudar $10 millones de inversionistas externos.
3
4
Tabla 1.7 .Asignacin de mtodos de financiamiento de acuerdo con las

circunstancias de la compaa
COMPAA METODO DE RAZONES
FINANCIAMIENTO
Si se encuentra petrleo,
entonces el precio de las
acciones de Orr subir y
Compaa petrolera surgir el nuevo
Deuda con warrants
Orr financiamiento mediante
capital accionario para
financiar la inversin
adicional necesaria.
No hay mayor capacidad de
endeudamiento. El
Alimentos Gormeh arrendamiento ofrece el
Acuerdo de arrendamiento
S.A financiamiento de deuda
asegurado por el equipo
arrendado.
En vez de tener y financiar
cuentas por cobrar cuya
vigilancia y cobro pueden
Compaa de textiles resultar costosos, es ms
Factoraje
Bombay eficiente venderlas a una
institucin que se
especialice en este tipo de
cobro de cuentas.
No puede obtener prstamos
de ningn prestamista
institucional a menos que
Prestamos de parientes o tenga ms capital propio.
Burger Queen Holy
amigos Solamente aquellos que lo
conocen y le tienen
confianza le proporcionaran
capital.
Los costos de agencia de
Producciones lee Acciones ordinarias financiamiento de deuda
serian demasiado elevados.
3
5
3.9.2. LOS CINCO METODOS DE FINANCIAMIENTO

A. PRESTAMOS DE AMIGOS O FAMILIARES
Esta forma institucional familiar de financiamiento es apropiada cuando un negocio
empieza como una pequea empresa y sus perspectivas son muy inciertas. El xito del
negocio depender en gran medida de la determinacin y el carcter de los empresarios.
Solamente las personas que conocen a los dueos de la empresa personalmente y que
confen en ellos les prestaran dinero.
B. ACUERDO DE ARRENDAMIENTO
En un acuerdo de arrendamiento, el arrendador proporciona algn activo real
-una oficina, una bodega, equipo- el arrendatario, a cambio de pagos fijados por escrito
durante un periodo establecido. Funcionalmente, el arrendamiento es un financiamiento
va deuda sin recurso, asegurado por el activo arrendado. (Revise el anlisis en la seccin
1.3.2)
C. ACCIONES ORDINARIAS
La emisin de acciones ordinarias es un mtodo de financiamiento que se usa cuando la
empresa est organizada como sociedad annima. Generalmente se usa cuando la
empresa se hace pblica por vez primera o cuando quiere emprender una expansin
importante.
D. DEUDA CON WARRANTS
Los WARRANTS son opciones de compra que dan a sus dueos el derecho a comprar
acciones de la compaa emisora a un precio fijo. Los WARRANTS van adjuntos a una
emisin de deuda cuando la compaa contempla la necesidad de obtener nuevo capital
accionario algn tiempo antes de que se liquide la deuda. La deuda tiene una tasa de
intereses menor que si no tuviera adjuntos los WARRANTS.
E. FACTORAJE DE CUENTAS POR COBRAR
Cuando una compaa realiza factoraje de sus cuentas por cobrar (con un descuento) a
una empresa de FACTORAJE, que es una empresa que se especializa en invertir en
cuentas por cobrar. El factoraje es una forma de obtener efectivo con la venta de un activo
de la compaa en vez de pedir prestado o emitir nuevo capital accionario.
3.10. COMO EVALUAR LAS INVERSIONES APALANCADAS
En el captulo 6 estudiamos como usar los conceptos del flujo de efectivo descontado para
analizar decisiones de inversin como la de entrar a una lnea de negocios o automatizar
la produccin. Llegamos a la conclusin de que la empresa debe acepar cualquier
proyecto que tenga un valor presente neto positivo. En esta seccin ampliamos el anlisis
para mostrar como tomar en cuenta la estructura del capital de la compaa en la
evaluacin de proyectos de inversin.
3
6
Examinaremos tres mtodos alternativos utilizados en la prctica:

Valor presente ajustado (APV)
Flujos de capital (FTE)
Costo de capital promedio ponderado (WACC)
En principio, los tres mtodos deben dar como resultado el mismo estimado del NPV de
un proyecto de inversin.
3.10.1. COMPARACION DE LOS TRES METODOS DE VALUACION
Para explicar los tres mtodos, veamos un proyecto especfico. La Corporacin
Conexiones Globales (CCG), que ofrece servicios de comunicacin va satlite a clientes
alrededor del mundo, est considerando invertir en un satlite nuevo para aumentar su
capacidad. La capitalizacin de mercado actual de GCC (deuda ms capital) es de $1 mil
millones. La inversin nueva requiere un desembolso inicial de $100 millones y se espera
que produzca un aumento de ingreso de $20 millones anuales. Los gastos anuales de
mantenimiento del satlite nuevo se estiman en $5 millones y se espera que dure
indefinidamente. La tasa impositiva efectiva sobre las utilidades de CCG es de 30%. Su
estructura de capital es 20% de deuda y 80% de capital, basada en el valor de mercado de
la empresa. CCG espera mantener esas proporciones si se realiza el nuevo proyecto. La
deuda de CCG es libre de riesgo con una tasa de inters de 8% anual. Si la tasa de
rendimiento requerida de inversiones no apalancadas en el negocio de comunicaciones
va satlite es de 10% anual, Cul es el NPV del proyecto?
El punto de partida es el clculo del NPV del proyecto si se financiara 100%con capital
accionario. Despus compararemos como cada uno de los tres mtodos de valuacin toma
en cuenta el efecto del financiamiento mediante deuda.
El flujo de efectivo positivo esperado despus de impuestos del proyecto es el ingreso
esperado de $20 millones menos mantenimiento de $5 millones multiplicado por 1 menos
la tasa impositiva:
Flujo de efectivo esperado sin apalancamiento = (13) ($20 millones$5 millones)
= .7$15 millones = $10.5 millones
Si usamos 10% como la tasa de descuento del mercado, encontraremos que el valor
presente del proyecto es:
$10.5
PV de inversin no apalancada = = $105 millones
.1
Si restamos el desembolso inicial de $100, encontramos que el NPV del proyecto es:
NPV sin apalancamiento = millones $100 millones = $5 millones
Consideramos ahora los tres diferentes mtodos de ajuste por el efecto de financiamiento
mediante deuda.
3
7
1. METODO DEL VALOR PRESENTE AJUSTADO (APV)

El mtodo del valor presente ajustado se basa directamente en el mtodo de valuacin de
deduccin impositiva que usamos en la seccin 6.1. El APV del proyecto es igual al PV
del proyecto sin apalancamiento ms el valor presente de las deducciones impositivas de
intereses del financiamiento de deuda adicional creado al emprender el proyecto. Debido
a la poltica de financiamiento asumida por CCG, la suma de la nueva deuda creada al
emprender el proyecto es del 20% del aumento del valor de mercado de la empresa, 0.20
APV del proyecto. Puesto que la nueva deuda es perpetua, el valor presente de las
deducciones impositivas adicionales creadas es igual a la tasa impositiva multiplicada por
la suma de la nueva deuda, 0.30 .20 APV = .06 APV. As que el APV del proyecto
es:
APV = PV sin apalancamiento + PV de la deduccin fiscal incremental
= $105 millones + .06 APV
=$105 millones/.94 = $111.70 millones
Si multiplicamos .06 por APV, tenemos que el PV de las deducciones impositivas
incrementales de intereses es de $6.70 millones. El aumento de valor para los accionistas
de CCG dado por el valor presente neto ajustado (ANPV) del proyecto es:
ANPV = NPV sin apalancamiento + PV de las deducciones impositivas incrementales
= $5.00 millones + $6.70 millones = $11.70 millones
2. METODOS DE FLUJOS AL CAPITAL (FTE)
En el mtodo FTE calculamos los flujos de efectivo incrementales esperados despus de
impuestos para los accionistas de la empresa y luego calculamos el NPV mediante
descuento usando el costo del capital, , que se puede calcular con la frmula:
= k + (1 t) (k r) d
Donde:
k = costo de capital sin apalancamiento
t = tasa impositiva
r = tasa de inters de la deuda, que se supone libre de incumplimiento
d = razn de deuda capital de mercado
Ya que CCG mantiene una estructura de capital con una razn deuda-capital,
d=.20/.80=.25, obtenemos por sustitucin en la ecuacin 16.1, que el costo de capital en
nuestro caso es:
= .10 + (1 30) (. 10 .08) .25 = 0.1035
3
8
El flujo de efectivo incremental esperado despus de impuestos para los accionistas de

CCG del proyecto de satlite, CFS, es:
CFS= flujo de efectivo no apalancado esperado-gasto de intereses despus de impuestos
=$10.5 millones (1-t) x r x D =$10.5 millones - .70 x .08 x D
=$10.5 millones - .056 D
Donde D expresa el aumento de la deuda vigente de CCG despus de que se emprende el
proyecto. Encontramos que el aumento del valor presente del capital en circulacin, E,
es:
E= CFS/Ke = $101.45 millones - .5411D
=$101.45 millones - .5411 x .25 x E= $101.45 MILLONES - .1353E
=$101.45 millones/1.1353 =$89.36 millones
Y D = $22.34 millones porque la poltica de financiamiento de CCG tiene D = .25E.
La suma del nuevo capital que se emitir para financiar el proyecto es de $100 millones
- $22.34 millones = $77.66 millones. Por consiguiente, el NPV para los accionistas por
emprender el proyecto es de $89.36 millones - $77.66 millones = $11.70 millones, la
misma cantidad obtenida en el mtodo de valor presentado ajustado
3. METODO DE COSTO DE CAPITAL PROMEDIO PONDERADO (WACC)
Con este mtodo estimamos el PV del proyecto descontando el flujo de efectivo despus
de impuestos esperado sin apalancamiento, usando el costo del capital promedio
ponderado (WACC, por sus siglas en ingles) y despus restamos $100 millones del gasto
de inversin.
La frmula del WACC es:
1
= + (1 )
1+ 1+
Expresado en trminos, el WACC es un promedio ponderado del costo del capital
accionario y del costo de la deuda despus de impuestos. Las ponderaciones son los
valores de mercado del capital y la deuda como una fraccin del valor presente del
proyecto. En consecuencia, en el proyecto del satlite, el WACC es:
$10.5
= $100 = $111.7
0.0094
3
9
IV. FINANZAS Y ESTRATEGIA CORPORATIVA
4.1.FUSIONES Y ADQUISICIONES
La operacin mediante la que una empresa adquiere acciones de control en otra empresa
se llama adquisicin; cuando dos empresas se unen para formar una nueva se llama
fusin. Con el criterio de buena administracin de la maximizacin de la riqueza de los
accionistas actuales, existen esencialmente tres razones para considerar la adquisicin de,
o fusin con, otra compaa sinergia, impuestos o gangas. Consideremos cada una.
Se dice que existe sinergia s, con la combinacin de dos compaas, el valor de los
activos de la operacin de la empresa combinada exceder la suma de los activos de
operaciones de las dos compaas tomada por separados. Dicha sinergia ocurrir si hay
economa de escala en la produccin o distribucin de los productos de dos o ms
empresas. Tambin puede ocurrir a travs de la eliminacin de esfuerzos duplicados en
administracin y tecnologa o investigacin y desarrollo. En esencia, el valor sube porque
los factores de la produccin estn organizados de una manera ms eficiente en la empresa
combinada.
POR EJEMPLO:
En 1995 en Estados Unidos hubo una ola de fusiones de bancos. Las fusiones, explicaban
en gran medida los ejecutivos implicados y los anlisis externos, fueron intentos de
ahorrar costos a travs de la consolidacin de varias actividades bancarias y la eliminacin
de tecnologa duplicada costosa. Esta interpretacin se corrobor por el cierre de muchas
sucursales despus de la fusin as como la eliminacin de muchas plazas en los bancos
fusionados.
Otra fuente potencial de valor incrementado para los accionistas de las fusiones y
adquisiciones es la reduccin de los impuestos pagados al gobierno por las compaas
Implicadas en la fusin. Incluso en ausencia de oportunidades para reducir costos de
produccin y distribucin a travs de una autentica sinergia de operaciones, a ve4ces las
compaas pueden reducir los valores presentes combinados de sus pagos de impuestos
a travs de una fusin.
POR EJEMPLO:
En ciertas condiciones una empresa rentable puede adquirir una empresa no rentable y de
esa manera reducir sus impuestos aprovechando las deducciones por prdidas de la
empresa no rentable.
A diferencia de las fusiones motivadas por sinergia, las reorganizaciones de negocios

motivadas exclusivamente por los impuestos no agregan un valor neto a la sociedad en su
conjunto. El valor de mercado de una empresa refleja su valor para el sector privado.
Debido a que la empresa paga impuestos (o podra pagar los impuestos en el futuro) hay
un valor adicional de la empresa para la sociedad en la forma de valor presente de sus
4
0
pagos de impuestos. La suma del valor de mercado en el sector privado y este valor
sombra es el valor total de la empresa para la sociedad.
En el caso de sinergia, el valor de la empresa para la sociedad se incrementa con un

aumento correspondiente en los valores sociales de mercado y la sombra de la empresa.
Sin embargo, donde una reduccin de impuestos es la nica razn para una fusin, el
valor de la empresa para la sociedad combinada es slo igual a la suma de los valores de
las dos empresas para la sociedad. Esta combinacin no aumenta el valor total para la
sociedad, pero si redistribuye el total entre los accionistas de la empresa y el pblico
contribuyente.
Una tercera razn para las fusiones y adquisiciones es aprovechar las gangas en el
mercado de valores. Si la empresa que se adquirir tiene un valor de mercado menor que
su valor intrnseco, entonces, al adquirirla, la administracin de la empresa adquiriente
puede aumentar la riqueza de sus accionistas.
Hay dos razones distintas por las que una empresa se vendera en menos del valor
intrnseco. La primera es que en relacin con el conjunto de informacin de la empresa
adquiriente, el mercado de valores no es eficiente, es decir, la administracin de la
empresa adquirente piensa que tiene informacin tal que, si sta se conociera
ampliamente, el valor de mercado de la empresa que se adquirir sera mayor que su costo
de adquisicin. Si sta es la razn principal para la adquisicin, entonces la conducta de
la administracin es idntica a la de un analista de valores cuyo trabajo consiste en
identificar valores mal valuados.
Una segunda razn por la que una empresa pudiera venderse en menos de su valor
intrnseco es que la empresa que se adquirir est mal administrada actualmente.
Es decir, ya sea por incompetencia o malevolencia, la administracin actual no est

administrando los recursos para maximizar el valor de mercado en la empresa. A
diferencia de la primera razn, la segunda es totalmente congruente con un mercado de
capitales eficiente.
Entre las tres razones vlidas para las adquisiciones no se encuentra la diversificacin- la
adquisicin de otra empresa con el solo propsito de reducir la volatilidad (varianza) de
las operaciones de la empresa. Aunque la diversificacin se cita frecuentemente como
razn para una adquisicin, a menudo no es la razn real. Ms bien la adquisicin se dara
por alguna de las tres razones ya expuestas.
Sin embargo, si la diversificacin es la razn real, entonces la va de adquisicin ser en

general una forma ineficiente de lograrla. La teora de las finanzas y una gran cantidad de
evidencia emprica nos llevan a la siguiente conclusin:
El valor de mercado combinado de dos empresas que se fusionan exclusivamente

para lograr la diversificacin de riesgos no es ms que la suma de dos valores de
mercado de las dos empresas por separado.
4
1
En otras palabras, en el campo de la diversificacin corporativa el todo no vale ms que

la suma de las partes.
El argumento a favor de la diversificacin corporativa a menudo se presenta por analoga

con un inversionista individual, donde la diversificacin es sumamente importante. Sin
embargo, es tipo de argumento ilustra simplemente el error de tratar a una empresa como
si fuera un individuo con sus propias preferencias en vez de una organizacin econmica
diseada para atender funciones econmicas especficas.
La siguiente es una explicacin intuitiva de porque los valores de mercado de dos

empresas no aumentarn mediante una fusin a pesar de que la empresa combinada
pudiera tener un riesgo tota menor (varianza) que las empresas individuales: para que los
inversionistas estn dispuestos a pagar un precio ms alto por la empresa combinada de
lo que estaran dispuestos a pagar por las dos empresas por separado, el acto de combinar
las dos empresas debe ofrecer a los inversionistas un servicio que antes no podan
obtener.
Sin embargo antes de la combinacin los inversionistas podran comprar acciones de una
o ambas empresas en la combinacin que desearan. En particular, en el caso de fusin,
los inversionistas pueden comprar las accione de ambas empresas en la misma razn
implcita en la empresa combinada. De esta manera, los inversionistas para s (antes de la
fusin) la misma cantidad de diversificacin (de los riesgos de ambas empresas) que la
que ofrece l empresa combinada. Por tanto, la fusin no ofrece nuevas oportunidades de
diversificacin a los inversionistas. Por esta razn, los inversionistas no pagaran una
prima por la empresa combinada. De hecho, en ausencia de beneficios de diversificacin,
la empresa combinada deber venderse por menos que la suma de los valores de las dos
empresas separadas, simplemente porque existen costos para efectuar fusin.
La diversificacin de la empresa tambin puede daar el valor de mercado reduciendo

las opciones de inversin y la cantidad de informacin disponibles para los inversionistas.
Despus de la consolidacin de las dos empresas, los inversionistas tienen menos
opciones para la integracin de carteras de as que tenan antes de la consolidacin.
POR EJEMPLO:
Antes de una fusin, los inversionistas podran poseer cualesquier cantidades de cada una
de las empresas que se fusionan. Despus de la fusin, la nica forma de que los
inversionistas puedan poseer la empresa 1 es invirtiendo en la empresa combinada, lo que
significa que tambin deben invertir en la empresa 2. De hecho, solo pueden invertir en
la empresa 1 si estn dispuestos a invertir en la empresa 2 en proporciones relativas de la
empresa despus de la fusin. Por lo comn, las cuentas consolidadas y otras
declaraciones pblicas de la empresa fusionada contendrn menos informacin total que
la que se proporcionaba a los inversionistas en los registros individuales, cuando las
compaas estaban separadas, A menos que este aumento de opacidad permita a la
4
2
empresa mejorar su rentabilidad, es probable que la reduccin de informacin ocasione

una reduccin de la empresa.
Observe que este aspecto negativo de la diversificacin de la empresa se aplica incluso

en un mundo sin fricciones ni costos de transaccin y en donde la fusin ocurre en
terminos en lo que la empresa adquiriente no paga por kla empresa adquiridauna prima
por arriba del valor de mercado. Sin embargo, en el mundo real la empresa adquirirente
debe pagar una prima por arriba del valor de mercado para adquirir una empresa.La prima
puede ir de 5% mas de 100% con un promedio de alrededor de 20%. Una pregunta que
surge naturalmente es: Por qu los dueos de la empresa que se adquiere demandan una
prima por sus acciones?
Aunque existen varias explicaciones posibles, una que coincide con nuestro anlisis
previo es la siguiente: si la administracin de la empresa adquiriente se conduce de
manera ptima, entonces la razn de su intento de adquisicin debe ser una de las tres
razones analizadas al principio de esta seccin. Debido a que cualquiera de estas tres
razones aumentara el valor de las acciones de la empresa adquirente, los accionistas de la
empresa adquirida estn demandando una compensacin por proporcionar los medios
para este aumento de valor.
No se puede determinar en general como compartirn este aumento potencial de valor de

accionistas de las empresas adquirente y adquirida (como es comn en la negociacin
bilateral), pero es casi seguro que os accionistas de la empresa adquirida recibirn alguna
participacin positiva. Por supuesto que los accionistas de la empresa adquirida no saben
cul es el valor que la administracin de la empresa adquiriente piensa que tiene la
empresa adquirida. Por tanto, podra parecer que la consolidacin no se puede consumar
ya que, evidentemente, por cualquier precio que se ofrezca la administracin de la
empresa adquirida deben pedir ms.
Sim embargo, el hecho que los accionistas de la empresa adquirente piensen que vale mas
no significa que efectivamente valga ms. Pueden estar equivocados. Por tanto, a un
precio lo suficientemente alto por encima del mercado, los accionistas de la empresa
adquirida aceptaran la prima segura y dejaran que la empresa adquirente asuma el riesgo
(y gane la posible recompensa) de que su in formacin es lo suficientemente superior a la
del mercado de tal manera que la empresa adquirida todava es una ganga.
Ya sea que los accionistas de la empresa adquirida o los accionistas de la empresa

adquirente salgan ganando con estas adquisiciones, sigue siendo una pregunta emprica
sin resolver. Sin embargo, est claro que la adquisicin de otra empresa con el solo
propsito de diversificacin es una propuesta perdedora para la empresa adquirente
porque se debe pagar una prima por una empresa cuya adquisicin no promete un
aumento del valor de mercado, incluso si se adquieres sin pagar una prima por encima del
precio de mercado previo anuncio de la intencin de adquisicin.
4
3
Aunque la prima pagada por arriba del valor del mercado de la empresa adquirida es
generalmente el costo principal de una adquisicin, existen tambin otros costos que
frecuentemente pueden ser sustanciales. En una fusin incuestionable, hay costos legales
y tiempo de la administracin, empleados, proveedores y clientes de la empresa adquirida,
que puede afectar las operaciones de la empresa durante las negociaciones y la transicin
subsiguientes. Por supuesto, si se cuestiona la fusin entonces los costos de litigio sern
importantes.
Incluso si se decide que la diversificacin de la empresa se justifica, entonces el logro de

la diversificacin a travs de la adquisicin es muy costos. Si resulta costoso para los
accionistas diversificar sus carteras mediante compra directa de las acciones de las
empresas individuales, entonces seguramente este servicio lo pueden proveer a menor
costo los fondos de inversin, las compaas de inversin y otros intermediarios
financieros.
Si debido a la aversin al riesgo de la administracin, la capacidad de endeudamiento o

las preocupaciones de los proveedores, se decide que se debe reducir la volatilidad o el
riesgo total de la empresa, entonces esto puede lograr de una manera ms eficiente (es
decir, a un menor costo) con solo comprar una cartera de valores accionarios y de renta
fija en la que no paga una prima por arriba del mercado y se incurre en costos de
transaccin significativos. En general, los objetivos de la administracin del riesgo de una
empresa pueden implementarse de una manera ms eficiente utilizando un conjunto
creciente de tecnologas financieras y productos especializados ofrecidos por las
empresas de servicios financieros.
Si se desea la diversificacin simplemente para proporcionar flujo de efectivo de estas

operaciones para financiar inversiones de crecimiento en operaciones corrientes, entonces
ciertamente es menos costoso emitir valores y obtener los fondos en los mercados de
capitales. No pague de $12 a $20 para adquirir $10 en efectivo!
En resumen, existen tres tipos de razones por las que una empresa deba considerar la
adquisicin de otra empresa:
1. Sinergia
2. Impuestos
3. La empresa que se adquirir en una ganga.
Todas tienen en comn que la adquisicin debe aumentar el valor de la riqueza de os
actuales accionistas de la empresa adquiriente.
La posibilidad de que una empresa adquiera a otra es un control importante que sirve para
obligar a las administraciones de empresas de propiedad pblica a seguir polticas que
maximizan el valor (al menos aproximadamente). En general, la simple diversificacin
de una empresa no es un objeto importante de la administracin de esta. Por tanto, si se
4
4
persigue ese objetivo entonces se debe usar un mnimo de recursos para lograrlo.
Especficamente, la adquisicin de otra empresa es una forma costosa para lograr la
diversificacin.
4.2.ESCISIONES
Una escisin ocurre cuando una compaa se desprende de una o ms de sus unidades de
negocios y crea una compaa separada con activos, pasivos y acciones propias. Por
ejemplo, en 1997 PepsiCo escindi su divisin de restaurantes, dndole $1000 millones
(a valor en libros) en activos y $1200 millones 8 valor en libros) en pasivos. Qu razones
podra haber para que una compaa escindiera una unidad de negocios?
Despus de la perspectiva de la maximizacin del valor conviene escindir una unidad de
negocios si la suma de los valores de mercado esperados de los negocios separados, a
menudo llamado valor de separacin, excede el valor de la empresa como una sola
entidad. El razonamiento es idntico al que respalda una fusin o adquisicin analizada
en la seccin 2.1. Si no sinergia entre las unidades de negocio que integran una empresa
con mltiples divisiones, entonces las unidades de negocio son ms valiosas como
empresas separadas.
Existe una razn posible para que una empresa con mltiples divisiones escindida
unidades de negocio en empresas separadas, incluso si la suma del valor de los activos
despus de la separacin no excede el valor de la empresa como una entidad nica. Si la
empresa tiene muchos pasivos de renta fija a largo plazo, entonces es posible que la
administracin aumente la riqueza de los accionistas a costa de los acreedores de la
empresa, dividiendo esta en dos o ms empresas separadas.
Para ver cmo es posible esto, consideremos a Multicorp, una empresa con 2 divisiones,
cada una con activos que valen $1000 millones.
Supongo que los rendimientos de cada una de las divisiones separadas son bastantes
riesgosos, pero que tienen una correlacin negativa perfecta de tal manera que, en
combinacin, Multicorp tiene un rendimiento sin riesgo. La tasa de inters libre de riesgo
es de 5% anual y tambin es la tasa esperada de equilibrio de rendimiento de cada una de
las dos divisiones. Supongo que Multicorp tiene $ 1000millones de deuda a largo plazo,
a una tasa de inters de 5% anual.
Antes de la escisin, el valor del mercado de la deuda es de $1000 millones porque no
existe incertidumbre cerca de que la empresa gane una tasa de rendimiento sin riesgo de
5%. Sin embargo, suponga que Multicorp escinde una de sus divisiones como una
empresa nueva, Unicorp, con $1000 millones en activos y $500 millones de deuda de
Multicorp. El valor del mercado combinado de las dos empresas separadas an es de
$2000 millones, pero la deuda bajara de valor de mercado porque ahora hay una
posibilidad de incumplimiento para una de las empresas por separado. La disminucin
del valor de la deuda les corresponde a los accionistas de Multicorp, que ahora son los
accionistas tanto de Multicorp como de Unicorp.
4
5
Observe que la transferencia de riqueza de los acreedores a los accionistas de Multicorp

es solamente respecto de la deuda existente. Despus la escisin, los prestamistas
requerirn una prima de tasa de inters que sea lo suficientemente grande para
compensarles el riesgo de incumplimiento.
4.3.INVERSION EN OPCIONES REALES
Hasta ahora hemos hecho caso omiso de un aspecto extremadamente importante de
muchas delas oportunidades (sino es que la mayora) de inversin corporativas: la
capacidad de los administradores de demorar el inicio de un proyecto o, una vez iniciado,
de expandirlo o cancelarlo. Si no se toman en cuenta estas acciones reales (en contraste
con las opciones financieras) se ocasionaran que el analista que evala un proyecto
subestime su NPV.
La industria cinematogrfica ofrece un buen ejemplo de la importancia de los valores de
opciones reales en la evaluacin de proyectos de inversin. Es comn que un estudio
cinematogrfico compre los derechos del guion de una pelcula y despus espere para
decidir si y cuando la produce. En consecuencia, el estudio tiene la opcin de esperar.
Una vez iniciada la produccin y en cada paso subsiguiente del proceso, el estudio tiene
la opcin de descontinuar el proyecto en respuesta a informacin sobre exceso de costos
o cambios en los gustos del pblico que asiste a las salas de cine.
Otra opcin muy importante de la administracin en el negocio del cine es la opcin de
los estudios de cine de realizar secuelas. Si la cinta original resulta un xito. Entonces el
estudio tiene el derecho exclusivo de hacer cintas adicionales con el mismo ttulo y
personajes. La opcin de realizar secuelas puede ser significativa del valor total del
proyecto de una pelcula.
Existe una similitud fundamental entre las opciones de los proyectos de inversin y las
opciones de compra de acciones: en ambos casos quien toma las decisiones tiene el
derecho pero no la obligacin de comprar algo de valor en una fecha futura.
Es importante reconocer la similitud entre las opciones de compra y las opciones
gerenciales por tres razones:
Ayuda a estructurar al anlisis de proyectos de inversin como una secuencia de
decisiones gerenciales a lo largo del tiempo.
Aclara el papel de la incertidumbre en la evaluacin de proyectos.
Nos ofrece un mtodo para estimar el valor de opcin de proyectos mediante la
aplicacin de modelos cuantitativos desarrollados para la valuacin de opciones
de compra de acciones.
4
6
4.3.1. EJEMPLO
Un ejemplo podra aclarar la manera en que la analoga entre opciones de compra y
opciones gerenciales puede ayudar a analizar un proyecto de inversin. Considere la
decisin de un estudio de cine respecto de comprar los derechos cinematogrficos para
un libro que escribe actualmente un actor de xito.
Suponga que el autor cobra $1 milln por el derecho exclusivo de hacer la pelcula basada
en su novela que est programada para publicarse dentro de un ao. Si la novela tiene
xito como libro, entonces el estudio de cine har una pelcula con ella, pero si el libro es
un fracaso comercial, el estudio no ejercer el derecho a convertirlo en pelcula. La figura
2.1 muestra este proyecto de inversin como un rbol de decisin.
La decisin actual del estudio es si debe pagar el precio de $1 milln que demanda el
autor. Esto se representa por un cuadro de decisin en la parte inferior del rbol. La rama
superior que sale del primer cuadro de decisin corresponde a una decisin de pagar $1
milln por los derechos cinematogrficos y la rama derecha a la decisin de no pagar tal
cantidad.
El crculo anexo a la rama de decisin superior representa un evento que no est bajo el
control de la administracin: si el libro es un xito comercial. Hay dos ramas que salen
de este crculo la rama superior corresponde a la posibilidad de que la novela sea un xito
y la rama inferior a la posibilidad de que la novela sea un fracaso. Cada una tiene una
probabilidad de .5. Los analistas de estudio estiman que si el libro es un xito, entonces
el NPV de la pelcula ser de $4 millones dentro de un ao. Sin embargo, si el libro fracasa
el NPV de la pelcula ser de -$4 millones dentro de un ao.
Observe que a la derecha de cada rama que sale del crculo del evento esta otro cuadro de
decisiones que representa la decisin que debe tomar la administracin respecto de si debe
hacer la pelcula. Si el proyecto se analizara sin tomar en cuenta la capacidad de la
administracin de abandonarlo dentro de un ao, entonces se rechazara el proyecto. Esto
se debe al que el valor presente esperado del proyecto hoy seria cero con cualquier costo
de capital sin importar que tan bajo fuera. Seguramente, la administracin no rasgara $1
milln para comprar los derechos para hacer una pelcula que tiene un valor presente
esperado de cero.
Pero esto es una forma equivocada de especificar la oportunidad de inversin. Debido a
que la administracin tiene el derecho pero no la obligacin de hacer la pelcula, los pagos
posibles dentro de un ao son un NPV de $4 millones si el libro resulta ser un xito, y un
NPV de 0 si el libro es un fracaso. Esta distribucin de pagos tiene un valor esperado de
$2 millones. Siempre que el costo del capital usado para descontar al presente este NPV
esperado de $2 millones sea menor de 100% anual, el valor presente esperado del
proyecto exceder el costo de $1 milln de los derechos cinematogrficos del libro.
4
7
NO $0
Realizar la
SI
pelcula? $4 millones
SI
Comprar los derechos

Cinematogrficos del SI Es un
libro? xito el
libro?
NO
$0
NO
$0 NO Realizar la
SI
pelcula? -$4 millones
Este modo, vemos que cuando se estructura el anlisis del proyecto es muy importante
tomar en cuenta la capacidad de la administracin de cambiar de curso en el futuro.
Tambin aprendimos algo acerca del efecto de la incertidumbre sobre el NPV del
proyecto al pensarlo en trminos de opciones. Por ejemplo, suponga que se duplica la
gama de posibles NPV futuros en tanto que el valor esperado se mantiene en $ 8 millones
si el libro tiene xito y -$8 millones si fracasa. Puesto que la administracin no realizara
si el libro fracasa, el peor resultado posible es aun solo de 0 y no de -$8 millones. Como
la administracin elegir abandonar el proyecto si el libro fracasa, el NPV esperado para
para dentro de un ao aumenta de $2 a $4 millones. As, el NPV esperado del proyecto
se duplica como resultado de la duplicacin del rango de resultados futuros posibles. En
este sentido, un aumento de la incertidumbre acerca de los pagos futuros del proyecto
aumenta su valor.
Qu tan importante es el valor de las opciones gerenciales como un componente del
valor total de un proyecto de inversin? La respuesta depende del tipo de proyecto, pero
es difcil pensar en cualquier proyecto de inversin en donde la administracin no tiene
la posibilidad de variar sus planes una vez que se ha iniciado el proyecto. Sobre, todo es
importante tomar en cuenta el valor de la opcin cuando se consideran inversiones en
investigacin y desarrollo. El uso de la teora financiera de las opciones en la
presupuestacion de capital ha sido adoptado al menos por una gran compaa
farmacutica (vea cuadro 2.1). En general, cuando mayor sea la incertidumbre acerca de
los resultados futuros del proyecto, mayor ser la necesidad de tomar en cuenta
explcitamente cualquier opcin.
4
8
4.3.2. APLICACIN DE LA FORMULA DE BLACK-SCHOLES PARA

VALUAR OPCIONES ES REALES
Ya que hemos reconocido la importancia de tomar en cuenta el valor de la opcin en las
oportunidades de inversin, Cmo medimos este valor? Una forma es la aplicacin de
la frmula de BLACK-SHOLES.
POR EJEMPLO:
Suponga que una empresa, Rader Inc. Est considerando adquirir otra empresa, Objetivo
Inc. Supongamos que ambas son empresas financiadas 100% con capital; es decir,
ninguna de las dos tiene deuda pendiente. Cada empresa tiene un milln de acciones
ordinarias en circulacin que se pueden comprar y vender libremente en un mercado
competitivo. El valor actual de mercado de los activos de objetivo es de $100 millones y
la desviacin estndar del cambio proporcional de su valor es .20. Suponga que la
administracin de Objetivo ofrece a Rader una opcin para que adquiera 100% de sus
acciones dentro de un ao por $106 millones. La tasa de inters libre de riesgo es de 6%
anual.
Si la opcin cuesta $6 millones, vale la pena la inversin?
Si desde la perspectiva de Rader, esta es una decisin de presupuestacin de capital. El
desembolso inicial son los $6 millones del costo de la opcin para adquirir los activos de
objetivo dentro de un ao. Si aplicamos la siguiente frmula:
= (1 ) (2 )
2
ln( ) + ( + 2 )
1 =

2 = 1
Dnde:
C = precio de la opcin.
S = precio de la accin.
E = precio de ejercicio.
T = plazo en aos para el vencimiento de la opcin.
= desviacin estndar de la tasa de rendimiento analizada con capitalizacin continua
sobre la accin.
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9
TABLA DE CALCULO DEL PRECIO DE LA OPCION

S E r T D Resultado
100 106 .05 1 0 .2 C =$8 millones
El valor de la opcin es aproximadamente de $8 millones. El NPV de la oportunidad de

inversin es de $2 millones el valor de la opcin para Rader menos su costo de $6
millones- as que vale la pena.
Consideramos ahora como puede ayudarnos la teora de la opcin a evaluar una
oportunidad de inversin que no incluye una compra EXPLICITA de una opcin pero
contiene una opcin gerencial. Suponga que la compaa ELECTRO tiene la oportunidad
de invertir en un proyecto para construir una planta generadora de energa. En la primera
fase se requiere un desembolso inicial de $6 millones para construir las instalaciones que
contendrn el equipo. En la segunda fase, dentro de un ao, se debe comprar equipo que
cuesta $106 millones. Suponga que visto desde la perspectiva actual el valor de la planta
terminada dentro de un ao es una variable aleatoria con una media de $112 millones y
una desviacin estndar proporcional de .2.
Suponga que hacemos un anlisis convencional de DCF de esta oportunidad de inversin.
Con una tasa de descuento de K, el valor presente de la planta terminada es de $112
millones/(1 + k). Debido a que el gasto de inversin de $112 millones para el equipo
generador de energa se conoce con certeza, su valor presente se calcula descontando la
tasa libre de riesgo. Si esa tasa es de 6%, entonces el valor presente del gasto es de $100
millones. Adems, el desembolso inicial para construir las instalaciones es de $6
millones. Por consiguiente, el NPV del proyecto resulta de:
= $112 (1 + ) 100 $6
= $112 (1 + ) $106
El NPV del proyecto as calculado ser negativo para cualquier k mayor que 5.66%, que
es incluso menor que la tasa de inters libre de riesgo. Por ejemplo, si k es el calculado
del proyecto es de -$6.0 millones.
Pero hacerlo de esta manera es pasar por alto el hecho importante de que la administracin
tiene derecho a abandonar el proyecto dentro de un ao. En otras palabras, la
administracin invertir $106 millones adicionales en la segunda etapa del proyecto solo
si el valor de la planta resulta superior a $106 millones.
Cmo podemos evaluar esta inversin teniendo en cuenta la flexibilidad de la
administracin? La respuesta es que podemos aplicar el mismo mtodo que acabamos de
aplicar para evaluar la opcin de Reader Inc. De comprar Objetivo Inc. Aunque las
circunstancias son algo distintas, las dos situaciones tienen la misma estructura e incluso
los mismos pagos.
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0
Para comprobar esto, observe que al emprender la primera fase del proyecto, compaa
Electro de hecho estara pagando $6millones para comprar una opcin que vender en
un ao. La opcin es emprender la fase dos del proyecto y su precio de ejercicio es de
$106millones. El valor presente del proyecto terminado es de $100 millones.
La frmula de Black-Scholes dice que esta opcin vale aproximadamente $8millones. Por
consiguiente, el proyecto tiene un NPV positivo de $2millones en vez del NPV negativo
calculado cuando no tomamos en cuenta la opcin de la administracin de descontinuar
el proyecto del primer ao.
Nuestra conclusin es que tomar en cuenta explcitamente la flexibilidad de la
administracin aumenta el NPV del proyecto. Ms aun, de la teora de valuacin de
opciones, sabemos que el valor de la flexibilidad aumenta con la volatilidad de proyecto.
Consideremos nuevamente el ejemplo de la compaa Electro. Suponga que el valor de
la planta generadora de energa es en realidad ms voltil de lo que pensbamos en un
principio. En vez de que la desviacin estndar sea.2, suponga que es .4. Esto hace al
proyecto ms atractivo. Si aplicamos la frmula de Black-Scholes, encontramos que el
valor de la opcin es ahora es $16millones. Por tanto, el NPV del proyecto es de
$10millones en vez de los $2millones calculados antes.
Prcticamente todas las oportunidades de inversin futuras se pueden ver como opciones
de compra porque las empresas casi siempre esperan antes de hacer el gasto inicial y
pueden decidir no hacerlo. El tiempo que la empresa puede esperar es anlogo al plazo
de caducidad de la opcin: el gasto inicial es anlogo al precio de ejercicio y al valor
presente del proyecto de los flujos de efectivo futuros esperados al precio de la accin
subyacente. Por lo tanto, el NPV del proyecto calculado de manera convencional es
anlogo al valor intrnseco de la opcin, es decir, lo que valdra si expirara de inmediato.
El NPV convencional subestima el valor del proyecto porque no toma en cuenta el valor
en el tiempo de la opcin.
V. VENTAJAS Y DESVENTAJAS DE FINANZAS CORPORATIVAS
5.1.Ventajas
1. Las finanzas corporativas ayudan a prevenir los resultados gracias a la
preocupacin constante que mantienen con la medicin que hacen al nivel de
rendimiento de tu empresa.
2. Se preocupan de mejorar la comprensin de los aspectos financieros para que de

esa forma tomes decisiones con conocimiento cabal sobre el tema o la inversin
que pretendes realizar.
3. Este tipo de finanzas representa una aproximacin a la realidad que vive tu

empresa, ya que al preocuparse de la forma en que se obtienen los fondos, o el
crdito que le entregas a tus clientes, manejan toda la informacin necesaria sobre
el capital que mantienes de tu negocio.
5
1
4. Siempre te estarn entregando datos para la prediccin y el control de tu negocio.

De esta forma sabrs cmo y cundo invertir correctamente, evitando los riesgos
que conlleva esta accin.
5.2.DESVENTAJAS
1. Uno de los riesgos a los que te puedes enfrentar es el que hace relacin entre la
liquidez y la necesidad de invertir. Esto te puede llevar a replantearte las
necesidades que puede tener tu negocio sobre mantener el dinero en caja, antes
que sacrificar esta liquidez con el fin de generar ms utilidades.
2. Se har presente el dilema entre riesgo y beneficio, ya que tu postura como

empresario es que siempre, al realizar una inversin, ests adoptando un riesgo de
prdida que puede ser grande. Las finanzas corporativas siempre te llevarn a
correr estos riesgos, analizando y evaluando el tipo de inversin o el impacto
econmico que puede afectar a tu empresa.
3. Existen los riesgos sistemticos donde no hay forma de proteger los portafolios
de inversiones, y los riesgos no sistemticos, los cuales derivan de la variabilidad
de los rendimientos de los valores no relacionados con movimientos del mercado
como un conjunto.
4. No slo se hacen presentes los riesgos en cuanto a beneficios o liquidez. Muchas

veces las inversiones pueden traer como riesgo la quiebra de tu empresa, lo cual
va ligado a las decisiones de financiamiento por el lado pasivo.
VI. CONCLUSIONES.
Como lo pudimos deducir, las finanzas estudian la manera en que los recursos escasos
se asignan a travs del tiempo, adems de que se involucran con un sinfn de cosas,
como lo son principalmente en las cuestiones empresariales, ya que por ejemplo una
decisin de costos y beneficios mal tomada puede perjudicar de una manera importante
a la entidad.
Algunas razones que tenemos para interesarnos un poco ms sobre el importante mundo
de las finanzas es: para administrar los recursos personales, sociales, para interactuar en
el mundo de los negocios, para lograr oportunidades de trabajo interesantes y
gratificantes, para tomar decisiones bien fundamentadas como ciudadanos, en asuntos
pblicos, saber qu es lo que pasa en nuestro pas cuando las noticias nos hablan de tan
interesante tema como lo son las finanzas, y para enriquecernos intelectualmente. Ya
que las empresas de negocios son entidades cuya funcin primordial es producir bienes
y servicios, y que por supuesto requieren de capital para poder lograrlo.
5
2
ANEXOS
5
3
QUE ES UNA EMPRESA CORPORATIVA?

Es una empresa bajo la denominacin de sociedad annima que puede ser abierta
o cerrada: SAA o SAC.
Es una persona jurdica de derecho privado, de naturaleza comercial o mercantil,
cualquiera sea su objeto social.
Su capital social est expresado en acciones de capital (comunes).
Los socios tienen responsabilidad limitada, no responden personalmente por
deudas sociales.
El nmero de socios no puede ser menor a dos, personas naturales o jurdicas y
tener ms de 750 accionistas (SAA).
Distribuye peridicamente dividendos a los accionistas.
Las SAA deben haber hecho una Oferta Pblica Primaria de acciones u
obligaciones convertibles en acciones.
RGIMEN TRIBUTARIO DE LAS CORPORACIONES
Se encuentran en el Rgimen General del Impuesto a la Renta.
Comprende a las personas naturales y jurdicas que generan rentas de tercera
categora.
Renta de tercera categora, es la que proviene del capital, trabajo de la aplicacin
conjunta de ambos factores.
El RGIR involucra dos impuestos principalmente:
Impuesto a la renta-IR
Impuesto general a las ventas-IGV
5
4
GLOSARIO. Arbitraje. La compra y venta inmediata

Acciones con perspectiva de de activos equivalentes para obtener
crecimiento. Acciones que tienen una una ganancia segura por la diferencia
razn precio-utilidades relativamente de sus precios.
elevada debido a que se espera que Asignacin de activos. La decisin de
sus inversiones futuras obtengan tasas cuanto invertir en las principales
de rendimiento mayores a la tasa de clases de activos tales como acciones,
capitalizacin burstil. bonos y efectivos.
Activo. Cualquier coa que tiene valor Asociacin. Empresa que no est
econmico. constituida legalmente como
Activos Intangibles. Activos cuya sociedad annima, con dos o ms
representacin fsica es irrelevante propietarios que comparten el capital
ara su valor. de negocios.
Actuarios. Profesionales preparados en Aversin al riesgo. Medida de la
matemtica y estadstica que disposicin a pagar para reducir la
recopilan y analizan datos y calculan exposicin al riesgos.
las probabilidades de enfermedades, Bono con prima. Bono cuyo precio de
accidentes y riesgos similares. mercado es mayor que su valor
Administracin del riesgo. Proceso d nominal.
formulacin de las compensaciones Capital de trabajo. La diferencia entre
entre costos y beneficios de la el activo circulante y el pasivo
reduccin de riesgo y de la decisin circulante de la empresa.
de la accin por tomar. Capital humano. Valor presente del
Adquisicin. La adquisicin que hace ingreso futuro del trabajo propio.
una empresa de una proporcin de las Capital neto. El valor de los activos de
acciones de control de otra. una entidad menos sus pasivos.
Ahorro preventivo o previsor. Ahorro Cartera de mercado. Cartera que
motivado por el deseo de tener contiene todos los activos en
suficiente riqueza para cubrir gastos proporcin a sus valores totales de
imprevistos en el futuro. mercado vigente.
Amortizacin. El proceso de pagar Cartera de varianza mnima. La
gradualmente el principal de un cartera de activos riesgosos con la
prstamo. menor varianza posible.
Anlisis de sensibilidad. Mtodo para Cartera eficiente. Una cartera que
probar el valor de un proyecto aun ofrece al inversionista la mxima tasa
cuando algunas de las variables esperada de rendimiento posible a un
subyacentes sean distintas a lo que se nivel especifico de riesgo.
supona originalmente.
Cobertura. Mtodo de transferencia del
Anlisis del flujo de efectivo riesgo en el cual la accin tomada
descontado. La toma de decisiones para reducir la exposicin a una
basada en el clculo del valor presente prdida, ocasiona tambin que uno
neto de flujos futuros de efectivo. deba ceder ganancias posibles.
Analista o inversionista de cobertura. Colateral. Conocido tambin como
Individuos o empresas que reducen su garanta. El activo otorgado para
exposicin al riesgo cediendo una garantizar el pago de una deuda.
porcin de su potencial de ganancia.
5
5
Contraparte. La otra parte de un Estrategia. Plan que toma en cuenta las

contrato. decisiones futuras al tomar decisiones
Contrato swap. Acuerdo entre dos del presente.
partes para intercambiar una serie de Exposicin al riesgo. Grado en que el
flujos de efectivo a intervalos bienestar de una entidad se ve
determinados durante un periodo afectado por una fuente de riesgo.
definido. Fecha de expiracin. La ltima fecha en
Correlacin. Medicin estadstica del la que se puede ejercer una opcin.
grado en que dos variables aleatorias Financiamiento externo.
tienden a comportarse de la misma Financiamiento que proviene de fuera
manera. de la empresa, generalmente de
Costo de capital. La tasa de prestamistas o inversionistas.
capitalizacin utilizada para Financiamiento interno.
descontar los flujos de efectivo de un Financiamiento que proviene del
proyecto cuando se calcula su valor interior de la empresa, que incluye
presente neto. utilidades retenidas, salarios
Costo de capital promedio ponderado. acumulados y cuentas por pagar.
Mtodo para calcular el valor presente Finanzas: el estudio de la manera en que
de un proyecto usando el promedio la gente asigna recursos a travs del
ponderado del costo del capital tiempo en un entorno incierto.
accionario y el costo de la deuda
despus de impuestos. Las Flujo de fondos: los flujos de ahorro,
ponderaciones son los valores de inversin y financiamiento externo
mercado del capital y la deuda como entre los diferentes sectores
una fraccin del valor presente de la econmicos en un periodo.
inversin. Fondo de inversin: cartea de acciones,
Costo de oportunidad del capital. La bonos u otros activos adquiridos a
tasa que podra obtenerse del capital nombre de un grupo de inversionistas
si se invirtiera en otra parte en activos y administrados por una compaa
con el mismo riesgo. profesional de inversin u otra
institucin financiera.
Diversificacin. Un mtodo de
reduccin de riesgo que consiste en Formula de BLACK-SHOLES: el
mantener pequeos montos de modelo de valuacin de opciones ms
muchos activos riesgosos en vez de utilizados, que toma el nombre de sus
concentrarse en uno solo o unos creadores: Fischer Black y Myron
cuantos activos riesgosos. Scholes. Supone una distribucin
normal logartmica y el ajuste
Dividendo en efectivo. Pago en efectivo continuo de la cartera que replica al
a los accionistas de una empresa. contrato de la opcin.
En el dinero (in the money). Situacin Frontera de la cartera eficiente:
de una opcin que tendra valor grafica que muestra las mejores
positivo si la fecha actual fuera su combinaciones de riesgo y
fecha de expiracin. rendimiento de cartea que un
Especuladores. Inversionistas que inversionista puede lograr mediante la
toman posiciones que aumentan su diversificacin.
exposicin a riesgos con la esperanza Fusin: la unin de dos empresas en una
de aumentar su riqueza. sola.
5
6
Futuros financieros: contratos futuros Mercado de capitales: el mercado de

en los cuales el activo subyacente es deuda a corto plazo y de valores de
una accin, bono o bien otro activo capital.
financiero. Mercado de dinero: el mercado de
Ganancia de capital: la ganancia del deuda a corto plazo (menor a un ao).
precio de mercado de un activo Pasivo Cualquier derecho sobre los
durante el periodo en que se tiene activos de una entidad diferentes al
posesin del mismo. capital del propietario.
Garantas financieras: seguro contra Perdida del capital La prdida del
riesgo de crdito. precio de mercado de un activo
Hiptesis de expectativas: la teora de durante el periodo en que tiene
que el precio FORWARD de un posesin del mismo.
activo es igual al precio SPOT futuro Perpetuidad Conjunto de flujos de
esperado. efectivo que perdura indefinidamente.
Hiptesis de mercados eficientes: la Poltica de dividendos La poltica de
proporcin de que el precio actual de una empresa referente al pago en
un activo refleja plenamente toda la efectivo a sus accionistas.
informacin pblica disponible
acerca de los fundamentos Precio spot El precio especificado para
econmicos futuros que afectaran el entrega inmediata de un artculo en un
valor del activo. contrato forward.
ndice de cobertura: la fraccin de una Precios reales Precios ajustados a la
unidad de un activo que se necesita en inflacin.
una cartera planeada para replicar la Presupuesto de efectivo Plan de corto
retribucin de un instrumento plazo que pronostica las entradas y
derivado (como una opcin de salidas de efectivo.
compra) sobre ese activo. Principio de diversificacin La teora
ndices accionarios ponderados por de que por medio de la diversificacin
mercado: tipo de ndice que de activos riesgosos, los
representa el desempeo del precio de inversionistas pueden a veces lograr
una cartera que contiene cada accin una disminucin de su exposicin
en proporcin a su valor total de total al riesgo si reducir su
mercado. rendimiento esperado.
Ingreso permanente: nivel constante de Problema agente-principal Situacin
gasto de consumo que tiene un valor que ocurre cuando los agentes no
presente igual al capital humano toman las mismas decisiones que
propio. tomaran los principales si estos
Instrumento de renta fija: Llamados supieran lo que los agentes saben y
tambin instrumentos de deuda. tomaran las decisiones ellos mismos.
Constituyen promesas de pago de Proceso de administracin del riesgo
sumas fijas de efectivo en el futuro. Intento sistemtico para analizar y
Inters compuesto: el inters pagado manejar
sobre el inters devengado en Propiedad nica Empresa cuyos activos
periodos anteriores. y pasivos personales del propietario.
Punto de equilibrio El volumen de
ventas en el cual la utilidad neta o el
5
7
valor presente neto de un proyecto es puede exceder el valor presente de los

igual a cero. recursos propios de toda la vida.
Recompra de acciones Mtodo de Riesgos de incumplimiento La
distribucin de efectivo de una posibilidad de que una parte del
compaa a sus accionistas, en el cual inters o del capital de un instrumento
esta compra en efectivo sus acciones de renta fija no se page
en el mercado de valores, reduciendo completamente.
de esta manera el nmero de acciones Riesgo del crdito El riesgo del
en circulacin. incumplimiento de la contraparte en
Relacin de paridad de precios spot- un contrato.
futuros La relacin entre el precio de Riesgo diversificable La parte del riesgo
futuros, el precio spot y la tasa de de un valor o ttulo que se puede
inters libre de riesgo. eliminar al combinarlo con otros
Relacin de paridad opcin de ventas- activos riesgos.
opcin de compra La relacin entre Riesgo moral Situacin en la que tener
el precio de la opcin de venta, el de un seguro contra algn riesgo
la opcin de compra, el del valor ocasiona que la parte asegurada
subyacente y el valor presente del incurra en un riesgo mayor o que
precio del ejercicio. tenga menos cuidado en la prevencin
Rendimiento actual El cupn anual de del evento que ocasiona el siniestro.
un bono dividido entre su precio. Riesgo no diversificable La parte del
Rendimiento al vencimiento La tasa de riesgo de una cartera que no puede
descuento que hace que el valor eliminarse con la diversificacin.
presente de un conjunto de pagos en Seleccin adversa Tipo de problema de
efectivos prometidos de un bono sea incentivos en el que los que compran
iguala su precio: la tasa interna de un seguro contra el riesgo son ms
rendimiento de un bono. propensos al mismo que la poblacin
Rendimiento de dividendos El en general.
rendimiento de los dividendos en Seleccin de cartera El proceso de
efectivo anualizados de las acciones elegir como invertir la riqueza propia.
divido entre su precio, expresado
como un porcentaje. Sinergia La combinacin de dos
compaas que da como resultado que
Responsabilidad limitada el valor de los activos de operacin de
Caracterstica de las acciones la empresa combinada supere a los de
ordinarias que implica que si se las dos compaas por separado.
liquida una empresa y las entradas
provenientes de su venta de Sistema financiero El conjunto de
insuficientes para pagar totas las mercados y otras instituciones que se
deudas de la empresa, los acreedores utilizan para las transacciones
no pueden gravar con ms dinero a los financieras y el intercambio de
accionistas comunes para cubrir el activos y riesgos.
faltante. Sobre el dinero (at the money) El
estado de una opcin cuyo precio de
Restriccin presupuestaria
intertemporal Restriccin de que el ejercicio es igual al precio actual del
valor presente del gasto propio de valor subyacente.
consumo durante toda la vida no Tasa de crecimiento sostenible La tasa
de crecimiento del capital de los
5
8
propietarios de la empresa. Una

empresa no puede crecer ms rpido
que su tasa de crecimiento sostenible.
Tasa de descuento ajustada al riesgo
Llamada tambin tasa de
capitalizacin burstil. La tasa
esperada de rendimiento que los
inversionistas requieren para estar
dispuestos a invertir en un proyecto.
Tasa de inters antes de impuestos La
tasa de inters ganada sin tomar en
cuenta el impuesto sobre la renta.
Tasa de inters despus de impuestos
La tasa de inters ganada despus de
pagar el impuesto sobre la renta.
Tasa de reinversin Tasa de inters a la
cual pueden reinvertirse los fondos
invertidos por ms de un periodo.
Tasa de rendimiento del capital
Productividad del capital expresada
como porcentaje anual.
Tasa esperada de rendimiento La suma
de todos los resultados posibles de
cada tasa de rendimiento posible,
multiplicados por su probabilidad.
Valor en libros El valor de un activo tal
como est registrado en el balance
oficial de la compaa.
Valor presente La suma a la mano hoy
que sera equivalente en valor a
algunos pagos futuros especificados.
Venta La opcin de vender un artculo
especifico a un precio fijo.
Volatilidad Medida comnmente usada
del riesgo de un activo, relacionada
con la gama de tasas de rendimiento
posibles y sus probabilidades de
ocurrencia. En el mercado de
opciones se usa como sinnimo de
desviacin estndar, como en
volatilidad implcita.
Volatilidad implcita Valor de
volatilidad que hace que el precio de
mercado observado de una opcin sea
igual al valor calculado mediante la
frmula de valuacin de la opcin.
5
9

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AO DEL BUEN SERVICIO AL CIUDADANO

UNIVERSIDAD NACIONAL DE PIURA

GRUPO1 CONTABILIDAD VII 2

GRUPO1 CONTABILIDAD VII 3

I. FINANZAS CORPORATIVAS ......................... 100

E.FACTORAJE DE CUENTAS POR COBRAR.36

GRUPO1 CONTABILIDAD VII 5

El financiamiento mediante deuda en su sentido ms amplio incluye prstamos y

En un entorno financiero sin fricciones en el que no hay impuestos o costos de

Una caracterstica extremadamente importante de los proyectos de inversin es la

Es importante reconocer la similitud en las opciones financieras y las opciones

GRUPO1 CONTABILIDAD VII 6

2) aclara el papel de la incertidumbre en la evaluacin de proyectos, y 3) nos

GRUPO1 CONTABILIDAD VII 7

External financing more directly subjects companies' investment plans to market

In a frictionless financial environment in which there are no taxes or transaction

Risk diversification is a wrong reason for two companies to merge, because

An extremely important feature of investment projects is the ability of managers

It is important to recognize the similarity in financial options and real management

GRUPO1 CONTABILIDAD VII 8

GRUPO1 CONTABILIDAD VII 9

1.3.1. PRINCIPIO DE FINANZAS CORPORATIVAS

II. ANLISIS DE ESTADOS FINANCIEROS

2.1.INTRODUCCIN AL ANALISIS DE ESTADOS FINANCIEROS

2.2.EL DESCUBRIMIENTO DE LA INFORMACIN FINANCIERA

2.2.1. PREPARACIN DE ESTADOS FINANCIEROS

b) OTRA INFORMACIN DEL ESTADO DE SITUACION FINANCIERA:

C) ESTADO DE CAMBIOS EN EL PATRIMONIO NETO

Se divide en dos partes:

1. Estado ingresos y gastos reconocidos, que refleja los cambios en el patrimonio

D) EL ESTADO DE FLUJO DE EFECTIVO

2.3.1. Decisiones de inversin

2.3.3. Decisiones sobre Dividendos

En ambos casos no se ve afectado el valor del capital propio de los accionistas

III. FINANZAS CORPORATIVAS ESTRUCTURA DEL CAPITAL

3.1.FINANCIAMIENTO INTERNO EN COMPARACION CON EXTERNO

Si la compaa recauda fondos de fuentes externas, como lo hara si necesitara financiar

fijos de arrendamiento cada ao. De manera alternativa, la aerolnea podra comprar el

TABLA 1.1: Balances generales de valor de mercado de las compaas Aerobono y

Otros activos $250 millones Capital $250 millones

Total $1,000 millones Total $1,000 millones

Otros activos $250 millones Capital $250 millones

Total $1,000 millones Total $1,000 millones

La diferencia principal entre bonos asegurados y el arrendamiento como forma de

3.3.3. PASIVOS DE PENSIONES

A. Situacin Financiera de AmeriPens

Activos de Bonos $400 millones

Total $1,400 millones Total $1,400 millones

B. Situacin Financiera de DeutshePens

Activos de $1,000millones Pasivo de pensiones $400 millones

2. No hay costos de transaccin por la emisin de valores de deuda o

Y su precio por accin sera de $ 100.

TABLA 1.4: Distribucin de probabilidades de las EBIT y las EPS DE Somdett y

3.5.CREACIN DE VALOR MEDIANTE DECISIONES DE

En vista de las fricciones que existen en el mundo real del financiamiento

Tabla 1..5 Distribucin de probabilidades de flujo de efectivo despus de impuesto

Tabla1. 6 desglose de los valores de los derechos de Nodett y Somdett

proveedores y empleados se preocupan bastante por la amenaza de bancarrota, seguida

3.7.2. CONFLICTOS ENTRE ACCIONISTAS Y ACREEDORES

Un ejemplo de creacin de oportunidades para los interesados es el uso de promesas de

a la compaa necesita ahora $2 millones adicionales para comprar equipo para el

Tabla 1.7 .Asignacin de mtodos de financiamiento de acuerdo con las

3.9.2. LOS CINCO METODOS DE FINANCIAMIENTO