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UNIDAD 3

Estudios Complementarios: Estudio de Impacto Ambiental y Estudio

Financiero Bienvenida /Introducción a la unidad

Bienvenidos a la tercera unidad didáctica del curso Formulación: Proyecto a nivel de

prefactibilidad, estudios complementarios. En esta unidad trabajaremos los estudios
complementarios para un proyecto a nivel de prefactibilidad: Estudio de Impacto Ambiental
y Financiero.

En el actual contexto mundial por la preocupación del cambio climático existen en casi
todos los países entes reguladores del ambiente ante quienes se debe presentar el
estudio de Impacto Ambiental. El estudio principia haciendo un resumen del proyecto
identificando las actividades principales del mismo. Luego se hace una descripción del
ambiente en el que se desarrollará el proyecto. Se establecen los posibles impactos que
las diferentes actividades realizarán en el ambiente y se realiza un plan de medidas que
permitan mitigar, disminuir ó eliminar estos impactos, así como los costos de los mismos.

El estudio Financiero es el último estudio que desarrollaremos en el nivel de

prefactibilidad; este estudio integra toda la información financiera del proyecto con datos
provenientes de los cuatro estudios anteriores. Se debe construir el flujo de caja del
proyecto, establecer los impuestos que el proyecto genera, determinar un cuadro con la
forma de financiamiento incluyendo pagos a capital e interés y la forma de repartir las
utilidades del proyecto.

El estudio prepara el proyecto para su evaluación financiera.

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Objetivos de la unidad
Al finalizar la unidad el estudiante será capaz de:

Preparar el estudio de Impacto Ambiental.

Conocer los componentes principales del estudio de Impacto Ambiental y como
investigarlos.
Preparar el estudio Financiero de su proyecto.
Conocer los componentes principales del estudio Financiero y como integrarlos.
Calcular los indicadores Financieros de Uso más común utilizando la Tasa de Retorno
Mínima Aceptada.
Sensibilizar el proyecto ante cambio en variables importantes del proyecto.
Calcular el Riesgo de los proyectos utilizando bases históricas o probabilidades ya
conocidas.
Concluir sobre la decisión de si es conveniente echar a andar un proyecto en base
a la Evaluación Cuantitativa realizada.

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Temario

3.1. Introducción Estudio de Impacto Ambiental.

3.2. Objetivos del Estudio de Impacto Ambiental.
3.3. Componentes del estudio de Impacto Ambiental.
3.4. Tipos de Estudio de Impacto Ambiental.
3.4.1. Métodos cualitativos.
3.4.2. Métodos cualitativos numéricos.
3.4.3. Métodos cuantitativos.
3.5. Medición de la Rentabilidad Social en Estudios de Impacto Ambiental.
3.5.1. Metodología de la Valoración Contingente.
3.5.2. Metodología del Costo Evitado.
3.5.3. Metodología del Precio hedónico.
3.6. Metodología para identificar Impactos Ambientales.
3.6.1. Lista de Chequeo.
3.6.2. Matrices de Causa-Efecto.
3.6.3. Cartografía Ambiental
3.6.4. Diagramas de flujo.
3.6.5. Método ad-hoc.
3.6.6. Redes.
3.6.7. Modelos.
3.6.8. Análisis de sistemas y simulación.
3.7. Introducción Estudio Financiero
3.8. Objetivos del estudio Financiero.
3.9. Partes del estudio Financiero.
3.10. Construcción del Flujo de Fondos.
3.11. Cuadro de Financiamiento.
3.12. Cuadro de Impuestos.
3.13. Cuadro de repartición de utilidades
3.14. Cálculo de Indicadores Financieros
4. Cálculo de Indicadores Financieros.
5. Análisis de Sensibilización del proyecto.
6. Análisis de Riesgo e Incertidumbre.
7. Período de Recuperación de la Inversión.
8. Valor Anual Equivalente.
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Contenido

ESTUDIO DE IMPACTO AMBIENTAL

3.1. Introducción.
Después del estudio
Administrativo Legal
deberá
realizarse el Estudio de
Impacto
Ambiental, el cuál es muy
importante de realizar
para dar
énfasis a la gestión
ambiental
preventiva, anticipándose
a
posibles daños
ambientales
futuros, cuidando los
derechos
de las generaciones que
vendrán, haciendo pequeñas
inversiones ahora, en lugar de
enormes gastos públicos en el
futuro.

El propósito es analizar las consecuencias que significan para el medio ambiente

los proyectos de inversión, con el objeto de tomar medidas a tiempo a fin de evitar
daños futuros. Y esta preocupación ya no deriva solamente de ciertas
 preocupaciones puramente éticas o doctrinarias , sino que responde a una real
inquietud acerca de los efectos económicos que los impactos ambientales
implican, a los niveles nacional, regional y local.

3.2. Objetivos del estudio de Impacto Ambiental.

a) Establecer los impactos que las actividades del proyecto provocan al ambiente.
b) Proponer medidas de mitigación, reducción ó eliminación del impacto que las
actividades del proyecto provocan al ambiente.
c) Calcular los costos que conlleva la implementación de las medidas del inciso b.

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3.3. Componentes del estudio de Impacto Ambiental.

Los componentes
principales del
estudio de Impacto
Ambiental
son:
a) Resumen del proyecto.
(actividades).
b) Descripción del
ambiente
(línea base).
c) Identificación de
Impactos
Ambientales.
d) Mitigaciòn, neutralización,
eliminación del daño
ambiental. (Planes).
a) Costos de estos planes.

3.4. Tipos de de Estudios de Impacto Ambiental. Los

diferentes tipos de estudio de Impacto Ambiental son los siguientes: a.
Cualitativos.
b. Cualitativos numéricos.
c. Cuantitativos.
 3.4.1. Métodos Cualitativos:

Son los estudios que analizan y explican los impactos positivos y negativos
que podrían ocasionarse en el ambiente con la implementación del
proyecto. La jerarquizaciòn y la valorización de estos efectos se basan
comúnmente en criterios subjetivos y su uso está asociado con estudios de
viabilidad a nivel de perfil.

3.4.2. Métodos Cualitativos numéricos:

Estos estudios relacionan factores de ponderación en escalas de valores
numéricos a las variables ambientales (Ej. Brown y Gibson: en estudios de
localización, donde es necesario la combinación de factores posibles a
cuantificar. El costo de un sistema de control de emanaciones tóxicas con
factores de carácter subjetivo como la satisfacción de un paisaje limpio,
asignándoles calificación relativa a cada una de las variables.

3.4.3. Métodos Cuantitativos:

Estos estudios determinan los costos asociados a las medidas de

mitigaciòn total o parcial como los beneficios de los daños evitados,
incluyendo ambos efectos en el flujo de caja. Las medidas de mitigaciòn se
adelantan hasta el punto enq ue el valor marginal del daño evitado se
iguala con el costo marginal del control de daños.

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3.5. Medición
de la Rentabilidad Social en estudios de Impacto
Ambiental.
Entre los
métodos más
conocidos para
medir la
Rentabilidad
Social en
estudios de
impacto
ambiental
tenemos:
a. Método de
la
valoración
contingente.
b. Método costo
 evitado.
c. Método de los
precios hedónicos.

3.5.1. Método de la
valoración
contingente.

Este método busca determinar la disposición a pagar de las personas por

los beneficios que se espera produzca el proyecto. Por Ej. El derecho de
uso de vías exclusivas que hagan el tráfico más expedito o por ver las
aguas de un lago descontaminados para recuperar un espacio de
reacreación. Las variables como el ingreso de la población, y la cercanía y
accesos a las zonas mejoradas determinan la disposición a pagar.

3.5.2. Método del Costo Evitado:

Considera que el costo asociado a una externalidad debe ser asumido por
el proyecto que la ocasiona, para lo cual incorpora dentro de los costos el
gasto de subsanar el daño causado ó dentro de los beneficios el costo que
la inversión evitaría al resto de la comunidad.

3.5.3. Método Precio Hedónicos:

Busca determinar los atributos de un bien que podrían explicar el precio que
las personas están dispuestas a pagar por él. Es decir considera que el
precio refleja, entre otras cosas la calidad del ambiente que se verá
afectado por el proyecto. Por Ej. el pavimentar una calle de tierra, las
viviendas suben sustancialmente de precio en términos relativos, que
aquellas viviendas,
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donde se repavimenta su calle, a pesar de que el costo de repavimentar
sea superior al de pavimentar.

3.6. Métodos para la identificación de impactos ambientales. Entre

los métodos para la identificación impactos ambientales tenemos: i. Lista de
chequeo (checklists).
ii. Diagramas de flujo.
iii. Matrices de causa-efectos simples.
iv. Cartografía ambiental (superposición de transparencias).
v. Métodos adhoc.
vi. Matrices de causa-efecto ponderadas.
vii. Cartografía ambiental (mediciones y cálculos).
 viii. Redes (diagramas de flujo ampliados para los impactos
primarios, secundarios y terciarios).

3.6.1. Metodologías –Lista de Chequeo.

Consiste en efectuar una lista ordenada de factores ambientales que serán
potencialmente afectados por el proyecto. Generalmente van acompañados
de otra lista con acciones del proyecto susceptibles de provocar impactos.
Puede elaborarse una particular del proyecto ó bien adaptar una ya
existente.

Ej. Lista de chequeo. Freda y Winkelbauer (1991).

-Suelo.
-Agua.
-Aire.
-Flora.

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-Fauna.
-Recursos naturales.
-recreación.

Pueden elaborarse:
-Listados simples.
-Listados descriptivos.
-Listados escalonados.
-Cuestionarios.

3.6.2. Matrices de causa-efecto.

Consiste en el cruce de un listado de acciones de un proyecto con otro de

factores ambientales ó indicadores de impacto ambiental, los que son
 relacionados en un diagrama matricial. Entre ellas tenemos:
-Matrices de interacción simples.
-Matriz de Leopold.
-Sistema Battelle.
-Matriz de grandes presas.

3.6.2.1. Matriz de interacción simple.

Buscan establecer relaciones de causa-efecto entre actividades de
un proyecto ó iniciativa de desarrollo y un conjunto de factores ó
variables ambientales que serían potencialmente alteradas.

3.6.2.2. Matriz Leopold.

Data de los años 70 y consiste en una lista horizontal de actividades
de un proyecto contra una vertical donde se listan factores
ambientales. Es un cuadro de doble entrada creada por el Dr. Luna
Leopold.

Esta matriz permite identificar impactos y su origen sin proporcionar

valor cuantitativo, pero estima importancia y magnitud del impacto
con la ayuda de un grupo de expertos y otros profesionales
implicados en el proyecto. Originalmente se uso en proyectos de
construcción. Lista 100 acciones de proyecto contra 88
características ambientales (8800 celdas). Estable magnitud e
importancia en una escala entre 1 a 10.

3.6.2.3. Sistema Battelle.

Esta matriz fue diseñada por el Battelle Memorial Institute, y permite
una cuantificación del impacto utilizando índices de calidad
ambiental, se usa en planificación de recursos hídricos, autopistas,
plantas nucleares, instalaciones industriales y otros proyectos
grandes. Permite ponderar valores y hacer cálculos por columnas y
filas, que conduce a indicadores, con los cuales se establecen
impactos cuantitativos que luego son analizados para proponer
acciones.

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El método divide las áreas de interés humano en cuatro grandes
categorías:
-Ecológicos.
-Físicos y químicos.
-Estéticos.
-Sociales.
Las categorías se
dividen en 17
componentes los
que a su vez
utilizan un total de
 78 factores
ambientales.

3.6.2.4. Matriz de
grandes presas y
otras matrices.
La literatura
consigna otras
matrices que son
en algún modo variantes de las clásicas, destaca la matriz en
proyectos de represas y similares, es una matriz en la línea de la de
Leopold, con modificaciones para abordar este tipo de proyectos.

3.6.3. Cartografía ambiental:

Generalmente se usa superposición de transparencias, donde diversos
mapas que muestran características del espacio geográfico ó impactos
individuales sobre un territorio, son superpuestos para obtener un impacto
global.

Cada mapa debe indicar una característica física, social económica ó un

impacto ambiental específico.

La superposición de mapas permite una comprensión del conjunto de

impactos establecidos en forma independiente, relacionarlo con
características fisicoterritoriales y socioeconómica de la población del área.

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3.6.4. Diagramas de flujo.
Se usan para establecer relaciones de causalidad, generalmente lineales,
entre la acción y el medio ambiente. El diagrama de flujo permite visualizar
esas relaciones. Su utilización se hace muy compleja en la medida en que
se multiplican las acciones y los impactos ambientales involucrados. Su
utilización se ha restringido al nivel de ciertos proyectos relativamente
simples.

3.6.5. Métodos ad-hoc.

Son la sistematización de las consultas a un grupo de expertos
 familiarizados con un proyecto o con los tópicos especializados de este. En
el fondo son una ampliación de los métodos de “objetivización de
subjetividades” como el método de Monte-Carlos utilizado en la evaluación
de proyectos.

3.6.6. Redes.
Las redes son una extensión de las matrices a fin de incorporar impactos
de largo plazo y las interconexiones existentes entre impactos individuales.
Los impactos secundarios y terciarios se manifiestan con estas
aplicaciones que constituyen elaboraciones más complejas de los métodos
tradicionales.

3.6.7. Modelos.
Se utilizan para
enfrentar
problemas
ambientales
derivados de un
proyecto con
particular
complejidad
ó únicos en su
género. Se
trabajan
diferentes tipos
de
modelos:
-empíricos.
-descriptivos.
-matemáticos
complejos: dinámicos
(variables
temporales),
Lagrangianos (variables temporales y espaciales) y probabilísticos
(variaciones al azar).

3.6.8. Análisis de sistemas y simulación.

Es la aplicación del análisis de sistemas a sistemas ambientales,
caracterizados por la complejidad en sus interrelaciones.
La simulación (modelos no optimizantes) desarrollados por Holling y su
equipo en 1978 y se llama Adaptive Environmental Assessment an
Management (algo así como Gestión y Evaluación Adaptativa del Medio
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Ambiente), una suerte de respuesta a las deficiencias de los métodos
tradicionales, sobre todo su tendencia a volver los estudios enormes, lentos
y exhaustivos.
Lecturas complementarias

1.

Nombre de la lectura complementaria: Formato para preparación del Estudio de Impacto

Ambiental.

Breve explicación del tema que trata: En este formato usted encontrará la estructura que
deberá tener el estudio de Impacto Ambiental.

Nombre del archivo: Formato Estudio de Impacto Ambiental.

ESTUDIO IMPACTO AMBIENTAL

• Resumen Ejecutivo.
• Descripción del proyecto.
• Marco Legal, normativo e institucional.
• Descripción del medio ambiente: a) estudio de línea de base. b) definición del
área de influencia del proyecto. c) diagnóstico de la calidad del medio
ambiente.
• Identificación, predicción y evaluación de impactos ambientales.
• Planes de neutralización, mitigación y compensación de impactos. •
Planes de restauración y manejo ambiental.

• Planes de seguimiento y monitoreo.

• Planes de participación ciudadana.
• Referencias técnicas y bibliográficas.

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 ESTUDIO FINANCIERO

3.7. INTRODUCCION.
Después del estudio de Impacto Ambiental deberá realizarse el Estudio Financiero,
en este estudio integraremos la información financiera del proyecto a partir de los
demás estudios ya realizados, en este estudio se determinará si el proyecto genera
utilidades, de donde provendrá el financiamiento, que impuestos pagará el
proyecto y como se repartirán las utilidades.

3.8. OBJETIVOS.

d) Verificar la viabilidad financiera del proyecto.

3.9. PARTES DEL ESTUDIO FINANCIERO.

El estudio financiero deberá contener como componentes

principales: a) El flujo de caja del proyecto.
b) Cuadro de Financiamiento (origen y costo).
c) Cuadro de Impuestos.
d) Cuadro Repartición utilidades.

3.10. Construcción del flujo de caja del proyecto:

El flujo de caja de proyecto deberá realizarse con un

pensamiento de proyectista y no con una estructura con
rigurosidad contable, considerando que lo que
necesitamos es una proyección hacia el futuro donde se
manejarán muchas variables inciertas, mientras que la
contabilidad trabaja con actividades que están en
marcha ó que ya se han realizado.

En su estructura más simple el flujo deberá principiar por

tener definido el tiempo de vida útil de proyecto, tiempo
que dependerá del proyecto propiamente dicho,
considerando aspectos como por Ej. La inversión que se
realizará, tiempo de vida útil de la maquinaria y/o equipo
que se empleará.

Deberá tener un rubro de ingresos, uno de egresos y la

diferencia de ambos que es la utilidad del mismo,
dependiendo del país después de la utilidad deberá calcularse el impuesto (cuando
está en función de las utilidades) restándolo, para tener así un rubro de utilidades
netas.
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El estudio de mercado provee la información para los ingresos del proyecto, lo
más conveniente es calcular los ingresos brutos anuales los cuales resultan del
producto de la cantidad que se venderá por el precio establecido según el estudio
de mercado. Es importante considerar un incremento de los ingresos en la línea
de tiempo según la proyección del crecimiento y/o el nivel de inflación promedio de
los últimos años.

En el último año de vida útil del proyecto deberá sumarse como ingreso adicional
el valor de rescate el cuál se calcula pensando en el valor de posible venta del
equipo, maquinaria, terrenos, carteras de clientes, etc. en ese año en particular.
Este valor también se conoce como valor de salvamento, ó valor residual.

Del estudio Técnico (primordialmente), del Administrativo Legal y del de Impacto

Ambiental se calculan los egresos del proyecto, colocándose en el período 0 el
monto de la inversión fija y el capital de trabajo. A partir del período 1 en adelante
colocamos los costos operativos.

Las utilidades resultarán de la diferencia entre ingresos y

egresos. 3.11. Cuadro de Financiamiento.

Deberá establecerse el origen y costo de los fondos que se utilizarán en el

proyecto, siendo esta una etapa complicada pues los recursos casi siempre son
escasos. Los fondos provienen generalmente de las siguientes fuentes:
a. Capital propio.
b. Deuda (bancos, financieras, casas de préstamo, etc.)
c. Donaciones.
d. Acciones.
e. Llamamientos de capital.

Es conveniente para asegurar la sostenibilidad de los proyectos el establecimiento

de las fechas en que los fondos serán devueltos, aún y cuando los fondos
provengan de donaciones ( lo justo es que este capital sirva para otros proyectos
una vez se devuelva).

Este cuadro entonces deberá tener la siguiente información:

a. Sobre las columnas el tiempo.

b. Una fila donde se colocará el momento en que ingresarán los fondos, lo cuál es
aconsejable que concuerde con los períodos en que se tengan utilidades
negativas, que generalmente es el período 0 y los primeros períodos hasta
tener las utilidades positivas, donde ya no será necesario ingresar más capital.
c. Otro rubro donde se indique el momento en que se devolverá el capital, deberá
gestionarse un periodo de gracia para que pueda ser devuelto en los períodos
donde ya se tengan valores positivos de utilidad, y es aconsejable se
 devuelvan los fondos conforme las posibilidades de utilidades positivas.
d. Debe ponerse otro rubro donde se indique el pago de los intereses, se aconseja
si los fondos son propios por lo menos devolver además de los intereses un
porcentaje en función del costo de oportunidad del inversionista, si es donado
un porcentaje que asegure la no depreciación del fondo debido a la inflación.
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3.12. Cuadro de Impuestos.

Los proyectos contribuyen en los diferentes países a la generación de impuestos y

es una buen herramienta de negociación para solicitar las autorizaciones y
aprobaciones de funcionamiento.

Dependiendo del país los impuestos pueden ser a las utilidades, al patrimonio ó a
los ingresos, por lo que deberá generarse donde se indique el ó los impuestos que
se pagarán y en qué momento, en el caso de impuestos a utilidades por Ej. Se
principiaran a pagar hasta que las utilidades sean positivas.

3.13. Cuadro repartición de utilidades.

Es conveniente pactar de antemano como se repartirán las utilidades en un

proyecto, muchas veces cuando se consolida la empresa bajo la cuál se
administrará el proyecto, en el contrato queda establecido como se repartirán las
utilidades del mismo, según aspectos como la proporción de acciones de cada uno
de los socios.

Se aconseja dejar un porcentaje de las utilidades para crecimiento de la empresa,

para gestionar nuevos proyectos, ó para futuras ampliaciones.

Hoy en día, también a nivel empresarial. se ha descubierto que los proyectos

deben de dejar un rubro especial para repartir a individuos, entidades, ó
instituciones que no estén relacionadas con el proyecto, hay muchas tendencias
actuales que demuestran como se está contribuyendo al entorno donde el
proyecto funciona, se han acuñado términos como “responsabilidad social”,
“conciencia ambiental”, “dando es como se recibe”, etc. que demuestran que el
compartir utilidades provoca al proyecto una atmósfera positiva hacia el entorno
donde se desarrolla.
 Página 15 de 34
4. EVALUACION CUANTITATIVA. CALCULO DE INDICADORES
FINANCIEROS.
En la metodología de Beneficio Costo, se calculan indicadores financieros buscando
encontrar una utilidad efectiva considerando el valor del dinero en el tiempo. Los
indicadores que tradicionalmente se calculan son:

a. Valor actual Neto.

b. Tasa Interna de Retorno.

c. Relación Beneficio Costo.

4.1. VALOR ACTUAL NETO

Es la diferencia entre todos sus ingresos y egresos expresados en moneda actual.

n
E
n

∑∑ Y
I

VAN t
=−
−
+
t
t to
(1 )
(1 )
==11t
ti +
 i
∑
YE−
n
VAN tt
I−
=
1 (1 ) to
+
i
t
=

BN I−
t
VAN
n

∑=
1 (1 ) to
t =
+ i

Donde BNt representa el beneficio neto del flujo en el período t. Obviamente BNt puede
tomar un valor positivo y un negativo.

EL CRITERIO DEL VAN PLANTEA QUE EL PROYECTO DEBE ACEPTARSE SI SU VAN

ES IGUAL O SUPERIOR A CERO.

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4.2. LA TASA INTERNA DE RETORNO

Es la tasa de rendimiento por período con la cual la totalidad de los beneficios

actualizados son exactamente iguales a los desembolsos expresados en moneda actual.
La TIR representa la tasa de interés más alta que un inversionista podría pagar sin perder
dinero, si todos los fondos para el financiamiento de la inversión se tomaran prestados y
el préstamo (principal e interés acumulado) se pagara con las entradas en efectivo de la
inversión a medida que se fueran produciendo.
Es la tasa de interés para la cual el VAN = 0, es determinar la tasa que le permite al flujo
actualizado ser cero.

Se aplica mediante la siguiente ecuación:

∑ BN −=
n
t
I 0
(1 ) t o
t 1
=
+ r

La tasa calculada se compara con la tasa de descuento de la empresa. Si la TIR es igual

ò mayor que ésta, el proyecto debe aceptarse y si es menor, debe rechazarse.

En Excel, se usa la opción Función del menú Insertar, se selecciona Financieras en la

Categoría de Función y se elige TIR en el nombre de la función. En el cuadro TIR se
selecciona el rango completo de valores del flujo, incluyendo la inversión en el año cero.
Marcando la opción Aceptar, se obtiene la tasa interna de retorno del proyecto.

El TIR también puede calcularse mediante la siguiente fórmula:

VAN
TIR i i i
−
=+−
1
( )(
()()
121
VAN VAN
12

En donde EL VAN1 es el último VAN con valores positivos y el VAN2 es el primer VAN con
valores negativos.

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4.3. RELACION BENEFICIO/COSTO

Este indicador relaciona la sumatoria de los beneficios actualizados contra la sumatoria de

los costos actualizados y es el cociente de ambas sumatorias, deberá ser mayor que uno
para estar adecuado.

4.4. TASA INTERNA DE RETORNO MODIFICADA

Este indicador es una adecuación de la Tasa Interna de Retorno para incluir en el cálculo
del rendimiento del proyecto el costo de oportunidad de los flujos generados de efectivo.
Es decir, la TIR, considera que los flujos de efectivo generados se reinvertirán en el
proyecto mientras que la TIR modificada considera que los flujos de efectivo generados
por el proyecto se invertirán en la tasa de mercado.

El método consiste en llevar los flujos de efectivo al futuro a la tasa predominante en el

mercado y con base en este monto futuro encontrar la tasa que lo iguale a la inversión
inicial.

FORMULA:

TIRM= [ ]()
⎢⎡
⎣+
⎤
n
− +n− VNA tasar valores positivos tasar
1
( , * 11 [ ] ( )
VNA tasaf valores negativos tasaf PROYECTO.
(,*1)
⎥−⎦

5. SENSIBILIZACION DEL

Se denomina Análisis de sensibilidad al “procedimiento por medio del cual se puede

determinar cuanto se afectan (que tan sensibles son) los indicadores económico
financieros, ante cambios en determinadas variables del proyecto”.
El proyecto tiene una gran cantidad de variables, como son los costos totales, divididos
como se muestra en un estado de resultados, ingresos, volumen de producción, tasa y
cantidad de financiamiento, etc. Hay variables que al modificarse afectan
automáticamente a las demás ò su cambio puede ser compensado de inmediato. Por Ej.
No sería un buen análisis de sensibilidad modificar el precio de la materia prima y ver su
efecto sobre los indicadores, ni alterar alguno de los costos de producción, administración
o ventas en forma aislada para observar este cambio. Cotidianamente se informa que el
precio de determinado artículo ha subido como consecuencia de que lo hizo el precio de
sus insumos (mano de obra, materias primas, combustible, etc.) el productor compensa
de inmediato
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ese aumento en sus costos aumentando a su vez el precio de venta de sus productos
para mantener el margen de utilidad acostumbrado. No será útil, por ejemplo, conocer
cuanto se afectan los indicadores, si la principal materia prima del producto aumenta de 5
a 50%.

Entonces como primera recomendación, se puede decir que es inútil hacer análisis de
sensibilidad sobre insumos individuales, ya que sus aumentos de precios nunca se dan
aislados. Al final de un año, el aumento siempre es general y no único.

Si se desea hacer un análisis de sensibilidad de los efectos inflacionarios sobre los

indicadores, considérese promedios de inflación anuales y aplicados sobre todos los
insumos, excepto sobre la mano de obra directa, cuyo aumento es mucho menor que el
índice inflacionario anual.

Hay variables que están fuera del control del empresario, y sobre ellas sí es necesario
practicar un análisis de sensibilidad. La primera de estas variables es el a) volumen de
producción que afectaría directamente los ingresos.

Otro factor que queda fuera del control del empresario es el nivel de financiamiento y la
tasa de interés de este, que como ya vio afectan los indicadores financieros.

En la actualidad con la globalización deberá prestarse atención a variables que afectan

directamente a los productores, por ejemplo en el caso de exportaciones es muy sensible
el precio al que pueda venderse el producto puesto que el productor no tiene el poder de
variarlo, en el caso de los productores locales si produce un bien común ò de consumo
general en el que pueda tener mucha competitividad el aumento del precio de un insumo
principal local (que no tenga trascendencia mundial) puede afectar el proyecto, ya que él
no puede elevar el precio del producto final por la competencia que tiene, por ejemplo en
Guatemala el caso de producir leche fluida envasada, tiene la competencia de productores
de México y de Costa Rica.

La repercusión que un error en una variable tiene sobre el resultado de la evaluación

varía, según el momento de la vida económica del proyecto en que ese error se cometa.
El valor tiempo del dinero explica qué errores en los períodos finales del flujo de caja para
la evaluación tienen menor influencia que los errores en los períodos más cercanos. Sin
embargo son más frecuentes las equivocaciones en las estimaciones futuras por lo
incierta que resulta la proyección de cualquier variable incontrolable, como los cambios en
los niveles de los precios reales del producto ó de sus insumos.

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Es conveniente realizar el análisis reduciéndolo al efecto que tendrá sobre el flujo de caja
y como estos afectan los indicadores económicos.

La sensibilización se realiza para evidenciar la marginalidad de un proyecto, para indicar

su grado de riesgo o para incorporar valores no cuantificados. Teóricamente no es
importante conocer la marginalidad de un proyecto si no existe incertidumbre, sin
embargo, al ser el flujo de caja, sobre el que se basa la evaluación, el resultado de
innumerables estimaciones acerca del futuro, siempre será necesaria su sensibilización.

Si bien el análisis de sensibilidad facilita el estudio de los resultados de un proyecto, su

abuso puede conllevar seria deficiencias en la evaluación. Hay un abuso del análisis de
sensibilidad cuando el evaluador lo usa como excusa para no intentar cuantificar cosas
que podrían haberse calculado. Lo mismo sucede cuando el informe presenta solamente
un conjunto complicado de interrelaciones entre valores cambiantes, omitiendo
proporcionar una orientación. Es preciso que el evaluar asuma un papel de consejero
frente al inversionista, sirviéndose del análisis de sensibilidad como de un complemento
para su objetivo de recomendación de la aceptación o rechazo del proyecto.

En Excel se pueden obtener fácilmente los valores límites de las variables por sensibilizar.
Por ejemplo, en el menú Herramientas se selecciona Buscar objetivo. En la pantalla
desplegada se anota en Definir celda aquella donde está calculado el indicador; Con el
valor se anota 0, que es el VAN buscado, y en Para cambiar celda, se anota la celda
donde se encuentra la referencia que se debe sensibilizar. Por ejemplo, si el precio de
venta está en la celda B2 y todos los ingresos anuales están expresado como función de
ella, esta celda es la que debe anotarse.Veamos el siguiente ejemplo.
Al colocar buscar objetivo, en la pantalla desplegada se anota en Definir celda G6 que es
donde está calculado el VAN, en Con el valor se anota 0, que es el VAN buscado, y en
Para cambiar la celda, Se anota B10 que es el valor de precio que se quiere sensibilizar
y que afecta el precio.

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Modelo de sensibilización de Hertz ò multidimensional: Si se tiene un flujo de caja con
los indicadores financieros calculados, basta con modificar valores en la ó las celdas
donde se encuentran las variables, para ver cómo impacta este cambio el resultado de la
evaluación.

También se puede recurrir a la función Datos del menú Tabla para obtener los VAN de
distintas combinaciones en dos componentes simultáneos de la estructura del flujo de
caja. En el siguiente ejemplo queremos medir el impacto de cambios en el precio y la
cantidad para variaciones en la variable precio y cantidad, para lo cuál se deberá construir
una tabla vinculada al flujo de caja como se muestra en la figura siguiente
(observar las fórmulas en el archivo de Excel). En la celda D18 se anota el resultado del
VAN = D15. En la fila 18 los diferentes precios a sensibilizar. En la columna D se escriben
las diferentes cantidad a sensibilizar. Para ver el VAN de cada combinatoria de precios y
cantidad se resalta el rango de celdas que contenga los datos y los resultados a
determinar (D18 a G22). Ejecutando el comando Datos/Tabla aparece el cuadro de
diálogo Tabla donde se anota la Celda C10 en celda de entrada (fila) y la C11 en celda de
entrada
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(columna). Pulsando Aceptar aparecen todos los VAN para cada combinatoria de precio y
cantidad, tal como se muestra en la tabla de D18 a G22. Con esta información sacamos
nuestras conclusiones de que el proyecto es sensible a precios 1 y cantidades 10, 20, 5. a
precio 2 con cantidad 5 y a precio 0.5 con las cantidades 10, 20, 30 y 5.

Modelo Unidimensional. Se puede utilizar el comando Buscar Objetivo del menú

Herramientas, en el cuadro de diálogo desplegado se anota en Definir celda aquella en
donde aparece el resultado del indicador (VAN), en con el valor se anota cero para indicar
que es el valor que se busca asignar en el límite al VAN y en para cambiar la celda , se
anota la celda que se quiere cambiar (por ejemplo precio ó cantidad). Pulsando Aceptar
aparece el valor del precio o cantidad que representan el menor nivel que resiste el
proyecto para seguir siendo elegible.

También puede utilizarse Escenarios del menú Herramientas, para lo cuál debemos de
escoger el flujo de caja que vamos a trabajar, por ejemplo:

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Al aparecer el cuadro de diálogo indicamos Agregar y abre el siguiente diálogo, se anota
en nombre del escenario normal y B15:F15 en celdas cambiantes, nos pide introducir un
valor para cada celda cambiante en este caso dejamos los mismos valores y al indicar
mostrar nos aparece ya el primer escenario que es el mismo que teníamos, luego
podemos crear en esta forma otro escenario al cuál podemos llamar optimista y en el
diálogo de celda cambiantes podemos introducir un valor agregado en 1,000 para cada
uno, colocamos 11000, 13000, 14000,16000 y 11000, indicar aceptar y al indicar mostrar
tendremos este nuevo escenario
Vemos como cambian los valores y aparece un nuevo VAN 131506.79, luego creamos un
nuevo escenario que llamaremos pesimista en donde restaremos 1,000 a cada cantidad y
vemos como ahora se reduce el VAN. Tenemos varias opciones para observar los

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resultados y una muy útil es resumen, al indicar resumen colocamos G18 en celda
resultante y aceptar para observar el siguiente cuadro: .
En el cual podemos observar los datos cambiados y los nuevos VAN.

Observamos que el precio en el que el VAN se vuelve 0 es de 1.46 en lugar de 4 que

teníamos anteriormente, y este es el precio mínimo que nosotros soportaríamos en
nuestro proyecto.
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6. RIESGO E INCERTIDUMBRE

Al no tener certeza sobre los flujos futuros de caja que ocasionará cada inversión, se
estará en una situación de riesgo o incertidumbre. Existe riesgo cuando hay una situación
en la cual una decisión tiene más de un posible resultado y la probabilidad de cada
resultado específico se conoce ó se puede estimar. Existe incertidumbre cuando esas
probabilidades no se conocen ò no se pueden estimar.

El riesgo se define como la variabilidad de los flujos de caja reales respecto delos
estimados, mientras más grande sea esta variabilidad, mayor es el riesgo del proyecto.

El riesgo define una situación donde la información es de naturaleza aleatoria, en que se

asocia una estrategia a un conjunto de resultados posibles, cada uno de los cuales tiene
asignada una probabilidad. La incertidumbre caracteriza a una situación donde los
posibles resultados de una estrategia no son conocidos y en consecuencia sus
probabilidades de ocurrencia no son cuantificables. La incertidumbre por lo tanto puede
ser una característica de información incompleta, de exceso de datos, o de información
inexacta, sesgada o falsa.

La incertidumbre de un proyecto crece en el tiempo. El desarrollo del medio condicionará

la ocurrencia de los hechos estimados en su formulación.. El riesgo es la dispersión de la
distribución de probabilidades del elemento en estudio ò los resultados calculados,
mientras que la incertidumbre es el grado de falta de confianza respecto a que la
distribución de probabilidades sea la correcta.

MEDICION DEL RIESGO.

La desviación estándar es la más comùn forma precisa de medición del riesgo para
comparar proyectos, se calcula de la siguiente forma:

∑
2
σ ( μ)
=−
Pi Xi
i = 1

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donde:
∑
n
=
μ =
i PiXi 1
Ejemplo: supóngase la existencia de un proyecto que presente la siguiente distribución de
probabilidades de sus flujo de caja estimados:
Evento Probabilidad x Flujo de caja

1 0.30 2,000

2 0.40 2,500

3 0.30 3,000

Al aplicar la ecuación de la media, se determina el valor esperado de la distribución de

probabilidades:

μ = 030(2,000) + 0.4(2,500) + 0.3(3,000) = 2,500

Al realizar el cálculo de la desviación estándar tendremos:

222
σ = (0.3*(2000 − 2,500) + (0.4*(2,500 − 2500) + (0.3*(3,000 − 2500) σ = 387.30

si hubiera otra alternativa de inversión cuya desviación estándar fuese mayor que 387.30
su riesgo serìa mayor, puesto que estaría indicando una mayor dispersión de resultados.
La desviación estándar, como se verá luego, se utiliza para determinar la probabilidad de
ocurrencia de un hecho. No es adecuado utilizarla como única medida de riesgo, porque
no discrimina en función del valor esperado. De esta forma, alternativas con valores
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esperados diferentes de sus retornos netos de caja pueden tener desviaciones estándares
iguales requiriendo de una medición complementaria para identificar diferenciaciones en el
riesgo. El coeficiente de variación, es, en este sentido, una unidad de medida de la
dispersión relativa, que se calcula por la expresión:

μσ
 CV =

Con el ejemplo anterior tendríamos:

387.3
0.15
CV = =
2,500

Mientras mayor es el coeficiente de variación mayor es el riesgo relativo.

Baca Urbina sostiene en su último libro de Proyectos que las medidas tradicionales
calcular el riesgo (la desviación y el coeficiente de variación) tienen las siguientes
desventajas en su aplicación:

a) Sólo es útil al comparar el riesgo para dos o más proyectos, donde se pueda
observar, de entre varias alternativas de inversión, cuál tiene menos dispersión y
menor riesgo. Si se obtiene la desviación estándar sólo para un proyecto, el valor
en sì dice poco respecto al riesgo que tendrá esa inversión. No hay límite arriba o
abajo del cual se pueda declarar que un proyecto es o no riesgoso.

b) Aun en el caso de comparar las desviaciones para dos o más proyectos de

inversión, para que la comparación fuera directa, todos los proyectos bajo análisis
deberían tener el mismo monto en la inversión inicial, de lo contrario tendría que
realizarse un análisis incremental de evaluación económica, puesto que no se
pueden pedir rendimientos monetarios iguales ni riesgos iguales ante inversiones
de montos diferentes; lo cuál complica aún más el problema.

c) El cálculo de la media y la desviación estándar depende de los valores asignados a

las probabilidades y como hasta la fecha no se han podido establecer las bases
para su determinación, su asignación sigue siendo subjetiva, de modo que el
resultado también se le puede llamar “subjetivo”.

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d) La teoría normalmente considera tres estados de la naturaleza que son: economía
en expansión o de ventas altas, economía estable o de ventas normales y
economía en descenso o de ventas bajas; pero no declarar en forma precisa o
directa cuando y con base en que concepto o valor, debe considerarse que una
 economía está entrando en tales extremos.

Existen otros enfoques para el análisis del riesgo como el método Monte Carlo, que de
hecho es una clase de simulación para tomar decisiones en la cual las distribuciones de
probabilidad describen ciertos elementos económicos. Mientras más simulaciones se
efectúen, se espera que el resultado sea más confiable, aunque esto no es totalmente
cierto. El método de árboles de decisión es otro enfoque por medio del cual se puede
hacer un análisis de cómo las decisiones tomadas en el presente afectan ò pueden afectar
las decisiones del futuro. El método puede complicarse si de cada punto de decisión o
nodo se generan nuevas ramificaciones y hasta se han desarrollado técnicas como el
“rolling back” que obedeciendo ciertas reglas, logran tomar la decisión óptima a pesar de
lo complicado que pueda ser el árbol. Estos son los principales métodos desarrollados
cuando es posible asignar valores a las probabilidades de ocurrencia de determinados
eventos, a estas situaciones se les llama: “toma de decisiones con certidumbre y bajo
riesgo”.

Existen métodos que no manejan probabilidades, a estas situaciones se le llama

“toma de decisiones con incertidumbre y bajo riesgo” Uno de estos métodos es el de
Matriz de pago, que se construye generando una serie de opciones que no
necesariamente se excluyen entre sí, para cada opción se dan varios estados o eventos
futuros sobre los cuales el que toma la decisión no tiene control. De esta manera, la
matriz da por resultado los pagos o ganancias de cada alternativa contra cada evento
futuro. Otra forma de abordar el problema es seguir la regla de Laplace. Cuando por falta
de datos no se desea asignar un valor a las probabilidades de ocurrencia de los eventos
bajo estudio, se puede razonar o deducir que cada uno de los posibles eventos tienen la
misma probabilidad de ocurrir que los demás o que no hay porque suponer que un evento
es más probable que otro. A esto se le llama el principio de Laplace o principio de razón
insuficiente, basado en la filosofía de que la naturaleza se comporta de manera
indiferente. Con este razonamiento la probabilidad de ocurrencia de cada estado es 1/n,
donde n es el número de posibles eventos. Además existen otros métodos que no distan
mucho de los mencionados como las reglas Maximin y Máximas, la regla de Hurwicz, la
regla de arrepentimiento Mínimas, etc. Que se han desarrollado más como curiosidades
metodologicas que como procedimientos de aplicación general y cuya aplicación de
hecho es muy limitada. Las variables que afectan la rentabilidad de una inversión son en
gran medida, incontrolables por lo tanto impredecible su comportamiento.

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En Latinoamérica el futuro económico de cualquier país es impredecible, pues cuando no
se enfrenta a situaciones de inflación galopante, pueden aparecer planes de choque para
control económico interno, gobiernos muy corruptos que dan al traste con cualquier plan
de desarrollo etc. Existen además en los países en vías de desarrollo presiones externas
de parte de los países desarrollados no solo en el aspecto económico como sería bajar el
costo de las materias primas, dejar de comprar o vender determinado producto, el manejo
especulativo de la deuda externa, etc. También la fuerte publicidad que hace cambiar los
hábitos alimenticios, la forma de vestir y la forma de vivir dentro del hogar. Ante este
panorama se aprecia que nos fácil desarrollar y aplicar una teoría del riesgo de aplicación
general, pero esto no es todo, la segunda situación que debe contemplarse es la que vive
el mediano y el pequeño inversionista en países en vías de desarrollo está definitivamente
imposibilitado para crear una empresa en el extranjero y además en la mayoría de las
veces no contempla más que una opción de inversión ya sea porque es el único campo
que domina, porque va a instalar sucursales de un pequeño negocio que ya tiene, va
ampliar una planta que ya tiene o desea lanzar un nuevo producto al mercado
desarrollado y fabricado en su propias instalaciones. Para este tipo de inversionistas con
una solo opción de inversión, normalmente no funcionan los enfoque expuestos sobre el
riesgo, pues de nada le serviría obtener un valor monetario esperado o una desviación
estándar, si estos valores nada dicen por sí mismos.

Bajo esta circunstancias Baca Urbina propone un nuevo enfoque en donde los únicos
datos verídicos y confiables son los obtenidos en el presente, la filosofía es llevar a cabo
el proyecto siempre que las condiciones actuales y conocidas tanto de mercado, como
tecnológicas y económicas, lo hagan económicamente rentable. La recomendación sería
llevar a cabo la inversión porque es económicamente rentable, con el mercado actual.
Deberá estimarse un nivel mínimo de ventas en el que el proyecto aún es rentable, y los
TIR deberán irse ajustando según se encuentre la economía en ascenso ò en descenso.

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7. PERIODO DE RECUPERACION DE LA INVERSIÓN
Es un criterio mediante el cual se determina el número de períodos necesarios para
recuperar la inversión inicial, resultado que se compara con el número de períodos
aceptable por la empresa. Si los flujos fuesen idénticos y constantes en cada período, el
cálculo se simplifica a la siguiente expresión:

I
O
PR
=
BN

Donde PR es el período de recuperación y expresa el número de períodos necesarios

para recuperar la inversión inicial Io cuando los beneficios netos generados por el
proyecto en cada período son BN.

Ej. Si la inversión fuese de Q. 100,000.00 y los beneficios netos anuales de Q. 20,000.00,

el período de recuperación sería:

100,000
PR = =
5
20,000

Es decir, en cinco años se recupera la inversión nominal.

Si el flujo neto difiriera entre períodos, el cálculo se realiza determinando por suma
acumulada el número de períodos que se requiere para recuperar la inversión.
Suponiendo una inversión de Q. 3,000.00 y flujos que se muestran en el siguiente cuadro,
se obtendrá:
Año Flujo Flujo
anual acumulado

1 500 500

2 700 1200

3 800 2000
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4 1000 3000

5 1200

6 1600

En este ejemplo, la inversión se recupera al término del cuarto año.

Este método ignora las ganancias posteriores al período de recuperación, subordinando la

aceptación a un factor de liquidez más que de rentabilidad. Tampoco considera el valor
tiempo del dinero, al asignar igual importancia a los fondos generados el primer año con
los del año n. Lo anterior se puede solucionar si se descuentan los flujos a la tasa de
descuento y se calcula la suma acumulada de los beneficios netos actualizados al
momento cero. En el ejemplo anterior se tendría, descontando los flujos a la tasa del 10%
anual, lo siguiente:
Año Flujo anual Flujo actualizado Flujo acumulado

1 500 454.54 454.54

2 700 578.48 1033.02

3 800 601.04 1634.06

4 1000 683.00 2317.06

5 1200 745.08 3062.14

6 1600

Esto indica que la inversión se recuperaría en un plazo cercano a cinco años. Otro criterio
comúnmente utilizado es el de la tasa de retorno contable, que define una rentabilidad
anual esperada sobre la base de la siguiente expresión:

BN
TRC =
Io
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donde la tasa de retorno contable, TRC, es una razón porcentual entre la utilidad
esperada de un período y la inversión inicial requerida. Con las cifras del ejemplo utilizado
en la explicación del período de recuperación, puede determinarse la tasa de retorno
contable como sigue:

400
TRC = =
0.20
2,000

Cuanto trabajamos flujos descontados y obtenemos una TIR la TRC se calcula de la

siguiente forma:
r
=
TRC
n 1
1 ⎢⎡ r ⎥
− ⎣+1 ⎦⎤

Pero existe una sobreestimación en la evaluación del proyecto basado en los criterios de
período de recuperación o tasa de retorno contable.
Puntos porcentuales de desviación de la tasa
de retorno sobre la TIR

TIR

N 2% 5% 10% 20%

5 +48.8 +18.1 +8.0 +3.0

1 +47.6 +16.4 +6.3 +1.8

0

2 +45.4 +13.4 +3.9 +0.7

0

4 +41.7 +9.1 +0.9 +.

0

.
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8. VALOR ANUAL EQUIVALENTE.
Un método generalmente utilizado para comparar proyectos con distinta vida útil es el del
valor anual neto equivalente, cuando las opciones que se comparan tienen diferentes
beneficios asociados, o el del costo anual equivalente, cuando sólo difieren los costos.

El valor actual neto equivalente (VAE) se determina calculando primero el VAN del
proyecto y después su equivalencia como flujo constante. Esto es:

VAN
VAE
1
= n∑
t

= +
0 (1 )
i
t

Por ejemplo, si se comparan dos proyectos que presentan la siguiente información, el VAN
del proyecto A es mejor que el del proyecto B. Sin embargo su VAE indica lo contrario:
Vida útil VAN VAE i

Proyecto A 9 años 3.006 630 15%

Proyecto B 6 años 2.975 786 15%

Quienes plantean este modelo señalan que el VAN no puede usarse para comparar
opciones con distinta vida útil ya que no considera el incremento en la riqueza anual del
inversionista.

Alternativamente proponen “repetir” ambos proyectos tantas veces como sea necesario
para que finalicen en un mismo momento. Por ejemplo para el caso anterior, ambos
proyectos deberían evaluarse en un horizonte de 18 años, asumiendo que el primero se
repite dos veces y el segundo tres veces.

El supuesto es que las condiciones se mantienen a lo largo del tiempo. Si los proyectos
que se evalúan son para determinar que maquinaria usar, es muy probable que los
métodos señalados sean válidos, pero si los proyectos que se evalúan son de carácter
comercial, es muy posible que al término del sexto año la empresa no encuentre un
proyecto tan rentable
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como el B y si es eficiente, deberá invertir a su tasa de costo de capital, el VAN sería el
más atractivo.

El VAE ó la suposición de replicar varias veces el proyecto sólo será valido cuando el
supuesto de repitencia pueda ser probado. Una forma de corregir el efecto de vidas útiles
diferentes será incorporando un mayor valor de desecho al equipo de mayor vida útil al
momento de la vida útil del de menor duración.
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