Lo mejor que podemos hacer por otro no es sólo

compartir con él nuestras riquezas,

sino mostrarle las suyas.
Benjamin Disraeli (1766-1848) Estadista ingles.
 AGRO Y FINANZAS

LA GESTIÓN DEL DINERO EN LA EMPRESA

Gastón I. Alvarez
Fecha de publicación: 1 de Enero de 2016

Coordinación General, Calcagno & Asociados.

Diseño de Tapa, Mónica Alejandra Szybut.

Queda prohibida la reproducción total o parcial de los contenidos

de Este libro en cualquier forma y medio sin previo permiso por
escrito de los autores y/o titulares del Copyright.
A mis Padres
Agradecimientos

Primero quisiera agradecer a mi familia, Carolina mi

mujer y a mis hermosas hijas Valentina, Manuela y Julia.
A mis Padres Adolfo y Marta que siempres procuraron la
superación personal de sus hijos y por sobre todo
transmitir el optimismo de que siempre hay más detrás
del allá que podemos ver en cada momento. A mis
hermanos Gustavo y Micaela por su amor incondicional.
A mis amigos que juntos nos hemos encargado de seguir
compartiendo alegrías, y tristezas. Agradezco también
muy especialmente a mi entrañable maestra “Pelusa”
de mi querida escuela de campo donde aprendí lo
primero y esencial. A mis profesores de la Universidad
Nacional de la Plata. A Rosana mi socia inteligente de
fuerza inagotable y de proactividad natural. A Fabian
Pereyra Iraola y Carlos María Bautista Aguirre que me
dieron la oportunidad y transmitieron el conocimiento
necesario, para unir la teoría finaciera con la realidad en
los negocios del Agro.

También gracias a Vos, por adquirir este libro. Me doy

más que por bien pago, si el tiempo que vas a utilizar
para leerlo lo considerás merecido.
PREFACIO

El deseo de escribir este libro surgió por una necesidad

personal, la de compartir lo aprendido en mi vida
profesional, que siempre transitó sobre los márgenes de
un mismo camino, el Agro y la Economía.

El descubrir cómo funcionan las cosas o crear algo desde

una idea, siempre ha sido y será mi motivación principal.
El menor tiempo y la mayor tranquilidad generada por
el conocimiento, mejoran nuestra calidad de vida.

En finanzas el tiempo sin importar el orden sino a título

de enumeración, es el primero de los tres elementos
esenciales para alcanzar nuestros objetivos
económicos. Es juez y el auditor final de todas las
decisiones que tomados.

Hoy necesitamos generar los recursos para poder

adquirir los bienes del presente, pero también hoy
debemos tomar decisiones acerca de nuestro consumo
futuro y el de nuestras familias.

El segundo de los elementos constitutivos de las

finanzas es el dinero. Éste en principio representa la
exteriorización física de una convención, en la cual los
ciudadanos de una nación se ponen de acuerdo en
medir el valor de todos los bienes de una economía en
términos de éste. Si quisiéramos hacer un paralelo con
la física el dinero es el metro, con el cual se miden las
longitudes.
El dinero es un bien como cualquier otro, pero posee
características particularidades que hacen útil su
existencia y esencial en las finanzas.

Permite comparar el valor de bienes entre sí. Sabemos

sin pensar que 10 pesos valen más que 1 peso, pero en
el caso de una economía de trueque donde no existe el
dinero es difícil saber si 30 toneladas de soja valen más
que un pasaje de avión. Para averiguarlo estaríamos
forzados a encontrar a alguien que aceptara soja para
llevarnos en avión y recién ahí determinar el valor
relativo de ambos productos.

Otra particularidad de éste, es que conserva el valor

como en el caso del oro u otro bien de cualidades
similares. Pero tiene una ventaja muy importante
respecto a éstos. El oro por ejemplo, puede variar su
valor (precio) por oferta y demanda de su mercado
específico. Esto no ocurre para el dinero que contiene a
todos los mercados de la economía. Si un país a través
de su Banco Central cuida el valor de su moneda, no
existe instrumento más versátil para acumular y
distribuir valor. Los gobiernos que no lo cuidan y
generan inflación, están aniquilando una de las
propiedades básicas de la moneda, la cual permite un
funcionamiento eficiente de la economía y de las
finanzas. La inflación provoca la pérdida del valor de la
moneda y hace que los costos a nivel de eficiencia
económica sean muy grandes, lo que redunda en última
instancia una disminución del ingreso por habitante del
país de las generaciones actuales y futuras.
Solo imaginemos por un instante que por arte de magia
todo el dinero de la economía ha desaparecido,
tendremos entonces por contraste una percepción
completa de su valor.

La incertidumbre o la ausencia de certeza es el tercer

elemento esencial de las finanzas. Podemos reconocer
su significado si pensamos en la ruleta de un casino. Si
supiéramos en el número que caerá la bola podríamos
rápidamente ser ricos aun cuando en la mano
contáramos con un solo peso. Calculémoslo, primer
paso apuesto $ 1, acierto. El hombre de la mesa nos
felicita y nos da $ 36. Segundo paso ponemos $ 36,
ganamos. El hombre de la mesa sorprendido nos da $
1.296;…; cuarta paso el hombre de la mesa nos da $
1.679.616 y así.

En síntesis parafraseando al profesor Samuelson

cuando afirma que hasta un loro puede ser un experto
economía si ha comprendido la oferta y la demanda,
podríamos decir que cualquier persona que entienda en
términos financieros los conceptos de tiempo, dinero e
incertidumbre puede convertirse en un experto en
Finanzas.

La generación de riqueza tanto para una persona como

para una empresa se basa en tomar las decisiones
correctas teniendo en cuenta estos tres elementos. La
ciencia y el arte de conjugarlos permiten maximizar el
valor actual de la empresa y por consiguiente la creación
de valor para los propietarios de la misma. Cuando más
conocimiento poseamos sobre finanzas de la empresa
mayor será la utilidad que brindaremos a ellos.

Un administrador financiero deberá tomar un gran

número de decisiones, entre otras las siguientes. Sobre
el presupuesto de capital de la firma. Lo cual trata sobre
la elección en términos de inversiones que la empresa
debe realizar a largo plazo, sabiendo distinguir las
buenas oportunidades de las malas y tomando en
consideración el volumen de flujo de efectivo generado,
el momento de ocurrencia y el riesgo de cada una de las
decisiones. Tendrá que determinar la forma más
eficiente de financiar las inversiones seleccionadas
entre diferentes opciones de financiamiento lo cual
determinará la proporción de capital propio y de
terceros. Esto es sobre la estructura de capital que irá
tomando la compañía momento a momento que le
permita el menor costo financiero con un riesgo
aceptable. Adicionalmente estará trabajando sobre la
obtención permanente del capital de trabajo o también
llamado de corto plazo. Logrando mantener vivo el flujo
de cobranzas a clientes, disponibilidad de efectivo y
pago a proveedores.

Estimado lector de AGRO Y FINANZAS, bienvenido a esta

apasionante y fructífera rama del conocimiento de las
finanzas corporativas. Lo invitamos a transitar juntos
este laberinto que una vez recorrido, se convertirá se lo
aseguro en un simple y muy productivo camino.
Indice

1. Introducción.

2. El valor del dinero en el tiempo.

3. Tasas de interés y objetivos de la empresa.

4. Administración y gestión de riesgos.

5. Tipo de cambio. Pesos y dólares.

6. Selección de inversiones y el costo del capital.

7. Decisiones de financiamiento.

8. Planificación financiera y control presupuestario.

9. Retiros y dividendos.

10. Riqueza y gestión del patrimonio familiar.

Apéndices.
(a) Contrato de financiamiento a través de índices.
(b) Contrato de fideicomiso ordinario. Nota de Adhesión al
fideicomiso. Nota de sesión de participación. Nota de licitud de
fondos.
(c) Instrumentos de financiamiento en Argentina.
(d) Psicología y finanzas.

En http://www.agroyfinanzas.com podrá descargar el

siguiente material:
1. Modelación de plan de siembra sobre una simulación de
Monte Carlo (Excel). – Junto con Link de descarga de
software de simulación de Riesgo - Simular

2. Equivalencias y convertidor de tasas de interés (Excel).

3. Cálculo del Valor actual neto (Excel).

4. Cálculo del costo total de un préstamo (Excel).

5. Planilla con sistema de amortización alemán (Excel).

6. Planilla con sistema de amortización francés (Excel).

7. Serie histórica de inflación argentina.

8. Serie histórica de tasa de interés.

9. Serie histórica de riesgo país argentino

10. Otros.
INTRODUCCIÓN

Este trabajo está dirigido a quien tenga la función del

manejo del dinero en la empresa y deba resolver
cuestiones tales como; cuanto efectivo tener en un
momento determinado, que grado y composición de
activos líquidos mantener, que estrategia de
crecimiento proponer o elegir, con qué información
contable mínima contar, cuál debería ser el monto
máximo aceptable de deuda con terceros, en que
activos invertir, cuando y que volumen de retiros de
ganancias realizar y que nivel de riesgo afrontar.

Estas y otras cuestiones hacen a la actividad diaria de

quien con el título de Gerente financiero o no, gestionan
una de las cuestiones más significativas y esenciales de
una empresa.

Por ejemplo, si como productores tomamos la decisión

de sembrar más hectáreas agrícolas o aumentar nuestro
rodeo ganadero, estamos comparando alternativas de
inversión. Y por lo tanto debemos evaluar éstas sobre
un criterio de flujos de efectivo en el tiempo, sopesando
riesgos y rentabilidades acumuladas y no hacer un
análisis contemplando únicamente el próximo período.
El tiempo es uno de los ingredientes principales de todo
proceso productivo y no lo podemos multiplicar, si lo
gastamos en uno no estará para el otro. Con esto
queremos expresar que deberíamos tener una mirada
hacia el futuro pero también desde el futuro al
presente, contemplando el pasado como base de
análisis en la proyección de resultados futuros y
adicionando probabilidad de ocurrencia a cada uno de
los resultados.

También al optar por una de las alternativas productivas

estamos alterando la composición de nuestro activo y
pasivo, por lo tanto la estructura patrimonial de nuestra
empresa en este momento y en los subsiguientes. Si
bien nos parece natural sembrar, debemos entender
que esta acción implica una determinada estructura
patrimonial que cambia en función de los tiempos
internos de la empresa, de la macroeconomía y de la
situación que atraviesa la economía mundial entre otras
cosas.

Una vez que hemos optado por una inversión, debemos

analizar cómo financiarla. Y para ello en primera
instancia debemos hacer un relevamiento de todas las
alternativas existentes en el mercado, que nos permitan
originar los fondos. En segundo lugar debemos elegir la
combinación más apropiada, considerando tasas de
interés, comisiones, costos administrativos, plazos y
periodicidad de amortizaciones, niveles de garantías
exigidas y otras. En tercer lugar considerar que parte de
la inversión la financiaremos con recursos propios y cual
con recursos de terceros a través de los distintos
instrumentos de deuda. Esto determinará el nivel de
apalancamiento de la empresa y con ello la potencia
multiplicadora de rentabilidad y riesgo.
Nuestra empresa puede cambiar el valor total como un
todo al elegir una inversión que considerando riesgo
tenga un mayor valor actual esperado que otra y
optando por la alternativa de financiamiento más
adecuada a dicha elección. Esta es la visión financiera en
una decisión de más o menos agricultura o ganadería y
entre otras cosas es la que vamos a ver aquí.

Finalmente una vez levantada la cosecha debemos

tomar la decisión sobre los retiros empresarios. Cuanto
del dinero del resultado generado queda en manos de
la empresa y cuanto en manos de sus dueños. Esta es la
tercera de las cuestiones importantes que debe
enfrentar desde la mirada financiera de la empresa.
Decisión tan crucial como la elección de las inversiones
y fuentes de financiamiento, el retiro de los dueños de
la empresa determina también las posibilidades de
crecimiento y el nivel de riesgo de quiebra. Cuando se
toma la decisión de distribuir resultados no
necesariamente estamos retirando dinero que sobra.

El equipo directivo de una compañía debe tomar las

decisiones óptimas de inversión, de financiamiento y de
reparto de ganancias en forma consistente para
maximizar el valor de los flujos futuros de ganancias que
finalmente generan los incrementos de riqueza de la
firma. Este es el mandato que los dueños de la empresa
entregan a sus administradores.
La persona responsable de las finanzas en la empresa,
debe contribuir desde su visión a lograr el fin último de
toda empresa. Generar dinero para sus dueños por
encima del costo de oportunidad del capital por ellos.
EL VALOR DEL DINERO EN EL TIEMPO

Las Finanzas tratan fundamentalmente de ingresos y

egresos monetarios probables, distribuidos en el
tiempo. Para ello necesitamos familiarizarnos con los
conceptos y técnicas del valor del dinero en el tiempo.

Analicemos la siguiente afirmación “Un peso hoy vale

más que un peso que recibiremos en el futuro”. Si bien
intuitivamente entendemos que esto es así,
describiremos brevemente los por qué de tal
enunciado.

Si hoy disponemos de un peso podríamos invertirlo en

una actividad productiva o de servicios para la
consecución de una ganancia futura. Una vez realizada
ésta, estaríamos en condiciones de invertir nuevamente
el peso más la ganancia generada y seguir multiplicando
su valor.

Por lo tanto una buena razón del por qué un peso

disponible hoy vale más que el mismo peso entregado
en el futuro, es por la capacidad que tiene el dinero en
convertirse en elementos que combinados con otros
como las ideas y las capacidades empresarias, generan
en el transcurso del tiempo más valor que la suma del
valor de los elementos utilizados. En este caso el todo
es mayor que la suma de las partes.

Ahora pensemos desde el otro lado y hagamos el

supuesto de que existe una economía de dos individuos,
de los cuales nosotros somos uno de ellos. Entonces,
cuando yo resigno la posibilidad de disponer de un peso
hoy para dárselo al otro, espero que éste comparta algo
de la ganancia futura que le he permitido generar. Él no
puede realizar ganancia futura alguna si no tiene mi
peso de hoy, por lo tanto su interés de aprovechar la
oportunidad de generar una mayor ganancia requiere el
ofrecerme algo más que un peso en el futuro a cambio
del peso de hoy. En el caso de esta economía imaginaria,
el cuanto más o menos valdrá el peso de hoy dependerá
de cuánto tiempo se lo haya prestado y la capacidad
negociadora de cada uno. En el caso de la economía real
el cuanto más o menos valdrá un peso de hoy que el del
futuro estará determinado por las fuerzas de la oferta y
la demanda del mercado del dinero.

Otro argumento del valor diferencial de un peso de hoy

respecto del mismo obtenido en el futuro, es lo
siguiente. Un peso hoy puede cambiar de valor en
términos de la capacidad de compra respecto a otros
bienes y esto sin que yo haya hecho nada para que
suceda.

Si en el futuro necesitamos más cantidad de pesos para

comprar la misma cantidad de bienes, responde al
hecho que el valor de mi peso (el bien dinero) se ha
depreciado en relación al resto de los bienes. En una
sociedad donde existen expectativas inflacionarias los
individuos estamos inclinados a pensar, que la cantidad
de bienes que podemos comprar con un peso en el
futuro será menor a la que tiene hoy el mismo billete.
Otros de los argumentos a favor del mayor valor del
peso hoy que el de mañana, es el referido al factor de
incertidumbre. Si hoy tengo un peso mañana no tengo
la certeza de tenerlo. O para verlo más claro, si yo presto
hoy un peso a un inversor no tengo la certeza que él me
lo devolverá mañana. Para calmar la molestia causada
por la incertidumbre de perder mi peso, voy a exigir en
el momento futuro de la devolución algo más que un
peso a cambio.

Finalmente, podemos mencionar que otro de los

elementos que hacen valorar más un peso hoy que uno
del mañana, es que por nuestra naturaleza nos cuesta
más demorar el consumo que anticiparlo. En general
todas las personas somos propensas a gastar, tenemos
que limitar nuestros impulsos a la hora de no consumir
de más. Es un hecho que ahorrar cuesta y gastar no nos
cuesta nada. Por tal motivo si alguien quiere gastar hoy
más de lo que tiene deberá pedir el peso a la persona
que estará dispuesta a gastarlo en el futuro, en tal
intercambio el que pide deberá compensar al que
presta el valor que tiene el diferir el consumo en el
tiempo.

Por estas razones comprobadas en la realidad a través

de observaciones empíricas, podemos demostrar que
un peso hoy vale más que el mismo peso mañana y que
el de mañana valdrá mucho más que uno recibido
dentro de 100 años.
Podemos hacer un símil con nuestra vista, a medida que
las cosas se alejan de nuestro punto de observación
comienzan a verse más pequeñas. Lo mismo ocurre con
el dinero, cuando más lejos se encuentre el momento
de recibirlo más chico será para nosotros su valor. El
valor de un billete de un peso disminuye a medida que
está más lejos en el eje del tiempo y aumenta cuando
está más cerca.

Si bien el billete que tengo en mi mano hoy es en

aspecto y forma idéntico al que puedo obtener en el
futuro, comprendo claramente que se trata de dos
bienes diferentes. Tan distintos como pueden ser un
tornillo y una notebook. Si estuviéramos en una
economía de trueque tal vez podríamos cambiar cinco
mil tornillos por una notebook y en una economía con
un sistema de precios como la nuestra un peso por un
tornillo y cinco mil pesos por una notebook, en este caso
el precio del tornillo sería uno y el precio de la notebook
sería cinco mil.

Lo mismo ocurre cuando medimos el valor del dinero en

dos momentos diferentes en el tiempo. Si estuviéramos
en el sistema de trueque podríamos buscar una persona
que esté dispuesta a tomarnos hoy un billete de un peso
a cambio de darnos por ejemplo dos billetes de un peso
dentro de un año. Pero podemos vislumbrar que las
mismas ineficiencias que se originan con el trueque en
el resto de los bienes, las viviríamos con el bien dinero.
Deberíamos encontrar recurrentemente a personas que
quieran intercambiar dinero a través del tiempo de una
manera idéntica a nuestros deseos pero opuesta. Una
economía moderna resuelve este problema con la
creación de un mercado donde lo que se transa es
dinero en el tiempo. Las fuerzas de la oferta y demanda
de dinero en el tiempo, determina un precio de
equilibrio como en cualquier mercado. La variable
precio de este mercado se la conoce como tasa de
interés.

En una economía moderna el precio de todos los bienes

está expresado en términos de dinero y el precio del
dinero en el tiempo en tasas de interés. Si vamos un
poco más allá en el razonamiento, podemos ver que una
tasa puede ser vista como una proporción de
intercambio de un bien en dos momentos diferentes del
tiempo. Como el dinero es la unidad de valor en la que
se miden todos los bienes y servicios de una economía,
entonces cuando una economía de mercado determina
su tasa de interés está determinando la tasa de
intercambio en el tiempo de todos sus bienes y
servicios. Todos los agentes económicos de forma
descentralizada y tomando decisiones individuales para
aumentar su riqueza, se ponen de acuerdo en esta
variable central de la economía, la tasa de interés. Toda
decisión de consumo e inversión eficiente de las
familias, empresas y el estado se encuentra
fundamentada con la información proveniente de la
tasa de intercambio de valor en el tiempo.

La tasa de interés da una respuesta numérica a la

pregunta, de cuanto más vale un peso hoy respecto a
otro recibido en el futuro y al hacerlo genera
información esencial para la toma de decisiones de
todos los agentes económicos.

Interés simple y compuesto, valor futuro (VF) y valor

presente (VP)

El interés es la cantidad de dinero efectiva que se recibe

o entrega para compensar la diferencia de valor del
dinero en el tiempo.
En el interés simple los intereses se pagan y liquidan sin
afectar el capital original. En el caso del interés
compuesto cada vez que se liquidan intereses estos se
acumulan al capital para formar un nuevo capital
denominado monto y sobre este monto se vuelven a
generar intereses. El interés compuesto es un concepto
muy importante en finanzas y simplemente nos dice
que los intereses por un préstamo o una inversión se
agregan al principal (monto original). Por lo cual se
generan intereses sobre los intereses. La mayoría de las
operaciones financieras se realizan con interés
compuesto de ahí su importancia.

Suponga que debe solicitar un préstamo para la compra

una maquinaria agrícola. Tenemos dos alternativas,
financiarnos con el banco el cual nos ofrece una tasa de
interés del 25 % anual con pago de intereses al final del
período o financiarnos con nuestro proveedor que nos
ofrece un interés idéntico (25 %) con una amortización
de intereses semestral sobre el total del monto
prestado. ¿Cuál alternativa de financiamiento
elegiríamos? Claramente optaríamos por la financiación
bancaria. No es igual disponer del total de dinero
recibido durante todo el período que ir detrayéndolo en
pagos parciales. Aun cuando parezca más fácil pagar los
intereses en dos veces que en una estaríamos
desaprovechando sacar provecho del valor del dinero
en el tiempo.

El valor futuro (VF) o Capitalización es hacer el mismo

ejercicio que hicimos en el párrafo anterior. Consiste en
calcular a través de la fórmula matemática del interés
compuesto el valor resultante de una inversión
colocada hoy a una cierta tasa de interés, con una
determinada liquidación temporal de intereses por un
lapso de tiempo establecido.
Lo que debemos comprender es que a medida que la
frecuencia de liquidación de intereses aumente y
cuando mayor sea la tasa mayor será el monto final
resultante. Si lo relacionamos con la elección entre dos
inversiones excluyentes claramente en las
consideraciones a tener en cuenta estarán la frecuencia
de ingresos de efectivo durante el período y el monto
de cada extracción de efectivo durante el lapso de
tiempo que perdure la inversión. Volviendo al inicio un
peso hoy es un bien diferente a un peso mañana.

El valor presente (VP) se lo llama descuento, y la tasa de

interés con que se obtiene a menudo recibe el nombre
de tasa de descuento. En finanzas descuento significa
calcular el valor presente de una suma futura de dinero.
Retomando nuestro ejemplo anterior, es interesante
pensar el valor del dinero en el tiempo cuando tomamos
decisiones de inversiones alternativas como pueden ser
la agricultura y ganadería. ¿Cómo cree Usted que
trabaja el interés compuesto y la capitalización en cada
caso?

“El ahorro es la base de la fortuna”. ¿Cuál es la verdad

financiera contenida en esta frase?
Si en nuestra juventud hubiéramos invertido $ 1000 en
una entidad bancaria al 15 % anual con liquidación
trimestral y a los intereses generados los hubiéramos
reinvertido junto al capital inicial ($1000) durante
cuarenta y cinco años, esos $ 1.000 originales se
hubieran convertido en $ 754.847! y todo gracias al
interés compuesto.
TASAS DE INTERÉS Y OBJETIVOS DE LA EMPRESA

Una transacción financiera siempre involucra dos

partes: una unidad con excedentes, que presta sus
recursos y una unidad deficitaria que los recibe. La
primera recibe una compensación por alquilar su dinero
por un determinado período de tiempo, que representa
el costo que la unidad deficitaria acuerda pagar por
dicho servicio. El precio de este servicio es la tasa de
interés.
En lo fundamental, a las tasas la determina el mercado
financiero con base en la voluntad de los agentes
económicos para recibir y hacer préstamos.
Una tasa de interés es una tasa de rendimiento
prometida y existen tantas tasas de interés como
distintas clases de préstamos y financiamientos estén
disponibles. Por ejemplo la tasa hipotecaria es la que se
paga por un préstamo hipotecario, en tanto la que
cobran los bancos por los préstamos otorgados a
empresas se las llama tasa de préstamos comerciales.
Las tasas de interés depende de varios factores pero los
tres más importantes son, la unidad de cuenta (pesos,
dólares, etc.), el vencimiento (período que transcurre
hasta el pago del monto prestado) y el riesgo (la
probabilidad de que una parte del interés o del principal
de un instrumento no se pague en su totalidad).
El efecto sobre la unidad de cuenta lo vemos con un
sencillo ejemplo. Suponga que tiene que tomar la
decisión de invertir en bonos y las alternativas
disponibles son dos, unos denominados en dólares y
otros en pesos. Si nuestra unidad de cuenta es el peso e
invertimos en un bono denominado en dólares
corremos el riesgo especulativo del tipo de cambio
entre el dólar y el peso. De aquí que la tasa de interés
esperada pueda ser mayor o menor dependiendo en
este caso, del valor del tipo de cambio al momento del
cobro del interés.
El efecto sobre el plazo de vencimiento en la tasa de
interés depende de las circunstancias económicas
reinantes en el país o en los mercados internacionales
en su conjunto y las expectativas actuales de lo que
ocurrirá en el futuro.
Y por último está el papel de la imprevisibilidad o
incertidumbre respecto al pago que debe efectuar al
que se le ha prestado el dinero. Cuando hay menos
probabilidades de cobrar mayor será la tasa reclamada
para compensar la ocurrencia de perderlo todo.

OTROS CONSIDERACIONES
La variación en la productividad de los bienes de capital
ya sean estos tangible (Un puente, una ruta, etc.) como
intangibles (una patente, una fórmula, etc.) afectando
el valor de la tasa de interés. Cuando mayor sea la
capacidad de estos en producir bienes en un
determinado momento de tiempo, mayor será la
capacidad de pagar una tasa de interés mayor por parte
de las empresas. Una economía de mercado orienta el
ahorro de las familias a aquellas actividades que tienen
una mayor productividad, es decir una mayor capacidad
de producir más bienes por unidad de capital invertido.
Y esta es la cantidad de producto que se obtiene por una
unidad de capital en un período de tiempo (mayor
producción de bienes que la economía demanda). Para
que el ahorro fluya a estas producciones se requiere
competencia entre las empresas o países por el ahorro.
La señal de donde debe fluir el dinero en una economía
de mercado viene dada por el nivel de tasa de interés
que una empresa pueda pagar. En general el
incremento de la tasa de interés hará que disminuya los
proyectos de inversión que eran rentables a una tasa
menor. Entonces, si todo lo demás permanece igual, las
tasas de interés más altas tienden a contraer el conjunto
de inversiones con un valor presente neto positivo de
que disponen las empresas. Los bancos centrales
utilizan esta relación entre las tasas de interés y los
incentivos para la inversión cuando tratan de influir en
la economía. Si la economía pierde dinamismo, estos
pueden bajar las tasas de interés para estimular la
inversión, y si la economía se “sobrecalienta” y la
inflación está al alza porque se ha llegado a pleno
empleo de los factores productivos, suben las tasas para
reducir el nivel de proyectos que se activan en la
economía y con esto se deja de presionar artificialmente
en exceso la demanda de insumos que provoca un
aumento de las expectativas al alza de precios y
finalmente inflación.
Otra de las variables que afecta las tasas de interés son
los cambios en la preferencia temporal de las personas
entre consumir más en el presente que en el futuro. Aun
cuando no hubiera bienes de capital para invertir en la
economía, las tasas de interés seguirían siendo positivas
para ajustar el consumo intertemporal a la preferencia
humana de consumir hoy antes que mañana. Es un
hecho de la realidad que ahorrar cuesta y el costo es la
tasa de interés que debe pagarse por tal sacrificio al que
lo hace. Este sacrificio en el consumo presente de las
personas, el ahorro, permite a una sociedad destinar
recursos a la producción de bienes de capital. Estos
posibilitan producir más bienes y servicios de consumo
que la sociedad generaba antes de su existencia. Un
tractor saca a la tierra en un período de tiempo
determinado, una producción mayor a la que podía
extraerse ante de su existencia. Para que exista este
tractor previamente debió canalizarse el ahorro de las
familias a empresas que produzcan tractores. Para que
tal circuito se active se necesita de un precio que
permita alinear el ahorro y la inversión en la producción
de tractores y este es la tasa de interés. El tractor existe
porque los bienes que se generan con el permiten pagar
a la empresa que los fabrica, a todos sus factores
productivos incluido el beneficio empresario por asumir
el riesgo de producirlos. Uno de los factores productivos
utilizado es el ahorro que es entregado por accionistas,
bancos, instituciones de crédito, etc. a cambio de una
retribución que es el rendimiento o tasa de interés.
La seguridad es un bien intangible que también tiene
valor, tenemos que pagar o renunciar a grandes
ganancias para estar más tranquilos. Siembre existe una
intercambio entre dormir bien y comer bien. Por ello las
personas que toleran más el riesgo de perder ofrecen a
aquellos que lo hacen menos, la oportunidad de
obtener una tasa de rendimiento de menor riesgo a
cambio de aceptar una menor ganancia por el ahorro
prestado. Cuanto mayor es el grado de aversión al
riesgo de la población, mayor es la prima de riesgo o
compensación requerida y por ende mayor la tasa de
interés de mercado. Por otro lado, cuando menor sea la
calificación crediticia del que pide prestado mayor será
la tasa de interés que deberá pagar para que el ahorro
se canalice a su producción. En el caso de los países esta
compensación de tasa se observa en lo que se
denomina riesgo país, que es la diferencia que existe en
la tasa que debe pagar por ejemplo un Bono del Estado
Argentino respecto a otro bono de características
similares del Tesoro Norteamericano. En el caso de
empresas, aquellas que posean un flujo de fondos más
estable en el tiempo podrán favorecerse de mayor
crédito y una menor tasa. Es claro por ejemplo, que una
empresa ganadera en la provincia de Buenos Aires
obtendrá seguramente mejor tasa que una empresa
que su objeto sea sembrar soja en tierra arrendada en
campos del Norte Argentino. Es importante notar que el
ahorro entregado a una empresa es un insumo más de
los factores necesarios para realizar la producción y el
precio pagado por utilizarlo que es la tasa de interés,
depende en un cierto grado del mapa de riesgo que
enfrente dicha empresa.
Las tasas de interés que anuncian los bancos y otras
instituciones financieras son tasas nominales de interés,
que indican la tasa a la que el dinero crecerá si se
invierte durante cierto periodo. Por supuesto, si los
precios en la economía también aumentan debido a la
inflación, la tasa nominal de interés no representa el
incremento del poder de compra que resultará de la
inversión. La tasa de crecimiento del poder de compra
está determinada por la tasa real de interés. Es decir, la
tasa de interés real es aproximadamente igual a la tasa
de interés nominal menos la tasa de inflación del mismo
período. Esta última está representada usualmente por
el IPC (Índice de precios al consumidor) que es la
valorización de una canasta de bienes entre dos
momentos del tiempo.
En ciertos casos, la tasa de interés sobre préstamos es
deducible de impuestos. En ese caso, el costo de pagar
intereses sobre el préstamo se ve contrarrestado por el
beneficio de la deducción de impuestos. Por lo tanto
cuando el interés sobre un préstamo es deducible de
impuestos, la tasa de interés efectiva después de
impuestos será menor. En otras palabras, la capacidad
de deducir el gasto por interés disminuye la tasa de
interés efectiva después de impuestos que se paga por
el préstamo.
Existen diferentes tipos de tasas de interés según el tipo
de operación que se trate. En el caso de las tasas de
operaciones vencidas tenemos, la tasa nominal, la
proporcional, la efectiva y la equivalente.
La tasa nominal representa una tasa contractual o de
referencia que sirve de base para calcular una tasa
efectiva. Generalmente, la tasa nominal se expresa en
unidades de año, por la que se denomina Tasa Nominal
Anual (TNA). Si hacemos un plazo fijo por un mes y nos
pagan una tasa nominal del 12 % anual, esto no significa
que vamos a ganar un 12 % pues el depósito es por un
mes y no por un año. Para saber el rendimiento efectivo
mensual debemos dividir a la tasa nominal (TNA) entre
un número que representa los sub períodos que están
contenidos en un año, en este caso doce, ya que hay 12
meses en un año. Esto da lugar a una tasa conocida
como proporcional y al número de sub períodos
contenidos lo llamaremos frecuencia de capitalización.
En este caso (12 % anual de TNA) la tasa proporcional
del 1 % mensual es una tasa efectiva del mes, ya que es
efectivamente lo que hemos ganado en un mes.
La tasa equivalente es aquella que, con capitalizaciones
intermedias diferentes, tienen el mismo rendimiento
efectivo en cualquier momento.
También existe una clasificación respecto al tipo de
activo que genera la tasa de interés o de rendimiento al
vencimiento. Por un lado están los activos de renta fija
con un rendimiento prometido que son contratos de
partes donde se fija la relación entre dos momentos de
tiempo, el inicial donde se toma el préstamo y el final
donde se devuelve el principal más la tasa prometida.
Por el otro lado, aquellos activos que no conllevan una
tasa de rendimiento prometida, sino que el rendimiento
del activo están en base al comportamiento de la
variación de valor que el mismo experimenta desde la
adquisición hasta su venta. Este es el caso de las
acciones o bonos, el valor o precio varía en el tiempo y
dicha variación constituye su tasa de rendimiento que
se efectiviza al momento de desprenderse del activo.

Tasa de interés y el costo financiero total de un

préstamo
Los impuestos y los gastos asociados a un préstamo
tienen como efecto un incremento en la tasa efectiva
que paga el prestatario. Tanto el IVA como el seguro
sobre el capital adeudado tienen un efecto en el costo
del préstamo que hace aumentar la tasa efectivamente
cobrada. Intuitivamente podemos comprender que
ante el mismo monto del préstamo ahora la tasa que
iguale la corriente de pagos futuros a este debe ser
mayor ya que las cuotas individualmente han
aumentado.
Adicionalmente las entidades financieras suelen cobrar
comisiones en concepto de gastos administrativos que
son calculadas sobre el valor nominal del préstamo
reduciendo el monto efectivamente prestado. Esto da
como resultado un aumento del costo financiero. De
forma natural podemos comprender que la tasa
implícita del préstamo deberá subir aún más para
igualar la corriente de pagos fijos futuros con un monto
efectivo prestado que ahora resulta menor.

VALOR PRESENTE y OBJETIVOS DE LA EMPRESA

El objetivo de la decisión de invertir, es conseguir

activos reales ya sea tangibles o intangibles que valgan
más de lo que cuestan. Para llegar a determinar el
agregado de valor mencionado se necesita una teoría
del valor. El significado del valor presente es el sustento
para dicha teoría. La idea básica como hemos
mencionado anteriormente es que en finanzas un peso
de hoy vale más que uno de mañana, porque puedo
invertirlo ahora para que genere intereses desde este
momento. Por lo tanto ya que esto se considera cierto
por todos, un pesos que nos entregan el año próximo
debe tener menos valor que huno de hoy. Es claro que
si hacemos una operación inversa al cálculo del valor
futuro tendremos como resultado el valor presente. En
el primer caso debemos capitalizar los intereses que nos
brinda un peso invertido hoy y recuperado en el futuro,
en el segundo caso, en el del valor presente debemos
descontar el valor que recibiremos en el futuro a la tasa
de rendimiento ofrecida por inversiones equivalentes
disponibles. Esta tasa de rendimiento que nos permite
“traer” un peso del futuro y hacerlo comparable con un
peso del presente se denomina tasa de descuento y es
la tasa mínima que puedo aceptar o sacrificar por
invertir un peso disponible en esta inversión u otra. Por
ejemplo hagamos el siguiente supuesto, si tenemos dos
alternativas de inversión, una en que tenemos un
rendimiento asegurado del 10 % anual, como podría ser
el caso de un plazo fijo y otra donde asumiendo el
mismo riesgo me prometen un pago determinado
monto a fin de año. Entonces para hacer comparable las
dos alternativas debo ver si un determinado monto
invertido hoy al 10 % es mayor o menor que el monto
que la inversión alternativa me promete dar a fin de
año. O lo que es igual, podemos descontar el monto
prometido a fin de año de la inversión alternativa a una
tasa del 10 % y comparar ambos valores en el presente.
La tasa de descuento que necesito utilizar para
descontar un flujo de fondo futuro debe ser coherente
con el costo de oportunidad que resigno por invertir en
este proyecto y no en otro alternativo que me brinda un
retorno determinado.
Una cuestión importante a la hora de determinar esta
tasa para comparar valores presentes, es tener muy en
cuenta que el riesgo asumido en la inversión que
estamos analizando sea similar al riesgo que nos brinda
un retorno alternativo prometido. Como hemos visto a
mayor riesgo la tasa requerida debe ser mayor. Si estoy
evaluando invertir 1 millón de pesos en ganadería o
hacerlo en agricultura sé que el riesgo e incertidumbre
asociados a los futuros ingresos de cada uno de los
proyectos, será diferente. Entonces claramente si
queremos comparar los valores presentes de ambos
proyectos que requieran similar monto de inversión,
necesitamos utilizar una tasa de descuento mayor en el
caso del que el millón de pesos se invierta en agricultura
que la necesaria para descontar el proyecto ganadero.
Es esencial comprender que la tasa de descuento para
evaluar una determinada inversión es
independientemente de la tasa de financiamiento que
podemos obtener. La tasa de descuento que debe
utilizarse es la máxima que podemos lograr en una
inversión alternativa que se encuentre disponible para
la empresa. Si obtenemos financiamiento a una tasa del
10 % y tenemos una inversión alternativa factible de
similar riesgo que nos brinda un rendimiento del 20 %
debemos evaluar la inversión a esta tasa y no al 10 %. Es
claro que el crédito y los recursos no son ilimitados para
nadie, cuando hacemos una cosa estamos dejando de
hacer otra, para lograr el mayor valor debemos saber
cuál es la mejor opción que estamos resignando. Esto es
el costo de oportunidad del capital a invertir.
Una vez que hemos determinado la tasa de descuento
apropiada para evaluar nuestra inversión, debemos
determinar si el resultado obtenido de descontar los
flujos de fondos (Ingresos-gastos) futuros a dicha tasa
es mayor que al monto que hoy estoy invirtiendo. Este
resultado obtenido al restar los valores se lo denomina
valor presente neto.
El objetivo fundamental de toda empresa es
incrementar el valor de la misma, sacar más dinero del
que se pone en juego. La regla que nos permite
alinearnos con este objetivo es clara, debemos
seleccionar todas las inversiones que brinden un valor
presente neto positivo. Para hacerlo debemos tener
muy claro que tasa de interés estamos eligiendo.
ADMINISTRACIÓN Y GESTIÓN DE RIESGOS

Vivimos en un mundo en donde no podemos controlar

ni anticipar algunos eventos que van a suceder en el
futuro. Hay en el conjunto de acontecimientos que
pueden ocurrir dos subconjuntos excluyentes. Uno en la
que podemos tener una idea de la posibilidad de
ocurrencia de los sucesos y el otro en el que no tenemos
ni la mínima estimación de lo que puede ocurrir. La
palabra riesgo define al primer conjunto e
incertidumbre al segundo. El riesgo expresa en el
sentido financiero, la variación que puede tener una
variable respecto al valor esperado de la misma.

Nuestra tarea financiera referida a la gestión de riesgos,

consiste en analizar las variables que influyen en
nuestro negocio y tienen asociadas una determinada
probabilidad de ocurrencia para cada valor posible que
pueda tomar en el futuro, estas variables se denominan
factores de riesgo. Al conjunto de variables bajo
incertidumbre las debemos retirar del análisis, pues no
hay ninguna decisión de gestión que nos permita
elaborar un plan de contingencia sobre éstas.

Todo acto productivo es una especulación entre el valor

relativo del dinero y el valor final del bien producido. Sin
embargo cada agente económico se halla frente a un
tipo particular de riesgo según el momento, lugar y
acontecimientos que enfrenta. A esto se lo llama
exposición al riesgo. Las posiciones de riesgo se dividen
en dos grandes grupos, las denominadas “Long” que
hacen a la variación respecto al valor esperado que
pueda tener un activo de la compañía y la posición
“Short” que implica la variación respecto al valor
esperado de los pasivos. Por ejemplo si la empresa
posee entre sus activos soja guardada en sus silos, está
en una posición Long respecto a ese bien. Si el precio de
la soja baja en el futuro la compañía estará enfrentando
una pérdida respecto a lo esperado. En tanto si la misma
empresa tiene una deuda sobre una condición de tasas
de interés variables estará Short respecto a una suba de
la tasa de interés. Esta le ocasionará un aumento de
deuda mayor al esperado al momento de tomar el
dinero.

Los factores de riesgo que una empresa puede estar

enfrentando son comúnmente diferentes a los que
enfrenta otra que desarrolla la misma actividad o una
diferente. Pensemos nuevamente en los riesgos que
enfrenta un agricultor respecto al que tiene un
ganadero. En el primer caso algunos de los factores de
riesgo son; climáticos, variación de precios de los
granos, alteración del valor del tipo de cambio, variación
en las tasas de financiamiento, ataques de plagas y o
enfermedades de los cultivos, etc. Claramente estos
factores de riesgo son en parte comunes y en parte
totalmente diferentes a los que debe encarar quien
hace ganadería. También es importante notar que aun
cuando determinado factor de riesgo sea común a
ambas actividades, la intensidad que tiene en alterar las
variables de éxito económicos en ambas empresas
puede ser diferente. Esto ocurre incluso cuando la
magnitud de la variación respecto al valor esperado de
la variable de riesgo sea idéntico. Por ejemplo una
variación del valor del dólar no afecta con la misma
intensidad y al mismo tiempo el resultado económico de
una empresa que tiene en forma exclusiva una
producción destinada al consumo interno respecto de
aquella dirigida a la demanda internacional. Otro
ejemplo, el precio del combustible puede variar en la
misma magnitud para todas las empresas agrícolas de
un mercado, pero afectará de manera diferente a una
empresa que esté próxima a los puertos respecto a otra
que se encuentre a gran distancia de los mismos. La
exposición al riesgo no puede evaluarse en forma
abstracta sino que corresponde hacerlo en forma
particular. En esencia cada empresa tiene su exclusivo
mapa de riesgo que debe ser develado por los
responsables de la conducción de la compañía.

Administrar riesgo es el proceso que consta en primer

lugar de identificar todas las variables que afectan a
nuestra empresa y cuyos valores de ocurrencia es
probable y no cierto, es decir identificar los factores de
riesgo que enfrentamos. En segundo lugar escoger la
opción más adecuada entre reducir el riesgo y el costo
de hacerlo, llamamos a esto la cobertura del factor de
riesgo. En tercer término juzgar si una decisión es
correcta o no al momento de tomarla. El beneficio de la
administración de riesgo estriba en la anticipación y no
en la corrección de los hechos acaecidos, cuestión que
muchas veces menoscaba la importancia de una
correcta administración de riesgo respecto a otra que
no lo es. Finalmente entender que el proceso de gestión
de riesgo es un continuo, pues las posiciones de riesgo
varían en cada momento por lo cual se requiere un
seguimiento permanente. Analizaremos a continuación
con más detalle cada uno de las acciones que
constituyen un modelo de gestión de riesgo.

Primero identificamos los factores de riesgos.

De la lista de riesgos posibles a los cuales nos

enfrentamos debemos elegir los que son importantes al
resultado económico esperado de nuestra empresa. Es
decir aquellos riesgos que afectan de manera directa
por ejemplo al valor de nuestra empresa, el flujo de
fondos o el máximo endeudamiento aceptable para no
entrar en un estrés financiero. Debemos ser conscientes
de los riesgos a los que nos enfrentamos y la
interrelación entre cada uno de ellos. Una buena forma
de hacerlo es tomar una hoja en blanco y escribir todos
aquellos que se nos vienen a la mente. Una vez realiza
la lista comenzar a analizar cada uno por separado y
determinar el grado de perjuicio económico que puede
acarrear el no tenerlo en cuenta. En el caso de una
actividad agrícola la siguiente sería un de las posibles
listas a considerar: fecha de siembra, calidad de semilla,
análisis de suelo, historia del lote, probabilidad de
granizo, precio de fertilizantes, precio de aceite vegetal,
precio del grano a cosecha, disponibilidad de gasoil,
precio de gasoil, necesidades de recursos financieros al
momento de la cosecha, clima, grado de
apalancamientos, etc.
Dentro de esta lista hay determinados riesgos que
impactan en mayor o menor medida en el margen de
rentabilidad de nuestro cultivo. No es lo mismo una
variación del 10 % en el precio de la soja que idéntica
variación en el valor de un corrector de agua.

De la identificación de riesgo se desprende dos

cuestiones relevantes, la primera es la importancia
relativa de cada riesgo y la segunda es el riesgo implícito
que debemos afrontar para lograr un beneficio
económico. Es decir existe un determinado nivel y
composición de riesgo que justifica la ganancia de la
empresa. Esto surge por lo siguiente, como empresarios
somos los más idóneos entre todos los agentes
económicos para enfrentar los riesgos específicos de
nuestra actividad. El mercado de riesgo no tiene un
precio conveniente para eliminar todos nuestros
riesgos, si los tuviera nuestra ganancia por definición
sería cero y esto aniquilaría el objeto de nuestra
empresa que es justamente obtener ganancias por
afrontar un determinado riesgo que se asume tenemos
más capacidad de gestionar.

Como conclusión, los riesgos relevantes que debemos

considerar son aquellos en los cuales una pequeña
variación impacta fuertemente en el desempeño
económico y dentro de éstos los que dirigen la empresa
no son expertos en su evaluación o eficientes en la
asunción de sus potenciales efectos.
A la pregunta de cuánto riesgo asumir la respuesta es
simple, depende de la preferencia al riesgo que posea el
directivo de la empresa, pero claramente dejar una
posición abierta a un factor de riesgo que pueda llevar
a la quiebra es demasiado alto.

Segundo, evaluamos los riesgos.

Para identificar los costos asociados a los riesgos que

hemos identificados previamente necesitamos
información. Uno de los costos en la evaluación de
riesgos es también el costo de obtener información, de
aquí podremos identificar aquellos riesgos que pueden
ser evaluados a un gasto razonable de aquellos que no.
Es decir aquellos riesgos en los cuales el costo asociado
para una correcta evaluación sea mayor que el precio
cobrado por un tercero deben evitarse o transferirse.

Una vez establecida esta divisoria de aguas y elegidos

aquellos riesgos que podamos evaluar correctamente a
un costo de información eficiente, debemos establecer
las probabilidades de ocurrencia de éstas y los costos
asociados para cada uno de los eventos probables. Con
los resultados en la mano nos vamos al tercer paso.

Tercero, elegimos el método óptimo de cobertura de

riesgo

Sobre el conjunto elegido en el paso anterior también

sigue siendo óptimo en algunos casos evitar o transferir
el riesgo pero se agregan dos posibilidades adicionales,
prevenir y retener riesgo. Vamos ahora a desarrollar un
poco más el significado de cada uno de los métodos

• Evitar, esta decisión no es tan obvia y a veces implica

la mejor de las decisiones al compararlas con otras.
Por ejemplo si hemos decidido invertir la ganancia de
la presente campaña agrícola en un rodeo de 500
vacas de cría y el único campo disponible al
momento de la decisión de compra es uno que tiene
como única reserva de agua una represa artificial que
puede abastecer a todos los animales por un período
máximo de 4 meses en el caso de que no se
registraran lluvias. Entonces tal vez la decisión
óptima en administración del riesgo del negocio sea
no invertir en vacas y hacerlo en otro proyecto.

• Transferir, a través de un contrato de seguros con un

tercero es la forma más usual de identificar la
administración del riesgo, en este caso estamos
haciéndonos cargo de una pérdida conocida y segura
(el valor de la prima) para evitar enfrentarnos a una
pérdida desconocida y de monto incierto. Pero
también podemos pasar nuestro riesgo a otro a
través de la protección y la diversificación. Utilizamos
protección cuando vendemos un foward a un
exportador (precio y cantidad pactadas con fecha de
entrega futura pactada), en este caso hemos
disminuido el riesgo pero también hemos
renunciado a una posible ganancia cosa que no nos
pasa en el caso del seguro.
• Diversificar, podemos compartir nuestro riesgo y de
esta manera trasladarlo a otro utilizando la
diversificación. ¿Qué hacemos cuando
diversificamos? Lo que hacemos es compartir
pérdidas y ganancias con otros activos o con otros
individuos. La diversificación nos excluye del libro de
los récords pero nos permite resultados deseados en
el mundo real. Un ejemplo de estos lo encontramos
en los contratos de aparcería o siembras asociadas
en la agricultura.

• Liquidez, si nuestra empresa conserva posiciones de

efectivo o de activos líquidos en una magnitud
importante, podrá mitigar el estrés financiero ante
un evento desfavorable. Sin embargo esto tiene el
costo de tener capital invertido en activos
relativamente pocos rentables. Claramente este tipo
de cobertura es propicia para disminuir el impacto de
algún factor de riesgo pero no para otros.

• Cobertura natural, por medio de posiciones

operativas creamos posiciones long/short que
contrarrestan las posiciones de riesgos abiertas de la
empresa. Un ejemplo de esto sería tomar un
préstamo que se ajusta al valor de un bien que la
empresa produce. En el caso de la ganadería
podríamos tomar un préstamo en donde la unidad de
cuenta sea kilogramos de carne y el índice por el cual
se traduce a pesos sea el precio de un mercado
concentrador de hacienda.
Cuarto, análisis y optimización

Una vez que hemos identificado los factores de riesgo

que afectan al desempeño económico esperado de la
firma, debemos recurrir a un análisis de simulación y
optimización. Esto consiste en lo siguiente, al tomar las
acciones de coberturas sobre determinados factores de
riesgo debemos simular el resultado de un mayor valor
esperado en función del costo de cada una de las
coberturas. Podemos ver en un ejemplo como lo
hacemos en la práctica. Suponga que tenemos que
llevar adelante un plan de siembra agrícola para la
próxima campaña, entonces en primer lugar
determinamos los factores de riesgo relevante. En este
caso puede ser el precio de cada uno de los granos a
producir. También podríamos colocar como factor de
riesgo un variable climática como el granizo, el precio de
las labores de siembra y cosecha, etc. Para simplificar
tomemos solo dos variables aleatorias que afectarían el
margen neto agrícola, el precio de la soja y la caída de
granizo o piedra. Lo que hacemos en el caso del precio
de la soja es estudiar el comportamiento pasado y
analizar la situación actual del mercado y en base a
estos elementos asociamos una distribución de
frecuencia que emulará el comportamiento futuro que
tendrá esa variable. Para el caso de la piedra
incorporamos el costo de un seguro de granizo y con
ello la ganancia del cobro del seguro en caso que el
siniestro ocurra. Por otro lado tomamos como variable
objetivo el margen neto esperado. Teniendo en cuenta
esto convertimos nuestro modelo de márgenes
agrícolas determinístico en un modelo estocástico. Esto
es así porque el precio estimado de la soja a cosecha ya
no tendrá un único valor, como tampoco tendrá una
única posibilidad de ocurrencia la caída de granizo dado
que esta tendrá un conjunto de valores probables. Al
incorporar aleatoriedad a las variables de entrada del
modelo estamos incorporando aleatoriedad a las
variables objetivo o de salida. En este caso la variable de
salida bajo análisis es el margen neto agrícola para el
conjunto de cultivos a realizar. Una vez preparado el
modelo utilizamos por ejemplo el método de Monte
Carlo para generar diez mil o más escenarios posibles y
con esto determinar la distribución de frecuencias de la
variable de salida, en este caso el margen neto o
beneficio económico de la actividad bajo análisis y de
este modo determinamos si el beneficio esperado ha
sido mayor o menor que la que obtuvimos antes de
tomar las acciones de coberturas.

El método de Monte Carlos se ha convertido en un

instrumento muy potente a la hora de evaluar
decisiones de riesgo y de negocios en general. Esto es
así porque ocurren dos cosas. Una es que el método se
basa en una idea simple pero a la vez robusta y es la
siguiente; como personas tenemos la capacidad para
interpretar el comportamiento de una variable aislada
pero nos es imposible, al menos para la mayoría de los
seres humanos intuir el resultado que tendrá en la
variable de salida un cambio simultaneo de todo los
valores de las variables que lo explican. El método
genera y guarda un escenario por cada golpe aleatorio
que reciben las variables explicativas y al hacerlo miles
de veces va construyendo un patrón de
comportamiento para las variables de salida que sería
imposible para una persona conocer con solo pensarlo.
Por otro lado la potencia de la informática de hoy nos
permite correr modelos complejos en una simple
máquina de escritorio o notebook.

Sin embargo debe quedar claro que el Método de

Monte Carlo es una herramienta que nos permite
ajustar con mayor éxito las posibilidades de éxito de
nuestra gestión de riesgo, pero nunca obtendremos
certeza porque la incertidumbre siempre estará
presente.

Quinto, la implementación y volver a empezar

Una vez que hemos seleccionado el plan de acción a

realizar en referencia a nuestra gestión de riesgos
debemos lograr que este plan se ejecute de la forma
más eficiente posible, esto significa oportunidad
temporal y control de las acciones.

El proceso de administración y gestión de riesgo es

continuo y permanente, es un análisis que se
retroalimenta en el tiempo y se enriquece con las
decisiones que vamos tomando sobre los
acontecimientos que van ocurriendo. El mapa de riesgo
varía constantemente y es importante tener la versión
más actualizada del mismo.
TIPO DE CAMBIO. PESOS Y DÓLARES.

El peso es hoy el dinero de Argentina, instrumento que

lubrica todos los engranajes de nuestra economía la cual
durante las últimas décadas ha transitado ciclos de
aumento y disminución de su actividad económica junto
con procesos inflacionarios de magnitud. El fenómeno
de la inflación juega un papel más que preponderantes
en las decisiones financieras que se debe adoptar y es
esencialmente un proceso determinado por la cantidad
de relativa de pesos que hay en el sistema económico.

Como definición, existe inflación cuando está

aumentando el índice del nivel general de precios,
mientras la tasa de inflación representa la tasa de
variación del nivel de precios en dos momentos
determinados de tiempo (medido por ejemplo, por el
índice de precios de consumo o IPC)”

Descomponiendo en partes esta definición tenemos lo

siguiente.

El precio, es el valor de un bien o servicio expresado en

términos del bien dinero. Por lo cual todo bien
económico tiene su precio y esta expresado en unidades
de dinero.

Nivel general, se refiere a que los precios que se han

tomado son un promedio ponderado del valor de todos
los bienes de la economía en el momento donde la
medición tiene efecto.
El índice, en este caso es simplemente un número que
se construye ponderando la participación de cada uno
de los bienes en el total de éstos. Este conjunto de
elementos es tomado como representativo para medir
el comportamiento del precio de los bienes que afectan
determinado sectores económicos y familias. Por
ejemplo el IPC (Índice de Precios al Consumidor mide el
nivel de precios que enfrentan los consumidores) y IPM
(Índice de precios Mayoristas) los que afecta al sector
de consumos intermedios, Precios Internacionales de
Productos Básicos, Costo de la construcción, Índices de
Precios del Comercio Exterior y otros. Debemos
considerar para nuestro estudio, que todo Índice es un
instrumento que nos facilita el seguimiento de un
agregado representativo.

Por lo expuesto se puede ver que existen tantos índices

de precios como conjuntos de bienes en los que se
deseen estudiar el comportamiento de sus precios
(minorista, mayorista, de la construcción, etc.). Por
ejemplo para el sector agropecuario el índice
representativo de comportamiento de precios es
diferente al del sector de la construcción, simplemente
porque en uno u otro caso los bienes que componen el
conjunto elegido son distintos.

Ahora bien existe un índice que es elegido como

representativo de todos los bienes y servicios que
produce una economía y es el nivel general de precios
(IPC). Su variación positiva entre un período y el
siguiente es lo que como definimos inicialmente se
denomina inflación. Al existir un aumento generalizado
del precio de todos los bienes de la economía, lo que en
verdad está variando es el valor relativo del dinero en
relación a los bienes reales. El poder de compra de un
peso disminuye a medida que el nivel de precios de los
bienes reales aumenta, simplemente porque de una
manera artificial todos los bienes de la economía son
más valioso que el dinero de un período anterior.

Como consecuencia de ésta pérdida del poder

adquisitivo del dinero respecto al resto de los bienes,
necesariamente el valor del dinero en el tiempo deberá
contemplar esta anomalía para representar el valor real
por el cual una sociedad desea intercambiar bienes de
hoy por bienes del futuro. Como sabemos la proporción
que mide el intercambio intertemporal de bienes de
una economía está representada, como analizamos
anteriormente, por la tasa de interés. Entonces resulta
claro que la inflación al afectar la tasa de interés de la
economía, alterará el conjunto de decisiones financieras
que deba tomar la empresa.

No vamos a tratar aquí los determinantes de la inflación,

ni las medidas de política económica correctivas o de
prevención de un proceso inflacionario que ha
propuesto la ciencia económica. Nuestro interés hace
foco en mostrar los síntomas y consecuencias que este
fenómeno provoca en nuestras empresas.

La inflación produce un efecto de distribución de la

renta entre los agentes económicos. En términos
distributivos la inflación es un juego de suma cero. Esto
significa que alguien gana lo que otro pierde. En la
empresa el principal efecto distributivo de la inflación se
debe a las diferencias existentes entre clase y
característica de los activos y pasivos que posee la firma.
Si tenemos una deuda a largo plazo a una tasa de interés
fija lo que implica un monto de interés fijo de cada
cuota, claramente tendremos una ganancia
considerable ante un fenómeno inflacionario si lo
productos que provocan nuestros ingresos se ajustan
por inflación.

La inflación también provoca que el ritmo de aumento

del precio de los bienes no sea uniforme. Algunos
precios varían más que otros en el mismo lapso de
tiempo. Es como si en una carrera los corredores vayan
tomando distintas posiciones durante el transcurso de
la misma. Esto altera los precios relativos entre los
bienes reales de la economía. A modo de ejemplo
podríamos mencionar la siguiente situación en una
decisión de siembra, el precio de la urea aumenta
primero que el precio del resto de insumos
involucrados. Esto puede provocar una disminución de
la superficie sembrada de maíz, sin embargo una vez
ajustado el precio del resto de los insumos la sociedad
podría encontrar que no se produjo la cantidad de maíz
necesaria y por tal motivo el productor no obtuvo el
máximo beneficio que hubiera podido lograr si la
economía no sufriera de un proceso inflacionario. En
definitiva, la inflación aun cuando es un problema
monetario termina afectando las decisiones de
consumo, de inversión y producción de los agentes
económicos.

Las cuestiones a tener en cuenta en nuestra empresa

cuando un proceso inflacionario comienza a tomar una
magnitud de dos dígitos, es analizar la estructura y
composición del patrimonio (activo y pasivo) y del
resultado de éste podremos minimizar el costo
inflacionario. En términos generales nuestros activos
más líquidos deberían contemplar colocaciones de bajo
monto y plazo y disminuir el plazo de cuentas a cobrar
entre otras consideraciones. Respecto del pasivo la
estrategia financiera general debería contemplar
préstamos a tasa fija en pesos, mantener el plazo de
cuentas a pagar, cancelación de pasivos con precios
relativos atrasados y otros. La inflación atraviesa los tres
pilares de la administración financiera, la política de
inversiones, las fuentes de financiamiento y el retiro o
pagos de dividendos de los dueños de la empresa. Por
tal motivo ante un escenario de inflación el director de
la firma debe tener una participación muy activa en este
tipo de análisis y el sector de finanzas de la empresa
deberá aumentar el esfuerzo para no caer en pérdidas
y maximizar oportunidades.

DÓLARES
 El dólar también es un bien más de nuestra economía.
La cuestión en particular de éste es que representa la
moneda de uso legal de Estados Unidos.

Los países comercian entre ellos porque existe una

ganancia en el intercambio, la cual proveniente de la
eficiencia con que uno u otro país producen un
determinado bien o servicio. Lo mismo pasa con las
personas, intercambiamos el trabajo o lo mejor que
sabemos hacer por otras cosas que otros hacen mejor
que nosotros.

El fundamento del comercio mundial en la doctrina

económica se basa en los principios de las ventajas
absolutas y las ventajas relativas entre países. La
primera de ellas nos dice que si un país produce un
determinado bien con menos recursos que otro, tendrá
una ventaja en producirlo e intercambiarlo en el
comercio internacional por aquellos en que esta
condición no aparezca. Adicionalmente el principio de
ventaja relativa demuestra que por más que un país no
posea ventajas absolutas en ninguno de sus bienes con
respecto al resto del mundo, el comercio internacional
lo beneficiará si existe una ventaja relativa en la
producción de alguno de los bienes que produce
respecto al que produce otro país.

Un ejemplo de ventaja absoluta se puede ver en el

siguiente caso. En Argentina podemos generar una
tonelada de soja a un costo menor en términos de otros
bienes (por ejemplo Camionetas Toyota Hilux) que el
que tiene Japón, el comercio internacional hará que
nuestros exportadores vendan soja y nuestros
importadores compren camionetas y las dos naciones
terminen ganando. En Argentina deberíamos utilizar
mucho más recursos para producir una camioneta
similar y Japón debería tener condiciones de clima
apropiadas y sacrificar mucha de su tierra escasísima
para generar soja.

Un ejemplo de ventaja comparativa es el siguiente.

Tomemos dos países, Francia y Argentina. Dos
productores franceses que producen 5 millones de litros
de vino por año y un productor de champaña que
produce 5 millones de litros por años. Por el lado de
Argentina, dos productores de vino que producen 1
millón de litros de vino por años cada uno y un
productor de champaña que produce 4 millones de litro
por champaña.

En una situación de autarquía Francia contará con 10

millones de litros de vino y 5 millones de litros de
champaña. En tanto que Argentina tendrá para el
consumo 2 millones de litros de vino y 4 millones de litro
de champaña.

En este caso hipotético y si vamos a una situación de

libre comercio, Argentina se encargaría de producir solo
champaña y Francia solo vinos por la siguiente
argumento. Si bien Francia es superior en términos
absolutos a producir tanto vinos como champaña, la
ventaja que le lleva en vinos es de 5 a 1 en cambio en
champaña es solo de 5 a 4. Los tres argentinos
producirán 4 millones de champaña cada uno y los tres
franceses 5 millones de litros de vino cada uno. De esta
manera una vez que se haya producido el intercambio
Argentina contará con los 4 millones de litros de
champaña pero con 5 millones de litros de vino en lugar
de los 2 millones y Francia con los 10 de vino pero no
con 5 millones de litros de champaña sino con 8. En
ambos casos la situación de bienestar global es superior
en ambos casos.

El comercio entre países nos hace en términos

generales más ricos o menos pobres a todos. Pero para
disfrutar de los beneficios del intercambio internacional
necesitamos esencialmente tres elementos.

Uno de los elementos es que no existan restricciones al

comercio internacional como pueden ser los aranceles
elevados, retenciones o barreras denominadas para
arancelaras. Éstas últimas básicamente constituyen
requisitos que establece un país que le son muy difíciles
de cumplir a exportadores o importadores según el caso
que se trate.

EL otro de los elementos es que se disponga de una

moneda que sea aceptada por todo el mundo como
reserva de valor e instrumento de cambio. El dólar
americano es la moneda que reúne estas
características. La razón principal de porque el dinero de
EEUU es aceptado a nivel mundial es por la confianza
generada por este país de cumplir sus compromisos y
por la gran participación que tiene en el total del
comercio mundial. En términos de comercio
internacional un país recibe dólares cuando exporta sus
bienes o inversores extranjeros desean adquirir
participaciones de empresas argentinas u otro tipo de
activos y entrega dólares cuando importa y compra
activos en el resto del mundo.

En Argentina el precio del dólar se determina, como

pasa con cualquier otro bien por la oferta y la demanda
de los agentes económicos. El tipo de cambio es el
precio que equilibra las dos fuerzas y determina el valor
del dólar. Así como el precio de cualquier bien de la
economía esta expresado en unidades de pesos
argentinos, el precio del dólar (tipo de cambio nominal)
también lo está.

El tercer elemento es el tipo de cambio real. Para

determinar esta variable tan importante en la
generación del comercio entre países, se toma la
relación entre sus divisas (tipo de cambio) y los precios
de una canasta idéntica de productos expresados en sus
respectivas monedas.

Por ejemplo para el caso del tipo de cambio real entre

Argentina y EEUU, se toman en cuenta el valor del dólar
en Argentina (Tipo de cambio nominal) junto con los
precios de una canasta de bienes idénticos en cada uno
de los países. Así,
Tipo de cambio real ($/u$s) = (Precio de los bienes de la
canasta en EEUU * Tipo de cambio nominal) / Precio de
los mismos bienes en nuestro país.

En esencia, la apreciación o depreciación del tipo de

cambio real está determinada por la variación relativa
de los precios de los bienes de un país y del otro. Es
decir, las variaciones del tipo de cambio real y por ende
las compras y ventas entre países están afectadas en
gran medida por las inflaciones de un país respecto a
otro. Si nuestros precios aumentan en mayor
proporción que los precios del otro país y el tipo de
cambio nominal permanece constante, nos estamos
haciendo más caros para nuestros compradores
externos y con ello nuestras exportaciones podrían
comenzar a declinar. De igual modo si el peso se aprecia
respecto del dólar en el mercado de cambios argentino,
esto hará que nuestras exportaciones tiendan a
disminuir.

La autoridad monetaria de un país, en nuestro caso el

Banco Central de la República Argentina, tiene la
función de preservar el valor de su moneda y también
intervenir en el mercado de dólares para evitar
oscilaciones bruscas en su precio. Por ello las decisiones
que tomen los responsables del manejo de esta
institución determinan en parte la posibilidad de
aprovechar los beneficios del comercio mundial.

El valor del dólar afecta de una manera muy importante

a una nación que se beneficia de comprar y vender
bienes en el mundo. La correcta atención a los
determinantes de su valor, como el conocimiento de las
herramientas de coberturas de riesgo en el mercado de
futuros de divisas, hace al logro de una gestión
financiera eficiente de la empresa.
SELECCIÓN DE INVERSIONES y EL COSTO DEL CAPITAL

La vida de una empresa depende de la habilidad de su

administración para generar, evaluar y seleccionar las
inversiones más rentables. Si la ganancia de una
inversión no aumenta el valor de la empresa dicha
inversión no debiera realizarse.

Si nos detenemos a pensar sobre la actividad diaria de

nuestra empresa, vemos que en general en muy pocos
casos evaluamos nuestras decisiones como una elección
sobre un conjunto de proyectos de inversión. Por
ejemplo en el caso de una empresa agrícola si solo
tratamos de generar el mejor margen bruto en la
selección de los diferentes cultivos, estamos dejando de
lado elementos de juicio importantes a la hora de tomar
decisiones. El riesgo que podemos diversificar, el que no
y el costo del dinero en el tiempo, no se incorporan en
el análisis del margen bruto o de resultados y sí lo hace
un estudio basado en un análisis de inversión. Este
capítulo intenta mostrar otra forma de visualizar
nuestro plan productivo, compra de campos, reemplazo
de maquinaria y cualquier otra acción de esta
naturaleza desde una visión del análisis de inversiones.
Si lo pensamos desde una visión financiera cada vez que
seleccionamos un determinado plan de producción,
estamos tomando una decisión de inversión particular.

Para comenzar debemos tener en cuenta que para

seleccionar un proyecto debemos generar tantas
proyectos potenciales como nos sea posible. Hacer esto
nos ampliara el conjunto factible (Ej. Sembrar maíz,
sembrar arveja, alquilar un campo, compra un tractor,
etc.), si solo nos ponemos a replicar lo que hemos hecho
hasta ahora y no ponemos en juego nuestra
experiencia, conocimiento del sector, la nueva
información disponible, la integración de actividades
complementarias, entonces no estaremos evaluando
correctamente la potencialidad de nuestra capacidad
productiva. Careceremos del poder de evaluar aquellas
alternativas no contempladas que podrían maximizar
nuestra posibilidad de éxito económico.

Una vez que hemos generado una cantidad suficiente

de proyectos alternativos y conjuntos complementarios
entre ellos debemos contar con criterios objetivos que
nos permitan compararlos. En este caso, un criterio es
una regla que nos permite medir la conveniencia o no
de un proyecto. Existen dos técnicas generales, una es
la Técnica del Valor Actual Neto (VAN) y la otra es la Tasa
Interna de Retorno (TIR).

La técnica del valor actual neto permite homogeneizar

el valor el dinero en diferentes momentos del tiempo,
lo hace comparable. Para ello intervienen tres
elementos; (a) El flujo de efectivo del proyecto que es el
ingreso neto que se obtiene en cada período que
perdura el proyecto. Si el caso fuera la siembra de maíz,
podríamos considerar el momento inicial cuando
hacemos la inversión en semilla etc. y el momento final
el de cosecha, donde tenemos el ingreso del proyecto.
(b) La incertidumbre que afecta a ese flujo de efectivo.
En el ejemplo de la siembra de maíz si bien esperamos
un determinado rinde y precio del mismo, no sabemos
con certeza que es lo que puede ocurrir y por lo tanto
debemos analizar la tasa de descuento de ese ingreso
probable en función de su desvío al valor esperado. (c)
El costo del capital para financiar el proyecto, que nos
permite determinar la viabilidad de un proyecto según
el costo al que podamos financiarnos. Esto significa que
si el costo de oportunidad del capital es bajo en un
determinado momento para el conjunto de la
economía, se podrán activar proyectos que en otros
momentos no.

El análisis a través del VAN nos aporta a la hora de

enfrentar nuestra actividad productiva algo esencial,
hace explícito el costo del capital que tiene asociado
determinado proyecto productivo. Teniendo en cuenta
esta consideración, puede resultar que un proyecto que
posea un margen neto mayor a otro no sea tan
conveniente cuando consideramos el costo del capital.
Pues al tomar en cuenta de forma explícita el costo del
capital podremos juzgar más convenientemente
proyectos con diferente grado de riesgo. A mayor riesgo
del proyecto el costo del capital aumenta
independientemente de la tasa de financiamiento que
podamos conseguir. Por ejemplo, al evaluar un proyecto
agrícola respecto a uno ganadero, debemos considerar
diferente el costo del capital que ponemos en uno y otro
caso, pues el riesgo asociado al ingreso esperado es
diferente.
Cuando utilizamos el criterio del valor presente neto,
logramos una mayor consistencia en el análisis. Esto nos
permite estar más seguros a la hora de seleccionar la
inversión más apropiada para que nos posibilite
finalmente incrementar el valor de nuestra empresa.

Nuestra actividad principal como administradores es

lograr generar el mayor valor para los dueños de la
empresa, para conseguirlo debemos gestionar el dinero
asignándolo a proyectos que valgan más de lo que
cuestan. La técnica del valor actual neto es una
herramienta muy valiosa para la consecución de tal
objetivo.

Algunas consideraciones adicionales a tener en cuenta

1. Por lo general nuestras empresas están embarcadas

en más de un proyecto que han sido elegidos sobre
otros. La correlación de los resultados de los diferentes
proyectos en ejecución podrá exponernos más o menos
a circunstancias adversas. Esto provoca que la empresa
pueda presentar una escasez de liquidez notable
provocando un desequilibrio temporal y a veces
permanente de sus finanzas. Por tanto es deseable
planear una estrategia de selección que nos ayude a
paliar un fracaso eventual. Es decir lograr la
diversificación del riesgo dentro de la empresa
seleccionando proyectos que permitan estabilizar el
desempeño esperado en su conjunto.

2. Para que el análisis de selección de proyectos

expuesto sea rico y válido debe incorporársele uno o
más de los siguientes análisis
a.El riesgo y la incertidumbre de la vida real, para ello
se utilizan técnicas estadísticas que nutren a cada uno
de los componentes de los criterios de decisión de
probabilidad de ocurrencia y la interdependencia
asociada a cada una de las variables contenidas. Uno de
las formas más ricas de abordar esto es a través del
análisis de simulaciones de Monte Carlo como hemos
mencionado.
b. Un análisis de sensibilidad. Este permite evaluar el
efecto que producirían el cambio de alguna variable
importante en los resultados del proyecto. A menudo
esto revela que un pequeño error de cálculo en una de
las variables puede producir un efecto importante en los
resultados esperados. El análisis de sensibilidad consiste
básicamente en mover una de las variables
manteniendo el resto en los mismos valores.
c. Método del árbol de decisión. A veces la ejecución
de un proyecto requiere un proceso secuencial de
tomas de decisiones las cuales determinan un resultado
en cada momento. Los resultados que van aconteciendo
en cada una de las etapas determinan el resultado final
del proyecto. Para evaluar este tipo de proyectos se
utiliza la técnica de árboles de decisión, la cual asigna
una probabilidad determinada a cada uno de los
resultados posibles que presenta cada una de las etapas
y el valor de los mismos. Por último se hace una lectura
desde “la copa hacia el tronco” para determinar cuál
secuencia contiene el mayor VAN.

3. Un buen administrador no debe buscar siempre el

riesgo. El proyecto arriesgado que exige una inversión
relativamente reducida y ofrece grandes resultados
potenciales se puede incluir en ocasiones como
contrapeso de los proyectos más conservadores, pero si
se busca repetidamente el riesgo la empresa irá tarde o
temprano a una situación de quiebra. Hay que tener
presente que la aversión al riesgo difiere de una
empresa a otra y de individuo a otro pero la máxima de
lo antes dicho se cumple tarde o temprano.

4. La inflación altera las decisiones de inversión para los

bienes de capital dado que los gastos por depreciación
que se descuentan del resultado para el pago de
impuestos a las ganancias disminuyen pues éstas, se
miden sobre el valor original en lugar de hacerlo por el
valor actualizado del bien. Por tanto debe tenerse
presente que en estos casos será mejor elegir proyectos
que posean una recuperación más rápida, no obstante
en procesos inflacionarios significativos debemos estar
atentos y ampliar nuestra frontera de inversión y elegir
para nuestro dinero el destino a aquellos bienes que no
tienen tal impacto negativo para nuestras finanzas aun
cuando no estén estrictamente relacionados con
nuestra actividad.
En síntesis, los proyectos de inversión deben brindar un
rendimiento superior a su costo, los flujos esperados
deben tener un valor presente positivo y deben ser
aceptados o rechazados de acuerdo a criterios de
decisión que permitan la consitencia de todas las
variables que entran en juego en este proceso.

EL COSTO DEL CAPITAL DE LA EMPRESA Y DE SUS

PROYECTOS DE INVERSIÓN

El costo de capital de la empresa se define como el

rendimiento esperado de la cartera conformada con los
pasivos propios y de terceros existentes de la empresa.
El costo de capital entonces, se calcula como una mezcla
del costo de la deuda (la tasa de interés) y el costo de
capital propio (la tasa de rendimiento esperada exigida
por los inversionistas en el capital ordinario de la
empresa). A esta combinación de capital propio y de
terceros se la denomina costo promedio ponderado de
capital y es el costo de oportunidad del capital invertido
en los activos de la empresa y, por lo tanto, la tasa de
descuento apropiada para proyectos de riesgo
promedio de la empresa.
La pregunta más difícil sobre el tema del costo de capital
es: ¿cuál es el costo del capital accionario o del pasivo
propio de la empresa? Esta es una pregunta difícil de
responder porque no hay un medio de observar en
forma directa el rendimiento que requieren los
inversionistas del capital accionario sobre su inversión.
Existen métodos para estimarlo pero lo que aquí debe
quedar claro es que el uso del capital propio tiene un
costo financiero que en general no se tiene en cuenta a
la hora de analizar un proyecto de inversión. A
diferencia del costo del capital accionario de la
compañía, el costo de la deuda de ésta con terceros se
observa directa o indirectamente: el costo de la deuda
es simplemente la tasa de interés que la empresa debe
pagar por nuevos préstamos y es posible consultar las
tasas de interés de los mercados financieros.

Los términos rendimiento requerido, tasa de descuento

apropiada y costo de capital significan en esencia lo
mismo.

El costo de capital de un proyecto de inversión, es la tasa

de descuento ajustada al riesgo que se usa para calcular
el valor presente neto de dicho proyecto. La manera
estándar de manejar la incertidumbre acerca de los
flujos de efectivo futuros es utilizar una tasa de
descuento mayor cuando mayor es la incertidumbre.
Por ejemplo, los agricultores que siembran soja en
campos con bruscos e imprevisibles cambios climáticos,
apuestan a producciones esperadas más inciertas, pero
este hecho es el que potencia ganancias muy por
encima de las que obtienen regiones de clima estable.
La inversión en cultivos de soja en estos campos de
rinde altamente variable, tiene un riesgo que es
diferente al producido por una variación de las
condiciones de demanda y oferta globales del poroto.
De acuerdo al análisis de riesgo y rendimiento, se sabe
que la tasa de descuento correcta depende de lo
arriesgado de un proyecto. En particular, un nuevo
proyecto tendrá un valor presente neto positivo sólo si
el rendimiento supera lo que ofrece el mercado
financiero sobre inversiones de riesgo equivalente. Y a
este rendimiento mínimo requerido se denomina costo
de capital de un proyecto. Cuando se afirma que el
rendimiento requerido de una inversión es del 7%,
significa que la inversión tendrá un valor presente neto
positivo sólo si el rendimiento es superior al 7 %. Es decir
que la empresa debe ganar arriba del 7 % sobre una
inversión sólo para compensar a los inversionistas por
usar el capital necesario para financiar el proyecto. Por
eso se dice que 7 % es el costo de capital de la inversión.

También es importante tener en cuenta lo siguiente. Un

proyecto con una elevada proporción de costos fijos
sobre costos variables tiene un elevado apalancamiento
operativo, lo cual significa alto riesgo. Los flujos de
efectivo generados por cualquier activo productivo se
dividen en ingresos, costos fijos y costos variables. Al
evaluar el apalancamiento operativo de un proyecto se
pregunta si sus futuros flujos de efectivo serán
inusualmente sensibles al ciclo económico. Los
proyectos cíclicos con alto apalancamiento operativo
reaccionan más fuertemente ante las variaciones de
mercado y por ende presentan mayor riesgo no
diversificable y requieren una tasa de descuento mayor.
La duración de un proyecto también afecta su riesgo.
Como mencionamos, el valor de un proyecto es igual a
los flujos de efectivo esperados que son descontados a
la tasa ajustada por riesgo. Si cambia la tasa libre de
riesgo o la prima de riesgo del mercado, entonces la tasa
de descuento cambiará y, por lo tanto, también lo hará
el valor del proyecto. Un proyecto con flujos de efectivo
de muy largo plazo está más expuesto a los
movimientos en la tasa de descuento, que uno cuyos
flujos de efectivo sean de corto plazo.

Se dice que los proyectos que tienen el mismo riesgo se

encuentran en la misma clase de riesgo. El costo
promedio ponderado del capital de una empresa refleja
el riesgo y la estructura del capital de los activos totales
de la empresa. Como resultado, en términos estrictos el
costo promedio ponderado de la empresa, es la tasa de
descuento apropiada sólo si la inversión propuesta es
una réplica de las actividades actuales de la empresa.
Cuando se evalúan las inversiones con riesgos que
difieren bastante de los riesgos de la empresa como un
todo, el uso del costo promedio ponderado del capital
conduce en general a malas decisiones.

Como definimos anteriormente, el costo general del

capital de la empresa es en realidad una combinación
de dos costos de capital. Si dos actividades que se llevan
adelante dentro de la misma empresa, compitieran por
los recursos y la empresa tomara un solo costo
promedio ponderado del capital entonces, ¿quién
recibiría más fondos de inversión? La respuesta es que
la inversión más riesgosa tendería a presentar mayores
rendimientos (sin tomar en cuenta que tiene más
riesgos), así que por lo regular sería la “ganadora”. La
operación menos atractiva podría tener un gran
potencial de utilidades que terminaría por ignorarse.
Entonces si un proyecto es proporcionalmente más
riesgoso que la empresa en su conjunto, el costo de
capital del proyecto es más elevado. Por el contrario, el
costo de capital de un proyecto seguro es menor al
mismo. Al tener en cuenta esto, la distribución de
fondos entre unidades productivas sería consistente.

En síntesis, existen tres puntos importantes cuando se

calcula el costo de capital de un proyecto de inversión.
1. El riesgo de un proyecto particular puede ser
diferente al riesgo de los activos existentes de la
empresa. 2. El costo del capital de la empresa debe
reflejar sólo el riesgo relacionado con el mercado al que
pertenece. 3. El riesgo relevante al calcular el costo de
capital de un proyecto particular, es el de flujos de
efectivo del proyecto y no el de los instrumentos de
financiamiento que la empresa genera para financiar el
proyecto.
DECISIONES DE FINANCIAMIENTO

Una de las herramientas más útiles para ver nuestra

empresa desde el lado económico es el balance
contable. Para los que no están tan familiarizados con
las cuestiones contables, un balance es un esquema, un
modelo donde se refleja la situación económica de la
firma. El término balance describe el equilibrio, la
igualdad de pesos entre dos cosas que constituyen el
núcleo de todo negocio: cuánto dinero tengo disponible
y donde lo invierto. La situación de máxima prosperidad
económica la alcanzaríamos en un negocio en el cual no
necesitamos poner en juego un solo peso y sin embargo
retirar montos importantes para nuestros bolsillos.
Lamentablemente ese tipo de negocios no existen, o al
menos para mí. Entonces que refleja un balance,
simplemente divide las aguas entre lo que tenemos que
poner: nuestra dinero y a esto se lo llama patrimonio
neto, el que pedimos a terceros y a esto se lo llamo
pasivo y por el otro lado tenemos todo lo que hemos
comprado con esa dinero y a esto lo llamamos activo,
así llamado se me ocurre porque constituyen todo los
elementos que nos permiten mover los engranajes de
nuestro negocio para generar la dinero que queremos
ganar, que es por supuesto todo lo que nos interesa.
El balance representa un equilibrio entre lo que debo a
terceros y lo que la empresa me debe a mí como dueño
de la misma (accionista, propietario) y lo que he
adquirido con ese capital.
Esta breve introducción nos permite tener una
descripción financiera de nuestra empresa. Si
observamos el lado verde llamado el lado del Pasivo,
vemos que este se compone de dos columnas que tiene
un tamaño determinado representando en este caso la
magnitud de la dinero que colocó cada uno de estos
proveedores de capital de la empresa. Ahora bien
dependiendo de cuán grande sea una columna respecto
de la otra estaremos ante diferentes formas de financiar
nuestro negocio. A esta proporción entre ambos se la
denomina la Estructura de Capital de la empresa. La cual
variará en función de las decisiones de financiamiento
que los responsables de la firma toman a lo largo del
tiempo.
La proporción que utilicemos de cada uno de los
proveedores de capital determinará claramente la
estructura de financiamiento y esta alteración de
proporciones estará motivada según cual sea en cada
momento la opción que nos permita agregar más o
menos valor a nuestra empresa sujeto a un nivel de
riesgo requerido por los propietarios de la firma.
La posibilidad de agregar valor para l empresa es en
definitiva ganar más con lo mismo.
Esta posibilidad surge debido a las imperfecciones o
fricciones que aparecen en el mundo real
principalmente me refiero a los impuestos, las leyes
contractuales, las regulaciones y otras que alteran el
rédito de utilizar una combinación de capital
determinada.
Existe dos conceptos importantes a tener en cuenta que
representan una manera adicional de ver como
financiamos nuestro activo es decir nuestra caja negra
generadora de ingresos y son los conceptos de
Financiamiento Interno, que básicamente se componen
de los resultados obtenidos que volvemos a invertir en
nuestra actividad (ganancias retenidas) y cuentas por
pagar que si bien es una financiamiento de terceros es
interno porque es endógeno a la actividad misma en la
habitualidad del negocio. Por otro lado el concepto de
financiamiento externo, que es sin más salir a buscar
dinero de los prestamistas (Bancos, etc.) o de nuestra
caja de ahorro personal.
Dijimos hace un momento que existen fricciones,
imperfecciones del mundo real que varían de lugar en
lugar. Una de estas, la más importante y a la que nos
referimos aquí la constituyen los impuestos, en
particular el Impuesto a las Ganancias. En Argentina la
alícuota para empresas es del 35 %. Esta imperfección
en el mercado de capitales a lo que al financiamiento se
refiere parece en principio algo no muy intuitivo de ver
como un elemento que agrega valor a mi empresa. La
razón es tan natural que por ello muchas veces pasa
inadvertida, y es que los intereses que pagamos a
terceros como proveedores de capital, por ejemplos a
los bancos, son deducibles del impuesto a las ganancias
en tanto que la dinero que ponemos como dueños de la
empresa, por ejemplo por los resultados obtenidos y
reservados en cada ejercicio económico, no son
deducibles de tal impuesto. Es decir la renta que
pagamos cuando un tercero nos presta el capital es
deducible del impuesto a las ganancias, en tanto que la
renta que pagamos a los dueños de nuestra empresa
por el aporte de su capital no es deducible de impuesto
a las ganancias. Esto implica que el sistema tributario
está inclinando la balanza hacia el financiamiento con
terceros como proveedores de capital para nuestro
negocio.
Como en casi todas las cosas, existen límites de
prudencia y de posibilidades. El primero se refiere a la
magnitud del endeudamiento con terceros. En una
situación de apalancamiento extremo es decir una
proporción alta de pasivos de terceros respectos de los
propios se puede generar una exposición exagerada a
las variaciones del ciclo de los negocios y por tanto no
llegar a generar los ingresos suficientes para cubrir los
pagos de intereses y amortizaciones y por consiguiente
aumenta la probabilidad de llevar a la quiebra a nuestra
firma. Por otro lado, los bancos tienen límites propios
para prestarnos dinero y lo harán en más o menos según
vean también cuanto ponemos en juego nosotros en
nuestro negocio. Debe tenerse presente que ante una
situación de quiebra, el último que cobra es el
propietario de la firma si es que queda algo para llevarse
en ese momento. Esto nos acerca a una cuestión
esencial a la hora de entender como financiamos
nuestra empresa, y es el concepto que ya hemos
mencionado en el capítulo anterior y es el del Costo
Promedio Ponderado del Capital. Porque es importante
esto, como dijimos al principio y más de una vez nuestro
interés principal es obtener dinero de nuestro negocio
y esto significa retirar más de lo entregado. Para
conseguir este objetivo, nuestros activos deben generar
una tasa de retorno mayor al costo del capital invertido.

El costo del financiamiento de la empresa depende de

la proporción entre el financiamiento de terceros
(bancos) y el financiamiento propio (dueños de la
empresa). Si sabemos el costo del dinero que utilizamos
(CPPC) para llevar a cabo nuestro negocio, sabremos
cuanto debemos exigirle a nuestros activos para pagar
a todos los que nos han permitido financiarnos y llevar
adelante nuestra empresa en el tiempo.

Un motivo fundamental para el uso del CPPC es que el

valor de la empresa se maximiza cuando se minimiza el
CPPC. Para distinguir esto hay que recordar que el CPPC
es la tasa de descuento adecuada para los flujos de
efectivo en general de la empresa. Lo que debemos
hacer es elegir la estructura de capital de la empresa de
modo que el CPPC se minimice. Por este motivo se dice
que una estructura de capital es mejor que otra si da
como resultado un costo promedio ponderado de
capital más bajo.

Debemos tener muy presente que el costo de capital

depende de los usos de los fondos y no de su origen.
Cuando evaluamos hacer o no una inversión
descontamos el flujo de ingresos netos que generará
esa inversión a lo largo de su vida, de aquí que la tasa de
descuento del proyecto (costo del capital empleado)
que debe utilizarse está relacionado con el riesgo de
hacer efectivo esos ingresos. Por lo cual el dinero que
traemos desde el futuro a hoy para hacerlo homogéneo
considerará la posibilidad de que dichos ingresos se
generen en una menor o mayor cuantía. La forma de
hacerlo es descontar a una tasa tal que contemple esa
posibilidad incierta independientemente del hecho de a
la tasa a la cual podamos financiarnos. Recuerden la
frase que nos acompaña: cuánto dinero ponemos, que
en el caso de la inversión el poner es un hecho cuando
he decidido hacerla y cuánto dinero sacamos que en
este caso tiene un determinada posibilidad de
ocurrencia por lo tanto exigiremos al proyecto una tasa
tal que nos compense el riesgo mayor y esto es
independiente de a cuanta tasa conseguimos el dinero.
Deseamos ganar dinero no fondearnos a una tasa baja
únicamente.

Nuestra empresa enfrenta principalmente dos grupos

de riesgo. Uno es el inherente a las operaciones
habituales al que se denomina riesgo empresarial del
capital propio. En este caso cuanto mayor sea el riesgo
empresarial de nuestra actividad, tanto mayor será el
retorno que exigiremos a nuestros activos, y por ello
tanto mayor será el costo del capital propio. Por otro
lado la estructura financiera de la empresa determina el
segundo componente del costo del capital propio,
conforme la empresa comienza a depender del
financiamiento de terceros, aumenta el rendimiento
requerido sobre el capital propio. Esto ocurre porque el
financiamiento de la deuda aumenta los riesgos que
soportan los dueños de la empresa. Este riesgo adicional
que surge del uso de deuda para el financiamiento se
llama riesgo financiero del capital propio. Las empresas
con mayor riesgo de sufrir una crisis financiera se
endeudarán menos que las empresas con menor riesgo
de caer en esa situación.

La conclusión final es si conocemos el CPPC podremos

gestionar la estructura de capital utilizado inherente al
riesgo de la actividad que desarrollamos habitualmente
de tal manera de maximizar la ganancias de nuestra
empresa.

En un ejemplo podemos visualizar porque puede llegar

a ser muy importante, conocer la estructura de capital
de nuestra empresa. Si tuviéramos una proporción muy
alta de capital invertido en activos agrícolas, entonces
podríamos a través de deuda con terceros aumentar
proporcionalmente los ganaderos y beneficiarnos con la
protección fiscal de intereses sin alterar sensiblemente
la ecuación de riesgo financiero. Lo contrario también
es cierto, si tenemos una proporción excesiva de capital
invertido en ganadería, tal vez sería conveniente
endeudarme para hacer agricultura y mejorar mi
rentabilidad sobre los activos por encima de los costos
de quiebra beneficiándome aquí también con la
protección fiscal de los intereses. Es decir, existe un
equilibrio óptimo que minimiza el costo del capital de
nuestra firma.
PLANIFICACIÓN FINANCIERA Y CONTROL
PRESUPUESTARIO

Primero lo primero así dicta el dicho y entonces

aparecen las preguntas ¿Para qué tenemos esta
empresa? ¿Para qué trabajamos en este rubro? ¿Para
qué hacemos este esfuerzo? ¿Para qué asumimos estos
compromisos? ¿Cómo queremos que sea nuestra
empresa en el futuro? ¿Cuánto queremos crecer? ¿Qué
retiro anual aspiro a tener durante qué tiempo? En
verdad estas preguntas son esquivas pero sus
respuestas, imprescindibles. Por lo tanto, antes de
hacer nada tenemos que tener bien en claro las
cuestiones básicas que implican ni más ni menos el
escribir un plan que dé sentido al querer ser de nuestra
empresa. Por supuesto que cada uno de nosotros
tendrá un plan diferente, porque este implica nuestras
características personales y empresarias como también
aspectos únicos de nuestra organización.

La planificación financiera permite anticipar los posibles

resultados de las decisiones que hemos tomado en el
pasado y que irremediablemente vuelcan sus resultados
hoy y condicionan las que vamos a tomar en este
momento hacia el futuro. Madrugar los resultados de
posibles escenarios nos hace ajustar las decisiones
empresarias para lograr cumplir nuestros objetivos.
Otro de los resultados loables del proceso de
planificación empresaria es que nos posibilita dar a los
distintos departamentos, empleados, proveedores y
quien tenga un contacto continuo con nuestra empresa
esa coherencia que potencian la eficiencia y
productividad global. Nunca debemos olvidar que
nuestras empresas son esencialmente personas que
están coordinadas en espacio y tiempo para un logro
común, poner las reglas de juegos y supervisar el juego
es la función del empresario y haciendo un paralelo con
la economía de un país así lo expresa el padre de la
economía clásica Adam Smith ¨cada individuo
persiguiendo su interés personal alanza sin saberlo el
interés común ¨. La planificación hace que nuestras
empresas tengan en cuenta la calidad de nuestros
resultados y no solo sus aspectos cuantitativos.

Existe tres grandes conjuntos de planificación. El

primero es la planificación estratégica, la cual
comprende y trata sobre cuestiones referidas al largo
plazo (Ej. ¿Vamos a tener equipo de maquinarias propio
o daremos nuestras labores a contratistas?). El segundo
grupo comprende la Planificación de gestión, la cual se
orienta a un período menor al año (Ej. ¿Vamos a
sembrar maíz o Soja?). Por último la Planificación
operativa, que está orientada al día a día con un período
de análisis no mayor al mes. Esta última también se
puede conocer como planificación de caja.

Si bien estos conjuntos son definibles en forma

independientes, en la planificación no existen límites
entre un conjunto y otro, es decir la planificación se
realiza en un todo dependiente. Solo se separan a fin de
ayudarnos a identificar la atención en el horizonte
temporal, de cómo impactan las decisiones que
tomamos hoy y hemos tomado en el pasado. La
planificación empresaria puede representarse en
términos de cantidades sin considerar el dinero, pero es
sumamente conveniente siempre transformar las
cantidades proyectadas de las distintas variables en
flujos de efectivo. Esto nos permite facilitar la toma de
decisiones, principalmente porque podemos
compararlas a través de un bien homogéneo como es el
dinero. De esta manera los conjuntos enunciados se
podrían expresar en términos monetarios como el Plan
financiero de largo plazo para la planificación
estratégica, el presupuesto anual para la planificación
de corto plazo y finalmente el presupuesto de tesorería
o de caja para la planificación de corto.

El proceso de planificación se realiza como expresamos

anteriormente en forma continua, revisando
periódicamente y reajustando el mismo en función de
la realidad observada. Esto es, a medida que tenemos
más información porque se acortan los tiempos entre lo
proyectado y el hoy debemos ajustar la estimación con
la nueva información que el tiempo ha generado.

Es importante notar que el sentido temporal de la

planificación es desde el futuro hacia el presente y no al
revés. Debemos ver qué pasará en los escenarios
futuros con las decisiones que debemos tomar hoy, es
decir qué pasará con el país donde realizamos nuestra
actividad, que pasará con los mercados internacionales.
Debemos imaginar que pasará en el futuro y que cosas
favorables nos traerá y cuáles no. La pregunta que sigue
es hasta donde. Eso nos lo indicara el grado de
objetividad que podamos asumir en cada momento
hasta llegar a sentir que el futuro está demasiado lejos
para poder observarlo, y que ya no podemos enumerar
en un todo coherente las variables significativas. Una
vez determinado los escenarios futuros posibles,
comenzamos a realizar un camino inverso hasta llegar a
hoy que es cuando estamos tomando la decisión. De
esta manera logramos coherencia interna entre el hoy,
el próximo año y los subsiguientes. De todas las
alternativas posibles vamos a elegir la que mejor
expresen nuestra opción del significado de éxito que
tenemos considerando las posibilidades, el riesgo y la
incertidumbre contenida en esta decisión estratégica.

Una vez realizada la planificación a los distintos niveles

es conveniente revisar las diferencias entre el plan y lo
efectivamente realizado. Esto nos permitirá ajustar
nuestras estimaciones futuras. La creencia personal de
las buenas decisiones que tomado en general esta
sobreestimada. Esta percepción aumentada del valor
que tenemos de Nosotros mismos, hace que muchas
veces no podamos mejorarnos en términos del proceso
de planificación. Este y en general toda actividad como
hemos visto está inmersa en espacios de riesgo e
incertidumbre por ello cuando más aprendamos de
desvíos mejor preparados estaremos para proyectar el
futuro. Y cuanto más incertidumbre enfrentamos,
cuando no hay información suficiente es cuando más
valioso es generarla.
Una forma práctica de comenzar con el proceso de
planificación es haciendo uso de mapas mentales. Una
explicación detallada de esta herramienta la pueden
encontrar en Wikipedia
(http://es.wikipedia.org/wiki/Mapa_mental).
Esencialmente un mapa mental nos hace ir volcando en
el papel en forma natural los hilos de pensamientos que
van surgiendo en nuestra mente e ir visualizando y
estableciendo nuevas conexiones entre las partes. Al
comenzar a centrarnos en el futuro de nuestra empresa
irremediablemente comienzan a surgir imágenes de
cómo será y esto nos posibilita ir descubriendo toda la
información que en el inconsciente tenemos guardada
y debemos rescatar para aumentar nuestra
comprensión y creatividad de manera tal que nos
permita mejorar nuestra realidad. Claro que ésta, es una
herramienta que podemos utilizar o no, siempre
tenemos otras opciones como la lista numerativa pero
claramente, el mapa mental nos dará ventajas
importantes respecto a una lista que solo enumere y no
relacione.

Para elaborar un plan financiero es necesario elegir y

cuantificar las variables que afectan a la empresa, tanto
en términos patrimoniales como financieros. Para
comenzar debemos realizar una estimación de las
ventas por actividad y por producto, los costos directos
e indirectos para cada una de los posibles producciones,
debemos contar con un informe de la ofertas de
financiación disponibles en el mercado y condiciones
para acceder a las mismas, informarnos sobre los
posibles escenarios macroeconómicos del país
prestando especial interés a las variables inflación
proyectada, tipo de cambio futuro y tasas de interés.
Una vez que tengamos la información en nuestras
manos comenzaremos a modelizar los resultados,
alterando los parámetros de comportamiento para cada
o algunas de las variables seleccionadas. Una manera
muy conveniente de proyectar escenarios futuros que
tengan en cuenta la incertidumbre es a través de
simulaciones de Monte Carlo. Este tipo de simulación
tiene la enorme ventaja de mostrarnos miles de
escenarios posibles y la probabilidad de ocurrencia de
cada uno solamente contando con los valores promedio
y variaciones respecto de este valor para cada una de
las variables relevantes que hemos elegido para
representar la realidad de nuestra empresa. Si en
cambio optamos por generar tres o más escenarios
alternativos, considerando por ejemplo uno de mínima,
media y máxima habremos dejado oculta una inmensa
cantidad de información valiosa para la toma de
decisiones y para peor de males con el mismo costo. Si
Usted no está familiarizado con este tipo de modelos
podrá descargar ejemplos y todo el material necesario
para su comprensión desde nuestra página web
(http://www.agroyfinanzas.com).
Una vez analizado los diferentes escenarios por la
Dirección de la empresa, esta optará por aquel que
mejor satisfaga sus objetivos. Este hecho provocará el
desencadenamiento de aquellas actividades
dependientes a esta estrategia empresarial. Estas
contemplarán decisiones tales como nivel de
endeudamiento necesario, donde solicitarlo y
negociaciones del costo por el paquete de préstamos,
negociaciones de precios por volumen en la adquisición
de insumos, consideraciones comerciales por la futura
venta de nuestros productos, considerando comisiones,
fletes y gastos.
Debe quedar claro que la decisión empresaria de elegir
un determinado plan de acción provoca el primer
movimiento en el proceso de planificación empresaria,
pero este primer impulso es retroalimentado una vez
que las acciones consecuentes comienzan a generar
resultados y estos son incorporados como nueva
información al plan inicial. Por eso se dice que la
planificación es un proceso iterativo, pues a través de
una información inicial vamos generando nueva
información que se suma y amalgama a la preexistente.
A modo de síntesis los elementos fundamentales que
debemos contar para el armado de un plan financiero
son, producción estimada, fecha probable de venta,
precio de venta, gastos comerciales, cantidad y precio
de insumos para cada campo o establecimiento, gastos
de estructura, carga impositiva, retiros y o aportes
empresarios, tasas de financiamiento, tasas de
colocación de excedentes temporales, el costo de
seguros, almacenamiento y distribución del producido,
almacenamiento y políticas de existencias de insumos
excedentes y composición patrimonial y exposición al
riesgo que enfrentaremos en el período de análisis.
El disponer de un plan nos permite conocer y evaluar
tanto el resultado a obtener como los excedentes
financieros que tiene la empresa de acuerdo a las
hipótesis de comportamiento elegidas. El excedente
calculado refleja el superávit o déficit de los recursos
financieros disponibles, procedentes tanto de la
autofinanciación como de la financiación externa,
respecto a las aplicaciones que se realizan.

El presupuesto es una herramienta de gestión

extraordinaria, siempre que se respeten las
consideraciones básicas para su confección y
seguimiento. La participación de los administradores y
responsables de la empresa es un factor esencial para
sacar el máximo provecho a este instrumento que nos
permitirá generar eficiencias y sinergias considerables
en la gestión de nuestra empresa, pero este proceso de
proyección anual también permite crear una
integración y armonía entre todas las áreas
aumentando la comunicación, la discusión y el control
cruzado de las distintas partes intervinientes en este
proceso presupuestario que son por supuesto todas las
partes que constituyen nuestra empresa.

Desde un momento inicial donde toman ancla las

prioridades y resultados a conseguir, debemos
proyectar el futuro cercano sobre un plan escrito, claro
y visible para todos los responsables de las áreas que
compongan nuestra organización empresarial. El
método de confección debe ser claro y por sobre todas
las cosas útil. Se deben establecer los objetivos
claramente cuantificados y sus desvíos medirse en
forma numérica. Para lograr esto, nuestro presupuesto
debe estar alineado con nuestro sistema contable, en el
caso que la contabilidad no este reflejando la
información necesaria, deberemos ajustar nuestro plan
de cuentas contables para que exprese la información
básica para un correcto monitoreo de gestión. Con esto
queremos decir que, debemos hacer primero lo
primero, si no tenemos un sistema de gestión contable
que pueda medir si hemos alcanzado nuestros objetivos
de eficiencia y resultados, entonces en este caso la
herramienta presupuestal se vuelve totalmente inútil.
Lo que debemos lograr es que exista un hilo conductor
entre nuestras actividades operativas y el sistema
contable para no perder información. Esto finalmente
nos permitirá acoplar la gestión presupuestaria e
impulsar un movimiento hacia la mejora continua,
donde cada unidad de información generada ayude al
análisis y la toma de decisiones en un ámbito de mayor
probabilidad de certezas.

En síntesis el presupuesto es una expresión en términos

monetarios de los ingresos y gastos futuros, que deben
estar fundados en sólidos argumentos no monetarios y
que nuestra empresa afrontará en función de la
dirección que nosotros le hemos dado para el próximo
año. Estos deben estar alineados con la planificación
estratégica que abarca un período de entre dos y cinco
años. Con esto logramos control, elemento esencial
para una buena conducción.
RETIROS Y DIVIDENDOS

Una decisión financiera muy importante a tomar en

cualquier tipo de empresa es su política de dividendos,
esto es el porcentaje de utilidades que se envía a sus
dueños. Desde luego, el pago de dividendos reduce la
cantidad de ganancias que se retienen en la empresa y
afecta la cantidad total disponible para financiamiento
interno. En consecuencia, se debe considerar en
relación con la decisión global de financiamiento. En
este capítulo evaluaremos la política de dividendos a la
luz de nuestro objetivo, es decir, maximizar el valor de
la empresa. Como accionistas de la empresa nosotros
tenemos derechos y obligaciones pero lo que no
podemos desconocer es ganando o perdiendo dinero.
Para conocer esto debemos analizar si el ingreso
operativo neto de impuesto a las ganancias de nuestra
empresa es mayor al costo del capital invertido en la
misma. La pregunta entonces es ¿La administración de
la empresa le está pagando a sus dueños por el uso del
capital cedido o un excedente sobre el mismo ajustado
al riesgo operativo del circuito de negocios normal de la
misma?

Aquí comienza la cuestión esencial que cubre todo

análisis de desempeño que debemos imprimirle a los
Gerentes de nuestra empresa y nos posibilita evaluar
correctamente si estamos perdiendo el tiempo o no.
Debemos determinar la cantidad de dinero invertido en
nuestra empresa y cuál es el costo de oportunidad que
tenemos en el mismo sobre una inversión de similar
riesgo. La verdad en el mundo financiero es
nuevamente, evaluar cuánto dinero ponemos y cuanto
sacamos dada la condición de riesgo asumida. Una vez
que hemos determinado si la empresa está generando
un retorno en exceso al costo del capital empleado,
analizaremos si es conveniente que distribuya o no esa
ganancia.

Otra cuestión importante respecto a este tema es la

siguiente. Hagamos el supuesto que una compañía tiene
abundantes flujos de efectivo libres, pero pocas
oportunidades lucrativas de inversión. Los accionistas
pueden no confiar en que los administradores gasten
con sabiduría las utilidades retenidas y quizá temen que
el dinero se destine a construir un imperio más grande,
en lugar de un imperio más rentable. En estos casos, los
inversionistas pueden demandar mayores dividendos,
no porque sean opciones valiosas en sí mismas, sino
porque alientan una política de inversiones más
cuidadosa, orientada al valor.

El recurso básico de una empresa es la corriente de

flujos de efectivo que producen sus activos. Cuando la
empresa se financia totalmente con acciones comunes,
todos esos flujos de efectivo pertenecen a los
accionistas. Pero cuando la empresa emite títulos de
deuda y de capital, los flujos de efectivo se dividen en
dos corrientes, una corriente relativamente segura que
va a los tenedores de deuda y una corriente más
riesgosa que va a los accionistas.
Es decir, el valor de la empresa está determinado en el
lado izquierdo del balance. Por sus activos reales, no por
las proporciones de los valores de deuda y capital
emitidos para hacerse de los activos.

Por otro lado, el apalancamiento incrementa la

corriente esperada de utilidades por acción, pero no el
precio de la acción o el valor de nuestra empresa. La
razón es que el cambio en la corriente de utilidades
esperadas se cancela exactamente con un cambio en la
tasa a la cual se descuentan las utilidades. Como el pago
al acreedor es fijo y al accionista variable el riesgo del
accionista aumenta con lo cual debe aumentar la tasa a
la que descuenta el flujo futuro de utilidades. El
apalancamiento es bueno o malo en función de la
probabilidad de incrementar utilidades en forma
adicional a la existente.

Los ahorros fiscales del financiamiento externo pueden

ser activos valiosos, pero también el financiamiento
externo puede lograr un beneficio extra a los
accionistas. Supongamos que la deuda con bancos es
fija y permanente (es decir, que la compañía se
compromete a refinanciar sus presentes obligaciones
de deuda cuando vencen y a renovarlas
indefinidamente). Por otro lado sabemos que el flujo de
caja libre representa los recursos que están disponibles
en una empresa, para retribuir a los que aportan el
capital. Entonces la política de dividendos puede ser
utilizada como un fin de delegar en los bancos
(externos) la gestión de control de nuestra empresa
pues ellos serán más exigentes a la hora de otorgar
créditos o financiamiento. De esta manera la
supervisión por partes de los dueños de la empresa
puede verse disminuida con la considerable baja de
costos que ello implica. Es decir si tenemos una política
de dividendo tensa y adecuada, estaremos impartiendo
a nuestros gerentes un comportamiento más exigente a
la hora de elegir proyectos de inversión.

También una política de dividendos más agresiva

permite generar más músculo en la alta dirección.
Observemos lo siguiente. Si una mayor proporción del
flujo de efectivo libre se entrega a los accionistas,
entonces se reducen los recursos controlados por la
dirección. Si no se realizara tal reparto, está claro que
los directivos estarían tentados a generar proyectos de
inversión, que únicamente les beneficiarían a ellos. Esto
gracias a la obtención de remuneraciones más altas, la
reducción del riesgo directivo, alcanzar un mayor
prestigio, etc. Es decir, cuando hay fondos en exceso la
evaluación de proyectos de inversión rentables se hace
más laxa, lo cual perjudica al accionista o dueño de la
empresa pues está dejando su dinero en un lugar de
colocarlo en un lugar donde esto no ocurra.

RETIROS EMPRESARIOS
¿Qué pasa cuando el empresario (dueño/ accionista)
retira un monto fijo en forma independiente de las
opciones de inversiones existente con un valor presente
neto positivo? Esto trae problemas tanto en tiempo de
abundancia, cuando los ingresos generados por los
activos superan ampliamente los retiros constantes de
los dueños, como en tiempos de escasez, cuando la
empresa debe obligarse a un financiamiento externo
que no tiene que ver con el rendimiento de los activos
de la firma. El erro financiero parte de mezclar las cosas.
Una cosa es la empresa como unidad de negocios, que
posee activos que permite generar un flujo de efectivo
según las posibilidades de inversión vigente, y otra cosa
muy distinta es confundirla como fuente de ingresos
permanente y constante.

Debemos tener claro que la empresa debe pagar a sus

dueños con los excesos de recursos que se obtienen
después que todas las inversiones que aumenten el
valor de la compañía han sido realizadas. Si damos
vuelta el sentido y primero sacamos dinero y como
residuo invertimos, estamos colocando el carro delante
del caballo.
En síntesis lo que debemos tener es una política de
dividendos / retiros inteligente, para que de esta forma
podamos sacar el mayor provecho a los activos de
nuestra empresa. Esto implica no retirar mucho ni poco
sino, lo correcto.
RIQUEZA Y GESTIÓN DEL PATRIMONIO FAMILIAR

Básicamente el porqué del esfuerzo de gestionar el

patrimonio familiar como un todo, viene explicada por
las economías de escala asociadas al manejo de un
conjunto que genera mayores beneficios que al
obtenido por hacerlo en partes. También por los grados
de libertad asociados a las oportunidades que pueden
alcanzarse en las toma de decisiones individuales y
colectivas en los más distintos ámbitos gracias a su
existencia. Las partes pueden estar formadas por los
actuales integrantes de las familias, tanto como los que
vendrán en el futuro. Por tal motivo para aprovechar
este beneficio que supone la administración conjunta
de los bienes familiares, es esencial el consenso de
todos sus integrantes. En el caso de que exista un
patriarca generador de la riqueza inicial, es él quien
tendrá la responsabilidad de mostrar cual es el motivo
principal para llevar adelante tal tarea.
Las familias desean conservar e incrementar su
patrimonio con el fin de alcanzar para cada uno de sus
integrantes, bienestar y logro en sus aspiraciones
vitales. Alinear los objetivos individuales con el de grupo
familiar, es el gran reto de un sistema de gestión
patrimonial que aspire a ser exitoso a lo largo de las
generaciones.
El patrimonio por definición, es ahorro acumulado. Este
excede de dinero creado a partir de una o varias
generaciones anteriores sirven de medio de creación de
nuevas riqueza, en tanto y en cuanto se pongan a
consideración las leyes económicas básicas. Siempre en
la creación de riqueza intervienen, dinero, riesgo,
incertidumbre y tiempo. La gestión del patrimonio
familiar en general, se separa del instrumento por el
cual la familia ha creado la riqueza inicial.
Habitualmente este viene dado por un negocio, invento
o cualquier otro medio de alta liquidez generada por el
patriarca actual o los creadores de la empresa madre en
generaciones anteriores.
La gestión del patrimonio implica que hacer con el stock
de dinero actual, ya sea que provenga en la forma de
inmuebles, acciones, bonos, dinero en efectivo u otro.
Implica una separación del negocio familiar habitual,
para pensar de qué manera articular los excedentes
para capitalizarlos en espacio y tiempo. También implica
pensar como irá pasando este patrimonio de
generación en generación para que en tal proceso los
impuestos y costos lo alteren en la menor magnitud
posible.
El insumo básico de este proceso de generación y
cuidado de riqueza lo constituyen los individuos que
integran la familia. Esto pasa por identificar claramente
las capacidades, limitaciones e intereses individuales de
cada uno de los integrantes del grupo familiar. Pues son
ellos en su conjunto y en consenso los que serán
capaces de ponerse o no de acuerdo y generar un
circulo virtuoso de generación de valor.
Los conceptos de patrimonio y familia se nutren de
elementos que no se limitan a dinero y personas. Una
familia la constituyen además de los lazos sanguíneos,
los valores, principios y objetivos filosóficos y morales
que son mantenidos en común. El patrimonio lo integra
el dinero, pero también el capital humano de sus
miembros, sus contactos, pasión y energía.
Un sistema de gestión patrimonial exitoso no se trata
solo de armar una cartera de activos capaces de lograr
una rentabilidad elevada, se trata de armar una cartera
de activos que responda a los objetivos estratégicos
fijados por los miembros del grupo familiar. Uno puede
agrupar activos a su antojo tomado consideraciones de
riesgo y rentabilidad pero no puede hacer lo mismo con
los objetivos y aspiraciones de cada uno de los
integrantes de la familia. Es decir primero debemos
saber a dónde y de qué manera deseamos ir y luego
elegir el medio acorde a nuestros deseos. Hacer las
cosas de manera inversa es ir en contra del espíritu de
una gestión patrimonial exitosa, pues estaríamos
confundiendo el fin con los medios. Por ejemplo y para
ponerlo en evidencia; ¿desearía una inversión que
genere una renta extraordinaria y el tiempo de
maduración fuere de 1000 años? ¿Cómo cree que cada
uno de los miembros de la familia vería esta opción? ¿Y
si tuviera una inversión que pudiera duplicar su capital
en un día pero tuviera el riesgo de perder un tercio de
patrimonio? Con esto deseamos poner en evidencia que
para lograr éxito en esta actividad debemos como
prioridad fijar y consensuar objetivos comunes e
inversiones acordes a las capacidades de gestión de sus
miembros. La selección de inversiones es un resultado
de esta decisión principal y es una parte más de la
gestión patrimonial familiar.
La habilidad para gestionar un patrimonio no
necesariamente coincide, con la que habitualmente es
necesaria para la creación o manejo de la empresa
familiar. Por tal motivo se debe ser prudente y encarar
un análisis detallado e instruirse en tal capacidad, es
algo que es relativamente fácil de aprender pero uno
debe lograr saber cuál es el alcance de su limitación. Un
ejemplo, si necesitamos una notebook podríamos
comprar de manera individual cada uno de sus
componentes y lograr un ahorro importante de costos
pero, ¿poseemos esta capacidad? En cuestión de
inversiones nos enfrentamos a los mismos desafíos, aun
cuando parezca algo diferente, nuestros asesores
financieros o corredores podrían tentarnos a comprar
determinada acción o bono pero tal vez la solución sea
invertir en un índice.
La cohesión familiar es un elemento esencial para
mantener la familia unida en términos del bien común,
que puede lograrse a través de la gestión conjunta del
patrimonio familiar. Para que esta exista se necesita un
mecanismo de comunicación, información y formación
que perdure en el tiempo. Una vez elegido el líder que
llevará a delante la gestión, este debe encargarse de
generar el sistema de comunicación mencionado. La
formación es una manera de aprender el idioma de las
finanzas y para esto puede contratarse profesionales
que tengan como función enseñar lo que se está
haciendo. Este espacio de formación también genera
oportunidades de análisis y reflexiones por parte de
todos los integrantes de la familia. También aumenta la
transparencia y control del que está tomando las
decisiones. Es un espacio de debate, un lugar de
encuentro donde existen personas calificadas para
responder preguntas e interactuar entre los miembros
de la familia. La comunicación familiar basada en la
formación es uno de los grandes contribuidores al éxito
en esta empresa.
La natural en el mundo de los negocios es el cambio, la
innovación, la generación y aprovechamiento de
oportunidades frescas. Por lo general las familias
tienden a ir volviéndose más conservadoras a medida
que el patrimonio se incrementa o las generaciones que
han generados los shocks de liquidez van dejando las
primeras filas. Por tanto es imprescindible que así como
en cualquier empresa la norma sea el cambio y mejora
continua, en el trabajo de la gestión patrimonial sucede
lo mismo. La planificación estratégica debe contar con
un mecanismo de revisión periódica establecido, para
no desaprovechar oportunidades ni ventajas
comparativas que han surgido de cambios de contextos
en los negocios. Esto no quiere decir en modo alguno
que se cambie el destino y el porqué de la gestión
patrimonial conjunta sino que se revisen las decisiones
frente a los cambios de contexto para que estos están
alineados a los objetivos y fines consensuados por el
grupo familiar. La gestión del patrimonio es una tarea
profesional rutinaria, no se necesita de una persona
extraordinaria o ideas geniales se requiere planificación,
proceso, capitación y trabajo. Como toda organización
necesita también de un sistema de gobierno que se
prolongue en el tiempo más allá de la persona. En la
mayoría de los casos este sistema de gobierno es similar
al que tiene una sociedad de capital, es decir directorio,
presidente, asambleas y decisiones por voto.
Una vez lograda la generación de los elementos iniciales
y esenciales para la gestión patrimonial, debemos llevar
los objetivos enunciados y establecidos en términos
teóricos a la práctica. Esto se logra a través de la política
de inversiones.
El proceso de inversión consta de tres elementos
principales, la planificación que resume a través de un
documento fundacional y es el fin de la gestión del
patrimonio familiar, la ejecución que convierte los
objetivos en activos determinados y el seguimiento que
genera los ajustes y valorización de las decisiones
tomadas.
Gestionar el patrimonio significa finalmente invertir en
activos. Los activos se clasifican en clases donde estas
vienen determinadas por factores comunes, tales como
rentabilidad esperada, riesgo e impactos provocados
por variaciones en variables externas a los mismos son;
las del mercado de dinero (Letras, depósitos a plazo,
etc.), los de renta fija (Bonos) y los de renta variables
(Acciones). Otras clases de activos importantes son los
inmobiliarios, el de commodities, los activos reales
(explotaciones agrícolas y forestales, etc.) y otros tipos
de capital de riesgo (inversiones en empresas
específicas en general de pequeño tamaño con alto
riesgo y rentabilidad originadas a partir de una idea o
proceso innovador). Una cartera de inversiones
finalmente, la conforman un grupo de activos
determinados la cual debe responder a lo política de
inversión diseñada.
La política de inversiones constituye la esencia de la
gestión del patrimonio familiar, pues une los deseos y
objetivos del grupo familiar con los activos que expresan
los mismos. Haciendo a la vez mucho más eficiente la
tarea la selección de activos, en el universo de todos los
existentes, pues acota la elección a un determinado
grupo que responden a las exigencias de esta. La
creación de este documento determina en última
instancia, el resultado del proceso global de la gestión.
Pues alinea los intereses, mejora la eficiencia en el
análisis, evita la tentación de ir tras la zanahoria de
beneficios en la anticipación de variaciones en el
mercado los cuales terminan generando un alto costo
de transacción y una rentabilidad igual o menor a los
indicies generales, genera mayor responsabilidad y
control a cada una de las decisiones tomadas y
finalmente genera un aumento de confianza a los
miembros a lo largo del tiempo pues aumenta el
conocimiento y la información de los instrumentos
utilizados.
Una cuestión importante en el diseño de la política de
inversión es la cuestión fiscal. Esta tiene una incidencia
muy importante en la rentabilidad acumulada y en el
traspaso del patrimonio a las generaciones futuras. Aquí
la norma es la eficiencia fiscal que en buena parte
proviene de dos elementos no pagar impuestos de
manera innecesaria, por ejemplo comprando y
vendiendo activos en exceso y el elegir activos que
permita el mayor diferimiento fiscal de impuestos a la
renta generadas por los mismos.
También se debe tener muy en cuenta los costos en la
actividad de invertir, comisiones, premios, honorarios y
otros. Estos al igual que en el caso de lo fiscal
representan magnitudes considerables cuando se los
computa en términos de años pues también acá se
acumulan en el tiempo los ahorros como los excesos de
gastos y se capitalizan a interés compuesto.
El espíritu de la gestión patrimonial se basa más en las
matemáticas, en el trabajo y en el sentido común que
en las ideas geniales, corazonadas o intuiciones
singulares que generaron el patrimonio fundacional. Un
buen gestor patrimonial está atento a las oportunidades
pero no especula, está seguro pero no tiene una política
de cero riesgos y debe cumplir de forma consistente el
objetivo de atender los intereses de cada uno de los
miembros de la familia como el interés del capital.
El comienzo de un proceso de gestión patrimonial
familiar suele ocurrir de manera activa o pasiva. En
cualquiera de los casos lo principal es preservar la unión
familiar y para ello lo primero es asesorarse con al
menos tres profesionales independientes calificados y
con historial comprobable en asesoramiento
financieros de familias de alto patrimonio.
La gestión del patrimonio familiar traerá beneficios
importantes para las generaciones actuales y futuras y
por esto se debe contemplar análisis, capacitación,
evaluación, dirección y gradualidad en el comienzo de
esta actividad esencial para el crecimiento y
conservación de la riqueza familiar.
La miopía sobre la gestión del patrimonio familiar de
algunos de los creadores de riqueza más importantes o
herederos de estos, ha llevado a algunas de las pérdidas
más evitables y grandes que se conozcan. La gestión del
patrimonio familiar es sin duda un excelente negocio, se
tiene mucho que ganar haciendo un pequeño esfuerzo.
APENDICES
CONTRATO DE FINANCIAMIENTO A TRAVÉS DE INDICES

EMPRESA EMPRESA
CUIT ……………………. CUIT …………………….
Dirección Dirección

Ciudad Autónoma de Buenos Aires, ………………………..

Estimado Sr. …………………………….

XXXXXXXXXXXXXX, representante de
XXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXX S.A. (en adelante
denominada “LA DEUDORA” o “EL DEUDOR”), tengo el
agrado por medio de la presente de hacerle llegar los
términos de la oferta que mi representada ha hecho
verbalmente a Usted (en adelante denominado “EL
ACREEDOR” o “El INVERSOR”) relativa al préstamo para
inversión:

1. El Acreedor entregará al Deudor, en calidad de

préstamo, la cantidad de $ …………………
(…………..), equivalentes a ……………… (………………)
kilogramos de ternero, importe que el
representante del Deudor habrá de recibir en el
 caso en el que el Acreedor decida aceptar la
presente propuesta.
2. La conversión de los pesos argentinos a
kilogramos de ternero se realizará bajo las
pautas siguientes: A partir de la cotización del
mercado de Liniers
(www.mercadodeliniers.com.ar) para la
categoría Ternero, se tomará la mediana de los
últimos 5 (cinco) días anteriores al momento de
ingresar los fondos a la cuenta bancaria
identificada en el punto 7 de esta propuesta, y
sobre la base de estos 5 (cinco) datos se tomará
el promedio. El último dato corresponderá al día
anterior a la fecha en la que los fondos sean
depositados en la cuenta bancaria mencionada
y como prueba de la aceptación de los términos
aquí propuestos. El día jueves de cada semana
no será computado para el cálculo señalado
debido a que en este día el mercado observa una
operatoria casi nula, debido a ello el precio que
surja de este día, si es que lo hubiera, no resulta
representativo como valor promedio.
3. El Deudor restituirá el monto de la suma
conferida en préstamo a los 6 (SEIS) meses
contados a partir del día en la que sean recibidos
los fondos por parte de la Deudora. Dicho plazo
podrá variar excepcionalmente como máximo
en más 10 (diez) días.
4. El Deudor restituirá el total del capital
actualizado en un solo pago al finalizar el plazo
 previsto en el punto 3 precedente. A efectos de
la restitución del capital y de la conversión de los
kilos de carne tomados como equivalentes en
pesos al momento de la restitución, se aplicará
el procedimiento descripto en el punto 2 de esta
carta oferta.
5. El capital entregado en préstamo devengará un
interés compensatorio vencido sobre saldo
actualizado, que será cancelado en un solo pago
junto con el pago del capital adeudado. La tasa
de interés será del 6% en kilos de carne para el
total del período sobre la base de los kilos de
carne prestados y que surgen del punto 1
precedente.
6. El pago del capital adeudado y de los intereses
devengados se realizará en la cuenta corriente
bancaria que indique el Acreedor. Para ser
efectivo el pago de estos intereses el Acreedor
se obliga a emitir una factura de su titularidad
por el importe de los mismos. Todo lo anterior
en el caso que esta carta oferta sea aceptada.
7. Consideraremos que esta carta oferta es
aceptada en todos sus términos si dentro de los
próximos diez (10) días hábiles de recibida la
presente depositan en la cuenta corriente
bancaria abierta en el ………………….. - Clave
bancaria uniforme (CBU…………….. la cantidad de
$ …………… (………………..) o otra forma de pago
efectiva equivalente y nos informan a través de
 un medio fehaciente el domicilio establecido
fijado el pago.

Sin otro particular saludamos a Uds. con nuestra más

distinguida consideración.

Firma
 CARTA DE INTENSION

xxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxx S.A. C.U.I.T.:

xxxxxxxxxxxxxxxxxxxx y con dirección en la calle
xxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxx, Provincia xxxxxxxxxxxxxxxxxxxx,
Argentina. En mi carácter de Presidente tengo el
agrado de dirigirme a xxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxx S.A.
C.U.I.T xxxxxxxxxxxxxxxx, xxxxxxxxxxxxxxxxx,
xxxxxxxxxxxxxxxxx, de xxxxxxxxxxxxxxxxx
, conforme a las instrucciones recibidas.

De acuerdo a las conversaciones mantenidas ponemos

en vuestro conocimiento que es nuestra intensión
invertir en el producto financiero denominado contrato
especial de préstamo la suma de $ ………………….
(………………………)
Atento a lo expuesto, agradeceremos nos remitan los
términos y condiciones técnicas del producto financiero
señalado.
Sin otro particular saludamos a Uds. atentamente.

Firma
CONTRATO DE FIDEICOMISO ORDINARIO

“FIDEICOMISO GANADERO xxxxxx”

Este contrato de Fideicomiso se celebra en la Ciudad de

xxxxxxxxxxxxxxx, Provincia xxxxxxxxxxxxx a los xxxxxx
días del mes de xxxxxxxxxx del año xxxxxxxxxxxxxxxx
entre:

I. XXXXXXXXXX de conformidad con lo previsto en

el título I de la Ley Nº 24.441 y la Normativa
Aplicable C.U.I.T. número xxxxxxxxxx, con
domicilio especial constituido en los términos de
la Cláusula 18.1 del presente contrato en la calle
Calle 36 Nº 72, ciudad de Pedro Luro provincia
de Buenos Aires, República Argentina (el
Fiduciario), representada en este acto por el
xxxxxxxxxxxxxxxxx con D.N.I. número
xxxxxxxxxxxxxxxx en su carácter de GERENTE.

2. xxxxxxxxxxx con domicilio especial constituido

en los términos de la cláusula 18.1 del presente contrato
en la calle XXXXXXXX de la ciudad de XXXXXX Provincia
de Buenos Aires, República Argentina C.U.I.T.
xxxxxxxxxxxxxx (en conjunto con cualquier persona física
o jurídica que se adhiera al Fideicomiso durante el
Período de Suscripción Inicial el Fiduciante Original)
representado en este acto por XXXXXXXXXXXXXXX con
XXXX número XXXXXXXX, en su carácter de XXXXXXXXXX.
Las partes mencionadas en a) y b) precedentes (en
conjunto con los Fiduciantes Adherentes, “las Partes”)
constituyen en este acto mediante la firma del presente
un FIDEICOMISO ORDINARIO de inversión y
administración con fiduciantes y beneficiarios en el
marco de la Ley Nro. 24.441 y de la Normativa Aplicable,
cuya denominación es “FIDEICOMISO GANADERO
PAMPA I” (El fideicomiso), el que estará sujeto a las
siguientes Cláusulas y condiciones.

Cláusula 1
Definiciones

Cláusula 1.1. Términos definidos

Los términos en mayúscula presentados a continuación

y utilizados en el presente contrato tendrán el siguiente
significado:

ACTIVOS, significa en cualquier momento durante la

vigencia del presente, el conjunto de bienes y derechos
que conforman el patrimonio del Fideicomiso.

ANEXOS, significan cada uno de los documentos

adicionales que acompañan y son parte integrante del
presente contrato en el siguiente orden, Anexo I: Nota
de Adhesión, Anexo II: PIPE y Anexo III: Modelo de
formulario a utilizarse en caso de cesión de
participaciones, Anexo IV: Modelo de licitud de fondos
ASAMBLEA DE INVERSORES, es la reunión de inversores
con el fin de resolver sobre aspectos vinculados al
Fideicomiso según el procedimiento previsto en la
Cláusula 6.

AUDITOR, significa una firma independiente de

auditores o un contador público independiente que el
Fiduciario contrate como auditor externo contable del
Fideicomiso.

BALANCE ANUAL, significa para cualquier Ejercicio Anual

que finaliza el 30 de Junio de cada año, el estado de
situación patrimonial, el estado de resultados, el estado
de evolución del patrimonio neto y el estado de orígenes
y aplicaciones de fondos del Fideicomiso preparados por
el Fiduciario, con el correspondiente informe del
Auditor, de conformidad con la Normativa Aplicable.

BENEFICIARIOS, significa el Fiduciante Original y los

Fiduciantes Adherentes, en la proporción
correspondientes, de acuerdo a lo establecido en la
Cláusula 5.3

CONTRATISTA, significa cualquier empresario

independiente del Fideicomiso, que no tiene relación de
dependencia con el Fiduciario, que pondrá a disposición
del Fideicomiso su organización empresarial, el trabajo
y eventual maquinaria para desarrollar los trabajos que
les sean oportunamente encomendados incluyendo
pero no limitándose a la preparación del terreno,
plantación, mantenimiento, cosecha y que facturará sus
servicios independientemente al Fideicomiso.

CONTRATO O CONTRATO DE FIDEICOMISO; significa el

presente contrato de Fideicomiso ordinario.

DÍA HÁBIL, significa los días en los cuales los bancos

comerciales operan normalmente en toda su actividad
bancaria y cambiaria en la ciudad de Pedro Luro,
provincia de Buenos Aires.

DISTRIBUCIONES, tendrá el significado atribuido en la

Cláusula 13.

EJERCICIO ANUAL, significa cada ejercicio económico

finalizado el 30 de Junio de cada año.

FECHA DE COMIENZO, significa el día que se constituye

el presente Fideicomiso, en un todo de acuerdo con las
condiciones establecidas para tal evento en la Cláusula
3.1, Cláusula 7.2 y demás pertinentes del presente
Contrato.

FECHA DE VENCIMIENTO, tendrá el significado que le es

atribuido en la Cláusula 2.2

FIDEICOMISO, significa el presente fideicomiso

ordinario de inversión y administración con fiduciantes
y beneficiarios denominado “FIDEICOMISO GANADERO
PAMPA I”

FIDUCIANTES, significa el fiduciante original y los

fiduciantes adherentes

FIDUCIANTES ADHERENTES, significa cualquier persona

física o jurídica, del país o del exterior, que adhiera al
presente Fideicomiso durante un Período de suscripción
secundario, mediante la suscripción de la Nota de
Adhesión que se adjunta como Anexo I

FIDUCIANTE ORIGINAL, tiene el significado atribuido en

el punto b) del encabezado

FIDUCIARIO, tiene el significado atribuido en el punto a)

del encabezado

GRAVAMEN, significa cualquier prenda, hipoteca, carga,

derecho de retención o derecho real o personal con
cualquier privilegio o preferencia o todo tipo de
afectación de cualquier activo, bien o derecho en
garantía.

INFORMACIÓN, tiene el significado atribuido en la

Cláusula 10.6 del presente contrato

INVERSORES, significa el fiduciante original y los

fiduciantes adherentes.
IVA, significa el Impuesto al Valor Agregado
contemplado por la Ley Nro. 23.349, y sus normas
complementarias y modificatorias y cualquier impuesto
análogo que en el futuro lo reemplace.

LEY NRO. 19.550, significa la Ley Nacional Nro. 19.950

de Sociedades Comerciales y sus normas
complementarias y modificatorias.

LEY NRO. 24.441, significa la Ley Nacional Nro. 24.441

de Fideicomiso y sus normas complementarias y
modificatorias.

LIBRO DE REGISTRO, es el documento llevado por el

Fiduciario en donde constan los datos que identifican a
cada uno de los inversores del Fideicomiso de acuerdo a
la Cláusula 9.1

MAYORÍA SIMPLE, significa mayoría absoluta (más de la

mitad) de votos presentes y habilitados a votar en una
asamblea de inversores, o la mayoría absoluta de los
inversores habilitados a votar si la decisión se adoptara
sin una Asamblea de inversores.

MAYORÍA EXTRAORDINARIA, significa la mayoría que

represente el ochenta por ciento (80 %) de los votos
presentes y habilitados a votar en una asamblea de
inversores, o la mayoría que represente el ochenta por
ciento (80 %) de los votos de los inversores habilitados a
votar si la decisión se adoptara sin una asamblea de
inversores.

NORMATIVA APLICABLE, significa la Ley nacional Nro.

24.441, el Código Civil, el Código de Comercio y
cualquier otra normativa que fuere aplicable al
Fideicomiso y/o al presente contrato y/o a las
actividades que se desarrollen para el cumplimiento del
Objeto presente.

OBJETO, tendrá el significado atribuido en la Cláusula

3.1.

PASIVO, significa el conjunto de deudas contingentes y

no contingentes que se generen a lo largo de la vida del
Fideicomiso como consecuencia de su celebración,
ejecución y liquidación.

PATRIMONIO FIDEICOMITIDO, tendrá el significado que

le es atribuido en la cláusula 4.

PERÍODO DE INTEGRACIÓN INICIAL, tendrá el significado

que le es atribuido en la cláusula 7.3.

PERÍODO DE INTEGRACIÓN SECUNDARIO, significa

cualquier período de integración distinto del Período de
integración inicial.

PERÍODO DE SUSCRIPCIÓN, significa, indistintamente, el

tiempo de suscripción Inicial y/o el tiempo de
suscripción de adhesión cuyo modelo se adjunta como
anexo I del presente.

PERÍODO DE SUSCRIPCIÓN INICIAL, tendrá el significado

atribuido en la cláusula 2.2.

PERÍODO DE SUSCRIPCIÓN SECUNDARIO, significa

cualquier período de suscripción distinto del período de
suscripción inicial.

PERÍODO DE VIGENCIA, tendrá el significado que le es

atribuido en la cláusula 2.2.

PESOS O $, significa la moneda de curso legal en la

República Argentina

PIPE, significa el plan de inversión, producción y

estratégico que será preparado por el Fiduciario, el cual
establecerá, entre otros: a. El plan de inversión global en
el cual se invertirán las sumas recibidas de los
inversores, y b. Los parámetros, formas y condiciones en
que tal proyecto se llevará a cabo, sus riesgos, y demás
aspectos inherentes al mismo. El PIPE inicial elaborado
con la información disponible al momento de
constitución del Fideicomiso se adjunta al presente
como Anexo II. Al inicio de cada año el Fiduciario deberá
ajustar el PIPE con la nueva información disponible y con
las decisiones que hubiera tomado la asamblea de
inversores.
RESERVAS, significa cualquier Activo que sea retenido
por el fiduciario en los términos de la Cláusula 15 del
presente Fideicomiso con la finalidad de ser aplicado al
pago de cualquier impuesto, gasto, costo, honorario,
multa, apercibimiento, comisión o cualquier otra
obligación que tuviere que afrontar el fiduciario bajo el
presente

SUPUESTO DE DISOLUCIÓN, tendrá el significado que le

es atribuido en la Cláusula 16.1

SUSCRIPCIÓN INDIVIDUAL, significa el monto que cada

inversor suscriba, conforme el Formulario de
Liquidación de Suscripción

U$S, US$, USD, DÓLARES O DÓLARES AMERICANOS O

DÓLARES ESTADOUNIDENSES, significa la moneda de
curso legal en los Estados Unidos de América o la
moneda que en el futuro la reemplace en dicho país.

VALOR DE KILO DE NOVILLO EN EL MERCADO DE

LINIERS, significa el valor que es publicado por el
Mercado de hacienda de Liniers como Indice del precio
de Novillo en el Mercado de Liniers en siglas I.N.M.L. O
el índice que lo sustituya o reemplace en el futuro.

TOTAL DE SUSCRIPCIONES, significa la suma total de

suscripciones de los inversores de acuerdo con el
presente Contrato de Fideicomiso y los respectivos
Formularios de Liquidación de Suscripción.
COMUNICACIÓN FEHACIENTE: significa en forma
indistinta a cualquiera de los datos del artículo 18.

CLÁUSULA 2, CREACIÓN DEL FIDEICOMISO.

DENOMINACIÓN. PERIODO DE VIGENCIA

Cláusula 2.1. Creación y denominación

Conforme lo previsto en el Capítulo IV del Título I de la
Ley 24.441 y Normativa aplicable, las partes (a) crean un
fideicomiso ordinario de inversión y administración con
fiduciantes – beneficiarios, cuya denominación será
“FIDEICOMISO GANADERO PAMPA I” y (b) establecen las
normas contractuales relativas a su constitución,
funcionamiento, disolución y extinción.

Cláusula 2.2 Período de Vigencia

El fideicomiso tiene un período de vigencia comenzará
en la fecha de comienzo y finalizará el día hábil en que
finalice la comercialización del stock ganadero residual,
es decir en el mes del AÑO que finalice el segundo ciclo
de arrendamiento rural compuesto cada uno de éstos
por un lapso de tres (3) años ello sin perjuicio del tiempo
adicional que demanden las tareas de liquidación del
Fideicomiso.
El período de vigencia podrá acotarse en caso de que
ocurra alguno de los supuestos de disolución en la
Asamblea de inversores o mediante el procedimiento
que se establece en la Cláusula 6.2.
CLAUSULA 3. OBJETO. MONTO DE LA INVERSIÓN.
ESTRATEGIA DEL FIDEICOMISO. INVERSIÓN DE RIESGO.

Cláusula 3.1. Objeto. Monto de la inversión.

El objeto del presente Fideicomiso es la aplicación por el
Fiduciario del producido neto de los fondos aportados
por los inversores a una inversión de riesgo consistente
en la actividad ganadera en campos de terceros, la
producción y comercialización de terneros, terneras y
todo otro producto o categoría de hacienda que se
originen de la mencionada actividad, en los términos y
condiciones del PIPE. Dicha actividad será efectuada
durante el período que transcurre entre el mes de
Marzo de 2012 y el mes de diciembre de 2018, en
campos localizados en diferentes zonas especificadas en
el PIPE. La ejecución será realizada mediante la
administración idónea y reglada que estará a cargo del
Fiduciario.
Para poner en funcionamiento y desarrollar el P.I.P.E. es
necesario realizar una inversión de $ 3.251.692.- en
letras TRES MILLONES DOSCIENTOS CINCUENTA Y UN
MIL SEISCIENTOS NOVENTA Y DOS PESOS, los cuales
equivalen a 368.000 kilos de novillo valuados según el
I.N.M.L. (Índice de novillo del mercado de Liniers al
momento de la confección del P.I.P.E.), los que deberán
ser suscriptos por los inversores. Si bien la integración se
realiza en pesos el monto de la misma será ajustado en
función del valor kilo novillo valuado según el promedio
mensual del I.N.M.L. El Fideicomiso quedará constituido
en tanto el monto suscripto por Inversores, dentro de
los noventa 90 días corridos de la celebración del
presente contrato, alcance la mencionada magnitud. Si
luego de transcurridos no se hubiere alcanzado el
monto antes indicado, el Fiduciario podrá prorrogar el
período de suscripción Inicial (según el significado
atribuido al término en la Cláusula 7.2 del presente) por
un plazo máximo de treinta días (30) corridos, el cual
una vez transcurrido sin que se haya obtenido
suscripciones por el monto mínimo antes mencionado,
el fiduciario podrá reformular el PIPE para ajustarlo al
aporte suscripto. En el caso que los montos suscriptos
fueran insuficientes para tener una rentabilidad
equivalente al PIPE inicial, éste contrato de Fideicomiso
quedará nulo. Las suscripciones de los inversores serán
expresadas en kilos de novillos que al momento de la
integración serán pasados a pesos Argentinos
multiplicando los kilos comprometidos con el índice de
precio de novillo del Mercado de Liniers (I.N.M.L). El
valor tomado para el índice será el promedio ponderado
de la semana anterior al momento de la integración. El
I.N.M.L. se obtendrá del sitio web oficial del Mercado de
Liniers (http://www.mercadodeliniers.com.ar). En caso
de no contar con dicha fuente de información, se
tomará como base la que la sustituya en el futuro.
A los efectos de la devolución del capital y todo otro
movimiento de dinero queda perfectamente aclarado y
aceptado por las partes que el Fideicomiso se
constituye, funcionará y se liquidará en PESOS, por lo
cual la integración de los aportes, todos los demás
ingresos de fondos, el registro y reintegro del capital
invertido, las distribuciones y demás pagos a los
inversores y todos los demás egresos, como el registro y
la contabilidad del Fideicomiso serán denominados y
realizados en pesos como moneda de cuenta, registro y
pago, que es la moneda de curso legal de la República
Argentina, de acuerdo a la Normativa Aplicable, sin
perjuicio que excepcionalmente, como lo haría
cualquier empresa u hombre de negocios, puedan
hacerse movimientos de fondos en otra moneda,
cuando ello sea conveniente para el fin específico y los
intereses del Fideicomiso y se ajuste a la normativa
aplicable.

Cláusula 3.2. Estrategia del Fideicomiso. Inversión de

riesgo.

El PIPE establece el marco dentro del cual se

desarrollará la estrategia del Fideicomiso a lo largo de su
vida, en los términos allí establecidos y en el presente
Contrato de Fideicomiso. De ningún modo podrá
interpretarse como un compromiso o promesa que tal
estrategia será exitosa o cumplida, alcanzada o llevada a
cabo satisfactoriamente. Los inversores reconocen y
aceptan expresamente mediante la firma del presente
contrato o sus anexos que el fideicomiso se constituye
para realizar una inversión de riesgo que puede
redundar en una pérdida del capital invertido sin
responsabilidad, salvo culpa o dolo debidamente
acreditada mediante sentencia judicial, del Fiduciario,
quien no garantiza el resultado del negocio Objeto del
Fideicomiso sino simplemente sus mejores esfuerzos en
pos de un buen resultado del Fideicomiso con la
diligencia de un buen hombre de negocios.
La inversión realizada sólo queda garantizada por los
bienes que el Fiduciario reciba en propiedad fiduciaria y
por los que adquiera y/o produzca y/o comercialice con
los dineros provenientes de la suscripción e integración
de tal inversión. Tales bienes y flujos de fondos generado
por la actividad constituyen la única fuente de repago de
la inversión realizada, en un todo de acuerdo con lo
dispuesto por el artículo 16 de la Ley Nro. 24.441, sin
que los bienes fideicomitidos, como integrantes del
patrimonio de afectación y aislado que jurídicamente
conforman, puedan ser agredidos por los acreedores del
Fiduciario, de los Inversores o de cualquier otro tercero
participante, conforme a lo dispuesto por la referida ley.
Del mismo modo, los bienes propios de ninguno de ellos
responderán por las obligaciones contraídas en la
ejecución del Fideicomiso las que serán satisfechas
exclusivamente por el Patrimonio Fideicomitido.

Cláusula 4. Patrimonio fideicomitido. Determinación.

Valuación de activos

Cláusula 4.1. El Patrimonio fideicomitido

El patrimonio fideicomitido estará constituido por:
a. Los recursos integrados por los inversores
b. Los derechos, cosas y otros bienes que
eventualmente los inversores transmitan al fiduciario
para el cumplimiento del objeto del fideicomiso;
c. Los demás bienes y derechos adquiridos por y para
incorporar al fideicomiso y para el cumplimiento del
objeto del fideicomiso por el fiduciario; y
d. Los demás bienes, derechos y obligaciones que se
incorporen el fideicomiso como consecuencia del
desarrollo de la actividad productiva que es su objeto o
por cualquier otra causa, sea por eventuales préstamos
que se gestionen o por otras operaciones financieras o
comerciales, por frutos o productos de bienes
fiduciarios, por la realización de otros activos y/o por
cualquier otra causa u operación de cualquier
naturaleza.

Cláusula 4.2. Determinación del patrimonio

fideicomitido
A fin de determinar el patrimonio fideicomitido se
sumará el valor de mercado total de los activos
(incluyendo sin limitación el valor de las disponibilidades
de caja, depósitos, cuentas a cobrar, y demás activos de
cualquier naturaleza que fueran) y se restarán los
pasivos.

Cláusula 4.3. Valuación de activos

El criterio de valuación de los activos para la realización
del balance correspondiente a cada ejercicio económico
es el siguiente:
a. Valuación de la hacienda mantenida en el stock al
valor neto de realización.
b. Valuación de los insumos: al valor de compra.

Cláusula 5. Derechos y obligaciones de los inversores.

Determinación del porcentaje de participación. Moneda
de registro, de contabilización y de pago insuficiencia de
los activos.

Cláusula 5.1. Derechos y obligaciones de los inversores

Adicionalmente a los derechos y obligaciones de los
inversores establecidas en otras cláusulas del presente
fideicomiso, los inversores tendrán derecho a participar,
en proporción a sus aportes y en su carácter de
beneficiarios, del monto que como utilidad líquida
distribuya oportunamente el fiduciario y, en su caso, del
producto neto de la liquidación del patrimonio
fideicomitido.

Claúsula 5.2. Pagos netos de impuestos

Todos los pagos que corresponda efectuar a los
inversores del fideicomiso serán realizados netos de las
retenciones impositivas que correspondan según la
normativa aplicable.
Claúsula 5.3. Determinación del porcentaje de
participación
El quinto día hábil siguiente a la finalización de cada
período de suscripción , el fiduciario pondrá a
disposición de los inversores el formulario de liquidación
de suscripción el cual constará: (i) el monto suscripto
por cada uno conforme sus suscripciones individuales
(ii) el total de suscripciones, y (iii) el porcentaje de
participación sobre los resultados del fideicomiso que
tiene derecho como beneficiario y, en su caso, sobre el
producido neto de la liquidación del patrimonio
fideicomitido. Dicho porcentaje se determinará con
relación al coeficiente resultante del monto del aporte
de cada beneficiario (reflejado en el formulario de
liquidación de suscripción en su poder, emitido por el
fiduciario y vigente) sobre el total de suscripciones. El
fiduciario tiene la facultad de ampliar el total del capital
a suscribir una vez que haya cerrado el período de
suscripción inicial, si frente a una mayor oferta de
inversión, es conveniente a los fines del negocio ampliar
la dotación de hacienda. En ese caso comunicará a los
inversores en forma fehaciente, el nuevo monto total
suscripto y el porcentaje de participación que surge del
cálculo incluyendo los nuevos aportes. El capital
aportado en esta nueva etapa, recibirá idéntico
tratamiento al incorporado durante el período de
suscripción inicial. Si los inversores invitados no
aceptaren participar en la ampliación del capital a
suscribir, el Fiduciario podrá invitar a suscribir total o
parcialmente la ampliación a nuevos inversores
adherentes, de modo de asegurar la ampliación del
negocio.

Claúsula 5.4. Moneda de registro, de contabilización y

de pago
La contabilidad del fideicomiso, los pagos y cobros se
realizarán en pesos o en la moneda de curso legal en la
República Argentina vigente a la fecha de los pagos y/o
cobros.
Cada pago de y a los beneficiarios, cualquiera fuera su
concepto, será recibido o efectuado por el fiduciario en
pesos mediante cheques o transferencia bancaria que
en el caso de los pagos será a la cuenta bancaria
informada oportunamente al fiduciario, o por cualquier
otro medio aceptado por la normativa fiscal y cambiaria
vigente a la fecha de los pagos y/o cobros.
A todos los efectos de este contrato (incluyendo pero no
limitándose a la moneda de integración de los aportes y
pago a los beneficiarios) será utilizada la moneda de
curso legal en la República Argentina.

Claúsula 5.5. Insuficiencia de los activos

Dado que la única fuente de pago de las obligaciones del
fideicomiso consiste exclusivamente en los activos que
integran el patrimonio fideicomitido, en el supuesto que
tales activos fueren insuficientes para hacer frente a los
pasivos del fideicomiso por cualquier motivo o causa
(incluyendo sin limitación tributos nacionales,
provinciales, municipales y gastos de operación en
general), el fiduciario deberá proceder a la liquidación
del fideicomiso de conformidad con lo previsto en el
artículo 16 de la Ley Nro. 24.441, salvo que la Asamblea
de inversores convocada al efecto resuelva lo contrario
y provea la forma de superar la insuficiencia patrimonial.
Cláusula 6. Consentimiento de los inversores

Cláusula 6.1. Asamblea de inversores

Las asambleas de inversores serán convocadas por el
fiduciario mediante notificación a los inversores de
acuerdo con el procedimiento previsto en la Cláusula
18.1., con diez (10) días de anticipación como mínimo y
con no más de treinta (30) días de anticipación a la fecha
de celebración de la respectiva asamblea. Las asambleas
de inversores se celebrarán en el domicilio legal del
fideicomiso y serán presididas por un representante
autorizado del fiduciario. El fiduciario podrá convocar a
una asamblea anual a los efectos de poner a
consideración de los inversores la rendición de cuenta
anual de su gestión. El quórum en primera convocatoria
será de inversores que representan no menos del
sesenta por ciento (60%) del patrimonio fideicomitido,
no exigiéndose quórum mínimo en segunda
convocatoria. La asamblea en segunda convocatoria
podrá tener lugar una hora después de la señalada para
la primera convocatoria.
Las decisiones serán tomadas por mayoría simple de los
inversores presentes salvo que se requiera mayoría
extraordinaria (v.gr. Cláusula 10.3., Cláusula 14.2., y
Cláusula 18.2.) o unanimidad (v. gr. Cláusula 2.2.;
Cláusula 16.1.; inciso (g)). Cada inversor tendrá derecho
a voto en la misma proporción que sobre los resultados
del fideicomiso le corresponde.
Cláusula 6.2. Prescindencia de la asamblea de inversores
No obstante lo dispuesto en la cláusula 6.1. se podrá
prescindir de la asamblea de inversores si para adoptar
cualquier decisión que fuere competencia de dicha
asamblea, el fiduciario obtuviere el consentimiento por
medio fehaciente expresado por: (a) la unanimidad de
inversores, o (b) en tanto no se requiera de unanimidad,
una mayoría extraordinaria, o (c) en tanto no se requiera
unanimidad ni una mayoría extraordinaria una mayoría
simple de inversores, según el siguiente procedimiento:
1. El fiduciario remitirá al domicilio de cada inversor
registrado en el libro de registro, por medio fehaciente,
una nota (La solicitud de consentimiento) que deberá
incluir: (i) una descripción pormenorizada de las
circunstancias del caso, (ii) una opinión no vinculante, si
la tuviere, respecto del curso de acción a seguir, y en su
caso, el texto de la modificación o adición a introducir
en el contrato de fideicomiso, (iv) los recaudos indicados
en el punto 2 siguientes a efectos de manifestar su
voluntad, y (v) la advertencia que el silencio
transcurridos 10 (diez) días hábiles de la recepción de la
nota (o el plazo mayor que el fiduciario indique),
importará aprobación a la recomendación, si la hubiere.
2. Los inversores deberán contestar por nota u otro
método fehaciente indicado por el fiduciario dentro de
los diez (10) días hábiles de recibida la nota enviada por
el fiduciario, o dentro del plazo mayor que el fiduciario
indique. El silencio importará una modificación
afirmativa a la modificación propuesta. El fiduciario
deberá verificar que exista consentimiento de la
cantidad de inversores que se necesita en función de la
decisión que se está tomando. En ningún caso se
considerará que el fiduciario y/o los inversores de que
se trate serán responsables por las consecuencias que
deriven del curso de acción resuelto por la mayoría
exigible de inversores.

Cláusula 7. Recepción del presente contrato y

documentación anexa. Aporte del fiduciante original.
Período de suscripción y período de integración.

Cláusula 7.1. Recepción del presente contrato y

documentación anexa
Al momento de la suscripción, los inversores deberán
suministrar toda aquella información o documentación
al fiduciario que el exija a su leal saber y entender. Cada
inversor recibirá una copia del presente contrato de
fideicomiso y confirmará con su firma que: (i) recibió
una copia del contrato de fideicomiso y sus anexos; (ii)
contó con la documentación e información necesaria
para evaluar por si mismo la inversión propuesta, con la
asistencia de sus propios profesionales asesores
elegidos libremente; (iii) asumió incondicional e
irrevocablemente los derechos y obligaciones que le son
atribuidos en el presente contrato de fideicomiso como
fiduciantes y beneficiarios; y (iv) autorizó al fiduciario a
realizar cuantos actos estén obligados a hacer o tengan
derecho a hacer para el cumplimiento del objeto del
fideicomiso, en los términos del presente.
 Claúsula 7.2. Aporte del fiduciante original. Período de
suscripción inicial y período de integración inicial.
XXXXXXXXX en su carácter de fiduciante original en este
acto se compromete a aportar al fideicomiso la suma de
$ XXXXXX (EN LETRAS XXXXXXXXXX) equivalente a XXXX
kilos de novillos cotizados según el promedio ponderado
del índice de precio de novillo del mercado de Liniers
(I.N.M.L.) de la semana anterior a cada integración. El
primer período de suscripción se abrirá junto con la
firma del presente contrato y tendrá una duración de
noventa (90) días corridos, a menos que el fiduciario
decida prorrogarlo según lo establecido en el párrafo
siguiente (el período de suscripción inicial).
El fideicomiso quedará constituido el último día hábil del
período de suscripción inicial en tanto el monto total
suscripto alcance al menos la suma de $ 3.251.692.- en
letras TRES MILLONES DOSCIENTOS CINCUENTA Y UN
MIL SEISCIENTOS NOVENTA Y DOS PESOS, los cuales
equivalen a 368.000.- kilos de novillo valuados según el
I.N.M.L. (Indice de novillo del mercado de Liniers)
al momento de la confección del P.I.P.E. El monto
indicado se obtiene en conjunto entre la suscripción del
fiduciante original realizada en este acto y la de los
terceros interesados en adherirse y es un valor estimado
como suficiente para llevar a cabo el P.I.P.E..
Si vencido el mencionado plazo para la adhesión de
terceros no se hubiere alcanzado la mencionada suma,
el fiduciario podrá prorrogarlo por un plazo máximo de
treinta (30) días corridos, al vencimiento del cual sin que
se haya obtenido suscripciones por el monto mínimo
antes mencionado el fiduciario podrá reformular el PIPE
para ajustarlo al capital suscripto o declararse nulo este
contrato de fideicomiso dando fin en ese mismo
momento al mismo.
El fiduciario deberá dar a los fondos aportados por los
fiduciantes el destino establecido en la Cláusula 3.1 y en
las demás partes pertinentes del presente contrato y
PIPE.
Cada inversor reconoce que el fideicomiso será
irremediablemente perjudicado en caso de
incumplimiento de sus obligaciones de integración de
los aportes comprometidos. El incumplimiento del
inversor a la entrega de la suma de dinero
comprometida en las épocas y fechas previstas, con sus
modificaciones si las hubiere, lo hará incurrir en mora
automática quedando facultado el fiduciario a intimarlo
al cumplimiento del aporte en el plazo de cinco (5) días,
con más un interés que surja de multiplicar el monto
comprometido con la tasa de interés para descubiertos
del Banco Provincia de Buenos Aires para pagos fuera
del acuerdo. Esto bajo apercibimiento al vencimiento de
dicho plazo, de resolver su participación en el
fideicomiso reclamándole daños y perjuicios, perdiendo
el inversor además en tal caso, en carácter de pena e
indemnización en favor del patrimonio fideicomitido, el
50 % del aporte integrado hasta ese momento,
debiéndosele reintegrar cualquier eventual fracción
excedente de ese porcentaje en el momento en que se
practique la liquidación final del fideicomiso, sin interés
alguno.
Cláusula 7.3. Período de suscripción secundario y
período de integración secundario
Los períodos de suscripción e integración secundarios
serán abiertos cada año durante la existencia del
FIDEICOMISO en el caso de que el FIDUCIARIO lo
considere conveniente a fin de maximizar los beneficios
de los fiduciantes y tendrán la duración que
eventualmente determine el fiduciario. Los fiduciantes
originales tendrán derecho a prioridad de suscripción en
los períodos de suscripción secundarios,
proporcionalmente a su aporte según el último
formulario de liquidación de suscripción. En principio,
los períodos de suscripción secundarios
correspondientes a los siguientes ciclos serán abiertos el
1 de Febrero de cada año y tendrán una duración de
noventa (90) días corridos, a menos que el fiduciario
determine una apertura y/o duración diferentes.

Claúsula 8. Responsabilidades del fiduciario

Los bienes del fiduciario no responderán por las
obligaciones contraídas en la ejecución del presente
fideicomiso, las que serán exclusivamente satisfechas
con el patrimonio fideicomitido, conforme a lo
dispuesto en el artículo 16 de la ley 24.441.
El fiduciario cumplirá las obligaciones impuestas por la
ley y el presente contrato de fideicomiso con la
prudencia y diligencia del buen hombre de negocios que
actúan sobre la base de la confianza depositada en él.
El fiduciario tomará todas las medidas necesarias para
conservar el derecho de propiedad que como fiduciario
tiene sobre los bienes fideicomitidos, desarrollando su
actividad en forma adecuada y eficaz; y será responsable
en caso de dolo o culpa en que incurriera él o sus
dependientes, debidamente acreditada mediante
sentencia judicial firme, conforme lo establecido en los
artículos 6 y 7 de la Ley Nro. 24.441. Fuera de tales
casos, los inversores no tendrán acción o derecho
alguno contra el fiduciario y/o contra algunos de sus
dependientes.
El fiduciario no está obligado a adelantar fondos ni a
financiar de forma alguna los gastos y demás costos del
fideicomiso. En el supuesto de decidir hacerlo, el
fiduciario tendrá derecho a su reembolso en la
oportunidad que lo exija de modo fehaciente, conforme
la liquidación que practique a tales efectos con más los
intereses de plaza que correspondan por el lapso
transcurrido, tal como lo autoriza el artículo 8º de la Ley
Nro. 24.441.
Ni el fiduciario ni sus empleados, serán responsables
frente al fideicomiso, los inversores o terceros, por
daños y perjuicios causados por incapacidad de
reconocer inversiones de mayor retorno o ventajas o, en
general, cualquier acto ejecutado u omitido conforme a
su leal saber y entender de acuerdo con sus
conocimientos profesionales y técnicos, y que, por
tanto, sus consecuencias serán por cuenta y riesgo del
patrimonio fideicomitido sin responsabilidad
alguna para el fiduciario, salvo dolo o culpa de éstos
debidamente acreditada mediante sentencia judicial
firme.
Ninguna cláusula del presente contrato podrá ser
interpretada como una excepción a las disposiciones de
esta cláusula.

Claúsula 9. Titularidad y transferencia de los derechos

de los inversores.

Claúsula 9.1. Titularidad. Libro de registro.

La participación en el resultado del fideicomiso que le
corresponde a cada inversor estará registrada en el libro
de registro llevado por el fiduciario. Sólo aquellos
inversores registrados como tales en el libro de registro
serán reconocidos a los efectos de este fideicomiso. Los
pagos previstos en este contrato de fideicomiso serán
efectuados a los inversores registrados en el libro de
registro. Dentro de los 15 días hábiles de realizada una
integración, los inversores recibirán una constancia del
fiduciario en la cual manifieste que han sido
incorporados formalmente al libro de registro. La
integración del aporte comprometido por cada inversor
presume, de pleno derecho, que la inscripción del
mismo como inversor en el libro de registro se
encuentra consumada.

Claúsula 9.2. Transferencia de los derechos de los

inversores
Una vez integrada la suscripción cada inversor podrá
transferir o ceder a terceros, en forma gratuita u
onerosa, su participación en el presente fideicomiso.
No obstante, la transferencia no tendrá efectos frente
al fiduciario ni frente a terceros mientras la misma no
haya sido comunicada en forma fehaciente al fiduciario
y aprobada por el mismo mediante el mismo tipo de
comunicación. Cabe aclarar que el Fiduciario puede
rechazar la cesión de derechos sin mayor argumento y
explicación que el considerarlo a su entender
inconveniente al interés del Fideicomiso.
En el caso de que la cesión sea aprobada por el
Fiduciario deberá el cedente proponer a través de
comunicación fehaciente al resto de los fiduciantes
integrantes del Fideicomiso la opción de adquirir dicha
participación en las mismas condiciones ofrecidas al
interesado propuesto por el cedente. La
instrumentación de la comunicación se hará desde el
cedente hacia el Fiduciario y desde éste al resto de los
fiduciantes.
Una vez enviada dicha comunicación por parte del
Fiduciario, cada Fiduciante tendrá un plazo de 10 días
para comunicar su intención de compra. En el caso de
que hubiera más de un fiduciante interesado la decisión
se tomará por un mecanismo de azar.
Si ocurriera que la sesión de derechos ha sido aprobada
por el Fiduciario y después de haber sido ofrecida al
resto de los Fiduciantes los mismo no hayan
comunicado en forma fehaciente su intención de
compra, el cedente y cesionario deberán instrumentar
la cesión tomando como modelo el formulario que se
adjunta como Anexo III del presente que deberá ser
firmado por triplicado y en todos los casos con ambas
firmas certificadas ante escribano. Una copia del mismo
deberá ser enviada como máximo a los 7 días de firmada
al domicilio legal del Fideicomiso a fin de proceder al
cambio de titularidad en el libro de registro y como
prueba de dicha transferencia y cambio de titularidad
en la participación del Fideicomiso.
La comunicación fehaciente de la transferencia remitida
al fiduciario para su inscripción en el libro de registro
presume, de pleno derecho, que la inscripción del
cesionario como inversor en el libro de registro se
encuentra consumada.
En ningún caso la participación del fiduciante podrá ser
inferior a un módulo de 30 madres. Esto equivale
11.188 kilogramos de novillo valuados por el I.N.M.L. al
momento de preparación del P.I.P.E. inicial. Al
momento este múltiplo equivale a $120.000 pesos. Se
tomará como I.N.M.L. al promedio ponderado de la
semana anterior a la fecha de aprobación por parte del
Fiduciario de la cesión de participación.
Cláusula 10. Derechos y obligaciones del fiduciario.

Cláusula 10.1. Aceptación del cargo. Administración del

patrimonio fideicomitido.
Mediante la firma del presente contrato, el fiduciario
acepta su designación como tal en los términos de la
normativa aplicable y del presente, aceptando
expresamente responder ante los inversores por sus
obligaciones asumidas en este contrato.
El fiduciario estará a cargo de la dirección,
administración, compras, ventas, cobros, pagos, registro
y gestión del fideicomiso de acuerdo con la normativa
aplicable y el presente contrato de fideicomiso, sin
perjuicio de las correspondientes participaciones en la
gestión de las personas u organizaciones a contratar
para el cumplimiento del objeto del fideicomiso,
previstas o no en el presente contrato. El fiduciario
realizará los pagos que correspondan en cumplimiento
de sus deberes, incluyendo, pero no limitándose, los
pagos previstos en la cláusula 12 y realizará el oportuno
pago de utilidades mediante las distribuciones, de
acuerdo con sus respectivos términos y condiciones
previstos en el presente contrato de fideicomiso.

Cláusula 10.2. Cumplimiento PIPE

El fiduciario podrá celebrar y ejecutar cualquier tipo de
contratos u otros instrumentos que estime necesarios
para el ejercicio de sus deberes bajo este contrato de
fideicomiso y el PIPE correspondiente incluyendo sin
limitación la compraventa, al contado o a plazos, la
locación o cualquier otra forma de adquisición de
derechos reales o personales sobre bienes muebles e
inmuebles aptos para llevar a cabo a PIPE, la celebración
de contratos con contratistas y demás proveedores del
fideicomiso, y cuantos más fueren necesarios para el
cumplimiento del objeto del fideicomiso.
Cláusula 10.3. Endeudamiento del fideicomiso
El fiduciario no necesita aprobación especial de la
Asamblea de inversores para endeudar al fideicomiso
dentro de la operatoria comercial normal necesaria para
el cumplimiento de su objeto.
En lo referente al endeudamiento financiero, si el mismo
fuera superior al 20 % del patrimonio fideicomitido
(reflejado en el último balance anual del fideicomiso o
balance especial en caso de no haber finalizado el
primer ejercicio económico) el fiduciario sólo podrá
tomar prestamos, librar o endosar pagarés u otros
documentos cambiarios y, en general, asumir cualquier
tipo de endeudamiento con entidades financieras o
terceros que no califiquen como tales, locales o del
exterior, públicos o privados y garantizar su repago
mediante el otorgamiento de prendas, hipotecas,
fideicomiso en garantía de flujos de fondos o de otro
activo subyacente, cesiones en garantía o cualquier otro
tipo de garantía real, sobre la totalidad o parte del
patrimonio fideicomiso, siempre que exista
previamente la resolución favorable de una mayoría
extraordinaria de la asamblea de inversores que deberá
ser convocada a estos efectos. El fiduciario deberá
preparar y poner a consideración de dicha asamblea
un informe fundado que indique: a) que el
endeudamiento es conveniente para los intereses de los
inversores; b) que el flujo de fondos esperado permitirá
atender su cancelación en un plazo razonable; y c) que
el endeudamiento será en condiciones de mercado.
Cláusula 10.4. Impuestos
Serán abonados por el fiduciario con fondos del
patrimonio fideicomitido, todos los impuestos, tasas,
contribuciones y demás gravámenes que recaigan sobre
el mismo y/o sobre el presente contrato de fideicomiso.
En particular, en la medida en que no existan cambios
en la legislación fiscal relevante, frente a cualquier
distribución de utilidades: a) los fiduciantes-
beneficiarios residentes del exterior que eventualmente
pudieran formar parte del presente contrato recibirán
su participación después del pago del impuesto a las
ganancias en cabeza del fideicomiso, impuesto que será
soportado exclusivamente con los fondos destinados a
las distribuciones de tales fiduciantes-beneficiarios, y
b)los fiduciantes-beneficiarios residentes en Argentina
recibirán su participación sin que se haya tributado el
impuesto a las ganancias en cabeza del fideicomiso, el
que deberá ser ingresado y considerado directamente
por cada beneficiario, en función de su situación fiscal
particular. Bajo ninguna circunstancia se podrá
considerar ni interpretar que el fideicomiso y/o el
fiduciario son responsables del eventual impuesto que
corresponda a las participaciones distribuidas a los
beneficiarios. Queda perfectamente aclarado y
aceptado por los beneficiarios residentes en la
Argentina que las obligaciones del fideicomiso y/o del
fiduciario frente al impuesto a las ganancias se limitan
exclusivamente a la determinación y distribución de la
ganancia neta imponible del fideicomiso a dichos
beneficiarios. Lo precedente es enunciativo y siempre se
estará a la legislación, reglamentaciones y normativa
vigente.
En línea con lo dispuesto para cualquier gasto del
fideicomiso, el fiduciario no está obligado a adelantar
fondos ni a financiar de forma alguna los impuestos del
fideicomiso. El fiduciario, en cualquier momento
durante la vigencia del presente, podrá constituir las
reservas necesarias para hacer frente a impuestos del
fideicomiso, en un todo de acuerdo con lo establecido
en la cláusula 15 del presente.
Queda establecido, y los inversores aceptan
expresamente mediante la firma del presente contrato,
que en caso de que existan dudas en torno a la
procedencia de un gravamen, el fiduciario optará por la
postura menos vulnerable frente a una interpretación
del fisco y en un todo de acuerdo con la normativa
aplicable, sin perjuicio de agotar, también en el marco
de la normativa aplicable, las instancias
correspondientes a fin de despejar las dudas razonables
presentadas durante la vigencia del fideicomiso.

Cláusula 10.5. Informes y rendición de cuentas

El fiduciario pondrá en el domicilio legal del fideicomiso,
a disposición de los inversores, para que retiren copia, o
bien podrá enviarles por correo, con cargo al
fideicomiso:
a. Semestralmente, un informe de gestión que
preparará sobre la base de información emergente de
sus registros junto con un informe sobre el desarrollo y
ejecución del PIPE, como así también aquella
información que pudiera resultar relevante a los
beneficiarios o que pudiera afectar la ecuación
económica del negocio objeto del fideicomiso
b. Dentro de los noventa (90) días de cerrado el ejercicio
anual, el balance anual correspondiente al ejercicio
respectivo;
c. Dentro de los noventa (90) días hábiles de la fecha de
liquidación del fideicomiso un balance final de
liquidación del fideicomiso, acompañados del informe
del auditor y con un informe sobre el resultado del
mismo.
Tanto los informes y estados de situación patrimonial y
de cuentas como el balance anual y balance final y el
estado de resultados referidos en esta cláusula tendrán
carácter de rendición de cuentas y se los considerará
aprobados respecto de quién corresponda, si no
existieran observaciones por escrito en forma puntual y
fundada dentro de los treinta (30) días corridos de su
entrega o puesta a disposición.

Cláusula 10.6. Contabilidad del fideicomiso. Información

La contabilidad del fideicomiso, la presentación del
balance anual y el balance final mencionados en la
cláusula 10.6, como así también cualquier otra
información o rendiciones de cuenta que deba realizar
el fiduciario serán responsabilidades a cargo del
fiduciario que deberá prepáralas de acuerdo a la
normativa aplicable.
El fiduciario llevará la contabilidad del fideicomiso en la
moneda de curso legal en la República Argentina y en
forma separada de la propia en todo momento.

Cláusula 10.7. Inversión de disponibilidades

En la medida que las normas cambiarias lo permitan, los
fondos líquidos que integren el Patrimonio
Fideicomitido podrán ser colocados en depósitos a la
vista o plazo fijo en entidades financieras locales o del
exterior, o en cuota partes de fondos comunes de
inversión o en títulos valores con oferta pública
autorizada. Los plazos de vencimiento de las
colocaciones deberán guardar relación con el PIPE y con
los gastos y costos del fideicomiso.
El fiduciario hará sus mejores esfuerzos para lograr un
beneficio financiero, pero no tiene obligación alguna de
obtener un determinado rendimiento positivo o
negativo de los mencionados fondos.
Cláusula 10.8. Cuenta de pagos. Apertura de cuentas
bancarias
El fiduciario abrirá con cargo al fideicomiso y a nombre
de éste, una o más cuentas corrientes y/o cajas de
ahorro en las entidades financieras que considere
adecuadas, en las que se depositarán los cobros a
inversores y a terceros efectuados por cuenta del
fideicomiso y por las cuales se realizarán los pagos
destinados a la ejecución del PIPE y a los inversores.
Asimismo, el fiduciario podrá abrir con cargo al
fideicomiso cuentas bancarias en entidades financieras
del exterior si esto fuera eventualmente conveniente y
necesario.

Cláusula 10.9. Acuerdos particulares

El fiduciario no podrá celebrar convenios con
cualquiera de los inversores en forma particular, que
importen modificaciones o alteraciones de las
condiciones del contrato de fideicomiso y/o que sean
en desmedro de los intereses de los restantes
inversores salvo por aprobación unánime de los
inversores.

Cláusula 10.10. Personal en relación de dependencia

del fideicomiso
El personal en relación de dependencia será contratado
por el fiduciario, por cuenta y orden y cargo del
fideicomiso. El personal así contratado será notificado
en forma expresa, mediante un convenio a diseñar al
efecto, que la relación laboral se extinguirá al momento
de liquidación del fideicomiso, mediante las
correspondientes indemnizaciones ajustadas a la
normativa aplicable. El fideicomiso comienza su
funcionamiento sin personal en relación de
dependencia.

Cláusula 10.11. Funciones del fiduciario en su carácter

de operador
El fiduciario tendrá y será responsable, en los términos
expresados en la clausula 8 del presente contrato, de
las siguientes funciones:
1. Evaluación y selección de los lotes y campos donde
se mantendrán los animales
2. Determinación de la posición GPS de cada camp.
3. Determinación del tipo de labranza a utilizar en el
caso que fuere necesario
4. Selección y dirección de los recursos humanos
involucrados en las tareas ganaderas
5. Evaluación y supervisión de los recursos humanos
involucrados
6. Selección de los contratistas de labores y
determinación de la modalidad de contratación
7. Dirección ejecutiva general y control integral de la
actividad productiva objeto del fideicomiso
8. Supervisión de los rodeos
9. Elaboración de informe semestrales sobre la
marcha de los rodeos
10. En caso de que resulte razonable, contratar los
seguros de responsabilidad civil que correspondan
11. Definición y ajuste del PIPE en cada año del
fideicomiso: estará a cargo de la evaluación, estudio y
análisis de todas aquellas decisiones sobre políticas de
producción del Fideicomiso y decisiones que tengan
relación con el cumplimiento de su objeto.
Por el desempeño de las funciones indicadas
precedentemente el Fiduciario percibirá los
honorarios establecidos en la Cláusula 12 del
presente.

Cláusula 11. Indemnizaciones e Indemnidades

El fiduciario será indemnizado y mantenido indemne
con los activos del fideicomiso por todas las
responsabilidades, obligaciones, pérdidas, daños,
multas, acciones, sentencias, juicios, costos, gastos o
desembolsos de cualquier clase o naturaleza
(incluyendo sin limitación las tributarias, laborales y/o
de la previsión social) efectivamente incurridos por los
mismos, o por los que previsiblemente vayan a
incurrir, en relación o con motivo de la celebración,
constitución, organización, ejecución, cumplimiento,
administración y liquidación del fideicomiso
(incluyendo honorarios y desembolsos de los asesores
legales y fiscales), a menos que exista responsabilidad
del mismo, o de algunos de sus funcionarios, en los
términos del presente contrato de fideicomiso, por
culpa o dolo debidamente acreditada mediante
sentencia judicial. Lo estipulado en esta cláusula
continuará vigente aún luego de la terminación del
fideicomiso durante todo el período de tiempo en que
cualquier tercero pueda efectuar reclamos.
En función de lo establecido por el artículo 14º de la
Ley nro. 24.441, el fiduciario tomará todos los seguros
razonables para cubrir los riesgos que puedan dañar
los bienes que integran el patrimonio fideicomitido y
que puedan producir éstos y la actividad del
fideicomiso a terceros. El fiduciario determinará en el
PIPE correspondiente los riesgos inherentes a la
actividad objeto del fideicomiso y la política de
seguros y derivados u otros elementos para el manejo
de tales riesgos.
Cláusula 12. Honorarios y gastos del fideicomiso
Serán a cargo del fideicomiso los siguientes
honorarios, costos y gastos:

a. Costos y gastos iniciales: relacionados con la

organización, estructuración, puesta en marcha y
autorización del fideicomiso, incluyendo a modo
enunciativo los honorarios y gastos por asesoramiento
legal, fiscal y contable con más la correspondiente
incidencia del impuesto al valor agregado, en los casos
que corresponda.

b. Costos y gastos recurrentes: relacionado con (i) la

administración del negocio y del fideicomitido y el
mantenimiento de la condición legal y fiscal, otros
servicios contratados por el fiduciario, de capacitación
del personal, de representación, de viáticos, las
obligaciones de información y notificación a
inversores, incluyendo papelería, envío de informes, y
notificaciones y publicaciones obligatorias de acuerdo
con las normas vigentes; y (ii) la implementación del
PIPE y el desarrollo integral de la actividad objeto del
emprendimiento, es decir, el costo de los
arrendamientos, compras de terneras, vaquillonas
(con o sin garantía de preñez) , toros, semen, gastos
sanitarios, comisiones de compras y ventas,
reparaciones de movilidades, molinos, aguadas,
costos de los contratos con terceros participantes, el
costo del personal dependiente, tanto de
administración como asignado al campo, las compras
de insumos, forrajes, rollos u otro tipo de alimentación
suplementaria y todo otro gasto necesario para la
ejecución del PIPE, incluyendo además, a modo
enunciativo, todo impuesto, tributo, gravamen, tasa,
honorario, arancel o contribución, existente o futuro,
que directa o indirectamente graven la operatoria del
fideicomiso o sus activos. Cuando tales impuestos,
tributos, gravámenes, tasas, contribuciones o gastos
aún no se hubieren devengado el fiduciario podrá
crear una reserva a los efectos de afrontar su pago
futuro.

c. Retribución del fiduciario por su tarea de

administrador y operador: por las tareas encomendadas
el fiduciario percibirá:
1. En el primer tramo, y dado que está prevista la
compra de terneras, se estipula el 20 % (veinte
por ciento) de la ganancia en kilogramos de los
animales ingresados, los mismos se calcularán al
30 de Noviembre de 2012. A título meramente
enunciativo se procederá de la siguiente forma:
tomando como base 100 terneras que ingresan
con un promedio de 200 kilogramos y que al
31/12/2012 tengan en promedio 350
kilogramos; entonces 35000 kilogramos en total
menos 20000 kilogramos al ingreso = 15000
kilogramos X 0,20 = 3000 kilogramos para el
fiduciario. La remuneración será entonces el
 equivalente en pesos de esos 3000 kilogramos al
precio del ternero en el Mercado de Liniers, el
cual será calculado sobre la base del promedio
ponderado de la semana anterior al momento
de la liquidación. Este cálculo será también
utilizado en el caso de existir períodos de
integración secundarios que tomen como
estrategia de inversión comprar terneras para
transformarlas en vacas de cría.

2. Para el segundo tramo y hasta el final, se pacta

el doce por ciento de los terneros/terneras que
se destetan. Cada año al momento de la venta
de las terneras/terneros producidos se separará
el 12 % de los mismos y serán entregados al
Fiduciario como retribución a las tareas a él
delegadas.

La obligación de cancelar los costos, gastos y honorarios

referidos precedentemente estará a cargo del fiduciario,
exclusivamente con el patrimonio fideicomitido. Dichos
costos, gastos y honorarios serán imputados al
fideicomiso. A los fines de dar cumplimiento al pago de
los honorarios y gastos del fideicomiso previstos en la
presente cláusula y cobrarse sus retribuciones, el
fiduciario queda expresamente autorizado a debitar las
sumas necesarias de las cuentas abiertas a nombre del
fideicomiso. En ningún supuesto bajo el presente
deberá interpretarse que el fiduciario estará obligado a
realizar desembolso alguno, efectuar adelanto o realizar
pago alguno derivado o con causa en el fideicomiso con
fondos propios.

Cláusula 13. Distribución de utilidades a los inversores

Los fondos aportados por los inversores al fideicomiso y
los fondos provenientes de flujos positivos generados
por el patrimonio fideicomitido serán invertidos por el
fiduciario según lo dispone el PIPE. Una vez que la
madurez de la inversión haga que se generen flujos
positivos para cada ciclo anual entonces, el fiduciario
podrá luego de cancelados los gastos y costos de dicha
año y, en su caso, constituida las reservas que puedan
decidirse para hacer frente a futuras obligaciones ciertas
o contingencias vinculada el año corriente, distribuir
utilidades en proporción a su participación sobre los
resultados de la misma.
El monto de capital original aportado por los inversores
(fiduciantes) será automáticamente reinvertido por el
fiduciario hasta la finalización del presente fideicomiso.
Adicionalmente cada fiduciante podrá disponer
reinvertir o retirar la parte proporcional de su destete
(utilidades), en las proporciones de terneros machos y
hembras nacidos y destetados, salvo que en asamblea,
por mayoría simple decida otra cosa.
Las distribuciones de capital de cierre del fideicomiso y,
en su caso las utilidades a los inversores serán realizadas
por el fiduciario a partir del 1 de Octubre de cada año
con un plazo máximo de 90 días corridos. La fecha de
cada distribución será comunicada por el fiduciario
mediante notificaciones a los inversores a más tardar
con quince (15) días corridos de anticipación de acuerdo
con lo previsto en la cláusula 18.1. En dicha notificación
se informará el monto a pagar, el procedimiento y la
fecha de pago.

Cláusula 14. Reemplazo del fiduciario.

Cláusula 14.1. Renuncia del fiduciario

El fiduciario podrá renunciar a sus funciones y
obligaciones durante la vigencia del presente
fideicomiso con expresión de causa o sin ello, mediante
notificación a los beneficiarios con una antelación previa
de sesenta (60) días hábiles a la fecha en que pretenda
renunciar.

Cláusula 14.2. Inhabilitación o remoción del fiduciario

El fiduciario podrá ser removido de su cargo con justa
causa previa intimación cursada por la asamblea de
inversores para que subsane los incumplimientos en que
eventualmente hubiera incurrido, en un plazo no
inferior a treinta (30) días hábiles. Se entenderá que
existe justa causa de remoción si el fiduciario hubiera
incurrido en incumplimiento de las obligaciones a su
cargo debidamente acreditado mediante sentencia
judicial o laudo arbitral o bien se encontrase inhabilitado
para el ejercicio de sus funciones. La remoción deberá
ser resuelta por mayoría extraordinaria de la asamblea
de inversores y producirá efectos cuando la misma
determine.
Cláusula 14.3. Designación del fiduciario sucesor
En cualquier caso de inhabilitación, remoción o
cualquier otro supuesto de vacancia en el cargo de
fiduciario, la asamblea de inversores designará un
sucesor notificándolo al predecesor dentro del plazo de
diez (10) días hábiles de producido dicho evento. A tal
efecto bastará la comunicación fehaciente al fiduciario
predecesor de la designación y aceptación del fiduciario
sucesor.

Cláusula 14.4. Asunción del cargo del fiduciario sucesor.

La sustitución del fiduciario se hará efectiva una vez que
se haya producido: (i) la designación del fiduciario
sucesor conforme se mencionó anteriormente en la
presente cláusula. (ii) la aceptación por parte del
fiduciario sucesor de dicha designación, y (iii) la
transferencia del patrimonio fideicomitido al fiduciario
sucesor. Hasta tanto no se cumplan todos los requisitos
antes mencionados, el fiduciario deberá continuar en
ejercicio de sus funciones, salvo que la asamblea de
inversores determine lo contrario. Si luego de los
sesenta (60) días hábiles de presentada la renuncia,
removido o inhabilitado el fiduciario por la asamblea de
inversores no se hubiesen producido la totalidad de los
derechos referidos en el párrafo precedente, ello
constituirá un supuesto de disolución, procediéndose
en los términos de la cláusula 16 del presente.
Sustituido el que fuera el fiduciario predecesor, si no
cumpliera en tiempo y forma con la transferencia del
patrimonio fideicomitido y la entrega de los libros y
documentación pertinente, será exclusivo responsable
de los daños y perjuicios que se ocasionare al
Fideicomiso, a los fiduciantes y beneficiarios, quiénes
quedarán legitimados para reclamar indemnización
resarcitorias pertinentes.

Cláusula 14.5. Gastos

Todos los gastos relacionados con la renuncia del
presente fiduciario, con el nombramiento del fiduciario
sucesor y la transferencia del patrimonio fideicomitido a
éste serán a cargo del fideicomiso.

Cláusula 15. Reservas

En todo momento durante la vigencia del presente
fideicomiso, el fiduciario podrá constituir y mantener
reservas y/o provisiones por hasta montos que resulten
necesarios para hacer frente a futuras contingencias de
cualquier naturaleza del fideicomiso.

Cláusula 16 Disolución y liquidación del fideicomiso

Cláusula 16.1. Supuestos de disolución
El fideicomiso será disuelto en cualquiera de los casos
que se describen a continuación, cada uno de los cuales
constituye un “Supuesto de disolución”:
a. En caso de imposibilidad o grave dificultad para
alcanzar el objetivo PIPE correspondiente (incluyendo
pero no limitándose a lo establecido en la láusula 7.3), a
propuesta del fiduciario
b. Se torne legalmente imposible o sumamente gravoso
cumplir con sus obligaciones bajo el presente contrato
de fideicomiso;

c. Se produzca la expropiación, confiscación o cualquier

acto de similar naturaleza de autoridad Nacional,
Provincial o Municipal que afecte la totalidad o una
parte significativa de los activos

d. Cuando opere la fecha de vencimiento.

e. Ante cualquier cambio en las normas impositivas que

afecten o modifiquen significativamente la carga
impositiva del fideicomiso, o bien ante la vigencia de
nuevas formas legales o reglamentarias que impongan
reglamentaciones de manera tal que, a criterio del
fiduciario, se torne inconveniente la continuación del
fideicomiso

f.En caso de falta de designación y aceptación del

fiduciario sucesor conforme lo previsto en la cláusula
14.

g. Por decisión unánime de los inversores, expresada en

una asamblea de inversores o por nota u otro método
fehaciente remitida al fiduciario, de acuerdo con lo
establecido en la cláusula 6.2 del presente contrato

Cláusula 16.2. Liquidación del fideicomiso. Distribución

Sólo en caso de que ocurra alguno de los supuestos de
disolución contemplados en los incisos (d) o (g) de la
cláusula anterior, el fideicomiso entrará en proceso de
disolución automáticamente. A partir del inicio del
proceso de disolución, el fiduciario actuará como
liquidador y comenzará a liquidar los activos.
En caso de que ocurra o se verifique la existencia de
cualquier supuesto de disolución distinto del inciso (d) o
(g), el fiduciario convocará de inmediato a la asamblea
de inversores para que resuelvan si efectivamente se
procederá a disolver el fideicomiso o, por el contrario,
para que tomen las decisiones que fueren menester
para superar la causal de disolución y continuar con el
fideicomiso en funcionamiento, según la propia
asamblea de inversores resuelva. El fiduciario deberá
proponer alternativas a la asamblea de inversores para
continuar con el fideicomiso, las que tendrán el carácter
de no vinculantes para la asamblea de inversores.
Resuelta la liquidación, el fiduciario cancelará los
pasivos y luego distribuirá el resultado de la realización
de los activos, aplicando las siguientes reglas: (i) todos
los activos se venderán en la forma corriente o usual
que se hubiere estado realizando; (ii) el resultado de
tales ventas se distribuirá a los beneficiarios en forma
proporcional a sus aportes; y (iii) en caso de no ser
posible el curso de acción descripto en el punto (i), se
podrán liquidar los activos a través de licitaciones o
remates privados mediante: (1) enajenación de los
activos como unidad, (2) enajenación singular de todos
o parte de los mismos, o (3) cualquier combinación de
ellas o cualquier otra forma de transferencia de los
mismos que resulte conveniente.
Cláusula 17. Ley aplicable. Solución de controversias
Cláusula 17.1. Ley aplicable
El presente contrato de fideicomiso se regirá e
interpretará por las leyes de la República Argentina
Cláusula 17.2. Solución de controversias. Jurisdicción
Para todos los efectos derivados de la celebración,
interpretación y ejecución del presente contrato, serán
aplicables las leyes de la República Argentina,
sometiéndose asimismo las partes a la jurisdicción de
los Tribunales Ordinarios de la ciudad de Bahía Blanca
Provincia de Buenos Aires, renunciando expresamente
a cualquier otra ley, fuero o jurisdicción que fuera
aplicable.
Cláusula 18. Disposiciones complementarias
Cláusula 18.1. Notificaciones. Constitución de domicilios
especiales
A todos los efectos legales derivados del contrato de
fideicomiso, las notificaciones entre el fiduciario y los
inversores deberán hacerse por escrito y entregadas en
mano o vía carta documento a la dirección abajo
indicada siendo válida a partir de su recepción
(evidenciada por la firma de un ejemplar por parte del
interesado o un tercero que sea razonable asumir que
generalmente recibe correspondencia por parte del
interesado, o en el caso de la carta documento la
recepción del correspondiente aviso) a los siguiente
domicilios especiales:
Al fiduciario
Domicilio: Calle 36 N* 72, de ciudad de Pedro Luro,
Provincia de Buenos Aires, República Argentina
Tel: 02928-420034/410856
O a aquél nuevo domicilio constituido por el fiduciario
mediante notificación a las partes en los términos de la
presente cláusula
A los inversores:
En cada uno de los respectivos domicilios constituidos
por cada uno de ellos en el presente contrato y/o en la
Nota de Adhesión oportunamente suscripta
O aquél nuevo domicilio constituido por los inversores
mediante notificación a las partes en los términos de la
presente cláusula.
A todos los efectos el domicilio legal del fideicomiso será
el constituido por el fiduciario en el encabezamiento del
presente o aquél nuevo domicilio constituido por el
fiduciario mediante notificación a las partes en los
términos de la presente cláusula

Cláusula 18.2. Modificaciones del contrato de

fideicomiso
Salvo que de otro modo se indique en este contrato,
ninguna modificación de este fideicomiso será válida
excepto si es aprobada por (i) el fiduciario y (ii) una
mayoría extraordinaria de los inversores con derecho a
voto en una asamblea de inversores convocada al efecto
o a través de la expresión de su conformidad por medio
de cartas de acuerdo con el procedimiento establecido
en la cláusula 6.1. Las modificaciones serán válidas y
surtirán efecto desde su aprobación o desde el
momento posterior a tal aprobación que se estipule
expresamente.
Cláusula 18.3. Alcance del contrato de fideicomiso
El presente contrato de fideicomiso establece la
totalidad de los derechos y obligaciones respecto del
fideicomiso ordinario denominado “FIDEICOMISO
GANADERO PAMPA I” y reemplaza cualquier
entendimiento, acuerdo o negociación previa entre las
partes respecto del mismo.
Cláusula 18.4. Buena fe contractual. Interpretación del
ejercicio de derechos. Divisibilidad
a. Las partes acuerdan que todas las disposiciones
del contrato de fideicomiso serán interpretadas y
cumplidas por las mismas de buena fe

b. La falta o demora en el ejercicio por cualquiera

de las partes de cualquier derecho, facultad o privilegio
en virtud del presente contrato de fideicomiso no se
considerará una renuncia al mismo, ni tampoco el
ejercicio parcial de cualquier derecho, facultad o
privilegio impedirá todo otro ejercicio del mismo o el
ejercicio de todo otro derecho, facultad o privilegio en
virtud del presente contrato de fideicomiso. Los
derechos y remedios aquí expuestos son acumulativos y
no excluyentes de todo otro derecho o remedio previsto
por la legislación aplicable

c. La declaración de nulidad, inoponibilidad,

inaplicabilidad, invalidez o ineficacia de alguna
disposición del contrato de fideicomiso, no afectará ni
menoscabará de manera alguna, y no podrá ser
utilizada, opuesta o alegada por persona alguna en
contra de la plena vigencia, validez, eficacia, exigibilidad
y oponobilidad de las restantes disposiciones del
mismo.

d. En el caso en que exista una discrepancia entre

una expresión en letras de un número y la cifra que lo
represente, prevalecerá la cifra por sobre el texto en
letras

e. En caso que no se aclare expresamente, se

entenderá que toda referencia a días se refiere a días
hábiles

Forman parte constitutiva del presente contrato los

siguientes documentos anexos:
Anexo I Nota de adhesión
Anexo II PIPE
Anexo III Modelo de formulario a utilizarse en caso
de cesión de participaciones
Anexo IV Licitud de fondos

En prueba de conformidad, las partes firman dos (2)

ejemplares del presente contrato de fideicomiso, uno
para el fiduciario y otro para el fiduciante original, todos
ellos de un mismo tenor y a un solo efecto en la Ciudad
de xxxxxxxxxxxxxx, Provincia xxxxxxxxxxxxxxx, República
Argentina, el xxxxxxxxx del año xxxxxxxxxxx

ANEXO I
NOTA DE ADHESION AL “FIDEICOMISO GANADERO
PAMPA I”
En la ciudad de PEDRO LURO, a los XXXX días del mes de
XXXXXXXXXX de 2011 entre:
a. AGROGANADERA CARPE DIEM S.R.L. y no a
título personal de conformidad con lo previsto
en el título I de la Ley Nº 24.441 y la Normativa
Aplicable C.U.I.T. número 30-71198819-6, con
domicilio especial constituido en los términos de
la Cláusula 18.1 del presente contrato en la calle
Calle 36 N* 72, ciudad de Pedro Luro provincia
de Buenos Aires, República Argentina (el
Fiduciario), representada en este acto por el Sr.
Gerardo Roberto Iriarte con D.N.I. número
12.750.910 en su carácter de GERENTE.

b. XXXXXXXXXXXXXX titular del C.U.I.T.

XXXXXXXXXXXXX (fiduciante Original),
constituyendo domicilio a efectos del presente
en XXXXXXXXXXXX de la ciudad de
XXXXXXXXXXXX, provincia de Buenos Aires.

Cada uno de ellos denominados individualmente

como parte y en conjuntos como partes.

CONSIDERANDO
A. Que con la fecha XXXXXXXXXXXXXXX,
AGROGANADERA CARPE DIEM S.R.L. en su
carácter de fiduciario y no a título personal y el
fiduciante, XXXXXXXXXXXXX. han suscripto el
contrato de fideicomiso denominado
 “FIDEICOMISO GANADERO PAMAPA I” que se
adjunta y que es parte integrante del presente
como Anexo I, el cual contempla la posibilidad
de que pudieran ser partes de dicho contrato
nuevos fiduciantes beneficiarios mediante
adhesión al contrato de fideicomiso.

B. Que aquellos terceros que se adhieran al

fideicomiso dentro de la vigencia del período de
suscripción inicial pasarán a formar parte del
mismo como fiduciantes originales

C. Que aquellos terceros que se adhieran al

fideicomiso dentro de la vigencia de un período
de suscripción secundario pasarán a formar
parte del mismo como fiduciantes adherentes

D. Que es intención de las partes que el fiduciante

original se adhiera al contrato de fideicomiso
como fiduciante original; y

E. Que el fiduciante original ha analizado todos los

riesgos vinculados al negocio a desarrollar por el
fideicomiso en particular que surge del PIPE de
la campaña agrícola anual correspondiente,
contando con adecuado asesoramiento legal,
fiscal, financiero y en materia agropecuaria
brindado por sus propios asesores, y que cumple
con los requisitos establecidos por el contrato
de fideicomiso para adherirse al mismo.
En consecuencia, las partes acuerdan celebrar el
presente acuerdo de adhesión total e
incondicional al contrato de fideicomiso (la Nota
de Adhesión), conforme a los siguientes
términos y condiciones:

PRIMERA: Adhesión al fideicomiso.

1.1. Las partes convienen que, mediante la
firma de esta Nota de Adhesión, el fiduciante
Original será parte del contrato de
fideicomiso, en forma irrevocable, total e
incondicional, como fiduciante del mismo
obligándose a cumplir íntegramente con los
términos y condiciones del contrato de
fideicomiso

El fiduciante original se compromete a

aportar al fideicomiso $ XXXXXXXXXXXXXX
equivalentes al valor que surge de
multiplicar XXXXXXXXXX kilos de novillo con
el promedio ponderado del I.N.M.L. de la
semana anterior al momento de la
integración.

1.2. Mediante la firma de la presente nota de

adhesión, el fiduciante original declara que
el aporte aquí comprometido forma parte
de su patrimonio y que no existe
impedimento legal o gravamen alguno para
formalizar su transferencia a favor del
Fiduciario.
 SEGUNDA: Ley aplicable
La presente nota de adhesión se regirá e
interpretará de conformidad con las leyes de la
República Argentina
TERCERA: Solución de conflictos
Toda divergencia o controversia entre el
fiduciario y el fiduciante original, relativa a la
validez, interpretación, cumplimiento o
incumplimiento de esta nota de adhesión será
sometida a decisión, en forma exclusiva, de los
Tribunales Ordinarios de la Ciudad de BAHIA
BLANCA de la República Argentina, renunciando
expresamente a cualquier otra ley, jurisdicción o
fuero que fuera aplicable.
CUARTA: Notificaciones
Cualquier notificación que deba hacerse a las
partes de la presente nota de adhesión sólo será
considerada válida y vinculante si se dirige por
escrito a los siguientes domicilios, donde serán
válidas todas las notificaciones, inclusive
aquellas vinculadas con traslados de demanda:

Al fiduciario
Domicilio: CALLE 36 N* 72 DE LA CIUDAD DE
PEDRO LURO PROVINCIA DE BUENOS AIRES
Tel: XXXXXXXXXXXX
Fax: XXXXXXXXX
Correo electrónico: XXXXXXXXXXXXXXX
At: FIDEICOMISO GANADERO PAMAPA I
O a aquél nuevo domicilio constituido por el
fiduciario mediante notificación a las partes en
los términos de la presente cláusula

Al fiduciante Original
Domicilio: XXXXXXXXXXXXXXX
Tel: XXXXXXXXXXXXXXXXXXXXX
Correo electrónico: XXXXXXXXXXXXXXXXXX
At: XXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXX
O aquél nuevo domicilio constituido por el
fiduciante original mediante notificación al
fiduciario en los términos de la cláusula 18.1 del
contrato de fideicomiso.
En la ciudad de XXXXXXXXXXX, a los XXXXXXXXXX
días del mes de XXXXXXXXXXXXXX de 2011, en
prueba de conformidad, se firman dos (2)
ejemplares de un mismo tenor y a los mismos
efectos.

FIDUCIARIO
FIDUCIANTE
 ANEXO III
NOTA DE SESIÓN DE PARTICIPACION
FORMULARIO DE CESIÓN DE PARTICIPACION DEL
FIDEICOMISO GANADERO xxxxxxxxxxxxxxx

En la ciudad de…………………………, a
los………………………………………de 20.., entre:
c. El señor…………........................................,
DNI:…………………………., en su carácter de
fiduciante/beneficiario, con domicilio especial
constituido en los términos de la Cláusula 18.1.
del Contrato de Fideicomiso
en………………………………………………, República
Argentina; en adelante denominado el CEDENTE
y

d. El señor……………………………………………………,
DNI:…………………………………………………………, en su
carácter de particular interesado en
incorporarse al mencionado Fideicomiso,
constituyendo domicilio a efectos del presente
convenio de cesión
en…………………………………………………………..,
República Argentina, en adelante denominado
el CESIONARIO; y

CONSIDERANDO
F. Que con la fecha………………………………. de 20.., el
CEDENTE ha suscripto el contrato de fideicomiso
denominado “FIDEICOMISO GANADERO
PAMAPA I” que se adjunta y que es parte
 integrante del presente como Anexo I,
revistiendo la calidad de fiduciante
original/adherente.

G. Que el referido contrato contempla la

posibilidad de que pudieran ser partes de dicho
contrato nuevos fiduciantes/beneficiarios
mediante cesión de los pertinentes derechos y
obligaciones, quiénes así se incorporan al
contrato de fideicomiso, ocupando el mismo
lugar y prelación que el CEDENTE.

H. Que el CESIONARIO ha analizado todos los

riesgos vinculados al negocio a desarrollar por el
Fideicomiso, en particular los que surgen del
PIPE de la campaña agrícola anual
correspondiente, contando con adecuado
asesoramiento legal, fiscal, financiero y en
materia agrícola brindado por sus propios
asesores, y que cumple con los requisitos
establecidos por el contrato de fideicomiso para
incorporarse al mismo.

EN CONSECUENCIA, las partes acuerdan celebrar el

presente contrato de cesión, conforme a los siguientes
términos y condiciones:
PRIMERO.
El CEDENTE dentro del marco del Contrato de
“FIDEICOMISO GANADERO PAMPA I”constituido con
fecha xxxxxxxxxxxx de 2011, CEDE Y TRANSFIERE al
CESIONARIO y éste ACEPTA, su participación con todos
los derechos y acciones que aquel tiene y le
corresponden en el mencionado Fideicomiso,
colocándolo en su mismo lugar, grado y prelación,
respecto de los derechos y beneficios que le competen;
cesión que se formaliza por el PRECIO de
PESOS……………………………………………., que el CEDENTE
recibe del CESIONARIO, en este acto (en dinero efectivo
o en cheques), sirviendo el presente de eficaz recibo y
formal carta de pago.
SEGUNDO:
El CESIONARIO deja constancia de que ha sido
oportunamente informado por el CEDENTE y que
conoce el Contrato de “FIDEICOMISO GANADERO
PAMPA I” a que se refiere la presente sesión, por lo que
adhiere a todos sus términos y condiciones y a las
pautas del negocio proyectado.
TERCERO:
El CEDENTE garantiza al CESIONARIO que se encuentra
plenamente facultado para la celebración del presente
contrato y el cumplimiento cabal y efectivo de todas las
obligaciones que del mismo se derivan. Asimismo el
CEDENTE garantiza que no se encuentra embargado,
inhibido ni impedido para efectuar la presente venta y
que la totalidad de la participación que en este acto se
cede y transfiere, se encuentra totalmente aportada e
integrada al Fideicomiso, sin que existan respecto a
dicha participación restricción alguna que afecte los
derechos patrimoniales, políticos o de cualquier otro
orden que les corresponden. También manifiesta que la
participación en el Fideicomiso que aquí se transmite,
se encuentra en situación de libre disponibilidad sin que
pese sobre ella gravamen, prenda, caución o restricción
de naturaleza alguna.
CUARTO:
El CESIONARIO asume el compromiso de formalizar la
pertinente notificación de la presente cesión de
participación al Fiduciario AGROGANADERA CARPE
DIEM S.R.L., para su debida y oportuna toma de razón,
en el domicilio especial constituido en los términos de
la cláusula 18.1 del pertinente Contrato de Fideicomiso,
sito Calle 36 N* 72 de la ciudad de Pedro Luro,
República Argentina, a efectos de dar cumplimiento a lo
prescripto por los artículos 1467, 1474 y concordantes
del Código Civil.
QUINTA: Solución de conflictos.
Toda divergencia o controversia entre las partes,
relativa a la validez, interpretación, cumplimiento o
incumplimiento de anexo de cesión de participación
será sometida a decisión, en forma exclusiva, de los
Tribunales Ordinarios de la ciudad de Bahía Blanca
provincia de Buenos Aires, República Argentina,
renunciando expresamente a cualquier otra ley,
jurisdicción o fuero que fuera aplicable.
SEXTA: Notificaciones.
Cualquier notificación que deba hacerse a las partes de
la presente nota de cesión de participación, sólo será
considerada válida y vinculante si se dirige por escrito a
los siguientes domicilios, donde serán válidas todas las
notificaciones, inclusive aquellas vinculadas con
traslados de demanda:
a) Al CEDENTE
Domicilio:
Tel:
Fax:
Correo electrónico:
At: Sr. ……………………………………………….
O aquél nuevo domicilio constituido por el CEDENTE
mediante notificación fehaciente cursada al cesionario.
b) Al CESIONARIO
Domicilio:
Tel:
Fax:
Correo electrónico:
At: Sr.………………………………………………….
O aquél nuevo domicilio constituido por el CESIONARIO
mediante notificación fehaciente cursada al cedente.
c) Al FIDUCIARIO
Domicilio: Calle 36 N* 72 DE LA CIUDAD DE PEDRO
LURO PROVINCIA DE BUENOS AIRES
Tel: XXXXXXXXXXXX
Fax:
Correo electrónico: s.gutierrez@frsa.com.ar
At: “FIDEICOMISO OESTE I”
O aquél nuevo domicilio constituido por el FIDUCIARIO
mediante notificación fehaciente cursada a los
inversores, en los términos de la Cláusula 18.1. del
contrato de fideicomiso

En la ciudad de……………………………………….., a
los………………………………………de 20… y en prueba de
conformidad, se firman tres (3) ejemplares de un mismo
tenor y a los mismos efectos, uno para cada parte y el
tercero para el Fiduciario a fin de su toma de razón.

……………………………
……………………………… (CEDENTE)
(CESIONARIO)
ANEXO IV
LICITUD DE FONDOS

COPIA PARA EL FIDEICOMISO

xxxxxxxxxx, a los
xxxx días del mes
xxxxx del año
xxxxxxx.

El que suscribe, xxxxxxxxxxxx con D.N.I. número

xxxxxxxxxxxxx declara bajo juramento que los fondos
integrados por El al FIDEICOMISO GANADERO
xxxxxxxxxxxxxxxxxx (EL FIDEICOMISO), provienen de
actividades y/o orígenes lícitos. Asimismo declara bajo
juramento que los datos consignados en la presente son
correctos, completos y fiel expresión de la verdad, y
que:

SI
me encuentro alcanzado por las disposiciones a que se
refiere el punto 1.3.4.3. Sección 1 - Personas expuestas
políticamente, de las normas sobre “Prevención del
lavado de dinero y de otras actividades ilícitas”, cuyo
texto he leído y del cual recibo copia en el presente acto.
(Texto adjunto a la presente en hoja

2)
En caso responder en forma afirmativa, deberá
completar el Cargo / Función / Jerarquía, o carácter de
la relación: NO CORRESPONDE
En base a lo expresado, asumo el compromiso de
suministrar la información, documentación y/o datos
necesarios para que la entidad pueda dar cumplimiento
a las obligaciones previstas por las normas en vigencia,
como así también a informar cualquier modificación
que se produzca dentro de los treinta días de ocurrida,
mediante la presentación de una nueva declaración
jurada.
Tomo conocimiento que FIDEICOMISO GANADERO
xxxxxxxxxxxxxxxxx (EL FIDEICOMISO) se encuentra
facultado a requerirme toda la información necesaria
para dar cumplimiento a las normas del Banco Central
de la República Argentina y demás que les sean
aplicables y en especial las relacionadas con la
Prevención del Lavado de Dinero (Ley N° 25.246) y las
normas reglamentarias emitidas por la Unidad de
Información Financiera (UIF).
Firma del fiduciante Aclaración
Tipo y Nro. Documento

Certificamos que la firma que antecede fue puesta en

mi presencia.

Firma del FIDUCIARIO

Aclaración
Texto ordenado del BCRA – Normativa vigente.

COPIA PARA FIDUCIANTE

Comunicación “A” 4835 BCRA - Punto 1.3.4.3. Personas

expuestas políticamente.
a) Funcionarios públicos nacionales, provinciales,
municipales y de la Ciudad Autónoma de Buenos Aires.
Quedan comprendidas las personas que desempeñen
o hayan desempeñado durante los dos últimos años
anteriores a la fecha de análisis, alguna de las
funciones o cargos enumerados en el artículo 5º de la
Ley 25.188.
En las jurisdicciones provinciales y municipales del país
y de la Ciudad Autónoma de Buenos Aires se
considerarán comprendidos a quienes desempeñen o
hayan desempeñado durante el plazo aludido las
siguientes funciones:
- Gobernadores, intendentes y Jefe de Gobierno de la
Ciudad Autónoma de Buenos Aires, ministros de
gobierno y de las cortes de justicia provinciales, jueces
provinciales, senadores y diputados provinciales y de la
Ciudad Autónoma de Buenos Aires, miembros de los
consejos deliberantes municipales, máxima autoridad
de cada organismo de control y de cada uno de los
entes autárquicos provinciales y municipales o
Sociedades del Estado (Ley 20.705), y cargos
equivalentes a esas funciones en cada jurisdicción.
b) Funcionarios públicos extranjeros.
Quedan comprendidas las personas del exterior que
desempeñen o hayan desempeñado durante los
últimos dos años anteriores a la fecha de análisis,
alguno de los siguientes cargos:
- Jefes de Estado, jefes de Gobierno, gobernadores,
intendentes, ministros, secretarios y subsecretarios de
Estado y otros cargos gubernamentales equivalentes.
- Miembros del Parlamento/Poder Legislativo.
- Jueces, miembros superiores de tribunales y otras
altas instancias judiciales y administrativas de ese
ámbito del poder judicial.
- Embajadores, cónsules y funcionarios destacados de
misiones oficiales permanentes del exterior.
- Oficiales de alto rango de las fuerzas armadas (a
partir de coronel o grado equivalente en la fuerza y/o
país de que se trate) y de las fuerzas de seguridad
pública (a partir de comisario o rango equivalente
según la fuerza y/o país de que se trate).
- Miembros de los órganos de dirección y control de
empresas de propiedad estatal.
- Directores, gobernadores, consejeros, síndicos o
autoridades equivalentes de bancos centrales y otros
organismos estatales de regulación y/o supervisión.
El alcance establecido se limita a aquellos rangos,
jerarquías o categorías con facultades de decisión
resolutivas, por lo tanto se excluye a los funcionarios
de niveles intermedios o inferiores.
c) Cónyuges o convivientes reconocidos legalmente y
familiares en línea ascendiente, descendiente o
colateral hasta el segundo grado de consanguinidad o
segundo grado de afinidad, de las personas a que se
refieren los incisos a) y b), durante los plazos que para
ellas se indican.
d) Personas vinculadas -por control- a las enumeradas
en los incisos a), b) y c), de acuerdo con las
disposiciones del punto 1. del Anexo I a la
Comunicación “A” 2140 y complementarias, durante
los plazos que para ellas se indican.
LEY N º 25.188 - ARTICULO 5º — Quedan
comprendidos en obligación de presentar la
declaración jurada:
a) El presidente y vicepresidente de la Nación;
b) Los senadores y diputados de la Nación;
c) Los magistrados del Poder Judicial de la Nación;
d) Los magistrados del Ministerio Público de Nación;
e) El defensor del pueblo de la Nación y los adjuntos
del defensor del pueblo;
f) El jefe de gabinete de ministros, los ministros,
secretarios y subsecretarios del Poder Ejecutivo;
g) Los interventores federales;
h) El síndico general de la Nación y los síndicos
generales adjuntos de la Sindicatura General de la
Nación, el presidente y los auditores generales de la
Auditoría General de la Nación, las autoridades
superiores de los entes reguladores y los demás
órganos que integran los sistemas de control del sector
público nacional, y los miembros de organismos
jurisdiccionales administrativos;
i) Los miembros del Consejo de la Magistratura y del
Jurado de Enjuiciamiento;
j) Los embajadores, cónsules y funcionarios destacados
en misión oficial permanente en exterior;
k) El personal en actividad de las Fuerzas Armadas, de
la Policía Federal Argentina, de Gendarmería Nacional,
de la Prefectura Naval Argentina y del Servicio
Penitenciario Federal, con jerarquía no menor de
coronel o equivalente;
l) Los rectores, decanos y secretarios de las
universidades nacionales;
m) Los funcionarios o empleados con categoría o
función no inferior a la de director o equivalente, que
presten servicio en la Administración Pública Nacional,
centralizada o descentralizada, las entidades
autárquicas, los bancos y entidades financieras del
sistema oficial, las obras sociales administradas por el
Estado, las empresas del Estado, las sociedades del
Estado y el personal con similar categoría o función,
designado a propuesta del Estado en las sociedades de
economía mixta, en las sociedades anónimas con
participación estatal y en otros entes del sector
público;
n) Los funcionarios colaboradores de interventores
federales, con categoría o función no inferior a la de
director o equivalente;
o) El personal de los organismos indicados en el inciso
h) del presente artículo, con categoría no inferior a la
director o equivalente;
p) Todo funcionario o empleado público encargado de
otorgar habilitaciones administrativas para el ejercicio
de cualquier actividad, como también todo funcionario
o empleado público encargado de controlar el
funcionamiento de dichas actividades o de ejercer
cualquier otro control en virtud de un poder de policía;
q) Los funcionarios que integran los organismos de
control de los servicios públicos privatizados, con
categoría no inferior a la de director;
r) El personal que se desempeña en el Poder
Legislativo, con categoría no inferior a la de director;
s) El personal que cumpla servicios en el Poder Judicial
de la Nación y en el Ministerio Público de la Nación,
con categoría no inferior a secretario o equivalente;
t) Todo funcionario o empleado público que integre
comisiones de adjudicación de licitaciones, de compra
o de recepción de bienes, o participe en la toma de
decisiones de licitaciones o compras;
u) Todo funcionario público que tenga por función
administrar un patrimonio público o privado, o
controlar o fiscalizar los ingresos públicos cualquiera
fuera su naturaleza;
v) Los directores y administradores de las entidades
sometidas al control externo del Congreso de la
Nación, de conformidad con lo dispuesto en el artículo
120 de la ley 24.156, en los casos en que la Comisión
Nacional de Ética Pública se las requiera.
INSTRUMENTOS DE FINANCIAMIENTO Y QUE MIRAN
LOS QUE PRESTAN

Las empresas argentinas se financian así:

1. Con capital propio que en la mayoría de los casos
no es conveniente hacerlo en su totalidad
2. Con socios externos (Ajenos o vinculados con el
negocio)
3. Acreedores externos
4. Préstamos de los accionistas
5. Bancos comerciales y de inversión
o Bancos públicos nacionales o provinciales
o Bancos privados con diferentes líneas:
 Descubiertos
 Descuentos de cheques
 Líneas de corto y largo plazo
 Créditos a tasas subsidiadas
 Leasing
 Prefinanciación de exportaciones
6. Sociedades de garantía recíproca (SGR)
o ¿Qué es? Las SGR tienen por objeto otorgar
garantías líquidas a sus socios partícipes (PyMES)
para mejorar sus condiciones de acceso al
crédito. Y quienes proporcionan el capital de
riesgo de estas sociedades son los socios
protectores.
o Ventajas para los socios protectores
 Exención impositiva: los aportes de capital y
los aportes de fondo de riesgo son deducibles
totalmente del resultado impositivo para el
 Impuesto a las Ganancias en sus respectivas
actividades, en el ejercicio fiscal en que se
efectivicen. Para que la deducción impositiva
sea definida deberán permanecer en la SGR
por lo menos durante 2 años y la SGR
mantener garantías en su cartera por el
equivalente al 80 & del Fondo de Riesgo.
 Oportunidades de inversión: los activos que
constituyen el Fondo de Riesgo pueden ser
invertidos y obtener una renta a favor de los
socios protectores
 Desarrollo de clientes y proveedores: las SGR
son una herramienta para profesionalizar el
riesgo de exposición ante clientes PyMES y
para potenciar las posibilidades de
acompañamiento de proveedores en la
expasión
o Ventajas para los socios participes
 Mejora la capacidad de negociación con el
sistema financiero y grandes clientes o
proveedores
 Mitiga los requerimientos de garantías al ser
evaluados en función del conocimiento de la
empresa y su proyecto
 Menor costo financiero o alargamiento de
plazos para proyectos de inversión
 Diversificación de canales de financiamiento
o SGR Argentinas relacionadas con el AGRO
 Afianzar SGR (Sector lácteo y agropecuario)
 Aval rural SGR (Grupo Nidera)
  Campo Aval SGR (Campos & Asociados)
 Don Mario SGR (Asociados Don Mario)
 Los Grobo SGR (Los grobos y Molinos Río de
La Plata)
 Sol Garantías SGR
 Vínculos SGR (Sector avícola)
 Garantizar SGR (Banco Nación Argentina)

7. Mercados de capitales
o Instrumentos de renta fija:
 Cheques de pago diferido
 Avalados: Las PyMes, a través de una SGR,
pueden negociar los cheques de sus
clientes. No son necesarios grandes
montos (Desde $1000), se logra acceso a
mejores tasas, no aparecen los nombres
del beneficiarios ni del emisor, existe la
posibilidad en algunas SGR de negociar
cheques propios. Es una buena primera
aproximación al mercado de capitales-
 Patrocinados: destinados a grandes
empresas y Pymes. En este caso la
sociedad, autorizada por la bolsa libra
cheques que puede ser negociados. Los
beneficiarios (proveedores) los pueden
hacer líquidos a un costo menor, con
mayor agilidad y sin calificación sobre ellos.
Por supuesto este tipo de operación
implica un costo muy grande si la empresa
no cotiza en bolsa pues debe hacerlo para
 poder librar este tipo de cheques de pago
diferido.
 Fideicomisos financieros
 Características
 Activos ilíquidos se transforman en activos
financieros líquidos
 Las empresas, en forma individual o
conjunta, obtienen fondos, separando
activos reales o financieros de su
patrimonio
 Los bienes se separan del riesgo comercial
de la empresa
 El inversor no se perjudica en caso de
insolvencia patrimonial del fiduciante
 Se realiza un análisis sobre el “negocio”,
más que en la empresa
 Bajos costos para grupos de empresas
 Figuras del fideicomiso
 Fiduciante, es quien trasmite los bienes ($)
 Fiduciario, en el caso de un Fideicomiso
Financiero debe ser una Entidad
Financiera y es quien recibe los bienes en
propiedad fiduciaria. Es la figura clave de
la herramienta y del negocio particular,
debido a la confianza reconocida y porque
debe conocer el negocio para llevarlo
adelante.
 Beneficiario, es quien recibe los beneficios
que produzca el ejercicio de la propiedad
fiduciaria. Puede ser o no los Fiduciantes.
  Fideicomisario, es el destinatario final de
los bienes fideicomitidos, es quien los
recibe una vez concluido el fideicomiso
que también puede ser la misma persona
que El fiduciante.
 Ventajas del fideicomiso
 Menor costo de endeudamiento por
menor riesgo
 Fuente alternativa de financiamiento
 Mejora los plazos de endeudamiento.
Plazo mayor al de los activos que lo
respaldan
 Elimina el descalce en plazos y tasas, se
ajusta a los plazos de los activos
securitizados
 Posibilita la desintermediación bancaria
 Elimina las restricciones de
endeudamiento sobre los balances de la
empresa
 Una mayor calificación que es
independiente de la calificación de la
empresa
 Obligaciones negociables
 Características
 Representan deuda de la sociedad que las
emite
 Entre emisor e inversor existe una relación
similar a la de un préstamo
 Ventajas
  Flexibilidad para determinar las
condiciones de emisión
 La emisora establece el plazo de emisión,
la tasa de interés o de corte, el período de
pagos y demás condiciones
 Amortizaciones parciales o una única
amortización al vencimiento
 Posibilidad de garantías adicionales para
captar más inversores y bajar el costo
 Transparencia de la empresa emisora al
cotizar en Bolsa
 Prestigio de la imagen empresarial

o Instrumentos de renta variable:

 Acciones
 Objetivos de la empresa
 Financiamiento a costo cero
 Acceso a múltiples inversores de diverso
perfil
 Liquidez para los accionistas
 Transparencia y visibilidad
 En el caso Pymes
 Cuentan con un régimen simplificado de
presentación de información
 Pueden obtener recursos financieros a
menor costo a través de la incorporación
de socios y así optimizar su estructura
financiera
 Valoración objetiva de la empresa y facilita
la resolución de situaciones familiares
  Interlocutores
 Agentes
 Acompañan a las pymes en el proceso de
armado y colocación
 La gran mayoría de los agentes son
también Pymes
 Trato directo, diálogo entre pares
 Sociedades de garantía recíproca
 Han sido fundamentales en el desarrollo
del mercado de capitales
 Especialmente en cheques diferidos
avalados y fideicomisos

8. Sociedades de garantía recíproca (SGR)

o ¿Qué es? Las SGR tienen por objeto otorgar
garantías líquidas a sus socios partícipes (PyMES)
para mejorar sus condiciones de acceso al
crédito. Y quienes proporcionan el capital de
riesgo de estas sociedades son los socios
protectores.
o Ventajas para los socios protectores
 Exención impositiva: los aportes de capital y
los aportes de fondo de riesgo son deducibles
totalmente del resultado impositivo para el
Impuesto a las Ganancias en sus respectivas
actividades, en el ejercicio fiscal en que se
efectivicen. Para que la deducción impositiva
sea definida deberán permanecer en la SGR
por lo menos durante 2 años y la SGR
 mantener garantías en su cartera por el
equivalente al 80 & del Fondo de Riesgo.
 Oportunidades de inversión: los activos que
constituyen el Fondo de Riesgo pueden ser
invertidos y obtener una renta a favor de los
socios protectores
 Desarrollo de clientes y proveedores: las SGR
son una herramienta para profesionalizar el
riesgo de exposición ante clientes PyMES y
para potenciar las posibilidades de
acompañamiento de proveedores en la
expasión
o Ventajas para los socios participes
 Mejora la capacidad de negociación con el
sistema financiero y grandes clientes o
proveedores
 Mitiga los requerimientos de garantías al ser
evaluados en función del conocimiento de la
empresa y su proyecto
 Menor costo financiero o alargamiento de
plazos para proyectos de inversión
 Diversificación de canales de financiamiento
o SGR Argentinas relacionadas con el AGRO
 Afianzar SGR (Sector lácteo y agropecuario)
 Aval rural SGR (Grupo Nidera)
 Campo Aval SGR (Campos & Asociados)
 Don Mario SGR (Asociados Don Mario)
 Los Grobo SGR (Los grobos y Molinos Río de
La Plata)
 Sol Garantías SGR
  Vínculos SGR (Sector avícola)
 Garantizar SGR (Banco Nación Argentina)

9. Líneas del Estado Nacional

o Fonapyme (Ministerio de Industria)
o Foncap (Ministerio de economía)
o MINCyT: Fontar, Fonsoft, Foncyt, Fonarsec
o Ministerio de Agricultura
o BICE
o Línea productivas otorgadas por los bancos

En la estructura de financiamiento se debe buscar:

 Liquidez y agilidad
 Diversificación de fuentes
 Disponibilidades en cuellos de botella
 Plazos compatibles con los flujos de fondos
 Análisis de riesgo adecuado
 Costo financiero total sustentable en el tiempo
La generación de información y disponibilidad de esta
respecto a las fuentes, son los principios rectores para
poseer una buena cartera de fuentes de financiamiento.

QUE VARIABLES ESTUDIAN LOS QUE NOS BRINDAN EL

FINANCIAMIENTO
Análisis de riesgo crediticio.
o Datos principales
 Actividades desarrolladas
 Antigüedad de la empresa
 Reseña histórica de la empresa
  Composición del capital accionario
 Composición del Directorio, Sindicatura y
Gerencias.
 Riesgos principales del negocio
 Seguros contratados, compañías, tipos y
montos asegurados. ART
 Personal ocupado por sectores. Antigüedad
promedio.
 Cámara, Federaciones, Agrupaciones que
nuclean la actividad de la empresa
 Listado de competidores importantes
o En función del foco de análisis
 Microeconómico
 Impuestos y subsidios existentes en el
sector
 Bienes o servicios sustitutos
 Elasticidad precio (Intensidad proporcional
o no de respuesta de venta del productos
ante una variación de su precio)
 Potenciales competidores (locales y
externos)
 Ubicación geográfica de la empesa
 Macroeconómico
 Fase del ciclo económico
 Riesgo de tipo de cambio
 Inflación
 Evolución del tipo de cambio de los
principales socios comerciales
 Factores en la calificación de riesgo
 Riesgo de empresa
  Continuidad
 Quien lleva adelante la gestión de la
empresa
 Riesgo financiero
 Características financieras
 Política financiera de la empresa
 Rentabilidad
 Estructura de capital
 Protección del cash-flow
 Flexibilidad financiera
 Riesgo comercial
 Diversificación de proveedores
 Diversificación de productos
 Diversificación de clientes
 Diversificación territorial
 Riesgo del negocio
 Característica de la industria
 Posición competitiva
o Fallas de mercado
 Falta información por parte de las empresas
solicitantes
 Información incompleta
 Riesgo moral. Las cosas negativas del cliente y
desconocidas por el Banco o institución
crediticia no impactan en El si algo sale mal.
Hay asimetría de información.
 Problemas de selección adversa. Tiene a pagar
mayores tasas los que más la necesitan,
también aquí hay un problema de asimetría de
información.
PSICOLOGÍA Y FINANZAS

Existe un área en finanzas conocida como

psicología del comportamiento en las finanzas que trata
de entender y explicar cómo los errores de
razonamiento influyen en las decisiones financieras.
Mucho material proviene de la psicología cognitiva, que
es el estudio de cómo las personas “incluidos los
administradores financieros” piensan, razonan y toman
decisiones. Las equivocaciones de razonamiento se
denominan a menudo errores cognitivos. Existen tres
tipos errores: Sesgos, Efecto de Estructuración,
Heurística.

Los errores cometidos por los sesgos de exceso de

confianza aparecen cuando valoramos en más nuestra
capacidad para pronosticar el futuro con precisión.
Cuando se nos pregunta como manejamos todos
tendemos a decir mejor que el promedio respuesta que
invalida en si misma su verdad. El exceso de optimismo
se concibe como algo bueno. Las personas optimistas
tienen “personalidades radiantes” y “disposiciones
alegres”. Sin embargo, un exceso de optimismo
conduce a malas decisiones. En un contexto de
presupuesto de capital, los analistas demasiado
optimistas sobreestimarán los flujos de efectivo y
subestimarán la probabilidad de un fracaso. Otra causa
es la llamada hipótesis de confirmación, que implica
enfocarse más sobre la información que concuerde con
nuestra opinión e ignorar la información que no
concuerda ni apoye la posición elegida. Este fenómeno
hace que las personas que lo padecen tienden a pasar
demasiado tiempo tratando de demostrarse que tienen
la razón en lugar de buscar información que pudiera
demostrar que están equivocados.

Usted es susceptible al error de los efectos de

estructuración si sus decisiones dependen de la manera
en que se plantee el problema o una pregunta. Cuando
el caso se presenta bajo ún escenario positivo que
enfatiza los resultados positivos y no en el resultado
negativo el cual se concentra en las pérdidas entonces
las personas reaccionamos de una manera distinta aun
cuando la probabilidad de los resultados sea idéntica
tanto en las pérdidas como las ganancias. Si las cosas
aparecen según el cristal con que las vemos, tenemos
que lograr que éste sea el más claro que encontremos.

Los errores de heurística se pueden observar en la

explicación que dan los hombres de negocios y de la
política cuando dicen que ante decisiones importantes
siguen su instinto visceral. Basarse en el instinto se
relaciona de manera estrecha con la confianza en la
intuición y la experiencia. Éstas son importantes y,
usadas de manera adecuada, ayudan a los tomadores
de decisiones a identificar los riesgos y las recompensas
potenciales. Pues se sabe que las personas sabemos
muchos más de lo que podemos recordar y
fundamentar. Sin embargo, el instinto, la intuición y la
experiencia deben visualizarse como complementos
para un análisis formal y no como sustitutos. Un exceso
de confianza en las emociones al tomar decisiones
conducirá casi con toda seguridad (por lo menos de
manera ocasional) a resultados costosos que pudieran
haberse evitado con un pensamiento cuidadoso y
estructurado.