INTRODUCCIÓN

CHARLIE MUNGER es uno de los inversores más exitosos del mundo y una
de las personas más interesantes. Es mejor conocido como el socio franco de
Warren Buffett en la fabulosamente exitosa compañía conocida como
Berkshire Hathaway. Buffett reconoció las contribuciones de Munger cuando
señaló: "Uno más uno con Charlie y yo sin duda suma más de dos". El éxito
de Munger como inversionista en negocios fuera de Berkshire también es
impresionante. Lo más interesante de Munger no es su éxito como inversor,
sino la forma en que piensa y mantiene sus emociones bajo control.
La habilidad de Munger para llegar al corazón de un problema con unas pocas
palabras bien elegidas es legendaria, al igual que su deseo de pensar de forma
independiente. Una verdad fundamentalmente importante sobre la inversión es
que las personas rara vez toman decisiones de forma independiente. Esto
significa que las personas que pueden pensar de forma independiente,
controlar sus emociones y evitar errores psicológicos tienen una ventaja como
inversores. Buffett una vez ilustró el deseo de Munger de hacer su propio
pensamiento con esta historia:
“En 1985, un importante banco de inversión se comprometió a vender Scott
Fetzer, ofreciéndolo ampliamente, pero sin éxito. Al leer eso, le escribí a
Ralph Schey, entonces y ahora director ejecutivo de Scott Fetzer, expresando
mi interés en comprar el negocio. Nunca había conocido a Ralph, pero en una
semana hicimos un trato. Desafortunadamente, la carta de compromiso de
Scott Fetzer con la firma bancaria le proporcionó una tarifa de 2,5 millones
de dólares por la venta, incluso si no tenía nada que ver con la búsqueda del
comprador. Supongo que el banquero principal sintió que debía hacer algo
por su pago, así que amablemente nos ofreció una copia del libro sobre Scott
Fetzer que había preparado su firma. Con su tacto acostumbrado, Charlie
respondió: Te doy 2,5 millones de “no” por leerlo.”
WARREN BUFFETT, CHAIRMAN’S LETTER, 1999
Historias como esta, junto con informes coloridos sobre lo que Munger ha
dicho en una variedad de escenarios, son una gran parte de lo que me motivó a
escribir este libro. Munger es una persona tan interesante, en gran parte
porque, en una palabra, no tiene restricciones. Dice exactamente lo que tiene
en mente, con poca consideración al tacto y las convenciones sociales. Esta
franqueza es valiosa porque a veces necesitamos escuchar que el emperador
no lleva ropa. Munger ha dicho que, aunque ha acumulado un historial
destacado como seleccionador de acciones y acumulado una riqueza
sustancial, la gente no debería emular su ejemplo en la vida en general. Él cree
que su vida ha estado demasiado dedicada a mejorar su propia mente y que las
peculiaridades de su personalidad (incluida, entre otras, la irreverencia) harán
que las personas sean impopulares si siguen ciegamente su ejemplo.
Munger reconoce que es un pararrayos que puede atraer críticas en algunos
temas. Munger dijo una vez: "Puede que se me recuerde como un sabio",
mientras que su socio inversor, Warren Buffett, será recordado como un
maestro. La gente a veces me dice que no entiende el alboroto sobre Charlie
Munger. Desafortunadamente, les falta un punto clave: nadie puede ser nunca
Charlie Munger, al igual que nadie puede ser Warren Buffett. El punto no es
tratar a nadie como un héroe, sino considerar si Munger, como su ídolo
Benjamín Franklin, puede tener cualidades, atributos, sistemas o enfoques de
la vida que querríamos emular, incluso en parte. Este mismo proceso explica
por qué Munger ha leído cientos de biografías. Aprender del éxito y el fracaso
de los demás es la forma más rápida de volverse más inteligente y sabio sin
mucho dolor.
A pesar de su irreverencia, Munger es un maestro a su manera inimitable. Dijo
una vez:
“Lo mejor que puede hacer un ser humano es ayudar a otro ser humano a
saber más.” CHARLIE MUNGER, BERKSHIRE
ANNUAL MEETING, 2010

Gran parte de lo interesante de Munger se explica con esta simple frase:

“Observo lo que funciona y lo que no funciona y por qué”. La vida le
sucede a Munger como les sucede a todos, pero a diferencia de muchas
personas, él piensa profundamente sobre por qué suceden las cosas y se
esfuerza por aprender de la experiencia.
Al igual que Warren Buffett, Munger nació y creció en Omaha, Nebraska.
Estudió matemáticas en la Universidad de Michigan, pero su camino hacia un
título universitario se vio interrumpido por la Segunda Guerra Mundial.
Durante la guerra se desempeñó como meteorólogo en el ejército de los EE.
UU. y recibió su capacitación en el Instituto de Tecnología de California.
Después de que terminó la guerra, pudo asegurar un lugar en la Facultad de
Derecho de Harvard sin una licenciatura. Aprendió a gustarle California
durante su tiempo en Cal Tech, y después de la facultad de derecho procedió a
formar con algunos socios lo que se convertiría en una de las firmas de
abogados más prestigiosas del país. A pesar de ese éxito, pronto dejó la
profesión legal para invertir a tiempo completo a instancias de Warren Buffett,
a quien no conoció hasta después de vivir en Pasadena, California. Entre 1962
y 1975, Munger dirigió una sociedad para un grupo de inversionistas, que
generó rendimientos financieros anuales de casi el 20%, en comparación con
un rendimiento de menos del 5% para el promedio industrial Dow Jones
durante el mismo período. Munger no colecciona Ferraris ni tiene una gran
mansión. En muchos aspectos de su vida que no implican ideas ni inversiones,
Munger es bastante normal a pesar de ser multimillonario.
Si bien Munger pronunció numerosos discursos, escribió ensayos y entretuvo
a legiones de accionistas en las reuniones anuales de Wesco Financial y
Berkshire Hathaway, sus ideas aún no se han presentado en una forma que
podría llamarse una teoría unificada. Probablemente esto se deba a que la
mente de Munger es capaz de hazañas que son demasiado difíciles para las
personas de inteligencia más convencional. Para la gente común, hacer
malabares simultáneamente con lo que él llama "múltiples modelos" en su
cabeza no es una tarea fácil sin un marco comprensible para las ideas. La
intención de este libro es enseñarle cómo pensar más como Charlie Munger.
¿Cómo encontré mi camino hacia las ideas de Munger? La génesis de este
libro se remonta al período inmediatamente anterior al colapso de la burbuja
de Internet. Muchas suposiciones sobre la inversión fueron cuestionadas
durante este tiempo. La riqueza creada durante la burbuja de Internet era irreal
para cualquiera que prestara atención. Marc Andreessen lo expresó bien
cuando dijo en Twitter que, durante esta burbuja, “la sensación abrumadora
que tenía la gente era el pánico, que se lo estaban perdiendo”. Lo que estaba
pasando parecía ser una locura masiva, pero la mayoría de la gente pensó: “¿Y
si es real? ¿Qué pasaría si el valor se duplicara o triplicara de nuevo? Era
natural que cualquiera que, como yo, estuviera buscando respuestas sobre lo
que estaba pasando en los mercados durante este período loco, leyera las
opiniones de inversores exitosos y reflexivos.
Para hacer frente a lo que estaba pasando en los mercados, en el verano de
1999 alquilé un barco, contraté a un patrón y le dije que llevara a mi familia a
las Islas San Juan en el estado de Washington. Me llevé todo lo que se había
escrito sobre Buffett en ese viaje. Mientras leía los métodos de inversión de
Buffett sentado en la cubierta de ese barco, descubrí que en realidad eran las
ideas de Munger las que más resonaban en mí. La pregunta específica que más
quería que me respondieran en ese momento era qué parte de mis acciones en
compañías de Internet y telecomunicaciones muy apreciadas debería vender.
Mi familia se divirtió mucho en el bote y las islas mientras yo leía y caminaba
de un lado a otro en la cubierta sumido en mis pensamientos. Durante una
semana hice poco más que leer y pensar; No me divertí mucho en ese viaje.
Sin embargo, cuando el viaje llegaba a su fin, había llegado a mi conclusión:
vendería exactamente la mitad de mis acciones de Internet y
telecomunicaciones. Decidí que esto minimizaría el arrepentimiento, sin
importar lo que sucediera. No fue una decisión óptima dada la caída que
siguió, pero estaba contento con mi decisión entonces y sigo siéndolo hoy. Ese
viaje fue el comienzo de mi inmersión profunda en la inversión de valor.
El sistema de inversión de valor desarrollado por Ben Graham y utilizado por
Munger es la mejor manera para que un inversor ordinario supere un índice de
mercado. Si bien la inversión de valor de Graham es un sistema, no es posible
que un inversor que siga este enfoque encuentre el éxito simplemente
siguiendo un conjunto de reglas rígidas. La implementación del sistema de
inversión de valor de Graham, el sistema de Berkshire o los sistemas de otros
inversores de valor es un arte, no una ciencia. La inversión en valor no es un
ejercicio de conectar los puntos. Si bien comprender completamente el sistema
de inversión de valor de Graham no implica ciencia espacial, la mayoría de las
personas encontrarán que no tienen el control emocional y psicológico
requerido o no quieren hacer el trabajo necesario para superar un índice de
mercado. Es por eso que a Warren Buffett le gusta decir que “invertir es
simple, pero no fácil”. La versión de Munger de lo que dice Buffett es: “Toma
una idea simple y tómala en serio”.
Gran parte de este libro trata sobre cómo he aprendido a identificar mejor las
fuentes de errores emocionales y psicológicos y lo que aprendí de Munger
sobre cómo evitarlos. El columnista del Wall Street Journal, Jason Zweig, me
describió uno de los desafíos esenciales de invertir en un correo electrónico:
Si fuera fácil ser como él y pensar como él, no habría un solo Charlie Munger.
Convertirse en una máquina de aprendizaje con múltiples modelos mentales...
es un trabajo muy duro, y las pocas personas que lo logran pueden no
beneficiarse si no tienen el temperamento adecuado. Esta es la razón por la
que tanto Buffett como Munger siguen volviendo a Graham: ser un verdadero
contrario requiere un coraje supremo y una calma implacable. Buffett habla
constantemente sobre el "marco emocional" que proporciona Graham; Charlie
suele decir que la mayoría de los inversores, por inteligentes que sean, no
tendrán éxito porque tienen “el temperamento equivocado”. Me gusta usar una
palabra de la filosofía griega antigua para describir esto: ataraxia, o perfecta
imperturbabilidad. Lo ves cuando Sócrates va a juicio, cuando ahorcan a
Nathan Hale, cuando Buffett invierte en Goldman y cuando Charlie compra
Wells Fargo el día antes del mínimo en marzo de 2009.
JASON ZWEIG, EMAIL TO AUTHOR, OCTOBER 2014

Para ayudarme a comprender mejor las ideas y los métodos de Munger que se
relacionan específicamente con la inversión, creé un marco compuesto por tres
elementos: principios, las cosas correctas y variables. Este marco de tres
partes es solo un tipo de modelo que se puede usar para comprender las ideas
y los métodos de inversión de Munger. Otros enfoques para comprender a
Munger pueden ser igualmente útiles. Mi otra intención al crear este marco
fue crear una lista de verificación que pueda usarse para invertir. Munger es
un firme defensor de un enfoque de lista de verificación para los desafíos de la
vida:
Soy un gran creyente en la resolución de problemas difíciles mediante el uso
de una lista de verificación. Necesita obtener todas las respuestas probables e
improbables antes que usted; de lo contrario, es fácil perderse algo importante.
CHARLIE MUNGER, WESCO ANNUAL MEETING, 2007

Parte del beneficio de crear una lista de verificación es el proceso de escribir

sus ideas. Siempre me ha encantado el comentario que hizo Buffett sobre la
importancia de hacer el esfuerzo de poner tus ideas por escrito. En opinión de
Buffett, si no puede escribirlo, no lo ha pensado bien.
Para cumplir mejor la promesa de un libro titulado Charlie Munger: The
Complete Investor, es esencial comenzar con una discusión de los
fundamentos de la inversión en valor de Graham porque eso ayudará a
transmitir un resumen de hacia dónde se dirige este libro. Los cuatro
principios fundamentales de la inversión en valor creados por Ben Graham
son los siguientes:
1. Tratar una parte de las acciones como una propiedad proporcional del
negocio.
2. Compre con un descuento significativo sobre el valor intrínseco para
crear un margen de seguridad.
3. Haga de un Mr. Market (Señor Mercado) bipolar, su sirviente en lugar de
su amo.
4. Sea racional, objetivo y desapasionado.
Munger ha dicho que estos cuatro principios básicos de Graham “nunca serán
obsoletos”. Un inversor que no sigue estos principios no es un inversor de
valor de Graham. El sistema de inversión de valor de Graham es realmente así
de simple.
Munger también cree que el desarrollo y el reconocimiento de ciertos atributos
personales son esenciales para un inversor de valor de Graham. Estos atributos
representan la parte "correcta" de mi marco. Munger cree que los
inversionistas que pueden desarrollar estos atributos pueden entrenarse para
evitar errores psicológicos y emocionales comunes y convertirse en
inversionistas exitosos. Nadie va a ser nunca algo que se acerque a la
perfección, pero todos podemos mejorar con el tiempo. Si no trabajamos
constantemente para mejorar estos atributos, cree Munger, podemos recaer en
viejos errores y locuras.
La sección final del libro analizará las opciones que puede tomar un inversor
de valor de Graham para establecer su propio estilo y metodología de
inversión. En otras palabras, se pueden crear variaciones en el sistema de
inversión de valor de Graham además de los cuatro principios fundamentales
de inversión de valor. No hay dos inversores de valor de Graham que sean
exactamente iguales en la forma en que se implementa su sistema de
inversión. Como solo un ejemplo, Buffett ha señalado que, si bien él y Munger
son “gemelos siameses, prácticamente”, tienen algunas diferencias en sus
enfoques de inversión.
Las oportunidades de aprendizaje y enseñanza relacionadas con la inversión
son esencialmente ilimitadas. A Munger le gusta decir que un inversionista
exitoso nunca deja de ser una "máquina de aprender". Esta necesidad de
aprender y volver a aprender significa que un inversor debe leer y pensar
constantemente. Munger ha dicho que no conoce a un solo inversionista
exitoso que no lea vorazmente. Sus propios hijos lo describen como un “libro
con las piernas hacia fuera”. Leer y aprender requerirá algo de trabajo real.
Hay un dicho zen que se puede aplicar a este punto: “En asuntos relacionados
con la inversión en valor, muchas personas prefieren masticar el menú que
realmente comer la comida”. He aprendido no sólo a hacer el trabajo, sino a
amarlo porque es intelectualmente satisfactorio. Puedes aprender a disfrutar al
menos el proceso, y tal vez incluso amarlo también.
Antes de concluir esta introducción, debo señalar algunos puntos sobre el libro
en sí. Su formato es sencillo. Las citas de Munger se han establecido en un
orden lógico, normalmente seguidas de una explicación que he escrito. A
menos que se indique lo contrario, la cita es algo que Munger ha dicho. Hay
un glosario en la parte posterior del libro, por lo que si lee un término con el
que no está familiarizado (por ejemplo, valor actual neto), tiene una definición
a mano.
La mejor manera de enseñar a la gente cómo piensa Munger es examinar con
cierta profundidad la actividad profesional dominante de su vida. El enfoque
de este libro es cómo piensa Munger como inversionista. Munger ha llamado a
ser un inversionista exitoso una “respuesta entrenada”. Él cree que si puede
aprender a superar el comportamiento que conduce a malas decisiones, puede
obtener una ventaja sobre otros inversores. Gran parte del contexto del libro
será sobre cómo invierte Munger, pero la discusión es igualmente aplicable a
la toma de decisiones en otros aspectos de la vida. Al comprender el marco
que respalda las ideas y métodos de Munger, cada una de sus declaraciones
públicas individuales tiene aún más significado. Por ejemplo, al aprender
sobre lo que él llama sabiduría mundana y la psicología del error de juicio
humano, puedes tomar mejores decisiones. Aprender sobre las ideas y los
métodos de Munger cambiará para siempre su forma de pensar sobre las
inversiones y sobre la vida. Tomarás mejores decisiones, serás más feliz y
vivirás una vida más satisfactoria.
1
THE BASICS OF THE GRAHAM VALUE
INVESTING
SYSTEM
EMPECEMOS con las preguntas más fundamentales: ¿qué es el sistema de
inversión de valor de Graham y quién puede beneficiarse de él?
[Ben Graham] estaba tratando de inventar un sistema que cualquiera pudiera
usar.
CHARLIE MUNGER, UNIVERSITY OF SOUTHERN CALIFORNIA (USC) BUSINESS
SCHOOL, 1994

El punto crítico del sistema de Graham es que es simple. Demasiadas personas

toman una situación y crean complejidad donde no se necesita. Tomemos, por
ejemplo, el viejo chiste sobre la complejidad innecesaria en la Administración
Nacional de Aeronáutica y del Espacio (NASA). El narrador comienza
diciendo que al principio del programa espacial, la NASA descubrió que los
bolígrafos no funcionaban en gravedad cero. Los científicos de la NASA
gastaron una década y enormes cantidades de dinero en desarrollar un
bolígrafo que escribiera no solo en gravedad cero sino en casi cualquier
superficie, a temperaturas extremadamente bajas y en cualquier posición del
astronauta. El chiste es: los rusos en su lugar usaron un lápiz. La inversión en
valor de Graham tiene la simplicidad inherente del lápiz.
Munger cree que Ben Graham desarrolló su sistema de inversión de valor para
que fuera relativamente simple de entender e implementar y, por lo tanto,
valioso para una persona común. La inversión en valor de Graham no es la
única forma de invertir o especular activamente. Por ejemplo, el capital de
riesgo y el capital privado son enfoques de inversión muy diferentes de la
inversión de valor, pero Munger cree que estos sistemas alternativos de
inversión activa no son tan accesibles para el inversor común como lo es la
inversión de valor de Graham. Los llamados enfoques de inversión basados en
índices (o pasivos) se discutirán en breve.
Warren Buffett dice que invertir es simple pero no fácil. Cuando los
inversores de valor de Graham cometen errores, generalmente se debe a que
han hecho cosas que son difíciles de evitar para los humanos, como olvidar la
simplicidad inherente del sistema de inversión de valor de Graham, desviarse
de los fundamentos del sistema o cometer errores psicológicos o emocionales
relacionados. a la implementación del sistema.
Debido a que la inversión es una actividad probabilística, las decisiones
tomadas de manera fundamentalmente sólida a veces pueden producir malos
resultados. A veces, una persona producirá un resultado desfavorable incluso
cuando su proceso esté bien construido y ejecutado. Sin embargo, a la larga,
siempre es aconsejable centrarse en seguir el proceso correcto por encima de
cualquier resultado intermedio específico. Munger cree que cuando se crea un
proceso de inversión exitoso, la complejidad no es amiga del inversor.
“Nos apasiona mantener las cosas simples”
—CHARLIE MUNGER, REUNIÓN ANUAL DE WESCO, 2002
El libro de Peter Bevelin “En Busca de la Sabiduría: de Darwin a Munger”
tiene una sección sobre la importancia de la simplicidad. Bevelin aconsejó:
“Convierta los problemas complicados en simples. Desglose un problema en
sus componentes, pero mire el problema de manera holística”. Mantener las
cosas lo más simple posible, pero no más, es un tema constante en las
declaraciones públicas de Munger. En una carta conjunta a los accionistas,
Munger y Buffett escribieron una vez: “La simplicidad tiene una forma de
mejorar el desempeño al permitirnos comprender mejor lo que estamos
haciendo”.
Al centrarse en encontrar decisiones y apuestas que sean fáciles, evitando lo
que es difícil y eliminando todo lo que sea superfluo, Munger cree que un
inversor puede tomar mejores decisiones. Al "desconectarse de las locuras" y
rechazar las cosas sin importancia "para que su mente no esté abarrotada de
ellas... podrá escoger mejor algunas cosas sensatas que hacer", dijo Munger.
El enfoque permite tanto la simplicidad como la claridad de pensamiento, lo
que, en opinión de Munger, conduce a un resultado de inversión más positivo.
“Si algo es demasiado difícil, pasamos a otra cosa. ¿Qué podría ser más
simple que eso?”
—CHARLIE MUNGER, REUNIÓN ANUAL DE BERKSHIRE, 2006
“Tenemos tres canastas: adentro, afuera y demasiado duro. … Debemos tener
una visión especial, o lo pondremos en la canasta de “demasiado difícil”.
—CHARLIE MUNGER, REUNIÓN ANUAL DE WESCO, 2002
El sistema de inversión de valor de Graham está diseñado para eliminar del
proceso cualquier decisión que pueda llevar a un inversor a cometer errores.
La canasta del "sí" es pequeña en comparación con las otras dos canastas
porque rara vez sucederá una decisión de inversión que resulte en un "sí".
No todas las empresas pueden valorarse con precisión utilizando un proceso
de inversión de valor de Graham. Es perfectamente natural que una persona
que sigue el sistema de Graham reconozca ese hecho y pase a otras decisiones
fáciles. A menudo es desorientador para algunas personas que un inversor de
valor de Graham admita no saber cómo valorar con precisión una empresa.
Munger hizo este punto con una analogía:
“Confucio dijo que el verdadero conocimiento es conocer el alcance de la
propia ignorancia. Aristóteles y Sócrates dijeron lo mismo. ¿Es una habilidad
que se puede enseñar o aprender? Probablemente pueda, si tiene suficiente
participación en el resultado. Algunas personas son extraordinariamente
buenas para conocer los límites de su conocimiento, porque tienen que serlo.
Piense en alguien que ha sido un equilibrista profesional durante 20 años y ha
sobrevivido. No podría sobrevivir como un equilibrista durante 20 años a
menos que sepa exactamente lo que sabe y lo que no sabe. Ha trabajado muy
duro en eso, porque sabe que si se equivoca, no sobrevivirá. Los
supervivientes lo saben”.
—CHARLIE MUNGER, ENTREVISTA A JASON ZWEIG, 2014
La inversión de valor de Graham no se trata de exhibir o burlarse de la
inteligencia de uno. En cambio, se trata de hacer cosas que probablemente no
resulten en un error.
El exitoso inversionista de valor de Graham también trabaja diligentemente
para reducir el riesgo a la baja de cualquier inversión. Por esta razón, el
sistema de inversión de valor de Graham tiende a brillar más durante un
mercado de valores plano o en caída. El sistema de inversión de valor de
Graham está diseñado intencionalmente para tener un rendimiento inferior al
de un índice en un mercado alcista; esto es confuso para muchas personas. El
bajo rendimiento del sistema de inversión de valor de Graham durante un
mercado alcista es una parte esencial de este estilo de inversión. Al renunciar a
parte de la ventaja en un mercado alcista, el inversor de valor de Graham
puede obtener un rendimiento superior cuando el mercado está plano o a la
baja. Considere lo que escribió Seth Klarman en Margen de Seguridad: “La
mayoría de los inversionistas se orientan principalmente hacia el rendimiento,
cuánto pueden ganar y prestan poca atención al riesgo, cuánto pueden perder”.
La orientación a largo plazo es, solo eso, a largo plazo.”
Aquí hay una historia para ilustrar mejor este punto. Una inversionista estaba
caminando en un parque un día cuando vio una rana sentada en un tronco al
borde de un estanque. La rana la miró directamente y dijo: "Disculpe, ¿sería
usted un inversor?" El inversionista respondió: “Sí, lo soy. ¿Por qué lo
preguntas?"
“Bueno”, respondió la rana, “soy un especulador de acciones. A mi mejor
cliente no le gustaron mis resultados de inversión, así que me hechizó y ahora
soy una rana. El hechizo se puede romper si un inversor me besa”.
El inversionista inmediatamente se acercó y recogió la rana, la puso en su
bolso y luego comenzó a caminar a casa. La rana estaba preocupada porque no
estaba recibiendo un beso y preguntó: “¿Qué estás haciendo? ¿Cuándo recibiré
mi beso?
El inversionista respondió: “No te voy a besar nunca. Para mí vales mucho
más como rana parlante que como especulador de acciones.
Si no puede aceptar invertir bajo rendimiento a corto plazo para lograr un
rendimiento superior de inversión a largo plazo, entonces no es un candidato
para la inversión de valor de Graham. Esto no es una tragedia, ya que el
sistema de inversión de valor de Graham no es la única forma de invertir con
éxito. Es importante tener en cuenta que el objetivo del inversor de valor de
Graham es un rendimiento absoluto superior, no solo un rendimiento relativo.
Un inversor no puede gastar la producción del rendimiento relativo, solo el
rendimiento real.
Fracasar convencionalmente no es el objetivo del inversor de valor de
Graham. El enfoque de Munger es invertir los métodos de la mayoría de las
personas:
Es notable la cantidad de ventajas a largo plazo que personas como
nosotros hemos obtenido al tratar de no ser estúpidos de manera
constante, en lugar de tratar de ser muy inteligentes. Debe haber algo de
sabiduría en el dicho popular: "Son los buenos nadadores los que se
ahogan".
—CHARLIE MUNGER, INFORME ANUAL DE WESCO, 1989
¿Cuál es la otra cara, qué puede salir mal que no haya visto?
—CHARLIE MUNGER, FORBES, 1969
La inclinación de Munger a invertir el enfoque habitual para resolver un
problema es claramente evidente cuando se trata de invertir. En su opinión, a
los inversores les irá mejor financieramente simplemente siendo menos
estúpidos. Una idea central que Munger ha tomado prestada del álgebra es que
muchos problemas se abordan mejor al revés. Por ejemplo, al evitar la
estupidez, una persona a menudo puede descubrir lo que quiere a través de la
resta. Al eliminar los caminos estúpidos que uno puede tomar en la vida, una
persona puede encontrar el mejor camino a seguir, incluso ante el riesgo, la
incertidumbre y la ignorancia inevitables. No solo se sabe a menudo mucho
más acerca de lo que está mal que de lo que está bien, sino que refutar algo
también puede requerir solo una observación. En resumen, la opinión de
Munger es que ser inteligente a menudo se logra mejor no siendo estúpido.
Una vez, en una entrevista con Jason Zweig, Munger lo dijo simplemente:
“Saber lo que no sabes es más útil que ser brillante”.
Munger se esfuerza por encontrar inversiones para las que sea obvio un
resultado significativamente positivo. Debido a que este tipo de inversión se
identifica rara vez, Munger sugiere que uno sea muy paciente pero también
muy listo para invertir agresivamente cuando sea el momento adecuado. Para
usar una analogía con el béisbol, Munger sabe que no hay strikes cantados en
la inversión, por lo que no hay necesidad de hacer swing en cada lanzamiento.
Cuando encuentre una apuesta obvia con una gran ventaja, el consejo de
Munger es simple: ¡apueste a lo grande!
Todos los inversionistas de capital, en total, seguramente sufrirán una
desventaja de desempeño por año igual a los costos totales de los
croupiers que han elegido asumir conjuntamente. Este es un hecho
ineludible de la vida. Y también es ineludible que exactamente la mitad
de los inversores obtendrán un resultado por debajo del resultado medio
después de la toma de los croupiers, cuyo resultado medio bien puede
estar en algún lugar entre poco emocionante y pésimo.
—CHARLIE MUNGER, FILANTROPÍA, ABRIL DE 1999
El punto que Munger hace inmediatamente arriba sobre invertir como un
juego de suma menor que cero después de los honorarios y gastos es
matemáticamente irrefutable. John Bogle, el fundador del proveedor de fondos
mutuos sin fines de lucro Vanguard, es quizás la persona más exitosa en
evangelizar esta idea simple. Bogle escribió: “En muchas áreas del mercado,
habrá un perdedor por cada ganador, por lo que, en promedio, los
inversionistas obtendrán el retorno de ese mercado menos las tarifas”. El
profesor, inversionista y autor de la Escuela de Negocios de Columbia, Bruce
Greenwald, tenía su propia opinión sobre este punto, que me parece
convincente:
Solo en Woebegone la gente puede invertir más que el mercado. El
rendimiento medio de todos los inversores tiene que ser el rendimiento
medio de todos los activos. Es un juego de suma cero si lo juzgas en
relación con el mercado. Hay dos lados en cada comercio. La mejor
manera de pensarlo es que cada vez que compra una acción, alguien la
está vendiendo... Por lo tanto, siempre debe hacerse la pregunta: "¿Por
qué estoy en el lado correcto de esta operación?"
—BRUCE GREENWALD, ENTREVISTA DE MEJORAMIENTO, 2013
La inversión en valor de Graham no funcionaría si los mercados fueran
perfectamente eficientes. Por esta razón, la locura del mercado es la fuente
fundamental de la oportunidad del inversor de valor de Graham.
La opinión de Munger sobre por qué invertir es difícil es simple:
La idea de que todo el mundo puede obtener maravillosos resultados de
las acciones es inherentemente una locura. Nadie espera que todos
tengan éxito en el póquer.
—CHARLIE MUNGER, REUNIÓN DEL DIARIO DIARIO, 2013
Si invertir no fuera un poco difícil, todos serían ricos.
—CHARLIE MUNGER, MALDITAMENTE CORRECTO, 2000
Para que un valor tenga un precio incorrecto, alguien más debe ser un
maldito tonto. Puede que sea malo para el mundo, pero no para
Berkshire.
—CHARLIE MUNGER, REUNIÓN ANUAL DE WESCO, 2008
Debido a que el grado en que los inversores pueden actuar colectivamente
como "malditos tontos" varía con el tiempo, las oportunidades para generar
ganancias de inversión inevitablemente llegarán de manera irregular. Los
inversores exitosos de valor de Graham pasan la mayor parte de su tiempo
leyendo y pensando, esperando que la locura significativa levante
inevitablemente la cabeza. Aunque los inversores de valor de Graham son
optimistas sobre el mercado a largo plazo, no toman decisiones de inversión
basadas en predicciones a corto plazo sobre acciones o mercados. Cuando se
enfrentan a esta idea, la gente a menudo pregunta: "¿Quiere decir que los
inversores de valor de Graham esperan a que aparezcan activos con precios
incorrectos en lugar de predecir el futuro a corto plazo?" ¡La respuesta es un
rotundo si! El trabajo del inversionista de valor de Graham es reconocer los
activos con precios incorrectos cuando los ve. Este enfoque es difícil de
aceptar para muchas personas. En el centro del sistema está la idea de que el
inversor debe dejar de lado su deseo de hacer predicciones a corto plazo sobre
el futuro. Algunas personas simplemente no pueden hacer eso. Klarman
escribió:
La disciplina del valor parece bastante simple, pero aparentemente es
difícil de comprender o adherir a la mayoría de los inversores. Como
Buffett ha observado a menudo, la inversión en valor no es un concepto
que se pueda aprender y aplicar gradualmente con el tiempo. O se
absorbe o se adopta de inmediato, o nunca se aprende realmente.
—SETH KLARMAN, MARGEN DE SEGURIDAD, 1991
Como se explicará, el momento de mayor actividad para un inversionista de
valor de Graham es cuando las personas que componen el mercado tienen
miedo, como lo demuestran los activos con precios incorrectos disponibles
para la compra. Irónicamente, debido a las recesiones en los mercados, el
inversor de valor de Graham encuentra su mayor fuente de ganancias. Munger
señaló esto:
La mayoría de las personas que intentan invertir no lo hacen bien. Pero
el problema es que, si incluso el 90% no es bueno, todos miran a su
alrededor y dicen: "Yo soy el 10 por ciento".
—CHARLIE MUNGER, REUNIÓN ANUAL DE WESCO, 2004

Este aspecto de la naturaleza humana puede ser un hecho preocupante para un

planificador financiero. ¿Es peligroso decirle a un cliente que es posible
ganarle al mercado incluso si sabe que hay pocas posibilidades de que esta
persona realmente lo haga? Puede que no sea peligroso en sí mismo, pero
ciertamente crea un riesgo sustancial. El siguiente es un consejo común pero
perfectamente bueno sobre la inversión y es cierto en la mayoría de los casos:
 No es posible que los inversores superen constantemente al mercado.
Por lo tanto, es mejor que invierta en una cartera diversificada de fondos
indexados de bajo costo [o fondos cotizados en bolsa].
Aunque este consejo es cierto en su mayor parte, es probablemente falso en el
caso de inversores como Charlie Munger, Warren Buffett, Seth Klarman,
Howard Marks, Bill Ruane y otros inversores de valor de Graham. Munger
dijo una vez: “Al 3 o 4 por ciento superior del mundo de la gestión de
inversiones les irá bien”. 7 El hecho de que Munger haya superado al mercado
no significa necesariamente que usted pueda hacerlo; sin embargo, significa
que es posible que algunas personas lo logren. Munger dijo lo siguiente sobre
el sistema de inversión de valor de Graham:
Es un conjunto de ideas muy simple y la razón por la que nuestras ideas
no se han difundido más rápido es que son demasiado simples. Las
clases profesionales no pueden justificar su existencia si eso es todo lo
que tienen que decir.
—CHARLIE MUNGER, ENTREVISTA DE LA BBC, 2009

Aprender con éxito y especialmente implementar el sistema de inversión de

valor de Graham es lo que Munger ha llamado “una respuesta entrenada”.
Debe aprender a superar ciertos comportamientos que conducen a malas
decisiones. Si puede hacer eso con éxito, Munger cree que puede crear una
ventaja de inversión sobre otros inversores. Parte de esa respuesta entrenada es
evitar el ruido que distrae, hecho por personas que no entienden la inversión o
que tienen un interés financiero en evitar que usted entienda la inversión. La
tarea se vuelve mucho más difícil para las personas que generan sus ingresos
haciendo que el proceso de inversión sea demasiado complejo y se ganan la
vida con las disfunciones psicológicas y emocionales de los inversores.
Munger contó una historia sobre los incentivos de los administradores de
inversiones que es instructiva:
Creo que la razón por la que nos metimos en tal idiotez en la gestión de
inversiones se ilustra mejor con una historia que cuento sobre el tipo
que vendía aparejos de pesca. Le pregunté: “Dios mío, son morados y
verdes. ¿Los peces realmente toman estos señuelos? Y él dijo: “Señor,
yo no vendo para pescar”.
—CHARLIE MUNGER, USC BUSINESS SCHOOL, 1994
Puede ser difícil para algunas personas ganarse la vida vendiéndole algo
que es simple, pero es el mejor enfoque para el inversionista.
Afortunadamente, la función de planificación financiera se está
separando del proceso de administración del dinero. Un planificador
financiero proporciona el mayor valor para los clientes simplemente
ayudando a los inversores a mantener bajo control sus disfunciones
emocionales y psicológicas. Si esta modificación del comportamiento es
efectiva, el planificador financiero empleará una variedad de técnicas
para ayudarlo a no ser su peor enemigo. En algunos casos, ha
comenzado una intensa competencia para reducir las tarifas y aumentar
la transparencia en los negocios de planificación financiera y
administración de dinero. Esta competencia ha provocado que muchos
planificadores financieros se centren en servicios más valiosos para los
clientes, como la jubilación y la planificación patrimonial; algunas
tarifas para los administradores de dinero también se han reducido.
El consejo de Munger es simple para las personas que deciden que no
deben tratar de superar a los mercados:
Nuestra receta estándar para el inversionista ignorante con un
horizonte de tiempo a largo plazo es un fondo indexado sin carga.
—CHARLIE MUNGER, ENTREVISTA A KIPLINGER, 2005
¿Quién es un inversor que no sabe nada? La respuesta es simple para
Munger: un inversionista que no sabe nada es alguien que no
comprende los fundamentos de la inversión. Aquí hay una sugerencia
simple de Seth Klarman para inversionistas sin nada: "Si no puede
vencer al mercado, sea el mercado".
Buffett estuvo de acuerdo: “Al invertir periódicamente en un fondo
indexado, por ejemplo, el inversionista que no sabe nada en realidad
puede superar a la mayoría de los profesionales de la inversión.
Paradójicamente, cuando el dinero ‘tonto’ reconoce sus limitaciones,
deja de ser tonto”. Buffett estaba hablando de la cuestión de si una
persona debería ser un inversor activo o pasivo, conceptos que aprendió
de Benjamín Graham.
Los inversores pasivos no son completamente pasivos porque todavía
tienen opciones que tomar. Por ejemplo, los inversores pasivos deben
tomar decisiones de asignación de activos (es decir, qué tipos de
inversiones realizar) y determinar qué tipos de índices usar dentro de
esas clases de activos. Al tomar estas decisiones, los inversores aún
pueden cometer errores emocionales y psicológicos.
Aunque los inversionistas pasivos deben tomar algunas decisiones, se
les llama pasivos porque no toman tantas decisiones como los
inversionistas activos. Un mejor enfoque es quizás llamar a estos
inversores pasivos inversores indexados. Si una persona está invirtiendo
en una cartera diversificada de fondos indexados y fondos cotizados en
bolsa (ETF), entonces es un inversionista indexado. Si una persona elige
acciones individuales y otros valores, entonces es un inversionista
activo. Muchas personas se involucran en una combinación de
inversiones activas e indexadas. Por ejemplo, algunos fondos indexados
se modifican e incluyen algunas opciones sobre factores que pueden
mejorar su rendimiento. Este estilo factorial de inversión indexada se
analiza en la última sección de este libro: Inversión en valor frente a
inversión en factores.
Ser un inversionista activo y de alguna manera superar al mercado
después de las tarifas y los gastos puede sonar bien para usted. Sin
embargo, ser un inversionista activo exitoso requiere una gran cantidad
de tiempo y trabajo, además del temperamento emocional adecuado. Si
no lo disfrutas, ¿por qué hacerlo? Guillermo Bernstein escribió:
Los inversionistas exitosos... deben tener interés en el proceso.
No es diferente de la carpintería, la jardinería o la crianza de los
hijos. Si la administración del dinero no es placentera, entonces
inevitablemente resultará en un pésimo trabajo y,
desafortunadamente, la mayoría de las personas disfrutan de las
finanzas tanto como del tratamiento de conducto.
—WILLIAM BERNSTEIN, EL MANIFIESTO DEL INVERSOR,
2012
En cualquier caso, los inversores aún deben tomar varias decisiones de
inversión clave, y comprender las ideas y los métodos de Munger les
ayudará a hacerlo con más éxito. El profesor de la Escuela de Negocios
de Columbia, Bruce Greenwald, resumió el desafío de la siguiente
manera: “Las emociones son absolutamente tu enemigo. Quieres ser un
cierto tipo de mutante que sea completamente diferente en su
orientación a lo que es una inversión atractiva para el resto del
mercado”. 10 ¿Puedes ser el mutante que describió el profesor
Greenwald?
Mientras lee este libro, piense si tiene las cosas necesarias para ser un
inversionista de valor de Graham exitoso como Munger. ¿Puede
comprender e implementar los principios para tomar las decisiones
necesarias sobre las variables de inversión de valor? Es muy posible que
encuentre todo el proceso de inversión demasiado aburrido para hacerlo
lo suficientemente bien como para vencer al mercado. Puede llegar a la
conclusión de que se distrae con demasiada facilidad, es probable que
entre en pánico en el momento equivocado o que con demasiada
frecuencia seguirá a la multitud hacia inversiones de bajo rendimiento.
Si no puede ser un inversionista de valor de Graham efectivo o no
quiere hacer el esfuerzo necesario para hacerlo, invierta en una cartera
diversificada de fondos indexados y ETF de bajo costo.
Algunos inversionistas a sabiendas hacen una pequeña cantidad de
inversión activa por diversión, al igual que lo harían en Las Vegas. Esto
puede ser lógico siempre y cuando la gente recuerde que el juego es,
bueno, el juego. Es importante conocer la diferencia entre apostar e
invertir. Invertir es una acción que difiere el consumo en el presente con
la esperanza de poder consumir más en el futuro. Un inversionista tiene
una expectativa de una tasa de retorno real positiva, aunque es posible
que esto no suceda (especialmente en el corto plazo). En otras palabras,
una inversión es una actividad de valor presente neto positivo (la
probabilidad del valor presente neto de los beneficios potenciales menos
la probabilidad del valor presente neto de las pérdidas potenciales es
positiva). El juego es una forma de consumo en el momento presente, y
el valor presente neto a largo plazo de la actividad es negativo. Muchas
personas que piensan que están invirtiendo en realidad están apostando.
Algunas personas intentan superar al mercado diciendo esencialmente:
"Puedo ser inteligente al elegir a otras personas que superarán al
mercado a través de la inversión activa". Munger cree que si vale la
pena hacer algo relacionado con la inversión activa, entonces vale la
pena hacerlo usted mismo. Munger ha dicho sobre este punto:
 Creo que al menos cometerá menos errores que las personas que
creen que pueden hacer cualquier cosa, sin importar cuán
compleja sea, simplemente contratando a alguien con una etiqueta
creíble. No tienes que alquilar tu pensamiento si lo mantienes
simple.
—CHARLIE MUNGER, REUNIÓN ANUAL DE BERKSHIRE, 1994
Lo que Munger quiso decir es que externalizar la inversión activa a
otros, como gestores de inversiones y corredores, es más difícil que
hacerlo uno mismo. Una forma de hacerlo usted mismo es comprando
una cartera diversificada o fondos indexados/ETF. Desafortunadamente,
este enfoque no es suficiente para lograr el éxito financiero porque los
inversores aún deben tomar decisiones de inversión importantes; con
demasiada frecuencia, "perseguirán el rendimiento" comprando
fondos/ETF cuando el mercado está alto y vendiendo cuando el
mercado está bajo. Si los inversores indexados no tuvieran que tomar
algunas decisiones, no habría una brecha de comportamiento de
aproximadamente el 2% entre los inversores y los fondos de inversión
que compran. En otras palabras, incluso si elige ser un inversionista
indexado y compra una cartera de fondos/ETF de bajo costo, aún
necesita desarrollar la respuesta capacitada que le permitirá superar los
sesgos de comportamiento que pueden conducir a cometer errores. Lo
que enseña Munger sobre la inversión es aplicable a su manera a los
inversores indexados. Las ideas y los métodos descritos en este libro
siguen siendo muy importantes para un inversor indexado.

2
LOS PRINCIPIOS DEL VALOR GRAHAM
SISTEMA DE INVERSIÓN
 La idea número uno es ver una acción como propiedad del negocio.
—CHARLIE MUNGER, BOLETÍN LEGAL DE HARVARD, 2001
Entender cómo ser un buen inversionista te convierte en un mejor
administrador de negocios y viceversa.
—CHARLIE MUNGER, KIPLINGER, 2005
Primer Principio: Tratar una Acción de Stock como una Propiedad
Proporcional de un Negocio.
Este primer principio del sistema de inversión de valor de Graham es la base
sobre la que debe comenzar cualquier valoración. En pocas palabras: si no
comprende el negocio real de la empresa, no puede comprender el valor de los
activos relacionados con ese negocio, como una acción o un bono. Los
inversores de valor de Graham abordan cualquier valoración como si
realmente estuvieran comprando un negocio en una transacción privada. Al
comprar un negocio, Munger cree que el lugar para comenzar es desde abajo,
con los fundamentos del negocio y el trabajo hacia arriba. ¿Qué vende la
empresa y quiénes son sus clientes y competidores? ¿Cuáles son los
números clave que representan el valor que genera el negocio? La lista de
preguntas importantes que un inversor debe responder es extensa. Para un
verdadero inversor de valor de Graham, no hay sustituto para un proceso de
valoración de abajo hacia arriba. Al emprender este proceso, los
inversionistas de valor de Graham se enfocan en el valor presente del
efectivo que fluirá del negocio durante su vida útil y si el negocio genera
retornos de capital altos, sostenidos y consistentes. Existen muchas
variaciones complementarias de este proceso, pero el núcleo fundamental del
proceso de valoración es el mismo para todos los inversores de valor de
Graham.
Los inversionistas de valor efectivos de Graham son como grandes detectives.
Están constantemente buscando pistas de abajo hacia arriba sobre lo que
sucedió en el pasado y, lo que es más importante, lo que está sucediendo
ahora. Los inversores de valor de Graham como Munger se mantienen
alejados de hacer predicciones sobre cómo cambiarán los flujos de efectivo en
el futuro en función de las proyecciones y los pronósticos. Lo que Munger
busca es un negocio que tenga un historial significativo de generar
rendimientos financieros altos, sostenidos y consistentes. Si valorar el negocio
requiere comprender cómo cambiarán los flujos de efectivo en el futuro en
función de factores como el rápido cambio tecnológico, Munger pone ese
negocio en la pila demasiado difícil y pasa a valorar otras empresas. Munger
deja bastante claro que no tiene una forma de valorar todas las empresas, lo
cual le parece bien porque no siente la necesidad de hacerlo. Hay negocios
más que suficientes que Munger puede valorar utilizando su método de
valoración para hacerlo feliz como inversor.
La clave para entender este primer principio es entender que Munger cree que
una acción no puede divorciarse de los fundamentos del negocio específico.
La respuesta de Munger a las personas que dudan de su enfoque puede
formularse como una pregunta: si una acción no es una participación parcial
en un negocio, ¿qué es exactamente? Jason Zweig del Wall Street Journal,
quien es un héroe para los inversionistas de valor de Graham, escribió que
“una acción no es solo un símbolo de cotización o una señal electrónica; es un
interés de propiedad en un negocio real, con un valor subyacente que no
depende del precio de sus acciones”. Para un inversionista de valor de
Graham, una acción de IBM es solo una pequeña parte del negocio general de
IBM. Munger cree que tratar las acciones de una empresa como si debieran
valorarse como tarjetas de béisbol es un juego de perdedores porque requiere
predecir el comportamiento de manadas de seres humanos, a menudo
irracionales y emocionales. Un inversor de valor de Graham pone
predicciones a corto plazo sobre psicología de masas en la pila demasiado
difícil y se centra en lo que puede hacer con éxito con mucha más facilidad.
Los inversores de valor de Graham no dedican tiempo a factores de arriba
hacia abajo como la política monetaria, la confianza del consumidor, los
pedidos de bienes duraderos y el sentimiento del mercado al hacer una
valoración o inversión comercial.
Esté motivado cuando compre y venda valores por referencia al valor
intrínseco en lugar del impulso del precio.
—CHARLIE MUNGER, MALDITAMENTE CORRECTO, 2000
Como Ben Graham señaló una vez: “Es un hecho casi increíble que Wall
Street nunca pregunta: ¿a cuánto se vende el negocio?”.
Que un famoso inversionista de valor de Graham como Munger o Buffett
pueda hacer una declaración sobre las condiciones económicas actuales o los
indicadores del mercado no significa que compre acciones basándose en ese
punto de vista o que piense que puede hacer predicciones exitosas sobre lo que
la macroeconomía podría hacer a corto plazo. término.
Los inversores de valor de Graham famosos también pueden hacer
declaraciones positivas en la prensa y en conferencias sobre el estado futuro
de la economía a largo plazo. Sin embargo, eso no significa que hagan
inversiones basadas en esos pronósticos. Hay una gran diferencia entre lo que
es interesante aprender y lo que es útil para tomar una decisión de inversión.
Por ejemplo, tanto Munger como Buffett son famosos por su optimismo sobre
la economía estadounidense a largo plazo, pero eso no significa que hagan
predicciones a corto plazo sobre la economía o que las incorporen en la toma
de decisiones de inversión.
Munger es inflexible en muchos puntos, incluida esta creencia fundamental:
debe valorar el negocio para poder valorar las acciones. Graham valora a los
inversores el precio de los activos en función de su valor para un inversor
privado ahora (basado en datos del presente y del pasado) en lugar de hacer
predicciones sobre los mercados en el futuro. Si se enfoca en el valor del
negocio, no tiene necesidad de predecir cambios a corto plazo en la economía
porque eso se soluciona solo. Cuando las acciones son una ganga, la gente
tiene miedo; cuando las acciones son caras, la gente es codiciosa.
La locura de la multitud, la tendencia de los humanos, bajo algunas
circunstancias, a parecerse a los lemmings, explica mucho el
pensamiento tonto de hombres brillantes y mucho comportamiento
tonto.
—CHARLIE MUNGER, MESA REDONDA DE FILANTROPÍA, 2000
Si no sigue el negocio para valorar el enfoque de acciones, en opinión de los
inversores de valor de Graham, usted es un especulador y no un inversor. Si
usted es un inversionista, está tratando de comprender el valor del activo. Por
el contrario, un especulador intenta adivinar el precio del activo prediciendo el
comportamiento de otros en el futuro. En otras palabras, el objetivo de un
especulador es hacer predicciones sobre la psicología de grandes masas de
personas, lo cual, si eres inteligente y experimentado, es un pensamiento
aleccionador. ¿Qué tan bueno eres para predecir lo que la gente hará una vez
que se reúna en una multitud? El gran peligro relacionado con esta tendencia
es que terminas siguiendo a la multitud y haciendo lo que Munger mencionó
aquí:
 Imitar a la manada invita a la regresión a la media (simplemente un
desempeño promedio).
—CHARLIE MUNGER, EL ALMANAQUE DEL POBRE CHARLIE, 2005
Cuando los especuladores pasan su tiempo tratando de adivinar lo que otros
especuladores están tratando de adivinar, el proceso rápidamente se vuelve
circular y absurdo. Los inversionistas de valor de Graham no tratan una acción
o un bono como un pedazo de papel para ser negociado de un lado a otro.
Tampoco pasan tiempo mirando gráficos técnicos de movimientos de precios
de acciones, buscando cosas como doble fondo o presagios de Hindenburg. El
desempeño financiero de los especuladores es, en una palabra, pésimo,
especialmente después de las tarifas, los costos y los impuestos. Incluso
cuando los especuladores tienen razón, es casi inevitable que solo tengan
razón de vez en cuando. Con demasiada frecuencia, los inversores confunden
la suerte con la habilidad.
Munger cree firmemente en la opinión de Ben Graham de que “una operación
de inversión es aquella que, tras un análisis exhaustivo, promete la seguridad
del principal y un rendimiento adecuado. Las operaciones que no cumplen con
estos requisitos son especulativas”. Buffett tiene su propia versión:
Si eres un inversionista, estás viendo qué va a hacer el activo; si eres un
especulador, normalmente te enfocas en lo que hará el precio del objeto,
y ese no es nuestro juego.
—WARREN BUFFETT, COMPENDIO DE INVERSORES DESTACADOS,
1997
Si siempre apuesta con la multitud, no puede ganarle al mercado,
especialmente después de las tarifas, los costos y los impuestos. Para superar
al mercado, a veces debe ser contrario, y debe tener razón en suficientes
ocasiones en las que es contrario.
Por ejemplo, las personas que negocian acciones en el día utilizando gráficos
de precios anteriores y otras prácticas similares al vudú son especuladores.
Los escuchará hablar sobre cómo se comporta el mercado en lugar de cuál
puede ser el valor de una acción determinada. Una suposición sobre el
comportamiento del mercado basada en un gráfico es solo eso: ¡una
suposición! Los especuladores se centran en el precio, ya sea una vieja tarjeta
de béisbol o una acción. Los inversores de valor de Graham tienen una visión
muy diferente a la de los especuladores. Seth Klarman escribió que “el análisis
técnico se basa en la presunción de que las oscilaciones pasadas de los precios
de las acciones, en lugar del valor comercial subyacente, son la clave de los
precios futuros de las acciones”.
Buffet usó una historia para ilustrar los peligros del comportamiento de
manada en una de las cartas de su presidente:
Ben Graham contó una historia hace 40 años que ilustra por qué los
profesionales de la inversión se comportan como lo hacen. Un buscador
de petróleo, que buscaba su recompensa celestial, fue recibido por San
Pedro con malas noticias. “Estás calificado para la residencia”, dijo St.
Peter, “pero, como puedes ver, el recinto reservado para los petroleros
está lleno. No hay forma de meterte. Después de pensar un momento, el
prospector preguntó si podía decir solo cuatro palabras a los ocupantes
presentes. A St. Peter le pareció inofensivo, por lo que el prospector
ahuecó las manos y gritó: “Se descubrió petróleo en el infierno”.
Inmediatamente, la puerta del complejo se abrió y todos los petroleros
salieron para dirigirse a las regiones inferiores. Impresionado, San
Pedro invitó al prospector a mudarse y ponerse cómodo. El prospector
hizo una pausa. “No”, dijo, “creo que iré con el resto de los chicos.
Después de todo, podría haber algo de verdad en ese rumor”.
—WARREN BUFET, 1985
John Maynard Keynes definió la especulación como “la actividad de
pronosticar la psicología del mercado”. Keynes continuó diciendo que el
especulador debe pensar en lo que otros piensan, lo que otros piensan sobre el
mercado (y repetir). En lo que ahora se llama un “concurso de belleza
keynesiano”, se les dice a los jueces que no elijan a la mujer más hermosa,
sino a la concursante que creen que los demás jueces elegirán como la más
hermosa. El ganador de dicho concurso puede ser muy diferente al ganador de
un concurso de belleza tradicional. Keynes dijo esto sobre tal concurso:
No se trata de elegir aquellos [rostros] que, según el mejor juicio de
uno, son realmente los más bonitos, ni siquiera aquellos que la opinión
media genuinamente piensa que son los más bonitos. Hemos llegado al
tercer grado donde dedicamos nuestras inteligencias a anticipar lo que la
opinión media espera que sea la opinión media. Y hay algunos, creo,
que practican los grados cuarto, quinto y superiores.
 —JOHN MAYNARD KEYNES, TEORÍA GENERAL, 1936
La forma en que algunos promotores han aprendido a manipular este proceso
se puede ilustrar con una historia: Érase una vez, un hombre y su asistente
llegaron a un pueblo muy pequeño y corrieron la voz entre la gente del pueblo
de que el hombre estaba dispuesto a comprar monos por $100. cada. La gente
sabía que había muchos monos en el bosque cercano e inmediatamente
comenzaron a atraparlos. Se compraron miles de monos a un precio de 100
dólares y se colocaron en una jaula grande. Desafortunadamente para la gente
del pueblo, el suministro de monos disminuyó rápidamente hasta el punto en
que tomó muchas horas atrapar a uno solo.
Cuando el hombre nuevo anunció que ahora compraría monos a un precio de
$200 por mono, los residentes del pueblo redoblaron sus esfuerzos para
atrapar monos. Pero después de unos días, los monos eran tan difíciles de
encontrar que la gente del pueblo dejó de intentar atrapar más. El hombre
respondió anunciando que compraría monos a $500 después de regresar con
efectivo adicional de un viaje a la gran ciudad. Mientras el hombre no estaba,
su asistente les dijo a los aldeanos uno por uno: “En secreto les venderé los
monos de mi jefe por $350, y cuando regrese de la ciudad, se los pueden
vender por $500 cada uno”.
Los aldeanos compraron todos y cada uno de los monos y nunca volvieron a
ver al hombre ni a su asistente.
Howard Marks aconsejó que los inversionistas de valor de Graham se
concentren en lo que saben ahora y no hacia dónde se dirigen porque,
obviamente, sus datos sobre el presente son extensos, mientras que sus datos
sobre el futuro siempre serán cero. Al igual que Marks al tomar decisiones de
inversión, Munger se enfoca en lo que está sucediendo en un negocio
determinado en este momento. Se evitan escrupulosamente las proyecciones
sobre el futuro. Buffett lo expresó de esta manera: “No tengo ningún uso para
las proyecciones o pronósticos. Crean una ilusión de aparente precisión.
Cuanto más meticulosos sean, más preocupado deberías estar. Nunca miramos
las proyecciones, pero nos preocupamos mucho y miramos muy
profundamente los registros de seguimiento. Si una empresa tiene un historial
pésimo pero un futuro muy brillante, perderemos la oportunidad”. Munger
estuvo de acuerdo:
 [Las proyecciones] son elaboradas por personas que tienen interés en un
resultado particular, tienen un sesgo subconsciente y su aparente
precisión las hace falaces. Me recuerdan el dicho de Mark Twain: "Una
mina es un agujero en el suelo propiedad de un mentiroso". Las
proyecciones en Estados Unidos a menudo son una mentira, aunque no
intencional, sino de la peor clase porque el pronosticador a menudo se
las cree.
—CHARLIE MUNGER, BUFFETT HABLA, 2007
No dejo que otros hagan proyecciones por mí, porque no me
gusta vomitar sobre el escritorio.
—CHARLIE MUNGER, UNIVERSIDAD DE CALIFORNIA, SANTA
BÁRBARA, 2003
Hay un acertijo sobre las personas que hacen pronósticos a corto plazo que he
escuchado muchas veces: Charlie Munger, el Conejito de Pascua, Superman y
un exitoso pronosticador de un banco de inversión se encuentran en su propio
rincón de un gran piso de operaciones de forma cuadrada. En el centro de la
habitación hay una gran pila de billetes de $100. Si cada uno de ellos
comienza a correr hacia el centro del piso al mismo tiempo, ¿quién recibe el
dinero? La respuesta es Munger, ¡porque los otros tres no existen!
Al ceñirse a las actividades de inversión que son fáciles, evitar las preguntas
que son difíciles y tomar decisiones basadas en datos que realmente existen
ahora, el inversionista de valor de Graham aumenta en gran medida su
probabilidad de éxito. Comprender el presente es sorprendentemente más fácil
si sabe lo que está haciendo y el negocio subyacente es comprensible. Hay que
tener cuidado porque hay muchos promotores que pueden usar con éxito
técnicas como “predecir el presente” para dar la impresión de que pueden ser
especuladores exitosos. Por supuesto, predecir el presente es infinitamente
más fácil que predecir el futuro. Considere la siguiente historia ilustrativa
sobre un inversionista que se encuentra con un pronosticador. Un hombre que
piloteaba un globo aerostático descubrió que se había desviado mucho de su
rumbo. Bajó el globo a una altura más baja, donde vio que estaba sobre un
edificio de oficinas. Un hombre fuera del edificio vio al aeronauta y lo saludó.
El aeronauta gritó: “Disculpe, ¿puede decirme dónde estoy?”.
El hombre le respondió: “Estás en un globo aerostático, a unos 150 pies sobre
la sede de este banco de inversión”.
El aeronauta respondió: “Entonces, debes ser pronosticador en el banco de
inversión”.
Obviamente sorprendido, el hombre dijo: “¡Sí, lo estoy! ¿Cómo lo supiste?"
“Bueno”, dijo el aeronauta, “lo que me dijiste es técnicamente correcto, pero
no le sirve a nadie”.
La mejor manera de determinar el valor de un negocio se basa en el
precio que un inversionista privado pagaría por todo el negocio. Por
ejemplo, Seth Klarman determina el precio que pagaría por el activo en
cuestión y lo llama valor de mercado privado.
GAMCO Investors definió el valor de mercado privado de la siguiente
manera:
El valor de mercado privado (PMV) es el valor que pagaría un industrial
informado para comprar activos con características similares. Medimos el
PMV examinando los activos y pasivos dentro y fuera del balance general y el
flujo de caja libre. Como verificación de referencia, examinamos valoraciones
y transacciones en el dominio público. Nuestro objetivo de inversión es lograr
una rentabilidad anual del 10% por encima de la inflación para nuestros
clientes.
Si bien hay muchas formas diferentes de hacer este cálculo, como se explicará
a continuación, todos los inversores de valor de Graham evitan intentar valorar
acciones basándose en la opinión popular. Se puede encontrar una ilustración
de este punto al examinar por qué Munger no compra oro. Munger no posee
oro como inversión porque es imposible hacer una valoración fundamental de
abajo hacia arriba, porque el oro no es un activo que genera ingresos. El oro
tiene valor especulativo y valor comercial, pero en opinión de Munger no
tiene un valor intrínseco calculable. Buffett ha dicho que estaría feliz de
aceptar un regalo de oro, pero que no lo compraría como inversión.
Determinar el valor especulativo tiene que ver con hacer predicciones sobre la
psicología de masas, y ese es un juego al que Munger no quiere jugar. Como
se discutirá, una valoración intrínseca del mercado privado para un inversor de
valor de Graham requiere que el activo genere flujo de caja libre.
Segundo Principio: Compre con un Descuento Significativo al Valor
Intrínseco para Crear un Margen de Seguridad.
La idea de un margen de seguridad, un precepto de Graham nunca
quedará obsoleta.
—CHARLIE MUNGER, REUNIÓN ANUAL DE WESCO, 2003
No importa cuán maravilloso sea un negocio, no vale un precio infinito.
Tenemos que tener un precio que tenga sentido y dé un margen de
seguridad considerando las vicisitudes normales de la vida.
—CHARLIE MUNGER, ENTREVISTA DE LA BBC, 2009
Munger está señalando que si hay un solo principio que debería sobresalir por
encima de todos los demás en la mente de un inversor de valor de Graham, es
el margen de seguridad. Nadie hace este punto mejor que el propio Ben
Graham:
Enfrentados al desafío de destilar el secreto de una buena inversión en
tres palabras, nos aventuramos con el siguiente lema, MARGEN DE
SEGURIDAD.
—BEN GRAHAM, EL INVERSOR INTELIGENTE, 1949
¿Qué es un margen de seguridad? La definición de margen de seguridad de
Ben Graham es “una diferencia favorable entre el precio por un lado y el valor
[intrínseco] indicado o tasado por el otro”. El valor intrínseco es el valor
presente de los flujos de efectivo futuros. El margen de seguridad refleja la
diferencia entre el valor intrínseco y el precio de mercado actual. El propósito
de un margen de seguridad es bastante simple según Graham: “La función del
margen de seguridad es, en esencia, la de hacer innecesaria una estimación
precisa del futuro”. Seth Klarman describió el sistema de inversión de valor de
Graham de forma sencilla: comprar a precio de ganga definido por un margen
de seguridad y esperar. Sin embargo, como dice la letra de Tom Petty and the
Heartbreakers: “La espera es la parte más difícil.
Un margen de seguridad para los inversores en los mercados públicos es
similar a una distancia de seguimiento segura cuando se conduce por la
autopista. La intención de ambos enfoques es evitar tener que hacer
predicciones. Con suficiente distancia entre usted y el automóvil de adelante,
debe reaccionar a lo que ve en el momento presente, pero no necesita predecir
las acciones del conductor de adelante. Si conduce solo unos pocos pies detrás
del automóvil que va a toda velocidad, necesita predicción en lugar de solo
reacción; de lo contrario, te vas a estrellar. En pocas palabras, su objetivo
como inversionista de valor de Graham es comprar una acción en una
negociación lo suficientemente grande como para que no necesite predecir
movimientos de precios a corto plazo en el mercado de valores.
El principio del margen de seguridad es natural para una persona como
Munger, que trata de tener éxito evitando lo que es difícil (por ejemplo,
predecir el futuro a corto plazo). Ha aprendido a tomar el deseo de la persona
común de resolver problemas difíciles y darle la vuelta. Seth Klarman
escribió:
Se logra un margen de seguridad cuando los valores se compran a
precios suficientemente por debajo del valor subyacente para permitir
errores humanos, mala suerte o volatilidad extrema en un mundo
complejo, impredecible y que cambia rápidamente.
—SETH KLARMAN, MARGEN DE SEGURIDAD, 1991
El último punto de Klarman es esencial. Hacer predicciones exitosas sobre
sistemas complejos es un proceso en el que los errores son inevitables. Tener
un margen de seguridad significa que incluso si comete errores, aún puede
ganar. Y si no comete errores, su ganancia será aún mayor. Munger tiene una
visión clara:
En ingeniería, las personas tienen un gran margen de seguridad. Pero en
el mundo financiero, a la gente le importa un comino la seguridad. Lo
dejaron hinchar y hinchar y hinchar.
—CHARLIE MUNGER, REUNIÓN ANUAL DE BERKSHIRE, 2003
Si pudiera tomar el precio de las acciones y multiplicarlo por el número
de acciones y obtener algo que fuera un tercio o menos del valor de
venta total, [Ben Graham] diría que tiene mucha ventaja a su favor.
Incluso con un anciano alcohólico que dirige un negocio pesado, este
exceso significativo de valor real por acción que trabaja para usted
significa que le pueden pasar todo tipo de cosas buenas. Tenías un gran
margen de seguridad, como él lo expresó, al tener este gran valor en
exceso a tu favor.
 —CHARLIE MUNGER, ESCUELA DE NEGOCIOS DE LA
UNIVERSIDAD DEL SUR DE CALIFORNIA (USC), 1994
Munger cree que el margen del proceso de seguridad en la inversión es similar
a los procesos que existen en la ingeniería. Por ejemplo, si está construyendo
un puente, como ingeniero desea asegurarse de que sea significativamente más
resistente de lo necesario para hacer frente al peor de los casos. Buffett
escribió una vez: “Cuando construyes un puente, insistes en que puede
transportar 30,000 libras, pero solo conduces camiones de 10,000 libras a
través de él. Y la misma idea funciona en la inversión.” Munger cree que la
inversión debería ser similar. La primera regla de inversión es: no cometer
grandes errores financieros. La segunda regla es la misma que la primera
regla.
Detrás del principio del margen de seguridad está la simple idea de que tener
un colchón en términos de exceso de valor puede protegerlo contra cometer un
error. Si compras con descuento, tienes un margen de seguridad, que te
ayudará a protegerte de cometer errores. Esto mejorará sus probabilidades de
éxito. Todo el mundo comete errores, por lo que es aconsejable tener un
seguro contra esos errores. Encontrar una oportunidad de inversión con el
margen adecuado de seguridad es poco común, por lo que debe tener
paciencia. La tentación de hacer algo mientras espera es demasiado difícil de
resistir para la mayoría de las personas.
Como Munger descubrió a lo largo de los años, al crear ciertas variables que
no cambian los 4 principios fundamentales del sistema de inversión de valor
de Graham y, en cambio, construir sobre ellos, el sistema ha podido
evolucionar a medida que cambian las condiciones de inversión.
Los seguidores de Ben Graham comenzaron a definir una ganga de una
manera diferente. Y siguieron cambiando la definición para poder
seguir haciendo lo que siempre habían hecho. Y todavía funcionó
bastante bien.
—CHARLIE MUNGER, ESCUELA DE NEGOCIOS DE USC, 1994
El uso que hace Munger de la palabra trato (ganga) en la cita inmediatamente
anterior es importante. No es suficiente que una acción baje de precio o de sus
máximos. Lo que es barato de comprar en relación con el pasado puede, de
hecho, no ser una ganga en el presente. Para brindar un margen de seguridad
al inversionista de valor de Graham, las acciones deben valer mucho más de lo
que él o ella pagó. Cuán importante debe ser la negociación se discutirá más
adelante. El inversor de valor de Graham siempre debe recordar esta
advertencia: el precio es lo que paga y el valor es lo que obtiene. Es común
que los inversores de valor de Graham digan cosas como: "Mi objetivo al
comprar un activo financiero es comprar un dólar por 70 centavos". Cuando
dicen esto, no se refieren precisamente a “comprar un dólar por setenta
centavos”, sino que buscan un descuento significativo del valor intrínseco. En
pocas palabras: cuando un inversionista de valor de Graham puede comprar un
dólar por unos centavos menos que el valor real, puede cometer errores
significativos y aun así obtener ganancias.
Ben Graham tenía mucho que aprender como inversor. Todas sus ideas
sobre cómo valorar las empresas fueron moldeadas por cómo el Gran
Derrumbe (1929) y la Depresión casi lo destruyeron, y siempre tuvo un
poco de miedo de lo que el mercado puede hacer. Lo dejó con una
secuela de miedo por el resto de su vida, y todos sus métodos fueron
diseñados para mantenerlo a raya. Creo que Ben Graham no era tan
buen inversor como lo es Warren Buffett ni tan bueno como yo.
Comprar esas acciones baratas de colillas de cigarro [empresas con un
crecimiento potencial limitado que se venden a una fracción de lo que
valdrían en una adquisición o liquidación] fue una trampa y una ilusión,
y nunca funcionaría con el tipo de sumas de dinero que tener. No
puedes hacerlo con miles de millones de dólares o incluso muchos
millones de dólares. Pero era un muy buen escritor y un muy buen
maestro y un hombre brillante, uno de los únicos intelectuales —
probablemente el único intelectual— en el negocio de las inversiones en
ese momento.
—CHARLIE MUNGER, ENTREVISTA A JASON ZWEIG, 2014
Lo que Munger dice arriba es que lo que hizo Ben Graham al aplicar el
concepto de un margen de seguridad en su época fue bastante diferente de
cómo los inversores (como Munger y Buffett) lo usan hoy. Mira la historia.
Después de la Gran Depresión, Graham pasaba la mayor parte de su tiempo
buscando empresas que "valieran más muertas que vivas". La caída del
mercado de valores y la Gran Depresión hicieron que muchas personas
simplemente renunciaran a poseer acciones. Durante mucho tiempo después
de la Gran Depresión, algunas empresas podían comprarse por menos del
valor de liquidación. Si bien estas llamadas compañías de colillas de cigarros
eran comunes durante este período de tiempo, a medida que pasaban los años
se volvieron más difíciles de encontrar en los principales mercados. El propio
Graham dijo esto tarde en su vida, lo que confunde a muchas personas hasta el
día de hoy: el hecho de que las empresas públicas ya no cotizaran por debajo
del valor de liquidación no significaba que ya no fuera posible utilizar el
sistema de inversión de valor de Graham con éxito.
Como resultado del nuevo entorno posterior a la Gran Depresión, Munger y
muchos otros inversores de valor de Graham comenzaron a aplicar los mismos
principios de inversión de valor de Graham a empresas que eran de alta
calidad en lugar de empresas que cotizaban por debajo del valor de
liquidación, y el proceso de margen de seguridad funcionó. igual de bien. Las
variables que complementan el sistema de inversión de valor de Graham
comenzaron a evolucionar para algunos inversores. La consideración de la
calidad de un negocio al valorar un negocio se discutirá más adelante en el
libro.
Walter Schloss, Howard Marks, Seth Klarman y algunos otros inversores de
valor de Graham se han mantenido más cerca del estilo de colillas de cigarros
de Graham y, en cambio, se han centrado en mercados menos negociados,
dado que solo hay una pequeña cantidad de oportunidades de colillas de
cigarros en público importante. mercados. Howard Marks señaló que “la
gestión activa debe verse como la búsqueda de errores”. En su opinión, es en
los mercados menos negociados y en los llamados activos en dificultades
donde es más probable encontrar errores.

Tercer Principio: Hacer “Sr. Comercializa” a tu servidor en lugar de a tu

amo.
Ben Graham [tenía] su concepto de “Mr. Mercado." En lugar de pensar
que el mercado era eficiente, lo trató como un maníaco-depresivo que
viene todos los días. Y algunos días dice: "Te venderé parte de mi
interés por mucho menos de lo que crees que vale". Y otros días, “Sr.
Market” llega y dice: “Compraré su interés a un precio que es mucho
más alto de lo que cree que vale”.
—CHARLIE MUNGER, ESCUELA DE NEGOCIOS DE USC, 1994
En la declaración anterior, Munger ilustra que la metáfora del Sr. Mercado de
Ben Graham es tan poderosa como simple. El inversor de valor de Graham
cree que Mr. Market es impredeciblemente bipolar a corto plazo; por esa
razón, cuando el mercado está deprimido, a veces le venderá un activo a un
precio de ganga. Otras veces, por estar eufórico, el mercado te pagará más de
lo que vale el activo. Conocer la diferencia entre estos dos estados
emocionales es de vital importancia para el uso exitoso del sistema de
inversión de valor de Graham. Los problemas emocionales del Sr. Mercado
surgen porque está compuesto por muchas personas que, en el corto plazo,
votan para establecer un precio para un activo en función de sus emociones y
predicciones sobre las predicciones y acciones de todas las demás personas
que componen el mercado. Ben Graham señaló que los mercados están
compuestos en gran medida por personas como “[persona] A [que está]
tratando de decidir qué es probable que piensen B, C y D, mientras que B, C y
D intentan hacer lo mismo.”
Para el inversionista de valor de Graham, es precisamente cuando el Sr.
Mercado está deprimido que existen las mayores oportunidades para comprar
activos. Es probable que las acciones en ese momento tengan un precio
incorrecto hasta el punto de generar una ganga significativa. Como cuestionó
Ben Graham, ¿por qué convertir algo como una caída en los precios de las
acciones, que es fundamentalmente ventajoso, en algo desventajoso? Mientras
los fundamentos del negocio en sí permanezcan en su lugar, las opiniones a
corto plazo del mercado sobre el precio de las acciones pueden ignorarse y se
corregirán a largo plazo. Este enfoque refuerza la importancia de un análisis
fundamental del negocio mismo. Hay esencialmente tres pasos en el proceso:
analizar el negocio para determinar el valor intrínseco, comprar los activos en
una ganga significativa y esperar.
Cualquier discusión sobre mercados provoca inevitablemente argumentos
relacionados con la llamada hipótesis del mercado eficiente (EMH). Los
defensores de la versión dura de la EMH creen que los inversores no pueden
vencer al mercado porque siempre tiene un precio perfecto. A diferencia de
los defensores de EMH, Munger cree que los mercados son en su mayoría
eficientes, pero no siempre eficientes:
Creo que es más o menos correcto que el mercado sea eficiente, lo que
lo hace muy difícil de vencer simplemente siendo un inversor
inteligente. Pero no creo que sea totalmente eficiente en absoluto. Y la
 diferencia entre ser totalmente eficiente y algo eficiente deja una
enorme oportunidad para que personas como nosotros obtengamos estos
récords inusuales. Es lo suficientemente eficiente, por lo que es difícil
tener un gran historial de inversión. Pero de ninguna manera es
imposible. Tampoco es algo que solo unas pocas personas puedan
hacer. El 3 o 4 por ciento superior del mundo de la gestión de
inversiones lo hará bien.
—CHARLIE MUNGER, KIPLINGER, 2009
Se podría decir que Munger cree en una hipótesis mayormente eficiente. Él
cree que la diferencia entre mayormente y siempre eficiente es una gran
oportunidad para un inversor de valor de Graham. Las acciones a veces están
subvaluadas y otras veces sobrevaluadas. Cualquiera que haya invertido a
través de la burbuja de Internet (como lo hice yo) y que todavía piense que los
mercados son siempre eficientes (la llamada visión extrema de la eficiencia
del mercado) está loco.
Una premisa fundamental del sistema de inversión de valor de Graham es que
los precios siempre subirán y bajarán en ciclos. Los inversores de valor de
Graham no creen que estos ciclos económicos sean predecibles de una manera
que pueda generar un rendimiento financiero superior al del mercado a corto
plazo. Como el ciclo económico mueve los precios de manera impredecible
hacia adelante y hacia atrás a lo largo del tiempo, el punto de referencia
siempre es el valor intrínseco. El valor intrínseco es, en ese sentido, como una
marca en un barómetro que establece un punto de referencia importante. El
trabajo del inversionista es observar con paciencia en lugar de predecir los
movimientos de precios y estar listo para comprar rápida y agresivamente con
un descuento significativo del valor intrínseco y, a veces, vender a un precio
atractivo en relación con el valor intrínseco. Para un inversor de valor de
Graham, es esencial reaccionar rápida y agresivamente a los precios
favorables cuando aparecen de forma impredecible. Munger señaló:
Para Graham, fue una bendición estar en el negocio con un maníaco
depresivo que le brindaba esta serie de opciones todo el tiempo.
—CHARLIE MUNGER, ESCUELA DE NEGOCIOS DE USC, 1994
La naturaleza bipolar del Sr. Market es su regalo para los inversores de valor
de Graham. Ocasionalmente les obsequiará con grandes gangas. En otras
ocasiones, comprará sus activos con una prima. El punto de Munger sobre esto
es simple: no trate al Sr. Market como sabio; en cambio, míralo como tu
sirviente. Es seguro que los precios de los activos de inversión oscilarán por
encima y por debajo del valor intrínseco. No intente predecir cuándo ocurrirá
el movimiento, sino que espere pacientemente a que suceda. Graham valora a
los inversores el precio de las acciones en lugar de los mercados de tiempo. La
paciencia es una parte difícil del sistema de inversión de valor de Graham. Si
espera que el mercado le brinde suficientes ganancias para comprar un
automóvil o una lancha rápida la próxima semana, inevitablemente no podrá
alcanzar sus objetivos financieros.
Es un hecho desafortunado que los precios de las acciones ordinarias en
conjunto puedan tener excesos grandes y tontos. Se valoran en parte
como bonos, sobre la base de proyecciones más o menos racionales del
valor de uso para producir efectivo en el futuro. Pero también se valoran
en parte como las pinturas de Rembrandt, compradas principalmente
porque sus precios han subido hasta ahora.
—CHARLIE MUNGER, FILANTROPÍA, 2009
Si te unes a la multitud, estarás bajo la influencia del Sr. Mercado porque el
Sr. Mercado es la multitud. Si eres la multitud, entonces, por definición, no
puedes vencer a la multitud. Munger cree que los movimientos de precios a
corto plazo no tienen una base racional, no se basan en mercados siempre
eficientes ni son predecibles con certeza. El mejor consejo es simple; Buffet
dice: “Sé temeroso cuando los demás sean codiciosos, y sé codicioso cuando
los demás sean temerosos”. Esto es fácil de decir, pero difícil de hacer, porque
requiere coraje en el momento más difícil posible.
Durante muchas décadas, nuestra práctica habitual es que si [el stock
de] algo que nos gusta baja, compramos más y más. A veces pasa algo,
te das cuenta de que estás equivocado y sales. Pero si desarrolla la
confianza correcta en su juicio, compre más y aproveche los precios de
las acciones.
—CHARLIE MUNGER, REUNIÓN ANUAL DE WESCO, 2002
El sistema de inversión de valor de Graham se basa en la premisa de que el
riesgo (la posibilidad de perder) está determinado por el precio al que compra
un activo. Cuanto mayor sea el precio que pague por un activo, mayor será el
riesgo de que experimente una pérdida de capital. Si el precio de una acción
cae, el riesgo baja, no sube. Por esta razón, el inversionista de valor de
Graham a menudo encontrará que la disminución del precio de una acción
dada es una oportunidad para comprar más de esa acción. Buffett lo expresó
de esta manera: “Voy a comprar hamburguesas el resto de mi vida. Cuando las
hamburguesas bajan de precio, cantamos el coro Aleluya en la casa de Buffett.
Cuando suben las hamburguesas, lloramos”.
La paradoja que enfrenta el inversionista común es que, por lo general, solo
los inversionistas más grandes (grandes fondos de pensiones, dotaciones
universitarias y los muy ricos) tienen acceso a lo que Munger llama el 3 ó 4 %
superior de administración de inversiones. Este problema para el inversor
corriente se refleja en una variante de un viejo chiste de Groucho Marx: ¡no
querrás contratar a un gestor de inversiones que te tome por cliente! Las
personas que administran fondos según los principios de inversión de valor de
Graham saben que es mucho menos probable que los inversionistas
experimentados y exitosos entren en pánico cuando un mercado cae y, en
cambio, ven las caídas del mercado como una oportunidad. El inversionista de
valor de Graham, Marty Whitman, incluso ha dicho que no quiere personas en
su fondo que no entiendan el sistema de inversión de valor de Graham porque
debe vender acciones cuando canjean su interés de propiedad.

Cuarto principio: Ser Racional, Objetivo y Desapasionado

La racionalidad no es solo algo que haces para ganar más dinero; es un
principio vinculante. La racionalidad es una muy buena idea. Debe
evitar las tonterías que son convencionales en su propio tiempo.
Requiere desarrollar sistemas de pensamiento que mejoren su promedio
de bateo con el tiempo.
—CHARLIE MUNGER, REUNIÓN ANUAL DE WESCO, 2006
[Un] aumento en la racionalidad no es solo algo que eliges o no eliges;
es un deber moral mantenerse al tanto de lo razonablemente posible.
Funcionó muy bien en Berkshire, no porque fuéramos tan inteligentes
para empezar, éramos enormemente ignorantes. Cualquiera de los
grandes éxitos de Berkshire comenzó con la estupidez y el fracaso.
—CHARLIE MUNGER, REUNIÓN ANUAL DE WESCO, 2011
 La idea de ser objetivo y desapasionado nunca quedará obsoleta.
—CHARLIE MUNGER, REUNIÓN ANUAL DE BERKSHIRE, 2003
Como indican las citas anteriores, a lo largo de los años, Munger ha dicho
repetidamente que la cualidad más importante que convierte a cualquiera en
un inversionista exitoso es la capacidad de tomar decisiones y pensamientos
racionales. Es difícil sobrestimar lo importante que es ser racional para el
sistema de inversión de valor de Graham. La racionalidad es el mejor antídoto
para cometer errores psicológicos y emocionales. Durante una entrevista,
Munger recordó una vez que una persona sentada a su lado en una cena le
preguntó: "Dime, ¿cuál es la cualidad que explica tu enorme éxito?" Munger
respondió: “Soy racional. Esa es la respuesta. Soy racional. Esta racionalidad
es algo que trabaja duro para cultivar, como se explicará en breve. Ser racional
no es ni simple ni fácil.
Si bien los inversores de valor de Graham no intentan predecir el
comportamiento de otras personas, pasan mucho tiempo tratando de evitar que
su propio comportamiento se interponga en el camino de ser racional, objetivo
y desapasionado. Los mejores inversionistas de valor de Graham entienden
que si piensa las cosas desde los bloques de construcción más simples en un
proceso paso a paso y emplea técnicas como listas de verificación, que
refuerzan el sistema de inversión de valor de Graham, puede evitar cometer la
mayoría de los errores, o al menos cometer errores. nuevos errores. La mayor
parte de este libro estará dedicada a este cuarto principio del sistema de
inversión de valor de Graham.

3
SABIDURÍA MUNDANA
¿Qué es la sabiduría elemental y mundana? Bueno, la primera regla es
que realmente no puedes saber nada si solo recuerdas hechos aislados y
 tratas de devolverlos. Si los hechos no se mantienen unidos en un
entramado de teoría, no los tienes en una forma utilizable.
—CHARLIE MUNGER, ESCUELA DE NEGOCIOS DE LA
UNIVERSIDAD DEL SUR DE CALIFORNIA (USC), 1994
Debe conocer las grandes ideas de las grandes disciplinas y utilizarlas
de forma rutinaria, todas ellas, no sólo unas pocas. La mayoría de las
personas están entrenadas en un modelo, la economía, por ejemplo, y
tratan de resolver todos los problemas de una manera. Ya conoces el
viejo dicho: al hombre con un martillo, el mundo le parece un clavo.
Esta es una manera tonta de manejar los problemas.
—CHARLIE MUNGER, REUNIÓN ANUAL DE WESCO, 2000
Toda la sabiduría del mundo no se encuentra en un pequeño
departamento académico. Es por eso que los profesores de poesía, en
general, son tan imprudentes en un sentido mundano. No tienen
suficientes modelos en la cabeza.
—CHARLIE MUNGER, ESCUELA DE NEGOCIOS DE USC, 1994
¿Cuáles son los modelos? Bueno, la primera regla es que debe tener
múltiples modelos, porque si solo tiene uno o dos que está usando, la
naturaleza de la psicología humana es tal que torturará la realidad para
que se ajuste a sus modelos.
—CHARLIE MUNGER, ESCUELA DE NEGOCIOS DE USC, 1994
Munger ha adoptado un enfoque de los negocios y la vida al que se refiere
como sabiduría mundana. Munger cree que al usar una variedad de modelos
diferentes de muchas disciplinas diferentes (psicología, historia, matemáticas,
física, filosofía, biología, etc.), una persona puede usar el resultado combinado
de la síntesis para producir algo que tiene más valor que la suma de sus partes.
Robert Hagstrom escribió un libro maravilloso sobre la sabiduría mundana
titulado Investing: The Last Liberal Art (El Último Arte Liberal), en el que
afirma que “cada disciplina se entrelaza y, en el proceso, se fortalece con
todas las demás. De cada disciplina, la persona reflexiva extrae modelos
mentales significativos, las ideas clave que se combinan para producir una
comprensión cohesiva. Aquellos que cultivan esta visión amplia están bien
encaminados para alcanzar la sabiduría mundana”.
Está claro que a Munger le encanta aprender. De hecho, se divierte cuando
está aprendiendo, y eso hace que el proceso de invertir en sabiduría mundana
sea agradable para él. Esto es importante porque a muchas personas no les
gusta invertir, especialmente cuando se compara con los juegos de azar, que,
según ha demostrado la ciencia, pueden generar placer a través de sustancias
químicas (p. ej., dopamina), a pesar de que es una actividad con un valor
presente neto negativo. Lo que Munger ha hecho es crear un sistema —
sabiduría mundana— que le permite generar las mismas recompensas
químicas en una actividad que tiene un valor presente neto positivo. Cuando
aprendes algo nuevo, tu cerebro se da a sí mismo una recompensa química que
te motiva a hacer el trabajo necesario para ser un inversionista exitoso. Si hace
este trabajo y adopta una mentalidad de sabiduría mundana, Munger cree que
creará una ventaja inversora sobre otros inversores.
Al desarrollar su enfoque de sabiduría mundana, Munger usa lo que él llama
un "enrejado de modelos mentales". ¿Qué es un modelo mental? Herbert
Simón capturó la idea:
Una gran parte de la diferencia entre el tomador de decisiones
experimentado y el novato en estas situaciones no es ningún intangible
en particular como el "juicio" o la "intuición". Si uno pudiera abrir la
tapa, por así decirlo, y ver lo que estaba en la cabeza del tomador de
decisiones experimentado, encontraría que tenía a su disposición
repertorios de acciones posibles; que tenía listas de cosas en las que
pensar antes de actuar; y que tenía mecanismos en su mente para
evocarlos, y traerlos a su atención consciente cuando surgían las
situaciones para tomar decisiones.
—HERBERT SIMON, MCKINSEY TRIMESTRAL, 1986
Munger también eligió cuidadosamente la metáfora del enrejado para
transmitir la idea de que los múltiples modelos necesarios para adquirir
sabiduría mundana deben estar interconectados.
Tienes que tener modelos en tu cabeza. Y tienes que organizar tu
experiencia, tanto indirecta como directa, en este entramado de
modelos.
—CHARLIE MUNGER, ESCUELA DE NEGOCIOS DE USC, 1994
Comprender la metodología de la sabiduría mundana se hace más fácil si la
ves aplicada en un ejemplo. Para ilustrar el método, Munger dio el ejemplo de
una empresa que aumenta el precio de su producto y, sin embargo, vende más
de ese producto.
Esto parecería violar la regla de la oferta y la demanda como se enseña en
economía. Sin embargo, si uno piensa en la disciplina de la psicología, podría
concluir que el producto es un bien de Geffen, del que la gente desea más a
precios más altos. O se podría concluir que los precios bajos indican mala
calidad para los compradores y que aumentar los precios dará como resultado
más ventas. Alternativamente, puede buscar el sesgo causado por los
incentivos y descubrir que lo que realmente sucedió en su ejemplo es que el
vendedor sobornó a los agentes de compras de los compradores.
Munger describió una situación en la que esto realmente sucede:
Suponga que es el administrador de un fondo mutuo y desea vender
más. La gente suele llegar a la siguiente respuesta: aumenta las
comisiones, lo que, por supuesto, reduce la cantidad de unidades de
inversión real entregadas al comprador final, por lo que está
aumentando el precio por unidad de inversión real que está vendiendo.
cliente. Y está utilizando esa comisión adicional para sobornar al agente
de compras del cliente. Está sobornando al corredor para que traicione a
su cliente y ponga el dinero del cliente en el producto de alta comisión.
—CHARLIE MUNGER, ESCUELA DE NEGOCIOS DE LA UCS, 2003
Nadie puede saberlo todo, pero puede trabajar para comprender los modelos
grandes e importantes en cada disciplina en un nivel básico para que puedan
agregar valor colectivamente en un proceso de toma de decisiones. En pocas
palabras, Munger cree que las personas que piensan de manera muy amplia y
entienden muchos modelos diferentes de muchas disciplinas diferentes toman
mejores decisiones y, por lo tanto, son mejores inversores. Esta visión no
debería ser una sorpresa porque él cree que el mundo está compuesto por
muchos sistemas complejos que interactúan constantemente:
Tienes un sistema complejo y arroja muchos números maravillosos que
te permiten medir algunos factores. Pero hay otros factores que son
terriblemente importantes, [todavía] no hay una numeración precisa que
pueda poner a estos factores. Sabes que son importantes, pero no tienes
 los números. Bueno, prácticamente (1) todo el mundo le da más
importancia a las cosas que se pueden numerar, porque se adapta a las
técnicas estadísticas que se les enseña en la academia, y (2) no mezcla
las cosas difíciles de medir que pueden ser más importantes. Ese es un
error que he tratado de evitar toda mi vida, y no me arrepiento de
haberlo hecho.
—CHARLIE MUNGER, ESCUELA DE NEGOCIOS DE LA UCS, 2003
En opinión de Munger, es mejor ser sabio en el mundo que pasar mucho
tiempo trabajando con un solo modelo que es precisamente incorrecto.
Un enfoque de modelo múltiple que sea solo aproximadamente correcto
producirá un resultado mucho mejor en cualquier cosa que involucre a
personas o un sistema social. Mientras defendía un enfoque de entramado de
modelos mentales (descrito aquí en breve), Robert Hagstrom señaló que
Munger está brindando apoyo a quienes abogan por una educación de artes
liberales de amplio alcance. Munger argumentó de manera persuasiva que
actividades como leer buenos libros pueden ayudar a alguien a convertirse en
un mejor inversionista:
La teoría de la educación moderna es que necesitas una educación
general antes de especializarte. Y creo que, hasta cierto punto, antes de
que seas un gran seleccionador de acciones, necesitas algo de educación
general.
—CHARLIE MUNGER, ESCUELA DE NEGOCIOS DE USC, 1994
En el lenguaje del profesor de Wharton Philip Tetlock, Munger es un “zorro”
(que sabe un poco sobre muchas cosas) en lugar de un “erizo” (que sabe
mucho sobre muy pocas).2 Entre los zorros que uno puede encontrar en la
vida, Munger es realmente especial. Sabe mucho de mucho y sabe un poco de
casi todo. Bill Gates señaló este punto cuando dijo: “Charlie Munger es
realmente el pensador más amplio que he conocido”. 3 Buffett agregó que
Munger tiene “la mejor mente de 30 segundos del mundo. Va de la A a la Z en
un solo movimiento. Él ve la esencia de todo incluso antes de que termines la
oración”.
Munger cree que pensar ampliamente en muchas disciplinas te convierte en un
mejor pensador porque todo está literalmente relacionado.
 Tienes que darte cuenta de la verdad de la idea del biólogo Julian
Huxley de que "la vida es solo una maldita relación tras otra". Así que
debes tener los modelos, y debes ver la relación y los efectos de la
relación.
—CHARLIE MUNGER, EL ALMANAQUE DEL POBRE CHARLIE, 2005
Comprender disciplinas como biología, psicología, química, física, historia,
filosofía o ingeniería lo convertirá en un mejor inversor. Munger cree:
La gente calcula demasiado y piensa demasiado poco.
—CHARLIE MUNGER, REUNIÓN ANUAL DE BERKSHIRE, 2002
Munger’s breadth (página 41 al final)

Segunda Variable: Determinación del Margen de Seguridad Apropiado

El margen de seguridad es una idea simple que los diferentes inversores
aplican de diferentes maneras. A algunos inversores les gusta tener un margen
de seguridad mucho mayor que otros. Por ejemplo, un inversor de valor de
Graham puede requerir un margen de seguridad del 25 por ciento, mientras
que otro necesita el 40 por ciento. Por supuesto, debido a que el concepto de
valor intrínseco en sí mismo es impreciso, el cálculo del margen de seguridad
es necesariamente impreciso. Lo que facilita las cosas es el hecho de que a
Munger y Buffett les gusta que la cantidad de un margen de seguridad sea tan
grande que no necesitan hacer ningún otro cálculo que no sea mentalmente.
Por supuesto, Buffett y Munger pueden hacer más matemáticas mentalmente
de lo que una persona promedio puede hacer con una calculadora, pero el
punto permanece. Munger quiere que las matemáticas involucradas en la
evaluación de una inversión sean simples, abrumadoramente claras y
positivas. Bill Gates ha comentado sobre este punto:
Ser bueno con los números no necesariamente se correlaciona con ser
un buen inversionista. Warren no supera a otros inversores porque
calcula mejor las probabilidades. Eso no es todo. Warren nunca hace
una inversión en la que la diferencia entre hacerlo y no hacerlo se base
en el segundo dígito del cálculo. Él no invierte, da un golpe de bate, a
menos que la oportunidad parezca increíblemente buena.
 —BILL GATES, FORTUNA, 1996
Mucha gente comete el error de suponer que comprar una empresa de calidad
garantiza la seguridad. Una empresa determinada puede ser una empresa de
calidad con un negocio atractivo, pero eso por sí solo no es suficiente porque
el precio que paga por una acción es importante. Una empresa como
Facebook, Nike o incluso Berkshire puede ser una empresa importante con
muchos ingresos y ganancias, pero su negocio no vale un precio infinito.
Howard Marks lo expresó mejor:
La mayoría de los inversores piensan que la calidad, a diferencia del
precio, es lo que determina si algo es arriesgado. Pero los activos de alta
calidad pueden ser riesgosos y los activos de baja calidad pueden ser
seguros. Es solo una cuestión del precio pagado por ellos. … La opinión
popular elevada, entonces, no es solo la fuente del potencial de bajo
rendimiento, sino también del alto riesgo.
—HOWARD MARKS, LO MÁS IMPORTANTE, 2011