Calcular el WACC y el EVA de la empresa

"Total GAS S.A" del sector de Hidrocarburos

Costo Deuda
% Deuda %D 22%
% Patrimonio %E 78%
Impuestos T impositiva 35%

UODI = Utilidad Operacional Despues de Impuestos y en ingles Net Operating Profit Less Adjusted Taxes
Años 0 1 2
UODI (NOPAT) $ 8,225,874 $ 8,675,000 $ 9,098,000
TOTAL ACTIVOS OPERACIONALES $ 260,000,000 $ 200,000,000 $ 220,000,000
TOTAL PASIVOS FINANCIEROS $ 57,200,000 $ 44,000,000 $ 48,400,000
PATRIMONIO $ 202,800,000 $ 156,000,000 $ 171,600,000
Promedio Pasivo $ 51,920,000
Promedio Patrimonio $ 184,080,000

Valor Deudas del Pasivo Peso Ponderado Tasa Tipo

financiero
Banco 1 $ 9,500,000 16.61% 3.00% EA
Banco 2 $ 7,500,000 13.11% 2.00% EA
Banco 3 $ 4,300,000 7.52% 2.00% EA
Banco 4 $ 6,800,000 11.89% 3.00% EA
Banco 5 $ 5,200,000 9.09% 4.00% EA
Banco 6 $ 6,900,000 12.06% 5.00% EA
Banco 7 $ 8,000,000 13.99% 2.50% EA
Banco 8 $ 9,000,000 15.73% 1.60% EA
$ 57,200,000 100.00%

KD Costo de la Deuda 2.84% EA

COSTO DEL CAPITAL https://www.corficolombiana.com/w

Krm (Tasa libre de Riesgo) 2.90% ombiana/496983d9-b99
EMBI Prima de riesgo 4.70% 98e133f0f874/180724+Informe+Ren
Km (ROE sector) 15.00% MOD=AJPERES&CONVERT_TO=url&C
Prima cambiaria (Colombia) 3.50% 452e-a19a-98e133
Sector Hidrocarburos.
Beta Emergente 0.69

Ke (Costo de capital sin prima) 3.31%

Ke (Costo de capital con prima de Riesgo) 8.17%
Beta Apalancado (bl) 1
Ke = Costo de capital Propio 16.33%
WACC 13.14% 12.75% 12.78%
WACC Promedio 13.14%
WACC (Costo del Capital) Estimacion
Costo de la Deuda
EVA -$ 25,938,126.00 -$ 17,605,000.00 -$ 19,810,000.00
Valor económico de la empresa
ó Valor Económico Agregado

El costo de capital de la empresa está en función de la estructura o esquema de

En la medida que el costo neto dela deuda sea mayor que el costo de oportunidad del inver
Esta reflexión es posible en la medida que los inversionistas dispongan de suficiente capit
tienden a sacrificar sus dividendos en efectivo, capitalizan sus utilidades para permitir que
deuda ca

En el otro extremo se tiene que el costo neto de la deuda sea menor que el costo de oport
posible que durante los primeros años, el negocio genere utilidades reducidas, incluso pérdid
tiene la facultad de designar a los administradores, obtenga del negocio otros beneficios,
baratas, no debe descuidarse las posibilidades del pre?pago, es decir la cancelación adelanta
que podrían afe

Definitivamente, la deuda tiene un efecto "palanca" importante para que los inversionistas p
Para la decisión sobre la viabilidad de la in

Comparación de la rentabilidad de la inversión con el costo de capital; en este caso, la

rentabilidad de la inversión resulta mayor que el costo de oportunidad de los inversionistas,
verán complacidos con el retorno mínimo esperado sobre su capital. En este

Comparación de la rentabilidad de la inversión con el costo de oportunidad de los inversio

concertar, es decir con el flujo de caja marginal del negocio o neto de deuda. Si el retorno
negocio satisface las expectativas mínimas exigida
A de la empresa
de Hidrocarburos

3 4
$ 9,550,000 $ 10,100,000
$ 240,000,000 $ 260,000,000
$ 52,800,000 $ 57,200,000
$ 187,200,000 $ 202,800,000

Porcentaje de
Tasa Efectiva
Participacion
3.00% 0.50%
2.00% 0.26%
2.00% 0.15%
3.00% 0.36%
4.00% 0.36%
5.00% 0.60%
2.50% 0.35%
1.60% 0.25%
2.84%

www.corficolombiana.com/wps/wcm/connect/corficol
ombiana/496983d9-b99d-452e-a19a-
0f874/180724+Informe+Rentabilidad+del+Capital+Pro
pio.pdf?
PERES&CONVERT_TO=url&CACHEID=496983d9-b99d-
452e-a19a-98e133f0f874
 13.07% 13.14%

-$ 21,986,000.00 -$ 24,064,000.00

ructura o esquema de financiamiento utilizado para la ejecución de las inversiones y del costo de las fuentes

e oportunidad del inversionista. La empresa debe trabajar con una relación deuda/capital reducida, es decir
gan de suficiente capital propio. En todo caso, al financiar una empresa con un relación deuda/capital relativ
des para permitir que el negocio acelere la amortización de su deuda, o se busca otras opciones de financia
deuda cara por un financiamiento barato.

r que el costo de oportunidad, naturalmente este es el caso más deseado, es lo usual. Aquí se debe tener cu
educidas, incluso pérdidas, de modo que el ahorro fiscal no sea tangible. Además, es posible que el inversion
egocio otros beneficios, por ejemplo, remuneración, dietas, ingresos por negocios relacionados, etc. En el ca
la cancelación adelantada de la deuda, especialmente cuando ésta se pacta en moneda extranjera y/o a tas
que podrían afectar los resultados futuros del negocio.

ue los inversionistas puedan crecer en los negocios empresariales, en la medida que éstos sean seleccionad
re la viabilidad de la inversión a financiar se puede optar por dos criterios de evaluación:

apital; en este caso, la rentabilidad de la inversión se debe calcular sin incluir en el flujo de caja del negocio
d de los inversionistas, significa que esta alternativa de inversión permite pagar la deuda según lo pactado y
bre su capital. En este caso, se asume que la relación deuda/capital se mantiene constante durante el horiz

tunidad de los inversionistas; aquí, la rentabilidad de la inversión se debe calcular considerando el servicio d
de deuda. Si el retorno o rentabilidad marginal de la inversión, luego de pagar la deuda, supera al costo de
ativas mínimas exigidas por los inversionistas. Aquí, la relación deuda/capital varía con el tiempo.
 costo de las fuentes de financiamiento.

al reducida, es decir endeudarse lo menos posible.

deuda/capital relativamente alta, los accionistas
opciones de financiamiento que permitan sustituir

Aquí se debe tener cuidado con el ahorro fiscal, es

sible que el inversionista, que es el administrador o
onados, etc. En el caso de deudas relativamente
extranjera y/o a tasa variable y se perciba cambios

tos sean seleccionados oportuna y adecuadamente.

n:

o de caja del negocio el servicio de la deuda. Si la

a según lo pactado y a su vez los inversionistas se
ante durante el horizonte planeado,

derando el servicio de la deuda concertada o por

, supera al costo de oportunidad, significa que el
el tiempo.
 VENTAJAS DE LOS COSTOS - DEUDA/ PATRIMONIO / CAPITA

COSTO DEUDA (kd)

El coste de la deuda (Kd) es el coste que tiene una empresa para desarrollar su actividad
o un proyecto de inversión a través de su financiación en forma de créditos y préstamos
o emisión de deuda
Las principales características son:
-Es un coste observable.
-Mayor facilidad de cálculo que el coste del capital.
-Se utiliza el coste efectivo de la deuda después de impuestos.
Fórmula de cálculo
Por la solicitud de un préstamo, la empresa tendrá que pagar un coste durante un plazo
determinado, conocido como tipo de interés. Asimismo, si una empresa emite deuda
para poder financiarse, tendrá que ofrecer una rentabilidad atractiva a sus inversores
para poder colocarla en la totalidad de su emisión.
La fórmula de cálculo del coste de la deuda es la siguiente:
coste de la deuda (kd)
Donde:
i= La tasa de interés aplicada por la financiación obtenida (kd)
t= Tipo de gravamen impositivo.
Valoración del coste de la deuda
La determinación del coste de la deuda es fundamental para calcular el margen de
beneficio y la eficiencia de la empresa en la inversión de un proyecto. Por ello, toda
fórmula que consiga reducir el coste de la deuda y amortizarla en el menor plazo
posible, supone una forma de financiación adecuada para desarrollar cualquier proyecto
de inversión. Además, hay que tener en cuenta el tipo de gravamen de impuestos de
cada país, dado que afecta al coste de deuda de una inversión.
Por otro lado, es fácil obtener el coste de la deuda una vez lo extraemos del balance de
una empresa, ya que en éste tenemos la información acerca de los intereses pagados al
ejercicio y el valor de mercado de la deuda y del coste de capital.
coste deuda ponderado
Donde:
Kd = Coste de la deuda (i), es el tipo de interés al que la empresa obtiene financiación.
t = Tipo de gravamen impositivo.
D = Valor de mercado de la deuda.
V = Valor de mercado de la deuda + Valor de mercado del capital.
De este modo, calculando el cociente entre estas variables, podemos saber el coste de
la deuda ponderado, también conocido como Kd (ponderado).
El coste de la deuda es una de las variables más transparentes que existen para valorar
la situación de la empresa y analizar cómo está manejando su modelo de amortización
en un plazo de tiempo razonable con el objetivo de que permita cuantificar el coste total
final una vez se complete el período de amortización y el tipo de interés aplicado.
Es importante mencionar que se excluye la financiación comercial entre la que se
incluye a acreedores comerciales, efectos comerciales a pagar, impuestos devengados.
La razón se debe a que no suele tener coste, salvo cuando se incumple con el plazo
comercial establecido.

DESVENTAJAS DE LOS COSTOS - DEUDA/ PATRIMONIO / CAPIT

 COSTO DEUDA (kd)
Se analizará la rentabilidad o el coste de la financiación vía deuda. Se comenzará con el
coste de la deuda Kd, que es la TIR de los flujos de caja destinados a la deuda. Estos
flujos de caja son el dinero que recibimos al principio (+), los intereses pagados (-) y la
devolución del principal (). Otro modo de calcularlo: el coste de la deuda es igual al pago
de intereses dividido entre el principal de la deuda.

El primer efecto que produce la deuda es el aumento del ROE (Rentabilidad

proporcionada por la empresa al accionista o rentabilidad sobre recursos propios),
debido a la combinación de dos factores:

a). La deuda disminuye el beneficio antes de impuestos, debido a los gastos de

intereses, pero…
b). Si hay deuda hay menos recursos propios, lo que, en definitiva, dará un ROE superior,
debido a que el denominador de la fórmula del ROE será menor. En otras palabras, el
beneficio antes de impuestos se distribuye entre menos inversores (menos recursos
propios).
La condición necesaria para un aumento del ROE debido a la deuda es que la
rentabilidad del activo, ROA (antes de intereses e impuestos) sea mayor que el coste de
la deuda.

Ecuación Condición para aumento de ROE

La proporción de deuda recursos propios se conoce como apalancamiento. De hecho,
ambos términos, deuda y apalancamiento, se suelen usar indistintamente.

La rentabilidad adicional proporcionada por la deuda (ROE) se muestra en la

fórmula siguiente:

Ecuación : Rentabilidad adicional

proporcionada por la deuda

Donde:
• ROA Rentabilidad sobre activo neto = EBIT/ activo neto
• D/RP Proporción de deuda sobre recursos propios en balance de
Situación.

• Kd Coste de la deuda

Observando como el apalancamiento mejora la rentabilidad, se podría pensar en

aumentar la deuda casi hasta el infinito, manteniendo los recursos propios en un nivel
mínimo, pero esto no se debe hacer, ya que, el coste de la deuda aumenta cuando se
incrementa el apalancamiento, y además la volatilidad (o variabilidad) del beneficio
antes de impuestos aumentará si hay más deuda. En otras palabras el riesgo de la
empresa se incrementará. Más riesgo significa que los inversores exigirán más
rentabilidad, porque correrán un riesgo mayor y, en definitiva, es posible que el activo
de la empresa no pueda proporcionar esta rentabilidad más alta.

En general, se puede suponer que, a largo plazo, el coste de los recursos propios es
mayor que el coste de la deuda, porque el riesgo que corre el accionista es mayor que el
del prestamista, por lo que exigirá una rentabilidad mayor. Si no se le da este tipo de
rentabilidad, venderá las acciones y el valor de la empresa bajará. Sin embargo a corto
plazo, el coste de los recursos propios puede ser inferior porque, a diferencia del
prestamista, el accionista no exige flujos de caja todos y cada uno de los años. Además,
si los tipos de interés son altos, muy a menudo esta regla no funciona en absoluto, y los
recursos propios resultan más baratos que la deuda.

UTILIDAD DEL COSTO DEUDA Y COSTO PATRIMONIO/CAPITA

COSTO DEUDA (kd)

 Valoración del coste de la deuda
La determinación del coste de la deuda es fundamental para calcular el margen de
beneficio y la eficiencia de la empresa en la inversión de un proyecto. Por ello, toda
fórmula que consiga reducir el coste de la deuda y amortizarla en el menor plazo
posible, supone una forma de financiación adecuada para desarrollar cualquier proyecto
de inversión. Además, hay que tener en cuenta el tipo de gravamen de impuestos de
cada país, dado que afecta al coste de deuda de una inversión.
Por otro lado, es fácil obtener el coste de la deuda una vez lo extraemos del balance de
una empresa, ya que en éste tenemos la información acerca de los intereses pagados al
ejercicio y el valor de mercado de la deuda y del coste de capital.
coste deuda ponderado

Donde:

Kd = Coste de la deuda (i), es el tipo de interés al que la empresa obtiene financiación.

t = Tipo de gravamen impositivo.

D = Valor de mercado de la deuda.

V = Valor de mercado de la deuda + Valor de mercado del capital.

De este modo, calculando el cociente entre estas variables, podemos saber el coste de
la deuda ponderado, también conocido como Kd (ponderado).

El coste de la deuda es una de las variables más transparentes que existen para valorar
la situación de la empresa y analizar cómo está manejando su modelo de amortización
en un plazo de tiempo razonable con el objetivo de que permita cuantificar el coste total
final una vez se complete el período de amortización y el tipo de interés aplicado.

Es importante mencionar que se excluye la financiación comercial entre la que se

incluye a acreedores comerciales, efectos comerciales a pagar, impuestos devengados.
La razón se debe a que no suele tener coste, salvo cuando se incumple con el plazo
comercial establecido.

Ejemplo
En este ejemplo tenemos un pasivo corriente (14.500) y no corriente (5.100) total de
19.600 €.

Supongamos que está compuesto por una obligaciones que pagan un cupón del 5% por
valor de 5.100 € (5.100/19.600 = 26% del pasivo), un crédito a corto plazo por valor de
6.000 € (6.000/19.600 = 30,61%) que pagamos el 7% y una deuda con proveedores de
6.000€ (6.000/19.600 = 30,61%) por la que pagamos el 8%

El Kd se calcularía como:
Kd= (5% *26%) + (7%*30,61%) + (8%*30,61%) = 6,06%.
 PASOS PARA EL CALCULO DEL COSTO PONDERADO DE CAPITAL PATRIMO

COSTO DEUDA C
PASOS PARA EL CALCU
PASO 1: En primer lugar se utilizará los procedimientos matemáticos vistos en el análisis vertical o análisis de estruct

Supongan que la empresa ABC encuentra una alternativa de inversi

Deuda a corto y largo pla

Acciones preferentes
Acciones ordinarias
Total pasivo y patrimo

Si analizamos la estructura de financiación en términos porcentuales se p

fuente
deuda a CORTO PLAZO
acciones preferenciales
acciones ordinarias
total financiacion

ANÁLISIS: La estructura de capital de ABC está conformada por un 60% de deuda, 10% de acciones preferentes y 3
accionistas y que todos los nu
PASO 2: Ahora se va a suponer que la deuda a corto y largo plazo tiene un costo antes de impuestos del 26% (KD). L
paga un im
Recuerden que el uso de la deuda tiene como beneficio la deducción de impuestos a los intereses, po
KD representa la tasa de interés; T representa l
PASO 3: El siguiente y último paso consiste en hallar el promedio ponderado de los diferentes costos de las fuentes
por su correspondiente costo financiero. Después se su

fuente
deuda a CORTO PLAZO
acciones preferenciales
acciones ordinarias
total PROMEDIO
PONDERADO

El costo promed
ANÁLISIS: ABC debe obtener un retorno (tasa de rentabilidad) igual o mayor al 17.94% si quiere cubrir las expectativa
el retorno o utilidad esperado por cada proveedor de recursos de capital. A continuación se demostrarán los
 INTERESES DE DEUDA
MENOS AHORRO DE
IMPUESTOS
COSTOS INTERESES (A)

RETORNO ESPERADO
ACCIONISTAS(b)

RETORNO ESPERADO
ACCIONISTAS ORDINARIOS
©

RETORNO ESPERADO ( A+B+C

Al realizar un análisis externo de rentabilidad, la rentabilidad que origina la nueva inversión (utilidad operacional) deb
Para cubrir el costo de oportunidad del accionista, la empresa debe generar una rentabilidad neta sobre el p

CONCEPTOS DEL COSTO - GENERALIDADES

COTO D
El modelo de Modigliani-Miller se fundamenta en proposiciones que tienen directa relación con la estructura financ
capital y viene dado por el valor esperado de sus retornos descontados a la tasa apropiada K. En otras palabras, MM
alterado por los cambios en la estructura de capital y por ende, es el mismo indiferentemente de la combinación de
aumenta proporcionalmente a la tasa de endeudamiento (D/E) a valores de mercado, además sosti
al momento de reclamar su remuneración, haciendo el patrimonio mas costoso, lo suficiente para mantener el C
administr
En 1963 MyM incorporaron los impuestos a sus proposiciones y los beneficios tributarios de la deuda Posteriorment
empresa y que aquellas que retienen
M.C. Jensen y W.H. Meckling (1976), desarrollaron un tratamiento altamente analítico de la re
Teoría de la Agencia o de los participantes (Stakeholder Theory). El objetivo de maximizar el valor de la empresa en
quien actúa para obtener el mayor benefi
objetivos del agente no están perfectamente alineados con los del principal; en ocasiones el agente aún teniendo
propone elementos estra
En 1974, Stern, miembro de Stern Stewart & Co, dio origen al famoso concepto de flujo de caja libre y su forma de c
crédito llevado a cabo en esa época, por prestamistas y analistas de inversión. Posteriormente, esta misma firma,
producir una utilidad mayor que su costo de oportu
desarrollar el conce

Q
El riesgo país ha pasado a formar parte de
Latina y consiste en la exposición a una pe
a la situación económica de un país. El índice
¿
El EMBI+ es elaborado por el banco de
filiales en varios países latinoamericanos. J. P. Morgan analiza el rendimiento de los instrumentos de la deuda de un
economías latinoa
 Q
El riesgo país ha pasado a formar parte de
Latina y consiste en la exposición a una pe
a la situación económica de un país. El índice
¿
El EMBI+ es elaborado por el banco de
filiales en varios países latinoamericanos. J. P. Morgan analiza el rendimiento de los instrumentos de la deuda de un
economías latinoa
¿Qué variable
J. P. Morgan analiza el rendimiento de los
en forma de bonos, por los cuales se
El riesgo país es, técnicamente hablando,
bonos del Tesoro de Estados Un
¿Cómo s
Se evalúan, además, aspectos como el niv
la economía y la
¿Cómo
En puntos básicos. Su conversión es
¿Qué significa
Es una orientación, es decir Implica que e
país es más o menos alto. Cuanto mayor es el riesgo, menos proyecto
¿Y qué efectos tiene para u
Las principales consecuencias son un
económico menor. Y todo esto puede
Un alto riesgo país ocasiona una disminu
DA/ PATRIMONIO / CAPITAL

COSTO DEL PATRIMONIO

El costo del patrimonio se ha definido como el costo que exige un inversionista por
atender una alternativa de inversión, obviamente dicho costo se expresa en
porcentaje y para calcularlo debemos conocer las siguientes variables: Partiendo de
la definición del coeficiente beta, es pertinente decir que es el indicador que muestra
la volatilidad en la rentabilidad de una acción, frente a la volatilidad en la
rentabilidad del mercado.
Cuando este indicador es igual a uno, podemos concluir que la acción se mueve al
mismo ritmo que el mercado, mientras que cuando es inferior a uno, determinamos
que es menos volátil que el mercado y obviamente cuando es superior a uno, será
más riesgosa la acción porque presenta mayores cambios en su rentabilidad.
Por lo general siempre se considera la tasa libre de riesgo como la rentabilidad de los
bonos del tesoro de los Estados Unidos. No obstante, para el caso de Colombia se
puede tener en cuenta la rentabilidad de los Títulos de la Nación TES, que reflejan los
bonos públicos colombianos.
Por otro lado, la tasa de mercado se calcula de dos maneras: La primera es
tomando la rentabilidad del índice principal en el cuál se transan las acciones de la
compañía objeto de estudio, si es que ésta cotiza en bolsa, y la segunda es teniendo
en cuenta la Rentabilidad Operacional Sobre los Activos (ROA) de la industria o
sector al cual pertenece la empresa, si es que ésta no cotiza en bolsa.
Para calcular el costo del patrimonio se debe tomar la tasa libre de riesgo y sumarla
a la prima de riesgo (diferencia entre la tasa libre de riesgo y la tasa de mercado) y
por ultimo multiplicarla por el coeficiente beta.
El anterior procedimiento se considera la forma correcta para que un inversionista
pueda determinar cuál es su costo de patrimonio y se convierte en una herramienta
técnica y ecuánime para apoyar la correcta toma de decisiones financieras y así
escoger la mejor alternativa de inversión, tanto en Colombia como en el resto del
mundo.
De todas maneras, el principio fundamental de todo inversionista es diversificar
eficientemente su dinero. Existen diferentes formas de diversificar, por ejemplo, por
intermediarios financieros, por grupos económicos, por países, por monedas, por
tipos de mercado y por otras inversiones. Al diversificar lo que está haciendo el
inversor es disminuir el nivel de riesgo que corre cuando coloca sus excedentes de
liquidez en diferentes opciones.
Sin embargo, la cultura juega un papel importante en este tema, ya que por lo
general, nosotros los colombianos somos cortoplacistas y queremos altas
rentabilidades con el menor esfuerzo posible. Sin duda, el nivel de conocimiento,
asesoría y actualización financiera, permitirán disminuir los riesgos e incrementar los
beneficios de una inversión.

UDA/ PATRIMONIO / CAPITAL

 COSTO DEL PATRIMONIO
Modelo de Fijación de Precios de Activos de Capital CAPM (Capital Asset Pricing
Model)

Supuestos del Modelo

El CAPM al igual que otros modelos económicos, requiere formular supuestos
simplificadores , que permiten ignorar muchas complejidades existentes en los
mercados financieros.

a) Los Inversionistas son adversos al riesgo, maximizadores de utilidades y son

individuos racionales. La aversión al riesgo significa que los inversionistas esperan ser
compensados por aceptar el riesgo, sin embargo, esto no significa que los
inversionistas tengan el mismo grado de aversión al riesgo. Maximizadores de
utilidades implica que los inversionistas buscan rentabilidades mayores y que ellos
desean mayor riqueza. Se entiende que los inversionistas son racionales y que
evalúan de manera correcta y analizan toda la información antes de tomar una
decisión racional. La aversión al riesgo y la búsqueda de maximización de utilidades
son supuestos que generalmente son aceptados como una representación real de la
realidad.
permite abstraerse al análisis de las características operacionales de los mercados.
Este análisis ayuda a que las relaciones riesgo rendimiento no se vean afectadas por:
el volumen de transacciones, las diferencias entre precios ofertados y requeridos, no
existen costos de transacción, impuestos o cualquier otro costo.

c) El plan de inversiones se realiza para un periodo de tenencia simple. El CAPM es

un modelo de un periodo y todas las decisiones se realizan considerando un solo
periodo ya que trabajar con múltiples periodos es más complejo.

d) Los inversionistas tienen expectativas o creencias homogéneas. Esto significa

que todos los inversionistas analizan los títulos de la misma manera y utilizan las
mismas distribuciones de probabilidad y los mismos inputs para calcular los flujos de
caja futuros; adicionalmente, considerando que los inversionistas son racionales,
obtendrán los mismos valores y tendrán el mismo portafolio riesgoso que se
denomina el portafolio de mercado.

e) Todas las inversiones son infinitamente divisibles. Este supuesto implica que un
individuo puede invertir la cantidad que considere necesaria en un activo. Este
supuesto permite que el modelo utilice funciones continuas en lugar de
distribuciones de probabilidad discretas.

f) Los inversionistas son tomadores de precios. El CAPM asume que existen gran
cantidad de inversionistas y que no existen inversionistas que sean tan grandes como
para influenciar en los precios. Por lo tanto, al ser los inversionistas tomadores de
precios, se supone que los precios no se encuentran afectados por las transacciones
de los inversionistas.

g) Los inversionistas pueden construir un portafolio diversificado y eficiente en

media y varianza. Los inversionistas tienen a disposición todos los activos disponibles
lo que les permite construir un portafolio que optimiza la relación entre el
rendimiento promedio y el nivel de riesgo (varianza), lo que permite eliminar el
riesgo no sistemático y lleva a que solamente se encuentren expuestos al riesgo
sistemático . . Método Pure Play para empresas que no cotizan en Bolsa
En general, la estimación de beta (βi) para empresas cuyas acciones cotizan en bolsa
no representa un gran problema, debido a la accesibilidad a datos de los
rendimientos que existen . El mayor reto constituye la estimación de betas para
empresas que no cotizan en bolsa o para proyectos de inversión que no tienen el

OSTO PATRIMONIO/CAPITAL

COSTO DEL PATRIMONIO Y CAPITAL

 La valoración del coste de capital es de vital importancia para la supervivencia de un negocio o una empresa. Se calcula
todos los recursos financieros utilizados para llevar a cabo las inversiones o proyectos y el peso que cada recur

coste capital ponderado

Donde:

Ke = coste del capital (equity en inglés)

E = Valor de mercado del capital.

V = Valor de mercado de la deuda + Valor de mercado del capital.

Su seguimiento, como comentábamos debe ser riguroso, además contribuye a:

Mejorar la eficiencia de la empresa ya que optimiza el ratio coste-beneficio.

Permite analizar el modelo financiero de la empresa a través del análisis de sus fuentes de financiación propia
Detecta las necesidades que tiene la empresa y sus márgenes de beneficio.
Analiza el coste unitario de producción.
La inversión en capital es muy importante para que la empresa pueda producir y funcionar, pero también es igual de im
ingeniería financiera y los modelos complejos que se utilizan para su determinación, podemos decir que la valoración d
muchas fórmulas de análisis que se pueden encontrar en libros.

Podemos decir que es el coste de financiación para producir capital. En éste, podemos incluir los tipos de interés que se co
financiación para acceder a ésta. El riesgo de mercado es otra variable a tener cuenta, dado que a mayor riesgo, los inver
inversiones y esto se trasladará en un mayor coste para la empresa, en el coste de los recursos propios y en el coste de o
capital y realizar inversiones por mayor volumen con mayor margen de beneficios que permita cubrir tod

Ejemplo de cálculo del coste de la deuda

En este ejemplo, supongamos que esta empresa ha emitido 1.000 acciones, su valor de cotización es de 6 euros y se espe
un 4% anual sobre el valor nominal.
Para calcular el coste de capital de esta empresa, primero debemos saber el valor nominal de la acción, esto es, el cocie
acciones:
Valor nominal= Capital social/ N° acciones= 4.500/1.000= 4,50 euros
Por otro lado, la fórmula del coste de capital es la siguiente:
Ke= Do/Po= 4,50*0,04/6= 0,03 = 3%
El coste de capital de esta empresa es de un 3%.
Siendo Do la tasa constante de incremento de los dividendos sobre el valor nominal y Po la cotizaci
RADO DE CAPITAL PATRIMONIO/CAPITAL

COSTO DEUDA COSTO DEL PATRIMONIO Y CAPITAL

PASOS PARA EL CALCULO DEL COSTO PONDERADO DE CAPITAL
en el análisis vertical o análisis de estructura. Dicho de otra forma, se debe calcular el porcentaje de participación que tiene cada comp
financiación.
BC encuentra una alternativa de inversión de $50.000.000. Esta inversión (activos) se piensan financiar de la siguiente manera

30000000
5000000
15000000
50000000

anciación en términos porcentuales se podrá notar la combinación de las diferente fuentes de financiación: Datos en miles de pesos

calculo absoluto relativo

30000//50000 0.6 60%
5000/50000 0.1 10%
15000/50000 0.3 30%
1 100%

deuda, 10% de acciones preferentes y 30% de acciones ordinarias. El Administrador Financiero de ABC considera que esta combinaci
accionistas y que todos los nuevos proyectos de inversión deberán mantenerla.
osto antes de impuestos del 26% (KD). Las acciones preferentes tendrán un costo del 18% (Kp) mientras que las acciones ordinarias te
paga un impuesto de renta del 35% (T).
ducción de impuestos a los intereses, por lo tanto y aplicando la formula de KD ( 1- T ) se tendría un costo de deuda del 16.9% (Ver: Co
esenta la tasa de interés; T representa la tasa de impuestos: Valores absolutos: 0.26(1-0.35)=0.169=16.9%
o de los diferentes costos de las fuentes de financiación. Este ponderado se halla multiplicando el porcentaje de participación (% relati
ndiente costo financiero. Después se suman estos resultados. La sumatoria ES EL COSTO PONDERADO DE CAPITAL.

RELATIVO (1) COSTO(2) (1*2)

60% 16.90% 10.14%
10% 18.00% 1.80%
30% 20.00% 6.00%
17.94%

El costo promedio ponderado de ABC es del 17.94%.

al 17.94% si quiere cubrir las expectativas de rentabilidad que sus diferentes agentes de financiación esperan. Deben recordar que el c
ital. A continuación se demostrarán los resultados obtenidos teniendo en cuenta el retorno mínimo que ABC debe obtener para el m
 30000000*26,00% 7800000
7800000*35% 2730000.00%

5,070,000

5000000-18% 900000

15000000*20% 3000000

50000000-17,94% 8970000

ueva inversión (utilidad operacional) deberá ser mayor o igual al 17.94% en caso de que ésta desee añadir valor con el nuevo proyecto
generar una rentabilidad neta sobre el patrimonio mayor o igual que las expectativas de los empresarios y mayor al costo ponderado d

- GENERALIDADES

COTO DEUDA (kd) Y DE PATRIMONIO

directa relación con la estructura financiera de la firma y su costo de capital. La proposición I sostiene que, el valor de mercado de la fi
tasa apropiada K. En otras palabras, MM argumentan que el riesgo total (riesgo financiero + riesgo operativo) para todos los poseedo
o indiferentemente de la combinación de financiamiento. La proposición II por su parte, dice que la rentabilidad esperada de las accion
D/E) a valores de mercado, además sostiene que el costo promedio ponderado de capital permanece constante debido al mayor riesgo
ostoso, lo suficiente para mantener el CPC constante (Sarmiento, 2005: 10 a 16). En los papers iniciales, los impuestos fueron ignorado
administrativos no fueron considerados.
os tributarios de la deuda Posteriormente, Myron Gordon (1962), argumentó en contra de la posición de MM, que la política de divide
empresa y que aquellas que retienen utilidades son mas riesgosas que las que pagan dividendos.
tratamiento altamente analítico de la relación entre el propietario de la empresa (accionista o dueño) y el administrador (agente), con
o de maximizar el valor de la empresa en el mercado, debe ser analizado con base en la teoría de la agencia. El principal delega autorid
uien actúa para obtener el mayor beneficio para el principal. Esta teoría considera que en ocasiones, los
al; en ocasiones el agente aún teniendo acciones de la empresa, percibe beneficios en forma de prestaciones que no contribuyen a m
propone elementos estratégicos para disminuir la tensión entre ambos.
epto de flujo de caja libre y su forma de cálculo, como uno de los indicadores mas importantes de generación de valor para los accionis
sión. Posteriormente, esta misma firma, retomaría los postulados de Alfred Marshall (1890) relacionados con el concepto de Ingreso R
a utilidad mayor que su costo de oportunidad y el trabajo de Irving Fisher sobre la teoría de las inversiones, para
desarrollar el concepto de valor económico agregado (EVA).

COSTO DE CAPITAL
Qué es el riesgo país?
riesgo país ha pasado a formar parte del lenguaje cotidiano en las principales economías de América
atina y consiste en la exposición a una perdida como consecuencia de razones ligadas a la soberanía o
situación económica de un país. El índice de este riesgo es el embi+ (Emerging Markets Bond Index Plus)
¿Quién lo establece?
El EMBI+ es elaborado por el banco de inversiones J. P. Morgan de Estados Unidos, el cual posee
o de los instrumentos de la deuda de un país, principalmente el dinero en forma de bonos. Este indicador se concentra en las naciones
economías latinoamericanas: Brasil, México y Argentina.
 COSTO DE CAPITAL
El Costo del Capital se define como la tasa de rendimiento que los
proveedores de capital (Tenedores de Bonos y Accionistas Propietarios)
requieren como una compensación respecto a su contribución de capital , es
decir, representa el costo de oportunidad de los proveedores de los fondos de
capital; por lo tanto, un potencial ofertante de capital invertirá
voluntariamente en un negocio siempre y cuando el rendimiento que obtenga
sea igual o mayor al rendimiento que se obtendría en otra inversión con un
riesgo comparable.
En general, las empresas tienen diversas alternativas para obtener capital, por
ejemplo, pueden emitir deuda (Bonos), acciones y otros instrumentos, que
tengan las características de la deuda y acciones . Cada una de estas fuentes
de financiamiento, tiene un costo específico, en el caso de la Deuda éste es el
Costo de la Deuda, y en el caso del Patrimonio es el Costo del Patrimonio
conocido como Tasa de Rendimiento Requerido por los Inversionistas , ambos
constituyen un componente del Costo de Capital de una empresa .
La forma más usual para calcular el Costo del Capital, es calculando el Costo
Marginal de cada uno de los componentes de capital de la empresa y,
posteriormente, calcular un promedio ponderado de todos estos costos. Este
costo promedio ponderado del capital, es usualmente conocido por sus siglas
en inglés como WACC (Weighted Average Cost of Capital), el cual se expresa a
través de la ecuación .

WACC = wD kD(1-t)+ wP kP + wE kE

donde wD es la Proporción o Porcentaje de Deuda que la empresa utiliza

cuando obtiene nuevos fondos; kD es el Costo de la Deuda antes de
Impuestos; t es la tasa de Impuesto a las Utilidades de la Empresa ; wP es la
Proporción o Porcentaje de Acciones Preferentes que la empresa utiliza
cuando obtiene nuevos fondos; kP es el Costo Marginal de las acciones
preferentes; wE es la Proporción o Porcentaje de Patrimonio (acciones
comunes) que la empresa utiliza cuando obtiene nuevos fondos y kE es Costo
Marginal del Patrimonio.

Se debe aclarar que en la ecuación se ajustó el Costo de la Deuda antes de

Impuestos kD, por un factor de (1-t), esto se debe a que en Bolivia y en otros
países, los intereses sobre el financiamiento con deuda son deducibles antes
de impuestos , razón por la cual es necesario ajustar el costo de la deuda para
estimar un costo después de impuestos.

La estimación de los pesos o ponderaciones, requiere que una empresa defina

con anterioridad su Estructura de Capital Objetivo , la cual idealmente deberá
ser utilizada para determinar cada una de las ponderaciones de los
componentes del Costo de Capital, sin embargo, en muchas circunstancias los
analistas financieros no disponen de esta información, en este caso, pueden
utilizar los siguientes criterios para realizar una estimación:

• Utilizar la estructura de capital actual de la empresa, con los valores de

mercado de la Deuda y del Patrimonio .
• Evaluar las tendencias de la estructura de capital de la empresa a lo largo
del tiempo, con el propósito de inferir la estructura objetivo.
• Utilizar los promedios de empresas comparables como una estructura
objetivo.
 COSTO DE CAPITAL

El VAN mide la rentabilidad del proyecto en términos absolutos (en unidades

monetarias) y netos (ha considerado la rentabilidad exigida).
Dicho de otro modo, una vez que se han determinado los flujos de caja
generados durante la vida de un proyecto de inversión, tanto de signo positivo
como negativo; llevamos al momento actual el sumatorio de esos flujos
descontados a una tasa determinada que nos indica la rentabilidad mínima
exigida por los accionistas a ese proyecto. Ello es motivado por el hecho de
que los flujos obtenidos no se dedican sólo a recuperar la inversión sino a
retribuir la financiación obtenida para acometerla. Si dicho sumatorio es de
signo positivo ello quiere decir que con los flujos obtenidos hemos sido
capaces de pagar la inversión, retribuir al capital, y aún nos ha sobrado un
excedente que es la rentabilidad que han obtenido los accionistas del
proyecto. Como conclusión, si VAN>0 el proyecto genera valor y en un
principio sería interesante salvo que comparásemos con otro proyecto con el
que fuera mutuamente excluyente y este último tuviese un VAN superior.

La TIR mide la rentabilidad del proyecto en términos relativos (porcentuales) y

no considera la rentabilidad exigida.
Si la rentabilidad del proyecto es superior a la rentabilidad mínima exigida por
el accionista entonces nos plantearemos acometer el mismo; de este modo se
puede dar el caso de que la TIR sea positiva y sin embargo el proyecto sea
rechazado por no alcanzar la rentabilidad mínima exigida, algo que no ocurre
con el VAN ya que si este es mayor que cero en principio interesa acometerlo.
El VAN presenta sus ventajas e inconvenientes, pasamos a citarlos a
continuación:

Inconvenientes:
Dificultad al elegir el valor de la tasa de valoración a la que descontar los flujos
de caja del proyecto. En este sentido, se pueden tomar como valores posibles:
– Rentabilidad mínima exigida para otros proyectos similares. Como
referencia, se utiliza la rentabilidad de las inversiones sin riesgo (la
rentabilidad de la deuda pública) incrementada en la prima de riesgo
necesaria.
– Coste de capital o coste medio ponderado de los recursos financieros
empleados ( coste de la financiación de los fondos empleados)
Hipótesis poco realistas para la reinversión de los flujos intermedios generados
por la inversión. El criterio VAN supone que los flujos de caja positivo son
reinvertidos, mientras dure la inversión, a un tipo de interés igual a la tasa de
valoración elegida y que los flujos netos de caja negativo son financiados con
capital cuyo coste es también a la misma tasa.

Entre los principales inconvenientes del TIR conviene mencionar los siguientes:
Dificultad de cálculo, subsanable con el empleo de hojas de cálculo.
Hipótesis de reinversión/refinanciación de los fondos intermedios generados
por el proyecto a una tasa igual al TIR. El criterio TIR supone que los flujos de
caja positivos son reinvertidos, mientras dure la inversión, a un tipo de interés
igual a la tasa TIR y que los flujos netos de caja negativos son financiados con
capital cuyo coste es también igual al TIR.
Como consecuencia de este supuesto implícito en el cálculo del TIR, y
precisamente con la intención de corregir el inconveniente que esto supone,
algunos analistas calculan lo que denominan el tanto interno de rendimiento
corregido (TIRC), el cual no es el TIR de ninguna inversión, sino el resultado de

L PATRIMONIO Y CAPITAL
vencia de un negocio o una empresa. Se calcula a través de la relación entre la media de
nversiones o proyectos y el peso que cada recurso tiene en los recursos totales.

te capital ponderado

Donde:

del capital (equity en inglés)

r de mercado del capital.

la deuda + Valor de mercado del capital.

ábamos debe ser riguroso, además contribuye a:

presa ya que optimiza el ratio coste-beneficio.

el análisis de sus fuentes de financiación propia y fuente de financiación ajena.
tiene la empresa y sus márgenes de beneficio.
oste unitario de producción.
producir y funcionar, pero también es igual de importante analizar su coste. Lejos de la
eterminación, podemos decir que la valoración del coste de capital es más sencillo que
álisis que se pueden encontrar en libros.

te, podemos incluir los tipos de interés que se cobran por el acceso a créditos y el coste de
tener cuenta, dado que a mayor riesgo, los inversores exigirán mayor rentabilidad por sus
el coste de los recursos propios y en el coste de oportunidad para poder acceder a mayor
yor margen de beneficios que permita cubrir toda la masa de coste fijos.

cálculo del coste de la deuda

es, su valor de cotización es de 6 euros y se espera que reparta un dividendo constante de
ual sobre el valor nominal.
er el valor nominal de la acción, esto es, el cociente entre el capital social y el número de
acciones:
cial/ N° acciones= 4.500/1.000= 4,50 euros
ula del coste de capital es la siguiente:
o= 4,50*0,04/6= 0,03 = 3%
tal de esta empresa es de un 3%.
dividendos sobre el valor nominal y Po la cotización de la empresa.
porcentaje de participación que tiene cada componente sobre el total de la estructura de

piensan financiar de la siguiente manera

entes de financiación: Datos en miles de pesos

Financiero de ABC considera que esta combinación logrará maximizar la inversión de los
rla.
18% (Kp) mientras que las acciones ordinarias tendrán un costo del 20% (Ks). La empresa

se tendría un costo de deuda del 16.9% (Ver: Costo de capital vía deuda).
1-0.35)=0.169=16.9%
tiplicando el porcentaje de participación (% relativo) de cada componente de financiación
TO PONDERADO DE CAPITAL.

de financiación esperan. Deben recordar que el costo financiero de cada fuente de ABC, es
etorno mínimo que ABC debe obtener para el monto de inversión de $50 millones.
 e ésta desee añadir valor con el nuevo proyecto en condiciones normales de operaciones.
de los empresarios y mayor al costo ponderado de capital de toda la organización

sición I sostiene que, el valor de mercado de la firma es independiente de su estructura de

ciero + riesgo operativo) para todos los poseedores de valores de una empresa, no resulta
e, dice que la rentabilidad esperada de las acciones ordinarias de una empresa endeudada,
tal permanece constante debido al mayor riesgo que corre el inversionista
s papers iniciales, los impuestos fueron ignorados y los costos de quiebra y otros costos

a de la posición de MM, que la política de dividendos sí afecta el valor de las acciones de la

n dividendos.
ionista o dueño) y el administrador (agente), contenido en la famosa
a teoría de la agencia. El principal delega autoridady poder de decisión al agente y este es
en ocasiones, los
forma de prestaciones que no contribuyen a maximizar el valor de la empresa. La teoría
.
ortantes de generación de valor para los accionistas y como herramienta para el análisis de
1890) relacionados con el concepto de Ingreso Residual, que sostenía que el capital debía
ría de las inversiones, para

mías de América
a la soberanía o
s Bond Index Plus)

l cual posee
nos. Este indicador se concentra en las naciones emergentes, entre ellas las tres mayores