PORTAFOLIO DE TRES ACTIVOS FINANCIEROS

Contenido:

1. Introduccin. 2. Fondos Mutuos. Rendimiento y Riesgo. 3. Parmetros estadsticos de un Portafolio de Tres Activos. a) El Retorno de un Portafolio. b) El Riesgo de un Portafolio. c) Esquema Generalizado del clculo del Riesgo de un Portafolio. d) Determinacin prctica del Riesgo de un Portafolio de Tres Activos. 4. La Frontera Eficiente para un Portafolio de Tres Activos. 5. Lnea de Mercado y el Retorno del Mercado. 6. Determinacin del Punto Tangente del Portafolio. 7. Determinacin del Punto de Mnima Varia nza.

Sergio Bravo Orellana Profesor ESAN

RESMEN En el documento Determinacin de Portafolios de Activos Financieros, la Frontera Eficiente y la Lnea de Mercado se presentaron los conceptos y tcnicas para la conformacin de portafolios en un mercado de dos acciones. Ese documento permiti conocer las herramientas que se utilizan para la formacin de portafolios de activos financieros con riesgo, y la combinacin de stos con activos libre de riesgo. Tambin se vio la conformacin de la Frontera Eficiente y la Lnea de Mercado y la determinacin del punto T (punto tangente definido por la interseccin entre la Lnea de Mercado y la Frontera Eficiente). En este documento se generalizar los conceptos para la conformacin de portafolios de n activos financieros y se detallar el procedimiento para el caso particular de un portafolio de 3 activos.

1. Introduccin. En el mercado financiero existen unidades econmicas que tienen superavit de efectivo y otras que necesitan estos r ecursos. Entre las primeras se pueden contar a inversionistas individuales (empresas o ahorristas) e inversionistas institucionales como los fondos de pensiones o los fondos mutuos, que captan los excedentes o el ahorro de los individuos y administran por ellos los recursos financieros. Todos ellos tienen capital que desean colocar en alguna alternativa de inversin. Las empresa tienen por momentos las dos posiciones, cuando invierten tiene necesidades de financiamiento y cuando sus proyectos maduran y no estn inmersos en otros procesos de inversin pueden tener posiciones de inversionistas financieros colocando sus excedentes en el Mercado de Capitales. En el documento Determinacin de Portafolios de Activos Financieros, la Frontera Eficiente y la Lnea de Mercado presentamos el beneficio de la diversificacin del riesgo, que supone que el inversionista optimiza su combinacin de rentabilidad y riesgo de acuerdo a sus preferencias individuales. La diversificacin permite formar portafolios con mayor rentabilidad y/o menor riesgo que los activos financieros tomados individualmente. Sin embargo, como se vio en el documento referido la tarea es especializada y compleja por los conceptos involucrados. En el presente documento se recogen datos del mercado y supondremos la siguiente situacin: un gerente financiero de una empresa prev que tendr excedentes por un periodo extenso hasta que se programe una inversin de grandes dimensiones, los accionistas le han encargado que busque comparativamente la mejor alternativa de inversin temporal, sin asumir mayores riesgos, los activos financieros deben ser suficientemente lquidos de modo que puedan ser cancelados una vez que se programe la inversin. El gerente financiero tratar de maximizar el rendimiento para un determinado nivel de riesgo de dicho capital invertido estableciendo un portafolio de activos financieros. Para ello debe estudiar las alternativas que ofrece le mercado financiero y definir cuales son los instrumentos financieros en que la empresa est apta para invertir. El mercado ofrece una variedad de activos financieros en los cuales invertir como por ejemplo instrumentos de renta fija o de renta variable, instrumentos en moneda nacional o

moneda extranjera, instrumentos locales, nacionales o internacionales, todos con distintas combinaciones de rentabilidad y riesgo. Esta amplia variedad es la que permite a la empresa reducir el riesgo total de sus colocaciones al invertir en un portafolio de activos financieros diversificado, en el que el nivel de riesgo sea aceptable para los accionistas de la empresa dada una rentabilidad esperada, o en el que la rentabilidad esperada sea aceptable dado un determinado nivel de riesgo. Podramos hacer un ensayo de la conformacin de un Portafolio de las diferentes alternativas de inversin. No obstante, con fines de presentacin asumiremos que el gerente tiene la siguiente posicin: 1. Los administradores de los fondos mutuos son profesionales que se dedican a la optimizacin de los Rendimientos y Riesgo de Portafolio de Activos Financieros. 2. Podra elegir un fondo y cumplir su objetivo, pero por mayor seguridad elige una combinacin tres de los fondos de mayor tamao para optimizar su inversin en dlares, que es la moneda de sus excedentes (lo cual evita exponerse a un riesgo adicional de tipo de cambio)1/.

2. Fondos Mutuos. Rendimiento y Riesgo. Dada la posicin asumida por el gerente de la empresa, el anlisis se concentra a los tres fondos mutuos en moneda extranjera cuyos valor cuota se muestran en el cuadro siguiente.
Fondo CREDIFONDO RF - $ WIESE R PREMIUM SANTANDER HR $ 30/09/1999 31/10/1999 30/11/1999 31/12/1999 31/01/2000 29/02/2000 31/03/2000 30/04/2000 31/05/2000 30/06/2000 31/07/2000 124,0677 125,017 125,7425 126,5013 127,1984 127,8849 128,5912 129,2977 130,0011 130,6585 131,3545 12,854 12,9537 13,0497 13,1468 13,2536 13,349 13,4392 13,5284 13,6209 13,7111 13,8003 110,0195 110,7544 111,4779 112,1779 112,9188 113,5312 114,2381 114,9534 115,7089 116,4292 117,1015

Esto no constituye una contradiccin con la idea general de la cartera diversificada ya que el resultado ser una combinacin ptima de inversin en cada fondo mutuo, la cual ser considerada como un nuevo activo, que a su vez podr ser combinado con otros hasta formar eventualmente el portafolio total. En base al valor cuota de los ltimos das de cada mes se calcula el rendimiento mensual de la inversin para los doce ltimos periodos que se tienen datos disponibles por la CONSASEV. En este ejemplo se trabaja con datos mensuales, sin embargo para trabajos de mayor envergadura se debera trabajar con los valores semanales correspondientes a por lo menos tres aos. Esto tiene una implicancia adicional: al aumentar el nmero de datos, el

/ A pesar de la diversidad de la oferta de instrumentos financieros en el mercado, una empresa puede estar limitada a invertir en ciertos tipo de activos financieros, en virtud de la poltica de la empresa fijada por los accionistas a travs del Directorio, por una autorizacin del ente regulador, (por ejemplo, segn el Reglamento de la Ley del Sistema Privado de Pensiones Decreto Supremo N 004-98-EF, las AFP pueden invertir como mximo tres por ciento (3%) del valor del Fondo en cuotas de participacin de un determinado fondo mutuo y quince por ciento (15%) del valor de cada emisin o serie de acciones emitidos por una empresa determinada) o por otras limitaciones como son el acceso a los mercados, el tamao de las operaciones financieras o la experiencia y capacidad de sus gerentes.

tratamiento estadstico corresponde al de una poblacin (como se seguir aqu) ms que al de una muestra 2/. En el siguiente cuadro y en el grfico se muestra el rendimiento mensual de cada uno de los tres fondos mutuos analizados para los ltimos doce meses disponibles.
Fondo CREDIFONDO RF - $ WIESE R PREMIUM SANTANDER HR $ Oct-99 0,765% 0,776% 0,668% Nov-99 0,580% 0,741% 0,653% Dic-99 0,603% 0,744% 0,628% Ene-00 0,551% 0,812% 0,660% Feb-00 0,540% 0,720% 0,542% Mar-00 0,552% 0,676% 0,623% Abr-00 0,549% 0,664% 0,626% May-00 0,544% 0,684% 0,657% Jun-00 0,506% 0,662% 0,623% Jul-00 0,533% 0,651% 0,577% Ago-00 0,549% 0,648% 0,610%

RETORNO DE FONDOS MUTUOS DE RENTA FIJA - DOLARES

1,00%

0,75%

0,50%
Retorno de Inversin en CREDIFONDO RF - $

0,25%

Retorno de Inversin WIESE R PREMIUM Retorno de Inversin SANTANDER HR $

0,00%
Oct-99 Nov-99 Dic-99 Ene-00 Feb-00 Mar-00 Abr-00 May-00 Jun-00 Jul-00 Ago-00 Sep-00

Los parmetros estadsticos bsicos de Retorno Prom. Desviacin Std. estas series de retornos de los fondos Ri i mutuos, son el retorno medio y la CREDIFONDO RF - $ 0,569% 0,063% desviacin estndar que representa el WIESE R PREMIUM 0,700% 0,056% riesgo individual. Sin embargo, para SANTANDER HR $ 0,623% 0,035% portafolios de activos, los trminos de las covarianzas son ms importantes para determinar su riesgo que las varianzas de los activos individuales. Con una rpida observacin de estos resultados se puede llegar conclusiones simples y directas: si slo se invierte en CREDIFONDO RF - $ y en SANTANDER HR $. Por tener mayor rentabilidad promedio y menor riesgo, la inversin debera ser 100% en SANTANDER HR $. La eleccin entre WIESE R PREMIUM y SANTANDER HR $ no es tan clara ya que el primero tiene mayor rentabilidad pero tambin presenta un mayor riesgo. Los parmetros de rentabilidad y riesgo de los activos financieros son insuficientes para estructurar un portafolio, se necesita tener la herramienta que nos permita ver el resultado de invertir en los tres o ms activos.

Para fines prcticos, la diferencia est en el denominador de la desviacin estndar, con lo que se logra parmetros insezgados, con tendencia a no ser mi mayores ni menores que el valor verdadero lo que afecta los valores de las varianzas y covarianzas (para una muestra el denominador es n-1 y para una poblacin es n).

3. Parmetros estadsticos de un Portafolio de Tres Activos. Los parmetros estadsticos que se necesitan para trabajar con ms de una serie de datos al mismo tiempo son los Coeficientes de Correlacin ( ij ), tomando las series de datos de dos en dos. Los Coeficientes de Correlacin, presentados en r1 r2 r3 el siguiente cuadro (Matriz de Correlaciones), se r1 11 12 13 utilizan para determinar la forma como covaran r2 21 22 23 los retornos de un activo frente a otro. Si los r 33 3 31 32 retornos de la Accin 1 y la Accin 2 ascienden y descienden al mismo tiempo se dice que tienen una correlacin positiva o covaran positivamente. Si cuando una asciende la otra desciende, se dice que tienen una correlacin negativa o covaran negativamente. Sucede que los retornos de la accin 1 frente a la accin 2 varan sin ningn orden observable, entonces se dice que tienen un ndice de correlacin cero o no tienen covarianza. La matriz de correlacin se establece segn la estructura mostrada por una ij = ji lgica de trabajo. Como se observa en la primera columna y la primera fila se sealan los retornos del activo 1, 2 y3 respectivamente. En la interseccin de la ii = 1 accin por ejemplo 2 (fila) y 3 (columna) se tendr el ndice de correlacin 23, que es similar al ndice encontrado en la fila 3 y columna 2, 32. As el 11 es igual a 1 porque est indicando el ndice de correlacin del activo 1 frente a s mismo y es igual a 1. En trminos generales denotamos el ndice de correlacin como ij , donde i representa la fila y j la columna 3/.
Matriz de correlaciones CREDIFONDO RF - $ CREDIFONDO RF - $ WIESE R PREMIUM SANTANDER HR $ 1 0,518118428 0,462484322 WIESE R PREMIUM 1 0,476193568 SANTANDER HR $

Adicionalmente la Herramienta de Anlisis de r1 r2 r3 Datos puede producir una Matriz de Covarianzas r1 11 12 13 de las poblaciones. La Covarianza ( ij ) tambin r2 21 22 23 es una medida de la relacin entre dos rangos de r3 31 32 33 datos y se calcula como el ij = i j ij promedio del producto de desviaciones de puntos de datos de las medias respectivas. La principal diferencia entre el Coeficiente de Correlacin y la ij = ji Covarianza est en que la primera es independiente de la unidad de 2 medida. La relacin entre el Coeficiente de Correlacin y la Covarianza se ii = i muestra en el cuadro, junto con dos propiedades tiles de la Covarianza.
Matriz de covarianzas CREDIFONDO RF - $ WIESE R PREMIUM SANTANDER HR $ CREDIFONDO RF - $ 4,0093E-07 1,82144E-07 1,02097E-07 WIESE R PREMIUM 3,08251E-07 9,21761E-08 SANTANDER HR $

1,21553E-07

/ En MS Excel 2000 se cuenta con una Herramienta de Anlisis de Datos que produce directamente una Matriz de Correlacin como la que se, a partir de s eries de datos. 6

Dada una participacin relativa de activos financieros, el portafolio resultante tiene sus propios parmetros estadsticos calculados a partir de los parmetros individuales de cada activo y los coeficientes de correlacin (y/o covarianzas). a) El Retorno de un Portafolio. El retorno esperado del portafolio, (Rp) resulta del promedio ponderado, por las participaciones relativas (w i), de los retornos individuales (Ri). n Retorno de un portafolio de n activos:

Rp = wi R i
i =1

Retorno de un portafolio de tres activos: El cuadro siguiente ilustra el clculo para un portafolio de tres activos con participaciones relativas de 20%, 25% y 55%.

Rp = w1 R1 + w2 R2 + w3 R3 = wi Ri
i =1
wi 55,0% 20,0% 25,0% Ri 0,569% 0,700% 0,623% Rp wi x Ri 0,313% 0,140% 0,156% 0,609%

CREDIFONDO RF - $ WIESE R PREMIUM SANTANDER HR $

b) El Riesgo de un Portafolio. El clculo de la desviacin estndar del portafolio (p) es un poco ms complicado que el clculo del retorno y obedece a la siguiente frmula general para un Portafolio de n Activos:

P =

w w
i =1 j =1 i

ij i

Para este caso de un Portafolio de tres Activos (n=3), la desviacin estndar es:
2 2 2 2 P = w12 12 + w2 2 + w3 3 + 2 w1 w2 12 1 2 + 2 w1 w3 13 1 3 + 2w 2 w3 23 2 3

equivalente a:

P =

w w
i =1 j =1 i j

i, j

i j

c) Esquema Generalizado del clculo del Riesgo de un Portafolio. La varianza de los retornos del portafolio es el cuadrado de la desviacin estndar y en valor es la suma de los trminos de la matriz de covarianzas ponderada por las posiciones relativas de cada activo del portafolio.

P = W W La matriz de covarianzas ponderada se puede obtener de: donde W es la matriz de las posiciones relativas (nx1: n filas por una columna), Wes la matriz de posiciones relativas transpuesta (1xn: una fila por n columnas) y es la matriz de covarianzas del portafolio.
2

Para el caso de tres activos:

W = [w1 w2
w1 W = w2 w3

w3 ]

11 = 21 31

12 22 32

13 23 33

de donde

P = [w1
2

w2

11 12 w3 ] 21 22 31 32

13 w1 23 w2 33 w3

Es decir, multiplicando:
2 w1 11 = w 2 w1 21 w3 w1 31

y simplificando se obtiene:

w1 w2 12 2 w 2 22 w3 w2 32

w1 w3 13 w 2 w3 23 w32 33

2 2 w1 1 = w 2 w1 2 1 21 w3 w1 3 1 31

w1 w2 1 2 12 2 2 w2 2 w3 w 2 3 2 32

w1 w 3 1 3 13 w2 w3 2 3 23 2 2 w3 3

w1 w2 w3 La matriz de covarianzas ponderadas, 1 2 3 para el caso de tres activos, se puede w1 obtener prcticamente en la siguiente 1 11 12 13 w2 tabla multiplicando cada elemento de la 2 21 22 23 matriz de correlaciones por los w3 3 31 32 33 correspondientes elementos de las dos primeras filas y de las dos primeras columnas, donde se encuentran los valores de las participaciones relativas y las desviaciones estndar de cada activo del portafolio.
Alternativamente, la matriz de covarianzas ponderadas, para el caso de tres activos, se puede obtener prcticamente en la siguiente tabla multiplicando cada elemento de la matriz de covarianzas por el correspondiente elemento de la primera fila y de la primera columna, donde se encuentran los valores de las participaciones relativas.

w1 w1 w2 w3 11 21 31

w2 12 22 32

w3 13 23 33

d) Determinacin prctica del Riesgo de un Portafolio de Tres Activos. A continuacin se ilustra cmo los dos mtodos prcticos explicados anteriormente para obtener la matriz de correlaciones ponderada para un portafolio de tres activos financieros, dada la participacin relativa de cada uno y conocidas las desviaciones estndar. Cada mtodo parte de la matriz completada, ya sea de la matriz de correlaciones o la matriz de covarianzas para llegar a un mismo resultado la matriz de covarianzas ponderadas:
wi i CREDIFONDO RF - $ WIESE R PREMIUM SANTANDER HR $ 55,0% 0,063% CREDIFONDO RF - $ 1 0,51812 0,46248 20,0% 0,056% WIESE R PREMIUM 0,51812 1 0,47619 25,0% 0,035% SANTANDER HR $ 0,46248 0,47619 1

wi 55,0% 20,0% 25,0%

i 0,063% 0,056% 0,035%

wi wi 55,0% 20,0% 25,0% CREDIFONDO RF - $ WIESE R PREMIUM SANTANDER HR $

55,0% CREDIFONDO RF - $ 4,0093E-07 1,82144E-07 1,02097E-07

20,0% WIESE R PREMIUM 1,82144E-07 3,08251E-07 9,21761E-08

25,0% SANTANDER HR $ 1,02097E-07 9,21761E-08 1,21553E-07

Matriz de covarianzas ponderadas CREDIFONDO RF - $ WIESE R PREMIUM SANTANDER HR $ CREDIFONDO RF - $ 1,21281E-07 2,00359E-08 1,40384E-08 WIESE R PREMIUM 2,00359E-08 1,233E-08 4,6088E-09 SANTANDER HR $ 1,40384E-08 4,6088E-09 7,59706E-09

Como se indic, la suma de todos los trminos de la matriz de covarianzas ponderada es la varianza de los retornos de portafolio 0,0000219% Varianza del Portafolio (Sp)2 y su raz cuadrada es la desviacin Desv. Std. Portafolio (Sp) 0,0468% estndar, ambos son indicadores de riesgo.

4. La Frontera Eficiente para un Portafolio de Tres Activos. Se ha obtenido hasta el momento la rentabilidad y riesgo de una determinada combinacin de los tres activos financieros que conforman este portafolio particular. Cada combinacin da lugar a un portafolio posible con su propio retorno promedio y desviacin estndar. Las combinaciones son ilimitadas. Una de esas combinaciones dar lugar al portafolio ptimo y otra combinacin dar el portafolio de mnima varianza. Ambos portafolios estn formados por participaciones relativas (an desconocidas) de los tres activos financieros. Para encontrar la totalidad de los portafolios posibles, bastara con variar aleatoriamente las posiciones relativas de las inversiones en cada uno de los tres activos, asegurndose que el total sume 100%, y calcular los parmetros para cada portafolio: la rentabilidad (retorno esperado) y el riesgo (desviacin estndar) con los mtodos explicados anteriormente. Sin embargo esta tcnica creara un gran caos y montaas de data intil. Recordando que en el caso de dos activos financieros, el conjunto de portafolios posibles se representaba por una curva de rentabilidad y riesgo llamada la Frontera Eficiente, se puede llegar ala conclusin que en este caso de un portafolio de tres activos, la Frontera Eficiente toma la forma de la envolvente a una Familia de curvas de rentabilidad y riesgo. Sobre la parte superior de dicha envolvente todava hay una infinidad de portafolios en los que la rentabilidad aumenta con el riesgo y cualquiera de ellos podra ser aceptable para distintos inversionistas. Se puede obtener una imagen grfica de dicha la familia de curvas procediendo de la siguiente manera: se mantiene constante la participacin de uno de los activos en el portafolio haciendo variar los otros dos de tal manera que se obtendr una de las curvas, luego se toma un nuevo valor para la constante obteniendo otra curva y as sucesivamente.

En los cuadros y grficos siguientes se presentan dos elementos de la familia de curvas que corresponden a los casos particulares en los que la participacin relativa de la inversin en uno de los fondos mutuos permanece primero en 25% y luego en 75% del total del portafolio mientras que la participacin de los otros dos activos vara4/.
% Inversin WIESE R PREMIUM % Inversin en CREDIFONDO RF - $ % Inversin SANTANDER HR $ Desv. Std. Portafolio (Sp) Retorno Promedio del Portafolio (Rp) 55% 25,0% 0,0468% 0,609% 0% 75% 25,0% 0,0521% 0,583% 5,0% 70% 25,0% 0,0506% 0,589% 10,0% 65% 25,0% 0,0491% 0,596% 15,0% 60% 25,0% 0,0479% 0,602% 20,0% 55% 25,0% 0,0468% 0,609% 25,0% 50% 25,0% 0,0458% 0,615% 30,0% 45% 25,0% 0,0450% 0,622% 35,0% 40% 25,0% 0,0444% 0,628% 40,0% 35% 25,0% 0,0440% 0,635%

45,0% 30% 25,0% 0,0437% 0,641%

50,0% 25% 25,0% 0,0437% 0,648%

55,0% 20% 25,0% 0,0439% 0,655%

60,0% 15% 25,0% 0,0442% 0,661%

65,0% 10% 25,0% 0,0448% 0,668%

70,0% 5% 25,0% 0,0455% 0,674%

75,0% 0% 25,0% 0,0464% 0,681%

80,0% -5% 25,0% 0,0475% 0,687%

85,0% -10% 25,0% 0,0487% 0,694%

90,0% -15% 25,0% 0,0501% 0,700%

95,0% -20% 25,0% 0,0516% 0,707%

100,0% -25% 25,0% 0,0532% 0,713%

% Inversin WIESE R PREMIUM % Inversin en CREDIFONDO RF - $ % Inversin SANTANDER HR $ Desv. Std. Portafolio (Sp) Retorno Promedio del Portafolio (Rp)

5% 75,0% 0,0347% 0,636%

0% 25% 75,0% 0,0363% 0,609%

5,0% 20% 75,0% 0,0355% 0,616%

10,0% 15% 75,0% 0,0350% 0,623%

15,0% 10% 75,0% 0,0348% 0,629%

20,0% 5% 75,0% 0,0347% 0,636%

25,0% 0% 75,0% 0,0350% 0,642%

30,0% -5% 75,0% 0,0354% 0,649%

35,0% -10% 75,0% 0,0361% 0,655%

40,0% -15% 75,0% 0,0370% 0,662%

45,0% -20% 75,0% 0,0382% 0,668%

50,0% -25% 75,0% 0,0395% 0,675%

55,0% -30% 75,0% 0,0410% 0,681%

60,0% -35% 75,0% 0,0426% 0,688%

65,0% -40% 75,0% 0,0443% 0,694%

70,0% -45% 75,0% 0,0462% 0,701%

75,0% -50% 75,0% 0,0482% 0,708%

80,0% -55% 75,0% 0,0503% 0,714%

85,0% -60% 75,0% 0,0525% 0,721%

90,0% -65% 75,0% 0,0547% 0,727%

95,0% -70% 75,0% 0,0570% 0,734%

100,0% -75% 75,0% 0,0594% 0,740%

Diagrama de Rentabilidad y Riesgo (SANTANDER HR $ : Fijo)

0,75%

Retorno Promedio portafolio (Rp)

0,73% 0,71% 0,69% 0,67% 0,65% 0,63% 0,61% 0,59% 0,57% 0,034%

SANTANDER HR $ : 75% SANTANDER HR $ : 25%

0,039%

0,044%

0,049%

0,054%

0,059%

Desv. Std. Portafolio (Sp)

MS excel 2000 ofrece el comando Tabla del men Datos, que permite llenar una tabla de resultados en funcin de la variacin de uno de los datos. La extensin y detalle de la tabla de resultados slo est limitada por la amplitud de la variacin del dato original. En este caso la participacin relativa de la inversin en uno de los activos se ha variado desde 0 hasta 100% en tramos de 5%

10

5. La Lnea de Mercado y el Retorno de Mercado. Un portafolio formado por un activo libre de riesgo y un activo Rp = w R x (1 w ) Rf i i i i con riesgo tiene un intercambio lineal de rentabilidad y riesgo, como se vio en documento anterior. Suponiendo que la Rpi = wi i inversin en uno de los activos es excluyente, se puede formar con cada uno de los tres activos financieros (fondos mutuos) y el activo libre de riesgo un portafolio cuya rentabilidad esperada y su desviacin estndar cumplen las frmulas indicadas en el cuadro adjunto. La siguiente grfica se construye usando los datos presentados anteriormente y una tasa libre de riesgo (Rf) que es considerada en este caso en 5,56% efectiva anual o 0,452% Retorno Prom. Desviacin Std. mensual. Cada punto de una misma recta Ri i representa una combinacin diferente de CREDIFONDO RF - $ 0,569% 0,063% WIESE R PREMIUM 0,700% 0,056% las participaciones relativas de un activo SANTANDER HR $ 0,623% 0,035% con riesgo y del activo libre de riesgo.
Rf 0,452% 0,000%

Diagrama de Rentabilidad y Riesgo Portafolios de un activo con Riesgo y un Activo Libre de Riesgo

Retorno Promedio Portafolio (Rp)

0,70% 0,65% 0,60% 0,55% 0,50% 0,45% 0,40% 0,000%

CREDIFONDO RF - $ WIESE R PREMIUM SANTANDER HR $ Portafolio 55-20-25

0,005%

0,010%

0,015%

0,020%

0,025%

0,030%

0,035%

0,040%

Desv. Std. Portafolio (Sp)

Se observa que la recta del portafolio formado con inversiones en SANTANDER HR $ y en el activo libre de riesgo tiene mayor pendiente que las rectas de los otros dos portafolios. Esta sera la mejor decisin de inversin independiente porque para un mismo nivel de riesgo el portafolio ofrece mayor rentabilidad y para una determinada rentabilidad, el riesgo es menor (para todas las participaciones relativas del activo con riesgo en el portafolio). En el mismo grfico se observa sin embargo, una recta de mayor pendiente: la recta que representa el portafolio formado por el activo libre de riesgo y un activo con riesgo formado a su vez por una determinada combinacin de las participaciones relativas de los tres activos con riesgo en las proporciones de 55%, 20% y 25%. De aqu se puede deducir que otros portafolios (distintas combinaciones de los tres activos) podrn tener mayor pendiente y por lo tanto ser una mejor alternativa de inversin.

11

Pero, en el acpite anterior se lleg a la conclusin que el portafolio ptimo perteneca a la Frontera Eficiente . Por lo tanto, para que tambin pertenezca a la recta de mxima pendiente (que parte del punto de riesgo cero y rentabilidad Rf) el portafolio ptimo deber estar representado por el punto tangente entre una recta (llamada la Lnea de Mercado) y la parte superior de la envolvente a la familia de curvas de rentabilidad y riesgo (la Frontera Eficiente). A dicho punto se le conoce como el Retorno del Mercado y representa la mejor combinacin de rentabilidad y riesgo para un portafolio formado por una combinacin de participaciones relativas de los tres activos con riesgo y un activo libre de riesgo. El Retorno del Mercado representa la inversin ms eficiente que el mercado puede escoger realizando un balance de rentabilidad y riesgo. El concepto es el mismo que para el caso de un portafolio de dos activos financieros.

Diagrama de Rentabilidad y Riesgo

0,80%

Lnea de Mercado Punto Tangente: Retorno del Mercado

Envolvente: Frontera Eficiente

Retorno Promedio Portafolio (Rp)

0,75% 0,70% 0,65% 0,60% 0,55% 0,50% 0,45% 0,40% 0,000%

Rf
0,010% 0,020% 0,030% 0,040%

Desv. Std. Portafolio (Sp)

SANTANDER HR $ : 75% SANTANDER HR $ : 25% 0,050% CREDIFONDO RF - $0,060% WIESE R PREMIUM SANTANDER HR $ Portafolio 55-20-25

Una vez determinado el punto T, y por lo tanto conocidas las participaciones relativas de cada activo con riesgo en el portafolio optimo y la pendiente de la Lnea de Mercado, el inversionista podr escoger, de acuerdo a sus preferencias de rentabilidad y riesgo, cualquier combinacin de ese portafolio optimo y del activo libre de riesgo, prestando o pidiendo prestado a la tasa libre de riesgo (desplazndose sobre la Lnea de mercado). 6. Determinacin del Punto Tangente del Portafolio. Recordando que la Lnea de Mercado est formada por la inversin en un activo libre de riesgo y un activo con riesgo (en este caso el portafolio de tres activos), se puede demostrar que el Retorno del Mercado se encontrar 2 al determinar las posiciones relativas de 1 w1 + 1 2 12 w 2 + 1 3 13 w 3 = R1 R f cada activo financiero del portafolio 2

2 1 21 w1 + 2 w2 + 2 3 23 w3 = R 2 R f 2 3 1 31w1 + 3 2 32 w 2 + 3 w 3 = R3 R f

12

ptimo con la solucin simultnea del siguiente juego de ecuaciones: En este sistema de tres ecuaciones, las tres incgnitas son las participaciones relativas. Los coeficientes de las incgnitas se encuentran en la matriz de covarianzas del portafolio y los trminos de la derecha de las ecuaciones son las restas de las rentabilidades promedio de los activos financieros y la tasa libre de riesgo (Rf) que es considerada en este caso en 5,56% efectiva anual o 0,452% mensual.
Matriz de covarianzas CREDIFONDO RF - $ WIESE R PREMIUM SANTANDER HR $ CREDIFONDO RF - $ 4,0093E-07 1,82144E-07 1,02097E-07 WIESE R PREMIUM 1,82144E-07 3,08251E-07 9,21761E-08 SANTANDER HR $ 1,02097E-07 9,21761E-08 1,21553E-07

Sistema de Ecuaciones:
4,0093E-07 w1 + 1,8214E-07 w1 + 1,021E-07 w1 + 1,82144E-07 w2 + 3,08251E-07 w2 + 9,21761E-08 w2 + 1,02097E-07 w3 = 0,569% 9,21761E-08 w3 = 0,700% 1,21553E-07 w3 = 0,623% 0,452% 0,452% 0,452% = = = 0,117% 0,248% 0,171%

El sistema de tres ecuaciones con tres incgnitas se podra resolver por el mtodo de sustitucin, pero resuelve ms eficientemente por el mtodo de los determinantes, que en pocas lneas consiste en armar las tres matrices adicionales que se muestran a continuacin, reemplazando sucesivamente en la matriz de covarianzas, los trminos de la derecha del sistema de ecuaciones por los coeficientes de cada incgnita. La determinante 5/ de una matriz de tercer grado se calcula de acuerdo a la formula siguiente:

a1 a 2 a 3

b1 b2 b3

c1 c 2 = a1 (b2 c3 b3 c2 ) a2 (b1c 3 b3c1 ) + a3 (b1c2 b2 c1 ) c3

Matriz de covarianzas 4,0093E-07 1,82144E-07 1,82144E-07 3,08251E-07 1,02097E-07 9,21761E-08 Matriz w1 0,117% 1,82144E-07 0,248% 3,08251E-07 0,171% 9,21761E-08 Matriz w2 4,0093E-07 0,117% 1,82144E-07 0,248% 1,02097E-07 0,171% Matriz w3 4,0093E-07 1,82144E-07 1,02097E-07 1,82144E-07 3,08251E-07 9,21761E-08

1,02097E-07 9,21761E-08 1,21553E-07 1,02097E-07 9,21761E-08 1,21553E-07 1,02097E-07 9,21761E-08 1,21553E-07 0,117% 0,248% 0,171%

Determinante MC Determinante w1 Determinante w2 Determinante w3

7,79832E-21 -2,26997E-17 4,8735E-17 9,17097E-17

Dividiendo cada determinante wi por la determinante de la matriz de covarianzas se obtiene los pesos relativos de cada activo financiero en el portafolio ms eficiente en cuanto a balance de rentabilidad y riesgo. Para llevar estos r esultados a porcentajes se dividen por la suma y se multiplica por cien.

w1 = w2 = w3 =

-2910,84048 6249,425407 11760,19302 15098,77795

-19,28% 41,39% 77,89% 100%

MS Excel 2000 ofrece la frmula MDETERM(matriz) para solucionar este paso numrico.

13

Con esto nuevos valores de la participacin relativa se calcula el retorno y la desviacin estndar del portafolio ptimo.
wi -19,3% 41,4% 77,9% Ri 0,569% 0,700% 0,623% Rp wi x Ri -0,110% 0,290% 0,485% 0,665%

CREDIFONDO RF - $ WIESE R PREMIUM SANTANDER HR $

Varianza del Portafolio (Sp) Desv. Std. Portafolio (Sp)

0,0000118% 0,0343%

El primer activo (en este caso resulta ser el de menor rentabilidad y riesgo intermedio) tiene una participacin relativa negativa, lo que significa que se toma una posicin corta (se vende un activo que no se posee para invertir en los otros dos, para lo cual es necesario prestarse los valores de alguien ms; para cerrar la posicin corta, se deber recomprar el activo y devolverlo al dueo original). Se produce un efecto de apalancamiento al vender en corto el activo con menor rentabilidad para comprara activos de mayor rentabilidad .El segundo activo de mayor rentabilidad tiene una participacin menor que el tercer activo, lo que aparentemente sera un resultado sorprendente, pero debemos recordar que en este caso el segundo activo tambin es el de mayor riesgo. 7. Determinacin del Punto de Mnima Varianza. Cabe resaltar que el portafolio ptimo hallado no es 1 w1 + 1 2 12 w 2 + 1 3 13 w 3 = 1 el portafolio de mnima varianza (mnimo riesgo) el 2 cual se encuentra resolviendo el siguiente sistema de 2 1 21 w1 + 2 w 2 + 2 3 23 w 3 = 1 2 ecuaciones, en el que los trminos de la derecha son 3 1 31 w1 + 3 2 32 w3 + 3 w3 = 1 una misma constante para cada ecuacin. En este caso se ha asignado 1 al valor de la constante. Esta constante no es muy importante en s mismo ya que luego los pesos relativos se llevarn a un porcentaje.
2

Determinante MC Determinante w1 Determinante w2 Determinante w3

7,79832E-21 1,56089E-15 7,22141E-15 5,73685E-14

W1 = W2 = W3 =

200157,6946 926020,7757 7356526,143 8482704,613

2,36% 10,92% 86,72% 100%

CREDIFONDO RF - $ WIESE R PREMIUM SANTANDER HR $

wi 2,4% 10,9% 86,7%

Ri 0,569% 0,700% 0,623% Rp

wi x Ri 0,013% 0,076% 0,540% 0,630%

Varianza del Portafolio (Sp) Desv. Std. Portafolio (Sp)

0,0000141% 0,0376%

Los inversionista que son extremadamente adversos al riesgo puede seleccionar el portafolio de mnima varianza cuando el activo libre de riesgo no se encuentran disponible para invertir en l riesgo (actualmente esta situacin se da cada vez con menor frecuencia dada la tendencia mundial de libre movimiento de capitales).

14