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CAPITULO VII
Política de Dividendos y Utilidades Retenidas

UNIVERS IDAD NACIONAL DEL CALLAO
Po lític a de
FACULTAD DE CIENCIAS ECONOMICAS Div ide nd o s y
Utilidade s
Re te nida s
CAPITULO VII
7
Po lític a de Divide ndo s y Utilidade s
Re te nidas
C O N TE N IDO
1. Utilidades Retenidas d) Restricciones sobre los
1.1. Utilidades Retenidas como Pagos de Dividendos
Fuente de Financiamiento. 2.5. Aplicación de Política de
1.2. Principio de Marginalidad de Dividendos (ILUSTRACION)
Las Utilidades Retenidas. 2.6. Los Efectos de la Política de
2. Política de Dividendos. Dividendos en la Rentabilidad
2.1. Dividendos a) Rentabilidad Financiera de la
2.2. Definición de Política de alternativa de inversión.
Dividendos. b) Rentabilidad Financiera de la
2.3. Tipos de Dividendos alternativa de Inversión para
2.4. Factores que afectan la Política los Accionistas.
de Dividendos. c) Comparación entre la
a) La Necesidad de Rentabilidad Financiera y la
Financiación Rentabilidad para los
b) Expectativas Administrativas Accionistas.
y Política de Dividendos Preguntas de Autoevaluación
c) Referencias de los Accionistas REFERENCIALES
O B J E TIVO
El objetivo del presente capítulo, es proporcionar al los
conocimientos para que al finalizar pueda estar en capacidad de:
§ Comprender los procedimientos para el pago de dividendos en
efectivo y la función de los planes de reinversión de dividendos.
§ Entender la forma en que las utilidades retenidas son fuente de
fondos a largo plazo para la empresa
§ Describir el equilibrio entre pagar dividendos y retener las utilidades
dentro de la empresa.
§ Diferenciar entre los tipos de política de dividendos que las empresas
usan frecuentemente
§ Detallar los procedimientos que sigue una empresa en la gestión del
pago de dividendos.
Autor: Lic. Adm. Abdias Armando Torre padilla Pág. 176 Cap.VII
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CAPITULO VII
Para comprender el funcionamiento e importancia de la tica de dividendos,
se debe entender que, “La política de dividendos determina la división de las
utilidades entre los pagos que se hacen a los accionistas y las ganancias que
se reinvertirán en la empresa. Las utilidades retenida son una de las fuentes
de fondos más significativas para financiar el crecimiento corporativo, pero los
dividendos representan los flujos de efectivo que se acumulan para los
accionistas” 1.
La maximización del valor de la empresa es uno de sus objetivos, al maximizar

el valor de la empresa está maximizando también el valor de la misma para sus
accionistas. El supuesto aquí es que los propietarios invierten en una empresa
a fin de maximizar su propio patrimonio. Si se tiene en cuenta estos objetivos,
la distribución de dividendos es una de las políticas e micas y financieras
de más trascendencia tanto para la directivos como para los inversionistas, en
la medida que afecta directamente los intereses y expectativas de cada uno de
ellos y lo que es bueno para unos no necesariamente es bueno para los otros y
esto termina afectando el valor y la capacidad económica y financiera de la
empresa.
En una sociedad anónima, los accionistas tendrán que enfrentarse a la decisión

de los fondos relacionada con las utilidades, a si estos se deben ser retenidos
en el negocio o deberían pagarse a los accionistas bajo la forma de dividendos.
Esta decisión hace que el valor obtenido afecte a la política de dividendos, de

distribuir las utilidades como dividendos o retenerlas para su reinversión dentro
de la empresa (Relación entre las Utilidades Distribuidas y las Retenidas). Si se
pagan dividendos en efectivo aumentará el precio de las acciones, si se
aumentan los dividendos en efectivo se dispondrá de menor cantidad de
efectivo para su reinversión, disminuyendo la tasa esperada de rendimiento y
disminuirá el precio de las acciones. Si los directivos adoptan la política de la
no distribución de dividendos, primero, se fortalecería su capital de trabajo, y
segundo, el no pagar dividendos a los inversionistas puede redundar en que
1
Weston, J. Fred, y Copeland, Thomas E. “Finanzas en Administraciön”, Editorial Mc Graw Hill – 1997;
pág 745.
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estos pierdan su confianza en la empresa y retiren sus inversiones y por último
terminen perjudicando la solidez de la empresa que en un principio se
pretendía proteger.
En este capítulo se estudia las utilidades retenidas como fuente de

financiamiento de la empresa, y los procedimientos de la política de dividendos.
1. Utilidade s Re te nidas
1.1. Utilidade s Re te nidas c o mo Fue nte de Financ ia mie nto
Es el saldo de las utilidades de un ejercicio económico de una

empresa. Esto es, al cierre de cada ejercicio económico, una vez que la
empresa paga el Impuesto sobre la Renta, retiene:
- La Reserva Legal,
- Utilidades Distribuidas y
- Dividendos de los accionistas,
Así, una vez hechos los descuentos de Ley y repartidas las utilidades,
el resto es destinado a aumentar la cuenta Utilidad Retenida que
aparece en el Balance General.
Además, las Utilidades Retenidas es la única partida o cuenta que

aparece en ambos estados financieros, tanto en el Balance General
haciendo referencia al monto acumulado ejercicio tras ejercicio, como
en el Estado de Ganancias y/o Pérdidas de un ejercicio.
Usualmente, las utilidades retenidas, representan a las utilidades de la

empresa que no se distribuyen como dividendos.
Las utilidades retenidas son consideradas como fuente de

financiamiento interno, obviamente es el método más seguro y barato
para financiar una empresa, ya que la distribución de utilidades como
dividendos a los accionistas comunes origina la disminución del
efectivo de caja. Para aumentar nuevamente los activos de la empresa
al nivel que hubiera prevalecido si no se hubieran pagado dividendos,
la empresa debe obtener deuda o financiamiento de capital contable
adicionales. Al renunciar a los pagos de dividendos y utilidades
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retenidas la empresa puede evitar el tener que conseguir un monto
dado de fondos, o puede eliminar ciertas fuentes de financiamiento
existentes. En cualquier caso, la retención de utilidades es una fuente
de fondos para la empresa. Con el siguiente ejemplo aclaramos este
punto.
Eje mplo
Los Estados financieros de la empresa MISHKI PERU, que se muestra

en la Tabla 1: se elaboraron bajo la suposición de que la empresa
distribuyo todas sus utilidades como dividendos. La empresa tenía
utilidades por S/. 6,400 después de pagar todas las exigencias
diferentes de las de los accionista comunes, y decidió distribuir los S/.
6,400 como dividendos a sus dueños sin reinvertir en la sa parte
de estas utilidades. Si la empresa se hubiera ido al otro extremo y
hubiera retenido la totalidad de sus utilidades S/. 6,400 a disposición de
accionistas comunes, la parte final de su estado de resultados hubiera
sido la siguiente:
Utilidades a disposición de accionistas comunes S/. 6,400

Menos: Dividendos de Accionistas Comunes 0
Utilidades Retenidas S/. 6,400
TABLA 1: CUANDO TODAS LAS UTILIDADES SE REPARTEN

ESTADOS FINANCIEROS DE LA EMPRESA MISHKI PERU
Activo Pasivo y Capital Contable

Caja S/. 4,000 Cuentas por pagar S/. 6,000
Valores Negociables 6,000 Documentos por pagar 30,000
Cuentas por cobrar 20,000 Pasivos acumulados 4,000
Inventario 40,000 Total Pasivo Corriente S/. 40,000
Pagos anticipados 2,000 Deuda de Largo Plazo S/. 60,000
Total Activo Corriente S/. 72,000 Acciones comunes S/. 20,000
Capital pagado en Exceso 40,000
Activo Fijo (Neto) S/. 128,000 Acciones preferentes al 8% 20,000
Superávit 20,000
______ Total Capital contable S/. 100,000
Total Activo S/. 200,000 Total Pasivo y Capital S/. 200,000
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Estado de Resultados
Ventas S/. 300,000
Menos Costo de Ventas 200,000
Utilidad Bruta S/. 100,000
Menos: gastos 84,000
Utilidad antes de impuestos S/. 16,000
Menos: Impuestos 8,000
Utilidad después de impuestos
S/. 8,000
Menos: Dividendo de Acciones Preferentes 1,600
Utilidad a disposición de accionistas comunes S/. 6,400
Menos: Dividendos de Acciones comunes 6,400
Utilidad Retenida S/. 0
La Tabla 2: presenta el balance general de la empresa cuando retiene

las utilidades de S/. 6,400. Comparando el balance general de la Tabla
2 con el de la Tabla 1 aparece que la empresa tiene a isposición S/.
6,400 más de financiamiento, como resultado de retener (en lugar de
distribuir en dividendos de acciones comunes) los S/. 6,400 de
utilidades para distribución entre accionistas comunes.
TABLA 2: CUANDO SE RETIENEN TODAS LAS UTILIDADES

BALANCE GENERAL DE LA EMPRESA MISHKI PERU
Activo Pasivo y Capital Contable

Caja S/. 10,400 Cuentas por pagar S/. 6,000
Valores Negociables 6,000 Documentos por pagar 30,000
Cuentas por cobrar 20,000 Pasivos acumulados 4,000
Inventario 40,000 Total Pasivo Corriente S/. 40,000
Pagos anticipados 2,000 Deuda de Largo Plazo S/. 60,000
Total Activo Corriente S/. 78,400 Acciones comunes S/. 20,000
Capital pagado en Exceso 40,000
Activo Fijo (Neto) S/. 128,000 Acciones preferentes al 8% 20,000
Superávit 26,400
______ Total Capital contable S/. 106,400
Total Activo S/. 206,400 Total Pasivo y Capital S/. 206,400
Sin tener en cuenta la forma en que la empresa inmoviliza los S/. 6,400
de financiamiento que resulta de la operación del período presente, la
empresa al retener las utilidades ha conseguidos S/. 6,400 de ndos a
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largo plazo. Si hubiera distribuido estas utilidades como dividendos,
habría tenido que prestarse (obtener deuda) o vender acciones
comunes o preferentes para alcanzar la estructura de activos y
financiera del balance general en la Tabla 2. Las utilidades retenidas
son fondos que realmente se obtienen de los accionista comunes.
Como otra manera de obtener fondos de esta fuente habría sido vender
acciones comunes nuevas, las utilidades retenidas se considera a
menudo, como una emisión de acciones comunes completamente
suscrita.
El ejemplo anterior debe dejar en claro para el lector que la decisión de

dividendos es realmente una decisión financiera, ya que el pago de un
dividendo afecta directamente el financiamiento de la empresa. Es
recomendable que se tenga en cuenta las consecuencias cieras
del pago de dividendos.
1.2. Princ ipio de Marg inalidad de las Utilidade s Re te nidas

¿Cómo podrán aprovechar al máximo los fondos obtenidos? Es una
pregunta teórica que los directivos de una empresa se n
constantemente, y para solucionarlo aplican el principio financiero
marginalidad de las utilidades retenidas: “Será necesario que se hagan
una comparación entre la tasa de rendimiento que una compañía
pueda obtener sobre las utilidades retenidas de los accionistas en
contraste con los beneficios que los accionistas podrían obtener si los
fondos se les repartieran bajo la forma de dividendos”2. Todo proyecto
potencial que se haya de financiar con fondos generados internamente
deberá proporcionar una tasa de rendimiento más alta de lo que los
accionistas podrían obtener para ellos mismos después pagar
impuestos sobre los dividendos distribuidos.
El financiamiento con capital contable común podrá adoptar la forma de

reinversión de utilidades retenidas. Las utilidades retenidas representan
2
Block, Stanley B.; y Hirt, Geoffrey A. “Fundamentos de Administración Financiera”. Editorial CECSA
– 1986. Pág. 489.
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las ganancias del pasado y las ganancias presentes de empresa,
que pertenecen a los accionistas, teniendo la empresa l problema de
tener que decidir entre pagar dividendos repartiendo las utilidades, o
bien reinvertirlas en nuevos proyectos. Evidentemente, los accionistas
tan sólo admitirán que se reinviertan sus utilidades en nuevos
proyectos que puedan satisfacer sus requerimientos o expectativas de
rendimientos.
La premisa es que los accionistas comunes exigen una tasa mínima de

rendimiento Ke , pero es necesario hacer un pequeño ajuste. Puesto
que los accionistas si pagan impuestos sobre los fondo que se les
distribuyen, antes de que dichos fondos puedan ser reinvertidos, la
empresa podrá obtener un rendimiento poco menos a la tasa requerida,
conservando los accionistas su misma situación relativa.
La fórmula planteada es:
Kr = Ke ( 1 - tr)
En donde:
Ke = Tasa mínima requerida (Costo de Financiarse con Acciones Comunes)
tr = Tasa marginal de impuestos a cargo de un accionista promedio.
Conforme a este marco teórico, si el accionista puede ganar un 10%

sobre una inversión de igual riesgo y debe pagar un 30% de impuesto
sobre los dividendos recibidos, entonces la tasa mínima exigida a
proyectos financiados con utilidades retenidas habrá de ser del 7%.
Nos referimos a esto como el costo de oportunidad de utilizar los
fondos de los accionistas.
Ejemplo:
Con los datos siguientes determine la Tasa mínima requerida:

Ke = 0.10
tr = 0.20
Kr = ? ??? ?? ? ? ??? ? ? 0.08 = 8%
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Si la empresa MISHKI PERU obtuviera un rendimiento del 8% sobre las
utilidades retenidas, el accionista habrá de conservar su misma
posición de riqueza como si recibiera S/. 1.00 en dividendos, pagará S/.
0.20 de un impuestos y reinvertirá sus S/. 0.80 para obtener un
rendimiento del 10%,
2. POLITICA DE DIVIDENDOS
2.1. Div ide ndos

“Los dividendos son los pagos en efectivo que las corporaciones hacen
a sus accionistas ordinarios. Los dividendos proporcionan el retorno
que reciben los accionistas ordinarios de la empresa por el capital
contable suministrado por ellos. Incluso, compañías que en la
actualidad no pagan dividendos reinvierten las utilida generadas en
la empresa. De esta forma incrementan la capacidad de compañía
para pagar dividendos en el futuro.3
Los directivos de la empresa se reúnen periódicamente para decidir

entre pagar dividendos o no, y para determinar el monto y la forma de
dicho pago.
Aunque solo las empresas oficialmente pagan dividendos a los

propietarios, los propietarios individuales y las sociedades también
distribuyen utilidades entre sus propietarios. Muchas las
consideraciones de este capítulo en cuanto a la política de dividendos
corporativos también se pueden utilizar para ayudar a mar decisiones
apropiadas de distribución de utilidades para estas otras formas de
organizaciones de negocios.
2.2. De finic ión de Polític a de Divide ndos
Es el plan de actuación que diseña una empresa para di ir sus

beneficios entre los accionistas a través de los dividendos. La política
debe tomar en cuenta dos objetivos básicos: maximizar beneficio de
3
Gallagher, Timothy J. y Andrew. Jr., Joseph D. “Administración Financiera – Teoría y Práctica”,
Editorial Prentice Hall – 2001. Pág. 430.
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los propietarios de la empresa y la obtención suficiente de
financiamiento.
Maximizac ión de la rique za . Dicha política debe diseñarse no

solamente para maximizar el precio de la acción en el año siguiente
sino para maximizar la riqueza en el largo plazo.
Obte nc ió n s ufic ie nte de financ iamie nto . Sin un financiamiento

suficiente para realizar proyectos aceptables, el proc de
maximización de la riqueza no puede llevarse a cabo. La empresa debe
planear sus requerimientos futuros de fondos y tomando en cuenta la
disponibilidad externa de fondos y ciertas consideraciones de mercado,
determinar tanto el monto de financiamiento de utilidades retenidas
necesarias como el de utilidades retenidas disponibles después de
haber pagado los dividendos mínimos. Esto es que los pagos de
dividendos no deberán considerarse como un residuo, sino más bien
como un desembolso requerido, después del cual se pueden reinvertir
cualesquiera fondos restantes en la empresa.
2.3. Tipos de Divide ndos
• La razón de Pago : Que se calcula dividiendo el dividendo en

efectivo por acción de la empresa entre sus utilidades por acción,
indica el porcentaje por unidad monetaria percibida que se distribuye
a los accionistas en forma de dividendos. Uno de los inconvenientes
de esta política es que si las utilidades de la empresa decaen, o si
ocurre una pérdida en un periodo dado, los dividendos
resultar bajos o incluso nulos.
• Po lític a de div ide ndos re gulare s : Se basa en el pago de un

dividendo fijo en cada periodo. Esta política proporciona a los
accionistas información generalmente positiva, indicando que la
empresa se desempeña correctamente, con lo que se reduce al
mínimo toda incertidumbre.
• Po lític a de div ide ndos re gulare s bajos y adic io nale s : Algunas
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empresas establecen una política de dividendos regulares bajos y
adicionales, con la que pagan un dividendo regular bajo,
complementado con un dividendo adicional, cuando las utilidades lo
justifican.
• Div ide ndos e n ac c ione s (ac c ione s libe radas ): Un dividendo en

acciones es el pago de dividendos en forma de acciones a los
propietarios existentes. Las empresas recurren a menudo a este tipo
de dividendo como una forma de reemplazo o adición de os
dividendos en efectivo. Aunque los dividendos en acciones no tienen
un valor real, los acciones pueden concebirlos como algo de valor
que les ha sido proporcionados y que antes no tenían.
As pe c tos Co ntable s : En el sentido contable el pago de un

dividendo en acciones significa un cambio entre las cuentas de
capital, en vez de una utilización de fondos.
Punto de Vis ta de los Ac c ionis tas : El accionista que recibe un

dividendo en acciones no recibe en realidad nada de valor.
• Div is io ne s de Ac c ione s : Las divisiones de acciones tienen un

efecto sobre el precio de las acciones de una empresa milar al de
los dividendos en acciones. La división de acciones es un método
comúnmente empleado para reducir el precio de mercado las
acciones de la empresa mediante el incremento en el número de
acciones detentadas por cada accionista. Las empresas suelen creer
que el precio de sus acciones es demasiado alto, y que una
reducción en el precio de mercado harán más dinámicas as
transacciones.
2.4. Fac to re s que afe c tan la Polític a de Divide ndos
La necesidad de fondos de la empresa, la posición de e ivo de la

firma, sus proyecciones financieras futuras, las expectativas de los
accionistas y las restricciones contractuales que debe cumplir la
empresa, son el fundamento de la política de dividendos.
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a) La ne c e s idad de financ iac ión
El efectivo que la empresa utiliza para pagar dividendos a los

accionistas son fondos que la firma podría invertir de otra manera.
Por ende, una empresa con amplias oportunidades de inversión de
capital puede decidir pagar pocos dividendos o nada. E forma
alternativa, puede haber abundante efectivo y ningún proyecto
bueno disponible de considerarlo como presupuesto de capital. Esto
podría conducir a muy grandes pagos de dividendos.
b) Expe c tativas adminis trativas y polític a de divide ndos
Por una parte, si los gerentes tienen Perspectivas de Crecimiento

brillante para su empresa, pueden comenzar a pagar grandes
dividendos con la expectativa de mantenerlos en los buenos tiempos
venideros. Por otra parte, si los gerentes consideran se
aproximan tiempos difíciles, pueden decidir mantener reservas de
efectivo de la empresa por seguridad, en lugar de pagar dividendos.
c ) Pre fe re nc ias de los ac c ionis tas
La reinversión interna de las utilidades, en lugar de

dividendos, conduciría a mayores precios de las acciones y a un
porcentaje mayor del retorno total proveniente de las tilidades de
capital. Las utilidades de capital son aquellas obtenidas cuando se
incrementa el precio de un activo de capital, como el de las
acciones ordinarias.
Los accionistas ordinarios que pagan tasa tributarias altas pueden

preferir recibir su retorno en forma de utilidades de capital, en vez de
aceptar dividendos.
Algunos accionistas prefieren las utilidades de capita debido a que

la tasa tributaria del estado sobre utilidades de capital esta limitadas
al 20%.
d) Re s tric c ione s s obre los pago s de divide ndo s
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• Una empresa puede tener restricciones contractuales sobre los
pagos de dividendos en sus actuales obligaciones de bonos o en los
convenios de préstamo. Por ejemplo, un contrato de préstamo de
una empresa con un banco, puede especificar que la razón corriente
de la empresa no puede caer por debajo de 2.0:1 durante la vida del
préstamo. Puesto que el pago de un dividendo en efectivo disminuye
la cuenta de efectivo de la empresa, la razón corriente puede caer
por debajo del nivel mínimo requerido. En tal caso, la magnitud de
un dividendo puede tener que recordarse u omitirse. Además, en
muchos países se prohíben a las empresas el pago de cuales
quiera parte del capital legal en formas de dividendos, tal capital
legal se mide por el valor contable de las acciones comunes. Esta
restricción es una prohibición contra la tentativa de rasar con el
capital inicial. Al establecer una política de dividendos, se deben
tener presente las consideraciones de los propietarios, y este es el
objetivo de la empresa, que debe ser el de maximizar el beneficio de
los propietarios. También se deben tener presente las
Consideraciones de Mercado, debido a que el beneficio de los
propietarios de una empresa se refleja en el precio de mercados de
las acciones, se deberá conocer la probabilidad de respuesta del
mercado respecto de ciertos tipos de políticas al formular una
política de dividendo adecuada.
2.5. Aplic ac ió n de Polític a de Divide ndos (Ilus trac ión)
Para apreciar la importancia de la política de dividendos ilustraremos

con el siguiente caso
Prime r pas o :
Es necesario previamente conocer algunas consideraciones formales
de gestión y de operación de la empresa, estas son las siguientes:
Emis ión de Ac c io ne s .
Por el aporte de capital de los inversionistas, que constituye el capital
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social de la empresa, la empresa emite acciones según la proporción
del aporte. El testimonio del capital social, con indicación del número
de acciones y/o el valor nominal de cada acción, conjuntamente con el
estatuto social de la empresa se eleva a escritura pública y se registran
en los Registros Públicos.
Ge s tión de la Empre s a.
Los tenedores de estas acciones se constituyen en accionistas,
quienes encargan la gestión de la sociedad empresarial al directorio, el
cual, a su vez, designa al gerente general, quien es el representante
legal de la empresa.
As amble a Ge ne ral de Ac c io nis tas

Los accionistas se reúnen por lo menos una vez al año, para evaluar la
gestión de la sociedad (empresa), aprobar los estados financieros del
periodo fiscal anterior y adoptar otras decisiones de interés para la
sociedad. La política de dividendos corresponde ser aprobada por la
Junta General de Accionistas de la empresa, en concordancia con la
Ley General de Sociedades.
Ope rac ione s a c ons ide rar por la g e s tión

Para la aplicación de esta política a la utilidad neta del ejercicio fiscal,
determinado en el estado de ganancias y pérdidas, se deduce el 10%
por concepto de reserva legal, denominándose al saldo resultante,
utilidad distribuible. La obligación de deducir un porcentaje de la utilidad
anual para constituir la reserva legal, existe hasta que la reserva legal
acumulada de la empresa sea equivalente al 20% de su capital social.
De esta manera, la política de dividendos se puede traducir en la
distribución de dividendos por el 100% de la utilidad distribuible o de
una porción de ella. La parte de la utilidad distribuible que no se
entregue en efectivo a los accionistas pasará a formar parte del
patrimonio de la empresa como resultados acumulados (utilidades y/o
pérdidas de periodos anteriores y del ejercicio corriente).
Posteriormente, los resultados acumulados se pueden distribuir como
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dividendos en efectivo o pueden ser capitalizados (incorporados al
capital social) o puede optarse por una combinación de ambos
conceptos (pago de dividendos en efectivo y en acciones). El pago de
dividendos en efectivo es un egreso de caja para la empresa, dando
lugar a la reducción del patrimonio y del activo por el mismo monto
(dividendos pagados). Si los resultados acumulados se capitalizan, el
patrimonio no varía y tampoco existe salida de efectivo (egreso de
caja), lo que permite fortalecer patrimonialmente a la empresa; toda vez
que con el recurso equivalente de la capitalización (dividendos no
entregados en efectivo), la empresa puede adquirir activos y/o
prepagar obligaciones financieras, según las condiciones de los
mercados financiero y de capitales. En esta situación, el sacrificio del
accionista, de dejar de percibir dividendos en el presente, debería ser
compensado ampliamente por las ganancias futuras que le ofrezca la
empresa. La capitalización de utilidades puede ser mediante la emisión
de acciones, lo cual implica mantener el precio nominal de las
acciones, o contemplarse el cambio del valor nominal, en donde el
número de acciones se mantiene. Si el accionista recibe dividendos en
acciones tiene la opción de convertirlo en efectivo, al entregarlo en
venta directa a otro inversionista o mediante su venta en la Bolsa de
Valores si las acciones cotizan.
Cas o de aplic ac ió n
Una empresa al cierre de un ejercicio fiscal tiene un activo por S/.

200,000 con una relación deuda a capital de 1 a 4, donde su capital
social es S/. 80,000 (constituido por 80,000 acciones a un nuevo sol
por acción de valor nominal) y la reserva legal asciende a S/. 10,000.
En estas condiciones, la empresa acuerda distribuir dividendos en
efectivo, por el equivalente al 75% de la cuenta de resultados
acumulados del patrimonio, capitalizar el otro 15% y el saldo
mantenerlo en dicha cuenta:
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a) El activo de la empresa (S/. 200,000) está financiado con S/. 40,000
de pasivo y S/. 160,000 de patrimonio, donde esta última cuenta está
conformada por S/. 80,000 de capital social, S/. 10,000 de reserva
legal y S/. 70,000 de resultados acumulados.
b) Con la estructura indicada del patrimonio, cada acción t un valor

?:al ?:@ ?? _??u
nominal ? ?? S/. 1 por acción, y un valor
??: ?? ?:u ?? _??u
?:? ??? _???
contable ? de S/. 2 por acción.
??: ?? ?:? ?? _???
c) Al distribuirse dividendos en efectivo por S/. 52,500 (75% de S/ .

70,000) , el patrimonio se reduce a S/. 107,500 (S/ . 200,000 – S/ .
52,500) , el nuevo valor del activo disminuye a S/. 147,500 (por
egreso de caja debido al pago de dividendos) y el pasivo se
mantiene en S/. 40,000.
d) Hasta este momento, el nuevo valor de resultados acumu es

S/. 17,500 (S/ . 90,000 – S/ . 52,500) deducida la entrega a accionistas
de dividendos en efectivo. Luego, con la capitalización de S/. 10,500
equivalente al 15% de los resultados acumulados iníciales (15% de
S/ . 70,000) , el capital social se eleva a S/. 90,500 ( S/ : 80,000 + S/ :
10,500) , y el saldo final de resultados acumulados queda en S/.
7,000 (S/ . 17,500 – S/ : 10,500).
e) De esta manera, la estructura del nuevo patrimonio de empresa

por S/. 107,500, luego de la distribución de dividendos en efectivo y
la capitalización de utilidades, está integrada por S/. 90,500 de
capital social, S/. 10,000 de reserva legal y S/. 7,000 de resultados
acumulados.
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Gráfic o 1
BALANCE GENERAL
AN TE S DES P UES
ACTIVO PAS IVO Y ACTIVO PAS IVO Y
CAP ITAL CAP ITAL
Pas ivo Pas ivo
40,000 40,000
P P
Ac tivo c apita l S o c ia l a Ac tivo Capita l S o c ial a
80,000 t 90,500 t
200,000 r 147,500 r
i i
Re s e rva Le g a l m m
10,000 o o
n n
Re s ultad o s i Re s e rva Le g a l i
Ac u m ula do s o 10,000 o
70,000
Re s ultad o s
Ac u m ula do s
7,000
f) En el Gráfico 1 se muestra la estructura comparativa del balance

general de la empresa, antes y después de la aplicación de la
política de dividendos, consistente en la distribución de dividendos
en efectivo y capitalización de una parte de las utilidades.
g) En cuanto a los efectos de la capitalización de utilidades, se tiene lo

siguiente:
§ Si la empresa mantiene el valor nominal en S/. 1 la acción, se

tendrán 90,500 acciones (80,000 las acciones iníciales y 10,500
acciones liberadas por la capitalización). En este caso, la empresa
libera a favor de sus accionistas, 10,500 acciones a un valor
nominal de S/. 1, y así, el valor contable de las acciones se
?:? ??? _???
reduce a S/. 1,18785 por acción ? .
??: ?? ?:? ?? _???
§ En cambio, si por la referida capitalización, se mantiene el número

inicial de 80,000 acciones, se tiene que modificar el valor nominal
?:° ?:@ ?? _??W
? a S/. 1,13125 por acción. Bajo este
??: ?? ?:? ?? _??W
escenario, los accionistas no reciben acciones por la

capitalización de utilidades, solo que el valor contable de cada
?:? ??? _???
acción es de ? ? S/. 1,34375.
??: ?? ?:? ?? _??
Po lític a de
Utilidade s
Re te nida s
CAPITULO VII
Del caso comentado, deducimos que una vez que la empresa ha
obtenido utilidades (resultados económicos netos positivos), la
aplicación de la política de dividendos afecta la posición patrimonial de
la empresa, dependiendo si el pago de dividendos es en efectivo o en
acciones, lo cual, a su vez, influye en el mercado de valores si las
acciones de la empresa cotizan (se transan - compran y venden) en la
Bolsa de Valores.
2.6. Los Efe c tos de la Po lític a de Divide ndos e n la Re ntabilidad
Los inversionistas, para decidir invertir en una alternativa de inversión

y/o comprar acciones en la Bolsa de Valores, no solo analizan los
estados financieros de la empresa, sino que requieren conocer las
expectativas de generación de ganancias futuras de la empresa, es
decir su valor de mercado. Una manera de estimar el valor de mercado
de las acciones consiste en hallar el valor presente neto (VPN) del flujo
de caja esperado por el inversionista tenedor de las acciones,
considerando el monto invertido y el valor de recupero del mismo,
luego de un horizonte finito de proyección. También se puede utilizar
como criterio de análisis del valor la tasa interna de retorno (TIR) de la
inversión. Para tal efecto, asumamos una alternativa de inversión que
demanda una inversión en activos fijos por S/. 180,000 (que se
deprecia al 10% anual) y de capital de trabajo por S/. 20,000, donde el
valor residual de estas inversiones, luego de la operación comercial del
negocio durante cinco años, equivale a su valor en libros contables al
cierre del año 5. Los ingresos operativos netos desembolsables (antes
de la depreciación) se proyectan en S/. 36,000 en el primer año, S/.
48,000 el segundo año, y S/. 64,000 anuales en los siguientes tres
años. El 60% de la inversión total se financia con una deuda bancaria a
la tasa de interés de 10% anual, a ser amortizada en tres cuotas de
capital constante al final de cada año luego de transcurridos dos años
de gracia (periodo donde se paga solo intereses).
Po lític a de
Utilidade s
Re te nida s
CAPITULO VII
CUADRO 1
Es tado de Ganancias y Pé rdidas
Concepto 0 1 2 3 4 5 6
Ingresos Operativos Netos 36,000 48,000 64,000 64,000 64,000
(-) Depreciación 18,000 18,000 18,000 18,000 18,000
(-) Intereses de Deuda 12,000 12,000 12,000 8,000 4,000
Utilidad antes de Impuestos 6,000 18,000 34,000 38,000 42,000
(-)Impuesto a la Renta (30%) 1,800 5400 10200 11400 12600
Utilidad Neta 4,200 12,600 23,800 26,600 29,400
Asimismo, la empresa que implemente esta alternativa de inversión

estará afecta al pago del impuesto a la renta, y tiene como política de
dividendos entregar dividendos en efectivo por el 80% de la utilidad
distribuible del ejercicio (luego de deducir 10% de reserva legal); el
pago de los dividendos generados en un ejercicio fiscal se concreta en
el ejercicio inmediato siguiente. El costo de oportunidad de los
accionistas se estima en 12% anual (retorno mínimo esperado).
Con estas premisas para estimar la rentabilidad de la iva de

inversión para sus accionistas, se tiene lo siguiente:
a) Re ntabilidad financ ie ra de la alte rnativa de inve rs ión
En el Cuadro 1 se determina la utilidad neta anual que generaría la

alternativa analizada, la cual viene a ser el resultado económico
esperado del negocio durante un horizonte de operación comercial
de cinco años.
La proyección de la generación neta de efectivo (caja), incluyendo el

efecto de la deuda y sin contemplar la política de dividendos, se
muestra en el Cuadro 2. A esta presentación la denomin os
modelo base, y su finalidad es solo para apreciar, después, el
impacto que tendría dicha política en la rentabilidad la inversión
para sus accionistas.
Los resultados financieros mostrados en el Cuadro 2 constituyen el

flujo de fondos de la empresa, el cual es una reconstrucción
aproximada –a partir de la utilidad neta– del saldo neto de caja que
Po lític a de
Utilidade s
Re te nida s
CAPITULO VII
se obtiene según el flujo de caja, donde se asume que no existen
inventarios y que todas las operaciones comerciales son al contado.
En cuanto al año en que se incorpora el valor residual al flujo de
caja, se asume que el negocio opera comercialmente hasta el cierre
del año 5, por lo que la “liquidación” de los activos y pasivos de la
empresa se materializa durante el año 6. El monto del residual
se asume por el equivalente al valor en libros de los fijos al
cierre del año 5, y neto de los gastos operativos nece s para su
efectivización en el sexto año.
Asimismo, se contempla como supuesto que los accionistas tengan

el control absoluto del negocio, por lo que adoptarán as mejores
decisiones en cuanto al destino del saldo neto de caja que resulte de
cada periodo proyectado. Bajo el supuesto que el saldo neto de caja
de cada periodo sea de libre disposición para los accionistas de la
empresa, la rentabilidad (TIR) de la alternativa de in resulta
atractiva, toda vez que supera al valor del costo de oportunidad de
los accionistas (12% anual).
TIR de l Mo de lo Bas e : 21,1 % anual
CUADRO 2
Flujo de c aja
Concepto 0 1 2 3 4 5 6
Utilidad Neta 4,200 12,600 23,800 26,600 29,400
(+) Depreciación 18,000 18,000 18,000 18,000 18,000
(+) Deuda 120,000
(+) Valor Residual 110,000
(-) Inversión Total -200,000
(-) Amortización de Capital Deuda 0 0 -40,000 -40,000 -40,000
Saldo Neto de Caja -80,000 22,200 30,600 1,800 4,600 7,400 110,000
Po lític a de
Utilidade s
Re te nida s
CAPITULO VII
CUADRO 3
Es tado de Ganancias y Pé rdidas
Concepto 0 1 2 3 4 5 6
Utilidad Neta 4,200 12,600 23,800 26,600 29,400
(-) Reserva Legal 420 1,260 2,380 2,660 2,940
Utilidad Distribuible 3,780 11,340 21,420 23,940 26,460
(-) Dividendos 3,024 9,072 17,136 19,152 21,168
Saldo a Resultados Acumulados 756 2,268 4,284 4,788 5,292
b) Re ntabilidad de la alte rnativa de inve rs ión para los ac c io nis tas
Ahora, incorporemos en nuestro análisis el efecto de la política de

dividendos, para lo cual construimos el flujo de caja para los
accionistas y el flujo de caja para la empresa luego del pago de
dividendos. Cuando la empresa paga dividendos en efect debe
retener a los accionistas el impuesto de 4,1% del monto pagado
como dividendos, la excepción es cuando el titular de ichas
acciones es una persona jurídica domiciliada en el país. A su vez, la
empresa, según el saldo final de caja de cada periodo al saldo
de la caja al final del periodo anterior más saldo neto del periodo),
deberá endeudarse a corto plazo para cubrir el déficit que se
presente por el pago de dividendos y/o buscará rentabilizar los
excedentes de efectivo según los productos financieros que ofrezca
el mercado y que sean concordantes con el perfil de riesgo de la
empresa; los costos y rendimientos de estas operaciones, en la
alternativa de inversión analizada, no se contemplan.
§ En el Cuadro 3, se calcula la distribución de la utilidad neta

considerando a la política de dividendos. Así a la utilidad neta se
deduce el 10% como reserva legal y del saldo (utilidad
distribuible), el 80% corresponde a dividendos por pagar en
efectivo.
§ Teniendo en cuenta que el pago de dividendos se realiza una vez

cerrado el ejercicio fiscal, pudiendo contemplarse pagos
anticipados (pagos a cuenta), en el Cuadro 4, se tiene el flujo de
Po lític a de
Utilidade s
Re te nida s
CAPITULO VII
caja de la empresa luego del pago de dividendos. Para efecto,
al saldo neto de caja del Modelo Base (el utilizado para estimar la
rentabilidad financiera de la inversión) se deduce el go
realizado por concepto de dividendos (que comprende el neto
pagado a los accionistas y la retención de impuestos, cual
después la empresa la transfiere a la SUNAT).
§ Ahora, en el Cuadro 5, se tiene el flujo de caja para s

accionistas, en donde el costo para el accionista es e aporte de
capital que realiza en la empresa al inicio para financiar las
inversiones y el beneficio está representado por los d
(neto de impuesto) percibidos anualmente y por el valor residual
de la empresa (saldo de caja acumulada al final del horizonte de
proyección, es decir, disponibilidad de efectivo que no fue
entregada a los accionistas, la cual es de propiedad de los
accionistas).
CUADRO 4
Flujo de c aja
Concepto 0 1 2 3 4 5 6
Saldo Neto de Caja - Modelo base 22,200 30,600 1,800 4,600 7,400 110,000
(-) Pago de Dividendos en Efectivo 0 3,024 9,072 17,136 19,152 21,168
22,200 27,576 -7,272 -12,536 -11,752 88,832
(+) Caja Inicial 0 22,200 49,776 42,504 29,968 18,216
Caja Final 22,200 49,776 42,504 29,968 18,216 107,048
Saldo Neto de Caja -80,000 22,200 30,600 1,800 4,600 7,400 110,000
CUADRO 5
Flujo de Caja para lo s Acc ionis tas
Concepto 0 1 2 3 4 5 6
Aporte de Capital -80,000
Dividendos Percibidos (a) 0 2,900 8,700 16,434 18,386 20,300
Valor Residual de la Empresa (b) 107,048
Flujo Neto para los Accionistas -80,000 0 2,900 8,700 16,434 18,386 127,348
(a) Dividendos pagados por la empresa neto del impuesto a dendos

(b) Caja final de la empresa al final del horizonte de proyección
Po lític a de
Utilidade s
Re te nida s
CAPITULO VII
De esta manera, se obtiene que la rentabilidad de la empresa para

los accionistas, según la política de dividendos aplicada.
TIR Ac c io nis tas : 15,4 % anual
Es de observar que en el flujo de caja para los accionistas, se

considera en el año 6, el valor residual del activo en efectivo que
obra en poder de la empresa al cierre del año 5 (caja final
acumulada a su valor nominal, sin contemplar rendimien de
dichos saldos durante los años proyectados).
De esta manera, conociendo el impacto de la política de dividendos,

es posible aumentar la rentabilidad para los accionistas (TIR
Accionistas: 15,4% anual), mediante decisiones empresariales que
permitan aproximarse a la rentabilidad potencial del negocio (TIR del
Modelo Base: 21,1% anual). Entre las principales decisiones
destacan las siguientes:
§ Obtener con los saldos de caja (Caja final) de cada periodo,

rendimientos que satisfagan las expectativas de retorno de la
empresa.
§ Promover planes de inversión para el crecimiento de la empresa

y/o plan de prepago de la deuda, acorde con las expectativas de
rendimiento de los accionistas por su capital.
§ Propiciar la entrega adicional de dividendos a los accionistas, vía

la reducción del capital de la empresa, siempre que la dos
opciones anteriores resulten limitadas o poco atractivas.
c ) Co mparac ión e ntre la re ntabilidad financ ie ra y la re ntabilidad

para lo s ac c ionis tas
La diferencia entre la rentabilidad financiera de la inversión

(estimada con la TIR del Modelo Base) y la rentabilidad efectiva para
los accionistas (TIR Accionistas), obedece a que la TIR financiera
toma como base la generación neta de efectivo de la inversión sin
Po lític a de
Utilidade s
Re te nida s
CAPITULO VII
tener en cuenta la oportunidad y la forma de pago de d en
cambio, la TIR para los accionistas considera el ingreso neto que
reciben los accionistas según la política de dividendos que aplique la
empresa y considera los impuestos a que está afectos e pago de
dividendos en efectivo.
TIR de l Mo de lo Bas e : 21,1 % anual
TIR Ac c io nis tas : 15,4 % anual
En el Gráfico N.º 2 se aprecia la evolución de la rentabilidad

financiera de la alternativa de inversión (TIR del Modelo Base) y la
rentabilidad para el accionista con aplicación de la política de
dividendos (TIR Accionistas).
Pre guntas de Autoe v aluac ión
1. ¿Qué son las Utilidades Retenidas?
2. ¿Son las Utilidades retenidas fuente de financiamiento para las

empresas?
3. ¿Cómo se aplica el principio de marginalidad de las Util s Retenidas?
4. Defina cada uno de los siguientes términos:

a. Dividendos
b. Política de Dividendos
5. Señale los tipos de Dividendos, luego explique sobre cada uno de ellos.
6. Describa los factores que afectan la Política de Dividendos
7. ¿Cuál es el objetivo más importante en una política de dividendos: que los

dividendos sean estables o que lo sea el índice de reparto? ¿En qué
afecta esta decisión a cómo perciben los inversionistas la estabilidad del
precio de la acción?
8. ¿Qué entiende por necesidad de Financiación?
Po lític a de
Utilidade s
Re te nida s
CAPITULO VII
9. ¿Cuáles son las expectativas administrativas y Polític de los
Dividendos?
10. Señale cuáles son las preferencias de los accionistas.
11. ¿De qué manera afecta el impuesto sobre ganancias de capital a los
beneficios que los accionistas obtienen de los dividendos?
12. ¿Qué restricciones existen sobre los pagos de Dividendos?
13. Diga que efectos se dan de la Política de Dividendos en la Rentabilidad
14. ¿Qué entiende por Rentabilidad Financiera de una Inversión?
15. Explique sobre las alternativas de rentabilidad de las inversiones para los
accionistas
16. ¿Qué comparaciones se han dado entre la Rentabilidad Financiera y la

Rentabilidad para los Accionistas?
Po lític a de
Utilidade s
Re te nida s
CAPITULO VII
REFERENCIALES
1. S OLOMON, Ezra. “Teoría de la Administración Financiera”; Edit. Machi,
Argentina, Primera edición, Enero 1965.
2. HUNT, WILLIAMS , DONALS ON. “Financiación Básica en los Negocios”;
México: Edit. Uthea, Segunda Edición, 1998.
3. RONCHI,Luc iano, “El Control Económico y Financiero por la Alta
Dirección”, España: Edit. Prentice Hall, segunda edición, 1966.
4. GALLAGHER, Timothy – ANDREW Jr. Jos e ph D., “Administración
Financiera”, Colombia, Edit. Prentice Hall, Segunda Edición, 2001.
5. WES TON, J. Fre d – BRIGHAM, Euge ne F. “Fundamentos de
Administración Financiera”, México, Edit. Mc Graw Hill, 1995.
6. BLOCK, S tanle y B. – Hirt, Ge o ffre y A., Fundamentos de Administración
Financiera”, México, Edit. CECSA, Cuarta Edición, 1981.

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CAPITULO VII

Política de Dividendos y Utilidades Retenidas

La maximización del valor de la empresa es uno de sus objetivos, al maximizar

En una sociedad anónima, los accionistas tendrán que enfrentarse a la decisión

Esta decisión hace que el valor obtenido afecte a la política de dividendos, de

En este capítulo se estudia las utilidades retenidas como fuente de

1.1. Utilidade s Re te nidas c o mo Fue nte de Financ ia mie nto

Es el saldo de las utilidades de un ejercicio económico de una

Además, las Utilidades Retenidas es la única partida o cuenta que

Usualmente, las utilidades retenidas, representan a las utilidades de la

Las utilidades retenidas son consideradas como fuente de

Los Estados financieros de la empresa MISHKI PERU, que se muestra

Utilidades a disposición de accionistas comunes S/. 6,400

TABLA 1: CUANDO TODAS LAS UTILIDADES SE REPARTEN

Activo Pasivo y Capital Contable

La Tabla 2: presenta el balance general de la empresa cuando retiene

TABLA 2: CUANDO SE RETIENEN TODAS LAS UTILIDADES

Activo Pasivo y Capital Contable

El ejemplo anterior debe dejar en claro para el lector que la decisión de

1.2. Princ ipio de Marg inalidad de las Utilidade s Re te nidas

El financiamiento con capital contable común podrá adoptar la forma de

La premisa es que los accionistas comunes exigen una tasa mínima de

La fórmula planteada es:

Conforme a este marco teórico, si el accionista puede ganar un 10%

Con los datos siguientes determine la Tasa mínima requerida:

2.1. Div ide ndos

Los directivos de la empresa se reúnen periódicamente para decidir

Aunque solo las empresas oficialmente pagan dividendos a los

2.2. De finic ión de Polític a de Divide ndos

Es el plan de actuación que diseña una empresa para di ir sus

Maximizac ión de la rique za . Dicha política debe diseñarse no

Obte nc ió n s ufic ie nte de financ iamie nto . Sin un financiamiento

2.3. Tipos de Divide ndos

• La razón de Pago : Que se calcula dividiendo el dividendo en

• Po lític a de div ide ndos re gulare s : Se basa en el pago de un

• Po lític a de div ide ndos re gulare s bajos y adic io nale s : Algunas

• Div ide ndos e n ac c ione s (ac c ione s libe radas ): Un dividendo en

As pe c tos Co ntable s : En el sentido contable el pago de un

Punto de Vis ta de los Ac c ionis tas : El accionista que recibe un

• Div is io ne s de Ac c ione s : Las divisiones de acciones tienen un

2.4. Fac to re s que afe c tan la Polític a de Divide ndos

La necesidad de fondos de la empresa, la posición de e ivo de la

El efectivo que la empresa utiliza para pagar dividendos a los

b) Expe c tativas adminis trativas y polític a de divide ndos

Por una parte, si los gerentes tienen Perspectivas de Crecimiento

c ) Pre fe re nc ias de los ac c ionis tas

La reinversión interna de las utilidades, en lugar de

Los accionistas ordinarios que pagan tasa tributarias altas pueden

Algunos accionistas prefieren las utilidades de capita debido a que

d) Re s tric c ione s s obre los pago s de divide ndo s

2.5. Aplic ac ió n de Polític a de Divide ndos (Ilus trac ión)

Para apreciar la importancia de la política de dividendos ilustraremos

As amble a Ge ne ral de Ac c io nis tas

Ope rac ione s a c ons ide rar por la g e s tión

Una empresa al cierre de un ejercicio fiscal tiene un activo por S/.

b) Con la estructura indicada del patrimonio, cada acción t un valor

c) Al distribuirse dividendos en efectivo por S/. 52,500 (75% de S/ .

d) Hasta este momento, el nuevo valor de resultados acumu es

e) De esta manera, la estructura del nuevo patrimonio de empresa

f) En el Gráfico 1 se muestra la estructura comparativa del balance

g) En cuanto a los efectos de la capitalización de utilidades, se tiene lo

§ Si la empresa mantiene el valor nominal en S/. 1 la acción, se

§ En cambio, si por la referida capitalización, se mantiene el número