Finanzas Privadas

DIRECCIÓN DE EDUCACIÓN ABIERTA Y A DISTANCIA Y VIRTUALIDAD
ADMINISTRACIÓN DE EMPRESAS
FINANZAS PRIVADAS II
MÓDULO EN REVISIÓN
CORPORACIÓN UNIVERSITARIA DEL CARIBE-CECAR
DIVISIÓN DE EDUCACIÓN ABIERTA Y A DISTANCIA
N
I Ó
V IS
RE
LUCIMIO JIMÉNEZ PATERNINA
CONTADOR
PROGRAMA ADMINISTRACIÓN DE EMPREAS A DISTANCIA
SINCELEJO – SUCRE
2006
2
TABLA DE CONTENIDO
Página
1. La Planeación y Presupuestación Financiera 13

1.1 Utilidad del presupuesto 14
1.2 Las ventajas de los presupuestos 14
1.3 Clases de presupuestos 15
1.4 Elaboración del presupuesto 16
1.5 Logros del proceso de planeación financiera 17
1.6 Elementos básicos de la política de planeación financiera 18
N
1.7 Plan financiero 19
1.8 Elementos comunes a la planeación financiera 19
1.9
1.9.1
1.9.2
1.9.2.1
1.9.2.2
Ó
Presupuestos a elaborar en un sistema presupuestario
Presupuesto de ventas
Presupuesto de producción
I
Presupuesto de unidades a producir
Presupuesto de costos de producción
23
23
24
25
26
IS
1.9.3 Presupuesto de gastos de operación 29
1.9.4 Flujo de efectivo 31
1.9.5 Presupuesto de inversiones o presupuesto de capital 35
V
1.9.6 Estados financieros proyectados 38

1.10 Ilustración práctica de la planeación financiera y proyec
ción de estados financieros 40
RE
2. Apalancamiento Operativo y Financiero 64

2.1 Concepto general de apalancamiento 64
2.2 Apalancamiento Operativo 66
2.3 Apalancamiento Financiero 75
2.4 Apalancamiento Total 87
2.5 El apalancamiento y la estructura financiera 90
2.6 Punto de indiferencia financiero 93
3. Fuentes de financiación y costo de capital 102
3.1 Fuentes de financiación 102
3.1.1 Fuentes internas de financiación 103
3.1.2 Fuentes externas de financiación 104
3.2 Costo de capital 118
3.2.1 Cálculo del costo de capital 121
3.2.2 Tasas de interés implícitas en el balance general 125
3.2.3 Esencia de los negocios 129
3.2.4 Costo de capital, Rentabilidad del activo y valor de la
3
empresa 129
3.2.5 Rentabilidad del patrimonio 132
3.2.6 Costo de capital efectivo después de impuestos 134
4. Valor económico agregado (EVA) 151

4.1 El modelo del EVA 153
4.2 Explicación del concepto 154
4.3 Factores que influyen en el valor de la empresa 156
4.4 Promotores de valor en la empresa 157
4.5 Factores para el cálculo del EVA y evaluación 167
4.6 Alternativas para el mejoramiento del EVA 172
4.7 Ventajas y dificultades para la aplicación del EVA 174
N
I Ó
V IS
RE
4
INTRODUCCIÓN
La función financiera es uno de los procesos claves de la empresa moderna
preocupada por la creación de valor para clientes y accionistas. En tal
sentido toma singular importancia conocer cómo ella contribuye al logro de
sus objetivos.
El dilema entre la liquidez y la rentabilidad y la relación entre el riesgo y la

rentabilidad, entre otros, son conceptos que todo administrador financiero
lleva en su mente y utiliza a diario cuando toma decisiones con el propósito
N
de contribuir al alcance del Objetivo Básico Financiero.
Ó
Por otro lado, como la empresa no está sola, sino que forma parte de un
sistema de regulaciones dentro del país y la región donde se desempeña, es
I
importante que una de las habilidades que debe poseer el gerente financiero
IS
y en general todo buen administrador financiero es la de ser un muy buen
conocedor del entorno empresarial, en vista de que en él se ejercen fuerzas
V
que afectan la toma de decisiones financieras y por lo tanto todo ejecutivo

financiero debe estar pendiente de los cambios que en él se presenten, pues
RE
en muchos casos dichos cambios se convierten en factores determinantes

del futuro de la empresa y si no se captan oportunamente se corre el peligro
de que ésta asuma riesgos innecesarios que la pueden conducir al fracaso.
Un objetivo fundamental de la Gerencia Financiera es la producción de

información financiera significativa y oportuna que facilite la adecuada y
acertada toma de decisiones, no sólo de la alta gerencia sino de los
accionistas, propietarios, trabajadores, deudores, gobierno y, en general, de
los clientes de la empresa.
5
El módulo de Finanzas Privadas II, comprende la siguiente temática: una

primera unidad que se refiere a la planeación y presupuestación financiera;
una segunda unidad tiene que ver con el apalancamiento operativo y
financiero; la tercera unidad se relaciona a las fuentes de financiación y al
costo de capital; y la cuarta unidad contiene temas relacionados con la
generación de valor de la empresa ( valor económico agregado, EVA).
Amigo estudiante, éxitos en sus estudios de finanzas.
N
I Ó
V IS
RE
6
INSTRUCCIONES DE MANEJO
Un módulo es un instrumento de autoaprendizaje que tiene por objeto

orientar los temas de estudio de una disciplina o asignatura, a través de la
selección y desarrollo de sus objetivos generales y específicos, como
también el planteamiento de actividades complementarias que le permiten al
alumno evaluar el nivel de conocimiento alcanzado.
N
Para el estudio del módulo de “FINANZAS PRIVADAS II”, se recomienda a
los estudiantes acoger las siguientes instrucciones.
I Ó
a. Estudio del contenido en general
IS
 Realice una lectura de la Introducción, los objetivos generales y la tabla
de contenido, con el fin de alcanzar una visión amplia de la asignatura.
V
RE
 Revise los temas y subtemas de las diferentes unidades, relacionándolas

entre sí.
 Analice la estructura interna del módulo, estableciendo su coherencia con

el desarrollo del contenido del mismo.
 Desarrolle el cuestionario de la sección Atrévete a Opinar, para activar los

conocimientos previos que usted tiene acerca del tema. Al finalizar el
estudio del módulo, verifique sus respuestas iniciales.
7
b. Estudio del contenido de las unidades
 Una vez identificados los temas y subtemas de la unidad a estudiar, lea

los objetivos de las mismas.
 Después de haber leído y analizado los objetivos de la unidad a estudiar,

responda la sesión “Atrévete a Opinar”.
 Realice una lectura comprensiva de la unidad. Anote las preguntas que

considere pertinente. Al concluir la lectura, desarrolle el taller evaluativo.
N
 Reúnase con los miembros de su CIPA y revise con ellos el contenido del
material estudiado.
respuestas a estas.
I Ó
Exponga sus preguntas al grupo, a fin de dar
 Ponga en conocimiento del tutor, sus interrogantes y puntos de vista

IS
acerca del tema estudiado.
V
 Verificar las respuestas del taller evaluativo al concluir la asesoría con el

tutor de la asignatura.
RE
 Para una mayor comprensión y profundización de los contenidos de las

diferentes unidades, realice una lectura complementaria de las unidades
estudiadas, teniendo como referencia la bibliografía sugerida y las
lecturas complementarias.
 Recuerde, se requiere de mucho compromiso de su parte para desarrollar

todas las actividades propuestas. Usted es el propio constructor de su
conocimiento.
8
CONTEXTO TEORICO
Este texto, guía de estudio para los futuros administradores de empresas, está
basado en la experiencia de varios años de su autor. La guía está diseñada para ser
usado en un segundo curso de finanzas, se asume que los estudiantes han
completado su primer curso de finanzas.
Al desarrollar el material de este módulo, el principal objetivo fue el de presentar una

cobertura completa, consistente y balanceada, de algunos conceptos y técnicas de
N
las finanzas. Se pretende dotar al estudiante de los elementos necesarios para
utilizar la información financiera en la toma de decisiones.
I Ó
Se ha procurado integrar un proceso teórico claro, preciso y fácil de entender, con
abundantes ejemplos e ilustraciones, así como un número adecuado de ejercicios
IS
que motiven paulatinamente a la consulta y a la investigación.
V
RE
9
LA PLANEACION Y
PRESUPUESTACION
FINANCIERA
N
IÓ
IS
V
RE
UNIDAD 1
10
PRESENTACIÓN
La Unidad Uno, “ La planeación y presupuestación financiera”, pretende

que usted como estudiante y como futuro administrador de empresas
comprenda la necesidad del estudio de esta temática, pues los
empresarios y funcionarios de finanzas y otras áreas deben tener en
cuenta que cada decisión, proyecto o curso de acción requiere de
recursos para la ejecución. Todo proyecto, departamento, empresa u
organización debe velar para que estos recursos estén disponibles para
N
que las estrategias se cumplan con normalidad y se logre la rentabilidad
deseada. La planeación y presupuestación financiera permite prever los
I
improductivos de liquidez.
Ó
excesos y las carencias de recursos para tomar medidas correctivas con
la debida anticipación, evitando caer en insolvencia y excesos
V IS
OBJETIVOS
RE
 Reconocer la importancia que tiene la aplicación de las técnicas

presupuestales para la dirección de las organizaciones.
 Evaluar la intervención del presupuesto en el proceso de planeación.
 Identificar las ventajas y las limitaciones de los presupuestos.
 Conocer las diferentes clases de presupuestos.
 Adquirir habilidades en la elaboración de los presupuestos.

11
ACCIONES PARA CONSTRUIR EL

CONOCIMIENTO
Actividad previa: (Trabajo Independiente)

 El estudiante realizará una lectura comprensiva de la primera unidad.
 Realizará una síntesis de la primera unidad.
 Realizará los ejercicios propuestos al finalizar la unidad.
 Elaborará un listado de dudas o conceptos que no hayan quedado
claros.
N
Trabajo en Grupo (CIPA)
Ó
 Reunidos en sus grupos de estudios (CIPAS), desarrollen las
I
siguientes actividades:
IS
Cada integrante del grupo expondrá sus conclusiones acerca de la lectura
realizada de la primera unidad.
V
Cada integrante del grupo expone las dudas que quedaron del trabajo
RE
individual y tratarán de ser resueltas con la participación y aportes de los

demás compañeros.
Se elabora un listado de temas o conceptos que no hayan quedado claros,

para ser discutidos en la sesión.
Este documento será evidencia presentada al tutor, así mismo los ejercicios
resueltos planteados al finalizar la unidad.
12
ATRÉVETE A OPINAR
Amigo estudiante:
A continuación se presenta una serie de preguntas que pretenden explorar

sus conocimientos sobre la temática que se abordará en esta unidad.
1. ¿Qué relación existe entre planeación y presupuesto?
2. ¿Qué función desempeña el presupuesto en la administración?
N
3. ¿Qué significa la palabra presupuesto?
4. ¿Qué es la planeación?
Ó
5. ¿Qué relación existe entre la planeación, el presupuesto y el control?
I
V IS
RE
13
1
UNIDAD 1
1. LA PLANEACION Y PRESUPUESTACION FINANCIERA
La planeación y presupuestación financiero implican el uso de proyecciones

basadas en algunas normas y en un proceso de retroalimentación y ajuste
para mejorar el desempeño. Este proceso de planeación y presupuestación
financiera implica usar pronósticos y varios tipos de presupuestos. Se crean
N
sistemas presupuestales para cada área significativa de las actividades de la
empresa.
Ó
La planeación financiera es una declaración
I
IS
acerca de lo que habrá de lograrse en una fecha
futura; se formula el método a través del cual se
habrá de lograr las metas financieras.
V
Comienza con el establecimiento de metas a largo

RE
plazo. Las metas a largo plazo reflejan las

estrategias de la gerencia en relación con su
participación en el mercado, productos, técnicas de
producción, capacidad de producción y rentabilidad. Estas están
respaldadas por los objetivos a corto plazo, que detallan las ventas, costos y
utilidades para el año actual. Los gerentes desarrollan planes detallados
para alcanzar estos objetivos a corto plazo.
Una vez que la gerencia lo revisa y aprueba, el pronóstico o presupuesto

pasa ser el plan operacional y financiero de la compañía. Los planes
14
operacional y financiero incluyen presupuestos detallados de ventas,

producción, número de empleados, compra y utilización de materiales, etc. 1
1.1 UTILIDAD DEL PRESUPUESTO
1. Tomar las decisiones correctas (dado que se prevé adónde se quiere ir y

a partir de ahí se toman las decisiones para llegar a ese objetivo).
2. Comunicar información tanto vertical como horizontalmente.
N
3. Definir metas mediante negociaciones e inclusión de gerencias (quien
hace qué).
I Ó
4. Medir el desempeño de la empresa o unidad de negocio.
Todos los meses, durante el transcurso del año, la gerencia compara los
IS
resultados reales frente a los presupuestados. Las desviaciones importantes
del presupuesto son investigadas, y se toman acciones correctivas toda vez
V
que sea necesario.

RE
1.2 LAS VENTAJAS DE LOS PRESUPUESTOS
1. Permite coordinar las ventas con la producción.

2. Formula un programa de ventas y producción que sea rentable.
3. Permite coordinar ventas y producción con finanzas.
4. Permite un adecuado control de los gastos.
1
BURBANO R, Jorge E. y ORTIZ, G, Alberto. Presupuestos. Bogotá: Mc Graw Hill, 2000.
p.2-18
15
5. Formula un programa financiero incluyendo inversiones y formas de

financiamiento.
6. Coordina todas las actividades del negocio.
Mediante el presupuesto se definen todas las actividades a realizarse a

futuro. Se toman en cuenta tanto el corto como el largo plazo. El
presupuesto permite definir las políticas de administración de la compañía
(decisiones gerenciales) y también las actividades a controlar dentro de la
empresa.
N
A partir del presupuesto de largo plazo, se detalla el presupuesto de corto
plazo (el plan operacional y financiero de la compañía para el corto plazo).
Ó
En el caso del presupuesto de largo plazo, se pone especial énfasis en las
decisiones gerenciales y políticas de administración del negocio (evolución
I
estimada de ventas a mediano plazo, compra de activos fijos, etc.) mientras
IS
que en el presupuesto de corto plazo, además de implementar esas
decisiones gerenciales, se pone énfasis en las actividades de control.
V
RE
1.3 CLASES DE PRESUPUESTO
Incremental
Es cuando se toma como base para la elaboración de nuevo el presupuesto
anterior, sobre el cual se realizan los arreglos necesarios para afrontar este
nuevo período. El énfasis en el control se pone en aquellas variables que
varían, dando como buena la base presupuestaria del año anterior sobre la
cual se van a adaptar los cambios para el próximo año.
16
Base Cero
En la cual se reformulan todas las actividades desde el inicio, debiendo
encontrar el justificativo para todas aquellas actividades que son parte del
negocio.
1.4 ELABORACION DEL PRESUPUESTO
Desde abajo hacia arriba, es decir los mandos medios formulan los que a
su entender son los probables resultados a alcanzar para el próximo ejercicio
N
y a partir de ahí se van definiendo con mayor agregación hasta llegar a la
dirección.
I Ó
Desde arriba hacia abajo, en este proceso el flujo de información es al
revés del anterior dado que es la dirección la que define los objetivos a
IS
cumplir.
V
La utilidad de uno y otro depende del lugar donde resida la información más
fidedigna en lo que hace a estimaciones de la actividad de la empresa a
RE
futuro.
Tienen dos dimensiones: un marco de tiempo y un nivel de agregación. La

mayoría de las decisiones involucran plazos muy prolongados, lo cual
significa que requieren de mucho tiempo para implantarse. En un mundo
incierto, esto implica que las decisiones se tomen mucho antes de su
implantación.
Los planes financieros se combinan a partir de los análisis de presupuesto de

capital de cada uno de los proyectos de la empresa. En efecto, las
propuestas de inversión de cada unidad operacional se añaden entre sí y se
17
tratan como un proyecto de gran tamaño. Este proceso se conoce como

agregación.
Los planes financieros siempre implican la participación de conjunto

alternativos de supuestos. El proceso de la planeación financiera podría
requerir que cada división preparara tres planes alternativos de negocios
para los tres años siguientes:
1. El peor de los casos: en este plan se requerirían los peores supuestos

posibles acerca de los productos de la compañía y del estado de la
N
economía. Eso podría significar una reorganización y una liquidación.
2.
Ó
El caso normal: en este plan estarían los supuestos más probables
acerca de la compañía y de la economía.
I
IS
3. El mejor de los casos: en el cual se requerirá que cada división trabaje
un plan basado en los supuestos más optimistas. Podría implicar la adopción
V
de nuevo productos y la expansión.

Dado que es probable que la compañía pase gran cantidad de tiempo
RE
preparando propuestas sobre diferentes escenarios que se volverán la base

para su plan financiero, parece razonable preguntar qué es lo que logrará
con el proceso de planeación:
1.5 LOGROS DEL PROCESO DE PLANEACION FINANCIERA
Interacciones. El plan financiero deberá hacer explícitos los vínculos entre

las propuestas de inversión para las diferentes actividades operativas de la
empresa y las opciones de financiamiento disponibles. Es decir que si una
18
empresa planifica crecer 15% debe haber previsto como se financiará si es

que sus utilidades no llegan a financiar ese crecimiento del 15% estipulado.
Opciones. El plan financiero proporciona la oportunidad de que la empresa

analice varias opciones de inversión y financiamiento. Considera preguntar
cómo ¿cuáles serán los convenios de financiamiento óptimos? y evalúa
opciones de hasta cerrar la planta o bien comercializar nuevos productos.
Factibilidad. Los diferentes planes deben ajustarse al objetivo general de la

corporación, consistente en la maximización de la riqueza de los accionistas.
N
Evitar sorpresas. La planeación debe suponer las consecuencias posibles
Ó
de que ocurrieran ciertos eventos. De tal modo, uno de los propósitos de la
planeación financiera es evitar las sorpresas.
I
IS
1.6 ELEMENTOS BÁSICOS DE LA POLÍTICA DE PLANEACIÓN
V
FINANCIERA
RE
1. Las oportunidades de inversión que la empresa haya elegido aprovechar.
2. El gra do de a pa la nca m ie nto fina ncie ro que ha ya de cidido us a r.
3. La cantidad de efectivo que considerado necesario y apropiado para

pagar a los accionistas.
Estas son las políticas con relación a las cuales la empresa tendrá que tomar
decisiones para su crecimiento y rentabilidad.
19
1.7 PLAN FINANCIERO
Es la suma de todas las propuestas de inversión y presupuestos de capital

de las distintas unidades de negocios de la empresa.
Tres pasos clave:

1. Identificación de las metas financieras de la empresa.
2. Análisis de las diferencias entre esas metas y su status financiero actual.
N
3. Definición de las acciones necesarias para que la empresa logre sus
metas financieras.
La principal meta de la empresa

I
es el crecimiento dado que éste
Ó
IS
permitirá maximizar el valor de
la empresa.
V
RE
1.8 ELEMENTOS COMUNES A

LA PLANEACIÓN FINANCIERA
Si bien la planeación financiera depende de cada empresa y de cada

momento en particular, existen ciertos elementos que son comunes a todos
los planes financieros.
Dichos elementos son:
20
1. Pronóstico de ventas
Todos los planes financieros requieren de un pronóstico de ventas. Que este

sea exacto no es posible puesto que las ventas dependen del estado futuro e
incierto de la economía. El departamento de ventas estimará las unidades
que se venderán en el año. Seguidamente se revisan los precios de los
productos comparándolos con los de los competidores, así como con las
estimaciones de costos.
Se deben prever probables aumentos en los costos, tanto de mano de obra
como de materiales. Se debe prestar atención especial a la fijación de los
N
precios de los productos que produjeron menos utilidades que lo estimado.
Es importante notar que las ventas están compuestas por precio multiplicado
volumen).
I Ó
por cantidad de productos vendidos (se puede modificar precio o bien
Hay que tener en cuenta cuestiones estratégicas que impliquen no subir los
IS
precios de determinados productos.
V
2. Costos
RE
Los gerentes de los departamentos hacen estimaciones preliminares de sus

costos, revisándolas con los altos ejecutivos. Una revisión inicial le permite a
la gerencia determinar las tendencias de los costos, después de conocer el
volumen estimado de ventas y hacer los ajustes que considera de acuerdo a
los objetivos a largo plazo y las perspectivas a corto plazo. Posteriormente
es necesario consolidar los pronósticos de ventas y los costos que cada
departamento y cada producto, y las potenciales necesidades de
financiamiento en los pronósticos totales de la compañía. Hay que tener en
cuenta que mediante la estimación de las ventas y de los costos se define la
rentabilidad de una compañía.
21
3. Estados financieros pro forma o proyectados
Estimados al fin del plan financiero (o unidad de tiempo). Los planes

financieros tendrán un balance general pro forma, un estado de resultados
pro forma y de origen y aplicación de recursos pro forma. Estos aspectos, en
conjunto, reciben el nombre de estados financieros pro forma.
4. Requerimientos de activos
N
El plan debe describir los requerimientos de activos necesarios para que la
empresa desarrolle las políticas que estableció.
I
5. Requerimientos financieros
Ó
IS
En esta parte se debe incluir la política de financiamiento y la política de
V
dividendos.
RE
6. Conexión
Significa definir las variables de conexión que van a permitir coordinar entre
las distintas actividades que se encuentran en el plan financiero. Por ejemplo,
si se espera que las ventas crezcan a una tasa y que las deudas para
soportar esas mayores ventas crezcan a una tasa menor, debe haber una
variable de conexión entre los distintos crecimiento planeados, de manera tal
que no se producirá una falta de encadenamiento entre las mismas.
22
7. Supuestos económicos
Se debe expresar el medio económico a través del cual la empresa quiere

alcanzar los objetivos a lo largo de la vida del proyecto en cuestión. Entre los
supuestos económicos que deberán hacerse está el nivel de las tasas de
interés.
Supuestos claves en la planeación financiera:
N
1. Los activos de la empresa crecerán proporcionalmente a las ventas.
2.
3.
I Ó La utilida d ne ta e s tá e n pr
La e m pre s a
IS
como una razón de deuda para capital determinada.
V
4.  La e mpre s a no ca m bia e l
RE
5. Cua lquie r ca m
cambios en la deuda o en el capital.
23
1.9 PRESUPUESTOS A ELABORAR EN UN SISTEMA

PRESUPUESTARIO
1.9.1. Presupuesto de ventas
El presupuesto de venta está conformado por dos elementos a saber:
a. El número de unidades a vender.
N
b. El precio de venta del producto.
Ó
El número de unidades a vender se establece teniendo en cuenta el método
de pronóstico existente (estudio o investigación de mercado) y los métodos
I
de proyección (método estadístico y métodos aritméticos).
IS
Cabe resaltar que un pronóstico es un cálculo de las posibles unidades a
V
vender, considerando los fenómenos y situaciones internas y externas a la

empresa, que se presentan al momento de hacer ese estimativo; y una
RE
proyección es el cálculo de las posibles unidades a vender, teniendo como

base las cifras históricas de las ventas reflejadas en los estados financieros u
otra información al respecto.
En cuanto al otro elemento del presupuesto de ventas, el precio, el

establecimiento del mismo apoya los objetivos fijados en cuanto a los
volúmenes de comercialización previstos y es crucial para determinar la clase
de demanda que se busca atender: primaria o selectiva. En el primer caso,
los precios bajos pueden incrementar la cantidad, el grado de consumo,
además ayudar a reducir la resistencia normal del consumidor frente al
producto. Cuando se trata de aprovechar la existencia de una demanda
24
selectiva, puede recurrirse a precios de paridad, compatibles con los de la

competencia, con el propósito de retener a los compradores, o a precios de
penetración, mediante los cuales se persigue apoderarse de mercados
atendidos por la competencia. Si la empresa puede diferenciar su producto
con calidad y rendimientos mayores, es posible implantar precios premium
superiores a los fijados por la competencia.
Cualquier decisión en materia de precios, además de contemplar su impacto

sobre los objetivos mercantiles, deberá sustentarse en el conocimiento de los
costos y en las expectativas de rentabilidad. Ello justifica el desarrollo de
N
métodos utilizados en la fijación de los precios que encaran el problema
relacionado con el tipo de costos a involucrar en el análisis. 2
I
1.9.2 Presupuesto de producción
Ó
IS
Este presupuesto esta conformado por el presupuesto de unidades a
V
producir y el presupuesto de costos de producción.

RE
Complementando el presupuesto de ventas y dependiendo de él, está el

presupuesto de producción. Cuando se han estimado las unidades de cada
producto que es probable que se vendan, se debe preparar su fabricación.
Esto implica presupuestar las cifras para el departamento de fabricación. El
presupuesto terminado para este departamento se conoce como el
presupuesto de producción. El presupuesto de producción comienza con un
estimado del número de unidades que deben producirse, de acuerdo con lo
que señala el presupuesto de ventas y de acuerdo con el número de
unidades que se pueden producir con mayor eficiencia en algún momento.
25
1.9.2.1 Presupuesto de unidades a producir
A partir del presupuesto de ventas y de los inventarios de productos

terminados es posible determinar la cantidad de cada producto que debe
fabricarse. Para convertir los niveles de venta presupuestados a los niveles
de producción requeridos, es necesario determinar el inventario disponible al
comienzo del periodo y el nivel de inventarios que se desea tener al finalizar
el periodo de acuerdo a políticas establecidas por la empresa.
Con las unidades a vender estimadas y con las unidades que quedarán como
N
inventario final de productos terminados, se pueden calcular las unidades a
producir, mediante la siguiente fórmula:
Presupuesto de unidades a producir

I Ó
IS
Unidades a vender
Más: Inventario final de productos terminados
V
Menos: Inventario inicial de productos terminados

Igual: Unidades a producir.
RE
Esta formula se desprende del siguiente análisis:

El inventario inicial de productos terminados (Ι Ι ) más las unidades a
producir en el periodo (Up), serán iguales a las unidades a vender (Uv), más
el inventario final (Ι Ι ), es decir:
Ι Ι + Up = Uv + Ι F
Como se conocen las unidades a vender y los inventarios, inicial y final, para
despejar Up (Unidades a producir) y poder calcular su valor, a ambos
miembros de la igualdad se le resta ΙΙ =
2
Ibid., p. 113.
26
ΙΙ - ΙΙ + Up = Uv + Ι F - ΙΙ, entonces: Up = Uv + Ι F - ΙΙ
1.9.2.2 Presupuesto de costos de producción
Este presupuesto comprende cada uno de los presupuestos de los tres

elementos que constituyen el costo de un producto terminado, ellos son:
♦ Presupuesto de uso y costo de materiales directos

♦ Presupuesto de mano de obra directa
N
♦ Presupuesto de costos generales de fabricación
Ó
Presupuesto de uso de materiales directos o materias primas. Los
materiales se clasifican en directos e indirectos. Los materiales directos son
I
aquellos que constituyen parte integrante del producto terminado y cuyo
IS
costo puede identificarse en el mismo. Los materiales indirectos son
aquellos que no pueden identificarse en un solo producto, sino en un lote de
V
producción. Por lo tanto, cuando se habla de este presupuesto se hace

referencia sólo a los directos, pues los materiales indirectos quedan incluidos
RE
en el presupuesto de costos generales de fabricación.
El presupuesto de uso de materias primas, comprende la determinación del

número de unidades de materiales directos, que serán necesarios para la
elaboración de una cantidad de producción requerida.
En el proceso de elaboración de este presupuesto se debe tener en cuenta:
♦ Determinación del número de unidades a producir

El número de unidades de cada tipo de material que se requiere por cada
unidad de producto terminado (estándar).
27
Presupuesto de costo de materiales
Informa acerca del costo de materiales a usar, planeados en el presupuesto

de uso de materiales.
Preparado el presupuesto de uso de materiales directos, es necesario

preparar además el presupuesto de compra de materias primas, pues se
debe determinar el número de unidades que se deben adquirir de estos
materiales, para hacer frente al consumo, de tal manera que haya una
producción normal y para tener una cantidad razonable como inventario final,
N
de manera que no implique mayores costos por almacenaje ni riesgos por
pérdida o deterioro.
I
Presupuesto de compra de materiales
Ó
IS
Un presupuesto de compras especifica tanto las unidades a comprar como el
V
valor presupuestado de cada materia prima.

RE
Presupuesto de mano de obra directa
Comprende la determinación de requerimiento de personal, del número de

horas que son necesarias para hacer frente a una cantidad de productos por
elaborar, el cálculo de la tarifa por hora y el costo de la mano de obra directa.
Como la empresa ha estandarizado tanto la cantidad de tiempo que
normalmente debe gastarse en la elaboración de cada cantidad de producto,
así como la tarifa por hora, estos datos deben utilizarse para el cálculo de
este presupuesto.
28
Hay algunos factores que inciden en gran medida en la determinación del

costo de la mano de obra directa, entre éstos factores se encuentran las
prestaciones sociales básicas (cesantías, primas de servicios, vacaciones e
intereses de cesantías) y los aportes efectuados por el empresario a la
seguridad social y entidades promotoras de salud, SENA, ICBF y Cajas de
Compensación Familiar.
En las empresas en donde la producción es esencialmente manual, este

presupuesto representa buena parte del costo de producción.
N
Presupuesto de costos generales de fabricación
I Ó
Los costos generales de fabricación son costos diferentes del consumo de
materias primas y de la remuneración de la mano de obra directa, y abarcan
IS
tópicos como la supervisión, el control de calidad, los repuestos, el
mantenimiento, la labor directa implícita en la producción y el consumo de
V
energía. Debido a su heterogeneidad, estos costos se clasifican en fijos y

variables.
RE
El presupuesto de costos indirectos de fabricación es el cálculo anticipado de

los costos para niveles de actividad diferentes. Es decir, es el método que
permite elaborar un cálculo anticipado de costos para cualquier nivel de
actividad de la empresa.
El sistema facilita la mejor planificación administrativa y un control de costo

más efectivo, ya que se hace el estudio del comportamiento de los costos
para niveles de producción cambiantes. Además, permite la fijación de los
Costos Generales de Fabricación fijos y el cálculo de las variables para cada
nivel, de manera que para un volumen dado puedan calcularse tasas
29
estándar de los Costos Generales de Fabricación fijos y tasas estándar de

Costos Generales de Fabricación variables en forma aproximada.
Debe aclararse que los Costos Generales de Fabricación variables unitarios

son constantes para diferentes niveles de actividad y los Costos Generales
de Fabricación fijos unitarios disminuyen a medida que se incrementa el
volumen de producción. En consecuencia cuando se trate de asignar los
C.G.F. fijos estándar entre cada artículo y si el nivel de producción varia
constantemente será necesario predeterminar éste.
N
I Ó
1.9.3. Presupuesto de gastos de operación
Este presupuesto se puede elaborar por conceptos. Los principales

IS
conceptos a incluir serán:
♦ Gatos de ventas: Incluye un número de elementos, tales como salarios,
V
comisiones, gastos de capacitación y gastos de personal de venta. A

menudo se asocian estos gastos con diferentes fuerzas de ventas por
RE
regiones, clases de clientes o grupos de productos.

♦ Gastos de publicidad: Desde el punto de vista de los directivos, son
gastos discrecionales y puede ser uno de los mejores elementos del
gasto a reducir en tiempos difíciles. El presupuesto debe elaborarse de
forma que los gastos de publicidad y las ventas puedan estar
correlacionados. El control puede ejercerse mediante el desarrollo de
estándares para el dimensionamiento de los gastos de publicidad
basándose en la efectividad de la misma y luego llevar a cabo un test de
forma regular para medir ese impacto.
30
Aún con la utilización de estándares y análisis para explicar que la publicidad

es importante y por qué los gastos de publicidad son discrecionales, en
ocasiones, cuando los directivos intentan reducirlos, descubren que se han
comprometido gastos de publicidad para el futuro. Por ello, el sistema
presupuestario, y los controles resultantes, deben incorporar planes que
reflejan la programación temporal y el monto de los compromisos.
♦ Gastos de desarrollo de productos: Estos gastos deben ser controlados

por proyectos. Un subsistema de desarrollo de productos se debe utilizar
para ligar el presupuesto de investigación y desarrollo con el presupuesto
N
de gastos de marketing.
♦ Gastos de servicios al cliente: la creciente influencia del consumismo ha
Ó
provocado que los programas de garantías tradicionales crezcan
extraordinariamente. Cada vez se dedican más medios a contestar y
I
solucionar las preguntas y reclamos de los consumidores así como las
IS
reparaciones y reposiciones de productos.
V
Como resultado se utilizan nuevos métodos para planificar y controlar los

gastos de servicios al cliente. Los gastos de garantías se pueden estimar
RE
como un porcentaje de las ventas. Los gastos de reposición de productos

pueden estimarse mediante estadísticas de fallos relacionados con el
producto.
♦ Gastos de distribución física: Se pueden manejar de forma centralizada o

pueden ser divididos en función de las regiones servidas con el producto.
♦ Gastos de administración: Los denominados gastos administrativos
incluyen toda esa serie de erogaciones que sin ser producción ni
distribución son esenciales para el buen funcionamiento de la empresa.
31
Debido a que la mayoría de los gastos administrativos son fijos persiste la

inclinación a no controlarlos a excepción de los sueldos de muchos
funcionarios que en muchos casos los fija el consejo de administración. Los
demás tienen una “influencia bastante significativa” de las políticas y
decisiones de la gerencia.
Debido a la influencia que ejerce la dirección sobre los mismos, existe la

tendencia a no considerar ni su magnitud, ni su efecto sobre las utilidades de
la empresa; como inciden gradualmente en las utilidades, deberán ser
cuidadosamente planificadas, controladas y evaluadas.
N
♦ Gastos financieros: Su presupuesto se efectúa en el momento en que se
Ó
tengan criterios definidos sobre los requerimientos de efectivo. Es decir,
que para determinarlos se hace necesario elaborar primero el
I
presupuesto de efectivo, que es donde se percibe la posible o no
IS
necesidad de recursos. 3
V
1.9.4. Flujo de efectivo

RE
El flujo de efectivo de una empresa puede clasificarse como:
Flujo de efectivo proveniente de operaciones

Es el que se genera a partir de las actividades de la empresa incluyendo la
venta de bienes y servicios.
Flujo de efectivo proveniente de los cambios de los activos fijos

Es el que se produce como consecuencia de las compras y ventas de activos
fijos. El resultado es el flujo de efectivo que se usa para los gastos de capital.
32
Flujo de efectivo proveniente de los cambios en el capital de trabajo

Es el que se genera a partir de cambios y/o modificaciones en los activos y
pasivos corrientes.
Modifico la composición de los activos y pasivos corrientes.
Ciclo operativo y ciclo de efectivo

La administración financiera a corto plazo se relaciona con las actividades
operativas a corto plazo de la empresa. Tales actividades, en una empresa
manufacturera típica, consisten en una secuencia de hechos y decisiones:
N
1) Compras de materia prima en cuanto se deberá incrementar el inventario.
I
disminuirá el saldo de efectivo.
Ó
2) Pago de las compras en efectivo, se solicitarán fondos en préstamo o se
IS
3) Manufactura del producto: Cuál será la tecnología apropiada para la
V
producción.
RE
4) Venta del producto: ofrecer condiciones al contado o a crédito a los

clientes.
5) Cobros en efectivo: cómo hacer los cobros de efectivo.
Estas actividades crean patrones de flujos de entrada y salida de efectivo

que son tan asincrónicos como inciertos. Son asincrónicos porque los pagos
de efectivo realizados por las compras de materia prima no suceden al
mismo tiempo que los ingresos de efectivo provenientes de la venta de
3
Ibid., p. 149-263
33
productos. Son inciertos porque las ventas y los costos futuros no se

conocen con certeza.
El ciclo operativo es el período que transcurre entre la llegada de las

mercancías del inventario y la fecha en la cual se recibe el efectivo a partir de
las cuentas por cobrar.
El ciclo de efectivo empieza cuando se paga efectivo por los materiales y

termina cuando se cobra efectivo a partir de las cuentas por cobrar.
N
La necesidad de tomar decisiones financieras a corto plazo está indicada por
la existencia de un vacío entre los flujos de entrada y salida de efectivo, lo
Ó
cual se relaciona con las longitudes del ciclo operativo y el período de las
cuentas por pagar. Este vació puede solucionarse ya sea, solicitando fondos
I
en préstamo o manteniendo una reserva de fondos; o puede acortarse si se
IS
cambian los períodos de inventario, de las cuentas por cobrar y de las
cuentas por pagar.
V
Las longitudes del ciclo operativo es igual a la suma de las longitudes de los
períodos del inventario y de las cuentas por cobrar. El período del inventario
RE
es el lapso que se requiere para ordenar, producir y vender un producto. El

período de las cuentas por cobrar se traduce en el tiempo que se requiere
para cobrar los ingresos en efectivo.
El ciclo de efectivo es el tiempo que transcurre entre los desembolsos de
efectivo y la cobranza.
Puede considerarse como el ciclo operativo menos el período de las cuentas

por pagar, es decir:
ciclo de efectivo = ciclo operativo - período que las cuentas por pagar
34
El período de las cuentas por pagar es el lapso a lo largo del cual la empresa
puede demorar el pago correspondiente a la compra de varios recursos, tales
como los sueldos y la materia prima.
En la práctica, los períodos del inventario, de las cuentas por cobrar y de las
cuentas por pagar son medidos por los días en inventario, en cuentas por
cobrar y en cuentas por pagar, respectivamente.
Aspectos a tener en cuenta de los flujos de efectivo
N
1) Identificación de los flujos de efectivo
fechas ciertas de realización.

I Ó
Definir las operaciones que generan ingresos y egresos de efectivo y las
IS
2) Periodicidad de los flujos de efectivo
Definir la periodicidad en el tiempo en que se producen dichos ingresos y
V
egresos. Aquí es importante tener en cuenta que un peso hoy no vale lo

mismo que un peso en dos meses.
RE
3) Riesgo de los flujos de efectivo.

La incertidumbre que rodea a los ingresos y egresos. Básicamente a los
ingresos dado que basándose en estos ingresos podemos planificar los
egresos. 4
35
1.9.5. Presupuesto de inversiones o presupuesto de capital
Las inversiones en activos son utilizadas en los negocios durante varios
años, por lo que la decisión de invertir tiene que estar acorde con los
objetivos de la empresa así como con sus estrategias y recursos, tanto
financieros como humanos, presentes y futuros.
Para efectuar estas inversiones existen varias formas: la más sencilla es la
intuitiva, que consiste en listar todas las inversiones y sus formas de
N
financiamiento. Otra forma está basada en la filosofía económica, la cual
Ó
señala que la inversión debe ser por los menos igual a los beneficios futuros
que se obtendrían. Una forma más desarrollada es la que juzga la inversión

I
IS
teniendo como base la filosofía económica, pero que además toma en cuenta
las oportunidades que pueden obtenerse adicionalmente.

V
RE
Definición de presupuesto de capital
El presupuesto de capital consiste en planear la distribución de los recursos
de capital disponibles con el objeto de maximizar las utilidades de la
empresa. Expresa los planes detallados de los directivos respecto a adición
de activos, sustitución o reemplazo y representa bienes comprados cuyo
costo es aplicable a cierto número de ejercicios futuros.
4
Ibid., p.290-295
36
Características. Cuando se decide invertir en bienes capitalizables es
necesario considerar que:
1. Muchos aspectos, tales como incidencia de las inversiones, desarrollo de
nuevas líneas de producción y mejoramiento de productos, afectarán el
desarrollo de la empresa en varios años.
2. La mayor parte de las decisiones de inversión implica erogaciones
elevadas de dinero, por ello se diferencian de aquellas que se presentan
en el diario transcurrir de la empresa.
N
3. Los bienes adquiridos incrementan la estabilidad de la empresa
tiempo.
I Ó
4. Las inversiones efectuadas generalmente se recuperan a través del
IS
5. Se adquieren para tratar de alcanzar los objetivos de la empresa y
normalmente no deben ser destinados para la venta.

V
RE
Objetivos del presupuesto de capital
Se ubican teniendo en cuenta tres funciones administrativas:
1. Planificación: Permitir la selección adecuada de los proyectos de
inversión, esto es, de aquellos que más se ajustan a los requerimientos
de la empresa.
2. Coordinación: buscar el adecuado equilibrio de los desembolsos de
capital en relación con:
- Necesidades de dinero y financiación
- Inversión comprometida con las diferentes actividades operacionales.

37
- Volumen de ventas
- Utilidades esperadas
- Tasa de retorno sobre la inversión
3. Control: buscar la adecuada asignación de los recursos disponibles en
relación con los objetivos planeados.
Clases de proyectos
N
Entre los diferentes tipos de proyectos que puede tener en mente
Ó
un empresario para invertir, figuran:
I
IS
 Reposición o cambio
Se suele presentar cuando debido a causas naturales como

V
tiempo, fenómenos climáticos, desgaste, deterioro u

RE
obsolescencia de ciertas máquinas se resuelve cambiarlas por
otra u otra nueva.
 Mejora del producto o del proceso
Incluye aquellos proyectos tendientes a producir ingresos
adicionales o ahorros en costos.
Ejemplo: la adquisición de maquinaria moderna con el fin de transformar una
operación manual mecanizada en espera de obtener mayor rendimiento a
menor costo.
38
 Ampliación
En este grupo se puede incluir aquellos proyectos de expansión
tales como apertura de una nueva planta, abrir una sucursal de
la matriz o adquirir una nueva empresa y fusionarla con la que se
posee. 5
1.9.6. Estados financieros proyectados

Los estados financieros que se proyectan son, en su orden, los siguientes:
N
Estado de resultados
Ó
Es el primer estado que se comienza a proyectar, puesto que su rubro inicial
es la cifra de ventas, que es el primer rubro presupuestado.
I
IS
Balance General
Para la presentación del balance general se debe tener a la mano la
V
siguiente información, en su orden:

- Balance general del último día del período anterior, en su defecto,
RE
balance de la iniciación.
- Estado de resultado proyectado.
- Presupuesto de efectivo.
Una manera práctica de afrontar la proyección del balance general constará
de los siguientes puntos:
- Tomar el último balance histórico, el cual sirve como guía para establecer
qué renglones deben aparecer en el nuevo balance. Adicionalmente algunas
de sus cifras pueden pasar sin modificaciones en tanto que la mayoría sufre
cambios con las operaciones del ejercicio.
5
Ibid., p.322-348
39
- Con base en los rubros de balance histórico, se observará cuáles de ellos

se modifican de acuerdo con los registros del estado de resultado o con los
movimientos del presupuesto de efectivo.
Una norma que debe tenerse en cuenta es que “todo ingreso o egreso
contabilizado en el estado de resultado debe pasar por el mismo valor al
presupuesto de efectivo o al balance general, o repartirse entre los dos”. Así
mismo, los ingresos y egresos del presupuesto de efectivo que no han sido
cargados al estado de resultado deben reflejarse en el balance general.
N
I Ó
V IS
RE
40
1.10 ILUSTRACIÓN PRACTICA DE LA PLANEACION FINANCIERA Y
PROYECCIÓN DE ESTADOS FINANCIEROS
N
I Ó
La compañía “Manufacturera el Amigo Ltda”, se dedica a la producción y
venta de colchones en diferentes zonas del país, tiene su domicilio principal

IS
en la ciudad de Sincelejo, donde se encuentra la gerencia general y demás
V
oficinas administrativas de la empresa.

RE
En la actualidad se está elaborando el presupuesto general de la
organización para el primer trimestre del año siguiente, labor que coordina el
departamento de costos y presupuestos de la compañía.
La empresa produce un solo tipo de colchón que se distribuye en tres zonas
del país: Norte, centro y sur. Se usan cuatro clases de materiales en su
proceso productivo: Tela, resortes, algodón y accesorios. La empresa cuenta
con dos departamentos productivos: Ensamble y acabado.

41
A continuación se muestran los estimativos en el plan presupuestal para el
primer trimestre del próximo año.
N
I Ó
V IS
RE
RE
VIS
IÓ
N
42
43
ELABORACIÓN DEL PRESUPUESTO MAESTRO
Venta Unitaria de Colchones: Presupuestadas
ZONAS
Precio
N
Norte Centro Sur Total unitario
MES
Ó
Enero 280 320 250 850 $250,000
Febrero 300 380 280 960 250,000
Marzo 350 410 300 1060 250,000
SI
Total 930 1110 830 2870
INFORMACIÓN SOBRE INVENTARIOS
INICIAL
VI
Inventario de Productos terminados
INVENTARIO INVENTARIO FINAL

RE
Cantidad Costo Unitario Costo Total Cantidad Costo Costo Total
Unitario
Unidades $ $ unidades $ $
280 160.000 44.800.000 350 170.000 59.500.000
44
Inventario de materias primas
Inventario inicial Inventario final
Materiales Cantidad Costo Unitario Costo Total Cantidad Costo

Unitario
$ $
Tela Mts 300 3.000 900.000 1.200 3.000
Resortes Mts 250 1.900 475.000 750 1.900
N
Algodón Kg. 1.800 2.000 3.600.000 3.500 2.000
Accesorios Uds. 900 800 720.000 1.600 800
Costo total 5.695.000
Ó
Necesidades de Materia prima por unidad
SI
Materiales Cantidad
Tela Mts 8
Resortes Mts 3
Algodón Kg.
Accesorios Uds.
50
10
VI
RE
Costo de Mano de obra Directa por colchón
Departamento Costo
Ensamble $4.000
Acabado $3.000
Costos Generales de fabricación por unidad
Departamento Costo
Ensamble $1.300
45
Acabado 800
Gastos de Administración y ventas
Gastos Administración y ventas: 70.000.000 Que incluye:

Depreciación 13.500.000
Intereses 4.000.000
Imporenta 30%
N
Balance General del trimestre anterior
Activos Pasivos
Ó
Corrientes: Corrientes:
Caja y Bancos 10.000.000 Cuentas por Pagar 80.000.000
Cuentas x cobrar. Obligación Financiera 12.000.000
SI
Inventarios 35.000.000
Total Corrientes 50.495.000 Impuestos por Pagar 7.000.000
Fijos: 95.495.000 Total corrientes 99.000.000
Edificaciones Largo Plazo:
Maquinaria y
Equipo.
Dep. Acumulada
VI
50,000,000 Obligación Financiera
Total Pasivos
110,000,000 PATRIMONIO
67,500,000 Capital
45,995,000
144,995,000
30,000,000
RE
Total Fijos 92,500,000 Reservas 13,000,000
Total Patrimonio 43,000,000
Total Activos 187,995,000 Total Pasivos y patr. 187,995,000
Ingresos Planeados:
Ventas de Contado 70%

Recaudo de Cuentas por Cobrar 100,000,000
46
Egresos Presupuestados
1. Se pagarán de Contado el 70% de las compras y se hará un abono de $ 30.000.000 a las cuentas por pagar.
2. La mano de obra directa y los costos indirectos de fabricación se cancelan de contado.
3. De los gastos de administración y ventas ($70.000.000), descontar la depreciación (13.500.000) y los intereses
($4.000.000), quedando $52.500.000, de éstos se pagarán el 80% en efectivo.
4. De los intereses se pagarán $3.000.000
5. Se abonarán $ 19’000.000 por concepto de impuesto a la renta.
N
En resumen:
Ó
Pago Compras 70%
Cuentas por Pagar 30.000.000
Gastos Administración y ventas 80%
SI
Imporrenta 19.000.000
Abono Intereses 3.000.000
Se Solicita: Presupuesto Maestro
VI
1. Presupuesto de Ventas por cada zona.
2. Presupuesto de Producción del producto
RE
3. Presupuesto de Materiales por producto
4. Presupuesto de compra de materiales
5. Costo de Materiales Directos para la producción
6. Presupuesto de Mano de Obra Directa por producto y por Departamento
7. Presupuestos de Los Costos Generales de Fabricación por Producto y por departamento
8. Resumen del Presupuesto de Los Costos Generales de fabricación
9. Costo de la Mercancía Vendida
10. Estado de Resultados Proyectado
11. Flujo de caja Proyectado
12. Balance General proyectado
47
Presupuesto de Ventas por zonas
Zona Cantidad Precio Total

Norte 930 $250,000 $232,500,000
Centro 1.110 250,000 277,500,000
Sur 830 250,000 207,500,000
Total 2.870 $717,500,000
N
Presupuesto de Producción: en unidades
Ó
Concepto Colchones
Ventas en unidades 2.870
SI
Concepto Colchones
(+)Inv. Final 350
(=)Uds. Requeridas 3.220
(-) Inv. Inicial
(=)Uds. A Prod.
VI 280
2.940
RE
Presupuesto de uso Materiales: uds
Uds. A Prod. Tela Resortes Algodón Accesorios
2.940 23.520 8.820 147.000 29.400
Presupuesto de Compra de Materiales

48
Materiales
Concepto Tela Resortes Algodón Accesorios
Uds. A usar 23,520 8,820 147,000 29,400

(+)Inv. Final 1,200 750 3,500 1,600
(=)Total Ud. Re 24,720 9,570 150,500 31,000
(-) Inventario inicial 300 250 1,800 900
(=)Uds. A Comprar 24,420 9,320 148,700 30,100
Costo Total $73,260,000 $17,708,000 $297,400,000 $24,080,000
N
Costo general $412,448,000
Ó
Presupuesto de costo de materiales utilizados en la Producción
SI
Materiales Cantidad Costo Unitario Costo Total
Tela 23,520 $3,000 $70,560,000

Resortes 8,820 1,900 16,758,000
Algodón
Accesorios
Total VI
147,000
29,400
2,000
800
294,000,000
23,520,000
$404,838,000
RE
Presupuesto de Mano de obra por unidad y por depto.
Departamento Producción Costo Unitario Costo Total
Ensamble 2.940 $4,000 $11,760,000

Acabado 2.940 3,000 8,820,000
Total $20,580,000
49
Presupuesto de Costos Generales de Fabricación por unidad y por departamento
Departamento Producción C.G.F. Total C.G.F.
Ensamble 2.940 $1,300 $3,822,000

Acabado 2.940 800 2,352,000
Total $6,174,000
N
Presupuesto de Costo de Fabricación Unitario
Ó
Concepto Costo Unitario
SI
Materiales:
Tela $24,000
Resortes 5,700
Algodón 100,000
Accesorios
Total Materiales
VI 8,000
$137,700
RE
M.O.D.
Ensamble 4,000
Acabado 3,000
otal M.O.D. $7,000
C.G.F.
Ensamble 1,300
Acabado 800
Total C.I.F. $2,100
Costo Total / Ud. $146,800

50
Presupuesto del Costo de mercancía vendida
Concepto Costo
Materiales:
Inventario. Inicial $5,695,000
(+) Compras 412,448,000
N
(-) Inventario. Final 13,305,000
(=) Total Material 404,838,000
directo usado
Ó
Mano Obra Directa 20,580,000
C.G.F. 6,174,000
Total Costos de 431,592,000
SI
producción.
(+) Inv. Inicial 0
Productos en Proc.
(=) Costos de 431.592.000
producción en proc.
(-) Inv. Final de
Productos en proc.
(=) Costo producción
VI 0
431,592,000
RE
term.
(+) Inv. Inicial de 44,800,000
Productos term.
(=) Costo Producción
disponible para la
venta.
$476.392.000
(-) Inv. Final de Prod.
Terminados $59.500.000
Costo Mercancía
51
vendida. $416.892.000
N
Estado de Resultados Proyectado: Marzo 31/00
Concepto Valor
Ó
Ventas Totales $717,500,000
(-) Costo Mercancía Vendida 416,892,000
SI
(=) Utilidad Bruta Ventas 300,608,000
(-) Gastos Administración y ventas 70,000,000
(=) Utilidad antes de intereses e impuesto 230,608,000
(-) Impuesto 69,182,400
(=) Utilidad neta por distribuir
Flujo de Caja Caja proyectado

VI $161,425,600
RE
Concepto Valor
Saldo Inicial $10,000,000

(+) Ingresos:
Ventas Contado 502,250,000
Recaudos 100,000,000
Total Ingresos 602,250,000
Saldo Disponible $612,250,000
(-) Salidas:
Compra Material 288,713,600
52
Cuentas por Pagar 30,000,000

Mano Obra Directa 20,580,000
C.G.F. 6,174,000
Gastos Administración y Venta 42,000,000
Intereses 3,000,000
Imporenta 19,000,000
Total Salidas $409,467,600
Saldo Final Caja $202,782,400
N
Ó
Balance General proyectado: Marzo 31/00
Activos Pasivos
Corrientes: Corrientes:
SI
Caja y Bancos $202,782,400 Cuentas por Pagar $173,734,400
Cuentas por Cobrar 150,250,000 Obligación Financiera 12,000,000
Inventarios 72,805,000 Impuestos por Pagar 57,182,400
Interés por Pagar 1,000,000
Total Corrientes
VI
$425,837,400 Gastos de A / V por
Pagar.
Total corrientes
10,500,000
254,416,800
RE
Fijos: Largo Plazo:
Obligación Financiera
45,995,000
Edificaciones 50,000,000 Total Pasivos 300,411,800
Maquinaria y Equipo 110,000,000 Capital 30,000,000
Dep. Acumulada 81,000,000 Reservas 13,000,000
Total Fijos 79,000,000 Utilidades por Distribuir 161,425,600
Total Patrimonio 204,425,600
Total Activos 504,837,400 Total Pasivos y Patr.
504,837,400
53
ANÁLISIS A TRAVÉS DE RAZONES FINANCIERAS
Nombre Relación Datos Índice

presupuestados
Razón Corriente Activo Corriente 425.837.400 1.67
Pasivo corriente 254.416.800
Razón ácida Activo Corriente Inventario 353.032.400 1.39

Pasivo Corriente 254.416.800
Promedio diario Ventas 717.500.000 7.972.222

de ventas Días 90
Cuentas por Cuentas por cobrar 150.250.000 18.85
N
cobrar a ventas Ventas día 7.972.222
día.
Poder de
Ganancia. Ó
Utilidad antes de impuesto
TOTAL ACTIVOS
230.608.000
504.837.400
0.46
SI
Publicidad Ganancia Neta 161.425.600 0.32
TOTAL ACTIVOS 504.837.400
VI
Cubrimiento de Costo de Ventas 416.892.000 0.58

costos. Ventas 717.500.000
RE
Al analizar las relaciones anteriores, se observa que la posición financiera de
la empresa, una vez proyectada su información, es aceptable porque:
- Su razón corriente será favorable, puesto que por cada peso que deba la
empresa en el corto plazo, contará con $1.67 para cubrir esa obligación. La
razón ácida será favorable, porque descontando los inventarios del activo
corriente, todavía se tendrá con que responder en caso de que las
obligaciones corrientes tengan que pagarse de inmediato.

54
- Las ventas en promedio diario serán favorables
- El poder de ganancia será del 46%, que en todo caso se logrará sería
demasiado importante para la organización.
- La rentabilidad alcanzará el 32%, cifra esta que se puede considerar
atractiva.
- En cuanto a los cubrimientos de los costos se observa que descontando
los costos totales de las ventas, quedará un 42% para afrontar gastos
operacionales y otros, lo cual se considera aceptable.
En conclusión analizando lo anterior, la situación del negocio es ventajosa.
N
La decisión de trabajar con este presupuesto queda en poder de la
administración. Caso contrario podría tomarse la decisión que se desee
Ó
pues aún no han sucedido los hechos reales.
SI
VI
RE
55
RESUMEN DE LA UNIDAD
El uso de la planeación y la presupuestación en las empresas no es nuevo.

Desde que se plantea el problema del riesgo y la incertidumbre, los hombres
de negocios necesitan prever el futuro de las entidades a su cargo. Para ello
toman como referencia los propósitos y objetivos de la organización en el
tiempo y diseñan un sistema que relacione a la perfección los objetivos y los
recursos financieros disponibles, los informes periódicos y procedimientos
de control.
N
El sistema en sí tiene ventajas significativas; sirve a la gerencia como
Ó
herramienta en la aplicación de las funciones administrativas;
información oportuna disminuye el riesgo y la incertidumbre por cuanto
con su
SI
pueden tomarse las mejores decisiones y evitar el fracaso en los negocios;
compromete a todo el personal en la consecución de los objetivos y las
metas, mediante la asignación apropiada de responsabilidades. Además,
VI
tiene un marco conceptual muy amplio y unos principios fundamentales, se

basa en técnicas y procedimientos y permite predecir el futuro en la
RE
organización, por lo cual se le concede cierto carácter científico.

56
TALLER EVALUATIVO
1. El señor Carlos González, quien durante 10 años ha venido trabajando

como administrador de una fábrica de confecciones, ha decidido
independizarse. Con este fin ha, logrado reunir, con dos hermanos suyos, un
capital de $ 10 millones y constituir la sociedad P y C Ltda., para
comercializar confecciones.
El señor González no es experto financiero, por lo cual lo ha contratado a
N
usted para que realice un pronóstico financiero para que le diga si la idea es
viable, si dará utilidad, si necesita crédito, si puede repartir utilidades, etc.
Ó
Usted se reúne con el señor González quien por lo demás conoce muy bien
el negocio, y, después de varias horas de conversación, logra sacar en
SI
claro los siguientes puntos:
1. El aporte inicial está disponible en efectivo.

VI
2. Para iniciar solo se necesita invertir en vitrinas y muebles por un valor de

$ 40 millones.
RE
3. La empresa comenzará con tres locales en arrendamiento.

4. Dada su calidad, los pantalones se pueden vender a $ 100.000 y las
camisas a $ 50.000. Se espera vender cada mes 50 pantalones y 100
camisas en cada local. Las ventas crecerán 30% en cada uno de los dos
años siguientes.
5. El margen bruto será de 30% y los proveedores otorgan un mes de plazo
para el pago de la mercancía.
6. El señor González considera necesario mantener inventarios para un mes
de ventas.
7. Los gastos de administración para el primer año son los siguientes:
Arrendamientos: $ 12.000.000.
57
Gastos generales de Administración: $ 10.000.000.

Método de depreciación: Línea Recta.
Publicidad y otros gastos: $ 9.000.000.
Estos gastos crecerán un 20% anual, con excepción de la depreciación.
8. La planta de personal inicialmente será la siguiente:

- Un gerente con salario de $ 2.000.000 mensuales.
- Tres administradores con sueldo básico de $ 600.000.
- Tres vendedores con un sueldo básico de $ 450.000.
N
Las prestaciones sociales equivalen al 50% del sueldo básico anual y las
cesantías son sueldo mensual por año.
Ó
Los gastos anteriores se incrementarán a razón de un 20% anual.
SI
9. Los créditos para activos fijos, por valor de $ 31 millones, se obtendrán
con el Banco de Occidente, con tres años de plazo, uno de gracia,
VI
amortización trimestral y tasa del 32% trimestre vencido. Los créditos de

corto plazo, si se requieren, tendrán el mismo costo, pero se calcularán sobre
la deuda promedio.
RE
10. Las inversiones temporales que se pueden hacer generarán

rendimientos del 20% anual, calculado sobre su valor promedio anual.
11. La provisión para imporrenta será del 35% sobre la utilidad antes de
impuestos. En caso de pérdida, se deben pagar el 6% de renta presuntiva
sobre el patrimonio al inicio del período.
12. Los socios acuerdan no repartir utilidades durante los cinco primeros
años.
13. La empresa apropiará reserva legal del 10% de la utilidad del ejercicio
anterior, tal como lo ordena la ley.
58
Usted debe proyectar las cifras de la empresa a 3 años y presentar los

resultados al señor González.
N
Ó
SI
VI
RE
59
APALANCAMIENTO
OPERATIVO Y FINANCIERO
N
Ó
SI
VI
RE
UNIDAD 2
60
PRESENTACIÓN
El apalancamiento en los negocios opera en forma similar a como opera en
la física. Arquímedes decía, "Dadme un punto de apoyo y moveré al mundo",
refiriéndose a que haciendo uso del principio de la palanca, casi se puede
multiplicar la fuerza de un individuo a límites insospechados. Igual sucede en
las finanzas. La primera reacción de muchos gerentes ante una situación de
crisis en la economía es la reducción de costos y en particular de costos
fijos. Dos explicaciones racionales a este comportamiento: el primero es el
aumento de las utilidades y el segundo la disminución de la incertidumbre o
N
lo que algunos llaman la volatilidad de las utilidades.
Ó
En la presente unidad se estudiará la problemática del apalancamiento,
entendiéndose que éste no solamente se presenta como consecuencia de la
SI
utilización de deuda (Apalancamiento Financiero), sino también como
consecuencia del mantenimiento de una estructura de costos fijos con el fin
de aumentar las utilidades operativas (Apalancamiento Operativo).
VI
OBJETIVOS
RE
 Comprender el significado del apalancamiento en las finanzas.
 Conocer los diferentes tipos de apalancamiento.
 Establecer el impacto del apalancamiento financiero y operativo en las

finanzas de la empresa.
 Establecer la relación que existe entre el apalancamiento financiero y

el apalancamiento operativo.
61
 Adquirir habilidades para la interpretación de los diferentes grados de

apalancamiento utilizados por la empresa.
N
Ó
SI
VI
RE
62

CONOCIMIENTO

 El estudiante realizará una lectura comprensiva de la segunda unidad.
 Realizará una síntesis de la segunda unidad.
claros.
N
Trabajo en Grupo (CIPAS)
Ó
SI
VI
realizada de la segunda unidad.
RE

demás compañeros.

63
ATRÉVETE A OPINAR
Amigo estudiante:

1. ¿Qué entiende usted por apalancamiento?
N
2. ¿Cuántos tipos de apalancamiento conoce usted?
3. ¿Qué es el apalancamiento operativo?
Ó
4. ¿Qué es el apalancamiento financiero?
5. ¿Qué es el apalancamiento total?
SI
VI
RE
64
2
UNIDAD 2
2. APALANCAMIENTO OPERATIVO Y FINANCIERO
2.1 CONCEPTO GENERAL DE APALANCAMIENTO
En sentido general podemos definir el Apalancamiento como el fenómeno
N
que surge por el hecho de la empresa incurrir en una serie de cargas o
erogaciones fijas, operativas y financieras, con el fin de incrementar al
Ó
máximo las utilidades de los propietarios. 6
SI
Como es lógico suponer, mientras mayores sean esas cargas fijas, mayor
será el riesgo que asume la empresa y por lo tanto, también será mayor la
rentabilidad esperada como consecuencia de ello. En este caso el riesgo se
VI
relaciona con la posibilidad de que en un momento determinado la empresa

quede en imposibilidad de cubrir esas cargas fijas y deba asumir, por lo
RE
tanto, pérdidas elevadas debido al “efecto de palanca”.
El punto de partida para el análisis del apalancamiento es el estado de

resultados presentado bajo la metodología del sistema de costeo variable y
en el cual deben quedar claramente identificados tres ítems así:
- Las ventas.
- La utilidad antes de intereses e impuestos o utilidad operativa (UAII).
- La utilidad por acción (UPA).
65
Presentación del estado de resultado bajo la metodología del costeo variable:

VENTAS
(-) Costos y gastos variables
(=) Margen de contribución
(-) Costos fijos de producción
(-) Gastos fijos de administración y ventas
(=) UTILIDAD OPERATIVA (UAII)
(-) Gastos financieros
(=) Utilidad antes de impuestos
(-) Impuestos
N
(=)Utilidad neta
Número de acciones comunes
= UTILIDAD POR ACCION (UPA)
Ó
SI
Se observa que la
separación de los gastos
VI
financieros de los demás

gastos operativos de la
empresa mediante el
RE
cálculo de una utilidad

intermedia entre estos
rubros, que se denomina
“Utilidad Antes de
Intereses e Impuestos” o “Utilidad Operativa”, permite un mejor análisis
de las ejecutorias de los administradores en la medida en que separa
los resultados obtenidos por la operación misma del negocio de
aquellos resultados que se dan como consecuencia de una decisión de
tipo financiero cuyo origen no es propiamente la administración.
6
GARCIA S, Oscar L. Administración Financiera. Cali: Prensa Moderna Impresores S.A,
1999. p. 460.
66
Calcular entonces una utilidad intermedia, es decir una Utilidad Operativa o

UAII, es reconocer el hecho de que en el Estado de Resultados se pueden
identificar los efectos tanto de la Estructura Operativa como de la Estructura
Financiera de la empresa y así, todo lo que sucede en este estado financiero
desde el rubro de las ventas hasta la UAII refleja el efecto de la Estructura
Operativa. Análogamente, todo lo que suceda entre las UAII y la utilidad por
acción (UPA) refleja el efecto de la Estructura Financiera.
Lo anterior sugiere que el Apalancamiento Operativo relaciona las ventas con

las UAII mientras que el Apalancamiento Financiero relaciona las UAII con la
N
utilidad por Acción.
Ó
El término Utilidad por Acción se utiliza para referenciar a las acciones
comunes y no a las acciones preferentes, pues en muchas empresas puede
SI
llegar a presentarse la existencia de ese tipo de acciones, las cuales como
su nombre lo indica, ganan un dividendo preestablecido que se paga haya o
VI
no utilidades. En el caso de empresas que no son sociedades anónimas el

concepto de utilidad por acción puede ser reemplazado por el concepto de
utilidad por cada cuota de participación. 7
RE
2.2 APALANCAMIENTO OPERATIVO
El apalancamiento operativo mide qué tanto varía la utilidad operativa en

relación con un aumento en ventas. Mide la capacidad que tiene la firma de
emplear de manera eficiente la capacidad instalada, que es el origen de los
costos fijos. Así mismo, lo que se conoce como grado de apalancamiento
operativo (GAO, DOL en inglés por degree of operating leverage) es una
67
medida de elasticidad que relaciona el grado porcentual en que cambia la

utilidad operativa por una unidad porcentual de cambio en las ventas. Se
calcula así:
Ventas – Costo variable total

GAO =
Ventas – Costo Variable total – Costo fijo
N
Lo que se puede expresar de la siguiente manera:
GAO = Ó
Margen de contribución
SI
Utilidad operativa
VI
Ejemplo: La empresa X y la empresa Y, son dos empresas con el mismo

nivel de ventas y utilizan diferentes niveles de costos variables y fijos como
se muestra a continuación:
RE
COMPAÑÍA X COMPAÑÍA Y
CANTIDAD CANTIDAD
VENTAS 100.000 100.000
COSTOS VARIABLES 60.000 30.000
MARGEN DE CONTRIBUCION 40.000 70.000
COSTOS FIJOS 30.000 60.000
UTILIDAD OPERATIVA 10.000 10.000
7
Ibid., p. 460-461.
68
Con un incremento del 10% en las ventas, que ocurre?

COMPAÑÍA X COMPAÑÍA Y
CANTIDAD CANTIDAD
VENTAS 110.000 110.000
COSTOS VARIABLES 66.000 33.000
MARGEN DE CONTRIBUCION 44.000 77.000
COSTOS FIJOS 30.000 60.000
UTILIDAD OPERATIVA 14.000 17.000
Se observa lo siguiente:
La utilidad operativa en la Compañía Y aumenta en el 70% mientras que en
la Compañía X aumenta solo el 40%. La razón es el apalancamiento
N
operativo de la empresa Y.
GAO (x) =
Ó
Margen de Contribución
SI
Utilidad Operativa
$ 40.000
VI
GAO (x) = = 4
10.000
RE
$ 70.000
GAO (y) = = 7
10.000
Significa entonces, en este caso, que para un cambio porcentual dado en las
ventas del 10%, puede esperarse un cambio cuatro veces mayor en la
utilidad operativa de la empresa X y siete veces mayor en la empresa Y.
69
Al aplicar las distintas fórmulas para calcular el

apalancamiento operativo, hay que ser cuidadoso en
el sentido de no tomar como punto de referencia el
nivel correspondiente al punto de equilibrio o una cifra
muy cercana porque los resultados carecen de
significado (en especial, cuando el nivel de referencia
es el punto de equilibrio). Esto significa que el GAO
dependerá mucho de la situación en que se encuentre
la firma. El apalancamiento es sano cuando la
empresa está creciendo, pero si está en recesión, es perjudicial.
N
Es lo que ocurre con las firmas que vienen creciendo, se apalancan y si
súbitamente se genera una crisis económica, el apalancamiento se
Ó
torna negativo y perjudica los resultados de la empresa.
Por esta razón es importante construir modelos financieros que
SI
permitan analizar distintos escenarios y hacer análisis de sensibilidad
para determinar el nivel adecuado de apalancamiento.
VI
Tener un GAO alto y mayor que 1 significa que la firma tiene tal
combinación de costos fijos y variables que le permite aumentar las
utilidades antes de impuestos e intereses (UAII) en un porcentaje mayor
RE
que el porcentaje en que se incrementan las ventas.
Ejemplo:
Supóngase una firma que tiene costos fijos de 1.500.000, un costo
variable de $ 500 y un precio de venta de $ 2.000. Si se estiman los niveles
de venta en tres escenarios, pesimista, optimista y más probable o medio y a
cada uno se le asigna una probabilidad, se tiene:
70
Probabilidad 30% 40% 30%

Pesimista Mediano Optimista
Cantidad 1.287 1.300 1.313
Precio de venta unitario 2.000 2.000 2.000
Costo variable unitario 500 500 500
Ventas (Ingresos) 2.574.000 2.600.000 2.626.000
Costos variables totales 643.500 650.000 656.500
Margen de contribución 1.930.500 1.950.000 1.969.500
Costos fijos 1.500.000 1.500.000 1.500.000
Utilidades antes de intereses e impuestos (UAII) 430.500 450.000 469.500
Valor esperado de las utilidades 450.000
Desviación estándar de las utilidades (riesgo) 15.105
Para un aumento en ventas (en unidades) de 1%, el aumento en utilidades
N
antes de impuestos e intereses es de 4,33%. El grado de apalancamiento
operativo es:
$ 1.950.000 Ó
SI
GAO = = 4.33
450.000
VI
Atención.
El valor esperado de las utilidades (media) y la desviación estándar de las
utilidades se calcula así:
RE
E(x) = ∑ X i P (x i ) Valor esperado de las utilidades
i=1
E(x) = 430.500 x 0.3 +450.000 x 0.4 + 469.500 x 0.3
E(x) = 450.000
∑ ( X i – E (x) )2 p (x i )
i=1
71
σ 2
= (430.500 – 450.000)2 x 0.3 + (450.000 – 450.000)2 x 0.4 + (469.500
– 450.000)2 x 0.3
σ = 15.105
Si en lugar de tener un costo fijo de 1.500.000, se reduce a 1.200.000 y el

costo variable unitario se aumenta de 500 a 600, entonces se tiene:
Cantidad 1.287 1.300 1.313
N
Ventas (Ingresos) 2.574.000 2.600.000 2.626.000
Costos fijos
Ó
Utilidades antes de intereses e impuestos (UAII)
1.801.800
1.200.000
601.800
1.820.000
1.200.000
620.000
1.838.200
1.200.000
638.200
SI
VI
Para un aumento en ventas (en unidades) de 1%, el aumento en utilidades

antes de impuestos e intereses es de 2.94%. El grado de apalancamiento
operativo es 2,94.
RE
Obsérvese la disminución en la desviación estándar. El nivel de riesgo

no cambia con un cambio en el costo fijo. En el ejemplo anterior se
cambiaron los costos fijos y los variables. El riesgo, medido por la
desviación estándar disminuyó. Esto significa que el riesgo de la firma
ha disminuido, después de haber variado los costos fijos y variables.
Esto lo que significa es la reducción del riesgo de la firma. A mayor
apalancamiento operativo, mayor riesgo.
Se obtiene igual riesgo (desviación estándar) cuando el costo variable se

mantiene constante, aunque el costo fijo cambie sin que se afecte la relación
72
entre aumento de utilidades y aumento en ventas, esto es el GAO. Esto se

puede apreciar en la siguiente tabla construida a partir del ejemplo anterior
con un costo fijo de $1.200.000, y el costo variable es de 500 y precio de
venta de $2.000, entonces se tiene:
Cantidad 1.287 1.300 1.313
Ventas (Ingresos) 2.574.000 2.600.000 2.626.000
Costos fijos 1.200.000 1.200.000 1.200.000
N
Ó
Obsérvese que la desviación estándar permaneció igual, lo mismo que el
SI
costo variable. El costo fijo sí varió. El GAO será:
VI
$ 1.950.000
GAO = = 2.60
750.000
RE
Si sólo cambia el costo variable y el costo fijo permanece constante, se tiene:

Cantidad 1.287 1.300 1.313
Ventas (Ingresos) 2.574.000 2.600.000 2.626.000
Costos fijos 1.500.000 1.500.000 1.500.000
73
El cálculo del GAO será:

$ 1.820.000
GAO = = 5.69
320.000
El GAO le sirve al gerente para examinar las consecuencias sobre cuánto

afecta un cambio en el costo fijo y en el costo variable a las utilidades.
Consideraciones generales del apalancamiento operativo:
N
1. El efecto sobre las UAII Ó
SI
siempre es un efecto
ampliado. Es decir un
VI
incremento en las ventas

genera un incremento
(ampliado) en las UAII.
RE
Igualmente, una disminución en las ventas genera una disminución de las

UAII.
2. El Apalancamiento Operativo se da en ambos sentidos.
3. Cuando hay costos fijos siempre estará presente el Apalancamiento

Operativo.
4. El grado de Apalancamiento Operativo, para que exista como tal, deberá

ser mayor que 1. Recordemos que si es igual a 1 es porque no hay
74
costos fijos, es decir que no hay Apalancamiento Operativo, lo cual es

muy difícil que ocurra.
5. El hecho de tener un alto grado de Apalancamiento Operativo no significa

que la empresa esté en buena situación. Esta cifra es un valor absoluto
que como tal sólo da una idea de lo beneficioso que podrá ser un
aumento en las ventas o lo peligrosa que podría ser una disminución.
6. De lo anterior se infiere que dicho valor absoluto, es decir la medida del

Grado de Apalancamiento Operativo, da una idea del RIESGO
N
OPERATIVO en el que incurre la empresa teniendo una determinada
estructura de costos y gastos fijos. Esto significa que el Grado de
Ó
Apalancamiento Operativo es simplemente una medida de riesgo.
SI
7. En épocas de prosperidad económica puede ser ventajoso tener un alto
grado de Apalancamiento Operativo. Lo contrario ocurre cuando las
VI
perspectivas del negocio no son muy claras y por lo tanto los

administradores deberán estar muy al tanto de la magnitud de esta
medida de riesgo para que en el evento de prever una situación difícil,
RE
procedan a hacer los correctivos del caso con el fin de reducir el volumen
de costos y gastos fijos.
8. El grado de Apalancamiento Operativo, lo es solamente para una

determinada estructura de costos y gastos de referencia. Si dicha
8
estructura cambia, también lo hace el Grado de Apalancamiento.
8
Ibid., p. 461-462.
75
2.3 APALANCAMIENTO FINANCIERO
¿Cuándo puede ser correcto endeudarse?

Pareciera que los ejecutivos de las empresas ya han dejado de formularse
esta pregunta pues “la sabiduría financiera” recomienda que toda deuda es
buena siempre y cuando mantenga los niveles adecuados de deuda/capital
de la empresa. Por esta razón la Gerencia Financiera debe saber que la
respuesta a esta interrogante ha de ser resultado de las decisiones tomadas
por el director y requerirá necesariamente comparar y evaluar las diferentes
alternativas del mercado.
N
En el mundo de los negocios hay una serie de decisiones que son
Ó
inevitables, independientemente del sector en que la empresa opere o la
actividad principal a la que se dedique. Como se sabe, por experiencia propia
SI
o ajena, una de estas decisiones a la que se enfrenta el responsable de
cualquier negocio es la de establecer el procedimiento y conseguir los
VI
recursos necesarios para financiar las actividades que tiene entre manos,
tanto las existentes como las futuras.
RE
En la esencia de la política de financiamiento de un negocio se encuentra

establecer la estructura del mismo, es decir, la cantidad que se debe emplear
tanto de deuda como de recursos propios o capital para financiar las
necesidades de inversión, presentes y futuras, que se derivan de los
requerimientos de capital de trabajo a emplear. La decisión que se tome
sobre la estructura de financiamiento de una empresa tiene mucho que ver
con la opinión que se tenga acerca de las consecuencias, ya sean positivas o
negativas, del uso de ella. Con cierta frecuencia se escuchan comentarios
del tipo de “la manera más sana de crecer en el negocio es, exclusivamente,
a través del capital generado por el mismo”, o bien “cuanto menos deuda
tengamos, mejor y más seguro tendremos el negocio”.
76
¿Es cierta la premisa de que el endeudamiento es un mal que se debe evitar

o a lo más tolerarse únicamente cuando es necesario? Para dar respuesta a
esta interrogante es preciso entender en que consiste el apalancamiento
financiero. El apalancamiento financiero es el efecto que se produce en la
rentabilidad de la empresa como consecuencia del empleo de deuda en su
estructura de financiamiento. Es importante precisar qué se entiende por
rentabilidad, para poder comprender si ese efecto es positivo o negativo, y en
qué circunstancias.
La rentabilidad no es sinónimo de resultado contable (beneficio o pérdida),
N
sino de resultado en relación con la inversión, que genera los porcentajes del
ROE (rendimiento sobre el capital contable) y el ROA (rendimiento sobre los
activos totales).
Ó
SI
Incrementar la cantidad de deuda en la estructura de financiamiento de un
negocio –o lo que es igual, incrementar el apalancamiento financiero- tiene
VI
un efecto sobre la rentabilidad que depende del costo financiero de esa

deuda. En efecto, un mayor empleo de deuda generará un incremento en la
rentabilidad sobre los recursos propios, siempre y cuando el costo de la
RE
deuda sea menor que la rentabilidad del negocio sobre los activos netos
(capital de trabajo mas los activos fijos netos).
Es importante indicar que el incremento en la rentabilidad se produce porque

el aumento en el nivel de endeudamiento presupone que no perjudicará a la
rentabilidad de los activos netos, es decir estos nuevos fondos serán
empleados en nuevos proyectos de inversión que proporcionen una
rentabilidad que asegure la creación de valor en la empresa. Si la empresa
careciera de esos proyectos y no tuviese perspectivas de corto plazo
próximas de generarlos, la decisión acertada no es mantener
permanentemente esos nuevos fondos en inversiones financieras con bajo o
77
nulo riesgo y baja rentabilidad (por ejemplo, bonos del tesoro), ya que resulta
evidente que una actuación semejante redundaría en una destrucción de
valor para la inversión del accionista
¿Es entonces, el costo de la deuda el único factor determinante para

establecer una política de financiación correcta, bajo el punto de vista de la
rentabilidad? Evidentemente, no, ya que tener una mayor cantidad de deuda
lleva consigo un nivel adicional de riesgo, que de no ser manejado
cuidadosamente, puede conducir a resultados muy malos. Sin embargo, si se
utiliza inteligentemente traerá como consecuencia utilidades extraordinarias
N
para los accionistas.
Ó
¿Dónde está el límite en la cantidad de deuda que un negocio puede asumir?
La respuesta dependerá, además de los factores señalados, de la capacidad
SI
del equipo directivo para gestionar el endeudamiento, conjugando
acertadamente la importante relación rentabilidad-riesgo para que las
VI
decisiones que se tomen en política de financiación no sólo mejoren la

rentabilidad, sino que sean además viables.
RE
El uso apropiado del endeudamiento es una vía para conseguir mejorar la

rentabilidad sobre los recursos propios de la empresa y, en consecuencia,
generar valor para el accionista. Como en tantas otras actividades, la clave
está en gestionar con acierto la cantidad de deuda asumida, para lo que es
esencial mantener una actitud proactiva que se base en el conocimiento del
negocio y en las perspectivas sobre su evolución futura. Para lograr esta
adecuada gestión todo equipo directivo debe analizar y tomar decisiones
sobre aspectos tales como: costo real de la deuda, naturaleza del tipo de
interés (fijo o variable), naturaleza del endeudamiento (moneda nacional o
extranjera) y actitud ante el riesgo, y tener muy clara la diferencia que existe
entre la especulación y la gestión empresarial
78
El Apalancamiento Financiero como medida, muestra el impacto de un

9
cambio en la UAII sobre la UPA.
El Apalancamiento Financiero se calcula así:
% de cambio en la UPA
GAF =
% de cambio en la UAII
Utilidad operativa
También se puede calcular así: GAF =
N
Utilidad antes de impuestos
Ejemplo:
Ó
La compañía ABC S.A presenta la siguiente estructura de costos.
SI
Volumen de ventas 10.000 unidades
Precio de venta unitario $5
VI
Costo variable unitario $3

Costos fijos de producción $ 10.000
Gastos fijos de administración y ventas 3.500
RE
Además la empresa tiene una deuda de $ 100.000 al 2% y los impuestos que

debe pagar sobre las utilidades son del 40%. El capital de la empresa está
representado por 2.000 acciones comunes.
Se construye el Estado de Resultados para el volumen de venta de 10.000
unidades y se establecen utilidades operativas para niveles de ventas de
8.000 y 12.000 unidades, estableciéndose además la UPA.
9
Ibid., p. 465.
79
-20% PUNTO DE REFERENCIA 20%
Ventas en unidades 8.000 10.000 12.000

Ventas en valores 40.000 50.000 60.000
(-) Costos variables 24.000 30.000 36.000
Margen de contribución 16.000 20.000 24.000
Menos:
Costos fijos de producción 10.000 10.000 10.000
Gastos fijos admón. y ventas 3.500 3.500 3.500
N
UAII 2.500 6.500 10.500
Menos intereses 2.000 2.000 2.000
Utilidad antes de impuestos Ó 500 4.500 8.500

SI
Impuestos 35% 175 1.575 2.975
Utilidad neta 325 2.925 5.525
VI
Número de acciones comunes 2.000 2.000 2.000

UPA 0.1625 1.4625 2.7625
RE
Entonces se tiene que:

Utilidad operativa
GAF =
6.500
GAF = = 1.4444
4.500
El grado de Apalancamiento obtenido de 1.4444, significa que por cada

punto en porcentaje, que se aumentan ( o disminuyen) las UAII a partir del
80
punto de referencia, habrá un aumento (o disminución) porcentual de la UPA

de 1.4444 puntos.
Por ejemplo si las UAII se aumentan en el 30%, la UPA lo hará en un:

30% X 1.4444= 43.332%.
En efecto:
$ 6.500 x 1.30 = $ 8.450
UAII $ 8.450
Menos intereses 2.000
Utilidad antes de impuestos 6. 450
N
Impuestos 35% 2.258
Utilidad neta 4.192
UPA Ó
Número de acciones comunes 2.000
2.096
SI
Entonces: 2.096 – 1.4625 = 0.6335
VI
0.6335 = 0.43316 = 43.32 % = 43.33 %

1.4625
RE
El grado de Apalancamiento Financiero puede aumentar si se presenta un

incremento en los intereses. Supongamos que las UAII permanece
constante ($ 6.500) y los intereses pasan de $ 2.000 a $ 2.500, entonces las
utilidades antes de impuesto disminuyen a $ 4.000.
UAII $ 6.500
(-) Intereses 2.500
Utilidad antes de impuestos 4.000
81
Entonces:
6.500
GAF = = 1.625
4.000
Esto no significa que la empresa está bien o mal, sino la magnitud del
beneficio que podría obtener en caso de una situación favorable en el
mercado o la magnitud de los problemas que se podrían presentar en caso
de una situación de crisis comercial pues si las UAII disminuyen en
N
porcentaje, la UPA lo haría en 1.625 puntos.
como punto Ó
El Apalancamiento Financiero se puede relacionar con el Endeudamiento
referencia para confrontar qué tanto riesgo implica una
SI
determinada medida.
VI
Mientras mayor sea el nivel de endeudamiento mayor es el riesgo financiero,

y así, un determinado grado de Apalancamiento Financiero representará
realmente alto o bajo riesgo, dependiendo del punto de vista de la gerencia
RE
con respecto a sí el nivel real de deuda que tiene la empresa se considera o

no, peligroso.
Se ha establecido que el grado de Apalancamiento Financiero solamente da

una idea del riesgo, por lo que es posible determinar si el uso de dicho
apalancamiento está siendo beneficioso para el propietario o no.
82
A continuación se analiza la siguiente situación:
ACTIVOS PASIVOS Y PATRIMONIO

Corrientes $45 Préstamos bancarios $60
Fijos 55 Patrimonio 40
Total $100 Total $ 100
El costo anual de la deuda es del 25% y la UAII es del $ 30, por lo tanto la
UAI será de $ 15, que se obtienen de la siguiente manera:
UAII $ 30
N
Intereses ($60 x 25%) 15
UAI $ 15
Ó
La rentabilidad del activo medida antes de intereses e impuestos es del 30%,
SI
es decir:
UAII
VI
Rentabilidad del Activo =

Activos
RE
30 = 30% 100
Y el propietario obtiene una rentabilidad sobre su patrimonio, calculada antes
de impuestos, de 37.5%, es decir:
UAI
Rentabilidad del Patrimonio =
Patrimonio
15 = 37.5%
40
83
Se observa que el interés que gana el propietario es mayor que el interés

que gana el activo debido a la utilización de deuda con un costo por debajo
de ese interés del activo, que es la rentabilidad del activo. Esto significa que
cuando una empresa está en capacidad de tomar deuda e invertirla en
activos que dan un rendimiento mayor que el costo de dicha deuda, se
presenta una repercusión ampliada favorable para el accionista, en términos
de una rentabilidad mayor que la del activo, y así, para este ejemplo se tiene
que:
UAI > UAII > I% (costo de la deuda)
N
Patrimonio Activos
37.5% > 30% > 25%
Ó
Como en este caso la utilización de deuda por parte de la empresa está
SI
beneficiando al propietario, podemos decir que el
Apalancamiento Financiero es favorable.
VI
El apalancamiento financiero es favorable

cuando la rentabilidad del activo es superior
RE
al costo de la deuda.
Si el costo de la deuda fuera, por ejemplo, el

30%, qué sucedería?
Observemos el Estado de Resultados para esta
nueva situación:
UAII $ 30
Interese ($ 60 x 30%) 18
UAI 12
84
Y la relación de tasas de interés quedaría:

UAII/Activos = 30/100 = 30%
UAI/Patrimonio = 12/40 = 30%
Es decir que:
UAI = UAII = I% (costo de la deuda)

Patrimonio Activos
N
30 % = 30% = 30%
Ó
En este caso las tres tasas son iguales, ya que si la empresa toma deuda al
30% para que invertida en activos produzca el mismo 30%, no se generará
SI
ningún remanente sobre esa deuda, con destino al propietario. A pesar de
que exista apalancamiento, éste no es favorable ni desfavorable.
VI
En cambio, si el costo de la deuda fuera del 32%, se presentará la siguiente

situación:
RE
UAII $ 30.0
Intereses ($60 x 32%) 19.2
UAI 10.8
Y la relación de tasas de interés quedaría:
UAII/Activos = 30/100 = 30%

UAI/Patrimonio = 10.8/40 = 27%
85
Es decir que:
UAI < UAII < I% (costo de la deuda)

Patrimonio Activos
27% < 30% < 32%
El apalancamiento en este caso sería desfavorable para el propietario ya que

corriendo más riesgo que el acreedor, está obteniendo una tasa de interés
menor que la de aquél. En este caso no tendría sentido aumentar el
N
endeudamiento mientras no haya posibilidad de mejorar la rentabilidad del
activo o disminuir el costo de la deuda.
Ó
En resumen, aunque exista un determinado grado de Apalancamiento
SI
Financiero, el que a su vez define un mayor o menor riesgo, la favorabilidad
o desfavorabilidad dependerá necesariamente de la tasa de interés
VI
promedio, pactada para los pasivos.
Consideraciones generales del Apalancamiento Financiero:

RE
1. El efecto sobre la UPA,

siempre es un efecto
ampliado. Es decir, un
incremento en las UAII,
genera un incremento
(ampliado) en la UPA.
Igualmente una
disminución en las UAII
genera una disminución de la UPA.
2. El Apalancamiento Financiero opera en ambos sentidos.
86
3. Cuando hay costos fijos financieros siempre estará presente el

Apalancamiento Financiero.
4. El grado de Apalancamiento Financiero deberá ser siempre mayor que 1.
Recordemos que si es igual a 1 es porque no hay pagos de intereses, es
decir, no existe Apalancamiento Financiero, lo cual ocurriría en caso de
que la empresa se financiara con patrimonio.
5. El hecho de tener un alto grado de Apalancamiento Financiero no
significa que la empresa esté en buena situación. Esta cifra es un valor
absoluto que como tal sólo da una idea de lo beneficioso que podría ser
un aumento en las UAII (como consecuencia de un aumento en las
N
ventas) o lo peligrosa que podría ser una disminución.
6. El Grado de Apalancamiento Financiero da una idea del RIESGO
nivel de endeudamiento.Ó
FINANCIERO en el que incurre la empresa teniendo un determinado
Es decir, el Grado de Apalancamiento
SI
Financiero es simplemente una medida de riesgo.
7. En épocas de prosperidad económica puede ser ventajoso tener un alto
VI
grado de Apalancamiento Financiero. Lo contrario ocurre cuando las

perspectivas del negocio no son muy claras y por lo tanto los
administradores y sobre todo los dueños deberán estar muy al tanto de
RE
la magnitud de esta medida de riesgo para que en el evento de prever

una situación difícil, procedan a hacer los correctivos del caso con el fin
de reducir el nivel de endeudamiento.
8. La medida de Apalancamiento Financiero, lo es solamente para una
determinada estructura financiera y un determinado costo de la deuda.
Si alguna de estas variables cambia, también lo hace el Grado de
Apalancamiento. 10
10
Ibid., p. 466.
87
2.4 APALANCAMIENTO TOTAL
Si la UPA varía como consecuencia de una variación en las UAII es porque

estas últimas a su vez han variado como consecuencia de una variación en
las ventas. Quiere decir lo anterior, que puede medirse el efecto de una
variación en las ventas sobre la UPA, simplemente calculando el efecto
combinado de ambos grados de apalancamiento, que se denominará Grado
de Apalancamiento Total y que define lo siguiente:
% de cambio en la UPA
GAT =
N
% de cambio en las ventas
Ó
El grado de Apalancamiento Total mide el impacto
SI
de un cambio en las ventas sobre la utilidad por
acción o la utilidad neta y relaciona el margen de
contribución con la utilidad antes de impuestos. 11
VI
RE
GAT =
88
Ejemplo:
Ventas en unidades 8.000 10.000 12.000

Ventas en valores 40.000 50.000 60.000
(-) Costos variables 24.000 30.000 36.000
Margen de contribución 16.000 20.000 24.000
Menos:
Costos fijos de producción 10.000 10.000 10.000
Gastos fijos admón y ventas 3.500 3.500 3.500
N
UAII 2.500 6.500 10.500
Menos intereses
Ó 2.000 2.000 2.000

SI
Utilidad antes de impuestos 500 4.500 8.500
Impuestos 35% 175 1.575 2.975
VI
Utilidad neta 325 2.925 5.525

UPA 0.1625 1.4625 2.7625
RE
GAT =
20.000
GAT = = 4.44
4.500
11
Ibid., p. 471.
89
Significa que por cada punto en porcentaje que se aumentan las ventas, la
UPA se aumentará en 4.44 puntos. Por ejemplo, un aumento del 10% en
ventas ocasionará un aumento del 44.4% en la UPA.
Este resultado de 4.44 se puede hallar multiplicando el Grado de
Apalancamiento Financiero por el Grado de Apalancamiento Operativo
GAO =
Utilidad operativa
N
GAF = Ó
Utilidad operativa
SI
VI
20.000
GAO = = 3.077
RE
6.500
6.500
GAF = = 1.44
4.500
GAT = GAO X GAF
GAT = 3.077 X 1.44 = 4.44

90
La utilidad de calcular el grado de apalancamiento total es que permite

determinar si el efecto final sobre la UPA, es en mayor o menor grado,
consecuencia del Apalancamiento Operativo o del Financiero, lo cual
dependerá, como es lógico, de la estructura de costos y gastos fijos y de los
gastos financieros, que tenga la empresa.
2.5 EL APALANCAMIENTO Y LA ESTRUCTURA FINANCIERA
Otra de las aplicaciones del concepto del Apalancamiento es utilizarlo en la
N
evaluación de diferentes alternativas de estructura financiera para una
empresa.
Ó
Para explicar esto asumamos que una empresa tiene dos alternativas de
SI
financiamiento, a saber:
VI
Alternativa A: Pasivos $100.000 al 30% anual.

Capital 200.000 4.000 acciones a $ 50.
RE
Alternativa B: Pasivos $130.000 al 30% anual.

Capital 170.000 3.400 acciones a $ 50.
Analicemos la UPA que se obtendría para diferentes niveles de utilidad antes

de intereses e impuestos, con el fin de determinar cuál es la estructura
financiera más adecuada dependiendo del volumen de operación de la
empresa. Dicho de otra forma, veamos que tan sensible es la estructura
financiera de una empresa, ante los cambios que puedan presentarse en las
UAII.
91
Primero se calculará la UPA para las dos alternativas y para niveles de

UAII de $ 70.000, $100.000 y $130.000 respectivamente.
Para la alternativa A se tiene:
UAII 70.000 100.000 130.000

(-) Intereses (100.000x30%) 30.000 30.000 30.000
UAI 40.000 70.000 100.000
N
Impuestos 35% 14.000 24.500 35.000
Utilidad neta 26.000 45.500 65.000
UPA Ó
Número de acciones comunes 4.000
6.5
4.000
11.375
4.000
16.25
SI
Impacto sobre la UPA -42.86% +42.86%
VI
Para la alternativa B se tiene:

RE
UAII 70.000 100.000 130.000

(-) Intereses (130.000x30%) 39.000 39.000 39.000
UAI 31.000 61.000 91.000
Impuestos 35% 10.850 21.350 31.850
Utilidad neta 20.150 39.650 59.150
UPA 5.93 11.66 17.40
Impacto sobre la UPA -49.14% +49.14%

92
El grado de Apalancamiento Financiero para cada alternativa será:

Alternativa A = 100.000/70.000 = 1.43
Alternativa B = 100.000/61.000 = 1.64
Cifras que confirman el hecho de que la segunda alternativa, por recurrir a

una mayor proporción de pasivos, tiene un mayor riesgo financiero.
Observemos ahora en un cuadro resumen, el comportamiento de la UPA
para cada alternativa, dependiendo del monto en la utilidad operativa.
Nivel de UAII 70.000 100.000 130.000
N
UPA A 6.5 11.375 16.25
UPA B
Ó5.93 11.66
Se observa como el mayor riesgo que implica la alternativa B se ve
17.40
SI
compensado con una mayor UPA con respecto a la alternativa A, a medida
que aumentan las UAII. Cuando la situación es hacia la baja, la UPA es
VI
menor con respecto a la alternativa A.
Quiere decir lo anterior, que dependiendo de las expectativas futuras de la

RE
empresa, se deberá optar por una u otra alternativa. Si la perspectiva es

favorable, la alternativa B sería la mejor. Lo contrario sucedería en caso de
una perspectiva desfavorable.
93
2.6 PUNTO DE INDIFERENCIA FINANCIERO
Para la situación que se planteó anteriormente, se puede calcular un nivel de

UAII para el cual las alternativas son indiferentes, es decir, el punto en el cual
la UPA sería igual para las dos alternativas. A este nivel de UAII se le
denomina “Punto de Indiferencia Financiero”.
UPA (a) = UPA (b)

(UAIIa – Ia) (1-t)/ Na = (UAIIb – Ib) (1-t)/ Nb
N
Donde:
UAIIa = UAII para la alternativa A.
Ia Ó
UAIIb = UAII para la alternativa B.
= Intereses alternativa A
SI
Ib = Intereses alternativa B
Na = Número de acciones alternativa A
VI
Nb = Número de acciones alternativa B

t = Tasa de impuestos
RE
Entonces:
(UAII – 30.000) (1-0.35)/4.000 = (UAII – 39.000) (1-0.5)/3.400
(UAII – 30.000) (0.65)/4.000 = (UAII – 39.000) (0.65) / 3.400
(0.65 UAII - 19.500)/4.000 = (0.65 UAII – 25.350)/3.400
3.400(0.65 UAII – 19.500) = 4.000 (0.65 UAII – 25.350)
2.210 UAII – 66.300.000 = 2.600 UAII – 101.400.000
101.400.000-66.300.000 = 2.600 UAII – 2.210 UAII
35.100.000 = 390 UAII

94
35.100.000
UAII = = 90.000
390
La UAII común a las dos alternativas es $ 90.000.
Calculemos la UPA para una UAII = $ 90.000 en cada una de las

alternativas:
A B
N
UAII 90.000 90.000
(-) Intereses
UAI Ó 30.000
60.000
39.000
51.000
SI
Impuestos 35% 21.000 17.850
Utilidad neta 39.000 33.150
VI
Número de acciones comunes 4.000 3.400

UPA 9.75 9.75
RE
Como se observa la UPA de las dos alternativas cuando la UAII es igual a

$90.000 es de 9.75.
95
Esto también se puede ilustrar en el siguiente gráfico.
UPA
PLAN B
PLAN A
15
10
Punto de
Referencia
N
5
Ó
50.000 100.000 150.000
UAII
SI
VI
Como se observa en dicho gráfico, el

punto de indiferencia obtenido significa
RE
que ante expectativas de UAII por encima

de $ 90.000, la mejor alternativa es b,
pues como se calculó anteriormente,
cuando aumentaba la UAII , se obtenía
una mayor UPA.
96
Las medidas de apalancamiento son simplemente una forma de explicar en

términos cuantitativos el hecho de que mantener una estructura de costos
fijos y otra de deuda, implica correr riesgos en la empresa. La Estructura
Operativa genera riesgos operativos que se evalúan relacionando el Grado
de Apalancamiento Operativo con el margen de Seguridad; la Estructura
Financiera genera riesgos financieros que se evalúan relacionando el Grado
de Apalancamiento Financiero con el Indice de Endeudamiento de la
N
empresa.
Ó
Esta metodología es muy útil cuando se utiliza para tomar decisiones futuras
de estructura financiera y operativa, pues muestra lo expuesta que podría
SI
quedar la empresa a una situación de insolvencia en caso de una baja en el
volumen de operación. O también podría mostrar los beneficios
incrementales y ampliados que se obtendrían como resultado de una
VI
situación de bonanza.
RE
Como concepto, el apalancamiento le recuerda al administrador financiero

que cuando se prevean situaciones difíciles para la empresa, una de las
decisiones que debe tomar casi que de inmediato es la reducción de sus
estructuras fija y financiera. Por otro lado, cuando se espera una mejora de
la situación, un incremento de esas estructuras, con el lógico fin de aumentar
el volumen de operación, podrá repercutir de manera muy favorable en al
rentabilidad tanto de la empresa como de los propietarios.
97
TALLER EVALUATIVO
1. Explique por qué el grado de Apalancamiento Operativo y Financiero
puede utilizarse en la medición del riesgo de la empresa.
2. ¿Qué significado tiene el punto de indiferencia financiero y con cuál otra
información adicional lo complementaría usted, a efectos de tomar una
decisión de financiamiento?
3. Explique de qué manera en una empresa la estructura de activos
(corrientes y fijos) y la estructura financiera afectan las posibilidades de
ganar o perder.
N
4. Resuelva:
a. Las empresas A y B tienen las siguientes estructuras en sus estados de
resultados:
Ó A B
SI
Ventas $ 4.000 $ 4.000
Costos variables 2.000 2.000
Contribución 2.000 2.000
VI
Costos y gastos fijos 1.000 0

UAII 1.000 2.000
RE
Intereses 0 1.000
UAI 1.000 1.000
Si los impuestos son del 35% y el número de acciones es de 600, se pide:

- Calcule todos los apalancamientos y explíquelos brevemente.
- ¿Cuál de las dos empresas está en mejor situación financiera?.
98
FUENTES DE FINANCIACION Y
COSTO DE CAPITAL
N
Ó
SI
VI
RE
UNIDAD 3
99
PRESENTACIÓN
Una vez que se han adelantado las estimaciones preliminares en torno a los
costos de operación, los gastos de funcionamiento y las inversiones en
activos fijos, se deben estudiar las diferentes opciones de financiación
disponibles, para atender las necesidades de capital en la empresa. Es
decir, se deben tomar decisiones de financiación que conlleven a la
consecución de fondos para la adquisición de los diferentes activos que se
requieren para la operación del negocio.
En la presente unidad se estudiará las diferentes fuentes de financiación
N
utilizadas por las empresas, así mismo la metodología establecida para el
cálculo del costo promedio ponderado de capital de estas fuentes y su
Ó
incidencia en la evolución de las finanzas de la empresa.
SI
OBJETIVOS
VI
 Identificar las diferentes fuentes de financiación utilizadas por las

empresas.
RE
 Identificar las fuentes internas y externas de financiación.
 Comprender la metodología para el cálculo del costo promedio

ponderado de capital de las fuentes de financiación de la empresa.
 Comprender la metodología para el cálculo del costo efectivo de

capital después de impuestos de las fuentes de financiación de la
empresa.
 Adquirir habilidades para el cálculo del costo promedio ponderado de

capital y su respectiva interpretación.
100

CONOCIMIENTO

 El estudiante realizará una lectura comprensiva de la tercera unidad.
 Realizará una síntesis de la tercera unidad.
claros.
N
Ó
SI
VI
realizada de la tercera unidad.
RE

demás compañeros.

101
ATRÉVETE A OPINAR
Amigo estudiante:

1. ¿Qué es una fuente de financiación?
N
2. ¿Enuncie algunas fuentes de financiación?
3. ¿Qué es el costo de capital?
Ó
4. ¿Qué es el costo promedio ponderado de capital?
SI
VI
RE
102
UNIDAD 3
3. FUENTES DE FINANCIACION Y COSTO DE CAPITAL

3
3.1 FUENTES DE FINANCIACION
Entre las fuentes de financiación

utilizadas por la empresa se
encuentran las fuentes internas
N
y las fuentes externas.
Entre las
financiación se tienen: Ó
fuentes internas de
Las
SI
utilidades por distribuir, la
depreciación y la venta de
VI
activos.
Entre las fuentes externas de financiación se tienen: Las acciones, los

RE
bonos, los bonos obligatorios convertibles en acciones, el crédito

internacional y el crédito nacional que se divide en:
A. Financiación a Corto Plazo

a. Sobregiro Bancario
b. Cartera Ordinaria
c. Cartas de Crédito
d. Carta de Crédito Internacional
e. Aceptaciones Bancarias
f. Descuentos de Bonos de Prenda
g. Titulación de Activos
103
h. Tarjetas de Crédito
B. Financiación a Mediano y Largo Plazo

a. Créditos de Fomento
b. Financiación con Leasing
c. Financiación con Factoring
d. Banca de Inversión
e. Multibanca
N
3.1.1 FUENTES INTERNAS DE FINANCIACION
Utilidades no distribuidas
Ó
SI
Las utilidades no distribuidas sirven como fuente de capital para expansión o
para nuevas inversiones; sin embargo, vale la pena enfatizar que ese mismo
VI
excedente constituye la fuente de ganancias del capital invertido por los

propietarios; por esta razón entran a competir entre sí los intereses de la
empresa con los de sus accionistas; si la rentabilidad esperada de la
RE
empresa es claramente llamativa, será también para los propietarios, sin

embargo, estos no estarían interesados en colocar su capital adicional en
una opción que no ofreciera mejores garantías que
otras alternativas, ya sean estas de inversión o de consumo.
Cabe anotar además, que como este capital tiene su origen en utilidades,
está sujeto a impuesto sobre la renta. En efecto, la práctica de utilizar las
utilidades no distribuidas como fuente de financiación tiene los siguientes
inconvenientes:
a. el deseo manifiesto de los propietarios de orientar las utilidades de la
empresa en opciones más llamativas de consumo o de inversión;
104
b. los gravámenes fiscales que pesan sobre las utilidades.
La Depreciación
Una de las finalidades que se le asigna a la partida de depreciación, es la de

recuperar el capital invertido en activos depreciables. Los fondos de
depreciación acumulados sirven para financiar diferentes sectores de
desarrollo de la empresa y para hacer frente a nuevas necesidades. Parte
de esos fondos son destinados a la renovación de activos necesarios, pero
N
los fondos restantes proporcionan un crédito libre de impuestos para atender
diferentes frentes de la empresa.
Ó
SI
Venta de Activos
VI
La venta de activos fijos, o de la cartera o la disminución de los inventarios,

pueden constituirse en mecanismos alternos de financiación interna de la
empresa. Sin embargo, esta práctica puede resultar bien azarosa pues los
RE
activos fijos negociados o los niveles menores en los inventarios podrían

comprometer seriamente la producción de la empresa, y por ende su
importancia y prestigio frente a sus habituales consumidores.
3.1.2 FUENTES EXTERNAS DE FINANCIACION
Una empresa puede conseguir recursos externos en dos formas

principalmente: permitiendo la participación de terceros a través de acciones
o bonos; y por medio de una variada modalidades de créditos.
105
Acciones
Para los nuevos propietarios el rendimiento de su inversión está

representado en dividendos o en el aumento en el valor de su participación;
para los poseedores de títulos de deuda, el rendimiento está representado en
los intereses que reciben periódicamente. La propiedad de una empresa
puede estar en manos de un solo dueño, o en miles de accionistas, que es el
caso de las sociedades anónimas.
Las acciones suelen clasificarse en dos grupos: las acciones ordinarias y las
N
acciones preferentes. El poseedor de acciones ordinarias está en situación
muy similar al propietario individual de una empresa: no se le garantiza un
Ó
rendimiento fijo por la inversión, acompaña a la empresa en épocas de
bonanza y también en situaciones difíciles, tiene acceso a los libros de la
SI
sociedad y tiene voz en la gestión de la empresa. Además la acción
representa la participación en la propiedad real de la empresa. Por otro lado,
VI
las acciones preferentes tienen normalmente garantizado un rendimiento,

medido en términos porcentuales del valor de la acción, también tienen
prioridad para la distribución del patrimonio en caso de quiebra de la
RE
sociedad.
Bonos
Los bonos constituyen una forma alterna de financiación externa para la

empresa. La adquisición de bonos representa una hipoteca o derecho sobre
los activos reales de la empresa. En caso de liquidación, los bonos
hipotecarios son pagados antes que cualquier otro derecho sobre los activos;
además, los bonos tienen garantizado un rendimiento independiente del éxito
de la empresa.
106
Cabe anotar que las acciones determinan derechos sobre la empresa en

tanto que los bonos son títulos de crédito.
Bonos obligatorios convertibles en acciones
Frente al ocaso de las fuentes tradicionales de financiación, y ante la

saturación y dificultad del crédito externo y, sobre todo ante la declinación del
movimiento accionario, anteriormente reseñado, aparece la figura interesante
del “ Bono” y la más reciente “ Bono Obligatorio Convertible en Acciones” .
N
El bono es un mecanismos idóneo para la obtención de recursos de
Ó
financiamiento externo a la empresa ; este se suscribe como un Titulo Valor
con propósito crediticio por medio del cual las sociedades captan recursos en
SI
calidad de préstamo, reembolsable a mediano o largo plazo, a cambio de
una renta constante. Por otro lado, los “ bonos convertibles en acciones”,
VI
representan un instrumento de crédito negociable por medio del cual las

sociedades captan recursos en calidad de préstamo, reembolsables también
a mediano y largo plazo, a cambio del pago de una renta constante, pero que
RE
son transformables legal y contractualmente, en acciones ; cambiando de

este modo su condición de acreedor a accionista.
Vale la pena a propósito, enunciar algunas diferencias y semejanzas entre

unos y otros, entre las semejanzas podemos anotar las siguientes:
· Tanto las acciones como los bonos son Títulos Valor que garantizan el
derecho que ellos acreditan.
· Los dos constituyen herramientas de financiación externa de la empresa.

107
Las diferencias más notables entre las dos clases de títulos son las
siguientes:
· El accionista se convierte en socio de la Sociedad, en tanto que el tenedor
del bono es acreedor de la misma.
· Por lo anterior, las acciones son constitutivas de capital, y los bonos
constituyen crédito.
· Dado que las acciones son valores de especulación, en tanto que los bonos
son valores de inversión, su naturaleza jurídica es diferente.
· El dividendo que recibe el tenedor de la acción está condicionado al buen
desempeño de la empresa, vale decir a la generación de utilidades, por tanto
N
se mueve en circunstancias inciertas, variables y aleatorias.
· En tanto que el poseedor del bono recibe un interés fijo, independiente del
Ó
buen suceso en las operaciones de la empresa.
· El capital principal que forman las sociedades está representado en
SI
acciones que obviamente no se tienen que amortizar ; en tanto que los bonos
son necesariamente amortizables pues representan un crédito que debe ser
VI
pagado.
· El ser los bonos títulos de deuda, en caso de liquidación de la sociedad,
estos gozan del derecho de preferencia.
RE
· Los bonos sólo se pueden emitir por parte de las sociedades ya

constituidas, en tanto que las acciones se emiten en el momento de
constituirse la sociedad.
· El bono se puede convertir en acción, mientras que la figura contraria no
está contemplada en la legislación.
108
Crédito Nacional
El sistema crediticio colombiano ofrece un paquete de servicios financieros

para atender las necesidades de corto, mediano y largo plazo, a todo tipo de
empresa, pública, privada, mixta o de economía solidaria.
Entre los recursos de financiación de corto plazo encontramos los sobregiros
bancarios, la cartera ordinaria o comercial, las cartas de crédito con
financiación, las aceptaciones bancarias y el descuento de bonos de prenda.
Las fuentes de financiación más frecuentemente ofrecidas para el mediano
N
plazo son: el crédito bancario de libre asignación y el crédito de fomento, el
cual se tramita a través de bancos y corporaciones financieras y ocupa el
Ó
mayor porcentaje de nuestro sistema financiero. Opera mediante el
mecanismo de redescuento y con cargo a los llamados fondos financieros,
SI
como el Fondo Financiero Agropecuario, El Fondo Financiero Industrial y el
Fondo de Inversiones Privadas, entre otros.
VI
El "Leasing" es un instrumento de crédito a mediano plazo que cada día

toma mayor importancia en nuestro medio.
RE
También la "titulación de activos" es un mecanismo de crédito que comienza

a tomar cierta notoriedad e importancia en nuestro sistema financiero, lo
mismo que la "banca de inversión", que se convertirán con absoluta
seguridad en las armas más idóneas para afrontar el desafío de la
globalización de la económica; y desde luego la "Multibanca" que bajo un
mismo techo ofrece todo el paquete diverso de servicios.
109
Financiación a Corto Plazo
Para la atención a las necesidades de capital de trabajo principalmente, para

las empresas públicas y privadas, los bancos y las corporaciones ofrecen,
entre otros los siguientes servicios a corto plazo:
a. Sobregiro Bancario
Que corresponde a un cupo de crédito automático, a un costo habitualmente
N
más elevado que el ordinario.
b. Cartera Ordinaria Ó
SI
Son los créditos que conceden los bancos para variados usos de sus
VI
clientes, cuyo compromiso de amortización se suelen estipular para un año o

menos.
RE
c. Cartas de Crédito
Las cartas de crédito se utilizan para facilitar las negociaciones entre un

comprador y un vendedor que no se conocen o no se tienen entre sí la
suficiente confianza comercial. Vale la pena anotar que aunque se les llama
de "crédito", en algunas ocasiones los pagos se hacen de contado. Se
podrían llamar en general "cartas de confianza" para cualquier negociación, y
con más propiedad "cartas de crédito" cuando la operación incluye algún
nivel de financiación.
110
La carta de crédito tiene tres protagonistas principales: por un lado el

vendedor, por otro lado el comprador y garantizando la operación un banco
intermediario. La operación se realiza en la siguiente forma: el vendedor le
exige al comprador que le garantice la operación con una carta de crédito, y
le determina las condiciones para su cancelación, si se trata de carta de
crédito a la vista, esto es, si su cancelación se debe producir inmediatamente
a la presentación de documentos, o si se concede algún plazo obviamente
con el pago de intereses. El paso siguiente ocurre cuando el banco del
vendedor, entra en contacto con el banco del comprador y este se hace
responsable y garante de la operación; esta forma da confianza al vendedor,
N
ya que su banco le responderá por el éxito de la operación.
Ó
d. Carta de Crédito Internacional
SI
La carta de crédito internacional, es un instrumento de pago en el cual un
VI
comprador de un país pide a su banco nacional que le solicite a un banco

extranjero el pago de una mercancía a un proveedor, cuando este haga el
despacho correspondiente.
RE
e. Aceptaciones Bancarias
La filosofía de las aceptaciones bancarias es la misma que la de las letras de

cambio que son aceptadas por una institución bancaria. El vendedor entrega
al comprador una mercancía, y con base a la factura comercial se elabora un
título valor en que se estipula el compromiso del comprador con el vendedor,
y el plazo convenido para su pago. El banco elabora el documento y asume
la responsabilidad de la cancelación. La operación se efectúa así: el
comprador recibe la factura comercial y ordena a su banco donde tiene un
111
cupo de crédito, que emita una aceptación a nombre del vendedor. Esa
aceptación constituye la garantía de pago, y el vendedor puede conservarla
para su redención en la fecha acordada, o puede negociarla en el mercado
secundario descontándola con propósitos de liquidez.
f. Descuentos de Bonos de Prenda
En esta operación financiera interviene en primer lugar un almacén general

de depósitos, que expide un bono de prenda con base a una mercancía
N
almacenada en su bodega o en cualquier otro almacén prendario; y la
financiación la concede una corporación financiera o un banco, mediante el
descuento de los bonos.
Ó
SI
g. Titulación de Activos
VI
En el lenguaje financiero moderno la "titulación" o "secularización" es el

proceso mediante el cual se transforma en títulos valores, la cartera crediticia
RE
o los activos financieros.
La operación bancaria convencional consiste en la captación del dinero del

público por parte de los bancos para luego prestarlo a sus clientes,
asumiendo ellos mismos el riesgo de la operación, así como la realización de
todos los trámites conducentes al cobro de la deuda. Al contrario, en las
nuevas tácticas de "secularización" estas operaciones suelen ser
desempeñadas por entidades diferentes; en efecto, a una entidad le
corresponde la realización del crédito, otra se dedica a la estructuración
financiera de la transacción, una tercera asume el riesgo del crédito, otra
podría encargarse del cobro y al final un inversionista podría utilizar el
112
crédito. De ahí que los títulos respaldados en activos tienen una gran
posibilidad de desarrollo, ya que son papeles muy líquidos y son transados
en el mercado. Los últimos logros de la "ingeniería financiera" han puesto al
servicio de los usuarios de crédito, la posibilidad de titular hipotecas públicas
y privadas, contratos de Leasing, cuentas de tarjetas de crédito, etc. En
general cualquier flujo permanente de caja puede ser titulado. La titulación
inmobiliaria permitirá a constructores e inmobiliarios acceder a recursos
frescos en el mercado de capitales y desde luego beneficiarse de las
ventajas de la desintermediación.
La nueva figura no sólo retribuirá al comprador de los títulos las ventajas de
N
la valorización de la finca raíz, reconocida como la más alta y segura en
nuestra economía, sino que facilitará los desarrollos inmobiliarios de gran
Ó
envergadura, que por su costo y características encuentran restricciones de
orden financiero.
SI
Otra ventaja de la nueva figura está en que facilitará la negociación de un
VI
bien inmueble en las bolsas con muchas personas, cuando la costumbre y la

tradición restringían la negociación a una sola persona.
RE
La titulación inmobiliaria distingue tres modalidades de títulos: el de

contenido crediticio, cuando el inmobiliario se compromete a pagar una renta
fija; el de participación, cuyo beneficio está condicionado al éxito del
promotor del inmueble; y el título mixto, que ofrece una rentabilidad fija y un
porcentaje adicional dependiendo del comportamiento comercial del
inmueble. De esta forma,
en las bolsas de valores se ofrecerán edificios, obras públicas en concesión,
y centros comerciales, entre otros.
113
h. Las Tarjetas de Crédito
Una forma muy socorrida en el mundo moderno del consumo es el "dinero

plástico", representado en las Tarjetas de Crédito. La clientela de los bancos
y corporaciones tienen un cupo asignado de crédito diferido a 6, 12 o 18
meses para sus compras rutinarias, con la sola presentación de la tarjeta y el
diligenciamiento de un cupón. Se trata de liberar a usuarios sedentarios o a
los viajeros de los inconvenientes de llevar dinero, así como la dependencia
de horarios y lugares forzosos de precaria atención.
N
B. Financiación a Mediano Plazo y Largo Plazo
a. Créditos de Fomento Ó
SI
Con el fin de estimular el crecimiento de determinados sectores en Colombia
VI
se dispone de los créditos de fomento, cuyos períodos muertos, plazos

medianos y bajas tasas de interés con relación al mercado bancario, los hace
muy atractivos; si a esto se añade que existe un Fondo Nacional de
RE
Garantías su acceso por parte de agricultores, ganaderos, industriales y

exportadores se presenta más expedito.
b. Financiación con Leasing
El "Leasing" o "arrendamiento financiero" es una forma alterna de

financiación que día a día se está abriendo campo en nuestro medio; que
consiste en que el acreedor financia al deudor, vale decir, el acreedor
compra el bien para que los use el deudor. En efecto, el acreedor mantiene
la propiedad del bien durante el período financiado, y el deudor le reconoce
114
por su usufructo un canon de arrendamiento previamente acordado. La

negociación incluye una opción de compra por parte del deudor después de
un tiempo de uso y por valor residual también pactado de antemano y que
suele ser un porcentaje pequeño de su valor inicial. Dado el proceso
anteriormente descrito, podemos afirmar que el "Leasing" es un crédito
indirecto, pues el deudor podría tomar un crédito directo de un banco o
corporación, y proceder entonces a comprar el activo de su interés, o asumir
el crédito directamente con el proveedor del bien, comprometiéndose desde
luego en cualquier caso, a cubrir cuotas periódicas para pagar tanto el valor
del capital como de los intereses. Pero en esta modalidad la empresa de
N
Leasing compra al contado el activo que el deudor desea y se lo entrega en
arrendamiento.
Ó
La operación Leasing presenta ciertas ventajas que vale la pena destacar:
SI
b1. Se pueden usufructuar activos sin compromiso inicial de liquidez.
VI
b2. Los cánones de arrendamiento son deducibles como gastos para efectos
tributarios.
RE
b3. Como no se registra como una deuda en los estados financieros, la razón
de endeudamiento permanece constante.
b4. Permite a las empresas contar con los nuevos desarrollos tecnológicos, y
evolucionar sin compromiso cuando aparece la obsolescencia.
b5. El Leasing es un sistema cuya tramitación suele ser más ágil que los
procedimientos bancarios tradicionales.
b6. Permite a los empresarios contar con equipos y maquinaria, sin sacrificar
liquidez en el primer momento de la empresa.
115
b7. El Leasing estimula la creación de mercados de segunda para equipos,

vehículos y demás bienes comprometidos en éste sistema.
b8. Con la adaptación de la legislación se podría en Colombia, como ya

existe en algunos países generalizar su utilización en transacciones
inmobiliarias, para locales comerciales, consultorios y desde luego vivienda.
b9. Como el tiempo de duración de los contratos de Leasing es por lo general

de tres años, las compañías tiene que depreciar en forma acelerada sus
bienes de capital.
N
b10. Se podría pensar que la alta proporción de activos no monetarios que
Ó
poseen las compañías de Leasing, las desfavorece en el momento de
efectuar los ajustes por inflación, pero como tienen que depreciar los activos
SI
durante el período del contrato, se compensan los ingresos derivados del
ajuste por inflación con los ajustes negativos de la depreciación y el resultado
VI
tiende a ser nulo.
b11. Las compañías de Leasing suelen ser muy eficientes y son las que
RE
reportan mayores índices de rentabilidad en el sector, ya que manejan un

gran número de negocios con muy poco personal; y dado que la captación
de ahorros del público la adelantan a través de los comisionistas de bolsa
mediante certificados de depósito a término, no tendrán que asumir mayores
costos en nueva infraestructura.
b12. Las compañías de Leasing tienen la posibilidad de financiar a

compradores externos de productos colombianos, en la misma forma, los
importadores pueden utilizar a las compañías de Leasing con la gran ventaja
de que esta adelanta todos los trámites y entrega el producto nacionalizado
en el sitio que elija la empresa compradora.
116
Sin embargo, al emplear el Leasing como mecanismo de financiación, se

está renunciando a las deducciones tributarias de las depreciaciones y los
intereses.
Cabe anotar que cuando no se contempla la opción de compra se suele

denominar " Leasing operativo".
c. Financiación con Factoring
N
El "factoring" es el sistema de descuento de cartera que habilita al vendedor
Ó
a negociar sus cuentas por cobrar con el fin de mejorar sus niveles de
liquidez. En efecto, el vendedor entrega al "factor" sus cuentas por cobrar, y
SI
este adelanta la gestión de cobro, anticipando dinero al vendedor. El costo
de la operación incluye el valor que cobra el factor por administrar la cartera y
VI
además el costo financiero del dinero anticipado.

RE
d. La Banca de Inversión
Cuando hablamos de recursos para financiar el desarrollo, no se nos debe

escapar la importancia de los nuevos productos que están actualmente a
disposición de los inversionistas nacionales e internacionales, privados o
estatales. En Colombia la apertura económica y política bajo la cual se ha
querido afrontar el reto del crecimiento y desarrollo de finales de siglo, que
significa, por un lado, la modernización del sector industrial, la liberación del
comercio exterior, la flexibilidad de su régimen cambiario, la promoción de la
inversión extranjera, y por otro lado la modernización del aparato del Estado;
precisa entonces de ciertos productos entre los cuales está la denominada
117
Banca de Inversión para poder conseguir, organizar y colocar los recursos

financieros necesarios para tan colosal meta. En efecto, a la Banca de
Inversión le corresponde el papel de identificar, promover y asignar de la
manera más eficiente y dinámica recursos financieros internos y externos,
por la vía de la deuda o del capital accionario hacia los sectores económicos
prioritarios.
e. La Multibanca
N
La inserción de Colombia en la economía internacional produce cambios
continuos en el sector financiero, que integra entidades nacionales y
Ó
extranjeras y lanza nuevos productos para modernizarse y hacerse, desde
luego, más competitivo, dentro del nuevo escenario donde rigen los procesos
SI
computarizados, el dinero plástico y la información inmediata. En este
contexto moderno del sector emerge la "multibanca" con el perfil de un
VI
supermercado de servicios financieros donde bajo el mismo techo, el cliente

puede recibir a la vez los servicios que presta la banca comercial y las
entidades especializadas. En efecto, en Colombia y desde abril de 1993 se
RE
cuenta con un estatuto orgánico del sistema financiero, en que los bancos
comerciales quedan con la posibilidad de desarrollar virtualmente la totalidad
de todas las funciones de la banca múltiple, pero con el inconveniente desde
la óptica de costos y economías de escala, de tener que hacerlo a través de
filiales y con participación en el capital de las corporaciones financieras,
como medio de integrar los servicios de banca comercial con los de banca de
inversión.
Por otro lado, los bancos comerciales que solo podían prestar a corto plazo,
ahora pueden conceder lo mismo que hacían las Corporaciones, crédito a
largo plazo; y estas están autorizadas para hacer préstamos a todos los
sectores. Las Corporaciones de Ahorro y Vivienda, creadas para financiar la
118
construcción, ahora tienen la capacidad de financiar consumo e inversión en

otros sectores; las compañías de Financiamiento Comercial, pueden ahora
realizar operaciones de "Leasing" (arrendamiento comercial), y las empresas
de Leasing deben convertirse en compañías de financiamiento comercial.
Ciertas entidades financieras, han diseñado organismos especiales para
intervenir en el mercado bursátil, en tanto que algunos corredores de bolsa
comienzan a oficiar como banqueros de sus clientes. También se comienzan
a observar en el nuevo escenario la modalidad "banca - seguros", cuyo
propósito es la venta de seguros en las entidades financieras.
N
La utilización de cada una de estas fuentes de financiación por parte de la
empresa le representan un costo que se conoce como COSTO DE CAPITAL.
Ó
SI
3.2 COSTO DE CAPITAL
VI
El "costo de capital" es simplemente el costo que

para una entidad representa el obtener recursos
RE
para financiar la adquisición de activos o

garantizar su operación. El identificar el costo de
capital permite, en primer lugar medir los costos
financieros de una empresa, y en segundo lugar
tener un punto de referencia sobre la rentabilidad
potencial aceptable.
El criterio de escogencia de fondos para inversiones se reduce entonces, a

que la rentabilidad interna de la inversión exceda los costos de financiación.
La identificación del costo de capital de una empresa está sujeta a las
expectativas de retorno requerida por los inversionistas. Son muchas las
119
variables, tanto endógenas (rentabilidad, eficiencia en el proceso productivo,

eficacia en la gestión gerencial, esfuerzo de protagonismo en el mercado,
solidez financiera, etc.), como exógenas (condiciones de oferta y de
demanda del mercado de capitales, situación económica general, etc.), que
determinan en mayor o menor grado el costo de capital.
Tal como lo anotamos anteriormente, las fuentes de financiación pueden ser

de origen interno: las utilidades retenidas y el fondo de depreciación, o de
origen externo como los créditos a corto y largo plazo y la colocación de
acciones. El costo de capital en consecuencia, debe ser el promedio
N
ponderado de los costos de las diferentes fuentes. Las fuentes financieras
representadas en pagarés, bonos y acciones, representan para la empresa
Ó
un costo que no es otro que el interés efectivo pagado por ellos.
SI
Es importante relevar que el costo de capital de las fuentes de renta fija son
subsidiados por el gobierno ya que estas cargas son deducibles de los
VI
impuestos; por lo tanto el costo real de esta fuente estaría dado por el interés
multiplicado por uno menos la tasa impositiva.
RE
Por otro lado, cuando una empresa está emitiendo acciones, esta vendiendo
participación; diferente al caso en el cual se toma un préstamo que garantiza
para su dueño una renta fija, calculada de la tasa de interés negociada.
En el caso de acciones no se está trabajando con valores ciertos de interés,

sino con participación en unas utilidades futuras de carácter claramente
aleatorio; por lo tanto es bien importante identificar dos tipos de rendimiento:
por un lado los rendimientos que recibe el inversionista como pago a su
inversión y por otro la expectativa futura del capital invertido; esto significa la
estimación del valor de su participación en una entidad que evoluciona a
medida que pasa el tiempo, y esto constituye para la empresa un costo
120
implícito al emitir acciones, puesto que está comprometiendo sin saber en

que medida su futuro, ya que el rendimiento del dividendo fluctúa por
cambios en sí y también dependiendo de la cotización de la acción en el
mercado.
Por otro lado, vale la pena hacer algunas consideraciones en torno al "costo
de capital" de los fondos generados interiormente en la empresa; tal como:
las utilidades retenidas y el fondo de depreciación. Con respecto al superávit
es preciso acotar que pertenece a los inversionistas; se trata de un fondo de
utilidades que se dejará de repartir para capitalizarlo dentro de la empresa,
N
con la expectativa de generar mayores dividendos en el futuro; su costo en
consecuencia está ligado a las posibilidades de crecimiento y desarrollo. Si
Ó
consideramos que el beneficio retenido no es más que una inversión forzosa
exigida al inversionista, en consecuencia el retorno debe ser mínimo aquel
SI
en el cual se comprometieron las primeras inversiones, o sea el costo de la
acción.
VI
Por otro lado, la depreciación tiene un tratamiento notablemente distinto; al

castigar al estado de resultados (Pérdidas y Ganancias) con un costo de
RE
depreciación, la empresa está reduciendo el nivel de dividendos o sea el

costo de la acción que pueda pagar y el costo de utilidades retenidas; se
supone entonces que la empresa utiliza los fondos generados por la
depreciación para invertir en activos fijos de los cuales se espera un retorno,
este retorno es en principio un punto de partida para la estimación del costo
de esta fuente, y dado que la depreciación proviene de activos adquiridos por
diferentes fuentes de capital, su costo se puede determinar como una
ponderación de las fuentes de financiación alternas.
121
3.2.1 CALCULO DEL COSTO DE CAPITAL
Al determinar los costos de las fuentes de financiamiento específicos a largo

plazo, se muestra la técnica usualmente utilizada para determinar el costo
total de capital que se utiliza en la evaluación financiera de inversiones
futuras de la empresa.
El principal método para determinar el costo total y apropiado del capital es

encontrar el costo promedio de capital utilizando como base costos históricos
o marginales.
N
El administrador financiero debe utilizar el análisis del costo de capital para
Ó
aceptar o rechazar inversiones, pues ellas son las que definirán el
cumplimiento de los objetivos organizacionales
SI
VI
COSTO PROMEDIO DE CAPITAL
El costo promedio de capital se encuentra ponderando el costo de cada tipo

RE
específico de capital por las proporciones históricas o marginales de cada

tipo de capital que se utilice. Las ponderaciones históricas se basan en la
estructura de capital existente de la empresa, en tanto que las ponderaciones
marginales consideran las proporciones reales de cada tipo de
financiamiento que se espera al financiar un proyecto dado.
1. Ponderaciones históricas
El uso de las ponderaciones históricas para calcular el costo promedio de

capital es bastante común, se basan en la suposición de que la composición
existente de fondos, o sea su estructura de capital, es óptima y en
122
consecuencia se debe sostener en el futuro. Se pueden utilizar dos tipos de

ponderaciones históricas:
Ponderaciones de valor en libros:
Este supone que se consigue nuevo financiamiento utilizando exactamente la

misma proporción de cada tipo de financiamiento que la empresa tiene en la
actualidad en su estructura de capital.
N
Ponderaciones de valor en el mercado:
Ó
Para los financistas esta es más atractiva que la anterior, ya que los valores
de mercado de los valores se aproximan más a la suma real que se reciba
SI
por la venta de ellos. Además, como los costos de los diferentes tipos de
capital se calculan utilizando precios predominantes en el mercado, parece
VI
que sea razonable utilizar también las ponderaciones de valor en el mercado,

sin embargo, es más difícil calcular los valores en el mercado de las fuentes
de financiamiento de capital de una empresa que utilizar valor en libros.
RE
El costo promedio de capital con base en ponderaciones de valor en el

mercado es normalmente mayor que el costo promedio con base en
ponderaciones del valor en libros, ya que la mayoría de las acciones
preferentes y comunes tienen valores en el mercado es mucho mayor que el
valor en libros.
123
2. Ponderaciones marginales
La utilización de ponderaciones marginales implica la ponderación de costos

específicos de diferentes tipos de financiamiento por el porcentaje de
financiamiento total que se espere conseguir con cada método de las
ponderaciones históricas. Al utilizar ponderaciones marginales se refiere
primordialmente a los montos reales de cada tipo de financiamiento que se
utiliza.
Con este tipo de ponderación se tiene un proceso real de financiamiento de
N
proyectos y admite que los fondos realmente se consiguen en distintas
cantidades, utilizando diferentes fuentes de financiamiento a largo plazo,
Ó
también refleja el hecho de que la empresa no tiene mucho control sobre el
monto de financiamiento que se obtiene con el superávit
SI
Una de las críticas que se hace a la utilización de este sistema, es que no
VI
considera las implicaciones a largo plazo del financiamiento actual de la

empresa.
RE
Ejemplo:
Cálculo del costo promedio ponderado de las diferentes fuentes de
financiación utilizadas por la empresa:
FUENTE MONTO % PARTICIPACION COSTO ANUAL PONDERACION

NOMINAL
Proveedores 250 17,24 46% 7,93
Préstamos a Corto Plazo 350 24,14 35% 8,45
Préstamos a Largo Plazo 400 27,59 38% 10,48
Patrimonio 450 31,03 52% 16,14
Total Fuentes de Financ. 1.450 100% COSTO DE K 43,00
124
El % de participación se halla dividiendo el valor de cada una de las fuentes

de financiación entre el valor total de todas las fuentes. Por ejemplo, el %
de participación de los proveedores es igual a : $ 250/1.450 = 17.24%.
Procedimiento del cálculo del costo de capital promedio ponderado (CKPP):

Para cada una de las fuentes se multiplica la columna del % de participación
por la columna del costo anual nominal así:
Proveedores: 0.1724 x 0.46 = 7.93%
Préstamos a Corto Plazo: 0.2414 x 0.35 = 8.45%
Préstamos a Largo Plazo: 0.2759 x 0.38 = 10.48%
N
Patrimonio: 0.3103 x 0.52 = 16.14%
Total CKPP 43 %
Interpretación del resultado:Ó El anterior resultado significa que en

SI
promedio todas las fuentes de financiación le cuestan a la empresa un 43%.
Además se pude inferir que la inversión (activos) de la empresa debe rentar
VI
al menos en un 43%, es decir, que el rendimiento de la inversión no debe

estar por debajo del porcentaje del costo promedio ponderado de capital.
Para el anterior ejercicio se tiene que:
RE
Rendimiento mínimo de la inversión: $ 1.450 x 43% = $ 623.5

Con un costo de capital del 43%, la inversión tiene que rentar mínimo
$ 623.5 para que la empresa pueda responder a los terceros y a los
propietarios con sus intereses.
Proveedores: $250 x 46% = $ 115
Préstamos a Corto Plazo: 350 x 35% = 122.5
Préstamos a Largo Plazo: 400 x 38% = 152
Patrimonio: 450 x 52% = 234
Total $623.5
125
3.2.2 TASAS DE INTERÉS IMPLICITAS EN EL BALANCE GENERAL
ACTIVOS PASIVOS
I%
Tasa de interés que ganan los

UAII = % acreedores.
COSTO PROMEDIO
Activos PONDERADO DE LA DEUDA
N
PATRIMONIO
UAI
= %
los activos.
RENTABILIDAD DEL ACTIVO Ó
Tasa de interés que producen Patrimonio
Tasa de interés que ganan

SI
ANTES DE INTERESES E los propietarios.
IMPUESTOS. RENTABILIDAD DEL
PATRIMONIO ANTES DE
IMPUESTOS.
VI
¿Qué relación tienen entre sí estas tasas de interés?

RE
Al comparar la que ganan los acreedores con la de los propietarios, se

concluye necesariamente que la tasa de estos últimos necesariamente debe
ser mayor a la de los primeros, porque los propietarios asumen más riesgo y
porque de no ser así, sería preferible para ellos liquidar su inversión y
convertirse en acreedores de la empresa. Por tal razón:
UAI > i%
PATRIMONIO
126
Ahora, si se comparan la rentabilidad del activo con lo que ganan los

acreedores o costo de deuda, necesariamente el rendimiento del activo
deberá ser superior pues en caso contrario la empresa estaría contratando
recursos de capital a un costo superior al rendimiento que producen las
inversiones en activos realizados con esos dineros lo que no tiene lógica; los
pasivos se asumen con el propósito de ponerlos a generar una tasa de
interés superior a su costo. Por lo tanto, la situación ideal sería:
UAII > i%
N
ACTIVOS
Ó
Finalmente, al comparar entre sí las rentabilidades del activo y del
patrimonio, necesariamente la tasa de interés de los propietarios debe ser
SI
mayor que la producida por los activos. Entonces:
VI
UAI > UAII

PATRIMONIO ACTIVOS
RE
Si los activos producen una tasa superior al costo de la deuda, sobre el valor
de esta se genera un remanente que corresponde al premio que los
propietarios ganan por asumir el riesgo de endeudarse. Así mismo, mientras
mayor sea la deuda, mayor remanente y por lo tanto mayor rentabilidad para
los propietarios.
Sin embargo, lo anterior no significa que si la rentabilidad del activo (ROA) es

superior al costo de deuda (i%) se debe buscar el mayor endeudamiento
posible. Un alto nivel de deuda puede no ser viable por limitantes en al
capacidad de pago, así ello implique alta rentabilidad para los propietarios.
127
Si los activos rinden a una tasa inferior al costo de la deuda, los propietarios
trabajan para los acreedores. 12
EJEMPLO:
Para unificar todas estas afirmaciones se muestran los ejemplos de la
empresa ABC S.A.
N
Al verificar cada una de las afirmaciones expuestas arriba con la empresa
ABC S.A. se puede concluir que la única situación que favorece a los socios
Ó
es la que cumple la siguiente desigualdad.
SI
UAI > UAII > i%
VI
PATRIMONIO ACTIVOS
En el siguiente cuadro analicemos la situación de la empresa ABC S.A,

RE
considerando las siguientes situaciones:

128
EMPRESA ABC S.A.

SITUACIÓN 0 SITUACIÓN 1 SITUACIÓN 2
SITUACIÓN 3
1. Utilidad oper. $400 $400 $400 $400
2. Costo deuda 24% 24% 40% 45%
3. Deuda $600 $700 $600 $600
N
4. Patrimonio $400 $300 $400 $400
5. Activos Totales $1.000
Ó $1.000 $1.000 $1.000

SI
6. Rent. Patrim. 64% 77.3% 40% 32.5%
VI
7. Rentab. Activo 40% 40% 40% 40%
8. Valor costo deuda 144 168 240 270

RE
Situación 0: UAI > UAII > i%

PATRIMONIO ACTIVOS
Situación 1: Se aumenta el endeudamiento
Situación 2: El costo de la deuda igual al ROA de la situación 1
12
www.gestiopolis.com/canales/financiera/articulos/no11/eva4.htm
129
Situación 3: El i% > UAII

ACTIVOS
3.2.3 ESENCIA DE LOS NEGOCIOS
La desigualdad expresada al final del punto

anterior, no tiene en cuenta la tasa mínima del
rendimiento requerida (TMRR) que se espera
recibir por el riesgo asumido en las inversiones
N
de los socios.
Ó
Por lo tanto la desigualdad anotada será en la
medida que exprese esa demanda de los
SI
propietarios. Entonces,
VI
TMRR < UAI > UAII > i%

PATRIMONIO ACTIVOS
RE
Esta desigualdad llamada la esencia de los negocios, resume la

situación ideal de una empresa en lo que a rentabilidad se refiere.
3.2.4 COSTO DE CAPITAL, RENTABILIDAD DEL ACTIVO Y VALOR DE

LA EMPRESA
El costo de capital (CK) es la otra tasa que debe tenerse en cuenta en la

desigualdad de la esencia de los negocios.
130
Si una empresa genera sobre sus activos una rentabilidad superior a su CK,
los propietarios obtienen una rentabilidad sobre su patrimonio mayor a la
esperada y por lo tanto se les está generando valor agregado con lo que el
valor de la empresa (percibido por ellos) se aumenta, cumpliéndose así el
objetivo financiero fundamental.
La rentabilidad operacional del activo (ROA) es la medida a confrontar contra

el costo de capital (CK), de tal forma que la esencia de los negocios también
se podría determinar mediante el análisis de una relación como la siguiente:
N
UAII > CK
ACTIVOS
Ó
SI
Si se retoma el ejemplo de la empresa ABC S.A., supongamos que la TMRR
VI
de los socios es 45%. El costo de capital de la compañía sería:

RE
FUENTE MONTO % PARTICIPACION COSTO ANUAL COSTO

PONDERADO
Deuda $600 60% 24% 0.144

Patrimonio $400 40% 45% 0.18
TOTAL ACTIVOS $1000 CK = 32.4%

Costo de capital Empresa ABC S.A.
131
El CK obtenido es 32.4%, inferior a la rentabilidad operacional del activo del

40% y que por tanto cumple la desigualdad acabada de expresar.
Si se observa detenidamente, esto ocurre porque se supuso una TMRR

menor a la que realmente logró (64%, situación 0).
Supongamos ahora que la TMRR es 66%, tasa superior al ROA (40%), el CK

sería 40.8% y mayor a la rentabilidad operacional del activo. En este caso
aunque la rentabilidad del propietario es superior al costo de la deuda (66% >
24%), no alcanza a satisfacer la TMRR (66%), porque el ROA
N
no supera el CK (40% < 40.8%), lo cual significa que si una empresa no
alcanza una rentabilidad superior al CK, aunque mayor al costo de la deuda
Ó
(i%), los propietarios no obtienen su TMRR:
SI
Por lo tanto, la desigualdad que explica la esencia de los negocios en función
de la comparación de la rentabilidad del activo y del costo de la deuda
VI
supone además que aquella debe ser mayor que éste, el propietario de toda
forma logra una tasa superior a la mínima esperada.
RE
En conclusión, las dos desigualdades propuestas para analizar la

rentabilidad del activo se refieren a lo mismo y por lo tanto pueden ser
utilizadas independientemente para explicar el atractivo de una empresa.
Entonces:
ESENCIA DE LOS NEGOCIOS
TMRR < UAI > UAII > i%

PATRIMONIO ACTIVO
132
UAII > CK
ACTIVOS
Los siguientes argumentos permiten estudiar por qué ambas desigualdades

explican la esencia de los negocios.
Si el patrimonio siempre es más costoso que la deuda y el CK es un

promedio ponderado del costo de ambas fuentes, siempre el CK será
N
mayor que el costo de la deuda y menor que el costo del patrimonio.
Ó
Si una empresa alcanza una rentabilidad del activo mayor que el CK, es
decir, cumple la segunda desigualdad, es porque dicha rentabilidad es
SI
necesariamente mayor que el costo de la deuda (i%) con lo que se
cumple la porción derecha de la primera desigualdad.
VI
Si una empresa alcanza una rentabilidad del activo mayor que el CK, el
propietario obtiene una rentabilidad sobre su patrimonio por encima de
RE
su TMRR esperada, tal como se acaba de explicar. Esto supone el

cumplimiento de la porción izquierda de la primera desigualdad.
3.2.5 RENTABILIDAD DEL PATRIMONIO
Ya se definió la rentabilidad del patrimonio como la relación UAI /

PATRIMONIO, la cantidad en el denominador se expresa a valores de
mercado para determinar el costo de oportunidad del dinero invertido en la
actividad y se determina así:
133
Valor de Mercado patrimonio = valor de mercado activo - pasivos
Para hacer un análisis del rendimiento de la inversión de los socios

retomemos el caso de ABC S.A. y supongamos que los accionistas deciden
no tener deuda, esto significa que los propietarios sólo estarían asumiendo
riesgos operacionales, pues los riesgos financiero surgen por la existencia de
la deuda. Es decir, la máxima rentabilidad del 40% que obtendrían si no
tomaran obligaciones financieras es el premio que obtienen por asumir
riesgos operacionales en su empresa.
N
Como en realidad ellos obtienen un rendimiento superior al del activo (64% >
Ó
40%) justo por contratar deuda al 24% inferior al ROA, significa que la
diferencia del 24% (64% - 40%) corresponde, dentro de su rentabilidad
SI
patrimonial, al premio por asumir deuda, es decir, la prima al riesgo
financiero. Lo anterior nos conduce a expresar la rentabilidad del patrimonio
VI
como la combinación de la rentabilidad operacional del activo y el remanente

que genera la deuda o contribución financiera. Se tiene entonces:
RE
RENTABILIDAD DEL PATRIMONIO = ROA + CONTRIBUCIÓN

FINANCIERA
CONTRIBUCIÓN FINANCIERA = (ROA - I%) x Deuda / patrimonio

Donde: ROA = rentabilidad operacional del activo
i% = costo de la deuda
Al retomar el ejemplo de ABC S.A.
Contribución Financiera = ((400/1.000) – 0.24) x 600/400

134
= (0.4 - 0.24) x 1.5 = 24%
En esta forma, en ABC S.A.
Rentabilidad del patrimonio = ROA + Contribución Financiera

= 0.40 + 0.24 = 0.64
En conclusión, la expectativa de rentabilidad de los propietarios (TMRR)

se descompone en dos elementos: la compensación esperada por el
riesgo financiero y la compensación esperada por el riesgo operativo,
N
de tal forma que mientras más alta sea la participación de la deuda en la
estructura financiera, mayor deberá ser la TMRR esperada.
Ó
Esto permite evitar el error que se comete al evaluar proyectos bajo la
SI
perspectiva del flujo de caja de los inversionistas, en donde se toma
una misma TMRR independientemente del nivel de deuda.
VI
RE
3.2.6 COSTO DE CAPITAL EFECTIVO DESPUES DE IMPUESTOS
El costo de capital debe ser calculado como un costo efectivo y después de

impuestos. En vista que los intereses son deducibles como gastos para
efectos tributarios, su costo nominal debe ser disminuido en el valor del
impuesto que la empresa “ahorra” por el hecho de efectuar el gasto. En el
caso de que la tasa impositiva sea del 35%, por cada peso que la empresa
declare como gasto (financieros), los impuestos se disminuyen en 35
centavos. 13
13
Módulo de Gestión Financiera. Maestría en Administración de Empresas. Uninorte.
135
Ahorro en impuestos = gasto financieros x tasa de impuestos
Costo neto de la deuda después de impuestos = Costo de la deuda – Ahorro

en impuestos.
El costo neto de la deuda después de impuestos, puede formularse

matemáticamente así:
CEDI = t – ( t x T)
Sacando factor común se tiene:
CEDI = t x (1 – T)
N
Donde:
t = Costo nominal de la deuda.
T = Tasa impositiva.
Ó
SI
Ejemplo:
VI
Consideremos la siguiente información para calcular el costo efectivo

promedio ponderado después de impuestos de la empresa ABC S.A.
RE
FUENTE MONTO COSTO ANUAL

NOMINAL
Proveedores 200 50%
Préstamos a Corto Plazo 300 20%
Préstamos a Largo Plazo 400 30%
Patrimonio 500 40%
Total Fuentes de Financ. 1,400
Tasa impositiva sobre la renta del 35%.

Consideremos que el costo (interés) de los proveedores se capitaliza mes
vencido antes de impuestos, el interés de los préstamos a corto plazo se
capitaliza mes vencido antes de impuesto, los préstamos a largo plazo se
capitalizan trimestre vencido antes de impuestos y en el caso del costo de
136
oportunidad de los propietarios se capitaliza mensual vencido después de

impuestos, entonces se tiene:
Proveedores:
50%/12 = 4.17% mensual vencido antes de impuesto.
Entonces, CEDI = t x (1 – T)
CEDI = 0.0417 x (1 – 0.35) = 0.0417 x 0.65 = 0.027105 = 2.71% mensual
vencido después de impuestos.
Como este interés está expresado en tasa nominal se debe convertir en tasa
efectiva anual a través de la siguiente fórmula:
Tasa Efectiva = (1 + i) - 1, entonces se tiene:
N
CEDI = (1 + 0.0271) - 1 = 0.3783 = 37.83% efectivo anual.
Préstamos de corto plazo:
Ó
20%/12 = 1.67% mensual vencido antes de impuestos.
SI
CEDI = 0.0167 x (1 – 0.35) = 0.0167 x 0.65 = 0.010855 = 1.086% mensual
VI

RE

Préstamos de largo plazo:

30%/4 = 7.5% trimestral vencido antes de impuestos.
CEDI = 0.075 x (1 – 0.35) = 0.075 x 0.65 = 0.04875 = 4.88% trimestral
137
CEDI = (1 + 0.0488) - 1 = 0.20995 = 21% efectivo anual.
Patrimonio:
Como la tasa de oportunidad de los inversionistas está expresada en una
tasa vencida después de impuesto no se hace necesario el ajuste respectivo
de la tasa.
Sólo se hace necesario convertirla en una tasa efectiva después de
impuestos.
40/12 = 3.33% mes vencido después de impuestos.
N
Ó
SI
VI
Por lo tanto el costo efectivo anual después de impuestos sería:

FUENTE MONTO % PARTICIPACION CEDI PONDERACION
Proveedores 200 14.29 37.83% 5.41

RE
Préstamos a Corto Plazo 300 21.43 13.84% 2.97

Préstamos a Largo Plazo 400 28.57 21% 6.00
Patrimonio 500 35.71 48.16% 17.20
Total Fuentes de Financ. 1,400 100% CKPPDI 31.57
CKPPDI = Costo de capital promedio ponderado después de impuestos.
En este caso, el costo de capital de la empresa ABC S.A, ajustado después

de impuestos será de 31.57%.
138
El costo de capital, es el costo que a la empresa le implica poseer activos y

se calcula como el costo promedio ponderado de las diferentes fuentes de
financiación de largo plazo que esta utiliza para financiar sus activos.
El costo de capital (CK) también se define como lo que le cuesta a la

empresa cada peso que tiene invertido en activos; afirmación que supone
dos cosas: a) todos los activos tienen el mismo costo, y b) todos los activos
N
son financiados con la misma proporción de pasivos y patrimonio.
Ó
El costo de financiarse con el crédito de los proveedores es el costo de
oportunidad que implica no tener los descuentos por pronto pago que estos
SI
ofrecen.
El patrimonio es la fuente más costosa para la empresa. Dicho costo es

VI
implícito y está representado por el costo de oportunidad del propietario.

RE
En el cálculo del costo de capital (CK) no se consideran los pasivos

corrientes. Se calcula con base a la estructura de largo plazo o estructura de
capital.
Generalmente el CK se calcula como un costo efectivo después de

impuestos.
139
TALLER EVALUATIVO
1. ¿Cómo se calcula en principio la magnitud del crédito necesario en la

empresa?
2. ¿Cuáles so las fuentes internas de financiación?
3. Indique las principales fuentes externas de financiación.
4. ¿En qué consiste el presupuesto de capital?
5. ¿Cuál es el concepto de costo de capital?
6. ¿De qué variables depende el costo de capital?
N
7. ¿Qué información se desprende del cálculo preliminar del costo de
capital?
Ó
8. ¿Para qué sirve una carta de crédito?
9. ¿Cuál es la aplicación de las aceptaciones bancarias?
SI
10. ¿Cuál es la diferencia entre acciones y bonos?
11. ¿Qué ventajas le concede usted a la financiación por medio de leasing?
12. ¿En qué consiste el factoring?
VI
Ejercicios para resolver.

RE
1. FUENTE MONTO % DE PART. COSTO ANUAL

PONDERAC.
NOMINAL
Proveedores 150 15% 50% 7.5%
Prést.C.Plazo 200 20 30 6.0
Prést.L.Plazo 300 30 36 10.8
Patrimonio 350 35 48 16.8
Total Activos 1.000 COSTO DE K 41.1%
Con respecto a este cuadro, un inversionista dice que no estaría dispuesto a
invertir en esa empresa si no se le garantiza una rentabilidad mínima del
50% que es lo que en este caso se le está reconociendo al proveedor. Está
usted de acuerdo con el inversionista?. Haga sus comentarios.
140
2. El gerente de la empresa Multicomercial Ltda., está muy preocupado. La

mayoría de los socios le han informado que no están de acuerdo con el
resultado obtenido por la empresa en el último año y hasta han expresado
que mejor es liquidar el negocio. El gerente de la sociedad lo ha
contratado a usted como asesor financiero para que analice la situación y
haga sus recomendaciones a fin de evitar el cierre de la compañía.
EMPRESA MULTICOMERCIAL LTDA.

Estado de resultados
Año 2004
(Miles de Pesos)
N
Ventas $ 33.500
Costo de ventas 14.500
Utilidad Bruta
Gastos de Administración
Gastos de Ventas Ó 19.000
1.000
2.500
SI
UAII 15.500
Gastos Financieros 7.800
Utilidad antes de Impuestos 7.700
VI
Reserva para Impuestos 2.965

Utilidad Neta 4.735
RE
Las fuentes de financiación suman $ 50.000, el 65% es deuda con entidades

financieras y el 35% restante es capital aportado por los socios. El costo
promedio ponderado de las fuentes de financiación es del 25% y el costo de
la deuda es del 24%.
3. Responda los siguientes interrogantes:

a. ¿Qué incidencia tiene la inflación en el costo de capital que utiliza la
empresa en su inversión?.
b. ¿Cómo se puede considerar la intermediación financiera en Colombia.?

141
c. ¿De qué manera las decisiones de financiación pueden afectar el

principio de conformidad financiera.
d. ¿En qué sentido el impuesto de renta puede favorecer a la empresa en

cuanto a la determinación de su costo de capital?
e. Establezca la relación que existe entre costo de capital, la rentabilidad del

activo y el valor de la empresa.
f. ¿Porqué el costo de financiarse con el dinero de los propietarios es mayor
N
que el costo de financiarse con deuda?.
4. Desarrolle
Ó
a. La empresa XYZ Ltda., presenta la siguiente estructura financiera.
SI
Monto Costo Anual Nominal
VI
Proveedores 150 ?
Obligaciones bancarias de corto plazo 800 22%
Obligaciones bancarias de largo plazo 900 28%
RE
Patrimonio 1.200 48%
En promedio se compraban al mes $ 600, el proveedor ofrecía un 3% por

pago de contado y nunca se aprovechó este beneficio, siempre se esperaba
el vencimiento a 90 día para el pago de la obligación.
Calcular el costo promedio ponderado que se paga por todas las fuentes de
financiación.
b. Establezca el costo promedio ponderado que se paga por los pasivos,

teniendo en cuenta la siguiente estructura financiera.
142
Monto Costo Anual Nominal

Proveedores 400 50%
Préstamos a C.Plazo 650 30%
Préstamos a L. Plazo 850 36%
Patrimonio 1.500 48%
c. Supóngase una empresa con la siguiente estructura financiera:
Nivel de Activos de Operación $ 100 millones.
N
Nivel de Pasivos 40 millones.
Porcentaje de rentabilidad de los activos de operac. 25% anual.
Ó
Costo nominal de los pasivos
Tasa impositiva sobre la renta
30% anual.
38.5% anual.
SI
Calcular el costo efectivo después de impuestos (CEDI) de la deuda.
VI
RE
143
LECTURA COMPLEMENTARIA: COSTO DE CAPITAL

EL COSTO DE CAPITAL Y SUS IMPLICACIONES EMPRESARIALES
FRENTE A LA INVERSIÓN
Las inversiones realizadas por la empresa son fundamentales para el

desarrollo del objeto social de la organización, el costo de capital surge como
un factor relevante en la evaluación que el administrador financiero realiza de
los proyectos de inversión que se tengan a corto plazo
N
COSTO DE CAPITAL
El costo de capital es la tasa de rendimiento que debe obtener la empresa
Ó
sobre sus inversiones para que su valor en el mercado permanezca
inalterado, teniendo en cuenta que este costo es también la tasa de
SI
descuento de las utilidades empresariales futuras, es por ello que el
administrador de las finanzas empresariales debe proveerse de las
VI
herramientas necesarias para tomar las decisiones sobre las inversiones a

realizar y por ende las que más le convengan a la organización.
RE
En el estudio del costo de capital se tiene como base las fuentes específicas
de capital para buscar los insumos fundamentales para determinar el costo
total de capital de la empresa, estas fuentes deben ser de largo plazo, ya que
estas son las que otorgan un financiamiento permanente.
Las fuentes principales de fondos a largo plazo son el endeudamiento a largo

plazo, las acciones preferentes, las acciones comunes y las utilidades
retenidas, cada una asociada con un costo específico y que lleva a la
consolidación del costo total de capital.
144
Factores implícitos fundamentales del costo de capital

El grado de riesgo comercial y financiero.
Las imposiciones tributarias e impuestos.
La oferta y demanda por recursos de financiamiento
COSTOS DE LAS FUENTES DE CAPITAL

A continuación se presenta un pequeño acercamiento teórico de los costos
de estas fuentes, pero se debe tener en cuenta que el estudio de cada uno
de estos costos tiene connotaciones más profundas en su aplicación.
N
Costo de endeudamiento a largo plazo
Ó
Esta fuente de fondos tiene dos componentes primordiales, el interés anual y
la amortización de los descuentos y primas que se recibieron cuando se
SI
contrajo la deuda. El costo de endeudamiento puede encontrarse
determinando la tasa interna de rendimiento de los flujos de caja
VI
relacionados con la deuda. Este costo representa para la empresa el costo

porcentual anual de la deuda antes de impuestos.
RE
Comentario: Los cálculos para hallar la tasa de rendimiento pueden ser

realizados por el método de la "interpolación".
Costo de acciones preferentes
El costo de las acciones preferentes se encuentra dividiendo el dividendo

anual de la acción preferente, entre el producto neto de la venta de la acción
preferente.
C.A.P.= Dividendo anual por acción/Producto neto en venta de A.P.

145
Costo de acciones comunes
El valor del costo de las acciones comunes es un poco complicado de

calcular, ya que el valor de estas acciones se basan en el valor presente de
todos los dividendos futuros se vayan a pagar sobre cada acción. La tasa a
la cual los dividendos futuros se descuentan para convertirlos a valor
presente representa el costo de las acciones comunes.
Comentario: El costo de capital de las acciones comunes usualmente es

calculado por el "modelo Gordon"
N
Ó
Costo de las utilidades retenidas
SI
El costo de las utilidades retenidas esta íntimamente ligado con el costo de
las acciones comunes, ya que si no se retuvieran utilidades estas serían
VI
pagadas a los accionistas comunes en forma de dividendos, se tiene

entonces, que el costo de las utilidades retenidas se considera como el costo
de oportunidad de los dividendos cedidos a los accionistas comunes
RE
existentes.
146
EL VALOR ECONOMICO
AGREGADO (EVA)
N
Ó
SI
VI
RE
UNIDAD 4
147
PRESENTACION
Aunque desde hace algunos años se habla con alguna propiedad de los
indicadores de valor como medida de generación de riqueza, las variables
que intervienen en su formulación no son apropiadamente definidas y ello
conduce a resultados que no reflejan la realidad del ente económico y, en
consecuencia, conducen a decisiones muchas veces equivocadas.
Tal vez la medida más popular de valor es el EVA (Economic Value Added,
por sus siglas en inglés) concepto propuesto originalmente, en su aspecto
N
empresarial y financiero, por Stern Stewart Co., y que también ha sido
denominado Economit Profit (EP) por la firma de consultoría McKinsey & Co.,
Ó
pues la sigla EVA se encuentra debidamente registrada y patentada. En la
presente unidad se emplea la abreviatura EVA (Valor Económico Agregado)
SI
para manejar este indicador financiero.
VI
OBJETIVOS
 Identificar los factores que influyen en la generación de valor en la
RE
empresa.
 Identificar los promotores de valor en la empresa.
 Comprender la naturaleza del EVA como indicador financiero.
 Identificar los factores para el cálculo del EVA y su evaluación.
 Identificar y aplicar las alternativas para el mejoramiento del EVA.
 Conocer las ventajas en la aplicación del EVA.

148
 Adquirir habilidades para el cálculo del EVA y su respectiva

interpretación.
N
Ó
SI
VI
RE
149

CONOCIMIENTO

 El estudiante realizará una lectura comprensiva de la cuarta unidad.
 Realizará una síntesis de la cuarta unidad.
claros.
N
Ó
SI
VI
realizada de la cuarta unidad.

RE
demás compañeros.

150
ATRÉVETE A OPINAR
Amigo estudiante:

1. ¿Qué significa para usted: generar valor por parte de la empresa?
N
2. ¿Qué es el EVA?
3. ¿Qué beneficios trae a la empresa su cálculo?
Ó
4. ¿Qué relación existe entre el EVA, el costo de capital y la rentabilidad
de la inversión?
SI
5. ¿Cuáles son los elementos a tener en cuenta para el cálculo del EVA?
VI
RE
151
UNIDAD 4
4. VALOR ECONÓMICO AGREGADO (EVA)

4
El EVA es un concepto que se ha conocido en Latinoamérica en la década
de los años noventa, a pesar que las teorías económicas y financieras
desarrollaron elementos aproximados desde hace algo más de un siglo.
N
Alfred Marshall fue el primero que expresó una
noción de EVA, en 1980, en su obra capital The
Ó
Principles of Economics: "Cuando un hombre
se encuentra comprometido con un negocio, sus
SI
ganancias para el año son el exceso de ingresos
que recibió del negocio durante el año sobre sus
desembolsos en el negocio. La diferencia entre
VI
el valor de la planta, los inventarios, etc., al final y

al comienzo del año, es tomada como parte de
RE
sus entradas o como parte de sus desembolsos, de acuerdo a sí se ha

presentado un incremento o un decremento del valor. Lo que queda de sus
ganancias después de deducir los intereses sobre el capital a la tasa
corriente es llamado generalmente su beneficio por emprender a
administrar”.
La idea del beneficio residual apareció en la literatura de la teoría contable en

las primeras décadas de este siglo; se definía como el producto de la
diferencia entre la utilidad operacional y el costo de capital. La empresa
General Electric lo estuvo utilizando a partir de los años veinte.
Posteriormente, en los 70, algunos académicos finlandeses lo estuvieron
152
usando y, entre ellos, Virtanen lo define como un complemento del retorno

sobre la inversión (Return Over Investement, ROI) para la toma de
decisiones.
Peter Drucker en un artículo para Harvard Business Review se aproxima al

concepto de creación de valor cuando expresa lo siguiente: "Mientras que un
negocio tenga un rendimiento inferior a su costo de capital, operará a
pérdidas", no importa que pague un impuesto como si tuviera una ganancia
real. La empresa aun deja un beneficio económico menor a los recursos que
devora, mientras esto sucede no crea riqueza, la destruye". 14
N
Teniendo en cuenta estos antecedentes,
Ó
¿porqué la aparición del EVA sólo en los
años recientes?, simplemente porque la
SI
compañía consultora estadounidense Stern
Stewart & Co., ha desarrollado una
VI
metodología sobre el tema y patentado ese

producto denominado EVA como marca
registrada, pero que es un concepto
RE
general basado en la teoría financiera y

económica de muchos años.
EVA resume las iniciales en inglés de las palabras Economic Value Added o
Valor Económico Agregado en español.
EVA es también llamado EP (Economic Profit) o utilidad económica, término

usado por otra firma consultora, Mc Kinsey & Co. Otros términos derivados
del Ingreso Residual son aproximados a EVA, aunque no tengan las
características de la marca registrada por Stern Stewart. Simplemente cada
153
consultora ha desarrollado su propio concepto, aunque todos se refieren a

aspectos semejantes.
La metodología de EVA supone que el éxito empresarial está

relacionado directamente con la generación de valor económico, que se
calcula restando a las utilidades operacionales el costo financiero por
poseer los activos que se utilizaron en la generación de dichas
utilidades.
N
4.1 EL MODELO DEL EVA
Ó
Toda empresa tiene diferentes objetivos de carácter económico - financiero.
A continuación se enuncian los más importantes:
SI
1. Aumentar el valor de la empresa y, por lo tanto, la riqueza de los
VI
propietarios. Este objetivo incluye las siguientes metas:
Obtener la máxima utilidad con la mínima inversión de los accionistas.

RE
Lograr el mínimo costo de capital.
2. Trabajar con el mínimo riesgo. Para conseguirlo, se deben lograr las

siguientes metas:
Proporción equilibrada entre el endeudamiento y la inversión de los

propietarios.
14
www.gestiopolis.com/canales/financiera/articulos/no%208/Eva1.htm
154
Proporción equilibrada entre obligaciones financieras de corto plazo y las de

largo plazo.
Cobertura de los diferentes riesgos: de cambio, de intereses del crédito y de

los valores bursátiles.
3. Disponer de niveles óptimos de liquidez. Para ello se tienen las siguientes

metas:
Financiamiento adecuado de los activos corrientes.
N
Equilibrio entre el recaudo y los pagos.
Ó
SI
4.2 EXPLICACIÓN DEL CONCEPTO:
VI
El valor económico agregado o utilidad económica es el producto obtenido

por la diferencia entre la rentabilidad de sus activos y el costo de financiación
o de capital requerido para poseer dichos activos.
RE
EVA es más que una medida de actuación, es parte de una cultura: la de

Gerencia del Valor, que es una forma para que todos los que toman
decisiones en una empresa se coloquen en una posición que permita
delinear estrategias y objetivos encaminados fundamentalmente a la
creación de valor.
Si a todos los ingresos operacionales se le deducen la totalidad de los gastos

operacionales, el valor de los impuestos y el costo de oportunidad del capital
se obtiene el EVA. Por lo tanto, en esta medida se considera la
productividad de todos los factores utilizados para desarrollar la actividad
155
empresarial. En otras palabras, el EVA es el resultado obtenido una vez se

han cubierto todos los gastos y satisfecho una rentabilidad mínima esperada
por parte de los accionistas.
Es decir, el valor económico agregado o utilidad económica se fundamenta

en que los recursos empleados por una empresa o unidad estratégica de
negocio (UEN) debe producir una rentabilidad superior a su costo, pues de
no ser así es mejor trasladar los bienes utilizados a otra actividad.
Esto obliga a un análisis más profundo que el desarrollado por los
N
indicadores tradicionales de crecimiento en ingresos, utilidades y activos
como factores de evaluación del desempeño. Esto, además, obliga a una
Ó
presentación más clara de los balances para establecer los diferentes
recursos, bienes y derechos empleados por cada unidad estratégica de
SI
negocio en su proceso de generación de utilidades y flujo de caja.
VI
La toma de decisiones puede ser influida por el tipo de indicadores

seleccionados para medir el desempeño.
RE
Empresas dirigidas hacia el uso de parámetros como la utilidad neta, los

diferentes márgenes de ganancias o el crecimiento de las ventas pueden
desarrollar un punto de vista miope e ignoran otros elementos de análisis
como la racionalización del capital de trabajo o la productividad derivada del
uso de la capacidad instalada.
La evaluación de dichas oportunidades sólo puede basarse en el uso de

indicadores enfocados en el concepto de valor.
156
4.3 FACTORES QUE INFLUYEN EN EL VALOR DE LA EMPRESA
Las solas utilidades no son suficientes para los resultados de una empresa,
es necesario, además, que al ser comparadas con los activos utilizados para
generarlas muestren una atractiva rentabilidad.
También es necesario que tanto utilidades como rentabilidad estén

acompañadas de altos flujos de caja libre (FCL) si la empresa no inmoviliza
recursos en capital de trabajo o en inversiones en activos fijos improductivos.
N
Los tres elementos, utilidades, rentabilidad y flujo de caja libre garantizan la
permanencia y el crecimiento empresarial y todo ello permite crear valor.
Ó
Gráfico: PROCESO DE LA CREACIÓN DE VALOR
SI
Permanencia
VI
Utilidades + Rentabilidad + Flujo de caja libre = Generación de

valor
Crecimiento
RE
Entre los factores que influyen en el proceso de creación de valor, se

encuentran:
Política de dividendos: Si se obtienen grandes utilidades y se reparten

pocos dividendos, los propietarios en busca de ganancias inmediatas se
desestimularán por su inversión al no tener resultados atractivos.
Tipos de actividad de la empresa: Las operaciones empresariales se

relacionan con el riesgo, por lo tanto a un mayor riesgo deben esperarse
mayores resultados para lograr una adecuada rentabilidad.
157
Perspectivas futuras del negocio: Se deben considerar aspectos

económicos, políticos, socio culturales, tecnológicos y ambientales.
4.4 PROMOTORES DE VALOR EN LA EMPRESA
Se identifican dos promotores de valor fundamentales en la empresa: El Flujo

de Caja Libre (FCL) y la Rentabilidad.
N
EL FLUJO DE CAJA
Ó
Las utilidades, la rentabilidad y el flujo de caja libre, permiten en forma
SI
inmediata, la permanencia de la empresa.
VI
En el largo plazo la combinación de los tres elementos deja a la organización

alcanzar sus objetivos de crecimiento.
RE
Teniendo en cuenta que los dos primeros elementos, utilidades y

rentabilidad, son suficientemente conocidos por el alumno, a continuación se
analiza el término Flujo de Caja Libre (FCL), a partir de un ejemplo sencillo.
Juan González, jefe de familia, es un tradicional propietario de una tienda

minorista de víveres y artículos de aseo para el hogar. Todas las noches, al
cerrar su almacén, realiza su rutinario "ejercicio financiero" al separar en tres
montos el producto de sus ventas. Las tres cantidades de dinero, tienen los
siguientes destinos:
158
a. La primera suma se destina al reabastecimiento de la tienda al día

siguiente con pago de contado a los diferentes proveedores.
b. El segundo monto de dinero se destina para acumular y completar las

cuotas mensuales de sus obligaciones adquiridas para mejorar su negocio.
c. La tercera cantidad la utiliza para atender sus gastos personales y los de

su familia.
Juan, con el transcurrir del tiempo, ha notado que diariamente ha podido
N
cubrir estos tres requerimientos de recursos líquidos, razón por al cual
considera al almacén un buen negocio y cada año estaría dispuesto a
venderlo por un mayor valor.
Ó
SI
Si se compara a Juan con una empresa se nota la necesidad de lograr el
mismo "ejercicio financiero". En el caso de la compañía debidamente
VI
organizada los tres objetivos satisfechos por Juan los expresará en forma
técnica así:
RE
La empresa logra cubrir una primera condición para satisfacer su objetivo

financiero fundamental si genera una corriente de efectivo que le permita:
a. Reponer su capital de trabajo (KT) y las inversiones de activos fijos (AF).
b. Cubrir el servicio de la deuda (capital e intereses).
c. Repartir utilidades según las expectativas de rentabilidad mínima para los

socios.
159
Estas son, en resumen, las tres únicas formas de utilización del flujo de
efectivo para la empresa. ¿Cómo influye esto en ella?
Suponga dos empresas que operan en la misma actividad económica. La

compañía A es un concesionario de la marca de automóvil ABC y la B vende
automotores OPQ. Por lo tanto, ambas tienen un riesgo similar al operar en
el mismo sector. De otra parte, su tamaño y recursos son iguales y por lo
tanto sus resultados de utilidades e indicadores de rendimiento y
endeudamiento son idénticos; finalmente ambas generan el mismo monto de
flujo de caja.
N
FLUJO DE REPOSICION DE SERVICIO A LA DISPONIBLE PARA
A
B
CAJA
500
500
ÓKT Y AF
250
200
DEUDA
100
100
REPARTIR UTILIDADES
150
200
SI
Flujo de caja de las Empresas A y B.
La situación de A y B, se muestra en el cuadro de arriba. La empresa A debe

VI
destinar una mayor cantidad de dinero para atender sus requerimientos de

reposición de capital de trabajo (KT) y de inversión en activos fijos (AF).
RE
Teniendo en cuenta que ambas utilizan el mismo monto para servicio de la

deuda (capital e intereses) se concluye que la B dispone de más dinero para
satisfacer las expectativas de los propietarios en cuanto a reparto de
utilidades. Por lo tanto B es más interesante para ellos que A y los
potenciales inversionistas estarían dispuestos a pagar más por B que por A.
En resumen B ha generado un mayor valor que A.
Sin embargo, esta conclusión puede ser un poco apresurada. La situación

expuesta puede ser coyuntural. Si A ha realizado un plan de inversión en
Activo Fijo (AF) inicialmente demandará más recursos líquidos pero en un
mediano plazo generará posiblemente un flujo de caja superior al de B y
160
revertir la desventaja inicial con el logro de ventajas competitivas derivadas

de su inversión.
De otra parte, si analizamos la ventaja inicial de B, esta depende de las

decisiones que tomen los socios con esos disponibles. Si reparten
demasiado, en el largo plazo va a repercutir en el valor de B. Existe de por sí
una íntima relación entre el valor de una empresa y los futuros flujos de caja.
Los proyectos de reposición de activos fijos deben realizarse con el propio

flujo de caja de la empresa.
N
EL FLUJO DE CAJA LIBRE
Ó
SI
El Flujo de Caja Libre (FCL) es la cantidad que queda disponible para
atender los compromisos con los proveedores de capital de la empresa:
VI
acreedores financieros y propietarios o socios. A los acreedores financieros

se les cumple con el servicio de la deuda (capital e intereses) y a los
propietarios con la cantidad sobrante y sobre la cual los socios toman
RE
decisiones sobre su uso, una de ellas se refiere al monto que decidan repartir
como utilidades o dividendos.
FLUJO DE REPOSICION DE FLUJO DE SERVICIO A LA DISP.PARA

CAJA BRUTO KT Y AF CAJA LIBRE DEUDA REP.DE UTIL.
A 500 250 250 100 150
B 500 200 300 100 200
Flujo de Caja Libre de las Empresas A y B.

161
Se nota, entonces, que el Flujo de Caja Libre (FCL) es el resultado de restar

al flujo de caja las cantidades destinadas para reponer el capital de trabajo
(KT) y los activos fijos (AF).
De otra parte, se sabe que el valor del endeudamiento es producto de las

decisiones que sobre el mismo hagan los socios. Las empresas no
necesariamente requieren de deuda para operar; pues los accionistas o
socios podrían financiarla exclusivamente con sus aportes y la no repartición
de las utilidades generadas, de tal forma que el flujo de caja libre (FCL) sería
de total disposición de los propietarios, pues no existiría servicio de la deuda.
N
Lo anterior permite afirmar que mientras mayor sea el flujo de caja libre (FCL)
existe una Ó
que una empresa puede producir, mayor será su valor percibido, es decir,
que íntima
SI
relación entre el valor de la
empresa y su FCL y por lo
VI
tanto el valor de una

empresa equivaldría al valor
presente de su FCL.
RE
Por lo tanto los esfuerzos

de la gestión deben
enfocarse hacia el
incremento permanente del FCL.
La información de los estados financieros nos permite determinar el valor del

FCL, así:
FCB = UN + D + I
162
Donde, FCB = Flujo de caja bruto
UN = Utilidad Neta
D = Gastos de depreciación y amortización de diferidos
I = Gastos de intereses
Una vez determinado el FCB, se procede al cálculo del FCL:
N
FCL = FCB - Variación KTNO - Variación AF
Ó
Donde, FCL = flujo de caja libre
SI
KTNO = capital de trabajo neto operacional
VI
AF = activos fijos
RE
EL CAPITAL DE TRABAJO
El capital de trabajo puede entenderse como los recursos que una empresa
utiliza para llevar a buen fin sus actividades operacionales.
Los recursos con que cuenta la gerencia son el disponible, las cuentas por
cobrar y los inventarios, es decir, en términos contables, corresponden al
activo corriente. Bajo la misma óptica contable, estos recursos se disminuyen
por todo tipo de obligaciones de corto plazo que los comprometen, es decir,
por los pasivos corrientes.
163
La diferencia entre activos corrientes y pasivos corrientes es los que, en

términos de contabilidad, se denomina capital de trabajo.
KT = AC - PC
Donde, KT = capital de trabajo
AC = activo corriente
N
PC = pasivo corriente
Ó
En resumen, se tienen dos perspectivas del capital de trabajo. La contable o
diferencia entre AC y PC que puede denominarse capital de trabajo neto
SI
contable y la gerencial en la que el capital de trabajo (KT) lo constituyen los
recursos que una empresa requiere para realizar sus operaciones sin
VI
problemas.
Sin embargo el KT olvida que el efectivo es una cantidad momentánea, que

RE
no es un producto directo de las operaciones de la empresa. Además, dentro

de una gestión financiera óptima el disponible, como tal, debe tender a cero.
Por lo tanto, su valor no se incluye en el KT.
Por el contrario, las cuentas por cobrar y los inventarios si tienen una relación
directa con las operaciones. En la medida que el volumen operacional se
incremente necesariamente la compañía requerirá una mayor inversión en
dichos rubros. Entonces, existe un flujo de causa - efecto entre la cantidad de
los ingresos operacionales y los inventarios y las cuentas por cobrar.
164
Lo anterior permite afirmar que desde el punto de vista operativo, el KT es la

suma del inventario y las cuentas por cobrar.
De otra parte, los inventarios tienen una relación directa con las cuentas de
proveedores y cuentas por pagar, por lo tanto las operaciones afectan el
volumen de estos pasivos, lo que hace que el cálculo del KT deba tener en
cuenta la parte de los proveedores de bienes y servicios.
Teniendo en cuenta lo anterior, si al KT se le denomina capital de trabajo

operativo (KTO) y se le disminuye en el monto de las cuentas por pagar a los
N
proveedores de bienes y servicios se obtiene el capital de trabajo neto de
operación (KTNO) o cantidad del flujo de caja que la empresa se apropia con
Ó
el fin de reponer el capital de trabajo.
SI
Entonces:
VI
KTO = INV + CxC
Donde, KTO = capital de trabajo de operación

RE
INV = Inventarios
CxC = cuentas por cobrar
KTNO = KTO - CxP
donde, KTNO = capital de trabajo neto de operación

165
CxP = cuentas por pagar a proveedores de bienes y servicios.
LA RENTABILIDAD DEL ACTIVO
La rentabilidad es la medida de la productividad de los fondos

comprometidos en una unidad estratégica de negocios (UEN) o empresa y
desde el punto de vista del largo plazo, donde lo que prima es la
permanencia y el crecimiento y, por consecuencia, el incremento de su valor,
N
es el factor más importante a tener en cuenta.
Ó
La importancia de la rentabilidad radica en que los problemas de rendimiento
son de carácter estructural que se resuelven con decisiones estratégicas
SI
cuyo resultado se produce en el largo plazo.
VI
De otra parte, no hay que olvidar el elemento riesgo cuando se emita un

concepto o se vaya a tomar una decisión basándose en indicadores
relacionados con rentabilidad. Debe mantenerse presente el principio: a
RE
mayor riesgo mayor rentabilidad.
La rentabilidad operacional del activo (ROA) expresada porcentualmente

como la relación entre la utilidad operacional y los activos de operación.
ROA = UAII X 100%

ACTIVOS
166
Donde: ROA = Rentabilidad operacional del activo
UAII = utilidad antes de impuestos e intereses
El cálculo de la ROA implica el uso de los activos operacionales; es decir, se

excluyen los que no se utilizan en la actividad principal del negocio y que
normalmente aparecen como otros activos. Además, el cálculo del indicador
debe considerar el valor de mercado de los activos al comienzo del periodo,
pues ese monto es la inversión requerida para generar las utilidades
operacionales.
N
Utilizar la UAII o utilidad operacional para el cálculo de ROA, proporciona una
Ó
idea de la eficiencia con que se están aprovechando los recursos para
generar un volumen de utilidades que sea suficiente para cubrir el costo de
SI
los pasivos y dejar un remanente a los socios que sea atractivo.
VI
Si la utilidad operacional producida por la empresa se compara con los

intereses que produce una inversión financiera, entonces se puede afirmar
que dicha utilidad representa los intereses que produce la inversión en unos
RE
bienes y derechos o activos que adoptan la forma de empresa.
Al relacionar la utilidad operacional con los activos que la producen, se tiene

una tasa que es, por lo tanto, el interés que producen los activos de la
empresa o tasa de interés que gana la empresa, y que como indicador
financiero es la operacional del activo.
167
RENTABILIDAD DEL PATRIMONIO
Si a la Utilidad operacional (UAII) se le descuentan los intereses se obtiene la

utilidad antes de impuestos o valor disponible para los socios y si la
relacionamos con el patrimonio obtenemos otra tasa que es el interés que
ganan los propietarios y equivale al indicador llamado rentabilidad del
patrimonio antes de impuestos.
4.5 FACTORES PARA EL CÁLCULO DEL EVA Y EVALUACIÓN
N
CÁLCULO DEL EVA
Ó
Al comienzo del capítulo anterior se estableció que el valor económico
SI
agregado o ganancia residual representa la riqueza generada para los
propietarios y se calcula restándole a la utilidad operacional los gastos de
VI
impuestos y el costo financiero producido por tener activos.
Por lo tanto:
RE
EVA = UTILIDAD OPERACIONAL DESPUÉS DE IMPUESTOS - COSTO

POR EL USO DE ACTIVOS
El costo por el uso de los activos es igual al valor de los activos netos de
operación multiplicado por su costo de capital (CK).
Entonces:
EVA = UODI - (ACTIVOS * CK)

168
De donde: UODI = Utilidad operacional después de impuestos
CK = Costo de capital
EVA se basa en el siguiente principio: los recursos empleados por una

empresa o unidad estratégica de negocio deben producir una
rentabilidad superior a su costo.
N
ACTIVOS UTILIZADOS EN EL CÁLCULO DE EVA
Ó
La claridad de la información financiera presentada en el balance general y el
estado de resultados se hace necesaria para un adecuado cálculo del EVA.
SI
Un primer problema que se presenta para la determinación del valor tiene
VI
que ver con la definición de los activos que se deben tener en cuenta.
Los recursos que se emplean en el proceso

RE
de creación de valor los denominaremos

activos netos de operación y son aquellos
que participan directamente en la generación
de la utilidad operacional. Por tal razón,
además de los bienes y derechos que se
presentan en el balance dentro del grupo de
otros activos deben excluirse: las inversiones
temporales y las de largo plazo y cualquier
activo corriente o fijo que no tenga relación directa de causalidad con
las utilidades operacionales.
169
Además se habla de activos netos de operación porque al total de los

activos de operación se le deducen las cuentas por pagar a los
proveedores de bienes y servicios.
De otra parte, si los activos corrientes de operación se han definido

como la suma de las cuentas por cobrar y los inventarios, entonces al
restar de dicha sumatoria las cuentas por pagar a los proveedores de
bienes y servicios lo que se obtiene es el capital de trabajo neto
operacional (KTNO).
N
Por lo tanto los activos netos de operación serían igual al KTNO más el
valor de mercado de los activos fijos de operación.
Ó
Otros tipos de ajuste a los activos mostrados en el balance para mejorar el
SI
cálculo del EVA tienen que ver, por ejemplo, con el sistema de valoración de
inventarios (LIFO, FIFO, promedio); los contratos leasing registrados en el
VI
activo con la porción capitalizada, en el pasivo con el valor presente de lo

adeudado y el respectivo ajuste en el estado de resultados por los intereses
implícitos en los cánones de arriendo; los gastos de investigación y
RE
desarrollo; y, las amortizaciones del good – will (crédito mercantil). 15
Ejemplo:
La compañía ABC S.A, posee una inversión (activos) de $ 1.000, tiene una
deuda de $ 400 y su patrimonio asciende a $ 600. La deuda fue negociada
en un 27% anual vencido antes de impuestos capitalizable mensualmente.
La tasa de oportunidad de los inversionistas es del 24% anual vencido
170
después de impuestos capitalizable mensualmente. La utilidad operativa de

la empresa para el respectivo período fue de $ 420 y la tasa impositiva es del
35%. Todos los activos de la empresa se consideran operativos y la
empresa no utiliza la fuente proveedores.
Se pide calcular el EVA de la empresa para el respectivo período.
Para el cálculo del EVA se aplica la siguiente fórmula:
EVA = UODI - (ACTIVOS * CK)
El costo de capital debe ser calculado en una tasa efectiva después de
impuestos, atendiendo el siguiente procedimiento:
N
Deuda:
27% / 12 = 2.25% mensual vencido antes de impuestos.
Interés efectivo = (1 + i) Ó
CEDI = 0.0225 (1 – 0.35) = 0.0225 x 0.65 = 0.0146245 = 1.46%
- 1
SI
CEDI = (1 + 0.0146) - 1 = 0.18997 = 19% Efectivo anual después de
impuestos
VI
Patrimonio:
RE
24% / 12 = 2% mensual vencido después de impuestos.

Ie = (1 + i) - 1
CEDI = (1 + 0.02) - 1 = 0.2682 = 26.82% Efectivo anual después de
impuestos.
Ahora se procede a calcular el costo de capital promedio ponderado después
de impuestos.
FUENTE MONTO % PARTICIPACION CEDI PONDERACION
Pasivo 400 40% 19.00% 7.60

Patrimonio 600 60% 26.82% 16.09
Total Fuentes de Financ. 1,000 100% CKPPDI 23.69
15
www.gestiopolis.com/canales/financiera/articulos/no%2010/Eva3.htm.
171
UODI (Utilidad Operativa Después de Impuestos) = UAII (1 – 35%)

UODI = $420 (1 – 0.35) = $ 420 x 0.65 = $ 273
Con estos datos se procede al cálculo del EVA.
EVA = UODI – (Activo x CK)

EVA = $ 273 – ($ 1.000 x 0.2369)
EVA = $ 273 – 236.9 = $ 36.1
Este resultado significa que la empresa ha generado valor por $ 36.1,
producto de obtener una rentabilidad de la inversión mayor que el costo de
N
capital. Este resultado también se puede interpretar diciendo que la tasa de
oportunidad (rendimiento) de los inversionistas estuvo por encima del
26.82%.
Ó
SI
En efecto:
273
VI
Rentabilidad de la Inversión = = 27.3%

1.000
RE
Ck = 23.69%, Entonces: 27.3% > 23.69%

Determinemos a cuánto ascendió la rentabilidad real de los inversionistas:
UODI $ 273
(-) Intereses ($ 400 x 19%) 76
UDI (Utilidad después de impuestos) $ 197
UDI
Rentabilidad del patrimonio =
Patrimonio
172
$ 197
Rentabilidad del patrimonio = = 32.83%
600
La rentabilidad real del patrimonio fue del 32.83% y la tasa mínima de
rentabilidad esperada por los inversionista era del 26.82%
Entonces, 32.83% - 26.82% = 6.01%, Significa que los inversionistas

lograron un 6.01% más de lo que esperaban. Esto se demuestra tomando el
resultado del EVA (valor generado por la empresa) y dividirlo por el valor del
patrimonio.
N
Ahora: $ 36.1 = 6.01%
600
Ó
SI
Es decir los inversionistas lograron: 26.82% + 6.01% = 32.83% de
rentabilidad.
VI
RE
4.6 ALTERNATIVAS PARA EL MEJORAMIENTO DEL EVA
Las siguientes alternativas se consideran válidas para mejorar el EVA:
1. Mejorar la eficiencia de los activos actuales.
Esta alternativa consiste en aumentar el rendimiento de los activos sin invertir

adicionalmente, el procedimiento es aumentar la utilidad operativa mediante
un incremento en los ingresos y/o reducción de los costos y gastos de
operación, involucrando una o varias de las siguientes estrategias:
173
a. Potenciar la orientación al mercado y la innovación, para generar

productos que realmente satisfagan las necesidades de los clientes y así
incrementar la demanda de los bienes y/o servicios.
b. Reforzar los elementos de la mezcla de marketing (producto, precio,
publicidad, distribución) para aumentar el nivel de ventas.
c. Aumentar las ventas para obtener economías de escala y así disminuir el
costo unitario de producción.
d. Eliminar actividades que no aporten valor a los clientes.
e. Hacer uso de la práctica de Outsourcing, o subcontratar aquellos
procesos en los que la empresa no sea competitiva.
N
f. Uso eficiente de los recursos variables.
2. Reducir los activos. Ó

SI
Trata esta alternativa de reducir el nivel de inversión en los activos que
VI
posee la empresa, manteniendo el nivel de utilidad. Las herramientas que se

pueden utilizar son:
a. Aumentar la rotación de activos para generar más ingresos sin necesidad
RE
de aumentar las inversiones.

b. Emplear leasing o arrendamiento en lugar de comprar o adquirir.
c. Subcontratar procesos externamente para poder eliminar los activos
correspondientes.
d. Reducir la cartera mediante la selección de medios de cobros más
adecuados, incentivos por cobros y factoring.
3. Invertir en aquellas unidades de negocio que generan valor y

desinvertir en aquellas que destruyan valor generen poco valor.
174
4. Aumentar las inversiones en activos que rindan por encima del

costo de capital.
5. Reducir el costo promedio de capital.
Esta estrategia depende de la evolución de los tipos de interés en el

mercado, pero también de la capacidad de negociación de la empresa ante
las entidades de crédito. Suele estar fuera de ámbito de responsabilidad de
la mayoría de directivos de las unidades de negocio.
N
Ó
4.7 VENTAJAS Y DIFICULTADES PARA LA APLICACIÓN DEL EVA
SI
1. Ventajas:
VI
a. Puede aplicarse tanto al conjunto de una empresa como a cualquiera de

sus partes (centros de responsabilidad, unidades de negocio) para ser
utilizado como instrumento para evaluar gestión.
RE
b. Considera todos los costos que se producen en la empresa, entre ellos el

costo de financiación aportada por el accionista. En cambio, la utilidad neta
sólo considera los gastos financieros correspondientes a la deuda, es decir,
no tiene en cuenta el costo de oportunidad del inversionista.
c. Sólo considera las utilidades operativas porque éstas son las producidas
por el negocio como resultado de practicar su objeto social, los ingresos y
egresos extraordinarios no están relacionados con la actividad principal
de la empresa. Estas no están directamente relacionadas con la gestión
de los responsables de las unidades de negocio.
175
d. Su cálculo no está limitado por los principios contables. Para conocer su

valor se ajustan aquellas transacciones que pueden distorsionar la
medición de la creación de valor por parte de la empresa.
e. Facilita el alineamiento de los objetivos en la organización y permite
direccionar las decisiones operativas y administrativas hacia la creación
de valor.
2. Dificultades
a. Para el cálculo del costo de capital, sobre todo el cálculo de la
N
rentabilidad mínima que deben ganar los propietarios, se hace necesario
considerar el riesgo operativo y financiero implícito en las actividades de
la empresa.
Ó
En la consideración de esta clase de riesgo, se aplican
conceptos no siempre manejados por los directivos. Si una empresa
SI
posee unidades de negocio que implican riesgos diferentes, deberá
obtenerse un costo de capital para casa una.
VI
b. Educar a todo el personal, o en otras palabras, introducir una cultura

empresarial. Los directivos de las empresas son personas audaces pero
autodidactas en cuestiones gerenciales.
RE
c. Débiles sistemas de información. Dado que para el cálculo se requiere

depurar la información contable, es necesario que la empresa cuente con
un adecuado sistema de información que además permita la obtención y
monitoreo de los indicadores de resultado y gestión, los que permiten
evaluar como la empresa está creando o destruyendo valor. 16
16
Módulo de Gestión Financiera. Maestría en Administración de Empresas. Universidad del
Norte.
176
El valor económico agregado (EVA), se define como una medida que señala
el monto del valor creado por un ente económico en el ejercicio de una
actividad mercantil, estimado después de descontar el costo de obtener los
recursos necesarios para ejercer tal actividad. De acuerdo con esta
definición, en su cálculo intervienen las siguientes variables: utilidad de
operación después de impuestos (UODI), capital invertido que, a su vez, está
conformado por el capital neto de trabajo y el total invertido en activos fijos,
N
también netos; por último, debe identificarse el costo de capital, que hace
referencia al costo de los recursos que emplea un ente económico para su
Ó
crecimiento e inversión, y se desprende de la estructura de capital de la
organización.
SI
VI
RE
177
TALLER EVALUATIVO
1. José García, gerente de la Sucursal Sincelejo de la Compañía ABC S.A,
desea conocer si su gestión en el año 2005, agregó o no, valor a la
empresa.
La información financiera de la Sucursal es la siguiente (millones de pesos):

Utilidad Neta del ejercicio $ 166, Gastos no operacionales $50, Otros
Ingresos $ 100, Gastos Operacionales $350, Margen Bruto 60%.
Tasa Impositiva 35%.
N
Los activos presentados en el Balance General de la Sucursal son:
Maquinarias:
Ó $ 300
SI
Inversiones Temporales: 100
Cartera: 120
Inventarios: 150
VI
Construcciones en curso: 250

RE
La estructura de financiación de la compañía es de 42% de concentración de

pasivos y un 58% en patrimonio. El total de pasivos de la compañía es de $
441 millones, de los cuales un 30% corresponde a deudas con proveedores,
las obligaciones en pasivos se encuentran contratadas a un 24% anual
nominal semestre vencido antes de impuesto y el patrimonio tiene un costo
de oportunidad del 32% anual nominal mes vencido. El patrimonio es de 609
millones.
178
2. A continuación se presenta la siguiente información de la Compañía ABC

S.A.
2005
ACTIVO
Clientes $200
Inventarios 80
Inversiones 160
Maquinaria 300
Bodegas 200
N
Intangibles 250
Otros Activos 600
ESTRUCTURA FINANCIERA Ó
SI
Pasivo 50%
% de proveedores 30%
VI
Costo de la deuda 20%

Costo oportunidad
Del inversionista 30%
RE
OTROS DATOS
Utilidad después de Impuestos $ 300
Los gastos no operacionales para el año es del 5% de la utilidad antes de
impuesto del respectivo año. Así mismo los ingresos no operacionales son
del 8% de la utilidad antes de impuestos del año.
El costo de la deuda está expresado en tasa nominal trimestre vencido antes
de impuesto y el costo de oportunidad del inversionista está expresado en
tasa nominal capitalizable mensualmente después de impuestos.
Se pide calcular el EVA para el año 2005 e interprete su resultado.

179
3. Selección múltiple con única respuesta (marque con X la respuesta

correcta)
A. El Valor Económico Agregado (EVA), es el valor que resulta una vez se

han deducido de los ingresos la totalidad de los gastos, incluidos el costo de
oportunidad del capital y los impuestos. En otras palabras el EVA es el
remanente que se establece una vez se han atendido todos los gastos y
satisfecho una rentabilidad mínima esperada por parte de los accionistas.
Uno de los siguientes criterios se puede considerar como una ventaja que
ofrece este indicador al ser establecido por la empresa:
N
a. Permite enfocar las decisiones hacia la generación de valor.
Ó
b. Permite calcular el costo de capital.
c. Permite reemplazar todos los indicadores financieros.
SI
d. Permite establecer el objetivo básico financiero.
VI
B. El Valor Económico Agregado (EVA), es el valor que resulta una vez se

RE

Para el cálculo del EVA, es necesario que este se exprese después de
impuestos, por lo que se hace necesario:
a. Que la utilidad operativa como el costo de capital se calculen después de

impuestos.
b. Que la utilidad operativa como los activos se calculen después de
impuestos.
180
c. Que tanto el activo como el costo de capital se calculen después de

impuestos.
d. Que la utilidad operativa, el costo de capital y los activos se calculen
después de impuestos.
C. El Valor Económico Agregado (EVA), es el valor que resulta una vez se

N
Como indicador del desempeño gerencial, sugiere que no es suficiente tener
un EVA positivo, se requiere un incremento respecto al período
inmediatamente anterior.
Ó
Cuál de las siguientes alternativas no aplicaría
usted como medida para mejorar el EVA de una empresa:
SI
a. Mejorar la eficiencia de los activos actuales
VI
b. Aumentar las inversiones en activos que rindan por encima del costo de
capital.
c. Incrementar los activos
RE
d. Reducir el costo promedio de capital
4. El Gerente de la Compañía ABC S.A, desea conocer si su gestión en el

año 2004, agregó o no, valor a la empresa.
La información financiera de la Sucursal es la siguiente (millones de pesos):

Utilidad Neta del ejercicio $ 166, Gastos no operacionales $50, Otros
Ingresos $ 100, Gastos Operacionales $350, Margen Bruto 60%.
Tasa Impositiva 38.5%.
181
Los activos presentados en el Balance General de la Sucursal son:
Maquinarias: $ 300
Inversiones Temporales: 100
Cartera: 120
Inventarios: 150
Know How: 250
La estructura de financiación de la compañía es de 42% de concentración de

pasivos y un 58% en patrimonio. Del total de pasivos de la compañía un
N
30% corresponde a deudas con proveedores, las obligaciones en pasivos se
encuentran contratadas a un 24% anual nominal semestre vencido antes de
impuesto y el patrimonio
nominal bimestre vencido. Ó
tiene un costo de oportunidad del 32% anual
SI
VI
5. A continuación se presenta la siguiente información de la Compañía ABC

S.A.
RE
2003 2004 2005

ACTIVO
Clientes $ 250 $ 220 $200
Inventarios 150 100 80
Inversiones 80 100 160
Maquinaria 300 300 300
Bodegas 200 200 200
Intangibles 150 200 250
Otros Activos 400 500 600
182
ESTRUCTURA FINANCIERA
Pasivo 40% 45% 50%
% de proveedores 20% 25% 30%
Costo de la deuda 24% 22% 20%
Costo oportunidad
Del inversionista 32% 31% 30%
OTROS DATOS
Utilidad después de
Impuestos $250 $280 $ 300
N
Los gastos no operacionales para cada uno de los años son del 5% de la
Ó
utilidad antes de impuesto del respectivo año. Así mismo los ingresos no
operacionales son del 8% de la utilidad antes de impuestos en cada año.
SI
El costo de la deuda está expresado en tasa nominal trimestre vencido antes
de impuesto y el costo de oportunidad del inversionista está expresado en
VI
tasa nominal capitalizable mensualmente después de impuestos.
Se pide calcular el EVA para cada uno de los años de la compañía ABC S.A,
RE
realizando el respectivo análisis de las causas que generaron una

disminución o incremento del EVA de un año con relación al otro.
183
BIBLIOGRAFÍA
GARCIA S, Oscar León. Administración Financiera. Cali: Prensa Moderna

Impresores S.A, 1999.
ESCOBAR G, Heriberto y CUARTAS M, Vicente. Diccionario Económico

Financiero. Bogotá: Puntos Suspensivos Editores-Consultores, 1996.
REVISTA INTERNACIONAL LEGIS DE CONTABILIDAD Y AUDITORIA Nº
N
16. Bogotá: Legis, 2003.
Ó
BURBANO R, Jorge y ORTIZ G, Alberto. Presupuestos. Bogotá: Mc Graw
Hill, 2000.
SI
MODULO GESTION FINANCIERA DE LA MAESTRIA EN
ADMINISTRACIÓN DE EMPRESAS, Barranquilla: Universidad del Norte,
VI
2002.
RE
184
GLOSARIO DE TERMINOS
UNIDAD I
Acción: Título que emiten las sociedades anónimas sujetos a ciertas

formalidades establecidas en la ley, el cual otorga el derecho de propiedad
sobre una fracción de su capital a quienes la adquieren.
Objetivos: Puntos de convergencia del empleo de los recursos de la

empresa, de los cuales tres son básicos: supervivencia, crecimiento y
N
rentabilidad.
Ó
Políticas: Serie de principios y líneas de acción
comportamiento hacia el futuro.
que guían el
SI
Planes: Conjunto de decisiones que estimulan y apoyan el logro de los
objetivos propuestos.
VI
Estrategia: Arte de dirigir operaciones. Manera de actuar ante determinada

RE
situación.
Programas: Componentes de un plan que requieren la apropiación de

recursos necesarios para alcanzar las metas propuestas.
Organizar: Asignar con eficacia los recursos humanos, económicos y

financieros para el logro pleno de los propósitos empresariales.
Ejecutar: Poner en marcha los planes.

185
Controlar: Comparar lo planeado con lo ejecutado. Incluye instaurar los

mecanismos a emplear en el monitoreo, conocer los factores que explican las
desviaciones y formular acciones correctivas que retroalimentan el
planteamiento.
Prever: Anticipar lo que ha de suceder.
UNIDAD II
N
Apalancamiento Financiero: Indicador que muestra la capacidad para
financiar parte de los activos del negocio a tasas de interés fijas, con el
Ó
propósito de mejorar la tasa de retorno sobre el capital en acciones
comunes.
SI
Apalancamiento Operativo: Capacidad financiera de una empresa, por la
VI
cual los costos de operación son fijos en relación con los costos variables,
permitiéndole medir la sensibilidad de las utilidades frente al volumen de
ventas.
RE
Utilidad Operativa: Diferencia entre los ingresos y egresos de un ente

económico, de carácter recurrente y relacionados estrictamente con el giro
normal del negocio, de acuerdo con su objeto principal.
Utilidad por acción (UPA): Importe que resulta al dividir la utilidad neta
entre el número de acciones en circulación.
Utilidad antes de intereses e impuestos: Utilidad operativa.

186
Estructura financiera: Situación que indica la financiación de los recursos

de la entidad con pasivos y patrimonio; su composición y proporción varía de
una empresa a otra, según el tipo de actividad a que se dediquen y la
dimensión que tengan.
Punto de equilibrio: Volumen en el que los ingresos y los costos de una

entidad son iguales.
Estructura Operativa: Es la capacidad que tiene una empresa de producir y

vender bienes y servicios. Implica la incurrencia de costos y gastos de
N
operación.
Ó
SI
UNIDAD III
VI
Carta de crédito: Documento originado en el contrato de crédito

documentario, mediante el cual, a petición y de conformidad con las
instrucciones del cliente, un banco se compromete directamente, o por
RE
intermedio de un banco corresponsal, a pagar a un beneficiario hasta una

suma determinada de dinero; el banco también se compromete a pagar,
aceptar o negociar letras de cambio giradas por el beneficiario, contra la
presentación de los documentos estipulados, de conformidad con los
términos y condiciones establecidos por los contratantes.
Aceptaciones bancarias: Letras de cambio giradas por los compradores de

mercancías, a favor de los vendedores de las mismas, y que son aceptadas
por los establecimientos bancarios, con un plazo de vencimiento no superior
a seis meses; tales aceptaciones sólo pueden originarse en transacciones
187
de importación y de exportación de bienes o de compraventa de bienes

muebles en el interior del país.
Titulación o titularización: Mecanismo para la creación de títulos o valores

a partir de activos, con el propósito de obtener liquidez; la titularización
puede estructurarse bajo figuras como el patrimonio autónomo y el fondo
común especial.
Leasing: Arrendamiento financiero.
N
Factoring: Contrato atípico en el derecho comercial colombiano, consistente
en la compraventa de cartera, asumiendo el riesgo del deudor; o sea que
Ó
una sociedad que tiene por objeto la actividad factoring le entrega el dinero a
su cliente, para recuperarlo del deudor cedido, pero siempre en una función
SI
de intermediación.
VI
Liquidez: Capacidad de un ente económico para convertir activos en

efectivo o en equivalentes de efectivo, sin pérdidas significativas; la liquidez
RE
implica ser capaz de cumplir con los compromisos financieros tan pronto
como se venzan, ganar descuentos, poseer adecuados niveles de crédito,
tomar ventaja de las oportunidades del mercado, etc.
Tasa mínima requerida de retorno o tasa de oportunidad del propietario

(TMRR): Es la mínima rentabilidad que el propietario espera obtener de su
inversión en la empresa de acuerdo con el riesgo que él supone está
corriendo con dicha inversión.
188
UNIDAD IV
Riesgo: Es aquella situación en que habiendo un rango de posibles

resultados de una acción, no se puede determinar de antemano cuál de ellos
ocurrirá. En un sentido corriente en economía y finanzas se distingue entre
riesgo e incertidumbre. Se dice que existe riesgo cuando se conoce
objetivamente la probabilidad de ocurrencia de cada uno de los diversos
resultados de una acción. En cambio, una situación de incertidumbre es
aquella en que sabiendo cuales pueden ser los posibles resultados de una
acción, no se puede conocer cuál es la probabilidad de ocurrencia de cada
N
uno de ellos.
De esta manera, el riesgo es el grado de variabilidad o contingencia del
Ó
retorno de una inversión. En términos generales se puede esperar que, a
mayor riesgo, mayor rentabilidad de la inversión.
SI
VI
RE
DIRECCIÓN DE EDUCACIÓN ABIERTA Y A DISTANCIA Y VIRTUALIDAD
ADMINISTRACIÓN DE EMPRESAS
Carretera Troncal de Occidente - Vía Corozal - Sincelejo (Sucre)

Teléfonos: 2804017 - 2804018 - 2804032, Ext. 126, 122 y 123
Mercadeo: 2806665 Celular: (314) 524 88 16
E- Mail: facultadeducacion@cecar.edu.co

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DIRECCIÓN DE EDUCACIÓN ABIERTA Y A DISTANCIA Y VIRTUALIDAD

LUCIMIO JIMÉNEZ PATERNINA

PROGRAMA ADMINISTRACIÓN DE EMPREAS A DISTANCIA

1. La Planeación y Presupuestación Financiera 13

1.9.6 Estados financieros proyectados 38

2. Apalancamiento Operativo y Financiero 64

4. Valor económico agregado (EVA) 151

El dilema entre la liquidez y la rentabilidad y la relación entre el riesgo y la

que afectan la toma de decisiones financieras y por lo tanto todo ejecutivo

en muchos casos dichos cambios se convierten en factores determinantes

Un objetivo fundamental de la Gerencia Financiera es la producción de

El módulo de Finanzas Privadas II, comprende la siguiente temática: una

Amigo estudiante, éxitos en sus estudios de finanzas.

Un módulo es un instrumento de autoaprendizaje que tiene por objeto

 Revise los temas y subtemas de las diferentes unidades, relacionándolas

 Analice la estructura interna del módulo, estableciendo su coherencia con

 Desarrolle el cuestionario de la sección Atrévete a Opinar, para activar los

b. Estudio del contenido de las unidades

 Una vez identificados los temas y subtemas de la unidad a estudiar, lea

 Después de haber leído y analizado los objetivos de la unidad a estudiar,

 Realice una lectura comprensiva de la unidad. Anote las preguntas que

 Ponga en conocimiento del tutor, sus interrogantes y puntos de vista

 Verificar las respuestas del taller evaluativo al concluir la asesoría con el

 Para una mayor comprensión y profundización de los contenidos de las

 Recuerde, se requiere de mucho compromiso de su parte para desarrollar

Al desarrollar el material de este módulo, el principal objetivo fue el de presentar una

La Unidad Uno, “ La planeación y presupuestación financiera”, pretende

 Reconocer la importancia que tiene la aplicación de las técnicas

 Evaluar la intervención del presupuesto en el proceso de planeación.

 Identificar las ventajas y las limitaciones de los presupuestos.

 Conocer las diferentes clases de presupuestos.

 Adquirir habilidades en la elaboración de los presupuestos.

ACCIONES PARA CONSTRUIR EL

Actividad previa: (Trabajo Independiente)

individual y tratarán de ser resueltas con la participación y aportes de los

Se elabora un listado de temas o conceptos que no hayan quedado claros,

A continuación se presenta una serie de preguntas que pretenden explorar

1. ¿Qué relación existe entre planeación y presupuesto?

2. ¿Qué función desempeña el presupuesto en la administración?

1. LA PLANEACION Y PRESUPUESTACION FINANCIERA

La planeación y presupuestación financiero implican el uso de proyecciones

Comienza con el establecimiento de metas a largo

plazo. Las metas a largo plazo reflejan las

Una vez que la gerencia lo revisa y aprueba, el pronóstico o presupuesto

operacional y financiero incluyen presupuestos detallados de ventas,

1.1 UTILIDAD DEL PRESUPUESTO

1. Tomar las decisiones correctas (dado que se prevé adónde se quiere ir y

que sea necesario.

1.2 LAS VENTAJAS DE LOS PRESUPUESTOS

1. Permite coordinar las ventas con la producción.

5. Formula un programa financiero incluyendo inversiones y formas de

Mediante el presupuesto se definen todas las actividades a realizarse a

1.3 CLASES DE PRESUPUESTO

1.4 ELABORACION DEL PRESUPUESTO

Tienen dos dimensiones: un marco de tiempo y un nivel de agregación. La

Los planes financieros se combinan a partir de los análisis de presupuesto de

tratan como un proyecto de gran tamaño. Este proceso se conoce como

Los planes financieros siempre implican la participación de conjunto

1. El peor de los casos: en este plan se requerirían los peores supuestos

de nuevo productos y la expansión.

preparando propuestas sobre diferentes escenarios que se volverán la base

1.5 LOGROS DEL PROCESO DE PLANEACION FINANCIERA

Interacciones. El plan financiero deberá hacer explícitos los vínculos entre

empresa planifica crecer 15% debe haber previsto como se financiará si es