EXPOSICIÓN DEL SEÑOR RAÚL BAGLINI

(Versión taquigráfica no corregida por el expositor)

Dada la dificultad de mantener la atención tras las interesantes exposiciones que hemos
escuchado desde esta mañana, voy a tratar de mezclar lo técnico y lo político con un poco de
humor, que creo que nos hace falta.

El camino hacia el investment grade no es más, en definitiva, que el camino hacia la

consolidación democrática, económica y social de una sociedad, de manera de ofrecer un
panorama consolidado y estable a sus habitantes y a quienes desde el exterior quieran confiar en
su desarrollo.

Es un logro muy importante para una economía como la argentina, que desde la recuperación
democrática en 1983 viene sosteniendo un arduo trabajo para perfeccionar su sistema político
y para hacer avanzar reformas estructurales en lo económico que han producido masivas
transformaciones en la década del 90.

Desde el lanzamiento de la convertibilidad en 1991 tuvo lugar un conjunto de medidas que no

es necesario mencionar aquí; medidas que mejoraron la situación fiscal, desregularon y liberaron
el comercio, reformaron el sector público y han facilitado el uso de mecanismos como las
privatizaciones. Con estas reformas se consiguieron importantes resultados en materia de
inflación, de mejora de la productividad, crecimiento del producto bruto interno, cambio de roles
del Estado, descentralización de funciones y fortalecimiento del sistema financiero.

No hace falta describir, porque lo han hecho muy bien los oradores de la mañana, los problemas
cruciales que todavía enfrenta la sociedad argentina, en donde interactúan lo político, lo
económico y lo social. Solamente haré hincapié en la necesidad de mejorar la calidad, la
eficiencia y la cobertura de todos los programas sociales, y especialmente de la educación, la
salud y la vivienda, para superar no sólo ya el flagelo de la pobreza y del desempleo, sino
fundamentalmente la exclusión social y el deterioro de la distribución del ingreso que hoy nos
compara desfavorablemente con muchos de nuestros vecinos.

No voy a repetir las medidas que el gobierno actual, consciente de la magnitud de ese tipo de
problemas, ha encarado como parte del camino hacia el investment grade. Alcanzarlo sería un
logro realmente muy importante, primero para el sector productivo, y en segundo lugar, para el
frente fiscal. Pero es un camino más trabajoso que para otros.

Está claro que cuando se analiza la situación de México uno no puede olvidar que cuando
Moody´s -que es una de las calificadoras de riesgo- levanta el grado de inversión de ese país el
7 de marzo, cita fundamentalmente como argumento básico la integración comercial con Estados
Unidos, que le ha permitido a la economía mexicana en una década aumentar el 416 % sus
exportaciones, convertirse en el segundo socio comercial de los Estados Unidos desplazando a
Japón, y además mejorar el perfil de sus exportaciones en la relación exportaciones petroleras
y no petroleras. Todo esto, desde luego, es mil veces más barato y efectivo que parar la
inmigración ilegal con los rancheros armados, la Guardia Nacional, el Ejército o el FBI; pero no
está disponible en igual modo para nosotros.

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El segundo argumento, que tampoco está disponible por razones que no viene al caso explicitar,
es haber manejado México un tipo de cambio flexible. Entonces, nos damos cuenta de que el
camino es más trabajoso, pero lo mismo vale la pena; yo diría, más que trabajoso es hasta
aleatorio, porque si ustedes me permiten, el hígado de las calificadoras de riesgo maneja a veces
razones que la razón no entiende. Si uno analiza las exposiciones que hoy hemos tenido, muy
buenas y de alta calidad, sobre todo en la parte del análisis del historial de cada país y la
incidencia de los fenómenos políticos, se da cuenta de que aquí hay argumentos altamente
aleatorios, a punto tal que, en el PRODE, de las variables principales, Luzón dio cinco a favor
-diríamos en total quince con alta probabilidad y cinco no clasifica-, Martín Redrado puso cinco
en la clasificación y quince del otro lado, con lo cual ni local, ni empate ni visitante.

Entonces, es como dijo Redrado: una tarea de escalar peldaños. Pero el que califica al escalador
de peldaños lo mira bien la primera vez, y le dice: subiste bien, pero no tenés equipo de tormenta.
Al tiempo, dice: subiste mejor, pero la brújula es muy vieja. Luego, dice: subiste mejor, el equipo
es bueno, la brújula también, te falta estilo porque estás muy agarrado de los dedos. Y por último,
el escalador llega, y le dicen: está perfecto, el equipo está bárbaro, la brújula y el estilo también,
pero te veo un poco cansado. No sé si vas a resistir la próxima crisis.

Entonces, creo que otra observación que hay que hacer es que el investment grade tiene una
importancia suprema para el funcionamiento económico y financiero del sector productivo y
fiscal del país, pero no otorga una patente irrevocable, ni siquiera en materia de estabilidad, de
la reducción de tasas de interés.

Tengo aquí la planilla que compara los bonos de México 2026 con los bonos del Tesoro de los
Estados Unidos, de donde sale el rendimiento comparable a treinta años. El punto más bajo de
este año, el día del anuncio de Moody´s, el 7 de marzo, la diferencia entre ambos bonos son 240
puntos básicos. El 26 de mayo, es decir dos meses y medio después, hay 419 puntos básicos, que
están fundamentalmente dados más por circunstancias políticas que económicas.

Si ustedes me permiten, voy a emplear un ejemplo náutico. Todos sabemos que el punto de
partida de esta navegación hacia el investment grade, con el navío en las condiciones en que está
-déficit muy alto, prolongada recesión, alto nivel de pobreza, desempleo y las malas condiciones
del mar-, determina que el rumbo haya sido y será muy complejo. Hay que estar esquivando las
rocas griegas que amenazaban a los navíos griegos por la necesidad de poner en caja, por un lado,
las cuentas fiscales, pero sin deteriorar la competitividad; hay que tomar medidas para asegurar
el sector financiero y preservar el descenso de la tasa de interés; resguardar la seguridad jurídica
de los inversores, y sobre todo, de los que vienen; no agravar la situación de los sectores de
menores ingresos y, simultáneamente, hacer todo lo que hubo que hacer, que en definitiva es
cubrir agujeros.

Entonces, creo que es muy probable que en esta dificilísima navegación, que sortea tantos
obstáculos en el marco de la tempestad, no sólo van a rechinar las velas y crujir los maderos,
sino que por circunstancias varias -el tipo de barco, la marejada, los vientos que vienen del Norte,
la mayor o menor colaboración de la tripulación, y hasta incluso algunos golpes muy fuertes de
timón, etcétera-, pueden no estarse cumpliéndose las expectativas de los pasajeros en cuanto a
la velocidad, sobre todo de los que sufren algún principio de asfixia en las cubiertas medias e

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inferiores. Pero, como diría Galileo, eppur si muove. La nave se mueve, y va a llegar a mar
abierto.

Incluso, ya se presienten los soplos favorables de algunos vientos alisios, como la desaceleración
de la economía norteamericana, el mejoramiento de los precios de las commodities y la
recuperación de Brasil. Sólo hace falta que el capitán sostenga firme el timón, que la tripulación
con responsabilidad de mando se concentre activamente en la tarea y se deje de discutir los
rumbos por los altoparlantes internos; que dejemos de lamentarnos de lo jodida que está la
travesía; que cambiemos la música, saquemos el “Réquiem” de Mozart y pongamos un disco de
Los Fabulosos Cadillacs; que pongamos nuestra acción y nuestra mente en asegurar más
velocidad (aplausos), no en trabar la hélice ni agujerar el casco; y también, si es posible, que
algunos pasajeros que viajan en cubierta desafiando la tempestad pero tomando refresco,
alcancen algunos vasos en forma de empleo para los muchachos que se calcinan al lado de la sala
de máquinas. Con esto, seguramente vamos a poder alcanzar este trabajoso objetivo del
investment grade.

Ahora vuelvo a la seriedad, o a la mediana seriedad. Hay quienes creen que para acelerar este
camino al investment grade, que es tan lerdo y trabajoso -algunos lo han estimado en quince
años, otros en cuatro, en cinco, en siete, no se sabe- hay que tomar un atajo. Hay una suerte de
sirena, y algunos “sirenos” también, que nos abren la escotilla de un submarino nuclear y nos
ofrecen un rápido pasaje por debajo del agua hacia las aguas calmas vía la dolarización. Pero allá
abajo, debajo del proceloso océano, que está encrespado en la superficie, también hay corrientes,
hay arrecifes, hay témpanos, y uno se puede enredar en las algas.

Entonces, no me voy a detener hoy en los problemas políticos de la dolarización, con la renuncia
al signo monetario nacional, con salvedad de la preservación de las monedas de valor inferior al
dólar, como es el caso de los balboas en Panamá o los pesos ecuatorianos, que están dados más
por razones de costo de flete y seguro, de quarters, dimes y nickels, que de dignidad nacional.
Ni siquiera me voy a detener en la dificultad técnica de basar los análisis empíricos de la
dolarización nada más que en Panamá, país cuya relación con los Estados Unidos ha sido
siempre muy particular en lo económico y en lo militar, ya que acerca de las demás economías
que usan monedas de terceros países, economías que pueden ser dominios de ultramar, colonias,
Estados asociados o enclaves, como Guam, Palau, Samoa, Marshall, Pitker Island, Quiribati,
Toquelau, Nauruo, Tubalu, es mucho más difícil obtener información estadística confiable que
acertar su ubicación en el mapa. (Risas)

Tampoco parece útil al tema de hoy que nos dediquemos a analizar la pérdida de “señoraje” que
equivale a 1.500 millones iniciales por la pérdida de la remuneración de nuestras reservas. Es
más: como en el temario de la Convención está “El Mercosur y la próxima cumbre”, ni siquiera
profundicemos en el obstáculo que para un estadio superior de integración significa la
eliminación de la posibilidad de tener una moneda común consensuada y no impuesta por uno
de los partícipes. Tampoco analicemos los cuestionamientos de sustitución del Mercosur por el
ALCA. Y soslayo también la muy técnica discusión que hoy introdujo el presidente del Banco
Central, de la condición de máxima autoridad monetaria, aun dentro de la convertibilidad, de
prestamista de última instancia y de soporte frente a las emergencias del sistema financiero, como
lo cumplió durante el “tequila”.

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Ustedes recordarán que él se refirió a la necesidad de mantener los encajes técnicos en el 20 %,
porque precisamente con esa flexibilidad se pudo encarar una corrida del 18 % de los depósitos
bancarios utilizando el margen de respaldo -como lo permite la ley de convertibilidad- hasta el
20 % de la base monetaria con títulos emitidos en dólares, posibilidad que todos ustedes saben
que está hoy extendida al 33 por ciento.

Sólo voy a detenerme en el punto que conecta la dolarización con el investment grade, y a ese
respecto diré que la adopción de la dolarización reduce abruptamente el riesgo país y hace
converger la tasa de interés local con la tasa de interés internacional, promoviendo mayor
inversión y crecimiento y, por supuesto, disminuyendo la carga fiscal de la deuda pública.

Creo que es evidente que la dolarización hace desaparecer el diferencial de la tasa de interés en
dólares y en pesos porque elimina el riesgo de devaluación. En realidad casi lo elimina, porque
es sólo una probabilidad teórica y, por ende, la tasa de interés promedio resultante es más baja.

Pero la pregunta central es la siguiente: ¿converge la tasa de interés local con la tasa de interés
internacional? Esto no parece sustancialmente así, en primer lugar porque subsiste el riesgo
soberano de default, que está influido incluso por los factores políticos, mucho más allá de la
solidez económica que tenga un país. Si no, veamos a Panamá, que con dolarización desde 1904,
cuando se produce el juicio a Noriega, en 1988, tuvo una severísima fuga de depósitos, la
suspensión de los pagos externos y una caída del PBI del 15,6 % en un año.

O veamos el tie electoral en México entre el PRI y la oposición, que tres meses después de una
mejora del investment grade ha producido un comunicado de Standard & Poors de la semana
pasada anunciando que está dispuesta a revisar la calificación de México si la paridad electoral
persiste y si no se define el escenario post electoral.

Para la Argentina ese riesgo soberano de default es aún mayor si se analiza que todavía hay que
atravesar el problema de un déficit fiscal combinado Nación-provincias que oscila, según el
cálculo que uno quiera tomar, entre 7.000 y 10.000 millones de dólares, de una deuda pública
superior al 40 % del PBI, de una competitividad diezmada no sólo por la revaluación dólar-peso
frente al yen o al euro sino a las demás monedas latinoamericanas, y de una recesión prolongada
que padecemos en nuestro país frente a una economía como la de Estados Unidos, que creció a
un ritmo del 7 % anual en el último trimestre del año pasado y a casi 5 % en el primer trimestre
de este año.

El segundo argumento es que en Panamá, cuya economía está dolarizada desde 1904, pese a tener
una de las tasas más bajas de Latinoamérica y ser uno de los pocos países donde hay crédito
hipotecario a 30 años de plazo, aquélla no ha descendido hasta el nivel de la tasa de Estados
Unidos.

Esto está claro en el ejemplo de riesgo soberano comparativo entre la Argentina y Panamá, que
contiene la figura B-1-4 del World Economic Outlook presentado por el Banco Mundial este año,
donde se muestra claramente que las oscilaciones de ambos acompañan los shocks económicos
externos como el “tequila”, al punto que en el inicio de 1995 el spread de Panamá estaba sobre
el de México y sobre el de Argentina, y al día de hoy todavía está sobre el de Costa Rica.

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El tercero y último argumento es quela experiencia internacional no resulta concluyente en
cuanto a la convergencia de las tasas reales de interés. Japón, por ejemplo, tiene una tasa de
interés real más baja que Estados Unidos, y en períodos limitados la misma situación se dio con
Suiza o con Singapur frente a expectativas de revaluación de la moneda.

Creo, por lo tanto, que todo esto hace desaconsejable que busquemos atajos. Aquí se ha hablado
mucho de la posibilidad de encontrar otros caminos. Algunos significan tomar el ascensor directo
al infierno. Es muy clara y patente la perspectiva de una devaluación para todos los argentinos,
cuáles son sus significados y sus efectos. Pero el atajo de la dolarización tampoco los soluciona,
mucho más aún -como lo resalta ese capítulo de pro y contra del World Economic Outlook,
cuando las hipótesis de dolarización son del estilo Ecuador, es decir de inmersión forzada en el
submarino del que hablábamos pero por la presión de los mercados, y no de un bien planeado
proceso -como dice el informe del Banco Mundial- tras haber alcanzado la consolidación del
frente fiscal, mercados laborales flexibles, alta solidez del mercado financiero y profunda
integración de los mercados, preferentemente en el marco de una unión monetaria de estilo
europeo.

Entonces, uno se plantea lo siguiente: si alcanzamos fuerte integración comercial con el mundo,
normas laborales flexibles, sólida posición fiscal, extrema fortaleza del sector financiero,
seguramente no vamos a necesitar pensar en la dolarización porque estaremos llegando al fin del
camino del investment grade. (Aplausos.)

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